CAPITULO 2 LA CREACION DE VALOR Y LOS GRUPOS DE INTERES.

Creación de valor Desde un punto de vista económico – financiero la creación de valor es considerado hoy como el objetivo básico que debe perseguir cualquier empresa.

GRUPOS DE INTERES (STAKEHOLDERS) La creación de valor se ve afectada por la existencia de otros grupos de interés distintos de sus propietarios que tienen objetivos diferentes.

Entre estos grupos destacan los directivos. Para controlarlos existen unos mecanismos de control, conocidos como gobierno de la empresa. Los intereses de los directivos son obtener beneficios o corto plazo y participar de ellos en su máxima cuantía. Esta actitud disminuye la creación de valor. Para controlar sus intereses se ejercen unos mecanismos de control tendentes a que se cumplan los objetivos empresariales a largo plazo (creación de valor)Página 79 y 82

Estos grupos de interés plantean reivindicaciones en términos de cumplimiento de objetivos propios, distintos de los de los accionistas. Tienen expectativas propias respecto de la actuación de la organización.

Los directivos. Son una clase dirigente, ejecutiva, profesionalizada, que rige los destinos de la empresa sin tener participación en su capital. Tienen un gran poder de decisión dado su mayor conocimiento y contacto permanente con la realidad empresarial.Página 82

LA CREACION DE VALOR COMO OBJETIVO DE LA EMPRESA.

Si coincide directivo con empresario/empresario como directivo no tenemos ningún problema. El problema surge cuando existe la propiedad separada de la dirección.

El valor se crea desarrollando un conjunto de actividades en las que los costes de funcionamiento sean inferiores al precio que el mercado está dispuesto a pagar por sus productos y/o servicios.

Todos aquellos que tengan derechos de propiedad sobre los bienes de que dispone la empresa (partícipes/accionistas) buscan maximizar el valor de los fondos propios de la firma en el mercado a largo plazo. Por tanto debemos procurar evitar conductas empresariales tendentes al beneficio a corto plazo, si ello perjudica seriamente la rentabilidad a largo plazo.

La creación de valor es medida y controlada por los mercados financieros. Es decir desde el exterior de la empresa.

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Beneficio contable. Diferencia entre ingresos y gastos de un periodo.Beneficio económico. Se establece mediante la diferencia entre el valor económico o de mercado de los fondos propios entre dos ejercicios. Ello hace necesario centrar la atención sobre el objetivo de maximizar el valor de la empresa, y en concreto, el de los fondos propios.Página 82

LOS GRUPOS DE INTERES EN LA EMPRESA (STAKEHOLDERS)

Son personas o grupos de personas que tiene objetivos propios de manera que la consecución de dichos objetivos está vinculada con la actuación de la empresa. es decir, la búsqueda de los objetivos propios está condicionada y, a su vez, condiciona los objetivos y el comportamiento de la empresa.

El conflicto de objetivos entre los grupos, aparece como consecuencia de la incompatibilidad de alcanzar las expectativas de todos ellos en los niveles deseados, sobre todo en el de suficiencia.

Si surge el conflicto, se intenta negociar, pero si no hay acuerdo la supervivencia de la empresa es objetivo prioritario y todos quieren lo mejor para la firma.

En teoría todos los grupos tiene el mismo poder decisorio y la misma libertad, pero en la realidad quien mas poder tiene en la empresa, condiciona al resto de grupo/grupos.

Estudiar los grupos de interés es importante en el análisis estratégico. La importancia de esta situación de conflicto deriva de los siguientes motivos:

Los recursos son escasos y no se pueden atender todas las peticiones de los grupos. Si los grupos de interés no se sienten satisfechos pueden presionar a la dirección e

incluso retirarle su apoyo. Según la importancia del grupo puede incluso impedir la consecución de la estrategia.

Análisis estratégico de los grupos de interés:

a) La identificación de los grupos de interés y sus objetivos:

En la identificación de los grupos de interés y de sus objetivos propios deben tenerse en cuenta algunas consideraciones.

1. Raramente la influencia se manifiesta a nivel individual. Lo hacen colectivamente al compartir intereses comunes. (Principal accionista, cliente muy importante, entidad financiera muy poderosa)

2. Un mismo individuo puede pertenecer a más de un stakeholder. Dependerá del momento que lo situará en uno u otro lugar.

3. Se pueden formar por la actividad ordinaria de las organizaciones (departamentos) o por situaciones concretas se forman espontáneamente (crisis, amenazas, oportunidades, etc.)

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b) La valoración de la importancia de cada grupo.

Es un aspecto clave. Se da importancia a un grupo o se ignora a otro.Se puede analizar este aspecto mediante un mapa de stakeholders que coloca a cada grupo según su importancia y posible impacto en los objetivos de la empresa.

Capacidad para imponer a los otros grupos sus objetivos. Autoridad formal. Posición jerárquica.

Poder Personalidad de sus integrantes

Características Autoridad informal. Capacidad de Disponibilidad derelevantes para influencia recursos estratégicoslos stakeholders Los objetivos básicos.

Estrategia de un grupo son Posesión de habilida- aceptados por todos. des o conocimientos

especiales. El grupo tiene interés Control de factores ex

Urgencia por influir para conse- ternos clave. guir sus objetivos.

c) Las implicaciones para la dirección empresarial.

Se atenderá a cada grupo según la importancia que tenga. Debe cuidarse el detalle, y no marginar a los menos relevantes. Lo ideal es lograr un equilibrio.

Principales grupos de interés en la empresa:

Primarios. Influyen formalmente. Relación contractual.Secundario. Influyen menos formalmente.

Accionistas. Primario.Grupos internos: Directivos. Primario.

Trabajadores. Primario.Inversores. Primario.

Página 85 Clientes. Primario. Proveedores. Primario.

Sindicatos. Secundario.Organizaciones sociales. Ecologistas. Organizaciones de Con-

Grupos externos: sumidores. Secundario.Entidades Financieras. Secundario.Estado. Secundario.Comunidad Local o Regional. Secundario.Sociedad en general. Secundario.

En ocasiones, los departamentos, la unidades de negocio, las filiales o determinados grupos profesionales pueden constituirse también como grupos de interés en defensa de sus objetivos particulares.

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EL GOBIERNO DE LA EMPRESA

Los directivos no siempre actúan en beneficio de los propietarios/inversores/accionistas por tener funciones de utilidad distintas.

El crecimiento de una empresa no es sinónimo de creación de valor. El crecimiento se puede hacer creando valor o destruyéndolo. De igual manera es posible crear valor reduciendo el tamaño de la empresa a través de las estrategias de reestructuración.

Ante la posibilidad de fuentes de conflictos, hay que controlar a los directivos, para evitar que hagan lo que les conviene a ellos y no a los que arriesgan su dinero o a la propia empresa. La propiedad dispone de un conjunto de mecanismos que permiten un control sobre la dirección, de modo que se asegura una confluencia de intereses.

Al problema del control de la propiedad sobre la dirección y los mecanismos disponibles para ejercer dicho control se le conoce como gobierno de la empresa.

Supervisión directa. El Consejo de Administración. Internos Retribución variable directa.

Sistemas de incentivos. % en la propiedad.Mecanismos Carrera profesional.de control Otras formas de recompensa.Directivos. Mercado de empresas. Opas.

Externos Mercado de capitales. Inversiones Institucionales..Mercado de trabajo de directivos. Contratos blindados.Mercado de bienes y servicios finales.

Mecanismos de control interno de directivos. Son los que tienen su origen en la propia empresa y están diseñados por los propietarios para ejercer un control directo sobre los directivos de máximo nivel quienes lo trasladan a los de inferior nivel. Podemos encontrar: a) supervisión directa y b) sistemas de incentivos.

El control del Consejo de Administración.a) Supervisión directa: El control de los accionistas mayoritarios.

Consejo de Adminis- El control de consultores o auditores externos.tración La vigilancia mutua entre directivos.

Consiste en el control que la propiedad hace de la actuación de sus directivos para vigilar que se compor-ten de acuerdo con sus inte-reses.

El instrumento clave para el control de los directivos lo constituye el Consejo de Administración, ya que éste es el órgano básico de representación de los accionistas en la toma de decisiones delegando en él la dirección y control de la empresa. Debe: la supervisión general.

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Responsab estratégica . Orientar e impulsar la política de la firma. Responsabilidad de vigilancia. Controlar las instancias de gestión. Dentro de esta función está controlar Nombramiento

y evaluara a los directivos que incluye Sustitución. Remuneración.

Responsabilidades Incentivar que actúen enfundamentales interés de los accionistas

Responsabilidad de comunicación. Servir de enlace con accionistas

Composición del Consejo de Administración.

La composición del consejo y su tamaño son clave para el buen funcionamiento.

INTERNOS. Aquellos que son también directivos de la firma.

Dominicales. Representan a los accionistas CONSEJEROS EXTERNOS significativos o de referencia.

Representan a losAccionistas sin ser Independientes. Representan a los accionistas

directivos minoritarios o capital flota- te de la compañía.

La realidad viene a demostrar que en muchas ocasiones los directivos acaban controlando el Consejo de Administración dejando de cumplir su papel fundamental: el control de la dirección.

Por ello los gobiernos y los mercados de valores han creado reglamentos de funcionamiento o Códigos de buen gobierno tratando que los directivos controles el Consejo y acumulen demasiado poder en la empresa.

En España desde 2.006 se aplica el Código Unificado de Buen Gobierno o Código Conthe para cotizadas. No es de aplicación obligada, si bien las empresas deben justificar por que no cumplen algunos de sus preceptos.

1/3 Externos Composición del Consejo . 1/3 Externos. Al menos 1/3 del total independientes.

1/3 Internos.

Ha sido empleado en los últimos 3 años ó ejecutivo 5 últimos años

Definición de consejero independiente Ha sido auditor externo. últimos 3 años.Aunque no sea directivo no lo será si: Ha mantenido negocios con la empresa en

el último año.

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Tamaño del Consejo: No < de 5 ni > de 15 miembros. Presencia femenina: Se procurará igualdad. Si no la hay habrá que corregirlo. Presidencia : Se recomienda que el Presidente del Consejo y el Director General

sean distintos. Si no lo es, se facultará a un Consejero independiente para poder convocar reuniones del Consejo y coordinar a los Consejeros externos.

Comisiones Especiales: Comisión delegada. Consejos internos y externos.para el seguimiento de áreas Comisión de auditoria > externos.de especial relevancia se cre- Comisión de nombramientos > externos.aran: Comisión de retribuciones > externos.

Parte fija.Parte variable.

Retribución de los Consejeros Pensiones.Figurará en la memoria la can- Indemnizaciones.tidad, las acciones u opciones. Blindajes. (paracaídas dorados) Son mecanismos

de defensa ante su posible salida de la empresa, e incluso del mercado de trabajo, cuyo coste es asumido por la empresa.

Frecuencia de las reuniones.Criterios de designación y cese de consejeros.Derechos y deberes.

Reglas de funcionamiento Información facilitada.Relaciones de comunicación con los accionistas.

Desempeño del Presidente.El consejo se autoe- Del Consejero-Delegado.valúa 1 vez al año De las comisiones especiales.

Limitación de voto : No se debe limitar el número de votos que pueda emitir un mismo accionista.

Sistema de retribución variable directa.Se vincula el salario a la obtención de beneficios.ó a la creación de valor.

No se sabe si se lo merece.Problemas Que % es el adecuado.

Que el directivo tienda a buscar valorb) Los sistemas de incentivos Sistemas basados en la participación en la

propiedad mediante la entrega de acciones total o parcialmente liberadas. Derechos sobre los aumentos de valor de las acciones. (stock options). Se busca que el directivo al participar en el capital tienda a crear valor a mas largo plazo.

Página 94 Carrera profesional Se vincula su puesto, a los éxitos logrados. Si no crea valor no se le despide.Otras formas de recompensa. Retribuciones en especie (casa, coche, etc) Fondos pensiones. Servicios sociales (seguro médico de vida, etc.)ó reconocimiento público del trabajo.

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MECANISMOS a) Mercado de empresas.EXTERNOS b) Mercado de capitales.DE CONTROL c) Mercado de trabajo de directivos.DIRECTIVO d) Mercado de bienes y servicios finales.

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a) El mercado de empresas.Página 97

Tiene su fundamento en que si los directivos no maximizan el valor de la empresa por el deseo de lograr sus objetivos personales a costa de los accionistas, y la empresa obtiene peores resultados de los que potencialmente podría obtener, se podría incentivar a inversores externos a comprar la empresas y a reemplazar su actual dirección.En las cotizadas donde las acciones están dispersas la manera de hacerse con el control de una empresa es lanzado una OPA. La OPA es la manera mas usual para disciplinar al directivo en la medida en que éste ve peligrar su puesto de trabajo.Problema: Tras la OPA los nuevos accionistas no conocen bien la marcha de la empresa que la sabe la dirección anterior y van perdidos. Por eso en la práctica se pacta con la dirección anterior para que colabore y cambio recibe: a) Compensaciones, vía indemnización b) Recolocación, c) Otras.Si se quiere protegerse blindando el mercado de control de empresas se crean restricciones al cambio de propiedad de las empresas: Limitación del derecho de voto (normalmente el 10%), independientemente del

capital que se posea. Exigencia de mayorías cualificadas (80% o +) para determinados acuerdos del

Consejo de Administración, tales como: a) Fusión b) escisión c) cambio de los estatutos del consejo.

Exigencia de condiciones para ser consejero: a) Un número mínimo de años como accionista b) Para ser presidente 6 años como consejero.

Sin embargo, la limitación de los derechos políticos de los accionistas dispersos hace disminuir su interés por incrementar su participación, dificulta la posibilidad de una OPA y beneficia a los actuales accionistas estables, ya que es difícil que pierdan sus posiciones de dominio.

Por otra parte, las cláusulas de protección de los miembros del Consejo, tienden a evitar su control por parte de los accionistas,.

b) El mercado de capitales. Página 98

Busca la convergencia de intereses entre accionistas y directivos.Si los directivos los hacen bien y logran buenos resultados, quedará reflejado en el mercado de capitales con un aumento del valor de la empresa. (Mayor cotización de las acciones). Al directivo se le valorará y afianzará en su puesto.Si lo hacen mal pueden ser cesados o cambiar la propiedad a través del mercado de capitales y no aceptarles como directivos.

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La existencia en el mercado de capitales de Inversionista Institucionales: a) Fondos de Pensiones b) Sociedades de cartera c) Fondos de inversión que actúan con mayor información que los accionistas individuales incrementa la eficiencia de los mercados y su potencialidad como mecanismo de control externo.Otro mecanismo de control externo de los directivos es endeudar a la empresa. Si nos endeudamos para financiar inversiones obliga a los directivos a devolverla y a obtener beneficios para pagar los intereses. Si no lo hacen la dirección queda fatal, pudiendo llegar incluso a la suspensión de pagos o quiebra.

c) El mercado de trabajo de directivos.Página 99

Se valora esencialmente los conocimientos y experiencias de los directivos con su actuación profesional y la creación de valor lograda en las empresas donde ha trabajado. Cuanto > reputación tenga > valor como directivo. O al contrario.En la realidad la valoración de los directivos no depende de los resultados obtenidos, sino que intervienen otros factores personales, como la imagen pública, la popularidad, el azar, etc. de dificil control por parte del propiedad.

Contratos blindados (paracaídas dorados)

Manera que tienen los directivos para protegerse ante su posible salida de la empresa, e incluso del mercado de trabajo, cuyo coste es asumido por la firma.Son contratos de trabajo de los directivos de alto nivel que contienen indemnizaciones cuantiosas en caso de que el directivo abandone la organización.

Defensores: Permiten a los directivos tener una visión a largo plazo, que permite la creación de valor.Si existen contratos blindados, los malos directivos opondrían menos resistencia a marcharse.Detractores : Son un seguro contra la incompetencia. Una retribución al fracaso. Ningún directivo debería ser retribuido por perder su puesto de trabajo.

Contrato blindado inverso.

d)El mercado de bienes y servicios finales.Página 99

En un mercado imperfecto, como el actual, existe margen para que las empresas obtengan niveles superiores de beneficios. Se trataría de mantener un nivel satisfactorio de beneficios, y al mismo tiempo alcanzar otras metas que puedan implicar un trasvase de valor entre grupos de la organización. Los grupos de mayor poder se apropian de renta de otros grupos a costa de los clientes.

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EL CONCEPTO DE CREACION DE VALOR DE LA EMPRESA.Página 100

¿qué es valor? El concepto de valor hace referencia a la aptitud o utilidad de las cosas para satisfacer las necesidades o proporcionar bienestar, o bien la cualidad de las cosas en virtud de la cual se está dispuesto a pagar una cierta suma de dinero o equivalente por poseerlas.

Para los accionistas el valor de la empresa viene dado por su capacidad para generar rentas o beneficios. Es decir por la rentabilidad de sus activos productivos en virtud de los cuales se está dispuesto a pagar por su posesión. Creación de valor y rentabilidad son pues, concepto indisociables.

¿Cómo puede establecerse el valor de una empresa?

1) A partir del cálculo de valor actual neto de los flujos futuros de caja generados por la entidad económica, descontados a una tasa apropiada ajustada a la inflación y al riesgo (se representa con un símbolo parecido a una B, así (B)), o

2) El precio de mercado de las acciones.

En un mercado de capitales eficiente debieran coincidir.

Factores que intervienen en la valoración de una empresa:

Flujos monetarios.Tiempo.Riesgo asociado.

Flujos monetarios: a que se tiene derecho por la posesión del activo. Los flujos monetarios hacen referencia a los beneficios generados por la empresa.

Para determinar el valor de la empresa es mucho más adecuado, aunque con mayores dificultades utilizar el beneficio económico que hace referencia a la diferencia de valor de mercado de las acciones en dos momentos del tiempo.

Se requiere estimar los flujos de caja anuales esperados, el momento de su obtención y la tasa de descuento apropiada (Ke) que depende de tres variables:

1ª Coste del dinero. (Ki) Se toma como referencia algún tipo de deuda pública o similar. Lo importante es que la rentabilidad que de sea sin riesgo. Se incluyen las expectativas sobre la tasa de inflación.2ª Nivel de riesgo económico y financiero de la empresa. Prima o tasa de riesgo (B)3ª Prima de mercado (Pm) Que representa la rentabilidad adicional exigida por los inversores par entrar en el mercado de la renta variable. Esta rentabilidad viene dada por la diferencia entre la rentabilidad esperada del mercado y la rentabilidad de un activo libre de riesgos (Ki)

Tiempo. O momento en que son obtenidos esos flujos.

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Riesgo asociado a la obtención y reparto de los mismos, que concreta en la tasa de descuento (Ke) aplicable a la actualización de los flujos monetarios.

B (símbolo parecido) Prima o tasa de riesgo. Nivel de riesgo económico y financiero de la empresa.. b (be minúscula) tasa o proporción de reinversión de los beneficios obtenidos.FP Fondos propios. Valor contable. Valor nominal del capital desembolsado + beneficios retenidos + reservas..g (ge minúscula) tasa de crecimientoKe Tasa de descuento. Tasa de rentabilidad exigida por los accionstas.Ki Coste del dinero o Tipo de interés del activo libre de riesgo.Pm Prima de mercado.RFP rentabilidad de los fondos propios.VMFP Valor de mercado de los fondos propios.

¿Qué es la tasa de descuento Ke? Es la tasa de rendimiento requerida por los inversores para facilitar fondos a la empresa y, por lo tanto, representa la tasa mínima que hay que ofrecer a los proveedores de capital para lograr su participación en le empresa. Por tanto, dicha tasa representa, igualmente, el coste de capital para la empresa, definido por el coste de oportunidad de la misma, es decir, la rentabilidad de la inversión financiera (la que obtiene los inversores) a la que se renuncia.

El modelo de las curvas de valor. O relación entre el valor de mercado de los fondos propios y su valor contable.

Nos sirve para saber si las decisiones tomadas por los directores estratégicos están creando o destruyendo valor. Se entiendo como curva de valor cada una de las posibles alternativas que se obtienen del estudio de la relación VMFP/FP

Explica la ratio valor de mercado/valor contable de una empresa en términos de tres variables:1) Expectativas del inversor sobre la rentabilidad de los fondos propios.2) Rendimientos requerido por el inversor.3) Expectativas del inversor sobre el crecimiento de la empresa (g) mediante la tasa de

reinversión (b)

Podemos considerar que:

Cuando la ratio VMFP/FP > 1 la empresa estará creando riqueza para sus accionistas.Cuando la ratio VMFP/FP es = 1 la empresa no está creando valor para sus accionistas.Cuando la ratio VMFP/FP < 1 la empresa está destruyendo valor.

Para que la ratio sea > 1. Es preciso que la rentabilidad de los fondos propios (RFP) sea mayor que la tasa requerido por los accionistas (Ke). La creación de valor depende la diferencia: RFP-Ke o es decir rentabilidad de los fondos propios – tasa de descuento.

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Indice de creación de valor.

Si la tasa de crecimiento g es = a 0 (porque la tasa de reinversión b sea = a 0), la ratio VMFP/FP es = a la ratio RFP/Ke. A la razón por cociente entre la rentabiliad de los fondos propios y la rentabilidad requerida por los accionistas RFP/ke, que también viene dada por la ratio VMFP/FP sin crecimiento.

La curva de valor.Es la representación gráfica de la relación entre la ratio valor de mercado/valor contable y el índice de creación de valor.

En la figura se pueden observar las zonas en las que la reinversión contribuye más o menos que proporcionalmente, respecto a la tasa requerida por los inversores Ke, a la creación de valor de la empresa. Para una tasa de reinversión bo = 0, la relación entre estas dos rátios es lineal, y sólo en el caso de ser mayores que 1 contribuyen positivamente a la creación de valor. Para tasas de reinversión positiva la relación ya no es lineal.

Del gráfico se deduce que una reinversión positiva de la rentabilidad obtenida de los fondos propios no asegura una creación de valor positiva (más de proporcional), son que lo que se requiere es quea rentabilidad de los fondos propios sea superior a la tasa requerida por los inversores.

Cuando la rentabilidad financiera sea igual al rendimiento requerido, una alta tasa de crecimiento no tendrá impacto sobre la ratio VMFP/FP. De cuerdo con este modelo, cuanto mayor sea la razón entre la rentabilidad financiera y el rendimiento requerido,. mayor será la ratio valor d mercado/valor contable.

Por último a partir de la “curva de valor” podemos clasificar sus negocios en dos categorías:

Negocios que contribuyen positivamente a la creación de valor.

Se llevarán a cabo nuevas inversiones, excepto cuando el análisis de su potencial estratégico sugiera una incapacidad para mantener la relación RFP/Ke > 1.

Negocios que contribuyen negativamente a la creación de valor.

Solo se llevarán a cabo inversiones si el análisis estratégico mostrase que es posible alcanzar un índice de creación de valor superior a 1.

La creación de valor para los accionistas.

Solo se creará valor para el accionista cuando su rentabilidad sea superior a Ke. La medida de la creación de valor para el accionista vendrá dada por la diferencia entre la rentabilidad para el accionista y la tasa mínima de rentabilidad exigida.

El objetivo de los accionista es la maximización de su riqueza,

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Con el incremento de la capitalización de la empresa en el mercado .Viena dada por el producto del número de acciones de la empresa y el precio de cada acción.El incremento de la capitalización vendrá dado por la diferencia de capitalización entre dos momento distintos del tiempo.

Por el incremento de capitalización+ los dividendos repartidos

la cual está El incremento del valor para + otros pagos a los accionistas: re-relacionada los accionistas. Viene dado ducciones en el nominal de las ac-

ciones o amortización de acciones.La rentabilidad de los accionistas.Es el aumento de valor para los accionistas en un año dividido porcapitalización el inicio del año. Para que se produzca creación de valor es preciso que esta rentabilidad es superior a la rentabilidadmínima exigida por el accionista (Ke)

Creación de valor para el accionista. Que sus acciones aumenten:bien de valor, de número, con cupones, etc.

Cero: mide estrictamente si la rentabilidad es positiva. Rentabilidad de un activo libre de riesgo: compara con otra renta

Otros criterios para rentabilidad. Bonos del estado a 10años.determinar la renta- Rentabilidad exigida a los accionistas.bilidad Rentabilidad para las empresas del mismo sector.

Rentabilidad de un interés bursátil. Valora la rentabilidad media del conjunto de empresas cotizadas.

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