Caso Dressen Rev. 1[1]
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Programa de Maestrías en Administración
TP- 45
Casillero No. 07
CURSO: GERENCIA DE FINANZAS
PROFESOR: Luis A. Piazzon, Ph.D.
TÍTULO: CASO: Dreesen
El presente trabajo ha sido realizado de acuerdo con losReglamentos de ESAN
por: GRUPO 1
CÓDIGO
0802751
NOMBRES Y APELLIDOS
Emy Luz Lahura Robles
FIRMA
0803045 Juan Manuel Quispe
0804108 Yván Calvo Méndez
0804143 Benito Astudillo Ronin
Lima, 25 de Febrero de 2009
esan
MBA
1. OBJETIVO
Determinar el valor de Dressen según Flujos Descontados
2. ALCANCES
Evaluación de la información del caso y determinación de las premisas requeridas para el
análisis de determinación del Valor. La información será la contenida en el caso así como
aquella recabada de medios de información financiera como www.damodaran.com
Determinación del mismo.
3. ANTECEDENTES
Dressen, empresa dedicada al rubro mobiliario de calidad, fue fundada en 1938, y
mantuvo su presencia por 55 años luego de los cuales fue adquirida por General
Felt Industries en los 70. A finales de los 80 fue adquirida por Westinghouse
Electric, y a causa de su fuerte caída en ventas fue sacada del mercado en 1993.
La empresa fue adquirida por Westinghouse Electric junto con Shaw-Walker Co. y
Reff. Inc. Formando su división Westinghouse Furniture System en 1990. Así
Dressen contaba con cuatro oficinas administrativas separadas y una
infraestructura que debía de soportar mil millones de dólares en ventas. Consolidó
los canales de distribución, eliminando el 60% de los distribuidores de Shaw-
Walker Co. y fuerzas de ventas de Reff. Inc.
Las medidas tomadas causaron fuerte impacto en el desempeño de la compañía
de generando alta rotación de empleados y desconfianza entre las compañías
adquiridas y grandes pérdidas en ventas.
Dressen fue puesta a la venta, lo que causó mayor incertidumbre y temores en la
compañía. La competencia crecía aceleradamente ante la caída de Dressen.
Se designa como nuevo presidente de Dressen a Burton B. Staniar quien a su vez
toma a John Lynch como vicepresidente en 1994. Esté inicia un programa de
transformación y reestructuración de la compañía.
Pág. 2esan
MBA
Dressen recibe una llamada con una propuesta de compra apalancada de
Warburg Pincus Ventures por US$565 millones, y con un porcentaje de
involucramiento. La conveniencia de la estructura de financiamiento y el valor de la
empresa dependen de la sustentabilidad de la reconversión efectuada en menos
de un año.
4. ANALISIS
Para el análisis del caso partimos de los siguientes supuestos:
Se consideran los flujos proyectados en base al desempeño de la empresa. No de
la dirección, ya que esta podría cambiar y con ella los resultados esperados.
Partimos así del escenario menos optimista.
La relación D/C se mantendrá constante.
Para el cálculo del costo del capital Ke, usaremos el promedio del beta de tres
empresas del sector con similar apalancamiento
Para el cálculo del costo de la deuda Kd, haremos uso de la tasa LIBOR a 360
días para la fecha.
Se ha considerado flujos perpetuos a partir del año 2001, los cuales se concentran
en ese año y se suman a los del año 2000.
Consideramos una relación deuda-capital similar al sector de insumos masivos
para oficina de 39%, así evitamos distorsiones como la de Kimball Internacional
(relación deuda-capital de 0%)
CAPM (Teoría de la rentabilidad y el riesgo):
Para determinar el CPPM de la empresa usaremos la siguiente fórmula:
………(1).
Determinamos el costo de capital Ke en función de Re, Rf, Rm y B mediante la ecuación:
Ke = Rf + β * (Rm – Rf) .......(2)
Pág. 3esan
MBA
CPPC=Kd (1−Tx )(DV )+Ke( EV )
Donde:
Rf : Tasa libre de riesgo
β : correlación entre mercado y acciones
Rm : Riesgo del Mercado
Rm – Rf : Prima de Riesgo
Del anexo 6-II del caso, tomamos la tasa del tesoro EEUU a Dic´95, largo plazo : Rf = 6.05
Beta (Apalancado):
Hallamos beta por similitud con empresas del sector con un grado de apalancamiento
similar.(Anexo 06 del caso):
Beta de empresas similares
Ventas (Billion) Betas
Herman Miller 0.58 0.77HON Industries 0.71 0.82Kimball International 0.57 0.75
0.78
Obtenemos un beta promedio para el sector de: 0.78
Beta (desapalancado):
………………….. (3)
Del Anexo No06 tenemos: Tx: 41 % y relación Deuda Capital D/C = 39%.
Reemplazando obtenemos:
B apalancado: 0.96
Prima de Riesgo (de www.damodaran.com):
Risk Premium
Arithmetic Average Stocks - T.Bills Stocks - T.Bonds
1928-2008 11.09% 3.79% 5.45% 7.30% 5.65%
1959-2008 10.53% 5.39% 7.20% 5.14% 3.33%
1999-2008 0.65% 3.18% 6.91% -2.53% -6.26%
Risk Premium
Geometric Average Stocks - T.Bills Stocks - T.Bonds
1928-2008 9.07% 3.74% 5.19% 5.32% 3.88%
1959-2008 9.12% 5.36% 6.84% 3.77% 2.29%
1999-2008 -1.36% 3.16% 6.59% -4.53% -7.96%
Entonces Rm - Rf = 3.88
Pág. 4esan
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βdesap=βapal
[1+(1−t c )DE ]
Reemplazando en la fórmula (2) tenemos:
Beta=0.96
Rf =6.05
Rm – Rf =3.88
Luego: Ke = 9.77
Determinamos el costo de la deuda Kd con la información suministrada en el Anexo 02. En
base a la propuesta de financiacion obtenida del caso y las tasas y montos del anexo 5.
Resumimos lo indicado en el siguiente cuadro.
Costo de la deuda
Kdmillones de
US $LIBOR a 360 días
MargenLibor
Tasa de interes
millones de US $
Crédito A 160.0000 5.43% 2.50% 7.93% 12.68Crédito B 100.0000 5.43% 3.00% 8.43% 8.43Notas subordinadas 165.0000 0 0 10.00% 16.50
425.0000 37.61Kd 8.85%
DETERMINACION DEL CPPC (WACC):
Reemplazando los valores obtenidos en la fórmula (1)
Kd = 8.85Tx = 41%D = 39E = 100Ke = 9.77
Obtenemos
CPPC = 8.49
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DETERMINACION DEL VAN:
1996 1997 1998 1999 2000Flujo OperativoEBIT 59.00 64.00 68.00 73.00 75.00Impuesto 24.19 26.24 27.88 29.93 30.75EBIAT 34.81 37.76 40.12 43.07 44.25
Depreciación 21.00 21.00 22.00 24.00 25.00Amortización 9.00 8.00 9.00 8.00 9.00Impuestos diferidos 3.00 6.00 6.00 7.00 0.00Flujo de Caja Miscelaneo 1.00 2.00 2.00 1.00 2.00Total flujo de caja operativo 68.81 74.76 79.12 83.07 80.25
Flujo de InversiónGastos de capital -24.00 -31.00 -33.00 -35.00 -30.00Neto de capital de trabajo 0.00 -6.00 -6.00 -7.00 -2.00Total flujo de caja inversión -24.00 -37.00 -39.00 -42.00 -32.00
Flujo de Caja Total 44.81 37.76 40.12 41.07 48.25
Flujo de caja económico 44.81 37.76 40.12 41.07 572
VAN 544
Así obtenemos un VAN de 544 millones dólares.
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MBA
5. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES
5.1.Conclusiones
¿Es Dressen una oportunidad de compra atractiva?
Dressen sería una oportunidad de compra atractiva siempre y cuando el valor de
venta que Westinghouse sea menor al valor calculado de la empresa por flujos
descontados VAN.
¿Cuál es el máximo precio que usted estaría dispuesto a pagar por Dressen
basado en una valoración de flujos descontados?
El precio máximo que pagaría por Dressen sería de US $ 544 millones de dólares
caso contrario obtendríamos un VAN negativo, haciendo inviable la compra. La
inversión efectuada sería mayor a los flujos futuros descontados que se recibirían.
La deuda subordinada tiene una tasa de interés mayor a los créditos normales, ya
que asume un mayor riesgo por la prelatura de pago. Dada una liquidación de la
empresa, la deuda subordinada se paga después a todas las deudas, pero antes
del pago a los accionistas. Por lo cual la tasa que pide el accionista es mayor a
todas.
La gestión desarrollada por John H. Lynch y Burton B. Staniar logró un aumento
de valor en la empresa permitiendo que la misma retornara al mercado,
valorizándose al nivel actual en que es viable pensar en su venta. Recordar que
ésta estuvo fuera de mercado.
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6. Recomendaciones
Recomendamos aceptar comprar Dressen por un monto menor o igual a 544
millones de dólares
En caso de aceptarse la compra, se recomienda mantener en sus cargos
directivos a John H. Lynch y Burton B. Staniar a fin de mantener la gestión exitosa
de la compañía.
En caso de adquirir la compañía, mantener un clima laboral que permita eliminar
cualquier elemento perturbador que afecta los niveles de confianza y productividad
de la misma. Es decir asegurar el cumplimiento o aseguramiento de los flujos
futuros.
Verificar las tendencias del mercado a fin de desarrollar estrategias en busca de
superar los flujos proyectados y lograr así una mayor valoración de la misma en el
mercado.
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ANEXOS
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