Jornadas de Análisis Económico y de Mercados. Parte II ... · Análisis económico y mercados 6...
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5 de mayo de 2020
Jornadas de Análisis Económico
y de Mercados
Parte II: Mercados Financieros y Banca
Análisis económico y
mercados
Deuda periférica y
crédito corporativo
Jornada de Análisis, 5 mayo 2020
José Manuel Amor | Salvador Jiménez | Javier Pino
Análisis económico y
mercados
3
Aumento substancial de déficit y deuda a causa del COVID19
Ratio de deuda/PIB* (%) Déficit público (% del PIB)
Fuente: Afi, IMF (Fiscal Monitor)
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
Área Euro Italia España
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Área Euro Italia España
(*) No incluye pasivos contingentes
Análisis económico y
mercados
350
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148116
32
Emisión bruta Amortizaciones Emisión neta
(1)
Compras netas
BCE (2)
Emisión neta
ex-compras
4
Necesidades de emisión de deuda: Italia y España
Italia: esquema de financiación para 2020
(miles de millones de euros)
Fuente: Afi, IMF (Fiscal Monitor)
España: esquema de financiación para 2020
(miles de millones de euros)
202
84
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75
43
Emisión bruta Amortizaciones Emisión neta
(1)
Compras netas
BCE (2)
Emisión neta
ex-compras
Análisis económico y
mercados
5
La existencia de comprador marginal de última instancia (el BCE), la diferencia
fundamental frente a la crisis de deuda soberana de 2010-12
Tenencias de deuda pública doméstica por parte de
bancos domésticos
Fuente: Afi, BCE
Evolución del saldo de deuda pública en el balance
del BCE a consecuencia de las compras del PSPP
0
100
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m-15 d-15 s-16 j-17 m-18 d-18 s-19
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Alemania Francia Italia España
Reanudación del PSPP
0
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s-09 m-11 s-12 m-14 s-15 m-17 s-18 m-20
Mile
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UR
Bancos españoles Bancos italianos
Reanudación del PSPP
Análisis económico y
mercados
6
Philip R. Lane, May 1st
“Finally, there is an additional market stabilisation role for
the common central bank in a multi-country
monetary union. In the absence of the stabilising
presence of the central bank, a crisis environment can
give rise to self-fulfilling flight-to-safety dynamics and
illiquidity in individual sovereign bond markets, on
account of the high substitutability across sovereign bond
markets in the absence of currency risk. Such non-
fundamental volatility in spreads impairs the smooth
transmission of monetary policy across countries
and it is a basic task for the central bank to counter
such destabilising forces.”
“The PEPP serves these roles by providing additional
monetary accommodation to lower the risk-free yield
curve and by contributing to market stabilisation across
private-sector securities markets and sovereign
bond markets. The overall size of the PEPP is a key
factor in determining the risk-free yield curve, while the
flexibility embedded in the design of the PEPP enables
the ECB to play its market stabilisation role and
implement its monetary policy in an efficient manner.”
El BCE reitera que no permitirá la desestabilización de los mercados de deuda
Spreads de BTP y SPGB vs Bund a 10 años (pp)
Fuente: Afi, Bloomberghttps://www.ecb.europa.eu/press/blog/date/2020/html/ecb.blog200501~a
2d8f514a0.en.html
Análisis económico y
mercados
7
“…. In this respect, let me recall that the risk-free yield
curve (as captured by overnight index swap (OIS)
rates) is the cornerstone of area-wide financial
conditions. Our negative policy rates and our forward
guidance on the expected path of policy rates anchor
short- to medium-term risk-free rates, while our asset
purchases and forward guidance on reinvestment steer
long-term rates by extracting duration risk from the
financial system.
“… our package of monetary policy measures
underpins a risk-free yield curve that is at record low
levels (Chart 3).[7] In addition to their intertemporal
impact on consumption and investment decisions, very
low interest rates also operate through a cash flow
mechanism, with lower interest payments reducing
the outgoings of debtors (which, of course, is offset by
lower interest income paid to creditors). Chart 3 also
highlights that the level of the yield curve today is
substantially below the level observed at the start of the
global financial crisis: the nominal balance sheet
dynamics in the current crisis are likely to be quite
different to the 2008-2012 crisis.
El BCE mantendrá los tipos bajos para acomodar el fuerte aumento de deuda
Curva OIS del EUR actual, antes del inicio de la crisis
del coronavirus, y en junio de 2007
https://www.ecb.europa.eu/press/blog/date/2020/html/ecb.blog200501~a2d8f514a0.en.html
Análisis económico y
mercados
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El riesgo de una repetición de 2010-12 existe si los inversores no residentes
vuelven a deshacer posiciones de forma agresiva. Para ello, es necesario que la
desconfianza en la capacidad de respuesta del BCE y la UE aumente.
España: Tenencias de deuda pública por sector
institucional (% del saldo total)
Fuente: Afi, Bruegel, Banca d’Italia, Tesoro Público, BCE
0%
10%
20%
30%
40%
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60%
06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
Banca doméstica BCE Aseguradoras
F. Pensiones F. inversión Empresas No Fin.
AAPP No residentes
Italia: Tenencias de deuda pública por sector
institucional (% del saldo total)
0%
5%
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06 06 07 08 09 10 11 11 12 13 14 15 16 16 17 18 19
BCE OIMOIFNM No residentesOtros residentes
Análisis económico y
mercados
9
Los no residentes vuelven a ser la clave. El rating, a pesar del apoyo del BCE, es
una variable a vigilar de cerca.
España: tenencias de deuda pública por parte de no
residentes y prima de riesgo
Fuente: Afi, Tesoro Público, Bloomberg
20%
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50%0
100
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04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
% d
el t
ota
l d
e d
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a
Punto
s b
ásic
os
Diferencial España-Alemania 10 años (derecha)
Tenencias de no residentes (% del saldo vivo, derecha, invertido) S&P Moodys Fitch DBRS
Rating A Baa1 A - A
Outlook Stable Stable Stable Positive
Last change 20-sep.-19 13-abr.-18 19-ene.-18 6-abr.-18
Revisión 1ª 20-mar.-20 20-mar.-20 12-jun.-20 6-mar.-20
Revisión 2ª 18-sep.-20 18-sep.-20 11-dic.-20 4-sep.-20
Revisión 3ª - - - -
S&P Moodys Fitch DBRS
Rating BBB Baa3 BBB- BBBH
Outlook Negative Stable Stable Stable
Last change 27-oct.-17 19-oct.-18 21-abr.-17 13-ene.-17
Revisión 1ª 24-abr.-20 8-may.-20 7-feb.-20 8-may.-20
Revisión 2ª 23-oct.-20 6-nov.-20 10-jul.-20 30-oct.-20
Revisión 3ª - - 4-dic.-20 -
Italia
España
Calendario de revisiones de rating
soberano para Italia y España en 2020
Análisis económico y
mercados
10
La demanda de no residentes es por ahora robusta, en Italia y España. En todo
caso, la prima por emitir nueva deuda en primario ha subido respecto a 2019.
Compra de deuda española e italiana por inversores
japoneses (millones de EUR, media móvil 12m)
Fuente: Afi, Macrobond, Bancos colocadores
-2.000
-1.000
0
1.000
2.000
3.000
4.000
5.000
6.000
7.000
f-15 a-15 f-16 a-16 f-17 a-17 f-18 a-18 f-19 a-19 f-20
Deuda Italiana Deuda española
Distribución geográfica de las sindicaciones de
Bonos a 10 años (% del total, 2010-2020)
0%
10%
20%
30%
40%
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Jul-10 Ene-13 Jun-14 Ene-16 Abr-17 Jun-18 Ene-20
Área euro Reino Unido Resto Europa
Estados Unidos Asia, África y otros
Análisis económico y
mercados
11
Vigilancia especial a los mercados primarios y a un aplanamiento de la pendiente
de primas de riesgo
Italia: spread 10 años (pb) y multiplicador de spread
2-10 años (%)
Fuente: Afi, Bloomberg
0%
20%
40%
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0,0
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a-09 o-10 a-12 o-13 a-15 o-16 a-18 o-19
Spread IT-ALE 10y (pp)
Multiplicador Spread 2-10 (Dcha)
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0,0
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7,0
a-09 o-10 a-12 o-13 a-15 o-16 a-18 o-19
Spread ES-ALE 10y (pp)
Multiplicador Spread 2-10 (Dcha)
España: spread 10 años (pb) y multiplicador de
spread 2-10 años (%)
Análisis económico y
mercados
12
Italia es el eslabón más débil. España, muestra un contagio por ahora moderado.
España vs Italia: Betas de prima de riesgo y de diferencial entre contratos ISDA de CDS 5 años
Fuente: Afi, Bloomberg
Primas de riesgo a 10 años (pb)
Análisis económico y
mercados
13
Expectativa de volatilidad en rangos para las primas de riesgo soberano y las TIR
a largo plazo de deuda italiana y española
Previsiones Afi de tipos de interés para el BCE, EURIBOR12m, deuda alemana, italiana y española
Fuente: Afi, Bloomberg
% BCE FMD 12 m 2a 5 a 10 a 2a 5a 10a 2a 5a 10a 2a 5a 10a 2a 5a 10a
04-may-20 0,00 -0,50 -0,12 -0,76 -0,74 -0,55 -0,21 0,08 0,84 0,50 1,08 1,76 71 100 92 55 82 138
jun-20 0,00 -0,50 -0,25 -0,73 -0,72 -0,51 -0,16 0,14 0,94 0,64 1,14 1,89 80 100 95 58 86 145
sep-20 0,00 -0,50 -0,30 -0,70 -0,68 -0,46 -0,14 0,15 0,94 0,61 1,00 1,84 75 85 90 56 83 140
dic-20 0,00 -0,50 -0,30 -0,66 -0,64 -0,40 -0,16 0,19 0,95 0,49 0,89 1,80 65 70 85 50 83 135
mar-21 0,00 -0,50 -0,30 -0,62 -0,60 -0,35 -0,20 0,10 0,80 0,35 0,75 1,60 55 65 80 42 70 115
jun-21 0,00 -0,50 -0,30 -0,54 -0,50 -0,20 -0,17 0,11 0,80 0,38 0,76 1,60 55 65 80 37 61 100
sep-21 0,00 -0,50 -0,30 -0,46 -0,40 -0,05 -0,11 0,18 0,90 0,39 0,78 1,70 50 60 80 35 58 95
dic-21 0,00 -0,50 -0,30 -0,38 -0,30 0,10 -0,03 0,28 1,05 0,47 0,88 1,75 50 60 70 35 58 95
Alemania (TIR, %) España (TIR, %) España vs ALEItalia (TIR,%) Italia vs ESP
Análisis económico y
mercados
14
Diferencial a 10 años de deuda española e italiana vs Bund alemán (pp)
Fuente: Afi, Bloomberg
Análisis económico y
mercados
15
Recesión económica, impagos de deuda corporativa y factores mitigantes
Diferencial de deuda high yield en USD y frecuencia
de impago (1980-2020)
Producción industrial EEUU y frecuencia de impago
en deuda high yield USD (1987-2019)
Fuente: Afi, Moody’s, ICE, Bloomberg
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
-15% -10% -5% 0% 5% 10%
Ta
sa
de
de
fault H
Y
IPI (tasa i.a.)
y = 54646x2 + 1962,4x + 351,01
R² = 0,7548
0
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400
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800
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1200
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1600
1800
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0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14%
Spre
ad H
Y U
SD
(O
AS
, pb)
Tasa de default HY Global (lag de 8 meses)
Análisis económico y
mercados
16
La migración de rating será intensa. Consumo y carga de capital al alza.
Proporción de fallen angels (% de la par del mercado IG EUR) y
ratio de revisiones de rating al alza / baja
Fuente: Afi, ICE Indices
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
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4,5
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
a-00 a-02 a-04 a-06 a-08 a-10 a-12 a-14 a-16 a-18 a-20
Fallen angels, volumen, % del total
Ratio de subidas/bajadas de rating (derecha, veces)
Proporción de deuda IG y HY EUR
afectada por rebaja de rating (volumen)
10%
15%
20%
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30%
35%
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45%
50%
55%
d-99 d-02 d-05 d-08 d-11 d-14 d-17
Análisis económico y
mercados
17
Elevado peso de BBB en el mercado, en términos absolutos y relativos
Fuente: Afi, ICE Indices
Composición del mercado de crédito corporativo en EUR y USD, y
detalle para segmento BBB (abril 2020, millones)
Análisis económico y
mercados
18
Concentración de impagos en pocos sectores, la norma histórica. Ocio y turismo
(aerolíneas, hoteles, gaming), energía y automóvil, en la encrucijada.
Frecuencia de impago (ponderada por volumen) dentro de cada sector en
deuda corporativa en USD
Fuente: Afi, Moody’s
Análisis económico y
mercados
19
Especial atención al apoyo estatal a sectores estratégicos muy castigados.
Lufthansa: Evolución de la deuda (senior y subordinada perpetua) y la acción,
base 100 = 1ENE20
Fuente: Afi, Bloomberg
40
50
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70
80
90
100
110
7-1 21-1 4-2 18-2 3-3 17-3 31-3 14-4 28-4
Subordinada Senior Equity
Análisis económico y
mercados
20
Telecomunicaciones, utilities, bienes de consumo y salud, los sectores más
protegidos. La deuda bancaria es hoy también un segmento atractivo.
Evolución de diferenciales de crédito por sector de actividad en EUR (asset swap, pb)
Fuente: Afi, ICE Indices
Sector abr.-20 mar.-20 feb.-20 Var. MTD
Leisure 971 1124 572 -153
Retail 776 930 604 -154
Services 752 806 460 -54
Financial Services 699 800 392 -101
Transportation 599 731 444 -132
Basic Industry 588 714 408 -126
Consumer Goods 587 683 514 -96
Energy 567 591 295 -24
Auto 556 670 387 -114
Banking 506 565 287 -59
Real State 462 529 266 -67
Capital Goods 453 540 290 -87
Healthcare 447 519 393 -72
Media 427 495 350 -68
Telecom 400 475 269 -75
Insurance 373 431 310 -58
Technology 372 415 287 -43
Utility 303 314 189 -11
High yieldInvestment grade
Sector abr.-20 mar.-20 feb.-20 Var. MTD
Leisure 453 483 116 -30
Insurance 228 296 172 -68
Real State 219 209 88 10
Auto 214 275 107 -61
Energy 199 226 89 -27
Services 172 182 68 -10
Financial Services 172 182 84 -10
Basic Industry 164 201 78 -37
Transportation 157 178 69 -21
Media 141 154 66 -13
Capital Goods 135 158 63 -23
Banking 135 203 73 -68
Telecom 122 162 75 -40
Retail 122 162 72 -40
Utility 120 146 70 -26
Consumer Goods 111 154 66 -43
Tech 97 136 48 -39
Healthcare 92 139 62 -47
Análisis económico y
mercados
21
Resumen de posicionamiento en renta fija
Tipos bajos por más tiempo. Bancos centrales acomodando el esfuerzo fiscal de los gobiernos.
Curvas más planas y riesgo de duración menor que en 2S19. Atractivo en posiciones de carry.
Tipos reales muy bajos y compensación por inflación saliendo de mínimos.
Mercados protegidos (intervenidos) frente a mercados desprotegidos (no intervenidos).
Atractivo en:
Letras en tipos positivos, reflejando la presión de la fuerte emisión de deuda soberana
Pagarés de empresa apoyados por el BCE y los esquemas de avales
Diferenciales de deuda española e italiana en rangos y volátiles
Deuda investment grade, en especial de sectores defensivos (en relación al COVID19)
Coberturas de repunte de inflación fuera de dinero (OTM), preferiblemente vía opciones.
Mantener posiciones en deuda bancaria subordinada. Capacidad de soportar volatilidad.
Esperar a retomar posiciones en deuda corporativa especulativa o high yield .
Análisis económico y
mercados
Renta variable y
Asset Allocation
Jornada de Análisis, 5 mayo 2020
Rui da Mota Guedes | Nereida González | Álvaro López Vivas
Análisis económico y
mercados
La pandemia provoca una fuerte caída en renta variable en marzo. Los estímulos
monetarios y fiscales un notable rebote en abril. Los niveles de valoración, muy
elevados.
Fuente: Afi, Bloomberg
Evolución índices de retorno total en euros
(100: ene-19)
PER 12m forward y promedio 5 años
23
7
9
11
13
15
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21
23
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01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
S&P 500 EuroStoxx
Análisis económico y
mercados
100
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2016 2017 2018 2019 2020 2021
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27
29
31
33
15 16 17 18 19 20
2016 2017 2018 2019 2020 2021
Evolución BPA EuroStoxx (puntos de índice)
Fuente: Afi, Facset
Evolución BPA S&P 500 (puntos de índice)
Aunque las estimaciones de beneficios para 2020/21 han cedido ya mucho,
creemos que el riesgo es de continuidad de revisión a la baja
Evolución estimaciones de beneficios
24
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
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20%
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1T20 2T20 2020 2021 1T20 2T20 2020 2021
EuroStoxx S&P 500
31-dic. 31-ene. 4-may.
Análisis económico y
mercados
El nivel de valoraciones sigue elevado siendo elevado
Fuente: Afi, Robert Shiller
25
La recesión que ya ha empezado a consecuencia del COVID-19 ha derivado en una de las caídas en bolsa más
rápidas de la historia (-34% en un mes).
El CAPE ha ido de 31x a 21x en el periodo. El nivel de valoración nos parece todavía excesivo.
El único episodio histórico de inicio de mercado alcista en estos niveles de valoración fue tras las caídas de 2001
Evolución histórica ratio CAPE para el
índice S&P 500 (veces)
-40
-30
-20
-10
0
10
20
30
40
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
10
12
808284868890929496980002040608101214161820
PIB real BPA estimado (dcha.)
Fuente: Afi, Macrobond
Crecimiento del PIB EEUU (% anual) y crecimiento
esperado de BPA próximos 12m para el S&P 500 (%)
26x
Análisis económico y
mercados
Una recesión en EEUU implicaría una caída de beneficios del orden del 30% y
llevaría las valoraciones actuales a niveles más ajustados.
Fuente: Afi, Macrobond
26
Las recesiones anteriores en EEUU arrojan promedios de caída del PIB del 2%, de un 27% en beneficios, un
ajuste de valoración de 9 puntos (el CAPE, la ratio de precio/beneficios ajustado por el ciclo de 10 años, va de
22x a 13x) y una caída de cotización del 36%1.
Evolución histórica en términos nominales de variables del S&P
500 en momentos de recesión en EEUU
(*) para más detalles de este análisis ver nuestro informe de 24 de marzo aquí
Análisis económico y
mercados
La elevada rentabilidad por dividendo en relación al tipo libre de riesgo es un
factor de soporte a medio plazo.
Fuente: Afi, Bloomberg
27
Rentabilidad por dividendo y TIR a 10
años en EEUU y Europa
El diferencial entre la rentabilidad por dividendo y los tipos libres de riesgo se encuentra en máximos de 20 años
En todo caso, no es la primera vez que la rentabilidad por dividendo es superior al tipo libre de riesgo
-1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
EuroStoxx S&P 500 10y GER 10y US
Rentabilidad por dividendo y TIR a 10
años en EEUU
Análisis económico y
mercados
-44 -40 -36 -32 -28 -24 -20 -16 -12 -8 -4 0
Bancos
Energía
Autos
Seguros
C. Cíclico
Construcción
Industria
RRNN
Real Estate
Alimentación
Media
EuroStoxx
Química
Telecom.
C. No Cíclico
Utilities
Retail
Tecnología
Salud
-40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0
Energía
Financiero
Industria
Materiales
Real Estate
Utilities
S&P 500
C. No Cíclico
C. Cíclico
Telecom.
Salud
Tecnología
Evolución sectorial desde inicio de 2020
S&P 500 (%, retorno total)
Fuente: Afi, Macrobond
Los sectores cíclicos/value son los más castigados, principalmente Bancos y Energía
Evolución sectorial desde inicio de 2020
Eurostoxx (%, retorno total)
28
Análisis económico y
mercados
65
75
85
95
105
115
125
135
ene.-19 abr.-19 jul.-19 oct.-19 ene.-20 abr.-20
MSCI Europe Growth
Value Min. Volatility
Mid-Cap Eq. Weighted Quality
Momentum
Evolución estilos de inversión Europa
(rentabilidad, %, 100=31/12/18)
Fuente: Afi, Macrobond
Evolución estilos de inversión Europa
(rentabilidad, %)
Mantenemos preferencia por growth/defensivos. Es pronto para un rebote de
value/cíclicos
29
-32% -22% -12% -2% 8%
Value
Mid-Cap Eq. Weighted
MSCI Europe
Min. Volatility
Growth
Quality
Momentum
YTD Abril
Análisis económico y
mercados
PER 12m forward relativo MSCI Growth vs
Vaue Europa
Fuente: Afi, Bloomberg
La prima de growth vs value está en máximos, pero creemos que hay que esperar
para rotar
PER 12m forward relativo MSCI Growth vs
Vaue EEUU
30
Análisis económico y
mercados
31
Growth vs value Europa Growth vs value EEUU
Fuente: Afi, Macrobond
A largo plazo, entornos de moderado crecimiento económico y baja inflación
favorecen un mejor desempeño del estilo growth frente al value
Análisis económico y
mercados
32
Small caps vs large caps Europa Small caps vs large caps EEUU
Fuente: Afi, Macrobond
Las large caps resisten mejor en periodos de elevada incertidumbre
Análisis económico y
mercados
33
Cíclicos vs defensivos Europa Cíclicos vs defensivos EEUU
Fuente: Afi, Macrobond
Las empresas con sesgo defensivo, en Europa y EEUU, también se comportan mejor en
entornos de alta incertidumbre
Análisis económico y
mercados
Fuente: Afi, Bloomberg
Asset allocation - mayo 2020
34
Categoría may-20Var.
mesabr-20 mar-20 feb-20 may-19 may-18 feb-16 BMK
AFI vs
BMK
Perfilados
España
Liquidez 5% -2% 7% 12% 12% 14% 19% 5% 5% 0% 8%
Monetarios USD 10% -2% 12% 12% 9% 12% 0% 8% 0% 10% 0%
Monetarios GBP 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%
Mdo. Monetario 15% -4% 19% 24% 21% 26% 19% 13% 5% 10% 8%
DP Corto EUR 0% 0% 0% 0% 0% 0% 2% 2% 10% -10% 3%
DP Corto perif EUR 4% 0% 4% 4% 4% 2% 0% 0% 5% -1% 6%
DP Largo EUR 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 7% 7% -7% 5%
DP Largo perif EUR 13% 5% 8% 4% 4% 2% 0% 0% 3% 10% 4%
DP USD 6% 0% 6% 6% 6% 8% 11% 0% 5% 1% 3%
RF IG EUR 20% 0% 20% 15% 15% 11% 13% 13% 12% 8% 25%
RF IG USD 6% 0% 6% 3% 0% 0% 0% 0% 3% 3% 0%
RF HY EUR 5% 0% 5% 5% 5% 5% 4% 19% 5% 0% 6%
RF HY USD 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 2% -2% 0%
RF EM USD 1% 0% 1% 1% 1% 6% 6% 7% 2% -1% 2%
RF EM Local 0% -1% 1% 2% 2% 0% 0% 0% 1% -1% 0%
Renta fija 55% 4% 51% 40% 37% 34% 36% 47% 55% 0% 54%
RV EUR 11% 0% 11% 13% 17% 14% 20% 29% 15% -4% 20%
RV EEUU 11% 0% 11% 13% 15% 16% 15% 0% 15% -4% 11%
RV Japón 3% 0% 3% 4% 4% 4% 5% 10% 5% -2% 3%
RV Emergente 5% 0% 5% 6% 6% 6% 5% 1% 5% 0% 4%
Renta variable 30% 0% 30% 36% 42% 40% 45% 40% 40% -10% 38%
Sube peso en el mesPierde peso en el mes
Análisis económico y
mercados
Fuente: Afi
Posicionamiento sectorial en renta variable
35
Muy
infraponderadoInfraponderado Neutral Sobreponderado
Muy
sobreponderado
Energía
Bancos
Seguros
Autos
RRNN
Construcción
C. Cíclico
Industria
Tecnología
Serv. Fcieros.
Utilities
Química
Retail
Salud
C. no Cíclico
Telecom.
Media
Real Estate
Alimentación
Sectores cíclicos
Sectores
defensivos
Análisis económico y
mercados
Fuente: Afi
Posicionamiento por segmento de mercado en renta fija global
36
Análisis económico y
mercados
La Banca ante la crisis:
protagonista activo y pasivo
Jornada de Análisis, 5 mayo 2020
Ángel Berges
Análisis económico y
mercados
38
La banca ante la crisis: protagonista activo y pasivo
Ante una crisis sobrevenida ….
La banca en medio de la cadena de transmisión: para mal y para bien
1. Para mal:
Fuertemente penalizada por los mercados: acciones, CoCo, Bonos, Euribor
Anticipación de fuertes saneamientos: primeras evidencias
2. Para bien:
Moratorias a colectivos más vulnerables
Canalización de ayudas/avales a tejido productivo
Alivios transitorios desde la Regulación / Supervisión
Análisis económico y
mercados
Banca global y española, todavía digiriendo la crisis financiera…
39
Fuente: The Global Risks Report 2020
0
5
10
15
20
25
IRL
LU
XS
WE
NO
RD
NK
NL
DH
KG
CH
EF
ING
BR
DE
UP
OL
BE
LA
UT
FR
AT
UR
SG
PJP
NIN
DM
EX
ITA
BR
AE
SP
US
AC
AN
KO
RA
US
CH
NR
US
2007 2019
Los bancos cuentan en la actualidad con una posición más holgada de capital para absorber
pérdidas
Las reducidas valoraciones presionan la solvencia a valores de mercado
Ratios TIER 1 por sector bancario
Área
euro
Otras
economías
desarrolladas
EEUU China
Otras
economías
emergentes
Capitalización bancaria ajustada al mercado
Análisis económico y
mercados
Se enfrentan a un shock que excede los peores escenarios de estrés
40
Fuente: The Global Risks Report 2020
-14
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
Año 1Año 1 - 2
(Acumulado) Año 1Año 1 - 2
(Acumulado)
Economías avanzadas Economías emergentes
FSAP WEO baseline WEO adverse
WEO adverse 2 WEO adverse 3
Comparación de los shocks macro de COVID-19 con los
shocks en las recientes pruebas de estrés de FSAP (%)
El impacto potencial de la crisis del COVID-19 en el corto plazo es mucho mayor que los shocks contemplados en
cualquier test de estrés
Análisis económico y
mercados
41
Fuerte ajuste de precios en acciones bancarias …
CHN
JPN
CAN
FIN
SGP
SWE
TUR
MEXRUS
AUS
KOR
POLBRA
ZAFGBR
IND
AUT
CHE
NORITA
USA
DNK
DEU
BEL
ESPFRA
NLD
IRL
-60
-50
-40
-30
-20
-10
0
0 5 10 15 20 25 30
< 1.000 casos por millón de población
> 1.000 casos por millón de población
Cambio en el valor de las acciones bancarias
(% desde 17 de enero)
Fuente: Afi, Global Financial Satbility Report – abril 2020
Análisis económico y
mercados
42
Más intenso que en el resto de sectores …
79,5
55,5
0
20
40
60
80
100
120
31-d
ic.
3-e
ne.
6-e
ne.
9-e
ne.
12-e
ne.
15-e
ne.
18-e
ne.
21-e
ne.
24-e
ne.
27-e
ne.
30-e
ne.
2-f
eb.
5-f
eb.
8-f
eb.
11-f
eb.
14-f
eb.
17-f
eb.
20-f
eb.
23-f
eb.
26-f
eb.
29-f
eb.
3-m
ar.
6-m
ar.
9-m
ar.
12-m
ar.
15-m
ar.
18-m
ar.
21-m
ar.
24-m
ar.
27-m
ar.
30-m
ar.
2-a
br.
5-a
br.
8-a
br.
11-a
br.
14-a
br.
17-a
br.
20-a
br.
23-a
br.
26-a
br.
29-a
br.
Euro STOXX Euro STOXX - Bancos
Eurostoxx bancos vs. Eurostoxx
(Base 100 12 de feb. 2020)IBEX bancos vs. IBEX
(Base 100 02 de ene. 2020)
63,5
73,9
0
20
40
60
80
100
120
31
-dic
.3
-ene
.6
-ene
.9
-ene
.1
2-e
ne
.1
5-e
ne
.1
8-e
ne
.2
1-e
ne
.2
4-e
ne
.2
7-e
ne
.3
0-e
ne
.2
-fe
b.
5-f
eb
.8
-fe
b.
11
-fe
b.
14
-fe
b.
17
-fe
b.
20
-fe
b.
23
-fe
b.
26
-fe
b.
29
-fe
b.
3-m
ar.
6-m
ar.
9-m
ar.
12
-ma
r.1
5-m
ar.
18
-ma
r.2
1-m
ar.
24
-ma
r.2
7-m
ar.
30
-ma
r.2
-abr.
5-a
br.
8-a
br.
11
-ab
r.1
4-a
br.
17
-ab
r.2
0-a
br.
23
-ab
r.2
6-a
br.
29
-ab
r.
Banca IBEX IBEX
Análisis económico y
mercados
43
Impacto diferencial en acciones, bonos convertibles y bonos
40
90
140
190
240
290
340
390
01/01/2020 01/02/2020 01/03/2020 01/04/2020
Itraxx Sub Itraxx SR
Índice CoCo* y Eurostoxx BancosCDS Bancos Europeos
(Senior y Subordinado)
*ICE BofA Contingent Capital Index
Fuente: Afi, ICE, Bloomberg
40
50
60
70
80
90
100
110
120
2-e
ne
.
7-e
ne
.
10-e
ne.
15-e
ne.
20-e
ne.
23-e
ne.
28-e
ne.
31-e
ne.
5-f
eb.
10-f
eb
.
13-f
eb
.
18-f
eb
.
21-f
eb
.
26-f
eb
.
2-m
ar.
5-m
ar.
10-m
ar.
13-m
ar.
18-m
ar.
23-m
ar.
26-m
ar.
31-m
ar.
3-a
br.
8-a
br.
13-a
br.
16-a
br.
Eutostoxx Bancos CoCo
Análisis económico y
mercados
44
… en anticipación de un deterioro de muy difícil cuantificación
(en intensidad y duración)
0,12%
0,03%
0,07%
0,24%
0,10%
0,28%
España Reino Unido Estados Unidos
2019 1T20
Provisiones* / ATM
*El dato de 2019 se corresponde con el promedio trimestral mientras que el dato de 2020 es el dato del primer trimestre, sin anualizar.
Fuente: Afi, Entidades, SNL
Análisis económico y
mercados
45
Fuente: Afi, Entidades, SNL
Provisiones – Estados Unidos
millones € 1T20 4T19 3T19 2T19 1T19Promedio
año 20191T20 2019
JPMorgan Chase & Co. 8.285 1.401 1.479 1.077 1.492 1.362 0,28% 0,05%
Bank of America Corporation 4.761 937 776 853 1.008 894 0,19% 0,04%
Citigroup Inc. 7.027 2.123 2.062 2.089 1.944 2.055 0,34% 0,10%
Wells Fargo & Company 4.005 644 695 503 845 672 0,20% 0,03%
U.S. Bancorp 993 395 367 365 377 376 0,19% 0,08%
PNC Financial Services Group, Inc. 914 221 183 180 189 193 0,21% 0,05%
Capital One Financial Corporation 5.423 1.836 1.374 1.329 1.684 1.556 1,38% 0,41%
Bank of New York Mellon Corporation 169 -5 -18 -1 11 -3 0,04% 0,00%
Provisiones por deterioro de activos financieros Provisiones /ATM
Análisis económico y
mercados
46
Fuente: Afi, Entidades
Provisiones - España
millones € 1T20 4T19 3T19 2T19 1T19Promedio
año 20191T20 2019
Santander 3.934 2.542 2.442 2.122 2.246 2.338 0,26% 0,16%
BBVA 2.575 1.169 1.172 731 1.001 1.018 0,36% 0,15%
Caixabank 515 88 84 81 123 94 0,13% 0,02%
Bankia 85 189 132 86 55 116 0,04% 0,06%
Sabadell 400 246 124 145 157 168 0,18% 0,08%
Bankinter 67 36 41 37 24 35 0,08% 0,04%
Provisiones por deterioro de activos financieros Provisiones /ATM
Análisis económico y
mercados
47
LTRO TLTRO III, PELTRO
Flexibilización colateralesAlivio temporal de capital
(CCB, CCyB, P2G)
Suspensión dividendos
Programa de Avales del
Gobierno español
Avales BEI y
Comunidades Autónomas
Alivio temporal de liquidez
(LCR 100%)
Flexibilización del
tratamiento contable
Moratoria para créditos
hipotecarios y consumo
Medidas
monetarias
Exig
en
cia
s
de c
ap
ital /
liqu
idez
Medidas
contables
Pro
gra
mas
de a
vale
s
Compras de activos: APP,
PEPP (con flexibilidad)
La banca, protagonista en la canalización de ayudas (moratorias,
avales),y apoyada por medidas monetarias/ regulatorias/contables
Análisis económico y
mercados
48
Provisiones – Dudosos
millones € 1T20 4T19 3T19 2T19 1T19 Crecimiento
Santander 31.697 32.559 32.941 33.769 34.086 -2,65%
BBVA 15.242 15.954 17.092 16.009 16.559 -4,46%
Caixabank 8.957 8.794 9.953 10.402 10.983 1,85%
Bankia 5.763 5.853 7.117 9.047 7.285 -1,53%
Sabadell 5.890 5.923 6.391 6.274 6.383 -0,55%
Bankinter 1.733 1.666 1.799 1.779 1.777 4,03%
Evolución dudosos
Fuente: Afi, Entidades
Análisis económico y
mercados
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