Estrategia semanalEstrategia semanal

22 de Marzo de 2010

Semana en la que la reunión de la FED ha convivido con referencias industriales y de precios

o ¿Novedades desde la FED? No en decisiones (tampoco se esperaba), con el mantenimiento de la frase “los tipos permanecerán bajos durante un periodo prolongado de tiempo”, y continuación del programa de compra de activos hipotecarios. Sí en matices sobre el discurso macro: más positivos sobre el mercado laboral (de “va cediendo el deterioro” a “se estabiliza”), y sobre las inversiones en software y equipos (de “parece repuntar” a “han subido significativamente”). Atentos a dos cambios: desaparece la alusión a los inventarios (¿peso menor en los próximos PIB trimestrales?), y nueva referencia al mercado inmobiliario del que comentan las malas cifras (caídas o crecimientos nulos en niveles mínimos). En suma, mejora progresiva del discurso y un tema a seguir, el inmobiliario, y nuevamente con disidencias puntuales (Hoening).

o En cuanto a las encuestas industriales, saldo neutro desde el Empire Manufacturing y positivo de la Fed de Filadelfia. Los datos a febrero muestran la mejora continuada de la actividad industrial y repuntes en la capacidad de utilización (72,7%) pero aún lejos de los niveles en los que la FED suele iniciar subidas de tipos (80%). Como indicador de crecimiento, el LEI sigue acelerándose (8,7% YoY) y apuntando a fuertes tasas YoY del PIB.

o Las cifras de precios a febrero siguen sin poner de manifiesto presión inflacionista alguna, ni desde las cifras industriales (PPI con caídas en febrero mayores de lo esperado y cifras core muy cómodas: 1% YoY), ni desde las de consumo (IPC, por debajo de lo esperado, 2,1%; tasa core también a la baja: 1,3%). Las subidas de tipos, tanto desde Bernanke, como por la vía de los precios/desempleo/capacidad utilizada aún no resultan cercanas.

o Datos inmobiliarios mixtos, con lecturas inferiores a lo esperado en datos de confianza (NAHB: 15 vs. 17 ant. y est.), y mejores cifras de permisos de construcción y viviendas iniciadas en febrero. De momento, seguimos a la espera de datos de marzo/abril (no afectados por las malas condiciones climáticas) para un juicio más claro sobre el momento inmobiliario.

EE UU

FED sube tipos cuando recuperación industrial asentada

65

70

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ene-

67

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02

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07

Cap

acid

ad d

e utiliz

ació

n (YoY)

Capacidad de utilización PUNTOS EN LOS QUE LA FED HA INICIADO CICLOS ALCISTAS DE TIPOS

EE UU: LEI vs PIB

-10

-5

0

5

10

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8

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7

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6

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9

LEI YoY

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

PIB

YoY

LEI YoY PIB YoY

EUROPA

Grecia ha vuelto a acaparar la atención en Europa, no tanto por las novedades desde el ECOFIN como desde las agencias de rating

o El Ecofin dio algunas pistas sobre la eventual ayuda a Grecia(coordinada, vía préstamos bilaterales,…), pero, nuevamente, sin concretar cifra/países/calendario/condiciones. Próxima cita con la

reunión de Jefes de Gobierno el 25-26 de marzo, pero también parece

improbable lograr detalles en este foro. Según el Ministro de Finanzas

alemán (Schaeuble) “no hay decisiones políticas porque no se da la

circunstancia de una insolvencia inminente”. Por otro lado sensación de

“jaula de grillos” en el seno de la UE, con Merkel pidiendo la posibilidad de

poder excluir de la Z€ a los países que incumplan repetidamente, Trichet

considerando absurda esta posibilidad, y mientras desde Grecia no

descartando “llamar a la puerta” del FMI.

Fue S&P (!!) retirando a Grecia de la lista de “creditwatch negativo” (y

por tanto de la amenaza inmediata de bajada de rating) la que supuso un

mayor “espaldarazo”. Curiosa la actitud de la agencia que tras ser

ultraortodoxa en su juicio anterior, pasa ahora a un estadio (outlook negativo)

donde contempla eventuales rebajas de calificación en el plazo de 18-24

meses si el Gobierno fracasa en la implantación del plan.

o Entre las referencias macro destaca la encuesta ZEW, mejorando las

estimaciones pero nuevamente a la baja desde la cifra anterior y con

avances en las condiciones actuales. Con todo, el mercado parece fijarse

cada vez menos en el dato en cuanto a que pierde en este punto capacidad

predictiva en relación con el IFO, más seguido. En cuanto a los precios, IPC a febrero, sin novedades (tasa general 0,9% YoY, tasa core 0,8% YoY), y

sin asomo de presiones inflacionistas.

ALEMANIA: ZEW vs IFO expectativas

-120

-70

-20

30

80

130

180

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2

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0

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1

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9

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105

110

ZEW expectativas menos condiciones actuales

IFO expectativas

PRECIOS en la Zona Euro

-1

0

1

2

3

4

5

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oct-98

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oct-04

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oct-05

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oct-06

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oct-07

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oct-08

abr-09

oct-09

Tasa subyacente YoY IPC general YoY

JAPÓN Y EMERGENTES

Reunión del BoJ en el centro de las miradas, en una semana sin novedades desde los emergentes

o En Japón, el BoJ no defraudó al mercado y amplió las facilidades crediticias a 3 meses a las entidades financieras. En concreto duplicó

la cifra hasta los 20 bill. de yenes (222.000 mill. de $), manteniendo el

juicio sobre la economía (en recuperación) y los tipos (0,10%). El

mercado parece haber hecho la lectura de que esta medida es aún

insuficiente, más un guiño político que clara solución económica, y que

vendrán más de este tipo. El próximo mes, con la revisión trimestral de las previsiones macro, puede ofrecer una oportunidad para más medidas (¿revisión a 6 meses/1 año de las facilidades de crédito?,

¿aumento de las compras de bonos gubernamentales?, ¿adopción de

un objetivo de inflación?).

o Dentro de los emergente nos fijamos en Brasil, reunión del COPOM,

con mantenimiento de tipos, cuando buena parte del mercado esperaba

subida de 50 p.b. Parece que posponen la subida a abril ante la falta de

claridad de los datos de precios (¿más altos temporalmente por efecto

comparativo?). Desde la India, cifras de precios al alza y por encima de lo esperado (9,89% YoY en los precios al por mayor) y con la

sensación creciente de que el banco central va “por detrás de la curva”.

INDIA: precios y tipos de referencia

-5

0

5

10

15

20

25

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0

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1

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2

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3

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5

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8

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0

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1

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3

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5

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6

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7

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8

feb-0

9

IPC INDUSTRIAL YoY

DEPO BC

REPO BC

PRECIOS MAYORISTAS

Semana de escasos cambios en las referencias gubernamentales

o A primeros de semana compras en la renta fija americana, en todos los

tramos, con los mayores movimientos concentrados tras las reunión de

la FED, para luego vivir deshacer el movimiento con rumores el jueves

sobre posible subida de la tasa de descuento por parte de la FED (¿?).

o Ligeras compras en la curva europea, con un dos años de nuevo por

debajo del 1%.

o En cuanto a la renta fija corporativa, semana de nuevos avances, con

niveles de spreads en lecturas de junio 2008.

RENTA FIJA

Spreads en niveles pre-LEHMAN

0

200

400

600

800

1000

1200

1400

oct

-07

dic-0

7

ene-0

8

mar-08

abr-08

may-

08

jul-08

ago-0

8

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8

nov-

08

dic-0

8

feb-0

9

mar-09

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jun-0

9

jul-09

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9

oct

-09

nov-

09

ene-1

0

feb-1

0

ITRAXX

0

50

100

150

200

250

300

IBOX

ITRAXX XOVER EUROPA 5yrIBOXX CDX IG 5yr EE UU

Semana de movimientos marcados en algunas divisas

o Dólar: dos partes en la semana, marcadas por Grecia y las declaraciones

a las que antes aludíamos. La primera con la mayor tranquilidad que llevó

al cambio a niveles por encima del 1,38, la segunda, más negativa para el

euro ante los nuevos temores sobre la falta de respuesta unánime.

o Libra: semana de recuperación, al hilo de un mejor dato de empleo de lo

esperado. Mantenemos los niveles de 0,92-0,94 de cara a una entrada.

o Yen: sin grandes cambios (niveles en torno a 90) pese a la decisión del

BoJ de impulsar el crédito, que en el mes de diciembre fue del detonante

para el salto depreciatorio desde 86 a 90. El yen a la espera de más

medidas.

o Dentro de las materias primas, ligeras subidas. En relación con el crudo,

reunión de la OPEP, sin cambios en cuotas/producción. Algunos

miembros (Angola) suben el rango de “tranquilidad” de los 70-80 $ a los

80-90$/barril. Aunque nuestra visión estratégica es positiva, y seguimos

pensando en la posibilidad de sorpresas desde la demanda, creemos

buena opción cerrar tácticamente las posiciones abiertas en niveles en el

entorno de los 70$.

DIVISAS y MATERIAS PRIMAS

ACTIVO RECOMENDACIÓN

marzo febrero enero diciembre noviembre octubre septiembre agosto julio junio mayo abril marzo febrero enero

INMUEBLES = = = = = = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

RENTA FIJA CORTO �������� �������� ���� ���� ���� ���� ���� = = = = = = = =

LARGO ���� ���� �������� ���� ���� ���� ���� = = ���� ���� ���� ���� ���� ����

Corporativo Grado de Inversión

= = = = = = = = = = ���� ���� ���� ���� ����

HIGH YIELD = = = = = = = = = = ���� ���� ���� ���� ����

Convertibles ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

GESTIÓN ALTERNATIVA �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� ���� ���� ���� ���� ����

RENTA VARIABLE IBEX = = = ���� ���� = = = = = = = = = =EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� = = = = = = = = = =EE UU �������� �������� �������� �������� ���� = = = = = = = = = =JAPÓN ���� ���� = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

BRIC = = = = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� � �� �� �� � ����Europa del Este = = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

Small caps ���� ���� ����

MATERIAS PRIMAS Petróleo ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

Oro = = = = ���� ���� ���� = = = = = ���� ����

Metales básicos ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

DIVISAS DÓLAR/euro ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� = = = = ���� ���� ���� ����

YEN/euro = = = = = = = = = = = = = ���� ����

� �� �� �� � mejora de recomendación para China ���� posit ivos ���� negativos = neutrales

EMERGENTES

ASSET ALLOCATION

CALENDARIO MACROECONOMICO

LA SEMANA EN RENTA VARIABLE

o Semana de ruptura de resistencias en el S&P 500, y como ya

hemos comentado, si un gran fortaleza, ni aumento de volatilidad,

ni pánico comprador, lo que otorga cierto margen a la subida.

Hasta donde? La cota de 1.200 de S&P nos llevaría a

valoraciones más ajustadas, por lo que hasta entonces no

haríamos nada, de momento.

o Los sectores más cíclicos, con construcción, materiales básicos e

industrial a la cabeza han sido los que siguen liderando el

movimiento.

o Por mercados no ha habido diferencias tan mrarcadas como en

semanas anteriores.

o En España hay que destacar la buena evolución del sector de

medios, una vez más. Telecinco lidera las subidas en el Ibex

mientras que, Antena 3, ha recortado también parte del terreno

perdido.

o En las próximas semanas veremos la capacidad del mercado y si

cambia a positivo o no el sentimiento de los inversores.

o De momento, seguir expuestos a renta variable, como patrón principal.

SECTORES EUROPEOS

SECTORES ESTADOS UNIDOS

Datos a 18 de Marzo de 2010 a las 17:30

Evolución desde 31/12/09

-2,2%

5,4%

14,6%

7,1%

-3,5%

0,2%

2,0%

0,9%

4,7%

3,5%

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Evolución semanal

-0,3%

1,0%

1,9%

2,5%

-0,1%

1,2%

0,7%

1,4%

2,2%

1,7%

C. Cíclico

Telecoms

Consumo no cíclico

Tecnología

Industrial

Mat. básicos

Utilities

Finanzas

Farmacia

Petróleo

Evolución desde 31/12/09

-3,5%

2,8%

4,6%

0,9%

10,6%

1,7%

0,6%

9,4%

-6,1%

9,0%

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Evolución semanal

0,7%

0,5%

1,7%

0,7%

2,6%

1,7%

-0,5%

1,0%

1,5%

1,5%

Telecomunicaciones

Utilities

Farmacia

Consumo no cíclico

Tecnología

Consumo Cíclico

Industriales

Mat. básicos

Petróleo

Finanzas

EL IBEX FRENTE A EUROPA Y ESTADOS UNIDOS

o Esta semana hemos revisado el mercado español. Desde principio

de año hemos insistido en la infraponderación del mercado

doméstico, basado en una prima de cotización que este tenía

respecto a Europa y USA, así como el efecto que la economía

española pudiera tener en valores que, aunque muy

internacionalizados, se podrían ver afectados.

o Como observamos en el gráfico de la izquierda el castigo ha sido

muy pronunciado en el mes de enero y aunque el mercado

español ha subido el relativo se mantiene.

Price Base 100 for Ibex 35 Bench (ES) Relative to S&P 500 (US) in EUR (Fixed) as of 17/03/10

90

100

110

120

130

140

150

05 06 07 08 09

90

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120

130

140

150

Ibex 35 Bench (ES) Relative to S&P 500 (US) (Rebased)

Ibex 35 Bench (ES) Relative to STOXX Europe 50 Bench (Rebased)

Next 12 months P/E for Ibex 35 Bench (ES) Relative to S&P 500 (US) in EUR as of 17/03/10

0.60

0.65

0.70

0.75

0.80

0.85

0.90

0.95

1.00

05 06 07 08 09

0.85

0.90

0.95

1.00

1.05

1.10

1.15

1.20

1.25

Ibex 35 Bench (ES) Relative to S&P 500 (US) (L)

Ibex 35 Bench (ES) Relative to STOXX Europe 50 Bench (R)

o En el gráfico de la derecha vemos valoraciones relativas.

Observamos que España ha sufrido un importante de-rating que

hace que su valoración sea más atractiva.

o El Ibex sigue siendo un mercado castigado en sus estimaciones

por los analistas, lo que hace que su momentum aún no sea

bueno. En cualquier caso, pensamos que el diferencial que

esperábamos a principio de año ya se ha producido, por lo que sin

apostar abiertamente por el mercado español, pensamos que a

partir de ahora irá más correlacionado con el resto de mercados.

o Cambiamos de visión a igual que el mercado europeo.

VALORACIONES MÁS ATRACTIVAS

En los modelos de scoring, las principales compañías del Ibex salen en la parte media de la tabla (percentil 50-75)

RESULTADOS EMPRESARIALES

DIVIDENDOS

Tipos de Interés en España País Índice ÚltimoVar. 1 semana

(%)Var. 1 mes (%) Var. 1 año (%) Var. 2009 (%)

Plazo Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año España Ibex 35 11056,1 0,10 4,56 44,31 -7,40

Euribor 12 m 1,21 1,22 1,22 1,90 EE.UU. Dow Jones 10744,7 1,25 103,39 43,52 3,04

3 años 1,96 2,00 2,18 2,57 EE.UU. S&P 500 1162,9 1,10 105,07 46,39 4,28

10 años 3,88 3,87 4,03 4,22 EE.UU. Nasdaq Comp. 2386,9 0,78 106,48 60,06 5,19

30 años 4,78 4,77 4,85 4,67 Europa Euro Stoxx 50 2904,4 0,30 4,54 43,84 -2,04

Reino Unido FT 100 5633,7 0,29 -294,20 48,06 4,08

Tipos de Intervención Francia CAC 40 3925,7 -0,08 4,75 42,22 -0,27

País Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año Alemania Dax 5998,7 1,18 5,60 50,11 0,69

Euro 1,00 1,00 1,00 1,50 Japón Nikkei 225 10744,0 0,74 103,95 34,77 1,87

EEUU 0,25 0,25 0,25 0,25

Emerg. Asia MSCI EM Asia (Moneda Local) 1,02 4,70 62,56 -1,14

Tipos de Interés a 10 años China MSCI China (Moneda Local) 0,34 4,80 64,18 -1,66

País Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año Emerg. LatAm MSCI EM LatAm (Moneda Local) 0,23 3,16 58,69 1,34

España 3,88 3,87 4,03 4,22 Brasil Bovespa -1,08 1,90 72,21 0,79

Alemania 3,13 3,18 3,25 3,22 Emerg. Europa Este MSCI EM Europa Este (M Local) 1,75 6,19 79,51 4,23

EE.UU. 3,66 3,73 3,80 2,53 Rusia MICEX INDEX 2,69 7,07 92,91 4,63

Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año Último Hace 1 semana Hace 1 mes Hace 1 año Fin 2008

Euro/ Dólar 1,36 1,37 1,35 1,35 Petróleo Brent 81,22 80,28 77,78 47,66 77,93

Dólar/ Yen 90,43 90,51 91,81 96,22 Oro 1126,10 1109,50 1108,70 942,00 1096,95

Euro/ Libra 0,89 0,91 0,87 0,94 Índice CRB Materias Primas 274,96 273,39 276,15 213,94 283,38

Emergentes (frente al Dólar)

Yuan Chino 6,83 6,83 6,83 6,83

Real Brasileño 1,79 1,76 1,81 2,25

Peso mexicano 12,48 12,57 12,87 13,94

Rublo Ruso 29,30 29,47 30,03 33,96

MERCADOS DE RENTA FIJA MERCADOS DE RENTA VARIABLE

Datos Actualizados a jueves 18 marzo 2010 a las 17:13

DIVISAS MATERIAS PRIMAS

RESUMEN DE MERCADOS

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