Mercado de Valores en América Latina : Desarrollo, Integración y

Autorregulación

Guillermo Larrain

Director - Centro de Regulación y Estabilidad MacrofinancieraFacultad de Economía y Negocios, Universidad de Chile

Presidente, ChileCapital Consultores

Presentación preparada para el 5 aniversario del Autorregulador del Mercado de Valores de Colombia

Bogotá 13 de julio, 2011

Indice

1. AMV, por oportunidad y concepto, felicitaciones

2. América Latina ha hecho grandes progresos, pero le falta mucho por avanzar

3. América Latina tiene enormes oportunidades, el camino es la integración financiera

4. Pero hay que seguir mejorando la institucionalidad de los países

5. Por sus innovaciones institucionales, felicitaciones Colombia

¿La autorregulación está en crisis?

• Willem Buiter (LSE, ex miembro del Board del Banco de Inglaterra)– Self-regulation in the financial sector has been a joke. It

has turned out to be an expensive joke. Those paying the bill are, unfortunately, not those who were laughing when the joke was told. It is time to get serious about regulation again

– Interpretación de un informe del IIF: • “We know we screwed up, but now we’ve learnt our lesson

(really we have!!) and we’ll never do it again; so there is no need to regulate us more severely and intrusively”

– Conclusión de Buiter:• Self-regulation stands in relation to regulation the way self-

importance stands in relation to importance

¿La autorregulación está en crisis?

• Algunas reacciones en América Latina– Confianza en el mercado y la autorregulación causas

de la crisis financiera mundial, resaltan investigadores de la UNAM (México)

– Se desplomó el mito de la autorregulación exitosa de los mercados financieros, Roberto González A. Observatorio Económico de América Latina

– ‘Autorregulación bancaria tuvo consecuencias devastadoras’, José Manuel González-Páramo, La Razón, Bolivia

Todo esto demuestra que hay una confusión entre

DesregulaciónAutorregulación

Aclaración de Conceptos

• Autorregulación, no es “chacota”, libertinaje• La Ley 964 de 2005 entendió que autorregulación

– facultad de adoptar normas sobre la actividad de intermediación de valores;

– verificar el cumplimiento de dichas normas y las demás del mercado de valores e

– imponer sanciones a quienes no las cumplan– el ámbito de la autorregulación se extiende a todas las

personas que realicen intermediación de valores, no solo comisionistas de bolsa

• No obstante que siempre se pueden mejorar las cosas, es claro que el concepto de Autorregulación que inspira al AMV no tiene nada que ver con la desregulación que en el fondo reclama Buiter.

La crisis mostró que la desregulación falló

• Lecciones del proceso político– El sector financiero fue un principal motor de la desregulación

– En varios gobiernos (R+D) y la Fed se creyó la promesa de la hipótesis de mercados eficientes (HME)

– En rigor, la HME no excluye las crisis. De hecho, puede haber burbujas racionales. Esto lo sabían, pero la lectura política de HME soslayó este pequeño detalle.

– Se debilitaron las instancias de supervisión en todos los niveles (FED, Tesoro, SEC, CFTC, OCC, ¿FDIC?…)

– Esta lógica se expandió a nivel internacional por varias vías (ejemplo, competencia Nueva York / Londres)

– Cuando llegó el momento, los que impulsaron la desregulación fueron rescatados

La crisis mostró que la desregulación falló

• Conceptualmente: HME “traders racionales no dejarán pasar una oportunidad de ganancia si tienen información oportuna” (R. Lucas)

• Conclusiones breves– Trader racional (maximizador, intertemporal, analítico)

• Individuos tienen todo tipo de patologías, traders también• Traders son empresas: normas de gobierno corporativo no bastaron• Empresas responden a incentivos: impuestos, normas contables• Los impuestos y normas contables son sujeto de lobby político

– Información suficiente y oportuna• Hedge Funds basan sus estrategias en que no haya información• No existía información de CDS• Se desarrollaron amplias actividades sin que hubiera información

disponible• El análisis de dicha información es costosa: confío en que otro lo hace

(ACR, Auditoras, Inversionistas Institucionales, Reguladores….)

Autorregulación vs Desregulación

• Lo que falló entonces fue la desregulación

• No es claro que hayamos ganado mucho con las reformas llevadas a cabo

• Los autorreguladores fallaron tanto como los reguladores

• Un aspecto crucial es la independencia de los reguladores financieros, tanto respecto de las industrias como de los gobiernos

• La autorregulación en serio, como la propone y concibe Colombia, merece ser considerada

Indice

1. AMV, por oportunidad y concepto, felicitaciones

2. América Latina ha hecho grandes progresos, pero le falta mucho por avanzar

3. América Latina tiene enormes oportunidades, el camino es la integración financiera

4. Pero hay que seguir mejorando la institucionalidad de los países

5. Por sus innovaciones institucionales, felicitaciones Colombia

Capitalización del Mercado Bursátil(% del PIB)

Liquidez del Mercado Bursátil(Transacciones como % de la Capitalización Bursátil / Turnover Ratio)

Pero #1: América Latina debe mejorar sus condiciones de liquidez

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50

100

150

200

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350

400

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Turn

ove

r R

atio

Market Capitalization (% GDP)

Dos mundos distintos

Desarrollados

América Latina

Pero #2: El mercado bursátil está doblemente concentrado

Propiedad

2009 : 5% de empresas listadas más grandes

Cantidad de Empresas

Cap.Bursátil

Liquidez

Argentina 5 56,8 49,1

Brazil 19 64,8 62,7

Chile 12 52,6 64,8

Colombia 4 51,7 48,4

Mexico 6 50,1 50,2

Peru 10 65,8 48

Actores relevantes

Pero #3: Las empresas listadas en bolsa son muy grandes, faltan muchas

0.00% 0.20% 0.40% 0.60% 0.80% 1.00% 1.20% 1.40% 1.60% 1.80%

Japan

U.S.

Spain

U.K.

Germany

Australia

France

Malaysia

Argentina

Ecuador

Brazil

Peru

Mexico

Bolivia

Costa Rica

Chile

Colombia

Switzerland

Panama

Pero #4: Participación Sectorial Desbalanceada: Caso del Sector Minero

Fuente: FIAB

Participacion en el PIB

Capitalización Bursátil

Argentina 3,0 0,0 3,0

Chile 21,5 4,0 17,5

Mexico 8,0 0,0 8,0

Colombia 5,8 36,0 -30,2

Perú 5,2 46,0 -40,8

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1. AMV, por oportunidad y concepto, felicitaciones

2. América Latina ha hecho grandes progresos, pero le falta mucho por avanzar

3. América Latina tiene enormes oportunidades, el camino es la integración financiera

4. Pero hay que seguir mejorando la institucionalidad de los países

5. Por sus innovaciones institucionales, felicitaciones Colombia

This time is different

• Desde la independencia América Latina ha buscado algún grado de integración.

• Bolívar, San Martín y O’Higgins dieron origen a 7 países

• Siglo XX: – Integración desde el Estado– Economías cerradas, protegidas

• Siglo XXI:– Integración desde las empresas, el Estado acompaña– Economías abiertas, competitivas

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Hechos estilizados de la integraciónInversión Extranjera

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

Argentina Brasil Chile Colombia México Perú

Flujos de Entrada a la Región, provenientes de otros países latinoamericanos(MMUS$)

18

América Latina es pequeña Crece rápido Baja penetración

MarketCap

(US$)2

AUM de fondos(US$)3

Activosbancarios

(US$)

Premio de seguros(US$)4

(% del total mundial, 2009) (CAGR, 2004-09) (% del PIB 2009)

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1. AMV, por oportunidad y concepto, felicitaciones

2. América Latina ha hecho grandes progresos, pero le falta mucho por avanzar

3. América Latina tiene enormes oportunidades, el camino es la integración financiera

4. Pero hay que seguir mejorando la institucionalidad de los países

5. Por sus innovaciones institucionales, felicitaciones Colombia

¿La década de los reguladores financieros?

• La década de los 90 fue de los Bancos Centrales: mejoró su institucionalidad, se focalizó su responsabilidad y el resultado está a la vista. La inflación (de demanda) dejó de ser el problema que era en los 80

• La década de los 2010 debe mejorar la institucionalidad de los reguladores financieros:– Focalización responsabilidades

– Mejorar condiciones de autonomía

– Pensar mejor su impacto sistémico

– Coordinar mejor con autorreguladores

– Elegir enfoque Unificado o Funcional, abandonar industrial

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1. AMV, por oportunidad y concepto, felicitaciones

2. América Latina ha hecho grandes progresos, pero le falta mucho por avanzar

3. América Latina tiene enormes oportunidades, el camino es la integración financiera

4. Pero hay que seguir mejorando la institucionalidad de los países

5. Por sus innovaciones institucionales, felicitaciones Colombia

Por sus innovaciones institucionales, felicitaciones Colombia!

• En los últimos 10 años Colombia ha realizado al menos tres innovaciones institucionales importantes– Creación de la Superintendencia Financiera, único

regulador global de América– Fusión de las tres bolsas (Bogotá, Medellín y

Occidente) y desmutualización de la Bolsa de Valores de Colombia

– Incorporación de capital privado en empresas públicas (ISA y Ecopetrol) con mejoramiento de sus gobiernos corporativos

– Creación del Autorregulador del Mercado de Valores de Colombia

Mercado de Valores en América Latina : Desarrollo, Integración y

Autorregulación

Guillermo Larrain

Director - Centro de Regulación y Estabilidad MacrofinancieraFacultad de Economía y Negocios, Universidad de Chile

Presidente, ChileCapital Consultores

Presentación preparada para el 5 aniversario del Autorregulador del Mercado de Valores de Colombia

Bogotá 13 de julio, 2011