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37PREPARACIÓN Y EVALUACIÓN DE PROYECTOS. NOCIONES BÁSICAS

REINALDO SAPAG CHAIN

II ParteALCANCES Y

PROCEDIMIENTOS BÁSICOS

INTRODUCCIÓN

Las técnicas de preparación y evaluación de proyectos entregandiversas posibilidades de análisis que resultan importantes de ser co-nocidas y debidamente diferenciadas de acuerdo a su aplicación y a lascaracterísticas especiales de cada idea de proyecto.

En primer lugar se debe reconocer lo que se denomina tipologíade proyectos, en donde se identican las distintas nalidades y objeti-

vos que puede abarcar el estudio.

GRÁFICO 6



38II PARTE

ALCANCES Y PROCEDIMIENTOS BÁSICOS

Nótese que en el gráco anterior, al señalar la tipología de pro-yectos, se diferencian por una parte las nalidades del estudio respectoal objeto de la inversión.

1. Según la nalidad del estudio

1.1. Rentabilidad del proyecto

El concepto de rentabilidad del proyecto está asociado a deter-minar a través de los estudios pertinentes la rentabilidad que even-tualmente podría generar la inversión, independientemente de dondeprovengan los recursos para llevarla a cabo.

Aun cuando la gran mayoría de los proyectos se implementanconsiderando diversas fuentes de nanciamiento, la primera aproxi-mación que debe considerar el preparador y evaluador de un proyectopara determinar la rentabilidad se sustenta en la necesidad de calcularlo que el proyecto podría efectivamente rentar. Este proceso se conocetambién con el nombre de proyecto puro, para expresar que el nan-ciamiento es un proceso posterior, el cual solo se desarrollaría en lamedida que el proyecto rente de por sí.

De acuerdo a estos conceptos, cualquier opción de crédito que

se visualice durante el proceso de obtención de información, comopodría ser el plazo de pago que podrían otorgar los proveedores versus un descuento por pronto pago, un crédito hipotecario, un leasing, uotras formas de nanciamiento, constituirán fuentes de informaciónválidas a ser consideradas una vez que se haya llegado a la conclusiónque el proyecto es rentable, dicho de otra manera, se parte del supues-to que el cien por ciento de los recursos son aportados por el inversio-nista.

Así, supongamos que en un determinado proyecto, el resultadode la investigación entrega el siguiente resultado nal en el ujo decaja puro neto para cada período.

CUADRO 4Flujo proyecto puro

Inversión Operación

Año 0 1 2 3 4 5 …… 20

Flujo puro (188.600) 62.000 68.000 70.000 72.600 72.600 72.600 162.000





A partir del momento 4 se ha estimado que el resultado opera-cional se mantiene constante hasta el momento 19. En el momento 20se produce un incremento notable en el ujo como consecuencia de losvalores de desecho que se genera al vender el proyecto o sus activos.

Este ujo no incorpora nanciamiento alguno, por lo que se po-dría calcular el VAN del proyecto puro, aplicando la tasa de descuentoal ujo operacional y así determinar el valor actual de estos resultadospara compararlo con la inversión inicial de 188.600. Nótese que el pre-parador del proyecto podría calcular el período de recuperación o pay

back , el cual dependerá de la tasa que exija el inversionista. A mayortasa, menor valor actual, y viceversa, a menor tasa, mayor valor actual.

Por ejemplo si se utiliza una tasa del 10%, el valor actual sería615.982. Como la inversión inicial es 188.600, entonces el VAN seríade 427.382 unidades monetarias, tomando en consideración 20 añospara el horizonte de evaluación.

Por otra parte se podría calcular el período de recuperación, elcual sería de 3 años y 4 meses a la tasa del 10%. Por cierto que si latasa fuera mayor, el VAN disminuirá y el período de recuperación au-mentará como consecuencia de aquello.

Estos cálculos que hace el preparador y evaluador del proyectose reeren al ujo puro, puesto que no se ha incorporado ninguna fuen-

te de nanciamiento posible a la que se podría acceder.

1.2. Rentabilidad del inversionista

La rentabilidad del inversionista se dene como aquella que seobtiene al incorporar en el ujo de caja las opciones de nanciamientoa las que podría acceder el proyecto y así calcular la rentabilidad quegenera el proyecto a los recursos efectivamente desembolsados por elinversionista.

En el ejemplo anterior se aprecia que el proyecto muestra unVAN muy positivo, lo que permitirá al preparador del proyecto reco-mendar llevarlo a término. Sin embargo, si los resultados de la investi-gación conducen a señalar la inconveniencia de asignar recursos a esaidea de proyecto al constatar que el VAN es negativo, lo que no le per-mitiría recuperar lo invertido y obtener la tasa de rentabilidad que se leexige, entonces difícilmente el proyecto se implementará.

Como consecuencia de lo anterior, resulta obvio concluir quesi un proyecto no se va a ejecutar, entonces no será necesario buscarfuentes de nanciamiento para ese proyecto. Así, ni el inversionistaestará dispuesto a arriesgar sus recursos propios y tampoco será nece-



40II PARTE


sario identicar y evaluar distintas alternativas de nanciamiento queofrece el mercado de capitales u otras fuentes de obtención de recursoscomo podrían ser créditos de proveedores, un socio, un leasing o cual-quier otra fuente de nanciación para una idea de proyecto que al gene-rar un VAN negativo, no se implementara.

Supongamos, por ejemplo, que en la misma situación analizadaen el punto anterior, uno de los nanciamientos posibles es el que selogra por intermedio de un banco, el cual, al estudiar los antecedentesque sustentan las cifras logradas en la preparación, concluye que setrata de un buen proyecto y señala su disposición a nanciar 150.000unidades monetarias de las 188.600 que se requieren. En consideracióna que se trata de un proyecto de largo plazo, señala su intención deotorgar el crédito a 20 años, con revisión de la tasa de interés del 6%anual cada 5 años.

CUADRO 5Rentabilidad del inversionista

Inversión Operación

Año 0 1 2 3 4 5 …… n

- Flujo puro (188.600) 62.000 68.000 70.000 72.600 72.600 …… ……

- Préstamo 150.000

- Pago intereses - (9.000) (8.550) (8.100) (7.650) (7.200) …… ……

- Ahorro tributario 1.800 1.710 1.620 1.530 1.440 …… ……

- Resultado 54.800 61.160 63.520 66.480 66.800 …… ……

- Amortización deuda (7.500) (7.500) (7.500) (7.500) (7.500) …… ……

Flujo inversionista (38.600) 47.300 53.660 56.020 58.980 59.300 …… ……

Nótese que para poder calcular la rentabilidad que el proyecto legenera al inversionista, resulta imprescindible conocer las condicionesdel endeudamiento, puesto que si ellas varían, la rentabilidad del inver-sionista también variará. Dicho de otra manera, si el banco señala sudisposición a prestar 100.000 ó 120.000 ó 90.000 o cualquier otra can-tidad de unidades monetarias, la rentabilidad del inversionista no serála misma. Ahora, si además señala que el plazo de pago sería a 2 años,a 5, a 10 ó 15, el resultado también sería distinto. Y si la tasa de interésfuese 5, 6, 8, 10 ó 12 por ciento, también habrá ujos distintos. O sea,pueden existir múltiples ujos del inversionista, los que dependerán de





las condiciones del endeudamiento que determine el banco de acuerdoa sus políticas crediticias. Si a lo anterior incorporamos al ujo otrasfuentes de nanciamiento, los ujos se multiplican aún más.

Ahora bien, volviendo al ujo puro y tomando en consideraciónlas condiciones del crédito que está dispuesto a nanciar el banco, sedeberán incluir en el ujo puro cuatro conceptos para así poder llegar aconstruir el ujo del inversionista.

Monto del crédito Tasa de interés cobrada por el banco Condiciones de amortización de la deuda El ahorro tributario que genera el costo del crédito

Parece obvio señalar que el banco al cobrar una determinada tasade interés, el pago de ella representa un nuevo costo, el cual no existeen el proyecto puro o sin nanciamiento. Entonces, al construir el ujodel inversionista, se deberá incorporar el costo del crédito, el cual ge-nerará una disminución de las utilidades y, por ende, una disminuciónde la carga tributaria.

Veamos cómo afectan estos conceptos en el ujo del proyectopuro, señalado en el cuadro 4, para así construir el ujo del inversio-

nista, tomando en consideración las condiciones del crédito señaladopor el banco para los primeros 5 años, fecha en que la tasa de interésserá revisada.

Nótese que los intereses van descendiendo en consideración aque la deuda, por las amortizaciones que se efectúan la hacen disminuiry, por tanto, el pago de intereses. Al observar el ujo se constata queel inversionista aportó al proyecto 38.600 unidades monetarias, pues-to que la diferencia de 150.000 unidades fue aportada por el banco.En el análisis de los cinco primeros años de operación del proyecto,se aprecia que se está dando cumplimiento cabal al pago de la deudacancelándose los intereses pactados y amortizando la deuda a razón de7.500 unidades monetarias anuales por lo que al año 20 el crédito es-tará totalmente cancelado. Se podría seguir con los resultados del ujodel inversionista hasta el año 20, incorporando los efectos de la deudaen el ujo de cada año.

Sin embargo, para el análisis e interpretación de estos resultadosbasta observar lo que ocurre hasta el año 5. En efecto, si a los requeri-mientos de inversión del proyecto puro equivalente a 188.600 unidadesmonetarias se obtiene el crédito señalado de 150.000 otorgado por elbanco, entonces el inversionista solo está desembolsando la suma de



42II PARTE


38.600 unidades, por lo que el resultado para el inversionista en elprimer año es de 47.300 unidades, después de haber cancelado los inte-reses y pagado la cuota de amortización de la deuda. Nótese que se vasumando un ahorro tributario equivalente al 20% de los intereses pa-gados; lo anterior se produce como consecuencia que al constituir losintereses un nuevo costo contable, que no está incorporado en el ujodel proyecto puro, por no existir créditos ni nanciamiento de terceros,el pago de intereses permite disminuir las utilidades, y por ende, segenera un menor pago de impuestos por 1.800 unidades monetarias enel primer período, de 1.710 en el segundo y así sucesivamente va des-cendiendo como consecuencia que al disminuir la deuda por el pago dela amortización anual, entonces el pago de interés también disminuye.Claramente se aprecia que el resultado del ujo para el inversionistaal ser su inversión solo de 38.600 unidades monetarias y obtener en elujo de caja nal para el primer período la suma de 47.300 unidadesello le permite al inversionista recuperar su inversión en menos de unaño. Dicho de otra manera, el pay back o período de recuperación de lainversión se logra en un muy corto período. De allí que en páginas an-teriores se señalaba que se puede calcular el pay back para el proyectopuro y también el del inversionista los que claramente son diferentes.

Por otra parte, si se aplicaran al ujo las distintas opciones de

nanciamiento y, además, las innitas posibilidades en cuanto al montodel préstamo, su tasa y las condiciones de pago, tal como se ha señala-do, se podrían construir múltiples ujos del inversionista. Ciertamenteque si el proyecto no resulta ser rentable del punto de vista puro, difícil-mente obtendrá créditos para su nanciamiento y seguramente el inver-sionista buscará otra opción de proyecto que sí le genere rentabilidad.

1.3. Capacidad de pago*** 3

Si se piensa que el resultado del ujo de caja puro representa lacapacidad de pago del proyecto, ello no es así, puesto que la venta deactivos y la recuperación del capital de trabajo no se pueden considerarcomo recursos susceptibles de ser utilizados para el pago de una deuda.Nótese que la depreciación en los ujos se debe considerar como uncosto no desembolsable, lo que permite rebajar la base tributaria, peroque al no constituir una salida efectiva de caja se deberá sumar poste-

*** Para una mejor comprensión y estudio de la capacidad de pago se recomienda la lecturadel texto Análisis y Gestión de Créditos de los profesores Franco Parisi, Antonino Pa-risi y Edison Cornejo. Ediciones Copygraph. Santiago 2005.





riormente al calcular el impuesto a la renta. Por lo tanto, la deprecia-ción y también la amortización de intangibles, al no constituir salidasefectivas de caja, se las considera en el ujo como costos contables nodesembolsables que permiten disminuir el impuesto a la renta, pero quesí se pueden utilizar para el pago de la deuda. El ejercicio planteado enlos cuadros 1 y 2 de la primera parte de este texto, demuestran cómo ladepreciación es una partida contable que no constituye un desembolsoefectivo de caja por lo que puede ser utilizado libremente, ya sea parael pago de una deuda o para determinar la rentabilidad que genera elproyecto al disponerse de esos recursos efectivamente en el ujo.

Parece razonable argumentar que si un inversionista solicita uncrédito, por ejemplo a un banco, para el nanciamiento de su proyecto,es porque tiene conanza que a través de su operación futura podráhacer frente a los pagos de los intereses y amortizaciones de la deuda.Lo anterior debe ser demostrado mediante los ujos del proyecto, losque deben indicar, mediante antecedentes fundados, la capacidad depago que el propio proyecto genera. Pero, a su vez, el banco o quienesté dispuesto a otorgar créditos al proyecto, deberá imbuirse en lossupuestos y antecedentes cuantitativos y cualitativos que demuestrenque efectivamente los ujos permitirán hacer frente a la deuda. De estaforma la primera garantía para el pago del endeudamiento debe ser el

propio proyecto y sus ujos.La exigencia de garantías reales por parte de la institución cre-

diticia, sin estudiar a cabalidad los supuestos y metodologías de infor-mación que se le proporcionan, constituye una práctica inaceptable.No es que no se deban disponer de esas garantías, pero si la decisiónde otorgamiento de recursos crediticios se efectúa privilegiando lasgarantías y no la capacidad de pago del proyecto como consecuenciade la calidad de los antecedentes que proprociona el estudio, se estaríacometiendo no solo un error, sino que además se estarían adoptandodecisiones que vulneran valores éticos fundamentales.

Un proyecto, cuando requiere de un empréstito, debe demos-trar su capacidad de pago, puesto que lógicamente todo inversionistaal solicitarlo lo hace porque tiene el convencimiento que puede pagary por otra parte, el banco al otorgar el crédito, debe también tener lacertidumbre que el proyecto se puede pagar como consecuencia de supropia capacidad de generar los recursos necesarios para hacerlo. Deeste modo ambos agentes están en la misma condición: el que pide uncrédito lo hace porque estima que lo puede pagar, y el que lo otorgaporque estima que le pueden pagar. Y entonces, el análisis correspon-diente debe estar fundado en los propios alcances y ujos del proyecto.



44II PARTE


Un banco no puede optar por recuperar los créditos otorgadosmediante el expediente de utilizar las instancias judiciales que la le-gislación establece para el pago de una deuda. Por otra parte tampocoel empresario desea verse expuesto a embargos, daciones en pago,quiebra, convenios judiciales o que el banco haga legítimo uso de susgarantías reales, hipotecas o avales, para pagarse de la deuda. Auncuando obviamente la institución crediticia debe tomar los resguardosnecesarios, incorporando un nivel de garantías adecuado, resulta tam-bién obvio señalar que la primera garantía debe ser el propio proyectoy su capacidad de pago, en cuyo análisis ambas partes tienen la respon-sabilidad de hacer su trabajo con dedicación, prolijidad y eciencia.

2. Según el objeto de la inversión

2.1. Creación de un nuevo negocio

Cuando se hace referencia a la creación de un nuevo negociose está señalando que la aplicación de las técnicas de preparación yevaluación de proyectos serán utilizadas para denir la conveniencia oinconveniencia de asignar los recursos escasos a esa idea de proyecto.Así se diferencia la metodología a utilizar respecto a las ideas que sur-

jan en una empresa en funcionamiento o en marcha.En el estudio destinado a determinar la rentabilidad de un posi-

ble nuevo negocio se parte del hecho que todo el proceso investigativointenta simular lo que eventualmente ocurriría si es que se llevase acabo, de tal manera, que de acuerdo a la características de cada uno deellos, se deberá en mayor o menor medida estudiar el mercado y lossubmercados que lo componen: consumidor, proveedor, competidor,distribuidos y externo. Asimismo, y en consideración a los anteceden-tes recopilados, se deberá denir el precio, la elasticidad precio de lademanda, la estrategia comercial y en general todos aquellos aspectosrelevantes que podrían incidir cuantitativamente y cualitativamente enla decisión que corresponda. Asimismo, y una vez en posesión de lainformación anterior, se podrán analizar distintas alternativas tecno-lógicas destinadas a establecer cuáles de ellas, en parte o en el totaldel proceso destinado a producir lo que el mercado esté dispuesto aadquirir en precio y cantidad, hoy y proyectado en el tiempo, resultanser más ventajosas para el desarrollo del proyecto en caso de ser imple-mentado.

La determinación del tamaño óptimo de producción y la locali-zación productiva constituyen adicionalmente otros aspectos que debe-rán investigarse en el estudio técnico.





Una vez denidos para el nuevo negocio tanto los aspectos vincu-lados al estudio del mercado como el estudio técnico, se deberán analizarlos aspectos organizacionales y legales que lo afectan, de tal forma depoder identicar las inversiones y costos que conlleva su administraciónde ser llevado a cabo. La forma de administración y sus alternativas, latecnología administrativa, la posibilidad y conveniencia de externalizaralgunas tareas de carácter administrativo, el impacto que signica elcumplimiento de las normas jurídicas nacionales e internacionales, lalocalización administrativa y otros aspectos relevantes para la determina-ción de inversiones y costos asociados susceptibles de ser incorporadosen el ujo de caja y, nalmente, el estudio nanciero donde se ordenay sistematiza toda la información obtenida en los estudios señalados, elcálculo de la inversión en capital de trabajo necesario para una operaciónnormal y eciente, la determinación del valor de desecho del proyecto, ladenición de la tasa de descuento, la evaluación del ujo para el cálculodel VAN, el análisis de sensibilidad de las variables sensibles a cambiosfavorables o desfavorables; posteriormente identicar e incorporar losfactores de riesgo. Todo lo anterior permitirá establecer la rentabilidaddel proyecto puro, para luego estudiar y analizar las alternativas de nan-ciamiento al concluir que el proyecto resulta conveniente de ser realiza-do. En este escenario no hay historia de comportamientos pasados.

2.2. Proyectos de modernización

Esta denominación genérica se utiliza para la aplicación de lastécnicas en las innumerables ideas de proyecto que pueden surgir enuna empresa en funcionamiento o en marcha.

Los proyectos están insertos en la sociedad, la que por deniciónes cambiante. Así, el desarrollo tecnológico, las políticas que se adoptanpara la defensa del medio ambiente, la legislación, el comportamientosocial de los individuos, la política económica, el modelo de desarrollo,el rol del Estado y en general todos los factores que inciden en la reali-dad de la convivencia humana, son por naturaleza cambiantes.

Así, por ejemplo supongamos que cuando se preparó y evaluóun proyecto industrial para la fabricación de electrodomésticos se con-sideró como la mejor alternativa para el proceso de pintado de la líneablanca, hacerlo mediante compresores y pistolas de pintado manejadasmanualmente. En esos momentos del desarrollo tecnológico no existíanlos robots, por lo que esa alternativa no podía haber sido considerada.

Muchos años después del inicio de las operaciones de ese pro-yecto industrial, la inventiva humana hace posible la existencia de sis-temas robotizados para efectuar esas tareas.



46II PARTE


La empresa al tomar conocimiento de la existencia de este nuevoproceso tecnológico, decide encomendar el estudio de la convenienciao inconveniencia de adoptar la nueva tecnología o continuar desarro-llando el pintado como lo venía haciendo hasta ese momento.

Nótese que a diferencia de la situación descrita en el punto an-terior, en donde no existía inversión alguna ya realizada, ya que setrataba de estudiar la rentabilidad de un nuevo negocio, en este caso laempresa existe, tiene historia, tiene trabajadores que podrían ser despe-didos, hay espacios físicos que podrían venderse, o al revés, requerir demayores espacios para la instalación de la nueva tecnología. Se podríavender las máquinas antiguas actualmente en uso, se deberá hacer lainversión necesaria para adquirir la nueva tecnología y así investigartodos aquellos factores relevantes que podrían tener algún impactoeconómico necesario de ser estudiado e identicado para incluirlo en elujo de caja respectivo.

De acuerdo a lo anterior, el preparador y evaluador de proyectopodrá efectuar un análisis de alternativas que signique por una parteconstruir el ujo futuro de la opción de seguir desarrollando el procesoproductivo de la misma forma como lo venía haciendo desde un ciertotiempo a esta parte, y por la otra, construir el ujo de lo que eventual-mente ocurriría en el caso de incorporar la nueva tecnología.

Por cierto que los niveles de producción esperados para lospróximos períodos deben ser iguales para ambas alternativas, aun cuan-do la capacidad instalada pudiera ser diferente dadas las característicasde las tecnologías sujetas a comparación. La opción de proyectar losujos con la tecnología actualmente en uso se le denominará situaciónbase o situación sin proyecto, y por su parte, la opción de cambio sedenominará situación con proyecto.

En consideración a que el dinero tiene valor en el tiempo, enton-ces se deberá aplicar a los ujos la tasa de descuento, la que representala rentabilidad que el inversionista desea obtener.

La alternativa de construir los ujos de la situación con proyec-to, debe identicar la opción de adquirir la nueva tecnología, ademásde efectuar todas aquellas inversiones que se requerirán para su ins-talación, incorporar todos los costos asociados, la depreciación que sepodría utilizar para el nuevo equipo de acuerdo a las normas tributa-rias vigentes, establecer el ahorro tributario que generaría los costosde operación, estudiar el tiempo de utilización de los nuevos equipos,sus gastos de mantención, las materias primas que se requerirán, otrosinsumos, los suministros que se necesitarán para el correcto funciona-miento de los equipos, los valores de desecho de ellos y, en n, todos





aquellos factores que podrían incidir en los costos que se incurrirían enel evento de adquirir la nueva tecnología y hacerla funcionar en la em-presa en marcha.

De esta forma se podría calcular el VAC de la situación base osin proyecto, como también el VAC de la alternativa con proyecto, uti-lizando para ello la tasa de descuento corporativa que haya denido laempresa. Obviamente que la decisión deberá ser estudiada también delpunto de vista subjetivo y así denir aquella opción que sea más con-veniente para los resultados futuros de la empresa, sustentada por losresultados del valor actual de costos de ambas situaciones, además delas consideraciones cualitativas que ameriten ser analizadas.

Todos los otros tipos de proyectos asociados a la modernizacióntienen un tratamiento similar. Así, la posibilidad de un cambio de loca-lización productiva de una empresa en marcha, la adquisición o fusióncon otra empresa del rubro, la externalización de tareas productivas oadministrativas (outsourcing), o al revés, la internalización de lo quehoy se está efectuando mediante la participación de entidades externasa la empresa, el incrementar los niveles de producción o mantener laoferta actual, o al contrario, estudiar la conveniencia de disminuir laproducción frente a una crisis económica que genera un menor poderde compra de los consumidores, o abandonar el proyecto en funciona-

miento en consideración a que las decisiones de política económica quealientan los tratados de libre comercio y que hacen posible que bienesproducidos por otros países podrían tener ventajas por sobre la produc-ción interna del proyecto, y así, se podría enumerar un sinnúmero desituaciones a las que necesariamente se ven enfrentadas las empresasen funcionamiento.

En todos los casos señalados en los párrafos anteriores, el proce-so técnico que se debe realizar es la de comparar la situación actual obase con la situación con proyecto que representa la opción de moder-nización.

Resulta importante señalar que en la mayoría de los casos se-ñalados, el criterio que permitirá adoptar la decisión correcta está sus-tentada en el criterio del valor actual de costos (VAC), puesto que enesos casos el ingreso por la venta de los bienes o servicios que generala empresa no cambia en una situación u otra. Así, en el caso del estu-dio de incorporar el sistema tecnológico robotizado, el consumidor noconsultará y ni siquiera se percatará si el refrigerador que adquiere fuepintado de una u otra forma. Es por ello que el ingreso no constituyefactor relevante considerando que en ambas situaciones el nivel deventas no variará como consecuencia del cambio tecnológico.



48II PARTE


Sin embargo, no en todas las situaciones descritas ocurre lo an-terior, puesto que si se considera estudiar mantener el nivel de produc-ción actual versus incrementarlo, lógicamente ello conlleva el análisisde la evolución tanto de los ingresos como de las inversiones y costosnecesarios para producir lo que esa demanda creciente requiere. Otrotanto podría ocurrir en el caso de analizar la situación a la inversa, osea, cuando por razones de mercado u otra circunstancia, debe estu-diarse la conveniencia de disminuir los niveles de producción de bieneso servicios en una empresa en funcionamiento.

También, se podría tener que estudiar el escenario de un cambiode localización productiva para una empresa en marcha. Supongamosque esa empresa lleva más de 50 años de trabajo fabril en un lugardeterminado, el cual con el crecimiento urbano, los terrenos que ocu-pa han alcanzado una gran plusvalía, recibiendo una oferta extrema-damente ventajosa por la venta de ellos. Así, el inversionista decideencargar un estudio de localización tendiente a que el preparador yevaluador de proyectos le entregue un informe en el que se establezca,en primer lugar, la conveniencia o inconveniencia de aceptar la ofertade vender los terrenos, conjuntamente con los estudios que le permitandecidir la localización óptima de su industria en el evento de su trasla-do. Una de las condiciones que exige el directorio es que si se adopta

la decisión del cambio de localización, el tiempo, por ejemplo, que senecesitaría para trasladar la tecnología y el proceso productivo no de-bería, por motivo alguno, generar problemas de abastecimiento oportu-no de sus productos hacia sus clientes.

En este escenario, el estudio respectivo deberá considerar todosaquellos factores que permitan mantener la oferta de bienes y serviciosdurante el período de traslado. Si se requiere trabajar en dos turnosdurante el tiempo que sea necesario incrementar el nivel de produccióny almacenarlo para venderlo al mercado durante el período de paraliza-ción de faenas por el traslado, o cualquier otra alternativa que permitacumplir con ese objetivo. Los desembolsos que ello implique deberánincorporarse en el ujo de caja la situación con proyecto, junto contodos los demás factores locacionales que inuirían en la opción detraslado a otro lugar.

Claramente se puede observar que el estudio debe considerarla exigencia de mantener abastecido el mercado, razón por la cual lavariable ingresos por ventas no será relevante de ser considerada. En elhecho, el consumidor normalmente no consulta al adquirir un productoen qué lugar especí co está instalada la planta industrial que produjoel bien. Es posible que la procedencia puede interesarle pero el lugar





especí co en que se produjo no le importa mayormente. Entonces, sepuede apreciar que nuevamente el criterio que permitirá adoptar la de-cisión, se fundamenta en el valor actual de costos, al efectuar el análi-sis comparativo de las alternativas estudiadas, y así seleccionar aquellaque represente el menor VAC.

Como se ha podido constatar, una empresa que se encuentra enpleno funcionamiento se encuentra en permanente confrontación conese entorno que por denición es cambiante y que obliga a estar perma-nentemente atentos a la multiplicidad de hechos externos que pudieranafectarla o beneciarla. El inversionista debe intentar adelantarse a loshechos, mediante la observación permanente de los cambios de cual-quier naturaleza que pueden ocurrir en el entorno en que todo proyectose encuentra inserto. La realidad social, política, cultural, económica,tecnológica, legal, medioambiental o industrial se encuentran en per-manente ebullición, nada es constante y todo cambio podría afectarfavorable o desfavorable al proyecto, por lo que el inversionista al estaral tanto de ellos, podrá efectuar los estudios respectivos con el apoyode las técnicas de preparación y evaluación a proyectos, que le permi-tan asumir decisiones acertadas y oportunas.

GRÁFICO 7



50II PARTE


3. La nalidad del estudio y el objeto de la inversión serelacionan directamente

Se ha señalado en este análisis de la tipología de proyectos, queel inversionista podría requerir que el estudio le indique cuál podría serla rentabilidad que le generaría el proyecto puro, o sea, sin considerarlas posibilidades de nanciamiento. Posteriormente, y en el caso queresulte rentable, el inversionista podría requerir de nanciamiento cre-diticio u otras fuentes alternativas para hacer frente a los requerimien-tos nancieros del proyecto como se ha señalado anteriormente. Eneste caso, se podría calcular la rentabilidad que el proyecto le generaa la parte de capital o recursos propios aportados por el inversionistaal proyecto, como se ha señalado anteriormente. La capacidad de pagoestá intrínsicamente relacionado con el nanciamiento requerido yaque tanto el prestador como el prestatario desean lo mismo: el primeroque le devuelvan los recursos otorgados en calidad de préstamo y el se-gundo desea pagar el empréstito recibido además de obtener una mayorrentabilidad como consecuencia del nanciamiento, como se señaló enpáginas anteriores.

Pero, por otra parte, el objeto del estudio puede estar centradoen determinar la conveniencia o inconveniencia de asignar los recursos

que por denición son escasos a un nuevo proyecto o negocio. Paraello se deberán utilizar las técnicas de preparación y evaluación deproyectos y como consecuencia de su aplicación se podría calcular larentabilidad del proyecto, la del inversionista y también la capacidadde pago.

Ahora, si la investigación está dirigida a un proyecto de moder-nización en una empresa en marcha, se podría efectuar el análisis me-diante el expediente del criterio del valor actual de costos en casos, porejemplo, del reemplazo de una maquinaria actualmente en uso por otrade alta tecnología que podría abaratar sustancialmente los costos deoperación. Sin embargo, habría que efectuar una importante inversiónpara adquirirla, situación que no sería necesario de efectuar en la situa-ción actual ya que se podría seguir desarrollando el proceso productivocon la maquinaria actualmente en uso.

Como ya se ha explicado en páginas anteriores, se podría llegaral resultado mediante el criterio del valor actual de costos (VAC), detal forma que al construir los ujos alternativos, capaces de producirlo mismo en ambas situaciones, se optará por aquella opción que seacapaz de producir en la misma cantidad y calidad, la de menor costo.





Sin perjuicio de poder llegar a la conclusión correcta medianteel criterio de evaluación del VAC para las alternativas que se estudien,optando por aquella que signique un menor VAC, también se podrácalcular el VAN, la rentabilidad del inversionista y también la capaci-dad de pago.

A continuación se presenta un ejemplo muy sencillo para expli-car lo anterior. Supongamos que dos amigos, Juan y Pedro, viven enun mismo edicio y que cada uno de ellos está arrendando un depar-tamento de características iguales, ubicados uno al lado del otro, en unmismo piso y sin ninguna diferencia que no sea el número del departa-mento asignado a cada cual.

Sin embargo, Juan paga $ 300 mil mensuales de arriendo y Pe-dro $ 400 mil. De pronto, el que paga $ 300 mil le informa a su amigoque la empresa en la que trabaja ha decidido trasladarlo a otra regióndel país, por lo que se verá en la obligación de dejar el departamentoque arrienda. Entonces Juan le propone a Pedro conversar con el pro-pietario y ver si este estará dispuesto a mantener el arriendo en el mis-mo precio y traspasarle el contrato.

Después de reunirse con el propietario, acuerdan que se respe-taría el canon de $ 300 mil mensuales, siempre y cuando se efectúeninversiones a cargo del arrendatario, lo que signica retirar la alfom-

bra, poner piso otante, pintar todo el departamento y poner cerámicade calidad en el baño y la cocina. El propietario señala, además, que siacepta hacer esas inversiones estaría dispuesto a arrendárselo por unperiodo de 5 años.

Con estos antecedentes, Pedro decide efectuar un estudio antesde aceptar el cambio, y así solicita tres días para disponer de las infor-maciones necesarias que le permitan adoptar una decisión fundada.

Solicita diversos presupuestos a n de optar por aquel que repre-sente mayores ventajas de precio y calidad, llegando a la conclusiónque para llevar a cabo la modernización del departamento deberá inver-tir un millón de pesos y que los trabajos durarían un mes. El propieta-rio del inmueble le señala que durante el periodo de realización de lostrabajos, no le cobraría arriendo.

Entonces, Pedro decide confeccionar el flujo de la situaciónbase o sin proyecto a fin de compararla con el flujo del posible cam-bio de departamento, llegando a los siguientes resultados en miles depesos:



52II PARTE


CUADRO 6Flujo de la situacion base(miles de pesos)

Año 0 1 2 3 4 5

Inversión -

Pago arriendo (4.800) (4.800) (4.800) (4.800) (4.800)

Flujo base - (4.800) (4.800) (4.800) (4.800) (4.800)

Nótese que en esta situación no hay que efectuar inversión algu-na y por lo tanto el ujo incluye tan solo el pago anual de arriendo quedebe cancelar Pedro.

Después de haber efectuado el ujo de su situación actual pro-yectada a cinco años, Pedro decide hacer lo mismo para la situacióncon proyecto, vale decir, construye el ujo de lo que acontecería si to-mara la decisión de cambiarse de departamento. Las cifras en miles depesos serían las siguientes.

CUADRO 7

Flujo situación con proyecto(miles de pesos)

Año 0 1 2 3 4 5

Inversión (1.000) - - - - -

Pago anual arriendo - (3.600) (3.600) (3.600) (3.600) (3.600)

Flujo con proyecto (1.000) (3.600) (3.600) (3.600) (3.600) (3.600)

Ambos ujos se descuentan a la tasa del 10%, con el objeto decalcular el valor actual de costos para cada alternativa. Utilizando unacalculadora nanciera se llega fácilmente a los siguientes resultados enmiles de pesos.

VAC situación base (M$ 18.196)VAC situación con proyecto (M$ 14.647)

La decisión se debe adoptar seleccionando aquella alternativa quegenere el menor VAC, por lo que el reemplazo resulta conveniente pre-cisamente por la diferencia de costos que le signica la opción con pro-yecto, y así, Pedro decide cambiarse al departamento que ocupaba Juan.





Sin embargo, Pedro desea saber cual es la rentabilidad de esteproyecto. Después de meditar un rato llega a la conclusión que si hacela inversión de $ 1 millón, entonces todos los años le quedará disponi-ble la diferencia entre $ 4.800.000 y $ 3.600.000, por lo que concluyeque por ahorro de costos dispondrá anualmente de $ 1.200.000. Pedroconstruye el ujo diferencial entre una y otra alternativa, llegando alsiguiente resultado en miles de pesos:

CUADRO 8Flujo diferencial

(miles de pesos)

Año 0 1 2 3 4 5

Flujo sin proyecto (1.000) (3.600) (3.600) (3.600) (3.600) (3.600)

Flujo con proyecto - (4.800) (4.800) (4.800) (4.800) (4.800)

Flujo diferencial (1.000) 1.200 1.200 1.200 1.200 1.200

Al observar el ujo, llega a la conclusión que puede calcular larentabilidad del proyecto y así decide descontar los ujos a la misma

tasa del 10% por los 5 años, llegando a la conclusión que al calcular elvalor actual de ellos en los 5 años y al descontarlo de la inversión, seobtiene un VAN de M$ 3.549.

Entonces vuelve a observar todo lo que ha hecho y se detiene enestudiar el VAC de las dos alternativas y decide ver la diferencia delVAC que se produce entre ellas, y así calcula:

VAC alternativa sin proyecto = M$ 14.647VAC alternativa con proyecto = M$ 18.196VAC diferencial = M$ 3.549

Observa la cifra a que ha llegado por diferencia del VAC y se sor-prende al constatar que es igual al VAN de la operación anterior, por loque se produce un VAN incremental como consecuencia del reemplazo.

Entonces, con estos antecedentes, decide aceptar el cambio, yhacer la inversión de $ 1 millón. Sin embargo, al mirar su situaciónnanciera personal, concluye que solo dispone de $ 200 mil para efec-tuar los trabajos exigidos por el propietario. Se dirige entonces a subanco y le solicita a su ejecutivo el otorgamiento de un crédito por$ 800 mil, para así disponer del millón de pesos necesarios para efec-tuar la remodelación del departamento.



54II PARTE


El banco, después de estudiar los antecedentes que se le propor-cionan y tomando en consideración los niveles de renta del cliente, su-mado al buen estudio entregado en el análisis de las dos alternativas yel evidente ahorro que obtendría al cambiarse de departamento, decideprestarle los $ 800 mil a 5 años plazo y a una tasa del 5% anual.

Pedro, muy contento con la obtención de este crédito, decideahora calcular cuál es la rentabilidad que el proyecto le genera a suinversión. Para ello incluye en el ujo el pago de intereses y la amorti-zación de la deuda en 5 años a razón de $ 160 mil anuales.

Entonces, construye el siguiente ujo en miles de pesos:

CUADRO 9Rentabilidad del inversionista

(miles de pesos)

Año 0 1 2 3 4 5

Flujo diferencial

Préstamo

Pago intereses

(1.000)

800

-

1.200

-

(40)

1.200

-

(32)

1.200

-

(24)

1.200

-

(16)

1.200

-

(8)

Flujo

Amortización deuda

1.160

(160)

1.168

(160)

1.176

(160)

1.184

(160)

1.192

(160)

Flujo inversionista (200) 1.000 1.008 1.016 1.024 1.032

Con estos resultados del ujo, Pedro puede calcular ahora elVAN del inversionista. También se podría calcular para todas las si-tuaciones la tasa interna de retorno (TIR), tanto para el proyecto purocomo para el inversionista. También, podría calcular el pay back operíodo de recuperación, tanto para el proyecto puro como para el pro-yecto con nanciamiento.

Por cierto que con este ejemplo tan simple, se pueden sacar con-clusiones que no serán diferentes a las que se obtendrían en el análisisde situaciones más complejas en proyectos de envergadura, en dondepodría haber un calendario de inversiones, depreciaciones, pago deimpuestos y el cálculo del ahorro tributario que genera el pago de inte-reses, situación que ocurriría en los estados contables y nancieros enel escenario de que fuese una empresa la cual está afecta al pago de im-puesto a las utilidades, ya que Pedro al ser un contribuyente individualy no una empresa, no incorpora el ahorro tributario en el ujo como sepudo apreciar en el cuadro 5 en páginas anteriores.

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