Informe de Inflación

Informe de Inflación Diciembre 2018

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Banco Central de Costa Rica

Informe de Inflación

Diciembre 2018

El Informe de Inflación fue elaborado por la División Económica del Banco Central

de Costa Rica.

ADVERTENCIA

Este informe contiene información a diciembre de 2018,

salvo que expresamente se indique otra fecha. Algunas

cifras tienen carácter preliminar.

El contenido de esta publicación puede reproducirse

libremente siempre que se cite la fuente. La versión

electrónica se encuentra en: http://www.bccr.fi.cr

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Diciembre 2018

BCCR Banco Central de Costa Rica.

EUA Estados Unidos de América.

FMI Fondo Monetario Internacional.

FOMC Comité Federal de Mercado Abierto del Sistema de la Reserva

Federal de los Estados Unidos de América.

IPC Índice de precios al consumidor.

IPP-MAN Índice de precios al productor de la manufactura.

MIL Mercado integrado de liquidez.

Monex Mercado de monedas extranjeras.

OPEP Organización de Países Exportadores de Petróleo.

OSD Otras sociedades de depósito.

PIB Producto interno bruto.

SFN Sistema Financiero Nacional.

SPNB Sector público no bancario.

TPM Tasa de política monetaria.

USD Dólares de los Estados Unidos de América.

Lista de abreviaturas



Diciembre 2018

Índice de contenido

Presentación .............................................................................................................. 5

Resumen ...................................................................................................................... 7

Capítulo 1. Economía internacional ................................................................ 11

1.1 Actividad económica ..................................................................................................................... 11 1.2 Precios de las materias primas ................................................................................................. 15 1.3 Inflación .............................................................................................................................................. 16 1.4 Política monetaria .......................................................................................................................... 18 1.5 Mercados financieros .................................................................................................................... 20

Capítulo 2. Actividad económica interna ....................................................... 23

2.1 Componentes del gasto ................................................................................................................ 23 2.2 Componentes de la oferta (industrias) ................................................................................. 25 Recuadro 1. Indicadores de confianza en la economía nacional ....................................... 27 2.3 Situación financiera del Gobierno Central ........................................................................... 29 Recuadro 2. Correcciones fiscales en América Latina: estudio de eventos .................. 34

Capítulo 3. Mercado laboral ............................................................................... 38

3.1 Panorama general .......................................................................................................................... 38 3.2 Permanencia del desempleo en la población cesante .................................................... 40 3.3 Principales actividades expulsoras y receptoras de empleo ....................................... 41 3.4 Calidad del empleo: subempleo y empleo informal ........................................................ 42 3.5 Desempleo juvenil .......................................................................................................................... 44 3.6 Comentarios finales ....................................................................................................................... 46

Capítulo 4. Mercado cambiario, liquidez y tasas de interés ..................... 48

4.1 Mercado cambiario ........................................................................................................................ 48 4.2 Liquidez y crédito al sector privado ....................................................................................... 52 4.3 Tasas de interés ............................................................................................................................... 56

Capítulo 5. Inflación .............................................................................................. 58

5.1 Inflación general, subyacente y al productor ..................................................................... 58 5.2 Inflación general por componente regulado y no regulado ......................................... 63

Capítulo 6. Proyecciones y balance de riesgos.............................................. 67

6.1 Mecanismos de transmisión ...................................................................................................... 67 6.2 Proyecciones de inflación ........................................................................................................... 69 6.3. Balance de riesgos ......................................................................................................................... 70 Recuadro 3. Estimación del impacto sobre la inflación del fenómeno El Niño Oscilación Sur (ENOS) .......................................................................................................................... 74

5



Diciembre 2018

Presentación

El Banco Central de Costa Rica (BCCR) presenta el Informe de Inflación

correspondiente a diciembre de 2018. El objetivo de este informe es analizar la

evolución de la inflación y de sus principales determinantes macroeconómicos

durante el segundo semestre de 2018, y presentar las proyecciones de inflación

para el año 2019.

En ese periodo, la economía costarricense enfrentó un contexto internacional difícil,

caracterizado por un crecimiento moderado de la actividad económica, aumento en

el precio del petróleo, tasas de interés al alza y tensiones en los mercados

financieros. El ámbito interno no fue menos difícil, dominado por el impacto del

desequilibrio de las finanzas públicas y la incertidumbre en torno a la situación fiscal

sobre el comportamiento de las principales variables macroeconómicas, que

llevaron a tensiones en los mercados financieros y sobre el tipo de cambio, así como

a un enfriamiento del crecimiento económico.

La inflación general, medida por la variación interanual del Índice de Precios al

Consumidor (IPC), continuó en el segundo semestre de 2018 dentro del rango meta

del Banco Central (3% ± 1 punto porcentual), ligeramente por encima del límite

inferior. Particularmente, en diciembre la inflación se ubicó en 2,0%, con lo cual

cumplió quince meses de estar contenida en dicho rango. En forma similar, los

indicadores de inflación subyacente, que proveen una mejor medida de tendencias

inflacionarias por el lado de la demanda, cerraron en promedio en 2,3%.

Esas bajas tasas de inflación manifiestan, entonces, la ausencia de presiones

fuertes de demanda, situación congruente con la desaceleración económica

observada en la segunda mitad del año y con un crecimiento apenas moderado de

los agregados monetarios y crediticios, que contrarrestaron cualquier impacto sobre

el nivel del IPC que pudiera haber generado el aumento en el tipo de cambio

promedio y en las expectativas cambiarias en ese periodo.

Para el 2019, los modelos de pronóstico de inflación del BCCR sugieren que la

inflación se mantendría dentro del rango meta. De todas formas, el BCCR reitera su

compromiso firme de mantener una tasa de inflación baja y estable. Si se

identificaran riesgos de que el pronóstico de inflación se desviara del rango meta,

ajustaría sus herramientas de política monetaria y, en particular, su tasa de política

monetaria.

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Diciembre 2018

El compromiso con el objetivo de mantener una inflación baja y estable no es

arbitrario ni gratuito. Una inflación baja y estable contribuye al logro de la estabilidad

macroeconómica, que a su vez promueve el crecimiento económico, la generación

de empleo y el bienestar de la población.

Rodrigo Cubero Brealey,

Presidente, Banco Central de Costa Rica.

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Diciembre 2018

Resumen

En el primer semestre del año pasado la economía nacional presentó un crecimiento

moderado de la actividad económica, una tasa de inflación baja y contenida en el

rango meta y relativa estabilidad del mercado cambiario, aunque con un déficit

fiscal creciente. En la segunda parte del año, por el contrario, hubo condiciones

externas y, especialmente, internas que incidieron negativamente en su

desempeño.

En el ámbito internacional, el crecimiento de la producción continuó con el impulso

del año previo, aunque con diferencias importantes entre los distintos países y

bloques económicos. Particularmente, en Estados Unidos de América, nuestro

principal socio comercial, la actividad económica se mantuvo sólida, pese a que

hubo una moderación en la producción industrial y en los volúmenes de comercio

internacional. Asimismo, en las economías avanzadas la inflación tendió a

aumentar, pero se mantuvo dentro de los rangos meta de las respectivas

autoridades monetarias.

Por otra parte, las condiciones financieras mostraron un endurecimiento (tasas de

interés más altas) debido a la “normalización” de la política monetaria en las

economías avanzadas, lo cual encarece el servicio de la deuda externa del país y

aumenta el riesgo de que haya una reducción en los ingresos de capitales externos.

Finalmente, en el periodo en comentario los términos de intercambio se

deterioraron, producto del aumento en el precio internacional de las materias

primas, en especial del petróleo (hasta octubre), y la baja en el precio de algunos

de nuestros productos de exportación (café y piña, entre otros).

En el ámbito interno, continuó ampliándose el desequilibrio de las finanzas públicas.

El deterioro en la posición financiera del Gobierno, unido a las dudas sobre la

viabilidad de que se aprobara el proyecto “Ley de Fortalecimiento de las Finanzas

Públicas”1 (que pasó a ser Ley de la República el 4 de diciembre de 2018), aumentó

el clima de incertidumbre. Lo anterior ocasionó dificultades para el Ministerio de

Hacienda para financiarse en el mercado local, particularmente en el segundo

semestre del año y, aunado a las protestas de algunos grupos sindicales en contra

de la reforma fiscal, afectó el comportamiento de algunas variables

macroeconómicas.

1 Hubo varios aspectos que contribuyeron a generar esas dudas, como los fracasos de iniciativas

similares en años previos y el pronunciamiento de la Corte Plena que planteaba algunos

cuestionamientos sobre el texto de dicho proyecto aprobado en primer debate.

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Diciembre 2018

Así por ejemplo, el Índice de Confianza de los Consumidores calculado por la

Escuela de Estadística de la Universidad de Costa Rica registró una abrupta caída,

al pasar de 45,0 puntos en el segundo trimestre de 2018 a 28,2 puntos en el cuarto

(en una escala de 0 a 100), el nivel más bajo desde setiembre de 2002.

De igual modo, los resultados de la Encuesta de Pulso Empresarial, elaborada por

la Unión Costarricense de Cámaras y Asociaciones del Sector Empresarial Privado

(UCCAEP), mostraron una desmejora en las expectativas de los empresarios sobre

la economía en el tercer trimestre de 2018 con respecto a igual periodo de 2017.

Lo anterior se manifestó en la desaceleración de la actividad económica, cuyo

crecimiento al término del tercer y cuarto trimestre (2,4% y 2,0% interanual, en ese

orden) ubicó al nivel del producto por debajo de su potencial2.

Además de la incertidumbre sobre la reforma fiscal, en el comportamiento de la

actividad económica influyó el efecto sobre las exportaciones nacionales de la

situación política en Nicaragua y las protestas de algunas organizaciones sindicales

en oposición al proyecto de Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas.

En forma coherente con la evolución de la actividad económica, la tasa de

desempleo aumentó en el tercer trimestre de 2018 respecto a igual periodo del año

previo. Asimismo, las tasas de subempleo y de empleo informal se mantuvieron en

niveles relativamente altos.

La difícil situación financiera del Gobierno también tuvo repercusiones en el

mercado cambiario, debido a que éste pasó de ser un oferente neto de divisas en

Monex en el primer semestre a ser un demandante neto en la segunda parte del

año (hasta noviembre), justo en un periodo cuando, de acuerdo con los patrones de

estacionalidad, el mercado de divisas nacional tiende a ser más “seco”.

Los hechos antes comentados se reflejaron en las expectativas de variación

cambiaria a 12 meses, que aumentaron de 3,6% en diciembre de 2017 a 5,8% en

octubre de 2018 (aunque en noviembre y diciembre disminuyeron a 4,1% y 3,9%,

respectivamente) y propiciaron un proceso de dolarización de los pasivos

financieros y de “colonización” del crédito. Asimismo, hubo un aumento en la

percepción de riesgo-país, pues el Índice global diversificado de mercados

emergentes para Costa Rica (EMBIG) aumentó de 367 puntos a 540 puntos entre

diciembre 2017 e igual mes de 2018 y el rendimiento de los bonos de deuda

aumentó a 7,88% en promedio, desde 5,56% al término de 2017.

2 El producto potencial es el nivel máximo de producción que la economía puede alcanzar con el pleno

empleo de sus recursos productivos, sin generar presiones inflacionarias.

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Diciembre 2018

La mayor demanda por divisas generó presiones al alza en el tipo de cambio a partir

de setiembre3. Específicamente, el tipo de cambio en el Monex alcanzó un máximo

de ¢628,85 el 6 de noviembre y luego se redujo hasta ubicarse en ¢609,57 el 28

de diciembre. En esta última fecha su variación interanual fue 6,9%.

Pese a la depreciación de la moneda nacional y al aumento en las expectativas de

variación cambiaria registrados en el segundo semestre de 2018, la inflación

general se mantuvo dentro del rango meta del Banco Central (3% ± 1 punto

porcentual), y los pronósticos más recientes efectuados por el Banco sugieren que

en los próximos trimestres se mantendrá dentro de ese rango.

No obstante, estimaciones previas realizadas por esta entidad, cuando el mercado

cambiario estaba más inestable, llegaron a mostrar que la inflación podría ubicarse

en 2019 por encima del límite superior del rango meta debido al efecto traspaso

del aumento en el tipo de cambio sobre el nivel de precios y la aceleración de las

expectativas de inflación.

Con base en lo anterior, el 31 de octubre la Junta Directiva del Banco Central

dispuso aumentar, en forma precautoria, la tasa de política monetaria (TPM) en 25

puntos básicos (p.b.), para ubicarla en 5,25% anual, medida que entró a regir a

partir del 1 de noviembre. En esa ocasión, la Junta acordó también aumentar la tasa

de interés bruta de los depósitos a un día plazo (DON) en 19 p.b., con lo cual llegó

a 3,23% anual.

Adicionalmente, con el fin de estimular el ahorro en colones y mitigar las presiones

en el mercado cambiario, el Banco Central aumentó las tasas de interés de sus

depósitos a plazo (DEP) para incentivar el ahorro a plazos más largos (el aumento

en las tasas alcanzó hasta 170 p.b. para los depósitos a 1800 días).

En forma complementaria, tomó otras medidas para moderar las fluctuaciones en

el mercado cambiario y asegurar un proceso ordenado de formación de precios en

dicho mercado. En particular, intervino en el mercado cambiario mediante la venta

de divisas, tanto por concepto de estabilización como para satisfacer los

requerimientos del sector público no bancario (SPNB).

3 El mercado cambiario costarricense se caracteriza por ser poco profundo y tener algunos agentes

con poder de mercado, por lo cual la negociación de cantidades bajas puede tener, en ocasiones,

efectos relativamente altos en los precios.

10



Diciembre 2018

Como resultado de estas operaciones, en el segundo semestre de 2018 se produjo

una reducción de USD 575,9 millones en las RIN del BCCR. No obstante esta

desacumulación, las RIN continuaron en una posición sólida. Al 31 de diciembre su

saldo representó alrededor de 12,5% del producto interno bruto (PIB) previsto para

el 2018.

Además de las medidas de política monetaria y cambiaria antes mencionadas, el

Banco Central tomó acciones orientadas a mantener la estabilidad financiera y

mejorar la transmisión de la política monetaria. En este sentido, adquirió Letras del

Tesoro por casi ¢499.000 millones, introdujo la liquidación neta en el Mercado

Integrado de Liquidez (MIL), autorizó la participación de los fondos de pensiones y

fondos de inversión en dicho mercado y la actuación del Banco en los mercados de

recompras, y modificó el mecanismo de prestamista de última instancia del BCCR

para hacerlo más ágil4.

Prospectivamente, el Banco estima que en 2019 las condiciones externas

continuarán siendo difíciles, con un crecimiento económico moderado de nuestros

socios comerciales y riesgos sesgados a la baja. Entre esos riesgos destacan el de

una mayor volatilidad de los mercados financieros internacionales, mayor aversión

al riesgo por parte de los ahorrantes extranjeros y el recrudecimiento de las

tensiones comerciales entre las principales economías del mundo. No obstante, un

elemento positivo para nuestra economía es la reducción que se ha dado a partir

del último trimestre de 2018 en el precio internacional del petróleo,

comportamiento que, de mantenerse en 2019, llevaría a un menor precio promedio

de esta materia prima en comparación con el año recién concluido.

Además, en el ámbito interno, la aprobación de la Ley de Fortalecimiento de las

Finanzas Públicas redujo la incertidumbre que afectó el comportamiento de las

variables macroeconómicas en 2018, por lo cual es de esperar que haya un impacto

positivo en 2019 sobre la actividad económica. Asimismo, esta ley abre una ventana

de oportunidad para que a mediano plazo se reduzca el déficit fiscal y se estabilice

la deuda pública, lo cual permitiría avanzar en la agenda nacional de reactivación

económica e impulso a la productividad, para propiciar un mayor crecimiento de la

actividad económica y del empleo.

4 La liquidación neta en el MIL se encuentra en proceso de implementación, mientras que la

participación de los fondos de pensiones y fondos de inversión en dicho mercado queda sujeta al

análisis de su viabilidad jurídica por parte de las respectivas superintendencias. Ese análisis está

pendiente.

11



Diciembre 2018

Capítulo 1. Economía internacional

En 2018 la actividad económica mundial presentó un crecimiento moderado y una tasa de

inflación en niveles cercanos al objetivo, particularmente en los países avanzados. En este

contexto, los bancos centrales de estas economías continuaron con la “normalización”5

gradual de su política monetaria.

Los mercados financieros internacionales mostraron mayor volatilidad en comparación con

2017, debido tanto a las expectativas de un retiro de los estímulos monetarios más rápido de

lo previsto como a las medidas proteccionistas aplicadas por algunos países, en especial

Estados Unidos de América (EUA).

De acuerdo con los organismos internacionales, estos factores, junto con las tensiones

geopolíticas, seguirán condicionando la estabilidad de los mercados financieros en los

próximos trimestres, lo cual conlleva el riesgo de que haya una reversión de capitales desde

las economías emergentes hacia las avanzadas. Esta situación, de ocurrir, podría impactar

negativamente a nuestro país.

1.1 Actividad económica

Coyuntura

La actividad económica en EUA, principal socio comercial de Costa Rica, reafirmó el mejor

ritmo de crecimiento económico en 2018 en comparación con el año precedente,

especialmente en el segundo trimestre, cuando creció a una tasa anualizada de 4,2% (2,2%

en el trimestre previo), debido principalmente al mayor crecimiento del gasto del consumidor

(3,8% frente a 0,5%)6.

No obstante, como se aprecia en el gráfico 1, en el tercer trimestre la actividad económica

de ese país se desaceleró, ya que registró una variación anualizada de 3,4% (tercera

estimación), explicada en mayor medida por la reducción en el aporte de las exportaciones

netas al crecimiento del producto interno bruto (-1,99 puntos porcentuales (p.p.) contra 1,22

p.p. en el segundo trimestre).

En los tres primeros trimestres del año las tasas de crecimiento se ubicaron por encima del

crecimiento potencial de la economía estadounidense (1,8%) estimado para el periodo

2015-20207. Además, según muestra el gráfico 2, la confianza del consumidor registró en

el trimestre móvil que finalizó en diciembre un nivel medio de 98,1 puntos (98,4 puntos en

igual periodo de 2017) y en diciembre la tasa de desempleo fue de 3,9%, la cual si bien es

dos décimas superior a la registrada en los dos meses previos, es una de las más bajas

desde julio de 1973.

5 Entendida la “normalización” como el abandono paulatino de las medidas de política monetaria no

convencionales (entre ellas la compra de activos por parte de los bancos centrales) y el aumento de

tasas de interés desde los niveles históricamente bajos aplicados por algunos países avanzados

después de la crisis financiera de 2008. 6 Con aportes a la variación del PIB de 2,57 p.p. y 0,36 p.p. respectivamente. 7 Banco de la Reserva de Nueva York. “US Economy in a Snapshot”, diciembre de 2018.

12



Diciembre 2018

Por su parte, en la zona del euro la actividad económica perdió impulso desde el tercer

trimestre de 2017, cuando creció a una tasa interanual de 2,8%, hasta ubicarse en 1,6% en

el tercer trimestre de 2018 (2,2% en el trimestre previo), principalmente debido a una

demanda externa más débil.

Gráfico 1. Producto interno bruto de Estados Unidos de América

-variación trimestral anualizada, en porcentaje-

Fuente: Departamento de Comercio de los Estados Unidos de América.

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Gráfico 2. Estados Unidos de América: Índice de confianza del consumidor

-1966=100-

Fuente: Universidad de Michigan.

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Diciembre 2018

En línea con lo anterior, el indicador de confianza del consumidor de la Comisión Europea

para esta región registró en el trimestre móvil que finalizó en diciembre un balance medio

de -4,3 puntos en promedio (-1,0 punto en igual periodo de 2017)8. No obstante, el

desempleo continuó a la baja, ubicándose en octubre en 8,1% (disminución de 0,7 p.p.

respecto a la tasa de 12 meses atrás).

Por otra parte, la región conformada por Centroamérica, Panamá y República Dominicana

(CAPRD) creció 3,7% en el tercer trimestre de 2018, sustentada en la demanda interna.

Asimismo, los indicadores de actividad económica de alta frecuencia para este grupo de

economías mostraron a octubre un crecimiento en torno a 3,8%9.

Proyecciones de organismos internacionales

Según el informe “Perspectivas de la economía mundial”, publicado por el Fondo Monetario

Internacional (FMI) en octubre de 2018, la actividad económica mundial crecerá 3,7% tanto

en 2018 como en 2019, lo que significa 0,2 p.p. menos respecto a la estimación de abril

(ver cuadro 1). Esta revisión se sustentó en un crecimiento menos equilibrado de lo que se

esperaba en abril, la materialización de algunos de los riesgos a la baja identificados en los

últimos informes de ese organismo y el aumento en la probabilidad de que ocurran nuevos

choques negativos que afecten el pronóstico de crecimiento.

Para las economías avanzadas, el FMI redujo la estimación del crecimiento de la producción

a 2,4% y 2,1% para 2018 y 2019, respectivamente (2,5% y 2,2% en abril), debido a

perspectivas menos favorables, en mayor medida, para la zona del euro y Reino Unido. En

el caso de EUA, el menor resultado previsto para 2019 se asocia con el debilitamiento de la

actividad económica debido al efecto de las medidas de proteccionismo comercial

aprobadas en 2018.

En cuanto a las economías emergentes, la proyección para el bienio 2018-2019 disminuyó

a 4,7% para ambos años (0,2 p.p. y 0,4 p.p. menos respecto a abril, en ese orden), explicado

por el menor desempeño de algunas economías como resultado de factores nacionales, el

endurecimiento de las condiciones financieras globales y las tensiones geopolíticas. En

particular, el pronóstico de crecimiento para China permaneció en 6,6% para 2018 mientras

que para 2019 fue recortado en 0,2 p.p., a 6,2%, debido al impacto negativo que tendría el

proteccionismo comercial sobre la actividad económica.

Las perspectivas de crecimiento para América Latina y el Caribe disminuyeron 0,8 p.p. para

2018 y 0,6 p.p. para 2019 con respecto al pronóstico previo, para ubicarse en 1,2% y 2,2%,

respectivamente, ante la desaceleración de algunas de las principales economías de la

región (Brasil y México) y la contracción en Argentina.

Específicamente en el caso de los países de la región CAPRD, en su informe de octubre de

2018 relativo al continente americano, el FMI ajustó a la baja la estimación de crecimiento

para esta región a 3,8% en 2018 y 4,1% en 2019 (desde el 4,3% estimado en abril, para

ambos años), debido al deterioro en los términos de intercambio y la desaceleración de la

demanda interna.

8 Los balances se calculan como la diferencia entre los porcentajes de los encuestados que dan

respuestas positivas y negativas. Valores positivos indican que el consumidor es optimista sobre la

situación económica, mientras que los valores negativos indican pesimismo. 9 Corresponde a la variación interanual de la tendencia ciclo del Índice mensual de actividad

económica para la región CAPRD elaborado por la Secretaría del Consejo Monetario Centroamericano.

14



Diciembre 2018

Tomados en su conjunto y usando promedios ponderados, las economías de los principales

socios comerciales de Costa Rica crecerían 2,5% en 2018 y 2,6% en 2019, tasa inferior a la

prevista para el país por ese organismo (3,3% para ambos años).

En enero 201910 el FMI revisó a la baja las perspectivas de crecimiento global en para el

bienio 2019 y 2020 a 3,5% y 3,6% en ese orden, por los efectos negativos de las políticas

comerciales y la desaceleración del crecimiento en algunas regiones durante el segundo

semestre de 2018.

Por otra parte, en el informe sobre perspectivas económicas publicado en noviembre de

2018 por la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE), dicho

organismo estimó un crecimiento global de 3,5% para el bienio 2018-2019, ante un

escenario de lento crecimiento del comercio y de la inversión, y tasas de interés más altas.

Por su parte, la Comisión Económica para América Latina y el Caribe (Cepal), en el informe

“Balance preliminar de las economías de América Latina y el Caribe”, publicado en

diciembre, proyectó que dicha región crecería 1,7% en 2019, en un entorno internacional

de mayor incertidumbre. En particular, la Cepal estimó que la economía de Nicaragua se

contraerá 4,1% en 2018 y 2,0% en 2019 (crecimiento de 4,9% en 2017), comportamiento

asociado a la situación política en ese país, lo que ha tenido impacto en el intercambio

comercial de Costa Rica con el resto de la región centroamericana.

10 Al momento de publicación de este informe, no se disponía de la apertura de cifras para la región

de América Latina y el Caribe.

Cuadro 1. Crecimiento económico mundial -variación interanual, en porcentaje-

Fuente: 1 Perspectivas de la economía mundial, octubre de 2018. 2 Perspectivas económicas, noviembre de 2018.

2017 2018 2019 2018 2019

Mundo 3,7 3,7 3,7 3,5 3,5

Economías avanzadas 2,3 2,4 2,1

Estados Unidos 2,2 2,9 2,5 2,7 2,1

Zona del euro 2,4 2,0 1,9 1,8 1,6

Economías emergentes y en desarrollo 4,7 4,7 4,7

China 6,9 6,6 6,2 6,3 6,0

América Latina y el Caribe 1,3 1,2 2,2

Guatemala 2,8 2,8 3,4

Honduras 4,8 3,5 3,6

El Salvador 2,3 2,5 2,3

Nicaragua 4,9 -4,0 -1,0

Costa Rica 3,3 3,3 3,3 3,0 3,3

Panamá 5,4 4,6 6,8

República Dominicana 4,6 6,4 5,0

FMI 1

OCDE 2

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Diciembre 2018

1.2 Precios de las materias primas

En 2018 hubo un repunte en los precios internacionales de las materias primas (ver gráfico

3), manifiesto en un aumento de 15,5% en el índice de precios de materias primas

importadas. En particular, el nivel medio del índice de granos básicos importados aumentó

0,8% respecto a igual lapso del año anterior. El componente de este último índice con mayor

incremento en precio fue el trigo (13,4%), debido a la menor producción en Estados Unidos,

Rusia, Australia y la Unión Europea, por condiciones climáticas adversas. Sin embargo, a

partir de finales de agosto, este comportamiento revirtió. En general, en 2018 el precio de

los granos básicos estuvo influenciado considerablemente por las tensiones comerciales y

las preocupaciones sobre el crecimiento mundial.

Por su parte, el petróleo crudo West Texas Intermediate (WTI) presentó un precio medio de

USD 64,8 por barril en 2018, para un crecimiento interanual de 25%. Este incremento se

asocia con el acuerdo de la Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP) para

reducir la oferta de crudo a partir de enero de 2017 y con eventos puntuales como la

reducción de la producción de Venezuela, interrupciones en el suministro en Canadá y Libia,

y la expectativa de menores exportaciones de Irán ante las sanciones estadounidenses.

Gráfico 3. Índice de precios de materias primas importadas1

- 31/12/2013=100-

1 Utiliza como ponderación las importaciones de cada insumo realizadas por Costa Rica en el año

anterior. 2 Granos básicos: trigo, maíz, soya y arroz (importancia relativa de 18% en importaciones de Costa

Rica). 3 Metales: hierro, acero, aluminio, zinc y cobre (22%). Datos mensuales hasta dic-16, a partir de

01 de enero de 2017 cifras diarias.

Fuente: Bloomberg al 31 de diciembre de 2018.

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Diciembre 2018

No obstante, desde inicios de octubre el precio de contado del WTI ha mostrado un

comportamiento a la baja, explicado en parte por el exceso de oferta, el pronóstico de la

OPEP de una menor demanda y el aumento sostenido en la producción esquisto en EUA. Al

31 de diciembre, el precio del barril de este crudo fue de USD 45,4, una reducción cercana

a 38% respecto al término de setiembre, en tanto el precio de los contratos a futuro del WTI

con entrega en marzo de 2019 se ubicó en USD 45,7 el barril (ver gráfico 4), lo que

representa una disminución superior a USD 11 (-20%) respecto a lo previsto al término de

diciembre de 201711.

Por su parte, al 21 de diciembre de 2018, el índice de precios de metales importados

registró una reducción en el nivel medio de 1,3% respecto a igual periodo del año anterior,

pese al incremento de 34,4% en el precio del acero. Esto último como resultado de los

aranceles de 25% impuestos por Estados Unidos a las importaciones de acero provenientes

de China, México, Unión Europea y Canadá.

1.3 Inflación

La inflación global mostró en 2018 una tendencia al alza como consecuencia tanto de la

recuperación de los precios de la energía como de la reducción en las brechas del producto.

Sin embargo, la inflación subyacente12 se mantuvo contenida en el rango meta de los bancos

centrales.

11 El reciente acuerdo de la OPEP y otros productores (como Rusia) para reducir la oferta en 1,2

millones de barriles diarios a partir de enero de 2019 podría revertir esta evolución. 12 La inflación subyacente constituye una medida más cercana de la inflación como fenómeno de

origen monetario y sobre la cual la política monetaria tiene la mayor influencia.

Gráfico 4. WTI: contratos de futuro - USD por barril –

Fuente: Bloomberg al 31 de diciembre de 2018.

17



Diciembre 2018

En EUA, la inflación, medida tanto por el Índice de precios de gasto de consumo personal13

(PCE, por sus siglas en inglés) como por el IPC, se ubicó en promedio en el periodo enero a

noviembre de 2018 por encima de la inflación registrada en igual lapso del año previo (ver

gráfico 5). Particularmente, el PCE aumentó en promedio 2,1% en el periodo citado (1,8%

en el año previo), mientras que el IPC se incrementó en 2,5% (2,1% en 2017), no obstante

estos indicadores muestran una pérdida de impulso desde mediados de año.

Por su parte, en noviembre el índice PCE subyacente tuvo un crecimiento interanual de 1,9%,

con lo cual permaneció en torno de la meta de mediano plazo (2%) establecida por el

Sistema de la Reserva Federal14 en tanto el IPC subyacente registró una variación interanual

de 2,2% en ese mes15.

En la zona del euro, la inflación, medida por el IPC, en 2018 fue en promedio de 1,7%

interanual (1,5% en igual periodo del año anterior), mientras que el indicador subyacente

fue de 1,2% (1,1% en 2017). El FMI estima que la inflación general en esta zona aumente

de forma gradual hasta alcanzar el objetivo de 2% antes de 2022. Asimismo, estima que el

componente subyacente de inflación se ubique en 1,2% en 2018 y 1,6% en 2019.

13 El Índice de gasto de consumo personal es el indicador más utilizado por el Sistema de la Reserva

Federal de los EUA para dar seguimiento a la inflación. 14 En el informe “Perspectivas de la económica mundial” de octubre de 2018, el FMI estima que la

inflación subyacente en EUA, medida por el índice PCE, alcanzará 2,1% en 2018 y 2,3% en 2019. 15 Al mes de diciembre la variación interanual del IPC en EUA fue de 1,9% en tanto el componente

subyacente se ubicó en 2,2%.

Gráfico 5. Inflación en Estados Unidos de América

-variación interanual, en porcentaje-

Fuente: Departamentos de Trabajo y Comercio de los Estados Unidos.

18



Diciembre 2018

En la región de Centroamérica, Panamá y República Dominicana la inflación permaneció la

mayor parte de 2018 dentro del rango objetivo en los países con metas de inflación, con

una variación interanual a diciembre de 1,7 %. Sin embargo, el FMI prevé un repunte de los

precios de esta región cercano a 3,3% y 3,6% en 2018 y 2019, respectivamente.

Específicamente, como se observa en el gráfico 6, en el caso de los principales socios

comerciales de Costa Rica, la inflación interanual promedio de enero a noviembre de 2018

fue 2,7%, es decir 0,5 p.p. más que la tasa media de inflación local, en tanto la brecha con

respecto a la inflación de largo plazo de los principales socios comerciales (estimada en

3,0%) fue en promedio de -0,8 p.p.

1.4 Política monetaria

En un entorno de recuperación de la actividad económica e inflación moderada, algunos

países continuaron con el aumento gradual de las tasas de interés y el retiro paulatino de

sus programas de estímulo monetario.

En esta línea, en el transcurso del año, el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por

sus siglas en inglés) del Sistema de la Reserva Federal de los EUA, aumentó en cuatro

ocasiones el rango de su tasa de interés de referencia (ver gráfico 7) hasta ubicarlo en

[2,25%-2,5%], con lo cual acumuló 225 p.b. desde que inició el proceso de “normalización”

de la política monetaria en diciembre de 2015. El Comité consideró en su decisión el

fortalecimiento del mercado laboral, el crecimiento sólido de la actividad económica y que

la inflación interanual estaba cerca de la meta (2%).

Gráfico 6. Inflación de Costa Rica y principales socios comerciales


Fuente: Banco Central de Costa Rica e Instituto Nacional de Estadística y Censos.

19



Diciembre 2018

En diciembre, el banco central estadounidense revisó a la baja las proyecciones de

crecimiento para 2019 desde un rango de 2,4% - 2,7% previsto en setiembre a 2,3% - 2,5%.

La desmejora en el desempeño esperado influyó para que seis de diecisiete integrantes del

FOMC esperen tres ajustes adicionales de un cuarto de punto porcentual en la tasa de

interés de referencia en 2019. Esa valoración se resume en el gráfico 8. El mercado

considera que la probabilidad de un aumento adicional es de 0% y 3,4% en las reuniones de

política monetaria de enero y marzo de 2019, respectivamente16.

16 Bloomberg al 31 de diciembre de 2018.

Gráfico 7. Corredor de tasas de interés del Sistema de la Reserva Federal en el 20181

- en porcentaje -

1 Tasa de interés sobre reservas excedentes (IOER). La diferencia entre las líneas roja y verde

define el rango meta para la tasa de fondos federales del Sistema de la Reserva Federal de EUA.

Fuente: Base de datos FRED de la Reserva Federal de San Luis.

Gráfico 8. Valoración de los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto

- en porcentaje -

Fuente: Comunicado del Comité Federal de Mercado Abierto, Sistema de la Reserva Federal, 19

de diciembre de 2018.

20



Diciembre 2018

Además, el Sistema de la Reserva Federal continuó con la reducción gradual en la tenencia

de activos anunciada en junio de 2017 e iniciada en octubre de ese mismo año. El saldo de

los activos a principios de ese mes se ubicó en torno a USD 4,5 billones, mientras que al 19

de diciembre de 2018 la reducción acumulada alcanzó cerca de USD 371 mil millones17.

En cuanto a la política del BCE, durante 2018 dicho ente mantuvo la tasa de interés de

referencia en 0%. Asimismo, en la reunión del 14 de junio anunció una extensión de su

programa de compra mensual de bonos18 hasta diciembre de 2018 y redujo la intensidad

de esas compras en €15 mil millones (desde los €30 mil millones aplicados hasta

setiembre) para el último trimestre del año.

El BCE ajustó a la baja el crecimiento del PIB (ver cuadro 2), ya que estima que la

desaceleración de la demanda externa de la zona del euro disminuiría el crecimiento de las

exportaciones en 2018 y 2019, aunque señaló que en parte se debe a un crecimiento por

encima a lo esperado de la demanda externa en el 201719 (efecto “base”).

1.5 Mercados financieros

Índices de volatilidad

En 2018 los mercados financieros mostraron mayor volatilidad en comparación con el año

previo, en parte debido a las expectativas de una política monetaria menos expansiva y a

las medidas proteccionistas principalmente de EUA.

Si se toma como referencia el indicador Chicago Board Options Exchange Volatility Index

(VIX)20 (ver gráfico 9), en la primera quincena de febrero de 2018 hubo un episodio de mayor

volatilidad asociado a la expectativa de una normalización en la política monetaria en EUA

más rápida de lo previsto, luego que se anunciara que los salarios habían crecido en enero

más de lo esperado (2,9% interanual)21.

17 El plan contempló una reducción de USD 270 mil millones en Bonos del Tesoro y USD 180 millones

en otros activos entre octubre de 2017 y diciembre de 2018. 18 El programa de compra mensual de bonos del Banco Central Europeo inició en marzo de 2015. 19 Banco Central Europeo “Understanding the slowdown in growth in 2018”. 20 VIX es un indicador de la confianza del inversionista y de la volatilidad del mercado. Existen algunos

rangos de variación del indicador que facilitan la interpretación: valores del VIX superiores a 30 se

asocian generalmente con una alta volatilidad como resultado de la incertidumbre, mientras que los

valores por debajo de 20 generalmente corresponden a episodios de menor tensión. 21 El 5 de febrero, el índice S&P 500 cayó 4% mientras que el VIX aumentó 20 puntos.

Cuadro 2. Proyecciones económicas del Banco Central Europeo, diciembre de 20181

1 Las cifras entre paréntesis corresponden a las estimaciones de setiembre 2018.

Fuente: Sitio web del Banco Central Europeo.

2018 2019 2020

Crecimiento 1,9% (2,0%) 1,7% (1,8%) 1,7% (1,7%)

Inflación 1,8% (1,7%) 1,6% (1,7%) 1,7% (1,7%)

https://www.ecb.europa.eu/pub/economic-bulletin/focus/2018/html/ecb.ebbox201808_03.en.html

21



Diciembre 2018

Entre finales de febrero y mediados de abril se presentaron nuevos eventos de relativa

volatilidad asociados a la decisión del Gobierno de EUA de incrementar los aranceles sobre

las importaciones de acero y aluminio22.

En la segunda quincena de octubre nuevamente aumentó la volatilidad en los mercados

financieros, motivada por el repunte en los rendimientos de los bonos del Tesoro

(considerados menos riesgosos). La semana anterior a dicho evento, el presidente del

Sistema de la Reserva Federal de EUA señaló que el nivel de tasas de interés en ese

momento (2,0%-2,25%) aún estaba lejos del nivel considerado “neutral”.

En las sesiones a partir del 20 de diciembre, la volatilidad aumentó hasta alcanzar el 24 de

diciembre un nivel de 36,07 puntos, asociada en mayor medida a la incertidumbre política

en Estados Unidos, ante el cierre parcial del Gobierno Federal, por la falta de acuerdo entre

republicanos y demócratas sobre el presupuesto. En esta fecha, el nivel medio del VIX fue

de 16,4 puntos (11,1 puntos en el mismo periodo de 2017). Finalmente el indicador cerró

el 2018 con un nivel de 25,4 puntos.

Tasas de interés y tipos de cambio

Las tasas de interés internacionales muestran una tendencia al alza, conforme continúa la

“normalización” gradual de la política monetaria en algunas economías avanzadas, aunque

sin alcanzar los niveles observados a inicios de 2007. Este comportamiento se observa en

el gráfico 10. Al 31 de diciembre de 2018 la prime rate y la tasa Libor a 6 meses habían

aumentado 1,0 p.p. y la tasa de los Bonos del Tesoro de EUA a 6 meses 0,9 p.p. con respecto

a sus niveles en diciembre de 2017.

22 Vigentes a partir del 01 de junio de 2018.

Gráfico 9. Índice de volatilidad del mercado de opciones de Chicago1

1 El VIX mide la volatilidad esperada en los próximos 30 días, valores bajos señalan estabilidad y

altos, episodios de tensión.

Fuente: Bloomberg, con información al 31 de diciembre de 2018.

22



Diciembre 2018

El incremento en las tasas de interés internacionales, conjuntamente con factores

particulares de las distintas economías, llevó a una depreciación acumulada en 2018 en la

moneda de varios países (incluido Costa Rica), como se presenta en el gráfico 11. Así por

ejemplo, en una muestra de países latinoamericanos, todos registraron depreciaciones de

sus monedas en 2018 (al 31 de diciembre), con excepción de México.

Gráfico 10. Tasas internacionales de interés

-fin de mes, en porcentaje-


Gráfico 11. Depreciación (+)/apreciación (-) acumulada de algunas monedas respecto

al dólar estadounidense en 2018

-en porcentaje-


23



Diciembre 2018

Capítulo 2. Actividad económica interna

En el segundo semestre de 2018 la actividad económica del país, medida con la tendencia

ciclo del PIB, mantuvo la desaceleración mostrada en la primera parte del año, pues registró

al término del cuarto trimestre una tasa de variación interanual de 2,0% (3,2% en igual lapso

de 2017), lo cual ubicó al nivel del producto por debajo de su potencial.

2.1 Componentes del gasto

En el tercer y cuarto trimestre de 2018 la actividad económica local, medida con la variación

interanual de la tendencia ciclo del volumen del PIB, creció 2,4% y 2,0%23, en ese orden, lo

cual significa una desaceleración de 1,0 y 1,2 p.p. respectivamente, con respecto a iguales

periodos de 2017 (ver gráfico 12).

La desaceleración observada en el PIB es resultado de factores externos e internos. En el

primer caso, destaca la situación política de Nicaragua, que redujo el intercambio comercial

con el resto de la región centroamericana. En relación con factores internos, afectaron en

particular la incertidumbre existente en esa segunda mitad del año sobre la sostenibilidad

de las finanzas públicas y las protestas de algunas organizaciones sindicales contra el

proyecto de Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas.

23 El análisis de esta sección se basa en las series de tendencia ciclo. Los porcentajes de cambio son

con respecto a igual trimestre del año previo.

Gráfico 12. PIB real trimestral -variación interanual en porcentaje, serie tendencia ciclo-

Fuente: Banco Central de Costa Rica.

24



Diciembre 2018

Según los componentes del gasto, en el segundo semestre de 2018 el comportamiento de

la actividad económica se explica mayormente por el gasto en consumo privado y la

contribución positiva de la demanda externa de bienes.

De acuerdo con el cuadro 3, el consumo de los hogares creció 1,9% y 1,5% en el tercer y

cuarto trimestre de 2018, respectivamente, tasas que, aunque positivas, son inferiores a

las registradas en la primera parte del año y en 2017, lo que es coherente con los resultados

de la Encuesta de Confianza de los Consumidores, elaborada por la Universidad de Costa

Rica. Dicha encuesta presentó en agosto y noviembre una caída en la confianza del

consumidor (de un nivel de 45,0 puntos en mayo a 34,9 en agosto y 28,2 en noviembre),

cuando prevalecía un ambiente de creciente incertidumbre por la tardanza en un acuerdo

legislativo para lograr la sostenibilidad de las finanzas públicas en el mediano plazo (ver

recuadro 1). Asimismo, este resultado es congruente con el menor crecimiento del crédito

al sector privado para consumo24 y el comportamiento del ingreso disponible real25.

El menor dinamismo del consumo de los hogares se reflejó en una moderación en el

crecimiento del consumo de aparatos electrodomésticos y prendas de vestir, además de

una disminución en el consumo de bienes importados (vehículos y alimenticios).

Por su parte, el gasto de consumo final del Gobierno Central registró una caída de 0,3% en

el tercer trimestre de 2018, la cual se acentuó en el último trimestre del año pasado (-3,3%),

resultado de las medidas de contención del gasto aplicadas y el efecto de la paralización

parcial de actividades a partir de setiembre26, principalmente en educación y salud, asociada

a la huelga en oposición a la reforma fiscal. Las estimaciones disponibles a la fecha ubican

el efecto negativo directo de estas protestas en alrededor de 0,3 p.p. del PIB en 2018,

mientras que los efectos indirectos se estima redujeron el crecimiento del PIB en 0,1 p.p.

adicional.

La formación bruta de capital fijo mostró en el segundo semestre de 2018 tasas de

crecimiento superiores a las de la primera parte del año, debido al efecto combinado del

mayor gasto en inversión en obras privadas no residenciales, principalmente para fines

comerciales y de expansión de algunas empresas multinacionales, así como en bienes de

capital de origen importado (maquinaria industrial y para la construcción). Sin embargo, la

inversión privada en actividades distintas a la construcción disminuyó, producto del

ambiente de incertidumbre que prevaleció sobre la situación fiscal.

En lo que respecta a la demanda externa, la de bienes creció alrededor de 4,4% en la

segunda parte del año, impulsada particularmente por la venta de implementos médicos27,

lo cual atenuó el impacto negativo sobre las exportaciones del régimen definitivo de la

24 Particularmente, el crédito en colones dirigido al consumo aumentó 4,5% en el segundo semestre

de 2018 (5,5% en igual periodo de 2017). 25 La evolución del ingreso disponible evidenció el impacto negativo del deterioro en los términos

internacionales de intercambio (-4,3% y -1,7%, en el tercer y cuarto trimestres de 2018

respectivamente), debido al aumento en el precio del cóctel de hidrocarburos y del precio del trigo,

productos de hierro y acero, y a la reducción de los precios de algunos productos de exportación, como

piña, café, azúcar y aceites vegetales, entre otros. 26 Si bien el Gobierno General atendió sus compromisos patronales (salarios, por ejemplo), al no

brindarse el servicio, ese gasto no agregó valor al flujo de producción. Por lo tanto, en cuentas

nacionales a ese gasto corresponde tratarlo como una transferencia corriente a los hogares. 27 Catéteres, equipo de infusión y transfusión e implantes mamarios, principalmente. En 2018 se

consolidó el mercado de China para este tipo de productos.

25



Diciembre 2018

situación política en Nicaragua28. Por su parte, la demanda externa de servicios mostró un

crecimiento en torno a 2,2% en igual periodo, explicado en mayor medida, por el desempeño

de los servicios empresariales.

Finalmente, el desempeño negativo de las importaciones de bienes (alrededor de 1,0% en

el segundo semestre de 2018) lo explica la menor cantidad de barriles de hidrocarburos

importados, reflejo de los precios más altos, así como la caída de las importaciones de

insumos vinculados con las industrias de papel, químicas y alimenticias. Además, coherente

con la desaceleración del comercio (interno y externo), se observó una fuerte disminución

en las importaciones de vehículos.

2.2 Componentes de la oferta (industrias)

Según los componentes de la oferta, en el segundo semestre de 2018 el PIB mostró una

moderación en el crecimiento de la mayoría de actividades con respecto al primero, a

excepción de la construcción (ver cuadro 4). Tal como se señaló de previo, la actividad

económica en la segunda parte del año manifestó en mayor medida los efectos negativos

de la incertidumbre fiscal y de la huelga organizada por algunas organizaciones sindicales

en oposición a la reforma fiscal a partir de setiembre, la cual perjudicó directamente la

prestación de los servicios de enseñanza y salud, así como los de administración pública.

28 Las tensiones políticas en Nicaragua recrudecieron en abril y su impacto se fue acentuando en el

transcurso del año, lo que provocó una desaceleración en los flujos comerciales con Centroamérica y

una caída de 20,8% en el valor de las exportaciones a Nicaragua en el segundo semestre de 2018.

Cuadro 3. Producto interno bruto real trimestral según componentes del gasto -variación interanual en porcentaje, serie tendencia ciclo-

1 Dadas las oscilaciones que suele mostrar esta variable, en magnitud y signo, se presenta como

porcentaje del PIB. Incluye la variación de existencias.


I II III IV I II III IV

PRODUCTO INTERNO BRUTO 3,8 3,6 3,4 3,2 3,2 2,9 2,4 2,0

DEMANDA INTERNA

Consumo Final de Hogares 2,9 2,8 2,7 2,9 2,8 2,4 1,9 1,5

Consumo de Gobierno 3,2 3,2 3,3 3,3 3,3 2,4 -0,3 -3,3

Formación de Capital Fijo 7,2 -0,8 -7,5 -7,1 -2,4 2,0 4,0 3,3

Variación de Existencias como porcentaje PIB 1/

2,3 -1,0 1,5 1,8 1,1 1,0 0,1 1,9

EXPORTACIONES BIENES Y SERVICIOS

Bienes 7,4 7,3 6,8 5,7 5,1 4,4 4,4 4,3

Servicios 6,8 5,3 2,3 1,3 1,8 1,7 2,0 2,4

IMPORTACIONES BIENES Y SERVICIOS

Bienes 3,6 2,3 1,6 1,5 1,2 0,1 -1,0 -1,1

Servicios 11,9 11,0 7,7 3,0 -0,4 -1,6 -0,7 0,9

20182017

26



Diciembre 2018

En el caso de la construcción. la recuperación, especialmente en el segundo semestre de

2018, se explica por las actividades con destino privado (destacando las edificaciones

comerciales e industriales) que crecieron un 11,1% en el año, luego de la caída de 7,4% en

2017. Por el contrario, la construcción con destino público disminuyó 7,3%. Esto último,

pese al avance en la inversión en infraestructura educativa del Ministerio de Educación

Pública, así como las obras de almacenamiento de combustible y alcantarillado sanitario en

el área metropolitana.

Por otra parte, la desaceleración de la manufactura en la segunda mitad de 2018, es

explicada por la menor producción de las empresas del régimen definitivo, afectada por el

conflicto político-social en Nicaragua y la incidencia de la huelga en las cadenas de

distribución.

El menor crecimiento de la actividad comercial en el segundo semestre de 2018, es

congruente con la evolución del consumo de hogares e importaciones. Destaca el menor

crecimiento en la comercialización de aparatos eléctricos y la reducción en la venta de

vehículos, que se sumó a la afectación por la huelga.

Cuadro 4. Producto interno bruto real trimestral según industrias -variación interanual en porcentaje, serie tendencia ciclo-

1 Incluye actividades inmobiliarias y minas y canteras, así como servicios de electricidad, agua,

administración pública, comunales, sociales y personales e intermediación financiera.


I II III IV I II III IV

Producto Interno Bruto 3,8 3,6 3,4 3,2 3,2 2,9 2,4 2,0

Agricultura, silvicultura y pesca 4,5 4,5 4,3 3,9 3,5 2,7 1,6 0,8

Industria manufacturera 3,2 3,3 3,7 3,7 3,7 2,9 2,2 2,2

Construcción 5,8 1,2 -5,6 -6,0 -0,4 7,1 10,4 6,7

Comercio y reparación de vehículos 3,4 3,2 3,1 2,9 2,6 2,0 1,4 1,1

Transporte y almacenamiento 2,4 3,6 4,6 4,3 3,2 2,4 2,3 3,0

Información y comunicaciones 5,7 6,6 7,1 7,1 6,7 6,5 6,5 6,4

Actividades financieras y de seguros 9,8 8,0 6,6 5,5 4,1 3,5 3,7 3,6

Servicios empresariales 5,5 5,8 5,7 5,0 4,5 4,1 3,8 4,6

Resto 1

2,3 2,4 2,8 3,2 3,2 2,5 1,2 -0,1

2017 2018

27



Diciembre 2018

Recuadro 1. Indicadores de confianza en la economía nacional

Los indicadores de confianza cuantifican el nivel de optimismo o pesimismo que consumidores y

empresarios perciben sobre el estado general de la economía. Su importancia radica en que esas

percepciones inciden en las decisiones sobre consumo, en el caso de los consumidores, y producción

y contratación de mano de obra, en los empresarios.

En Costa Rica, la confianza del consumidor se aproxima con el Índice de confianza del consumidor

(ICC) elaborado por la Escuela de Estadística de la Universidad de Costa Rica, que se publica

trimestralmente, mientras que la confianza empresarial se mide con la encuesta Pulso Empresarial,

publicada por la UCCAEP.

El ICC es una medida aproximada del optimismo entre los consumidores respecto a la economía, que

a su vez se manifiesta en el deseo de realizar gastos y contraer deudas. Lo contrario, por supuesto,

ocurre cuando prevalece una visión pesimista. Debido a que el cambio en las actitudes y las

expectativas de los consumidores ocurre previo a sus decisiones de gasto, se considera que el ICC

puede actuar como un indicador adelantado de la actividad económica doméstica.

Este índice se descompone en dos índices adicionales: el Índice de Condiciones Económicas Actuales

(ICEA), que valora las intenciones de compra de bienes duraderos y la percepción de la situación

económica de las familias comparadas con un año atrás, y el Índice de Expectativas Económicas (IEE),

que se refiere a las percepciones sobre la situación económica de las familias y de las empresas dentro

de un año, así como la situación del país dentro de los próximos cinco años.

Por su parte, la encuesta de Pulso Empresarial incluye tres indicadores: el Índice Empresarial de

Percepción (IEP), que muestra cómo percibió el empresario la actividad en el trimestre recién finalizado

en comparación al mismo trimestre del año anterior; el Índice Empresarial de Confianza (IEC), que

muestra la expectativa para el trimestre que inicia en relación con igual lapso del año precedente y el

Índice Empresarial de Clima Económico (IECE), que revela la expectativa del empresario en el momento

actual y se calcula como un promedio de los otros dos índices.

El ICC publicado en noviembre pasado mostró una caída abrupta de la confianza de los consumidores,

al pasar de 45,0 en el segundo trimestre a 28,2 (en una escala de 0 a 100) en el cuarto. En dicho

lapso, tanto el ICEA como el IEE cayeron significativamente (-13,2 y -19,2, en el orden respectivo),

aunque la mayor reducción del IEE indica que, si bien los consumidores percibían un deterioro de la

situación económica en ese momento, su expectativa sobre las condiciones económicas futuras era

aún más negativa que su percepción sobre la situación actual.

En lo que respecta a la encuesta de Pulso Empresarial, desde el cuarto trimestre de 2017 el IECE

muestra una reducción de la expectativa de los empresarios sobre su actividad para el trimestre en

cuestión en relación con el mismo trimestre del año anterior. El IEP, por otra parte, disminuyó desde

el primer trimestre de 2017 y mejoró en el segundo trimestre de 2018, pero todavía se ubicó por

debajo de lo observado a inicios de 2017. Por lo tanto, la percepción empresarial de su actividad

económica en el trimestre finalizado en comparación con el mismo trimestre del año anterior

desmejoró.

Esa visión menos optimista de los empresarios respecto al clima de negocios que enfrentarían, está

en línea con la caída en la confianza del consumidor para el tercer trimestre de 2018 que revela la

encuesta de la Escuela de Estadística de la Universidad de Costa Rica.

28



Diciembre 2018

Gráfico 1.1. Índice de confianza del consumidor (ICC)

-promedios en un rango de cero a 100-

Fuente: Encuesta de Confianza del Consumidor, Escuela de Estadística, Universidad de Costa Rica.

Gráfico 1.2. Índice empresarial de confianza (IEC) e

Índice Empresarial de Percepción (IEP)

Fuente: Encuesta de Pulso Empresarial, agosto de 2018.

29



Diciembre 2018

2.3 Situación financiera del Gobierno Central

Como se indicó previamente, uno de los factores que incidió negativamente en la trayectoria

de las variables macroeconómicas durante el segundo semestre de 2018 fue la

incertidumbre que generó el agravamiento del desequilibrio de las finanzas públicas y, en

particular, las dudas sobre el futuro de la reforma fiscal, la cual finalmente se convirtió en

Ley de la República el 4 de diciembre de 2018.

La magnitud de este problema queda manifiesta en el comportamiento tanto del déficit

gubernamental como de la deuda pública. Según cifras preliminares a diciembre de 2018,

el déficit financiero del Sector Público Global Reducido29 se ubicó en 4,9% del PIB, 0,6 p.p.

menos que en igual periodo de 2017.

Este resultado se explica, básicamente, por el deterioro de las finanzas del Gobierno Central

(ver gráfico 13), que mostró un déficit financiero de 6,0% y un déficit primario de 2,4%,

ambas con respecto al PIB (6,1% y 3,0% un año antes, en el orden mencionado).

Aunque el Gobierno realizó en 2018 esfuerzos para tratar de reducir el gasto, que

permitieron que éste creciera menos en comparación con el año previo, los ingresos también

crecieron menos que en 2017 (ver gráfico 14), en lo cual influyó la desaceleración en la

recaudación de los impuestos de renta y ventas internas, así como la caída en los rubros de

aduanas y consumo interno, situación asociada a la desaceleración en la actividad

económica.

29 Incluye el Gobierno Central, BCCR y una muestra de 6 instituciones del sector público no financiero

(CCSS, ICE, CNP, RECOPE, JPSSJ e ICAA).

Gráfico 13. Resultado del Gobierno Central -porcentaje del PIB-

Fuente: Banco Central de Costa Rica con cifras del Ministerio de Hacienda.

30



Diciembre 2018

La dificultad del Gobierno Central para atender sus requerimientos financieros,

principalmente desde el cuarto trimestre de 2017, llegó a un nivel crítico hacia finales del

tercer trimestre de 2018, cuando el Ministerio de Hacienda requirió vender Letras del Tesoro

al Banco Central por un monto de ¢498.858,8 millones30. Esta operación fue autorizada por

la Junta Directiva del BCCR el 25 de setiembre de 2018, y las letras fueron canceladas en

su totalidad y por adelantado el 20 de diciembre.

Congruente con el creciente déficit fiscal, la deuda pública ha mostrado también una

trayectoria creciente en relación con el PIB. A diciembre, la razón de la deuda del Sector

Público a PIB ascendió a 69,6%, para un incremento de 5,3 p.p. con respecto a diciembre

de 2017. En el caso del Gobierno Central, como se muestra en el gráfico 15, la razón de

deuda a PIB se ubicó en 53,5% (48,7% en de 2017).

30 Las Letras del Tesoro están contempladas en el artículo 52, inciso D de la Ley Orgánica del Banco

Central de Costa Rica y el artículo 75 de la Ley de Administración Financiera de la República y

Presupuestos Públicos. En línea con estas disposiciones legales, las Letras del Tesoro tendrán un plazo

máximo de noventa días y una tasa de interés equivalente a la tasa básica pasiva como mínimo. Para

mayor detalle de la adquisición de Letras del Tesoro emitidas por el Ministerio de Hacienda por parte

del Banco Central, ver BCCR acuerda adquisición de Letras del Tesoro de Hacienda.

Gráfico 14. Gobierno Central: Ingresos y egresos - variación interanual en porcentaje-


https://www.bccr.fi.cr/seccion-noticias/Noticia/cp_adquisicion_letras_tesoro.aspx

31



Diciembre 2018

El deterioro de las finanzas públicas y la incertidumbre sobre la reforma fiscal propició un

aumento en la percepción sobre el riesgo país de Costa Rica, manifiesto en un aumento en

el indicador EMBIG y en la prima por riesgo de los bonos de la deuda externa. El EMBIG pasó

de 367 a 540 puntos entre el 31 de diciembre de 2017 e igual fecha de 2018, mientras

que el rendimiento de los bonos de deuda aumentó hasta 7,88 p.p. en promedio (5,56 p.p.

al término de diciembre de 2017).

Con la resolución favorable a la reforma fiscal por parte de la Sala Constitucional el 23 de

noviembre los mercados reaccionaron, al reducir la prima que los ahorrantes exigen por el

riesgo de Costa Rica. Sin embargo, este movimiento fue interrumpido por las valoraciones

de las agencias calificadoras de riesgo31.

En efecto, entre el 23 de noviembre y el 03 de diciembre el rendimiento de los bonos de

deuda externa con vencimiento en 2023 disminuyó 122 p.b., pero las reducciones de la

calificación de la deuda soberana llevaron a que entre el 05 y el 31 de diciembre, el

rendimiento de dichos bonos aumentara 66 p.b. De manera similar, el riesgo país medido

por el Índice global diversificado de mercados emergentes aumentó 61 p.b. en ese mismo

lapso. Como referencia, en ese periodo el EMBIG para América Latina aumentó solo 19

puntos.

Nótese que el comportamiento del EMBIG para Costa Rica fue similar al de América Latina

y al de las economías emergentes, solo que en nuestro caso los movimientos fueron más

acentuados por las razones antes comentadas, las cuales se resumen en el siguiente

gráfico.

31 Fitch modificó la perspectiva de Costa Rica de “estable” a “negativa” el 18 de enero, mientras que

Standard and Poor´s mantuvo la calificación el 21 de febrero, pero advirtió acerca de la vulnerabilidad

que introduce el desequilibrio fiscal a la estabilidad macroeconómica. Moody´s redujo el 5 de

diciembre la calificación general de la deuda soberana de Ba2 a B1 y Standard and Poor´s de BB- a

B+ el 21 de diciembre de 2018.

Gráfico 15. Deuda de Gobierno Central -porcentaje del PIB-


32



Diciembre 2018

El BCCR ha advertido por diversos medios (Programa Macroeconómico, Informe de Inflación,

comunicados periódicos y conferencias de prensa32, entre otros), que la ausencia de una

solución estructural al desequilibrio de las finanzas públicas incrementaba la probabilidad

de una crisis fiscal, por su incidencia negativa en la evolución de variables macroeconómicas

fundamentales como crecimiento, empleo, tasas de interés, inflación, tipo de cambio,

estabilidad financiera y riesgo país, entre otras.

La aprobación de la Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas constituye un paso firme

hacia la solución estructural del desequilibrio en las finanzas públicas. De acuerdo con las

estimaciones del BCCR y del Ministerio de Hacienda, de cumplirse estrictamente las

disposiciones de esta ley, se podría alcanzar un ajuste fiscal suficiente para que la deuda

del Gobierno Central se estabilice y empiece a caer, como porcentaje del PIB, a partir de

2024.

32 Recientemente lo reiteró en el criterio que externó a la Asamblea Legislativa sobre el proyecto de

Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas, expediente legislativo 20.580. Ver: Criterio del Banco

Central de Costa Rica sobre el Proyecto de Ley N° 20.580.

Gráfico 16. Índice global diversificado de mercados emergentes (Embigd)

1 Proyecto de Ley Expediente N°20.580, hoy Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas, Ley

N°9635.

Fuente: Bloomberg, con información al 24 de enero de 2019.

https://activos.bccr.fi.cr/sitios/bccr/noticias/Documentos%20compartidos/BCCR-criterio_expediente_20580.pdf

https://activos.bccr.fi.cr/sitios/bccr/noticias/Documentos%20compartidos/BCCR-criterio_expediente_20580.pdf

33



Diciembre 2018

Y, en virtud de ello, se espera que la aprobación de esta ley contribuya también a reducir la

incertidumbre y restablecer la confianza y, de esa forma, a impulsar el consumo, la inversión,

el crecimiento económico y la generación de empleo, afianzando la estabilidad

macroeconómica y financiera del país.

Ahora bien, es relevante cuantificar también los posibles efectos negativos que tendría este

ajuste fiscal sobre el crecimiento, vía contracción del ingreso. Existen pocos eventos de

correcciones fiscales importantes en Costa Rica; la última fue en 2002. Debido a ello es

difícil inferir cuál podría ser la reacción de las variables macroeconómicas a este ajuste

fiscal. Para solucionar esta limitante, León (2018)33 propone utilizar la metodología de

“estudio de evento”, utilizando datos anuales de los países de América Latina que hayan

tenido una corrección fiscal de al menos 1,5 puntos porcentuales del PIB en un año. Este

estudio permite estimar los movimientos de las principales variables macroeconómicas en

la economía costarricense luego de la corrección fiscal (ver el recuadro siguiente).

33 León Murillo, Jorge. “Correcciones Fiscales en América Latina: Estudio de Eventos”. Investigación en

proceso, Departamento de Investigaciones Económicas, BCCR, 2018.

34



Diciembre 2018

Recuadro 2. Correcciones fiscales en América Latina: estudio de eventos

El estudio de eventos (León 2018) considera países de América Latina similares a Costa Rica; esto es,

pequeños y abiertos, en su mayoría, sujetos a los vaivenes de los mercados internacionales, y con

similitud cultural y jurídica. Lo anterior permite inferir cuál podría ser el comportamiento de las

variables macroeconómicas costarricenses antes y después de la corrección fiscal.

El evento se define como una corrección fiscal sostenida por al menos tres años, donde la reducción

del déficit fiscal sea mayor a 1,5 p.p. del PIB en el primer año. Para el análisis se utilizó una ventana

de 6 años, donde el año 0 es cuando el déficit fiscal alcanzó su nivel más alto1 y se compara de manera

gráfica el promedio de los eventos de Latinoamérica (línea roja) con los datos de Costa Rica (línea azul)

hasta el año 2018.

Al comparar el déficit de Costa Rica en 2018 con el déficit promedio de Latinoamérica, se observa que

es mayor el primero. Esto significa que el evento de Costa Rica requerirá un mayor ajuste al promedio.

Sin embargo, el nivel de deuda del Gobierno de Costa Rica a PIB es similar al promedio. Un resultado

rescatable es observar cómo a pesar de la reducción del déficit fiscal de los países, el efecto sobre la

deuda como proporción al PIB es relativamente modesto.

Gráfico 2.1 Gobierno Central

Este estudio también sugiere que el crecimiento del PIB y del desempleo se afectan temporalmente

de manera negativa. Antes de la corrección fiscal se evidencia una desaceleración del crecimiento

económico, la cual se recupera dos años después. En cuanto al desempleo, hay un incremento de su

nivel el año de la corrección fiscal y el siguiente, recuperándose en el tercero a niveles similares a los

registrados antes de la corrección fiscal.

En el caso del tipo de cambio nominal, se observa una mayor variación que también afecta al tipo de

cambio real. Lo anterior asociado al aumento en la prima de riesgo país debido a la situación fiscal,

que disminuye los flujos de capital externo a la economía. Nótese que los periodos con mayor

volatilidad cambiaria son el año de la corrección y el posterior; en el tercer año tiende a estabilizarse.

El incremento en el tipo de cambio genera una reducción en el déficit de cuenta corriente. Este efecto

se asocia con la hipótesis de los déficits gemelos, según la cual una reducción en el déficit fiscal está

acompañada por una reducción proporcional en el déficit de cuenta corriente. Otro efecto importante

del mayor tipo de cambio es la aceleración temporal de la inflación (efecto traspaso del tipo de cambio

a los precios), a pesar de que la economía se encuentre en un proceso de desaceleración económica.

1 En paréntesis el año cero por país: Argentina (2001), Bolivia (1993, 2002), Brasil (1998, 2015),

Colombia (1999, 2010), Costa Rica (2002), Rep. Dominicana (2003, 2012), Ecuador (1998, 2016),

El Salvador (1992, 2009), Guatemala (2010), Honduras (1993, 2003, 2013), México (1998, 2014),

Nicaragua (2001), Panamá (2004) y Uruguay (2002).

35



Diciembre 2018

Gráfico 2.2 Crecimiento, empleo y tipo de cambio (nominal y real)

Gráfico 2.3 Déficit en cuenta corriente e inflación

Las tasas de interés también reaccionan por la presión del déficit fiscal: aumentan antes de ésta y se

reducen una vez que la corrección fiscal disminuye la presión sobre el mercado financiero. Otra posible

explicación del incremento de las tasas de interés y su posterior caída es que el riesgo que los

ahorrantes perciben antes de ese evento es mayor que cuando se percibe sostenibilidad fiscal en el

mediano plazo. De igual forma, las tasas de interés reales se incrementan considerablemente antes de

la corrección fiscal y caen de manera significativa luego de ésta.

36



Diciembre 2018

La evolución de la tasa de política monetaria permite también realizar inferencias sobre el

comportamiento de los bancos centrales, los cuales típicamente mantienen una tasa de política

relativamente baja y estable antes de la corrección y luego la aumentan, posiblemente para controlar

el efecto inflacionario resultante de la depreciación cambiaria. Por otra parte, el riesgo país, medido por

el EMBI, aumenta antes de la corrección y posteriormente cae.

Gráfico 2.4 Tasas de interés nominales y reales

37



Diciembre 2018

Gráfico 2.5 Tasa de política monetaria y riesgo país.

38



Diciembre 2018

Capítulo 3. Mercado laboral

En forma coherente con la desaceleración de la actividad económica, en el tercer trimestre de 2018

la tasa de desempleo aumentó respecto a igual periodo del año previo (10,2% contra 9,4%).

Asimismo, las tasas de subempleo y de empleo informal se mantuvieron en niveles relativamente

altos (9,4% y 45,0%, en el orden indicado). Las cifras muestran que el desempleo es mayor en el

caso de las mujeres, los jóvenes (ubicados en el rango de 15 a 24 años) y quienes tienen menor

escolaridad. La debilidad del mercado laboral reduce las presiones inflacionarias por la vía de los

salarios.

3.1 Panorama general

Según la Encuesta Continua de Empleo realizada por el Instituto Nacional de Estadística y

Censos (INEC), en el tercer trimestre de 2018 la tasa de desempleo abierto fue de 10,2% y

no presentó cambios estadísticamente significativos respecto a igual lapso del año anterior

(9,4%)34. Por su parte, la tasa neta de participación (61,1%) mostró una variación significativa

en el periodo en comentario, asociada al incremento de 98.000 personas en la fuerza de

trabajo nacional, explicado en su mayoría por la incorporación de 57 mil mujeres más en

comparación al tercer trimestre de 2017. La tasa de ocupación fue de 54,9%, sin variación

estadística respecto al tercer trimestre de 2017, aunque la tasa de ocupación femenina

presentó un aumento interanual de 1,9 p.p. (la masculina se mantuvo sin variación). Estos

indicadores se presentan en el cuadro 5.

Pese al aumento observado en el tercer trimestre de 2018 en la ocupación de las mujeres,

tanto la tasa de desempleo como la de subempleo35 de este grupo fueron mayores en

comparación con las de los hombres. La tasa de desempleo para las mujeres fue de 12,7%,

que se compara con 8,5% para los varones. Por su parte, la tasa de subempleo para ambos

grupos fue de 13,1% y 7,2%, en el orden indicado. El mayor desempleo de las mujeres refleja

el hecho de que el aumento en su participación superó al de su ocupación.

El desempleo es superior en las regiones Brunca y Pacífico Central (13,9% y 12,2%,

respectivamente, en el tercer trimestre de 2018) y para los más jóvenes (25,6% para el rango

de 15 a 24 años). En el caso de la escolaridad, se presenta una situación especial, pues si

bien el desempleo es menor para los que tienen más años de estudio (universitarios con

título), con una tasa de 5,6%, el grado de escolaridad no parece ser determinante en otras

categorías, pues, por ejemplo, a partir del segundo trimestre de 2017 las personas con solo

primaria muestran una tasa de desempleo más baja que quienes tienen secundaria completa

(ver gráfico 17). Esto puede deberse a que las actividades que han generado más empleo en

fechas recientes son las menos calificadas (por ejemplo, la construcción).

34 En el tercer trimestre de 2018 hubo un aumento interanual significativo en el número de personas

desempleadas en el país (28.000), pero como la fuerza de trabajo también creció, la tasa de desempleo

se mantuvo dentro del intervalo de confianza (sin cambio interanual significativo). 35 Personas que trabajan menos de 40 horas por semana, pero desean trabajar más horas y están

disponibles.

39



Diciembre 2018

Cuadro 5. Indicadores de empleo1

1 Cantidad de personas. 2Tasa neta de participación: Fuerza de trabajo/Población en condición de actividad. 3Tasa de desempleo: Desocupados/ Fuerza de trabajo.

Fuente: Banco Central de Costa Rica con cifras del Instituto Nacional de Estadística y Censos.

Año

Población de

15 años o

más

Fuerza de

trabajo

Tasa neta de

part icipación2

Ocupados Desocupados

Tasa de

desempleo

abierto3

I-16 3.754.695 2.201.957 58,6 1.992.741 209.216 9,5

II 3.772.251 2.157.319 57,2 1.954.756 202.563 9,4

III 3.786.243 2.184.451 57,7 1.972.128 212.323 9,7

IV 3.800.491 2.280.989 60,0 2.063.366 217.623 9,5

I-17 3.814.461 2.267.804 59,5 2.060.757 207.047 9,1

II 3.829.723 2.272.966 59,4 2.079.840 193.126 8,5

III 3.842.758 2.282.526 59,4 2.068.710 213.816 9,4

IV 3.856.937 2.200.092 57,0 1.995.640 204.452 9,3

I-18 3.870.882 2.233.793 57,7 2.004.711 229.082 10,3

II 3.882.834 2.365.177 60,9 2.160.036 205.141 8,7

III 3.894.902 2.380.368 61,1 2.138.140 242.228 10,2

Gráfico 17. Tasas de desempleo según nivel de educación


40



Diciembre 2018

3.2 Permanencia del desempleo en la población cesante

El tiempo de permanencia en condición de desempleo36 da información sobre el grado de

dificultad que enfrentan los cesantes para hallar empleo. En principio, es de esperar que

cuanto más dinámica sea la actividad económica, menor sea la permanencia en esa

condición. No obstante, hay otros aspectos que inciden en ello, como es, por ejemplo, el

hecho de que las personas desempleadas no cumplan con los requerimientos de las opciones

laborales que se generan en la economía.

En 2018, el tiempo de permanencia en condición de desempleado siguió un comportamiento

similar al del año pasado, con una disminución entre el primer y tercer trimestre de la

proporción de individuos que informaron haber estado desempleados durante 3 meses o

menos y un aumento de los grupos con más de 3 meses hasta un año y de más de un año.

Específicamente para el tercer trimestre, se observó que un 57,8% de las personas que

indicaron estar desempleadas llevaban 3 meses o menos en esa condición, 23,7% entre 3

meses y un año y 17,4% más de un año (ver gráfico 18).

Estos datos pueden interpretarse en el sentido de que algunas personas se movieron del

primer grupo (3 meses o menos) a los otros dos (3 meses a más de un año) o, dicho en otras

palabras, que el tiempo que permanecen las personas en condición de desempleo ha tendido

a aumentar.

36 Para ello se calculó la proporción de personas que indicaron haber estado desempleadas en el

periodo en consulta durante 3 meses o menos, entre 6 meses y un año o más de un año, con respecto

al total de desempleados cesantes. Los cesantes representan cerca de un 84% de los desempleados

(el resto está constituido por los aspirantes, que son aquellos que no tienen experiencia laboral).

Gráfico 18. Duración del desempleo -en porcentaje-

Fuente: Banco Central de Costa Rica con información del Instituto Nacional de Estadística y Censos.

41



Diciembre 2018

3.3 Principales actividades expulsoras y receptoras de empleo

Producto del modelo de desarrollo implementado por el país en las últimas tres décadas37,

en años recientes ha habido un cambio en la estructura productiva de la economía, que ha

llevado a una reducción del peso relativo de la agricultura y la manufactura en la producción

y a una mayor participación de los servicios38, así como la diversificación de las exportaciones.

Este cambio en la estructura productiva se ha manifestado también en el mercado laboral.

Como puede observarse en el gráfico 19, de acuerdo con el “aporte” de las distintas

actividades a la tasa de desempleo promedio registrada en el periodo comprendido entre el

primer trimestre de 2016 y el tercero de 2018 (9,4%), se tiene que 4,6 p.p. del desempleo se

concentró en las actividades de comercio, agricultura, construcción, y alojamiento y

alimentación. A nivel individual, la actividad que “expulsó” mayor cantidad de trabajadores

fue el comercio (1,7 p.p.), situación congruente con el comportamiento decreciente mostrado

por esta actividad a partir del primer trimestre de 2017. Por su parte, los servicios, solo

explicaron un 20% de la tasa de desempleo, aunque su aporte a la tasa de crecimiento del

PIB fue cercana al 40%.

37 Dicho modelo se ha basado en la promoción y diversificación de las exportaciones y la atracción de

inversión extranjera directa. 38 En 1991, el aporte al PIB de la manufactura, la agricultura y los servicios (excluye el comercio, la

electricidad, agua y los servicios financieros) fue de 22,6%, 13,2% y 27,5%, respectivamente, mientras

que en 2016 dichos aportes fueron de 12,8%, 5,6% y 44,6% en el orden indicado.

Gráfico 19. Contribución a la tasa de desempleo por rama de actividad1 -promedio del periodo comprendido entre el primer trimestre de 2016 y el tercero de 2018-

1 Los aspirantes (personas desempleadas sin experiencia laboral previa) no constituyen una

actividad económica, pero se incluyen porque son uno de los componentes del desempleo.

*Incluye la explotación de minas y canteras, transporte y almacenamiento, suministro de agua y

electricidad, información y comunicaciones y otras actividades de servicios.


42



Diciembre 2018

Al analizar el flujo de trabajadores entre el primer trimestre de 2016 y el tercero de 2018, se

observa que los trabajadores ocupados en las actividades menos dinámicas tienden a

moverse dentro de estas. Por ejemplo, quienes laboran en agricultura y manufactura, cuando

cambian de actividad, se mueven, principalmente, hacia puestos en el comercio, mientras

que quienes salen del comercio y la construcción suelen movilizarse hacia oficios de

manufactura. El flujo hacia los servicios, que son las actividades más dinámicas actualmente,

es muy bajo, posiblemente debido a que los trabajadores provenientes de las actividades

menos dinámicas no cumplen el perfil requerido en esas actividades. Esta situación pone de

manifiesto un problema de tipo estructural que puede explicar la permanencia del desempleo

en tasas superiores al 9% aún en periodos de mayor crecimiento del PIB, como en 2016.

3.4 Calidad del empleo: subempleo y empleo informal

Al analizar el mercado laboral es importante considerar no solo la tasa de desempleo y de

ocupación, sino también la calidad del empleo, para lo cual en este documento usaremos

como indicadores las tasas de subempleo y de empleo informal39.

Tanto el subempleo como el empleo informal constituyen formas de empleo de menor calidad

en comparación con el empleo formal de jornada completa: en el primer caso, porque limita

los ingresos del trabajador al no poder trabajar más horas y, en el segundo, debido a que los

trabajadores no cuentan con contratos que garanticen el respeto de sus derechos ni a sus

prestaciones laborales, protección social o representación legal y, además, sus ingresos

suelen ser irregulares, variables e inferiores a los que se perciben en la economía formal.

Asimismo, el empleo informal genera pérdidas a los países, toda vez que está al margen del

control tributario y algunos empleos informales pueden ser actividades económicas ilícitas

(por ejemplo, el tráfico de drogas y la piratería).

Entre el primer trimestre de 2016 y el tercero de 2018 la tasa de subempleo ha mostrado

altibajos, pero en general, en las ocasiones en que disminuyó, la caída no fue sostenible.

Particularmente en 2018, el comportamiento de esta variable ha sido al alza, hasta ubicarse

en un valor de 9,4% en el tercer trimestre, porcentaje que equivale a 201.724 personas (ver

gráfico 20).

En lo que respecta al empleo informal, el porcentaje de personas en esta condición muestra

un comportamiento al alza a partir del primer trimestre de 2012, cuando fue de 37,2% de la

población ocupada total, hasta ubicarse en 45,0%40 en el tercer trimestre de 2018 (962.091

personas). En este último periodo el empleo informal fue mayor en los hombres (58,2%) que

en las mujeres (41,8%)41 y, en ambos casos, en quienes tienen menos años de estudio. Casi

la mitad de las personas con empleo informal contaba con un nivel educativo de primaria o

menos en el periodo indicado (ver gráfico 21).

39 La OIT define al empleo informal como el trabajo remunerado (autoempleo y empleo asalariado) que

no está registrado, regulado o protegido por marcos legales o normativos, así como también el trabajo

no remunerado realizado en una empresa generadora de ingresos. 40 En América Latina y el Caribe, la OIT estima que en 2017 la mediana de empleo informal con respecto

el empleo total fue de 58%, una de las tasas más elevadas a nivel mundial. 41 Se debe considerar que la tasa de ocupación de las mujeres es menor que la de los hombres (41,7%

contra 68%, en el orden indicado, en el tercer trimestre de 2018).

43



Diciembre 2018

Gráfico 20. Tasas de desempleo y subempleo -en porcentajes-


Gráfico 21. Empleo informal por nivel educativo -en porcentajes-


44



Diciembre 2018

Tanto en hombres como en mujeres, la mayoría de los empleos informales se ubican en las

actividades de servicios, aunque en el primer caso el porcentaje es considerablemente menor

(50% contra 88% en el tercer trimestre de 2018), debido a que los hombres se emplean en

mayor grado que las mujeres en actividades de los sectores primario (agricultura, ganadería

y pesca) y secundario (manufactura y construcción, principalmente). De los servicios, el sector

que genera más empleos informales para las mujeres es el de hogares como empleadores,

mientras que en el caso de los hombres son el comercio, transporte, almacenamiento,

alojamiento y servicios de comidas.

Como se indicó antes, una de las limitaciones que enfrentan los trabajadores en puestos

informales es que sus ingresos suelen ser inferiores a los que se perciben en la economía

formal. Esta situación aplica a Costa Rica, toda vez que un 41,0% de los trabajadores

informales percibieron en el tercer trimestre de 2018 ingresos inferiores a un salario mínimo,

mientras que en los trabajadores formales ese porcentaje fue de solo el 7,5%.

Esta desigualdad se relaciona con la menor cantidad de horas laboradas por los trabajadores

informales, pues únicamente 47,2% trabajaron jornadas semanales de 40 horas o más, en

tanto que en el sector formal ese porcentaje fue de 88,6%. También incide la calificación del

grupo ocupacional, dado que un 29% de los trabajadores formales realizan labores

calificadas altas42, que contrasta con 8,4% de los informales que entran en esta categoría.

3.5 Desempleo juvenil

La tasa de desempleo difiere por grupo etario (ver gráfico 22). La población joven (de 15 a

24 años) presentó en el tercer trimestre de 2018 el mayor desempleo (25,6%).

Esta situación no es única de Costa Rica: según la OIT, la falta de oportunidades de empleo

para los jóvenes es un problema mundial. En esta población, la tasa de desempleo (13%) es

tres veces más elevada que la de los adultos (4,3%)43.

Además, según la OIT, en muchos países los jóvenes no solo presentan mayor desempleo,

sino que muchos de los que encuentran trabajo lo hacen en puestos informales, lo cual hace

aún más precaria su condición. En Costa Rica, al tercer trimestre de 2018, un 46,4% de la

población joven que trabaja lo hace en empleos informales, tasa similar a la total (45,0%).

Sin embargo, el subempleo en esta población (12,1%) es mayor en comparación al dato para

toda la población que trabaja (9,4%).

42 Según la clasificación del Instituto Nacional de Estadística, incluye directores y gerentes, nivel

profesional, científico e intelectual, nivel técnico y profesional medio. 43 Organización Internacional del Trabajo. Perspectivas Sociales y del Empleo en el Mundo – Tendencias

2018.

45



Diciembre 2018

Son varias las razones que explican el alto desempleo entre la población joven. Tokman

(2003)44 cita las siguientes:

1) Crecimiento económico insuficiente: un bajo ritmo de crecimiento se asocia con un

mayor desempleo en general, pero en los jóvenes el efecto es mayor debido a los

factores que se citan seguidamente.

2) Capital humano en proceso de formación, tanto en conocimiento como en experiencia

acumulada.

3) Los mayores costos de entrenamiento asociados con esa baja experiencia, y el riesgo

derivado de mayores tasas de rotación.

4) Rigidez del mercado de trabajo, referidos, en particular, a los costos de contratación y

despidos de los jóvenes y los salarios mínimos45.

5) Exigencias o las expectativas de los jóvenes en relación con el empleo buscado: cuando

las aspiraciones en términos de salario y tipo de ocupación difieren de la realidad,

algunos jóvenes pueden preferir no trabajar.

44 Tokman, Victor: “Desempleo juvenil en el cono sur: causas, consecuencias y políticas”, Fundación

Fiedrich Ebert Stiftung, 2003. 45 La regulación laboral inadecuada provoca discriminación en contra de la creación de oportunidades

de empleo para los jóvenes porque, como se señala arriba, estos requieren capacitación y periodos de

prueba, lo que hace que presenten mayor rotación en comparación con trabajadores de mayor

experiencia. Por tanto, los contratos que imponen elevados costos en caso de despido son un factor

importante para las decisiones sobre contratación de personal.

Gráfico 22. Tasa de desempleo según edad -en porcentajes-

Banco Central de Costa Rica con cifras del Instituto Nacional de Estadística y Censos.

46



Diciembre 2018

En el caso de Costa Rica, es destacable el hecho de que el 28,2% de los jóvenes

desempleados (95.485 personas al tercer trimestre de 2018) han concluido la secundaria y

esa variable ha venido en aumento (ver gráfico 23), lo cual sugiere la existencia de un

desalineamiento entre los requerimientos del mercado laboral y los conocimientos y

habilidades que provee la educación secundaria.

Por último, un 17,3% (139.550 personas) de los jóvenes de edades entre 15 y 24 años no

estudia ni trabaja. Este porcentaje se ha mantenido entre 17% y 21% en los tres últimos años,

lo cual constituye un problema social porque estos jóvenes, que están en edad productiva,

no están generando los ingresos requeridos para satisfacer sus necesidades esenciales y

tampoco contribuyen a la seguridad social.

3.6 Comentarios finales

En años recientes la economía costarricense ha presentado tasas de desempleo y subempleo

altas (en promedio, 9,4% y 8,5%, respectivamente, en el período comprendido entre el primer

trimestre de 2016 y el tercero de 2018) y esas tasas se han mantenido elevadas aún en años

como el 2016 cuando la actividad económica tuvo un mejor desempeño, lo cual da indicios

de que existen condiciones estructurales que limitan la posibilidad de reducir el desempleo.

Gráfico 23. Desempleo entre 15 y 24 años por nivel educativo -en porcentajes-


47



Diciembre 2018

Pero no solo es importante evaluar el comportamiento del desempleo, sino también la calidad

del empleo. En este sentido, el país enfrenta retos, dada la creciente importancia del empleo

informal y la falta de oportunidades laborales para la población más joven, cuya tasa de

desempleo más que duplica la tasa nacional.

El cambio en la estructura productiva ocurrido en las dos últimas décadas ha generado

oportunidades laborales para personal altamente calificado en actividades de servicios, pero

también ha significado una pérdida de empleo en otras actividades intensivas en mano de

obra, como la agricultura y la manufactura. Como se mencionó previamente, entre el primer

trimestre de 2016 y el tercero de 2018 estas actividades fueron expulsoras de mano de obra

y los servicios no han podido absorber a esos trabajadores desempleados, en parte porque

sus perfiles no se adaptan a los requerimientos.

Este cambio estructural no es exclusivo de Costa Rica. Según la OIT, en los últimos decenios,

el empleo en el sector de los servicios ha crecido significativamente en todos los grupos de

ingreso y, especialmente, en los países de ingreso mediano-alto, donde su participación en

el empleo se ha duplicado desde 1997. Se prevé que a futuro esta tendencia se mantenga,

debido tanto al avance tecnológico como a la globalización y las políticas gubernamentales

que fomentan esa estructura productiva.

Por tanto, es previsible que en los países de ingreso mediano-alto, como Costa Rica, a futuro

un número cada vez mayor de trabajadores estará empleado en el sector de los servicios,

mientras que el porcentaje de empleo agrícola y en manufactura mantendría la tendencia

descendente a largo plazo.

No obstante, este desplazamiento del empleo hacia los servicios no necesariamente

implicará un movimiento hacia ocupaciones de mayor productividad, toda vez que según el

estudio “Perspectivas Sociales y del Empleo en el Mundo-Tendencias 2018”, elaborado por

la OIT, que analiza entre otros temas los efectos de la transformación estructural en las

economías desarrolladas, los trabajadores muy calificados han sido beneficiados pero no así

quienes carecen de las competencias requeridas por los nuevos servicios.

Por tanto, para que este cambio estructural tenga un impacto positivo en la economía

nacional, es preciso que esos desplazamientos del empleo vayan acompañados por políticas

orientadas a crear más puestos de trabajo de mayor calidad, así como inversión en la

actualización de tecnologías y el desarrollo de competencias de los empleados, para que

propicien un aumento en la productividad.

48



Diciembre 2018

Capítulo 4. Mercado cambiario, liquidez y tasas de

interés

La incertidumbre sobre la situación fiscal, unida a otros aspectos internos y externos, generó en el

segundo semestre de 2018 (particularmente entre setiembre y noviembre) presiones al alza en el

tipo de cambio, ante lo cual el BCCR intervino para moderar las fluctuaciones y asegurar un proceso

ordenado de formación de precios. En diciembre el mercado cambiario mostró menos tensión, en

parte debido a la disminución de la incertidumbre una vez que fue aprobada la Ley de

Fortalecimiento de las Finanzas Públicas. Esto permitió al BCCR restituir parte de las divisas

vendidas al SPNB en meses previos.

Por su parte, los agregados monetarios y crediticios crecieron en el periodo en comentario a tasas

inferiores a las previstas en la programación macroeconómica, por lo cual se estima que su

comportamiento no generó presiones inflacionarias en exceso a la meta de inflación.

4.1 Mercado cambiario

En el primer semestre de 2018 las operaciones de los intermediarios cambiarios con el

público (ventanillas46) registraron un superávit acumulado de USD 928,9 millones, que

permitió atender los requerimientos de divisas del SPNB, y el tipo de cambio se mantuvo

relativamente estable. En la segunda parte del año, por otro lado, dicho mercado mostró

presiones significativas.

En julio y agosto el mercado privado continuó siendo superavitario, pero entre setiembre y

noviembre presentó un déficit de USD 271,7 millones, lo que reflejó, pero también generó,

fuertes tensiones cambiarias. En este periodo el comportamiento del mercado cambiario

estuvo afectado por factores tanto del entorno internacional como local.

En el contexto externo, destacan el aumento en las tasas de interés internacionales y en los

precios del petróleo (hasta octubre), así como la mayor aversión al riesgo por parte de los

inversionistas en mercados financieros internacionales. Por su parte, los aspectos internos

que más influyeron fueron la incertidumbre sobre la situación fiscal del país, que llevó a un

incremento en la dolarización de los ahorros, los mayores requerimientos de divisas del SPNB

(en particular del Gobierno), el aumento en las expectativas de variación cambiaria y los

patrones estacionales del mercado cambiario.

46 En Costa Rica las transacciones cambiarias se realizan bajo tres modalidades de negociación: en

Monex, en infraestructura de los intermediarios cambiarios (“ventanilla”) y fuera de Monex entre los

intermediarios cambiarios. Las operaciones en ventanilla son aquellas realizadas por el público con los

intermediarios cambiarios.

49



Diciembre 2018

El aumento en las tasas de interés internacionales impacta al mercado cambiario local por

varias vías. En primer lugar, incrementa el servicio de la deuda externa, lo que implica una

mayor demanda de divisas por parte del Gobierno. Además, presiona al alza las tasas de

interés para captaciones locales en moneda extranjera, lo que estimula a los ahorrantes a

trasladar sus ahorros a moneda extranjera. Finalmente, las mayores tasas internacionales

pueden dar lugar a una reversión de capitales hacia el exterior.

De igual modo, el alza en el precio del petróleo generó una mayor demanda de divisas por

parte de la Refinadora Costarricense de Petróleo para pagar la mayor factura petrolera, lo

que si bien en el muy corto plazo no presionó en forma directa al tipo de cambio, debido a

que el BCCR proveyó de sus reservas los dólares requeridos por las entidades del SPNB47,

pudo haber generado expectativas negativas sobre la capacidad del BCCR de estabilizar el

mercado cambiario, que afectaran indirectamente el resultado de dicho mercado.

Por otra parte, es posible que las crisis financieras en Turquía y Argentina hayan reducido el

interés de los ahorrantes internacionales por adquirir activos de países que se perciben de

alto riesgo, como es el caso de Costa Rica en la actual coyuntura, lo cual podría haber limitado

la entrada de divisas y propiciado una salida de capitales, con la consecuente reducción en

la disponibilidad de divisas en el mercado local.

Si bien los acontecimientos del entorno internacional antes mencionados contribuyeron al

resultado deficitario observado en el mercado cambiario en el segundo semestre de 2018,

fueron las condiciones internas las que ejercieron mayor influencia en dicho resultado.

Uno de los aspectos que más incidió fue la incertidumbre sobre la situación fiscal y, en

particular, sobre la capacidad del Gobierno de enfrentar sus obligaciones financieras en el

futuro inmediato. Esta incertidumbre fue reforzada por varios eventos que pusieron de

manifiesto el deterioro de la posición de liquidez del Gobierno, como la existencia de una

brecha no prevista en el Presupuesto Nacional de 2018 para atender la amortización de

pasivos colocados en el último trimestre de 2017, las dificultades para captar los recursos

requeridos y la necesidad de emitir Letras del Tesoro.

La difícil situación financiera del Gobierno se manifestó en mayores requerimientos de divisas

del SPNB en el segundo semestre del año (hasta noviembre), cuando éste pasó a ser un

demandante neto de divisas en Monex, para atender sus compromisos en moneda extranjera

(en el primer semestre había sido oferente neto).

La mayor demanda de divisas resultante de los hechos comentados en los párrafos previos,

en un periodo en que el mercado de divisas nacional tiende a ser más “seco” debido a

factores de estacionalidad, generó presiones al alza en el tipo de cambio a partir de

setiembre. Este indicador alcanzó un máximo de ¢628,85 el 6 de noviembre y luego se redujo

hasta ubicarse en ¢609,57 el 28 de diciembre (ver gráfico 24). En esta última fecha su

variación interanual fue 6,9%.

47 Conforme a lo acordado por la Junta Directiva del BCCR en la sesión 5651-2014 del 25 de junio de

2014 y luego modificada en sesión 5669-2014 del 19 de noviembre del 2014.

50



Diciembre 2018

El aumento en el tipo de cambio incidió en las expectativas de variación cambiaria (a 12

meses, pasaron de 3,6% en diciembre de 2017 a 5,8% en octubre de 2018) y propició la

dolarización de los pasivos financieros y la cancelación de créditos en dólares (estos temas

se tratan en la siguiente sección), lo cual reforzó los efectos anteriores. Además, estos

eventos llevaron a un aumento en la percepción de riesgo país, manifiesto en el incremento

del Índice global diversificado de mercados emergentes para Costa Rica y en el rendimiento

de los bonos de deuda externa.

Ante esta situación, y en acato de la normativa cambiaria, el Banco Central participó con

ventas de divisas para atender los requerimientos del SPNB y también con fines de

estabilización. En particular, las intervenciones por estabilización buscaron evitar

fluctuaciones violentas en el tipo de cambio y contribuir a una formación ordenada de precios

en el mercado cambiario. Entre enero y noviembre, el Banco realizó una intervención directa

en Monex por USD 415,5 millones y además hizo ventas netas al SPNB por USD 2.723.8

millones, de las cuales restituyó USD 1.372,5 millones. Por tanto, como puede verse en el

siguiente gráfico, la participación neta del BCCR en dicho periodo en Monex fue de USD

1.766,8 millones.

Gráfico 24. Tipo de cambio promedio ponderado de Monex -colones por USD-


51



Diciembre 2018

En diciembre hubo un cambio significativo en el comportamiento del mercado cambiario. Las

ventanillas acumularon un superávit neto de USD 65,6 millones, que redujo las presiones

alcistas en el tipo de cambio, corrigió las expectativas de variación cambiaria a la baja

(pasaron de 5,8% en octubre a 4,1% en diciembre) y permitió al BCCR restituir en el mercado

cambiario parte de las divisas vendidas al SPNB en meses previos.

Además de lo anterior, en diciembre el Ministerio de Hacienda le vendió al BCCR USD 1.010

millones provenientes de la colocación de deuda interna (incluidos contratos de colocación),

de desembolsos de créditos externos y otros ingresos en moneda extranjera48. Esto posibilitó

reducir el faltante de divisas cubierto con las RIN por operaciones del SPNB, de USD 1.224,1

millones al 30 de noviembre a USD 322,4 millones al 28 de diciembre.

Así, el nivel de RIN al término de 2018 alcanzó USD 7.495 millones, USD 345,2 millones más

que el registrado al finalizar el 2017, equivalente a 12,5% del PIB. En términos de otras

métricas, ese acervo equivale a poco más de seis meses de importaciones regulares y

permitiría atender 2,5 veces el saldo de las obligaciones de corto plazo con el resto del mundo

y un retiro de casi 20,8% del saldo de la liquidez total del sistema financiero. Este nivel de

RIN, por tanto, se considera adecuado para atender posibles choques externos.

48 El acceso del Gobierno Central a fondos en moneda extranjera fue facilitado por la aprobación del

Proyecto de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas, pues ello mejoró las expectativas de

sostenibilidad fiscal en el mediano plazo.

Gráfico 25. Participación del BCCR en Monex -millones de USD y colones por USD-


52



Diciembre 2018

4.2 Liquidez y crédito al sector privado En el segundo semestre de 2018 el crédito al sector privado y los agregados monetarios, con

excepción del medio circulante ampliado, presentaron tasas de crecimiento interanuales

promedio inferiores a las de igual lapso del año anterior (ver cuadro 6) y a las previstas en la

programación macroeconómica, por lo cual se estima que desde el punto de vista monetario

no se generaron presiones inflacionarias en exceso a la meta de inflación.

El menor crecimiento de los agregados monetarios y del crédito se asocia con la

desaceleración de la actividad económica, el clima de incertidumbre generado por la falta de

una pronta solución al deterioro en las finanzas públicas y las tensiones en el mercado

cambiario. En el caso del crédito puede haber influido, además, el aumento en las tasas de

interés activas (en colones y dólares)49.

49 La tasa activa promedio del Sistema Financiero Nacional en colones pasó de 14,87% en diciembre

de 2017 a 15,93% en diciembre de 2018. En dólares, el aumento fue de 9,79% a 10,86% en las fechas

indicadas.

Cuadro 6. Agregados monetarios y crédito al sector privado: variación interanual1

-cifras sin efecto cambiario, en porcentajes-

1 Cifras con cobertura a nivel de las otras sociedades de depósito. 2 Incluye los activos financieros totales a disposición de la economía, tanto monetarios como

cuasimonetarios. Se obtiene al sumar el medio circulante (M1) y el cuasidinero. 3 La riqueza financiera es el conjunto de activos financieros que poseen los agentes económicos.

Está conformada por el numerario en poder del público, los depósitos en cuenta corriente,

depósitos a plazo y certificados de inversión, depósitos de ahorro a la vista, depósitos judiciales,

depósitos a plazo vencido, cheques de gerencia, cheques certificados y otras captaciones, bonos

de estabilización monetaria emitidos por el BCCR, depósitos electrónicos a plazo en el BCCR y

bonos emitidos por el Ministerio de Hacienda.


Semestre I Semestre II Semestre I Semestre II

Medio circulante ampliado 5,7 2,2 3,5 6,1

Colones 5,1 -0,2 3,0 6,6

Dólares 6,8 6,2 4,4 5,2

Liquidez total2

10,1 9,4 7,1 4,3

Colones 8,2 9,4 8,7 5,0

Dólares 13,4 9,3 4,1 3,1

Riqueza financiera total3

11,1 9,2 9,4 8,1

Colones 8,2 7,7 8,9 8,6

Dólares 19,7 13,4 10,7 8,3

Crédito al sector privado 10,8 8,3 5,2 4,2

Colones 15,5 14,0 9,0 5,9

Dólares 4,8 0,6 0,0 1,5

20182017Agregado

53



Diciembre 2018

El menor crecimiento de los agregados monetarios ocurrió a pesar del crédito otorgado por

el BCCR al Ministerio de Hacienda mediante Letras del Tesoro (¢498.858,8 millones). Esto

por cuanto el efecto de esta operación fue transitorio, por ser un instrumento de corto plazo.

Además, la venta neta de divisas efectuada por el BCCR en el segundo semestre de 2018,

por concepto de estabilización monetaria y para satisfacer los requerimientos del SPNB,

generó un impacto contractivo sobre los medios de pago50 que compensó parcialmente el

efecto expansivo de esa y otras partidas (como el déficit del Banco).

En cuanto a la composición de los agregados monetarios por tipo de moneda, en los menos

amplios (ahorro a la vista, cuenta corriente y plazo), el comportamiento fue mixto: el

componente en moneda extranjera de los depósitos a plazo aumentó durante el último

cuatrimestre del año, se mantuvo estable en el ahorro a la vista y disminuyó en forma

sostenida en los depósitos en cuenta corriente, excepto en noviembre cuando aumentó 3,7

p.p. (ver gráfico 26). Esto último sugiere que ante la incertidumbre los ahorrantes decidieron

dolarizar parte de sus ahorros en cuentas de corto plazo, posiblemente para tener más

flexibilidad ante eventuales cambios en el entorno local e internacional. De hecho, en

diciembre, cuando mejoraron las perspectivas de la economía nacional, dicho

comportamiento se revirtió.

En los agregados monetarios amplios (liquidez total y riqueza financiera total), la participación

de la moneda extranjera se mantuvo relativamente estable durante el segundo semestre,

alrededor de 35% en el primer caso y 28% en el segundo, con un ligero aumento en el último

trimestre en el caso de la riqueza. Caso contrario ocurrió con el crédito al sector privado, cuyo

50 Las operaciones cambiarias efectuadas por el BCCR en 2018 implicaron una contracción monetaria

de ¢529.052 millones.

Gráfico 26. Participación de la moneda extranjera en los depósitos en las otras

sociedades de depósito a plazo, en cuenta corriente (eje derecho) y ahorro a la vista



54



Diciembre 2018

componente en moneda extranjera redujo su participación relativa dentro del total en 1,2 p.p.

entre junio y diciembre de 2018 (ver gráfico 27). La desdolarización relativa del crédito reduce

una de las vulnerabilidades del sistema financiero nacional.

La mayor preferencia relativa en el último trimestre de 2018 por el ahorro financiero en

dólares fue incentivada por los valores negativos que presentó en dicho lapso el premio por

ahorrar en moneda nacional51 (ver gráfico 28), explicados, principalmente, por el aumento en

las expectativas de variación cambiaria.

Para tratar de restituir el premio por ahorrar en moneda nacional, el 31 de octubre de 2018

la Junta Directiva del BCCR ajustó al alza la estructura de tasas de los depósitos electrónicos

a plazo (DEP), con un mayor incremento en los plazos más largos, para incentivar el ahorro

en colones a mediano y largo plazo52.

En noviembre y diciembre hubo una mejora en las distintas mediciones del premio, pero se

mantuvieron en valores negativos.

51 El premio por ahorrar en moneda nacional resulta de comparar, a un mismo plazo, la rentabilidad

esperada de un instrumento financiero denominado en colones con la rentabilidad esperada de un

instrumento financiero denominado en moneda extranjera. Valores positivos del premio indican que se

espera un mayor rendimiento por ahorrar en colones, en tanto valores negativos favorecen el ahorro en

moneda extranjera. 52 Artículo 5 de la sesión 5851-2018, del 31 de octubre de 2018.

Gráfico 27. Participación de la moneda extranjera en la liquidez total, la riqueza

financiera total (eje derecho) y el crédito al sector privado



https://activos.bccr.fi.cr/sitios/bccr/marcolegal/DocAcuerdosJuntaDirectiva/BCCR_5851-2018_Art5.pdf

55



Diciembre 2018

En lo que respecta a la composición del crédito al sector privado por tipo de moneda, cabe

señalar que desde mayo del 2017, cuando se produjo un evento de mayor variabilidad

cambiaria, dicha variable ha mostrado un proceso gradual de desdolarización,

comportamiento que ha coincidido con una reducción del costo relativo por endeudarse en

moneda nacional, especialmente a partir de agosto de 2018 (ver gráfico 29), debido al

aumento en el tipo de cambio y en las expectativas de variación cambiaria.

Gráfico 28. Premio por ahorrar en moneda nacional de las otras sociedades de

depósito (OSD)

-en puntos porcentuales-

Premio B: diferencia entre la tasa efectiva en colones y dólares (equivalente en colones) de las

OSD para el plazo 180-209 días.

Premio C: diferencia entre la tasa efectiva en colones y dólares (equivalente en colones) de las


Premio D: diferencia entre la tasa efectiva en colones y dólares (equivalente en colones) de las



Gráfico 29. Costo por endeudarse en moneda nacional --en puntos porcentuales-


56



Diciembre 2018

Aunque el crédito ha tendido a desdolarizarse, todavía un porcentaje relativamente alto

(37,9% a diciembre de 2018) se encuentra denominado en moneda extranjera y, como se ha

indicado en otras oportunidades, cerca de un 70% de ese financiamiento se ha otorgado a

personas cuya principal fuente de ingresos no está denominada en esa moneda, lo cual

constituye una vulnerabilidad para el sistema financiero y un condicionante para la política

monetaria.

4.3 Tasas de interés En el segundo semestre de 2018, la Junta Directiva del BCCR ajustó la TPM una única vez,

en 25 p.b., con lo cual llegó a 5,25% anual, medida que entró a regir a partir del 1 de

noviembre de 2018. Asimismo, la Junta acordó aumentar la tasa de interés bruta de los DON

en 19 p.b., para que se ubicara en 3,23% anual.

En la decisión de ajustar la TPM, la Junta Directiva consideró que si bien en ese momento la

inflación era baja (la variación interanual a setiembre de la inflación general y subyacente fue

de 2,2% y 1,8%, en ese orden) y el ritmo de actividad económica se había desacelerado, los

modelos de pronóstico de inflación del BCCR mostraban que en 2019 la inflación podría

ubicarse por encima del límite superior del rango meta debido al efecto traspaso del aumento

en el tipo de cambio sobre el nivel de precios y la aceleración de las expectativas de inflación.

Paralelamente al ajuste en la TPM y en la tasa de interés de los DON, el BCCR incrementó las

tasas de interés de sus depósitos a plazo. Los ajustes fueron mayores para plazos más largos,

de hasta 270 puntos básicos para los depósitos a 1800 días (alrededor de 5 años). Este

aumento en las tasas de interés de los instrumentos de depósito del BCCR busca estimular

el ahorro en colones, particularmente en instrumentos de mayor plazo y mitigar las presiones

en el mercado cambiario.

En lo que respecta a las tasas de interés del Sistema Financiero Nacional (SFN), durante

2018 las tasas de interés, tanto en colones como en dólares, aumentaron, aunque,

particularmente en el segundo semestre, las tasas activas en colones tendieron a la baja (ver

gráficos 30 y 31).

El aumento en las tasas de interés pasivas permitió una mejora en las distintas mediciones

del premio, pero, como se indicó antes, estos continuaron en su mayoría en valores negativos.

57



Diciembre 2018

Gráfico 30. Tasas de interés activa y pasiva efectiva (eje izquierdo)

promedio en colones --en porcentaje-

Gráfico 31. Tasas de interés activa y pasiva efectiva (eje izquierdo)

promedio en dólares --en porcentaje-


58



Diciembre 2018

Capítulo 5. Inflación

En el segundo semestre de 2018 la inflación general, medida por la variación interanual del IPC, se

mantuvo en el rango meta del Banco Central (3% ± 1 p.p.), aunque cercana al límite inferior, con

un valor medio de 2,2%. Por su parte, la inflación subyacente registró un valor medio de 2,0% en

igual periodo.

La baja inflación manifiesta la ausencia de presiones de demanda agregada, situación congruente

con el comportamiento de sus determinantes macroeconómicos: agregados monetarios, brecha del

producto y expectativas inflacionarias. Se prevé que en 2019 la inflación se mantendrá en el rango

meta.

5.1 Inflación general, subyacente y al productor

Inflación general y subyacente

Como se aprecia en el gráfico 32, la inflación general, medida por la variación interanual del

IPC, presentó en el segundo semestre de 2018 valores cercanos al límite inferior del rango

meta (3% ± 1 p.p.), tal como fue previsto en el Informe de Inflación de junio 2018 y en la

revisión del Programa Macroeconómico 2018-2019 de julio del año recién concluido. En

dicho periodo, el valor medio de este indicador fue 2,2%, mientras que en diciembre su

variación interanual fue de 2,0%, con lo cual cumplió quince meses de estar contenida en el

rango meta.

Gráfico 32. Inflación: general, subyacente y expectativas



59



Diciembre 2018

El comportamiento de la inflación general evidenció una desaceleración con respecto a la

tasa promedio de la primera parte del año (2,3%) y de su valor en diciembre de 2017 (2,6%).

La convergencia de la inflación general al rango meta a partir de octubre de 2017 (en el

periodo julio 2015- junio 2016 registró variaciones negativas) y su posterior estabilización en

torno al límite inferior de ese rango en 2018 refleja, por una parte, el impacto del aumento

en el precio internacional de las materias primas (inflación importada) y por otra, que los

determinantes macroeconómicos de la inflación no han generado presiones importantes.

El aumento registrado en 2018 en el precio internacional de las materias primas dio lugar a

un incremento promedio en el índice de precios de materias primas importadas en la

economía costarricense53 de 15,9% en relación con el año anterior, que generó mayor presión

del componente importado sobre la inflación local. Particularmente, el aumento del precio

del petróleo (hasta octubre) tuvo un efecto directo, aunque con rezago, en el precio local de

las gasolinas y el diésel que incidió en los precios de otros bienes y servicios incluidos en la

canasta del IPC54, entre ellos los servicios de transporte público (autobús y taxis).

El impacto de la inflación importada sobre la local no fue reforzado por la evolución del tipo

de cambio en la primera mitad de 2018, dada su relativa estabilidad, pero sí lo fue en la

segunda parte del año.

Respecto a los determinantes macroeconómicos de la inflación, la evolución de los agregados

monetarios y crediticios sugiere que, desde el punto de vista monetario, no se están gestando

presiones inflacionarias adicionales por el lado de la demanda. En 2018 los agregados

monetarios y el crédito al sector privado crecieron a tasas interanuales inferiores a las del

año anterior y a lo previsto en la programación macroeconómica. Por su parte, la brecha del

producto, estimada por el Modelo Macroeconómico de Proyección Trimestral, señala la

ausencia de presiones inflacionarias de demanda, toda vez que en 2018 se mantuvo en torno

a cero. Finalmente, las expectativas de inflación se ubicaron desde abril de 2015 hasta

diciembre de 2018 dentro del rango meta de inflación, aunque por encima del valor central

de ese rango, con excepción del mes de noviembre, cuando su valor medio fue de 4,2%

(expectativas a 12 meses).

Al igual que la inflación general, la subyacente55 se ubicó dentro del rango meta en el primer

cuatrimestre de 2018, aunque en torno a su límite inferior, pero en los siguientes seis meses

(mayo-octubre) cayó por debajo de ese límite (valor medio de 1,8%) y retornó a dicho rango

53 El índice de precios de insumos importados expresados en dólares estadounidenses, considera los

de mayor importancia relativa en el valor CIF de las importaciones nacionales. El cálculo es sobre una

base móvil anual de ponderaciones, con información diaria tomada de Bloomberg. 54 Se estima que un 5% del incremento en el precio de las materias primas energéticas se traspasa por

completo al IPC en un lapso de 18 meses (el 80% se manifiesta en los nueve meses posteriores al

choque inicial). Para más información al respecto, ver el recuadro “Asimetrías en el traspaso de precios

internacionales de materias primas al IPC en Costa Rica”, publicado en el Informe de Inflación de

diciembre 2017. 55 Este indicador busca identificar las tendencias inflacionarias de mediano plazo sobre las cuales la

política monetaria puede actuar. Se aproxima por el promedio simple de la variación interanual de los

indicadores de exclusión fija por volatilidad (IEV), media truncada (IMT), reponderación por volatilidad

(IRV), reponderación por persistencia (IRP) y exclusión fija de agrícolas y combustibles (IEF). Ver Nota

Técnica Indicadores de inflación subyacente para Costa Rica.

https://gee.bccr.fi.cr/indicadoreseconomicos/Documentos/DocumentosMetodologiasNotasTecnicas/Nota%20Técnica%20Indicadores%20de%20inflación%20subyacente%202015.pdf

https://gee.bccr.fi.cr/indicadoreseconomicos/Documentos/DocumentosMetodologiasNotasTecnicas/Nota%20Técnica%20Indicadores%20de%20inflación%20subyacente%202015.pdf

60



Diciembre 2018

en el último bimestre del año. En diciembre, el valor medio de los cinco indicadores de

inflación subyacente que calcula el Banco Central fue de 2,3%, con lo cual el promedio para

el año se ubicó en 2,0% (ver gráfico 33). La aceleración de este indicador en el cuarto

trimestre de 2018, podría asociarse en mayor medida con las presiones al alza en el tipo de

cambio, observadas particularmente entre setiembre y noviembre de ese año.

El comportamiento de la inflación (general y subyacente) sugiere que, por la vía de la

demanda, no se han gestado presiones inflacionarias por encima de la meta de inflación.

La ausencia generalizada de presiones inflacionarias por encima de la meta de inflación se

corrobora con el bajo nivel del índice de dispersión de los precios al consumidor (ver gráfico

34). Este índice permite analizar qué tan dispersas son las presiones al alza de precios, pues

mide el porcentaje de rubros de la canasta del IPC cuyas variaciones interanuales son

mayores al límite superior del rango meta de precios del BCCR.

Para el periodo setiembre 2007-diciembre 2018, el índice de dispersión capturó episodios

de aceleración y desaceleración de la inflación general. La relación entre estas dos variables

señala que, en general, niveles de inflación altos se asocian con un índice de dispersión

igualmente elevado. En 2018 el bajo nivel de inflación se encuentra asociado con un nivel

igualmente bajo del índice de dispersión (en torno a 30,0%).

Gráfico 33. Indicadores de inflación subyacente



61



Diciembre 2018

No obstante que en 2018 la inflación general y la subyacente se mantuvieron bajas, en forma

congruente con el comportamiento de sus determinantes macroeconómicos,

prospectivamente existen señales de alerta por el efecto traspaso del aumento en el tipo de

cambio sobre el nivel de precios.

De conformidad con el estudio efectuado por el BCCR sobre la transmisión del efecto traspaso

de la variación del tipo de cambio a los precios locales (Brenes y Esquivel, 2017)56, su

magnitud es mayor ante depreciaciones de la moneda nacional que ante apreciaciones57 y

cerca del 90% del traspaso ocurre en los cuatro meses posteriores al movimiento del tipo de

cambio58.

Inflación al productor de la manufactura

El Índice de precios al productor de la manufactura (IPP-MAN)59, como se observa en el gráfico

35 se aceleró desde mayo de 2016, con un cambio acumulado de 6,3 p.p. en los últimos 32

meses. Particularmente, en diciembre de 2018 su crecimiento interanual fue 4,3%, para un

promedio en dicho año de 3,3%, superior en 1,0 p.p. al promedio de 2017. Como veremos,

esto reflejó fundamentalmente el aumento en los precios de las materias primas importadas.

56 Brenes, Carlos y Manfred Esquivel (2017). “Asimetrías en el traspaso del tipo de cambio durante el

periodo de flexibilidad cambiaria en Costa Rica”. Documento de Investigación N°6-2017, BCCR. 57 Se estima que una depreciación de un punto porcentual (p.p.) se asocie con un incremento en la

inflación cercano a 0,2 p.p. Por su parte, una apreciación de la misma magnitud conllevaría a una

reducción en la inflación de 0,15 p.p. 58 Para mayor detalle ver Recuadro 2: “Asimetría en el efecto traspaso del tipo de cambio a los precios”,

en el Informe de Inflación de junio de 2018. 59 El IPP-MAN es un índice de los precios pagados al productor en la primera etapa de venta, también

llamados “precios en la puerta de la fábrica”.

Gráfico 34. Inflación general e índice de dispersión


https://activos.bccr.fi.cr/sitios/bccr/investigacioneseconomicas/DocPoliticaMonetariaInflacion/2017-06-DI-TraspasoAsimTC.pdf

https://activos.bccr.fi.cr/sitios/bccr/investigacioneseconomicas/DocPoliticaMonetariaInflacion/2017-06-DI-TraspasoAsimTC.pdf

62



Diciembre 2018

El seguimiento del IPP-MAN es relevante porque el cambio medio en los precios recibidos por

los productores de la manufactura es una señal adelantada del comportamiento de la

inflación general.

Al desagregar el IPP-MAN por subíndices de productos alimenticios y no alimenticios (gráfico

36), se observa que desde octubre de 2016 el crecimiento interanual del segundo se ha

ubicado persistentemente por encima del primero. A diciembre de 2018 la variación

interanual del grupo de productos no alimentarios fue de 6,4%, superior en 3,7 p.p. a la tasa

de variación del grupo de los productos alimenticios. Este hecho se explica, en mayor medida,

por el aumento en el precio de las materias primas en el mercado internacional, en especial

petróleo y metales.

Si bien el IPP-MAN no incluye en su canasta a la gasolina y el diésel, dado que la Refinadora

Costarricense de Petróleo importa producto terminado, sí contiene el rubro de otros

productos derivados del petróleo60, el cual a diciembre de 2018 alcanzó un crecimiento

interanual de 35%. También relacionado con las materias primas importadas, este indicador

incluye los productos básicos de hierro o acero y papel, con variaciones interanuales a igual

fecha de 20,2% y 10,3% en ese orden.

60 Los productos derivados de petróleo que forman parte de la canasta son: nafta pesada, gasóleo y

emulsión.

Gráfico 35. Inflación general y al productor de la manufactura



63



Diciembre 2018

5.2 Inflación general por componente regulado y no regulado

Al analizar la dinámica de la inflación general según los componentes regulado y no regulado

de la canasta del IPC (ver cuadro 7 y gráfico 37), se observa que en 2018 el crecimiento

interanual promedio del primero fue de 5,1% y el del segundo 1,7% (2,2% para el IPC total).

Particularmente, en diciembre estas tasas fueron de 2,6% y 1,9%, con lo cual el aporte a la

variación interanual del indicador general61 de ese mes (2,0%) de los bienes y servicios

regulados fue de 20,3% y el del componente no regulado de 79,7%.

De los bienes y servicios incluidos en el componente regulado del IPC, el combustible para

vehículo (gasolinas y diésel) fue el rubro que más contribuyó a la variación interanual de la

inflación general entre marzo y noviembre de 2018, seguido de los servicios de electricidad

y agua en la mayor parte de ese periodo. No obstante, en diciembre el artículo con mayor

aporte fue el pasaje de autobús.

La evolución del precio de los combustibles locales, aunque con rezago, refleja el impacto del

aumento en el tipo de cambio nominal y en el precio del petróleo en el mercado internacional.

A noviembre dicho rubro registró un crecimiento interanual de 14,6%, que aportó 19,9% (0,5

p.p.) al incremento interanual del IPC en ese mes (2,3%). Por otra parte, en diciembre tanto

su variación interanual como su aporte a la variación del IPC se redujeron a 4,7%.y 7,3% (0,1

p.p.) respectivamente, debido a la disminución del precio internacional del petróleo. Esto

último contribuyó en gran medida en la desaceleración de la inflación de diciembre respecto

al mes previo.

61 Se utilizó la ponderación de los componentes regulado y no regulado de diciembre de 2017: 15,9%

y 84,1% en ese orden.

Gráfico 36. IPP-MAN por producto



64



Diciembre 2018

Tal como se indicó al inicio de esta sección, los ajustes en el precio del combustible local

tienen una potencial transmisión hacia los precios y tarifas de otros bienes y servicios

incluidos en la canasta del IPC. Dicha transmisión es más evidente en los servicios de

transporte público (autobús y taxi) y electricidad62 . El pasaje de autobús y la tarifa de taxi

registraron crecimientos interanuales a diciembre de 6,5% y 3,5%, en el orden indicado, con

lo cual el aporte al resultado general del IPC de ese mes fue de 7,6% y 1,5%, respectivamente.

62 En el caso del servicio de electricidad, este efecto obedece a la aplicación trimestral de la metodología

que reconoce el costo en que incurren los proveedores de servicios de electricidad al generar

electricidad con diésel y búnker, el cual es denominado costo variable por combustible (CVC).

Cuadro 7. IPC, componente regulado y no regulado -variación interanual en porcentaje-


Variación

interanual

Aporte variación

interanual

Ponderación

en la canasta

diciembre 17

IPC total 2,0 100,0 100,0

Regulados total 2,6 20,3 15,9

de los cuales:

Pasaje de autobús 6,5 7,6 2,4

Combustibles para vehículo 4,7 7,3 3,2

Transporte en taxi 3,5 1,5 0,8

Servicio de electricidad 0,6 0,7 2,5

Servicio de agua 0,6 0,4 1,4

No regulados total 1,9 79,7 84,1

de los cuales:

Educación formal 4,0 12,2 6,1

Huevos -4,6 -1,3 0,6

Hortalizas, leguminosas y tubérculos -11,1 -14,5 2,7

diciembre de 2018

Gráfico 37. IPC, componente regulado y no regulado -variación interanual, en porcentaje-


65



Diciembre 2018

Congruente con el crecimiento interanual de los combustibles para vehículo durante 2018,

el análisis del comportamiento del IPC por grupos (cuadro 8) muestra que el de transporte

fue el que más contribuyó a la variación interanual de este indicador en diciembre, con 45,0%

(0,9 p.p.), seguido por el grupo de educación.

Por otra parte, en los bienes y servicios no regulados destaca, en términos del aporte a la

variación interanual de diciembre, el comportamiento de la educación formal y de los bienes

de origen agrícola. El ajuste en la tarifa del servicio de educación formal (educación básica y

superior), rubro con mayor importancia relativa en el grupo de educación, tiene una marcada

estacionalidad al alza en el primer trimestre del año, por lo cual su aporte a la inflación de

los primeros meses se mantiene a lo largo del año.

La variación interanual de la tarifa de educación formal a diciembre fue de 4,0%, con una

tasa media de 4,2%, similar a la observada en 2016 y 2017 e inferior en alrededor de 4 p.p.

al crecimiento promedio del lapso 2013-2015. Este resultado es destacable, dado que este

rubro ha mostrado ser de los de mayor resistencia a incorporar el proceso de desinflación de

la economía costarricense.

En cuanto a los precios de las hortalizas, leguminosas y tubérculos, dada su ponderación en

la canasta del IPC (2,7% a diciembre de 2017), es el rubro que determina en mayor medida

la evolución del componente no regulado.

Luego de crecer a un ritmo del 6,2% en marzo, este rubro se desaceleró en los siguientes

meses hasta registrar caídas en el lapso junio-diciembre (-11,1% interanual en diciembre).

Así, la evolución de los precios de los bienes de origen agrícola a partir de abril del presente

año atenuó en parte el impacto de la mayor inflación importada.

Cuadro 8. IPC según grupos


Variación

interanual en %

Aporte variación

interanual en %

Ponderación

en la canasta

diciembre 17

IPC total 2,0 100,0 100,0

Transporte 6,2 45,0 14,8

Educación 3,5 12,5 7,3

Entretenimiento y cultura 2,6 9,3 7,2

Muebles, artículos para la vivienda y servicio doméstico 2,8 9,2 6,7

Salud 3,0 8,2 5,5

Alquiler y servicios de la vivienda 1,5 7,8 10,3

Comidas fuera del hogar y servicio de alojamiento 1,5 6,8 9,3

Bienes y servicios diversos 1,5 5,8 7,7

Alimentos y bebidas no alcohólicas 0,3 3,1 21,6

Bebidas alcohólicas y cigarrillos 4,6 1,6 0,7

Comunicaciones -0,5 -1,2 4,5

Prendas de vestir y calzado -3,6 -8,1 4,5

diciembre de 2018

66



Diciembre 2018

De lo anterior se infiere que la evolución del subíndice de bienes y servicios regulados del IPC

está determinado especialmente por factores ajenos al BCCR, entre ellos la variación en el

precio de los hidrocarburos en el mercado internacional y decisiones administrativas de

fijación de precios por la Autoridad Reguladora de los Servicios Públicos, en tanto que la de

los no regulados responde a presiones de demanda y a elementos asociados con choques

de oferta de origen agrícola. En línea con lo anterior, el componente no regulado del IPC es

un mejor indicador para identificar presiones inflacionarias subyacentes en comparación con

el regulado.

67



Diciembre 2018

Capítulo 6. Proyecciones y balance de riesgos

Este capítulo presenta las proyecciones de inflación para el año 2019, con periodicidad trimestral,

así como los factores de riesgo que condicionan su cumplimiento.

Las proyecciones de inflación se realizan con base en el modelo macroeconómico del BCCR, que

es un modelo semiestructural de tipo neokeynesiano. Su dinámica describe la trayectoria de la

inflación y las variables que la determinan como reacción a la política monetaria del BCCR, la cual

se orienta al mantenimiento de la inflación baja y estable y, más específicamente, dentro del rango

meta en el mediano plazo.

6.1 Mecanismos de transmisión

El proceso de proyección parte de la meta de inflación de 3%, con un rango de tolerancia de

±1 punto porcentual. Esta meta fue establecida por el BCCR desde el Programa

Macroeconómico 2016-2017 y corresponde aproximadamente al promedio de inflación de

los principales socios comerciales del país.

En el contexto del modelo, el comportamiento de la inflación en el corto y mediano plazo se

explica básicamente por las presiones de demanda y las expectativas de inflación.

Las presiones de demanda se aproximan con la brecha del producto; esto es, la diferencia en

términos porcentuales entre el PIB efectivo y el PIB potencial. Su evolución está determinada

tanto por condiciones externas, entre ellas la trayectoria de los términos internacionales de

intercambio y el crecimiento económico de Estados Unidos de América (principal socio

comercial de Costa Rica), como por las condiciones financieras internas, que responden a la

postura de la política monetaria del BCCR, resumida en la TPM.

En el modelo, los agentes económicos toman en cuenta varios elementos para formular su

expectativa de inflación: la meta anunciada por el Banco Central, el cambio en la inflación

medida por el IPC en el pasado reciente y el efecto que sobre la inflación puedan tener las

variaciones en el tipo de cambio nominal63. En la medida en que la credibilidad del BCCR

mejora, se incrementa su capacidad para anclar estas expectativas a la meta anunciada, al

tiempo que se reduce la importancia relativa de eventos pasados.

Acorde con este marco analítico, la política monetaria del BCCR se implementa de tal forma

que, cuando detecte que existe el riesgo de que la inflación se ubique por debajo del rango

meta en el horizonte de proyección en que la política monetaria surte efecto (normalmente

12 a 18 meses), el BCCR consideraría realizar un ajuste a la baja en su tasa de política

monetaria (TPM), para prevenir que se manifiesten presiones deflacionarias. Por el contrario,

si se proyecta que la inflación podría estar por encima del rango meta, el BCCR podría

considerar un ajuste al alza en la TPM.

63 El vínculo entre el tipo de cambio y la inflación se conoce como efecto traspaso. Como lo señala la

teoría económica, en la medida en que se consolide en la economía costarricense el proceso de

flexibilidad cambiaria, este efecto traspaso tenderá a perder importancia.

68



Diciembre 2018

Este modelo toma en cuenta que la economía está expuesta a choques de oferta, como

variaciones en el precio de materias primas en el mercado internacional (hidrocarburos y

alimentos, entre otros), los cuales eventualmente podrían ocasionar desvíos transitorios de

la inflación con respecto al rango meta. Como estos desvíos no responden a condiciones

monetarias, la respuesta de política del Banco estaría condicionada a la probabilidad de que

se generen efectos de segunda ronda (esto es, que choques transitorios de oferta se

trasladen a otros precios o a las expectativas de inflación). Por lo anterior, también se da

seguimiento a la inflación subyacente.

Dado lo anterior, en todo momento el BCCR analiza un conjunto amplio de indicadores y la

mejor proyección disponible de las variables macroeconómicas que afectan directa o

indirectamente la inflación. Finalmente, la decisión sobre modificaciones en la TPM se realiza

a partir de lo que indique la trayectoria más probable de las variables macroeconómicas junto

con el balance de riesgos. Este análisis se resume en el Diagrama 1.

Diagrama 1: Mecanismos de transmisión en el modelo macroeconómico


69



Diciembre 2018

6.2 Proyecciones de inflación

Los supuestos de mediano plazo para las variables exógenas64 del modelo macroeconómico

del BCCR, se presentan en el cuadro 9. Se supone que durante 2019 las tasas de interés

internacionales se ajustarán al alza debido al proceso de “normalización” de la política

monetaria por parte del Sistema de la Reserva Federal de Estados Unidos de América, la

inflación externa permanecerá moderada y el crecimiento de la actividad económica de

Estados Unidos de América rondará 2,9% en 2018, para luego desacelerarse en 2019.

En virtud del rezago que existe en la transmisión desde la tasa de política monetaria a la

inflación (rezago que promedia típicamente 12 a 18 meses), la política monetaria del BCCR

es de carácter prospectivo; es decir, reacciona de forma anticipada para prevenir que se

manifiesten presiones inflacionarias o deflacionarias en el futuro. Para ello toma en

consideración la proyección de los determinantes macroeconómicos de la inflación.

Se estima que en 2019 las expectativas de inflación continuarán contenidas dentro del rango

meta anunciado, pero cerca de su límite superior, mientras que las presiones de demanda

(medidas con la brecha del producto) se mantendrán cercanas a cero.

Dada la interacción de las variables exógenas y de los ajustes en las variables de política, de

acuerdo con el modelo, la inflación, medida por el IPC, se mantendría contenida dentro del

rango meta en el horizonte de proyección. De igual manera, la inflación subyacente, que

intenta medir la inflación originada en presiones de demanda agregada, sobre las que el

BCCR tiene algún grado de control, se ubicaría dentro de dicho rango, en torno a su valor

medio (ver cuadro 10). No se vislumbra la necesidad de que el BCCR ajuste su TPM durante

el horizonte de proyección.

64 Variables cuyo valor no se determina dentro del modelo.

Cuadro 9. Modelo macroeconómico del BCCR: supuestos

de principales variables exógenas -en porcentaje-

1 Bloomberg. 2 Estimación BCCR con datos de diversas fuentes. 3 Perspectivas de la economía mundial, FMI, octubre de 2018. 4 Proyecciones del Banco Mundial, octubre de 2018.

2017 2018 2019

Tasa de interés internacional nominal promedio, 6 meses 1

1,4 2,5 2,7

Tasa de crecimiento promedio de precio internacional del petróleo 1

16,8 25,6 -17,8

Tasa de crecimiento anual de Estados Unidos de América 2

2,2 2,9 2,6

Tasa de inflación promedio de los Estados Unidos de América 2

2,1 2,5 2,3

Variación en términos de intercambio 2

-2,6 -2,7 1,3

Tasa de inflación promedio de principales socios comerciales 3

2,4 2,7 2,9

Tasa de crecimiento promedio de precio internacional de granos 4

-0,2 10,0 1,1

70



Diciembre 2018

La inflación medida con el IPC que se proyecta para el 2019 captura el efecto esperado del

precio internacional de los hidrocarburos así como el impacto de la entrada en vigencia del

impuesto al valor agregado.

6.3. Balance de riesgos

Las proyecciones de inflación incorporan la mejor información disponible a diciembre de

2018. No obstante, existen riesgos que, de materializarse, podrían desviar la inflación de la

proyección central de este ejercicio. Algunos de los eventos se relacionan con la

incertidumbre proveniente del contexto internacional y con factores internos que restan

grados de libertad a la política monetaria, en particular, el desequilibrio en las finanzas

públicas. Entre los principales riesgos para el contexto externo se identifican los siguientes:

1- Crecimiento de la economía global menor al incorporado en el ejercicio de la proyección

central de inflación.

El FMI, en su informe de “Perspectivas de la economía mundial” de octubre pasado, indicó

que el balance de riesgos a corto y mediano plazo se inclina a la baja. Entre los factores que

podrían explicar este sesgo se encuentra el encarecimiento del financiamiento externo, el

cual podría acelerarse más de lo incorporado en las proyecciones si el estímulo monetario en

las economías avanzadas se retira a una velocidad mayor a la esperada.

Aunado a lo anterior, el aumento de las tensiones comerciales por parte de Estados Unidos

de América y sus socios comerciales, podría manifestarse negativamente sobre el comercio

internacional y, por ende, sobre el crecimiento económico global. Dado lo anterior, la

economía costarricense podría enfrentar una menor demanda externa que, de no ser

compensada por la demanda interna, restaría presión al nivel general de precios (brecha de

producto negativa).

Cuadro 10. Proyecciones de inflación: subyacente y medida con el IPC -variación interanual, en porcentaje–


IPC Subyacente

2018Q1 2,4 2,3

2018Q2 2,2 2,1

2018Q3 2,2 2,2

2018Q4 2,1 2,5

2019Q1 2,0 2,4

2019Q2 2,6 2,8

2019Q3 2,4 2,9

2019Q4 2,1 3,0

71



Diciembre 2018

2- Reversión de flujos de capitales desde las economías emergentes hacia las avanzadas.

Durante el 2018, organismos internacionales como el FMI, la Comisión Económica para

América Latina y el Caribe y el Banco Interamericano de Desarrollo (BID) advirtieron sobre la

mayor presión para la salida de flujos financieros desde las economías emergentes hacia los

países más avanzados ante la “normalización” de la política monetaria en estos últimos.

Esta situación podría presionar el tipo de cambio en algunos países, especialmente en

aquellos con fundamentos económicos débiles e importantes requerimientos de

financiamiento externo. La mayor presión cambiaria llevaría a un incremento en los precios

directamente y vía expectativas de inflación, lo que generaría desvíos al alza en la inflación

con respecto al valor central de la estimación.

3- Precios internacionales de las materias primas.

Las proyecciones para la inflación elaboradas por el BCCR suponen una caída en el precio

del petróleo en 2019 en torno al 18%, con una ligera recuperación el año siguiente. No

obstante, el mercado del petróleo se caracteriza por su alta volatilidad, por lo cual podría

haber desvíos con respecto a lo programado. Si el precio del petróleo aumentara o

disminuyera en relación con lo previsto, eso podría desviar la inflación local del rango meta.

4- Situación política en Nicaragua.

Se espera que en 2019 permanezca la situación político-social que experimenta Nicaragua

desde abril de 2018, con efectos negativos sobre los flujos de comercio con Centroamérica.

De acentuarse el conflicto, ello contribuiría a una reducción de la actividad económica

nacional, dada la menor demanda externa que enfrentaría Costa Rica por parte del resto de

países centroamericanos, lo que reduciría la brecha del producto y, de esta forma, moderaría

las presiones inflacionarias.

Por otra parte, los principales riesgos internos son:

1- Deterioro de las finanzas del Gobierno Central.

Si bien la reciente aprobación de la Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas constituye

un paso firme hacia la solución estructural del desequilibrio fiscal, un déficit por encima de

lo considerado en este ejercicio de pronóstico aumentaría la presión al alza en las tasas de

interés locales, con el consiguiente impacto negativo sobre la demanda agregada. Como

consecuencia, disminuiría la brecha del producto y las presiones sobre la inflación.

2- Una mayor depreciación del colón.

Una eventual reversión en los flujos de capitales ejercería presión al alza en el tipo de cambio.

Así, una depreciación del colón mayor a la prevista quedaría de manifiesto en mayores precios

locales para las materias primas y alimentos importados. Además, según sea su magnitud,

afectaría las expectativas de variación cambiaria, con efectos de segunda ronda que se

manifestarían en las expectativas de inflación y finalmente en la tasa de inflación. Además,

una depreciación considerable del colón podría impactar la estabilidad del sistema

financiero, dada la relativamente alta proporción (28%) de crédito concedido en dólares a

agentes del sector privado cuya principal fuente de ingresos es en colones y, por tanto, se

encuentran descubiertos ante variaciones en el tipo de cambio.

72



Diciembre 2018

3- Choques de oferta de origen interno no anticipados relacionados especialmente con

condiciones climáticas adversas.

La eventual ocurrencia de esos choques podría implicar situaciones no incorporadas en la

proyección de crecimiento económico y en la de inflación de este ejercicio. Uno de esos

choques podría provenir del fenómeno El Niño, el cual se espera afectará al país a partir de

octubre-noviembre de 201865 y se mantendrá en 2019 (ver recuadro 3).

El balance de riesgos del BCCR se resume en los siguientes gráficos de abanico. Las bandas

alrededor de la proyección central indican la evaluación sobre la probabilidad de que la

inflación se ubique en cierto rango. Por ejemplo, si las condiciones económicas actuales se

repitieran 100 veces, en 10 de esas ocasiones la inflación se ubicaría dentro de la franja más

oscura (es decir, esa franja considera el 10% de probabilidad). Cada par de franjas a los lados

de la central añade 10 puntos porcentuales de probabilidad hasta acumular el 90%.

La amplitud de las bandas muestra la incertidumbre inherente a todo proceso de pronóstico,

que suele aumentar con el horizonte de proyección. De conformidad con estos gráficos, existe

una probabilidad de 35,4% de que la inflación se ubique dentro del rango meta a finales de

2019, la cual es mayor en comparación con la estimada en el Informe de Inflación de junio

de 2018 (31%).

Esto se debe, principalmente, a que en la estimación de junio el modelo suponía una

desaceleración en 2019 en los precios del petróleo menor a la que se consideró en la

estimación de diciembre (-3,2% contra -17,8%), toda vez que las condiciones actuales hacen

previsible una mayor reducción en el precio de esta materia prima. Además, si bien ambas

estimaciones no consideran acciones de política monetaria en el horizonte de estimación, la

TPM incluida en junio (5%) es menor a la de diciembre (5,25%) debido a que el BCCR ajustó

este instrumento el 31 de octubre de 2018 (con vigencia a partir del 1 de noviembre), medida

que contribuyó a aumentar la probabilidad de que en 2019 la inflación se ubique dentro del

rango meta.

65 En el boletín “Pronóstico Climático Estacional agosto-octubre 2018”, el Instituto Meteorológico

Nacional indicó que los modelos océano-atmosféricos pronostican una transición de la fase neutral a la

de El Niño durante el trimestre agosto-octubre de 2018. A su vez, el NOAA (National Oceanic and

Atmospheric Administration) del Gobierno de Estados Unidos, en su boletín del 10 de setiembre de

2018, señaló que existe una probabilidad cercana a 60% de ocurrencia de El Niño en el periodo

septiembre-noviembre, que aumenta a más de 70% para el inverno boreal.

73



Diciembre 2018

Gráfico 38. Proyecciones de inflación: subyacente y medida por IPC -variación interanual-

Nota: Los gráficos muestran las bandas de predicción de la inflación subyacente y la inflación según el

IPC a lo largo del horizonte de proyección. La banda más oscura alrededor de la proyección central

concentra el 10% de probabilidad de ocurrencia. Cada par de bandas con tonalidades cada vez más

claras va acumulando un 10% adicional, hasta alcanzar el 90% de probabilidad.


74



Diciembre 2018

Recuadro 3. Estimación del impacto sobre la inflación del fenómeno El Niño

Oscilación Sur (ENOS)

El BCCR estimó el efecto de El Niño en la inflación con el modelo desarrollado por León (2017)1, con

datos para el periodo 1980-201566. El análisis efectuado permitió obtener información sobre el

comportamiento de El Niño en dos escenarios alternos --uno donde su fluctuación es fuerte y otro donde

es más débil-- así como el dato promedio. El siguiente gráfico centra en 0 el momento de mayor impacto

de cada evento.

Para dar robustez al análisis, se efectuaron proyecciones del efecto de El Niño sobre la inflación con

varias especificaciones planteadas en León (2017). El siguiente gráfico presenta el efecto de la

ocurrencia de El Niño, con diferentes intensidades, sobre una proyección base de inflación (es decir,

que no contempla de forma explícita este efecto).

1 León Murillo, Jorge “Efectos Macroeconómicos de El Niño en Costa Rica” Departamento de Investigación

Económica. BCCR. Documento de Investigación N.002. Enero 2017.

66 Para realizar la estimación se requería tener algún dato para el Índice ENOS Multivariado, que mide

la intensidad de El Niño. Sin embargo, no se halló una proyección proveniente de alguna entidad de

prestigio, por lo cual se decidió efectuar un análisis de los eventos de El Niño para el periodo indicado.

Gráfico 3.1. Eventos de El Niño en el periodo 1980-2015: Índice ENOS multivariado


https://activos.bccr.fi.cr/sitios/bccr/investigacioneseconomicas/DocPoliticaMonetariaInflacion/2017-DI-02-ENOS-CR.pdf

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Diciembre 2018

Como puede verse en el gráfico anterior, el modelo pronostica un efecto máximo de El Niño para mayo

de 2019, con un valor de 115, 79 y 50 puntos base por encima dla la inflación para los escenarios

fuerte, promedio y débil, respectivamente.

Gráfico 3.2. Proyección del efecto de ENOS sobre la inflación

en el periodo 2018-2020 -en puntos porcentuales-


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