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Algunas reflexiones sobre el riesgo en la empresa(1)

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Nº275•Septiembre2010 EstrategiaFinanciera l29

FichaTécnica

Autor: López Lubián, Francisco J. título: Algunas reflexiones sobre el riesgo en la empresaFuente: Estrategia Financiera, nº 275. Septiembre 2010.locAlizAdor: 66/2010resumen: El riesgo es una realidad presente en la actividad empresarial, y una adecuada gestión del mismo se convierte en un componente relevante de la capacidad de generar valor económico por parte de la empresa. Es esencial ser más proactivos en la gestión del riesgo y no caer en errores como pensar que el riesgo no me afecta, o que solo se puede actuar cuando se ha eliminado totalmente.Cuando se piensa en los riesgos de una empresa suele ocurrir que falta una metodología que ayude a identificar e interrelacionar los riesgos. En este artículo se trata de ofrecer este enfoque general.descriptores: Gestión del riesgo, riesgos operativos, riesgos financieros, apalancamiento financiero.

C uando alguien tiene un problema, una típica reacción equivocada es negar su existencia. Esta negación puede tomar

diversas formas, desde considerar que “esto a mí no me afecta”, hasta el convencimiento de que “la cul-pa es de los otros”. Esto es lo que puede pasar con algunos riesgos concretos en empresas. O no se es consciente de su existencia (se piensa que es para otros), o se considera que es muy difícil de cuanti-ficar y de gestionar. Pero dificultad no es lo mismo que imposibilidad.

Ya que el futuro es incierto, el riesgo es una realidad presente en la actividad empresarial, y una adecuada gestión del riesgo se convierte en un com-ponente relevante de la capacidad de generar valor económico por parte de la empresa. La solución pa-sa por tratar de ser más proactivos en la gestión del riesgo, evitando reacciones desproporcionadas. Y tan desproporcionado es creer que el riesgo no existe, como pensar que solo se puede actuar cuando se ha eliminado totalmente.

En mi experiencia, cuando un gestor piensa en los riesgos de su empresa, el problema que tiene es que no sabe cómo integrarlos. Por ejemplo, si la em-presa tiene un apalancamiento financiero alto, cómo le puede afectar eso al riesgo de tipo de cambio… En muchos casos, falta una metodología que ayude a identificar e interrelacionar los riesgos. En este artí-culo se trata de ofrecer este enfoque general.

CLASIFICACIÓN DE RIESGOS

Aunque existen diversas maneras de clasificar y definir los riesgos de la empresa, hay que comen-zar distinguiendo entre riesgos asociados a entida-des financieras y riesgos asociados a empresas no financieras.

Como es conocido, el negocio de las entida-des financiera es un negocio de gestión de riesgo, empleando un recurso escaso que es el capital. Un elemento clave para generar rentabilidad real en un banco es llevar a cabo una correcta asignación de ese recurso escaso, de tal forma que cualquier exceso

de utilización de capital destruye valor económico, a través del empleo inadecuado de un recurso limitati-vo, de la misma forma que un déficit de capital puede poner en peligro el patrimonio real de un banco por la vía de la asunción de un excesivo riesgo.

Las vías para generar rentabilidad real en una entidad bancaria no pueden limitarse a la genera-ción de margen contable, a través de una adecuada gestión de mayores ingresos y/ó reducción de costes contables. La rentabilidad contable debe ajustarse te-niendo en cuenta el nivel de riesgo del negocio -que depende, entre otros factores, de la calidad de los activos que posee-, y de las necesidades de capital económico, entendiendo por esto el capital necesa-rio para hacer frente a pérdidas inesperadas por los diversos riesgos existentes, para un nivel de diversifi-cación deseado y con un cierto rating objetivo.

Estas ideas no son una mera consideración de tipo académico. La crisis financiera iniciada a me-diados de 2007 -que tuvo su punto álgido el 15 de septiembre de 2008, con la declaración de insol-vencia de Lehman Brothers- tiene su origen en una consideración errónea de rentabilidad. Este “error” ha provocado una de las mayores crisis económicas de las que se tienen constancia histórica, con secuelas de empobrecimiento que tardarán muchos años en ser reparadas. A modo de ejemplo, baste con recordar que, a finales de 2009, se estima que las ayudas que

Sin riesgo no hay rentabilidad. Por eso, se hace preciso estudiar y entender los riesgos a los que nos exponemos y establecer un equilibrio entre ambos factores. En este

artículo proponemos una metodología para empresas no financieras que parte de la diferenciación entre riesgos operativos y financieros

Francisco J. López LubiánÁrea de Finanzas. IE Business School

(1) Este artículo toma como referencia algunos de los temas desarrollados en el libro “Cómo gestionar los riesgos corpo-rativos”, de Francisco J. López Lubián y Pablo García Estévez, publicado por la editorial Wolters Kluwer España en 2010.

Algunasreflexionessobreelriesgoenlaempresa

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los gobiernos de EE.UU., zona euro y Gran Bretaña han concedido a las entidades bancarias, en forma de nuevo capital, préstamos o avales, representa un sexto del PIB de esos países.

Esta crisis vino provocada por la espiral de des-confianza que generó el derrumbe del valor aparente (mágicamente desaparecía el riesgo) creado por activos titulizados que se basaban en créditos hipotecarios de tipo subprime. Estos activos titulizados pasaron de ser las estrellas del firmamento financiero, a unos parias in-

fectados o tóxicos: la rentabilidad aparente se convirtió en pérdidas reales que se extendieron como un cáncer.

Las consecuencias de esta situación son difícil-mente cuantificables. En el sistema financiero y ban-cario se ha producido una evidente concentración de entidades (menos y más grandes)(2), el apalan-camiento financiero se ha reducido(3) y ha quedado claro para todos que la solvencia de un banco de-pende básicamente de su capacidad de generación de flujos de caja.

En este artículo nos centraremos en el análisis de riesgos para empresas no financieras. El Gráfico 1 re-sume los principales riesgos que afectan a empresas financieras y no financieras.

DISTINCIÓN ENTRE ASPECTOS OPERATIVOS Y FINANCIEROS

Para ordenar e identificar los numerosos riesgos asociados a una empresa no financiera conviene dis-tinguir entre los aspectos operativos y los aspectos financieros que existen en cualquier actividad em-presarial. Los primeros incluyen todas las políticas operativas -a corto, medio y largo plazo- que se resumen en los flujos de caja libre (FCL), mientras que los aspectos financieros se refieren a las políti-cas asociadas a una correcta gestión de los pasivos netos: estructura de capital y políticas de endeuda-miento y apropiada remuneración al capital.

En términos de la información financiera-conta-ble, esta distinción entre aspectos operativos y finan-cieros puede expresarse de la siguiente forma:

AspectosOperativos

A corto plazo: Cuenta de Explotación Operativa.Incluyen decisiones sobre políticas de precios,

costes, gastos, logística, producción, etcétera.A corto y medio plazo: Activos Circulantes Netos

(ACN)(4).Incluyen decisiones sobre políticas de cobros, pa-

gos, inventarios, cash management.A medio y largo plazo: Activos Fijos Netos.Incluyen decisiones sobre inversiones y desinver-

siones en activos fijos.Resulta evidente que, bajo esta perspectiva, el

FCL es un excelente resumen de la generación de liquidez asociada a los aspectos operativos de una empresa no financiera, como queda patente en el Gráfico 2.

(2) Un reciente estudio del New York Times muestra que en septiembre de 2009 cuatro bancos (JP Morgan Chase, Wells Fargo, Bank of America y Citigroup) tenían un valor de capita-lización bursátil de la mitad de todo el sector en USA, mientras que en octubre de 2007 representaban solo un tercio.

(3) En promedio, lo que en 2008 era un ratio de 24 (dólares en inversiones y préstamos por dólar en capital) se ha convertido en 14.

(4) Definidos como Activos Circulantes Operativos – Pasivos Circulantes Operativos.

Gráfico 1. Principales riesgos

Gráfico 2. Flujos de caja libre

Empresas noFinancieras { {

{

Riesgos Operativos

A corto

A medio y largo

Riesgos Financieros Apalancamiento Financiero

ApalancamientoOperativo

Grado IntensidadCapital

Riesgos de tipo de interésRiesgo crediticioRiesgo operacional y tecnológicoRiesgos de tipo de cambioRiesgos de liquidez

EmpresasFinancieras

Fuente: López Lubián, Francisco J. y García Estévez, Pablo, “Cómo gestionar los riesgos corporativos”, editorial Wolters Kluwer España, 2010, pág. 22.

FCL AspectosOperativosAsociados

BAIT- Impuestos= BAIdT + Amortización= FCL Operativo+/- Variación en ACN

= FCL por inversiones en ACN+/- Variación en Activos Fijos= FCL por inversiones en AF

De tal forma que el FCL total puede descomponerse en:

+ FCL Operativo+ FCL por inversiones en ACN + FCL por inversiones en AF

= FCL Total

A corto plazo asociados con la C. Explotación

A corto y medio plazo asociado con ACN

A medio y largo plazo asociado con AF

}


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Aumentar el riesgo financiero genera valor económico por la

disminución del WACC y destruye valor económico por el aumento de

los costes de bancarrota

Es obvio que, para entender cómo se genera de manera sostenible un FCL positivo en una empresa no financiera, hay que comprender cómo la aplica-ción de las diversas políticas operativas contribuye a la sostenibilidad de los componentes del FCL. Es decir, no se trata sólo de generar un FCL positivo, sino de conocer de dónde proviene.

A modo de ejemplo, consideremos las situacio-nes recogidas en el Cuadro 1.

Aunque en las tres situaciones tenemos un FCL positivo de 100, al analizar cómo se genera en ca-da una de las situaciones parece claro que es más sostenible el que proviene de la situación 1 que el de las restantes. ¿Por qué? Porque el principal com-ponente del FCL total se deriva de los aspectos ope-rativos de la empresa, en contraste con la situación 2, donde hay un FCL de 100 porque se ha generado caja a través de desinversiones en activos fijos.

Aspectosfinancieros

Incluyen todas las decisiones que afectan a có-mo financiar las necesidades operativas: estructura de capital, políticas de endeudamiento y política de relaciones con los accionistas. En términos de aná-lisis de valor económico, estos aspectos financieros estarían incluidos en los diversos componentes del coste medio ponderado de capital:

1) Estructura de capital (ratio deuda/recursos propios).

2) Coste de la deuda.

3) Coste de los recursos propios.

Esta separación entre aspectos operativos y fi-nancieros es un enfoque que tiene muchas ventajas a la hora de analizar una empresa no financiera bajo la perspectiva del valor económico. Adicionalmen-te, permite una primera clasificación general de los diversos riesgos existentes, separando el riesgo operativo (conjunto de riesgos relacionados con los aspectos operativos) del riesgo financiero (los aso-ciados a los aspectos financieros).

RIESGO OPERATIVO EN EMPRESAS NO FINANCIERAS

El riesgo operativo es el que se relaciona con los aspectos operativos de la empresa, y se identifica y mide de manera semejante a cómo se clasifican los aspectos operativos de la empresa:

1) El riesgo operativo relacionado con los as-pectos operativos a corto plazo y que se reflejan en la cuenta de explotación: el apalancamiento operativo.

2) El riesgo operativo relacionado con los as-pectos operativos a corto, medio y largo plazo y que

se reflejan en los activos operativos de la empresa: el grado de intensidad de capital.

En general, el riesgo operativo de una empresa no financiera se puede medir por la volatilidad de los FCL totales que genera. A mayor volatilidad los FCL, mayor riesgo operativo. Y, naturalmente, a mayor apalancamiento operativo y grado de intensidad de capital, mayor volatilidad de los correspondientes FCL asociados y mayor riesgo operativo en la empresa.

El grado de intensidad de capital de una empresa mide la inversión que se precisa en activos operati-vos, tanto en circulante neto como en fijo. En gene-ral, las empresas con un elevado grado de intensidad de capital:

1) Precisan, como es lógico, de una mayor inver-sión inicial para ser operativas.

2) En situaciones de normalidad y crecimiento sostenible, suelen generar FCL asociados a la gestión de los activos operativos con una menor volatilidad que los de las empresas con bajo grado de intensidad de capital.

3) En situaciones de crisis son más inflexibles ante los cambios en las condiciones de mercado, lo que puede provocar una mayor volatilidad en los FCL asociados a la gestión de activos operativos.

Conocer el riesgo operativo asociado a una de-cisión empresarial es clave para poder analizar y cuantificar de manera razonable el valor económi-co generado por esa decisión. Como se ha señala-do, el mejor indicador de ese riesgo operativo es el grado de volatilidad de los FCL, consecuencia de las políticas operativas en lo relativo al apalancamiento operativo de la empresa y al grado de intensidad de capital de la industria.

Cuadro 1. Supuestos prácticos

Situación 1 Situación 2 Situación 3

FCL Oper +200 0 -100

FCL ACN -50 -50 +100

FCL Inv AF -50 +150 -100

FCL Total +100 +100 +100


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RIESGO FINANCIERO EN EMPRESAS NO FINANCIERAS

El riesgo financiero se mide por el grado de parti-cipación de la deuda en la financiación de los activos de la empresa. Es el llamado apalancamiento finan-ciero o porcentaje de participación de la deuda en el total de la financiación de la empresa.

Como ya se ha señalado, la estructura de capital o apalancamiento financiero es uno de los aspec-tos financieros que se debe gestionar en cualquier empresa.

Para determinar el grado de apalancamiento fi-nanciero en una empresa hay que tener en cuenta los siguientes puntos:

1) El riesgo financiero que una empresa puede asumir depende del riesgo operativo asociado a sus activos. A menor riesgo operativo, mayor posibilidad de riesgo financiero, es decir, de apalancamiento financiero.

2) El apalancamiento financiero en una empresa es uno de los componentes de la creación de valor económico, ya que la deuda es un componente de financiación más barato que los recursos propios.

3) Una adecuada gestión del riesgo financiero es un elemento relevante para generar valor económico sostenible en una empresa.

4) En la medida en que los gastos financieros de la deuda son fiscalmente deducibles, incrementar la cantidad de deuda en la empresa siempre genera va-lor económico, como consecuencia de la disminución del coste medio ponderado de capital(5).

5) Este incremento de deuda provoca también un incremento de los costes asociados a la probabilidad de suspensión de pagos de la empresa, los llamados costes de bancarrota.

6) En consecuencia, aumentar el riesgo finan-ciero genera valor económico por la disminución del WACC, y destruye valor económico por el aumento de los costes de bancarrota.

7) La gestión adecuada del riesgo financiero de-bería establecer un nivel de deuda en el que se igua-laran el aumento y la disminución de valor económi-co asociados a una variación marginal del nivel de apalancamiento financiero.

CÓMO ANALIZAR EL NIVEL DE RIESGO FINANCIERO EN UNA EMPRESA

Consideremos el caso de la empresa, NACRA Inc., que opera en el sector editorial. Los componentes operativos de la compañía pueden resumirse en los siguientes datos:

Beta desapalancada = 0,8

Tasa impositiva = 35%

Rf = PM = 4%

La estructura de ingresos, costes y flujos de caja queda recogida en el Cuadro 2.

(5) A partir de ahora utilizaremos el acrónimo en inglés WACC para referirnos al coste medio ponderado de capital.

Cobertura Gast. Financieros Rating Premium Gastos Financieros

8,50 20,00 AAA 0,20% 5,20%

6,50 8,50 AA 0,50% 5,50%

5,50 6,50 A+ 0,80% 5,80%

4,25 5,50 A 1,00% 6,00%

3,00 4,25 A- 1,25% 6,25%

2,50 3,00 BBB 1,50% 6,50%

2,00 2,50 BB 2,00% 7,00%

1,75 2,00 B+ 2,50% 7,50%

1,50 1,75 B 3,25% 8,25%

1,25 1,50 B- 4,25% 9,25%

0,80 1,25 CCC 5,00% 10,00%

0,65 0,80 CC 6,00% 11,00%

0,20 0,65 C 7,50% 12,50%

0,00 0,20 D 10,00% 15,00%

Cuadro 2. Ingresos, costes y flujos de caja

Cuadro 3. Estructura de costes de la deuda y rating asociados

Ingresos 1.500

CMV -500

MargenBruto 1.000

GastosOperativo -200

Amortización -100

BAIT 700

Impuestos -245

BAIdT 455

FCLOperativo 555

FCLFMOperativo -50

FCLInversión -300

FCLtotal 205


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El nivel óptimo de deuda para NACRA sería aquél en el que se igualaran el aumento y la disminución de valor económico asociado a una variación en el apalancamiento financiero. Asumiendo que el valor de la empresa se puede aproximar a través de una extrapolación del FCL arriba señalado, con un creci-miento sostenible del 2%, el valor económico de Lin-coln puede descomponerse en tres elementos:

Valor de la empresa sin deuda

+ Valor asociado al escudo fiscal de la deuda

- Valor asociado a los costes de bancarrota

El valor de la empresa sin deuda es el cociente

FCL (1+g) / (Ke,u – g)

El valor asociado al escudo fiscal de la deuda, pa-ra los diversos niveles de deuda, es:

t x D x Kd / (Ke,u – g)

El valor asociado a los costes de bancarrota se puede aproximar como el producto de:

Probabilidad de bancarrota asociada al nivel de deu-da x Coste unitario de bancarrota x Valor empresa

sin costes de bancarrota.

Finalmente, el coste de la deuda asociado a di-versos niveles de endeudamiento se puede estimar con base en informaciones de las agencias de rating.

Supongamos que para NACRA la estructura de cos-tes de la deuda y rating asociados fuese la del Cuadro 3.

Donde el Euribor es del 5% y se define la cober-tura de los gastos financieros como el cociente entre

D/(D+E) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 99%Deuda 0 417 865 1.348 1.906 2.519 3.227 4.057 6.970 14.906 23.828BAIT 700 700 700 700 700 700 700 700 700 700 700RatingDeuda AAA AAA AAA AAA A+ A A- BBB CCC C CRatioCob.Int. 32,31 15,57 9,99 6,33 4,63 3,47 2,65 1,00 0,38 0,24GastosFinanc. 0 22 45 70 111 151 202 264 697 1863 2979CosteDeuda 5,20% 5,20% 5,20% 5,20% 5,80% 6,00% 6,25% 6,50% 10,00% 12,50% 12,50%

D/(D+E) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 99%E/(D+E) 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 1%D/E 0% 11% 25% 43% 67% 100% 150% 233% 400% 900% 990%BetaDeuda 0,30 0,30 0,30 0,45 0,50 0,56 0,63 1,50 2,13 2,13Be,I 0,80 0,86 0,93 1,01 1,03 1,10 1,16 1,21 -2,00 -11,13 -130,38Ke,I 7,20% 7,42% 7,70% 8,06% 8,13% 8,40% 8,63% 8,83% -4,00% -40,50% -517,50%Kd 5,20% 5,20% 5,20% 5,20% 5,80% 6,00% 6,25% 6,50% 10,00% 12,50% 12,50%WACC 7,20% 7,02% 6,84% 6,65% 6,39% 6,15% 5,89% 5,61% 4,40% 3,26% 2,87%

Niveldeuda 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 99%Vemp.sinc.banc. 4.021 4.167 4.324 4.493 4.765 5.039 5.379 5.796 8.713 16.562 24.069Prob.Quieb 0% 5% 15% 20% 35% 50% 60% 70% 80% 90% 98%Cost.Uni.Bancarrrota 0,00 0,05 0,10 0,15 0,20 0,30 0,40 0,60 0,80 0,90 1,00C.Bancarrota 0 10 65 135 334 756 1.291 2.434 5.576 13.416 23.588

Cuadro 4. Evolución del WACC de Lincoln

Cuadro 5. Costes de bancarrota

Cuadro 6. Valor de la empresa asociada a diversos niveles de deuda


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el BAIT y los gastos financieros asociados a cada nivel de deuda.

Utilizando esta información se puede estimar la evolución del WACC de Lincoln asociado a los diver-sos grados de apalancamiento financiero (Cuadro 4).

Y, en consecuencia, la estimación del valor de la empresa asociada a los diversos niveles de endeudamiento:

1.Valordelaempresasindeuda:FCL (1+g) / (Ke,u – g) = 205 (1,02) / (0,072 – 0,02)

= 4.021

2.Valordelescudofiscaldeladeuda:Aplicando la fórmula arriba señalada:

3.Valordeloscostesdebancarrota:Estableciendo los costes unitarios y probabilida-

des de bancarrota asociados a los diversos niveles de deuda, se estiman los costes de bancarrota (Cuadro 5).

Con lo que la evolución estimada del valor de la empresa asociada a los diversos niveles de deuda se puede resumir en la información que aparece en el Cuadro 6.

El nivel de apalancamiento en NACRA debería si-tuarse entre el 40% y el 50%, ya que en ese intervalo el aumento marginal de valor por el escudo fiscal de la deuda es menor que la disminución marginal de valor por el aumento de los costes de bancarrota.

ALGUNOS ERRORES EN RELACIÓN AL RIESGO EN LA EMPRESA

En este artículo se propone una metodología para analizar el riesgo de empresas no financieras, distinguiendo entre riesgos operativos y financieros. Aunque es evidente que este no es el único enfoque posible para analizar riesgos en la empresa, conviene resaltar que es compatible con cualquier otro enfoque que conduzca a una clasificación distinta de riesgos.

La experiencia suele enseñar que lo que es cla-ro desde un punto de vista conceptual, no siempre resulta tan claro cuando se trata de aplicar a situa-ciones concretas. En este sentido, conviene comentar algunos errores que pueden cometerse al tratar de medir el riesgo de una empresa:

a) Dar prioridad al modelo de medición del riesgo más que al riesgo que se trata de medir. En oca-siones, el énfasis se pone en conseguir datos que justifiquen un modelo, más que en la correcta definición del riesgo que se quiere identificar y gestionar.

b) Los límites de la modelización probabilística son cada vez más claros, entre otros motivos porque en el mundo real se combinan varios riesgos cu-yo efecto suele ser minimizado por los modelos tradicionales.

c) Aunque el riesgo se produce por la incertidum-bre ante el futuro, asumir que el riesgo se puede medir exclusivamente con datos del pasado. No siempre la información histórica es relevante pa-ra cuantificar un riesgo que hace relación a una situación futura.

d) No entender los límites conceptuales y de apli-cación que se producen en cualquier modelo que trate de medir el riesgo. Todo modelo es una sim-plificación de la realidad, por lo que sus resulta-dos deben ser analizados en su contexto y con la perspectiva adecuada (análisis de sensibilidad, stress sensitivity, etcétera).

e) Confundir complejidad con fiabilidad. No siempre un modelo más complejo conduce a predicciones más fiables. De hecho, la matematización solo es exacta para procesos en los que la interpretación juega un pequeño papel, lo que no es el caso de la realidad empresarial.

Cuadro 7. Desastres financieros históricos

Compañía Año Pérdidaestimada Riesgos ProductoAsociado

P & G 1994 US $ 157 millones De mercado Currency Swap

Codelco 1994 US $ 200 millones De mercado Futuros cobre

Metallgesell. 1994 US $ 1.300 millones De mercado Futuros petróleo

Showa Shell 1994 US $ 1.600 millones De mercado Currency derivatives

Orange Coun 1994 US $ 1.700 millones De mercado y oper Hipotecas securitiz.

Barings Bank 1995 US $ 1.000 millones De mercado y oper Futuros divisas

Daiwa Bank 1995 US $ 1.100 millones De mercado y oper Bonos corporativos

LTCM 1998 US $ 4.000 millones De mercado y liqui Futuros divisas

Allfirst Financ 2002 US $ 700 millones De mercado y oper Currency derivatives

Fuente: López Lubián, Francisco J. y García Estévez, Pablo, “Cómo gestionar los riesgos corporativos”, editorial Wolters Kluwer España, 2010, pág. 25.


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Alguno de los errores más frecuentes es confundir

complejidad con fi abilidad: no siempre un modelo más complejo

conduce a predicciones más fi ables

El mundo empresarial está lleno de casos en los que una incorrecta identifi cación y/o aplicación de riesgos ha conducido a una masiva destrucción de valor económico. A modo de síntesis, el Cuadro 7 recoge algunos ejemplos de desastres fi nancieros históricos ligados a la inexistencia de una gestión de riesgos apropiada. La solución a este tipo de situacio-nes no siempre está en una redefi nición del riesgo, sino en una medición y aplicación correcta que faci-lite una gestión razonable de los principales riesgos de la empresa.

En último caso, conviene no olvidar que un re-quisito fundamental para gestionar adecuadamente el riesgo es comprender que el riesgo empresarial no es un elemento objetivo, sino que depende del cri-terio subjetivo de los decisores económicos. En la defi nición, cuantifi cación y gestión del riesgo empre-sarial debe primar el criterio de razonabilidad, más que la ilusión de la medida exacta a través de com-plicados cálculos matemáticos, que suelen tener una tendencia innata a disimular la ignorancia.

CONCLUSIONES

Cuando hay crisis, todo el mundo se preocupa por el riesgo. Cuando el problema es gestionar el crecimiento, al que habla de riesgo se le tacha de agorero… Ni una cosa, ni la otra. La solución está en analizar las decisiones empresariales conjugando el equilibrio rentabilidad/riesgo.

Veamos algunas reglas básicas:

Regla1: No hay rentabilidad sin riesgo. Aunque estamos acostumbrados a hablar de rendimiento y después del riesgo, la realidad es al revés. El rendi-miento es el pago por soportar un riesgo. El gestor debe analizar si el rendimiento prometido satisface la exposición al riesgo de la empresa.

Regla2: Conocimiento. Lo primero que debemos hacer es estudiar y entender los riesgos a los que nos exponemos. Si no lo hacemos, es mejor no asu-mirlos. Si accedemos a mercados cuyos riesgos no comprendemos, podemos conducir nuestra empresa al desastre.

Regla3: Pedir ayuda a expertos. Los gestores no tienen por qué saber de todo: hay expertos que nos pueden ayudar a comprender los riesgos de ciertas inversiones. Si un banco se propone fi nanciar una central termosolar, deberá asesorarse primero de la tecnología que pretende fi nanciar, de sus circuns-tancias legales y de su evolución. En el fondo, son las personas las que gestionan los riesgos, no los algoritmos matemáticos

Regla4: Comunicación. Cuanto más se implique el equipo directivo con la gestión del riesgo, más probabilidad ten-dremos de obtener una gestión efi ciente del mismo. Tenemos que comunicar las

amenazas y las contingencias potenciales a todo nuestro equipo.

Regla5: En la mayor parte de las veces, la ges-tión del riesgo se concreta en el seguimiento de los proyectos. Es sorprendente la facilidad con que se to-man decisiones que luego no tienen un seguimiento adecuado.

¿Lecciones que podemos aprender de la actual crisis? Propongo las siguientes:

• No confundir rentabilidad aparente con rentabi-lidad real o económica. Y no olvidar que el ries-go es un componente esencial de la rentabilidad económica. Siempre que se confunde la rentabi-lidad aparente con la real es porque se infravalo-ra el riesgo…

• No delegar el control y la gestión del riesgo en las agencias de rating.

• Estar preparado por si pasa lo que creemos que nunca pasará.

• No apurar al máximo el apalancamiento fi nan-ciero. La fl exibilidad siempre tiene recompensa.

• Conocer la exposición a los riesgos que tenemos en nuestro balance.

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: Pedir ayuda a expertos. Los gestores no tienen por qué saber de todo: hay expertos que nos pueden ayudar a comprender los riesgos de ciertas inversiones. Si un banco se propone fi nanciar una central termosolar, deberá asesorarse primero de la tecnología que pretende fi nanciar, de sus circuns-tancias legales y de su evolución. En el fondo, son las personas las que gestionan los riesgos, no los

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