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BANCO DE ESPAÑA 29 BALANZA DE PAGOS Y POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL DE ESPAÑA, 2012

2 LA CUENTA FINANCIERA Y LA POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL

EN EL AÑO 2012

Hasta finales de julio de 2012, la evolución de la cuenta financiera de la Balanza de Pagos

estuvo muy condicionada por la situación de inestabilidad que experimentaron los merca-

dos financieros, como consecuencia del agravamiento de las tensiones en el área del

euro, que sufrió la crisis de confianza más profunda desde la creación de la moneda úni-

ca1. Las tensiones en los mercados se intensificaron durante la primera mitad de 2012 y

alcanzaron su punto álgido al principio del verano, cuando las dudas sobre irreversibilidad

de la Unión Económica y Monetaria (UEM) generaron una gran inestabilidad financiera en

las economías de la zona percibidas como vulnerables. En España, se agravó la percep-

ción sobre los peligros inherentes a un creciente contagio entre riesgo soberano y riesgo

bancario, lo que redundó en un endurecimiento adicional de las ya estrictas condiciones

de financiación de los agentes residentes en los mercados mayoristas. En este contexto,

en la primera mitad del año, se produjo una fuerte aceleración de las salidas netas de

fondos hacia el exterior, a partir de unos importes que ya en la segunda mitad de 2011

habían resultado muy elevados, lo que desembocó en una severa crisis de financiación de

balanza de pagos.

Con todo, el mantenimiento de una política de liquidez generosa del Eurosistema, junto

con la disponibilidad de activos de garantía en el sistema bancario español, permitieron

amortiguar el impacto de dichas tensiones sobre la economía española. Ante la gravedad

de la situación, en julio, se formalizó un programa de ayuda financiera, solicitado por el

Gobierno español y acordado con las instituciones europeas, para la recapitalización de

algunas entidades financieras. Las características de la ayuda, que, finalmente, se instru-

mentó a través del Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE), y los compromisos asumi-

dos se concretaron en la firma de un Memorando de Entendimiento. Al mismo tiempo, se

aceleraron algunas reformas estructurales y se aprobaron nuevas medidas encaminadas

a la reducción del déficit público. En el mes de agosto, tras el anuncio del BCE de un pro-

grama condicionado de compra de deuda (Outright Monetary Transactions, OMT), se re-

dujo sustancialmente la percepción del riesgo de redenominación en el área del euro y se

atenuó considerablemente la presión sobre España.

Como consecuencia de la elevada incertidumbre y la inestabilidad existentes hasta el mes

de julio de 2012, las rentabilidades y las primas de riesgo de los títulos emitidos por los

agentes residentes en España registraron significativos repuntes. En particular, el tipo de

interés de la deuda pública española a diez años y el diferencial frente a la referencia ale-

mana al mismo plazo se situaron en los niveles más elevados desde el inicio de la UEM,

llegando a superar el 7,5 % y los 630 puntos básicos (pb), respectivamente (véase gráfi-

co 2.1). Asimismo, las primas de riesgo crediticio alcanzaron niveles máximos desde el

inicio de la crisis de deuda soberana, tanto para las entidades de crédito como para las

sociedades no financieras. Por su parte, las cotizaciones bursátiles descendieron con

fuerza a lo largo de primer semestre de 2012, con más intensidad que en otros mercados

europeos, y el euro se depreció. Sin embargo, a partir del mes de agosto, cuando las du-

das sobre el futuro de la UEM comenzaron a atenuarse, los mercados de financiación

exterior volvieron a reabrirse para las entidades españolas y las primas de riesgo de los

valores emitidos por los distintos sectores residentes se redujeron significativamente, en

2.1 Rasgos básicos

1 Véanse los capítulos 1 y 2 del Informe Anual, 2012, Banco de España (2013).


particular las de la deuda pública española. Esta tendencia a la mejoría de los mercados

financieros ha continuado en la parte transcurrida de 2013, aunque con algunos episodios

de volatilidad. De hecho, la situación aún no se ha normalizado plenamente, como puso de

manifiesto la reaparición de algunas tensiones a raíz del resultado de las elecciones en

Italia y de la negociación del paquete de ayuda a Chipre.

En el contexto descrito anteriormente, la captación neta de fondos, mediante valores de

renta fija, por parte de las instituciones financieras continuó siendo negativa2. Por su par-

te, las AAPP realizaron emisiones netas en el conjunto del año 2012, si bien un 18 % infe-

riores a las el año precedente, en parte debido a que apelaron en mayor medida a fuentes

de financiación alternativas y, de manera especial, a través de créditos3. En cambio, las

emisiones de valores de renta fija realizadas por las sociedades no financieras aumenta-

ron notablemente, aunque siguieron representando un porcentaje reducido del tamaño

2 Las emisiones netas de las IFM, aunque fueron positivas, no llevaron asociadas captación de recursos, ya que

fueron inferiores al aumento de su autocartera (lo que indica que estos activos se retuvieron para utilizarlos como

garantía en las operaciones con el Eurosistema). Por su parte, las amortizaciones efectuadas por los fondos de

titulización y las filiales no monetarias de las instituciones financieras monetarias fueron superiores a las de 2011.

3 El mayor volumen de fondos captados a través de créditos refleja, fundamentalmente, el plan de pago a provee-

dores y el préstamo del MEDE al Tesoro en el marco de las ayudas para la recapitalización de algunas entidades

financieras españolas.

FUENTES: Banco Central Europeo y Banco de España.

a Tipos de interés a tres meses en el mercado interbancario.b Rendimiento de la deuda pública a diez años.

0

20

40

60

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100

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00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

IBEX-35 DJ EUROSTOXX S&P 500 NIKKEI 225

ÍNDICES DE LAS BOLSAS INTERNACIONALES

Base 100 = ene 2000

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00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

DÓLAR YEN LIBRA

EVOLUCIÓN DE LOS TIPOS DE CAMBIO DEL EURO

Base 100 = ene 2000

0

1

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3

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5

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00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

UEM ESTADOS UNIDOS JAPÓN

TIPOS DE INTERÉS A CORTO PLAZO (a)

%

0

1

2

3

4

5

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7

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00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

UEM ESTADOS UNIDOS JAPÓN ESPAÑA

TIPOS DE INTERÉS A LARGO PLAZO (b)

%

EVOLUCIÓN FINANCIERA INTERNACIONAL GRÁFICO 2.1


total del mercado de renta fija privada y de la financiación obtenida por este sector. Por

último, las emisiones netas de renta variable también se incrementaron, debido a las am-

pliaciones de capital llevadas a cabo por las entidades de crédito, si bien una parte impor-

tante de las mismas fueron suscritas por el FROB. Por el contrario, las emisiones de ins-

trumentos de renta variable de las sociedades no financieras descendieron.

Con este trasfondo de acusada inestabilidad, sobre todo en la primera parte del año, las

transacciones financieras entre España y el resto del mundo, excluido el Banco de Espa-

ña, generaron salidas netas de capitales en 2012, por valor de 173 mm (16,5 % del PIB,

9 puntos porcenturales (pp) más que en 2011; véase cuadro 2.1), cifra que encubre un

perfil diferenciado a lo largo del año, con salidas netas de fondos hasta agosto por valor

de 254 mm (24,2 % del PIB anual) y entradas netas por un importe de 81 mm entre sep-

tiembre y diciembre. En los ocho primeros meses de 2012, las salidas netas resultaron

principalmente de la disminución de las tenencias en manos de no residentes de bonos y

obligaciones emitidas por todos los sectores residentes, así como de los repos y depósi-

tos. Durante las tensiones, las Instituciones Financieras Monetarias (IFM) residentes au-

mentaron sus inversiones en el exterior materializadas en forma de otra inversión a corto

plazo, al igual que los hogares y las sociedades no financieras españolas, aunque, en este

caso, de manera bastante moderada. Finalmente, las instituciones financieras residentes

y, en menor medida, las AAPP continuaron reduciendo sus tenencias de bonos y obliga-

ciones extranjeros, sobre todo durante los episodios de mayores tensiones financieras. A

partir de agosto, las entradas de fondos fueron el resultado, fundamentalmente, de las

inversiones que realizaron los no residentes en valores de renta fija, emitidos por las AAPP

y, en segundo término, por los Otros Sectores Residentes (OSR) —tanto por las filiales no

monetarias de las IFM como por las sociedades no financieras—.

Las salidas netas de fondos al exterior registradas en 2012, junto con las necesidades de fi-

nanciación generadas por la cuenta corriente y de capital en ese mismo período (4.679 millo-

nes de euros), se cubrieron principalmente con el aumento de 173.515 millones de euros de

la posición deudora neta del Banco de España frente al resto del mundo (véase gráfico 2.2),

lo que refleja la apelación de las entidades de crédito a la financiación del Eurosistema. El

saldo deudor del Banco de España frente al exterior aumentó hasta el mes de agosto, ya que,

en consonancia con la evolución descrita anteriormente, desde septiembre sus pasivos netos

se redujeron en 93.918 millones, tendencia que continúa en la parte de transcurrida de 2013.

En 2012, el saldo deudor neto que España mantiene frente al exterior, medido a través de

la Posición de Inversión Internacional (PII), se amplió ligeramente (un 0,6 % anual), hasta

situarse en 976 mm de euros, el 93 % del PIB (1,7 pp por encima del año anterior y 0,7 pp

menos que el máximo de 2009) (véanse gráfico 2.3 y cuadro 2.2). Si se excluye el Banco

de España, la PII deudora neta intensificó su corrección, al disminuir 14,5 pp del PIB,

hasta el 69,2 %. Esta disminución se explica por las salidas netas de fondos y por un

efecto valoración negativo (el impacto agregado de la evolución de los precios de los ins-

trumentos financieros y de los tipos de cambio sobre el valor de los activos y pasivos

exteriores y de los otros ajustes4 contribuyó a ampliar el saldo deudor frente al resto del

4 De acuerdo con los estándares estadísticos internacionales, la PII valora los activos financieros y pasivos exte-

riores a los precios de mercado y tipos de cambio vigentes al final del período de referencia. Por consiguiente,

la variación de los precios, expresados en moneda nacional, de los instrumentos que componen la PII tiene un

impacto directo sobre la evolución del saldo acreedor o deudor frente al exterior. De ahí que la variación de la PII

entre dos momentos del tiempo venga determinada no solo por las transacciones financieras entre los residen-

tes de una economía y el resto del mundo, que reflejan la necesidad o capacidad de financiación de la nación

en dicho período, sino también por los cambios de valor que experimentan los instrumentos financieros que

componen el stock de activos financieros y pasivos (lo que se denomina «efecto valoración»).


mundo) (véase cuadro 2.3). Como contrapartida, la posición deudora neta del Banco de

España se amplió sustancialmente (en 16,2 pp del PIB, hasta el 23,8 %). La relativa esta-

bilización de la PII, a pesar de la notable reducción del déficit exterior, ilustra las dificulta-

des para corregir de forma rápida el elevado endeudamiento exterior de España (véase el

recuadro 2.1).

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Saldo de la cuenta corriente más cuenta de capital -6,5 -8,3 -9,6 -9,1 -4,4 -3,9 -3,2 -0,4

Saldo de la cuenta nanciera (a) 6,9 11,3 8,2 6,4 4,0 2,6 -7,6 -16,5

Variación de pasivos frente al exterior (b) 24,5 25,8 22,6 10,9 6,2 0,1 -5,5 -12,9

Inversiones exteriores directas 2,2 2,5 4,5 4,8 0,7 2,9 1,8 2,1

Instituciones nancieras monetarias 0,0 0,0 0,1 0,1 0,1 0,2 0,2 0,3

Otros sectores residentes 2,2 2,5 4,4 4,7 0,6 2,6 1,6 1,8

Inversiones de cartera 15,2 19,9 9,1 -2,0 4,6 -3,4 -6,6 -4,7

Administraciones Públicas 0,3 1,4 -1,6 1,6 5,4 1,4 -1,0 0,5

Instituciones nancieras monetarias 6,2 8,3 3,6 -1,3 1,6 -2,0 -3,2 -3,9

Otros sectores residentes 8,7 10,2 7,0 -2,3 -2,4 -2,8 -2,4 -1,3

Otras inversiones 7,1 3,5 9,1 8,1 0,8 0,6 -0,8 -10,2

Administraciones Públicas 0,0 0,1 0,0 0,3 0,2 0,5 0,2 5,2

Instituciones nancieras monetarias 5,6 0,4 7,2 6,9 0,7 -0,7 -1,8 -14,4

Otros sectores residentes 1,5 3,0 1,9 0,9 -0,1 0,8 0,8 -1,1

Variación de activos frente al exterior (c) 17,6 14,5 14,4 4,5 2,2 -2,6 2,0 3,5

Inversiones exteriores directas 3,7 8,4 9,5 4,7 0,9 2,7 2,5 -0,4

Instituciones nancieras monetarias 0,1 0,6 2,9 0,6 0,6 -0,6 1,5 -0,2

Otros sectores residentes 3,6 7,8 6,6 4,1 0,3 3,3 1,0 -0,2

Inversiones de cartera 8,8 -0,4 -0,8 -2,0 0,3 -6,2 -4,0 0,4

Administraciones Públicas 0,5 1,1 0,6 0,2 -1,2 -0,6 -0,1 -0,5

Instituciones nancieras monetarias 4,5 -3,1 0,3 0,7 0,8 -3,3 -0,7 2,1

Otros sectores residentes 3,7 1,6 -1,7 -2,9 0,7 -2,3 -3,1 -1,3

Otras inversiones 5,2 6,7 5,3 1,1 0,4 1,7 3,4 4,3

Administraciones Públicas 0,1 0,0 0,1 0,1 0,1 0,3 0,6 1,9

Instituciones nancieras monetarias 4,4 6,0 4,8 0,7 0,3 0,8 1,6 1,5

Otros sectores residentes 0,8 0,7 0,4 0,4 -0,1 0,6 1,1 0,9

Derivados nancieros (d) 0,0 -0,2 0,4 0,6 0,6 -0,8 0,2 -0,8

Variación neta de activos exteriores del Banco de España (e) -0,2 -2,6 1,4 2,8 1,0 1,5 10,3 16,5

De la cual:

Activos de reserva 0,2 0,0 0,0 -0,1 -0,1 -0,1 -0,9 -0,2

Activos netos frente al Eurosistema 1,6 -1,3 2,7 2,9 0,6 0,9 11,7 15,5

Otros activos netos -2,0 -1,3 -1,3 -0,1 0,6 0,6 -0,5 1,3

PRO MEMORIA

Saldo de la cuenta nanciera, incluyendo Banco de España 6,7 8,7 9,6 9,2 5,0 4,1 2,7 0,0

Errores y omisiones (f) -0,2 -0,4 0,0 -0,1 -0,5 -0,3 0,5 0,4

DETALLE DE LA CUENTA FINANCIERA DE LA BALANZA DE PAGOS CUADRO 2.1

% del PIB

FUENTE: Banco de España.

a Excluido el Banco de España.b Un signo positivo signi ca aumento de pasivos; por tanto, entrada de capitales.c Un signo positivo signi ca aumento de activos; por tanto, salida de capitales.d Se contabilizan como neto de netos y convencionalmente se han asignado a la variación neta de activos.e Un signo positivo (negativo) supone una disminución (aumento) de los activos exteriores del Banco de España.f Un signo positivo (negativo) supone un ingreso (pago) no contabilizado en otra rúbrica de la Balanza.



a Excluido el Banco de España.b Un signo negativo (positivo) supone un aumento (disminución) de los activos netos del Banco de España frente al exterior.

-200

-150

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0

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2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

NECESIDAD DE FINANCIACIÓN FLUJOS NETOS DE FINANCIACIÓN (VNP – VNA) (a) VARIACIÓN NETA DE ACTIVOS DEL BANCO DE ESPAÑA (b)

PERÍODO 2000-2012

mm de euros

FINANCIACIÓN DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA GRÁFICO 2.2


-100

-50

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50

100

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250

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

NETO ACTIVO PASIVO

% del PIB

EVOLUCIÓN DE LA POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL GRÁFICO 2.3

PII netaPII neta sin

Banco de EspañaPII neta

PII neta sin

Banco de España

2009 -982,2 -1.026,3 -93,7 -97,9

2010 -931,5 -961,8 -88,8 -91,7

2011 -971,0 -890,1 -91,3 -83,7

2012 -976,4 -726,1 -93,0 -69,2

Valor del stock (mm de euros) Porcentaje del PIB (%)

POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL. EVOLUCIÓN RECIENTE CUADRO 2.2



Para valorar el endeudamiento que España mantiene frente al resto del mundo es necesa-

rio considerar, también, la evolución de la deuda externa bruta, que incluye únicamente

los pasivos que generan obligaciones de pago (véase cuadro 2.4)5. En 2012, la deuda

exterior bruta aumentó en 2 pp del PIB, hasta el 166,9 %, con un incremento del endeu-

damiento de las AAPP y, en especial, del Banco de España frente al Eurosistema, que

contrarrestó la disminución de la deuda externa del sector privado, que correspondió,

fundamentalmente, a las IFM. En relación con el volumen acumulado, buena parte de la

deuda externa viva ha sido emitida por el sector financiero, y de ella, a su vez, un por-

centaje elevado corresponde a valores de inversión de cartera con plazo de vencimiento

superior a un año —en torno a un 99 % del total en el caso de las IFM—. No obstante, no

se deben minusvalorar los riesgos que suponen unos elevados niveles de deuda externa,

particularmente en episodios de tensiones financieras6.

La situación comparativa del endeudamiento neto de la economía española, medido por

la PII y la deuda exterior bruta, muestra en España un mejor comportamiento relativo res-

pecto a otras economías periféricas de la UEM altamente endeudadas con el resto del

mundo. En general, las caídas del PIB nominal están dificultando la corrección de las po-

siciones netas deudoras, a pesar de que, durante 2012, en Portugal y Grecia se registra-

ron efectos valoración positivos7 (véase gráfico 2.4).

Las transacciones financieras con el resto del mundo dieron lugar a salidas netas de fondos en

la inversión de cartera y, sobre todo, en la otra inversión (fundamentalmente, préstamos, depó-

sitos y repos), que contrarrestaron ampliamente las entradas netas generadas por la inversión

exterior directa (IED) y los derivados financieros (véase gráfico 2.5)8. Atendiendo al plazo de las

operaciones, en 2012 se agudizó la tónica ya observada en 2011, con salidas netas materiali-

zadas, principalmente, a través de instrumentos a corto plazo (véase gráfico 2.6).

2.2 Desglose por

instrumentos de

inversión

Efecto

valoración

y otros

ajustes

Niveles Niveles % (b) Niveles % (b)

2009 -982,2 -119,1 -52,0 -67,1 1.341,5 -17,6 18,6 -36,2 -2,7 2.323,6 101,5 70,6 30,9 1,4

2010 -931,5 50,7 -43,3 94,0 1.347,9 6,4 -33,0 39,4 2,9 2.279,3 -44,3 10,3 -54,6 -2,3

2011 -971,0 -39,5 -28,7 -10,9 1.384,4 36,5 36,4 0,1 0,0 2.355,4 76,1 65,1 10,9 0,5

2012 -976,4 -5,4 -0,4 -5,0 1.408,3 23,9 26,1 -2,2 -0,2 2.384,7 29,3 26,6 2,8 0,1

Pasivo

Valor

del

stock

Variación

de

stocksTransacción

Efecto valoración

y otros ajustesVariación

de

stocksTransacción

Activo

Efecto valoración

y otros ajustes

Neto (a)

Valor

del

stock

Variación

de

stocksTransacción

Valor

del

stock

CONCILIACIÓN ENTRE LA VARIACIÓN DE STOCKS Y TRANSACCIONES DE LA BALANZA DE PAGOS CUADRO 2.3

mm de euros


a Un signo (–) signi ca una variación de los pasivos superior a la de los activos. b Diferencia entre la variación del stock y las transacciones de balanza de pagos, en términos del stock al comienzo del período.

5 La deuda externa de un país comprende los saldos de todos los pasivos frente a no residentes que impliquen la

realización futura de pagos por amortización, por intereses o por ambos (todos los instrumentos financieros,

excepto las participaciones en el capital y los derivados financieros); por tanto, aproxima los pasivos exigibles.

En España, los pasivos exigibles suponen alrededor del 75 % de los pasivos exteriores totales de España. El

resto está formado por las acciones y otras formas de participación en el capital de las empresas y por los de-

rivados financieros.

6 Véase Banco de España (2012), «Riesgos de refinanciación del endeudamiento exterior de la economía españo-

la», recuadro 6.2, Informe Anual, 2011.

7 Véase BCE (2013), Boletín Mensual, abril.

8 Salvo indicación expresa, están excluidas las operaciones y posiciones del Banco de España.


RECUADRO 2.1LA DINÁMICA DE LA POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL DEUDORA NETA

DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA

La reciente mejora del saldo exterior ha permitido detener la di-

námica expansiva de la posición de inversión internacional deu-

dora neta de España (PII), que, tras alcanzar un nivel máximo

cercano al 94 % del PIB en 2009, se situó en el 93 % a finales de

20121. Esta modesta corrección de la PII pone de manifiesto que

una reducción sustancial en su saldo deudor requerirá mantener

superávits exteriores de forma persistente. La magnitud del su-

perávit exterior necesario para que la PII relativa al PIB retome

niveles sustancialmente inferiores a los actuales depende, ade-

más del nivel inicial de la posición deudora, de la evolución de la

rentabilidad exigida por los pasivos contraídos frente al resto del

mundo y de la tasa de crecimiento del PIB.

La contribución de los factores anteriores a la evolución del en-

deudamiento exterior neto de España frente al exterior ha sido

dispar a lo largo de los últimos años, con dos períodos clara-

mente diferenciados (véase gráfico adjunto).

En el período transcurrido desde 1999 hasta la segunda mitad

de 2007, momento en que la economía española comenzó a

desacelerarse, el saldo exterior corriente primario se deterioró

significativamente, pasando de registrar un superávit del 0,6 %

del PIB a un déficit del 7,2 %. El mayor recurso al ahorro exterior

coincidió con una etapa de notable dinamismo de la economía

española, en la que el PIB registró un crecimiento anual medio

del 3,7 %, en términos reales, lo que permitió moderar el au-

mento de la ratio de la PII neta sobre el PIB. Por su parte, el

descenso de los tipos de interés contribuyó a reducir los pagos

netos realizados al resto del mundo hasta el año 2004, mientras

que su repunte posterior, hasta el año 2007, operó en la direc-

ción contraria. En el conjunto de este período, la apreciación del

euro y el mejor comportamiento relativo de la bolsa española

frente a la europea y estadounidense explican la contribución

tan negativa de los efectos valoración al deterioro de la PII neta

de España.

En los años posteriores, la evolución de los principales determi-

nantes del endeudamiento exterior ha estado condicionada por

la crisis financiera y económica, y, especialmente, en el período

más reciente, por los varios episodios de crisis de deuda sobe-

rana registrados en algunas economías del área del euro, que,

en ocasiones, tuvieron un fuerte impacto en las condiciones de

financiación de la economía española. En concreto, desde 2008

hasta 2012, el PIB español sufrió una contracción media anual,

en términos reales, del 0,8 %, mientras que el déficit exterior

corrien te primario se corrigió, hasta alcanzar un ligero superávit

en 2012, del 0,7 % del PIB. Por su parte, la evolución de los ti-

pos de interés a lo largo de este período más reciente ha estado

influenciada por las tensiones en el área del euro. Así, los tipos

de interés de la deuda pública española comenzaron a repuntar

con fuerza a partir de la primera mitad de 2010 y, tras varias fa-

ses de sucesivas aceleraciones y moderaciones, llegaron a al-

canzar niveles máximos desde la introducción del euro en los

meses centrales de 2012, para, posteriormente, reducirse nota-

blemente. A diferencia del período expansivo, los efectos valo-

ración contribuyeron positivamente a la corrección del saldo

deudor, en un contexto de depreciación del tipo de cambio del

euro y descenso de las cotizaciones bursátiles.

-80

-60

-40

-20

0

20

40

1999-2007 2008-2012

EFECTO PIB EFECTOS VALORACIÓN PAGOS NETOS DE RENTAS SALDO POR CUENTA CORRIENTE PRIMARIO CAMBIOS EN LA PII NETA

VARIACIONES DE LA PII NETA Y SUS DETERMINANTES

% del PIB


1 Una parte de la PII neta está materializada en participaciones del capital en

las empresas, es decir, en pasivos no exigibles y que, por tanto, no conlle-

van un aumento automático de las obligaciones de pago de rentas futuras

ni generan por sí mismos problemas de refinanciación. Cuando se exclu-

yen tanto del activo como del pasivo las participaciones en el capital (tanto

las materializadas en forma de inversión directa como en cartera), la PII

neta de la economía española se sitúa a finales de 2012 en el 89 % del PIB.


RECUADRO 2.1LA DINÁMICA DE LA POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL DEUDORA NETA

DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA (cont.)

En la parte transcurrida de 2013, el saldo primario ha continuado

registrando un saldo superavitario que, según las últimas previ-

siones disponibles, se ampliará en los próximos trimestres,

abriendo la posibilidad de que la PII neta inicie una suave tra-

yectoria descendente. No obstante, la evidencia anterior sugiere

que avances adicionales y significativos en la corrección de

la PII neta requieren el mantenimiento de un superávit exterior y

la recuperación de una senda de crecimiento sostenido. En este

sentido, la introducción de reformas estructurales que eleven el

crecimiento potencial y mejoren la competitividad de la econo-

mía española, por un lado, y reduzcan su dependencia importa-

dora, por otro, resultan necesarias para registrar superávits

corrien tes primarios persistentes y, por tanto, reducir el endeu-

damiento neto frente al resto del mundo a medio plazo.

En consonancia con la composición y el signo de las transacciones financieras realiza-

das en el conjunto del año, disminuyeron apreciablemente los saldos deudores en in-

versión de cartera y, en particular, en otra inversión. En cambio, el saldo acreedor de la

inversión directa pasó a ser ligeramente deudor y la posición acreedora en derivados

financieros se redujo levemente (véase cuadro 2.5). Como resultado de esta evolución,

la otra inversión perdió peso relativo en el pasivo, a favor del resto de instrumentos,

mientras que se redujo la participación de la IED en el total de los activos exteriores

(véase cuadro 2.6).

La economía española registró en 2012 entradas netas en forma de IED9 por valor de

25.387 millones de euros (2,4 % del PIB), cifra que constituye un máximo histórico y que

se explica tanto por las desinversiones en el exterior acumuladas en 2012, por primera vez

en la serie anual de Balanza de Pagos, como, fundamentalmente, por el incremento de las

inversiones del exterior en España, que, no obstante, se mantuvieron por debajo del pro-

medio de los años inmediatamente anteriores a la crisis financiera (véase gráfico 2.7), en

un contexto de disminución de los flujos globales de IED en 2012, que, valorados en eu-

ros, cayeron un 8 % interanual, de acuerdo con la información más reciente proporcionada

por la OCDE. Este descenso fue más acusado en la UE y en Estados Unidos, mientras que

algunas economías emergentes se beneficiaron de mayores entradas de inversión directa,

destacando, en particular, China, que fue el primer receptor de IED del exterior, desban-

cando a Estados Unidos10.

La inversión directa de España en el exterior originó entradas de fondos (es decir, desin-

versiones) por valor de 3.790 millones de euros, en contraste con las salidas de 26.313

millones del año anterior. Estas operaciones, junto con el impacto negativo del efecto

valoración y con otros cambios en volumen sobre el conjunto de activos, explican la

reducción del stock de IED de España en el exterior en 2012 (de 1,5 pp del PIB, hasta el

45,2 % del PII). Por instrumentos, las desinversiones de IED fueron el resultado de las

ventas netas de acciones, que compensaron las inversiones efectuadas mediante el resto

2.2.1 INVERSIÓN EXTERIOR

DIRECTA

9 Conviene recordar que los datos de IED en la Balanza de Pagos española incluyen las operaciones de las deno-

minadas Empresas de Tenencias de Valores Extranjeros (ETVE), que, en términos generales, no dan lugar ni a

entradas ni a salidas de capital, sino que representan, principalmente, anotaciones contables. Las ETVE son

establecidas por grupos multinacionales no residentes para centralizar la tenencia de sus inversiones directas

exteriores en terceros países. Esta rúbrica incluye otras empresas holding que, no siendo estrictamente ETVE,

se han establecido en España con la finalidad principal de canalizar inversiones directas. Si se descuentan las

operaciones realizadas por las ETVE, el comportamiento de la IED no cambia significativamente en 2012 en

términos cualitativos.

10 Para más información, véase OCDE (2013), FDI in figures, abril.


I TR II TR III TR IV TR

Deuda externa 1.715 1.754 1.776 1.791 1.748 1.752

Excluido el Banco de España 1.664 1.578 1.499 1.382 1.348 1.414

Inversiones exteriores directas 180 177 177 175 175 175

Préstamos con a iadas 112 108 108 105 106 107

Préstamos con inversionistas directos 68 70 70 69 69 68

Inversiones de cartera 765 687 647 566 572 634

Otras inversiones (a) 719 714 675 642 601 605

Banco de España 51 175 276 409 400 337

2010 20112012

DEUDA EXTERNA DE ESPAÑA Desglose por instrumentos

CUADRO 2.4

mm de euros


a Incluye, principalmente, préstamos, depósitos y repos.

FUENTE: Fondo Monetario Internacional, Banco Mundial, OCDE, BPI y fuentes nacionales.

a Se presenta el último dato disponible, que corresponde al cuarto trimestre de 2012, excepto para Francia (cuarto trimestre de 2011). En cuanto a los datos de deuda externa, se presenta el último dato disponible (cuarto trimestre de 2012).

b Los países se nombran con su código ISO (ES: España; DE: Alemania; FR: Francia; IT: Italia; PT: Portugal).

-140

-120

-100

-80

-60

-40

-20

0

20

40

60

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

PT FR DE IT ES

PII NETA

% del PIB

POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL NETA Y DEUDA EXTERNA BRUTA: COMPARACIÓN INTERNACIONAL (a) (b)

GRÁFICO 2.4

0

50

100

150

200

250

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

PT FR DE IT ES

DEUDA EXTERNA BRUTA

% del PIB

2010 2011 2012 I TR II TR III TR IV TR

Posición de Inversión Internacional neta (A – P) -88,8 -91,3 -93,0 -964 -957 -959 -976

Excluido el Banco de España -91,7 -83,7 -69,2 -779 -642 -650 -726

Inversiones exteriores directas 1,8 1,5 -0,5 17 12 14 -6

Inversiones de cartera -60,5 -55,8 -51,3 -536 -458 -484 -538

Otras inversiones (a) -33,2 -30,0 -17,6 -262 -201 -183 -184

Derivados nancieros 0,3 0,6 0,2 3 5 3 2

Banco de España 2,9 -7,6 -23,8 -185 -315 -309 -250

2012

mm de euros% del PIB

POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL. RESUMEN CUADRO 2.5


a Incluye, principalmente, préstamos, depósitos y repos.



a Excluido el Banco de España.b Los derivados nancieros se contabilizan como neto de netos y convencionalmente se han asignado a la variación neta de activos.

-200

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

DERIVADOS FINANCIEROS OTRAS INVERSIONES

INVERSIONES DE CARTERA INVERSIONES EXTERIORES DIRECTAS

DE ESPAÑA EN EL EXTERIOR Variación neta de activos (b)

mm de euros

-200

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

OTRAS INVERSIONES INVERSIONES DE CARTERA

INVERSIONES EXTERIORES DIRECTAS

DEL EXTERIOR EN ESPAÑA Variación neta de pasivos

mm de euros

TRANSACCIONES FINANCIERAS CON EL EXTERIOR, POR INSTRUMENTOS (a) GRÁFICO 2.5

-250

-200

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

250

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

DERIVADOS FINANCIEROS OTRAS INVERSIONES INVERSIONES DE CARTERA INVERSIONES EXTERIORES DIRECTAS TOTAL

NETO VNP - VNA

mm de euros

FUENTES: Banco de España.

a La renta a a corto plazo está formada por instrumentos del mercado monetario y otra inversión a corto plazo; la renta a largo plazo, por bonos y obligaciones y otra inversión a largo plazo. Excluye el Banco de España.

-250

-200

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

250

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

A LARGO PLAZO A CORTO PLAZO TOTAL

NETO (VNP – VNA) (a)

mm de euros

CUENTA FINANCIERA: RENTA FIJA POR PLAZOS GRÁFICO 2.6


Activo Pasivo Activo Pasivo Activo Pasivo Activo Pasivo

% sobre el total

Media 2007-2009 33,1 19,0 30,8 47,0 30,0 30,2 6,1 3,9

2010 38,6 21,1 24,6 42,5 29,3 32,3 7,5 4,1

2011 38,5 22,1 20,0 39,0 30,6 32,7 10,9 6,2

2012 36,0 23,5 20,9 39,8 31,9 29,6 11,2 7,2

Valor del stock (mm de euros)

Media 2007-2009 418 420 389 1.038 379 667 77 85

2010 489 470 312 946 371 719 95 92

2011 497 481 258 851 395 714 140 134

2012 475 481 276 815 421 605 148 146

Inversión exterior directa Inversión de cartera Otra inversión Derivados nancieros

POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL Desglose por instrumentos (a)

CUADRO 2.6


a Excluido el Banco de España.



-80

-60

-40

-20

0

20

40

60

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

FINANCIACIÓN A EMPRESAS RELACIONADAS

INMUEBLES

OTRAS PARTICIPACIONES Y BENEFICIOS REINVERTIDOS

ACCIONES

TOTAL

NETO VNP - VNA

mm de euros

-200

-100

0

100

200

300

400

500

600

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

NETA

ACTIVO

PASIVO

POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL

mm de euros

-40

-20

0

20

40

60

80

100

120

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

FINANCIACIÓN A EMPRESAS RELACIONADAS INMUEBLES OTRAS PARTICIPACIONES Y BENEFICIOS REINVERTIDOS ACCIONES

SALIDAS Variación neta de activos

mm de euros

-40

-20

0

20

40

60

80

100

120

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

FINANCIACIÓN A EMPRESAS RELACIONADAS INMUEBLES OTRAS PARTICIPACIONES Y BENEFICIOS REINVERTIDOS ACCIONES

mm de euros

ENTRADAS Variación neta de pasivos

INVERSIONES EXTERIORES DIRECTAS (a) Transacciones nancieras con el exterior y Posición de Inversión Internacional

GRÁFICO 2.7


de instrumentos, entre los que destacaron los beneficios no distribuidos y el repunte

experimentado por las otras participaciones en el capital. Por el contrario, el volumen de

financiación entre empresas relacionadas, aunque positivo, se redujo notablemente res-

pecto al año anterior. Atendiendo a las ramas de actividad, las desinversiones en el exterior

se concentraron en «Transporte y almacenamiento; información y comunicaciones» y en

«Actividades financieras y de seguros». En sentido contrario, destacaron las inversiones

en las ramas energéticas y en las relacionadas con el «Comercio al por mayor y al por

menor, reparación de vehículos y motocicletas» (véase cuadro 2.7).

La desagregación geográfica muestra que, excluidas las operaciones de las empresas

ETVE, las desinversiones en el exterior tuvieron lugar en países extracomunitarios, en

particular Suiza, Estados Unidos y Latinoamérica (sobre todo México), si bien también

fueron considerables en el Reino Unido (véase cuadro 2.8). En cambio, las inversiones se

dirigieron fundamentalmente a la UEM. Esta evolución no tuvo un impacto acusado sobre

la composición geográfica del stock de activos exteriores de IED, con la UEM y Latinoa-

mérica (en particular, Brasil) como destinos principales. También resulta destacable el

peso relativo en las economías británica y estadounidense (véase cuadro 2.9).

2011 2012 2011 2012

TOTAL 26.313 -3.790 19.290 21.598

Agricultura, ganadería, silvicultura y pesca . . -80 64

Industrias extractivas 2.530 -121 1.344 168

Industria manufacturera -5.964 498 3.730 9.172

Suministro de energía eléctrica, gas, vapor y aire acondicionado,

agua, actividades de saneamiento, gestión de residuos

y descontaminación 3.314 1.515 865 861

Construcción 290 1.071 793 1.225

Comercio al por mayor y al por menor; reparación de vehículos

de motor y motocicletas1.987 2.651 -1.761 321

Transporte y almacenamiento; información y comunicaciones 5.281 -6.221 3.803 -2.148

Hostelería 251 -340 113 59

Actividades nancieras y de seguros 12.613 -6.707 2.686 2.049

De las que: ETVE (b) -1.566 -491 -869 581

Actividades inmobiliarias; actividades profesionales, cientí cas,

técnicas, administrativas y servicios auxiliares 4.405 1.021 4.305 1.940

Resto de servicios (c) 83 569 . 444

Sin clasi car 1.515 2.253 3.473 7.443

Inmuebles 613 501 4.723 5.541

Otros 902 1.752 -1.250 1.902

Inversión directa de España en

el exterior

Inversión directa del exterior en

España

TRANSACCIONES DE INVERSIÓN EXTERIOR DIRECTA EN 2011 Y 2012 (a) Detalle por sector de actividad económica

CUADRO 2.7

Millones de euros


a «.» indica que se trata de una cantidad inferior en valor absoluto a 50 millones de euros. b Estimación basada en la clasi cación por CNAE 2009. Incluye operaciones de empresas ETVE y otras empresas holding que, no siendo estrictamente ETVE, al

igual que estas se han establecido en España con la nalidad principal de canalizar inversiones directas. c «Resto de servicios» incluye «Administración Pública y defensa; Seguridad Social obligatoria», «Educación», «Actividades sanitarias y de servicios sociales»,

«Actividades artísticas, recreativas y de entretenimiento», «Otros servicios» y «Actividades de los hogares como empleadores de personal doméstico; actividades de los hogares como productores de bienes y servicios para uso propio» y «Actividades de organizaciones y organismos extraterritoriales».


Las transacciones de inversión directa del exterior en España aumentaron un 12 %, hasta

21.598 millones de euros, después del cuantioso descenso registrado en 2011. Este incre-

mento, que compensó el impacto negativo del retroceso de las cotizaciones bursátiles y

otros ajustes en volumen sobre el valor de mercado de las participaciones en el capital de

las empresas españolas, explica que el valor del stock de los pasivos de IED se ampliase en

0,6 pp del PIB, hasta el 45,8 %. El desglose por instrumentos muestra que la mayor parte de

la IED recibida por la economía española continuó canalizándose a través de las partici-

paciones en el capital distintas de las acciones (alrededor del 88 % del total) (véase grá-

fico 2.7). La financiación de empresas relacionadas volvió a originar en 2012 flujos netos

de salida de una magnitud considerable, lo que estaría ligado a las decisiones de gestión de

la liquidez de las multinacionales en un entorno de difícil captación de recursos ajenos.

Por ramas de actividad, destacó, en primer lugar, el incremento de la IED del exterior en la

rama de «Industria manufacturera». También aumentaron las inversiones de no residentes

Total ETVE (d) Total ETVE (d) Total ETVE (d) Total ETVE (d)

TOTAL MUNDIAL 26.313 -1.566 -3.790 -491 19.290 -869 21.598 581

Unión Europea 27 (b) 7.851 -1.005 1.813 -71 2.667 -2.244 11.554 118

Área del euro 4.823 -776 6.571 . 9.977 -2.080 10.475 -199

Alemania 1.465 363 1.795 . 2.486 -160 -456 .

Francia 1.653 102 763 181 4.029 -120 2.640 159

Holanda 5.006 102 2.872 . 9.618 -154 6.442 -398

Italia -816 -50 446 . 263 . 3.980 .

Luxemburgo -2.059 -1.228 -1.698 -197 558 -1.828 -1.244 169

Portugal 280 . -891 . 943 . 756 .

Reino Unido -762 -224 -5.314 -133 -7.648 -178 400 313

Países de nueva incorporación

a la UE (c)3.498 . 359 . 411 . 482 .

Suiza . . -5.425 125 2.297 . 594 .

Estados Unidos 986 -932 -2.118 -595 3.541 751 4.730 549

Latinoamérica 9.466 171 -863 -78 3.934 236 2.205 286

Argentina -445 . 362 85 62 . 60 .

Brasil 5.359 155 831 -274 1.341 178 838 103

Chile . -173 -553 -153 . . . .

México 2.012 . -2.504 . . . 668 .

Marruecos 116 . 92 . . . . .

Japón . . 66 . 88 . . .

Australia 265 . 257 . . . -207 -163

PRO MEMORIA: OCDE 17.165 -1.896 -7.593 -629 8.876 -1.410 17.806 610

2011 2012 2011 2012

Inversión directa de España en el exterior Inversión directa del exterior en España

TRANSACCIONES DE INVERSIÓN EXTERIOR DIRECTA EN 2011 Y 2012 (a) Detalle por áreas geográ cas

CUADRO 2.8

Millones de euros


a «.» indica que se trata de una cantidad inferior en valor absoluto a 50 millones de euros. b Unión Europea: instituciones internacionales de la Unión Europea, Banco Central Europeo, Francia, Bélgica, Países Bajos, Alemania, Italia, Reino Unido, Irlanda,

Dinamarca, Grecia, Portugal, Luxemburgo, Austria, Finlandia, Suecia, Chipre, República Checa, Estonia, Hungría, Lituania, Letonia, Malta, Polonia, Eslovenia, Eslovaquia, Rumanía y Bulgaria, y las correspondientes dependencias de su territorio económico.

c Países de nueva incorporación: República Checa, Hungría, Lituania, Letonia, Polonia, Bulgaria y Rumanía.d Estimación basada en la clasi cación CNAE-2009. Incluye operaciones de empresas ETVE y otras empresas holding que, no siendo estrictamente ETVE, al igual

que estas se han establecido en España con la nalidad principal de canalizar inversiones directas.


en «Inmuebles» (en un 17,3 % interanual, hasta el 0,5 % del PIB), en un contexto en que

prosiguió la fuerte corrección de los precios de la vivienda.

La mayor parte de la IED en España en 2012 provino de la UEM (51 %, excluidas las

ETVE), con una participación importante de Holanda (33 % del total), que, al igual que el

año anterior, estuvo relacionada con el elevado volumen de operaciones canalizadas a

través de este centro financiero internacional. Fuera de la UEM sobresalieron las inversio-

nes desde Estados Unidos y Latinoamérica, que, en conjunto, se acercaron al 30 % del

volumen total de IED en España. En línea con la procedencia tradicional de los flujos, el

stock de las inversiones directas de no residentes en España corresponde mayoritaria-

mente a la UEM (más de dos tercios del total).

En consonancia con la evolución de las transacciones de inversión directa y el impacto de

los efectos valoración, la posición de España en forma de IED pasó a registrar un saldo

deudor del 0,5 % del PIB en 2012, frente a una posición acreedora del 1,5 % en 2011.

mm

de euros

% sobre

el total

mm

de euros

% sobre

el total

mm

de euros

% sobre

el total

mm

de euros

% sobre

el total

Total mundial 497 100,0 475 100,0 481 100,0 481 100,0

Unión Europea-27 (b) 254 51,2 242 50,9 373 77,5 377 78,5

Zona del euro 155 31,1 147 30,9 325 67,7 329 68,3

Alemania 15 3,0 17 3,5 32 6,6 31 6,5

Francia 22 4,4 23 4,8 50 10,5 50 10,4

Holanda 40 8,1 44 9,2 109 22,6 112 23,3

Italia 7 1,5 7 1,4 31 6,5 34 7,1

Luxemburgo 23 4,7 8 1,7 71 14,8 69 14,4

Portugal 28 5,6 26 5,6 9 1,9 10 2,0

Reino Unido 68 13,7 63 13,3 40 8,3 41 8,5

Países de nueva incorporación

a la UE (c)28 5,6 28 5,8 1 0,3 2 0,4

Suiza 16 3,2 11 2,2 16 3,3 17 3,5

Estados Unidos 45 9,1 43 9,0 45 9,5 35 7,3

Latinoamérica 143 28,8 138 29,1 19 3,9 21 4,3

Argentina 23 4,6 14 2,9 0 0,1 0 0,1

Brasil 56 11,2 49 10,3 8 1,6 8 1,8

Chile 13 2,6 14 2,9 . . . .

México 28 5,5 37 7,7 3 0,7 4 0,9

Marruecos 2 0,4 2 0,4 . . . .

Japón 1 0,1 1 0,1 1 0,3 2 0,3

Australia 5 0,9 5 1,0 . . . .

PRO MEMORIA: OCDE 371 74,7 363 76,3 448 93,2 444 92,4

2011 2012 2011 2012

Inversión directa de España en el exterior Inversión directa del exterior en España

PII DE INVERSIÓN EXTERIOR DIRECTA EN 2011 Y 2012 (a) Detalle por zonas geográ cas y económicas seleccionadas

CUADRO 2.9


a «.» indica que se trata de una cantidad inferior a 0,3 mm de euros. b UE-27: instituciones internacionales de la Unión Europea, Banco Central Europeo, Francia, Bélgica, Países Bajos, Alemania, Italia, Reino Unido, Irlanda, Dinamarca,

Grecia, Portugal, Luxemburgo, Austria, Finlandia, Suecia, Chipre, República Checa, Estonia, Hungría, Lituania, Letonia, Malta, Polonia, Eslovenia, Eslovaquia, Bulgaria y Rumanía, y las correspondientes dependencias de su territorio económico.


La inversión de cartera volvió a generar en 2012 salidas netas de fondos, por una cuantía

equivalente al 5,1 % del PIB, cifra bastante más elevada que la acumulada en 2011 y que

representa un máximo histórico (véase gráfico 2.8). Los flujos de salida por este concepto

fueron el resultado de las desinversiones efectuadas por no residentes en valores españo-

les y de las modestas inversiones en el exterior realizadas por los residentes españoles,

que contrastaron con las elevadas desinversiones acumuladas durante los dos años an-

teriores. Las transacciones con el exterior en bonos y obligaciones y en instrumentos del

mercado monetario se saldaron con salidas netas de fondos por valor de 54.587 millones

de euros, que se explica, fundamentalmente, por las ventas netas de títulos de renta fija

españoles efectuadas por no residentes. En sentido contrario, las transacciones en renta

variable originaron entradas netas de fondos, aunque por una cuantía reducida (algo más

de 950 millones de euros), bastante por debajo del nivel alcanzado el año anterior.

Las transacciones de inversión de cartera de España en el exterior generaron salidas ne-

tas por valor de casi 4.000 millones de euros (véase cuadro 2.1), a pesar de la reducción

de las carteras de los residentes de renta fija extranjera, aunque en mucha menor medida

que en los años anteriores (1.999 millones). Estas desinversiones se concentraron en los

2.2.2 INVERSIÓN DE CARTERA



-100

-50

0

50

100

150

200

250

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

INSTRUMENTOS DEL MERCADO MONETARIO BONOS Y OBLIGACIONES ACCIONES Y PARTICIPACIONES EN FONDOS DE INVERSIÓN TOTAL

NETO VNP - VNA

mm de euros

-800

-600

-400

-200

0

200

400

600

800

1.000

1.200

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

ACTIVO

PASIVO NETA


mm de euros

-100

-50

0

50

100

150

200

250

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

INSTRUMENTOS DEL MERCADO MONETARIO BONOS Y OBLIGACIONES ACCIONES Y PARTICIPACIONES EN FONDOS DE INVERSIÓN


mm de euros

-100

-50

0

50

100

150

200

250

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

INSTRUMENTOS DEL MERCADO MONETARIO BONOS Y OBLIGACIONES ACCIONES Y PARTICIPACIONES EN FONDOS DE INVERSIÓN

mm de euros


INVERSIONES DE CARTERA (a) Transacciones nancieras con el exterior y Posición de Inversión Internacional

GRÁFICO 2.8


bonos y obligaciones (11.219 millones), ya que aumentaron las inversiones en instrumen-

tos del mercado monetario (9.221 millones). En sentido contrario, se produjeron inversio-

nes en renta variable (5.930 millones), en contraste con las desinversiones acumuladas

durante el año anterior, y fueron realizadas por los OSR (6.578 millones), contrarrestando

las modestas desinversiones de las IFM. Las ventas de bonos y obligaciones extranjeros

correspondieron a los OSR (20.498 millones), en particular, a las instituciones financieras

no monetarias11 (15.390 millones), mientras que las IFM aumentaron sus tenencias de

valores de renta fija a largo plazo emitidos por no residentes (en 14.946 millones). Las

sociedades no financieras y las familias desinvirtieron en bonos y obligaciones extranjeros

(véase cuadro 2.10). En cuanto a las AAPP, el Fondo de Reserva de la Seguridad Social

continuó reduciendo sus tenencias de bonos y obligaciones emitidos por no residentes,

en consonancia con la estrategia de recomposición de su cartera a favor de valores emi-

tidos por el Tesoro español llevada a cabo en los últimos años.

Cabe mencionar que durante el cuarto trimestre de 2012 tuvo lugar una operación rele-

vante que, aunque no afectó a los flujos netos agregados de la Cuenta Financiera, sí

condicionó los flujos con el resto del mundo materializados en forma de inversión de car-

tera y de otra inversión y su registro contable en la Balanza de Pagos. En primer lugar, en

diciembre tuvo lugar la recapitalización de varias entidades bancarias españolas, y la ca-

pitalización de la SAREB, a través de un préstamo a largo plazo concedido por el MEDE a

11 Fundamentalmente, Fondos de inversión, Empresas de seguros y Fondos de pensiones, que se agrupan dentro

de los «Otros sectores residentes».

TotalOSR

Instituciones

nancieras

no monetarias

Sociedades

no nancieras

y hogares e

ISFLH

TotalOSR

Instituciones

nancieras

no monetarias

Sociedades

no nancieras y

hogares e

ISFLH

VNA TOTAL -11.200 -26.697 15.498 -5.746 -9.833 4.088

Inversión

exterior directa10.807 192 10.616 -2.102 188 -2.289

Acciones y participaciones

en fondos de inversión-7.407 -2.733 -4.674 6.578 4.010 2.568

Bonos y obligaciones -25.068 -23.106 -1.961 -20.498 -15.390 -5.109

Instrumentos

del mercado monetario-985 -893 -92 558 1.107 -549

Otra inversión 11.453 -157 11.610 9.719 251 9.467

VNP TOTAL 183 -34.633 34.816 -6.348 -24.453 18.105

Inversión

exterior directa17.302 -1.175 18.477 18.546 -2.511 21.058

Acciones y participaciones

en fondos de inversión4.908 -380 5.288 3.157 -173 3.331

Bonos y obligaciones -24.205 -25.956 1.751 -17.689 -23.197 5.508

Instrumentos

del mercado monetario-5.989 -6.262 273 684 913 -229

Otra inversión 8.166 -860 9.027 -11.046 516 -11.562

2011 2012

Inversión

de cartera

Inversión

de cartera

DESGLOSE POR INSTRUMENTOS DEL SECTOR «OTROS SECTORES RESIDENTES» (OSR) CUADRO 2.10

Millones de euros



las AAPP por un importe cercano a 39 mm, lo que supuso un incremento de los pasivos

de la otra inversión de las AAPP, tal y como se analiza en el siguiente epígrafe. Dicha ope-

ración se compensó con un aumento de similar magnitud de los activos exteriores de in-

versión de cartera de renta fija, fundamentalmente, de las IFM españolas, ya que, como

contrapartida del préstamo, el MEDE transfirió a las AAPP (mediante el FROB) valores de

renta fija a largo y corto plazo emitidos por este organismo. A su vez, el sector público,

gracias a la financiación recibida del MEDE, recapitalizó las IFM del denominado «grupo 1» y

capitalizó la SAREB, entregando, a cambio de su participación en el capital, los valores del

MEDE12. De esta forma, la operación finalmente se reflejó en la Balanza de Pagos como

una entrada de fondos del exterior en la otra inversión de las AAPP y una salida en activos

de cartera frente al exterior de las IFM y, en menor medida, de los OSR.

El saldo de los activos exteriores materializados en títulos de inversión de cartera aumen-

tó en 2,1 pp del PIB en 2012, hasta el 26,3 %, debido a las inversiones realizadas y al

impacto positivo del efecto valoración. El incremento de los activos exteriores se extendió

tanto a la renta variable como a los IMM (los instrumentos del mercado monetario). Por lo

que se refiere a la composición geográfica del stock de inversión de cartera en el exterior,

si se excluye el MEDE que se clasifica dentro de la UEM, apenas hubo cambios significa-

tivos (véase cuadro 2.11).

En cuanto a la inversión de cartera del exterior en España, se registraron desinversiones por

tercer año consecutivo, que ascendieron a 49.699 millones de euros, cifra sensiblemente

12 En este grupo 1 se incluyen BFA-Bankia, NCG Banco, Catalunya Banc y Banco de Valencia, que forman parte

del sector de las IFM. La parte de la SAREB, de menor cuantía, quedaría en los «Otros sectores residentes».

Valores part.

capital

Valores de

deudaTotal

Peso sobre el

total (%)

Valores part.

capital

Valores de

deudaTotal

Peso sobe el

total (%)

MEDE (b) — — — — — 39,5 39,5 14,3

Luxemburgo 27,6 3,3 30,9 12,0 35,6 3,2 38,8 14,0

Francia 11,5 22,8 34,4 13,3 12,2 19,1 31,3 11,3

Holanda 1,9 24,4 26,3 10,2 2,0 21,4 23,4 8,5

Italia 1,9 23,0 24,9 9,6 1,8 18,8 20,6 7,5

Reino Unido 4,1 18,5 22,6 8,8 5,7 14,8 20,4 7,4

Irlanda 6,0 13,7 19,8 7,7 9,0 11,1 20,1 7,3

Estados Unidos 6,8 16,3 23,1 8,9 6,6 11,3 17,9 6,5

Alemania 5,0 17,6 22,6 8,8 5,1 12,0 17,1 6,2

Portugal 1,2 7,7 9,0 3,5 1,3 5,9 7,1 2,6

Brasil 0,3 6,3 6,7 2,6 . 6,6 6,8 2,5

Resto 11,4 26,5 37,9 14,7 10,0 23,1 33,2 12,0

TOTAL ACTIVOS 77,8 180,2 258,0 100,0 89,5 186,8 276,3 100,0

2011 2012

PII DE INVERSIÓN DE CARTERA DE ESPAÑA EN EL EXTERIOR EN 2011 Y 2012 (a) Desglose geográ co y por instrumentos

CUADRO 2.11

mm de euros


a Excluido el Banco de España. «.» indica que se trata de una cantidad inferior a 0,3 mm de euros. b El MEDE se incluye dentro de la UEM-17.


inferior a la registrada en 2011. Estas desinversiones tuvieron lugar en valores emitidos

por el sector privado, y representaron alrededor del 5 % del PIB. En cambio, los inversores

extranjeros aumentaron su tenencias de deuda pública española en un 0,5 % del PIB,

mientras que en el ejercicio anterior se produjeron desinversiones (véase cuadro 2.1). Por

tipos de instrumentos, las ventas netas de títulos de inversión de cartera españoles por

parte de no residentes se concentraron en los bonos y obligaciones (58.391 millones, un

11 % más que en el año anterior), y, en particular, en títulos emitidos por el sector privado

(60.771 millones), ya que, como se acaba de señalar, adquirieron deuda pública a largo

plazo por un importe de 2.320 millones, en contraste con las desinversiones realizadas en

2011. Dentro del sector privado, las ventas se concentraron en bonos y obligaciones emi-

tidos por las IFM (entre los cuales se incluyen las cédulas hipotecarias), bonos de tituliza-

ción y otros títulos a largo plazo emitidos por entidades financieras no monetarias, mien-

tras que aumentaron las tenencias de no residentes de bonos emitidos por las grandes

empresas no financieras españolas (véase cuadro 2.10). En la misma línea, los no residen-

tes aumentaron sus tenencias de instrumentos del mercado monetario (en 1.806 millones),

concretamente de deuda pública, mientras que desinvirtieron en títulos a corto plazo emi-

tidos por el sector privado; en particular, por las IFM españolas. Por último, los no residen-

tes incrementaron, por segundo año consecutivo, sus tenencias de renta variable españo-

la, por un importe de 6.887 millones.

El saldo de pasivos exteriores de inversión de cartera retrocedió 2,4 pp del PIB, hasta el

77,6 %, al contrario de lo que ocurrió con los activos. Este descenso se concentró en la

renta fija, reflejo de las desinversiones llevadas a cabo por los no residentes. Por el con-

trario, los pasivos de renta variable aumentaron tanto por las adquisiciones netas de no

residentes a lo largo de 2012 como por el impacto positivo de los efectos valoración. El

desglose geográfico de los pasivos de inversión de cartera que proporciona la última En-

cuesta Coordinada de Inversión de Cartera (CPIS, de acuerdo con las siglas de su deno-

minación en inglés) del FMI13, con datos relativos al cierre de 2011, muestra el predominio

de las inversiones procedentes de la UEM, especialmente de Francia y Alemania como

inversores finales (casi un 40 % de la inversión en cartera procedente del exterior), aunque

el peso relativo del Reino Unido, Estados Unidos, Luxemburgo y Holanda también es re-

levante (véase cuadro 2.12).

La posición deudora neta en concepto de inversión en cartera disminuyó en 4,5 pp del PIB

en 2012, hasta el 51,3 %, debido tanto al incremento de los activos como al retroceso de

los pasivos exteriores. La corrección de este saldo deudor se debió a la mejoría de la po-

sición en instrumentos de renta fija, que contrarrestó la ligera ampliación del saldo nega-

tivo en títulos de renta variable.

Las operaciones en otra inversión (fundamentalmente préstamos, depósitos y repos) die-

ron lugar a unas salidas netas de fondos muy significativas en 2012, de 153.277 millones

de euros (14,6 % del PIB), sustancialmente más elevadas que la cifra alcanzada el año

anterior. Estas salidas reflejan tanto las inversiones netas de los residentes en el exterior

en forma de otra inversión como, sobre todo, las desinversiones netas de los no residen-

tes en España en este tipo de instrumentos. Atendiendo al plazo, estas salidas netas se

2.2.3 OTRAS INVERSIONES

(PRÉSTAMOS, DEPÓSITOS

Y REPOS)

13 La PII no proporciona un desglose geográfico adecuado de los pasivos de cartera, ya que solo aporta informa-

ción sobre la primera contrapartida no residente conocida, que en muchos casos difiere del tenedor final de los

títulos, que es el relevante a efectos del análisis económico. El análisis conforme al criterio del inversor final se

realiza a partir de la información del desglose geográfico de los activos de cartera de otros países frente a

España contenida en la CPIS. Los datos de la CPIS se pueden consultar en el sitio web del FMI: http://www.

imf.org/external/np/sta/pi/cpis.htm.


canalizaron mediante instrumentos de corto plazo (véase gráfico 2.9). Como viene siendo

habitual, la evolución de esta rúbrica estuvo muy condicionada por las operaciones de las

IFM, que generaron salidas netas cercanas al 16 % del PIB. Las operaciones en otra inver-

sión de las AAPP y los OSR originaron flujos netos más modestos y de signo contrario

(positivos en el primer caso y negativos en el segundo), que, en conjunto, supusieron unas

entradas netas de fondos equivalentes al 1,3 % del PIB.

La otra inversión de España en el exterior volvió a incrementarse en 2012, alcanzando

45.574 millones de euros. Las operaciones de las IFM y de las AAPP concentraron la mayor

parte de las transacciones netas de esta rúbrica de la balanza de pagos, que se materia-

lizaron a través de instrumentos de largo plazo. En el caso de las IFM hay que señalar que

la banca extranjera radicada en España canalizó hacia el exterior fondos obtenidos por

sus filiales en las operaciones de inyección de liquidez a tres años del Eurosistema. Esta

evolución compensó la disminución de las tenencias en manos de residentes, concreta-

mente de las IFM, de instrumentos a corto plazo (927 millones). En 2012, las inversiones

en el exterior realizadas por los OSR fueron algo más reducidas que las registradas en

2011, y, al igual que en dicho año, se concentraron básicamente en las sociedades no fi-

nancieras y en los hogares e ISFLH y correspondieron a instrumentos de corto plazo.

Por su parte, la otra inversión del exterior en España generó salidas de fondos muy elevadas,

notablemente mayores que las acumuladas el año anterior. Concretamente, estas salidas

ascendieron a 107.703 millones de euros y se concentraron en instrumentos de corto plazo.

Los fondos captados a largo plazo (49.839 millones) —sobre todo por las AAPP por el

préstamo del MEDE recibido para la recapitalización del sistema bancario español— no

pudieron compensar las desinversiones de los no residentes en los instrumentos de

PCC IF PCC IF PCC IF PCC IF

Francia 19,0 16,0 42,4 132,7 61,5 148,6 7,2 21,4

Alemania 3,0 8,5 44,8 115,6 47,8 124,2 5,6 17,9

Luxemburgo 13,5 8,1 171,3 38,5 184,9 46,6 21,7 6,7

Reino Unido 42,3 11,6 -28,2 28,0 14,1 39,7 1,7 5,7

Estados Unidos 45,1 40,5 27,3 16,9 72,4 57,4 8,5 8,3

Holanda 7,7 7,8 11,8 34,8 19,5 42,5 2,3 6,1

Irlanda . 5,7 5,3 22,9 5,4 28,6 0,6 4,1

Japón . 4,2 0,9 17,1 1,1 21,2 0,1 3,1

Bélgica 19,0 1,4 281,8 24,7 300,9 26,1 35,4 3,8

Italia 1,0 1,9 11,3 33,3 12,3 35,2 1,4 5,1

Territorios no asignados -3,8 - 83,4 - 79,7 - 9,4 -

Resto 16,6 27,8 35,0 96,0 51,6 123,8 6,1 17,8

TOTAL PASIVOS 163,8 133,5 687,3 560,5 851,1 693,9 100,0 100,0

Valores part. capital Peso sobre total (%)Valores deuda Total

PII DE INVERSIÓN DE CARTERA DEL EXTERIOR EN ESPAÑA (a) Desglose geográ co y por instrumentos, y comparación con los datos de la CPIS (b). Año 2011

CUADRO 2.12

mm de euros

FUENTES: Banco de España y Fondo Monetario Internacional.

a «.» indica que se trata de una cantidad inferior a 0,3 mm de euros en valor absoluto. En los datos de inversión de cartera de la PII clasi cados por países de contrapartida pueden aparecer posiciones negativas. Estas posiciones se producen cuando un inversor vende en rme valores que ha recibido en préstamo o como garantía de préstamos de efectivo (operaciones repo). La clasi cación de los pasivos de la PII por países, teniendo en cuenta el país de la primera contrapartida conocida, puede crear distorsiones que incrementen los casos de posiciones negativas.

b PCC: asignación geográ ca de los pasivos según el principio de la primera contrapartida conocida. IF: asignación geográ ca, según el inversor nal, a partir del stock de activos de los países acreedores.


corto plazo (157.542 millones). Dichas salidas, aunque se extendieron a todos los sectores

institucionales, se debieron, sobre todo, a los menores depósitos interbancarios y repos

mantenidos por los no residentes en las IFM.

La posición deudora en otra inversión se redujo significativamente (12,4 pp del PIB, hasta

situarse en el 17,6 %). Esta corrección, en línea con las elevadas salidas netas comentadas

anteriormente, refleja el aumento del valor de los activos y, especialmente, el descenso del

volumen de pasivos exteriores. En 2012, apenas hubo cambios significativos en la desagre-

gación por áreas geográficas de la otra inversión española en el exterior, que está muy con-

centrada en la UE, habiéndose producido un incremento del peso relativo del Reino Unido en

detrimento de la UEM. En el caso de la otra inversión del exterior en España, disminuyó el

peso relativo de la zona del euro, a favor de los países productores de petróleo.

Las operaciones en instrumentos financieros derivados generaron entradas netas, por un

importe equivalente al 0,8 % del PIB, en contraste con las salidas acumuladas el año anterior.

La posición de la economía española en este tipo de instrumentos mantuvo un saldo acreedor

del 0,2 % del PIB, 0,4 pp por debajo del porcentaje alcanzado a finales de 2011. Como resul-

ta habitual, las transacciones en derivados financieros fueron realizadas, fundamentalmente,

2.2.4 INSTRUMENTOS

FINANCIEROS DERIVADOS



-200

-150

-100

-50

0

50

100

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

NETO CP DE IFM NETO LP DE IFM NETO CP RESTO DE SECTORES RESIDENTES

NETO LP RESTO DE SECTORES RESIDENTES

TOTAL

NETO VNP - VNA

mm de euros

-600

-400

-200

0

200

400

600

800

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

NETA ACTIVO PASIVO


mm de euros

-200

-150

-100

-50

0

50

100

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

ACTIVOS CP DE IFM

ACTIVOS LP DE IFM

ACTIVOS RESTO DE SECTORES RESIDENTES


mm de euros

-200

-150

-100

-50

0

50

100

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

PASIVOS CP DE IFM PASIVOS LP DE IFM PRÉSTAMOS CP AL RESTO DE SECTORES RESIDENTES PRÉSTAMOS LP AL RESTO DE SECTORES RESIDENTES

mm de euros


OTRAS INVERSIONES (a) Transacciones nancieras con el exterior y Posición de Inversión Internacional

GRÁFICO 2.9


por las IFM en mercados no organizados. Es importante tener en cuenta que este tipo de

operaciones responden principalmente a necesidades de cobertura de riesgos de los agentes,

por lo que su volumen suele aumentar en momentos de incertidumbre.

Las salidas netas acumuladas por las operaciones financieras de la economía española

con el resto del mundo correspondieron fundamentalmente a las IFM (217.276 millones de

euros), seguidas, a mucha distancia, por los OSR (772 millones). En contraste con lo

ocurri do el año anterior, las AAPP captaron fondos del exterior, por valor de 44.967 millo-

nes (véase gráfico 2.10)14. Como se comentó anteriormente, las dificultades para captar

recursos en los mercados financieros internacionales hasta los meses de verano hizo que

las IFM españolas incrementasen notablemente su recurso al Eurosistema.

En el caso de las IFM, las salidas netas de fondos las generaron sus transacciones finan-

cieras con el exterior en inversión de cartera y, en particular, en la otra inversión, ya que

tanto la inversión directa como las operaciones en derivados financieros permitieron captar

financiación exterior (véase cuadro 2.1). En el caso de la inversión en cartera, las salidas

netas de fondos reflejan tanto las desinversiones realizadas por no residentes en valores

emitidos por las IFM españolas como las compras netas que estas realizaron de instrumen-

tos de inversión de cartera extranjeros. Por su parte, en la otra inversión, las salidas netas

de fondos fueron el resultado, principalmente, de la disminución de repos y depósitos in-

terbancarios en las entidades residentes, aunque también fueron importantes las salidas

de capitales al exterior a través de depósitos y créditos concedidos por las IFM residentes.

Por lo que se refiere a las AAPP, los no residentes aumentaron sus tenencias de valores

de deuda pública, tanto las materializadas en instrumentos del mercado monetario como

en títulos a largo plazo. Esta evolución contrastó con el fuerte descenso experimentado en

2011 en el porcentaje de la deuda del Tesoro en manos de no residentes, que en 2012

2.3 Desglose por

sectores

institucionales

-30

-20

-10

0

10

20

30

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

INSTITUCIONES FINANCIERAS MONETARIAS AUTORIDAD MONETARIA ADMINISTRACIONES PÚBLICAS OTROS SECTORES RESIDENTES TOTAL

EVOLUCIÓN POR SECTORES DE LAS TRANSACCIONES FINANCIERAS (VNP-VNA)

% del PIB

-100

-80

-60

-40

-20

0

20

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

TOTAL INSTITUCIONES FINANCIERAS MONETARIAS

AUTORIDAD MONETARIA ADMINISTRACIONES PÚBLICAS OTROS SECTORES RESIDENTES

% del PIB

PII NETA POR SECTORES

TRANSACCIONES FINANCIERAS CON EL EXTERIOR Y LA POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL, POR SECTORES

GRÁFICO 2.10


14 En este punto resulta necesario recordar que en el último trimestre de 2012 tuvo lugar la recapitalización del siste-

ma bancario a través de un préstamo a largo plazo concedido por el MEDE a las AAPP que, aunque no afectó a los

flujos netos con el resto del mundo, sí tiene incidencia en los flujos desagregados por sectores institucionales, ya

que supuso un incremento de los pasivos de la otra inversión de las AAPP, que se compensó con un aumento de

similar magnitud de los activos de inversión de cartera de renta fija principalmente de las IFM.


aumentó ligeramente, hasta situarse en el 35,5 % del total de la cartera a vencimiento.

Además, las AAPP captaron fondos del exterior a través de préstamos a largo plazo, clasi-

ficados dentro de la otra inversión, a raíz del préstamo del MEDE destinado a la recapitali-

zación de algunas entidades financieras españolas, operación, que, como se ha señalado

anteriormente, no tiene un impacto neto sobre los flujos netos de la Cuenta Financiera en

su conjunto, pues tiene como contrapartida la adquisición por parte de las IFM y de los

OSR (por la parte de la SAREB) de valores de renta fija emitidos por el MEDE, aunque sí

sobre las cuentas de los sectores institucionales relacionados con esta operación.

Finalmente, las modestas salidas netas originadas por las transacciones financieras de los

OSR con el exterior se materializaron, fundamentalmente, en forma de otra inversión, prin-

cipalmente a corto plazo, y, en mucha menor medida, a través de la inversión de cartera.

Las transacciones en valores de renta fija generaron entradas netas de fondos de cuantía

inferior a las salidas asociadas a la inversión en renta variable. En el primer caso, las sali-

das de fondos se produjeron en un contexto de desinversiones netas tanto de los OSR en

el exterior como de los no residentes en instrumentos de renta fija emitidas por los OSR

españoles, mientras que, en el segundo, las salidas reflejan, sobre todo, la adquisición de

renta variable extranjera por parte de los OSR residentes (véase cuadro 2.10).

Desde el punto de vista de la contribución de los sectores institucionales a la evolución

de la PII deudora neta, excluida la Autoridad Monetaria, el descenso que se observó en

2012 fue el resultado de la apreciable disminución del saldo deudor de las IFM (de

19,3 pp del PIB, hasta el 17,4 %), que compensó la ampliación de las posiciones deudo-

ras netas de los OSR y, sobre todo, de las AAPP (de 0,6 pp y 4,2 pp del PIB, hasta el

24,6 % y el 27,2 % del PIB, respectivamente) (véase cuadro 2.13). El saldo deudor frente

al resto del mundo del sector privado se ha reducido significativamente desde el máximo

alcanzado en 2009. Esta evolución refleja, fundamentalmente, el mayor recurso al Euro-

sistema de las IFM residentes, lo que se ha traducido en un aumento de la posición

deudora neta frente al exterior del Banco de España (de 16,2 pp del PIB en 2012, hasta

situarse en el 23,8 %), con un descenso de los pasivos netos frente al Eurosistema (de

15,6 pp del PIB, hasta el 31,6 %).

Neto Activo Pasivo Neto Activo Pasivo Neto Activo Pasivo Neto Activo Pasivo

Valor del stock (mm de euros)

Media

2007-200958,0 84,7 26,8 -434,4 501,9 936,3 -209,1 35,0 244,2 -305,6 723,8 1.029,4

2010 30,3 81,7 51,4 -460,3 470,3 930,6 -264,2 24,9 289,2 -237,2 770,9 1.008,1

2011 -81,0 94,5 175,5 -390,4 527,4 917,7 -244,8 30,9 275,7 -254,9 731,6 986,5

2012 -250,3 87,2 337,5 -182,5 563,8 746,4 -285,9 45,9 331,8 -257,7 711,4 969,1

Porcentaje del PIB

Media

2007-20095,5 8,0 2,5 -40,9 47,2 88,1 -19,7 3,3 23,0 -28,7 68,1 96,8

2010 2,9 7,8 4,9 -43,9 44,8 88,7 -25,2 2,4 27,6 -22,6 73,5 96,1

2011 -7,6 8,9 16,5 -36,7 49,6 86,3 -23,0 2,9 25,9 -24,0 68,8 92,8

2012 -23,8 8,3 32,2 -17,4 53,7 71,1 -27,2 4,4 31,6 -24,6 67,8 92,3

Autoridad monetaria IFM AAPP OSR

POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL Desglose por sectores

CUADRO 2.13


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