Crisis financiera internacional: causas y desafíos de política

1

Crisis financiera internacional: causas y

desafíos de política

Cecilia Todesca BoccoFIDE, Buenos Aires, 27 de julio de 2011

2

Cuáles son las principales explicaciones para la crisis financiera internacional que se desata con la caída de Lehman Brothers…

• Steve Keen dice que la visión predominante antes de la misma era que el estado de la macroeconomía era bueno. La Gran Moderación habría llevado a economistas y hacedores de política a creer que se sabía cómo conducir la política macroeconómica.

• La crítica teórica a los modelos convencionales es que incorporan el complejo intercambio monetario simplemente como un trueque, que asumen equilibrios estables, que ignoran las clases sociales tratando a la economía en su conjunto como a un solo agente, que eliminan la incertidumbre suponiendo que con expectativas racionales los agentes pueden preveer perfectamente el futuro y que hacen caso omiso de los activos y pasivos financieros, no tienen gran utilidad a la hora de obtener conclusiones y recomendaciones de política relevantes.

Crisis financiera internacional: causas y desafíos de política

3

Thomas Palley dividió las explicaciones sobre los orígenes de esta crisis en tres visiones alternativas; cada una de estas visiones propone distintas líneas de política en un intento de sobrellevarla.

Estas tres visiones son:

1) la posición neoliberal que pone el acento en las fallas en la intervención estatal, por ejemplo en los errores en la política monetaria y en la intervención estatal en el mercado inmobiliario,

2) la posición de la tercera vía que enfatiza las fallas de mercado y responsabiliza a una regulación inadecuada que permitió que distintos agentes tomasen riesgos excesivos; y

3) la posición progresista, que habla de la destrucción de la prosperidad y que ve el origen de la crisis en el paradigma neoliberal aplicado de los últimos 30 años.


4


90

110

130

150

170

190

210

230

250

270

1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008

1990 = 100

Estados Unidos

Alemania

Japón

Reino Unido

Estados Unidos

Alemania

Japón

Reino Unido

Fuente: Oficina de Estadísticas de Trabajo de EE.UU. (NBLS)

Productividad

Salario real

En países avanzados, las

ganancias de productividad

se trasladan principalmente

a beneficios

Relación entre productividad y salario real en economías desarrolladas

5

Según Thomas Palley, el reemplazo del modelo de crecimiento keynesiano (vigente durante 1945-1980) por el modelo neoliberal significó:

• Un abandono de las políticas orientadas al pleno empleo por políticas económicas destinadas a la reducción de la inflación

• Implicó un corte en la relación entre productividad y salario real

• Este cambio en las políticas económicas generó una brecha de demanda estructural

• El rol de las finanzas fue justamente cerrar esa brecha.

Con el advenimiento de la crisis financiera internacional y el final del boom crediticio, hemos vuelto a experimentar un problema de demanda.


6

En el mismo sentido Raymond Torres (OIT) describe la Era de la Gran Moderación como un período prologando de tiempo en el que se promovieron conjuntamente:

• Desregulación financiera y libre movimiento de capitales

• Menores regulaciones laborales (flexibilización laboral), “moderación” del salario para incrementar las ganancias y a través de ellas la inversión y el empleo

• Menores beneficios sociales para estimular el empleo


7

De acuerdo con los datos de la OIT, globalmente los resultados no fueron los esperados…

• La desigualdad se incrementó en dos terceras partes del mundo por la caída de los salarios y por el aumento en el ingreso de los más ricos.

• El desempeño de la inversión no fue el esperado. Es decir que las mayores ganancias no redundaron en un mayor nivel de inversión. Las mayores ganancias fueron invertidas en los mercados financieros y el nivel de endeudamiento aumentó en los países y en los hogares con mayores necesidades.

• Aquellos países que tuvieron esquemas más inclusivos desde el punto de vista social tuvieron un desempeño mejor antes y después de la crisis.

• Aumentaron los episodios de crisis, se incrementó la volatilidad y con ella se afectó el crecimiento y la inversión.


8

Existe una visión que agrega algunas preocupaciones adicionales de autores como Richard Koo que, basado en la experiencia de Japón, plantea que el mundo enfrenta una crisis de desapalancamiento y que las políticas que se pretenden aplicar (exit strategies) no son adecuadas y sumirán al mundo en un episodios de crisis recurrentes.

En una crisis de desapalancamiento, aún cuando las tasas de interés bajas se mantienen durante largos períodos de tiempo o la base monetaria se duplica o triplica, aún así el crédito privado no se recupera hasta sanear completamente las hojas de balance de las familias y de las empresas.

La única manera de evitar una situación como la que vivió Japón durante 15 años es mantener el estímulo fiscal adecuado para compensar una demanda agregada insuficiente.


9

• Según Koo, las discusiones en Europa no parecen haber asimilado las lecciones sobre los retiros tempranos de los estímulos en Japón en 1997 y 2001 y tampoco la experiencia de reversión de los estímulos en 1937 en Estados Unidos, que condujeron a una nueva recesión en ese país durante 1937-38.

• La corrección de estos procesos de desapalancamiento suelen demandar largos períodos de tiempo: el necesario para que las familias y las firmas recompongan sus balances. En Estados Unidos, llevó más de 30 desde la recesión volver a los niveles de tasas de interés que, en promedio, se tuvieron en la década previa a la Gran Depresión.

• Frente a los planteos ortodoxos de consolidación fiscal, porque ello imprimiría confianza en el sector privado, Koo dice que el sector privado decide pagar deudas (aumentar ahorro) con su cash flow, aún cuando las tasas están al cero por ciento. Eso es indicativo de que las recesiones de hoja de balance tienen una raíz más profunda y que el problema que tenemos por delante es más complejo que una mera cuestión de falta de confianza.


10

La emisión monetaria en EE.UU.: todavía no tuvo impactos en la oferta monetaria

10

80

100

120

140

160

180

200

220

240

260

280

300

320 Monetary BaseMoney Supply (M2)Loans and Leases in Bank Credit

(Aug. 2008 =100, Seasonally Adjusted)

Down 22%

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

08/1 08/4 08/7 08/10 09/1 09/4 09/7 09/10 10/1 10/4 10/7 10/10 11/1 11/4

(%, yoy) Consumer SpendingDeflator (core)

Sources: Board of Governors of the Federal Reserve System, US Department of CommerceNote: Commercial bank loans and leases, adjustments for discontinuities made by Nomura Research Institute.

11

11

90

100

110

120

130

140

150

Base Money

Money Supply (M3)

Credit to Euro Area Residents

(Aug. 2008 =100, Seasonally Adjusted)

0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 2.2

08/1 08/4 08/7 08/10 09/1 09/4 09/7 09/10 10/1 10/4 10/7 10/10 11/1 11/4

(%, yoy)CPI core

Sources: ECB, EurostatNote: Base money's figures are seasonally adjusted by Nomura Research Institute.

La emisión monetaria en la Zona del Euro: todavía no tuvo impactos en la oferta monetaria

12

12

70 85

100 115 130 145 160 175 190 205 220 235 250 265 280

Reserve Balances + Notes & CoinMoney Supply (M4)Bank Lending (M4)

Aug. 08'

(Aug. 2008 =100, Seasonally Adjusted)1

0123456

07/1 07/4 07/7 07/10 08/1 08/4 08/7 08/10 09/1 09/4 09/7 09/10 10/1 10/4 10/7 10/10 11/1 11/4

CPI (ex. Indirect Taxes)(%, yoy)

Down 16%

Sources: Bank of England, Office for National Statisics, UKNotes: 1. Reserve Balances data are seasonally unadjusted. 2. Money supply and bank lending data exclude intermmediate financial institutions.

La emisión monetaria en UK: todavía no tuvo impactos en la oferta monetaria

13

13

-2.0

-1.0

0.0

1.0

2.0

3.0

95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

(y/y, %)

CPI Core

Down 37%

Note: Bank lending are seasonally adjusted by Nomura Research Institute.Source: Bank of Japan

Earthquake

60

80

100

120

140

160

180

200

220

240

260

Monetary Base

Money Supply (M2)

Bank Lending

Oct. 97

(Oct. 97 = 100, Seasonally Adjusted)

QuantitativeEasing

La emisión monetaria en Japón: el traspaso fue lento y la recuperación del crédito no ha tenido lugar aún

14

14

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

Borrowings from Financial Institutions (left scale)

Funds raised in Securities Markets (left scale)

CD 3M rate (right scale)

(% Nominal GDP, 4Q Moving Average) (%)

Sources: Bank of Japan, Cabinet Of f ice, Japan

Debt-financedbubble

(4 years)

Balance sheetrecession(16 years)

Funds Raised by Non-Financial Corporate Sector

La experiencia del “desapalancamiento” en Japón…

15

Consecuencias de la crisis financiera internacional para los países en desarrollo:

El contexto internacional actual plantea, tanto para la Argentina en particular como para América Latina en general, tres desafíos estrechamente vinculados entre sí:

• Altos precios de los productos primarios• Fuertes entradas de capital• Apreciación del tipo de cambio real

La combinación de estos tres fenómenos induce procesos de desindustrialización y re-primarización de la estructura productiva, con los consecuentes impactos negativos sobre la generación de empleo y, en última instancia, sobre el dinamismo de la economía y la distribución del ingreso.


16


4,0

4,1

4,1

4,3

4,3

4,3

4,5

4,9

5,7

6,4

7,4

0 1 2 3 4 5 6 7 8

Chile

Brasil

Paraguay

Bolivia

Ecuador

América Latina

Colombia

Venezuela

Uruguay

Perú

Argentina

%

Fuente: INDEC y FMI

Crecimiento del PIB en la Argentina y países latinoamericanos seleccionados

(Tasa promedio de variación interanual en %, 2003-2010)

17


-9,6

8,2

29,7

50,7

79,5

-20 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90

Exportaciones Netas

Consumo Público

Inversión

Consumo Privado

PIB

%

variación acumulada

contribución en puntos porcentuales

Fuente: INDEC

Argentina: Composición del crecimiento del PIB

(Tasa de variación interanual en %, 2003-2010)

18


7,3

24,1

7,3

0

5

10

15

20

25

May-91 Oct-93 May-96 Oct-98 May-01 II-03 III-04 IV-05 I-07 II-08 III-09 IV-10

% de la

PEA

Fuente: INDEC Nota: Cambio Metodológico a partir del año 2003

Indicadores del mercado laboral (Centros urbanos)

2003 2010

Población Economicamente Activa (PEA)1 45,7 46,0

Empleo2 37,8 42,4

Subempleo2 17,1 9,1

Empleo pleno2 30,1 38,2

Empleo no institucionalizado3 49,5 35,2

1) % del a población; 2) % de la PEA y 3) % de asalariados

Argentina: Situación del mercado de trabajo

19


48,1

34,3

43,9

30

32

34

36

38

40

42

44

46

48

50

1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009e

%

Fuente: Elaboración propia en base a datos del INDEC

Prom. 93-01

40,2

Participación de los Asalariados en el PIB

Argentina: Evolución de la distribución funcional del ingreso

20


6968 67

64 65

62 61 62 6364

76

8384

87

50

55

60

65

70

75

80

85

90

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

%

Fuente: "Trabajo y Empleo en el Bicentenario", Ministerio de Trabajo y Seguridad Social 2010

+42% entre

2003 y 2010

Argentina: Beneficiarios de jubilaciones y pensiones del sistema de seguridad social

(En % de la población en edad de retiro)

21


0

5

10

15

20

25

1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009

% del PIB

0

2

4

6

8

10

12% del PIB

Inversión privada

Inversión pública

Equipo Durable de Producción (eje derecho)

Fuente: INDEC y Ministerio de Economía y Finanzas Públicas Nota: Dato estimado de Inversión pública para 2010

Argentina: Inversión pública y privada y participación del equipo durable de producción

22


Industria(variación promedio anual)

2,8

-1,8

3,22,4

8,2

-4

-2

0

2

4

6

8

10

70's 80's 90's 00's 03-10

%

Fuente: INDEC y "Dos siglos de economía argentina" (O.J. Ferreres)

Industria. Últimos 50 años

20

24

28

32

36

40

44

48

52

56

60

64

1960 1970 1980 1990 2000 2010

miles de

millones de $

1960-1974

promedio 5,9%

2003-2010

promedio 8,2%

A precios constantes

Argentina: Comportamiento de la industria en perspectiva histórica

23


11,2 8,7

138,8

45,9

5,418,523,0

0

20

40

60

80

100

120

140

160

DPN*

(Dic-03)

DPN*

(Mar-11)

DPN* neta**

(Mar-11)

DPN* neta**

(Proy. Dic-11)

% del PIB

Bancos de desarrollo y otros

Sector privado (moneda local)

Sector privado (moneda extranjera)

* Deuda Pública Nacional; Excluye holdouts ; ** Excluye tenencias intra Sector Público

Fuente: Elaboración propia en base a datos del Ministerio de Economía y Finanzas Públicas e INDEC

16,6 13,1

Argentina: Deuda pública en porcentaje del PIB y riesgo de refinanciación

24


-20.000

-15.000

-10.000

-5.000

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011*

millones de US$

Transferencias

Mercancías

Servicios

Utilidades

Intereses

Cuenta Corriente

*Corresponde a los últimos cuatro trimestres a marzo de 2011

Fuente: INDEC

Argentina: Cuenta corriente del balance de pagos y sus principales componentes

25


40

50

60

70

80

90

100

110

120

130

Ene-03 Nov-03 Sep-04 Jul-05 May-06 Mar-07 Ene-08 Nov-08 Sep-09 Jul-10 May-11

Argentina

Latino America*

126

69

Ene-03=100

Fuente: Elaboración propia en base a datos de Bancos Centrales *promedio simple de países seleccionados excluyendo la Argentina.

Tipo de cambio nominal de la Argentina y promedio de economías latinoamericanas seleccionadas

26


50

70

90

110

130

150

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Ene 03=100

0

50

100

150

200

2502005=100

Peso argentino/ dólar

Monedas de otros países de América Latina*/ dólar

Precio de Commodities (eje derecho)

Fuente: BCRA, FMI y Bloomberg * Promedio simple del índice 2000=100 de las monedas de Brasil, Chile y Perú.

Tipo de cambio nominal contra el dólar e índice de los precios de materias primas exportadas

27


-9

-3

+8,6

-10 -5 0 5 10

Argentina 2010

Argentina 2008

América Latina

p.p.

Fuente: CEPALProductos primarios incluye Productos Primarios, Manufacturas de Origen Agropecuario, Combustibles y Energía

Variación de la participación de los Productos Primarios en las exportaciones

totales entre 2003 - 2008 y 2010

(64,9%)

(69,2%)

(52,9%)

Participación de los

productos primarios en

las exportaciones

totales

Reprimarización de la estructura productiva y exportadora, la Argentina vs. América Latina

28

Crisis financiera internacional:

causas y desafíos de política

GRACIAS

Crisis financiera internacional: causas y desafíos de política

Documents

Transcript of Crisis financiera internacional: causas y desafíos de política