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Valorización de Empresas Mineras Marco Contreras – Kallpa Securities SAB Luis Vicente – Credicorp Capital Santiago Sevilla – Inteligo SAB

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Valorización de Empresas Mineras

Marco Contreras – Kallpa Securities SABLuis Vicente – Credicorp CapitalSantiago Sevilla – Inteligo SAB

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• Uno de los mayores productores de zinc y plata a nivel mundial.

• Producción 2018:– 240k TM Zn.

– 17 MM Oz. Ag.

• Operaciones en la sierra central del Perú a través de 8 minas activas y 8 plantas con capacidad de tratamiento de 8.1 MM TM anuales.

41.9%

11.2%10.3%

9.9%

8.4%

7.8%

10.5%

Accionistas (Acciones tipo A)

Glencore International AG

Empresa Minera Paragsha S.A.C.

José Ignacio de Romaña Letts

Irene Florencia Letts Colmenares de Romaña

Blue Streak International S.A.

Sandown Resources S.A.

Otros

Volcan Cía Minera S.A.A.

Fuente: Volcan

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Ubicación de unidades mineras

Océano

Pacífico

Cerro de Pasco

JunínYauli

Chungar

Alpamarca

Cerro de Pasco

Lima

Óxidos de Pasco

Fuente: VolcanFuente: Volcan

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Unidades Mineras

Yauli

Minas activas 4

Plantas 3

Capacidad 11,400 TPD

Producción Zn 2018 146.6k TM

Producción Ag 2018 7.8 MM Oz.

Chungar

Minas activas 2

Plantas 1

Capacidad 5,500 TPD

Producción Zn 2018 74.9k TM

Producción Ag 2018 3.9 MM Oz.

Alpamarca

Minas activas 1

Plantas 1

Capacidad 2,625 TPD

Producción Zn 2018 8.4k TM

Producción Pb 2018 6.2k TM

Cerro de Pasco

Minas 0

Plantas 2

Capacidad 6,000 TPD

Producción Zn 2018 11.2k TM

Producción Pb 2018 3.7k TM

Óxidos de Pasco

Minas 0

Plantas 1

Capacidad 2,500 TPD

Producción Ag 2018 3.4 MM Oz.

Producción Au 2018 4.1k Oz.

Fuente: Volcan

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El mercado del Zinc

50.0%

21.0%

16.0%

7.0%5.5%

0.5%

Usuarios Finales del Zinc por Sector

Construcción

Automotriz

Infraestructura

Industrial

Bienes de Consumo

Otros

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

1.8

Ene

-17

Mar

-17

May

-17

Jul-1

7

Set

-17

Nov

-17

Ene

-18

Mar

-18

May

-18

Jul-1

8

Set

-18

Nov

-18

Ene

-19

Mar

-19

May

-19

Jul-1

9

Set

-19

Precio del Zinc – 3 años (USD/Lb.)

Fuente: Nexa Resources Fuente: Bloomberg

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El mercado del Zinc

• Se espera un producción global anual de concentrado de zinc de aproximadamente 13.5 MM TM en 2019.

• Se espera que mayor oferta de zinc genere superávit de oferta en el 2020.

• Guerra comercial China-EE.UU. genera incertidumbre sobre demanda futura.

• En el largo plazo, nuevas tecnologías generarían demanda adicional para el zinc.

2018 2019e 2020e 2021e 2022e LP

Precio Zn (USD/Lb.) 1.32 1.20 1.15 1.10 1.10 1.10

Fuente: Kallpa SAB

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Producción, volumen y costos

4.4%

3.9% 3.8%3.7% 3.6% 3.6%

0.0%

0.5%

1.0%

1.5%

2.0%

2.5%

3.0%

3.5%

4.0%

4.5%

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e

TM

Producción de finos de zinc vs. Ley de zinc

Producción Zn Ley Zn

49.5

47.9

46.647.3 47.2 47.4

40

41

42

43

44

45

46

47

48

49

50

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e

US$/TMMM TM

Producción en TM tratadas vs. Cash Cost

TM Tratadas Cash Cost

Fuente: Kallpa SABFuente: Kallpa SAB

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Resultados Operativos

822857

775760 763 743

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1000

2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e

Ventas por metal (US$ MM)

Zinc Plata Plomo Cobre Oro

37%40%

37%34%

37% 36%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

0

50

100

150

200

250

300

350

400

2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e

Mg.US$ MM

EBITDA vs. Margen EBITDA

EBITDA Margen EBITDA

Fuente: Kallpa SABFuente: Kallpa SAB

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Perfil Financiero

-

0.5x

1.0x

1.5x

2.0x

2.5x

3.0x

0

100

200

300

400

500

600

700

800

2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e

US$ MM

Deuda Neta vs. Deuda Neta/EBITDA

Deuda Neta Deuda Neta/EBITDA

• Deuda Neta/EBITDA al cierre del 2T2018 se ubica en más de 3.0x, consecuencia del menor EBITDA por la caída de los metales.

• Estrategia enfocada en reducir apalancamiento y, mantener inversiones para preparación de minas y exploración en proyectos.

• Mayor deterioro en precios de los metales podría complicar situación financiera y gatillar ajuste en estrategia.

– Reducción de CAPEX de mantenimiento estimado en USD 160 MM

– Reestructuración de pasivos.– Venta de activos.

Fuente: Kallpa SAB

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Proyectos

• Amplia cartera de proyectos mineros en la sierra central (Romina II, Palma, Carhuacayan, Santa Barbara, Zoraida, entre otros).

• Proyectos más avanzados– Romina Puagjanca: Proyecto polimetálico con alto contenido de zinc,

plomo y plata.– Utilizaría planta de Alpamarca, cuya mina se encuentra en sus últimos

años de vida.– Palma: Proyecto greenfield polimetálico con alto contenido de zinc,

plomo y plata.– Independiente de otras unidades.

• Proyectos valorizados in situ– Precio in situ Zn: USD 0.015/Lb.

Romina -Puagjanca

Recursos M+I 5.5 MM TM

Ley Zn (%) 6.1%

Ley Pb (%) 2.9%

Ley Ag (Oz./TM) 1.5

Palma

Recursos M+I 9.6 MM TM

Ley Zn (%) 5.0%

Ley Pb (%) 0.7%

Ley Ag (Oz./TM) 0.7

Fuente: Volcan

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Otros Activos

• 13 centrales hidroeléctricas con capacidad de 63 MW– Valorización está integrada con las operaciones mineras.

• Cemento Polpaico: importante cementera de Chile donde Volcan tiene el 23% de participación.

– Valorizado a precio de mercado (Listado en la Bolsa de Santiago).

• Puerto de Chancay: proyecto para desarrollar un puerto al norte de Lima con una inversión inicial de USD 1,300 MM. Volcan mantiene un 40% de participación (60% es de empresa china Cosco)

– Valorizado a valor de última transacción.

Fuente: Volcan

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Valorización

Risk Free Rate + Riesgo País 4.5% Equity Value Total (USD MM) 897

Beta Apalancado 1.3 Equity Value Total (PEN MM) 3,004

Prima de Riesgo de Mercado 5.6% Castigo por no derecho a voto 15%

Costo Capital Accionista 11.9% % Acciones tipo B 63%

WACC 9.7% # Acciones tipo B (MM) 2,431

2020e Deuda Neta (USD MM) 637 VF - VOLCABC1 (PEN) 0.74

Equity Value Op. Min. (USD MM) 594 Precio 0.47

Valor Otros Activos (USD MM) 303 Upside 57.4%

2018 2019e 2020e 2021e

EBIT 176 66 99 101

Impuestos -85 -35 -42 -43

Capex -217 -160 -160 -160

Depreciación y Amortización 168 199 192 178

∆ Capital de Trabajo 11 8 -3 1

Flujo de Caja a la Firma 52 78 87 77

66.2%

11.1%

6.0%

16.7%

Descomposición del VF

Operaciones Mineras

Proyectos Mineras

Cementos Polpaico

Puerto de Chancay

Ag\Zn 0.80 0.95 1.10 1.25 1.40

14.00 0.27 0.44 0.61 0.79 0.96

16.00 0.32 0.50 0.68 0.85 1.02

18.00 0.40 0.57 0.74 0.91 1.08

20.00 0.46 0.63 0.80 0.97 1.15

22.00 0.52 0.69 0.86 1.04 1.21

Sensibilidad del VF a precios de los metales

Fuente: Kallpa SAB

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Comparativo de Supuestos - Volcan

Supuestos - Volcan Kallpa Securities Credicorp Capital

Producción Zn 2020e 240k TM 237k TM

Producción Ag 2020e 15.5 MM Oz. 17.0 MM Oz.

Precio Zn LP USD 1.10/Lb. USD 1.13/Lb.

Precio Ag LP USD 18.0/Oz. USD 16.5/Oz.

Cash Cost LP USD 47.5/TM USD 47.5/TM

Capex 2020e USD 160 MM USD 154 MM

Horizonte Proyección LOM - 16 años LOM - 19 años

% de VF en proyectos/otros activos 33.8% 17.8%

Tasa de descuento 9.7% 10.8%

Valor Fundamental PEN 0.74 PEN 0.60

Fuente: Kallpa SAB

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Cerro Verde

Cerro Verde es la empresa minera de cobre más grande del país, la cual se ubica enArequipa. Es operada por Freeport-McMoRan, quien es su mayor propietario con unaparticipación de 53.56%, y se le suman Sumitomo y Buenaventura, los cuales tienenuna menor cuota de propiedad. Cerro Verde produce concentrados de cobre ymolibdeno de sus sulfuros, y cátodos de cobre de sus óxidos.

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Estructura accionaria

Nombre Participación

Freeport-McMoRan 53.56%

Sumitomo 21.00%

Buenaventura 19.58%

Otros 5.86%

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Ubicación de la mina en el mapa

Océano

Pacífico

Océano

Pacífico

Cerro Verde

Arequipa

Ubicación Arequipa, Perú

Número de minas 1

Metales

producidos

Cobre, molibdeno y

plata

Capacidad de

tratamiento

410k TPD

Producción en el

2018

476k TM Cu

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Análisis del mercado de Cobre

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Africa

5% América18%

Asia58%

Europa

17%

Oceanía2%

Fundición + RefinadoAfrica11%

América

54%

Asia21%

Europa9%

Oceanía5%

Minado por país

0 5000 10000 15000 20000 25000 30000

Africa

América

Asia

Europa

Oceanía

Minado vs Fundición y Refinado

Minado Fundición y Refinado

El cobre a nivel mundial

Fuente: International Copper Study Group Fuente: International Copper Study Group Fuente: International Copper Study Group

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0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

500

19000

20000

21000

22000

23000

24000

25000

2013 2014 2015 2016 2017 2018 p/

Producción y Uso de Cobre Refinado a nivel Mundial

Producción Mundial de Refinados (Secundarios + Primarios)

Uso Mundial de Refinados

Balance de Refinados (Uso - Producción)

Fuente: International Copper Study Group

4000

5000

6000

7000

8000

9000

2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

US

D/T

M

Precio del Cobre (LME)

Oferta y demanda

Fuente: Bloomberg

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Vector de Precios Credicorp Capital

Metal 2019 2020 2021 2022 2023 2024

Zinc (USD/TM) 2,562 2,650 2,700 2,700 2,600 2,500

Plomo (USD/TM) 2,037 2,300 2,300 2,300 2,300 2,275

Cobre (USD/TM) 6,141 6,500 6,600 6,900 6,900 6,750

Plata (USD/Oz) 16.00 17.00 17.00 16.50 16.50 16.50

Oro (USD/Oz) 1,349 1,350 1,300 1,300 1,300 1,280

Estaño (USD/TM) 19,429 20,000 20,500 20,500 20,000 20,000

Fuente: Bloomberg consensus, Credicorp Capital

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Cerro Verde en números

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Cerro Verde: Operaciones

0.2%

0.3%

0.4%

0.5%

0.6%

0.7%

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e

TM

Producción de cobre Volumen vendido Ley

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

Mill

ones

de

US

DCu Mo

• Cátodos de cobre representan alrededor del 8-10% de

las ventas de cobre.

• Molibdeno y plata ha incrementado su participación en

ventas a cerca de 13% (antes ~10%)

Producción y volumen vendido Cu Ventas totales (Mn USD)

Fuente: Cerro Verde, Credicorp Capital Fuente: Cerro Verde, Credicorp Capital

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1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e

US

D/lb

Cash Cost (izq) Precio del cobre (der) Precio realizado (der)

37.2%

48.2% 46.5% 46.5%48.2% 49.2% 49.9%

51.9% 51.9% 51.0%

3.0%

14.3%

10.9%6.2%

15.5%17.3% 18.3%

20.2% 20.6% 20.1%

0.0%

10.0%

20.0%

30.0%

40.0%

50.0%

60.0%

0

400

800

1,200

1,600

2,000

2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e

Mill

ones

de

US

D

EBITDA Utilidad neta Margen EBITDA Margen neto

Cerro Verde: Operaciones

Cash cost vs precio del cobreEBITDA, Utilidad Neta y márgenes

Fuente: Cerro Verde, Credicorp Capital Fuente: Cerro Verde, Credicorp Capital

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Expansión de la planta Capex: USD 5.3bn

MEM aprueba

el Estudio de

Factibilidad y

Cronograma de

Inversión para

la expansión de

la UPCV. CV

suscribe el

Contrato de

Garantías y

Medidas de

Promoción de la

Inversión por 15

años.

El contrato

entra en

vigencia

CV presenta al

MEM la

actualización

del estudio de

factibilidad para

ejecutar la

expansión.

Suscribe una

adenda al

contrato y

culmina la

ejecución de la

expansión de la

UPCV.

2012 2014 2015 2016

CV anuncia que

está trabajando

en eliminar los

cuellos de

botella en la

Planta

Concentradora

#2, lo cual le

permitirá

alcanzar una

máxima

capacidad de

0.41mn TM por

día (0.39mn TM

en 2018).

2019

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• Al 31 de diciembre del 2018, Cerro

Verde tiene obligaciones financieras

por un total de USD 1.0bn asociadas al

financiamiento de la expansión de la

UPCV, las cuales expiran el 19 de junio

de 2022.

• Se pagaron dividendos el 30 de abril de

2019 por la suma de USD 150mn (yield:

1.8%).

Perfil Financiero

-2.0x

-1.0x

0.0x

1.0x

2.0x

3.0x

4.0x

5.0x

6.0x

-1,000

-500

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e

Mill

ones

de

US

D

Deuda Deuda neta Deuda neta / EBITDA

Fuente: Cerro Verde, Credicorp Capital

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Deuda con la Sunat

La Sunat

requiere que CV

le pague PEN

492mn por las

resoluciones

emitidas por el

Tribunal Fiscal.

CV solicitó y

obtuvo un

aplazamiento y

fraccionamiento

de la deuda: 66

cuotas

mensuales

iguales.

Al 31 de

diciembre del

2018, CV ha

efectuado

pagos por un

total de PEN

596.8mn.

La deuda

extinguirá el 31

de octubre del

2019.

2013 2014 2018 2019

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Valorización

Risk Free Rate 2.2% Outstanding Shares 350.1

Risk Premium 6.0% Fundamental Value (USD) 25.26

Lev ered Beta 1.36 Mining risk discount 5%

Cost of Equity 12.5% Upside 30%

WACC 11.2% Current Price (USD) 18.50

2020E Debt 926 2020E Target Price (USD) 24.00

2020E Cash & Equiv alents 1,211 Div . Yield 2020E 3.4%

Equity Value (USD mn) 8,844 Total Return 33.09%

Sources: Credicorp Capital Estimates

Operating Cash Flow 2019E 2020E 2021E

EBITDA 1,423 1,547 1,593

Capex (240) (251) (255)

Working Capital Needs 99 (83) (5)

Tax es (300) (362) (385)

Free Cash Flow 981 851 948

Sources: Credicorp Capital Estimates

2018

1,419

(240)

114

(300)

992

• Estimamos una vida de mina de 21 años.• Consideramos las reservas y los recursos. Sin embargo, las reservas

están al 100% mientras que los recursos tiene un descuento de 10% (medidos), 20% (indicados), y 30% (inferidos).

• Asignamos un descuento de 5% por el riesgo político/social en Perú que podría afectar a toda la industria minera

Precio Cu /

WACC 5,787 6,092 6,413 6,750 7,088 7,442 7,814

11.9% 22.82 22.82 22.82 22.82 22.82 22.82 22.82

11.7% 23.21 23.21 23.21 23.21 23.21 23.21 23.21

11.4% 23.60 23.60 23.60 23.60 23.60 23.60 23.60

11.2% 24.00 24.00 24.00 24.00 24.00 24.00 24.00

10.9% 24.42 24.42 24.42 24.42 24.42 24.42 24.42

10.7% 24.84 24.84 24.84 24.84 24.84 24.84 24.84

10.4% 25.28 25.28 25.28 25.28 25.28 25.28 25.28

Sensibilidad del Precio Objetivo respecto a precio Cu y WACC

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4

5

6

7

8

Aug-16 Aug-17 Aug-18 Aug-19

EV/EBITDA 12M Forward

Valorización: Múltiplos y comparables

Mkt. Cap

Company USD mn 2019E 2020E 2019E 2020E

Latam

Southern Copper 22,844 13.8 12.7 7.9 7.4

Cerro Verde 6,126 13.4 11.2 4.6 4.2

Antofagasta 9,908 16.1 16.1 5.1 5.2

First Quantum 4,398 13.8 9.1 7.6 5.2

Latam Avg. 10,819 14.3 12.3 6.3 5.5

P/E FV/EBITDA

Cerro Verde y compañías comparables

• Cerro Verde cotiza a un descuento de ~20% respecto de sus pares en términos de EV/EBITDA 2020E

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Comparativo de Supuestos – Cerro Verde

Supuestos - Cerro Verde Kallpa Securities Credicorp Capital Inteligo

Producción Cu 2020e 456k TM 484k TM 510k TM

Precio Cu LP USD 3.10/Lb. USD 3.06/Lb. USD 3.30/Lb.

Cash Cost LP USD 1.33/Lb. USD 1.36/Lb. USD 1.30/Lb.

Capex 2020e USD 264 MM USD 251 MM USD 329 MM

Horizonte Proyección LOM – 23 años LOM - 21 años 10 años+Perpetuidad

% de VF en proyectos/otros activos 0.0% 0.0% 0.0%

Tasa de descuento 10.1% 11.2% 10.0%

Valor Fundamental USD 26.85 USD 24.00 USD 25.51

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• Fundada en 1966 – Familia Brescia

• 4to productor de estaño más importe del mundo

• Producción de aprox. 25 mil TM de estaño refinado al año

• 3 Unidades Mineras – San Rafael (Estaño), Pucamarca (Oro), Pitinga (Estaño)

• 2 Refinerías de Estaño – Pisco y Pirapora

• 2 Proyectos importantes en cartera Mina Justa (Cobre) y B2 (Estaño)

Minsur S.A.66.7% 33.3%

Capital Social

Acciones comunes

Acciones deinversión

S/. 2,883 MM

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19661977

1992

2003

2008

2012

2013

2016

2018

2019

Minsur Sociedad Limitada fue fundada

Inicio de operaciones en San Rafael con producción principal de cobre.

El estaño se convierte en el metal principal de San Rafael

La refinería de Pisco inicia operaciones

Minsur adquire Taboca / Pitingaen Brasil por US$ 395 MM

Minsur adquiere el 70% de Marcobre / Mina Justa por US$ 506 MM

Pucamarca inicia operaciones (US$ 222 MM de Capex)

Minsur consolida el 100% de Marcobre por US$ 85 MM

Minsur vende 40% de Marcobre a Alxar (Copec) por US$ 200 MM

Al 2S19 el Proyecto B2 se encuentra al 95% de avance y Mina Justa al 40%

Línea de Tiempo

180

307

876 883

739

893 914

619 617672 694

740

Evolución Ingresos (US$ MM)

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Análisis del mercado de Estaño

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Fuente: International Tin Association, 2017

La oferta de estaño en el 2018 fue ~360 mil toneladas y no se esperan incrementos importantes

en los próximos años.

Análisis del mercado de Estaño

Oferta de estaño 1980 – 2017 por país, Miles de toneladas

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Fuente: International Tin Association, 2017

La demanda de estaño en el 2018 fue ~370 mil toneladas, sin embargo sí se esperan

incrementos importantes en los próximos años…

Análisis del mercado de Estaño

Demanda esperada en el 2030

+420,000 TM

Demanda esperada en el 2050

+470,000 TM

Demanda de estaño 1980 – 2017, miles de toneladas

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Fuente: International Tin Association, 2017

…Esto se explica por las aplicaciones del estaño en la industria electrónica: Chips, Baterías,

Robótica, Energía Renovable (Paneles Solares) y Vehículos eléctricos.

Análisis del mercado de Estaño

47%

17%

14%

8%

5%9%

Usos del estaño 2018

Soldadores Quimicos Placas

Baterias Aleaciones Otros

40%

22%

13%

11%

5%10%

Usos del estaño 2030E

Soldadores Quimicos Placas

Baterias Aleaciones Otros

372,000 TM 420,000 TM

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Fuente: International Tin Association, 2017

Los stocks de estaño se han reducido notablemente desde 1980 – 2017 como consecuencia de un

incremento sostenido de la demanda.

Análisis del mercado de Estaño

Inventarios de estaño, miles de toneladas

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Fuente: International Tin Association, 2017

…Sin embargo en el corto plazo los inventarios se han incrementado como consecuencia de la

coyuntura internacional.

Análisis del mercado de Estaño

PMI de equipo electrónico global & Precio del Estaño

67%

15%

13%

3%

1%1%

Biene no intensivos Teléfonos

Laptops Pantallas

Accesorios Partes de teléfonos

Importaciones de China sujetas a la lista 4 de aranceles por EEUU

US$ 300,000Millones

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Unidades Mineras de Minsur

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San Rafael

Mina Justa

Ubicación en el mapa de Perú

Lima

HQ

Ica

Refinería PiscoTacna

Pucamarca

Puno

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Ubicación en el mapa de Brazil

Pitinga

Pirapora

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• Ubicada en Puno

• Opera desde 1977

• Mina subterránea de estaño más grande y rica del mundo

Supuestos Monto

Precio LP Estaño US$ 22,000 TM

C/U LP Estaño US$ 8,500 TM

Reservas 19.5 millones TM

Ley Mineral 1.75%

Producción Anual 18,600 TM

Vida útil 11 años

Unidad Minera San Rafael• Ubicada en Pitinga, Brasil

• Adquirida en el 2008

• Depósito individual de estaño más grande del mundo

Unidad Minera Pitinga

Supuestos Monto

Precio LP Estaño US$ 22,000 TM

C/U LP Estaño US$ 8,500 TM

Reservas 550 millones TM

Ley Mineral 0.2%

Producción Anual 6,800 TM

Vida útil +30 años

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• Ubicada en Tacna

• Inicio operaciones en el 2013

• Operación rentable de pequeña escala

Unidad Minera Pucamarca

Supuestos Monto

Precio LP Oro US$ 13,500 Oz

C/U LP Oro US$ 350 Oz

Reservas 3 millones Oz

Ley Mineral 0.5g / TM

Producción Anual 100 mil Oz

Vida útil 6 años

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• Ubicada en Nazca• Adquirido en el 2012 • En el 2018 se vendió el 40% al grupo COPEC• Capex estimado US$ 1,600 millones• Inicio de operaciones en el 2021 (40% de

avance)

Proyecto Mina Justa

Supuestos Monto

Precio LP Cobre US$ 2.8/lb

C/U LP Cobre US$ 1.4/lb

Reservas 7.6 millones TM

Ley Mineral 0.7%

Producción Anual 100 mil TM

Vida útil 16 años

• Planta Procesadora de relaves de alta ley de San Rafael

• Capex estimado US$ 200 millones

• Inicio de operaciones 2020 (95% de avance)

• Operación rentable de pequeña escala

Proyecto B2

Supuestos Monto

Precio LP Estaño US$ 22,000 TM

C/U LP Estaño US$ 5,500 TM

Reservas 374 millones TM

Ley Mineral 1.05%

Producción Anual 5,000 TM

Vida útil 9 años

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917

619 617 672 694

740

846

1,420 1,464 1,440 1,438

1,163 1,159 1,130 1,130

899

2014H 2015H 2016H 2017H 2018H 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E

Mina Justa Pucamarca Pitinga

B2 San Rafael

Ingresos por Unidad Minera (US$ MM)

P&G 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E

Ingresos 739.8 846.1 1,420.3 1,463.6 1,440.5 1,437.7 1,163.0 1,159.4 1,130.5 1,130.5 899.3

Costo de ventas (443.9) (487.5) (727.3) (747.8) (742.1) (706.9) (583.8) (585.4) (576.7) (579.2) (513.6)

Utilidad Bruta 295.8 358.6 693.0 715.9 698.4 730.8 579.2 574.0 553.8 551.3 385.7

Gastos administrativos (51.9) (55.7) (82.1) (84.5) (84.5) (86.8) (85.1) (86.3) (86.1) (87.6) (78.8)

Gasto de ventas (4.9) (5.9) (14.3) (14.9) (14.4) (14.5) (11.3) (11.2) (10.7) (10.7) (7.5)

Gastos de exploración de proyectos (34.8) (37.3) (55.8) (58.2) (57.2) (56.2) (45.2) (45.1) (44.1) (44.1) (38.9)

Otros gastos operativos (neto) (20.6) (21.7) (32.1) (33.3) (32.7) (33.1) (25.9) (25.8) (25.3) (25.2) (22.2)

Otras perdidas - - - - - - - - - - -

Utilidad Operativa 183.6 238.1 508.7 525.0 509.6 540.2 411.6 405.6 387.6 383.7 238.3

Ingresos (Egresos) financieros, Neto (26.9) (44.2) (44.2) (35.4) (27.5) (21.3) (12.2) (5.7) (0.6) 4.5 9.1

Ganancia por inversión en asociadas, neta 15.1 15.1 15.1 15.1 15.1 15.1 15.1 15.1 15.1 15.1 15.1

Ganancia (pérdida) en activos financieros - - - - - - - - - - -

Dividendos recibidos - - - - - - - - - - -

Diferencia de cambio, neta - - - - - - - - - - -

Utilidad antes de impuestos 171.7 208.9 479.5 504.6 497.2 533.9 414.5 414.9 402.0 403.3 262.5

Impuesto a la renta (59.7) (73.3) (169.3) (177.6) (174.5) (187.1) (144.8) (144.6) (139.8) (140.0) (89.2)

Utilidad neta 112.0 135.6 310.2 327.0 322.6 346.9 269.7 270.3 262.2 263.3 173.3

Resumen Margenes 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E

Margen Bruto 40.0% 42.4% 48.8% 48.9% 48.5% 50.8% 49.8% 49.5% 49.0% 48.8% 42.9%

Margen Operativo 24.8% 28.1% 35.8% 35.9% 35.4% 37.6% 35.4% 35.0% 34.3% 33.9% 26.5%

Margen Neto 15.1% 16.0% 21.8% 22.3% 22.4% 24.1% 23.2% 23.3% 23.2% 23.3% 19.3%

Margen EBITDA 38.8% 43.1% 45.8% 46.2% 46.3% 46.2% 46.4% 46.2% 46.0% 45.8% 41.6%

Margen EBITDA ajustado 38.8% 43.1% 45.8% 46.2% 46.3% 46.2% 46.4% 46.2% 46.0% 45.8% 41.6%

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Tasa de impuesto a la renta 29.5% utilidad antes de impuestos

Regalía minera ~2.5% de la utilidad operativa

Impuesto especial a la minería ~2.5% de la utilidad operativa

Gravamen especial a la minería No aplica

Tasa impositiva efectiva ~35%

Supuestos de valorización – Impuestos

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Unidad Minera Comentario

San Rafael ~US$ 25 Millones por año

Pitinga ~US$ 5 millones por año

Pucamarca ~US$ 35 millones por año

B2 ~US$ 70 en el 2019

Mina Justa

• En el 2019 esperamos que se inviertan ~US$ 350 millones

• Resto de la inversión entre el 2020-2021 ~US$ 300 millones

Supuestos de valorización – Capex

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Año Monto Tasa Comentario

Préstamo Sindicado | Línea de crédito revolvente

N.A.US$ 900

MM4.0%

• Asumimos que se gira el total en el 2019

• Se tiene un periodo de gracia • Se paga por partes hasta 2024

Bono 2024US$ 450

MM6.25

%• Se refinancia el Bono con las

mismas condiciones (10 años)

Préstamo con Citibank

2023US$ 100

MM5.5%

• Se refinancia el préstamo con las mismas condiciones

Ratio D/E LP 0.44x 4.5%• Se mantiene para el largo

plazo

Supuestos de valorización – Deuda

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Flujo de Caja 2019E 2020E 2021E 2022E

EBIT 184 238 509 525

Impuestos (63) (82) (178) (184)

D&A 104 126 142 152

Capex (450) (280) (220) (113)

Capital de trabajo 19 (7) (37) (3)

Flujo de caja libre (206) (5) 217 377

Gasto financiero (8) (21) (21) (14)

Aumento / Disminución Deuda 780 - (200) (200)

Flujo de caja del accionista 566 (26) (5) 163

Valorización Minsur

Tasa de crecimiento perpetuo: 2.5%

B2, Mina Justa y Nazareth representan el 25% del valor

• Proyección a 10 años• Consideramos reservas y recursos• Reservas al 100%• Recursos M&I 90%• Recursos inferidos en 80%

Risk Free + Riesgo Pais 3.7% Castigo por no derecho a voto 9%

Beta Apalancado 1.6 % de Acciones de inversión 33%

Riesgo Mercado 6.2% Número de acciones 961

Costo de Capital 13.6% Valor Fundamental 1.74

2020E Deuda Neta 600 Precio actual 1.48

Equity Value US$ MM 1,684 Upside 17.4%

Equity Value S/ MM 5,558 Recomendación Comprar

Vector Precios 2019E 2020E 2021E 2022E LP

Oro (US$ / Oz) 1,311 1,355 1,346 1,354 1,329

Cobre (US$ / TM) 5,970 5,847 5,902 5,949 6,031

Cobre (US$ / lb) 2.71 2.65 2.68 2.70 2.74

Estaño (US$ / TM) 20,900 20,813 21,515 22,283 22,360

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Escenarios

Escenario Rango BajoRango

ModeradoRango Alto

Optimista S/. 1.79 S/. 1.84 S/. 1.91

Moderado S/. 1.69 S/. 1.74 S/. 1.80

Pesimista S/. 1.56 S/. 1.65 S/. 1.70

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Comparativo de Supuestos - Minsur

Supuestos - Minsur Kallpa Securities Credicorp Capital Inteligo

Producción Sn 2020e 28.9k TM 26.6k TM 25.4k TM

Producción Au 2020e 100.2k Oz. 106.1k Oz. 100.0k Oz.

Precio Sn LP USD 18,000/TM USD 20,000/TM USD 22,360/TM

Precio Au LP USD 1,300/Oz. USD 1,280/Oz. USD 1,329/Oz.

Cash Cost Sn LP USD 9,000/TM USD 8,100/TM USD 8,500/TM

Cash Cost Au LP USD 360/Oz. USD 375/Oz. USD 350/Oz.

Capex 2020e USD 556 MM USD 705 MM USD 580 MM

Horizonte Proyección LOM – 19 años LOM - 22 años 10 años+perpetuidad

% de VF en proyectos/otros activos 29.8% 0.0% 25.0%

Tasa de descuento 10.7% 11.0% 13.6%

Valor Fundamental PEN 1.70 PEN 2.00 PEN 1.74

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