La evidencia de las intervenciones esterilizadas aplicadas en México

Desde 1996 el gobierno mexicano ha vuelto explícita su política de intervenciones

para la acumulación/desacumulación de divisas en la Reserva Internacional con fines de

regulación cambiaria (Banxico, 1996), aplicándola a través de mecanismos temporales

de compra-venta de dólares (Banxico, 2008 y 2014a); sin embargo, esa política no tiene

un objetivo explícito para el tipo de cambio, sino que solamente busca moderar la

volatilidad temporal en el valor de la moneda doméstica, tal como lo recomiendan Ostry,

Ghosh y Chamon. Aún más, el gobierno es reticente a reconocer que, en general, la

estrategia de acumulación-desacumulación de Reserva Internacional que ha aplicado

desde finales de los setenta, haya tenido un propósito cambiario antes de 1996, ni que

ese objetivo pueda ser adjudicado a las divisas acumuladas o desacumuladas por medios

distintos a los mecanismos específicamente establecidos con ese propósito.

Por otro lado, desde 2009, el Banco de México ha ejercido una política monetaria de

objetivos de inflación (Banxico, 2014b) basada en la definición de un objetivo

operacional para la tasa de interés interbancaria diaria, utilizando como instrumento más

importante para conseguir ese objetivo, la compra-venta de títulos de deuda pública

(Banxico, 2007); sin embargo aún antes de ese año, desde que el país adoptó la

flexibilidad cambiaria, en 1976, ha aplicado una estrategia de restricción monetaria

basada en el mismo instrumento, aunque no necesariamente asociada a algún propósito

inflacionario explícito.

Finalmente, el gobierno tampoco ha reconocido públicamente que haya administrado

de manera coordinada tales estrategias, esterilizando el efecto monetario de sus

adquisiciones y ventas de divisas, aun a pesar de tener la facultad legal para ello

(Banxico 2014c, Art. 23).

En ese contexto, las intervenciones-esterilizadas de México pueden considerarse más

como el resultado práctico de la implementación de las intervenciones realizadas por el

gobierno del país con fines de acumulación/desacumulación de divisas, conjuntamente

con las emisiones de bonos y solicitud de depósitos del Banco de México, sea o no con

fines de control inflacionario y sea o no que dicha aplicación conjunta haya sido

coordinada.

En el agregado, entre 1976 y 2014 la cuenta de capitales del balance de pagos

acumuló entradas por 6.0 billones de pesos1 más 0.6 billones registrados por errores,

omisiones y ajustes de valuación, se obtienen ingresos externos netos de 6.6 billones,

24.1% provenientes del endeudamiento público, 15.6% del endeudamiento privado y

60.3% de la inversión extranjera neta. La muestra de que el Banco de México intervino

para recoger una parte de esas divisas es que 42.7% de las mismas constituyó adiciones

netas a la Reserva Internacional, utilizándose el 57.3% restante para financiar la cuenta

corriente.

Esos porcentajes implican que el gobierno intervino para recoger y adicionar a su

reserva de divisas, 2.8 de los 6.0 billones que entraron a la economía doméstica (Gráfico

1) entre 1976 y 2014, a cambio de expandir en ese mismo monto la cantidad de moneda

1

? Todos los datos citados en este documento, así como los presentados en los Gráficos, provienen del Anexo de Datos, el cual especifica las fuentes correspondientes.

doméstica en circulación.

La muestra de la esterilización de una parte de la expansión monetaria derivada de

los 2.8 billones que el gobierno acumuló en su reserva de divisas, se encuentra en el

aumento de 2.0 billones de pesos que registraron los depósitos atesorados en Banco de

México durante el mismo período. Esos depósitos forman parte de la deuda del Banco

de México, cuyos pasivos brutos aumentaron en 3.1 billones de pesos durante el período

antes señalado. De esos pasivos, 34.3% o 1.1 billones conformaron billetes y monedas

en circulación; el resto está constituido precisamente por los depósitos que esterilizaron

una parte de la expansión del circulante generada por las adiciones a las reservas de

divisas que efectuó el propio Banco de México en el período, depósitos que fueron

conformados, principalmente, con fines de regulación monetaria. El aumento de la

deuda del Banco de México, por su parte, participó con 36.8% del incremento que

registró la deuda consolidada del sector público entre 1976 y 2014, el cual fue de 7.3

billones de pesos, 63.2% de los cuales sirvió para financiar al déficit del sector público

amplio y el resto para financiar al Banco de México.

Esa acumulación de recursos en el Banco de México es un indicador de la deuda por

esterilización pues implica que, literalmente, esa institución se endeudó para sustraer de

la circulación el 71.9% de la adición a la oferta monetaria que derivó de las

intervenciones para la acumulación de divisas que implementó el mismo Banco (Gráfico

3), dejando en 1.1 billones de pesos la cantidad de billetes y monedas en circulación,

apenas la mitad de los recursos que conformaron la deuda por esterilización. Al dar

cuenta del monto de sus pasivos que el Banco de México no utilizó para constituir

billetes y monedas en circulación, la deuda por esterilización es también un indicador de

la restricción monetaria aplicada por el gobierno.

El gobierno de México ha aplicado sus estrategias de restricción/expansión monetaria

para el control inflacionario y de intervenciones al mercado cambiario con fines de

acumulación/desacumulación de divisas desde que el país adoptó la flexibilidad

cambiaria; no obstante, el control cambiario fue más frecuente después de 1995 y no

antes, lo cual se vuelve evidente porque el tipo de cambio tuvo variaciones de dos

dígitos o más solamente en cuatro de los últimos 19 años, en 1996, 1998, 2003 y 2009,

lo que contrasta con lo ocurrido antes, cuando el tipo de cambio tuvo variaciones de dos

o más dígitos 11 de los 20 años comprendidos entre 1976 y 1995.

Lo anterior, atestigua la tendencia a la estabilidad que tuvo el tipo de cambio de 1996

en adelante, coincidiendo con claros indicios de que el gobierno coordinó sus

intervenciones y esterilizaciones, volviéndolas sostenibles en el sentido señalado por

Frenkel. La insostenibilidad de ese mismo tipo, sin embargo, no alcanza a explicar las

dificultades para lograr el control cambiario que evidentemente tuvieron las

intervenciones esterilizadas que aplicó el gobierno durante las mayores devaluaciones

que ha tenido el peso los últimos cuarenta años. Esas dificultades tampoco son

explicadas del todo, porque las intervenciones hayan tenido el propósito de compensar la

salida persistente de divisas en magnitudes ilimitadas como plantean Ostry, Ghosh y

Chamon.