informe mensual de mercado

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Marzo de 2020

laura katherine peñaAnalista de Inversionesvicepresidencia de [email protected]+57 1 5802080 Ext. 7109

índiceEl mercado financiero internacional vivió uno de los movimientosmás fuertes desde la crisis de 2008 como resultado del nerviosis-mo causado por la rápida difusión del Covid-19 a nivel mundialy la estimación de los impactos que éste y las medidas para sucontención podrían tener en la economía mundial, que han lle-vado a organismos internacionales como el FMI a declarar quela economía se encuentra en recesión. A esto se adiciona la gue-rra de precios desatada entre Rusia y Arabia Saudita que llevó alpetróleo a reducirse a mínimos desde 2002, cerrando el mes concotizaciones entre los USD 20 y USD 22 por barril para la referen-cia WTI, siendo este el detonante final de la crisis sentida en losmercados.

Colombia no estuvo aislada de los eventos internacionales y apesar de que se obtuvieron resultados económicos positivos pa-ra los cierres de enero y febrero, la llegada del virus al país llevóal establecimiento de la cuarentena durante buena parte de lasegunda mitad del mes, además de medidas de bloqueo del in-greso marítimo y aéreo al país, deteniendo las actividades econó-micas y afectando de forma importante los sectores de turismoy comercio, entre otros.

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contexto internacional

Figura (1) Comportamiento histórico y las proyeccionesactuales al 2021 del crecimiento doce meses de la

actividad económica de Estados Unidos.Fuente: Bloomberg

Figura (2) Arriba: Índice de gestores de compras [pmi]global compuesto y discriminado por sectores. Abajo:

Índice de riesgo percibido asociado a las instancias depolítica económica alrededor del mundo.

Fuente: Bloomberg

Covid-19 Al cierre del mes de marzo, el Covid-19 logró impac-tar alrededor de 180 países en todo el mundo, causando 44.221muertes mientras continúa expandiéndose de forma exponen-cial. Aunque la tasa de mortalidad estimada por la OMS es del3,4 %, la mundial se ubica actualmente en 4,99 %, frente a lo cualcabe resaltar que algunos países han halado el promedio globalal alza, como es el caso de Italia cuya tasa llega al 11,7 %, Españacon el 8,86 %, Francia con el 6,66 % y China con el 3,87 %, en tan-to que también destacan países que han logrado disminuir deforma significativa la mortalidad tal como Corea del Sur, que deacuerdo a los datos reportados muestra una tasa del 1,66 %.

El importante incremento en el número de casos a nivel mun-dial exacerbó la incertidumbre entre los inversionistas interna-cionales implicando importantes caídas del mercado financiero,lo que llevó a que las bolsas de diferentes países activaran lasmedidas automáticas de cierres temporales de las mismas para“aliviar el pánico” de los agentes, con desvalorizaciones que ha-cia mediados del mes llegaron a ser de entre el 20 % y el 30 %.Las autoridades económicas de los distintos países lucharon porimplementar medidas a las que estos respondieran, lo que resul-tó en un gradual pero importante incremento en la liquidez in-ternacional que luego se vio reflejado en las valorizaciones quepermitieron el cierre de mes con menores pérdidas.

El impacto del Covid-19 se empezó a ver de forma importante enlos mercados financieros como un reflejo de lo que se presen-tía sucedería en la economía real, tras el cierre de fronteras devarios países, como Estados Unidos y Europa, el establecimien-to de limitantes a la libre circulación al interior de los mismosy hasta la aplicación de cuarentenas que se estima tendrán unefecto muy importante en la economía, empezando por sectorescomo el de aviación para el que se estima que el tráfico aéreose disminuya en cerca del 16 % este año respecto a 2019. El pa-norama llevó a Kristalina Georgieva, directora gerente del FondoMonetario Internacional, a afirmar que la economía mundial yase encuentra en una recesión, adicionando que esta podría serigual o peor a la vivida en 2009.

La particularidad de la crisis que se anuncia en comparación ala afrontada en 2009 es que esta se presenta principalmente enel sector real, interviniendo gran número de economías al mis-

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mo tiempo, con parálisis de las actividades económicas ademásde un impacto sobre una cantidad importante de vidas, lo quenaturalmente se traduce al sector financiero. Adicionalmente, lareactivación de las economías en la posteridad de la epidemiadepende de las medidas que se tomen ahora y tendrán eco envariables tan importantes como la inflación y el desempleo, ade-más de que implican un esfuerzo fiscal para los países que, encasos como Estados Unidos, es de una magnitud sin precedentes.

Figura (3) Índice de sorpresa inflacionaria de Citi agregadopor grupo de países. Los valores positivos indican unasorpresa alcista, mientras que los negativos una sorpresabajista.Fuente: Bloomberg

Guerra de precios de petróleo En medio de la contingencia cau-sada por el Covid-19, el petróleo fue uno de los afectados trasla disminución de la demanda global que había estado protago-nizada inicialmente por China pero que se profundizó cuando elvirus y las medidas de contención empezaron a extenderse a grancantidad de países, generando una caída del precio del crudo queosciló entre los USD46 y USD48 por barril para la referencia WTI yentre los USD51 y USD53 por barril para la referencia Brent duran-te la primera semana del mes. Ante la situación, en la reunión del5 de marzo de la OPEP los países miembros decidieron recortarla producción en 1,5 millones de barriles por día para el segundosemestre de 2020, sin embargo, en la reunión de la OPEP+ del 6de marzo Rusia se negó a la petición.

Figura (4) Arriba: Comportamiento histórico mensual y lasproyecciones actuales hasta finales de 2020 del precio delpetróleo, referencias wti y brent. Abajo: Comportamientohistórico de las principales divisas latinoamericanas, eleuro y el yen (o�-shore) con respecto al dólar de EE. UU.(Datos normalizados con respecto al 2016-12-31)Fuente: Bloomberg

Con el fin de presionar a Rusia y llevar al límite a otras potenciaspetroleras, Arabia Saudita decidió incrementar su producción pa-ra disminuir el precio del crudo de forma abrupta, con lo que pa-ra el 9 de marzo las referencias WTI y Brent cerraron en USD31,13y USD34,36 respectivamente, agudizando la previa tendencia ba-jista que ya preocupaba a los distintos países dependientes delcommodity.

Emiratos Árabes Unidos también se unió a la contienda, apoyan-do a Arabia Saudita con un incremento de la producción, mien-tras este último continuaba incrementando su capacidad pro-ductiva. Entre tanto, Rusia indica estar en conversaciones con al-gunos aliados de la OPEP y con el mandatario estadounidense,mientras Arabia Saudita anunció un nuevo incremento en la pro-ducción, que completaría un total de 12 millones de barriles pordía. Además, el país indicó que sólo llegaría a un acuerdo de re-corte de producción en tanto que todos los países (incluyendo aEE.UU.) se uniera a este. De esta manera, el petróleo cerró el mescon una desvalorización de alrededor del 54 %.

El Fondo Monetario Internacional ha indicado que esta sería larecesión más acentuada en un siglo, con expectativas de que el



mundo pierda alrededor de US$9 trillones en un plazo de dosaños, y que se desacelere en un 3 %. De esta manera, se esperaque en 2021 la economía se recupere apenas de forma parcial.

Estados Unidos

Figura (5) Arriba: Índices líderes de confianza para EstadosUnidos [ocde]. Medio: Índice pmi discriminado por sectoresy compuesto. Abajo: Cambios a 12 meses de los principales

índices del mercado real.Fuente: Bloomberg

Durante marzo, Estados Unidos tuvo complicaciones a raíz de laexpansión del Covid-19, con lo que a pesar de que se tenían es-timaciones positivas sobre la economía y su ritmo, el Gobiernodebió empezar a implementar numerosas medidas para contra-rrestar los efectos económicos y sociales del virus.

Con cierre al 31 de marzo, Estados Unidos contaba con 188.172 ca-sos confirmados y una tasa de mortalidad de un 2,06 %. La faltade medidas radicales durante los inicios del evento llevó a queel total de infectados aumentara de forma importante duranteel mes, y motivó el pronunciamiento del mandatario estadouni-dense, quien luego de que había indicado que la economía debíaempezar a trabajar con normalidad a pesar de la contingencia,admitió la gravedad de los hechos y desistió de la idea.

mercado de bienes y servicios Ante un evidente impactosobre la producción del país como resultado del Covid-19, indi-cadores como el PMI continúan mostrando caídas: el PMI manu-facturero ya desciende por debajo del nivel de 50, ubicándose en48,5, mientras el de servicios baja desde 49,4 hasta 39,8. Por suparte, los reportes de Órdenes de Bienes Durables para febreroindicaron un crecimiento del 1,2 % mientras las Órdenes de Fá-brica para dicho mes crecieron al 0 %, datos dentro de los queaún no se sentía el efecto del detenimiento de la economía.

Entre tanto, desde el lado de la demanda, las ventas descendie-ron en un 0,5 % en febrero, mientras que los indicadores de con-fianza también continuaron su tendencia a la baja: la del Consu-midor pasó de 101,43 a 101,21, mientras la Industrial pasó de 99,29a 99,25.

mercado laboral Uno de los efectos de la extensión de lasmedidas tomadas en respuesta al Covid-19 se vio de forma agudaen el dato de desempleo, que en marzo se ubicó en 4,4 %, en tantoque las peticiones iniciales de desempleo que se dispararon en lasegunda semana del mes y alcanzaron cifras históricas en 3,3 mi-llones para el 20 de marzo y de 6,6 millones en el corte del 28 delmes, significando el doble de las obtenidas apenas una semanaatrás, lo que evidencia la situación de cierres de establecimien-

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tos y empresas en medio de un sistema con flexibilidad laboral.Este resultado supone un mayor peso sobre la necesidad de queel Gobierno estadounidense logre desarrollar de forma exitosalas ayudas económicas para las familias del país.

política monetaria En febrero la Reserva Federal había de-cidido mantener la tasa de intervención en el intervalo de 1,50 %- 1,75 % dadas unas condiciones adecuadas de empleo e infla-ción, sin embargo, ante la contingencia del Covid-19 y el fuerteimpacto de este en los mercados financieros, la Fed decidió deforma extraordinaria recortar en 50 pbs dicha tasa, y para el 15del mes anunció un nuevo recorte de 100 pbs que la ubicaron enel intervalo de 0 % - 0,25 %.

Figura (6) Arriba: Tasa de desempleo de Estados Unidos.Abajo: Incorporación laboral de las encuestas nfprealizada por una agencia gubernamental (verde) y la adprealizada por una agencia privada (amarillo).Fuente: Bloomberg

Figura (7) Panorama actual de la inflación total (azul),básica (verde), las expectativas a doce meses (rojo) y lastasas objetivo de la fed (amarillo), con sus respectivospronósticos hasta finales de 2020.Fuente: Bloomberg

A estas decisiones de política se adicionaron la compra de Teso-ros por al menos USD$ 500 billones, las compras de hipotecas deagencias por al menos USD$ 200 billones y posteriormente hipo-tecas comerciales, además de que se expandieron las operacio-nes de recompra overnight y a término. Así mismo, la FED tomóotras medidas para favorecer el mercado crediticio estadouni-dense, como el préstamo a instituciones depositarias a través dela “Ventana de descuento”, habilitó créditos intradía con base co-lateralizada o no colateralizada, instó a los bancos a utilizar susprovisiones de liquidez y redujo los requerimientos de reservaspara los mismos así comoaprobó la disminución de la tasa decrédito primaria de forma inmediata.

En el ámbito internacional se buscó una acción conjunta del Ban-co de Canadá, el Banco de Inglaterra, el Banco de Japón, el BancoCentral Europeo, la Reserva Federal y el Banco Nacional Suizopara la disminución del precio de los swaps en dólares estadou-nidenses en 25 pbs. Un acuerdo similar se hizo posteriormentecon el Banco de Australia, el Banco Central de Brasil, el BancoNacional de Dinamarca, el Banco de Corea, el Banco de México,entre otros, en el que se provisionarían entre USD 30 billones yUSD 60 billones para los mismos.

Posteriormente se llevó a cabo una segunda ola de medidas pa-ra favorecer los créditos para hogares y empresas, en la que sehabilitaron los programas de Facilidad de Financiamiento paraPapeles Comerciales (Commercial Paper Funding Facility (CPFF))y Facilidad de crédito para Emisores Primarios (Primary DealerCredit Facility (PDCF)), además de establecer un Fondo de Liqui-dez de Fondos Mutuos (Mutual Fund Liquidity Facility (MMLF)). Aestos se agregó un nuevo programa de financiamiento que pro-



vee USD300 billones, además de 30 billones adicionales provistospor el Departamento del Tesoro y se implementó el Term Asset-Backed Securities Loan Facility (TALF), permitiendo elaboraciónde ABS por pequeñas sociedades administradoras.

Finalmente, para evitar el desempleo masivo se activaron Facili-dades de Crédito Corporativo para el Mercado Primario y el Mer-cado Secundario.

Eurozona

Figura (8) Comportamiento histórico y las proyeccionesactuales al 2021 del crecimiento doce meses de la

actividad económica de la Eurozona.Fuente: Bloomberg

Europa ha sido uno de los más afectados al recibir el mayor im-pacto del Covid-19 luego de China, con lo que dos de sus paísesranquean entre los de mayor número de contagios y mayor canti-dad de muertes. Por un lado, Italia finalizó el mes con un total de105.792 casos confirmados de contagios y 12.428 muertes, con loque su tasa de mortalidad se ubicó en 11,7 %, a este le seguía Es-paña, con un total de 95.923 casos y 8.464 muertes, llegando a unatasa de mortalidad de 8,8 %. Francia, por su parte tuvo un totalde 52.827 contagios, 3.532 muertes y una tasa de mortalidad del6,6 %, mientras que Alemania destaca dentro de la región porquea pesar de su alto número de contagios, de alrededor de 71.808,pero con apenas 775 muertes, ubicando su tasa de mortalidad en1 %.

mercadode bienes y servicios Los indicadores PMI del vie-jo continente ya empiezan a mostrar el impacto del Covid-19 ensus economías. El PMI Manufacturero descendió desde 49,2 hasta44,5, mientras el PMI de Servicios se redujo casi a la mitad, al pa-sar de 52,6 hasta 26,4. Entre tanto, los indicadores de confianza sesumen en el área negativa, donde la Industrial se ubica en –10,8,la Servicios en –2,2 y la del Consumidor en 11,6.

Mientras la preocupación por la economía real se extiende en to-do el mundo, en Europa recursos estimados en alrededor del 3 %del PIB europeo se han destinado como medidas fiscales parafortalecer los sistemas de salud de la región. Se han establecidoesquemas públicos y se han diferido impuestos para proveer deapoyo en liquidez a los sectores más afectados, lo cual se ha es-timado en alrededor del 16 % del PIB de los países de la UniónEuropea. Se anunció que se aplicaría la cláusula de escape delmarco fiscal europeo. Además, se abrió paso al uso de 37.000 mi-llones de euros para abordar las consecuencias de la crisis en laregión, asimismo se extendió el alcance del Fondo de Solidari-dad a fin de cubrir las crisis de salud pública, con lo que los Es-

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tados miembro más afectados podrían obtener apoyo financierode hasta 800 millones de euros. Finalmente se apoyó la iniciati-va del Banco Europeo de Inversión de crear un fondo de garantíade 25.000 millones de euros para garantizar 200.000 millones deeuros de financiación para empresas PYME.

Figura (9) Arriba: Índice pmi discriminado por sectores ycompuesto para la Eurozona. Medio: Cambios a 12 mesesde los principales índices del mercado real. Abajo: Tasa dedesempleo de la Eurozona.Fuente: Bloomberg

mercado laboral La tasa de desempleo en la Euro Área semantiene en bajos niveles para cierre de febrero, ubicándose en7,3 %, superando paradójicamente el mínimo histórico de 7,4 %que había mantenido por los últimos cuatro meses. Sin embargo,en esta ocasión destacan las mayores tasas de desempleo en lospaíses ahora más impactados de la región por el Covid-19: Espa-ña con 13,6 % de desempleo, Italia con 9,7 % y Francia con 8,1 %,mientras los de menor tasa continúan siendo República Checa,Países Bajos y Polonia con tasas del 2 %,2,9 % y 2,9 % respectiva-mente. No obstante, se espera que estas cifras incrementen deforma importante para los meses siguientes, cuando el impac-to de las medidas de cierres de empresas y comercio se haganvisibles.

Figura (10) Panorama actual en la Eurozona de la inflacióntotal (azul), básica (verde) y las tasas de intervención delbce (amarillo), con sus respectivos pronósticosFuente: Bloomberg

política monetaria Con una inflación del 0,7 % reportada pa-ra marzo y en medio de un panorama internacional que amerita-ba la aplicación de importantes medidas de inyección de liquidez,el Banco Central Europeo decidió intervenir a través del Progra-ma de Compra de Emergencia Pandémica (Pandemic EmergencyPurchase Programme (PEPP)) con el que se adicionarían 750 billo-nes de euros a la economía. Así mismo, se extiende el Programade Compras del Sector Corporativo a papeles comerciales y serelajaron los estándares de riesgo de los colaterales para el sec-tor corporativo. Adicionalmente, se establecieron Operaciones deRefinanciamiento de Largo Plazo adicionales y se flexibilizaronlos términos de los TLTRO III. El BCE invita a los bancos a utilizarlos amortiguadores de liquidez para enfrentar la crisis. Finalmen-te, se anunció que se ofrecerán operaciones de mayor plazo endólares y se disminuirá el valor de las mismas.



China

Figura (11) Arriba: Comportamiento histórico y lasproyecciones actuales al 2021 del crecimiento doce meses

de la actividad económica de China. Medio: Índice pmidiscriminado por sectores y compuesto. Abajo: Variación12 meses de las exportaciones e importaciones de China.

Fuente: Bloomberg

En medio de la incertidumbre que ha generado la pandemia, elgigante asiático parece dar luz de que unas adecuadas medidaspueden traer a la economía de vuelta a la acción rápidamente.El cierre total que se llevó a cabo en ciudades como Wuhan, endonde se originó el virus, permitió la reducción de casos críticosy que para inicios de abril se reportaran al fin cero nuevos casosen un día. Entre tanto, los temores empezaron a verse sobre laimportación de alrededor de 123 casos importados desde Rusia.

Dado que el principal impacto de los cierres de la economía sedio en el primer trimestre, y como resultado del importante estí-mulo fiscal implementado por el Gobierno, el FMI pronostica uncrecimiento del 1,2 % para el país en 2020, además de un repuntede su economía en 2021 que podría llevar a un crecimiento del9,2 %.

Las mejores perspectivas sobre la economía se sienten de formanotoria en los índices de confianza y PMI. Respecto al primero,la Confianza Industrial ascendió en marzo desde 95,9 hasta 96,2,en tanto que el PMI Manufacturero s pasó de 40,3 hasta 50,1, elde Servicios desde 26,5 hasta 43 y el Compuesto desde 27,5 hasta46,7, con lo que se evidencia que se acercan de forma positiva alnivel del 50 e intentan superarlo, indicando salidas de la zona decontracción del sector.

Figura (12) Comportamiento histórico de los índices embirealizados por JP Morgan para seguir el comportamientode los bonos soberanos de países emergentes alrededor

del mundo.Fuente: Bloomberg

contexto nacionalPara cierre de mes el país contaba con alrededor de 906 conta-giados, 16 muertes y 31 pacientes recuperados, luego de que elprimer contagio en el país fuera confirmado el 2 de marzo. Larápida expansión del virus llevó al gobierno nacional a tomar di-versas medidas en términos económicos y de salud, siendo unade las más importantes el establecimiento de la cuarentena anivel nacional.

Sector real

El panorama en Colombia pasó de cierres positivos frente a datosde febrero, en donde por el lado de la demanda se evidenciaronel crecimiento de matrícula de vehículos el cual fue del 11,3 % res-pecto al año anterior, así como buenos resultados en términos dela demanda de energía que creció en un 5,01 %. Sin embargo, en

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los datos más recientes ya se reflejan los efectos de la contin-gencia mundial: desde el lado de la oferta, el PMI Manufacturerodescendió desde 52,5 hasta 49,3, mientras los indicadores de Con-fianza muestran una tendencia similar, donde la Industrial pasódesde 12,2 hasta 9,8, el Comercial de 32,3 a 28,3 y el de Confianzadescendió de forma radical desde –1,2 hasta –11,2.

Figura (13) Arriba: Comportamiento histórico de las seriesoriginales y las proyecciones actuales al 2021 delcrecimiento doce meses de la actividad económica deColombia. Abajo: Series de la variación año a año del piben su versión original (continua) y desestacionalizada(discontinua), y sus correspondientes diferencias.Fuente: Banco de la República, dane

Entre tanto, el desempleo que ya venía siendo una cifra preocu-pante puesto que para enero había sido del 12,99 %, para febreromejoró levemente al descender al 12,16 % dato que destaca co-mo el más alto para dicho mes desde 2011. Las mejorías se dieronprincipalmente en los sectores de Alojamiento y servicios de co-mida, Construcción y Suministro de electricidad, gas, agua y ges-tión de desechos, mientras que las actividades que más restaronfueron Agricultura, Comercio y reparación de vehículos. Adicionala esto, datos de informalidad del trimestre móvil de noviembre2019 – enero 2020 hablan de niveles de informalidad del 47,7 %para el total de las 23 ciudades y las áreas metropolitanas, lo queincrementa el grado de exposición de esta población a la pérdi-da de ingresos. Estos datos resultan inquietantes en tanto quemarzo empezará a reflejar un importante efecto sobre el nivel deempleos en el país. Estimaciones de Fedesarrollo y Credicorp Ca-pital hablan de tasas de desempleo que podrían llegar a ser deentre el 15 % y 20 %.

Los temores sobre las actuales medidas de cuarentena son queesta implique despidos masivos o quiebras de las pequeñas omedianas empresas, ya que según informa el DANE, estas repre-sentan más del 90 % del sector productivo nacional, con lo quesignifican el 80 % del empleo para el país y cerca de un 35 % del

Figura (14) Crecimiento del pib desagregado por sectores. Izquierda: Por el lado de la demanda.Derecha: Por el lado de la oferta.Fuente: dane



PIB anual.

Figura (15) Arriba: Variación mensual registrada en marzode los últimos 5 años de la Producción Industrial (verde) y

las Ventas al por Menor (amarillo). Medio:Comportamiento histórico del índice pmi manufacturero

(verde – ej. der) y el Índice de Seguimiento a la Economía(azul – ej. izq). Abajo: Comportamiento histórico de los

índices de confianza calculados por fedesarrollo.Fuente: Bloomberg

Sector monetario

La inflación para marzo se ubicó en 0,57 % en la variación men-sual y en 3,86 % en la variación anual, siendo superior a la espe-rada por el mercado de 0,43 % de acuerdo a la encuesta mensualdel Banco de la República. La importante variación fue explica-da principalmente por el alza del rubro de Alimentos y bebidasno alcohólicas, que se vio disparado hacia finales del mes porun incremento de la demanda de los hogares ante la expectativadel establecimiento de la cuarentena que llevó a sobreabasteci-mientos en dicha temporada. Para los siguientes meses el datoinflacionario podría reducirse de forma importante como conse-cuencia de la ralentización de la economía, producto de la cua-rentena, con impactos sobre los rubros de Restaurantes y hote-les, transporte, bebidas alcohólicas y tabaco, entre otros, aunquepersiste una presión alcista, producto del consumo por parte delos hogares que continuaría inflando el rubro de Alimentos y be-bidas no alcohólicas, con lo que las disminuciones pueden sermenos acentuadas de lo esperado.

De otro lado, ante la incertidumbre del mercado y la necesidadde dar impulso a la economía en medio del nerviosismo de in-versionistas nacionales e internacionales, el Banco de la Repú-blica tomó varias medidas de política monetaria que lograronaliviar en buena medida las tensiones existentes. Aunque la po-sición inicial del Banco de la república era que la economía teníafundamentos sólidos para absorber los choques externos y queel sistema financiero tenía indicadores adecuados de solvenciay liquidez, además de que se estimaba que los portafolios delmercado financiero estaban bien diversificados y la exposiciónglobal de la cartera a variaciones de la tasa de cambio no erasignificativa, los estimados no fueron suficientes para mantenerestabilidad en el mercado. De esta manera, el 12 de marzo la Jun-ta Directiva tomó la primera decisión para enfrentar los posiblesefectos cambiarios.

En lo que refiere a liquidez transitoria, el banco central incluyó eluso de papeles de deuda privada calificada en la expansión tran-sitoria y permitir que entidades como fondos administrados, ase-guradoras, fondos de cesantías y SAI participaran de forma activaen las subastas de expansión transitoria dispuestas en las jorna-das posteriores. Así mismo, se ampliaron los cupos de subastas

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de liquidez inicialmente a 17 billones, luego a 20 billones y final-mente a 20,3 billones para subastas REPOS de títulos privados ypúblicos.

En materia cambiaria, estableció coberturas a través de operacio-nes forward (Non-Delivery Forwards) por un monto de USD 1.000millones a 30 días y posteriormente se implementó la subasta deSwaps de dólares por US$400 millones a 60 días, incluyendo so-ciedades administradoras de pensiones y cesantías en posiciónpropia y de sus fondos administrados. Ante las dificultades de laeconomía mundial y la necesidad de mayores alivios, se autorizóuna segunda subasta de Swaps de dólares por US$400 millonesa 60 días y se amplió la cobertura cambiaria con forward NDF porUSD 1000 millones a 30 días. De este modo, el saldo de FX Swapsllegaría hasta USD 800 millones y el de forwards de cumplimientofinanciero llegaría hasta USD 2000 millones.

Figura (16) Comportamiento histórico de las principalestasas del mercado laboral.Fuente: Bloomberg

Finalmente, el banco se decide por Inyecciones de liquidez per-manentes a través de la compra de títulos de deuda pública yprivada iguales o menores a tres años, integrando aproximada-mente 10 billones a la economía. Además de la compra de TEShasta por 2 billones, durante la última decisión del mes, el Ban-co de la República decidió recortar la tasa de intervención enmedio punto porcentual, ubicándola en 3,75 %.

Sector externo

Se obtuvieron los datos de exportaciones con corte a febrero quemostraron una disminución del 5,2 % en la comparación anual,explicado principalmente por la caída en el rubro de Combusti-bles y productos de industrias extractivas. En este contexto el im-pacto de la situación internacional también se hace evidente, entanto que se encuentra un incremento en la cantidad demanda-da de hulla del 8 % respecto al mismo mes del año anterior, perose registraron menores ingresos monetarios en dólares del or-den del –24,3 %. Entre tanto, las importaciones con corte a eneroincrementaron en apenas un 0,6 %, impulsadas por una caída delrubro de Combustibles y aceites minerales que se redujo en 17,1 %,en tanto que el rubro de Calderas, máquinas y partes fue el demejor desempeño al variar positivamente en un 11,7 %.

En marzo el dólar presentóimportantes valorizaciones en mediode la incertidumbre internacional que llevó a la salida de capi-tales de los países emergentes, con lo que se acumula una des-valorización para el peso colombiano del 15,23 % en el mes y del



23,2 % en lo corrido del año, siendo una de las monedas más de-preciadas de los países emergentes en el mes, luego de las deMéxico y Brasil. El máximo histórico de negociación llegó en estaocasión a $4.230 en medio de las importantes salidas de capital yde los impactos de una menor entrada de divisas al país a raíz dela guerra de precios entre Rusia y Arabia Saudita, que llevó al pe-tróleo a reducir su valor incluso a menos de la mitad de lo que sevenía cotizando en el mes anterior. No obstante, las medidas depolítica monetaria implementadas por el Banco de la Repúblicaen términos de mayor liquidez tanto en dólares como en pesosayudaron a aliviar la tensión del mercado, lo que se aunó a la di-námica internacional de mayor liquidez y permitió que el preciode la divisa descendiera hacia finales del mes y a principios deabril.

Figura (17) Arriba: Comportamiento de la inflación básica(verde) y la inflación total (amarillo) para noviembre en los

últimos 5 años. Medio: Expectativas de inflación a un año(azul) y a dos años (verde) discriminadas por agregados.Abajo: Panorama actual en Colombia de la inflación total

(azul), básica (verde) y las tasas de intervención (amarillo),con los pronósticos reportados en noviembre por los

analistas.Fuente: Bloomberg

Sector fiscal

En materia fiscal, el país tiene grandes retos en medio de las me-didas gubernamentales que se han buscado implementar paraaminorar los efectos del Covid-19 en la economía. Por un lado,algunas de estas implican menores ingresos para el Gobierno oun aplazamiento de los mismos a razón de que se ha pospuestoel pago de impuestos para empresas de los sectores más afec-tados. Por otro lado, Ecopetrol anunció que, debido a los bajosprecios de petróleo, modificaría los calendarios de dividendos,con lo que los $6,5 billones que le corresponderían al Gobiernose entregarían en dos secciones que serán el próximo 23 de abrily el 1 de diciembre. Esto implica un mayor impacto en el presu-puesto nacional de este año. Así mismo cabe mencionar que elPlan Financiero de 2020 estimaba el precio del Brent en US$60,mientras el precio promedio de cierre para lo corrido del añoha sido de US$50,8 por barril, y el de marzo, aún menor,fue deUS$33,7 por barril, lo que supone una disminución en los ingre-sos de Ecopetrol y de paso de su mayor accionista: el GobiernoNacional.

A esto se adiciona que el gasto fiscal que ha proyectado el paíscomo parte de las medidas económicas, sociales y de salud paraenfrentar el Covid-19 se acercan al 1,4 % del PIB según Fitch Ra-tings, mientras que se espera que el déficit del Gobierno Centralse amplíe hasta el 4,5 % este año.

Estos factores han llevado a que las calificadoras de riesgo hayanreconsiderado sus estimaciones para Colombia, con lo que Stan-

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dard Poor’s redujo la perspectiva de calificación del país desdeBBB- Estable a BBB- Negativa, argumentando que el perfil ex-terno se veía debilitado ante menores ingresos de exportaciones(por precios del petróleo) lo que llevaría a un déficit de cuentacorriente mayor, además de indicar que se podría reducir la cali-ficación hasta BB+ si los choques externos impactan de forma im-portante las proyecciones de crecimiento de la economía comoresultado de la pandemia. Una semana después de la decisión deSP, Fitch Ratings notificó que bajaría la calificación del país desdeBBB hasta BBB- manteniendo la perspectiva negativa, sustenta-do en las mismas razones indicadas por la primera calificadora.De esta manera, se incrementa el riesgo de que el país pierda elGrado de inversión, en caso de que dos calificadoras coincidanen adjudicar una calificación menor al BBB- a Colombia. De con-solidarse, esto significaría un nuevo impacto especialmente entérminos de costos de financiación para el país, y en términos deinversión, generando el movimiento de capitales de importantesfondos internacionales que dentro de su política de inversión nointegran aquellas que no cuenten con Grado de inversión.

Figura (18) Comportamiento histórico de la tasa de cambioentre el dólar estadounidense y el peso colombiano conlos pronósticos hasta el final de 2021.Fuente: Bloomberg



mercados financieros

Figura (19) Comportamiento histórico del rendimiento delos títulos de deuda soberana colombiana [tes]

denominados en pesos [cop] y en unidades de valor real[uvr] discriminados por año de vencimiento.

Fuente: Cálculos propios

Figura (20) Comportamiento de los títulos a 3 meses(azul), 12 meses (verde), 10 años (amarillo) y 30 años (rojo)

de deuda soberana estadounidense.Fuente: Bloomberg

Marzo fue uno de los meses más difíciles que haya vivido el mer-cado financiero internacional desde la crisis de 2008, con unacaída vertiginosa de los mercados de renta variable y renta fijaimpulsada por el pánico que ha causado la rápida dispersión delCovid-19 en el mundo y las medidas radicales que se han debidotomar para manejar la emergencia a nivel mundial, que han re-sultado en impactos importantes en la economía de los que aúnno se estiman cifras certeras sobre sus efectos en el mediano olargo plazo. La incertidumbre no cesa, los movimientos interna-cionales siguen supeditados a la respuesta de la expansión delCovid-19 con las medidas tomadas y a los nuevos datos econó-micos que den mayores indicios sobre el rumbo de la economíaglobal. El mercado accionario internacional registró importantesy aceleradas desvalorizaciones que al corte del mes fueron deentre el 25 % y 30 % en Estados Unidos y en Europa y de cerca del10 % en Asia. El rápido movimiento de flujos suscitó valorizacio-nes en los tesoros estadounidenses, especialmente en el tramocorto de la curva. El título representativo a 10 años finalizó el mescon una valorización de alrededor de 48 pbs, mientras que en losmomentos de mayor furor del nerviosismo del mercado llegó acotizarse a una tasa de 0,31 %, rompiendo mínimos históricos ysu valorización en lo corrido del mes alcanzó los 83 pbs.

El mercado financiero colombiano sintió los efectos de la incerti-dumbre internacional con la salida de capitales que llevó a des-valorizaciones importantes tanto en el mercado de renta variablecomo en el de renta fija. En el primero, el índice COLCAP cerró elmes con desvalorizaciones del 27,48 %, mientras que en el segun-do la curva de TES TF perdió 13 pbs, 126 pbs y 99 pbs en los tramoscorto medio y largo, mientras la curva de TES en UVR perdió 101pbs, 85 pbs y 38 pbs en los tramos indicados. Con estimacionesde nuevas disminuciones en la tasa de intervención del Bancode la república y expectativas de una inflación estable con sesgoa la baja, consideramos que los portafolios deben mantener unamezcla entre títulos en tasa fija e indexados al IPC con vecimien-tos entre 1 y 2 años para de esta manera capturar de la mejor for-ma posible el escenario actual. Además de lo anterior, pensamosque esta mezcla es la más eficiente en términos de lograr cum-plir con nuestra promesa de valor, a saber, generar rendimientospor encima del promedio del mercado con una baja volatilidadasociada.

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