Masari Casa de Bolsa S.A. · Analista Jr. E-mail: [email protected] Felix Boni Director...

La nueva alternativa en calificación de valores.

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Masari Casa de Bolsa S.A.

12 de octubre de 2009 Calificación Contraparte

Contactos Fernando Montes de Oca Analista E-mail: [email protected] Beatriz Durán Analista Jr. E-mail: [email protected] Felix Boni Director de Análisis E-mail: [email protected] C+ (52-55) 1500 3130

Calificaciones Calificación Contraparte de LP HR BBB Calificación Contraparte de CP HR3 Perspectiva Estable La calificación de largo plazo que determinó HR Ratings de México S.A. de C.V., para Masari Casa de Bolsa, S.A. es “HR BBB”. El emisor o emisión con esta calificación ofrece moderada seguridad para el pago oportuno de obligaciones de deuda. Mantienen moderado riesgo crediticio, con debilidad en la capacidad de pago ante cambios económicos adversos. La calificación de corto plazo que determinó HR Ratings de México, S.A. de C.V. para Masari Casa de Bolsa, S.A. es “HR3”. El emisor o emisión con esta calificación ofrece moderada capacidad para el pago oportuno de obligaciones de deuda de corto plazo y mantiene mayor riesgo crediticio comparado con instrumentos de mayor calificación crediticia.

HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), asignó la calificación crediticia de largo plazo de “HR BBB” y de corto plazo de “HR3” a Masari Casa de Bolsa, S.A., (MCB). La calificación tiene una perspectiva Estable. La

calificación asignada por HR Ratings incluye la evaluación de factores cualitativos y cuantitativos dentro del análisis, haciendo énfasis en la expectativa de crecimiento de la Casa de Bolsa y posible recuperación gradual del sistema financiero en México.

Los factores positivos que influyeron en la calificación son:

Base sólida y estable de clientes gracias a la migración de clientes de la Casa de Cambio a la Casa de Bolsa.

Experiencia de más de 22 años en el mercado de divisas.

Participación en nuevos nichos de negocio como en el mercado de capitales por medio de acuerdos con otras Casas de Bolsa para la ejecución de órdenes.

Búsqueda de líneas de crédito bancarias para diversificar sus fuentes de financiamiento e incrementar la liquidez de la institución.

Estructurado programa de capacitación continua para el mejoramiento de la operación.

Estrategia de inversión conservadora, acotando el riesgo de solvencia gracias a un bajo índice de consumo de capital, en 14.6% a junio de 2009, y atractivo índice de capitalización, en 54.9% al mismo periodo.

Bajo nivel de VAR a capital global al cierre de junio de 2009 estuvo en 0.74%, en comparación con el de un máximo en 1.44% en febrero de 2009.

Nivel de liquidez en niveles aceptables, alcanzando un índice de liquidez en 1.24x a junio de 2009, contra 1.06x promedio del sistema al mismo periodo.

Áreas de oportunidad que influyeron en la calificación final fueron:

Limitada participación de mercado, con posibles dificultades frente a sus competidores.

Alta concentración en la disponibilidad de financiamiento, con total dependencia en el nivel de capital contable de la institución.

Áreas de oportunidad en la administración de riesgos, específicamente en relación a las herramientas tecnológicas internas para la operación realizada durante el día.

Menor experiencia en los nuevos nichos de negocio en términos relativos.

Limitada oferta de productos, con posibilidad de no hacer frente a todas las necesidades de sus clientes.

Debido al inicio de operación del nuevo modelo de negocio, la rentabilidad de MCB presenta ciertas presiones a junio de 2009, con ROA y ROE 12m en -1.4% y -15.7%, respectivamente.

Áreas de oportunidad en la eficiencia de la institución al contar con gastos de administración ligeramente altos en relación a los ingresos de la operación. A junio de 2009 la eficiencia a ingresos alcanzó 33.4% (contra alrededor de 15% en el sistema).

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*The rating is the sole responsibility of HR and CARE disclaims all liability in respect of such ratings and any consequences relating to or arising from such rating.

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Perfil de Masari Casa de Bolsa Antecedentes y Perfil MCB inició sus operaciones el 3 de noviembre de 2008, teniendo una sólida trayectoria en el sistema financiero anteriormente operando como Masari Casa de Cambio (MCC), constituida en 1986. MCC nace de la necesidad del mercado por instituciones que ofrecieran confiabilidad en el intercambio de divisas y de la demanda generada en el mercado mexicano por dólares a principios de los ochenta. La migración hacia la Casa de Bolsa se da con la finalidad de complementar los productos ofrecidos a sus clientes, buscando incrementar el retorno de sus inversiones y otorgar mayores alternativas de inversión. El nicho de negocio en el que actualmente opera Masari es el mercado de divisas y dinero, esperando incursionar en un corto plazo en el mercado de capitales por medio de acuerdos con otras Casas de Bolsa para la ejecución de órdenes. La institución tiene un perfil conservador en la toma de riesgos, buscando establecer una relación de largo plazo con sus clientes y ofrecer soluciones personalizadas e innovadores para maximizar el entorno de los mismos. Gracias a su conversión en Casa de Bolsa, el portafolio y el rango de productos ofrecidos han aumentado, pretendiendo captar aun más volumen mediante recomendaciones de los mismos. Por estrategia corporativa no se pretende expandir geográficamente en número de sucursales en el corto plazo (actualmente se tienen sucursales en el Distrito Federal, Cancún y Playa del Carmen) para conservar y seguir brindando mayor calidad en el servicio.



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Comités de Administración, Organigrama y Directivos Comités de Administración

De acuerdo con su función, los comités que ha desarrollado MCB son los siguientes;

Organigrama

MCB, presenta una estructura directiva plana, separada por áreas muy específicas, dando independencia a la Unidad para la Administración Integral de Riesgos y cualquier área que requiera un alto nivel de Control Interno. Es importante destacar que las funciones de cada área y la toma de decisiones se encuentran claramente delimitadas, reduciendo el riesgo operativo de la institución. Por políticas internas existe una rotación interna de personal con el objetivo de lograr el crecimiento del capital humano de la institución. A continuación se presenta la estructura organizacional, reflejando las responsabilidades de cada directivo:



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Directivos

Una de las ventajas en la evaluación de riesgos de MCB es la experiencia y antigüedad de los directivos en la empresa. Tomando como ventaja comparativa la vasta experiencia en el mercado, la preparación de los mismos, y la intercomunicación directa que existe entre ellos. A continuación se mencionan los principales directivos de la empresa:



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Enfoque de Negocio por Tipo de Cartera MCB tiene su origen en Masari Casa de Cambio, por lo que el enfoque actual de la Institución es el mercado de cambios, incorporando nuevos productos y gradualmente ganando participación en otros mercados como dinero y próximamente capitales. El mercado meta a quien se enfoca Masari es:

Personas físicas. Con un nivel socioeconómico principalmente A/B,

consideradas de bajo riesgo y de alto poder adquisitivo, que buscan rendimientos competitivos en los mercados financieros.

Pequeñas y medianas empresas.

Gracias al enfoque de negocio, la principal fuente de ingresos de la empresa es la utilidad por compraventa. Los operadores de las mesas de cambios y dinero, son responsables de cubrir las operaciones de los promotores, asesorando a los clientes respecto a limitaciones diversas de riesgo Mercado de Cambios

La Casa de Bolsa cuenta con una trayectoria de alrededor de 22 años operando en el mercado de divisas, brindando seguridad y transparencia en la compra de divisas. La institución busca ofrecer a sus clientes una atención personalizada, y excelencia en la prestación de sus servicios. Las decisiones de inversión en cuanto al tipo de divisas en posición propia se establecen de acuerdo a: a) Perspectiva del mercado, b) Necesidades del área de promoción y, c) Requerimientos de liquidez del área de tesorería. Por su parte, la tesorería se encuentra encargada de dar mantenimiento de la posición de la Casa de Bolsa, según se determine cada cierre de día, ofreciendo tipos de cambio altamente competitivos. La operación del mercado de divisas se encuentra respaldada por el análisis y comportamiento del mercado cambiario. Dichas operaciones se pactan según los requerimientos de liquidez del cliente, pero en su mayoría se cubren entre 1 día y 96 horas, manejando un VAR para el portafolio de la mesa de cambios del 2.5% del monto de la mesa. Los productos y servicios que operan son:

a) Documentos, b) Compra-Venta de Transferencias del extranjero y, c) Efectivo.

Algunas características de sus servicios son: a) Aceptación de cheques como depósitos en cuenta. b) Eficiencia del sistema de transferencias y pagos internacionales, que permiten

hacer depósitos en cuentas usando una clave de confirmación, pagos a proveedores y una confirmación electrónica de sus operaciones.

c) Pago de transferencias en las condiciones más favorables del mercado. La Mesa de Divisas maneja tres tipos de clientes principalmente: 1) Personas físicas (a quienes se les crea un perfil de identificación), 2) Personas morales y, 3) Otros bancos. La operación por intermediación financiera tiene como objetivo la obtención de utilidades según la perspectiva del mercado; manejo de la posición del día a través del dealing-reuters y 2 brokers (Remate – Enlace), opera todo el día y cierra contrapartes.



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El operador de cambios se maneja con las siguientes áreas:

Dirección general: Posición de la mesa y estrategia de mercado.

Área de cumplimiento: Documentación de las contrapartes.

Tesorerías: Administración y manejo de saldos.

Promoción: Cubrir operaciones y asesoría. Estas operaciones se pactan en base al informe que da la tesorería sobre las necesidades de liquidez en las diferentes cuentas, y el operador calcula para fondear las cuentas, principalmente se fondean en tres fechas: 1) Mismo día, en el horario de 8:30 a 13:30 hrs, 2) Valor 24 hrs, y 3) Valor 48hrs de 8:30 a 14:30 hrs. Mercado de Dinero

La empresa está consciente de la importancia de preservar e incrementar el patrimonio de sus clientes, por ello los clasifica según su perfil y objetivos de inversión. En este sentido, el enfoque de la Casa de Bolsa es hacía instrumentos con bajo nivel de riesgo, buscando cumplir con la demanda de los clientes. Las decisiones de inversión en posición propia se establecen de acuerdo a: a) Perspectiva del mercado, b) Necesidades del área de promoción y, c) Requerimientos de liquidez del área de tesorería. En este nicho los clientes tienen acceso a los productos financieros tales como: 1) Instrumentos Gubernamentales, y 2) Papel bancario. Las operaciones se pueden realizar de la siguiente manera:

a) En Directo. Operaciones por compraventa a vencimientos, donde el

cliente asume los riesgos y beneficios en las operaciones por parte del inversionista en la adquisición de títulos.

b) En Reporto. El inversionista escoge únicamente el plazo de su inversión

ganando un interés pactado por el importe invertido. A la fecha de publicación de este documento MCB tiene autorizadas 30 instituciones financieras como contrapartes en el mercado de dinero, con capacidad de operación del mismo día y/hasta 96 horas. La mesa opera bajo niveles de control para no romper el límite del VAR. En caso de incumplimiento, el sistema automáticamente bloquea la operación dando aviso a la mesa de control y al cliente. En caso de que el cliente decida operar por encima del límite del VAR, las pérdidas serán absorbidas directamente por él. Sociedades de Inversión

Actualmente la Casa de Bolsa no incluye dentro de sus servicios la distribución de Sociedades de Inversión, debido al bajo nivel de rentabilidad y nicho de negocio que manejan. En el mediano/largo plazo MCB podría incursionar en ese segmento de negocio; sin embargo bajo algunos requisitos de operación y en asociación con otra institución financiera.



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Herramientas de Fondeo

La empresa al 2T09 no cuenta con créditos bancarios o pasivos bursátiles, ya que debido al tamaño de la operación y nicho de negocio, es autosuficiente para fondear con su capital. Sin embargo, a corto plazo se planea incorporar nuevas líneas de crédito, para incursionar en el mercado de capitales, darle solidez y respaldo a la Institución en caso de una crisis. En cuanto al mercado de derivados, no se planea manejar instrumentos del tipo swap, ni futuros, debido al alto riesgo para la cartera que este representa.

Competencia A nivel industria MCB tiene competencia por el tipo de mercado al que se enfoca. De acuerdo a sus características, su experiencia en el mercado de dinero y perfil de clientes, consideramos que los competidores de la institución son:



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Por el tipo de mercado objetivo y por el sector de operación, a continuación se ejemplifica la posición de Masari conforme a sus competidores, en base a las métricas financieras seleccionadas:



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Análisis de Riesgos Cualitativos

Riesgo de la Industria La renatbilidad financiera se ha deteriorado durante los últimos meses debido a la coyuntura económica global, mayor aversión al riesgo por parte de los inversionistas y acentuada contracción financiera. Las casas de bolsa en México en particular han sufrido caídas importantes en el monto de valores en custodia, reflejando cierto deterioro en la valuación de los activos y salida de capitales. Adicionalmente, el efecto de escándalos financieros a nivel internacional y quiebras en Estados Unidos (como el caso Lehman Brothers, caso Madoff) han acentuado el nerviosismo de inversionistas e incrementado la desconfianza. El mercado de casas de bolsa en México incluye 34 instituciones, representando valores en custodia por alrededor de P$3,827 mil millones, de acuerdo a información generada por la CNBV a marzo de 2009. Este nivel representa una caída de 17.8% durante sus últimos doce meses, con un máximo registrado en mayo de 2008 en P$4,654 mil millones, cuando los mercados a nivel internacional empezaban a reflejar importantes presiones y los indicadores económicos acentuaban el deterioro. En cuanto al tipo de cambio, la posición del peso frente al dólar se ha deteriorado durante los últimos meses, reflejando la coyuntura económica a nivel nacional e indicadores económicos débiles. El peso registra una depreciación contra el dólar de alrededor del 23.37% en un periodo de dos años (2 de septiembre 2007 al 2009). En la gráfica siguiente observamos la volatilidad en el tipo de cambio según el mercado durante los últimos meses, reflejando importantes oportunidades de inversión para las inversiones de tipo de cambio y a la vez la volatilidad en la perspectiva de inversionistas locales y extranjeros.

Durante los próximos meses se estima una recuperación del valor del peso/dólar lo cual beneficiara directamente al mercado cambiario, esperando un repunte con los diferentes ajustes que se han realizado y que benefician al mercado mexicano.



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Desde una perspectiva internacional: con la reactivación de la economía de Estados Unidos se espera un incremento en el flujo de entrada a México, por otra parte, la reservas internacionales se encuentran en USD$76,375m al 28 de agosto de 2009, y USD$3,655 millones de este monto se encuentran por encima de los requerimientos mínimos para obtener mayor liquidez mundial, y aun se espera un incremento hasta USD$85,000 millones para el cierre del presente año con la cobertura petrolera. A nivel nacional con el Paquete Económico 2010, el aumento tributario se espera contener el gasto público y disminuir los gastos del Gobierno Federal. A pesar de la volatilidad que ha presentado el peso frente al dólar, esperamos que la posible aprobación de una parte del paquete económico incremente la fortaleza del peso en los próximos meses.

Evaluación de la Administración La calidad y competitividad de los servicios en el mercado bursátil que ofrece MCB es función del personal que administra dicha institución. La experiencia de sus directivos, una estructura organizacional con una clara demarcación de funciones, un sistema de control interno integral y alta comunicación interna, son parte de los factores positivos de la institución. La estructura organizacional de la Institución delimita las funciones del personal, estableciendo las responsabilidades de cada área de negocio y de sus directivos. El seguimiento del Código Ético y de Conducta es fundamental para el buen funcionamiento de la Casa de Bolsa, buscando reducir el riesgo operativo originado por conflicto de intereses y posibles fraudes a nivel interno. Todo el personal que conforma a MCB se encuentra certificado según la normatividad establecida por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores. De igual manera la Casa de Bolsa cuenta con un plan de capacitación continua para sus empleados, sobre el manejo de la operación y funciones a desempeñar en relación a su puesto. En base a las políticas de la empresa, no se maneja intercambio de personal con otras instituciones, y en algunos puestos administrativos se maneja una rotación de puestos para cubrir cualquier cuestión administrativa que se presente. La toma de decisiones de la administración en ningún momento recae en una sola persona, aprovechando la experiencia de los directivos tanto en las inversiones de la Casa de Bolsa, como las recomendaciones hacia los clientes. A nivel de riesgo, la institución cuenta con políticas y procedimientos estrictos, en donde por medio de auditorías internas y comités (se muestran en la página 3) se reduce la exposición al riesgo operativo dentro de la institución, y el conflicto de intereses con los clientes. La estrategia de crecimiento de la institución es con base en la captación de nuevos clientes y ampliación de la gama de productos ofrecidos, manteniendo una postura conservadora. Es gracias a esta estrategia que la institución ha mantenido una posición financiera sana, con administración de pasivos y activos eficiente y buena capacidad de reacción por parte de los directivos ante un escenario económico adverso.



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Procedimientos, Control Interno y Tecnología Los procedimientos y controles con los que cuenta la Casa de Bolsa son fundamentales para reducir el riesgo operativo e incrementar la solidez en la administración de valores (tanto propios, como los que están por cuenta de terceros). MCB cuenta con procedimientos bien establecidos, de acuerdo al reglamento establecido por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores, en las “Disposiciones de Carácter General Aplicables a la Casa de Bolsa” vía el Manual de Políticas y Procedimientos para la Administración Integral de Riesgos Operativos y el Manual de Políticas y Procedimientos para la Administración Integral de Riesgos. Dichos manuales enmarcan las políticas de medición de riesgos, el nivel de tolerancia a los mismos y las estrategias que aplicará la Casa de Bolsa para monitorear y vigilar los factores de riesgo que podrían derivar en pérdidas para la institución, entre otras cosas. De igual manera se tiene un Manual de lineamientos, Políticas y Procedimientos aplicables a las operaciones con valores que realicen los Directivos y Empleados de MCB, con el fin de proporcionar a los Consejeros, Directivos y Empleados una guía y elementos de juicio que les permitan prevenir el probable conflicto de interés y el uso indebido de la información privilegiada. Es decir, al conocimiento de actos, hechos o acontecimientos que puedan influir en el precio de los valores en calidad de materia de intermediación que no haya sido difundida previamente al público inversionista. En los manuales antes mencionados queda claramente detallada la función del personal encargado de la Unidad de Administración de Riesgos, así como las políticas de Control Interno y las estrategias utilizadas para la administración del riesgo operativo, de crédito y de mercado. Como parte de las medidas de control interno encontramos un área de Auditoría Interna la cual se enfoca en detectar anomalías e irregularidades, analizará la magnitud de las mismas y sus implicaciones, conjuntamente con los responsables de las áreas involucradas, para poder disolverlas e incorporar los controles necesarios para evitar su reincidencia. Para la Auditoría Externa se tiene contratado a la empresa Deloitte Touche Tohmatsu, quienes asientan que los estados financieros, presentan razonablemente, en todos los aspectos importantes, la situación financiera de MCB, S.A. (antes MCC), al 31 de diciembre de 2008 y 2007, los resultados de sus operaciones, las variaciones en el capital contable y los cambios en su situación financiera por los años terminados en esas fechas, de conformidad con los criterios contables establecidos por la CNBV. La Casa de Bolsa se beneficia de tener un plan de contingencia “Por movimientos bruscos e iliquidez en los mercados” en respuesta al competido entorno prevaleciente en un sistema financiero eficiente. MCB mantiene un enfoque activo, de acuerdo a la situación local y global, además de las expectativas visualizadas en un escenario a corto, mediano y largo plazo. Dichas estrategias obedecen las regulaciones existentes, como las reglas de capitalización, además de políticas internas adoptadas con el fin de asumir posiciones que podrían representar un riesgo considerable en la situación de mercado prevaleciente. En caso de que se presente un cambio en la expectativa que afecte de manera importante a la posición, entendiéndose como contingencia, a aquellas situaciones imperantes en los mercados que sean tales que imposibiliten a la empresa para llevar a cabo en forma normal las acciones y estrategias



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establecidas por el Comité de Riesgos. Siendo los miembros del Comité de Riesgos, los responsables de identificar el plan de acción a seguir para resolver dicha eventualidad, por medio de un análisis de la situación actual y una valuación bajo nuevas condiciones y análisis de sensibilidad. Para la disminución de riesgo se tienen contratadas empresas externas encargadas de la medición de parámetros técnicos para la administración integral de riesgos. En conjunto con varias empresas se forma un proceso de control, el cual se muestra a continuación;

Todos ellos trabajan simultáneamente y en una interface compatible, reduciendo el riesgo operativo derivado de posibles errores de captura en la operación o de asignación de valores.

Administración de Riesgos y Manejo del VAR La administración de riesgos es el conjunto de objetivos, políticas, procedimientos y acciones que se implementan para identificar, monitorear, controlar, e informar los distintos tipos de riesgos a los que se encuentra expuesto un portafolio de inversión, por ello MCB cuenta con los manuales: a) Manual de Procedimientos en Materia de Medición de Riesgos, realizado por la empresa Heuristics, Soluciones Financieras y b) Políticas y Procedimientos de Administración integral de Riesgos. El objetivo del manual es la difusión de modelos del VAR, con el propósito de estimar el riesgo de los portafolios de inversión. MCB maneja un nivel de VAR del 2.5% el cual es conservador reduciendo la exposición a riesgos de mercado. . Los niveles de VAR de MCB se obtienen con un nivel de confianza del 99% y de acuerdo a un modelo histórico donde se realizan 260 escenarios y un horizonte de tiempo de 1 día. El método consiste en generar escenarios de los factores de riesgo como: tasas de interés, tipo de cambio, precio de las acciones. Para estimar el VAR es necesario conocer la distribución de probabilidad de los cambios futuros del valor del mercado del portafolio y de cada una de las posiciones durante el periodo de tenencia de la cartera. Dado el nivel de confianza de 99% utilizado para calcular el VAR, se manejan cuatro rangos según la frecuencia de excedente en un periodo de 500 días de historia, reportando de manera directa al Comité de Riesgos, quien se encargará de evaluar y hacer las modificaciones pertinentes al modelo.



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La AIR se enfoca en un conjunto de objetivos, políticas, procedimientos y acciones que se implementen para identificar, medir, monitorear, limitar, controlar, informar y revelar los distintos tipos de riesgo. Dicho proceso tiene su origen en la identificación de oportunidades de inversión por parte de las unidades de negocio. Por ello, las operaciones de cada unidad de negocio deberán estar registradas de tal forma que puedan ser reportadas, monitoreadas y de este modo poder establecer un control sobre su riesgo. En el manual se proporciona la metodología a seguir para los diferentes funcionarios responsables de todas las áreas otorgando una herramienta que facilita el logro de los objetivos de la organización y limitan la exposición a posibles riesgos: a) Mercado, b) Crediticio y c) Operativo, con la finalidad de reducir la posibilidad de pérdidas. A continuación se muestra el esquema General de la Administración Integral de Riesgo:

Cabe remarcar que el negocio es de bajo riesgo, por su política conservadora y porque la filosofía del negocio es intermediación por cuenta de terceros, donde nunca operan más volumen de lo que se puede cumplir.

Riesgo Contable, Regulatorio y Competitivo

MCB publica sus resultados bajo los criterios de Contabilidad para Casas de Bolsa, emitidos por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV), los cuales siguen en lo general las normas de información financiera mexicanas (NIF), emitidas por el Consejo Mexicano para la Investigación y Desarrollo de normas e Información Financiera, A.C. (CINIF). Dichos resultados son responsabilidad del Consejo de Administración de la Casa de Bolsa bajo la responsabilidad de los directivos que lo suscriben y el análisis de HR Ratings se realizó de acuerdo a dichas políticas contables.

La Casa de Bolsa opera bajo los criterios de la “Circular Única de Casas de Bolsa” publicada en el Diario Oficial de la Federación el 6 de septiembre de 2004. Dicha Circular emitió los criterios contables a los que se deben de sujetar las casas de bolsa y complementada con los reportes regulatorios que incluyen las modificaciones a los criterios contables establecidos por la Comisión, que



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entraron en vigor durante 2008. Dado el cambio de Casa de Cambio a Casa de Bolsa los estados financieros anteriores a Noviembre 2008 no son comparativos.

La contabilidad de la Casa de Bolsa se ajusta a la estructura básica definida por el CINIF, de manera que la Casa de Bolsa observará los lineamientos contables de las NIF, excepto cuando a juicio de la CNBV sea necesario aplicar una normatividad o un criterio contable específico, tomando en consideración que cada Casas de Bolsa realiza operaciones especializadas.

Los estados financieros antes mencionados, presentan razonablemente, en todos los aspectos importantes, la situación financiera de MCB, S.A. (antes MCC), al 31 de diciembre de 2008 y 2007, los resultados de sus operaciones, las variaciones en el capital contable y los cambios en su situación financiera por los años terminados en esas fechas, de conformidad con los criterios contables establecidos por la Comisión. Asimismo, por la auditoría fiscal de Deloitte Touche Tohmatsu, la información consignada en las cuentas de orden presenta razonablemente la situación de las operaciones por cuenta de terceros y por cuenta propia y ha sido preparada de conformidad con los citados criterios contables.

La competencia de MCB viene de instituciones que manejan actividades de intermediación bursátil por cuenta de terceros y propias principalmente en Mercado de Divisas y de Dinero (Intercam, Arka y Mifel, a pesar de que Mifel es una Institución Bancaria representa una fuerte competencia por el tipo de clientes).



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Análisis de Riesgos Cuantitativos El análisis cuantitativo se basa en métricas financieras primarias obtenidas de un modelo financiero, en donde se estiman proyecciones y supuestos establecidos por HR Ratings. La calificación obtenida fue realizada bajo un escenario con nivel de estrés y refleja la capacidad de pago de MCB bajo condiciones económicas adversas. A continuación se muestran las características y factores de riesgo cuantitativos de la Institución:

Rentabilidad Las métricas calculadas en este caso son fundamentales para establecer el nivel de rentabilidad de la Casa de Bolsa, así como su capacidad para generar utilidades en base al servicio por intermediación y que incluye comisiones, ingreso por asesoría, compraventa e ingresos por intereses. En el análisis de estrés realizado por HR Ratings el resultado neto se ve influenciado de mayor manera por Comisiones y tarifas cobradas y pagadas pero principalmente por la Utilidad por compra-venta, representando el ingreso por el tipo de negocio. Lo cual tiene un impacto proporcional sobre el Activo y el Capital. A continuación mostramos el ROA y ROE esperado de la institución:

Desde que iniciaron sus operaciones como Casa de Bolsa la rentabilidad de la Institución se ha visto deteriorada por las condiciones económicas a nivel global. De igual manera el costo por la migración del negocio repercutió en altos gastos de administración durante los primeros meses, estimando una estabilidad para finales de este año. Consideramos que dichas condiciones negativas podrían haber tocado un mínimo en el segundo trimestre de 2009 con ROA y ROE 12m en -1.4% y -15.7%, respectivamente. Teniendo una consecuencia que se vería reflejada en los siguientes meses, con posibilidad de recuperación en la utilidad neta de Masari para principios del siguiente año donde se espera el break-even de la institución, gracias a mejores condiciones de mercado y la estabilidad



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generada por Comisiones y Tarifas Cobradas y una disminución en los Gastos de Administración. Esperamos que se alcance cierta estabilidad con un ROA y ROE estimados de 0.22% y 4.52% al 2T10, viniendo de resultados negativos durante el año 2009. Desde que iniciaron sus operaciones como Casa de Bolsa (noviembre 2008) la Institución ha registrado un sólido crecimiento en el monto de Inversiones en Valores con Subyacentes de Reportos del 455% a agosto 2009. No obstante, debido a la coyuntura económica global y a la juventud de la Institución esperamos que al cierre de 2009 dichas Inversiones en Valores alcancen un crecimiento de 457% después de un año de operación. Para medir la rentabilidad de la Casa de Bolsa tomamos en cuenta el margen operativo y margen neto, los cuales incluyen el resultado de la operación y la utilidad neta como porcentaje de los ingresos operativos de la Institución. En este sentido es importante mencionar que durante los últimos meses los ingresos de la operación han reflejado una fuerte caída representando un mínimo en julio 2009, donde se obtuvo una caída en el Margen Neto de 28.5% y Operativo de 27.1%. Dichos márgenes recibieron un doble impacto por los bajos Ingresos por Intereses y Utilidad por compraventa, a partir de la segunda mitad del 2009 esperamos una recuperación y estabilidad beneficiado por la tendencia en los mercados internacionales y alcanzando un resultado en Margen Neto y Margen Operativo de 6.63% y 5.16% en un lapso de 1 año. En la gráfica siguiente observamos la tendencia del Margen Operativo y Margen Neto, incluyendo nuestras expectativas hasta el cierre de 2011:

Eficiencia Operativa La eficiencia operativa de MCB es un área de oportunidad en la evaluación de riesgos cuantitativos. Las métricas de eficiencia de MCB muestran ciertas presiones actualmente, principalmente por los gastos e inversiones realizadas para la apertura de la Casa de Bolsa tenido un impacto negativo sobre el índice de eficiencia a ingresos e índice de eficiencia a activos registrando una caída del



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21.0% y 95.7% desde el inicio de sus operaciones hasta el 1T09, teniendo una recuperación del 31.1% y 65.7% a del 1T09 a julio 2009. Debido a condiciones económicas adversas durante la segunda mitad de 2008 y primer semestre de 2009 los gastos de administración repuntaron al cierre del segundo trimestre del 2009 hasta alcanzar 112.12% y 6.5%, en relación a los ingresos de la operación y activos totales, respectivamente. Con la mejora gradual esperada en el sistema financiero para los próximos meses y posible incremento en los ingresos y valores en administración de la Institución, esperamos observar cierta mejora en el índice de eficiencia a ingresos y activos. Se espera que la empresa mantenga un estable gasto de administración en cuanto termine de pagar la capacitación del personal debido a la migración y así incrementar los Ingresos por Operación. No obstante, esperamos que la generación de ingresos por comisiones e intereses y la utilidad por compra venta sea capaz de contrarrestar dicho efecto y registre niveles de alrededor de 78.09% y 4.27% para el índice de eficiencia a ingresos e índice de eficiencia a activos en los próximos 24 meses. En la imagen siguiente se observa la expectativa en la eficiencia operativa de MCB:

Riesgo de Mercado El riesgo de mercado se define como la sensibilidad de la institución ante cambios en tasas de interés, tipo de cambio y otros factores económicos. Dicha sensibilidad es medida en casas de bolsa con el Valor en Riesgo (VAR), el cual se establece para las diferentes mesas de operación en donde MCB tiene participación y en relación al capital global de la Institución. Debido a la coyuntura en los diferentes mercados, el VAR a capital global de la Institución registró ciertas presiones durante el 1T09. A febrero del 2009 el VAR a



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capital global de Masari alcanzó un máximo mensual en 1.44%, mostrando movimientos a la baja a partir de dicha fecha hasta alcanzar un 0.74% a junio del mismo año y esperando una tendencia con variación mínima conforme al tiempo para el cierre del 3T09. A pesar de que la primera mitad del semestre 2009 refleja mayores presiones se mantiene 1 punto por debajo del 2.5% del Capital Global que maneja como límite la Casa de Bolsa. Desde nuestro punto de vista, la vigilancia y monitoreo que realiza el área de administración de riesgos en relación al rompimiento del VAR, así como el límite de VAR establecido por la Casa de Bolsa, representaría un área de oportunidad a largo plazo, a pesar de la prudencia en toma de riesgos, al incursionar en nuevos nichos de mercado, se van a requerir de mayores sistemas de control especialmente en la operación intradía. El nivel de VAR a capital global establecido por la administración refleja la aversión al riesgo de la Institución y por lo tanto no representa una preocupación para HR Ratings. Para los próximos meses esperamos que gracias a la buena administración de activos, gradual recuperación en los mercados a nivel nacional y recuperación en la generación de utilidad, el VAR a capital global alcance niveles cercanos a 0.98% a finales del 2009 e incluso niveles de 0.95% a final del 2010.

Solvencia y Consumo de Capital La solvencia de MCB se mantiene en niveles sanos, registrando un índice de consumo de capital de 6.86% al 31 de marzo de 2009, manteniéndose dentro de los 10 primeros lugares según el “Boletín Estadístico de Casas de Bolsa” de la CNBV. Gracias a la acumulación de capital durante 2008 y mejor mezcla de activos, la Institución ha sido capaz de mantener un nivel de consumo de capital promedio de alrededor de 8.50% durante el primer semestre de 2009. Esperamos que durante los próximos meses la posible recuperación de los mercados a nivel nacional sea suficiente para incrementar ligeramente el nivel de capital.



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La estrategia de inversión diseñada por MCB en términos de la exposición al riesgo se basa en la prudencia del manejo del volumen de cuentas de terceros, es decir, no operan volúmenes que excedan la capacidad de operación de la Institución y que podría poner en riesgo el capital. Por ello, tiene un índice de consumo de capital sano, manteniéndose muy por debajo del promedio de sus competidores, con un capital global suficiente para cubrir los requerimientos de capital de la Institución. En cuanto al nivel de capitalización de la Casa de Bolsa, a pesar de que no es una métrica fundamental para estas instituciones, detectamos que en términos relativos la Casa de Bolsa se encuentra en niveles sanos, reduciendo el riesgo de incumplimiento ante posibles pérdidas en la valuación de sus activos. Al cierre de Junio de 2009 el índice de capitalización cerró en 54.87%, llegando a una estabilidad después de la volatilidad de los primeros meses de operación. En la gráfica siguiente se observa el nivel de índice de consumo de capital histórico, así como las expectativas de HR Ratings hasta diciembre de 2011:

Dado que dentro de las proyecciones realizadas por HR Ratings no se espera una recuperación acelerada en los activos administrados por la Casa de Bolsa en el corto plazo y esperamos que se mantenga una estrategia de inversión conservadora, el índice de consumo de capital y capitalización se deberán de mantener en niveles aceptables y sin generar un riesgo considerable en la calidad crediticia de la Institución. Al cierre de 2010 se espera un índice de consumo de capital alrededor de 15.38%, mientras que el índice de capitalización podría cerrar en 51.98%.



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Liquidez El valor de los activos circulantes en función de los pasivos circulantes es fundamental para evaluar la liquidez de MCB. En este sentido la Institución muestra una razón de liquidez de 1.24x a Junio de 2009, tomando en cuenta la posición activa y pasiva administrada de los clientes, reflejando un nivel sano en relación a Casas de Bolsa de características similares. Al primer semestre de 2009 MCB registraba disponibilidades por P$41 millones en su balance. Con ello, el monto de inversiones en valores mejoró ligeramente la razón promedio de liquidez registrada cuando se iniciaron operaciones, teniendo un índice de 2.25x en noviembre 2008. La liquidez de MCB se ha visto beneficiada por la generación de efectivo de la institución. A pesar de condiciones adversas, con mercados registrando alta volatilidad y caída en el nivel de rentabilidad; el capital y la operación continua de Masari, son lo suficientemente sólidos para mantener el mismo índice de liquidez. A continuación observamos el desempeño de la razón de liquidez, presentando un máximo de 5.00x en abril 2009, derivado de la caída en Operaciones con Valores y Derivados sin subyacentes de Reportos, despreciando la caída porque el valor de las inversiones se recupero al siguiente mes como se muestra a continuación;



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Conclusión De acuerdo al análisis realizado por HR Ratings a MCB, se tiene que a junio de 2009, la Casa de Bolsa opera con pérdidas netas en su estado de resultados, presionando el nivel de rentabilidad, eficiencia y de manera indirecta la concentración de financiamiento. A pesar de los factores antes mencionados, consideramos que el perfil conservador de la administración, baja exposición a riesgos de mercado, sólida base de clientes, experiencia en el mercado de divisas y nivel de capital contrarrestan parcialmente los efectos negativos. Esperamos que en los próximos meses la empresa llegue a su punto de equilibrio y que gracias a las estrategias en capacitación y mejora continua logren mejorar su rentabilidad y métricas financieras gradualmente. Dichas consideraciones suponen un nivel de riesgo relativo a una calificación de “HR BBB” y “HR3” en el largo y corto plazo, respectivamente.



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ANEXOS



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Masari Casa de Bolsa S.A. · Analista Jr. E-mail: [email protected] Felix Boni Director...

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