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Noviembre 2009 Número 1

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Certificados Bursátiles de Capital de Desarrollo En el último mes, la Bolsa Mexicana de Valores (BMV) ha aprobado un plan para la colocación de un nuevo tipo de valores a los que se refiere como Certificados Bursátiles de Capital de Desarrollo o CKDs, dicho plan pretende levantar capital para el desarrollo de un proyecto específico existente o para proyectos futuros aprobados por el comité técnico de un fideicomiso emisor. Posiblemente la mayor importancia de estos nuevos CKDs es el hecho de que el gobierno federal, por medio de la Comisión Nacional del Sistema de Ahorro para el Retiro (CONSAR), recientemente propuso un cambio en el régimen de inversión aplicable a las Siefores (Sociedades de Inversión Especializadas en Fondos para el Retiro), el vehículo de inversión de las entidades reguladas federalmente conocidas como Administradoras de Fondos para el retiro (AFORES). Dichos cambios pretenden permitir que las Siefores tengan la posibilidad de invertir en un mayor rango de valores de renta variable, como lo son los CKDs, con la finalidad de apoyar la inversión en proyectos de largo plazo, particularmente los grandes proyectos de infraestructura. Los CKDs son valores emitidos por fideicomisos para el financiamiento de proyectos cuyos rendimientos se vinculan a activos subyacentes (normalmente acciones) que otorgan derechos sobre los frutos, propiedad y, en su caso, enajenación de dichos activos, pero sin obligación de pago de principal ni intereses, es decir, este instrumento se vincula al éxito del proyecto de infraestructura, y sus rendimientos provienen de los dividendos o venta de las acciones, como activo subyacente fideicomitido. De acuerdo a la reforma al reglamento interior de la BMV, misma que entró en vigor el 10 de agosto de 2009, los CKDs podrán clasificarse según el tipo de inversión en: (i) "Certificados de Capital de Desarrollo A" dedicados a la inversión en títulos representativos de capital o la adquisición de bienes o derechos sobre flujos de efectivo de varias sociedades; y (ii) "Certificados de Capital de Desarrollo B" dedicados a la inversión en títulos representativos de capital o a la adquisición de bienes o derechos derivados de flujos de efectivo de una sola sociedad.

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A. Estructura Los CKDs se estructuran con las constitución de un fideicomiso irrevocable cuyo fin es el de emitir, administrar y pagar por parte del fideicomitente (normalmente el concesionario y emisor de las acciones fideicomitidas), los CKDs que serán colocados entre el público inversionista a través de la BMV. El propósito de dicha estructura es asegurar que los recursos que se obtienen de la colocación de los CKDs se destinen a la suscripción y pago de acciones emitidas por el fideicomitente así como al pago de los gastos que se generen por la emisión. Como consecuencia de esa aportación, las acciones del fideicomitente concesionario pasan a ser parte del patrimonio fideicomitido. El fideicomitente, a su vez, destina los recursos procedentes de la referida emisión a su capitalización, y al pago de los pasivos del fideicomitente que se han originado primordialmente con motivo del proyecto a ser financiado, normalmente proyectos de infraestructura e inmobiliarios, desde los gastos de ejecución del proyecto, así como su comercialización y venta. Es posible garantizar la emisión con garantía real sobre las acciones fideicomitidas, por el cual el fiduciario emisor puede otorgar prenda bursátil sobre dichas acciones a favor del agente de garantías para el beneficio de los tenedores de los CKDs (a través del representante común de éstos) y del resto de los acreedores garantizados que tengan garantía real sobre dichos activos (e.g. los acreedores preferentes del fideicomitente concesionario emisor). A efecto de que dichas acciones se puedan dar en prenda bursátil, el fideicomitente debe registrar las acciones en el Registro Nacional de Valores, como SAPIB o SAB, de hecho el Reglamento Interior de la BMV, establece la obligación de inscripción de dichas acciones como un requisito de la emisión de CKDs (esto es, sólo se pueden colocar CKDs cuyo activo subyacente sean acciones cuando el emisor de dichas acciones sea una SAPIB o una SAB). Para efectos de lo anterior, el patrimonio del fideicomiso cuenta principalmente con los siguientes activos y derechos:

1. Los recursos de la emisión; 2. Las acciones que emite el fideicomitente; 3. Los flujos de efectivo derivados de dividendos, reducciones de capital y amortizaciones.

Dentro de las facultades del comité técnico del fideicomiso, estarían las de aprobar los proyectos futuros, de conformidad con la opinión de viabilidad de expertos independientes. Dentro de dicho comité técnico estarán miembros elegidos por el representante común, por el fideicomitente y por los tenedores de los CKDs, así mismo podría integrase con miembros independientes. A continuación un diagrama que muestra la estructura típica de una emisión de CKDs[1].

B. Qué representan los CKDs Cada CKD representa para su titular el derecho al cobro de dividendos, reducciones de capital, amortización de las acciones representativas del capital social del Fideicomitente, la venta o enajenación de las acciones u otros títulos emitidos por el fideicomitente de las que el Fiduciario sea titular, según corresponda, adeudados por el Fideicomitente en su carácter de emisor de las mismas, en los términos descritos en los títulos que documenten cada uno de los valores de los que el fiduciario sea titular, desde la fecha emisión hasta la fecha de vencimiento de cada valor. Los CKDs se pagarán única y exclusivamente con los recursos existentes en el patrimonio del fideicomiso, de tal forma que los tenedores de los CKDs son designados como fideicomisarios del fideicomiso emisor. Ni el fiduciario, ni el fideicomitente, ni el representante común tienen obligación alguna del pago de principal, intereses y/o rendimientos bajo los CKDs. La fuente de pago para los tenedores proviene de los resultados de la operación del negocio, principalmente de las utilidades generadas por las ventas a terceros respecto del proyecto inmobiliario o de infraestructura, mismas que son depositadas en las cuentas del fideicomiso emisor para la amortización de las acciones y de los CKDs.

C. Amortización El Patrimonio del Fideicomiso se compone casi exclusivamente por acciones emitidas por el fideicomitente, de tal forma que la amortización de los CKDs y por lo tanto su rendimiento dependen de los flujos por utilidades del fideicomitente, es decir, cualquier pago de dividendos, distribución o transferencia de fondos del fideicomitente a sus accionistas, incluido el fideicomiso, depende de los resultados de operación de la misma. D. Seguridad para los tenedores A fin de dar seguridad a los tenedores, estas estructuras típicamente requieren que el fiduciario participe en las asambleas de accionistas del fideicomitente, así como en su Consejo de Administración. Asimismo, se prevé que como parte del comité técnico del fideicomiso emisor participen tenedores, representante común, fideicomitente y miembros independientes. Con el fin de dar solidez a los proyectos, se recomienda la realización de los estudios de titulación que correspondan a la reserva territorial que vaya a ser utilizada para el desarrollo del proyecto. E. Posibles adquirientes Los CKDs pueden ser libremente adquiridos por cualquier persona física o moral cuando su régimen de inversión prevea expresamente este tipo de inversiones. Sin embargo, por el especial esquema que se establece para este instrumento, se prevé que sean normalmente adquiridos por inversionistas institucionales, tales como Siefores, sociedades de inversión, compañías de seguros, entre otros. F. Convenio entre accionistas En el esquema de CKD, en especial en los Certificados de Capital de Desarrollo B, se hace necesaria la celebración de un convenio entre accionistas a fin de acordar principalmente (i) gobierno corporativo, (ii) limitaciones a la competencia, (ii) opciones de compra o venta para el caso de desacuerdos; y (iii) políticas de distribución de dividendos G. Tratamiento fiscal. Este tipo de fideicomisos emisores se estructuran como fideicomisos no empresariales. Esto en virtud de que los ingresos que obtiene el fideicomiso y consecuentemente los fideicomisarios tenedores del los certificados, son ingresos por dividendo, venta de acciones o amortización de las mismas que se consideran ingresos pasivos. En virtud de que los ingresos que se reciben son principalmente por concepto de dividendos, estos ingresos no llevan retención alguna para el fideicomisario tenedor del certificado ya que la utilidad recibida viene

neta del impuesto sobre la renta (ISR) o del impuesto empresarial a tasa única (IETU) en su caso. En caso de que el receptor del ingreso sea una persona moral residente en México, no considera como ingreso acumulable el dividendo, si es una persona física residente en México, lo considera un ingreso acumulable y tiene derecho a acreditar contra el ISR generado el ISR pagado por la sociedad emisora. Para efectos de IETU los ingresos por dividendos no son gravables, este impuesto ya se pago, en su caso, a nivel del fideicomitente. Si el ingreso se obtiene por la venta de las acciones propiedad del fiduciario, el ingreso es por ganancias de capital y se tiene que determinar la ganancia acumulable para ISR conforme a lo dispuesto en los artículos 24 y 25 de la LISR. Estos ingresos no son acumulables para propósitos del IETU a nivel del tenedor del certificado. En el caso de amortización de acciones (reducción de capital) el ingreso obtenido por el fideicomisario tenedor no es acumulable para propósitos del ISR ni para IETU. Si el reembolso generará ISR el mismo se causa siempre y solamente a nivel del fideicomitente. Si bien las Siefores tienen un régimen de exención en el impuesto sobre la renta, el mismo no se hace extensivo a la sociedad fideicomitente que realiza el proyecto que tendrá que pagarlo por todas las utilidades que obtenga y después repartir neto del impuesto. Esta situación es diferente cuando un tenedor sea un fondo de pensiones del extranjero exento del ISR en su país de origen que se encuentre registrado en México, ya que la LISR contempla una exención de ISR y IETU a la sociedad emisora en la proporción de tenencia de estos fondos, lográndose así una exención total a las utilidades repartibles a esos fondos, situación que consideramos pone en desventaja a las Siefores en relación con los fondos de pensiones del extranjero. H. Calificación crediticia. Hasta hoy no existen los lineamientos que hayan permitido la calificación de los CKDs por una agencia calificadora. Si bien esas calificaciones podrían existir en el futuro, a la fecha las emisiones se plantean como instrumentos no sujetos a dicho tratamiento. Si tiene alguna duda o desea recibir mayor información al respecto, con gusto lo atenderemos.

[1] Dependiendo de la naturaleza del proyecto, la existencia o no de acreedores preferentes y de términos y condiciones particulares de las concesiones o contratos subyacentes, el flujo estaría sujeto a la creación de reservas preferentes para mantenimiento y operación del proyecto, obras adicionales y para el pago de servicio de deuda a acreedores preferentes.

Autores Miguel Ferriz Martínez - Monterrey miguel.ferriz-martinez@bakernet.com Héctor Reyes Freaner - Ciudad de México hector.reyes-freaner@bakernet.com

Contactos Alejandro Sepúlveda - Ciudad de México alejandro.sepulveda@bakernet.com Andrés Ochoa Bünsow - Monterrey andres.ochoa-bunsow@bakernet.com María Casas Lopez - Ciudad de México maria.casas-lopez@bakernet.com Renato Martínez Quezada - Ciudad de México renato.martinez-quezada@bakernet.com Daniel Méndez Antillón - Juárez daniel.mendez-antillon@bakernet.com Gaspar Gutiérrez Centeno gaspar.gutierrez-centeno@bakernet.com José M. Larroque - Tijuana jose.m.larroque@bakernet.com Antonio Diez de Bonilla - Ciudad de México antonio.diez.de.bonilla-martinez@bakernet.com Juan Bernardo García Garza - Monterrey juan.b.garcia-garza@bakernet.com Jorge Guadarrama Yáñez - Ciudad de México jorge.guadarrama-yanez@bakernet.com Sergio Legorreta González - Ciudad de México sergio.legorreta@bakernet.com Fabián Monsalve Agraz - Guadalajara fabian.monsalve-agraz@bakernet.com Benjamín Torres Barrón - Juárez benjamin.torres-barron@bakernet.com

Mauricio Tortolero González - Tijuana mauricio.tortolero-gonzalez@bakernet.com Para más información sobre publicaciones de Baker & McKenzie, por favor visíte nuestra página. www.bakernet.com/BakerNet/Resources/Publications/Recent%20Publications/default.htm

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