195Informe Mensual de FEDESARROLLO

Tendencia económica

ISSN 1692-035X

Editorial: Evolución reciente del déficit en cuenta corriente en Colombia

Actualidad: Indicadores de confianza accionaria para Colombia

Coyuntura Macroeconómica

Tendencia económica

Fecha de publicación:marzo 31 de 2019

ediTores

Luis Fernando Mejía

Director Ejecutivo

Ximena Cadena

Subdirectora

Juan Sebastián Corrales

Director de Análisis

Macroeconómico y Sectorial

oFicina comercial

Teléfono: 325 97 77

Ext.: 340 | 365 | 332

comercial@fedesarrollo.org.co

diseño, diagramación y arTes

Consuelo Lozano

Formas Finales Ltda.

mconsuelolozano@hotmail.com

ISSN 1692-035X

Calle 78 No. 9-91 | Tel.: 325 97 77

Fax: 325 97 70 | A.A.: 75074

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Bogotá, D.C., Colombia

conTenido

1Pág. 3

2Pág. 8

3Pág. 13

ediTorial

Evolución reciente del déficit en cuenta corriente en Colombia

acTualidad

Indicadores de confianza accionaria para Colombia

coyunTura macroeconómica

Tendencia Económica se hace posible

gracias al apoyo de:

3

ediTorial

Evolución reciente del déficit en cuenta corriente en Colombia*

En los resultados de la Balanza de Pagos presentados por el Banco de la República para

2018 el déficit de la cuenta corriente alcanzó 3,8% del PIB, con lo cual aumentó 0,5 pps

respecto al observado en 2017 (3,3%). Este resultado fue producto de un mayor déficit

comercial de bienes y servicios y mayores egresos por utilidades de las empresas extranjeras

en Colombia, que fueron parcialmente compensados por el crecimiento de las remesas

frente al año anterior. Aunque este mayor déficit logró financiarse con inversiones directas

y de capital provenientes del extranjero, el resultado prendió las alarmas por dos razones: i)

su nivel actual es superior al de los años anteriores al choque de precios del petróleo, lo que

podría dejar al país en una situación de vulnerabilidad externa frente a eventuales nuevos

choques, y ii) la financiación de la cuenta corriente sufrió un rebalanceo desde inversión

extranjera directa, que cayó 20,4% en 2018, hacia los flujos de portafolio y financieros,

que suelen ser más volátiles.

Al hacer un comparativo

con los principales países de

la región, en 2018 Colombia

fue el país con el mayor

déficit en cuenta corriente

(3,8%), seguido por Chile

(Gráfico 1). Es importante

destacar que al igual que

Colombia, Brasil y Perú

tuvieron un ajuste externo

destacable después del

2014-2015, pero estos paí-

ses han logrado mantener el

EDITORIAL

* La elaboración de este artículo contó con la colaboración de Juan Sebastián Corrales.

BrasilChileColombia

MéxicoPerú

-0,8

-3,1

-3,8

-1,8-1,5

-7

-6

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

*

%

Fuente: Fondo Monetario Internacional (FMI)- WEO octubre 2018y Bancos Centrales.

Gráfico 1BALANCE EN CUENTA CORRIENTE PAÍSES

DE LA REGIÓN (% del PIB)

Tendencia económica

4

déficit de cuenta corriente mucho más bajo que Colombia,

con lo cual se encuentran en una situación relativamente

mejor frente a la ocurrencia de nuevos choques externos.

En este editorial analizamos las dinámicas de los compo-

nentes de la cuenta corriente que explican el mayor déficit

observado en 2018 y mostramos cómo logró financiarse.

Así mismo, exponemos nuestras expectativas de déficit de

cuenta corriente para 2019.

Dinámica de exportaciones e importaciones

En 2018 las exportaciones crecieron 10,4%, por debajo del

19,0% registrado en 2017 (Gráfico 2). El crecimiento en

2018 obedeció principalmente al incremento en los precios

internacionales del petróleo y del carbón con respecto a

los niveles observados en 2017 y no a mayores cantidades

exportadas de estos productos. Por componentes, el valor

en dólares de las exportaciones clasificadas por el DANE

como tradicionales creció 15,4% frente al año anterior. En

particular, durante 2018 las ventas externas de petróleo y

sus derivados crecieron en valor 27,4%, mientras que las

de carbón se mantuvieron relativamente estables (0,8%).

Por el contrario, el valor en dólares de las exportaciones de

café registró una caída de 9,8%. En cuanto a las cantidades

exportadas, las de petróleo y carbón cayeron 3,0% y 17,4%

respectivamente, mientras que las cantidades exportadas

de café se mantuvieron estables (0,1%) frente a 2017. Las

exportaciones clasificadas por el DANE como no tradicionales

registraron un crecimiento de 2,3% en 2018, 4,0 pps por

debajo del crecimiento observado en 2017 (6,3%).

Por su parte, en 2018 las importaciones crecieron

11,2%, por encima de las exportaciones y consistente

con una mejor dinámica de la demanda interna (Gráfico

3). Este crecimiento está explicado principalmente por las

importaciones de bienes de manufacturas que registraron

un crecimiento de 13,2% frente a 2017, contribuyendo

10,1 pps al crecimiento del total. Por el contrario, las

importaciones del grupo de combustibles y productos de

industrias extractivas registraron una contracción de 2,3%.

Según destino económico las importaciones de bienes de

consumo crecieron 6,7%, las de bienes de capital 21,7%

y las de bienes intermedios y materias primas 15,3%.

Fuente: DANE. Cálculos Fedesarrollo.

Gráfico 3IMPORTACIONES

(Acumulado 12 meses, variación porcentual anual)

32,1

9,0

-1,4

8,5

-17,8 -14,8

3,4

11,2

-30

-20

-10

10

0

20

30

40

Ene-

11

Jul-1

1

Ene-

12

Jul-1

2

Ene-

13

Jul-1

3

Ene-

14

Jul-1

4

Ene-

15

Jul-1

5

Ene-

16

Jul-1

6

Ene-

17

Jul-1

7

Ene-

18

Jul-1

8

Ene-

19

Varia

ción

anu

al, %

Fuente: DANE. Cálculos Fedesarrollo.

Gráfico 2EXPORTACIONES

(Acumulado 12 meses, variación porcentual anual)

Exportaciones totalesExportaciones sin commoditiesExportaciones commodities

10,4

42,9

5,6

-2,2-6,8

-34,9

5,4

12,917,7

6,7

27,4

-50

-30

-10

10

30

50

70

Varia

ción

anu

al, %

Dic

-10

Jun-

11

Dic

-11

Jun-

12

Dic

-12

Jun-

13

Dic

-13

Jun-

14

Dic

-14

Jun-

15

Dic

-15

Jun-

16

Dic

-16

Jun-

17

Dic

-17

Jun-

18

Dic

-18

5

ediTorial

variación total. Por su parte, las importaciones doce meses

a enero presentaron un crecimiento de 11,2% principal-

mente por el buen desempeño de las importaciones de

manufacturas, que registraron un crecimiento de 13,0%

(una contribución de 9,9 pps a la variación total). Teniendo

en cuenta el crecimiento destacable de las importaciones

y el menor crecimiento de las exportaciones, en enero el

déficit de balanza comercial fue de USD 1.026 millones de

dólares, cifra superior en USD 640 millones a la registrada

en enero de 2018, con lo cual el déficit comercial 12 meses

se incrementó a USD 7.753 millones.

Otros componentes de la cuenta corriente y su finan-

ciación

En 2018, el déficit de cuenta corriente de USD 12.661

millones fue resultado del balance deficitario de la renta

factorial (USD 11.141 millones), comercio exterior de bienes

(USD 5.316 millones) y de servicios (USD 3.809 millones1),

compensados por el balance positivo de transferencias

corrientes (USD 7.605 millones). El resultado deficitario

del componente de renta factorial o ingreso primario, se

encuentra explicado por mayores egresos por utilidades

asociadas a la inversión extranjera directa. Esto se explica

por el aumento de las ganancias de aquellas firmas extran-

jeras que operan en el país en las actividades de transporte,

almacenamiento y comunicaciones, explotación petrolera,

de minas y canteras y de comercio, restaurantes y hoteles.

Por su parte, las remesas registraron un crecimiento

anual de 15,3% frente a lo observado en 2017. Este resul-

tado obedece al buen comportamiento de la economía de

Estados Unidos y España, países que representan el 61%

En línea con el comportamiento de las exportaciones

e importaciones en 2018, se registró un deterioro en la

balanza comercial y el déficit se ubicó en USD 7.113 mi-

llones, cifra superior a la registrada en 2017 (USD 6.092

millones). En promedio, durante 2018, los términos de

intercambio aumentaron 9,2%, reflejando un incremento

de los precios de los bienes exportados (15,0%) superior

al incremento en los precios de los bienes importados

(5,4%) (Gráfico 4).

Los últimos datos del mes de enero de 2019 evidencian

una continuación de la dinámica observada en 2018. Las

exportaciones doce meses a enero registraron un creci-

miento de 8,2% con respecto al mismo periodo un año

atrás. Este crecimiento es más bajo al 17,7% registrado

en enero de 2018 y está explicado por el crecimiento de

las ventas externas de combustibles y productos de indus-

trias extractivas (14,0%), que contribuyeron 7,8 pps a la

Fuente: DANE. Cálculos Fedesarrollo.

Gráfico 4BALANZA COMERCIAL Y TÉRMINOS DE INTERCAMBIO

(Promedio móvil trimestral, variación porcentual anual)

82

102

122

142

162

182

202

-1.700

-1.200

-700

-200

300

800

Índi

ce

Mill

ones

de

dóla

res

FOB

Ene-

11

Jul-1

1

Ene-

12

Jul-1

2

Ene-

13

Jul-1

3

Ene-

14

Jul-1

4

Ene-

15

Jul-1

5

Ene-

16

Jul-1

6

Ene-

17

Jul-1

7

Ene-

18

Jul-1

8

Ene-

19

Promedio móvil 12 mesesÍndice de términos de intercambio (eje derecho)

1 Las cifras de balance comercial reportadas por el DANE no coinciden con las de la Balanza de Pagos del Banco de la República por diferencias metodológicas. Sin embargo, las dinámicas del déficit comercial coinciden entre las dos fuentes.

Tendencia económica

6

del total de los ingresos por este concepto. El aumento de

las remesas provenientes de Estados Unidos está asociados

a una mejora en los ingresos salariales y una reducción en

la tasa de desempleo de la población hispana, que pasó

de ser 5,1% en promedio durante 2017 a 4,7% en 2018,

de acuerdo con cifras del Bureau of Labor Statistics de

Estados Unidos. Así mismo, la dinámica de las remesas

provenientes de España está asociado a un aumento de

5,1% entre 2017 y 2018 en el número de ocupados con

nacionalidad de países de América Latina.

El déficit de la cuenta corriente en 2018 estuvo finan-

ciado principalmente por la entrada neta de inversión

extranjera de capital y en menor medida por el ingreso

neto de inversión extranjera directa (Gráfico 5). En 2018,

la entrada de inversión extranjera directa (IED) presentó

una caída de 20,4% con respecto a 2017, continuando

con la tendencia a la baja que se evidenció en 2017. Lo

anterior está explicado por la reducción de 24,0% en la IED

en el sector petrolero, 54,3% en el sector de transporte,

almacenamiento y comunicaciones, y de 67,1% en el

sector de manufacturas. Estas caídas fueron parcialmen-

te compensadas por incrementos en la IED de servicios

financieros y empresariales (21,6%) y minas y canteras

(78,3%). Por su parte, aunque se evidenció una caída de

95,5% con respecto a lo observado en 2017 en el com-

ponente de portafolio en la inversión extranjera de capital,

esta logró ser compensada por el fuerte incremento en

ingresos de capitales por el componente de préstamos y

otros créditos externos que pasó de (USD -1.683 millones

en 2017 a USD 8.784 millones). Esta situación genera

preocupación porque implica que el financiamiento de la

cuenta corriente en 2018 provino de una fuente mucho

más volátil que la inversión extranjera directa.

Expectativas para 2019

Con la información observada de las variables relevantes

del sector externo y los resultados de los modelos de análi-

sis, para 2019 esperamos que el déficit de cuenta corriente

aumente a 4,2% del PIB, 0,4 pps por encima del observado

en 2018 (Gráfico 6). Lo anterior estaría explicado por la

* Incluye inversión extranjera de portafolio, préstamos y otros créditos externos e instrumentos financieros derivados.

Fuente: Banco de la República, Balanza de Pagos.

Gráfico 5BALANZA DE PAGOS

(Millones de Dólares, valores netos)

IEP*IED

Cuenta corrienteBalance

6.227

15.646

8.557

12.268

7.505 9.333 10.1475.888

11.527

6.222

10.128

11.459

11.153

3.1087.280

-8.732 -9.802 -11.364-12.500

-19.762-18.564

-12.027 -10.296-12.661

-25.000

-20.000

-15.000

-10.000

-5.000

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

Mill

ones

de

dóla

res

* Escenarios alternativos con +/- USD 5 por barril de petróleo mante-niendo todo lo demás constante.

Fuente: Modelo de Balanza de Pagos - Fedesarrollo.

Gráfico 6PROYECCIONES DE CUENTA CORRIENTE. SENSIBILIDAD

PRECIO DEL PETRÓLEO* (% del PIB)

-6,4

-4,3

-3,3

-3,8

-3,9

-4,2

-4,5

-6,0

-6,5

-5,5

-5,0

-4,5

-4,0

-3,5

-3,0

-2,5

2015

2016

2017

2018

2019

7

ediTorial

expectativa de un precio del petróleo alrededor de USD

62 por barril este año (9 dólares menos que el promedio

de 2018), lo que sugiere un crecimiento negativo de las

exportaciones de commodities, de las cuales el petróleo

representa 62%. Adicionalmente, la expectativa de un

menor crecimiento de los principales socios comerciales

limitaría el crecimiento de las exportaciones diferentes de

commodities. Por su parte, esperamos que las importa-

ciones mantengan un buen ritmo de crecimiento cercano

al 9% en 2019, impulsadas por la recuperación de la

demanda interna.

En este sentido, en el contexto de una recuperación

de la demanda agregada que tiende a incrementar las im-

portaciones, resulta fundamental continuar diversificando

la oferta exportadora del país de tal forma que se pueda

mejorar paulatinamente el balance en cuenta corriente.

Además, es importante que el financiamiento del déficit

en cuenta corriente sea cada vez menos dependiente de

los flujos de capital de portafolio y otros instrumentos fi-

nancieros, con el fin de consolidar a la inversión extranjera

directa, más estable en el tiempo, como la fuente primordial

de financiamiento de ese déficit.

Tendencia económica

8 ACTUALIDAD

Indicadores de confianza accionaria para Colombia*

En 2018 el mercado de renta variable en Colombia tuvo un año muy difícil. El índice

COLCAP, que refleja las variaciones de precios de las acciones más líquidas de la Bolsa de

Valores de Colombia, llegó en diciembre del año pasado a 1.298 puntos, desvalorizándose

19% desde su punto más alto del año (1.598 puntos). Una desvalorización intranual de

esa magnitud solo se había observado en 2014 y 2015 cuando la caída de los precios

internacionales del petróleo alteró los mercados financieros a nivel global. En 2018, la

desvaloriación del COLCAP, que se aceleró en los últimos tres meses del año, también

estuvo asociada al ruido causado por la caída de 34% en el precio del petroleo Brent en

los mismo meses y a los incrementos de tasas de interés por parte de la Reserva Federal

(FED) de los Estados Unidos, que en ese momento parecian iban a continuar en 2019.

Después de un 2018 difícil, en lo corrido de 2019 el índice COLCAP se ha recuperado

de manera significativa, ubicándose incluso por encima de los 1,600 puntos (lo que no

sucedía desde noviembre de 2014), llegando a reversar las pérdidas registradas al cierre

de 2018 (Gráfico 1). Esta

recuperación se ha dado en

un contexto en el que la FED

ha cambiado su posición de

política monetaria y se espera

que mantenga inalterada las

tasas de interés por el resto

del año. Adicionalmente, el

precio del petróleo se ha recu-

perado en los últimos meses

y el consenso de analistas

espera una aceleración de la

actividad productiva domésti-

ca frente al año pasado.

* La elaboración de este artículo contó con la colaboración de Helena Suárez.

1.569,9

21%-19%

1.250

1.300

1.350

1.400

1.450

1.500

1.550

1.600

1.650

Mar

-17

May

-17

Jul-1

7

Sep-

17

Nov

-17

Ene-

18

Mar

-18

May

-18

Jul-1

8

Sep-

18

Nov

-18

Ene-

19

Mar

-19

Fuente: Bloomberg.

Gráfico 1DINÁMICA RECIENTE DEL ÍNDICE COLCAP

(Unidades)

9

acTualidad

La relación entre las dinámicas recientes del mercado de

renta variable en Colombia, medido a través del COLCAP, y

de otras variables económicas ha sido estudiada por varios

autores. Uribe (2007) muestra que el mercado accionario

del país depende de factores como su tamaño, liquidez,

riesgo, eficiencia, profundidad e integración. Gómez et al.

(2011) muestran el vínculo entre las dinámicas que siguen

el mercado de capitales y el crecimiento económico. Levine

(2004) muestra esta relación para un caso más general.

Así mismo, estudios como el de Sharma y Bardhan (2018)

y el de Jansen y Nahius (2003) validan la conexión entre

los mercados financieros y el sector real. Dado el proceso

de desarrollo en el que avanza el mercado de capitales en

Colombia, su relación con las dinámicas productivas locales

y los impactos que recibe por las cambiantes condiciones

internacionales, resulta relevante contar con instrumentos

de análisis y seguimiento de sus condiciones y perspectivas.

En este artículo de Actualidad se presentan los pri-

meros resultados de una serie de índices de seguimiento

al mercado de renta variable de Colombia utilizando la

metodología desarrollada por Shiller (2000) e implemen-

tada para el caso colombiano a través de la Encuesta de

Opinión Financiera en un esfuerzo conjunto entre la Bolsa

de Valores de Colombia y Fedesarrollo.

Instrumentos de seguimiento al mercado de renta variable

Shiller (2000) desarrolla la metodología para la construcción

de varios indices que analizar la confianza y expectativas

que los invesionistas tienen sobre el mercado accionario. La

Universidad de Yale mensualmente calcula cuatro índices de

confianza accionaria para los Estados Unidos1, los cuales han

demostrado ser una buena medida de las expectativas de los

agentes del mercado. Con el propósito de contar con estos

instrumentos para el mercado de renta variable colombiano,

desde abril de 2018 la Bolsa de Valores de Colombia y Fe-

desarrollo unieron esfuerzos para incorporar en la Encuesta

de Opinión Financiera (EOF) las preguntas necesarias para

la construcción de estos cuatro índices de confianza.

El primero es el Índice de Confianza Accionaria que

mide la percepción de la ubicación del Índice COLCAP a

un año. La pregunta en la EOF a partir de la cual se cons-

truye es: “Con respecto a su nivel actual (se indica el valor

presente del índice COLCAP), en cuánto considera usted

que se ubicará el nivel del precio del índice COLCAP en un

mes, tres meses y un año”. Este índice se define como el

porcentaje de encuestados cuyo valor del índice COLCAP

a doce meses corresponde a una variación positiva sobre

el total de respuestas no nulas. Los resultados muestran

que de abril a noviembre el Índice de Confianza Accionaria

presentó una tendencia decreciente. Sin embargo, a partir

de diciembre se ha venido recuperando, lo que refleja el

sentimiento positivo de los encuestados sobre la valoración

del COLCAP. Este resultado se encuentra en línea con el

comportamiento positivo que ha tenido el COLCAP desde

diciembre de 2018 (Gráfico 2).

Por su parte, el Índice de Recuperación mide las expec-

tativas de los agentes sobre la capacidad de recuperación

del COLCAP un día después de una caída potencial. La

pregunta en la EOF es: “Si el COLCAP cae mañana 3%,

esperaría que el día siguiente a la caída el índice: A) Incre-

mente, B) Disminuya, C) Permanezca igual, D) No opina”.

Este índice es calculado como el número de encuestados

1 https://som.yale.edu/faculty-research-centers/centers-initiatives/international-center-for-finance/data/stock-market-confidence-indices/united-states-stock-market-confidence-indices

Tendencia económica

10

opciones restantes, excluyendo “no aplica”.

Durante 2018 este índice mostró una tendencia decre-

ciente (Gráfico 4), pero con mediciones superiores al 50%,

indicando señales de contagio del deterioro macroeconó-

mico en economías desarrolladas y factores negativos para

el mercado accionario local como la salida de capitales del

que respondieron la opción de incremento sobre el total

de quienes respondieron, excluyendo la opción no opina.

Aunque los resultados no evidencian una tendencia, es de

destacar que en 8 de los 12 meses de seguimiento más

de la mitad de los analistas esperaron una recuperación

del COLCAP tras una caída significativa (Gráfico 3).

El Índice de Desplome indica la probabilidad que le

asignan los analistas a una caída del mercado accionario

colombiano dada una caída fuerte en los mercados inter-

nacionales. La pregunta en la EOF es: “¿Cuál considera

que es la probabilidad de una fuerte caída del mercado

accionario colombiano en los próximos seis meses (inclu-

yendo escenarios de efecto contagio) si ocurre una fuerte

caída en los mercados internacionales? A) 0%, B) Mayor

que 0% y menor o igual a 25%, C) Mayor que 25% y

menor o igual a 50%, D) Mayor que 50% y menor o igual

a 75%, E) Mayor a 75%, F) No aplica”. Este índice se

define como el porcentaje de personas encuestadas que

asignan una probabilidad de 0% y entre el 0% y el 25% a

que se presente una fuerte caída en el COLCAP, sobre el

número de encuestados que respondieron alguna de las

Fuente: EOF, Fedesarrollo-BVC.

Gráfico 2ÍNDICE DE CONFIANZA ACCIONARIA

ColcapÍndice de Confianza a un año

83

62 64 63

56

67

53

42

77

97 97

1.200

1.260

1.320

1.380

1.440

1.500

1.560

1.620

0

20

40

60

80

100

Abr

-18

May

-18

Jun-

18

Jul-1

8

Ago

-18

Sep-

18

Oct

-18

Nov

-18

Dic

-18

Ene-

19

Feb-

19

Pes

os

%

Fuente: EOF-Fedesarrollo.

Gráfico 3ÍNDICE DE RECUPERACIÓN

ColcapÍndice de recuperación

1.200

1.250

1.300

1.350

1.400

1.450

1.500

1.550

1.600

0

20

40

60

80

Abr

-18

May

-18

Jun-

18

Jul-1

8

Ago

-18

Sep-

18

Oct

-18

Nov

-18

Dic

-18

Ene-

19

Feb-

19

Mar

-19

Pes

os

%

46

5956

5256

4542

5250

5954

38

Fuente: EOF-Fedesarrollo.

Gráfico 4ÍNDICE DE DESPLOME

ColcapÍndice de desplome

1.200

1.250

1.300

1.350

1.400

1.450

1.500

1.550

1.600

0

20

40

60

80

Abr

-18

May

-18

Jun-

18

Jul-1

8

Ago

-18

Sep-

18

Oct

-18

Nov

-18

Dic

-18

Ene-

19

Feb-

19

Mar

-19

Pes

os

%

53

61 61

51

6257

51

57

43

5248

54

11

acTualidad

país. En enero de 2019 se observó un incremento importan-

te frente a diciembre 2018, que posiblemente obedece a la

caída en diciembre de las bolsas internacionales, además

de las tensiones comerciales entre China y Estado Unidos.

Finalmente, el Índice de Valoración Ajustada muestra

la proporción de analistas que ve posibilidades de valoriza-

ción en el precio de las acciones en el mercado colombia-

no. La pregunta en la EOF es: “Los valores de las acciones

en Colombia cuando se comparan con sus fundamentales

son: A) Justos, B) Muy altos, C) Muy bajos, D) No sabe”.

Este índice se estima a partir de la siguiente ecuación:

valoración ajustada = (1 (% muy bajos)) + (0,5 (% justos)),

donde % muy bajos corresponde al porcentaje de analistas

que calificaron como bajos los precios de las acciones

en Colombia relativo al valor de sus fundamentales. En

este mismo sentido, % justos corresponde al porcentaje

de encuestados que consideran que el precio de las ac-

ciones en Colombia es justo frente a sus fundamentales.

De esta manera, el Índice de Valoración Ajustada puede

tomar valores entre 0 y 100 y se mide sobre el total de

encuestados, excluyendo los que escogieron la opción “no

sabe”. Este indicador se ha ubicado siempre en valores

superiores al 50% (Gráfico 5), lo que indica que la ma-

yoría de los analistas ve posibilidades de valorización del

mercado accionario. Es decir, consideran los precios de

las acciones en niveles muy bajos o justos.

En términos generales, los resultados indican que la

confianza de los analistas respecto al mercado accionario

colombiano ha mejorado, en parte como consecuencia de

la recuperación del COLCAP a partir de enero de 2019.

Adicionalmente, los encuestados han percibido un mayor

riesgo de contagio derivado del ambiente macroeconómico

menos favorable de países desarrollados. Sin embargo, el

Índice de Recuperación ha mostrado que ante una caída

del 3% del COLCAP una porción importante de analistas

(siempre por encima del 45%) espera una recuperación al

día siguiente. Finalmente, la mayoría de los encuestados

percibe que hay espacio para que se valorice el mercado

de acciones en Colombia.

* *

Fuente: EOF-Fedesarrollo.

Gráfico 5ÍNDICE DE VALORACIÓN AJUSTADA

ColcapÍndice de valoración ajustada

1.200

1.250

1.300

1.350

1.400

1.450

1.500

1.550

1.600

0

20

40

60

100

80

Abr

-18

May

-18

Jun-

18

Jul-1

8

Ago

-18

Sep-

18

Oct

-18

Nov

-18

Dic

-18

Ene-

19

Feb-

19

Mar

-19

Pes

os

%

7075

7175

63

79 8186 86 84

7973

Tendencia económica

12

Referencias

Gómez, E., Murcia, A., & Zamudio, N. (2011). “Financial Conditions Index: Early and Leading Indicator for Colombia?”. Banco

de la República de Colombia.

Levine, R. (2004). “Finance and Growth: Theory and Evidence”. NBER Working Paper No. 10766.

Sharma, R., & Bardhan, S. (2018). “Stock Market Development and Economic Growth: Evidence from Bootstramp Panel

Granger Causality Test”. Journal of Economic Development, 43 (3), 57-83.

Shiller, R.J. (2000). “Measuring Bubble Expectations and Investor Confidence”. The Journal of Psychology and Financial

Markets, 1(1), 49-60.

Uribe, J.M. (2007). “Caracterización del mercado accionario colombiano, 2001-2006: un análisis comparativo”. Borradores

de Economía No. 456, Banco de la República de Colombia.

13COYUNTURA MACROECONÓMICA

Actividad productiva

En enero, el Indicador de Seguimiento de la Economía

(ISE) registró una variación anual de 2,2%, similar a la

variación registrada un año atrás.

En febrero, el Índice de Confianza Industrial (ICI) se ubicó

en 5,1%, una mejora de 3,2 puntos porcentuales (pps)

respecto al mismo mes de 2018. Al ajustar la serie por

factores estacionales, el índice se ubica en 1,9%, 1,6

pps por debajo del dato del mes anterior.

En la medición de febrero de la Encuesta de Opinión Em-

presarial para la industria, el indicador de volumen actual

de pedidos, en su serie desestacionalizada, registró un

balance de -22,3%, evidenciando una mejora de 2,1

pps frente al mismo mes un año atrás, pero una fuerte

corrección a la baja frente a enero pasado (-11,4 pps).

Gráfico 1. Indicador de Seguimiento de la Economía(Serie original)

Fuente: DANE.

2,2

2,2

-4

4

6

-2

0

2

8

Varia

ción

anu

al, %

Ene-

14

Abr

-14

Jul-1

4

Oct

-14

Ene-

15

Abr

-15

Jul-1

5

Oct

-15

Ene-

16

Abr

-16

Jul-1

6

Oct

-16

Ene-

17

Abr

-17

Jul-1

7

Oct

-17

Ene-

18

Abr

-18

Jul-1

8

Oct

-18

Ene-

19

Gráfico 2. Índice de Confianza Industrial(ICI)

Fuente: Fedesarrollo - Encuesta de Opinión Empresarial (EOE).

5,1

1,9

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

Bal

ance

, %

OriginalDesestacionalizada

-1,9

-1,7

Feb-

15

May

-15

Ago

-15

Nov

-15

Feb-

16

May

-16

Ago

-16

Nov

-16

Feb-

17

May

-17

Ago

-17

Nov

-17

Feb-

18

May

-18

Ago

-18

Nov

-18

Feb-

19

Gráfico 3. Volumen de pedidos en la industria(Serie desestacionalizada)

Fuente: Fedesarrollo - Encuesta de Opinión Empresarial (EOE).

-22,3

Bal

ance

, %

-24,4

-40,0

-30,0

-35,0

-25,0

-20,0

-15,0

-10,0

-5,0

0,0

Feb-

15

May

-15

Ago

-15

Nov

-15

Feb-

16

May

-16

Ago

-16

Nov

-16

Feb-

17

May

-17

Ago

-17

Nov

-17

Feb-

18

May

-18

Ago

-18

Nov

-18

Feb-

19

Tendencia económica

14

El indicador de suficiencia de capacidad instalada

presentó en febrero una caída frente al mismo mes del

año anterior de 2,6 pps, ubicándose en 34,6%, lo cual

representa una mayor utilización de dicha capacidad.

El Índice de Producción Industrial (IPI) total registró en

enero una variación anual de 3,0% en términos reales,

por encima del crecimiento interanual registrado un

año atrás (-0,5%).

En febrero, el Índice de Confianza Comercial (ICCO) se

ubicó en 31,8%, lo que representa un aumento de 11,3

pps frente al mismo mes en 2018. Este dato representa

el más alto desde julio de 2006.

Gráfico 4. Suficiencia de la capacidad instalada en laindustria (Serie desestacionalizada)

Fuente: Fedesarrollo - Encuesta de Opinión Empresarial (EOE).

Bal

ance

, % 37,9

34,6

25,0

30,0

35,0

40,0

45,0

50,0

Feb-

15

May

-15

Ago

-15

Nov

-15

Feb-

16

May

-16

Ago

-16

Nov

-16

Feb-

17

May

-17

Ago

-17

Nov

-17

Feb-

18

May

-18

Ago

-18

Nov

-18

Feb-

19

Gráfico 5. Índice de Producción Industrial sin trilla decafé (IPI)

Fuente: DANE.

3,0

-0,5

-12

-8

-4

0

4

8

12

Vara

ción

anu

al, %

Producción real total

Ene-

15

Abr

-15

Jul-1

5

Oct

-15

Ene-

16

Abr

-16

Jul-1

6

Oct

-16

Ene-

17

Abr

-17

Jul-1

7

Oct

-17

Ene-

18

Abr

-18

Jul-1

8

Oct

-18

Ene-

19

Gráfico 6. Índice de Confianza Comercial(ICCO)

Fuente: Fedesarrollo - Encuesta de Opinión Empresarial (EOE).

12

16

24

28

20

32

Bal

ance

, %

20,5

31,8

Feb-

15

May

-15

Ago

-15

Nov

-15

Feb-

16

May

-16

Ago

-16

Nov

-16

Feb-

17

May

-17

Ago

-17

Nov

-17

Feb-

18

May

-18

Ago

-18

Nov

-18

Feb-

19

15

coyunTura macroeconómica

En la medición de febrero, el indicador de demanda

actual del sector comercio registró un balance de

40,1%, que representa un aumento de 8,1 pps frente

al mismo mes un año atrás.

Por su parte, el indicador de pedidos a proveedores se

ubicó en -16,0%, con una caída de 0,6 pps frente a

febrero del año pasado.

En febrero, el Índice de Confianza del Consumidor

(ICC) registró un balance de -5,6%, que representa un

aumento de 2,2 pps frente al mismo mes un año atrás.

El aumento en la confianza de los consumidores frente a

febrero de 2018 obedece a la mejora en el indicador de

expectativas del consumidor, mientras que el indicador

de condiciones económicas se deterioró levemente.

En el promedio móvil noviembre-enero, los despachos

de cemento gris registraron un crecimiento interanual

de 2,7%, que evidencia una mejora frente a lo obser-

vado un año atrás cuando el crecimiento fue de -2,0%.

Gráfico 7. Evolución de los pedidos y la demanda en elcomercio (Serie desestacionalizada)

Fuente: Fedesarrollo - Encuesta de Opinion Empresarial (E0E).

-32

-12

8

28

48

68

Bal

ance

, %

Pedidos a proveedoresDemanda actual

-16,6-16,0

32,0 40,1

Feb-

15

May

-15

Ago

-15

Nov

-15

Feb-

16

May

-16

Ago

-16

Nov

-16

Feb-

17

May

-17

Ago

-17

Nov

-17

Feb-

18

May

-18

Ago

-18

Nov

-18

Feb-

19

Gráfico 8. Índice de Confianza del Consumidor(ICC)

Fuente: Fedesarrollo - Encuesta de Opinion del Consumidor (EOC).

-7,8

-5,6

-35

-25

-15

-5

5

15

25

35

Bal

ance

, %

Feb-

15

May

-15

Ago

-15

Nov

-15

Feb-

16

May

-16

Ago

-16

Nov

-16

Feb-

17

May

-17

Ago

-17

Nov

-17

Feb-

18

May

-18

Ago

-18

Nov

-18

Feb-

19

-12

-8

-4

0

4

12

8

Gráfico 9. Despachos de cemento gris*

* Promedio móvil tres meses.Fuente: DANE.

2,7

-2,0

Varia

ción

anu

al, %

Ene-

16

Abr

-16

Jul-1

6

Oct

-16

Ene-

17

Abr

-17

Jul-1

7

Oct

-17

Ene-

18

Abr

-18

Jul-1

8

Oct

-18

Ene-

19

Tendencia económica

16

En enero, las ventas del comercio al por menor tuvieron

una variación real de 3,0% respecto al mismo mes de

2018. Excluyendo las ventas de combustibles y vehícu-

los, el crecimiento real del comercio minorista se ubicó

en 4,6%, mientras el de comercio sin combustibles se

situó en 3,3%.

Gráfico 10. Ventas del comercio al por menor

Fuente: DANE.

4,62,8

3,3

5,6

Sin combustible Sin combustibles ni vehículos

Var

iaci

ón a

nual

, %-8

4

-4

0

8

14

16

Ene-

17

Mar

-17

May

-17

Jul-1

7

Sep-

17

Nov

-17

Ene-

18

Mar

-18

May

-18

Jul-1

8

Sep-

18

Nov

-18

Ene-

19

17

coyunTura macroeconómica

Sector financiero y variables monetarias

El índice de precios al consumidor (IPC) registró una

variación anual en febrero de 3,01%, mientras que

hace un año esta variación fue de 3,37%. La inflación

mensual en febrero fue de 0,57%, por debajo de la

expectativa de la encuesta mensual del Banco de

la República (0,73%) y de la Encuesta de Opinión

Financiera (0,75%).

En febrero, la inflación de transables fue de 0,85%

anual, componente que presentó la mayor desacelera-

ción frente al año pasado (-1,7 pps). En la misma línea,

la inflación de regulados y no transables registraron

disminuciones frente al respectivo mes un año atrás.

El índice de Precios del Productor (IPP) registró un

incremento anual de 3,8% en febrero, mientras que

un año atrás esta variación fue de 3,6%.

Dentro de los componentes del IPP, el mayor incremento

se dio en el grupo de importados, con una diferencia

de 3,6 pps frente a febrero de 2018.

Gráfico 11. Inflación y rango objetivo del Banco de laRepública

Fuente: DANE y Banco de la República.

3,373,01

1

2

3

4

5

6

7

8

10

9

Varia

ción

anu

al, %

InflaciónRango objetivo

Feb-

13

Jun-

13

Oct

-13

Feb-

14

Jun-

14

Oct

-14

Feb-

15

Jun-

15

Oct

-15

Feb-

16

Jun-

16

Oct

-16

Feb-

17

Jun-

17

Oct

-17

Feb-

18

Jun-

18

Oct

-18

Feb-

19

Gráfico 12. Inflación por componentes

* Información disponible hasta diciembre de 2018.Fuente: DANE.

0,85

4,955,65

6,14

2,50

2,43

0,94

3,38

-2

0

4

6

2

8

10

12

14

16

Varia

ción

anu

al, %

Alimentos*Transables No transables

Regulados

Feb-

15

May

-15

Ago

-15

Nov

-15

Feb-

16

May

-16

Ago

-16

Nov

-16

Feb-

17

May

-17

Ago

-17

Nov

-17

Feb-

18

May

-18

Ago

-18

Nov

-18

Feb-

19

Gráfico 13. Índice de Precios al Productor(IPP)

Fuente: DANE.

3,0

0,6

6,17,0

2,4

3,83,64,2

-12

-8

-4

0

4

8

12

16

20

24

Varia

ción

anu

al, %

IPPExportados Importados

Producidos

Feb-

15

May

-15

Ago

-15

Nov

-15

Feb-

16

May

-16

Ago

-16

Nov

-16

Feb-

17

May

-17

Ago

-17

Nov

-17

Feb-

18

May

-18

Ago

-18

Nov

-18

Feb-

19

Tendencia económica

18

En la reunión de marzo, la Junta Directiva del Banco

de la República decidió mantener la tasa de interés

de política en 4,25%, en línea con las expectativas

del mercado.

La tasa de captación DTF en febrero se redujo 0,5 pps

frente al mismo mes de 2018. Por su parte, la tasa pro-

medio de colocación reportó una reducción interanual

de 0,1 pps en febrero con respecto a un año atrás.

En febrero, la cartera total mostró una variación nominal

anual de 6,5%, 0,6 pps por encima del crecimiento

anual observado en el mismo mes de 2018.

El incremento en el dinamismo de la cartera de crédito

frente al año anterior se explica en mayor medida por

la recuperación en la cartera de consumo, cuya tasa

de crecimiento en febrero estuvo 0,9 pps por encima

de la registrada el mismo mes del año anterior. De la

misma forma, el crecimiento de la cartera hipotecaria

se aceleró frente al dato un año atrás (2,1 pps).

El indicador de calidad de la cartera de crédito continuó

deteriorándose en enero. La cartera vencida como

porcentaje de la cartera total, se ubicó en 3,2%, un

nivel superior en 0,1 pps al dato registrado en el mismo

mes un año atrás.

Al desagregar por modalidad de crédito, la calidad de

la cartera comercial evidenció el mayor deterioro inte-

ranual (0,7 pps), mientras que la calidad de la cartera

de consumo continuó recuperándose (-0,7 pps).

Gráfico 14. Tasas de interés

* La tasa de colocación incluye créditos de consumo, ordinario, preferencial y tesorería.Fuente: Banco de la República.

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

2

3

4

5

6

7

8

9

%

DTFTasa Repo

Tasa de colocación (eje derecho)*

4,5

4,3

5,24,6

12,011,9

Mar

-17

May

-17

Jul-1

7

Sep-

17

Nov

-17

Ene-

18

Mar

-18

Mar

-19

May

-18

Jul-1

8

Sep-

18

Nov

-18

Ene-

19

Gráfico 15. Cartera por tipo de crédito

Fuente: Banco de la República y cálculos Fedesarrollo.

10,7

9,1

Varia

ción

anu

al, %

3,2

5,9

ComercialConsumo

10,0

TotalHipotecaria

3,2

12,8

6,5

1

7

5

3

9

11

13

15

17

Feb-

16

Abr

-16

Jun-

16

Ago

-16

Oct

-16

Dic

-16

Feb-

17

Abr

-17

Jun-

17

Ago

-17

Oct

-17

Dic

-17

Feb-

18

Abr

-18

Jun-

18

Ago

-18

Oct

-18

Dic

-18

Feb-

19

Gráfico 16. Evolución de la cartera de crédito vencidapor tipo de crédito*

* Calidad medida como la proporción de la cartera vencida sobre la total.Fuente: Superintendencia Financiera.

3,2

5,3

4,74,8

3,1

6,0

4,0

4,6

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

8,0

7,0

%

ComercialConsumo

HipotecariaTotal

Ene-

17

Mar

-17

May

-17

Jul-1

7

Sep-

17

Nov

-17

Ene-

16

Mar

-16

May

-16

Jul-1

6

Sep-

16

Nov

-16

Ene-

18

Ene-

19

Mar

-18

May

-18

Jul-1

8

Sep-

18

Nov

-18

19

coyunTura macroeconómica

El índice COLCAP de la Bolsa de Valores de Colombia

cerró el pasado 28 de marzo en 1.569,9 puntos, con

una valorización interanual de 8,3% y una valorización

intermensual de 3,7%.

Frente a los niveles observados un mes atrás, las tasas

de TES a 1, 5 y 10 años variaciones de -2,-3 y -4 puntos

básicos, respectivamente.

Gráfico 17. Índice COLCAP

Fuente: Banco de la República.

Índi

ce1.250

1.300

1.350

1.450

1.400

1.550

1.500

1.650

1.600

1.569,9

Mar

-17

May

-17

Jul-1

7

Sep-

17

Nov

-17

Ene-

18

Mar

-18

Mar

-19

May

-18

Jul-1

8

Sep-

18

Nov

-18

Ene-

19

Gráfico 18. Tasas de interés de títulos TES

Fuente: Banco de la República.

1 año5 años10 años

5,7

6,6

4,5

3

4

5

6

7

8

9

10

Tasa

de

inte

rés,

%

22-m

ar-1

2

22-s

ep-1

2

22-m

ar-1

3

22-s

ep-1

3

22-m

ar-1

4

22-s

ep-1

4

22-m

ar-1

5

22-s

ep-1

5

22-m

ar-1

6

22-s

ep-1

6

22-m

ar-1

7

22-s

ep-1

7

22-m

ar-1

8

22-s

ep-1

8

22-m

ar-1

9

Tendencia económica

20

En enero, el recaudo tributario fue de 17,2 billones de

pesos, que representa un crecimiento de 6,3% respecto

al año 2017. Esta variación se explica principalmente

por el mayor recaudo de impuestos indirectos (7,6%),

que a su vez se explica por el crecimiento en el re-

caudo de IVA e impuestos externos. De igual forma, el

recaudo de impuestos directos registró una variación

interanual de 3,8%.

Sector fiscal

Gráfico 19. Recaudo tributario por tipo de impuestoen enero

* Aunque la reforma tributaria de 2016 eliminó el impuesto CREE aún hay recaudos por este concepto debido a rezagos.Fuente: DIAN.

Renta y CREE*

IVA y consumo

Externos

GMF

Patrimonio/Riqueza

Resto

Total

2017 2018 2019

Bill

ones

de

peso

s5,4 5,4 5,6

0,7

0

4

2

20

16

18

14

10

12

6

8

8,6

7,18,2

2,01,7

1,6

0,7

15,116,1

17,2

0,8

1,6

2,0

En el trimestre móvil noviembre– enero, las exportacio-

nes totales disminuyeron 5,8% frente al mismo periodo

de 2018. Este resultado obedece al menor crecimiento

en las exportaciones de commodities (-7,4%) frente al

mismo trimestre móvil en 2018 y de las exportaciones

diferentes de commodities (-1,9%).

En enero, el valor en dólares de las importaciones

aumentó 10,4% frente al mismo mes de 2018. Este

crecimiento obedeció principalmente al aumento de

8,6% en el grupo de manufacturas.

En el trimestre móvil noviembre-enero, el déficit comer-

cial fue de USD 846 millones FOB, lo que representó

un aumento de USD 656 millones respecto al mismo

trimestre móvil del año pasado.

Sector externo

Gráfico 20. Exportaciones totales, con y sin commodities*

* Variación anual de las exportaciones totales en promedios móviles de tres meses.Fuente: DANE.

-7,4

-1,9

-5,87,8

17,4

14,4

Exportaciones commodities

Exportaciones totalesExportaciones sin commodities

-60

-40

0

-20

20

40

60

80

Varia

cion

anu

al, %

Ene-

16

Abr

-16

Jul-1

6

Oct

-16

Ene-

17

Abr

-17

Jul-1

7

Oct

-17

Ene-

18

Abr

-18

Jul-1

8

Oct

-18

Ene-

19

Gráfico 21. Importaciones (Valor CIF)

Fuente: DANE.

12,510,410,4

-1,9

ImportacionesPM3

-40

-20

-10

-30

0

10

20

30

40

Varia

ción

anu

al, %

Ene-

17

Mar

-17

May

-17

Jul-1

7

Sep-

17

Nov

-17

Ene-

16

Mar

-16

May

-16

Jul-1

6

Sep-

16

Nov

-16

Ene-

18

Ene-

19

Mar

-18

May

-18

Jul-1

8

Sep-

18

Nov

-18

Gráfico 22. Evolución de la balanza comercial y lostérminos de intercambio (enero 2007 = 100)

* Promedio trimestre móvil.Fuente: Banco de la República - DANE.

PM3Índice de términos de intercambio (eje derecho)

82

102

122

142

162

182

202

-1.700

-1.200

-700

-200

300

800

índi

ce b

ase

= e

nero

200

7

Mill

ones

de

dóla

res

FOB

Ene-

15

Abr

-15

Jul-1

5

Oct

-15

Ene-

14

Abr

-14

Jul-1

4

Oct

-14

Ene-

16

Abr

-16

Jul-1

6

Oct

-16

Ene-

17

Abr

-17

Jul-1

7

Oct

-17

Ene-

18

Abr

-18

Jul-1

8

Oct

-18

Ene-

19

Tendencia económica

22

En el mes de marzo, el promedio de la tasa de cambio

se ubicó en $ 3,125.5 pesos por dólar, lo que representó

una depreciación de 0,3% frente al promedio de febrero

cuando se situó en $ 3,115.8 pesos por dólar.

En febrero, la producción de café alcanzó 1.100 miles

de sacos de 60 kilos, con una caída de 9,9% frente al

mismo mes de 2018.

Por otra parte, la producción promedio de petróleo

durante el mes de febrero fue de 892 mil barriles

diarios, que representa un aumento de 8,3% frente

a un año atrás.

Gráfico 23. Tasa de cambio

Fuente: Banco de la República.

$3,190,9(marzo 29)

$3,249,3(diciembre 31)

Pes

os c

olom

bian

os p

or d

ólar

2.650

2.750

2.850

2.950

3.050

3.150

3.350

3.250 Promedio marzo 2019: $3.125,5

Promedio febrero 2019: $3.115,8

Mar

-18

May

-18

Jul-1

8

Sep-

18

Nov

-18

Mar

-19

Ene-

19

Gráfico 24. Producción de café y petróleo

Fuente: Agencia Nacional de Hidrocarburos y Federación Nacional de Cafeteros.

1.221

892

823

1.100

-100

100

300

500

700

900

1.100

1.700

1.500

1.300

700

800

900

1.000

1.100

1.200

Mile

s de

sac

os d

e 60

Kg.

Mile

s de

bar

riles

de

petr

óleo

PetróleoCafé (eje derecho)

Feb-

16

May

-16

Ago

-16

Nov

-16

Feb-

17

May

-17

Ago

-17

Nov

-17

Feb-

18

May

-18

Ago

-18

Nov

-18

Feb-

19

* La fecha de publicación de las encuestas de opinión de Fedesarrollo están sujetas a cambios. Fuente: DANE, Bloomberg y EuroStat.

CALENDARIO ECONÓMICO Abril 2019*

5

Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes Sábado

Publicación de minutas de la reunión de JDBR

del Banco de laRepública (marzo)

PMI manufacturero-China

IPC de la Zona Euro

Ventas minoristas y PMI manufacturero-EEUU

Índice de Precios al Consumidor-IPC

Exportaciones

GEIH-mercado laboral por departamentos

PMI nomanufacturero-EEUU

Índice de precios del Productor-IPP

Tasa de desempleo-EEUU

Pedidos de bienes duraderos-EEUU

1 3 42

Decisión del BCEsobre tipos de

interés -Zona Euro

IPC subyacente-EEUU

GEIH-Varios

IPP-EEUU

8 10 11 129 13ncuesta mensual de

comercio al por menor ycomercio de vehículos

-EMCM-

Encuesta Mensual de Servicios-EMS

Encuesta mensualmanufacturera-EMM

Estadísticas de Licenciasde Construcción

Estadísticas de Concreto Premezclado-EC

Índice de Producción Industrial-IPI

Encuesta de Opinión Empresarial-EOE

Importaciones

Indicador de Seguimientoa la Economía-ISE-

GEIH-Mercado Laboral

Estadísticas deCemento Gris

Encuesta de Opinión Financiera-EOF

Reunión de la JDBRdel Banco de la

República-Decisión sobre tasas de interés

22 23 24 2625

29 30

27

15 16 17 18 19

PIB (T1) - China

Índice de ProducciónIndustrial - China

IPC-Zona Euro

Encuesta de Opinión al Consumidor-EOC

20

6

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