INFORME FINAL ASESORA PARA FINANCIAMIENTO DE PROYECTOS DE INVERSIN EN ENERGAS RENOVABLES 6 de febrero de 2011 INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 2 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG lMLlCE I. Resumen ejecutivo ........................................................................................................ 3II. ModelosyestructurasdeIinanciamientoutilizadasparaIinanciarproyectosde inversion en ERNC: evidencia internacional ................................................................ 4 III. Fallas de mercado que diIicultan un adecuado acceso a Iinanciamiento a los proyectos de ERNC.................................................................................................................... 14 IV. Consideraciones de orden legislativo e instrumentos de apoyo y promocion del sector publico existentes para las tecnologias de ERNC....................................................... 23 V. Fuentes de Iinanciamiento disponibles para proyectos de inversion en ERNC.......... 31 VI. InstrumentosIinancierosdiseadosparalamitigaciony/olaadministracionde riesgos especiIicos asociados a proyectos de ERNC. ................................................. 37 VII. El impacto de de la crisis Iinanciera global 2008-2009 en el acceso a Iinanciamiento de los proyectos de ERNC.. ........................................................................................ 41 VIII.DesarrollodeherramientasquepermitanmejorarlaeIicienciaenlaevaluacionde instrumentos de preinversion en proyectos de ERNC................................................. 42ANEXOS AnexoI:BasededatosdeIuentesdeIinanciamientoparaproyectosdeinversionen ERNC.. ..................................................................................................................... 43 Anexo II: Base de proyectos de inversion en ERNC.. ...................................................... 82 INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 3 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG l.FLeLVLr LJLcL:lVc ElaccesoaIinanciamientoparaelsectordeenergiasrenovablesnoconvencionales(ERNC)en Chile se encuentra restringido por una serie de Iactores. Pararealizarelanalisis,sedebeconsiderarqueproyectosdeERNCnecesitanserIinanciados bajo un esquema de 'Profect Finance`, donde el repago del credito este sustentado por los Ilujos decajageneradosporelproyecto.Adicionalmente,porsuscaracteristicas,estosproyectos necesitan Iinanciamiento en dolares y a largo plazo. Porunaparte,enterminoscomparativos,elpaiscuentaconunabancalocalpequeay concentrada lo que incide en que los criterios de otorgamientos del credito esten centrados en las caracteristicasdelcliente,enqueprevaleceunaculturaconservadora,ytienediIicultadesde acceso a Iondos en dolares y a largo plazo. Lo anterior, implica que el esquema de Iinanciamiento predominanteseaelcreditocorporativo,enpesos,aplazosquenormalmentenoexcedenlos8 aos y que exige comprometer garantias por el monto total a Iinanciar. Dentro de la banca privada, la oIerta de Iinanciamiento bajo la modalidad de 'Profect Finance` esta practicamente concentrada en sucursales y agencias de bancos internacionales. Este esquema de Iinanciamiento, en Iorma adicional esta disponible solo a traves de algunos pocos organismos internacionales, los que establecen para su otorgamiento una serie de condiciones que derivan enque, en la practica, los proyectos que Iinalmente pueden acceder a estos creditos son escasos. UnelementocrucialaconsideraresqueenesteesquemadeIinanciacion,alestarelpago sustentado en Iorma exclusiva por los Ilujos de caja generados por el proyecto, sera una exigencia estandarlaexistenciadeunaseriederesguardos,quegaranticenquelosriesgosasociadosal proyecto sean adecuadamente mitigados o transIeridos.Sinembargo,paraelcasodelosproyectosenelsectordelasERNCenChile,existenriesgos inherentesaalgunastecnologiasqueactualmentenosonmitigables,antelainexistenciade instrumentosomecanismosadecuados,adiIerenciadeloobservadoenlosmercadosmas desarrollados,comoEuropaoEstadosUnidos.SehaidentiIicadoesteIactorcomounadelas principales barreras de acceso a Iinanciamiento. Por otra parte, se debe considerar que la estructuracion de un 'Profect Finance` tiene altos costos asociados,losqueoscilanenunrangodeUS$100milyUS$400mil,siendolasagenciasde bancosextranjerosoperandoenelpaislasqueexhibenmayorescostosyaquedebenrecurrira susequiposubicadosenelexterior.Estosetraduceenunaescalaminimaparaproyectosa Iinanciar bajo esta modalidad, la cual se encontraria en torno a los US$20 millones. Por debajo de estos niveles, la inversion deja de ser racionalmente economica desde el punto de vista del sector privado, tanto para lo 'sponsors` como para los agentes de la banca. Por ultimo, hoy en dia existiria en el pais un limitado numero de desarrolladores que cuenten con la experiencia y conocimientos requeridos para desarrollar un proyecto de naturaleza compleja, lo que signiIicaria que solo un acotado numero de proyectos eventualmente clasiIicaria para acceder a Iinanciamiento, aun despejadas las barreras previamente mencionadas. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 4 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG ll.McLLLceYLe:RLc:LRAeLLllrArclAVlLr:cL:lLlzALAelARA llrArclAR lRcYLc:ce EFMC. LVlLLrclA lr:LRrAclcrALA nivel global, la inversion total en el sector de energias renovables no convencionales (ERNC) alcanzo a los US$162 mil millones en 2009. De estos, US$100,9 mil millones correspondieron al Iinanciamiento asociado al desarrollo de proyectos, en un mix de deuda y capital propio. ElIinanciamientoatravesdeotrasIuentescomoelmercadoaccionariooelcapitalderiesgoy 'privateequitv`,continuaronsiendomuyreducidos,representandoun8,7,1,7y2,5, respectivamente, de la inversion total en el sector en el 2009. Tabla II.1 Inversiones en el sector de energas renovables no convencionales Categoria / Ao200420052006200720082009Var. (%) Var. (%) (US$ Miles de millones)08-09'04-09' 1. Inversin Total 1.1 Nueva Inversin4672109157174162-7%29% 1.2 Total de Transacciones57102149220239223-7%32% 2 Nuevas Inversiones por Cadena de Valor 2.1 Desarrollo de Tecnologas 2.1.1 Capital de Riesgo1,21,42,23,94,32,7-37%19% 2.1.2 I&D Gubernamental4,34,65,15,96,59,749%18% 2.1.3 I&D Corporativa15,41515,816,717,714,9-16%-1% 2.2 Produccin de Equipos y Maquinaria 2.2.1 Private equity0,313,33,77,64,1-46%65% 2.2.2 Mercados burstiles0,9512,924,61414,10%74% 2.3 Proyectos 2.3.1 Capital propio y deuda bancaria15,833,458,789,2108,4100,9-7%45% 2.3.2 de los cuales se reinvirti en capital001,15,74,52,4 2.3.3 Capacidad Distribuida8,211,612,51919,518,1-7%17% Total de Inversin Financiera184176116130119-8%46% I&D Gobierno, I&D Corporativa, Pequeos Proyectos283133424443-2%9% Total Nueva Inversin4672109157174162-7%29% 3 Transacciones M&A 3.1 Tomas de control0,93,623,65,83,5-39%30% 3.2 Aperturas a bolsa01,52511,993%167% 3.3 Fusiones413,216,923,820,218,7-7%36% 3.4 Adquisicin de proyectos y refinanciamiento5,411,818,530,338,736,6-5%47% 4 Nueva Inversin del Sector Financieropor Tecnologa 4.1 Elica1120,629,951,958,867,314%44% 4.2 Solar0,63,210,321,93324,3-27%107% 4.3 Biocombustibles1,5619,719,718,46,9-62%36% 4.4 Biomasa y Desechos2,46,2911,59,410,814%35% 4.5tecnologias de energia inteligente1,31,82,93,93,24,434%28% 4.6 Hidraulica de Paso0,51,923,54,23,8-9%48% 4.7 Geotermica0,80,41,21,62,21,5 4.8 Servicios & Apoyo a huella de carbono00,80,71,30,40,3-41%46% 4.9 Mareomotriz000,50,40,10,2110%66% Total184176116130119-8%48% 5 Nueva Inversin del sector financiero por Sectores Geogrficos 5.1 Global 5.1.1 Europa9,218,728,148,448,443,7-10%37% 5.1.2 Norteamrica4,611,327,132,933,320,7-38%35% 5.1.3 Sudamrica0,52,84,5814,611,6-21%91% 5.1.4 Asia y Oceania3,77,914,924,431,340,830%61% 5.1.5 Medio Oeste y frica0,20,21,522,12,520%61% Total184176116130119-8%46% 5.2 Seleccin de pases / regiones en desarrollo 5.2.1 Brasil0,41,846,712,87,6-39%85% 5.2.2 China0,92,67,213,322,133,753%105% 5.2.3 India1,12,83,74,73,42,7-21%19% 5.2.4 frica0,20,10,61,210,9-12%34% Fuente: Global Trends in Sustainable Energy Investment 2010. Bloomberg New Energy Finance. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 5 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG II.1. Financiamiento asociado al desarrollo de proyectos Durante2009,delainversionIinancieraglobal(US$100,9millones)asociadaaldesarrollode proyectosdeERNC,el68,2correspondioainiciativasdegrandesgruposdeenergia.Estas IueronIinanciadasconrecursosprovenientesdelageneracioninternadeIlujosdecaja complementados ya sea con Iondos externos levantados por las compaias a traves de la emision de bonos corporativos o mediante la subscripcion de creditos bancarios.Elporcentajerestantecorrespondioaproyectosindependientes(desarrolladoresdeproyectos) cuya deuda Iue Iinanciada mayoritariamente bajo la modalidad de 'profect finance` (31,3), en tanto una proporcion marginal se Iinancio a traves del mercado de bonos (0,5). Los creditos bancarios suscritos por lasgrandesempresas de energia, que generalmente cuentan con una alta calidad crediticia se sustentan en la solvencia de la entidad.Este no es el caso de los creditos otorgados a compaias independientes, en los que los dueos de los proyectos mantienen unacalidadcrediticiamenor,porloqueelIinanciamientoesestructuradocomoun'profect finance`. Grfico II.1 Inversiones financieras par el desarrollo de proyectos ERNC segn origen de fondos Recursos propios (*) - Grandes compaas de energa68%Crditos bancarios - Compaas Independientes31%Bonos - Compaas independientes1%Total: US$100,9 mil millones (*) Los recursos propios pueden corresponder a la generacin interna de flujos de caja o ser complementados con fondos externos levantados por las compaas a travs de la emisin de bonos corporativos o la subscripcin de crditos bancarios.Fuente: Global Trends in Sustainable Energy Investment 2010. Bloomberg New Energy Finance. Project finance ElIinanciamientobajo'profectfinance`esunaestructuraenlacuallospagosasociadosal prestamo otorgado a un proyecto estan sustentados exclusivamente en la capacidad de generacion de Ilujos de caja del mismo; mientras que, inicialmente, las garantias comprometidas para el pago del credito son los activos, derechos e intereses asociados al proyecto. El analisis asociado a cualquier 'profect finance` recae, por tanto, en la capacidad de prediccion ylavariabilidaddelosIlujosdecajaasociadosalproyectoaIinanciaryalaposterior comparacion de estos con el pago asociado al servicio de la deuda. Se obtieneasi la cobertura de servicio de la deuda ('debt service coverage ratio` o DSCR), equivalente al Ilujo dividido por la cuota(capitaleintereses)que,paraun'profectfinance`paraproyectosdeERNCvariaenun rango de 1,3 a 2,0 veces, dependiendo del tipo de tecnologia. El DSCR sera, a su vez, una de las variables determinantes en cuanto al porcentaje de capital propio que le sera exigido al proyecto. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 6 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG Agentes participantes Un 'profect finance` involucra la participacion de un gran numero de agentes, por lo que existe unnumerorelevantedecontratosasociadosquehacenqueelprocesodenegociacionsuelaser complejo. Diagrama II.1 Agentes participantes y flujos de fondos en el financimiento de un proyecto de ERNC SPCAcreedoresSponsor ContratistaOfftakerAportantes de capitalDividendosCapitalPago por serviciosServicios de construccinPago del crditoCrditoVenta de energaPagos por la energaCapitalDividendosGarantas de contruccinGarantas de trmino del proyectoO&M CompanyGobiernoTax equity, feed in tariffs, renewable obligations, etc.Servicios de O&MPago por servicios 1.'SpecialProfectCompanv`(SPC).CompaiacreadaespeciIicamenteparaeldesarrollodel proyecto. 2.Contratista('Engineering,ProcurementandConstructionContractor`o EPCContractor). Desumaimportanciayaqueeselagentequeaportael'knowhow`ylaexperienciaenel desarrollo del proyecto. Si el contratista es renombrado, tiene vasta experiencia y cumple con plazosademasdeminimizarlaprobabilidaddesobrecostos,Iacilitaraelaccesoa Iinanciamiento. 3.'Sponsor`odueodelprovecto.Comprendealosaccionistasyaportantesdecapitaldela SPC, no necesariamente requieren de experiencia en el rubro. 4.Empresa a cargo de la operacion v mantencion ('O&M Companv`). Por lo general, en Chile eselcontratistaoinclusoelmismo'sponsor`quienseencargadelaoperacionyel mantenimiento, no existiendo actualmente en el pais agentes especializados dedicados a esta labor, a diIerencia de loobservadoen paises mas desarrollados en la materia,como Estados UnidosoEspaa.Asimismo,deacuerdoconlaopiniondealgunosdelosexpertos entrevistados,noexistirialaoIertaacademicadeeducacionsuperiorparalaIormacionde tecnicos especializados. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 7 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG 5.Acreedores. Aquellos que otorgan el Iinanciamiento y determinan las condiciones especiIicas alprestamosegunlascaracteristicasdelproyecto.Sondevariadaindole,'ExportCredit Agencies (ECA`s),Banca Privada, Organizaciones deFomento MundialesyLocales. Caen tambienenestacategoriainstitucionesquesededicanalasecuritizacionygarantizacionde prestamos.6.'Offtaker`('PowerPurchaseAgreement`PPA).SedeIinecomoeldemandantedel producto elaborado por la SPC. En este caso los demandantes de la energia electrica generada en base a recursos naturales renovables de tecnologia no convencional, que operan tanto en el SIC como en el SING. 7.Gobierno.SeveinvolucradoenestetipodeIinanciamientoproductodelossubsidiosy medidas de Iomento a proyectos de distintas naturalezas, ademas de actuar como anIitrion de las inversiones extranjeras directas o indirectas. Condiciones de financiamiento Para un proyecto de ERNC generico y correspondiente al desarrollo de tecnologias mas probadas comolaeolicaolasolarIotovoltaica(PV),lascondicionestipicasdeIinanciamientobajo 'profect finance` se muestran en la tabla II.2 siguiente. Tabla II.2 Condiciones tpicas de financiamiento bajo project finance - Proyecto ERNC genrico (energa elica solar fotovoltica) Pre crisisPost crisis Tasa de intersLIBOR + 200-300 bpsLIBOR + 300-500 bps Ratio deuda / capital 80 - 70%70 - 60% DSCR1,2 - 1,3 veces1,3 - 1,45 veces Rentabilidad mnima exigida (antes de impuestos)6-8%8-10% Plazos mximos del crdito18-20 aos14- 18 aos Contratos de venta de la energaRecomendableMandatorios Costos due diligenceUS$100-US$400 milUS$100-US$400 mil Fuente: Elaboracin propia sobre la base de informacin recabada en entrevistas con diversos agentes y estudios internacionales. ElcierreIinancierooaprobaciondelcreditoiraprecedidodeunprocesode'duediligence` realizado por la entidadIinanciera, orientado a identiIicary evaluar que los riesgos asociados al proyecto,demaneraqueestosnoseanexcesivos.Enestaetapaparticipaungrannumerode agentes,incluyendo,ademasdelosdesarrolladoresdelproyectoyaldepartamentodeestudios delbanco,aabogados,ingenierosindependientesydiversosconsultoresexpertos.Sonprocesos largos(puedenenpromediodemorar18meses)y,dadoelaltonumerodeproIesionales especializados involucrados, son costosos. Un 'due diligence` considera los aspectos legales, tecnicos y Iinancieros del proyecto. Durante el proceso y para objeto del analisis de riesgos, el proyecto es dividido en 3 etapas segun su ciclo de vida: (a) ingenieria y construccion; (b) puesta en marcha; y (c) operacion. a.Ingenieriavconstruccion:correspondealaetapademayorriesgodadoqueIondosde IinanciamientosonentregadosalproyectoantesdequecomienceagenerarIlujos.La duraciondeestaetapa,enlaquenormalmentesecapitalizanlosintereses,dependeradel periododeconstruccionrequeridoparaelproyecto.Amayortiempo,mayoreselriesgoal que el acreedor esta expuesto. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 8 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG Los principales riesgos asociados durante esta etapa incluyen: Riesgo'sponsor`.Lacalidaddel'sponsor`estaestrechamenterelacionadaconla probabilidaddelproyectoacompletarseexitosamente('completionrisk`).Existen2 elementosdeparticularimportanciadesdeelpuntodevistadelacreedor:(i)laIortaleza Iinancieray(ii)suexperienciatecnica.Respectodelprimero,elacreedornormalmente requerira que el 'sponsor` aporte entre un 15 y un 50 de capital propio, de manera de asegurar el compromiso del mismo en el proyecto.'Precompletionrisk`:LarevisiondelestudiodeingenieriaseenIocaenasegurarla sustentabilidad tecnologica y de diseo del proyecto. Esto, a su vez puede impactar en los riesgosdeconstrucciondelproyecto,losquepuedenvariarentredistintostiposde tecnologias(vertablaIII.2).Sinembargo,elenIasisdelanalisisestaensilatecnologia utilizada en el proyecto ha sido previamente probada y, por lo tanto, que tan conIiable es que el proyecto pueda operar en las condiciones estimadas. RiesgodePermisosvRegulaciones.Involucrariesgosdecambiosenlospermisos vigentes, regulaciones, derechos sobre los recursos y relacionados, que podrian aplazar la generaciondeIlujosdecaja.Esdegranimportanciaalmomentodeevaluarunproject Iinancey,porlogeneral,todainstitucion,seaECAobanca,requeriraqueesten aprobados previamente a la evaluacion del proyecto. Riesgoconstructor.Seconsideranlaexperiencia,reputacionyconIiabilidaddel contratista. Estas proveen indicacion sobre la probabilidad de que el proyecto se complete atiempo,dentrodelpresupuestoyacordeconlasespeciIicacionestecnicas.Esteesun Iactor critico en la evaluacion de un 'profect finance`, dado que el riesgo de sobre costos es uno de los de mayor incidencia; similarmente, es el riesgo de sobre plazos que no solo puederetrasarelplazodeiniciodeoperacionessinoqueimplicarsobrecostos importantes. b.Riesgo de puesta en marcha. Durante la puesta en marcha el banco constatara si el proyecto operara acorde a las especiIicaciones iniciales. Esta Iase puede ser importante si se acordo en la etapa de negociacion liberar algunas garantias tras la entrada en operacion del proyecto. Se requerira que un ingeniero independiente valide diIerentes pruebas durante esta etapa. c.Riesgooperacional:Unavezqueelproyectohayainiciadosusoperaciones,unadecuado serviciodeladeudadependeradelaestabilidaddelosIlujosdecajagenerados.Para protegersedepotencialesvolatilidadesgeneralmenteseestableceunaseriede'covenants` como restricciones al pago de dividendos o la mantencion de cuentas minimas de reserva. Riesgo de operacion v desempeo. Se analiza la capacidad de las instalaciones de cumplir con los volumenes de produccion esperados en las proyecciones.Riesgo precio. El analisis de este tipo de riesgo se basa sobre la capacidad del proyecto de protegersecontracondicionesdemercado.Aqui,acuerdospreviosalageneracioncomo PPA`s('PowerPurchaseAgreements`),porejemplo,protegerancontraesteriesgo particular, ya que entrega certeza sobre el precio de venta. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 9 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG Evaluadoslosriesgosenlasdistintasetapas,laentidadIinancieraanalizaray/orequeriraque estos esten adecuadamente transIeridos o mitigados. Para esto, lo normal es requerir la existencia de contratos, garantias, seguros o subsidios. Tabla II.2 Barreras / riesgos clave asociados a proyectos de ERNC por tipo de tecnologa

Riesgos ClavesConsideraciones para Manejo de Riesgo Costos de perforacin y riesgos asociados Experiencia del operador y aspectos tecnolgicos segn el emplazamiento Riesgo de exploracin Mediciones e informacin respecto de la disponibilidad del recurso Falla de componentes crticosObtencin de permisos puede ser complicado Geotermia Largos plazos de entrega Estimulacin tecnolgica an no esta probada, pero puede reducir el riesgo de exploracin

Malfuncionamiento de componentesGarantas de equipos y su rendimiento (25 aos) Dao por clima adversoUtilizar componentes estndares fciles de reemplazar Solar Fotovoltaica Robo / VandalismoMantenimiento no se debe obviar

Solar CST Riesgo asociado a prototipos y tecnologa cuando la escala del proyecto aumenta y se combina con otras tecnologas de ER Historial de operacin y mantenimiento

Inundaciones Tecnologas probadas en el largo plazo con bajo riesgo operacional y costos de mantenimiento Variabilidad del recurso segn estacionalidadHidro de pasada Paralizaciones de la operacin producto de monitoreo a distancia y falta de repuestos

Largos tiempos de entrega y costos inicialesMarca y modelo de turbinas Falla de componentes crticosGarantas de proveedores de la tecnologa Variabilidad del recursoBuena informacin de la disponibilidad del recurso Conexin para parques elicos en alta mar Prdida de control: En alta mar puede ser difcil producto de la locacin y la altura Elica Desarrollo de mejores prcticas y procedimientos

Variabilidad / Disponibilidad en la oferta del recurso Contratos de largo plazo solucionan problemas asociados a la disponibilidad del recurso Variabilidad del precio del recursoCostos de manejo del recursoBiomasa Riesgos ambientales producto del almacenamiento y manejo del recurso Control de emisiones

Riesgo de variabilidad de recurso Estrictos procedimientos de seguridad y controles de prdidas como recursos para combatir el fuego y servicios Biogas Oposicin de la comunidad producto de olores y gases

Vida til en ambientes marinos adversosProyectos de demostracin Varios diseos y conceptos pero no existe tecnologa definidaBuena medicin de mareas e informacin del recurso Riesgo asociado a tecnologas y prototiposMareomotriz Problemas de escala y tiempos de entregaFuente: Elaboracin propia sobre la base de informacin recabada en entrevistas con diversos agentes y estudios internacionales. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 10 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG Tabla II.3 Principales riesgos asociados a proyectos de ERNC por tipo de etapa de desarrollo y sus mitigantes Riesgo construccinMitigantes Sobre costos, sobre plazos, especificaciones tcnicas no son cumplidas. Seguros, garantas de desempeo, contratos del tipo "llave en mano". Riesgos operacionalesMitigantes Riesgo operacin y desempeoDesempeo de los equipos menor a lo proyectado. Contrato de O&M con contraparte calificada, que incorpore incentivos para un desempeo ptimo. Deficiencias en la operacin y mantenimiento.Garantas de equipos. Daos.Seguros. Riesgo recursoVarianza en la disponibilidad del viento o de la radiacin solar. Seguros (Por ejemplo, seguros de clima o derivados de clima para parques elicos). Problemas logsticos con el abastecimiento de biomasa.Contratos de abastecimiento de largo plazo para biomasa. Riesgo precioCambios en los precios spot de la energa por debajo de lo proyectado. Contratos de venta de energa de largo plazo.

Contratos de venta de Certificados de Energas Renovables (CER) de largo plazo. Fuente: Elaboracin propia sobre la base de informacin recabada en entrevistas con diversos agentes y estudios internacionales. II.2. Inversiones por sectores geogrficosEn 2009, la inversion en ERNC Iue liderada por China, con ciIras del orden de los US$33,7 mil millones, en segundo lugar se situo Estados Unidos, con una inversion cercanaa los US$17 mil millones,seguidodelReinoUnidoconUS$11,7milmillones.EnSudamerica,destacoBrasil, que con montos de inversion por aproximadamente US$7,8 mil millones, alcanzo el quinto lugar.Estados Unidos LadisminuciondelainversionenEstadosUnidos,queregistrounacaidade38en comparacioncon2008,Iuemayoritariamenteexplicadaporlamenordisponibilidadde'tax equitv finance` para proyectos de energia eolica y solar. El desarrollo del sector de ERNC en Estados Unidos ha estado impulsado por Iuertes incentivos depoliticaspublicas.SibienlosdiversosmecanismosvarianentrelosdiIerentesestados,el principalmecanismocorrespondeal'TaxEquitv`.Elusodeestaherramientahaincidido Iuertemente en que el desarrollo de las ERNC haya estado dominado por las grandes compaias generadoras de energias, que historicamente y hasta hoy concentran el Iinanciamiento de este tipo de proyectos. En particular, esto se ha observado en el sector de generacion eolica, donde debido a la capacidad parahacerusodelosbeneIiciosimpositivoselmercadoIueradominadoporlasgrandes compaiasdeenergiaysereIlejoenelIinanciamientodelosproyectosdelsector,yasea INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 11 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG mediantelacompradeestosultimosalosdesarrolladoresindependientesolaejecuciondelos proyectosdirectamenteporlasgrandescompaias,conelusoderecursoscorporativoscomo Iuente de Iinanciamiento.Reino Unido Historicamente,elRUhamostradounavancemaslentoqueelrestodeEuropaenelusode energiaprovenientedeIuentesrenovables.EneIecto,conunbajocrecimientoyconsoloun 6,8 del total su electricidad que provino de Iuentes renovables, en 2009, (incluyendo a grandes centrales hidroelectricas),se situo muy por debajo del 18 promedio exhibido en Europa.El principal instrumento de promocion durante los 90 Iue un esquema llamado 'Non-Fossil Fuel Obligation`elcualnotuvoexitoenimpulsareldesarrollodenuevacapacidadprovenientede Iuentes renovables no convencionales. A partir de 2002, se establecio un esquema de 'Renewable Obligation`(RO),concertiIicadosverdestransablesapreciosaltoslosprimerosaos.Este sistematuvoexitoenpromovereldesarrollodegrandesproyectos;sinembargosuimpactoen proyectosdegeneracionenpequeaescalapermaneciomuylimitado.Acontarde2009seha observadounimpulsoparticularmenteIuertealsectordeERNC.Duranteesemismoao,el gobiernoestableciocambiosasumecanismodeincentivos,introduciendounabandaasu esquemade'RenewableObligationCertificate`,demaneradeoIrecermayoresincentivosala generacion eolica en alta mar y a la bioenergia. Adicionalmente, en abril de 2010, se implemento unesquema'feedintariffs`parapromovereldesarrollodeERNCapequeaescala,anivel domestico y comercial. De los proyectos de generacion eolica tierra adentro en el periodo 2004-2008, un 44 se Iinancio atravesde'profectfinance`,entantoelrestocorrespondiocasiensutotalidadarecursos propiosaportadosporgrandescompaias(53).Soloun1correspondioaIinanciamientode proveedores de equipos. Durante 2009, las condiciones de restriccion de acceso a Iinanciamiento sereIlejaronenque,un94delosproyectosseIinanciaronconrecursosinternos('balance sheet`) y solo el 6 restante correspondio a 'profect finance`. Tabla II.4 Fuentes de financiamiento proyecto de generacin elica en Reino Unido (BBP, millones) Prom. % sobre 2004200520062007200804-08' total ( 04-08)2009 Balance sheet36406126212205 19743%54 Project finance57284368366127 24053%921 Proveedores de equipos008800 184%0 Total93690582578332455100%975 Fuente: New Energy Finance. Respecto de los proyectos eolicos mar adentro, estos has sido mayoritariamente Iinanciados con recursos propios, ya que la banca se ha mostrado reacia en asumir el riesgo construccion asociado a este tipo de proyectos. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 12 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG China En China, el desarrollo del sector ha estado impulsado por Iuertes incentivos de politicas publicas, a traves de un esquema de 'feed in tariff y una abundante oIerta de Iinanciamiento otorgado por los bancos estatales a bajas tasas de interes. ReIlejodeesteevidentedinamismo,lainversionIinancieraaumentoen2009aUS$33,3mil millones,desdeUS$22,1milmillonesenelaoanterior.LaprincipalIuentedeIinanciamiento correspondioacapitalpropioycreditosbancarios,queenconjuntorepresentaronel87dela inversion Iinanciera total dedicada al desarrollo de proyectos. Brasil El desarrollo del sector de ERNC en Brasil ha estado impulsado Iundamentalmente por dos vias: mecanismos de incentivo establecidos por las autoridades y un adecuado acceso a Iinanciamiento a traves deBanco Nacional deDesarrollo Economicoy Social (BNDES) queentrego creditos a largo plazo y bajas tasa de interes. Enterminosdelmecanismodepromocionutilizado,BrasilimplementoelProgramade EstimulaciondelasEnergiasRenovablesNoConvencionales(PROINFA)cuyoobjetivoera incrementarlaparticipaciondeproductoresindependientesmediantegeneracioneolica, hidroelectricos de pequea escala y biomasa. El programa considera la compra de la electricidad porunperiodode15aosdesdelaentradaenserviciodelproyectoaunpreciodeIinidopara cada tecnologia de generacion, y con un valor minimo de un 80 de la tariIa de consumidor Iinal. El regulador establece las cantidades a comprar para cada tecnologia. Tabla II. 5 Brasil: nueva inversin por tipo de tecnologa y fuente de financiamiento (2009, US$ miles de millones) Deuda y capital propio Mercado de capitales Capital de riesgo Total Biomasa0,60,00,00,6 Pequea hidro1,70,00,01,7 Elica2,00,20,02,2 Biocombustibles2,70,30,33,3 Total7,00,50,37,8 Fuente Global Trends in Sustainable Energy Investment 2010. Bloomberg New Energy Finance. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 13 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG II.3. Inversiones por tipo de tecnologaPor tipo de tecnologia, en 2009 el sector de generacion eolica lidero la inversion en ERNC, la que alcanzoalosUS$67,3milmillones.Destacaron,asimismo,lasinversionesenproyectosde energia solar (US$24 mil millones). Grfico II.2 Nueva Inversin por tipo de tecnologa (2009) Elica56%Pequea hidro de pasada3%Otros (**)2%Energa inteligente (*)4%Solar20%Biomasa9%Biocombustibles6%Total: US$119,5 mil millones (*) Considera programas de eficiencia energtica. (**) Otros incluye: Geotrmica (1,3%); Servicios de huella de carbono (0,3%); y Mareomotriz (0,2%). Fuente: Elaboracin propia sobre la base de informacin publicada en Global Trends in Sustainable Energy Investment 2010. Bloomberg New Energy Finance. Lamayorinversionengeneracioneolicaysolarquemayoritariamentecorrespondea generacionIotovoltaicareIlejaenbuenamedidaque,enterminoscomparativos,estas tecnologias son percibidas con un mayor grado de madurez y, por lo tanto, con un menor riesgo relativo. Este Iactor inIluye en Iorma signiIicativa en el grado de acceso a Iinanciamiento de los proyectosy,porlotanto,enlaprobabilidaddequeestossematerialicen.Noobstante,debe tambienconsiderarsecomounIactorimposibledesepararquedetrasdeestecrecimientose encuentranlosIuertesmecanismosdeincentivopresentesenalgunospaisesorientadosal desarrollodetecnologiasespeciIicas,comoeselcasodeChinayelReinoUnido,cuyas autoridades han impulsado Iuertemente la generacion eolica. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 14 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG lll.FALLAeLLVLRcALccLLLlllcLL:ArLrALLcLALcAccLecA llrArclAVlLr:c A Lce lRcYLc:ce LL EFMC EneltranscursodelestudioseidentiIicaronunaseriedeIactoresqueestariandiIicultandoel accesoaIinanciamientoalosproyectosdeinversionenERNCenelpais.Acontinuacionse describen los mismos:a.Dificultades encontradas en la etapa de preinversin Largos periodos de aprobacion y complejos y numerosos tramites para la obtencion de todos los permisos necesarios. De acuerdo con la evidencia recogida estos podrian durar un par de aos. Conexion a las redes (SIC o SING) es, por su lejania, muy costosa o no Iactible. AcuerdosocontratosdecompradelaenergiasonmuydiIicilesdeobtenerosondemuy corto plazo. EstudiosinternacionalessealanquelasdiIicultadesanteriormenteplanteadaspodrianaumentar los costos totales del proyecto hasta en un 10. b.Dificultades basadas en las caractersticas del mercado bancario local Falta de acceso a fondos que calcen las necesidades de financiamiento de los provectos. La bancalocaltieneunaccesolimitadoaIondosendolaresyalargoplazoquesonlas condicionesdeIinanciamientorequeridasporlosproyectosdeERNC.Estoimponeuna restriccion importante a estas instituciones, pues se produce un descalce entre las necesidades y las Iuentes de Iinanciamiento.Desconocimiento o falta de experiencia en las tecnologias. Se observa, en general, un grado importante de desconocimiento en la banca local de las tecnologias asociadas a la generacion de ERNC, con excepcion de la generacion hidroelectrica. Lo anterior constituye un Iactor que aprioriesdeterminanteenlabajadisposiciondelosbancosparaIinanciarestetipode proyectos. Faltadeexperienciaenfinanciamientobafo'profectfinance`.Elsistemabancariochileno de caracteriza por ser un mercado relativamente pequeo y concentrado, lo que incide en que elcreditoestebasadoenelcliente('namelending`).Estodeterminaqueelmodelode Iinanciamientopredominanteseael'corporate,dondeelanalisisderiesgodecreditoesta centradoen el 'sponsor`y no enel proyecto. Esto ha incidido en que los bancos locales en general hayan acumulado poca experiencia la evaluacion de proyectos puros. Factoresculturales:Porotraparte,enlabancalocalpredominaunaculturaconservadora, que se reIleja en un relativamente alto grado de aversion al riesgo.c.Faltademecanismosoinstrumentosquemitiguenotransfieranlosriesgosasociadosa los proyectos En la estructuracion Iinanciera de proyectos es requisito indispensable una adecuada mitigacion y transIerencia de los riesgos. Los problemas enIrentados para la mitigacion de riesgos diIieren en Iorma importante segun el tipo de tecnologias, dados los riesgos inherentes a cada una de estas. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 15 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG Enelcasodelaspequeascentraleshidroelectricas,elprincipalriesgoeseldeconstruccion, dado por la complejidad de las obras civiles. En el caso de los parques eolicos se identiIico como la principal diIicultad la ausencia de mecanismos que permitan mitigar adecuadamente el riesgo precio. Riesgo construccion: El riesgo de construccion debe ser mitigado y/o parcialmente transIerido a traves de adecuadosresguardos asociados a los contratos de construcciony/o la existencia decuentasdereservaquegaranticenelterminodelaconstruccionentiempoyIorma. Contratos del tipo llave en mano con una contraparte de calidad encarecen signiIicativamente el proyecto y, en la practica, son diIiciles de obtener para pequeas centrales hidroelectricas. LoanterioraumentalaimportanciadeestablecercuentasdereservaquepermitanenIrentar eventuales sobre plazos o sobre costos.Riesgo precio. Otro riesgo relevante que enIrentan los proyectos de generacion eolica y solar corresponde a variabilidad en la generacion de la energia en la etapa operacional. Lo anterior, unidoalaexposicionalriesgoprecioantelainexistenciadeunPPA,sereIlejaenun componente de incertidumbre en los Ilujos del proyecto que, de no ser mitigado, se traduce en que en la practica la estructuracion Iinanciera del proyecto sea muy diIicultosa. En Iinanciamiento bajo 'profect finance`otorgados en el exterior es comun encontrar que el riesgo precio haya sido mitigado a traves de contratos de venta del activo subyacente. En caso de los proyectos degeneracion eolicay solarIotovoltaica, el mayor riesgo identiIicado es el alto grado de incertidumbre de los Ilujos, asociado tanto a la alta variabilidad en la generacion comoalaventadelaenergiaapreciosspot,enunmercadoquehistoricamenteseha caracterizado por una alta variabilidad. Lo estandar en Iinanciamiento estructurado es dar una mayorestabilidadalosIlujosdelproyectoatravesdelaexistenciacontratosdeventadel activosubyacente.Sinembargolamismavariabilidadenlageneracionparaestetipode energias hace que la opcion de Iirmar un 'Power Purchase Agreement` (PPA) sea escasa.Los mecanismos de incentivo al desarrollo de las energias renovables como 'Feed in tariffs (implementadosmayoritariamenteenEuropa)y'TaxCredits`enEstadosUnidoshan actuado principalmentecomo un instrumento deestabilizacion de largo plazo de los Ilujos a generarporlosproyectos.EstecomponentehasidoelIactorprimordialenatraeralabanca privada.Mecanismosalternativoscomolos'RenewableObligationCertificates`existentes en el Reino Unido, donde existe un mercado secundario para que sea transado por separado el atributo, han generado tambien positivo resultados al respecto. Sin embargo, no existen actualmente en Chile instrumentos que esten eIectivamente operando como un mecanismo de estabilizacion de los ingresos. Riesgorecurso.Enelexteriorprogresivamentesehandesarrolladosegurosoinstrumentos derivados para cubrir el riesgo de variabilidad del viento para el caso de la generacion eolica. Sin embargo, en el pais no es aun posible contar con estos instrumentos, principalmente dada laIatadeestadisticadevientosquepermitaalaindustriaaseguradoraeldiseodetales instrumentos. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 16 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG c.Dificultades basadas en el tipo de tecnologa La unica tecnologia que es percibida a nivel generalizado por la banca local como probada es la hidroelectrica,dadalalargaexperienciaqueostentaelsectorIinanciandograndesproyectosde este tipo.Respectodeproyectosdegeneracioneolica,sibienenelexteriorsereconocecomouna tecnologiayaprobada,anivellocallaprincipalpreocupacioneslaIaltadeinIormacion estadisticanecesaria,tantoenterminosdehistoriahaciaatrascomoenlacalidaddelosdatos existentes. Enrelacionconotrostiposdetecnologiasexisteunmayordesconocimientoyporlotantoson percibidascomodeunmayorriesgorelativo.EsteeselcasodelasolarIotovoltaicaydela biomasa. Para tecnologias mas nuevas, como la geotermia, esta es percibida como de alto riesgo, por lo que actualmente no se considera viable su Iinanciamiento a traves de deuda. d.Dificultades basadas en los altos costos de la estructuracin de un ~Project Finance TantolaevidenciainternacionalencontradacomolainIormacionrecabadaatravesdelas entrevistassostenidasconlosdistintosagentesdelabancalocalqueotorganestetipode Iinanciamientoscoincidenenqueloscostosdeestructurarun'profectfinance`sonelevadosy relativamente Iijos, independientes del tamao del proyecto. Estos estan compuestos basicamente por los costos del 'due diligence` y por los 'fees` o comisiones cobradas por la entidad. La evidencia encontrada sugiere que los costos de un 'due diligence` oscilan normalmente en un rangodeUS$100milyUS$400mil,dependiendodelainstitucion,eimpondrianunaescala minima para proyectos a Iinanciar bajo esta modalidad, la cual se encuentra en torno a los US$20 millones. En terminos de comisiones, estas podrian alcanzar a los 200 bps. Adicionalmente,accederaIinanciamientoconagenciasinternacionalesestaenmuchoscasos condicionadoconelcumplimientodeestandaresyprotocolosinternacionalesquenosolo encarecen aun masel proyecto, aumentando la escala minima, sino queexigen aun mayor nivel de soIisticacion por parte del desarrollador. e.Dificultades basadas en el perfil del sponsor Faltadehistoria('trackrecord`):Dentrodelaevaluaciondeuncreditolosantecedentes (historialdecredito)deldeudorsonantecedentesrelevantesaconsiderar,privilegiandose aquellosquemantienenunarelaciondelargoplazoconelbancoenparticularoconel sistema bancario en general. Asimismo, la experiencia del 'sponsor o el desarrollador es un Iactor relevante dentro de la evaluacion dado que esta es una variable que contribuye a que el proyecto se concrete en Iorma exitosa ('completion risk`). Capacidadfinanciera.EsotroIactorrelevanteenlaevaluacion,tambienmitigantedel 'completion risk`. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 17 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG f.Fallas de informacin Seobservaaniveltantodelosdesarrolladoresdeproyectos,conexcepciondeaquellosmas soIisticados,comodelabancalocalundesconocimientodelasECA`scomoalternativade Iinanciamiento. g.Dificultadesbasadasenmodelodenegociodedesarrolladoresdeproyectos independientes. El modelo de negocio implementado por las empresas independientes que promueven proyectos presentabrechasimportantesrespectodelestandardelaindustriaelectricaenChile,queesta dado por las empresas electricas incumbentes. En general, se observa que el modelo de negocio aplicado por lo desarrolladores consiste en: 1.IdentiIicacion de la idea. 2.La conceptualizacion del proyecto. 3.Evaluacion economica. 4.Obtencion de permisos (ambiental, servidumbres y otros). 5.Desarrollo de ingenieria. 6.Conexion electrica. 7.Busqueda de contratos de venta. 8.Financiamiento (bancario, aportantes de capital o recursos propios). 9.Ejecucion (compra equipos y construccion). 10. Operacion comercial. ConIorme con la inIormacion levantada durante el estudio, la brechas identiIicadas corresponden ala(i)gestiondeproyectos,incluyendolosaspectosde:conceptualizacionyevaluacion economica, conexion electrica y ejecucion; ii) estructuracion comercial, iii) gestion operacional y comercial, y iv) gestion Iinanciera. (i) Aspectos de gestin de proyectos de ERNC SehizoseguimientoaalgunosproyectosdeERNCenla zonacentro-surdelpais,identiIicando variosaspectosquediIicultansudesarrolloyotrosque,ademas,tieneneIectosrelevantesensu desempeo operacional. SeeIectuounanalisisdeproyectoshidroelectricos,debiomasayeolicos,endiIerentesetapas, sea a nivel de desarrollo, construccion y en operacion. a.Ingenieria de provectos. Se observa una amplia diversidad en la Iorma de enIrentar la ingenieriadelproyecto,locualredundaenlaprecisiondeloscostosdelmismo, detectandounatendenciaasubestimarlosvaloresdeinversionylasdiIicultades constructivas. Este es uno de los Iactores criticos, puesto que el estudio de ingenieria es clave, dado que este sera la base para la posterior modelacion de los Ilujos una vez que la empresa llegue a la etapa de busqueda de Iinanciamiento. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 18 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG b.Seleccion de equipos mavores. La gama de proveedores de equipos es amplia y cubre proveedoresdedistintosorigenes.Engeneral,seobservaunacompracon insuIicientesrespaldostecnicoscuandoseoptaporequiposdeorigenchino.Esto, dadalagranasimetriadeinIormacionqueexisteenesemercado,locualaIectael desempeodelosequipos(rendimiento,potenciaeIectiva)yloscostosde mantenimiento.SeidentiIicaronproyectosconproblemasderendimientosbajolo contratado y con problemas para ejercer garantias. c.Disponibilidaddebiomasa:Enelcasodeproyectosdebiomasa,elIactormas relevante al momento de Iinanciar un proyecto es la disponibilidad del recurso. En los casos en los que se emplea biomasa de origen Iorestal, en general se observa que los desarrolladores no lo perciben como un problema y por tanto es una materia que no es tratada con la suIiciente proIundidad. d.Definicion de la escala de provecto. En el caso particular de los proyectos eolicos, se observalapromociondemegaproyectosdepotenciasde200a500MW,loscuales no incorporan consideraciones de calidad y seguridad de servicio ni estudios precisos deconexionelectrica,losquepodrianredundarenrestriccionesoperativasyaltos costos Iijos. (ii) Estructuracin comercial EsteaspectoeselmenosdesarrolladoenlosproyectosdeERNC,identiIicandoseinclusocasos en los que posteriormente a su entrada en operacion se hace la busqueda de contratos de venta de la electricidad. Se observa que los proyectos, por su relativamente pequeo tamao, no pueden contar dentro del equipodesarrolladorconlaestructuradepersonalquelasempresasgrandesdedicanaun proyecto, lo cual los hace incurrir en deIiciencias que deben ser resueltas con posterioridad y que determinan diIicultades de acceso a Iinanciamiento. AmododereIerencia,sepuedemencionarIaltadeexperienciaenevaluacioneconomica-Iinanciera,enlacompradeequiposmayores,estructuraciondecontratosdeconstruccion, obtenciondepermisos,conexionalareddetransmision,contratosdeventadeelectricidady estrategia de venta de activos ambientales (bonos de carbono, atributo ERNC). (iii) Gestin operacional y comercial Sehandadocasosenque,debidoaalgunasIallaseneldiseodeingenieriayseleccionde equipos,eldesempeodelproyectoaIectalosIlujoseconomicosoriginalmenteprevistos. DependiendodeltipodeIallas,laoperaciondelasplantaspuedesermascostosayconmenor produccion que lo proyectado. A ello se agrega la Ialta de experiencia en comparacion con la de las grandes empresas, lo que diIiculta la solucion de este tipo de problemas. EncuantoalagestioncomercialdurantelaIasedeoperacion,seobservaquelasempresasno cuentanconlaexperiencianecesariaparasercontraparteseIectivasenlosCDECyotras instancias regulatorias, como tampoco para eIectuar la gestion de los contratos. Asimismo,algunosexpertossealaronqueactualmenteenChileexisteundeIicitdeempresas con la capacidad para eIectuar una adecuada operacion y mantenimiento. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 19 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG Deigualmanera,mencionaronqueelpaisnocuentaactualmentecontecnicoscapacitados,ni tampoco las instituciones de educacion superior cuentan con una malla curricular que permita en el corto plazo la Iormacion de los mismos. (iv)GestinFinanciera:SeobservalanecesidaddemejorarlapresentacionIinancieradelos proyectosaIindealinearlosconelestandardelaindustria,locualesunIactoradicionalque diIiculta la obtencion de aportes de inversionistas y la obtencion de Iinanciamiento. SepresentandeIicienciasenlaelaboraciondeIlujosdecaja,enlasolidezdelossupuestosde evaluacion, en la identiIicacion de riesgos y eventuales mitigantes. Modelos de negocios elico, hidroelctrico y biomasa. Acontinuacion,seanalizanlosmodelosdenegociorequeridosparaimplementarproyectosde generacioneolica,hidroelectricaydebiomasa,conelpropositodepresentarlasbrechasmas comunes exhibidas por los proyectos que han impulsado los desarrolladores en Chile, segun cada una de estas tecnologias. 1.Modelo de negocios elico El diagrama IV.1, muestra el modelo de negocios que se requiere para eIectuar un Iinanciamiento de proyecto de un parque eolico. En la Iase de proyecto, se debe disponer de: a.Medicioneseolicasporunperiodominimode12meses,eIectuadasyvalidadassobrela base de estandares de la banca internacional. b.Acuerdos a largo plazo para el uso de terrenos donde se instalaran los aerogeneradoresy se eIectuara el tendido electrico para evacuar la generacion electrica. c.Estudiode'micrositing`delparqueeolico,enelcualsedeIinelalocalizaciondecada aerogenerador en concordancia con las mediciones. d.Resolucion de caliIicacion ambiental consistente con el 'micrositing`. Diagrama IV.1 Modelo de negocios para un parque elico INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 20 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG Una vez completada y validada la Iase de proyecto, se deben completar las acciones que permitan la ejecucion del proyecto, las que incluyen: a.ContratoEPC,esdecir,elcontratodeprovisiondeaerogeneradores,construcciony montaje de los mismos. Este contrato debe mitigar los riesgos constructivos. b.PPAocontratodesuministro,elcualdebeasegurarlaventadelaproducciondela energiageneradaalargoplazodeIormadeviabilizarelIinanciamientobancario.Este contrato puede incluir la venta del activo ambiental de excedentes de ERNC. El contrato debe tener una estructura que permita mitigar el riesgo precio en el largo plazo. c.OperadorcaliIicado:Sedebedisponerdeuncontratodeoperacionymantenimiento O&M con un operador especializado en parques eolicos. Esto se puede hacer mediante la externalizaciondelasactividadescompletasomedianteuncontratodeasesoramiento tecnicodelargoplazo.Deestamanerasemitigaelriesgodeoperativodelparque, asegurando con ello los niveles de operacion esperados. En el caso de los parques eolicos, las brechas identiIicadas guardan relacion con: Gestiondeprovectos.SehanidentiIicadocasosenquelasmedicioneseolicasson incompletasydiscontinuas,einclusoenquehan sidoeIectuadasIueradelosestandares de la industria, lo que ademas incide en un 'micrositing` inadecuado. Estructuracioncomercial.Engeneral,seidentiIicaunaIaltadeexperienciaenla negociaciony elaboracion de PPA`s de largo plazo en mercados electricos competitivos. LosdesarrolladorespreIierenlosmodelosde'feedintariff`endondeno serequierede una gestion comercial ni tienen obligaciones de entrega del suministro. Gestionoperacionalvcomercial.Laoperaciondeparqueseolicosrequierede especializaciontecnica.Enespecial,enlagestiondemantenimiento,aIindemaximizar ladisponibilidaddelparque.Estonosiemprehasidoresueltoexitosamenteporlos desarrolladores.Porotraparte,muchasvecestampocodisponendelacapacidadde gestionantelosCDEC,locualdiIicultaeldesarrollodelosestudiosyactividadesde conexion al sistema electrico. 2.Modelo de negocios pequea central hidroelctrica El diagrama IV.2, muestra el modelo de negocios que se requiere para eIectuar un Iinanciamiento de proyecto de una central hidroelectrica. En la Iase de proyecto, se debe disponer de: a.Validacion de los derechos de agua.b.Acuerdos de servidumbres de paso de canales de aduccion y lineas de transmision. c.Estudiosdeingenieriadelproyecto:serequierenestudiosdeingenieriadediseodel proyectodebidamentedetallados.Algunosdelosproblemasdetectadoseneldiseodelos proyectos se reIieren a un inadecuado tratamiento de tamaos minimos de obras, como es el casodetunelesdeaduccion,estudiosgeologicosincompletosycosteosdeobras subestimados. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 21 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG Diagrama IV.2 Modelo de negocios para una pequea central hidroelctrica En cuanto a las acciones que permitan la ejecucion del proyecto, se incluye: a.Contrato EPC o de provision de equipos y construccion y montaje. En el caso de una central hidroelectricasepuedecontratareldesarrollodelasobrasdeconstruccionseparadodela provision de equipos principales. El Iactor critico para mitigar los riesgos esta en la seleccion de equipos, lo cual puede incidir en le desempeo operacional y en los costos de operacion y mantenimiento (O&M). b.OperadoroasesortecnicocaliIicado.SedebedisponerdeuncontratodeO&Mconun operador especializado o, alternativamente, con un contrato de asesoramiento tecnico de largo plazo,deIormadeasegurarquesemantengaeldesempeodelacentraleneltiempo.Los Iactoresderiesgosedanenmantenerelniveldeproducciondediseoyenqueel mantenimiento sea adecuado para asegurar el rendimiento y vida util de rodetes. c.En el caso de los PPA`s, son validas las consideraciones eIectuadas para los proyectos eolicos. En el caso de las centrales hidroelectricas, las brechas identiIicadas se reIieren a: Gestion de provectos: problemas en el diseo de ingenieria, lo que implica una subestimacion de los costos de construccion e inversion. Gestionoperacionalvcomercial:sibienlaoperaciondecentraleshidroelectricasnoes compleja, se requiere de un grado de especializacion para unagestion que permita mantener el rendimiento de diseoycon ello, los niveles de produccion. Se han identiIicado casos en queunainadecuadaselecciondelproveedordeequiposhaimplicadoun menorrendimiento de la central, con la consecuente perdida de generacion. 3.Modelo de negocios para una central de biomasa o biogas El diagrama IV.3, muestra el modelo de negocios que se requiere para eIectuar el Iinanciamiento del proyecto de una central basada en biomasa o biogas. En la Iase de proyecto, se debe disponer de: INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 22 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG a.Contrato de provision o abastecimiento de biomasa. El Iactor critico en estos proyectos es la disponibilidaddecombustibleenunsectorgeograIicamenteviable,tipicamente,inIeriora 100 Km., que, ademas se asegure en el largo plazo. Es critica la provision de combustible, ya que este tipo de centrales no puede usar combustibles alternativos. b.Estudios de ingenieria del proyecto. Algunos de los problemas detectados en el diseo de los proyectossereIierenaunainadecuadaestimaciondeloscostosdelosequiposprincipales, como es el caso de la caldera, para la que existen economias de escala relevantes. En general, se da una tendencia a subestimar costos de inversion. Diagrama IV.3 Modelo de negocios para central de biomasa / biogas UnavezcompletadayvalidadalaIasedeproyecto,lasaccionescriticasquepermitenla ejecucion del proyecto incluyen: a.PPAenergetico.EltipodePPArequeridoporcadaproyectovaadependerdesus caracteristicas.Engeneral,sepuedeestablecerquelaquemadebiomasaparaproducir exclusivamenteenergiaelectricanogenerarasuIicientesingresosparaviabilizarun Iinanciamiento. Se requerira la venta de otros productos energeticos complementarios, como es el caso de energia termica, sea en la Iorma de vapor o Irio. b.Operador caliIicado. Se debe disponer de un contrato de O&M con un operador especializado en uso de biomasa para produccion energetica. Es particularmente critico el caso de proyectos de biogas, en el cual se requiere un alto grado de especializacion. En el caso de los proyectos de biomasa y biogas, las brechas identiIicadas se reIieren a: Gestion de provectos: se debe resolver la provision de biomasa para la vida util del proyecto en la zona del proyecto. Estructuracioncomercial:seobservalaIaltadeunadecuadobalanceentrelaventade energia electrica y energia termica para viabilizar los proyectos. Gestion operacional v comercial: Ialta de operadoresy personal especializados en biogas en Chile. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 23 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG lV.CcrelLLRAclcrLeLLcRLLrLLcleLA:lVcLlre:RLVLr:ceLLAlcYcY lRcVcclcr LLL eLc:cR lLLLlcc LXle:Lr:Le lARA LAe :LcrcLcclAe LL EFMC IV.1. Evidencia Internacional EnlosdiversospaisesquehanimpulsadoeldesarrollodetecnologiasdeERNC,hasido necesario el apoyo del sector publico. Para tal Iin, se ha utilizado una amplia gama de medidas y mecanismos de incentivo. Entre las medidas y mecanismos mas utilizados se incluyen:1.Subsidios directos a la inversion. generalmente usados para reducir las necesidades de capital delosdesarrolladoresdeproyectosy,deestamanera,incentivarlainversionenERNC.En general estos son entregados por kW producido o como porcentaje de la inversion. Esta clase desubsidiossonatractivosporsusimplicidad,perodebenserestrictamentemonitoreados para evitar abusos y asegurar que los costos de los proyectos no son artiIicialmente elevados. Paises tales como Suecia y Holanda aplicaron en el pasado este tipo de incentivos, pero en la actualidad han sido eliminados. 2.'TaxEquitv`.similaresalossubsidiosdirectosreducenlasnecesidadesdecapital,atraves de permitir a los desarrolladores de proyectos ERNC reducir las inversiones realizadas de su baseimpositiva.Estamedidaesutilparagrandesempresaseindividuosdealtopatrimonio. Sinembargo,parapequeosdesarrolladores,losincentivossevendiluidosalnopoder aprovecharel100delbeneIicio,loquelimitaelrangodeinversionistasquepueden aprovechar tales beneIicios. Esto tambien incide en que los proyectos terminen Iinanciandose conunaproporcionrelativamentemayordecapitalpropioqueconotrosmecanismosde incentivos,loquedeterminaqueelcostodecapitaldelproyecto(WACC)terminasiendo mayory,sevapropendiendoaunsistemaconmayorescostosdegeneraciondeenergiaen terminoscomparativos.Adicionalmente,sonmecanismosmascomplejosymenos transparentes que los subsidios directos. 3.Otros incentivos a la inversion. existe una amplia variedad de otros incentivos a la inversion; porejemplo,excepcionesalpagodearancelesalaimportaciondemaquinariayequipo destinadosaproyectosdeERNC,rebajasenelpagodelimpuestoalvaloragregado, depreciacionaceleradadelosequipos.Enestetipodeincentivosexisteelriesgodequelos beneIiciosseancapturadosporlosproveedoresdeequiposenvezdelosdesarrolladoresde proyectos. 4.Creditosimpositivos.consistenenuncreditoimpositivoentregadoporkWdeenergia renovable generada. Presentan las mismas desventajas que los 'Tax Equitv`. 5.'Feed in tariffs`. consiste en el pago de un premio al precio de la energiagenerada a partir deIuentesrenovablesnoconvencionales,quegeneralmentevariadeacuerdoaltipode tecnologia.EstosesquemastiendenaIacilitareldesarrollodeproyectosdemenorescalay han demostrado ser altamente eIectivos, si bien no necesariamente eIicientes. El impacto del mecanismo en el desarrollo de la tecnologia dependera del nivel del premio Iijado, siendo un problemaladiIicultaddepoderproyectaradecuadamentesueIectocuantitativo.UnatariIa demasiado alta puede derivar en rapido (e inesperado) creamiento en la produccion de ERNC INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 24 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG unconunincrementoexponencialenelgastopublico.Elcasodelageneracionsolar IotovoltaicaenEspaaesunejemploreciente.Otraimportantedesventajaenelusodeeste tipode'feedintariffs`esquediIicilmenteincentivanalproductordelaenergiaaser eIiciente en costos. 6.'Renewable Quota Obligations`: sistemas basados en la competencia, donde se establece una proporcionobligatoriadecompradeenergiaprovenientedeIuentesrenovables. Generalmente, este mecanismo esta acompaado de la emision de certiIicados (en proporcion a la energia renovable producida), los que pueden ser transados en Iorma independientea la energia producida. 7.Impuestosalageneracionporcombustiblesfosiles.sonunintentodemitigarelcambio climatico.Ayudanacompensar,almenosparcialmente,lossubsidiosexistentesala generacion por carbon, petroleo diesel y, en menor medida, gas natural.8.Certificados 'verdes`. el productor de ERNC recibe un certiIicado que puede ser vendido o transado en un mercadosecundarioyequivale aun subsidio.La utilidad de este mecanismo dependeradelpreciodeloscertiIicados,queestarandeterminadasporlascondicionesde oIerta y demanda. 9.Condiciones de financiamiento preferentes. El costo de capital es la principal variable para el desarrollodecualquierproyectodeinversion.Sinembargo,esunIactorespecialmente relevante para proyectos de generacion de energia, dada su naturaleza de ser particularmente intensivosencapital,conrelativamentelargosperiodosdeconstruccionylargoshorizontes de operacion. De esta manera, unareduccion enlas tasas de interesy una ampliacion en los plazos del credito tienen un impacto signiIicativo en el costo total del Iinanciamiento. En este contexto,destacalaexperienciadepaisestalescomoAlemaniaeIndia,quehancreado agenciaespecialesparaproveerIinanciamientoaproyectosERNCcontasasdeinteres subsidiadas.Adicionalmente,lasERNCenIrentanmayoresriesgos(tantorealescomopercibidos) tecnologicosyderecurso,loquehacemasdiIicilparaestasaccederaIinanciamiento,en comparacionaconlasenergiasconvencionales.Lamemoriainstitucionaldeproyectos Iallidosenelpasadorestringeelaccesoacapitalyencareceelcostodeladeuda.UnIactor adicional,esqueunporcentajeimportantedelasinstitucionesIinancierasnocuentanconla suIiciente experiencia en la evaluacion de riesgo para este tipo de tecnologias. 10. Contratos o acuerdos para la compra de la energia ('Power Purchase Agreement`, PPA). se handeIinidocomoelIactormascriticoparaelexitodeunproyectodeERNC.Paralos productoresdeenergiaindependientes,susingresosprovendrandelaventadelaenergiaya sea a las grandes generadoras o a terceros. Si se considera que el Iinanciamiento del proyecto se esta tratando de estructurar como un 'profect finance` (es decir donde el pago del credito esta sustentado exclusivamente por la capacidad de generacion de Ilujos de caja del proyecto), elementosqueintroduzcanestabilidadenlosingresosdelproyectosondevitalimportancia paraquepuedanaccederaIinanciamiento.Loanterior,todavezqueseconsideraqueel proyecto ya esta enIrentado riesgos operacionales y de recurso que introducen un componente de volatilidad signiIicativo. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 25 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG La gran mayoria de los instrumentos de promocion existentes pueden reducirse basicamente a dos esquemas:(i)subsidiosalainversiony(ii)subsidiosalaoperacion.Cadaunocuentacon ventajas y desventajas en terminos de promover en Iorma eIectiva y economicamente eIiciente el desarrollo de las ERNC.Tantolossubsidiosalainversioncomoalaoperacion,estanenIocadosareducirelcostode producirenergia a partirde Iuentes renovables no convencionales. Sin embargo, a diIerencia de los incentivos a la inversion que son pagados en base al costo de capital inicial, los subsidios a la operacionsonpagadosenIunciondekWgenerado.Estosultimospresentanlaventajadeno generar incentivos perversos a elevar artiIicialmente los costos de la inversion inicial.Contodo,seobservaque,enlagranmayoriadelospaisesqueostentanunmayorgradode desarrollo en tecnologias de ERNC, entre los instrumentos mas utilizados se encuentra el pago de mayores precios por la energia generada a partir de Iuentes renovables no convencionales. La seleccion de las diversas medidas y mecanismos por parte del sector publico, dependera de las metas planteadas. En general, se pueden distinguir 3 grandes objetivos: 1.Incentivar el uso de tecnologia en ERNC ya probadas y competitivas en terminos de costos en mercados especiIicos. 2.ProveerincentivosparaacelerarlascurvasdeaprendizajeparatecnologiasdeERNCya probadas, pero aun no completamente eIicientes en terminos de costos. 3.Proveer apoyo al desarrollo de nuevas tecnologias que cuentan con Iavorables perspectivas en terminosdecostossiesquelogranserexitosamentedemostradasyavanzanensucurvade aprendizaje. IV.2. Aspectos regulatorios del mercado de ERNC en Chile y dificultades para el desarrollo de proyectos Actualmente,elmecanismodepromociondeERNCenChileestanormadoporlaLeyde EnergiasRenovables(Ley20.257)ylaResolucionExentaNum.1.278del27denoviembrede 2009.Enterminosdelmarconormativovigente,seestimaqueestepresentaalgunasbarrerasal desarrollodelosproyectosdeERNCpromovidospordesarrolladoresindependientes; basicamentederivadasdelasdiIicultadesdelaccesoalmercadoparalaventadelosatributos ERNC.SeconsideradichoIactoresencialparaviabilizarlaventadesuenergiayconelloel Iinanciamiento del proyecto, al estabilizar los ingresos. a.- Slo los generadores con contratos pueden adquirir ERNC: LaLey20.257imponealgeneradorlaobligaciondecontabilizarlosexcedentesodeIicitsde ERNCydeveriIicarelcumplimientodelaobligaciondeacreditarlasinyeccionesdeERNC asociadas a sus retiros. Asi,elArt.150bisdelaLeyElectricaestableceque'.deberaacreditarantelaDireccionde Peajes (DP) del CDEC respectivo, que una cantidad de energia equivalente al 10 de sus retiros encadaaocalendariohayasidoinyectadaacualquieradedichossistemas,pormediosde INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 26 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG generacion renovables no convencionales, propios o contratados.. La Ley exige que el generador sea quien contrate con medios de generacion ERNC de terceros. Mas adelante, en el inciso tercero del Art. 150 bis, dice 'Cualquier empresa electrica que exceda el porcentaje sealado en el inciso primero de inyecciones de energia renovable no convencional dentro del ao en que se debe cumplir la obligacion, con energia propia o contratada y aunque no hubiese eIectuado retiros, podra convenir el traspaso de sus excedentes a otra empresa electrica, losquepodranrealizarseinclusoentreempresasdediIerentessistemaselectricos.Unacopia autorizadadelrespectivoconveniodeberaentregarsealaDPdelCDECrespectivoparaquese imputen tales excedentes en la acreditacion que corresponda. En consecuencia, la Ley de ERNC impone que: 1.Sean los generadores los que deben acreditar el cumplimiento de la obligacion ante la DP. 2.Pueden dar cumplimiento a la obligacion con ERNC propia o contratadas con terceros. 3.Solo generadores pueden transar o traspasar excedentes de ERNC a generadores deIicitarios. Porlotanto,laviabilidaddecolocarERNCparaproyectosindependientesenelmercado, dependeradelasestrategiasquedeIinanlasempresasgeneradorasrespectodelaIormade acreditar el cumplimiento de la obligacion para sus contratos. b.- No se permite la comercializacin de ERNC. LaRes.N1278/2009limitaeltraspasodeexcedentesunicayexclusivamentealmontoexacto deldeIicitquepresenteungeneradormediantetransacciondirecta,impidiendolaexistenciade uncomercializadordeexcedentes.Enestecaso,uncomercializadordeatributosERNCpodria mitigar el riesgo de colocacion de los mismos y el riesgo deprecio de venta, lo que contribuiria a la viabilidad Iinanciera de los proyectos. LaIaltadeunmecanismoIlexibledecomercializaciondelosatributosERNC,obligaarealizar transacciones calzadas, lo cual genera incerteza en la venta del atributo ERNC para un proyecto que no contrato su venta en Iorma anticipada. Dadaestarestriccion,sepodriaestablecerdostiposdecontratoomodalidadesparalaventade ERNC: Compraventa de energia generada por la central ERNC. Este tipo de contrato implica la venta de la totalidad o parte de la energia y potencia generada por lacentral,incluyendoelatributoERNC,deIormatalqueelgeneradorquecompraloacredite comoinyeccionpropia.Paraestetipodecontrato,elCDECacreditaramensualmentelas inyecciones de ERNC asociadas al contrato las cuales, en el evento en que se originen excedentes, puedensercomputadascomotalesenelbalanceanualysertransadascongeneradores deIicitarios. Paraaquellascentralesquetienencontratosdecompraventadeenergiaconterceros-clientes Iinales-ysolobuscanvenderelatributoERNC,enestamodalidaddebenestablecerconel generador comprador un precio de venta de la energia igual al costo marginal mas un cargo por ERNC, de Iorma de no aIectar el margen de los contratos del generador vendedor. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 27 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG Esta opcion de compraventa de energia, no esta aIecta a cargos por ERNC. Estaalternativaesdebajoriesgoparaelgenerador,pueslepermitetransarexcedentesquese originen por menor consumo de sus clientes. Este esquema obliga al generador ERNC a vender la electricidad y su atributoERNC, generando una diIicultad para Iijar el precio. Traspaso de excedentes de ERNC. Este tipo de contrato compromete el traspaso de los excedentes de ERNC de un generador a otro, seantotalesoparciales,losquesedeterminansobreunabaseanualydebenserporunmonto menoroigualaldeIicitquepresenteelgeneradorcomprador.Ungeneradorexcedentarioen ERNC no puede comprar excedentes. Dado que en los CDEC la transaccion de excedentes se veriIica una vez al ao, genera incerteza enlosingresosporERNC.SepuedenestablecermecanismosparamantenerunIlujodepagos mensuales por la venta de ERNC, implementando un mecanismo de pagos mensuales provisorios porpartedelgeneradorcomprador.Posteriormente,unavezconocidosloscalculosanuales,del CDEC respectivo, de los montos de excedentes o deIicits de ERNC, se eIectua una re liquidacion de los pagos mensuales. EstaopcionsolopermitequeelgeneradordeIicitariodeERNCcomprehastasudeIicit,locual implicaqueelriesgovolumendeexcedentesacreditadosquedaenelcomprador.Sedebe recordarquelanormativadelaRes1278/2009nopermitelacompradeexcedentesdeERNC para ser comercializados. Por otra parte, el riesgo del monto de excedentes de ERNC a transIerir queda en el generador que lo vende, por indisponibilidad de su central y/o por requerimientos de acreditacion de ERNC para sus retiros. Losesquemasdecontratacionexpuestospreviamenterequierenquelatransaccionseaentre generadores. Sin embargo, existen en el mercado contratos de suministro con clientes libres que contemplanmecanismosenlosqueelclientepuedeaportary/oproponerelcumplimientodela obligacionERNCconenergiascuyaentregahaconvenido,locualimplicalaincorporacionde mas agentes compradores en el mercado. Asi,enelcasodeunclientelibrequehayasuscritouncontratoparacomprarlaenergiao excedentesdeERNC,dadoquesologeneradorespuedenacreditarERNCenlosbalancesque realizaracadaCDEC,elmecanismoparamaterializarlaacreditaciondelasERNC,seriael siguiente: ElclientelibresuscribeuncontratoparalacompradeERNCosusexcedentesconun generador. Elclientelibrecedeelcontratoasugeneradorsuministradorysuscribeunacuerdoconel mismo para eIectuar los pagos asociados al contrato. SielclientelibretuviesemasdeunsuministradordeenergiapodriaeIectuarcesiones parcialesdelcontratoobienestipularenlacesionalgeneradorqueesteeselsuministrador principal, el cual debera traspasar a sus otros suministradores los excedentes de ERNC en las proporcionescorrespondientesalasobligacionesdesuministro.Seestimaquelaopcionde INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 28 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG cesion parcial, si bien puede ser mas diIicil de implementar, es mas Iacil controlar y asegura que no se perdera la ERNC. Noobstante,sibienesteesquemaesIactibledeimplementar,podriaserpercibidocomo complejo al momento de eIectuar un Iinanciamiento de proyecto, por el riesgo percibido por los bancos. Falta de una seal de precio de mercado del atributo ERNC. Dado el bajo numero de transacciones que se realizan y que la veriIicacion se eIectua una vez al ao,existeescasainIormaciondepreciosdelatributoERNC.Estoimplicaqueexistemucha incertidumbre en precios al momento de suscribir un contrato de venta de atributos ERNC. Asi,sepuededecirqueactualmenteelmercadodeatributosERNCnotieneproIundidadde mercado, pues no es posible conocer un precio representativo en cualquier momento del tiempo, debido basicamente al bajo numero de transacciones. Se requiere inyeccion de ERNC en alta tension. Actualmente,losCDECnoaceptancualquierinyecciondeENRCparaacreditarelatributo ERNC.Laentidadpidequelasinyeccionesseanenbarrassupervisadasycoordinadasporel mismo. Esta situacion limita el desarrollo de pequeos proyectos ERNC que pueden lograr economias en lainversionrequeridaparalaconexionalared,puesnormalmenteaccederiaaredesde distribucion electrica. Comentarios al Proyecto de Ley Actualmente,existeuna iniciativaenelCongresoparamodiIicarlaLeyERNClacualbuscaria eliminar barreras de acceso al mercado electrico a los proyectos independientes.AcontinuacionseidentiIicanalgunosaspectosqueseconsideranIactiblesdemejorarpara remover barreras no economicas y los potenciales impactos negativos de la incorporacion a gran escala de las ERNC. En la discusion se han incorporado algunas indicaciones que deben ser ajustadas para cumplir los objetivos de una incorporacion eIectiva de las ERNC, es del caso reIerirse a: Se plantea la emision de certiIicados ERNC por la Comision Nacional de Energia. Se estima queestosoloagregariainstanciasadministrativasadicionalesquepodriandemorarlas transacciones de ERNC, en circunstancias que toda la inIormacionya es administrada por el CDEC.En cuanto a la gradualidad para alcanzar un objetivo de 20 se plantea el aumento en 2,0 anual a partir del ao 2011 hasta el ao 2015, y de 1,0 anual a partir del ao 2016 hasta el ao2020.EsteaumentoprogresivoseaplicaradetalmaneraquelosretirosaIectosala obligacionelao2015deberancumplircon15,0,losdelao2016con16,0yasi sucesivamente, hasta alcanzar el ao 2020 el 20. La ley actual establece un nivel Iijo de la exigenciaparalosprimeros4aos,deIormadepermitirlaentradadeproyectosde generadores independientes. Al considerar un incremento desde el ao 2011, se dejaria Iuera INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 29 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG a los generadores independientes debido a su Ialta de capacidad de reaccion y a la necesidad de desarrollar la red de transmision. AlmantenerelperiodoenquelaexigenciaesIijaen5,sepermitiriaalosgeneradores independientesestructurarsolidamentesusproyectos,deIormadegarantizarlaexistenciade permisos,estructuraciondecontratosdeconstruccion,conexionalareddetransmisiony Iinanciamiento. SeplantealaeliminaciondelaposibilidaddetransarcertiIicadosdeERNCentresistemas, permitiendosolotransaccionesdentrodecadasistema.Estoseconstituiriaenunaimportante barreraaldesarrollodelasERNC,especialmenteenelcortoplazoyademasimpondriacostos excesivos a los consumidores. Esto va en contra de dos de los principios establecidos por laAEI para una implantacion eIectiva y exitosa de ERNC. SeplanteaquelasempresasdedistribucionelectricatendranlaIacultaddeadquirirlos atributosocertiIicadosdeERNC,conelpropositodecomercializarlosentreaquellosque debanacreditarlaobligacionERNC.Nosepercibeelvalorqueagregarianlasempresas distribuidorasalprocesodecomercializaciondeERNC,masaunsiendopotenciales demandantesdecertiIicadosERNC,tendrianunconIlictodeinteres.Anteriormentese planteotenerunsistemadecertiIicadostransablesqueseaadministradoporlosCDEC,lo cualseriasuIicienteparalogrartransaccioneseIectivasdeERNC.Laincorporaciondelas distribuidoras solo agregara costos de transaccion a los generadores independientes. Seplanteaquelascentraleshidroelectricasdeembalsecuyapotenciamaximaseaigualo superiora40.000kilowattsestenhabilitadascomoERNC.Esteaspectovaenelsentido contrarioaloquebuscalanorma,cualeseldesarrollodeproyectosERNCdegeneradores independientesquepromuevasnuevastecnologiasERNC.Conesteesquemaseesta incluyendograndescentralesgeneradoreshidroelectricasquedesplazaraneldesarrollode proyectos ERNC que requieren del incentivo de la ley, en circunstancias que aquellas grandes centrales se construiran igualmente. Ademas se plantea que las centrales cuya Iuente de energia primaria sea la energia hidraulica de pasada,entendiendoseportalesaquellasquecuentanconembalsesoestanquesderegulacion iguales o inIeriores a 15 metros de alturay con volumen maximo de almacenamiento de hasta 3 millones de metros cubicos. Con este cambio, se esta eliminando cualquier limitacion de tamao decentraleshidroelectricas,permitiendoquegrandescentraleshidroelectricas,quenorequieren el incentivo ERNC, lo colecten y con ello desplacen en desarrollo de las ERNC, alejandose de los principios recomendados por la AIE. Se estima que seria un aporte importante a la eliminacion de barreras no economicas la propuesta que dice: 'las empresas distribuidoras y los clientes libres, podran acreditar ante la Direccion de PeajesdelCDECrespectivo,queunacantidaddeenergiaequivalenteal20delaelectricidad procedentedesuscontratosconlasempresaselectricasqueeIectuenlosretirosdeenergiapara susrespectivosconsumos,encadaaocalendario,hasidoinyectadaacualquieradedichos sistemas por medios de generacion renovables no convencionales, propios o contratados. A estos eIectos,acreditaranconcaracterpreIerente,elcumplimientodedichaobligacionensustitucion de la empresa electrica que eIectue los retiros. Toda vez que daria liquidez al mercado de ERNC, INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 30 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG siendounIactorimportanteparaeldesarrollodeproyectosindependientesyparael Iinanciamiento de ellos. Reglamento de garantas de CORFO a proyectos ERNC Se considera que la principal barrera para la aplicacion de la garantia es el diseo del instrumento, puesto que no esta orientado a mitigar adecuadamente los riesgos mas criticos para los proyectos deERNCqueactualmentesonlastecnologiasmasprobadasenelpais.Estoes,laspequeas centraleshidroelectricasylageneracioneolica.Enelprimercaso,elprincipalriesgopercibido porpartedelabancaeselriesgoconstruccion.Respectodelosparqueseolicos,sonelriesgo recurso y el riesgo precio. LasgarantiasCORFO,talcomoestanactualmentediseadasnomitiganningunodelosriesgos mencionadosenIormaadecuada.LagarantiasehaceeIectiva,segunloplanteadoenel Reglamento,solounavezquelaentidadIinancierahaagotadotodaslasinstanciasnormalesde cobro,unavezqueeldeudorhaincurridoencesaciondepagos.Uninstrumentodetales caracteristicas no debiese generar un impacto positivo signiIicativo en las condiciones de acceso a Iinanciamiento de los proyectos ERNC. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 31 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG V.FLLr:LeLLllrArclAVlLr:cLlelcrlLLLelARAlRcYLc:ceLL lrVLRelcr Lr EFMC EnterminosdeIinanciamientoviadeuda,seidentiIicaron3Iuentespotencialmentedisponibles para el sector de ERNC: el sector bancario, organismos internacionales y agencias de credito a la exportacionECA`s).SeexplorarontambiencomoIuentedisponibledeIinanciamientolos proveedores de equipos, pero no se identiIicaron Iuentes potenciales. Fueron tambien consultados el respecto diversos agentes del mercado energetico, maniIestando asimismo su desconocimiento.Entreloshallazgoscomunes,destacaenqueparaaccederaIinanciamientoviadeudaesun requisito comun a todos los agentes privados el que todos los permisos y estudios se encuentren aprobados, todos los derechos regularizados y el estudio de ingenieria este Iinalizado. Cabesealar,porotraparte,quenilasinstitucionesIinancierasnilosdesarrolladoresde proyectosestuvierondispuestosarevelardetallesrespectodelascondicionesIinancierasdelos creditosotorgados.Noobstante,algunainIormacionamodoreIerencialIueentregadaenIorma conIidencial, la que se presenta en esta seccion.Asimismo,pesealosesIuerzosrealizados,tampocosetuvounarespuestapositivaaltratarde incorporaralestudioapotencialesaportantesdecapital,porloqueIinalmentenoseincorpora inIormacion respecto de los mismos en el presente documento.1.El sistema bancario La Iuente primaria de Iinanciamiento via deudapara proyectos de ERNC en Chile es el sistema bancario.Entrelosagentesdelabancapodemosdistinguiraactoreslocalesyasubsidiarasde bancos internacionales y a agencias de bancos extranjeros operando en el pais. a.Banca local EnlabancalocalpredominaampliamenteelIinanciamientoatravesdecreditoscorporativos. Estos creditos son otorgados generalmente a clientes del banco.Soncreditosenpesos,conplazosmaximosquenoexcederianlos12aos,deacuerdoconlas Iuentesconsultadas.Estascondicionesproducenundescalceevidenteentrelasnecesidadesde Iinanciamiento para proyectos de ERNC, de plazos mayoresyen dolares. Estos menores plazos delcredito,conrespectodelosplazosdelproyectoexponenalprestatarioalriesgode reIinanciamiento. Respectodelriesgomoneda,losagenteslocalesexponenqueelusodeinstrumentosderivados paraeliminarelriesgomoneda,encarecesigniIicativamenteelcostodelcreditoynoentregan una adecuada cobertura al riesgo, puesto que en el mercado local los plazos de estos instrumentos noexcedenlos5aos.Esto,deacuerdoconloconsultadoestariacondicionadoalaspropias condicionesdelabancalocalparaaccederaestosinstrumentos,dadoqueparaellonecesitan hacer uso de las lineas en dolares que mantiene con el exterior. Porotraparte,paraIinanciarestetipodeproyectos,losbancosmayoritariamenteexigenal cliente garantias, por montos que se acercan en valor al monto del credito. Estas garantias limitan el acceso al Iinanciamiento, puesto que la mayoria que los proyectos de inversion independientes INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 32 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG correspondena'startups`,loqueimplicaquelasgarantiasdebenserasumidasporlos patrocinadores del proyecto. Existenpocasexcepcionesaestageneralidad.Entreestas,uncasoadestacaresladeuna institucion particular que si ha tenido una participacion activa en el Iinanciamiento a proyectos de inversion en ERNC, bajo la modalidad de 'profect finance`.Noobstante,suexperienciahaestadocentradaenproyectosdeinversionenpequeascentrales hidroelectricasqueIueronIinanciadosintensivamenteatravesdelalineaqueCORFOpusoa disposiciondelosbancoslocalesatravesdelosrecursosentregadosporelKIW.Unavez agotadosestosIondos,elIinanciamientoenlapracticasehaparalizado,sibienlaentidadha maniIestadosuinteresenseguirparticipandoenestosproyectos.Loanterior,obedece principalmenteallimitadoaccesodelaentidadIondosenlamonedaylosplazosrequeridos. Obtenerlosrecursosendolaresyalargoplazotieneunaltocosto,quedebesertraspasadoal clienteIinal,conlocualelIinanciamientodejadeseratractivo.Porotraparte,estaalternativa deja expuesto al cliente al riesgo de tasa de interes.EnelAnexoIsepresentainIormacionmasdetalladarespectodelascondicionesde Iinanciamiento oIrecidas por la banca local. b.Banca internacional con presencia en Chile Porsuexperienciaenelexterior,losbancosinternacionalesconpresenciaenelpaisse encuentran Iamiliarizados con tecnologias degeneracion de energias renovables adicionales a la hidroelectrica,basicamente,enloquerespectaalageneraciondeenergiaeolicayIotovoltaica. Estos agentes muestran por tanto una buena disposicion en Iinanciar estos proyectos.Todas estas instituciones operan bajo la modalidad de 'profect finance`. Sin embargo, la escala minimadeproyectosaIinanciaresvariable,partiendoenlosUS$20millonesypudiendo alcanzar hasta los US$100 millones.Los plazos oIrecidos calzan con las necesidades especiIicas del proyecto y dependeran del tipo de tecnologia, pudiendo extenderse hasta 20 aos. Entrelosrequisitosexigidos,existen3quesonIundamentalesendeterminarelaccesoa Iinanciamiento:(i)Calidad del 'sponsor`.(ii)Reputacion y experiencia de la empresa constructora. (iii)Existencia de un 'Power Purchase Agreement (PPA). Lacalidaddel'sponsor/desarrolladorenterminosdeexperienciayconocimientosyrespaldo IinancieroesunavariableIundamental.Ademasdelcapitalinicial,esnecesarioqueelsponsor pueda garantizar un 'equitv` de contingencia para cubrir los sobre costos. Tambien lo es la calidad y experiencia de la empresa constructora. En este sentido, es relevante la existenciadeun'EngagementProcurementAgreement`(EPC)queasegureadecuados resguardos sobre los sobre costos, sobre plazos y desempeo. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 33 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG El porcentaje minimo de 'equitv` requerido es del orden del 30 y el porcentaje Iinal dependera, basicamente, de alcanzar el nivel de cobertura de deuda exigido, el cual tipicamente esta en torno a 1,3x1,4x. EnelAnexoIsepresentainIormacionmasdetalladarespectodelascondicionesde Iinanciamiento oIrecidas por la banca local. 2.Organismos internacionalesEntrelasagenciasinternacionalesconIinanciamientodisponibleparaproyectosdeinversionen ERNCseidentiIicaronalaCorporacionFinancieraInternacional(IFC)institucionaIiliadaal BancoMundial;laCorporacionInteramericanadeInversiones(CII)miembrodelGrupodel Banco Mundial;la Overseas Private Investment Corporation (OPIC) agencia independiente del gobierno de Estados Unidos yKIW Bankengruppe -banco aleman gubernamental de desarrollo. Tanto las condiciones como los requisitos generales de estos organismos internacionales parael otorgamientodeIinanciamientoviadeudasonmuysimilaresalasqueprevalecenenlabanca internacional con presencia en el pais.Asi, todas operan en esquema de 'profect finance`, con una escala minima a Iinanciar que parte en los US$20-25 millones y plazos que pueden extenderse hasta los 20 aos.El porcentaje minimo de 'equitv requerido esta en el rango de 25-40, dependiendo de igual manera de cumplir con un similar nivel de cobertura de de deuda, en torno a 1,3x. Lacalidaddel'sponsor,laempresaconstructoraylaexistenciadeinstrumentosqueotorguen un adecuado nivel de certidumbre a los Ilujos seran asimismo Iundamentales. Tabla V.1 Resumen de principales condiciones de fianciamiento Organismos internacionales Monto mnimo a financiarUS$ 20-25 millones Tasa de intersDe mercado Ratio deuda / capital Entre 75-25% y 60-40% DSCR1,3 veces Plazos mximos del crdito20 aos Fuente: Elaboracin propia sobre la base de la informacin recabada en las entrevistas realizadas. Adicionalmente,algunosdeestosorganismoscuentancondiversosrequerimientoso restriccionesparticulares.Entreestassemencionanporejemploelcumplirconestandares medioambientalesinternacionales,larealizaciondeauditoriasprevias,duranteyenlaetapade operaciondelproyecto.Estonosoloimplicaencarecenelproyectosinoquerequierequeel 'sponsor cuente con la necesaria capacidad y experiencia. Por ultimo, cabe sealarcomo restriccion adicional quealgunos de estas agencias,como elIFC estanactualmenteprivilegiadodestinarsusIondosapaisesconunmenorgradodedesarrollo relativoaChile,restringiendolosIondosparapromociondeERNCdisponibleparaelpais exclusivamente a generacion solar y geotermica cuando algunos de estos proyectos se presenten. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 34 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG 3.Agencias de Crdito a la Exportacin (ECA`s) DebidoalasrestriccionesdeIinanciamientotraslacrisis,queaunpersistenenalgungrado,las AgenciasdeCreditoalaExportacionsehanentransIormadounabuenaalternativade Iinanciamiento.Actualmente, estas entidades son poco conocidas en el pais y cuentan con varias ventajas. Si bien algunas oIrecen creditos directos, mayoritariamente operan a traves de algun banco. LaprincipalventajaesquepermitenalbancooIrecermayoresplazosymenorestasadeinteres mas atractivas para el cliente.Las mejores condiciones de precio se originan en que en la operacion se reemplaza el riesgo del clienteporeldelpaisdeorigendelaECA(lasECAssonentidadesestatales)y,ademas,se intercambia riesgo privado por riesgo soberano. LascoberturasqueestasinstitucionesoIrecenestanenelrango90-100delriesgodecredito, incluyendocapitaleintereses.Asi,soloel10delcreditoreIlejaelriesgoresidualdela contraparte,porloqueelbancotienequeprovisionarmuchomenoscapital,loquesigniIicaun menor costo Iinanciero para la entidad, pudiendo traspasar este menor costo al cliente. Las ECA`s oIrecen periodos de gracia hasta la puesta en marcha de los equipos adquiridos, lo que permite calzar los plazos, incluso cuando hay atrasos en la obra. Sin embargo, cuando el credito esta estructurado como un 'profect finance`, no necesariamente la puesta en marcha del equipo gatillaraelperiododedesembolso,pudiendoextenderseelplazohastalapuestaenmarcha comercial del proyecto. Adicionalmente,sibienenelcasodecreditoscorporativos,lasECA`sexigencuotasdecapital iguales, en el caso de 'profect finance`el repago puede ser en cuotas iguales (capital e intereses) oinclusoconunperIildiseadoamedida,segunlosIlujosdelproyecto.Adicionalmente,se considera la capitalizacion de intereses durante el periodo de construccion. En terminos de plazos, para creditos corporativos, los plazos maximos alcanzan a 10 aos. En el casode'profectfinance`,estosseextiendenhastalos15aosparaelcasodeproyectosde ERNC.Tabla V.2 Trminos y condicione OCDE de Project Financing para energas renovables OECD Consensus RulesRenewable Energies Max ECA covered loan amount85% of export contract value + financing costs Max tenor15 years after delivery Max Grace Periodfirst instalment 6 month after delivery Principle repaymentEqual semi annual instalments Fuente: Web de OCDE. Cabeasimismodestacar,quedentrode'profectfinance`,existencondicionesespecialespara proyectos hidroelectricos, ya sea de generacion convencional o no convencional.La gran mayoria parte de estas entidades oIrecen tasas subsidiadas y Iijas, segun la moneda y los plazos las que se guian de acuerdo a las 'Commercial Interest Reference Rates` (CIRR) Iijadas por la OCDE.Estas tasas son traspasadas por el banco a su cliente. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 35 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG LasCIRRsonrecalculadasmensualmenteparadistintosplazosymoneda.EnlatablaV.1se presentan las CIRR vigentes para el periodo del 15 de enero al 14 de Iebrero de 2011. Tabla V.3 Commercial interest reference rates (CIRR)

15-01-2001 Moneda por pas 14-02-2011 USD Australiano 6,37 5 hata 8,5 aos3,45 > 8,5 aos3,75 Corona Checa 4,06 Corona Danesa 5 hata 8,5 aos3,12 > 8,5 aos3,55 Florn Hngaro 8,76 Yen Japons 5 hata 8,5 aos1,48 > 8,5 aos1,77 Won Coreano 5,02 USD Nueva Zelanda 5,76 Corona Noruega 4,04 Zloty Polaco 6,42 Corona Sueca 5 hata 8,5 aos3,97 > 8,5 aos4,21 Franco Suizo 5 hata 8,5 aos2,09 > 8,5 aos2,41 GBP 5 hata 8,5 aos3,32 > 8,5 aos3,95 USD 5 hata 8,5 aos2,93 > 8,5 aos3,66 Euro 5 hata 8,5 aos3,18 > 8,5 aos3,78 Fuente: Web de OCDE. Adicionalmente, una parte importante de las ECA`s oIrecen Iondos adicionales para la inversion en obras civiles, normalmente, de montos del orden del 30 del valor del equipo Iinanciado. LasECA`stambiencumplenunimportanterolcomomitigadoresdelriesgocomercialydel riesgosoberano(relevanteencasosdeIinanciamientoconelexterior)asociadosaunproyecto. Ademasdelcreditoalaexportacion,lasECA`soIrecenlossegurosasociadosaestos,paraque asi el exportador pueda oIrecer terminos mas competitivos de credito, y tener la seguridad de que se liquidaran sus cuentas por cobrar.DeestaIorma,lasECA`sotorgansegurosygarantiasespeciIicasaun'profectfinance`, mitigando altos porcentajes del riesgo del prestamista (del tipo politico o comercial dependiendo delainstitucion).Losporcentajesdecoberturaytipoderiesgocubiertovariandeagenciaa agencia, pero por logeneralcomprenden un rango entre 75y 100 del monto Iinanciado.La ventaja de asegurar un proyecto de esta naturaleza es que Iacilita y hace mas expedito el acceso al Iinanciamiento ya que disminuye el riesgo del prestamista, aumentando la viabilidad de proyectos que de otra Iorma no se realizarian. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 36 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG EnelAnexoIsepresentanenIormadetalladalascondicionesdecreditooIrecidasporlas diversas ECA`s existentes. Financiamiento va capital Respecto de Iuentes de capital, la inIormacion obtenida se basa exclusivamente en las entrevistas sostenidascondesarrolladoresdeproyectos.Enestas,serecogequenoexistirianproblemasde disponibilidad, existiendo un amplio numero de agentes, nacionales y extranjeros, interesados en participarenproyectosdeinversionenERNC.Sinembargo,pesealinteresexistente,la diIicultada estaria en la concrecion de oportunidades.Al respecto, se menciona que un Iactor que estaria Irenando el desarrollo de proyectos por la via decapital,peseasudisponibilidad,esladivergenciadeexpectativasrespectoalcontrol.Tanto los grupos economicos locales como los Iondos de inversion dispuestos a invertir en el sector no estariandispuestosaparticiparenIormapasiva,almismotiempoquelosdueosoriginalesno estan dispuestos a ceder el control.Secomenta,asimismo,queexistiriaunsobredimensionamientodelvalordelosderechosde aguaporpartedesusdueosenelcasodeproyectosdepequeascentraleshidroelectricas.Sin embargo, no Iue posible obtener inIormacion adicional que permitiera cuantiIicar dicho Iactor. INFORME FINAL6 DE FEBRERO DE 2011 37 AGEGCFlA FAFA FlMAMClAMlEMTC LE FFCYECTCG LE lMVEFGlCM EM EMEFClAG FEMCVAELEG Vl.lre:RLVLr:cellrArclLRceLleLfALcelARALAVl:lcAclcrY.cLA ALVlrle:RAclcrLLRlLecceLelLclllcceAecclALceAlRcYLc:ceLL EFMC Una correcta administracion de los riesgos asociados