www.FreeLibros.mewww.FreeLibros.me2 5 ESTRATEGIAS PARA GANAR EN BO LSAwww.FreeLibros.mewww.FreeLibros.me2 5 ESTRATEGIAS PARA GANAR EN BO LSAAlicia Jimnez de la Riva Felipe Mesa Martnez Puy Carazo AbadPEARSONMadrid - Londres - Nueva York - San Francisco - Toronto - Tokyo - Singapur - Hong Kong Pars - Miln - Munich - Mxico D.F. - Santaf de Bogota - Buenos Aires - Caracaswww.FreeLibros.meSELF TRADE BANK by Boursorama Marqus de Urquijo, 5-7 28008 Madrid 902 88 88 8825 Estrategias para ganar en Bolsa Todos los derechos reservados. Queda prohibida, salvo excepcin prevista en la Ley, cualquier forma de reproduccin, distribucin, comunicacin pblica y transformacin de esta obra sin contar con autorizacin de los titulares de propiedad intelectual. La infraccin de los derechos mencionados puede ser constitutiva de delito contra la propiedad intelectual (arts. 270ysgts. Cdigo Penal). DE ESTA EDICIN 2006, PEARSON EDUCACIN, S. A. Ribera del Loira, 28 28042 Madrid ISBN: 84-205-5036-1 Depsito Legal: MEquipo editorial: Editor: David Fayerman Tcnico editorial: Nuria Duarte Equipo de produccin: Direccin: Jos Antonio Clares Tcnico: Diego Marn Fotografa de cubierta: Cubierta: Equipo de Diseo de Pearson Educacin Composicin: MALPE Impreso ponIMPRESO EN ESPAA - PRINTED IN SPAINEste libro ha sido impreso con papel y tintas ecolgicoswww.FreeLibros.meContenidoI n v e r t irpor fundam entales1 Invertir por dividendos: Ms vale pjaro en mano que ciento volandoQu rentabilidad media puedo esperar de una cartera de alta rentabilidad por dividendo?............................................................... Mi perfil concuerda con el de un inversor por dividendos? Cmo mido la rentabilidad por dividendo?................................... Qu es una empresa de alta rentabilidad por dividendo? Cmo puedo construir una cartera de alta rentabilidad por dividendo?.................................................................................... Debo ceirme solo a los valores de alta capitalizacin burstil? .33 6 6 8 9 102Estrategia cuantitativa: Yo robotBreve historia de las inversiones cuantitativas................................ Estrategia cuantitativa casera............................................................. Qu rentabilidad puedo esperar?......................................................1111 12 233 Estrategia de rotacin sectorial: Cambio de rumboQu opciones tenemos?..................................................................... Qu rentabilidad puedo obtener?.................................................... Algunos consejos prcticos.................................................................2525 32 334Estrategia growth: Ms pena que gloriaQu sentido tiene invertir por estilo s?........................................... Soy un inversor en crecimiento, como T. Rowe P ric e ? ................ Merece la pena invertir siempre en crecimiento?..........................3535 38 39www.FreeLibros.meVIContenido5 Estrategia valu: La de Warren BuffetQu es una empresa de valor?.......................................................... Warren Buffet: algo ms que valor.................................................... Son consistentes los beneficios de la em presa?...................... Tiene demasiada d e u d a ? .......................................................... Los mrgenes son altos? Son crecientes?............................ Cuntos aos lleva funcionando la compaa?...................... Vende productos diferenciados de la competencia ?............... Cotiza con un descuento superior al 25% respecto a su valorizacin fundam ental?..................................................4142 45 45 46 46 46 46 476 Invertir por stockpicking: Como si fueras Peter LynchSoy un stock picker?......................................................................... No solo importan los nm eros.......................................................... Las lecciones de Peter L ynch............................................................ L 'eggs: uno de los dos productos de consumo de mayor xito de la dcada de los setenta.......................................................... The Limited: multiplic por veinte en cuatro aos y por ms de cien en ocho.............................................................................4949 50 5354 557 Invertir segn el Earnings Yield Gap: Cmo perder una esposa y ganar una amanteEmpezamos por el PER del m ercado................................................ Qu papel juegan los tipos de inters?........................................... El Earnings Yield Gap (E Y G )...........................................................5757 59 61I n v e r t irp o r a n l is is t c n ic o8 Los soportes y resistencias: El epicentro del anlisis tcnico65www.FreeLibros.meContenidoVil9 Invertir por RSI y MACD: Lucha entre oferta y demanda 71Cundo compro o vendo utilizando el R S I?................................... Cundo compro o vendo utilizando el M ACD?............................. Otras herramientas a tener en cu e n ta ................................................ 72 74 7710 Invertir por figuras: Identificando constelacionesHombro-Cabeza-Hombro n o rm a l.............................................. Hombro-Cabeza-Hombro invertido........................................... Otras figuras a tener en cuenta.......................................................... El doble suelo ............................................................................... El doble techo................................................................................ Qu debemos tener en cuenta?........................................................ Triple suelo / triple te c h o ...................................................................8181 82 82 83 84 84 8511 Invertir por Ondas de Elliot: Invertir con los intocables de... NessQuin era Elliot?................................................................................ Cules son las reglas fundamentales de la teora de E lliot? Se puede adivinar el futuro con las Ondas de Elliot?.................... Cul es la relacin que tienen las Ondas de Elliot con el anlisis tcnico?................................................................................................. Estn probados los resultados de las Ondas de Elliot?..................8989 91 92 93 93Ot r a s e s t r a t e g ia s d eI n v e r s i n12 Invertir en ETFs: Para qu demonios le pago a un gestor?Qu es un ETF?.................................................................................. Qu tratamiento fiscal tiene un E T F?.............................................. Cules son los ETFs ms negociados?........................................... Qu ETFs debera evitar?................................................................. Gestin activa. Qu es el ratio alfa ?................................................9797 98 98 100 101www.FreeLibros.meVIIIContenido13 Estrategia emergente: Desde Rusia con amorQu es una economa emergente?.................................................... Interesa o no invertir en economas emergentes?.......................... De Tailandia a Rusia y de Rusia a Brasil. La crisis de 1998 .........105105 108 11014 Estrategia safety-risk: La receta de la casaBuscar tendencias?........................................................................... Qu hacer con cada tendencia? Recurrimos a la beta.................... Qu rentabilidad puedo esperar?...................................................... Ao 2002: ao bajista. La estrategia safety risk nos protege bien de prdidas acusadas.......................................................... Ao 2003: ao alcista. La estrategia safety risk logra batir al n d ic e ........................................................................................ Ao 2004: ao alcista, aunque con sesgo lateral. La estrategia safety risk saca partido de los meses laterales . Inconvenientes de esta estrategia......................................................115116 117 118 119 120 121 12215 Estrategia stop loss: Defensa numantinaQu es una orden stop lo s s l............................................................ Otros usos de la estrategia stop loss. Estrategias com binadas Stop loss para aprovechar rupturas de soportes y resistencias.................................................................................... Stop loss para anticiparnos a la publicacin de un dato Debo utilizar siempre rdenes stop lo s s l.......................................125125 129 129 130 13116 Invertir en arte: Thyssen vs BuffetEl arte como alternativa a la B olsa.................................................... Qu rentabilidad me puede proporcionar el arte?.......................... Algunos consejos antes de com prar..................................................133133 134 13717 Estrategia filatlica: Mortadelo y FilemnQu son los bienes de coleccin?, y por qu pueden constituir una inversin?......................................................................................139139www.FreeLibros.meContenidoIXCmo se invierte en sellos?............................................................... Qu rentabilidad puedo esperar?......................................................141 14218 Estrategia tica: En busca de ayudas gratificantesQu es invertir ticamente?............................................................... Cmo identifico una empresa socialmente responsable? Por qu es mejor a travs de un fondo de inversin?.................... Las inversiones ticas rinden menos?.............................................. Algunos fondos socialmente responsables.......................................143143 144 146 147 147E s t r a t e g ia sd e g e s t i n a l t e r n a t iv a19 Estrategia long-shor: Pares de valoresEjemplo de venta en descubierto o short sellin g ...................... La gestin alternativa: neutralizar el riesgo de m e rcad o ............... Entonces, dnde est el rie sg o ? ...................................................... Invertir o no invertir en gestin alternativa?...................................151152 153 153 15420 Estrategias de arbitraje: Como si fueras 159Qu es una oportunidad de arbitraje?............................................. Cmo funciona el arbitraje en convertibles?................................. Arbitraje en convertibles. Historia reciente, un camino de ida y vuelta............................................................................... 159 163 16321 Estrategias event driven (basadas en acciones corporativas)Marcada independencia respecto al mercado................................... ... pero no del entorno macroeconmico......................................... Cmo funcionan estos fondos?........................................................167167 168 16922 Estrategia de la opinin contraria: Como si fueras Carod RoviraInversor contrario: independiente o excntrico?............................177177www.FreeLibros.meXContenidoQu ventaja me da la opinin contraria en el mundo burstil?.. . Ejemplo de venta en descubierto...................................................... Los contrarios solo apuestan a la baja?........................................... Por qu no hay ms inversores contrarios?..................................... Algunos indicadores tcnicos............................................................ Tamao de las rdenes................................................................. Porcentaje de liquidez de los fondos de inversin.................... Consenso de mercado...................................................................178 179 180 181 182 182 183 183A lgunasancdotas23 Invertir segn los ciclos de la luna 24 Invertir segn el ciclo electoral 25 Estrategia astral: El horscopo de los fondos de inversinAries (21-03 a 20-04)......................................................................... Tauro (21-04 a 21-05)......................................................................... Gminis (22-05 a 21-06)..................................................................... Cncer (22-6 a 21-07)......................................................................... Leo (22-07 a 2 3 -0 8 )........................................................................... Virgo (24-08 a 23-09)......................................................................... Libra (24-09 a 23-10)......................................................................... Escorpio (24-10 a 2 2 -1 1 )................................................................... Sagitario (23-11 a 2 1 -1 2 )................................................................... Capricornio (22-12 a 20-01).............................................................. Acuario (21-01 a 19-02)..................................................................... Piscis (20-02 a 20-03).........................................................................187 189 191192 192 193 193 194 194 195 195 196 197 197 198www.FreeLibros.meI n v e r t irporF u n d a m en ta leswww.FreeLibros.mewww.FreeLibros.meI n v e r t ir p o r d iv id e n d o s : M s v a l e p ja r o EN MANO QUE CIENTO VOLANDO1Las empresas se constituyen para dar beneficios, y los beneficios estn para repartirlos entre los accionistas. Este principio fundamental del capitalismo est detrs de esta estrategia de inversin, una de las ms claras, sencillas, intuitivas y efectivas que podemos seguir. Algo tan evidente a veces se olvida. Fue el caso del boom tecnolgico de finales de los noventa, cuando se lleg a despreciar a las empresas que repartan buen dividendo alegando que repartir beneficios al accionista era tirar el dinero. La alternativa de moda era reinvertir todos los beneficios en crecimiento futuro comprando empresas, tecnologa, maquinaria... cualquier cosa, y a cualquier precio. Igual que un boomerang, las modas en el mercado van y vienen. Lo que en momentos de euforia burstil pareca un sinsentido, a principios del nuevo milenio se ha convertido en credo para los inversores, provocando que las empresas de alta rentabilidad por dividendo batan generosamente al ndice de referencia. Q u r e n t a b il id a d m e d ia p u e d o e s p e r a r DE UNA CARTERA DE ALTA RENTABILIDAD POR DIVIDENDO?Decamos que esta estrategia de inversin es sencilla y efectiva, ahora veremos por qu. En el periodo 1995-2004 hemos tenidowww.FreeLibros.me4Invertir por dividendos: Ms vale pjaro en mano... 1Evolucin de una cartera de alta rentabilidad por dividendo respecto al Ibex en 2004 (base 100 31-dic-2003).Ibex 35Cartera DividendosFuente: Self Trade Bank.mercados alcistas, muy alcistas, bajistas, crisis en pases emergentes, crisis geopolticas, burbujas tecnolgicas. En definitiva, es un periodo bastante representativo de la variedad que puede ofrecer la Bolsa. Invirtiendo por dividendos, el inversor elige una serie de valores una vez al ao, los compra y se olvida de revisiones, reponderaciones y dems complicaciones hasta que pasan doce meses. Es por tanto una estrategia de inversin tranquila, con pocos costes de ejecucin y, adicionalmente, con ventajas fiscales al tener un periodo de maduracin superior al ao. Pero adems, lo realmente relevante es que los retornos son muy satisfactorios, tanto en mercados alcistas como especialmente en mercados bajistas, donde el inversor est algo ms protegido al haber elegido empresas con beneficios slidos, estables y predecibles, que son relativamente ajenas a los vaivenes del ciclo econmico. Una cartera de inversin por dividendo basada en el Ibex35 comprada en diciembre de 1994 y revisada anualmente desde entonces, nos habra reportado una rentabilidad media anual del 32%. En el mismowww.FreeLibros.meInvertir por dividendos: Ms vale pjaro en mano... 15periodo, el Ibex35 ha ofrecido un retorno medio anual del 13%. En ambos casos, calculamos la rentabilidad bajo la hiptesis de reinversin de los dividendos que se van percibiendo.Cartera de dividendos vs Ibex (base 100 dic-1994).IbexCarteraFuente: Self Trade Bank.No solo la cartera bate al ndice en el largo plazo, tambin bate al ndice cada uno de los aos del periodo 1995-2004, salvo uno (1998). Sin embargo, lo que quiz llame ms la atencin de esta estrategia es que para el periodo estudiado la cartera no pierde en ningn ejercicio, ni siquiera en el terrible 2002 en el que el mercado espaol cay un 28%.Cartera dividendos vs Ibex35 (evolucin anual 1995-2004).1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004Cartera dividendos Ibex 3541%53% 18%99% 42%35% 41%27% 36% 18%11% -22%13% -8%6%33% 28%33% 17%-28%Fuente: Self Trade Bank.www.FreeLibros.me6Invertir por dividendos: Ms vale pjaro en mano... 1Mi p e r f ilco n cu er d a co n elDE UN INVERSOR POR DIVIDENDOS?Soy un inversor por dividendo si: No soy un inversor por dividendo si:-- Tengo poco tiempo para dedicar a la Bolsa. -- Tengo un tipo impositivo marginal alto. -- No estoy dispuesto a pagar muchas comisiones, o bien mi cartera para invertir en bolsa es pequea. -- Me cuesta conciliar el sueo pensando en que maana la Bolsa puede hundirse.Me gusta estar pegado a la pantalla, vigilando mis inversiones. Me gusta hacer trading (comprar y vender varias veces el mismo valor aprovechando movimientos a corto plazo). Confo sobre todo en el anlisis tcnico para tomar mis decisiones de inversin. No me preocupa que mis beneficios burstiles tributen al tipo marginal.Fuente: Self Trade Bank.CMO MIDO LA RENTABILIDAD POR DIVIDENDO?La rentabilidad por dividendo (como porcentaje) se mide dividiendo el dividendo bruto estimado para los prximos doce meses (sin considerar la retencin por impuestos) entre la cotizacin de la accin y multiplicando por 100. Ejemplo: si Endesa cotiza a 16,4 , y sabemos que se estima un dividendo bruto para los prximos doce meses de 0,76 por accin, la rentabilidad por dividendo de Endesa es del 4,6% (0,76/16,4* 100). Esto significa que si compro hoy acciones de Endesa a este precio y las mantengo doce meses, con independencia de si sube o baja su cotizacin, yo s que voy a percibir dividendos que representan un 4,6% de mi inversin. Sera el equivalente al tipo de inters en un bono. Si Endesa dentro de doce meses ha subido un 10% (cotizando a 18,03 ), tendr que sumar a esta cotizacin los dividendos obtenidoswww.FreeLibros.meInvertir por dividendos: Ms vale pjaro en mano... 17durante el periodo (0,76 ), por lo que la rentabilidad total de mi inversin es del 14,6% ((18,79 /16,4 -1) * 100). En el caso de que Endesa caiga un 10% en doce meses (cotizando a 14,76 ), la rentabilidad real de mi inversin es del -5,3%, porque he recibido en efectivo a lo largo del ao 0,76 de dividendo que forman parte de esta inversin. Importante: cuando se invierte pensando en rentabilidad por dividendo, se debe esperar al menos un ao para vender, puesto que es el tiempo que se tarda en completar un ciclo completo de reparto de dividendos. Unas empresas reparten todo el dividendo anual en una nica fecha, mientras que la mayora dividen el reparto del dividendo en dos entregas semestrales, o incluso en cuatro trimestrales. Si vendo el valor a los seis meses de haberlo comprado, generalmente no habr recibido la totalidad de los dividendos que repartir la empresa ese ao.Endesa y Zardoya Otis: cuadro de remuneracin al accionista 2004Endesa2-ene-2004 0,264 9-mar-2004 0,145 l-jul-2004 0,439 9-jun-2004 5-jul-2004 9-sept-2004 0,145 Bonus 1 x 10 0,145 9-dic-2004 0,145 Zardoya OtisFuente: Self Trade Bank.En el cuadro anterior hay un elemento adicional al dividendo. El cuadro de remuneracin al accionista de Zardoya Otis incluye una ampliacin de capital liberada por la que la empresa regala al accionista todos los aos una accin nueva por cada diez antiguas. Si bien las ampliaciones de capital liberadas no se consideran dividendo y nunca se incluyen en el clculo de rentabilidad por dividendo estimada, son un factor muy a tener en cuenta, puesto que si las acciones de Zardoya Otis no sufren en su cotizacin una cada del 10% cada vez que reparten la accin de regalo, realmente nos estn dando una remuneracin equivalente al 10% de nuestra inversin, que podemos materializar de inmediato vendiendo bien el derecho de suscripcin preferente como si fuera un dividendo, o bien la accin de regalo en el momento en el que la reciba.www.FreeLibros.me8Invertir por dividendos: Ms vale pjaro en mano... 1Cotizacin de Zardoya Otis vs Ibex 35 (base 100 diciembre 1994).Zardoya Otisbex 35Fuente: Self Trade Bank.A la vista del anterior grfico, en el caso de Zardoya Otis podemos contar con que la ampliacin liberada (que se lleva realizando cada ao desde 1981) es casi como un dividendo, puesto que a pesar de elevar su nmero de acciones en un 10% cada ao, Zardoya Otis ha subido un equivalente anual del 25% en el periodo 1995-2004, que compara con un 13% para el Ibex 35. No est mal, verdad? Suma a ese 25% anual una rentabilidad por remuneracin va dividendos del 3% anual y habras multiplicado por nueve tu inversin en Zardoya Otis de hace diez aos. Q u es u n a em presa de a lt a re n ta b ilid a dPOR DIVIDENDO?Las empresas de alta rentabilidad por dividendo reparten de forma consistente (ao tras ao) una parte importante de su beneficio a los accionistas, de forma que la rentabilidad del dividendo sea sustancialmente superior a la que nos da la cuenta corriente, o incluso superior a la que nos da una Letra del Tesoro a un ao, o superior a lawww.FreeLibros.meInvertir por dividendos: Ms vale pjaro en mano... 19inflacin, o a cualquier otra referencia que nos satisfaga como inversores. Es importante el matiz de la consistencia en el reparto de dividendos. Una empresa que, como Microsoft en 2004, decide repartir un jugoso dividendo extraordinario pero no se compromete a repetirlo, no debera formar parte del universo de un inversor por dividendos. Echando un vistazo a las rentabilidades por dividendo de las empresas del Ibex 35 (calculadas con precios de noviembre de 2004), vemos que hay veinticuatro que dan ms rentabilidad que la Letra del Tesoro a un ao, ocho que dan ms que la inflacin y seis empresas que dan ms rentabilidad que el bono a diez aos del Estado espaol.Ibex 35 - Rentabilidad por dividendo estimadaPrim er cuartil Segundo cuartil Tercer cuartil C uarto cuartilEndesa Iberdrola Acerinox TP1 Red Elctrica Banco PopularBono 10 aos4,44% Metrovacesa 4,18% Telefnica 4,10% Enags 4,08% Unin Fenosa 4,04% Gas Natural 3,83% Abertis3,76%3,42% Arcelor 3,28% Banco Sabadell 3,28% Repsol 3,14% Gamesa 3,13% Acciona 3,06% Telef. Mviles 3,04% Tesoro Letra 2,99% ACS 2,92% C. Mapire NH Hoteles2,85% Ferrovial 2,85% Iberia 2,70% Indra 1,47% 2,53% Inditex 2,45% Amadeus 2,45% Prisa2,20%1,75% 1,61% 1,29%1,20% 0,70% 0,23% No reparteAltadisZeltia 2,08%FCC Banco SantanderIPC3,72% Banesto 8,68% Bankinter3,60%2,17% Sogecable 1,89%BBVA3,45%Rentabilidades calculadas con cotizaciones de noviembre 2004. Fuente: Self Trade Bank; Bloomberg.CMO PUEDO CONSTRUIR UNA CARTERA DE ALTA RENTABILIDAD POR DIVIDENDO?Una buena norma, aplicable a cualquier ndice, es quedarse con el primer cuartil con mejor rentabilidad por dividendo, o dicho de otra forma, con el 25% del ndice con mejor rentabilidad por dividendo. En el caso del Ibex35, las nueve empresas con mejor rentabilidad porwww.FreeLibros.me10Invertir por dividendos: Ms vale pjaro en mano... 1dividendo que aparecen en la primera columna. Es importante recordar que la rentabilidad por dividendo vara cada da con la cotizacin de las acciones, por lo que la lista de las elegidas es variable, y habra que actualizarla antes de decidir la inversin por dividendos. En nuestra cartera modelo hipottica vemos que hay tres elctricas y tres bancos. Estos dos sectores suelen repartir buenos dividendos porque tienen unos beneficios bastante estables que les permiten repartir una parte relevante de su beneficio. Las empresas muy cclicas, o que invierten mucho en crecimiento o en tecnologa, normalmente son menos generosas o bien ms prudentes. D eb o c e ir m e s o l o a l o s v a l o r e s DE ALTA CAPITALIZACIN BURSTIL?El ejemplo de Zardoya Otis, que no forma parte del Ibex 35 y se considera como una small cap o empresa de pequea capitalizacin, habla por s solo. Las empresas pequeas son en muchas ocasiones ideales para carteras de alta rentabilidad por dividendo. Solo hay una salvedad. Es ms comn que una empresa pequea modifique a la baja su poltica de dividendos por problemas financieros, que lo haga una grande. Esto no debe tomarse como norma puesto que grandes operadoras de telecomunicaciones de toda Europa redujeron drsticamente o incluso anularon sus dividendos ante la crisis del sector de 2000-2002. Sin embargo, es ms fcil que las circunstancias de una empresa pequea cambien y se vea obligada a modificar su poltica de dividendos.www.FreeLibros.meE s t r a t e g ia c u a n t it a t iv a Y o ROBOTLa era de la informtica ha permitido aplicar todo tipo de sistemas cuantitativos a la gestin del dinero. El ser humano alimenta el sistema con determinados parmetros y variables, y posteriormente la mquina estudia el pasado, revisa la situacin actual y nos dice qu tenemos que hacer con nuestro dinero. Esto, a muy grandes rasgos, es una estrategia cuantitativaB r e v e h is t o r ia d e l a s in v e r s io n e s CUANTITATIVASUno de los primeros responsables de que ahora estemos hablando de estrategias cuantitativas es Benoit Mandelbrot (Varsovia, 1924), matemtico polaco, formado en Francia, definitivamente afincado en EE UU (Universidad de Yale) y estudioso de la teora de los fractales. Es el principal responsable del auge de este dominio de las matemticas desde el inicio de los aos ochenta y tambin del creciente inters del pblico por la geometra ffactal, puesto que supo utilizar la herramienta que se estaba democratizando en esa poca (el ordenador) para dibujar las matemticas de los fractales. Sin necesidad de ser matemtico, un inversor en bolsa (o en divisas, o en materias primas, o en cualquier activo financiero) es consciente de que el comportamiento de los mercados est vinculado con la naturaleza (en concreto con la naturaleza humana, puesto que los mercados van o vienen en funcin de la psicologa masiva del inversor), y tambin es consciente de que estos vaivenes son caticos, porque no siguen patrones predeterminados. Benoit Mandelbrot, mucho ms inteligente que la mayora de los inversores, tambin se dio cuenta de esto y fe el primero en identificar patrones concretos en el mercado del algodn en la dcada de los sesenta.www.FreeLibros.me12Estrategia cuantitativa: Yo robot 2Fue el pistoletazo de salida a la estrategia cuantitativa. En la dcada de los ochenta haba cada vez ms evidencia emprica de que era posible construir modelos matemticos que podan predecir los movimientos del mercado. Algunos ejemplos: El propio Mandelbrot detect patrones fractales en el comportamiento de la volatilidad del mercado de divisas. La volatilidad dependa de quin estuviera presente en el mercado. Por ejemplo, la volatilidad caa a la hora de la comida de la sesin asitica y repuntaba en las horas en las que coincide la sesin de Nueva York con la de Londres. Robert Engle descubri que la volatilidad no tiene un comportamiento totalmente aleatorio. Los periodos de volatilidad extrema (alta o baja) son ms largos de lo que deberan ser en un modelo aleatorio. Esto es muy relevante para posicionarse en derivados. En 1991 un estudio del Instituto de Santa Fe monitoriz de forma rigurosa la aplicacin de figuras populares de anlisis tcnico a la evolucin del ndice Dow Jones durante noventa ejercicios, ooncluyendo que tanto las figuras que usan medias mviles como los rangos Ajados por soportes y resistencias funcionan bastante bien. Desde mediados de los ochenta, los mtodos cuantitativos han ido ganando terreno en la gestin de capitales, y son uno de los pilares ms slidos de muchas gestoras, en especial de los fondos de gestin alternativa. Con ayuda de un ordenador y generalmente en un mano a mano entre las matemticas y la economa, los mtodos cuantitativos ms utilizados para invertir en los mercados financieros son las redes neuronales, los algoritmos genticos, la lgica difusa o los modelos de Markov.E s t r a t e g ia c u a n t it a t iv a c a s e r aHasta ahora, hemos hablado de estrategias cuantitativas matemticamente complejas, muy apoyadas en la utilizacin de modelos gestionados por potentes ordenadores que no estn al alcancewww.FreeLibros.meEstrategia cuantitativa: Yo robot 213del inversor particular, excepto a travs de fondos de inversin. Sin embargo, se puede crear una estrategia cuantitativa casera en funcin de las variables que a cada inversor le parezcan ms relevantes, y convertirla en una gua para invertir en Bolsa de forma directa. No se necesita ms que un peridico econmico y una hoja de clculo, incluso esto ltimo sera prescindible puesto que no vamos a hacer muchas cuentas, aunque facilita la organizacin de los clculos. Muchos gestores de patrimonios profesionales se apoyan en estrategias similares a la que vamos a detallar para gestionar las carteras de sus clientes. La ventaja principal de este tipo de estrategias es que permite gestionar sin dejarse llevar por el corazn porque, al fin y al cabo, la decisin de inversin se toma en fncin de unos parmetros basados en el oonsenso, no en la opinin de un nico gestor o una nica casa de Bolsa Lo primero es elegir qu variables me interesa monitorizar. En nuestro ejemplo sern cuatro: Rentabilidad por dividendo PER Precio/VTC Recomendacin de consenso Estas cuatro variables las proporciona el consenso de mercado, que toma en consideracin las estimaciones de beneficios y dividendo, as como la recomendacin de todos los analistas que estudian cada empresa.Rentabilidad p o r dividendo : mide cul ser la rentabilidad que nosproporcionar un valor sumando todos los dividendos que se estima va a repartir en los prximos doce meses, en relacin al precio al que yo, como inversor, comprara la accin. Ejemplo: si Telefnica cotiza hoy a 13,77 y el dividendo bruto que ha anunciado para el ao en curso es de 0,50 brutos por accin (no importa si los reparte en dos tandas), la rentabilidad por dividendo de Telefnica es del 3,63%: Dividendo bruto/Cotizacin x 100 = 0,50/13,77 x 100 = 3,63%www.FreeLibros.me14Estrategia cuantitativa: Yo robot 2Si ordeno los componentes del Ibex 35 segn su rentabilidad por dividendo, de mayor a menor, obtendra la tabla que vemos a continuacin. Voy a puntuar los diez valores con mayor rentabilidad por dividendo con un 1, y los diez valores con menor rentabilidad por dividendo con un -1. Los restantes valores tendrn una puntuacin de 0. Esta puntuacin me servir luego para decidir en qu valores debo invertir.Rentabilidad por dividendo de los componentes del Ibex 35Valor Rentabilidad por dividendo PuntuacinENDESA IBERDROLA TPI TELECINCO BANCO SANTANDER BBVA BANCO POPULAR TELEFONICA GAS NATURAL FCC METROVACESA BANESTO ALTADIS UNION FENOSA ENAGAS BANCO DESABADELL BANKINTER SACYRVALLEHERMOSO ABERTIS ACERINOX GAMESA REPSOLYPF TELEFONICA MOVILES ARCELOR ACCIONA ACS CORPORACION MAPFRE4,49% 4,14% 3,98% 3,88% 3,88% 3,74% 3,71% 3,63% 3,57% 3,45% 3,26% 3,15% 3,14% 3,05% 3,04% 3,01% 3,01% 2,86% 2,81% 2,80% 2,65% 2,59% 2,44% 2,44% 2,43% 2,16% 1,99%-1 -11 1 1 1 1 1 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 01(contin a)www.FreeLibros.meEstrategia cuantitativa: Yo robot 215(continuad n) Rentabilidad por dividendo de los componentes del Ibex 35Valor Rentabilidad por dividendo PuntuacinNH HOTELES GRUPO FERROVIAL INDRA SISTEMAS INDITEX IBERIA AMADEUS PRISA SOGECABLEFuente: Self Trade Bank; datos recogidos en febrero 2005.1,74% 1,62% 1,59% 1,55% 1,48% 1,14% 0,83% 0,00%-1 -1 -1 -1 -1 -1 -1PER: mide cuntas veces est contenido el beneficio estimado por accin de un valor en su cotizacin. A menor PER, ms barato est el valor. Se toman los beneficios estimados, y no los publicados, puesto que en bolsa lo que interesa es el futuro. Los beneficios que ha conseguido la empresa el ao pasado ya se reflejaron en su cotizacin hace meses, y por lo tanto no interesan al inversor actual. Ejemplo: si Telefnica cotiza hoy a 13,77 y el beneficio por accin (BpA) que el consenso de mercado estima para el ao 2005 (supongamos que estamos en marzo de 2005) es de 0,804 , su PER 2005 estimado es de 17,13: PER = Cotizacin/BpA = 13,77/0,804= 17,13 Si ordeno los componentes del Ibex 35 segn su PER, de menor a mayor, obtendra la tabla que vemos a continuacin. Voy a puntuar los diez valores con menor PER (los ms baratos) con un 1, y los diez valores oon mayor PER (los ms caros) con un -1, los restantes valores tendrn una puntuacin de 0.PER de los componentes del Ibex 35Valor PER estimado PuntuacinACERINOX ARCELOR10,27 10,6211(contin a)www.FreeLibros.me16Estrategia cuantitativa: Yo robot 2(continuaci n) PER de los componentes del Ibex 35Valor PER estimado PuntuacinSACYR VALLEHERMOSO REPSOL YPF METROVACESA GAMESA ENDESA ACS BANCO SANTANDER BANCO POPULAR BBVA IBERDROLA BANESTO UNION FENOSA IBERIA CORPORACION MAPFRE GAS NATURAL FCC BANCO DE SABADELL BANKINTER ENAGAS ALTADIS GRUPO FERROVIAL TELEFONICA ACCIONA TELEFONICA MOVILES AMADEUS TELECINCO INDRA SISTEMAS ABERTIS INFRAESTRUCTURAS TPI INDITEX PRISA NH HOTELES SOGECABLE10,69 11,16 11,53 11,75 11,98 12,21 12,57 13,34 13,37 13,48 13,83 13,86 14,12 14,20 14,25 14,40 15,18 16,20 16,31 16,74 17,00 17,13 17,97 19,15 19,67 19,85 20,47 21,59 22,58 23,89 27,72 28,03 105,29 0 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 11 1 1 11 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 000Fuente: Self Trade Bank; datos recogidos en febrero 2005.www.FreeLibros.meEstrategia cuantitativa: Yo robot 217Precio/Valor Terico Contable: compara la cotizacin de una empresa con su valor terico contable por accin que puede equipararse, con unos leves ajustes, a sus fondos propios. En este caso tomamos el ltimo dato de balance publicado por la compaa, puesto que no suele haber suficientes estimaciones de consenso sobre el valor terico contable estimado para el prximo ejercicio y, adems, en compaas cotizadas no es un dato que oscile mucho de un ao a otro. Es frecuente encontrar este ratio bajo su nomenclatura anglosajona P/Bv (price/book valu). Ejemplo: si Telefnica cotiza hoy a 13,77 y su Valor Terico Contable por accin (VTC) publicado para 2004 (continuamos con la hiptesis de que estamos en marzo 2005) es de 3,12 , su P/VTC es de 4,41: P/Valor Terico Contable = Cotizacin/VTC = 13,77/3,12 = 4,41 Si ordeno los componentes del Ibex 35 segn su P/VTC, de menor a mayor, obtendra la tabla que vemos a continuacin. Voy a puntuar los diez valores con menor P/VTC (los ms baratos) con un 1, y los diez valores con mayor P/VTC (los ms caros) con un -1, los restantes valores tendrn una puntuacin de 0. En definitiva, repito la misma operacin que realic con el PER.P/VTC de los componentes del Ibex 35Valor Precio/Valor Terico Contable PuntuacinARCELOR BANCO SANTANDER IBERIA ACCIONA REPSOLYPF CORPORACION MAPFRE BANCO DE SABADELL ENDESA ACERINOX UNION FENOSA IBERDROLA1,11 1,51 1,58 1,69 1,73 1,77 1,79 1,91 1,97 2,03 2,071 11 1 1 1 1 1 1 0(contin a)1www.FreeLibros.me18Estrategia cuantitativa: Yo robot 2(continuaci n) P/VTC de los componentes del Ibex 35Valor Precio/Valor Terico Contable PuntuacinBBVA NH HOTELES GAS NATURAL SACYR VALLEHERMOSO BANESTO FCC BANCO POPULAR BANKINTER ENAGAS ABERTIS FERROVIAL ACS METROVACESA TELEFONICA AMADEUS GAMESA PRISA INDRA INDITEX TELECINCO ALTADIS TELEFONICA MOVILES SOGECABLE TPI2,09 2,14 2,16 2,23 2,48 2,73 2,82 2,85 2,90 2,99 3,23 3,32 3,96 4,41 4,42 4,89 5,01 5,18 6,40 7,29 8,88 8,93 9,37 11,60 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 0 0 00 0 00 0 0 0 0 0 0Fuente: Self Trade Bank; datos recogidos en febrero 2005.Recomendacin de consenso: cada sociedad de valores, banco o broker tiene una opinin burstil sobre un valor. Estas opiniones o recomendaciones se basan en diferentes factores, siendo los ms relevantes el potencial de revalorizacin que se calcula a una compaa, la confianza en su equipo gestor, la influencia del ciclo econmico en el negocio de la empresa y sus beneficios esperados, la posibilidad de que la compaa vaya a ser adquirida o bien est buscando adquisiciones de relevancia, su estabilidad accionarial, etc.www.FreeLibros.meEstrategia cuantitativa: Yo robot 219Todos estos factores llevan a los analistas a recomendar comprar o vender un valor. Puesto que muchas de las cuestiones que hemos citado tienen un fuerte componente subjetivo, es preferible contar con el consenso de mercado para la recomendacin de un valor. As, tendremos en cuenta la opinin mayoritaria de los expertos, y no correremos el riesgo de fiarnos de uno solo, que podra tener una opinin sesgada o simplemente equivocada. Existen varias empresas que elaboran recomendaciones de consenso. Las ms conocidas son IBES/First Cali, JCF Group y Multex. Estas compaas reciben los informes y las opiniones de los principales analistas para cada empresa cotizada, y utilizan un sistema para dar un valor numrico a cada recomendacin y poder as elaborar una media.Ejemplo de cuantificacin de recomendacionesRecomendacin Equivalente num rico\fender Infraponderar Mantener Sobreponderar ComprarFuente: Self Trade Bank.1 2 3 4 5Si tuviramos a diez entidades financieras con las siguientes opiniones sobre Telefnica, podramos calcular su equivalente numrico. Cinco recomiendan comprar, dos recomiendan sobreponderar, uno recomienda mantener y dos recomiendan infraponderar. El equivalente numrico de consenso sera de 4 puntos, que equivale a una recomendacin de sobreponderar.Elaboracin de la recomendacin de consenso para TelefnicaEntidad Recomendacin Equivalente num ricoBVAA BC Asesores GG Corgan Kily MinchComprar Comprar Comprar Comprar(contin a)5 5 5 5www.FreeLibros.me20Estrategia cuantitativa: Yo robot 2(continuad n) Elaboracin de la recomendacin de consenso para TelefnicaEntidad Recomendacin Equivalente num ricoT Broker CajadeArahuetes GamaSVB Unin Bancaria J Trade Moltocredito Puntuacin totalRecomendacin consensoComprar Sobreponderar Sobreponderar Mantener Infraponderar Inraponderar5 4 4 3 2 2 40Sobreponderar40/10 = 4Fuente: Self Trade Bank.Al igual que hemos hecho con la rentabilidad por dividendo, el PER o el P/VTC, vamos a elaborar una lista con todos los valores del Ibex 35 y sus recomendaciones de consenso. Las ordenamos de mayor (mejor recomendacin) a menor (peor recomendacin) y puntuamos con un 1 las diez mejores y con un -1 las diez peores.R e c o m e n d a c i n d e c o n s e n s o d e los c o m p o n e n te s d e l I b e x 3 5 Valor Recomendacin de consenso PuntuacinARCELOR FERROVIAL ACS TELEFONICA BANESTO PRISA INDITEX INDRA IBERDROLA BANCO POPULAR SOGECABLE CORPORACI N MAPFRE TELECM X )4,500 4,095 4,063 4,000 3,941 3,786 3,778 3,760 3,714 3,704 3,600 3,600 3,588(contin a)1 1 1 11 1 1 1 1 0 0 0www.FreeLibros.meEstrategia cuantitativa: Yo robot 221(continuaci n) Recomendacin de consenso de los componentes del Ibex 35Valor Recomendacin de consenso PuntuacinENDESA BANCO SANTANDER IBERIA ACERINOX REPSOLYPF NH HOTELES BBVA BANCO DE SABADELL GAMESA FCC ENAGAS GAS NATURAL UNI NFENOSA TELEF NICAM VILES SACYR VALLEHERMOSO BANKINTER TPI ALTADIS AMADEUS ABERTIS ACCIONA METROVACESA3,556 3,543 3,375 3,353 3,323 3,316 3,303 3,235 3,167 3,105 3,091 3,000 2,870 2,818 2,769 2,727 2,688 2,636 2,600 2,333 2,294 1,846-1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -10 0 0 0 0 0 0 0 0 000Fuente: Self Trade Bank; datos recogidos en febrero 2005.Ya tenemos toda la informacin necesaria para componer nuestra cartera cuantitativa. Solo tengo que sumar la puntuacin de cada valor del Ibex 35 segn cada uno de estos cuatro criterios, y ordenarla de mayor a menor. Aquellos valores con mejor puntuacin sern los ms atractivos, tanto por valoracin como por dividendo, as como por recomendacin de consenso. Veamos qu resultado obtenemos.www.FreeLibros.me22Estrategia cuantitativa: Yo robot 2Resultado de la estrategia cuantitativaRentabilidad por dividendo PER P/VTC Recomendac. Consenso SUMAARCELOR BANCOPOPULAR BANCOSANTANDER ENDESA ACERINOX IBERDROLA REPSOL YPF TELEFONICA0 I 1 I 0 1 0 I1 1 1I I 01 0 1 II I 0 0 I 0i i i i 2 2 2 2/0 I 010ACS BANCO DE SABADELL BANESTO BBVA FCC GAS NATURAL ACCIONA C0RP0RACI N MAPFRE ENAGAS FERROVIAL GAMESA IBERIA METROVACESA SACYR VALLEHERM0S0 UNI NFENOSA BANKINTER TELECINCO ABERTIS ALTADIS IND1TEX INDRA NH HOTELES PRISA TPI SOGECABLE TELEF NICAM VILES AMADEUS1 0 0 1 1 1 0 1 0 110 0 0 0 0 0 0 0 0 1 0010 0 0 0 1 1 0 001 0 0 0 0 1-I1 0 011 0 0 11 011 1 0 1 0 0 0 1 0 0 1 0 0 1 1 1 111 1 1 1 1 0 0 0 0 000 0 0 1 10 0 -1 -I 1 1 0 -1 0 1 -1 -1 0 -1 110 01 1 1 1-1 0 -1 -1 -1 -1 1 -11-1 -1 -2 -2 -2 -2 -1 -3 -3 -4-2 -2-1 -11 1-101Fuente: Self Trade Bank; datos recogidos en febrero 2005.www.FreeLibros.meEstrategia cuantitativa: Yo robot 223Obtengo ocho compaas con puntuacin de 2 o ms, que seran las elegidas para mi cartera de inversin por estrategia cuantitativa. Arcelor, Banco Popular, Banco Santander Endesa Acerinox, Iberdrola, Repsol y Telefnica. La cartera debera revisarse al menos una vez al mes, puesto que pueden surgir nuevas oportunidades de inversin entre los componentes del ndice, o alguna de las compaas que forma parte de esta cartera puede perder puntos por subir demasiado (estara cara), o cambiar su estrategia (perdera el beneplcito del consenso de analistas). Hemos construido una cartera basndonos en un mtodo cuantitativo casero. Una hoja de clculo y un peridico financiero son las nicas herramientas que necesitamos y adems el resultado es muy intuitivo, sencillo y fcil de comprender. Q u r e n t a b il id a d p u e d o e s p e r a r ?Self Trade Bank elabora varias carteras modelo utilizando estrategias cuantitativas similares a esta. Los resultados son satisfactorios y pueden servir de gua para ver qu tipo de rentabilidad podemos esperar en relacin con el ndice de referencia.Carteras cuantitativas Self Trade BankRentabilidad 2003 Rentabilidad 2004 Rentabilidad Histrica AnualizadaCartera Cuantitativa EspaaIbex 35 28%45%16%23% 21% 7%33% 16%Cartera Cuantitativa EuropaEuroStoxx 50 Fuente: Self Trade Bank. 16%34%www.FreeLibros.mewww.FreeLibros.meE s t r a t e g ia d e r o t a c i n s e c t o r ia l : C a m b io DE RUMBOUna de las lecciones bsicas al invertir es la norma de la diversificacin. Diversificando conseguimos minimizar el riesgo o la volatilidad de una cartera. La diversificacin de una cartera debe hacerse en varios sentidos. Por un lado, deberamos diversificar entre renta fija y renta variable. Dentro de cada una de estas categoras se debera diversificar por reas geogrficas o monedas y, dentro de cada rea geogrfica, en el caso de la renta variable, por sectores. En definitiva, si despus de estudiar mi perfil de riesgo, un asesor decide que va a destinar un 20% de mi cartera a Bolsa en el rea euro, lo razonable sera que esta parte de mi cartera tuviera, como mnimo, alguna compaa del sector financiero, alguna energtica, algo de industria y una representacin del sector consumo. Pues bien, eso sera lo razonable, pero no es lo que hacen los inversores que se guan por la rotacin sectorial a la hora de gestionar sus carteras. Estos inversores creen que en cada momento del ciclo econmico hay determinados sectores que tienen un mejor comportamiento burstil que el mercado. Por tanto, si acertamos con el binomio sector-momento del ciclo, tendremos una cartera de Bolsa que bate al ndice. Evidentemente, el riesgo a asumir es superior al de una cartera diversificada. Como siempre, a mayor riesgo asumido, mayor posibilidad de beneficios, pero tambin de prdidas.www.FreeLibros.me26Estrategia de rotacin sectorial: Cambio de rumbo 3 Q u o p c io n e s t e n e m o s ?Echemos un vistazo a los sectores ms relevantes del mercado.Ibex 35 por sectores.Construccin/ Inmobiliario6%Industrial 1%Consumo DefensivoConsumo Cclico6%Materias Rimas/Petrleo 12%Utllities/Servicos TeleconrVTecnolog a 21 %17%Fuente: Bloomberg; mayo 2005.Utilities: por qu siempre se utiliza este trmino anglosajn para denominar al sector elctrico? Realmente, porque el sector Utilities es bastante ms amplio que el elctrico. Se refiere a todas aquellas compaas que se dedican al suministro de servicios que eran pblicos, al menos en origen. La electricidad, el agua y el gas son los tres servicios ms habituales que incluye este sector, aunque en el pasado se lleg a incluir el telfono (ahora las telecos se consideran un sector aparte, por su altsimo componente tecnolgico). Los servicios de recogida de basuras y otros concesionales, como en ocasiones las autopistas, pueden incluirse en este sector. En general todos los servicios del sector Utilities suelen estar ms o menos regulados por el gobierno, aunque su capital sea cien por cien privado.www.FreeLibros.meEstrategia de rotacin sectorial: Cambio de rumbo 327Las caractersticas ms notables de este sector son el crecimiento estable de los beneficios, endeudamiento elevado, alta rentabilidad por dividendo y riesgo regulatorio. Es un sector de tinte defensivo y muy dependiente de los tipos de inters. Consumo: el mundo desarrollado consume cada vez ms. De hecho, el consumo representa dos tercios de la economa, norteamericana. Es un sector importantsimo de nuestra economa, por lo que debemos entender bien cmo funciona de cara a invertir en Bolsa. Lo ms importante es saber que existen dos tipos de consumo: Consumo defensivo: es el consumo no ligado al ciclo econmico. Habr determinados productos que seguiremos consumiendo con independencia de que nos bajen el sueldo o incluso de que perdamos nuestro empleo. Fundamentalmente alimentos (no podemos prescindir de ellos), sanidad (si padecemos del estmago no prescindiremos del anticido por mucho que nos cueste) y las adicciones, fundamentalmente el tabaco. As, compaas de alimentacin/bebidas, compaas farmacuticas y tabaqueras son los pilares del consumo defensivo. Lgicamente, este sector tiende a mantener unos beneficios estables a pesar de que la economa no crezca o que aumente el paro, por lo que habra que comprarlas en momentos de crisis econmica o incertidumbre poltica. Es otro sector claramente defensivo. Consumo c clico: es la otra cara de la moneda. Se trata del consumo que florece cuando la economa va bien y todos tenemos un empleo estable, con salarios al alza, seguridad econmica y ausencia de preocupaciones geopolticas. Podemos prescindir perfectamente de estos bienes y servicios, as que en el momento en el que hay que apretarse el cinturn reducimos al mnimo este tipo de consumo. La lista incluye al sector ocio (viajes, restaurantes, teatros, estudios cinematogrficos), medios de comunicacin, sector textil (aunque la ropa es una necesidad bsica, podramos pasar varias temporadas sin renovar el armario y sin llegar a pasar fro), y sector autos, entre otros. Son sectores que conviene tener en cartera en momentos de calentamiento econmico, cuando el empleo es boyante y el oonsumo se dispara.www.FreeLibros.me28Estrategia de rotacin sectorial: Cambio de rumbo 3Financiero: los bancos mueven el mundo capitalista. Las empresas se financian para llevar a cabo sus proyectos de crecimiento (adquisiciones o inversiones), los particulares se financian para comprarse un coche, una lavadora o una casa, e incluso los estados necesitan financiarse para cubrir su dficit. Las entidades financieras sacan provecho de estas necesidades de financiacin, as como de las comisiones que generan las transacciones en los mercados de renta fija y renta variable, o los grandes acuerdos de fusiones y adquisiciones entre empresas en los que suelen jugar papeles importantes como asesores. Por ltimo, una fuente adicional de ingresos para el sector financiero son sus cuentas propias de bonos y Bolsa, que pueden aupar o hundir la cuenta de resultados de una entidad financiera. Aqu se incluyen los bancos comerciales, los bancos de inversin, las entidades de servicios financieros (por ejemplo un broker) y las entidades aseguradoras. El momento bueno para invertir en el sector financiero no est tan claro. Cuanta ms actividad econmica haya, en principio mejor, porque los bancos conseguirn aumentar el volumen de crditos y el margen financiero (diferencia entre los que cobran por un prstamo y lo que pagan de inters al cliente por un depsito), y ms comisiones por diversas transacciones. En este sentido, los bancos son cclicos y hay que invertir en finanzas cuando la economa vaya a ms. Sin embargo, al tiempo que la economa se recalienta, aumentan los tipos de inters, lo que suele traer incrementos en la morosidad y una disminucin del crecimiento de las hipotecas. Para las aseguradoras, que tienen una cartera importantsima en acciones como parte de la inversin de sus fondos de pensiones, es muy relevante que la Bolsa no se hunda. Un mal ao de bonos tambin suele ser un mal ao para los resultados de una entidad financiera. En conclusin, para invertir en financieras siempre hay que asegurarse de que la entidad es slida y est impecablemente gestionada. Materias primas: este sector es muy relevante en las estrategias de rotacin sectorial, porque aunque no sea muy representativo en la economa de pases occidentales (s lo es en muchos pases emergentes), su principal caracterstica es la volatilidad. Es el sector que sube o baja ms en el menor periodo de tiempo. Si como inversores somos capaces de cogerle el tranquillo al sector materias primas, tendremos muchowww.FreeLibros.meEstrategia de rotacin sectorial: Cambio de rumbo 329ganado. Aqu se incluyen compaas mineras, acereras, papeleras y tambin las petroleras, aunque estas ltimas tienen un comportamiento diferenciado por la existencia de un potente cartel en el lado de la oferta que manipula los precios del petrleo, reduciendo o aumentando la produccin en funcin de la demanda para que los precios del petrleo se mantengan dentro de unas bandas determinadas. Esto hace que el precio del petrleo nunca se hunda a pesar de que la economa se enfre y la demanda de crudo caiga.Evolucin del zinc y del petrleo Brent en el periodo 1996-2005.Zinc (US$/Tm)Fuente: Bloomberg.www.FreeLibros.me30Estrategia de rotacin sectorial: Cambio de rumbo 3La teora para invertir en materias primas es bastante concisa. Hay que apostar por el sector cuando empiezan a subir los tipos de intervencin de los bancos centrales. En ese momento, supuestamente, estaramos en el punto de inflexin del ciclo econmico. La vida del rally en el sector de materias primas es corta, por lo que al igual que hay que estar muy pendiente del momento de comprar, no es conveniente dormirse en los laureles a la hora de vender. Industrial: el tejido industrial de un pas es sinnimo de su grado de desarrollo, aunque cada vez cobra ms importancia el sector servicios, dejando las inversiones en industria para pases en vas de desarrollo donde los recursos necesarios para la produccin son ms baratos. En cualquier caso, el sector industrial suele comportarse bien en momentos de clara bonanza econmica, ms tarde en el ciclo alcista que el sector materias primas. Para que la industria se comporte bien es necesario que el consumo acompae y que la financiacin sea relativamente atractiva. Tipos de inters muy elevados pueden ser un enemigo importante del sector industrial. Sin embargo, el enemigo principal es la sobredimensin de recursos que dan paso a las temidas reestructuraciones industriales que, ciclo tras ciclo, siguen azotando a la mayor parte de las compaas del sector. Hay que comprar industria a PERs muy bajos y vigilando muy de cerca la calidad de los resultados de las compaas en las que se invierte. Tecnolog a: es difcil situar el momento justo para invertir en el sector culpable de la burbuja burstil ms reciente. Tambin es importante puntualizar que lo que hace treinta aos se encasillaba en el sector tecnolgico, hoy probablemente se clasifique en el sector industrial. La tecnologa tiene un componente de innovacin que lo hace un sector muy atractivo, pero tambin muy voltil, con grandes vaivenes dependiendo del xito o fracaso de la tecnologa en cuestin. Para que el sector triunfe es condicin necesaria que la economa vaya bien, pero adems tiene que producirse un salto importante en la aceptacin de una nueva tecnologa por el mercado: informatizacin de la empresa, telefona mvil, Internet, hogar digital, etc. En 1999 y el primer trimestre de 2000 cualquier cosa que oliera a tecnologa arrasaba en Bolsa, pero es una situacin que no debera volver a repetirse en el corto plazo. Las burbujas se repiten, pero sus pautas no.www.FreeLibros.meEstrategia de rotacin sectorial: Cambio de rumbo 331Cu ndo invertir en cada sectorSector Momento del ciclo econmico Carcter sticas del sectorConsumo defensivo Aparentemente la economa va bien pero Defensivo. Independiente del ciclo econmico. se observa una ralentizacin en el crecimiento. El discurso de los bancos centrales no se centra tanto en los temores inflacionistas. Se estn agotando las subidas de tipos.UtilitiesComienza a enfriarse la economa. Empiezan a bajar los tipos de inters.Defensivo. Alta rentabilidad por dividendo. Sector regulado.FinancieroLa economa no se recupera, los tipos Cclico, pero con armas siguen bajando. El mercado hipotecario se para ganar dinero en reactiva y empieza a aumentar el crdito. momentos de economa dbil. La economa se estabiliza. Los tipos siguen bajos, el discurso de los bancos centrales vuelve a cambiar. Empiezan a hablar de inflacin al tiempo que siguen preocupados por el crecimiento econmico. Muy cclico. Periodo muy corto pero intenso de comportamiento mejor que el mercado. Suele repartir buenos dividendos.Materias primasIndustrialEl ciclo cambia. La economa empieza Cclico. Mejor en momentos de a crecer y comienzan a subir los tipos economa alcista despus de de inters importantes reestructuraciones que han limpiado el exceso de costes en el sector, El ciclo econmico claramente mejora. Continan subiendo los tipos de inters. Se crea mucho empleo. La inflacin empieza a superar objetivos. La economa marcha como la seda y adems no tiene visos de estropearse. Los tipos siguen subiendo. Cclico. La cotizacin es muy dependiente de los resultados empresariales. Poco dividendo. Depende tanto del ciclo econmico como de la aceptacin de nuevas tecnologas por parte del mercado masivo. Dividendo bajo o nulo. Alto riesgo de fracaso ante productos no probados.Consumo cclicoTecnolgicoFuente: Self Trade Bank.www.FreeLibros.me32Estrategia de rotacin sectorial: Cambio de rumbo 3 Q u re n ta b ilid a d puedo o b te n e r?Acertar el cien por cien de las veces sobre cul es el punto exacto del ciclo econmico en el que nos encontramos, y por tanto en qu sector conviene invertir, es prcticamente imposible, pero si lo hubiramos conseguido, en el periodo 1989-2002, la rentabilidad anual compuesta obtenida de una cartera de renta variable americana hubiera sido del 38,4%, claramente mejor que el 11,3% anual que obtuvo el mercado. Sin embargo, siendo realistas, sabemos que lo normal es acertar solo a veces. Incluso acertando solo el 50% de las veces (mientras que en el otro 50% de las ocasiones hubiramos elegido sectores equivocados), el comportamiento de la cartera hubiera sido mejor al del ndice.Rotacin sectorial como estrategia de inversin a largo plazo.50% 40% 30% 38,4%20% 10% 0%Mejor sector16,7% 11,3%Alternando Mejor-Peor sector|a Rentabilidad anual media acumulada (89-01) |Fuente: Franklin Tempelton Investments.La conclusin es que rotar sectores es una buena estrategia. Mejor que diversificar siempre al cien por cien la cartera. Eso s, con dedicacin y disciplina y siempre conscientes de que al rotar sectores estamos elevando nuestro riesgo. Si nuestra prioridad es dormir tranquilos, nos indexamos (replicamos el ndice) y quedamos tan contentos con ese 11,3% anual que de media consigui el mercado en el periodowww.FreeLibros.me::S&P 500Estrategia de rotacin sectorial: Cambio de rumbo 333estudiado (en periodos ms largos la rentabilidad anual del mercado es algo inferior, del 9-10% aproximadamente).A l g u n o s c o n s e jo s p r c t ic o sAl invertir por sectores podemos hacerlo comprando directamente acciones, o bien comprando fondos sectoriales. Si invertimos a travs de fondos no olvidemos que: La clave de la rotacin sectorial es acertar en qu momento del ciclo estamos. Por tanto, invertir en un fondo sectorial con excelentes resultados en los ltimos doce meses suele ser seal de que llegamos a ese sector tarde. Aqu, ms que nunca, debe tomarse al pie de la letra aquello de que rentabilidades pasadas no aseguran rentabilidades futuras. Al comprar un fondo sectorial es importante que tenga un historial lo suficientemente largo como para ver cul es su comportamiento en distintos momentos del ciclo. Lo ideal es ver cul ha sido su comportamiento en cada uno de los ltimos cinco aos. Este periodo de tiempo suele contemplar un ciclo completo de Bolsa. Los fondos sectoriales, adems de servir para llevar a cabo una estrategia de rotacin sectorial, pueden ser un buen vehculo para destinar parte de nuestra cartera a sectores con menor volatilidad y mayor rentabilidad por dividendo que el mercado. Es el caso de un fondo sectorial de Utilities. Un fondo de estas caractersticas podra formar parte de una cartera de inversin a largo plazo. Por el contrario, si lo que queremos es exposicin a largo plazo en un sector de alto crecimiento, como puede ser el tecnolgico o el biotecnolgico, dada la alta volatilidad y el riesgo que tienen estos sectores, limitaramos la inversin como mximo al 10% de nuestra cartera de renta variable, incluso si el horizonte temporal de la inversin es muy largo (ms de diez aos).www.FreeLibros.mewww.FreeLibros.meE s tra te g ia g r o w t h : M S PENA QUE GLORIAAl invertir nuestros ahorros todos queremos ganar cuanto ms, mejor. Algunas teoras apuntan a que la mejor manera de sacar el mximo rendimiento a la Bolsa es invertir con estilo. Y esto qu significa? Tiene algo que ver con la moda? No. Invertir con estilo enjerga financiera significa invertir en empresas de crecimiento (estilo growth) o invertir en empresas de valor (estilo valu). Q u se n tid o tiene in v e rtir p o r e s tilo s ?Tiene todo el sentido del mundo, si se sabe acertar qu estilo prima en cada momento. De hecho, si nos sabemos mover con soltura cambiando de estilo growth a estilo valu cuando conviene podemos llegar a doblar el rendimiento del ndice. La historia nos da la razn, y lo vemos en el siguiente grfico.Evolucin de dos carteras gestionadas por estilos (1974-2002).Fuente: BBH.www.FreeLibros.me36Estrategia de grow th: Ms pena que gloria 4En el grfico, la Cartera n. 1 est construida cambiando de valor a crecimiento en el momento ms adecuado de cada ciclo. 100 US $ de diciembre 1974 se transforman en 32.000 US$ a mediados de 2002. Esto representa engordar nuestros ahorros cada ao un 26,6%. Los mismos 100 US$ de 1974 invertidos en un tracker del S&P500 (fondo que replica exactamente al ndice) se hubieran transformado en 1.615 US$ a mediados de 2002, mejorando nuestra inversin un 10,8% cada ao. La Cartera n. 2 est construida cambiando de valor a crecimiento justo en el momento menos adecuado de cada ciclo. El resultado es desastroso. Los 100 US$ invertidos a finales de 1974 se transforman en 75 US$ a mediados de 2002. Cada ao, voy perdiendo un 1,1% de mi inversin. Desde el ao 1974, la Bolsa ha pasado por cuatro fases bastante diferenciadas: De 1975 a 1984 los inversores quer an estrategias valu. Una cartera valu gener rendimientos anuales del 18%; el S&P 500 rindi un 15% al ao y una estrategia growth gener un 12% anual en el periodo. De 1984 a 1989 las estrategias por estilos no aadieron valor. Una estrategia growth y una valu rindieron ms o menos lo mismo que el ndice S&P500, un 20% anual. De 1990 a 1999 la estrategia growth fue indiscutiblemente mejor que la valu. La cartera growth obtuvo una rentabilidad anual del 21% mejorando el 18% del S&P500 y el 15% de la cartera valu. Las diferencias se acentan en periodos de exuberancia irracional en los mercados (definicin que dio el presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, al comportamiento de los mercados burstiles en el periodo 1998-1999).www.FreeLibros.meEstrategia de growth: Ms pena que gloria 437Evolucin de carteras growth y value (1990-1999).Isp500vsp500sp500g |Del ao 2000 al 2004 vuelve a triunfar la estrategia valu, que hubiera rentado un 2% anual en el periodo, que compara con un -6% anual para el S&P500 y con un -8% anual para una estrategia growth. En mercados inestables, invertir en valor es ms seguro que invertir en crecimiento. En este mercado bajista, que alcanz su nivel ms bajo en septiembre de 2002, un inversor con una estrategia 100% growth habra llegado a perder un 51% de su cartera, mientras que uno con estrategia 100% valu habra limitado sus prdidas al 33%.Evolucin de carteras growth y value (2000-2004).|sp500v---------sp500sp500gwww.FreeLibros.me38Estrategia de grow th: Ms pena que gloria 4 S o y u n in v e r s o r en c r e c im ie n t o , c o m o T. R o w e P r ic e ?Tericamente, el inversor en compaas de crecimiento busca empresas que estn entrando en periodos de rpida y vigorosa expansin. Al inversor en crecimiento no le importa tanto el precio que paga por una compaa, sino que esa compaa vaya a crecer por encima del mercado en los prximos aos. El pionero en invertir en crecimiento fue T. Rowe Price, que en la dcada de los treinta defini determinados criterios para identificar compaas que fueran a crecer ms que la media. Adems de un slido anlisis del balance y la cuenta de resultados de las candidatas, los seis criterios bsicos que deba cumplir una compaa para entrar en su fondo de inversin eran: Alta calidad de I+D. Competencia limitada. No pertenencia a sectores regulados por el gobierno. Empelados bien pagados, pero costes laborales bajos (es decir, alta productividad). Alta probabilidad de obtener retornos sobre el capital invertido (ROIC) elevados (superiores al 10%). Crecimientos de BpA superiores a la media del mercado. Del mismo modo que estos seis criterios servan para incluir una compaa en su fondo de crecimiento, T. Rowe Price segua las siguientes pautas para vender las empresas que tena en cartera: La regla de oro: cuando el ROIC de una empresa desciende, es momento de vender, ha alcanzado su madurez. Cuando una empresa alcanza una cotizacin un 30% superior al precio mximo que el inversor se haya fijado para entrar, debe vender un 10% de la posicin, si sube un 10% ms, debe venderse un 10% ms, y as sucesivamente.www.FreeLibros.meEstrategia de growth: Ms pena que gloria 439Al margen de todas estas pautas de compra y venta, T. Rowe Price decidi, a finales de la dcada de los sesenta, que la era de superioridad burstil de las empresas de crecimiento haba terminado, puesto que su teora se basaba en que el periodo que sigui a la Segunda Guerra Mundial era favorable a la recuperacin econmica y a la creacin y el xito de empresas de crecimiento. Al acercarse la dcada de los setenta las circunstancias del mundo haban cambiado. Vendi su participacin en su sociedad de inversin y se dedic a invertir en materias primas y en activos inmobiliarios, con mucho xito. En 1974 el fondo fundado por Price sufri un sonado colapso aunque, una vez corregida la alta valoracin de los valores de crecimiento, las teoras de Price han servido para detectar oportunidades de inversin como Xerox, Microsoft o Home Depot. La gestora fundada por T Rowe Price en 1937 sigue existiendo con el mismo nombre del fundador, y prestando servicios de inversin a instituciones y particulares, a travs de diversos fondos de inversin especializados en estrategias growth. M e r e c e l a p e n a in v e r t ir s ie m p r e EN CRECIMIENTO?Ha quedado claro que invertir en valu o en growth en el momento oportuno es muy rentable. Pero tambin queda claro que al margen del sentimiento, algo tremendamente subjetivo y por lo tanto difcil de modelizar, no hay ningn indicador claro de que debamos invertir en valu o en growth. No hay una correlacin clara ni con los tipos de inters largos, ni con las polticas restrictivas (tipos de intervencin al alza) o expansivas (a la baja) de los bancos centrales, ni con la volatilidad, ni con la valoracin de los mercados. Puesto que se trata de sentimiento de mercado, solo cuando la euforia burstil es desmesurada, como en los aos 1998 y 1999, no cabe duda de que hay que estar en crecimiento. Ahora bien, quedarse en valores de crecimiento cuando esa euforia ha terminado no es una buena idea, porque al pinchar una burbuja burstil son estos valores los que ms sufren. Basta con fijarse en lo ocurrido con las carteras growth en elwww.FreeLibros.me40Estrategia de grow th: Ms pena que gloria 4periodo 2000-2002. La decisin tomada por el propio pionero en estrategias de crecimiento de vender todos sus intereses en este tipo de valores a finales de los sesenta, simplemente porque prevea que su poca de esplendor haba pasado, es otro buen ejemplo de la arbitrariedad a la que est sometida la inversin por estilos. Invertir solo en crecimiento no es una buena idea para la mayora de los inversores, porque un mercado bajista, aunque sea corto, puede destrozar una cartera de estas caractersticas. Ahora bien, hay quien recomienda a inversores jvenes, que supuestamente tienen toda una vida por delante, que inviertan toda su cartera en fondos de crecimiento, dejando las estrategias valu para los cobardes. Incluso este consejo es cuestionable porque la evidencia nos dice que a largo plazo (treinta aos), las carteras valu lo hacen mejor que las carteras growth. En el captulo de estrategias valu hay sobradas pruebas de esto, pero basta con citar que los mejores gestores del siglo xx (Warren Buffet, como mximo exponente), son inversores valu.www.FreeLibros.meE s tra te g ia Va l u e : L a de W a rre n B u ffe tEn el captulo anterior introducamos el concepto de la inversin por estilos, diferenciando la inversin por crecimiento (estilo growth) de la inversin por valor (estilo valu). La conclusin ms relevante del pasado captulo es que podramos maximizar de forma espectacular nuestra rentabilidad en Bolsa si contramos con la bola de cristal que nos dijera cundo cambiar de estilo valu a estilo growth. Sin embargo veamos cmo el cambio de sentimiento del mercado entre un estilo y otro era altamente arbitrario, por lo que resulta difcil acertar. No depende claramente ni del ciclo econmico, ni de los tipos de inters, ni de la prima de riesgo. Solo en momentos de extrema exuberancia en el mercado (periodo 1998-1999) est clarsimo que hay que invertir en crecimiento, de la misma forma que en periodos de extrema cautela (2001-2002) resulta evidente que lo mejor es invertir en valor. Otra de las cuestiones que quedaba clara en el captulo anterior era que invertir solo en crecimiento, a largo plazo conlleva un riesgo mucho mayor que invertir en valor. Gran parte de la rentabilidad de una cartera invertida en crecimiento durante ocho aos puede perderse en un momento de crisis burstil, como el vivido en el periodo 2001 2002; sin embargo, la inversin en valor quedar mucho ms protegida. En este captulo, si hay algo que queremos dejar claro, es que a largo plazo siempre merece la pena estar ms invertido en compaas de valor que en compaas de crecimiento. En la prxima tabla vemos cmo una inversin a treinta, veinte o diez aos en valor es ms rentable que una inversin en crecimiento. Tomamos los datos que proporciona la empresa de inversin norteamericana Barra para el ndice S&P 500.www.FreeLibros.me42Estrategia value: La de Warren Buffet 5Rentabilidad compuesta anual de los ndices S&P500; S&PSOO growth y S&P500 valuS&P 500 S&P 500 Growth S&P 500 Value30 aos (1975-2004) 20 aos (1985-2004) 10 aos (1995-2004)Fuente: www.barra.com.13,75% 13,22% 12,07%12,41% 12,84% 11,44% 12,24%14,70% 13,16%Las cifras hablan por s solas. La inversin en compaas de valor es ms rentable. Aunque las diferencias parezcan pequeas, en periodos largos son muy relevantes. Si tomamos 1.000 US$ invertidos en diciembre de 1975 en compaas de crecimiento, treinta aos despus tendramos 33.390 US$. Los mismos 1.000 US$ invertidos en compaas de Valor en 1974 se habran transformado treinta aos ms tarde en 61.230 US$. Invirtiendo en valor hubiera obtenido un 83% ms que en crecimiento. La diferencia no es nada despreciable. Q u e s u n a e m p r e s a d e v a l o r ?Intuitivamente, una empresa de valor es una empresa que cotiza barata respecto a sus activos. Es decir, es una empresa que tiene ms valor de lo que el mercado le reconoce. La compaa de servicios financieros Barra cre en 1974 un mtodo para dividir las compaas del ndice S&P 500 en acciones de valor y en acciones de crecimiento. Dee entonces, sus ndices Barra growth y Barra valu son los ms seguidos por los inversores que invierten por estilos. Barra se basa en un nico ratio para clasificar las compaas de un ndice. El ratio es la inversa del Precio/Valor Terico Contable (inversa del P/VTC). El valor terico contable aparece en el balance de cada compaa y mide los activos netos de deuda de la empresa por accin, o lo que es aproximadamente similar, sus fondos propios por accin. Por tanto Barra utiliza el ratio que pone en relacin los activos o los recursos de una compaa, con su valor en bolsa. Si el ratio P/VTC es bajo (o si su inverso es alto), la compaa est barata y pertenece al ndice de valor. Si por el contrario el ratio P/VTC es alto (o su inversowww.FreeLibros.meEstrategia value: La de Warren Buffet 543es bajo), la compaa est cara y es un valor de crecimiento. Se dividen los valores para que cada ndice (growth y valu) represente en torno al 50% de la capitalizacin burstil del S&P 500. Estos ndices se actualizan cada seis meses, o cuando es necesario debido a fusiones, adquisiciones u otros acontecimientos corporativos que provoquen cambios en el ndice S&P500. Si Barra hace este ejercicio para el S&P500, nosotros lo hemos realizado para el Ibex 35, con el siguiente resultado.Ibex35: valor y crecimientoCapita Sector lizacin burs til (mn ) TPI SOGECABLE TELEF NICAM VILES ALTADIS TELECINCO 1NDITEX PRISA GAMESA INDRA AMADEUS TELEF NICA METROVACESA ACS FERROVIAL BANKINTER ABERTIS ENAGAS BANCO POPULAR FCC BANESTO medios medios telecom tabaco medios textil medios industrial tecnolog a tecnolog a telecom inmobiliario construccin construccin bancario autopistas gas bancario construccin bancario 2.452 4.172 40.404 9.478 4.092 13.134 3.361 2.606 1.927 4329 69.432 2313 6.193 5.765 2.986 8.887 2.781 10.965 4.605 7.464 11,69 10,06 8,76 838 7,85 5,79 5,06 4,94 4,89 4,66 439 3,87 3,11 2,92 2,89 2,87 2,75 2,75 230 2,48 P/VTC Inversa del P/VTC 0,09 0,10 0,11 0,12 0,13 0,17 030 030 030 031 033 036 032 034 035 035 036 036 0,40 0,40 Cap. burs. vs lbex35 1% 1% 10% 2% 1% 3% 1% 1% 0% 1% 17% 1% 1% 1% 1% 2% 1% 3% 1% 2% Cap. burs. acumu lada 1% 2% 11% 14% 15% 18% 19% 19% 20% 21% 37% 38% 40% 41% 42% 44% 45% 47% 48% 50%GAS NATURAL gas BBVA bancario SACYR VALLEHERMOSO construccin10.142 44.149 3.308 2,002,20 2,19 0,500,45 2% 0,4647% 11% 1% 37%(contin a)50%www.FreeLibros.me44Estrategia value: La de Warren Buffet 5(continuaci n)I b e x 3 5 : v a l o r y c r e c im ie n to Capita Sector lizacin burs til (mn ) P/VTC Inversa del P/VTC Cap. burs. vs Ibex35 Cap. burs. acumu ladaBANCO SANTANDER bancario 56.601 1,99 0,50 14% 36% IBERDROLA elctrica 16.679 1,91 0,52 4% 22% NHHOTELES hostelera 1.163 1,90 0,53 0% 18% 2.592 1,89 0,53 1% 18% CORPORACI N MAPFRE seguros 1,87 ENDESA elctrica 17.766 0,53 4% 17% ACERINOX acero 3.019 1,83 0,55 1% 13% 1,77 UNI NFEN OSA elctrica 5.923 0,56 1% 12% BANCO SABADELL bancario 5.217 1,62 0,62 1% 11% ACCIONA construccin 4.201 1,59 0,63 1% 10% IBERIA lineas areas 2.456 1,57 0,64 1% 9% petrleo 23.074 1,51 0,66 6% 8% REPSOL 10.671 acero 1,23 0,81 3% 3% ARCELORFuente: Self Trade Bank. En negrita empresas de crecimiento, las restantes seran empresas de valor. Datos de enero 2005.Las primeras veinte compaas de la tabla formaran el ndice Ibex35 crecimiento, mientras que las siguientes quince compaas seran el Ibex35 Valor. Entre este segundo grupo de empresas se repiten algunas de las pautas que vemos en el ndice B arra valu: son compaas que tienden a tener PERes bajos (como las petroleras), rentabilidad por dividendo alta (como las elctricas) y crecimientos de beneficios difciles de predecir (como las compaas de materias primas). El ndice de valor suele tener ms elctricas, financieras y petroleras que el ndice de crecimiento, mientras que este ltimo suele contar con una mayora de empresas tecnolgicas y de consumo defensivo. Estas tendencias pueden variar segn el momento de mercado. De hecho en el ao 2002 la mayor parte de las empresas de telecomunicaciones europeas formaban parte del ndice de valor, debido por una parte a que sus activos en balance estaban sobrevalorados por los altos precios que pagaron por las licencias UMTS europeas, y por otro a la fortsima cada que acumulaban en Bolsa en los ltimos tres aos. Esa situacinwww.FreeLibros.meEstrategia valu: La de Warren Buffet 545anmala ya se ha corregido. Ahora quiz choque ver a la mayor parte de las constructoras en la zona de crecimiento, cuando tradicionalmente tiende a ser un sector de valor.W a r r en B u ffet; a lg o m s q u e v a lo rComprar valor es comprar barato. Esto es lo que predica la escuela de inversin creada por Benjamin Graham a la que ha sido siempre fiel Warren Buffet, con inmejorables resultados. Warren Buffet se hizo cargo de la sociedad de inversin Berkshire Hathaway en 1965. Si hubiramos invertido 10.000 US$ en Berkshire Hathaway ese ao, hoy tendamos 30 millones. Buffet es un personaje controvertido. El mercado le dio la espalda en el boom tecnolgico de finales de los noventa porque se negaba a comprar empresas cuyo producto no entenda, perdindose los pelotazos burstiles de empresas de Internet y telecomunicaciones. En 2001 y 2002, al pinchar la burbuja tecnolgica, Warren Buffet recobr su prestigio, y hoy pocos dudan que su estrategia de inversin es imbatible. La mayor parte de los inversores que compran empresas tericamente infravaloradas tienen la esperanza de que el mercado corrija su ineficiencia y termine por reconocer su valor. Por el contrario, a Warren Buffet no le interesa demasiado el comportamiento del mercado burstil, ya que lo que realmente busca es comprar empresas de buena calidad. Si la empresa es buena, el mercado har el resto. Cul es su mtodo? Buffet se hace las siguientes preguntas a la hora de comprar una empresa con el objetivo de encontrar calidad a precios moderados. La lista no es exhaustiva, pero constituye un buen curso de anlisis fundamental. S onc o n s is t e n t e s l o s b e n e f ic io s d e l a e m p r e s a ?Buffet utiliza el ROE (beneficio neto/ fondos propios) para medir la rentabilidad de la compaa y lo compara con el ROE medio del sector. No solo es importante que el ROE del ltimo ao sea elevado con relacin a sus competidoras, sino que sea consistente en el tiempo. Habra que mirar el ROE de los ltimos 5-10 aos.www.FreeLibros.me46Estrategia value: La de Warren Buffet 5 T ie n ed e m a s ia d a d e u d a ?Muchos empresarios prefieren financiarse con deuda que con fondos propios, pero Buffet es un acrrimo defensor de limitar el peso de la deuda en el balance. El endeudamiento excesivo genera volatilidad en los beneficios en funcin de si suben o bajan los tipos de inters. Buffet prefiere comprar empresas con ratios de endeudamiento bajos (deuda/fondos propios). L O S MRGENES SON ALTOS? SO N CRECIENTES? Interesa comprar empresas en las que una buena proporcin de los ingresos se conviertan en beneficios. Cuanto ms alto sea el margen neto (beneficio neto / ventas) mejor, aunque sobre todo lo que importa es que este margen sea creciente. Es posible que la empresa estudiada tenga un margen sobre ventas bajo en comparacin con otras del sector, pero sera interesante si lleva una progresin ascendente de mrgenes en los ltimos cinco aos. C u n to sa o s l l e v a f u n c io n a n d o l a c o m p a a ?Generalmente Buffet no compra empresas que lleven menos de diez aos cotizando en Bolsa. Si la empresa adquirida no cotiza, busca compaas con un slido historial a sus espaldas. No juega con start ups, en parte debido a esto qued al margen del boom tecnolgico y su posterior pinchazo. Buffet busca compaas que hayan capeado algn que otro temporal y que estn infravaloradas. V endep r o d u c t o s d if e r e n c ia d o s d e l a c o m p e t e n c ia ?Cuanta mayor diferenciacin respecto a la competencia presente el producto/servicio de la compaa, mejor. Buffet busca negocios con ventajas competitivas, por lo que generalmente se aleja del sector materias primas, cuyo producto est totalmente comoditizado. En ocasiones, si la infravaloracin de la empresa estudiada es muy acusada, se ha saltado esta regla.www.FreeLibros.meEstrategia valu: La de Warren Buffet 547 C o t iz ac o n u n d e s c u e n t o s u p e r io r a l25%respecto aSU VALORACIN FUNDAMENTAL?El ltimo punto es la clave. Podemos encontrar bastantes empresas que cumplen con las cinco primeras condiciones, pero es mucho ms complicado encontrar empresas de calidad que adems estn infravaloradas. Un problema aadido es determinar correctamente cul es la valoracin fundamental de la compaa. Buffet tiene un amplio equipo de analistas dedicados a ello. Si el valor de mercado es un 25% inferior al valor fundamental de la empresa objetivo, hay negocio. Esta ltima regla es suficientemente restrictiva como para dejar fuera a la mayor parte del mercado. El xito de la estrategia de Buffet radica en saber valorar las empresas y adems comprar solo las que estn francamente baratas.www.FreeLibros.mewww.FreeLibros.meIn v e rtir por s t o c k p ic k in g : C o m o si fu e ra s Peter Lyn ch 6Stockpicking. Este es otro trmino anglosajn omnipresente en carteras modelo, fondos de inversin y libros de estrategia burstil. Su traduccin es bien sencilla: eleccin de valores. La eleccin de valores por stock picking suele realizarse mediante criterios ms fundamentales que tcnicos. Es decir, fijndose en la actividad de la empresa, cmo evolucionar en los prximos meses considerando el entorno econmico general, la competencia existente en el mercado, su equipo directivo y cosas por el estilo. Generalmente, los stockpickers se fijan poco en las figuras de anlisis tcnico puesto que sus inversiones tienen un carcter ms largoplacista. Eso s, el objetivo ltimo de un stockpicker es encontrar oportunidades de oro en el mercado, acciones con capacidad de multiplicar su precio por diez. Lgicamente, no toda su cartera tendr estas pretensiones, pero si el stock picker compra diez valores, tendr esperanzas de que al menos uno multiplique su cotizacin varias veces. S o y un s t o c k p ic k e r ?El inversor por stock picking no tiene excesiva prisa por ver crecer su dinero, aunque sus expectativas de retorno son muy altas. Busca empresas de calidad y que adems estn infravaloradas, y no le gusta replicar un ndice. Una caracterstica adicional es que su cartera de valores suele constar de unas pocas acciones, seleccionadas con mucho cuidado. En la mayor parte de los casos, unos cinco-diez valores sern suficientes para componer una buena cartera de stock picking. Si nos ceimos al caso espaol, en esa hipottica cartera de cinco valoreswww.FreeLibros.me50Invertir por stock picking: Como si fueras Peter Lynch 6podra haber perfectamente uno o dos valores que no pertenecieran al Ibex 35. El stockpicker suele dar un voto de confianza a compaas pequeas, a las que ha visto alguna caracterstica especial que podra convertirlas en compaas grandes.No SOLO IMPORTAN LOS NMEROSMs adelante veremos cmo el gran stock picker de los mercados financieros, Peter Lynch, gestor del fondo Magellan durante aos, hizo sus mejores elecciones. Veremos cmo, adems de pasar mucho tiempo con analistas financieros haciendo nmeros sobre las compaas que estudiaba, las mejores elecciones de valores de su carrera surgieron de la observacin minuciosa del entorno y de la aplicacin del sentido comn. Son los criterios cualitativos los que en muchas ocasiones juegan un papel tan relevante como los cuantitativos (rentabilidad por dividendo, PER, precio/valor terico contable, opinin de consenso, solvencia financiera, etc.). Equipo gestor: no debemos olvidar que el equipo gestor es la columna vertebral de la compaa. Son los responsables del da a da, pero adems toman decisiones estratgicas que pueden elevar una empresa al estrellato o hundirla en el fondo del ocano. Cuando echemos un vistazo al equipo gestor de una empresa debemos preguntarnos: Qui n lo compone: los cargos ms relevantes son el consejero delegado (o presidente ejecutivo), el director financiero, el director de operaciones y el director estratgico o de inversiones. Conviene saber si el poder est muy centralizado (hay compaas en las que el consejero delegado (CEO en trminos anglosajones) toma absolutamente todas las decisiones, y otros estilos de gestin en los que el poder se diluye en un equipo ms amplio. De dnde viene: en otras palabras, cul es el curriculum acadmico y profesional de los componentes del equipo directivo. Tienen experiencia en la industria? Han tenido problemas con laswww.FreeLibros.meInvertir por stock picking: Como si fueras Peter Lynch 651autoridades supervisoras del mercado de valores en cargos anteriores? Cu 1es su filosof a: gestin personalista o abierta. Opacidad o transparencia. Rigor o flexibilidad. Deberamos confiar en el estilo de gestin de una compaa antes de comprarla con la expectativa de multiplicar nuestra inversin. Cu nto tiempo llevan al mando: un equipo gestor que lleva veinte aos al frente de la compaa presumiblemente hace las cosas bien. Nadie dura tanto al mando si comete errores de bulto. Si nuestra compaa elegida es una historia de reestructuracin, probablemente necesite un equipo gestor nuevo. Entonces es especialmente importante que nos fijemos en las ocupaciones previas del nuevo consejo. Si fueron capaces de dar la vuelta a una compaa en el pasado, ser ms probable que sean capaces de hacerlo de nuevo. En la historia burstil reciente del mercado espaol, un buen ejemplo de la importancia del gestor es el voto de confianza que dio el mercado a la entrada de Leopoldo Fernndez Pujis, fundador y artfice del xito de Telepizza en los noventa, en el capital de Jazztel (septiembre de 2004).Cotizacin de Jazztel (septiembre 2004-junio 2005).Fuente: Bloomberg.www.FreeLibros.me52Invertir por stock picking: Como si fueras Peter Lynch 6Entender la actividad de la compa a: esta regla de oro para invertir en bolsa es ms importante si cabe si queremos ser stock pickers de xito. Entender cul es el producto o servicio de una empresa, cmo lo fabrica y a quin lo vende es decisivo para elegir con criterio. Para un stock picker, aquello de comprar y vender de odas (porque alguien le sopla que aquello es un chollo) es un sacrilegio. El pinchazo de la burbuja tecnolgica cogi por sorpresa a muchos inversores que haban confiado en multiplicar su dinero con cualquier cosa que sonara a tecnologa. Nadie pareci percibir que haba suficiente fibra ptica para atender a las necesidades de capacidad de los siguientes diez aos, ni que la tecnologa UMTS tardara cinco aos en empezar a funcionar, ni que el comercio electrnico conlleva desarrollos logsticos muy complejos en cuanto la clientela crece un poco. Estos detalles, en gran medida de sentido comn, hubieran salvado muchas inversiones. No perder de vista la industria y la competencia: lo principal es saber cmo genera beneficios la empresa elegida, pero tambin es necesario seguir la evolucin general del sector o industria a la que pertenece la compaa. Por muy bien gestionada que est una tabaquera, no podemos dar la espalda a la realidad. Cada da hay menos fumadores en los pases desarrollados, y la situacin tiende a agudizarse por el intervencionismo estatal ante los desorbitados costes sanitarios de atender al colectivo fumador. Si a esto aadimos el alto riesgo de litigios que derivan en indemnizaciones multimillonarias que deben atender las tabaqueras en pases como EE UU, hay que ser valiente para elegir una empresa del sector para formar parte de una cartera de inversin. Otros factores del sector que conviene vigilar son el entorno competitivo (pocos jugadores o sector fragmentado), la cuota de mercado de la compaa elegida, barreras de entrada en la industria (es relativamente fcil montar una cadena de heladeras, pero mucho ms difcil crear una compaa farmacutica). El poder de la marca: el reconocimiento de una marca lleva aos, tanto en el desarrollo del producto como en el presupuesto de marketing de una empresa No debemos infravalorar su poder. Coca Cola, la marca ms popular del mundo, ha terminado por superar todas sus crisis gracias a este reconocimiento global. Comprarwww.FreeLibros.meInvertir por stock picking: Como si fueras Peter Lynch 653Coca Cola en momentos de vacas flacas puede ser muy rentable, y todo gracias al poder de la marca. Otras compaas diversifican el riesgo contruyendo su negocio alrededor de un buen nmero de marcas muy poderosas. Es el caso de compaas de consumo como Procter & Gamble. Solo para el mercado espaol destacan multitud de marcas muy conocidas (Ariel, Clairol, Don Limpio, Fairy, H&S, Max Factor, Olay, Pantene, Tampax). Las marcas asociadas a un individuo son ms peligrosas. En primer lugar, porque ese individuo puede verse envuelto en algn tipo de escndalo, machacando la credibilidad de la compaa y de su cotizacin. Fue el caso de Martha Stewart en EE UU. En segundo lugar, porque una empresa ligada a un individuo siempre corre el riesgo de que la persona se desligue del proyecto, bien voluntariamente o por accidente. En cualquiera de los casos se produce una situacin de vaco e incertidumbre que el mercado suele penalizar con fuertes descensos. Sentido com n: no hay que complicarse demasiado. La mayor parte de las veces el sentido comn y la observacin de nuestro entorno son los mejores aliados a la hora de descubrir empresas con potencial para multiplicar nuestro dinero. No es necesario dedicarse al mundo de las finanzas, ni leer la prensa econmica a diario para percibir que determinados productos o servicios irrumpen en nuestra vida diaria y pueden representar una oportunidad para un stockpicker. Peter Lynch tiene mucho que aportar al respecto.L a s l e c c io n e s d e P e t e r L y n c hPeter Lynch ha sido calificado como el mejor gestor de fondos de la dcada de los ochenta que, por cierto, fue bastante complicada para el mercado de renta variable. Es un stock picker nato. Ha sido director del fondo Fidelity Magellan Fund durante trece aos. Una inversin de 10.000 US$ realizada en 1977 en este fondo (ao en que Lynch tom las riendas) se haba multiplicado por veintiocho veces en 1990, cuando dej el fondo. Su libro, Un paso por delante de la Bolsa, explica muchos de sus secretos, pero si tenemos que destacar uno nos quedamos con una idea: su xito deriva de su capacidad para ver el mercado como un amateur. Las mejores oportunidades para invertir sewww.FreeLibros.me54Invertir por stock picking: Como si fueras Peter Lynch 6encuentran en el centro comercial o en la empresa en la que trabajamos. Podemos descubrir las compaas de ms xito del futuro observando nuestro entorno ms cercano. As nos adelantaremos a los expertos y encontraremos los tenbaggers, acciones cuyo valor se multiplica por diez convirtiendo una cartera convencional en una cartera estrella. Veamos algunos ejemplos.L 'e g g s : u n o d e l o s d o s p r o d u c t o s XITO DE LA DCADA DE LOS SETENTAde co n su m o de m a yo rPeter Lynch utiliza a menudo el ejemplo de esta marca de medias, L eggs, descubierta por su mujer en el supermercado. La historia es la siguiente. El propio Peter Lynch, que antes de ser gestor fue analista, cubra Hanes, compaa que fabricaba esta marca de medias en la dcada de los setenta, por lo que conoca en bastante profundidad su negocio, as como la industria textil norteamericana. Sin embargo la decisin de invertir en Hanes, una vez se hizo cargo del fondo Fidelity Magellan, no fue resultado de sus conclusiones sobre la empresa como analista, sino de una observacin realizada por su mujer. Carolyn coment cmo, al ir al supermercado, haba visto las medias L eggs en unas cajas de plstico de colores con forma de huevo situadas en las estanteras cercanas a la caja de pago. Hanes estaba introduciendo las medias L eggs con carcter de prueba en diferentes supermercados del pas con el llamativo paquete en forma de huevo y el novedoso posicionamiento en las estanteras cercanas a la caja, normalmente reservadas a otros productos como las pilas o los dulces. Al salir de los puntos de venta de prueba, representantes de Hanes preguntaban a las dientas si haban comprado medias, y un alto porcentaje contest afirmativamente, citando el paquete en forma de huevo pero sin recordar la marca. Hanes se dio cuenta del xito del lanzamiento de su producto en supermercados casi al mismo tiempo que Peter Lynch, gracias a su mujer, y mucho antes que el resto del mercado. Peter Lynch consigui multiplicar por seis la inversin realizada por su fondo en Hanes. La compaa fue adquirida posteriormente por Consolidated Foods, que ahora es Sara Lee. En el momento de la adquisicin, Peter Lynch deshizo su inversin en Hanes.www.FreeLibros.meInvertir por stock picking: Como si fueras Peter Lynch 655T h e L im it e d : m u l t ip l ic p o r Y POR MS DE CIEN EN OCHOv e in t e e n c u a t r o a o sUna historia similar es la de The Limited, cadena de moda que arras en el mercado norteamericano en los aos ochenta. Peter Lynch cuenta cmo uno de sus amigos, empaado en seguir los consejos de su broker y de las columnas de opinin de la prensa econmica, pas por alto los comentarios de su esposa. La mujer lleg un da a casa entusiasmada con una nueva tienda que haba en el centro comercial, The Limited, en la que haba ropa bonita y barata. Haba conseguido apaar el guardarropa de invierno de sus hijas por 275 dlares. Corra el ao 1979 y The Limited cotizaba en bolsa a 50 centavos por accin. La empresa haba sido creada en 1963 con una nica tiend