Lectura 10

INSTRUMENTOS Y OPORTUNIDADES DE INVERSIÓN.

Una inversión es simplemente un vehículo en el que pueden colocarse fondos con la expectativa de

incrementar el capital invertido, o al menos conservar su poder adquisitivo. Los rendimientos se pueden

recibir en forma periódica como pagos de interés, o como incremento de capital al final del periodo de

inversión, como una acción, la cual se espera que incremente su precio al momento en que sea vendida.

Pero si se coloca el dinero en una cuenta de cheques, entonces no es una inversión, porque no otorga ningún

rendimiento y con el paso del tiempo el dinero de la cuenta valdrá menos.

Al invertir el dinero, ya sea en una institución privada o con el gobierno, hay un ofrecimiento de beneficios

en el futuro, a cambio de disponer del dinero que se invierte. Como todas las instituciones compiten para

captar el dinero de los ahorradores, el ahorrador tomará aquella que le ofrece mejores condiciones y

garantías de su dinero. Esto abre una amplia gama de posibilidades de inversión. Algunos tipos de inversión

son:

Una inversión en acciones, bonos y opciones, representan deuda o propiedad o el derecho legal de comprar

o vender un título. Si se hace una inversión directa, entonces se adquiere directamente un derecho sobre un

título o una propiedad. La propiedad en bienes raíces es poseer terrenos o edificios, es decir, lo que está

directamente asociado con la tierra, aunque también hay inversiones en bienes personales como oro, obras

de arte, etc.

También hay inversiones indirectas, que es cuando se invierte en un portafolio que es un grupo de títulos o

de acciones, o también si se compra una acción de fondos mutualistas, no se está comprando directamente

una o varias acciones sino la ganancia que deriva de ese fondo. El tener una acción de este tipo, da derecho

sobre una fracción de las ganancias del portafolio y no sobre todo el portafolio o sobre una acción

particular.

Una inversión siempre representa una deuda para alguien, ya que son fondos que se prestan a cambio del

pago de un interés y una promesa de que el capital será devuelto en una fecha futura. Al comprar un bono,

se le presta dinero al emisor del bono, incluso un depósito en un banco, equivale a prestar dinero al banco,

por eso es que se recibe una tasa de interés. Si se compra una acción de una empresa, se está invirtiendo en

el capital de la empresa, es decir, el comprador se vuelve propietario de una parte de esa empresa, en tanto

que si se invierte en instrumentos derivados (futuros, u opciones), no es ni una deuda ni la adquisición del

capital de una empresa, ya que su valor deriva del valor que vaya adquiriendo el activo financiero al cual

están unidos o activo subyacente.

Una diferencia importante entre los diferentes tipos de inversiones es el riesgo. El riesgo se puede definir

como la oportunidad que tiene una inversión de diferir del valor esperado al momento en que se adquirió,

del valor que realmente tiene al momento del vencimiento. Si la diferencia es muy grande entre el valor

esperado y el real, se dice que el activo es más riesgoso, por eso las diferentes opciones de inversión se

clasifican en alto riesgo y bajo riesgo. Por ejemplo, si se invierte en Cetes, el riesgo es cero, ya que siempre

van a pagar lo prometido pues están respaldados por el Gobierno, en tanto que las acciones, en general, se

consideran inversiones de alto riesgo. Se considera que las inversiones de alto riesgo son especulativas, ya

que se pueden ganar altos rendimientos, pero su ganancia es incierta.

Otra forma de clasificar las inversiones es de acuerdo al plazo en que se preste el dinero, así hay inversiones

de corto plazo que no son más allá de un año y de largo plazo, desde luego con plazos mayores de un año y

hasta 30 años o más. Una clasificación final de inversiones sería inversiones nacionales e internacionales.

Con los medios actuales de comunicación, un inversionista en cualquier país, puede invertir con facilidad en

cualquier otro y estar informado al día de la suerte que ha corrido su inversión fuera de su país.

Para que hay una inversión, debe haber por un lado un demandante de ese dinero, y por otro gente a la que

le sobre dinero para invertir, a la que se llamará oferente de dinero. Un mercado financiero es el sitio, físico

o virtual, donde demandantes y oferentes de dinero realizan transacciones comerciales sobre los fondos

disponibles, normalmente a través de un intermediario. Los mercados financieros más comunes casi en

cualquier país capitalista, sobre todo si tiene una Bolsa de Valores, son los mercados de títulos, como los

bonos o las acciones. Los apologistas de sistema capitalista, dicen que esos mercados tienen la virtud de que

los precios a los cuales se venden los títulos en un momento dado, son producto de un equilibrio de las

fuerzas de oferta y demanda de ese mercado. Se les llama mercados perfectos, porque se supone que todos

los participantes, demandantes y oferentes, poseen la información suficiente del mercado como para

equilibrar el precio de cualquier producto. Cada vez que el precio de un activo financiero cambia, de

inmediato es publicado para mantener informados al instante a todos los participantes.

Tanto el gobierno, las empresas, así como los individuos tienen necesidad de préstamos. Por ejemplo, el

gobierno hace inversiones en infraestructura para beneficio de los habitantes, en carreteras, energía

eléctrica, puentes, jardines, etc., para lo cual necesita dinero, las empresas tienen múltiples necesidades,

desde necesidades de capital de trabajo (préstamos a corto plazo), hasta necesidades de expansión de la

capacidad instalada (préstamos de largo plazo), y los individuos necesitan préstamos para adquirir desde

bienes muy necesarios como casa y automóvil, hasta préstamos para comprar ropa, aparatos domésticos y

muebles. Por tanto, oferentes y demandantes de dinero pueden ser el gobierno, las empresas y los

individuos.

Pasos recomendados antes de hacer una inversión. El invertir no es un juego. Se puede perder desde muy poco, hasta todo el patrimonio que tenga una persona

o empresa. Otro aspecto importante al invertir son los impuestos, los cuales pueden consumir una buena

parte de las ganancias si no se saben manejar. Lo anterior lleva a que cuando se quiera invertir, se deben

conocer todos los aspectos involucrados, y planear cuidadosamente la inversión.

1.- Prerrequisitos de inversión.- Se recomienda que antes de convertirse en un inversionista, una persona ya

tenga casa y un ingreso suficiente para cubrir todas sus necesidades de vida, como comida, transporte, ropa,

etc. Luego se recomienda que tenga una pequeña reserva de dinero para cubrir imprevistos. Por último se

recomienda estar asegurado contra todos los riesgos que presenta la vida, como seguro de vida e invalidez,

contra accidentes en auto y si se tienen hijos pequeños, un seguro de educación.

2.- Establecer metas de inversión.- Si se han cubierto los prerrequisitos, ahora habrá que establecer lo que

se desea obtener con la inversión, ya que esto guiará el tipo de instrumentos en los que se deberá invertir.

Las metas más comunes de inversión son:

a.- Fondos acumulativos de retiro.- Se ha visto que esta es la principal razón por la que invierte la mayoría

de las personas. Mucha gente confía en que al retiro tendrá seguridad social, básicamente atención médica,

y que gozará de una pensión. El inversionista deberá hacer cuentas precisas para saber si la atención médica

y su pensión le alcanzarán para tener el nivel de vida que desea como pensionado. Si no le alcanzan, la

diferencia debe ser proporcionada por los rendimientos que obtenga de las inversiones que logre hacer antes

de pensionarse. Mientras más joven haga esas estimaciones, más tiempo tendrá para invertir correctamente.

b.- Incrementar el ingreso actual.- Esto normalmente se logra cobrando dividendos o intereses. Con

frecuencia los pensionados hacen inversiones de bajo riesgo para asegurar un ingreso.

c.- Ahorro para gastos mayores.- Si no se tienen todos los prerrequisitos, los ahorros para gastos mayores,

generalmente son para terminar de pagar una casa, para la educación de los hijos, para unas buenas

vacaciones o para iniciar un negocio. Si esos son el tipo de gastos mayores que se tienen en mente para el

futuro, será mejor no invertir con alto riesgo.

d.- Invertir y pagar pocos impuestos.- Las inversiones sobre las cuales casi no se pagan impuestos son

comprando Cetes, o cualquier otro bono emitido por el gobierno, como Bondes, Petrobonos, etc.

3.- Adopte un plan de interés.- En este plan debe especificarse como se irá invirtiendo el dinero, en cuanto

se tenga, los plazos de inversión, las fechas en las que se habrán logrado determinadas metas y la cantidad

de riesgo tolerable.

4.- Evaluar todas las alternativas de inversión.- Invertir no es para principiantes. Si una persona quiere

invertir, debe conocer casi a la perfección todos los instrumentos y alternativas de inversión, sus

rendimientos y riesgos, lo cual implica conocer técnicas de valuación de instrumentos de inversión.

5.- Seleccione la inversión adecuada.- Una vez reunida la información suficiente, se tomará una alternativa

de inversión, que esté acorde con las metas de inversión. La mejor inversión no es siempre aquella que

maximiza el rendimiento. La consideración del riesgo y los impuestos son cruciales para la maximización

de las ganancias. Los tres factores que se consideran para invertir son niveles aceptables de rendimiento, de

riesgo y del valor del instrumento de inversión.

6.- Construya un portafolio diversificado de inversión.- Para optimizar riesgo, rendimiento y valor, se debe

conjuntar un portafolio de inversión diversificado, el cual puede contener acciones comunes, bonos del

gobierno, inversiones a corto, mediano y largo plazo, etc. Diversificar significa incluir en el portafolio

diferentes instrumentos, los cuales si son seleccionados adecuadamente, aumentarán el rendimiento y

disminuirán el riesgo, en comparación de aquel rendimiento y riesgo que se tendría si se invierte en uno o

dos instrumentos.

7.- Administre el portafolio.- Una vez conformado, se debe medir si el rendimiento obtenido es similar al

rendimiento esperado. Con frecuencia un portafolio requiere ajustes, lo que significa vender algunos

instrumentos y comprar otros.

Consejos para tener éxito en inversiones. El mercado de acciones en los EUA ha sido para los inversionistas como subirse a la Montaña Rusa. A

pesar de los tiempos actuales que son muy volátiles, aún se pueden seguir ciertos consejos. Convertirse en

un inversionista exitoso tomará tiempo y esfuerzo. No existen los esquemas de protección total para ganar

siempre. Algunos consejos útiles son los siguientes:

- Utilice el poder de la capitalización del dinero.- Con la capitalización, el tiempo es su mejor

aliado. Mientras más tiempo se invierta, crecerá más rápido. Si se gana, por ejemplo, un

rendimiento de 9 % anual sobre la inversión, y todas las ganancias anuales se reinvierten a la

misma tasa por 20 años, el rendimiento total será cercano a 460 %, un rendimiento anual promedio

de 23 % (460/20). Empiece ahora, esperar le puede costar mucho dinero. Si se invierten $2,000

cada año durante 10 años ($20,000 en total), ganando un interés de 8 % anual, en 35 años se

tendrán $198,422, pero si se espera 10 años para hacer lo mismo, y se ve cuánto se ha acumulado

al final de 35 años, se tendrá tan solo $146,212, es decir, una pérdida de casi $50,000. No es

necesario invertir grandes sumas. Haga un hábito del ahorro.

- No espere por el momento correcto para invertir, no existe tal momento, el mejor momento para

invertir es ahora. Siempre se podrá encontrar una razón para no invertir ahora, por ejemplo, es un

año de elecciones, el mercado ya está muy alto, hay crisis económica en algún país, etc. Los

estudios muestran que es más importante invertir que seleccionar el momento correcto. En el corto

plazo, el comportamiento del mercado es impredecible, incluso para los expertos. No ponga

excusas, como que siempre está muy ocupado. No se intimide por el proceso de invertir. Sea

realista, fije sus propias metas aprenda lo básico y empiece con una inversión simple que pueda

entender. Poco a poco tomará confianza para invertir más.

- Diversifique su portafolio.- Distribuya su inversión en diferentes instrumentos, lo cual es menos

riesgoso que poner todos los huevos en una sola canasta. Invierta a varios plazos, en diversos

instrumentos, con diferentes riesgos, incluyendo algunas inversiones internacionales. No se

concentre mucho en una o dos acciones, ni en uno o dos sectores de la industria. Nadie sabe lo que

sucederá mañana.

- Hay que monitorear la inversión.- No se trata solo de comprar acciones y de mantenerlas para

siempre. Revise el rendimiento del portafolio mensualmente, y vea la concordancia del

rendimiento con sus metas. Detecte si hay un rendimiento bajo, respecto a otras oportunidades de

inversión vigentes en el mercado. Analice bien y siempre tenga una buena razón para comprar o

vender algún instrumento.

Las metas de inversión son distintas de acuerdo a la edad que tenga el inversionista. En general, los

inversionistas son más agresivos cuando son jóvenes, y más conservadores de viejos. De jóvenes se fuerza

al capital a crecer con mayor rapidez, pero también con más riesgo. Los jóvenes tienden a invertir en

instrumentos orientados al crecimiento, aunque especulativos, especialmente en acciones de alto riesgo,

opciones y futuros.

Un inversionista de mediana edad, entre 45 y 60 años, piensa más en la educación de los hijos y empiezan a

ahorrar para el retiro. Las inversiones se enfocan a ser un poco más seguras, con crecimiento pero con bajo

riesgo, como las acciones preferentes, convertibles, bonos de alta calificación y fondos mutualistas.

Finalmente el inversionista se va enfocando hacia su retiro. La conservación del capital y mantener un

ingreso seguro son los aspectos principales. Las ganancias de capital son vistas como una aventura y un

placer ocasional. El portafolio se vuelve muy conservador. Ahora se compran acciones muy seguras,

aunque de bajo rendimiento

Las inversiones siempre deben ser flexibles para poderse adaptar rápidamente a cambios de la situación del

país, ya sea que el cambio sea favorable o adverso. Hay dos preguntas básicas: ¿Dónde debo colocar mi

dinero? y ¿Cuándo es el momento preciso para hacer movimientos? La primera pregunta es fácil de

responder, ya que basta observar el rendimiento y riesgo obtenidos y ver que sean concordantes con los

objetivos de inversión planteados. La segunda pregunta es más complicada, ya que algunas inversiones son

muy buenas cuando la economía esta en expansión, como las acciones y fondos mutualistas, pero si la

economía está en problemas, invertir en ellos puede ser un desastre.

Ni los verdaderos expertos son capaces de predecir un mal momento en la economía, por tanto, las

inversiones se hacen con los datos del momento, lo cual es diferente a poder predecir cuál será la mejor

inversión en los tiempos por venir. Entonces las decisiones se toman con el estado actual de la economía,

evaluando cual es la probabilidad de que las cosas sigan igual. La evaluación puede hacerse bajo distintas

condiciones: 1) Economía en expansión o recuperación 2) Economía en declinación o recesión 3)

Incertidumbre sobre el rumbo que tomará la economía. Es relativamente fácil saber si la economía está en

expansión o en recesión, pero lo difícil es saber lo que sigue, cuando está en alta expansión o en alta

recesión, que es cuando se tiene incertidumbre sobre el futuro. La forma en que se responda a un cambio de

la economía, depende de los instrumentos en que se haya invertido el dinero.

Las acciones comunes, las acciones convertibles, acciones de fondos mutualistas, opciones de acciones y

futuros de índices de acciones, tienen una rápida respuesta a las condiciones de la economía. Las

condiciones económicas se describen genéricamente como el ciclo de los negocios. El ciclo de los negocios

refleja el status actual de la economía por una variedad de indicadores tales como el PIB, la producción

industrial, el ingreso promedio per cápita, la tasa de desempleo y otros.

Una economía fuerte se refleja en un ciclo de expansión de los negocios. Cuando los negocios van bien y

suben las ganancias, las acciones incrementan su valor y rendimiento. Las acciones especulativas ganan

bastante bien en estos periodos. En periodos de negocios en declive, los mismos instrumentos también

reaccionan negativamente.

Por otro lado, los bonos y otros títulos de ingreso fijo, son bastante sensibles a variaciones de las tasas de

interés del mercado, ya que la tasas de interés determina directamente el precio de esos instrumentos. Las

tasas de interés y el precio de los bonos se mueven en direcciones opuestas, esto es, si suben las tasas de

interés, bajará de inmediato el precio de los bonos.

La Liquidez y los instrumentos de corto plazo. La liquidez es un prerrequisito para muchos inversionistas. Es la capacidad de convertir una inversión en

efectivo rápidamente y sin perder valor. Una cuenta de cheques tiene mucha liquidez, los bonos y las

acciones no tienen liquidez, ya que no hay certeza de que se puedan vender rápidamente, y al menos a su

valor de compra

Los instrumentos de corto plazo proporcionan liquidez y por eso son parte importante de cualquier

portafolio de inversión. Como una regla, se sugiere tener en el portafolio instrumentos con vencimiento de 3

a 6 meses, para cubrir emergencias, o para tener dinero disponible para otras inversiones más atractivas que

se presentan de momento. Esta característica tiene gran valor en tiempos de crisis económica.

Los instrumentos de corto plazo pueden ganar un interés de dos formas: la primera es con una tasa

declarada en el instrumento, con lo cual ya se sabe cuál va a ser el rendimiento. La segunda forma es

vendiendo el instrumento con descuento. La diferencia del precio con descuento con el precio que se paga

al vencimiento, es la ganancia de la inversión, la cual se puede expresar como una tasa de interés.

Estos instrumentos son los menos riesgosos del mercado, aunque también los que pagan la menor tasa de

interés, sobre todo si son bonos de gobierno, como los Cetes. También tienen un riesgo que consiste en que

la tasa de interés ganada sea menor que la tasa de inflación en el mismo periodo, con lo cual se perdería

capital en forma efectiva. Esto es típico de las cuentas de ahorro de los bancos.

Otro punto importante de algunos instrumentos de inversión a corto plazo son los impuestos. Los T-bills y

los Cetes son inversiones de corto plazo que casi no cobran impuestos sobre las ganancias, ya que son

instrumentos que emite el gobierno. Sin importar cual sea la razón, una inversión siempre se debe pensar en

términos de riesgo y rendimiento, ya sea a corto o a largo plazo.

Cuando se tiene un poco de dinero para invertir, las oportunidades pueden ser desde bienes

raíces, cuentas de ahorro, acciones, bonos, hasta plata y oro. Todo depende de lo que se desee en cuanto a

rendimiento, riesgo, impuestos, liquidez y protección contra la inflación. Cualquier inversionista desearía

máxima liquidez, mínimo riesgo y máximo rendimiento, pero por desgracia, si se quiere más rendimiento

hay que sacrificar liquidez y elevar el riesgo. El truco es entender y combinar las opciones con resultados

óptimos.

Como un consejo, de todo el dinero que se tenga para invertir, la mayoría deberá invertirse en

instrumentos de mucha seguridad y alta liquidez, digamos un 50 % del total. Luego se deberá invertir un

30 % en instrumentos que hagan crecer el ingreso de manera moderada, como el papel comercial. Un 15

% se deberá invertir en instrumentos de ganancia especulativa y sólo el 5 % restante se deberá invertir en

instrumentos de alto riesgo como los bonos chatarra.

Cuando un inversionista observa sólo la tasa de rendimiento del dinero, lo que en realidad le

interesa es como se alterará el poder de compra de su inversión con el paso del tiempo. Este juicio es

equivocado porque los precios de los productos y los impuestos cambian con el tiempo. Para tener una

visión más clara se debe utilizar el concepto de tasa de rendimiento real de un activo, que es igual al % de

cambio que ocurre en el poder de compra del dinero invertido en el activo.

Ejemplo.- Se ahorran $1000 en un Banco que paga 5 % de interés anual. Si al final de un año la

inflación fue de 5 %, entonces se podrá comprar la misma cantidad de productos al principio que al final

del año, por tanto, la tasa de rendimiento real de la inversión fue de cero. Por tanto, la tasa de rendimiento

real es la tasa que se gana menos la inflación. Pero aún falta considerar impuestos. Si sobre los $1000

invertidos al 5 % se paga 20 % de impuestos, la ganancia neta sería 5 x 0.8 = 4 % o % (1.20 %) = 4 % de

rendimiento real, si la inflación es 5 % entonces la tasa después de impuestos es de -1%.

Existen una serie de instrumentos de inversión. Se diferencian en la forma de pagar las ganancias

y en el plazo de vencimiento. Si el vencimiento es a corto plazo se dice que el instrumento es del mercado

de capitales.

1.- Certificados de depósito (CD’s).

Son fondos depositados en una institución por un periodo que puede ser de 3 meses a 10 años. La

tasa de interés es fija, se requiere de una inversión mínima y no son negociables. Los pueden emitir los

Bancos que a su vez prestan ese dinero a consumidores, empresas y gobierno.

La tasa anotada en un CD es una tasa cupón y se otorga sobre una base de 360 días. La tasa de

interés diaria es de (tasa cupón/360) x principal.

Ejemplo.- La tasa cupón de un CD es de 7 %. El principal es de $10,000

i xdiario = =0 07

36010 000 9444

., $1,

si se deposita 365 días, la cantidad acumulada es 1.9444 x 365 = 709.72 que es más de 7% ya que

(709.72/10,000) = 7.10 %

2.- CETES para México y Billetes del Tesoro para los Estados Unidos (T-Bills). Tienen varios atractivos. Como son del gobierno no tienen ningún riesgo de incumplimiento,

pero rinden menos que un CD. No están sujetos a impuestos, ni locales ni estatales y tienen una amplia

variedad de vencimientos porque tienen un mercado secundario muy activo. Se toman como fuente de

referencia para otras inversiones. Los CETES no existen físicamente, ya que sólo se dan de alta en la

Federación y en las Casas de Bolsa por medios computarizados. Siempre se emiten con valor a descuento,

descuento que lo determinan las autoridades de la Federación en cada emisión. Al vencimiento se cobrará

lo que dice el instrumento y obtiene una ganancia pues lo compró a menor precio.

Ejemplo.- Se compró un CETE a 365 días en $93 con valor nominal de $100 al vencimiento, su

rendimiento es:

100 93

93100 7 53%

− =x .

o bien: interés anual simple = (valor nominal - precio de adquisición) ÷ precio de adquisición Si el vencimiento es menor a un año, hay que corregir por la fracción menor a un año que debe

mantenerse el instrumento antes de que venza. Si en el ejemplo los CETES vencieran a los 300 días,

entonces el rendimiento anual sería:

7

93

300

365916%÷ = .

si t = días al vencimiento, el interés anual simple es: ivalornominal precio

precio

t= − ÷365

En general, el precio de este tipo de instrumento se eleva conforme el instrumento se acerca al

vencimiento. Su precio no es constante en el tiempo y fluctúa por: a).- Ocurren cambios en el nivel

general de precios a corto plazo, de manera que quien compra CETES en la primera subasta, está

comprando expectativas de rendimiento a corto plazo del mercado. b).- Que el CETE se mueva con la

curva de rendimiento del mercado, como liquidez y rendimiento tienen una relación inversa, un CETE a 3

meses es más líquido y por tanto, su rendimiento es menor.

En la Bolsa, una serie de cotizaciones se llama una carrera o “run”, un pedido de venta a

determinado precio es un “hit” y una requisición de compra a cierto precio es una toma o “take”. Cuando

el gobierno quiere holgura en las tasas de interés y aumento en la oferta de dinero, compra CETES

bajando las tasas, lo cual incrementa las reservas bancarias, expandiendo los préstamos y depósitos

bancarios. Cuando el gobierno desea apretar el dinero vende CETES elevando las tasas de interés.

Si el operador de piso cobra comisión, disminuye el rendimiento. Por ejemplo, se compran

$10,000 en CETES y se cobra una comisión de $25, se venden a $9,500:

rendimiento sin comisión = valornominal precio

precio

t− ÷365

si se venden a 200 días ren ientodim, ,

,.= − ÷ =10 000 9 500

9 500

200

3659 6%

Con comisión rV nominal precio comision

precio comision

t= − −+

÷ = − ÷ =. , ,

,.

365

10 000 9 525

9 525

200

36591%

Los mejores rendimientos siempre se obtienen manteniendo el instrumento hasta el vencimiento.

Mientras más tiempo se mantenga el instrumento, el precio al que se pueda vender será mayor y más

cercano al valor nominal.

3.- Papel Comercial (PC) y Aceptaciones Bancarias (AB). El PC quienquiera que lo emita y cualquiera que sea la forma que tome, es una nota promisoria

no asegurada, con vencimiento fijo, vendida con descuento, es negociable y sólo ofrece liquidez. La

diferencia con CETES es que un PC lo emite la empresa privada y tiene mayor riesgo de falla. Si lo emite

una empresa financiera se llama Papel Comercial, si lo emiten las industrias se llama Papel Industrial. Se

emite por necesidades estacionales o para obtener mayor rendimiento en inversiones a corto plazo.

Vencimientos de 30 a 90 días. Si se negocia a más de 270 días se requiere un permiso de las autoridades y

eso tiene un costo. Al comprar PC es necesario revisar su clasificación de riesgo. La calificación depende

de una buena administración, buena posición en la industria, tendencias de las ganancias, liquidez

adecuada y capacidad de endeudamiento. No hay que olvidar que la liquidez esta respaldada por una línea

de crédito bancaria. El PC tiene menor liquidez que los CETES. El PC se puede comprar directamente del

emisor.

4.- SINCAS. Sociedad de Inversión de Capitales. Es un fondo mutualista a través del cual un grupo de pequeños inversionistas aportan fondos para

invertir en un portafolio diversificado de títulos. El pequeño inversionista se convierte en propietario

parcial del fondo y no tiene el problema de realizar una gran inversión, trámites costosos, experiencia en

su manejo, etc., con la ventaja de participar en un portafolio diversificado que minimiza el riesgo de

inversión.

Los fondos mutualistas no aceptan depósitos sino venden acciones a $1 cada acción. Se requiere

un mínimo para entrar, unos $3,000. Son inversiones de alta liquidez. El riesgo de falla en este tipo de

inversiones se debe a un fraude por parte de quienes administran la SINCA o que los administradores

hayan invertido mal. El rendimiento de estos fondos es un poco menor al rendimiento de los títulos en los

cuales se invierte.

Es importante considerar el impuesto que se paga. Algunas inversiones de los SINCAS son

gravables. El rendimiento después de impuestos (RDI) es:

RDI = rendimiento antes de impuestos (1 - tasa de impuestos)

Ejemplo: Un inversionista tiene una tasa de impuestos de 28 % y su rendimiento antes de impuestos es de

10 % ¿Cuál es su RDI?

RDI = 0.1 (1 - 0.28) = 7.2 %

A este inversionista le conviene invertir a una tasa entre 10 y 7.2 % siempre que el rendimiento esté

exento de impuestos.

5.- Bonos. Las características del proceso de emisión, ventajas y desventajas de los bonos mexicanos se

mencionan a continuación:

1.- Monto del principal.- Puede variar desde 30 hasta 1,000 millones de dólares en la emisión

completa, dependiendo de las necesidades del emisor.

2.- Tasa de interés o tasa cupón.- La tasa cupón se compone de una tasa base y de una sobretasa.

La tasa base es la tasa de los CETES en el caso de México y la sobretasa la determina el mismo mercado

en base a la calidad crediticia de la emisión.

3.- Plazo.- Los plazos disponibles para la emisión de bonos son muy variables y van de 3 hasta

30 años. Los plazos más comunes para bonos mexicanos son de 3, 5, 7 y 10 años. El plazo final siempre

lo determina la necesidad del emisor. En México no existen plazos arriba de 10 años para los bonos,

debido a la inestabilidad económica histórica del país. En los EUA, con una economía más estable, los

bonos del gobierno casi siempre son de 30 años. Incluso en México, las empresas privadas no emiten

bonos para financiarse por la misma razón, en tanto que en los EUA, las empresas si emiten bonos,

también a plazos entre 20 y 30 años.

4.- Calificación (rating). Depende la situación financiera y calidad crediticia del emisor. La

calificación del riesgo de la emisión la asignan casas especialidad (ver parte final de este capitulo). La

calificación siempre se hace solamente para una emisión de bonos y no para toda la empresa, es decir, que

si una empresa llegara a realizar dos emisiones de bonos en un año, tendría que obtener dos calificaciones

de bonos, una para cada emisión.

5.- Restricciones financieras (Convenants).- Depende de varios factores como son: la condición

financiera del emisor, el ramo industrial en que participa la empresa, las condiciones del mercado y el tipo

de inversionistas a quienes está dirigido el bono. Existen dos tipos de restricciones: a.- De mantenimiento

(maintenance convenant) el cual establece las condiciones que deberá cumplir el emisor en todo momento,

por ejemplo, puede establecer una razón de cobertura de intereses, donde condiciona al emisor a estar por

encima de un índice predeterminado en todo momento y en caso de estar por debajo, sin importar el valor

del índice, se caería en incumplimiento técnico que daría ciertos derechos a los tenedores de los bonos b.-

De incurrimiento (incurrance test), por ejemplo, si esta restricción de incurrimiento establece el mismo

índice de cobertura de intereses, solamente limita al emisor a no incurrir en deuda adicional o a realizar

cualquier otra acción financiera que pudiera resultar en una disminución del índice por debajo de lo

previamente establecido, y sólo se estará en un evento de incumplimiento si voluntariamente se incurre en

deuda adicional y por esta razón disminuye el índice de cobertura previamente establecido. Esto no

incluye disminución del índice de cobertura por aumento de tasas de interés y por devaluaciones, en caso

que la deuda estuviera en moneda extranjera.

Proceso de emisión. El proceso puede tomar de 10 a 12 semanas, dependiendo de la disponibilidad de información que se

tenga del emisor. Los pasos son:

1.- Due dilligence.- ES un proceso que lleva a cabo el agente y sindicato colocador de la emisión de un

bono junto con sus asesores legales. Tiene su fundamento en la responsabilidad legal que tiene el agente

colocador para con los inversionistas. Son una serie de reuniones con los principales ejecutivos del emisor

en las que se pregunta acerca de las condiciones financiera, operativa y legal de la empresa, así como al

uso que se pretende dar a los recursos provenientes de la emisión. En el aspecto financiero se revisa la

composición y costo de la deuda actual, restricciones financieras que tiene cada contrato de

financiamiento que ya se tiene, realizando además un análisis financiero completo de los últimos 5 años,

analizando las causas del comportamiento financiero. En el aspecto operativo se realizan visitas a la

planta productora, observando equipo y condiciones de trabajo. En el aspecto legal, se revisa la posesión

accionaria, principales acuerdos con proveedores y clientes y contratos de asociaciones estratégicas como

joint venture, si las hubiera.

2.- Aprobaciones gubernamentales.- Debe existir una aprobación escrita por parte de la CNBV, con base a

los datos obtenidos en el due dilligence. Este proceso puede durar de 4 a 6 semanas, básicamente por la

recolección de firmas después de entregar la documentación completa.

3.- Calificaciones.- Es una opinión de empresas autorizadas sobre la capacidad de cumplir con las

obligaciones de pago de intereses y pago de capital, respecto al bono que se pretende emitir. Es

obligatorio obtener una calificación de riesgo cuando el bono rebasa el plazo de vencimiento de 5 años.

Las agencias calificadoras pueden otorgar una calificación para emisión de bonos para gobiernos

soberanos, industrias e instituciones financieras. Una regla establecida es que para un emisor, ninguna

calificación obtenida internacionalmente puede ser superior a la calificación obtenida en el propio país.

4.- Prospecto.- Se le llama así al documento que se utiliza para la venta del bono y que describe los

acuerdos que regirán entre las partes durante la vida de la transacción. El prospecto se distribuye a los

inversionistas con una o dos semanas de anticipación a la fecha en que se vencerá el bono, con objeto de

que los inversionistas tengan tiempo de realizar su propio análisis. El prospecto tiene la siguiente

información: término y condiciones del bono (convenants), factores de riesgo económicos, políticos y

sociales del país de origen del bono, discusión y análisis de la administración respecto de la condición

financiera y resultados operativos de la emisora, descripción del negocio incluyendo estrategia general,

cobertura del mercado, principales productos, capacidad instalada, etc.

5.- Aspectos contables.- E la presentación de estados financieros auditados por auditores externos y con la

opinión que normalmente acompaña a los resultados de auditorias.

6.- Documentación.- El prospecto es el principal documento de venta en una transacción, pero no tiene

efectos legales en cuanto a los compromisos que adquieren comprador y colocador del bono. Algunos

documentos legales que acompañan a una transacción de bonos son: acuerdo de compra-venta

(underwriting agreement) donde se especifican los compromisos de compra-venta, incluyendo el precio al

público del bono y condiciones de la transacción, descripción de términos y condiciones de los bonos

(indenture) en cuanto a las características de los convenants, opiniones legales que provienen del director

jurídico del emisor y del asesor legal del colocador. La opinión es en cuanto a la no violación de leyes por

la emisión del bono.

7.- Proceso de venta (road show).- Tiene como objetivo que los inversionistas potenciales conozcan a la

compañía y a sus ejecutivos. Las presentaciones se realizan en los principales centros financieros donde es

posible vender el bono. Para algunos inversionistas potenciales y fuertes, la información se les envía a su

oficina, sin importar el país de residencia. Concluidas las presentaciones, se espera empezar a recibir

órdenes de compra y entonces el agente colocador y el emisor, revisan esas órdenes, fijan precio y cupón

y asignan los bonos a los mejores postores.

Títulos cupón.- Es deuda negociable que tiene anotado un interés por escrito que es el que se paga. Se llama cupón porque tienen una serie de talones que se desprenden y con esos se cobra.

Los bonos de cupones cortos tienen un vencimiento de meses. Los bonos intermedios tienen un

vencimiento de 2 a 3 años y los cupones largos tienen vencimientos mayores de 7 años.

Un emisor de bonos ya en circulación puede decidir retirarlos (call) o pagarlos en parte (refund)

antes del vencimiento. Las razones pueden ser que hayan bajado las tasas de interés del mercado y para

reducir los pagos de interés retire los bonos para emitir otros a una tasa de interés menor. O los quiere

retirar porque le sobra dinero. La mayoría de los bonos tienen cláusulas que prevén estas situaciones. Por

ejemplo, si pueden ser retirados de la circulación en parte entonces son retirables (callable), si pueden ser

reembolsados por completo se dice que son reembolsables (refunding). En cualquier caso, existe un

premio que se paga a quien compró los bonos por retirarlos antes de tiempo. También pueden ser

convertibles (warrants) los cual protege al inversionista ya que este se puede convertir en accionista

común.

La mayoría de los bonos pagan un interés semestral, lo cual significa que un bono eleva su precio

antes del pago y lo disminuye después de pagar los intereses. Por ejemplo, se compra un bono por $1,000

al 8 % de interés anual, con pagos semestrales. Se adquieren 3 meses antes de su fecha de pago de interés.

Se pagan $1,000 del bono y $20 de interés acumulado. Como el pago semestral es de (1,000 x 0.08) ÷ 2 = $40, como el vendedor mantuvo el bono 3 de 6 meses, el vendedor tiene derecho a la mitad de los $40, es

decir, $20. El comprador recupera el pago al cobrar dividendos por $40 en 3 meses.

Efecto del valor de un bono por un cambio en las tasas de interés.- Se compró un bono nuevo a

15 años, con cupón de 8 %, pago semestral, con un valor nominal de $1,000. Seis meses más tarde se

encarece el dinero y el rendimiento sobre bonos similares se eleva a 8.5 % ¿Cuánto vale ahora el bono de

8 %?

El bono costó $1,000 y se va a mantener 14 años y medio, el nuevo precio es:

P = −

+ =40

10425 1

00425 10425

1000

1042577

29

29 29

( . )

. ( . ) ( . )$958.

La nueva tasa semestral es de i = 0.085 ÷ 2 = 0.0425 y al vencimiento regresan los $1,000. Si el

vencimiento hubiera sido más largo, el precio hubiera caído más, es decir, los bonos largos son más

sensibles. También, mientras más bajo sea el interés, será más sensible al cambio en el precio del bono.

Ejemplo.- Dos bonos tienen vencimientos a 10 años. Ambos bonos tienen un valor par de $100.

El bono A tiene un rendimiento de 10 % y el bono B tiene un rendimiento de 5 % con pagos semestrales.

A ambos bonos se les determinó un precio para que al final produjeran 10 %. Llega la escasez de crédito y

la tasa sobre bonos similares se eleva a 15 %. Los nuevos precios son:

Para el bono A: P = −

+ =5

1075 1

0 075 1075

100

107551

20

20 20

( . )

. ( . ) ( . )$74.

su valor disminuyó en $100 - 74.51 = $25.49 o 25.49 % de su valor.

Para B, su precio era de $68.84 lo cual produciría un rendimiento de 10 % al final de 10 años

calculado como:

P = −

+ =2 5

105 1

0 05 105

100

10584

20

20 20.

( . )

. ( . ) ( . )$68.

con la nueva tasa de interés el precio cae hasta:

P = −

+ =2 5

1075 1

0 075 1075

100

107581

20

20 20.

( . )

. ( . ) ( . )$49.

una caída de $19.81, (68.84 - 49.81) que equivale a 28.78 % de pérdida de valor.

De lo anterior se concluye que, si se compran bonos a largo plazo y de tasas bajas, el

inversionista se expone a mayor riesgo de pérdida, en caso de que se eleven las tasas de interés del

mercado.

Las diferencias más notables entre instrumentos de bonos y cupones son: a).- Riesgo de falla.- A mayor rendimiento ofrecido, mayor riesgo de falla b).- Facilidad de venta o

liquidez, los títulos de gobierno son más líquidos c).- Factor impositivo, algunos títulos de gobierno no

están sujetos a impuestos d).- Previsiones de retiro y de reembolso, si son retirables de la circulación o

reembolsables, deberán ofrecer una tasa mayor, esta sobretasa, depende de las expectativas del

inversionista sobre las tasas de interés en el futuro, comparada con la tasa fija del bono; el emisor pondrá

una mayor tasa sobre el cupón si espera que se produzca una caída en las tasas, por debajo de la tasa del

cupón y más grande el riesgo de que la emisión sea retirada.

Si las tasas tienden a elevarse, el inversionista buscará mantener su dinero en cupones cortos,

evitando las inversiones de largo plazo. Los que piden prestado buscarán mantener su deuda a tasas bajas

por periodos largos. Ambas conductas fuerzan a que bajen las tasas de interés a corto plazo y que se

eleven las de largo plazo, acentuando la forma de la curva de rendimiento.

Bonos corporativos.

Se emiten para financiar al emisor a largo plazo. Los hay para financiar todo tipo de inversiones.

Tienen valor nominal fijo. Pago semestral de intereses de acuerdo a la tasa cupón, y fecha de vencimiento

que va de 20 a 30 años. El bono es un contrato de deuda entre un emisor y un comprador. Cuando en el

contrato aparecen derechos y obligaciones de ambas partes se llaman “bonos de contrato” (bond

indentures). Un intermediario común es un fiduciario (trustee) que explica y apoya al comprador en los

derechos que marca el contrato. El fiduciario es una compañía competente.

No todos los bonos están asegurados. Los bonos que están asegurados se llaman debentures. Hay

otros que están asegurados por una hipoteca. Si tienen una segunda hipoteca se llaman bonos

consolidados, primeros y amortizados, etc. Si son bonos colaterales están respaldados por una compañía

más grande o holding company. Si son bonos subordinados significa que sus derechos están después de la

deuda asegurada, después de los debentures y después de los acreedores en general. Por esta debilidad

deberán ofrecer una tasa mayor.

Obligaciones colocadas a descuento. Se venden a un precio menor a su valor nominal N y la diferencia N - P refleja la tasa de interés i

en el periodo n. En general n se expresa en años, y cada año es de 360 días. El precio de una obligación

colocada a descuento es igual al valor presente del pago futuro en efectivo del valor nominal del título.

PN

i n=

+( )1

Si el instrumento tiene vencimiento menor de un año: [ ]PN

i m=

+1 360

donde: i = interés anual

m = días al vencimiento.

Ejemplo.- Se emiten CETES a un año, con valor nominal de $100,000. Se otorga una i = 10 %.

¿Cuál es su valor de compra?

P =+

=100 000

1 01909 09

1

,

( . )$90, .

Ejemplo.- Se emite PC a 28 días con valor nominal de $100,000. Se otorga un rendimiento de i = 8 %

¿Cuál es su valor de compra?

( )[ ]P =+

=100 000

1 0 08838

28360

,

.$993,

Ejemplo.- Se emiten CETES con un valor nominal de $100,000. Se debe obtener un rendimiento de 10 %.

Calcular el valor de compra si el vencimiento es a 2 años.

P = =100 000

11644 63

2

,

( . )$82, .

Como comparar las cotizaciones de los instrumentos del mercado de dinero. La mayoría de los instrumentos del mercado de dinero se cotizan con una base de descuento,

aunque en ciertos casos, la cotización se realiza con una base de rendimiento. La tasa anual de

rendimiento se puede calcular con base en un año de 360 o de 365 días. Además, algunos instrumentos

tienen cupón, es decir, pagan intereses periódicos y otros no.

a).- Comparación entre cotizaciones sobre base de rendimiento y con base de descuento.

La mayoría de los instrumentos del mercado de dinero, como los T-bills, PC, CETES, etc, se

cotizan con base a descuento, esto es, su precio es menor a su valor nominal. Otros instrumentos como T-

notes, T-bonds, reportos, etc., se cotizan con base a rendimiento, es decir, una tasa de interés sobre su

valor nominal. Por tanto, los rendimientos obtenidos no son comparables entre sí.

Es necesario convertir la cotización de descuento en cotización de rendimiento, para lo cual,

primero se debe “deshacer” la ecuación de descuento y obtener el precio del instrumento. La ecuación de

descuento es:

( )dP

n= −

360100

100

donde hay 360 días en el año, n es el número de días al vencimiento y P es el precio del título. Despejando

P se tiene:

−=360

1100nd

P por cada $100

Ejemplo.- Suponga que el instrumento A se cotiza con un rendimiento de 10 % al vencimiento,

mientras que el instrumento B se cotiza con un descuento de 10 %. Ambos tienen un vencimiento a 90

días. Antes de comparar esas cotizaciones, es necesario convertir el descuento de B en un rendimiento. De

la ec. anterior:

50.97$360

)1.0(901100 =

−=P por cada $100, para pasar de descuento a rendimiento

de esta forma, para una inversión de $97.50 se obtiene al final de 90 días un total de $97.50 + $2.50 =

$100. Como tasa anualizada de rendimiento, esto equivale a :

Rendimiento al vencimiento = descuentoen

precio nx x$ .

. .360 2 5097 50

36090 10 24%= =

se observa que para un instrumento dado, una cotización de descuento siempre es menor que la cotización

de rendimiento. En el ejemplo, B es más atractivo, si los demás elementos permanecen constantes.

b).- Comparación de instrumentos de 360 y de 365 días.

La mayoría de los instrumentos del mercado de dinero (corto plazo), suponen un año de 360 días,

en tanto que los instrumentos del mercado de capitales (bonos a largo plazo), suponen un año de 365 días.

No es válido comparar el rendimiento de instrumentos de 360 días con el rendimiento de los de 365 días,

pues el primero será engañosamente menor.

Ejemplo.- Se tienen dos cotizaciones sobre rendimientos para instrumentos a un año. El instrumento A

ofrece 6 % sobre 360 días, mientras que el instrumento B ofrece 6.02 % a 365 días. La comparación

válida se hace equiparando los días, en general a 365 días.

6 % (365÷360) = 6.08 % donde A es más atractivo si todo lo demás permanece constante

c).- Comparación entre instrumentos que pagan intereses explícitamente e instrumentos que no lo

hacen.

Suponga que desea comprar dos instrumentos: un T-bill a un año y una T-note a 2 años, ambos

con vencimiento a 1 año. El T-bill se cotiza con base en descuento y no paga cupones; la T-note paga dos

cupones, uno cada seis meses. Para comparar el rendimiento de ambos instrumentos, es indispensable

convertir la cotización de descuento del T-bill en la cotización de rendimiento de la T-note, y el

rendimiento de 360 días del T-bill al rendimiento de 365 días de la T-note. Además hay que considerar

que la T-note pagará dos cupones y que el pago de intereses de la T-note de los primeros 6 meses puede

reinvertirse tan pronto como se reciba.

Ejemplo.- Suponga que los T-bills y las T-notes tienen un valor nominal de un millón. Un rendimiento de

10 % significa que ambos pagan $100,000 dlls. de intereses. La T-note pagará $50,000 en 6 meses y otro

tanto más el principal al final de otros 6 meses más el principal. Esto hace que aumente el rendimiento:

F = 50,000 + 50,000 (1.05) = 102,500

de esta forma se observa que el rendimiento de la T-note no es 10 % sino 10.25 %, en tanto que el T-bill

sólo pagará $100,000.

Ventajas y desventajas de emitir un bono para financiarse o pedir un financiamiento bancario. Ventajas.

1.- Plazo.- Los compradores de bonos son compañías de seguros o fondos de pensiones que tienen

horizontes de inversión hasta de 10 años. Los créditos bancarios rara vez exceden plazos de 5 años.

2.- Tasas de interés.- La tasa de interés se especifica en el bono, incluida la tasa base y el spread

(diferencia entre la tasa base y la tasa final). Se fija desde el inicio y permanece constante hasta el

vencimiento, en tanto que en el financiamiento bancario, el spread permanece fijo, pero la tasa base varia.

3.- Amortizaciones.- En un bono, el principal siempre se paga al vencimiento, en tanto que en los

financiamientos bancarios siempre se exige una amortización del principal en cada pago.

4.- Liquidez.- El mercado de bonos es muy líquido, es decir, el tenedor del bono lo puede vender casi en

cualquier momento, en tanto que en el financiamiento bancario esto es imposible.

5.- Restricciones financieras.- Un bono tiene cierta flexibilidad de negociación asentada en los

convenants, en tanto que en el financiamiento bancario no existe flexibilidad, los contratos son totalmente

rígidos.

Desventajas.

1.- Prepago.- En un financiamiento bancario es posible acordar liquidar el principal en cualquier

momento, haciendo un pago extra, en los bonos, el principal siempre se paga hasta el vencimiento.

2.- Calificación.- Para emitir un bono siempre se necesita emitir una calificación, lo cual es costoso, en el

crédito bancario no es necesario obtener la calificación.

3.- Incumplimiento.- Los convenants declaran explícitamente las acciones a tomar en caso de

incumplimiento, en tanto que en los financiamientos bancarios es más difícil solucionar un caso de

incumplimiento.

Principales Instrumentos del Mercado de títulos de deuda

Instrumento CETES Ajustabonos Bondes Udibonos Concepto Título de crédito al

portador en los que

se consigna la

obligación del

Gobierno Federal a

pagar su valor

nominal al

vencimiento

Título de crédito a

mediano plazo, en

donde se consigna

la obligación del

Gobierno Federal a

liquidar una suma

de dinero que se

ajusta de acuerdo al

INPC.

Título de crédito

negociable, en el

cual se consigna la

obligación directa e

incondicional del

Gobierno Federal a

liquidar una suma

de dinero con cortes

periódicos de

cupón.

Son bonos de

desarrollo del

Gobierno federal

denominados en

unidades de inversión

(UDIs) a mediano y

largo plazo

Objetivo Regulación

monetaria y de tasa

de interés

Brindar la opción

de ahorro a largo

plazo, sin merma en

los rendimientos

reales.

Financiar proyectos

de inversión del

Gobierno Federal

Proteger la inversión

de problemas de tipo

inflacionario para

mantener el poder

adquisitivo del capital

Destino de los

recursos

Financiamiento del

Gobierno Federal

Obtener recursos

financieros a largo

plazo para el

Gobierno Federal

Financiar al

Gobierno Federal a

mediano y largo

plazo

Financiar al Gobierno

Federal a mediano y

largo plazo

Agente

colocador

Banco de México Banco de México Banco de México Banco de México

Garantía Respaldo absoluto

del Gobierno

Federal

Respaldo absoluto

del Gobierno

Federal

Respaldo absoluto

del Gobierno

Federal

Respaldo absoluto del

Gobierno Federal

Valor nominal Diez pesos valor

nominal de cada

Cete

$100 valor nominal

inicial de cada bono

$100 valor nominal

y sus múltiplos

Valor nominal de

cien UDIs cada bono

Plazo de

vencimiento

De 7 a 728 días De 3 a 5 años De 364, 532, 728 y

1092 días

De 2 a 5 años

Emisor Gobierno Federal Gobierno Federal Gobierno Federal Gobierno Federal

Rendimiento Se venden a

descuento. El

rendimiento se

obtiene al comparar

la ganancia

obtenida respecto

de la inversión

original.

Estará referido al

valor y adquisición

de los títulos y la

tasa real que

devenguen

Intereses pagaderos

cada 28 días sobre

el valor nominal.

Las nuevas

emisiones pagarán

intereses cada 91

días sobre el valor

nominal

Tasa de interés fija

pagadera cada 182

días. Al vencimiento,

el valor nominal en

UDIs se convierte a

moneda nacional y se

paga en una sola

exhibición

Instrumento Aceptación Bancaria Papel comercial Pagaré con rendimiento liquidable al vencimiento

Concepto Letras de cambio a corto plazo

emitidas por empresas y

aceptadas por una institución

de crédito a su propia orden ,

con base en líneas de crédito

que dichas instituciones han

otorgado previamente a la

empresa emisora

Pagaré negociable sin

garantía específica o

avalada por una institución

de crédito, en la cual se

estipula una deuda a corto

plazo pagadera en una

fecha determinada.

Título expedido por

instituciones de crédito en

donde se consigna la

obligación de esta de

devolver al tenedor, el

capital más intereses en

una fecha determinada

Objetivo Financiamiento a corto plazo

para empresas

Financiamiento a corto

plazo

Ayuda a cubrir la baja

captación bancaria

Destino de los Dotar de recursos frescos a la Financiar capital de trabajo Financiar operaciones de

recursos empresa a empresas crédito de los bancos

Agentes

colocadores

Casa de Bolsa e instituciones

de crédito

Casas de Bolsa Instituciones de crédito

Garantía Respaldados por la solvencia

del Banco aceptante

Respaldada por el prestigio

de la empresa

Directa e incondicional de

la institución de crédito

Valor nominal $100 y sus múltiplos $100 Variable

Vencimiento De 7 a 182 días De 7 a 360 días No mayor a 360 días

Emisor Empresas aceptadas por

instituciones de crédito

Sociedades mercantiles Instituciones de crédito

Rendimiento Se venden a descuento. El

rendimiento se calcula por el

diferencial entre los precios de

compra y venta

Se venden a descuento. El

rendimiento se calcula por

el diferencial de los

precios de compra-venta.

El rendimiento resulta del

diferencial de los precios

de compra venta.

Títulos del gobierno(CETES)

Bonos

Títulos convertibles

Acciones comunes

Opciones

Certif icadosde depósito

Accionespreferentes

Fondosmutualistas

Bienes raíces

Futuros

Riesgo

Tasa librede riesgo

Rendimientoesperado

La gráfica muestra el rendimiento de una inversión asociada al riesgo de la inversión

Determinación y Pronóstico del tipo de cambio. El principal participante en un mercado moderno de dinero es el gobierno. Los gobiernos regulan

los mercados nacionales y solicitan préstamos, generalmente a su mercado doméstico, a través de la

emisión de instrumentos de deuda de corto plazo, cuando sus ingresos por concepto de impuestos, cuotas

y venta de servicios no le alcanzan para cubrir sus gastos. Al emitir deuda a corto plazo, un gobierno lo

hace a través de subasta en el mercado primario. La Secretaría de Hacienda es quien regula estas

emisiones. En el mercado primario, el gobierno permite a corredores autorizados de casas de bolsa y

bancos, pujar por los instrumentos de deuda, los corredores lo compran con un descuento y luego lo

venden a un precio mayor en el mercado secundario.

El Banco Central es una institución pública que funciona como banco del gobierno y de los

demás bancos, al igual que un banco comercial funciona como un banco para las empresas privadas. EL

Banco Central de los EUA es la Reserva Federal y su equivalente mexicano es el Banco de México.

Cuando la Tesorería de la nación (SHCP) vende deuda, el banco central no sólo actúa como agente, sino

que recibe los ingresos del depósito y desembolsa los fondos de acuerdo a las necesidades del gobierno.

El banco central también compra deuda del gobierno en subasta, como una manera de financiarlo, o del

público, con el fin de instrumentar la política monetaria. Al mismo tiempo, el banco central controla la

oferta monetaria nacional, comparando y vendiendo deuda del gobierno, al público y al propio gobierno,

establece la determinación de los tipos de cambio y tasas de interés, y controla y regula el sistema

bancario del país.

Si el banco central fijara las tasas de interés por debajo del equilibrio entre las fuerzas de oferta y

demanda del dinero, este se desplazaría hacia otros instrumentos no regulados del mercado, hacia la

compra de bienes duraderos o hacia otros países. Sólo puede influir en su determinación a través del

ajuste de la oferta monetaria, comprando y vendiendo CETES o utilizando su poder para regular el

sistema bancario. Si el banco central deseara bajar las tasas de interés, inyectaría liquidez a los mercados

comprando deuda del gobierno u otros instrumentos en el mercado de dinero. Mientras más dinero haya

en el sistema financiero, bajan las tasas de interés. Si deseara elevar las tasas de interés, reduciría la

liquidez del mercado a corto plazo vendiendo deuda del gobierno, pues mientras menos dinero haya en el

país, las tasas de interés se elevarán. Esto se llama hacer operaciones en el mercado abierto.

El gobierno también puede controlar las tasas de interés, controlando el sistema bancario

nacional, pero lo hace a través del encaje legal y de su facultad de fijar las tasas de descuento. El encaje

legal también sirve para proteger a los depositantes de problemas en el sistema bancario. Suponga que el

gobierno fija un encaje legal del 30 %, entonces por cada peso que se deposita en los bancos, el gobierno

retiene 30 centavos. En México, el encaje legal tiene más bien el concepto de liquidez que el concepto de

reserva. Si el gobierno incrementa el encaje legal, en realidad está retirando el dinero disponible en el

país, por lo que haría que las tasas de interés se eleven, si disminuye el encaje legal, haría que hubiera más

dinero disponible en los bancos, por lo que bajarían las tasas de interés.

Para la fijación de un tipo de cambio de su moneda, el banco central también puede tener una

marcada influencia. La elección del régimen cambiario, determina la forma en que el banco central puede

intervenir en la fijación de la paridad.

El sistema monetario internacional es el marco en el que se logran los acuerdos sobre el

comportamiento del tipo de cambio. Sin este tipo de acuerdos, sería imposible realizar transacciones

internacionales de bienes, servicios y activos financieros. Para realizar esto se necesita que la moneda sea

convertible, por ejemplo, si un mexicano quiere una TV de Japón, necesita convertir sus pesos en yens y

existe un acuerdo internacional entre estos dos países para convertir pesos en yens o viceversa, pero hay

muchas monedas que son inconvertibles. Un ejemplo de este tipo de moneda es el rublo de la Rusia

socialista, los ciudadanos soviéticos no podían poseer monedas extranjeras y los extranjeros no deseaban

tener rublos. Los rublos no servían a quienes exportaban a Rusia, porque el único lugar en el mundo

donde se podían usar los rublos era Rusia, pero a la vez, los rusos nunca tuvieron otra moneda con que

pagar las importaciones, pues estaba prohibido tener monedas extranjeras en Rusia. En consecuencia, la

incovertibilidad del rublo, siempre provocó un escaso comercio internacional de Rusia y las pocas

operaciones de importaciones o exportaciones que hubo se realizaron por trueque, por ejemplo, petróleo

ruso por Coca-Cola norteamericana. Hoy en día, todavía las monedas de casi la mitad de los países del

mundo carecen de inconvertibilidad.

Muchas monedas a lo largo del mundo, siempre han estado en inconvertibilidad y aún otras

pasaron a esta misma situación después de la Primera Guerra Mundial y muchos analistas consideran que

esta situación fue una de las causas de la gran depresión de 1929-33 en los EUA y de las tensiones

políticas que dieron origen a la Segunda Guerra Mundial. En 1944, 44 países incluyendo a México,

firmaron una serie de acuerdos para fijar las paridades de los países firmantes, esos acuerdos fueron

llamados de Bretton Woods, por el lugar donde se firmaron (New Hampshire). Este sistema permaneció

vigente hasta 1973 y se caracterizó por el predominio de paridades fijas. El dólar norteamericano era la

divisa de reserva internacional, convertible en oro a un tipo fijo de 35 USD/onza, mientras que las divisas

de los miembros restantes se fijaron respecto del dólar, y por tanto, respecto del oro.

El Fondo Monetario Internacional (FMI) fue creado a partir de los acuerdos de Bretton Woods,

con el objeto de promover el comercio internacional y para otorgar préstamos a los miembros que

experimenten desequilibrios en su balanza de pagos, para evitar devaluaciones innecesarias. Este objetivo

claramente ha fallado, al menos para el caso de México.

De 1944 a 1973, los países miembros tenían paridades fijas y los ligeros cambios que había se

debían a desequilibrios prolongados. Las devaluaciones venían cuando en algún país se agotaban sus

reservas internacionales y que el FMI no podía financiar el déficit de la balanza de pagos de ese país.

Como los EUA ganaron la segunda guerra mundial, y por medio de la ONU y el FMI habían impuesto al

dólar como la moneda de reserva y de comercio internacional, su gobierno se excedió en la impresión de

dólares y para la década de los 60’s, había un exceso de dólares en el mundo, debido a que el gobierno de

los EUA, gasto demasiado en armamento de defensa para la guerra fría que vivió en contra de la URSS.

Esto hizo que el dólar se debilitara en contra de las monedas fuertes.

En octubre de 1969, la Alemania capitalista revaluó el marco frente al dólar y para el año

siguiente, hicieron lo mismo el dólar canadiense, los países bajos, el franco suizo y el chelín austriaco.

Para agosto de 1971, Nixon hizo una devaluación indirecta del dólar imponiendo una sobretasa de 10 % a

todas las tarifas de importación a los productos que entraban a los EUA. Ante esto, todos los países

industrializados hicieron que sus monedas flotaran frente al dólar y a esta acción se le conoce como el

Acuerdo Smithsoniano que duró vigente tan sólo un año.

Para 1972, la siguiente moneda más fuerte del mundo en aquel tiempo, la libra esterlina, también

fue presionada para que se devaluara y todos los países industrializados también hicieron que sus monedas

flotaran frente a la libra, en ese momento, 1973, los acuerdos de Bretton Woods dejaron de existir. A

finales de ese mismo año, la Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP), decretó el

embargo petrolero mundial, lo que llevó a que el petróleo pasara de 2.75 hasta 12.50 dólares por barril, un

aumento de 400 %, acabando de paso con la hegemonía de las Siete hermanas, las siete compañías

petroleras que eran propietarias de más del 90 % del petróleo del mundo, encabezadas por la

norteamericana Standard Oil. Otro duro golpe al dominio económico mundial para los EUA e Inglaterra.

Ante la enorme inestabilidad económica que esto provocó en todas las economías del mundo, a

partir de entonces, cada país adoptó una política de flotación generalizada de sus monedas, es decir, cada

moneda se iba a defender respecto a las demás como mejor pudiera. En general, los países débiles,

adoptaron la política de permanecer vinculados a la divisa de su socio comercial más importante, como

México que siempre ha estado ligado a la suerte que corra el dólar norteamericano, de forma que si el

dólar se devalúa respecto del yen japonés, el peso automáticamente se devalúa también respecto del yen.

Para 1988, el sistema monetario europeo, decidió unirse y defender como grupo a sus monedas,

para lo cual se creó una moneda común que fue el ECU. A partir de entonces, se ha estudiado más a fondo

cuales son los mecanismos que determinan las paridades justas entre monedas y aún no existe una teoría

mundial aceptada sobre la forma justa de determinar un tipo de cambio y menos de hacer un pronóstico de

la paridad entre ciertas monedas.

La base primaria para determinar la paridad de una moneda es la oferta y demanda de una o de

las dos divisas consideradas en la paridad. La demanda de bienes y servicios importados, las salidas de

capital y la especulación, determinan la demanda de divisas a cambio de pesos. Por otro lado, las

exportaciones de bienes y servicios, la repatriación de capitales, el endeudamiento externo y la nueva

inversión extranjera, provocan una oferta de dólares en México.

Tipos de regímenes cambiarios. Tipo de cambio flotante.- Es cuando la paridad se determina por las fuerzas del mercado

actuando en forma libre. Si crece la demanda de dólares, esto tenderá a debilitar al peso y los dólares

pueden demandarse más por cuestiones especulativas, o por mayores importaciones, etc., es decir, por

cualquiera de las causas mencionadas que provoca demanda de dólares ; si se incrementa la oferta de

dólares por cualquiera de las causas mencionadas, entonces el peso tenderá a ser más fuerte, porque

existirán muchos dólares en la economía del país. Realmente muy pocas monedas en el mundo determinan

su paridad por un régimen de flotación totalmente libre, casi siempre los bancos centrales tiene a ayudar a

la conservación de la paridad de su propia moneda y esto lo hacen inyectando dólares o retirando dólares

de la circulación, en las cantidades convenientes para mantener la paridad que desean. El equilibrio entre

la oferta y la demanda de dólares (o pesos), es lo que determina la paridad de las monedas.

Tipo de cambio fijo.- Este régimen cambiario, funciona de manera similar al tipo de cambio

flotante, excepto que la intervención del banco central siempre es para mantener un tipo de cambio

determinado, inyectando o retirando la cantidad de dólares que sean necesarios para alcanzar el equilibrio

al precio (paridad) que desea el gobierno. En el régimen de cambio flotante, el banco central deja que la

moneda se mueva dentro de ciertos rangos, llamados bandas de flotación, y sólo cuando se rebasan esas

bandas el banco central interviene, pero la mayoría de la veces, deja que sean las fuerzas del mercado las

que determinen una devaluación o apreciación de su moneda, siempre que esto no implique una

desestabilización de su economía.

Para que un banco central pueda intervenir para ofrecer tantos dólares o pesos, como se requiera, es

necesario que tenga una buena cantidad de reservas internacionales, es decir, una cantidad de dinero

suficiente para alcanzar el equilibrio de la paridad al nivel que desea. Si un banco central ha inyectado

bastante cantidad de moneda extranjera para mantener la paridad y agota sus reservas internacionales,

entonces no hay más remedio que devaluar; tal es el caso que le ha sucedido a México en más de una

ocasión durante los últimos 25 o 30 años.

Flotación manejada.- Como ya se mencionó, realmente no existen regímenes de cambio

totalmente libres, de manera que se puede decir que la mayoría de las monedas de los países desarrollados

tienen un régimen de flotación controlada, ya que este es un híbrido entre la flotación pura y la paridad

fija. El banco central intervendrá sólo en el caso en que considere que existe una alta volatilidad de la

paridad e su moneda, en tanto esto no suceda, dejará que las fuerzas del mercado actúen libremente.

Régimen de deslizamiento controlado.- Es la planeación de una trayectoria de la paridad. Un

gobierno decide adoptar este régimen cuando detecta que su moneda se debilita con frecuencia, pero no

desea intervenir comprando moneda extranjera para no agotar sus reservas internacionales, ni tampoco

desea que su moneda flote libremente pues por su debilidad, podría causar una elevada volatilidad y

problemas a la economía de su país. Por ejemplo, México adoptó un régimen de este tipo una parte del

sexenio de Salinas, de noviembre de 1991 hasta noviembre de 1994, y el gobierno pudo fijar la cantidad

diaria que se deslizaría (devaluaría) la moneda. A este tipo de régimen se le llama paridad sucia.

Régimen de cambio dual y múltiple.- Cuando un banco central no puede manejar aceptablemente

cualquiera de los regímenes mencionados y subsiste la dificultad de controlar la paridad de su moneda,

recurre a la imposición de ciertos controles. Los tipo cambiarios dual y múltiple, dividen al mercado de

cambios provocando que algunas transacciones internacionales se realicen a un tipo de cambio y otras a

paridades diferentes. El tipo de cambio más elevado, donde la divisa extranjera es más cara, se aplica a

transacciones difíciles de verificar y documentar, como las derivadas del turismo y las transacciones

fronterizas. El tipo de cambio más bajo recibe el nombre de tasa cambiaria preferencial o controlada y se

aplica a transacciones que se pueden verificar fácilmente, como exportaciones, importaciones,

maquiladoras de fronterizas y créditos externos adicionales. México tuvo este régimen de 1982,

empezando con el sexenio de De la Madrid, hasta el 11 de noviembre de 1991, fecha en que Salinas

adoptó el régimen de deslizamiento controlado, el cual perduró hasta el 21 de diciembre de 1994, fecha en

que Zedillo dejó al peso flotar libremente, con escasas intervenciones del banco central para controlar la

paridad hasta 1998.

Cuando se observa la paridad de sólo dos monedas, por ejemplo, el peso y el dólar, lo que ocurre

normalmente es que la paridad entre ellas refleja en realidad muy poca información respecto a la fuerza

real de cada una en el ámbito internación y la observación aislada sólo del peso y del dólar se llama tipo

de cambio bilateral nominal. Si se desea observar la fuerza real de una moneda, habrá que observar

también los tipos de cambio efectivo, calculados a partir de índices de precios y tipos de cambio

ponderados por comercio internacional y a los tipos de cambio nominales, que se determinan por el

índice general de precios interno y externo.

El hecho de que el peso se devalúe frente al dólar, no significa que al mismo tiempo puede

revaluarse frente a otras monedas fuertes, como el yen o frente a monedas débiles, como el austral

argentino, por tanto cuando se mide simultáneamente el valor de una moneda respecto a todas las divisas

contra las cuales es convertible, se estará midiendo el tipo de cambio efectivo. La medición debe ser

ponderada, es decir, seguramente no se va a revaluar o a depreciar en la misma proporción respecto a

todas las monedas y además habrá que seleccionar un conjunto de monedas con las cuales se efectúe la

comparación de paridad. La forma más sencilla de hacer esta medición es estimando el índice ponderado

por comercio bilateral, que mide la participación entre dos países en sus exportaciones e importaciones

mutuas. Una moneda, por ejemplo el dólar, será más fuerte que la otra, el peso, en la medida en que

exporte más bienes o servicios hacia el otro país y que importe en menor cantidad. Si se efectúa una

devaluación de una moneda respecto a la otra, por ejemplo, se devalúa el peso respecto del dólar, esto no

implicará que el país que devaluó su moneda, México, no pueda tener la posición contraria con otro país,

por ejemplo Argentina, y que aprecie su moneda respecto a este tercer país, una apreciación del peso

frente al austral, en tanto que la tuvo que devaluar frente al primero. La ponderación viene del hecho de

que la cantidad de exportaciones e importaciones de ese país frente a los otros, tiene distintas

proporciones, esto es, México tiene mucho menor comercio internacional con Argentina que con los EUA

y con un devaluó su moneda y con el otro la apreció. El índice ponderado por comercio internacional del

tipo de cambio efectivo hace estas mediciones de México con todos los países con los cuales tiene

comercio internacional, cerca de 140 países para 1998.

Cuando se devalúa una moneda, no sólo frente a otra, digamos no sólo el peso frente al dólar,

sino el peso frente a todas las 144 con las cuales tiene comercio internacional, teóricamente los productos

mexicanos serían más competitivos, pues tendrían un precio menor en esos países y se podrían vender con

mayor facilidad respecto a otros que permanecerían caros por no devaluar su moneda. Esta devaluaciones

pueden hacer que una moneda se subvalúe o se sobrevalúe respecto a las demás. Cuando la paridad de una

moneda esta midiendo su valor en términos de su poder de compra internacional, se está determinando el

tipo de cambio real, por lo que este índice se utiliza para juzgar la competitividad internacional de la

moneda de un país y para juzgar el grado de sobre o subvaluación de dicha moneda. Por ejemplo, un Kg.

de mango cuesta 10 pesos a una paridad de 7.55 pesos por dólar, es decir, cuesta 1.32 dólares, pero si la

moneda se devaluara a 10 pesos por dólar, entonces el kg de mango valdría tan sólo 1 dólar, lo cual haría

más competitivo y barato el mango mexicano. Por el contrario, un mexicano que acuda a comprar a los

EUA, comprará menos después de una devaluación con la misma cantidad de pesos, que al convertirlos a

dólares serán también menos dólares.

Después de una devaluación el poder de compra del peso disminuye repentinamente, mientras el

poder de compra del dólar aumenta. Es por eso que el tipo de cambio real aumenta. En 1987, el peso se

devaluó, no obstante que el tipo de cambio real estaba subvaluado, por lo que es importante comprender

que aunque una sobrevaluación tiende a conducir a una devaluación y que la subvaluación tiende a

conducir a una revaluación o apreciación de una moneda, no existen reglas de causa y efecto claramente

aplicables a todos los casos. Incluso se ha dicho que el empresario teórico más versado en el tema, puede

confundirse en el comportamiento del tipo de cambio. Una simple noticia mal dada, datos mal

interpretados o pronosticados por expertos sobre el comportamiento de la economía, pueden impactar la

paridad. Para explicar el comportamiento de la paridad, existen una serie de conceptos y teorías, algunas

de las cuales se analizarán.

La relación de paridad del poder de compra, es quizá la explicación más conocida sobre la

determinación del tipo de cambio, pues recurre al sentido común. Tiene dos versiones, la absoluta y la

relativa. La primera afirma que los tipos de cambio nominales se ajustan de manera que el poder de

compra entre los países permanece igual, es decir, el tipo de cambio tiende a que la paridad sea constante.

Por ejemplo, si la inflación en México es más elevada que en los EUA, la relación de la paridad del poder

de compra, propone que el peso se devaluará o que la tasa de inflación mexicana tenderá a disminuir, con

el fin de que el poder de compra entre los dos países permanezca constante. Dicho de otra forma, la

paridad del poder de compra absoluta sostiene que los tipos de cambio reales son constantes.

La versión relativa afirma que el cambio porcentual en un tipo de cambio es igual al cambio

porcentual en la razón del índice de precios nacional sobre el índice de precios externo, lo cual significa

que esta versión propone que el nivel se sub o sobre valuación es constante. La desventaja de esta relación

de paridad es que es muy difícil que se mantenga constante en periodos cortos y casi imposible que se

mantenga a largo plazo, pues de mantenerse a largo plazo, implicaría que ninguna de las economías de los

países se está moviendo hacia un sentido determinado, es decir, que ninguna de las economías avanzará o

retrocederá con el tiempo respecto a la otra. Otra desventaja de este enfoque es que no especifica ni

causas ni efectos, sino sólo establece la relación de dos variables nominales, por tanto es una forma de

calculo pero no una teoría para la determinación del tipo de cambio, ni a corto ni a largo plazo. Sostiene,

en suma, que la relación de paridad del poder de compra, que mantiene que un tipo de cambio bilateral

nominal es el precio relativo de una canasta de bienes y servicios en dos países.

Por otro lado, el enfoque monetario, el enfoque del portafolio balanceado y el enfoque de la

balanza de pagos, sostienen que el tipo de cambio es el precio relativo de dos activos que bien pueden ser

dos divisas diferentes. De acuerdo a estas teorías, un tipo de cambio de equilibrio es el precio al cual el

acervo de cada divisa que está en circulación se mantiene voluntariamente por el público sea este del

país o del extranjero.

El enfoque monetario de tipo de cambio parte de que el tipo de cambio es el precio relativo de

dos activos y depende del monto en circulación de dos monedas. Por ejemplo, el peso y el dólar

mantienen cierto precio, cuando la gente ya no quiere pesos, vende los pesos aumentando su oferta en el

mercado, lo cual tiende a bajar el precio relativo del peso, hasta que se llegue nuevamente al equilibrio,

que es cuando el público desea mantener cierta cantidad de cada moneda en circulación. El porqué el

público deba desear cierta cantidad de pesos o dólares en circulación, depende de varios factores como

son el ingreso nacional, el índice nacional de precios al consumidos, las tasas de interés y las expectativas

de la economía.

El enfoque del portafolio balanceado es una extensión de este primer enfoque y no sólo supone

que el tipo de cambio de equilibrio es aquel en el cual la cantidad de divisas en circulación se mantiene

voluntariamente por el público, sino que también depende de que voluntariamente se mantenga la cantidad

de obligaciones emitidas en las diferentes divisas. Por ejemplo, en los EUA se emiten billetes del Tesoro y

en México se emiten CETES (certificados de la Tesorería), que son el mismo instrumento, si se demandan

mucho más billetes del tesoro que CETES, entonces el peso se tendría que depreciar frente al dólar. Esta

teoría sólo es aplicable en regímenes cambiarios de libre flotación, ya que esto no podría hacerse en un

régimen de deslizamiento controlado de la moneda.

Quien en realidad hace el ajuste de la paridad es la variación de las reservas internacionales del

banco central, que a su vez es el resultado de la balanza de pagos, por lo que este es otro enfoque

importante al tratar de explicar la determinación de la paridad cambiaria. La balanza de pagos es una

síntesis de la oferta y demanda de divisas, ya que resume todas las transacciones comerciales y financieras

de un país con respecto a los países restantes. Bajo un régimen de flotación puro, el tipo de cambio

siempre se ajusta para equilibrar la oferta y la demanda en el mercado, de modo que la balanza de pagos

siempre se mantenga en cero, es decir, siempre esté equilibrada.

Cuando el régimen cambiario es fijo o controlado, las autoridades intervienen cuando la oferta y

la demanda del mercado no está en equilibrio al tipo de cambio deseado, por lo que la balanza de pagos

no es igual a cero, sino puede ser positiva o negativa. Si es positiva se dice que la balanza registró un

superávit lo que implica un incremento en las reservas internacionales y si es negativa se dice que tiene un

déficit, lo que representa una disminución de las reservas internacionales. Por tanto, en un régimen de

flotación pura, los tipos de cambio se ajustan para equilibrar el mercado de divisas, pero no equilibran las

reservas internacionales.

La balanza de pagos es una identidad contable. Su saldo representa la variación de las reservas

internacionales, lo cual hace que la cantidad demandada de monedas sea igual a la cantidad ofrecida, lo

cual implica que la variación en las reservas es necesaria para que cuadre el balance de flujos de divisas

del país. La subdivisión tradicional de la balanza de pagos, de acuerdo a la práctica internacional es:

1.- Balanza comercial = exportación de bienes - importación de bienes

2.- Balanza de servicios = Exportaciones de servicios - importaciones de servicios + transferencias netas

3.- Cuenta corriente = 1 + 2

4.- Balanza de capitales = Exportaciones de activos - importaciones de activos

5.- Errores y omisiones

Saldo de la balanza de pagos = variación en las reservas internacionales = 1 + 2 + 4 + 5

La importación y exportación de bienes incluye todo tipo de bienes. Los servicios que se

incluyen son el turismo, viajeros fronterizos, valor agregado al producto en las maquiladoras, dinero que

envían mexicanos residentes en los EUA, fletes transportes y seguros, servicios de la deuda externa, tanto

pública como privada, intereses de capitales mexicanos en el exterior, transferencias, repatriación de

utilidades. Errores y omisiones se obtiene como un residual, para que el saldo de la balanza de pagos

coincida con la variación de las reservas internacionales. Este rubro captura todos los flujos de divisas que

tienen lugar y que difícilmente se pueden registrar, ya que muchas de ellas son ilegales, como el

contrabando, las drogas y la evasión del tipo de cambio.

Bajo todos los regímenes de tipo de cambio, salvo el de flotación pura, los niveles de reservas

internacionales son el resultado neto del saldo de la cuenta corriente, la cuenta de capital y de los errores y

omisiones. Bajo todos los regímenes de tipo de cambio, excepto el de flotación pura, las reservas

internacionales se utilizan para defender la moneda cuando existe un exceso de demanda de dólares en el

país o un exceso de moneda nacional. Cuando ya no se puede defender la moneda porque las reservas

bajaron de un nivel crítico, entonces es necesario devaluar la moneda

Históricamente en México, cuando los niveles de reservas internacionales descendieron

bruscamente en 1891 y 1982, debido a que se registraron grandes déficit en las cuentas corrientes, el peso

registró una serie de devaluaciones importantes, por lo que el gobierno no tuvo más alternativa que

adoptar un régimen cambiario dual.

Lo anterior muestra que la balanza de pagos es un fenómeno esencialmente monetario. Esto

conduce a que es importante analizar el mercado de dinero para entender la sostenibilidad de un régimen

cambiario. Un banco central aumenta la oferta monetaria en caso de que aumenten las reservas

internacionales o de que aumente el crédito interno. Las reservas internacionales cambian si existe un

excedente de moneda extranjera en el país. No es un motivo de preocupación de la paridad, si existe un

excedente monetario porque se elevaron las reservas internacionales.

Por el contrario, sería preocupante para la paridad si el excedente monetario se genera por

indisciplina fiscal o porque al gobierno se le ocurrió imprimir más moneda, lo cual hace que el crédito

interno se incremente, ya que habría más dinero en circulación y el público trataría de deshacerse de este

exceso de dinero, disminuyendo su valor por medio de una devaluación.

Otra causa de un exceso de oferta monetaria es que no exista demanda de dinero en pesos, debido

a que el mercado prevé una devaluación y las tasas de interés no aumentan para sostener la demanda de

pesos. Si esto fuera así, el banco central usaría cada vez más las reservas internacionales de dólares, hasta

que al agotarlas, no hubiera más remedio que la devaluación. La observación de la balanza de pagos es un

ejercicio mucho más fácil que la observación de cada uno de los mercados de bienes y servicios que se

comercian internacionalmente.

No sólo la oferta y demanda de las diferentes monedas provoca que exista una devaluación o

revaluación (apreciación) de una moneda. Los diferenciales en las tasas de interés también afectan el

equilibrio del tipo de cambio. Una elevación en las tasas de interés en los EUA en relación a las tasas de

interés que se ofrecen, por ejemplo, en Alemania, si todo permanece igual, causará que los inversionistas

de ambas naciones compren títulos denominados en dólares para aprovechar las tasas más altas que se

ofrecen en dólares. El resultado neto será una devaluación del marco alemán en la ausencia de la

intervención del gobierno. También una economía más fuerte atrae más capital lo cual provoca que

también esa economía fuerte genere una moneda más fuerte. Los inversionistas también prefieren

mantener menos cantidades de dinero en activos financieros más riesgosos, por lo que monedas de bajo

riesgo, asociadas a naciones económica y políticamente estables, estarán mejor valuadas que las monedas

de alto riesgo.

El valor que tenga el día de hoy una moneda, digamos el peso mexicano, depende de que tanto

desee la gente mantener la misma cantidad de pesos y de activos en pesos que tenía el día de ayer. De

acuerdo a esta declaración llamada modelo del mercado de activos para la determinación de las tasas

cambiarias, la tasa cambiaria entre dos monedas, representa el precio que equilibra la demanda y oferta

relativas para activos financieros denominados en esas monedas. En consecuencia, movimientos en las

preferencias, pueden conducir a movimientos en el valor de las monedas. No hay que olvidar que una

moneda provee liquidez, esto es, que la moneda puede convertirse rápidamente en activos de cualquier

tipo, facilitando transacciones económicas y el dinero también representa un almacenamiento de valor. Si

una moneda no representa estas dos cosas o las representa en menor medida que otra moneda, tenderá a

ser menos demandada o a tener menos preferencia por ella, bajará su valor.

En diciembre 20 de 1994, México devaluó su peso en 12.7 %. Dos días más tarde, el gobierno

volvió a devaluarlo por un 15 % adicional. Para marzo de 1995, el peso se había devaluado 50 % en total.

El presidente Clinton intervino en un rescate financiero que implicó un préstamo por 52 mil millones de

dólares en dinero y otras garantías, provenientes de varios bancos y países del mundo para evitar, sólo

temporalmente, la libre caída del peso. La historia de México, por desgracia ilustra la importancia de la

credibilidad al establecer paridades monetarias. La credibilidad en un gobierno depende, en parte, de la

consistencia entre lo que diga que va a hacer y lo que realmente haga, básicamente en cuanto a objetivos

económicos.

Hasta antes de ese problema, con Salinas, México permitió que el peso flotara en una estrecha

banda frente al dólar; uniendo el peso al dólar, se logró estabilizar la economía mexicana en contra de la

hiperinflación que se vislumbraba al final del sexenio de De la Madrid, quien en su penúltimo año de

gobierno, 1987, generó la inflación más alta en la historia de México con una cifra oficial de 172 %.

Salinas, al término de su sexenio dejó una inflación de tan sólo 8 % anual, hasta el 1 de diciembre de

1994. De la Madrid llevó al peso de 172 por dólar en 1982 hasta 2300 pesos por dólar al final de su

sexenio. Salinas llevó al peso de 2300 por dólar a 3500 pesos por dólar o 3.50 nuevos pesos por dólar. La

credibilidad de esta paridad, se basó en la creencia de la gente de que el banco de México defendería esta

paridad para mantenerla en una banda de flotación previamente fijada.

La credibilidad empezó a caer con los asesinatos de Colosio, de Ruiz Massieu y el conflicto de

Chiapas. Para cuando salió Salinas, el déficit de la balanza comercial era uno de los mayores en su

historia, con el 8 % del PIB para 1994. Este enorme déficit lo que provocó fue que hubiera una mayor

atracción por el dólar para poder financiarlo. México entró en este enorme déficit debido a que el propio

Salinas firmó el TLC en 1992. En ese momento, se abrieron las fronteras permitiendo la entrada de una

enorme cantidad de productos importados, no sólo de los EUA y de Canadá, sino de casi todo el mundo, a

precios más baratos que los productos elaborados en México y en muchos casos con una mejor calidad.

Esto se debió a que México no tenía tecnología ni conocimientos sobre calidad, en la medida en que la

tenían los demás países de los que importaba.

Se dice que Salinas sabía exactamente cual sería el problema para el país al firmar el TLC. Aún

así lo firmó, pretextando que con la firma México entraría al primer mundo porque tendría que competir

en precio y calidad de sus productos, con los países más avanzados. La firma de este tratado fue

desastrosa para el país en sus primeros años, porque México no estaba preparado para ello. Como los

productos importados eran más baratos, la industria y el público en general, consumieron muchos más

productos extranjeros que nacionales, debilitando progresivamente la balanza de pagos. Aquí el gobierno

cometió un grave error. El banco central nunca permitió que disminuyera la oferta de pesos, a pesar de

que tenía muchas presiones para hacerlo. Los inversionistas extranjeros también inundaron el país con

pesos pues lo que ellos querían eran dólares por la venta de sus productos; el banco de México pensó

erróneamente que si retiraba pesos de la circulación se elevarían las tasas de interés y lo que hizo fue

comprar muchos instrumentos de deuda del gobierno, como CeTes y bonos, inundando aún más al país

con pesos.

El gobierno no tuvo más alternativa que devaluar el peso, esperando retener la confianza de los

inversionistas extranjeros. El pago de este error fue devastador. La bolsa de valores cayó 11 % en un día y

las tasas de interés se elevaron del 7 % hasta más del 50 % , debido a que, ante un peso muy débil, los

inversionistas exigieron mucho más rendimiento por sus inversiones en pesos. Al mismo tiempo, muchos

otros inversionistas cambiaron sus pesos a dólares causando que en un sólo día, el banco de México

perdiera la mitad de sus reservas en dólares. Al siguiente día, el gobierno dejó flotar libremente al peso y

anunció un nuevo programa de ajuste económico muy estricto tendiente a mejorar la competitividad de

sus exportaciones y a restaurar la confianza perdida en el gobierno. Las medidas se tomaron demasiado

tarde y fue tan baja la credibilidad en el gobierno, que el peso siguió cayendo hasta que intervino los EUA

con un plan de rescate. Lo que le costo al gobierno de México esta devaluación, fue la pérdida de algo

muy preciado para cualquier gobierno, la confianza en él y en su mercado.

Otro ejemplo de como la confianza es fundamental en un mercado de valores, sucedió el 2 de

junio de 1987, cuando el gobierno de los EUA anunció que despedía a Paul Volcker como Director de la

Reserva Federal de ese país, el puesto equivalente a Gobernador del Banco de México. En cuanto se supo

la noticia, el precio del dólar en los mercados cambiarios extranjeros y el precio de los bonos

norteamericanos empezaron a declinar. Al final del día, el dólar se había devaluado 2.6 % respecto del

yen y el precio de los bonos del Tesoro había caído 2.3 %, una de las peores bajas de los bonos en tan

sólo un día. . El precio de los bonos corporativos cayó en un porcentaje similar. Se calcula que la pérdida

total en ese día para todos los bonos de los EUA fue cercana a los 200 millones de dólares, sólo por un

anuncio de despido de un puesto y la caída se debió a que los inversionistas cambiaron su percepción de

lo que podría o no podría hacer Volcker en la economía. No hubo ninguna otra razón para la caída.

El valor de una moneda depende en gran medida de como la maneje el banco central. El dinero

se vuelve como un producto de determinada marca. No es lo mismo comprar jamón sin marca que un

jamón de una marca conocida y de alto precio, las calidades son muy distintas. Las monedas son igual y

su precio depende de la reputación del banco central que las maneja, así, las monedas fuertes como el

dólar, el marco alemán, etc., tienen unos bancos centrales que elaboran y administran muy bien “su

producto”, en tanto que el banco de México, el de Brasil y otros, tienen una pésima administración. La

reputación de un Banco central proviene que éste adopte medidas de estabilidad de precios en la moneda,

medidas que sean verificables, concretas y que tengan bases legales. Si un producto es muy bueno, se

paga hasta un sobre precio por tenerlo, cuando un producto es muy malo, generalmente se vende con

descuento. Lo mismo sucede con las monedas.

Para que un banco central funcione mejor, debe ser independiente del gobierno. La evidencia

muestra que los bancos centrales independientes de la intervención del gobierno tienden a tener menor

inflación y tasas de interés en sus economías.

Intervenciones esterilizadas contra intervenciones no esterilizadas. Una intervención no esterilizada del gobierno en el mercado cambiario extranjero, es cuando las

autoridades de un banco central no aíslan su oferta doméstica de dinero de sus transacciones cambiarias

en el extranjero. Cuando interviene un banco central, lo hace a través de la compra o venta de determinada

moneda en su país, por ejemplo, para controlar el valor del peso, el Banco de México puede comprar o

vender dólares en el mercado mexicano o en el extranjero. Cualquier acción que tome, siempre resultará

en una mayor o menor inflación. Además, una intervención cambiaria en un mercado extranjero, también

afectará la inflación en el país de la moneda en que se intervenga.

Para neutralizar esos efectos, el banco central puede esterilizar el impacto de su intervención en

el mercado cambiario extranjero sobre la oferta doméstica de dinero a través de una operación en el

mercado abierto, la cual consiste en la venta o compra de Títulos de deuda del gobierno. Por ejemplo, el

Banco de México compra CeTes, lo cual provocará un aumento en las reservas monetarias de los bancos y

un aumento en la oferta de dinero, en pesos, en el país. Después de esta intervención en el mercado

abierto, el público tendrá más dinero en efectivo, habrá más depósitos bancarios y menos CeTes en el

mercado. Si el Banco de México compra suficientes CeTes, la oferta de pesos regresará a su nivel de

preintervención. Similarmente, el gobierno de los EUA, por medio de su banco central, podría neutralizar

la intervención del banco central mexicano sobre la oferta de dólares, restando reservas de su sistema

bancario, a través de la venta de más títulos de deuda de los EUA.

El resultado neto de la esterilización sería una elevación o caída de las reservas de dólares de

México, pero sin cambiar la oferta doméstica de dinero. En 1994, el Banco de México esterilizó sus

compras de pesos, comprando títulos del gobierno, por lo que sus reservas de dólares cayeron

pronunciadamente en ese año, en tanto que su base monetaria, (moneda en circulación más reservas

bancarias) siguió su curso normal de crecimiento, con variaciones estacionales normales. Al empezar

enero de 1995, México redujo su base monetaria en pesos en línea con el hundimiento de sus reservas de

dólares. Como lo predice el modelo de mercado de activos, en respuesta a la dureza de la política

monetaria, lo cual hace que los pesos sean más escasos y disminuye las expectativas de inflación futura, el

peso se elevo contra el dólar. El problema con los bancos centrales es que su intervención puede ser

efectiva, inefectiva o irresponsable.

Por ejemplo, sin un banco central fuerza a una moneda por debajo de su nivel de equilibrio,

causará inflación, de lo que se deduce que una devaluación no es muy útil como un medio de restaurar la

competitividad. Una devaluación mejora la competitividad sólo en el caso de que no cause una alta

inflación, si llegara a causar inflación, entonces el precio de los productos y de los salarios domésticos se

vería incrementado, lo cual acabaría con la competitividad ganada. Esto es lo que normalmente pasa con

las devaluaciones en México. Históricamente todas las devaluaciones han causado inflación y en

ocasiones hasta han llevado al país al borde de la hiperinflación, por lo que a las intervenciones del banco

central de México se les puede tachar de inefectivas e irresponsables.

Como se habrá podido observar, existen una infinidad de factores que son determinantes del tipo

de cambio. Algunos tan cualitativos como la confianza en un gobierno, pero no menos efectivo para la

determinación de la paridad. Existen una serie de teorías que intentan explicar la determinación de la

paridad.

Teoría de la paridad del poder adquisitivo.

Se basa en la idea de que similares productos situados en distintos países deben tener igual valor,

es decir, costar lo mismo, por lo que a un comprador le daría lo mismo comprar el producto en distintos

países. Como los precios de los bienes se establecen en cada país en función de su propia moneda, la

igualdad de valor se establece en función del tipo de cambio. Si hubiera distintos precios en distintos

países, esto provocaría un arbitraje, lo que al final produciría la igualdad de los precios. Según esta teoría,

el tipo de cambio entre dos monedas se encontrará en equilibrio, cuando se iguales el precio de idénticas

canastas de bienes y servicios en ambos países. Por ejemplo, un bicicleta cuesta en México $5,000 pesos,

una bicicleta idéntica cuesta en los EUA $500 dólares. Según esta teoría, el tipo de cambio debería ser de

10 pesos por dólar.

Como es imposible que la igualdad se produzca en todos los bienes de una economía, entonces se

utiliza el índice nacional de precios al consumidor en ambos países, como la medida que se debe

comparar. La paridad del poder adquisitivo (PPA) entre dos países es el cociente de los índices de precios

al consumidor (IPC) de ambos países, o como el producto del tipo de cambio en el periodo base

multiplicado por el cociente de los IPC de los dos países. En todos los países y especialmente en México,

la canasta básica es manipulada por el gobierno para manipular el IPC y este es un problema de base para

esta teoría.

Sea Pa el índice de precios para el país A, Pb el índice de precios para el país B y Ta/bel tipo de

cambio de la moneda A respecto de la moneda B. La expresión que explica la variación del tipo de

cambio en función de la variación del IPC o niveles de inflación entre los dos países es :

b

ba

baP

PPT

+−

=1

/

Por ejemplo, el tipo de cambio para 1998 era de 10 pesos por dólar y se prevé que para 1999, el

diferencial de inflación entre los dos países sea de 15 % (Pa-Pb), entonces el tipo esperado de cambio para

1999 es de

10(1+.15) = 11.5 pesos por dólar. Esto es lógico, en los EUA los precios se mantendrían estables y en

México los precios aumentarían 15 % más, lo cual conduciría a una demanda mayor de dólares y a una

venta de pesos. El dólar resultará más caro y el equilibrio se alcanzará en otro tipo de cambio. Esta teoría

funciona a largo plazo, pero en el corto plazo, una serie de factores como controles de cambio, aranceles,

grado de confianza en el gobierno, etc., hacen que las paridades generalmente no se encuentren en

equilibrio.

Teoría de la paridad de los tipos de interés.

Supone que las rentabilidades que se pueden obtener en las inversiones de dos países deben ser

iguales. Esto puede suceder sólo en ausencia de riesgo en las inversiones en ambos países, lo cual

prácticamente es imposible, sobre todo si uno de los países tiene alta inestabilidad en su economía, como

en el caso de comparar la rentabilidad de la misma cantidad de dinero entre México y los EUA. Para

eliminar una parte de este riesgo, se pueden utilizar instrumentos de cobertura de riesgos, lo cual

aseguraría una rentabilidad determinada.

Suponga que un inversionista norteamericano pide prestado en los EUA $12,500 dólares a un

año, al interés de aquel país que es 8 % anual, por lo que deberá pagar al final de un año $13,500 dólares.

Cuando recibe este dinero, compra pesos mexicanos a una paridad de 10 pesos por dólar, e invierte su

dinero $125 000, en México, al tipo de interés vigente en México, 20 % anual, por lo que al final del año

recibirá $150,000 pesos, que volverá a cambiar a dólares al tipo de cambio vigente.

Sea iF = tasa que constituye la prima de descuento del contrato de divisas a corto plazo. Es la

diferencia porcentual entre el tipo de cambio actual T0 y el tipo de cambio un contrato a plazo sobre una

divisa TF. Se denomina prima en caso de que resulte positiva y descuento en caso de que resulte negativa.

IF = (TF - T0) / T0

Sea iA el interés que se paga por una inversión en México, iB la tasa de interés que se paga en los

EUA.

iF = (iA - iB) / (1 + iB) = (0.2 - 0.08) / (1.08) = 0.111

TF = T0 x (1 + iF) = 10 pesos/dólar x (1 + 0.111) = 11.1 pesos /dólar

Si el inversionista regresara a los EUA y cambiara los pesos a dólares, pero el tipo de cambio

fuera de 11.1 pesos por dólar, entonces no habría ganado algo. Ganaría si el peso estuviera menos

devaluado. Por ejemplo, si el peso a fin de año estuviera en 10.50 por dólar, entonces los cambiaría por

$14,285.71 dólares y tendría que pagar sólo $13,500 con lo cual ganaría. Sucedería lo opuesto con un

peso más devaluado.

Preguntas 1.- Defina las características en cuanto a liquidez, riesgo y rendimiento de los siguientes instrumentos de

inversión:

• Cetes

• Bonos

• Papel comercial

• Bienes raíces

• Portafolio de inversión

• Fondos mutualistas

• Certificados de depósito

• Acciones comunes

2.- Mencione los pasos que se recomienda seguir antes de hacer una inversión.

3.- Mencione al menos tres consejos que se consideran útiles al momento de invertir.

4.- Mencione como funciona una inversión colocada con descuento. Mencione un ejemplo.

5.- Si una empresa tiene necesidad de financiarse, mencione las ventajas y desventajas que tendría si

decide emitir bonos empresariales como fuente de financiamiento.

6.- ¿Qué es el sistema monetario internacional?

7.- ¿Qué significa que una moneda no sea convertible? Mencione al menos dos ejemplos de monedas

actuales que no son convertibles.

8.- Mencione cuáles son los tipos y características de los regímenes cambiarios.

9.- Mencione en que consiste la teoría de la paridad o el poder adquisitivo de compra?

10.- ¿En que consiste una intervención esterilizada del gobierno sobre la moneda de su país?