Certificados Bursátiles Fiduciarios TFOVIS 11-3U 11-3U Reporte 14122011.pdf · FOVISSSTE ! 14 de...

La nueva alternativa en calificación de valores.

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Certificados Bursátiles Fiduciarios TFOVIS 11-3U FOVISSSTE

14 de diciembre de 2011 Finanzas Estructuradas

HR AAA

Contactos Fernando Montes de Oca Director de Inst. Financieras y Soc. Inv. E-mail: [email protected] Santiago Carrancedo Abad Analista E-mail: [email protected] Rogelio Argüelles Cavazos Director General de Deuda E-mail: [email protected] Felix Boni Brandani Director General de Análisis E-mail: [email protected] C+ (52-55) 1500 3130 Calificaciones TFOVIS 11-3U HR AAA Perspectiva Estable La calificación que determina HR Ratings de México S.A. de C.V., para la presente emisión de Certificados Bursátiles Fiduciarios es HR AAA, lo cual significa que el emisor o la emisión con esta calificación se considera de la más alta calidad crediticia, ofreciendo gran seguridad para el pago oportuno de las obligaciones de deuda. Mantienen mínimo riesgo crediticio.

HR Ratings de México, S.A. de C.V., asignó la calificación HR AAA a la Emisión de Certificados Bursátiles Fiduciarios (CEBURS) con clave de pizarra “TFOVIS 11-3U” (la Emisión) por un monto de 921,200,000 Unidades de Inversión (UDIS) equivalente P$4,308.7 millones (m), con un plazo legal de 10,879 días aproximadamente, a un plazo de 29.8 años contados a partir de su fecha de emisión. La perspectiva de la calificación se mantiene Estable. La Emisión estará respaldada por créditos hipotecarios cedidos y originados por el FOVISSSTE por un monto de 3,290,761.4 Veces Salario Mínimo (VSM) equivalentes a P$5,984.3m Esta emisión será colocada al amparo del Programa de Certificados Bursátiles Fiduciarios establecido por HSBC México, S.A., Institución de Banca Múltiple, Grupo Financiero HSBC, División Fiduciaria por un monto de hasta P$14,000 m o su equivalente en UDIS o VSM. Los CEBURS serán emitidos por el fideicomiso emisor F/305642 (el Fideicomiso) constituido por el Instituto de Seguridad y Servicios Sociales de los Trabajadores del Estado a través de su Fondo de Vivienda (FOVISSSTE) en su carácter de originador y administrador del portafolio de créditos hipotecarios y HSBC México, S.A., Institución de Banca Múltiple, Grupo Financiero, HSBC, División Fiduciaria (HSBC) como fiduciario del fideicomiso emisor. Esta emisión de CEBURS que se colocara entre el gran público inversionista el 15 de diciembre de 2011, previa autorización e inscripción en el Registro Nacional de Valores para su oferta pública tiene fecha de vencimiento legal el 27 de septiembre de 2041.

La calificación otorgada no constituye una recomendación para comprar, vender o mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación y puede estar sujeta a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad con las metodologías de calificación de HR Ratings de México, S.A. de C.V. y en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción III de las “Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores”

Entre los factores en que fundamentan nuestra calificación se encuentran: • La estructura de la emisión de CEBURS TFOVIS 11-3U contempla un nivel de

sobrecolateral o aforo de 28.0%, calculado como 1 (uno) menos el resultado de dividir el saldo insoluto de los CEBURS en la fecha de emisión entre el saldo insoluto de derechos de crédito a la fecha de corte.

• Los resultados de nuestro modelo de flujo de efectivo, el cual muestra como resultado una mora máxima de 28.6%,la estructura financiera y la prelación de pagos definida para esta emisión; muestran la habilidad de la misma de soportar altos niveles de incumplimientos en los créditos hipotecarios.

• EI promedio ponderado de LTV Actual, el cual a la fecha de corte es de 67.3%, la edad promedio de los acreditados de 44.2 años y el promedio ponderado del plazo transcurrido desde la originación es de 29.8 meses.

• Los criterios de elegibilidad previamente establecidos, mismos que exhiben un nivel de madurez adecuado para el portafolio, una buena tasa promedio ponderada activa de 5.7% y adecuada distribución tanto geográfica como por dependencia de gobierno.

• El plazo legal de la emisión de CEBURS que es de 10,879 días lo que equivale a aproximadamente 29.8 años.

• El mecanismo de descuento por nomina con el cual se elimina el riesgo de voluntad de pago.

• La calidad de la originación y administración del FOVISSSTE, el cual mantiene una calificación como Administrador de “Superior al Promedio” con otra agencia calificadora. El FOVISSSTE será responsable de llevar a cabo la cobranza de los créditos hipotecarios.

• Las características de la cartera de créditos hipotecarios que se bursatilizarán, los cuales se encuentran denominados en Veces Salario Mínimo (VSM) y cuenta con una tasa de interés fija.

• La calidad de administración del administrador maestro, Administradora de Activos Financieros, S.A. (ACFIN), que se especializa en administrar créditos hipotecarios tanto en México como en diversos países.

• El seguro contra daños materiales contratado por el FOVISSSTE, con la empresa Grupo Mexicano de Seguros, S.A. de C.V. (la Aseguradora), el cual cubre hasta un máximo de 930 mil viviendas con un tope a P$366,103.8 m. Este seguro cubre la totalidad de la construcción vivienda incluyendo mejoras adaptaciones y ampliaciones de daños causados por incendio, inundación, terremoto, huracán, tornado, avalancha, erupciones volcánicas, explosiones, caída de objetos tales como aviones, árboles, daños ecológicos, entre otros.

• En términos generales el portafolio de créditos hipotecarios originado y administrado por el FOVISSSTE ha presentado un buen historial de desempeño y niveles de cobranza.


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Descripción del Emisor El Instituto de Seguridad y Servicios Sociales de los Trabajadores del Estado (ISSSTE) fue creado en 1959 a partir de un decreto presidencial gracias al cual se incorporaron las garantías planteadas por los estatutos de la Federación de Sindicatos de los Trabajadores al Servicio del Estado (FSTSE) a la constitución. El objeto de esta ley era ofrecer seguridad social de manera obligatoria a todos los trabajadores del Estado cubriendo tanto asistencia a la salud, como prestaciones sociales, culturales y económicas, cuyos beneficios se extendían y se extienden a los familiares de los trabajadores. Marco Jurídico del ISSSTE El ISSSTE, creado por decreto presidencial el 30 de diciembre de 1959, es un organismo descentralizado con administración, personalidad jurídica y patrimonio propio, éste último conformado por las aportaciones que los trabajadores hacen quincenalmente por dos conceptos fundamentales: Fondo de Pensiones y Servicio Médico y Maternidad. A ello se suman las aportaciones que hace el Gobierno Federal en los mismos conceptos por cada uno de sus empleados. La administración del ISSSTE está presidida por una Junta Directiva, principal órgano rector integrado por cinco representantes del Gobierno Federal y cinco de la Federación de Sindicatos de Trabajadores al Servicio del Estado, además del propio Director General. La personalidad jurídica del Instituto está dotada por el acuerdo presidencial que le dio origen; luego se encuentra jurídicamente reglamentado por la Ley del ISSSTE, que es un instrumento jurídico emanado del Poder Legislativo de observancia general que lo faculta para hacer las retenciones respectivas de los salarios de los trabajadores del Estado y lo obliga a proporcionar bienestar social a éstos y a sus familiares derechohabientes. La organización y funcionamiento del Instituto está regulada por varios instrumentos, así, la Junta Directiva tiene su propio Reglamento, pero el marco normativo de mayor importancia para el funcionamiento de la institución es el Estatuto Orgánico, mecanismo jurídico que determina la forma de organización administrativa y faculta a los diferentes órganos que la integran a desarrollar sus funciones, ya sean médicas, deportivas, culturales, económicas, de investigación o recreación, para conformar el concepto de seguridad social para los trabajadores al servicio del Estado. Principales Fondos que Integran al ISSSTE Los fondos son los que cubren el conjunto de 21 seguros, prestaciones y servicios previstos por la Ley del ISSSTE en favor de los trabajadores al


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servicio del Estado, los cuales abarcan ramos tales como atención médica, préstamos, actividades culturales, actividades turísticas, pensiones, y seguros. Entre los principales fondos que integran al ISSSTE se encuentran:

A. Administración B. Ahorro para el retiro

C. Médico y Pensiones

D. Préstamos

E. Préstamos personales

F. Riesgos de trabajo

G. Servicios sociales y culturales

H. Vivienda (FOVISSSTE)

Fondo de Vivienda del Instituto de Seguridad y Servicios Sociales de los Trabajadores del Estado (FOVISSSTE) Como se mencionó previamente, una de las prestaciones otorgadas a los trabajadores afiliados al ISSSTE consiste en préstamos para vivienda. Para llevar a cabo esta tarea, en 1972 se creó el Fondo de la Vivienda (FOVISSSTE) el cual es el órgano desconcentrado del ISSSTE encargado de administrar las aportaciones de las dependencias y entidades públicas, afiliadas al mismo, constituidas para otorgar créditos para la adquisición, reparación, ampliación o mejoramiento de viviendas a los trabajadores del Estado. Análogo al INFONAVIT (Instituto del Fomento Nacional para la Vivienda de los Trabajadores), el FOVISSSTE se encarga de recaudar las aportaciones de las dependencias públicas equivalentes al 5% del salario base de cada trabajador, administrar las cuentas individualizadas, y ofrecer créditos hipotecarios a los afiliados. Esto logra un incentivo a los derechohabientes a crear un crédito inmobiliario que incentive a una vivienda digna y otorgada con las facilidades y buenas prácticas con las que las realiza el FOVISSTE. El FOVISSSTE cuenta con diversas fuentes de financiamiento que le permiten llevar a cabo el fondeo de los créditos hipotecarios a los Trabajadores, siendo las principales las aportaciones de las Dependencias y Entidades y los descuentos sobre nómina como mecanismo para la recuperación de los créditos hipotecarios así como productos financieros derivados de las inversiones de sus recursos en


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valores a cargo del Gobierno Federal, a través del Banco de México e instrumentos de la banca de desarrollo, derivado de las emisiones que se realicen al amparo del Programa, el FOVISSSTE recibe recursos adicionales que le permiten otorgar un mayor número de créditos hipotecarios. Desde el 2007, el FOVISSSTE se encuentra inmerso en un proceso de reorganización cuyos principales objetivos son:

A. Atender la demanda de vivienda de los Trabajadores, incrementando la oferta del crédito para los Trabajadores.

B. Responder a la oferta o demanda del mercado inmobiliario.

C. Contar con los recursos financieros oportunos y suficientes para cumplir con los objetivos de originación de créditos hipotecarios de corto y mediano plazo.

D. Mejorar la calidad de la administración y recuperación de la cartera hipotecaria.

E. Reingeniería de procesos enfocados en la modernización tecnológica de información del FOVISSSTE.

F. Establecer estrictos parámetros de reporte y transparencia en la información.

G. Mejora en los servicios del acreditado y

H. Programa permanente de capacitación a empleados Originación de los créditos hipotecarios Con anterioridad a 2006, los créditos se originaban únicamente bajo el esquema tradicional y a partir del año 2007, el FOVISSSTE aumentó los esquemas de originación de créditos a seis productos que se describen a continuación:

A. Tradicional: este financiamiento consiste en créditos individuales asignados mediante sorteo, para la adquisición de vivienda nueva o usada, redención de pasivos hipotecarios, construcción en terreno propio, ampliación de vivienda y reparación o mejoramiento de vivienda y construcción común en terreno propio, incluyendo la modalidad de créditos mancomunados con cónyuges, concubina o concubinario, en su caso.

B. Con Subsidio: crédito individual que se asigna de conformidad con las reglas, cuyo importe es complementado con un subsidio a favor del deudor hipotecario, de conformidad con las reglas de operación


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del Programa de Esquemas de Financiamiento y Subsidio Federal para Vivienda (“Esta es tu Casa”), publicadas en el Diario Oficial de la Federación el 8 de Septiembre de 2008.

C. Pensiona2: financiamiento de crédito individual que se asigna de conformidad con las reglas, para adquisición de vivienda nueva o usada, redención de pasivos hipotecarios, ampliación de vivienda y reparación o mejoramiento de vivienda, incluyendo la modalidad de créditos mancomunados con cónyuges, concubina o concubinario cuando proceda.

D. Conyugal FOVISSSTE-INFONAVIT: crédito que ambas

instituciones otorgan para sumar la capacidad de crédito de los derechohabientes que estén casados, independientemente del régimen conyugal y que coticen al FOVISSSTE o al INFONAVIT, indistintamente, con la intensión de obtener mayor capacidad de compra, para la adquisición de vivienda nueva o usada.

E. Alia2: Financiamiento de crédito individual en el que se aportan los recursos equivalentes al saldo de la subcuenta 5% SAR (recursos administrados por el FOVISSSTE) y recursos provenientes de entidades financieras, para adquisición de vivienda nueva o usada, y redención de pasivos hipotecarios.

F. Respalda2: Financiamiento de crédito individual en que el deudor hipotecario aporta recursos de su saldo en la Subcuenta 5% SAR, complementándose con el crédito que obtenga de una entidad financiera para la adquisición de vivienda nueva o usada.

Estos seis tipos de créditos, actualmente se originan mediante dos diferentes procesos: (i) con sorteo y (ii) sin sorteo Principales etapas del proceso de originación

A. Publicación nacional de la convocatoria

B. Registro electrónico de solicitudes

C. Sorteo

D. Publicación de resultados definitivos

E. Integración de expediente en entidad financiera

F. Selección de vivienda

G. Validación de documentación

H. Revisión final y asignación de importes de crédito


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I. Firma de escrituras

J. Remisión de expediente al FOVISSSTE

K. Validación y sorteo

L. Pago de crédito

M. Registro de crédito en FOVISSSTE

N. Orden de descuento

O. Marcaje inicial y subcuenta

Para el Programa de CEBURS, los créditos hipotecarios son originados por medio del proceso de sorteo y únicamente son considerados los créditos tradicionales. El sorteo es el proceso mediante el cual se origina la mayor parte de los créditos hipotecarios que otorga el FOVISSSTE (es decir, los tradicionales). Este mecanismo de originación se instituye debido a que el FOVISSSTE tiene recursos limitados y una demanda significativa de créditos por parte de los afiliados del ISSSTE; lo que permite que todos los interesados tengan las mismas posibilidades de obtener un crédito hipotecario. El sorteo es un proceso aleatorio, implementado en 2002 que toma en cuenta: (i) la Dependencia o Entidad en la que labora el solicitante, (ii) la entidad federativa en la que se solicita la vivienda, (iii) la antigüedad del solicitante en el sector público, (iv) el número de créditos solicitados para cada destino del crédito (adquisición de vivienda, construcción y redención de pasivos hipotecarios). El proceso de sorteo se encuentra certificado mediante ISO 9001:2000, y cada año es auditado por un despacho independiente con la finalidad de verificar la transparencia del proceso. Antecedente del Programa y sus Emisiones La presente Emisión es la tercera Emisión que se realiza al amparo del Segundo Programa de Certificados Bursátiles Fiduciarios establecido por HSBC México, S.A., Institución de Banca Múltiple, Grupo Financiero HSBC, División Fiduciaria hasta por un monto de P$14,000m o su equivalente en UDIS. El programa fue autorizado el 6 de junio de 2011 mediante el oficio número 153/30798/2011, e inscrito en el Registro Nacional de Valores de la CNBV bajo el número 0173-4.15-2011-020. Al ampro de este programa se han llevado a cabo dos emisiones anteriormente, la primera de ellas el 9 de junio de 2011, dicha emisión


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cuenta con clave de pizarra TFOVIS 11-U, la emisión fue por un monto total de 791,066,000 UDIS equivalentes a P$3,608.5 m en la fecha de emisión, con un plazo de 10,794 días y una tasa fija de 4.7%. La segunda emisión al amparo de este programa se realizo el pasado 22 de agosto de 2011, esta emisión cuenta con clave de pizarra TFOVIS 11-2U, la emisión se realizo por 855,238,000 UDIS equivalentes a P$3,918.2m al día de la fecha de emisión, la emisión paga una tasa de interés fija 4.25% de y cuenta con un plazo legal de 10,690 días. Anterior al programa antes mencionado fue autorizado el Primer Programa de Certificados Bursátiles Fiduciarios el 24 de Junio del 2009 mediante oficio número 153/78661/2009 por un monto de P$20,000 m o su equivalente en UDIS. El 6 de Julio de 2010, la Comisión Nacional Bancaria y de Valores autorizó la ampliación del Primer Programa mediante oficio número 153/3486/2010 por un monto de P$11,007.2 m o su equivalente en UDIS, para llegar a un total del Programa de hasta P$31,007.2 m o su equivalente en UDIS. Al amparo del Primer Programa se han llevado a cabo siete emisiones denominadas en Pesos (MXP) o en Unidades de Inversión (UDIS) o en Veces Salario Mínimo (VSM) con carácter no revolvente, a través de distintos fideicomisos irrevocables creados para tal efecto, bajo este primer programa se realizaron la siguientes emisiones; El 26 de Junio de 2009, se llevó a cabo la oferta y colocación de la primera emisión de CEBURS con base en el Primer Programa, la emisión con clave de pizarra TFOVIS 09-U, por un monto total de 823,852,300 UDIS que eran equivalentes a P$3,500 m, con un plazo de 10,897 días y una tasa fija de 5.31%. El 11 de Septiembre de 2009, se llevó a cabo la oferta y colocación de la segunda emisión de CEBURS con base en el Primer Programa, la emisión con clave de pizarra TFOVIS 09-2U, por un monto total de 935,989,900 UDIS que eran equivalentes a P$4,000 m, con un plazo de 10,730 días, a una tasa fija de 5.39%. El 13 de Noviembre del 2009, FOVISSSTE participó como Fideicomitente de un Fideicomiso de Centro de Capital en la tercera emisión al amparo del Programa de CEBURS denominados BonHiTos con clave de pizarra BonHiTo T5042 por un monto total de 701,229,570 UDIs, equivalente a P$3,024.4 m, a un plazo de 12,071 días y una tasa de interés de 5.00% El 11 de Diciembre de 2009, se llevó a cabo la oferta y colocación de la tercera emisión de CEBURS con base en el Primer Programa, la emisión con clave de pizarra TFOVIS 09-3U, por un monto total de 1,115,195,200 UDIS equivalente a P$5,004.7 m a un plazo de 10,790 días y una tasa de 5.40%.


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En Febrero del 2010 se llevó a cabo la segunda disposición de la emisión BonHiTo, por un monto equivalente a P$2,492.3 m, a un plazo de 12,045 días y una tasa de interés de 5.00%.

El 26 de Marzo de 2010, el Fiduciario llevó a cabo la oferta y colocación de la cuarta emisión de CEBURS con base en el Primer Programa, la emisión con clave de pizarra TFOVIS 10-U, por un monto total de 1,015,086,200 UDIS equivalente a P$4,500.4 m a un plazo legal de 10,777 días y una tasa de 5.25%. El 9 de Julio del 2010, el fiduciario llevó a cabo la oferta y colocación de la quinta emisión de CEBURS con base en el Primer Programa, con clave de pizarra TFOVIS 10-2U, por un monto de 1,359,910,500 UDIS, equivalente a P$6,000 m a un plazo de 10,673 días, a una tasa del 5.04%. El 30 de Septiembre del 2010 el fiduciario llevó a cabo la oferta y colocación de la sexta emisión de CEBURS con base en el Primer Programa, con clave de pizarra TFOVIS 10-3U, por un monto total de 1,012,785,000 UDIS equivalente a P$4,500 m a un plazo de 10,771 días, a una tasa de 5.00%. Finalmente, el 10 de Diciembre de 2010 el fiduciario llevo a cabo la oferta y colocación de la séptima y última emisión de CEDURS con base en el Primer Programa, con clave de pizarra TFOVIS 10-4U por un monto de 774,483,000 UDIS equivalentes a P$3,500 m a un plazo de 10,792 días a una tasa de 4.96%. El monto acumulado de las siete emisiones antes mencionadas (TFOVIS 09-U, TFOVIS 09-2U, TFOVIS 09-3U, TFOVIS 10-U, TFOVIS 10-2U, TFOVIS 10-3U y TFOVIS 10-4U) fue de 7,037,302,100 UDIS equivalente a P$31,011 m de pesos aproximadamente, con lo que el FOVISSSTE habrá dispuesto el 100% de los recursos disponibles del primer programa. Es importante mencionar que a la fecha, todas las emisiones antes mencionadas se encuentran al corriente en todos sus pagos y ninguna ha caído en incumplimiento alguno. Por otra parte, con fecha del 11 de Junio del 2009 el FOVISSSTE con el objetivo de mantener las mejores condiciones en el servicio de guarda y custodia de expedientes, realizó una licitación pública nacional por lo cual convocó a todas las empresas del ramo de servicios de análisis, verificación, embalaje de expedientes de crédito, integración de testimonios y cesión de expedientes de crédito, así como en su caso la digitalización de expedientes de crédito y custodia de los mismos. El 20 de Julio de 2009 se emitió el fallo de la licitación, resultando ADEA como ganador.


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Descripción de la Transacción Esta transacción corresponde a la bursatilización de los flujos de efectivo a generarse de un portafolio de créditos hipotecarios previamente seleccionado por el FOVISSSTE, en este sentido estos flujos de efectivo constituyen la principal fuente de pago de los CEBURS aunada a los recursos que integren el patrimonio fideicomitido correspondiente del fideicomiso emisor y estará integrado por aquellos bienes, derechos, valores y efectivo que formen parte del mismo. Los créditos hipotecarios donde deriven los flujos de efectivo han sido originados y administrados por el FOVISSSTE el cual mantendrá la administración de los mismos durante la vigencia de la emisión de los CEBURS. El propósito del Programa de Certificados Bursátiles Fiduciarios es el de realizar la bursatilización de los derechos de cobro, para que con el cien por ciento de los recursos netos producto de la cesión de los derechos de crédito, el FOVISSSTE los utilice para otorgar nuevos créditos con garantía hipotecaria a más trabajadores que coticen en el ISSSTE. La amortización de los CEBURS dependerá directamente del comportamiento de pagos que realicen los acreditados en el futuro. Es decir si los acreditados no mantienen un comportamiento de pago similar al que han tenido en el pasado, presentando atrasos en sus pagos, los CEBURS se amortizarán en forma más lenta, por otro lado si los acreditados incrementan el monto de pagos anticipados de principal bajo sus créditos hipotecarios, los CEBURS se amortizarán en forma más rápida.


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Estructura de la Transacción Al momento de la emisión:

Durante la vida de la emisión:

(1) Amortización de los Créditos Hipotecarios

(2) FOVISSSTE recibe pagos en la cuenta FOVISSSTE

(3) FOVISSSTE transfiere la cobranza de la cuenta FOVISSSTE a la cuenta del Fideicomiso. Elabora el Reporte de Cobranza

(4) El Administrador Maestro reprocesa y valida cobranza

(5) El Representante Común notifica gastos, calcula intereses y principal. Genera el Reporte de Distribuciones.

(6) El Fiduciario paga gastos, intereses y principal de los TFOVIS. Genera el Reporte de Saldos.

(7) El Fiduciario paga al Tenedor de la Constancia una vez amortizados los CEBURS.


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Patrimonio del Fideicomiso El patrimonio del fideicomiso estará integrado por lo siguiente:

A. La aportación inicial

B. Los recursos derivados de la emisión

C. Los derechos de crédito D. En su caso, los derechos de crédito substitutos E. La cobranza F. La cuenta del fideicomiso y el efectivo depositado en la misma G. Cualesquier cantidades que deriven del ejercicio de los Derechos

Derivados del Seguro o de la Garantía de Vivienda.

H. Los inmuebles adjudicados

I. Los recursos derivados de liquidación.

J. Las cantidades que por cualquier concepto transfiera el Fideicomitente al Fiduciario, incluyendo sin limitación aquellas necesarias para la readquisición de un Derecho de Crédito no Elegible.

K. Todos los derechos del Fiduciario de conformidad con cualquier

otro Documento de la Operación.

L. Cualquier otra cantidad y/o derecho del fiduciario en su carácter de Fiduciario del presente Fideicomiso.

M. Todos los valores y otras inversiones, así como las devoluciones que se deriven de esos valores e inversiones, conforme a las Inversiones Permitidas que realice el Fiduciario.

N. Las demás cantidades, activos, fondos y/o derechos que, en su caso, aporte el Fideicomitente conforme a lo señalado en el Fideicomiso.

Prelación de Pagos

El Fiduciario aplicará las cantidades depositadas en la Cuenta de Fideicomiso en cada Fecha de Pago, de conformidad con el Reporte del Distribución, en el siguiente orden de prelación:


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1. (i) retendrá en la cuenta del fideicomiso las cantidades necesarias para cubrir los gastos de mantenimiento pagaderos durante el Período de Cobranza siguiente; y (ii) pagará los Gastos de Mantenimiento en la fecha en que deban pagarse dichos gastos, dentro del período de Cobranza.

2. Pagará los Honorarios por Administración, los Honorarios por

Administración Maestra y los Gastos de Cobranza correspondientes.

3. Pagará el monto total de los intereses vencidos y no pagados bajo

los CBF´s así como el monto de pago de interés que corresponda a dicha Fecha de Pago.

En caso que en una fecha de pago no existan recursos suficientes en la Cuenta del Fideicomiso para el pago íntegro: (i) de los intereses vencidos y no pagados; y/o (ii) del Monto de Pago de Interés, el pago deberá aplicarse primero al pago de los intereses vencidos y no pagados y después al monto de pago de interés, sobre la base del saldo insoluto de los certificados bursátiles fiduciarios.

4. Destinará los recursos disponibles en la Cuenta del Fideicomiso una vez realizados las distribuciones especificadas en los puntos anteriores, a la amortización parcial de principal de los Certificados Bursátiles Fiduciarios, hasta que el Saldo insoluto de los Certificados Bursátiles Fiduciarios sea igual a 0 (cero).

5. Destinará el pago al Tenedor de la Constancia:

Una vez que se hayan amortizado completamente los Certificados Bursátiles Fiduciarios y no exista algún pago pendiente en relación con los puntos Primero o Cuarto anteriores, el Tenedor de la Constancia recibirá una cantidad igual al monto total de los recursos disponibles en la Cuenta del Fideicomiso.

Criterios de Elegibilidad

El Fideicomitente tendrá la obligación de certificar, mediante la entrega de un Certificado de Cumplimiento de Requisitos de Elegibilidad al Fiduciario con copia al Representante Común, que en la fecha de cesión, los Derechos de Crédito cumplen con los siguientes Requisitos de Elegibilidad:

A. FOVISSSTE es el único y legítimo titular de cada uno de los Derechos de Crédito


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B. Los contratos que documentan los Derechos de Crédito son legalmente válidos y exigibles y fueron otorgados por las partes de los mismos cumpliendo con todas las Leyes Aplicables.

C. Cada uno de los Créditos Hipotecarios y sus correspondientes Hipotecas, están debidamente documentados en escrituras públicas las cuales han sido debidamente inscritas en el registro público de la propiedad correspondiente a cada uno de los Inmuebles y cada una de las Hipotecas constituye un derecho real de garantía en primer lugar y grado de prelación debidamente perfeccionado de conformidad con la Ley Aplicable.

D. Las obligaciones de los Deudores Hipotecarios bajo los Créditos Hipotecarios son legalmente exigibles conforme a sus términos, y el Deudor Hipotecario, de conformidad con la documentación y las declaraciones realizadas en el contrato respectivo, estaba plenamente capacitado para celebrar el Crédito Hipotecario al momento de su celebración.

E. Todas las obligaciones de FOVISSSTE como cedente según se

prevén en los términos y condiciones de los Créditos Hipotecarios han sido cumplidas en su totalidad, de manera que no existe en la Fecha de este Contrato, ni existía en la Fecha de Corte, obligación alguna a cargo del Fideicomitente como cedente pendiente de cumplimiento.

F. El monto total a cargo del Fideicomitente de todos y cada uno de los Créditos Hipotecarios ha sido desembolsado. No existen obligaciones de desembolso adicionales, todos los gastos y costos incurridos en relación con la celebración de los Créditos Hipotecarios y el registro de las Hipotecas han sido pagados y no existe la obligación de reembolso a cargo del Fideicomitente.

G. El Fideicomitente no tiene conocimiento de litigios de ningún tipo ante tribunales locales o federales en relación con los Créditos Hipotecarios que puedan afectar la validez y exigibilidad de los mismos.

H. Los Derechos de Crédito se derivan de Créditos Hipotecarios, para la adquisición de vivienda nueva y usada y no incluyen créditos hipotecarios otorgados para reparar, ampliar o mejorar vivienda, ni pasivos contraídos para cualquiera de los conceptos antes mencionados.

I. Cada uno de dichos créditos se encuentra denominado en VSM y tiene una tasa de interés mínima de 4% (cuatro por ciento) fija.

J. Todos los Créditos Hipotecarios, fueron otorgados a partir del 2002 en adelante y a la fecha de corte tienen una antigüedad mínima de 6 (seis) meses.


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K. A la fecha de corte, cada crédito hipotecario tiene una fecha de

vencimiento no mayor a la fecha de vencimiento de la emisión.

L. A la fecha de corte, el Saldo Insoluto de cada Crédito Hipotecario es superior o igual a P$75,000.0.

M. A la fecha de corte, la razón del saldo insoluto del crédito hipotecario contra el valor de las garantías (“loan to value”) es menor o igual 85% (ochenta y cinco por ciento) para cada Crédito Hipotecario.

N. Cada uno de los Créditos Hipotecarios cuenta con un Expediente de Crédito completo.

O. A la fecha de corte, los Deudores Hipotecarios de los Créditos Hipotecarios: (i) son trabajadores activos del sector público; (ii) son mayores de 20 (veinte) años y menores de 56 (cincuenta y seis) años; y (iii) han realizado al menos cuatro pagos quincenales por concepto del Crédito Hipotecario.

P. Desde su otorgamiento y a la fecha de corte, ningún Crédito Hipotecario ha: (i) sido objeto de modificación; (ii) estado sujeto a un período de prórroga; o (iii) generado intereses moratorios por un incumplimiento de pago durante los últimos 12 (doce) meses. Para efectos de claridad, el incumplimiento en el pago es calculado de la siguiente manera: no ha tenido (a) 2 (dos) ó más veces un incumplimiento de pago por un plazo de 31 (treinta y un) días; y (b) 1 (una) ó más veces un incumplimiento de pago por un plazo mayor a 61 (sesenta y un) días calendario.

Q. A la fecha de la cesión, cada uno de los Créditos Hipotecarios se encuentra al corriente en sus pagos, tanto por concepto de interés, principal, impuestos y demás cantidades pagaderas por el Deudor Hipotecario al amparo del contrato que documenta el Crédito Hipotecario respectivo y ningún Deudor Hipotecario está en incumplimiento de cualquier obligación respecto a su Crédito Hipotecario.

R. Los Créditos Hipotecarios se encuentran libres de Gravámenes, salvo por la Hipoteca otorgada a favor del Fideicomitente.

S. A la fecha del presente contrato, no existe un incumplimiento de las obligaciones de los Deudores Hipotecarios bajo los Créditos Hipotecarios (distintos de incumplimiento de pago) o un evento que con el paso del tiempo o siendo notificado pueda constituir un incumplimiento de los términos y condiciones de los Créditos Hipotecarios.


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T. A la fecha de corte, no se ha (i) liquidado, cancelado o subordinado total o parcialmente, (ii) liberado ninguna Hipoteca, (iii) cedido o enajenado ningún Crédito Hipotecario, o (iv) realizado ningún pago o anticipo por cuenta o para beneficio de ningún Deudor Hipotecario o capitalizado cantidad alguna devengada o pagadera bajo los Créditos Hipotecarios distinta de los ajustes que resultan de la actualización de VSM en la cual dichos créditos hipotecarios se encuentran denominados.

U. El otorgamiento de los Créditos Hipotecarios y las Hipotecas, y los mecanismos de cobro implementados con anterioridad a la fecha de celebración del Contrato con respecto a los Créditos Hipotecarios se han regido conforme a prácticas y políticas legales, prudentes y comunes para un organismo de servicio social mexicano y conforme a los manuales, reglamentos, leyes y demás disposiciones en materia de administración y cobranza de créditos aplicables al Administrador. Por lo anterior, no se consideraran como elegibles aquellos Créditos hipotecarios que hayan sido otorgados bajo prácticas indebidas y/o en general fuera de las prácticas y políticas del Administrador antes mencionadas.

V. Los términos y condiciones de los Créditos Hipotecarios no otorgan al Deudor Hipotecario ninguna excepción adicional a: (i) las previstas en la ley en el caso de ejecución de la Hipoteca; y (ii) las previstas en la Ley del ISSSTE, particularmente el derecho de prórroga a que alude el artículo 183 de la Ley del ISSSTE.

W. Ningún Crédito Hipotecario otorga al Deudor Hipotecario el derecho a compensar pagos u otra excepción similar, y la ejecución de los términos previstos en cualquier Crédito Hipotecario o el cumplimiento de obligaciones o ejercicio de derechos previstos en el mismo no resultará en la ineficacia de dicho Crédito Hipotecario ni sujetará dicho Crédito Hipotecario a compensación u otra excepción similar.

X. Los Créditos Hipotecarios cumplen con las Leyes Aplicables en relación a los intereses.

Y. Salvo por la Hipoteca constituida sobre los Inmuebles, no existe garantía adicional que responde por el cumplimiento, por parte del deudor Hipotecario, de sus obligaciones bajo los Créditos Hipotecarios.

Z. A la fecha del presente, el Fideicomitente no tiene conocimiento de la existencia de algún procedimiento tendiente a la expropiación de algún inmueble o de que cualquier inmueble se encuentre afectado en virtud de contaminación ambiental, incendio, temblores, huracanes u otros desastres naturales.


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AA. Cada inmueble cuenta con Seguro y la póliza del Seguro correspondiente ha sido debidamente contratada con la aseguradora, la cual se encuentra debidamente autorizada de conformidad con la Ley General de Instituciones y Sociedades Mutualistas de Seguros como una institución de seguros.

BB. Las pólizas del Seguro han sido renovadas antes de su

vencimiento, las primas han sido pagadas en su totalidad y por lo tanto la vigencia de dicho Seguro se encuentran en plena vigencia.

CC. Cada uno de los Créditos Hipotecarios fue otorgado respecto a un inmueble y se encuentran regidos por las leyes de un estado o entidad federativa de la República Mexicana que ha adoptado en su Código Civil disposiciones que permiten a FOVISSSTE transmitir los Derechos de Crédito correspondientes al Fideicomiso, sin necesidad de inscripción en el Registro Público de la Propiedad respectivo o de notificación a los deudores respectivos en términos similares al artículo 2,926 del Código Civil para el Distrito Federal.

Mejoras Crediticias La estructura contempla mejoras crediticias a fin de proveer de mayor certeza en el pago tanto de intereses como de capital a los inversionistas, entre las mejoras crediticias que le dan fortaleza a esta emisión de CEBURS se encuentran:

A. Aforo o nivel de sobre colateral: el cual es el resultado de restar (i) uno menos (ii) el resultado de dividir (a) el saldo insoluto de los CEBURS en la fecha de emisión entre (b) el saldo insoluto de los derechos de crédito a la fecha de corte que fueron cedidos al fideicomiso emisor en la fecha de emisión será de 28.0%

B. Seguro de Daños Materiales: El FOVISSSTE tiene contratado por el

periodo del 13 de marzo de 2011 al 31 de diciembre de 2011, un seguro que cubre daños materiales de un máximo de 930,000 viviendas hasta por la cantidad máxima de P$366,103.8 m que cubre la totalidad de la construcción de la vivienda incluyendo mejoras, adaptaciones y ampliaciones de daños causados por incendio, inundación, terremoto, huracán, tornado, avalancha, erupciones volcánicas, explosiones, caída de objetos tales como aviones, árboles, daños ecológicos, entre otros. El FOVISSSTE pagó por adelantado, al inicio del ejercicio, a la aseguradora el 100% del costo del seguro de daños en cuestión por el periodo que comprende el 13 de marzo de 2011 al 31 de diciembre de 2011. Las condiciones del seguro así como su precio se revisan al renovarse la póliza.


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Causas de Incumplimiento de los CEBURS El Fideicomiso cuenta con una mecánica de amortización de principal para los CEBURS, que consiste en la obligación contractual de pagar principal, de conformidad con los títulos que amparan a los CEBURS, a más tardar en la fecha de vencimiento. Por lo tanto, el Fiduciario Emisor sólo puede incurrir en incumplimiento de pago de principal si en la fecha de vencimiento no cubre íntegramente el saldo insoluto de los CEBURS. Activos Fideicomitidos Todos los derechos de crédito cedidos por el FOVISSSTE al Fiduciario Emisor fueron otorgados con base en las reglas vigentes al momento de su otorgamiento. Los derechos de crédito están documentados en contratos de mutuo o crédito con garantía hipotecaria en primer lugar sobre el inmuebles de interés social que se ubican en distintas localidades del país. La totalidad de los créditos hipotecarios han sido otorgados por FOVISSSTE y éste continuará con la administración y cobranza de los mismos conforme al contrato de administración. Las características principales de la cartera de créditos hipotecarios que documentan los derechos de crédito que formarán parte del patrimonio del fideicomiso son las siguientes:

A. Otorgados a empleados del sector público mediante el proceso de sorteo.

B. Modalidad de crédito tradicional.

C. Destino del crédito es adquisición de vivienda nueva o usada otorgados y administrados por FOVISSSTE.

D. Año de originación y antigüedad: se consideraron derechos de

crédito originados a partir de 2002, con una antigüedad mínima de 6 meses.

E. Denominados en veces salario mínimo (VSM).

F. Tasa de interés fija, VSM + 4%

G. Plazo máximo de 30 años.

H. Pago de intereses y principal quincenalmente

I. Amortización mediante:

a. Pago inicial equivalente al saldo de la subcuenta 5% SAR del Deudor Hipotecario.


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b. Deducción quincenal en nómina del 30% del salario base

del acreditado, “Descuento sobre Nómina”.

c. Aportación bimestral patronal del 4% del salario base del acreditado, “Aportación de las Dependencias y Entidades” y

d. En su caso pagos directos por parte de los deudores hipotecarios, “Aportaciones Directas”.

Calidad del Colateral El portafolio de créditos hipotecarios está compuesto por 15,634 créditos hipotecarios cuyo saldo al 31 de octubre de 2011 era de P$5,984.3m. El monto promedio de los créditos era de P$0.382m, el menor de los créditos era de P$0.77m y el mayor de P$0.986m. El portafolio cuenta con créditos hipotecarios otorgados a partir del 2002 en adelante a continuación se muestra la distribución de la cartera de acuerdo a su fecha de originación.


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Todos los créditos hipotecarios presentan un plazo original de 360 meses, sin embargo a la fecha de corte mencionada el plazo remante promedio ponderado del portafolio era de 330.2 meses aproximadamente con un plazo remanente mínimo de 249 meses y un plazo remanente máximo de 354 meses. Entre mayor sea la antigüedad de los créditos, estos tenderán en menor proporción a presentar problemas de pago, en este sentido es más probable que un crédito de 12 meses de antigüedad incumpla en su pago comparado con uno de 48 meses.

La madurez promedio ponderada del portafolio que nos fue presentado muestra una madurez de 29.8 meses donde el crédito más joven presenta una antigüedad o madurez de 6 meses y el más antiguo tiene una madurez de 111 meses. A continuación se muestra la distribución del número de créditos de acuerdo a su madurez:


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El 61.2% de los créditos presentan plazos remanentes superiores a los 300 meses, siendo el valor máximo de 354 meses. En el conjunto de mayor plazo remanente, el de 350-356 meses, encontramos 2,066 créditos y en el conjunto de menor plazo remanente de 230-259 encontramos una concentración de 906 créditos. La mayor concentración de créditos por plazo remanente se encuentra en el conjunto de 320-349 meses con un 48.0%, siguiéndole el conjunto de 260-289 meses con el 16.6% y en tercer lugar se encuentra el conjunto de 290-319 meses con el 16.4%. La distribución de créditos por plazo remanente se aprecia en la siguiente gráfica, la cual expresa los rangos de plazo del total de los créditos del portafolio.


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El portafolio tiene una concentración por estado de la republica con respecto al saldo insoluto de la cartera de 44.7% en los cinco primeros estados, los cuales son: Estado de México con el 16.3% del portafolio, Morelos con un 9.0%, el D.F. con 7.2%, siguiéndole a estos por ultimo tenemos a Tamaulipas y Sinaloa con 6.1% y 6.0% respectivamente. A continuación se muestran gráficamente los 10 estados con la mayor concentración:


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En términos de la relación Deuda a Valor de la Vivienda o LTV por sus siglas en ingles, este portafolio presenta un LTV promedio ponderado con respecto al saldo insoluto de 67.3%, siendo el valor máximo de LTV que exhibe el portafolio de 85.0% y el valor mínimo de 0.1%. A mayor valor de LTV la posibilidad de incumplir tiende a incrementarse mientras que a valores bajos de LTV usualmente se exhiben menores tasas de incumplimiento. A continuación se muestra la distribución del portafolio de acuerdo al LTV.

El portafolio cedido está compuesto por 3 diferentes tasas de interés siendo la principal tasa del portafolio 6.0% y el promedio ponderado del portafolio de 5.7%. El 70.4% del portafolio tiene una tasa de interés del 6.0%, siguiéndole la tasa de interés de 5.0% con el 24.5% del portafolio, y por último la tasa de interés con menos peso es la de 5.5% la cual únicamente cuenta con el 5.0% del portafolio.


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A continuación se muestra una tabla donde se puede observar la distribución de las tasas:

A continuación se presenta gráficamente la distribución del portafolio con respecto al saldo insoluto por tasa de interés:

A la fecha de corte todos los créditos hipotecarios que forman parte de este portafolio a bursatilizar estaban al corriente de sus pagos. El portafolio seleccionado concentra varios centros de pago entre Dependencias y Entidades ubicadas en la República Mexicana. La principal dependencia representa el 5.1% del saldo insoluto del portafolio que nos fue presentado y corresponde a trabajadores del Gobierno del Distrito Federal, el 94.9% restante corresponde a otras entidades del Gobierno.


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A continuación se muestran las 10 principales dependencias públicas generadoras de los créditos hipotecarios cedidos al patrimonio del fideicomiso:

El 15.1% del saldo insoluto de los créditos hipotecarios cedidos al patrimonio del fideicomiso son créditos hipotecarios con pago sostenido.


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El 81.5% del saldo insoluto del portafolio son créditos hipotecarios para la adquisición de vivienda nueva, como se muestra a continuación:

La edad promedio ponderada de los acreditados es igual a 44.2 años siendo la mínima edad 21.8 años y la máxima 55.9 años. A continuación se muestra la distribución de las edades de los acreditados de la cartera cedida al patrimonio del fideicomiso:


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A la fecha de corte todos los créditos hipotecarios que forman parte de este portafolio a bursatilizar estaban al corriente de sus pagos.

Determinación del Valor de Incumplimiento Esperado De la información que nos fue proporcionada respecto del análisis estático por año de originación de la cartera de créditos se desprende que el valor máximo esperado de incumplimiento, entendiendo este como aquel crédito con más de 180 días de no pago, podría llegar al 9.8%, de acuerdo al año 2009, sin embargo el FOVISSSTE nos comenta que la mora de los años 2009 y 2010 ha tenido comportamientos anormales debido a la crisis mundial, los cuales se están tratando de normalizar mediante auditorias. A continuación se muestra la gráfica con el análisis de incumplimiento estático por año de originación:


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Para nuestro análisis tomamos el valor de incumplimiento ponderado de acuerdo al año de originación de la cartera cedida, obteniendo como resultado 4.2%. El valor de incumplimiento ponderado fue calculado considerando el incumplimiento presentado históricamente en cada año y de acuerdo a la originación de cartera que se presentó de cada año, se aplicó el valor de incumplimiento de dicha cosecha. A continuación se muestra el cálculo del incumplimiento ponderado de acuerdo al año de originación:


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Modelo de Flujo de Efectivo y Estructura Financiera De acuerdo a nuestra metodología llevamos a cabo el análisis y la elaboración de nuestro modelo de flujo de efectivo a fin de determinar la capacidad de pago de la estructura de acuerdo a las características propias de la misma. Las premisas consideradas en nuestro análisis son las siguientes:

A. Monto emitido igual a 921,200,000 UDIS lo que equivale a P$4,308.7m aproximadamente.

B. Sobre colateralización de 28.0%

C. Tasa de interés fija para los CEBURS igual a 5.4%.

D. Honorarios por administración: 0.75% anual + IVA con respecto al saldo insoluto de los créditos hipotecarios vigentes al inicio de cada período de cobranza más el impuesto al valor agregado.

E. Gastos del Administrador maestro de $6,250usd mensuales.

F. Gastos de mantenimiento de la Emisión por 58,207UDIS

mensuales.

G. Valor de incumplimiento base 4.2%.

H. El valor máximo que se observa de la UDI durante el plazo de la Emisión es de P$12.5, mientras que el valor máximo observado del Salario Mínimo durante el plazo de la Emisión es de P$4,909.6.

Para el escenario de estrés HR Ratings de México proyectó el monto máximo de incumplimiento que soporta la estructura, esto da como resultado que la tasa moratoria mensual podría ascender hasta un máximo de 17.4% para dar una tasa moratoria acumulada total de hasta 28.6%, en pesos, sobre el total de la cartera cedida. Es importante señalar que en el escenario de estrés de HR Ratings de México se asume una tasa de recuperación de cero por ciento de la cartera en mora, dado que consideramos que bajo condiciones económicas de alto estrés la capacidad del administrador de recuperar los flujos sería limitada. La cobranza de capital de la cartera bajo el escenario de estrés proyectado por HR Ratings de México se detalla a continuación.


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La línea azul muestra la cobranza programada de capital de la cartera, es decir este comportamiento tendría la cobranza de la cartera sino hubiera incumplimientos. La línea verde nos muestra el comportamiento de la cobranza de capital en nuestro escenario de estrés es decir con incumplimientos de 28.6% por parte de los acreditados. La línea gris muestra los incumplimientos de la cartera proyectados por periodo. A continuación se muestra el comportamiento del pago de intereses y de capital a los CEBURS en nuestro escenario estrés, posteriormente presentamos la gráfica de cobertura de deuda (DSCR por sus siglas en inglés) de los intereses de la emisión.


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El incremento en la cobertura de intereses se explica debido a que se está amortizando la emisión en cada periodo, por lo que el flujo de efectivo producto de la cobranza de los créditos hipotecarios en cada periodo respalda un menor monto de deuda, conllevando esto a menores montos de pago de interés y a un mayor flujo para amortizar los CEBURS. En las gráficas anteriores se puede apreciar que a lo largo de la vida de la Emisión los intereses siempre están cubiertos y con los flujos de efectivo remanentes que percibe el fideicomiso en cada periodo es posible realizar amortizaciones parciales anticipadas de tal forma que la emisión se amortiza totalmente en abril de 2041.


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En la siguiente gráfica se muestra el comportamiento del saldo insoluto de los CEBURS en nuestro escenario estrés.

En la siguiente gráfica se muestra el comportamiento del Aforo durante la vida de la emisión, se puede observar como el aforo tiene un pequeño decremento en los primeros meses, sin embargo posterior a este decremento, el aforo sube en todo momento y no vuelve a bajar de su nivel inicial de 28.0%.


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La siguiente tabla muestra las proyecciones del flujo de efectivo durante la vida de la emisión realizadas por HR Ratings de México, se puede observar como las entradas y salidas se netean. La cuenta de cartera no cobrada representa los ingresos que se deberían recibir después de la amortización pero que no ingresan al fideicomiso debido a su amortización total en abril de 2041.

La cobranza esperada es calculada como la sumatoria del capital y los intereses que genera la cartera cedida al patrimonio del fideicomiso. En la tabla anterior se observa como aun con una mora de 28.6% se cumple con el pago de gastos de mantenimiento, intereses y amortizaciones, siendo el egreso más representativo de la emisión el pago de amortizaciones, seguido por el pago de intereses y por último el pago de gastos de mantenimiento. Los ingresos por intereses representan un porcentaje muy pequeño de los ingresos y son obtenidos mediante la inversión de los recursos disponibles en la cuenta del fideicomiso en instrumentos con calificación “AAA”. Riesgo Económico de Largo Plazo La capacidad de pago que muestran nuestros escenarios, apoya nuestras calificaciones tanto del emisor como sus diferentes emisiones de deuda. Cabe mencionar que, no se puede descartar la posibilidad de un entorno económico más negativo y prolongado que podría tener un impacto más negativo de lo que está contemplado en nuestros escenarios.


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Opinión Legal El presente dictamen hace referencia a la documentación legal mediante la cual el Fondo de Vivienda del Instituto de Seguridad y Servicios Sociales de los Trabajadores del Estado (el “FOVISSSTE”), planea llevar a cabo la tercera emisión de Certificados Bursátiles Fiduciarios (los “CB’s”), hasta por la cantidad de $4,412,079,616.00 (Cuatro mil cuatrocientos doce millones setenta y nueve mil seiscientos dieciséis Pesos 00/100 M.N.), al amparo de un programa de CB’s, por un monto de hasta $14,000,000,000.00 (Catorce mil millones de pesos 00/100 M.N.) (la “Emisión”). Lo anterior, a través de HSBC México, S.A., Institución de Banco Múltiple, Grupo Financiero HSBC, División Fiduciaria (el “Fiduciario Emisor”).

I. Documentación Revisada.

Para efectos del presente dictamen, hemos examinado:

(i) Copia de la versión de fecha 14 de noviembre de 2011, del proyecto

de contrato de fideicomiso irrevocable de administración, emisión y pago, que se celebrará entre el Fiduciario Emisor, FOVISSSTE y Deutsche Bank México, S.A., Institución de Banca Múltiple, División Fiduciaria (el “Representante Común” o “Deutsche” indistintamente), con base en el cual se llevará a cabo la Emisión (el “Fideicomiso”), cuya copia se adjunta a la presente como Anexo A.

(ii) Copia de la versión de fecha 14 de noviembre de 2011, del proyecto

del contrato de cesión, que celebrará el Fiduciario Emisor con el FOVISSSTE (el “Contrato de Cesión”), cuya copia se adjunta a la presente como Anexo B.

(iii) Copia de la versión de fecha 14 de noviembre de 2011, del proyecto

de contrato de administración, cobranza de cartera y depósito de expedientes de crédito, que se celebrará entre el Fiduciario Emisor, el FOVISSSTE y A de A México, S.A. de C.V. (“AdeA” y el “Contrato de Administración”, respectivamente), cuya copia se adjunta a la presente como Anexo C.

(iv) Copia de la versión de 14 de noviembre de 2011, del proyecto de

contrato de servicios de administración maestra, que se celebrará entre el Fiduciario Emisor y Administradora de Activos Financieros, S.A. (“ACFIN”) (el “Contrato de Administración Maestra”), cuya copia se adjunta a la presente como Anexo D.

(v) Copia de la versión 14 de noviembre de 2011, del proyecto de

macrotítulo de los CB’s (el “Macrotítulo”), cuya copia se adjunta a la presente como Anexo E.


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(vi) Copia del acuerdo 5172.836.2010, emitido el 9 de septiembre de

2010, en virtud del cual la Comisión Ejecutiva del FOVISSSTE autorizó el Programa de Financiamiento 2011 (el “Acuerdo FOVISSSTE 5172”).

(vii) Copia del acuerdo 46.1324.2010, emitido el 23 de septiembre de

2010, en sesión ordinaria de la Junta Directiva del Instituto de Seguridad y Servicios Sociales de los Trabajadores del Estado (“ISSSTE”), en virtud del cual se aprobó el Programa de Financiamiento 2011 del Fondo de Vivienda en apego al contenido del acuerdo 5172.836.2010 de la Comisión Ejecutiva del FOVISSSTE (el “Acuerdo ISSSTE 1324”).

(viii) Copia del acuerdo 5356.846.2011, emitido el 7 de septiembre de

2011, en virtud del cual la Comisión Ejecutiva del FOVISSSTE autorizó la ampliación del Programa de Financiamiento 2011, por un monto de $4,000,000,000.00 (Cuatro mil millones de Pesos 00/100 M.N.) (el “Acuerdo FOVISSSTE 5356”).

(ix) Copia del acuerdo 42.1329.2011, emitido el 22 de septiembre de

2011, por el cual la Junta Directiva del ISSSTE autorizó la ampliación del Programa de Financiamiento 2011 del Fondo de Vivienda, por un monto adicional de $4,000,000,000.00 (Cuatro mil millones de Pesos 00/100 M.N.) (el “Acuerdo ISSTE 1329” y conjuntamente con el Acuerdo FOVISSSTE 5172, el Acuerdo FOVISSTE 5356 y el Acuerdo ISSSTE 1324, los “Acuerdos FOVISSSTE”).

(x) Ley del Mercado de Valores vigente a la fecha de emisión del

presente dictamen.

(xi) Ley General de Títulos y Operaciones de Crédito vigente a la fecha de emisión del presente dictamen; y

(xii) Código Civil Federal vigente a la fecha de emisión del presente

dictamen.

Los documentos a que hacen referencia los incisos (i) y (v) inmediatos anteriores, serán denominados como los “Documentos de la Transacción”, para los efectos de este dictamen.

II. Asunciones.

Hemos asumido, sin investigación independiente alguna o verificación de cualquier tipo:


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(i) La constitucionalidad, legalidad y debida emisión, expedición y promulgación de las leyes y reglamentos, tanto federales como estatales, aplicables al caso, vigentes a la fecha de emisión del presente dictamen;

(ii) La debida emisión, expedición y validez de los Acuerdos

FOVISSSTE;

(iii) Con relación a todas y cada una de las partes de los documentos que hemos revisado asumido, sin llevar a cabo verificación o investigación independiente: (1) su debida constitución y existencia legal; (2) que su objeto social comprende la emisión y/o celebración y cumplimento de los contratos y documentos de los que son partes; (3) que han obtenido todas las autorizaciones corporativas y gubernamentales para la celebración, emisión y cumplimiento de los contratos y demás documentos antes citados de los que son parte; (4) que las personas que celebren los Documentos de la Transacción en su nombre y representación, cuentan y contarán con las facultades suficientes para ello y que dichos poderes y facultades no les han sido ni serán limitados o revocados; y (5) la veracidad, exactitud y cumplimiento de las declaraciones de las partes en los documentos que hemos revisado;

(iv) Que los Documentos de la Transacción efectivamente se celebren en

términos sustanciales a los documentos que se anexan al presente dictamen;

(v) Que un representante legal de Deutsche y de HSBC, debidamente

autorizados para ello, firmarán el Macrotítulo;

(vi) Que los CB’s a ser emitidos se ajustan, en cuanto a contenido y forma al proyecto de Macrotítulo que se adjunta al presente como Anexo E;

(vii) Que los documentos que hemos revidado no han sido modificados

respecto a las versiones que hemos revisado;

(xiii) Que las condiciones de la Emisión, se encuentran dentro de los parámetros de endeudamiento autorizados por el FOVISSSTE y el ISSSTE;

(xiv) Que el monto al amparo de la Emisión se encuentra dentro de los

montos autorizados en el Programa de Financiamiento del FOVISSSTE;

(xv) Que la Emisión ha sido debidamente autorizada en términos de la ley aplicable; y


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(xvi) Que la Comisión Nacional Bancaria y de Valores inscriba los CB’s

de la Emisión en el Registro Nacional de Valores y autorice su oferta pública.

Este dictamen no cubre cuestión alguna surgida en términos de, o relacionada con: (i) las leyes de cualquier jurisdicción distinta a los Estados Unidos Mexicanos (“México”); y/o (ii) las leyes de México distintas a las que se encuentran en vigor en la fecha de emisión del presente dictamen; y/o (iii) actos, contratos, convenios u obligaciones cuya ley aplicable y/o jurisdicción sea distinta a la de México.

III. Dictamen Legal.

Considerando lo anterior y conforme a las salvedades y limitaciones establecidas, manifestamos a esa Institución Calificadora que a nuestro leal saber y entender:

1. Los Documentos de la Transacción constituirán obligaciones

válidas y jurídicamente exigibles conforme a sus términos.

2. Con base en la Escala de Calificaciones para los Asesores Legales proporcionado por esa Institución Calificadora a este despacho, que se describe en el Anexo F del presente dictamen, consideramos que la estructura analizada cuenta con una calificación de “buena”.

IV. Limitaciones.

Nuestro dictamen está sujeto a las siguientes limitaciones y salvedades: (i) El contenido de este dictamen se limita a cuestiones de derecho

aplicables en México, en vigor a la fecha de emisión del presente dictamen. Por lo mismo, este dictamen no incluye ni expresa ninguna consideración, comentario o criterio regido por leyes distintas a las aplicables en México a dicha fecha;

(ii) La exigibilidad de las obligaciones de que tratan los contratos y

documentos legales examinados pudiese verse limitada o afectada por prioridades legales o por disposiciones federales;

(iii) No efectuamos pronunciamiento alguno en relación a la ejecución

de recursos de cualquier naturaleza en contra de cualquiera de las partes de los Documentos de la Transacción;

(iv) No efectuamos pronunciamiento alguno sobre la validez y

exigibilidad de la obligación de pagar intereses sobre intereses o capitalización de intereses;


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(v) No efectuamos pronunciamiento alguno respecto del tratamiento

fiscal o contable del Fideicomiso; (vi) El presente dictamen se basa en las declaraciones, información,

documentación y entrevistas proporcionadas por funcionarios de esa Institución Calificadora, por lo que el contenido y la veracidad de la misma se encuentra sujeta a la veracidad de las declaraciones, información, documentación y entrevistas proporcionadas por los mismos, y en las circunstancias existentes a la fecha y de las que nosotros tengamos conocimiento;

(vii) Las obligaciones de hacer y de no hacer de las partes de cada uno

de los contratos y demás documentos antes citados, no son de ejecución forzada y su incumplimiento sólo dará lugar al pago de daños y perjuicios;

(viii) La exigibilidad de la transmisión al patrimonio del Fideicomiso,

estará sujeta a lo dispuesto por las leyes mexicanas en materia de concursos mercantiles y quiebras, así como a las leyes laborales y fiscales de México y a las demás disposiciones del derecho mexicano que regulan lo limitan de manera general los derechos de los acreedores;

(ix) En ningún momento hemos dado asesoría al a ninguna de las

partes de los Documentos de la Transacción, con relación a la Emisión, por lo cual no aceptamos responsabilidades genéricas de divulgación sobre materias distintas a las expresamente contenidas en este dictamen; y

(x) Nuestro dictamen podría diferir sustancialmente del criterio de

cualquiera de las autoridades jurisdiccionales competentes para conocer cualquiera de los hechos, actos, convenios y contratos a que se refiere la presente.

Conclusiones El análisis realizado por HR Ratings de México, muestra que la Emisión tiene la capacidad de cumplir con sus obligaciones, a pesar de que en nuestro modelo de estrés, se contempló una mora de 28.6%, nivel muy superior al 4.2% mostrado en el pasado por la cartera de FOVISSSTE. La Emisión cuenta con buenas distribuciones, ya que en todos los eventos relevantes de la cartera, como es distribución geográfica, por entidad, LTV, edad del acreditado, entre otros, se observa poca concentración, lo que le da mayor fortaleza y seguridad de pago a la Emisión.


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HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores, que cuenta con una experiencia integral de más de 100 años en el análisis y calificación de la calidad crediticia de empresas y entidades de gobierno en México, así como de la capacidad de administración de activos, o desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social por parte de alguna entidad. Los valores de HR Ratings son la Validez, Calidad y Servicio. www.hrratings.com Paseo de los Tamarindos 400-A, Piso 26, Col. Bosque de Las Lomas, CP 05120, México, D.F. Tel 52 (55) 1500 3130 Las calificaciones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de activos, o relativas al desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social, por parte de sociedades emisoras y demás entidades, y no constituyen recomendaciones para comprar, vender o mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio u operación. La calificación otorgada no es una recomendación de inversión y puede estar sujeta a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad con las metodologías de calificación de HR Ratings, en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción III de las “Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores.” HR Ratings basa sus calificaciones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables, sin embargo, no valida, garantiza, ni certifica la precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información. La mayoría de las emisoras de instrumentos de deuda calificadas por HR Ratings han pagado una cuota de calificación crediticia basada en el monto y tipo de emisión. La bondad del instrumento o solvencia de la emisora y, en su caso, la opinión sobre la capacidad de una entidad con respecto a la administración de activos y desempeño de su objeto social podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso, a la alza o a la baja la calificación, sin que ello implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings. HR Ratings emite sus calificaciones de manera ética y con apego a las sanas prácticas de mercado y a la normativa aplicable que se encuentra contenida en la página de la propia calificadora www.hrratings.com, donde se pueden consultar documentos como el Código de Conducta, las metodologías o criterios de calificación y las calificaciones vigentes. Las calificaciones que emite HR Ratings consideran un análisis de la calidad crediticia relativa de una entidad, emisora y/o emisión, por lo que no necesariamente reflejan una probabilidad estadística de incumplimiento de pago, entendiéndose como tal, la imposibilidad o falta de voluntad de una entidad o emisora para cumplir con sus obligaciones contractuales de pago, con lo cual los acreedores y/o tenedores se ven forzados a tomar medidas para recuperar su inversión, incluso, a reestructurar la deuda debido a una situación de estrés enfrentada por el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología considera escenarios de estrés como complemento del análisis elaborado sobre un escenario base.

La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esta emisión y/o emisor está sustentada en el análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por la propia agencia calificadora: Metodología de Calificación para la Emisión de Deuda Respaldada por los Flujos Futuros Generados de un Conjunto de Cuentas por Cobrar (México), mayo de 2009 Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar www.hrratings.com/es/metodologia

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