早稲田大学商学部広田真一ゼミ

王 新菟

1.ハイライト

・投資判断：現在株価 500,000円は、エンタプ

ライズ・ディスカウント・キャッシュフロー法

で計算された理論株価 417,925 円に対して約

20％の割高水準であるため”SELL”を推奨する。

同社の売上高は拡大傾向にあり、また業界の中でも最高の利益率を誇っているが、これら

の長所はすでに知れ渡ったものであり、目新しいものがない。また世間一般ではもてはや

される中国市場への進出は、当社にとっては懸念事項が多く時期尚早に思われるので、現

在の株価は割高であると判断した。

・業界動向：商品の安全性が非常に問題視されるようになり、化粧品も「作った人の顔が

見える」ことが求められるようになった。メディカルコスメの日本での鼻祖ともいうべき

当社は、専門性が大いに評価され事業の規模拡大を果たしている。

・事業戦略：高齢化社会に対応したアンチエイジングシリーズが堅調であり、購買決定に

自主性の高い顧客と信頼関係が築くため、さまざまなチャネルを横断的に Webマーケティ

ングできるシステムを開発している。さらに新市場である中国への進出にも非常に意欲的

であり、2013年までに進出のめどつけたい模様である。

0 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000

日時株価推移 （円）

業種 化学

ドクターシーラボ 【4924】 ～追い風強くも、目新しさなし～

主要指標

投資推奨： Sell

理論価格： 417,920 円

価格(2011/10/06 現在)： 500,000 円

Figure 1 Yahoo!ファイナンスより作成

2.企業概要

株式会社ドクターシーラボは 1999年に設立されて以来、化粧品、健康食品、美容機器な

どの企画、開発、製造販売を手掛けている。現取締役会長を務める城野親徳が美容外科に

就診した患者のために作った院内治療薬を原点として、化粧品業界の中で皮膚科、形成外

科、美容外科などの医師によって研究、開発された商品を扱うメディカルコスメというニ

ッチ分野で発展している企業である。「肌トラブルに悩むすべての人々を救う」を企業理念

に掲げ、医師の視点から企画開発されたスキンケア化粧品を提供する。同社の事業部門は

二つに分けられる。一つは Dr.Ci:Labo や Labo Labo, Genomer をブランドに持つ「化粧品

事業」で、もう一つはサプリメントや食品など口に入れることのできる商品を提供する「健

康食品事業」である。

･化粧品事業

スキンケア化粧品は基礎化粧品とも呼ばれ、皮膚を健やかに保ち、肌質を整えることを目

的とする。当社の化粧品事業はスキンケア化粧品を中心に展開している。20 代の女性をタ

ーゲットとする Labo Labo、30代後半から四十代の女性をターゲットとする Dr. Ci: Labo、

さらにアンチエイジングをコンセプトとする Genomerという三つのブランドを持っている。

国内では Dr. Ci: Laboを中心に、新顧客層の開発と既存商品のリニューアルをめざし、海

外ではまだ認知度の向上とブランド浸透を図っているところである。

・健康食品事業

当該事業は、口に入れられるものを通して、体の内側から健康と美容をサポートする商品

を提供する。サプリメント、ダイエット食、ドリンク剤、青汁など品種は多岐に渡る。

Figure 2.ドクターシーラボホームページより作成

・業績ドライバーの選定

化粧品事業は 2011 年 7月期に売上の 95.9%を占め、同社の中核事業であり、経営戦略も化

0

10000

20000

30000

40000

2007 2007 2008 2009 2010 2011

18016 18677 21076 25095 30712 34739 319 276

272 501

1076 1493

事業セグメント別売上高

その他

健康食品事業

化粧品事業

(百万円)

粧品事業を中心に据えたものであるので、同社の業績ドライバーを化粧品事業とする。健

康食品事業は割合が小さく、業績ドライバーにはならないが、高齢者をターゲットにして

いるので、化粧品事業でつかんだ顧客へ横拡大していくことが望まれている。同社は現在

2013年 7月期までに売上高 47億円達成を中期計画の業績目標としている。

3.業績見通しと競争上の位置

同社の中期経営戦略は、国内市場を注目しつつも、海外市場への意欲を示すものであっ

た。景気の影響を受け、国内市場が全体的に縮小の傾向(Figure:4)が見られるものの、メ

ディカルコスメはニッチ市場なので価格弾力性が低くその影響は小さい。スキンケア化粧

品は女性にとっては生活必需品で元来景気の影響を受けにくい上、メディカルコスメはさ

らに外用薬のニュアンスを含み、より安定的である。メディカルコスメはつまり、専門の

医師が開発した化粧品のことである。アメリカではスキンケア化粧品市場の 53%をメディカ

ルコスメが占めていると言われている。ところが日本では同社がメディカルコスメ市場を

牽引してはいるものの、現在の市場規模は約 700から 800億円と見られ、2010 年度のスキ

ンケア化粧品市場 9627 億円の 10％も満たしていない。年間約７%の成長を見せているメデ

ィカルコスメは、成熟した日本の市場で稀に見るほどの潜在力を持っていると言え、これ

からはさらなに発展していくことが予想される。

当社はこの市場環境の中で、三つの成長戦略をを打ち出している。第一は化粧品健康食

品市場において圧倒的に他社と差別性のあるメディカルプロダクトの開発、第二は各販路

の応対力を高度化したうえで複数販路の最適活用によるお客様のご利用頻度向上、最後に

新規市場、顧客の獲得による長期的成長基盤の確立である。

第一の戦略には Genomer ブランドを例に挙げることができる。高齢化が進むにつれ、ア

ンチエイジングに対する専門性の高い化粧品が求められている。Genomer は需要にこたえ、

「皮膚の専門家によって研究・開発された大人の女性のためのエイジングケア」と掲げて

いる。基本的に同社はどのチャネルでも同じものを販売しているが、Genomerだけは通信販

売や卸売販売されていない。百貨店で対面販売され、原料に 6 つのアミノ酸で構成された

「Neo-H.G.H」を使い、価格も高い。またパッケージからも読み取れるように、シンプル

で清潔感を強調していた従来のメディカルコスメ製品とは一線を画して、ゴージャスさを

全面的に押し出している。売上に占める割合はまだ少ないが、四十代以上の女性をターゲ

ットに堅調に拡大する傾向が見込まれる。

同社が通信販売を最大のチャネルに持つことは上場している化粧品会社の中でも珍しい。

通信販売で商品を購入する顧客の多くは商品にしていて豊富な知識を持ち、特にインター

ネットによる通信販売ではこの傾向が強い。(Figure:5 参照)消費者は企業からの一方的な情報

発信やマスメディア情報に追随せず、自らが選択し行動する主体的な消費行動をとるよう

になっている。このような顧客を従来のチャネルで囲い込むことは不可能である。同社は

自主性のあるこれらの顧客に対して、Webを利用した通信販売、卸売販売と対面販売すべて

のチャネルに渡る顧客関係管理システムを構築することによって、消費者との関係性を築

いていこうとしている。

同社は多くの日本企業の例に漏れず、中国を中心とした海外進出戦略を打ち出している。

戦略の第三番目の新規市場は中国のことであると同社の経営陣も明言している。計画の時

点では 2011年 7月期に中国進出の法務手続きを済ませ、パートナー選定を完了させはずで

あった。しかし、日中関係が芳しくなかったことや震災などの影響でこの目標は達成され

ていない。中国の化粧品市場は近年 10%程度の成長を続けているので、市場規模の面からい

えば確かに成長が期待できるといえる。しかし、この市場が同社の商品に適しているかど

うかはまた別問題である。同社の商品はベネフィットと価格の軸によるポジショニングマ

ップで右上に位置する。

つまり高価格で品質の良い商品を提供しているのである。このような商品は、その良さ

を理解し評価をしてくれる顧客があってこそ成り立つものである。ドクターシーラボの商

品コンセプトを理解し評価してくれる顧客は中国でどのくらいいるだろうか。復旦大学の

盧暁によると、高価格の商品に対して中国人消費者が持つ態度は四つのグループに分ける

ことができる。

残念ながらいずれも同社を望む顧客ではない。同社の商品は無駄をそぎ落とし、洗練され

たシンプルさを強みとしている。欧州や米国のブランドと比べると、代表できる文化的側

面も、社会的地位も優れているとは言い難い。目立つことはしないが、良いものを見極め、

分類 割合 特徴

愛好者 15% 贅沢品が表す社会的地位を求める。高価格を好む

追随者 22% 贅沢品が示す社会的グループへの帰属を求める

理性的消費者 35% 贅沢品が持つ文化に魅力を感じる。消費するものへの知識が豊富

無関心 28% 贅沢品にとくに関心はない

シンプル

価値付与

高価格 低価格

それを入手する経済的余裕がある人が同社を選択する可能性が高い。中国人消費者が社会

的注目を集める意味で商品を選択しているなら、ドクターシーラボが選ばれる機会はほと

んどない。盧暁によれば、中国市場にはこれら四つとはべつに、もう一つのセグメントが

ある。彼はこれらの人々を「享受者」と名付け、自分の生活をより楽しむために価格が高

くても品質の良いものを使おうとする人々としている。おそらくはこのような人々が同社

のターゲットとなるべき層であるが、規模はまだ小さく発展途中であり、同社が中国市場

に進出するのは時期尚早であろう。今回の目標未到達はむしろ塞翁が馬というべきである。

しかし、2012 年 7 月期の経営計画ではなおも「中国でのローンチ」を掲げており、大陸で

広告キャンペーンまで打ち出す予定とのことである。同社は中国大陸へのステップとして

すでに台湾、香港、シンガポールに進出しているが、どこほど良いシミュレーションでも

すべての条件が同じというわけではない。同社は台湾でテレビショッピングをチャネルに

使い知名度を上げたようだが、これは中国大陸では用いてはならない方法である。なぜな

らば、大陸のテレビショッピングは誇大広告や虚偽表示の問題が後を絶たず、テレビショ

ッピングに出たら商品の品質が悪いと思われてしまうのである。同社が今中国市場に進出

をすれば、まずは顧客に知識を与え顧客を育てなければならない。しかし、規模が小さく

中国市場に対する経験のない同社にその役目は荷が重い。むしろ、資生堂や花王など経験

も実力のある会社に先に進出させ、顧客が育った時点で初めて進出した方が良いではない

だろうか。

・SWOT分析

総評：有利

同社は専門医が開発に携わることで、競合他社を引き離している。またメディカルコスメ

市場自体も拡大の傾向にあり、同社のシェアを脅かす要因は現在見当たらない。新技術の

発展によって強力な代替品が現れないとも断言できないが、コストなどの面を考えると、

ここ 10年はそのような事態には陥らないと思われる。

内部要因 強み ・商品開発の専門性

・消費者のニーズを直接知ることができる

弱み ・ブランドの少なさ

外部要因 機会 ・安全性への関心

・高齢化社会の進行

脅威 ・競合他社の参入

・新しい美容手法の発展

強み

商品開発の専門性：同社の売上の約 40%を占めている主力製品であるアクアコラーゲンゲル

は、元来皮膚科クリニックで薬として患者に処方されていたものであった。医師によって

開発されるという点で、ドクターシーラボの商品は一般の研究職者によって開発される製

品と、専門性の点で一線を画している。

消費者のニーズを直接知ることができる：一般の化粧品開発は、消費者のニーズを知るた

めにアンケートやインタービューを利用する。同社の取締役会長兼開発管掌役員の城野親

徳は、シロノクリニックの総院長でもあり、消費者がどのような商品を欲しているのか、

一次情報を入手することが非常に容易な立場にいる。こうして得られる情報は質や量にお

いて、アンケートやインタービュー形式よりもはるかに優れている。つまり消費者のニー

ズを的確につかみ、いち早く商品を開発することができるのである。

弱み

ブランドの少なさ：ブランドのターゲットに対する汎用性の低さは化粧品業界の特徴とも

いうべきことがらかもしれない。ブランドの少なさは、ターゲティングの狭さにほぼ等し

い。同社は現在三つのブランドを持ち、メディカルコスメがニッチ市場であれば問題はさ

ほど現れないが、これからより市場が成長するに従い、三つのブランドのみではカバーし

きれない顧客の存在が大きくなっていくことは避けられない。

機会

安全性への関心：添加物や放射能汚染問題で商品の安心、安全が問われる今日は、「作り手

の顔が見える」ことへ欲求が高まっている。食品に対しては産地の表示が求められるよう

に、スキンケア化粧品でも誰が作っているかに対して消費者は関心を持っている。メディ

カルコスメは医師が開発した商品で、また同社の商品は添加物を入れないシンプルな材料

を使うことをアピールしており、消費者を十分安心させることができる。

高齢化社会の進行：一般的な定義では 60歳以上の人口比率が 10%を超す、もしくは 65歳以

上の人口比率が 7%を超すと高齢化社会と呼ばれるようになる。2010年の時点で日本での 65

歳以上の人口比率はすでに 23%を超し、まさに超高齢化社会という名にふさわしい。また女

性だけの割合では、高齢者に算入される人は 25%を超えている。このことから、これからの

スキンケア化粧品市場はアンチエイジングが大きくパイを伸ばしていくことが予想される。

同社のハイエンドブランドである Genomer は、このセグメントをターゲットにしており、

安定した成長が見込まれる。

脅威

競合他社の参入：写真のフィルムを扱っている富士フィルム株式会社が 2007年から「アス

タリフト」シリーズで化粧品分野に進出してから、2009 年に冷凍食品で知られるニチレイ

と半導体デバイスで知られる昭和電工が洋蘭の有効成分を活用する「株式会社シルヴァン」

を設立し、2010 年に新日本製薬が「ラフィネカラー」を開設するなど、異業種からの参入

が相次いている。またほとんどの大手製薬会社も化粧品分野に進出し、競争が激化するこ

とは避けられない。

新しい美容手法の発展：同社の売上の 95％を占めているのが化粧品事業であるが、もし化

粧品によらないで美容効果を得られる手法が発展したら、同社にとっては大きな打撃にな

りかねない。今ではまだ高価で化粧品の代替手段にはならないが、イオン導入やヒアルロ

ン酸注入、レーザー治療が美容手法として開発されている。これらを気軽に行えるように

なると、同社のスキンケア化粧品に取って代わることも想定できる。

・5Forces

総評：やや有利

新規参入の恰好の市場で、買い手がある程度の価格交渉力を持つという圧力を受けている

ことは確かだが、同社が位置する特殊なポジションや、高い収益性を生み出す経営システ

ムをすでに構築していることを考慮して、やや有利とした。

新規参入の脅威 強い 収益性の良い堅実な市場であるため新規参入は活発

業界内競争 中立 同社の特殊なポジショニングによって、

完全に競争相手にあたる会社は少ない。

代替品の脅威 弱い スキンケアに替わるものはここ 10年では、まだ考えられない。

買い手の交渉力 やや強い インターネットでは簡単に価格比較ができる。

売り手の交渉力 中立 原材料の価格は安定している。

新規参入の脅威…強い

スキンケア化粧品市場は収益性が良く、また景気の変動によって影響を受けにくい堅実な

市場であるため、新規参入しようとする会社は多い。参入障壁となるものはなく、化学製

品とは異なる業種から参入する企業もある。

業界内競争…中立

同社はスキンケア市場の中でも、メディカルコスメという特殊なポジションをとっている

ので、正面から競争相手になる会社は少ない。まだ同社は設立当初からメディカルコスメ

に手掛け、販売に対するノウハウや顧客の情報など、すでにある程度の先発優位性を確立

している。この状況は当面打ち破られることはないと考えられる。

代替品の脅威…弱い

スキンケア化粧品は女性にとって必需品であり、それに替わるものは今のところ確認でき

ない。美容外科施術は数多くあるが、いずれもコストパフォーマンスの点でも、利便性の

点でもスキンケア化粧品に及ばない。よって、代替品の脅威にさらされる恐れは当分ない

と思われる。

買い手の交渉力…やや強い

同社が通信販売に重きを置いていることもあり、買い手は十分に情報を調べ、商品に対す

る知識をもって購買行動に臨むことが多い。どのメーカーのどの商品が最安値を打ち出し

ているのか、インターネット上で検索するには 3 分もかからない。それでも、同社と同じ

ポジションに属する企業はまだごく少ないので、買い手の交渉力は「強い」ではなく、ワ

ンランク下げた「やや強い」とした。

売り手の交渉力…弱い

化粧品の原料を販売している企業は多く、規模の小さいものが多い。さらに 2000年の化粧

品原材料規制緩和により、原材料の種類は飛躍的に増え、2011 年現在は 10000 種を超える

と言われている。このような状況で原料会社が交渉力を持つのは難しいと判断し、売り手

の交渉力を「弱い」とした。

4.投資サマリー

投資判断とその根拠：現在株価 500,000円は、DCF法で計算された理論株価 417,925円に対

して約 20％の割高水準であるため”SELL”を推奨する。同社の強みはすでに知れ渡り、長

所となるべき新しい点はなく、進出しようとしている中国市場にある脅威を考慮し、現在

の株価は割高であると判断した。

市場の追い風：安心、安全を求める消費者の声は日に日に強く、また高齢者が増えること

でアンチエイジングへの需要が高まり、まさに同社の専門性が求められる状況である。

特殊なポジションによる市場規模の拡大：同社が事業の中心に据えているメディカルコス

メは日本では成長盛りであり、市場を牽引する企業として同社はこれからも順調に規模を

拡大できる。

中国進出の不備：市場の成熟度が低く、同社の製品を求める層がまだできていない。自社

で顧客育成するには負担が大きすぎて、進出は時期尚早。

5.バリュエーション

企業の価値算定に当たっては、ディスカウント・キャッシュフロー法を用いた。算定の

結果、理論株価は 417,925 円となり、現実の株価は割高であるという結果になった。

算定の詳細は以下の通りである。まず売上高をチャネルによって通信販売、卸売販売、

対面販売、海外事業等の四つに分け、それぞれのチャネルに対して 2021年 7月期までの売

上高予測から全体の売上高を予測した。次に売上高から取り除くべき費用等の予測を行い、

営業フリーキャッシュフローを割り出した。最後は、別途算出した加重平均資本コストで

営業フリーキャッシュフローを割り引き、理論株価を導出した。

費用の算出については三つの期間に分け、状況に応じて成長率を変えて算出した。この

三つの期間というのは、12年と 13年、14から 16年、そして 17年から 21年の三つである。

当社は三年ごとに経営計画を見直すことにしているので、このような期間を設けているの

は当企業のポリシーに沿うものである。

6.財務諸表分析

収益性及び効率性：同社は同業他社よりも遥かに高い収益性を誇っている。これはひとえ

に売上原価が低いためである。高品質かつシンプルの商品は「何か特別なものが入ってい

ること」よりも、「何も特別なものが入っていないこと」を評価される。つまり顧客は「何

もない」ことに対して、お金を払うのである。同社の原価が低く、収益性が高いポイント

は、この消費者の行動にある。(Figure 6,7 参照)

安全性：同社は現在、事実上無借金経営を行っている。同社の販売網は通信販売によると

ころが大きいので、ハード面の投資を必要とすることは少ない。しかしこの財務上の安全

性は必ずしも経営上の安全性とは一致しない。買収を仕掛けられたときの対策のためにも、

これからは無借金の状態を打破することが考えられる。

7.業績見通し

まず通信販売の売上高の算出から詳しく記述する。通信販売は今伸び盛りの市場で、過

去の成長率の平均だけでは適切とは言えない。そこで 12～13年、14～16年、そして 17年

以降という三つのセクターに分解して、それぞれに異なる基準で分析した。12、13 年では

まだ市場が拡大し続けることが想定できるので、売上高成長率に市場の成長率をかけて拡

大傾向を強調した。14年から一旦市場の膨張が落ち着くと仮定し、前年度の 85％の伸び率

を定めた。15、16年はそれぞれ前年度より成長率が 5％低下し、そして 16年まで二けたの

成長をし続けた市場はそれ以降成熟し、成長率は経済状況の影響を強く受けるようになる

であろう。

卸売販売は市場全体で見ればすでに縮小の傾向にある。しかし、同社は独自なポジショ

ニングや効率的なプロモーション手段で新期顧客を獲得している。メディカルコスメに対

して消費者が好感を持っているので、この市場はしばらくの間拡大の余地があると言えよ

う。12年と 13年は、前年度の成長率に 08年から 11年までの平均成長率をかけて算出した。

それ以降は市場が飽和し、14 年から 16年にかけては前年度の 85％の成長を、17年以降は

80％の成長を続けるとする。

対面販売は主に価格帯も対象年齢層も高い Genomer が中心なので、飛躍的な成長という

よりも堅実で安定した成長をたどるであろう。よって過去四年の平均成長率にこれから十

年の予想高齢者増加率をかけ、対面販売の成長率とし、変更はないものとみなす。また海

外市場に関しては、中国への進出は目途が立っていないので、現状のままで計算する。

Figure 3.ドクターシーラボホームページより作成

8.リスク要因

キーパーソンリスク：同社は 99 年に設立されて以来、一貫として石原智美が社長を務め、

城野親徳が会長を務めてきた。同社の目覚ましい成長は二人の力によるところが大きい。

何らかの理由で経営陣が交代せざるをえない場合は、同社の発展が妨げられる可能性があ

る。

製品原材料の動向：基本的に日本の化粧品原材料の供給は安定しているが、何らかの理由

で原材料の供給に問題が生じた場合、同社にとって大きなダメージになりかねない。

競合他社の台頭：メディカルコスメという特殊なポジションにいたからこそ、同社は競合

他社が少なかったのだが、城野氏と同じように企業経営と医師を同時にできる人が現れれ

0

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90000

売上予測

海外事業等

対面販売

卸売販売

通信販売

（百万円）

ば、同社の優位性はそこなわれてしまう。

連結 BS （百万円） 2,008 2,009 2,010 2,011 2,012 2,013 2,014 2,015 2,016 2,017 2,018 2,019 2,020 2,021

資産の部

現金及び預金 4645 5330 10735 7839 7,839 11,661 14,674 18,025 19,596 21,697 24,374 28,161 32,367 36,900

余剰資金 3,822 3,013 3,351 1,571 2,101 2,677 3,787 4,206 4,533 4,786

受取手形及び売掛金（純額） 2872 3634 4449 5372 5,990 6,999 8,021 8,986 9,833 10,512 11,046 11,459 11,778 12,023

棚卸資産 1693 2273 2294 3043 3,680 4,299 5,419 6,072 6,644 7,103 7,463 7,743 7,958 8,123

その他流動資産 498 692 772 779 1,002 1,171 1,342 1,504 1,645 1,759 1,848 1,917 1,971 2,012

流動資産合計 9708 11929 18250 17,033 22,333 27,142 32,807 36,157 39,819 43,748 48,518 53,486 58,607 63,844

有形固定資産合計 441 401 380 358 415 485 556 623 682 729 766 794 816 833

無形固定資産合計 1074 883 908 828 59 -656 -1,371 -2,087 -2,804 -3,522 -4,242 -4,963 -5,685 -6,407

ソフトウェア 1050 859 880 725 0 -725 -1,450 -2,175 -2,900 -3,625 -4,350 -5,075 -5,800 -6,525

その他無形固定資産 24 24 28 103 59 69 79 88 96 103 108 112 115 118

投資その他の資産 2,039 2,038 1,980 1,970 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000

投資有価証券 160 166 140 105 143 143 143 143 143 143 143 143 143 143

長期貸付金 35 27 12 10 12 12 12 12 12 12 12 12 12 12

固定資産合計 3554 3322 3268 3,156 2,474 1,829 1,184 536 -122 -793 -1,476 -2,168 -2,868 -3,574

資産合計 13262 15252 21519 20,190 24,807 28,971 33,991 36,693 39,697 42,954 47,042 51,317 55,738 60,270

負債の部

支払手形及び買掛金 555 524 653 799 1,065 1,244 1,569 1,758 1,923 2,056 2,161 2,241 2,304 2,352

短期借入金 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

1年以内返済予定長期借入

金 164 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

未払法人税等 1049 1449 2762 2383 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000

その他流動負債 1,440 1,455 2,304 2,512 1,928 1,928 1,928 1,928 1,928 1,928 1,928 1,928 1,928 1,928

流動負債合計 3208 3428 5719 5,694 4,993 5,172 5,497 5,685 5,851 5,984 6,088 6,169 6,231 6,279

社債 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

長期借入金 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

新規借入 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

その他固定負債 28 45 58 137 137 137 137 137 137 137 137 137 137 137

固定負債合計 29 44 57 137 137 137 137 137 137 137 137 137 137 137

負債合計 3236 3473 5777 5,831 5,130 5,309 5,634 5,822 5,988 6,121 6,225 6,306 6,368 6,416

3237 3472 5776 5831

純資産の部

資本金 1157 1162 1169 1,189 1,198 1,198 1,198 1,198 1,198 1,198 1,198 1,198 1,198 1,198

資本剰余金 1635 1639 1646 1,666 1,688 1,688 1,688 1,688 1,688 1,688 1,688 1,688 1,688 1,688

利益剰余金 8508 10709 14678 19,811 25,119 29,104 33,800 36,313 39,151 42,275 46,258 50,453 54,812 59,296

自己株式 -1270 -1669 -1669 -8,210 -8,210 -8,210 -8,210 -8,210 -8,210 -8,210 -8,210 -8,210 -8,210 -8,210

その他株主資本 0 0 0 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2

株主資本合計 10030 11841 15824 14,458 19,797 23,782 28,478 30,991 33,829 36,953 40,936 45,131 49,490 53,974

その他包括利益累計額 -4 -62 -83 -100 -120 -120 -120 -120 -120 -120 -120 -120 -120 -120

少数株主持分 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

純資産合計 10026 11779 15741 14,358 19,677 23,662 28,358 30,871 33,709 36,833 40,816 45,011 49,370 53,854

負債純資産合計 13262 15252 21519 20,190 24,807 28,971 33,991 36,693 39,697 42,954 47,042 51,317 55,738 60,270

連結 PL （百万円） 2,009 2,010 2,011 2,012 2,013 2,014 2,015 2,016 2,017 2,018 2,019 2,020 2,021

売上高 25899 31789 36233 41,937 48,995 56,149 62,910 68,839 73,593 77,327 80,222 82,453 84,168

売上高成長率 19.80% 22.74% 13.98% 15.74% 16.83% 14.60% 12.04% 9.42% 6.91% 5.07% 3.74% 2.78% 2.08%

売上原価 4905 5845 6478 8,387 9,799 12,353 13,840 15,145 16,190 17,012 17,649 18,140 18,517

売上総利益 20994 25944 29755 33,549 39,196 43,797 49,069 53,694 57,402 60,315 62,573 64,313 65,651

売上総利益率 81.06% 81.61% 82.12% 80.00% 80.00% 78.00% 78.00% 78.00% 78.00% 78.00% 78.00% 78.00% 78.00%

販売費及び一般管理費 15590 17573 19507 26,561 31,032 39,241 43,965 48,109 50,364 52,919 54,900 56,427 57,601

減価償却費 517 511 501 560 655 778 872 954 1,056 1,110 1,152 1,184 1,208

広告宣伝費 3659 4620 5228 7,129 8,329 10,388 11,638 12,735 12,511 13,146 13,638 14,017 14,309

その他販売費及び一般管理

費 11,414 12,442 13,778 18,871 22,048 28,075 31,455 34,419 36,796 38,663 40,111 41,226 42,084

販管比率 60.20% 55.28% 53.84% 63.34% 63.34% 69.89% 69.89% 69.89% 68.44% 68.44% 68.44% 68.44% 68.44%

営業利益 5403 8370 10247 6,988 8,164 4,556 5,104 5,586 7,039 7,396 7,673 7,886 8,050

営業利益率 20.86% 26.33% 28.28% 16.66% 16.66% 8.11% 8.11% 8.11% 9.56% 9.56% 9.56% 9.56% 9.56%

営業外収益 34 45 22 84 86 112 114 115 94 96 98 100 102

受取利息 8 2 3 4 6 7 9 10 11 12 14 16 19

受取利息配当金 1 1 0 40 40 15 15 15 29 29 29 29 29

その他営業外収益 25 42 19 40 40 90 90 90 54 54 54 54 54

営業外費用合計 46 39 94 141 120 140 140 140 160 160 160 160 160

支払利息（社債利息含む） 1 0 0 21 0 0 0 0 0 0 0 0 0

その他営業外費用 45 39 94 120 120 140 140 140 160 160 160 160 160

経常利益 5391 8376 10176 6,763 7,958 4,304 4,850 5,331 6,784 7,140 7,415 7,626 7,788

経常利益率 20.82% 26.35% 28.08% 16.13% 16.24% 7.66% 7.71% 7.74% 9.22% 9.23% 9.24% 9.25% 9.25%

特別利益 15 0 2 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

特別損失 96 50 66 66 66 80 80 80 90 90 90 90 90

税金等調整前当期純利益 5311 8325 10112 6,697 7,892 4,224 4,770 5,251 6,694 7,050 7,325 7,536 7,698

法人税等合計 2264 3626 4113 2,712 3,196 1,711 1,932 2,127 2,711 2,855 2,967 3,052 3,118

少数株主損益調整前当期純利

益 3,047 4,699 5,999 3,985 4,696 2,513 2,838 3,124 3,983 4,195 4,358 4,484 4,580

少数株主利益

0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

当期純利益 3046 4699 5999 3,985 4,696 2,513 2,838 3,124 3,983 4,195 4,358 4,484 4,580

当期純利益率 11.76% 14.78% 16.56% 9.50% 9.58% 4.48% 4.51% 4.54% 5.41% 5.42% 5.43% 5.44% 5.44%

CF計算書 2,008 2,009 2,010 2,011 2,012 2,013 2,014 2,015 2,016 2,017 2,018 2,019 2,020 2,021

当期純利益 2,104 3,046 4,699 5,999 3,985 4,696 2,513 2,838 3,124 3,983 4,195 4,358 4,484 4,580

減価償却 504 517 511 501 560 655 778 872 954 1,056 1,110 1,152 1,184 1,208

ソフトウェア償却額 0 0 -4 -75 725 725 725 725 725 725 725 725 725 725

売上債権の増減額 -647 -762 -815 -923 -618 -1,008 -1,022 -966 -847 -679 -533 -414 -319 -245

たな卸資産の増減額 -133 -580 -21 -749 -637 -619 -1,120 -652 -572 -459 -360 -279 -215 -166

仕入債務の増減額 124 -31 129 146 266 179 324 189 166 133 104 81 62 48

その他営業活動 -931 -2,205 -5,414 1,435 -562 -179 -181 -171 -150 -120 -94 -73 -56 -43

営業 CF 3071 2802 6583 4886 3,719 4,449 2,017 2,835 3,400 4,639 5,146 5,550 5,865 6,108

有形固定資産増分 -541 -477 -490 -479 -618 -725 -849 -939 -1,013 -1,103 -1,147 -1,180 -1,206 -1,225

投資その他の資産 228 1 58 10 -30 0 0 0 0 0 0 0 0 0

その他投資活動 -125 191 -25 80

投資 CF -572 -674 -452 -412 -648 -725 -849 -939 -1,013 -1,103 -1,147 -1,180 -1,206 -1,225

FCF 357 2,499 2,128 6,131 3,072 3,724 1,168 1,896 2,387 3,536 3,999 4,369 4,659 4,882

短期借入金の増減額 -810 -164 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

長期借入金の増減額 -164 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

株主資本の増減額 78 -505 150 -5,683 2,045 -711 2,183 -325 -286 -859 -212 -164 -126 -96

配当金の支払額 -842 -730 -866 -1,682 -691 0 0 0 0 0 0 0 0 0

その他財務活動 50 -58 -21 -17 -604 0 0 0 0 0 0 0 0 0

財務 CF -1742 -1391 -712 -7363 750 -711 2,183 -325 -286 -859 -212 -164 -126 -96

現金同等物の増減 693 685 5405 -2,896 3,822 3,013 3,351 1,571 2,101 2,677 3,787 4,206 4,533 4,786

期首現金 3,952 4,645 5,330 10,735 7,839 11,661 14,674 18,025 19,596 21,697 24,374 28,161 32,367 36,900

期末現金 4,645 5,330 10,735 7,839 11,661 14,674 18,025 19,596 21,697 24,374 28,161 32,367 36,900 41,686

Figure 4.

Figure:5

840,000

880,000

920,000

960,000

1,000,000

1,040,000

スキンケア化粧品販売金額

販売金額（百万円）

0

5

10

15

20

25

30

35

買う決め手となった情報

を入手したメディア

2010(女性)

買う決め手となった情報

を入手したメディア

2010（全体）

Figure 6

Figure 7

0.00%

10.00%

20.00%

30.00%

営業利益率

ドクター

シーラボ

業界

0.00%

10.00%

20.00%

30.00%

40.00%

50.00%

60.00%

ROA

ドクター

シーラボ

業界

0.00%

10.00%

20.00%

30.00%

40.00%

50.00%

ROE

ドクター

シーラボ

業界

0%

40%

80%

120%

160%

200%

総資産回転率

ドクター

シーラボ

業界