Costos Financieros 10,280 11,954 16% A/B 6.8% … · largo plazo, ya que se consolidó con el...

Análisis de Renta Fija Actinver - Creando Ideas con Valor 1

GRUPO ELEKTRA: En la Base de la Pirámide Fixed Income

Research

Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Grupo Elektra

Iniciamos cobertura de Grupo Elektra con recomendación de compra

fundamental, ya que su buena calidad crediticia está sustentada en la generación de flujo operativo suficiente para cubrir sus compromisos financieros y de inversión.

Las sinergias generadas a través de los negocios financieros y

comerciales de Grupo Elektra originados en la Base de la Pirámide, le han permitido una diversificación geográfica y de productos hacia Estados Unidos, Centro y Sudamérica.

Las emisiones de certificados bursátiles en pesos (ELEKTRA 13, 14 y 14-

2), tienen vencimientos menores a 3 años, pagando un cupón a tasa revisable, lo que evita pérdidas de valuación de los bonos ante escenarios de alzas en las tasas de interés. Recomendamos compra por valuación.

El bono bursatilizado de Dinero Express está cubierto con las comisiones

ganadas en su negocio de transferencia de dinero originadas en México. Los ingresos recibidos en este negocio se transfieren automáticamente al fideicomiso para así cumplir con sus compromisos financieros con los tenedores de los Cebures fiduciarios DINEXCB12. Recomendación de compra por valuación.

El bono en dólares tiene un “primer llamado” en agosto de 2015. Recomendación de Mantener por valuación.

Grupo Elektra concebido como un Ecosistema de Negocios Financieros y Comerciales. Grupo Elektra es una entidad mexicana constituida bajo un “Ecosistema de Negocios Financieros y Comerciales” que interactúan entre sí para atender necesidades de financiamiento y de consumo de bienes duraderos, para el segmento de mercado ubicado en la Base de la Pirámide (C+, C, C- y D+). El objetivo del Ecosistema es proveer a su clientela en forma ininterrumpida bienestar a través de compra de bienes y servicios, acceso a financiamiento y un estatus social que les permite diferenciarse de otras personas. Debido a la peculiaridad del perfil de su clientela, las personas que adquieren bienes y/o servicios en Grupo Elektra, lo hacen a pagos semanales con montos adecuados a su nivel de ingresos, por lo que se convierten en visitantes frecuentes de sus puntos de venta, ya que al ir a pagar sus deudas, el ciclo de compra se hace también recurrente. Grupo Elektra cotiza sus acciones en la Bolsa Mexicana de Valores y en LATIBEX en España, alcanzando un valor de capitalización de P$118,580 millones al cierre de octubre de 2014. También tiene emitida deuda bursátil vigente en el mercado local por un monto cercano a los P$9,300 millones y un bono en dólares por US$550 millones.

Araceli Espinosa Elguea Mauricio Arellano Sampson

Análisis de Renta Fija [email protected] [email protected]

E 5%

D 21.4%

D+ 18.5% ELEKTRA

C- 17.1% ELEKTRA

C 17% ELEKTRA

C+ 14.2% ELEKTRA

A/B 6.8%

Fig. 1. Distribución Hogares en México 2011

Fuente Actinver con datos de AMAI 2011

Fig. 2. Grupo Elektra: Ingresos y Margen Consolidado

Cifras Acumuladas P$ Millones

9M13 9M14 Var.

Ingresos Financieros 37,258 37,557 1%

Costos Financieros 10,280 11,954 16%

Margen Financiero 26,978 25,603 -5%

Mg. Financiero % 72% 68%

9M13 9M14 Var.

Ingresos comerciales 14,511 16,181 12%

Costos comerciales 10,108 10,959 8%

Utilidad Bruta 4,403 5,222 19%

Mg bruto % 30% 32%

9M13 9M14 Var.

Ingresos consolidados 51,769 53,738 4%

Costos consolidados 20,388 22,913 12%

Margen Financiero Cons. 31,381 30,825 -2%

Margen Financiero Cons.% 61% 57%

Fuente: Actinver con datos de Grupo Elektra 3T14.

Compra

Fundamental

13 de noviembre de

2014

Grupo Elektra se diversifica hacia otros mercados del

Continente Americano

mailto:[email protected]




Research

Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Grupo Elektra se posiciona como líder en la Base de la Pirámide.

De acuerdo a la AMAIi al cierre de 2011 la “Base de la Pirámide” en México es muy

amplia, ya que el 66.8% de las familias en México se encuentran clasificadas en los segmentos que son objetivo de Elektra. (Ver Fig. 1). Por su parte, el INEGI señala que al cierre de la primera década del Siglo XXI, el 42.4% de los hogares en México, donde vive el 39.2% de la población total del país son de clase media, el 2.5% son de clase alta (con el 1.7% de la población), mientras que en la base de la pirámide se tiene el 55% de los hogares con el 59.1% de la población mexicana. Debido al éxito de Elektra en México y con 64 años de permanencia en el mercado, la empresa ha extendido este mismo concepto de negocio a los Estados Unidos, Centro y Sudamérica, logrando con ello una diversificación geográfica y de productos. El análisis crediticio de Grupo Elektra lo sustentamos principalmente con la generación consolidada de flujo operativo. Contablemente las operaciones son registradas a través de sus subsidiarias de comercio especializado (venta al menudeo de bienes y servicios; transferencias de dinero), bancarias (recepción de depósitos, otorgamiento de préstamos y créditos, inversiones y valores) y otros servicios financieros (anticipos de efectivo de corto plazo en Estados Unidos “payday loans”, comerciales, fondos para el retiro, seguros). El análisis aislado de las subsidiarias es una condición necesaria para entender la naturaleza del Ecosistema, pero no suficiente para entender la situación financiera consolidada de Grupo Elektra. El tratar de aplicar razones financieras tradicionales de apalancamiento en el balance consolidado, sería poco útil, ya que tendríamos que excluir de la razón de apalancamiento a los depósitos tradicionales de su negocio bancario, que es un pasivo con costo, pero que debe analizarse bajo las métricas bancarias de liquidez y capitalización del negocio bancario. Al 3T14 el índice de capitalización de Banco Azteca México, alcanza 15%, superior a los mínimos requeridos por Basilea y por los propios “covenants” de la deuda bursátil emitida por Grupo Elektra. Como veremos más adelante, la razón de apalancamiento que se debe cumplir por sus emisiones bursátiles, se calcula sobre el negocio comercial más Advance America, mientras que la solidez del negocio bancario se mide a través de su índice de capitalización (ver sección: “Compromisos de Grupo Elektra por Deuda”). Por lo anterior, la herramienta necesaria para sustentar nuestra recomendación de inversión de Grupo Elektra, es su capacidad para generar flujo operativo en forma consolidada. Hemos observado señales de recuperación a partir de 2013, tanto en el negocio comercial como en el financiero. (Ver. Fig. 3). La evolución del apalancamiento del negocio comercial (incluyendo Advance America) está vinculada a las calificaciones crediticias que recibe la deuda bursátil y por lo tanto es un indicador relevante en el análisis de Grupo Elektra. La cartera consolidada de Grupo Elektra al 3T14 alcanza los P$76,494 millones, con 81% registrada en el negocio bancario en México, 13% en sus bancos en Latinoamérica y el resto en los Estados Unidos a través de anticipos de efectivo. (Ver Fig. 4).

-10,000

-5,000

0

5,000

10,000

15,000

20,000

20

08

20

09

20

10

20

11

20

12

20

13

9M

14

4,255

19,595

1,0352,312

-787

15,100

12,439

Fig. 3. Grupo Elektra. Flujo Neto Actividades Operación (P$ Millones)

Fuente: Actinver con datos de Emisnet

Banco Azteca

México$61,656

81%

Advance

America EEUU$4,598

6%

Banco Azteca

Latam$10,240

13%

Fig. 4 Grupo Elektra: Cartera Crédito Bruta al 3T14 P$ 76,494 millones

Fuente: Actinver con cifras de la emisora.



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Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Los Ingresos Totales Consolidados acumulados al 3T14 alcanzan los P$53,738 millones, 70% generados en sus negocios financieros y el resto en el comercial. (Ver Fig. 5). Durante 2013 los ingresos totales sumaron P$70,732 millones, con una distribución 71%-29% respectivamente. El flujo generado por la operación en 2013 fue de P$15,100 millones y acumulado al 3T14 alcanza P$12,439 millones. Entre 2010 y 2012 la cartera vigente de consumo de Banco Azteca creció 156%, principalmente por préstamos personales, de Micronegocio y Presta Prenda, con dos efectos importantes en el negocio: el primero con repercusión de largo plazo, ya que se consolidó con el segundo lugar en el sector y el otro efecto fue el reconocimiento de un flujo operativo negativo de P$787 millones en 2012, debido al incremento en la cartera de crédito. A partir de 2013 ya se ha recuperado la cobranza y el flujo operativo luce sólido en los 9 meses de 2014. El reconocimiento del “Valor Razonable” de los instrumentos financieros derivados de Grupo Elektra no representa una salida de efectivo y cuentan con un colateral establecido por la compañía, que elimina riesgos relacionados. El reconocimiento a valor de mercado de inversiones en productos derivados de Grupo Elektra no ha implicado movimientos reales de flujo de efectivo, contando con un monto de efectivo restringido que limita la totalidad de las pérdidas en caso de incurrirse en ellas por estos instrumentos derivados (ver sección “Posiciones en Instrumentos Financieros Derivados al 30 de septiembre de 2014). Grupo Elektra: Ecosistema del Negocio Grupo Elektra se ha convertido en el principal referente para su clientela, en la satisfacción de sus necesidades de consumo en bienes duraderos y en servicios financieros, con lo que se crean sinergias entre sus negocios estratégicos que se mencionan a continuación:

Negocio Financiero Comercio Especializado

Banco Azteca, Afore Azteca, Seguros Azteca, Seguros Azteca Daños, Punto Casa de Bolsa = Operaciones bancarias, seguros, bursátiles, fondos pensiones

Tiendas Elektra, Salinas y Rocha, Blockbuster (entretenimiento) = Ventas al menudeo de bienes y servicios; Transferencias dinero.

Advance America Cash, Advance Centers, Inc. = Anticipos de efectivo

Latino-América

Banco Azteca (Panamá), Banco Azteca Guatemala, Banco Azteca Honduras, Banco Azteca do Brasil, Banco Azteca del Perú, Banco Azteca del Salvador = Operaciones bancarias

Tiendas Elektra en Perú, Guatemala, Brasil, Honduras y Panamá.

Financieros$37,557

70%

Comerciales$16.181

30%

Fig. 5. Grupo Elektra: Composición de los Ingresos 9M14P$ 53,738 millones

Fuente: Actinver con cifras de la emisora. P$ Millones



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Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Negocio Financiero:

Al 3T14 la cartera bruta consolidada de Banco Azteca México, Advance America en EEUU y Banco Azteca Latinoamérica suma P$76,494 millones, contribuyendo 81%, 6% y 13% respectivamente al total. El negocio financiero consolidado de Grupo Elektra también incluye las operaciones de Seguros Azteca, Seguros Azteca Daños, Afore Azteca y Punto Casa de Bolsa. (Ver Fig. 6). Banco Azteca México con una cartera crediticia total al 30 de septiembre de 2014 de

P$61,656 millones, conformada en un 50% por créditos personales, alcanza una participación de mercado en este producto de 22%, compitiendo con Bancomer y Banamex, aunque el perfil de la clientela corresponde a diferentes estratos económicos. Cuenta con 1,053 sucursales bancarias y 2,517 tiendas de servicios financieros. Advance America es el principal intermediario no bancario que ofrece préstamos en

efectivo (payday loans), en pequeños montos y a plazos muy cortos, en los Estados Unidos. Fue adquirido por Grupo Elektra en abril de 2012. La cartera crediticia al 3T14 equivale a P$4,598 millones, es decir el 6% del negocio financiero. Su mercado objetivo son individuos con ingresos medios, operando 2,432 puntos de venta en 29 estados de la Unión Americana al 3T14. La cartera bruta crece 15% en los últimos 12 meses al 3T14. Banco Azteca Latinoamérica mantiene una cartera crediticia estimada al 3T14 de

P$10,240 millones, ó 13% del negocio financiero del Grupo, con 215 sucursales bancarias y 422 tiendas de servicios financieros. Negocio Comercial: En el negocio comercial, la Compañía considera los resultados derivados de la venta de productos (electrónica, línea blanca, muebles, electrodomésticos, telefonía, equipo de transporte, cómputo, entre otros) y servicios (transferencias electrónicas de dinero, garantías extendidas, tiempo aire, películas y videojuegos) en México, Centro y Sudamérica, a través de sus tres formatos de tienda: Elektra, Salinas y Rocha y Blockbuster México

Fig. 6. Grupo Elektra: Cartera Crédito Bruta

Al 3T14 Var. 3T14 vs 3T13

Banco Azteca México $61,656 -3%

Advance America EEUU $4,598 15%

Banco Azteca Latinoamérica $10,240 0%

Cartera Consolidada $76,494 -1%

Fuente: Actinver con datos de la Emisora. P$ Millones



Research

Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Análisis Flujo de Efectivo, Instrumentos Financieros Derivados y Compromisos por Deuda Como mencionamos, el flujo generado por la operación de Grupo Elektra en 2013 fue de P$15,100 millones y acumulado al 3T14 alcanza P$12,439 millones. Entre 2010 y 2012 la cartera de consumo de Banco Azteca creció 156%, principalmente por préstamos personales, de Micronegocio y Presta Prenda, con dos efectos importantes en el negocio: el primero con repercusión de largo plazo, ya que se consolidó con el segundo lugar en el sector y el otro efecto fue el reconocimiento de un flujo operativo negativo de P$787 millones en 2012, debido al incremento en la cartera de crédito. A partir de 2013 ya se ha recuperado la cobranza y el flujo operativo luce sólido en los 9 meses de 2014. Debido a que el crecimiento de la cartera crediticia se ha estabilizado en los últimos dos años, aunado a la recuperación en el nivel de ingresos del negocio comercial, la generación de flujo operativo es suficiente para hacer frente a sus compromisos de deuda. (Ver Fig. 7 y Fig. 8).

GRUPO ELEKTRA: ESTADO FLUJO DE EFECTIVO

Cifras acumuladas en P$ Millones

2008 2009 2010 2011 2012 2013 9M14

Utilidad (Pérdida) antes de impuestos 12,574 7,322 127 44,222 -27,957 533 667

Partidas Virtuales -2,432 1,446 9,210 -29,098 46,079 18,076 14,038

Flujo derivado del Resultado antes de impuestos 10,142 8,768 9,337 15,124 18,122 18,609 14,704

+ (-) Dec. (Inc.) en clientes -8,133 799 -7,160 -17,115 -28,491 -13,583 -7,549

+ (-) Dec. (Inc.) en inventarios -643 181 -1,009 -2,596 428 1,137 350

+ (-) Dec. (Inc.) en otras cuentas por cobrar 1,020 -72 -428 -2,263 785 1,284 -50

+ (-) Inc. (dec.) en proveedores -676 810 489 657 -539 -806 -898

+ (-) Inc. (dec.) en otros pasivos 3,167 9,758 223 8,946 9,587 10,181 7,307

+ (-) Imp. utilidad pagado o devuelto -622 -649 -416 -441 -678 -1,721 -1,425

Flujo neto de efectivo de act. de operación 4,255 19,595 1,035 2,312 -787 15,100 12,439

Flujo neto de efectivo de act. de inversión -2,719 -87 -1,164 -3,623 1,085 -13,328 -9,061

Flujo neto de efectivo de act. de financiamiento 3,945 -1,512 -754 2,985 2,052 -1,438 -4,226

Cambio en Efectivo: Flujo operación +/-capex+/- financiamiento 5,481 17,995 -882 1,675 2,351 335 -848

38

5

2,1

09 6,4

72

84

2

9,1

48

76

9

31

13

1

$1

$10

$100

$1,000

$10,000

201

4

201

5

201

6

201

7

201

8

201

9

202

0

202

1+

Fig. 7. Grupo Elektra: Perfil de Vencimientos P$ Millones

Fuente: Actinver con datos de la emisora al 30 de septiembre de 2014

14,536 15,213

23,809

38,920 37,980 39,110

9%

6%

7%

8%

12%

11%

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

4%

5%

6%

7%

8%

9%

10%

11%

12%

13%

2009 2010 2011 2012 2013 Sep. 2014

Cartera Consumo (Eje derecho) Morosidad cartera consumo (eje izq.)

Fig. 8. Banco Azteca: Cartera Consumo y su Morosidad %

Fuente: Actinver con datos de CNBV al 30 de septiembre de 2014. P$ Millones.



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Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Posiciones en Instrumentos Financieros Derivados al 30 de septiembre de 2014 De acuerdo al “Anexo sobre las posiciones de instrumentos financieros derivados al 30 de septiembre de 2014” de Grupo Elektra, se tiene una exposición a riesgo de mercado por cambios en tasas de interés y fluctuaciones cambiarias tanto en México como en los distintos países en donde actualmente tiene operaciones. Para cubrir dichos riesgos, utiliza distintos instrumentos derivados. El objetivo general de sus operaciones de cobertura es reducir la exposición de la posición primaria ante movimientos adversos de mercado en las tasas de interés y tipos de cambio. Por otra parte, el objetivo de Grupo Elektra de celebrar operaciones financieras derivadas de negociación (equity swaps) es la obtención de un rendimiento atractivo potencial debido a la subvaluación del mercado (a juicio de la compañía) de los activos subyacentes o de referencia en dichos instrumentos. Principales condiciones o términos de los contratos:

Equity swaps con valor nocional de Ps.$10,003 millones, sobre el retorno proporcionado por un valor referenciado al precio de las acciones de la compañía, colateralizados al 100%. (Ver Fig. 9).

Estos instrumentos acuerdan la liquidación de diferencias sobre un valor inicial de referencia. Dicha liquidación se realiza en la fecha de terminación de los contratos.

Para hacer frente a su posible obligación de pago a la terminación de los mismos, la compañía establece un depósito colateral el día de inicio de cada contrato equivalente al valor inicial. El hecho de que esté colateralizado significa que este monto sería la mayor pérdida potencial que enfrentaría Grupo Elektra en caso de que, al momento de la terminación del contrato, el valor del activo subyacente fuera cero.

Caps de tasas de interés: P$2,460 millones (con un calendario de amortización) con el derecho de recibir pagos al inicio de cada periodo de 28 días en el que la TIIE 28 días sea superior al precio ejercicio acordado. El último periodo cubierto vence en mayo de 2015.

Todos los instrumentos financieros derivados de Grupo Elektra son valuados a su valor razonable (fair value), aplicando precios de mercado (mark to market). La fluctuaciones del valor razonable se reconocen en los resultados del ejercicio y las ganancias o pérdidas no realizadas son reconocidas en el balance general. Grupo Elektra se encuentra expuesta al riesgo inherente a las fluctuaciones en el precio de los activos subyacentes (equity swaps). Aunque la Compañía refleja estas fluctuaciones en su Estado de Resultados a través de un “mark-to-market” periódico de dichos instrumentos, no significa un flujo de efectivo a favor o en contra, sino hasta la fecha de terminación de los mismos. Por lo tanto, el flujo máximo en contra sería si el activo subyacente tuviera un valor de cero a la terminación del instrumento. En este caso, Grupo Elektra perdería el colateral establecido al inicio, siendo éste su máximo riesgo. Ya que las operaciones con los “equity swaps” tienen un colateral en efectivo por el 100% del importe nocional y no están apalancadas, Grupo Elektra estima que tiene cubierta la totalidad de la pérdida máxima que podría sufrir ante un escenario catastrófico sin afectar su caja operativa.

Fig. 9. Grupo Elektra: Equity swap al 30 septiembre 2014

Monto nocional

2014 > 2014

Equity swap 10,003 0 10,003 10,003

Fuente: Actinver con datos de la Emisora. P$ Millones.

Vencimientos x año Colateral/Garantía

/líneas crédito



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Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Compromisos de Grupo Elektra por Deuda

Dentro de las principales restricciones pactadas por la compañía en los contratos de crédito (incluyendo los Senior Notes) se encuentran las siguientes: (Ver Fig. 10)

Ratio de deuda con costo a EBITDA de la División Comercial más Advance America debe ser menor o igual a 3x.

El Índice de Capitalización (BIS Ratio) de Banco Azteca México, debe ser mayor o igual a 10%.

Cualquiera de los siguientes actos, siempre que esto afecte adversamente el cumplimiento de sus obligaciones de pago: A) adquirir otras empresas, acciones, partes sociales, participaciones y/o activos de otras empresas; B) llevar a cabo cualquier fusión, consolidación, escisión, o reorganización; C) realizar cualquier cambio en su manera habitual de ejecutar actividades permitidas por su objeto social o de hacer negocios.

Llevar a cabo su liquidación o disolución.

Notificar a los acreedores crediticios de la existencia de cualquiera de los siguientes hechos, siempre que éstos pudieran tener un efecto material adverso en la situación económica de la compañía: A) cualquier reclamación, acción, litigio, procedimiento, recurso o arbitraje ante cualquier autoridad administrativa o judicial, u organismo arbitral, nacional o extranjero. B) cualquier conflicto laboral y C) cualquier otro pasivo o responsabilidad contingente a cargo de la empresa.

Cumplir con todas las leyes, reglamentos, decretos, reglas y órdenes de cualquier naturaleza, que le sean aplicables, incluyendo sin limitación alguna, el pago puntual de todos los impuestos, contribuciones y cargas que se impongan sobre la compañía y sus propiedades.

Mantener en pleno y vigor y fuerza legal las licencias, autorizaciones, concesiones, permisos o registros de las que sea titular a la fecha de celebración de los Contratos de crédito y obtener las licencias, autorizaciones, concesiones, permisos o registros que en lo sucesivo se requieran para el curso ordinario de sus negocios y el cumplimiento de sus obligaciones.

Presentar los reportes correspondientes de acuerdo a las Normas de Información Financiera aplicables a la fecha de reporte, reflejando adecuadamente, sus operaciones, propiedades, y condición financiera.

Informar a sus acreedores crediticios de toda modificación hecha a sus estatutos sociales, así como cualquier otro cambio en su estructura accionaria y operativa que pueda afectar sustancialmente la buena marcha de la compañía. (Fuente: Informe Anual 2013 de Grupo Elektra).

Fig. 10. Grupo Elektra: "Covenants" Senior Notes Due 2018

Compromiso Al 3T14

Deuda con costo a

EBITDA de Garantes* < o = a 3 veces nd

Índice Capitalización

Banco Azteca > o = 10% 15%

* Garantes: Negocio Comercial y Advance America.

Fuente: Actinver con datos de Prospecto Colocación Sr. Notes 2018



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Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Banco Azteca México Banco Azteca México alcanza una cartera crediticia total al 3T14 de P$61,656 millones, conformada en un 70% por créditos al consumo y el resto por cartera comercial. El nivel de morosidad de toda la cartera es de 8% al 3T14, que compara bien contra Banco Ahorro Famsa y Bancoppel de 20% en ambos casos. Banco Azteca México mantiene reservas crediticias de 141% sobre su cartera morosa, por arriba del sector en su conjunto con 134%. A su vez, aproximadamente el 70% de portafolio de consumo de Banco Azteca está compuesto por créditos personales, con una morosidad de 10.7% al 3T14, que compara bien si observamos las razones de morosidad de Banco Ahorro Famsa de 26% y de Bancoppel de 11.9% al 3T14 en este producto. La participación de mercado de la cartera de créditos personales de Banco Azteca es de 22% al 3T14, siendo el segundo de importancia en el sector, superado por Banamex, pero ambos con dos segmentos de clientes con niveles socioeconómicos diferentes. Cuenta con 1,053 sucursales bancarias y 2,517 tiendas de servicios financieros. Del año 2010 al 2012 Banco Azteca logró incrementar su cartera vigente de consumo en 156%, y aunque provocó un incremento en los niveles de morosidad, también es cierto que a través de los sistemas de cobranza de Banco Azteca se ha logrado una corrección a este problema. La base de la pirámide repercute en altos costos operativos y administrativos de bancos que participan en estos segmentos, por lo que es necesario mantener elevados márgenes financieros, que compensen además el riesgo crediticio de esta cartera. La Fig. 11, muestra la evolución de los márgenes financieros antes y después de reservas de crédito de Banco Azteca. La captación tradicional de Banco Azteca llegó a P$80,080 millones al 3T14, creciendo 10% en los últimos 12 meses, vs 8% que creció el sector en su conjunto en este mismo periodo. Las cuentas de disponibilidad inmediata que representan el 87% de los depósitos, aumentaron 17% en los últimos 12 meses. El nivel de liquidez de Banco Azteca es muy elevado, ya que su captación total al 3T14 supera en 1.3 veces a su cartera total. El nivel de capitalización es de 14.97% al cierre de septiembre de 2014. Banco Azteca invirtió US$7 millones para desarrollar una aplicación sin costo y disponible en todos los exploradores para que sus clientes puedan hacer transacciones a través de su dispositivo móvil de IOS, Android y Windows. Con ello se ofrece una infraestructura tecnológica en América Latina, que facilita al cliente el manejo de sus recursos desde cualquier lugar a través de Banco Azteca Móvil y la manera de aceptar pagos con Tarjetas de Crédito y Débito para su negocio Pago Azteca. A través de Banco Azteca Móvil se realizan aproximadamente 2 millones de operaciones mensuales, Ps.$19,000 millones operados en 2014, más de 700 mil clientes que usan plataforma móvil y más de 300 mil descargas de la aplicación.

45%

50%

55%

60%

65%

70%

75%

2009 2010 2011 2012 2013 9M14 *

Margen financieroantes reservas

Margen financieroneto ajustado

Fig. 11. Banco Azteca México: Margen Financiero antes y después deprovisiones crediticias %

Fuente: Actinver con datos de CNBV. * Calculado últimos 12 meses y cart. vig. prom.



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Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Advance America

Advance America fue fundada en 1997 y adquirida por Grupo Elektra en abril de 2012 por US$780 millones. Es el principal intermediario no bancario en los Estados Unidos que ofrece préstamos en efectivo (payday loans). La cartera crediticia al 3T14 equivale a P$4,598 millones. Su mercado objetivo son individuos con ingresos medios, operando 2,432 puntos de venta en 29 estados de la Unión Americana y 6,947 empleados al 3T14. La contribución de la cartera de Advance America al portafolio consolidado de Grupo Elektra es de 6%. Consideramos que la experiencia de Grupo Elektra en los segmentos de población en la base de la pirámide, aumenta la probabilidad de subsistencia de este negocio en el largo plazo, tomando en cuenta además que la cultura americana relacionada con préstamos es en un grado muy elevado el honrar el pago de su deuda. Los principales factores de competencia en el sector son: servicio al cliente, ubicación, conveniencia, velocidad y confidencialidad. En los más de 15 años de existencia en la industria, Advance America sigue siendo el líder con aproximadamente 50% más sucursales que sus más cercanos competidores. Entre los riesgos relativos a la operación de Advance America, se encuentran los relacionados con los reglamentos federales y estatales en materia de préstamos no bancarios a que está sujeta la empresa, por lo que un cambio en los mismos o en su interpretación por parte de autoridades gubernamentales podría afectar la forma de hacer negocios y hasta podría obligar a cancelar o a modificar las operaciones en los Estados Unidos.



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Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Tiendas Elektra

Las ventas del negocio comercial de Grupo Elektra presentan recuperación a partir de 2014, con una cifra anualizada a septiembre de 2014 de P$21,889 millones, 8% superior a las ventas anuales de 2013. Aunque es difícil poder hacer una comparación de este negocio con sus competidores, lo hemos realizado con la información pública de Almacenes Coppel (Almaco), comparando la evolución de las ventas trimestrales y donde vemos que Almaco supera el volumen de ventas del negocio comercial de Elektra. (Ver Fig. 12). Es importante señalar que mientras Almacenes Coppel tiene gran parte de la cartera de crédito registrado del lado de su sector comercial, Grupo Elektra la registra en su totalidad en el negocio financiero, por lo que la comparación no puede ser totalmente correcta. No obstante, la cartera de clientes neta del negocio consolidado de Grupo Elektra supera al de Almacenes Coppel y de Grupo Famsa. (Ver Figura 13). Dinero Express Dinero Express es el servicio de transferencias electrónicas de dinero, creado por Grupo Elektra. A través de su subsidiaria Intra Mexicana se “transmite el dinero”. Las comisiones son pagadas por los remitentes al momento de efectuar la transferencia de dinero. El servicio de Dinero Express permite realizar envíos entre localidades de un mismo país (envios domésticos) y entre países (envíos internacionales). Con fecha 8 de mayo de 2012, Intra Mexicana transmitió los derechos de cobro sobre las comisiones originadas en México presentes y futuras del servicio de transferencias electrónicas, bajo la marca “Dinero Express” a favor del Fideicomiso Irrevocable número 1260 en Banco Invex. El propósito de este Fideicomiso es llevar a cabo una o varias emisiones de Certificados Bursátiles Fiduciarios Estos derechos de cobro ya constituyen los activos que han sido transferidos para la emisión de los Cebures Fiduciarios DINEXCB12, que actualmente tiene un monto en circulación de P$1,707 millones y que, de acuerdo a Valmer, cotiza a una sobretasa de mercado de 58pb sobre la TIIE 28 días. El monto originalmente emitido fue por P$2,700 millones, con fecha 11 de mayo de 2012 y la sobretasa de colocación fue de 270 pb sobre TIIE 28. Después se realizó una reapertura el 22 de noviembre de ese mismo año por P$300 millones, con lo que se cubrió el total del Programa. Esta emisión ya ha sido prepagada en un monto cercano a los P$1,300 millones. De acuerdo al Informe Anual 2013 de DINEXCB12 el monto anual de flujo generado de los derechos de cobro fue de P$906.8 millones.

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

1T

11

2T

11

3T

11

4T

11

1T

12

2T

12

3T

12

4T

12

1T

13

2T

13

3T

13

4T

13

1T

14

2T

14

3T

14

Tiendas Elektra Almacenes Coppel

Fuente: Actinver con datos de Reporte trimestral Grupo Elektra y Sibolsa. P$ Millones

Fig. 12. Grupo Elektra. Negocio Comercial vs Almacenes CoppelVentas Trim.

65,161

36,315

19,233

68,460

44,399

22,167

Grupo Elektra Almacenes Coppel* Grupo Famsa

2012 2013

Fig. 13 Competidores de Tiendas Elektra Clientes (Neto)

Fuente: Actinver con datos de Emisoras. P$ Millones. *Comercio+banco.



Research

Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Valor Relativo Bonos Elektra realizada por Actinver

El Análisis de Valor Relativo es una herramienta que nos ayuda a identificar niveles de mercado para bonos de misma calificación y plazo, y tomando en cuenta un mismo tipo de estructura en las emisiones. Sin embargo, la principal restricción que encontramos en esta comparación es que no hay Cebures estrictamente comparables con los de Elektra, ya que los de Grupo Famsa tienen calificaciones crediticias y plazos de emisión diferentes a Elektra. Otros Cebures que son comparables en calificación, plazo y sector, como Banco Interacciones y Crédito Real, han estado expuestos a condiciones de mercado que han modificado sus niveles de spreads de mercado (diferenciales entre sus tasas de rendimiento y la TIIE a 28 días), provocando desde nuestro punto de vista distorsiones en la curva de valor justo para los bonos de las muestras utilizadas.

Emisión Tasa Spread Mdo. pb

Spread Coloc.

Pb

Cupón %

Plazo (días)

Colocación Vencimiento

ELEKTRA 13 Flot. 179 280 6.09 1,092 27-jun-2013 23-jun-2016 ELEKTRA 14 Flot. 150 159 4.89 616 03-jul-2014 10-mar-2016 ELEKTRA 14-2 Flot. 150 150 4.79 447 12-sep-

2014 03-dic-2015

DINEXCB 12 Flot. 58 270 5.99 2,547 11-may-2012

02/may/2019

EKT 7 ¼ 08/18 Fija 7.25 7 años 28-jul-2011 06-ago-2018

Emisión Monto Circulación

P$ Mill.

Fitch HR Curva Descto.

Precio sucio

Recomendación por Valuación

ELEKTRA 13 3,500 A(mex) HR AA TIIE28 101.81 Compra ELEKTRA 14 2,500 A(mex) HR AA TIIE28 100.50 Compra ELEKTRA 14-2 1,575 A(mex) HR AA TIIE28 100.16 Compra DINEXCB 12 1,707 AA-(mex) HR AA+ TIIE28 61.33 Compra EKT 7 ¼ 08/18 US$550 mill BB- na T BILL

07/15 Mantener



Research

Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Valor Relativo de Cebures Elektra, con bonos de misma calificación y plazos menores a 3 años

De acuerdo a la Graf. 1, los “spreads” (o diferenciales de tasas de mercado respecto a la TIIE28) de los 3 certificados bursátiles de Elektra se ubican por arriba de la curva de valor justo. Hay que tomar en cuenta que los “spreads” de los Cebures de Banco Interacciones provocan que la curva se presione a la baja. El “core business” de Elektra y Banco Interacciones son diferentes. Graf. 1. ELEKTRA 13, 14 y 14-2

Valor Relativo de Cebures Elektra con bonos de misma calificación, y plazos menores a 3 años.

No se incluye a Banco Interacciones, ya que su “core business” es diferente al de Elektra. Graf. 2. ELEKTRA 13, 14 y 14-2 (sin Banco Interacciones)

MO

NE

X12

BIN

TE

R12

BIN

TE

R13

ELE

KT

RA

13

BIN

TE

R13-2

INV

EX

13

BIN

TE

R1

3-3

BIN

TE

R13

-4

BIN

TE

R14

ELE

KT

RA

14

EL

EK

TR

A1

4-2

y = -0.482ln(x) + 1.2392

0.00

0.50

1.00

1.50

2.00

2.50

3.00

0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00

(%)

Sp

rera

d

Maturity

A TIIE28

MO

NE

X12 CR

EA

L1

2

ELE

KT

RA

13

CR

EA

L13

INV

EX

13

CR

EA

L1

3-2

ELE

KT

RA

14

ELE

KT

RA

14

-2

y = -0.051ln(x) + 1.7513

0.00

0.50

1.00

1.50

2.00

2.50

3.00

0.00 0.50 1.00 1.50 2.00

(%)

Sp

rera

d

Maturity

A TIIE28



Research

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October 28, 2014

Valor Relativo de Cebures Dinex 12 con bonos estructurados de misma calificación. El común denominador entre los bonos de Dinex y los de Interjet sería el sector consumo, aunque el nivel socioeconómico de los clientes es diferente para cada empresa. Graf. 3. DINEX CB12

Valor Relativo de bono en dólares de Elektra: EKT 7.25% 2018

El bono en dólares de Elektra con vencimiento en 2018, tiene un primer “call” el 6 de agosto de 2015, por lo que hemos comparado con el bono del tesoro a ese plazo. El “spread” del bono es de 517pb, sobre la tasa americana de 0.09%. Este spread está cerca de su valor justo, de acuerdo a la gráfica de valor relativo. No hay más bonos mexicanos en dólares cotizando, a plazos menores a 1 año, para que podamos hacer coincidir el plazo de vencimiento de acuerdo al primer “call” del bono de Elektra. Los bonos que estamos utilizando para esta comparación pertenecen a la arrendadora Unifin Financiera (ARRUNI19), a Grupo Idesa que participa en el sector petroquímico (IDESA 20) y TV Azteca (TZA 18). Basándonos en el Escenario Base de Actinver (60% de probabilidad) para la “Nueva Normalidad de las Tasas de Interés en EEUU y México”, donde esperamos que la tasa de Fondos Federales de EEUU va a aumentar gradualmente a partir del 3T15, llegando a 0.75% al final de ese año y alcanzando un nivel neutral de 2.5% al 3T17, pensamos que el actual precio de mercado de este bono en US$104.93 ya está descontando que sea llamado antes de que pudiera ocurrir el primer aumento de tasas, o que si aumenta antes sea un movimiento gradual. Si suponemos que el “benchmark” para este bono es 1%, el bono tendría un precio de US$103. Solo se ubicaría por debajo de su valor nominal en el caso que el “benchmark” sea de 2%. Nuestra recomendación es Mantener para este bono en dólares.

NE

MA

K07

DIN

EX

CB

12

IJE

TC

B12

IJE

TC

B13

VIN

TE

14

IJE

TC

B14

y = 1.5711ln(x) - 0.9967

0.00

0.50

1.00

1.50

2.00

2.50

3.00

2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00

(%)

Sp

rea

d

Maturity

AA- TIIE28



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Nov. 10, 2014

October 28, 2014

Gráf. 4. EKT 7.25% 2018

TZA '18

EKT '18

ARRUNI '19IDESA '20

TZA '20

y = 1.4788ln(x) + 3.8469

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

5.00

6.00

7.00

8.00

0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0

(%)

Yie

ld t

o M

atu

rit

y

Maturity

BB- / Fixed Rate



Research

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Características Certificados Bursátiles de Grupo Elektra y Dinex en pesos y bono en dólares de Grupo Elektra

ELEKTRA 13 Monto P$3,500 millones Fecha emisión 27 junio de 2013 Plazo 3 años Cupón TIIE28 + 2.80% Calificaciones Fitch: A(mex)/ HR: HR AA Garantía Quirografaria Tipo de Estructura No estructurada Tipo de Amortización Bullet Amortización Anticipada Voluntaria No contempla Prima por protección No contempla Destino de los fondos Amortización total anticipada de las

emisiones ELEKTRA 10-2 ($1,000mdp) y ELEKTRA 11 ($2,000mdp), capital de trabajo y plan de expansión

Recomendación por valuación/valor relativo

Compra

ELEKTRA 14 Monto P$2,500 millones Fecha emisión 3 julio de 2014 Plazo 1.7 años Cupón TIIE28 + 1.59% Calificaciones Fitch: A(mex)/ HR: HR AA Garantía Quirografaria Tipo de Estructura No estructurada Tipo de Amortización Bullet Amortización Anticipada Voluntaria No contempla Prima por protección No contempla Destino de los fondos Amortización pasivos bancarios y

bursátiles de corto plazo y capital de trabajo


Compra



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October 28, 2014

ELEKTRA 14-2 Monto P$1,575 millones Fecha emisión 12 septiembre de 2014 Plazo 1.2 años Cupón TIIE28 + 1.50% Calificaciones Fitch: A(mex)/ HR: HR AA Garantía Quirografaria Tipo de Estructura No estructurada Tipo de Amortización Bullet Amortización Anticipada Voluntaria No contempla Prima por protección No contempla Destino de los fondos Refinanciar pasivos, capital de trabajo

y fines corporativos Recomendación por valuación/valor relativo

Compra

EKT 7.25% 2018 Monto original US$ 400 millones Monto reapertura US$ 150 millones Monto en circulación US$ 550 millones Fecha emisión 4 agosto 2011 Fecha reapertura 8 febrero 2012 Plazo original 7 años Plazo desde reapertura 6.5 años Fecha Call 1 6 agosto 2015 Fecha Call 2 6 agosto 2016 Fecha Call 3 6 agosto 2017 Precio Call 1 103.625 Precio Call 2 101.8125 Precio Call 3 100 Cupón Fija 7.25% Spread colocación 408 Calificaciones Fitch: BB- (escala global) Garantía Quirografaria Tipo de Estructura No estructurada Tipo de Amortización Bullet Recomendación por valuación/valor relativo

Mantener



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DINEX CB 12 Monto emitido original P$ 2,700 millones Monto reapertura 1 P$ 300 millones Monto en circulación P$1,707 Fecha emisión original 11 mayo de 2012 Fecha reapertura 22 noviembre 2012 Plazo original 7 años Plazo desde reapertura 6.5 años Cupón TIIE28 + 2.70% Calificaciones Fitch: AA-(mex)/ HR: HR AA+ Garantía Quirografaria Tipo de Estructura Flujos Futuros. Bursatilización de

comisiones originadas en México por el servicio de transferencia electrónica de dinero del sistema Dinero Express.

Tipo de Amortización Parcial. Siete amortizaciones parciales anuales crecientes (amortizaciones objetivo)

Amortización Total Anticipada Voluntaria A partir del segundo año, los Cebures podrán amortizarse en su totalidad, en cualquier fecha de pago elegida por Intra México.

Prima por protección Amortización anticipada voluntaria total se debe realizar a lo más entre el precio limpio o el valor nominal.

Destino de los fondos Pago de pasivos, capital de trabajo y fines corporativos


Compra



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Calificaciones Crediticias

Fitch HR Ratings Moody´s

Calificación Grupo Elektra BB- (Global)

Ba3 (Global)

A (Mex) Local LP

F2 (Mex) Local CP

CEBURES ELEKTRA 13, 14 y 14-2 A (mex) HR AA

DINEX CB 12 AA- (mex) HR AA+

ELEKTRA 7.25% 2018 BB- (Global)

Perspectiva estable en las calificaciones ELEKTRA 13, 14 y 14-2 Fitch ‘A (mex)’ – El 4 septiembre de 2014 Fitch asignó la calificación a la emisión de

certificados bursátiles de largo plazo con clave ELEKTRA 14-2. Ésta refleja: la diversificación geográfica de las operaciones, su posición de mercado en el mercado comercial y en el financiero, la generación de flujo de Advance America y la expectativa de que el nivel de apalancamiento de la división comercial permanezca por debajo de 2.5x en el largo plazo. Sobre los factores clave de las calificaciones, Fitch menciona lo siguiente: i.) la baja en ventas del negocio comercial en México durante los últimos trimestres parece estar estabilizándose, ii.) Banco Azteca muestra un deterioro de sus métricas de calidad en activos, especialmente la cartera vencida. Factores que podrían mejorar la calificación: i.) una disminución sostenida en los niveles de apalancamiento ajustado y ajustado neto a niveles de 3.5x y 3.0x respectivamente, y ii.) fortalecimiento de la calidad crediticia del banco combinada con la estabilización tanto de las ventas como del flujo de caja de la operación comercial. Factores que podrían afectar a la calificación de forma negativa: i.) un deterioro mayor del apalancamiento de niveles actuales, ii.) una violación de los covenants, iii) un incremento acelerado en deuda sin un incremento correspondiente en EBITDA de la división comercial o de Advance America, y iv.) un deterioro en la calidad crediticia de Banco Azteca. HR Ratings ‘HR AA’ - Factores que fundamentan la calificación: i.) nivel de deuda neta

negativa, ii.) consolidación de Advance America en los resultados de Grupo Elektra del DSCR (debt-coverage service ratio) de 2.0x en el 2T14 vs. 0.8x en el 2T13, iii.) el deterioro en los ingresos del segmento comercial, iv.) las presiones en el nivel del margen EBITDA, v.) el adecuado proceso de análisis y cobranza de créditos, y vi.) el posible riesgo económico y regulatorio en EE.UU.



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DINEXCB 12 Fitch ‘AA- (mex)’ – El pasado 17 de octubre de 2014, Fitch ratificó la calificación de AA-

(mex) de los certificados bursátiles denominados DINEXCB12. La perspectiva crediticia es Estable. La calificación se fundamenta en: i.) el nivel estable de cobertura de servicio de deuda, ii) la disponibilidad de fondos de reserva de efectivo equivalentes a seis pagos de intereses, iii.) el mecanismo estructural para acumular flujos de efectivo mensuales en el fideicomiso para hacer amortizaciones anuales, iv.) el buen posicionamiento de negocio de Intra Mexicana y su relación como subsidiaria de Grupo Elektra, v.) la estructura de amortizaciones crecientes establecidas, y vi.) la posibilidad de liberar recursos remanentes a Intra bajo ciertas condiciones. La calificación podría presionarse a la baja si se presentan decrementos consistentes de cobertura del servicio de deuda y/o si las reservas de liquidez disminuyen. Por otro lado, la calificación podría verse modificada al alza si los niveles de cobertura aumentaran de forma consistente. La calificación también se podría ver afectada por cambios en el perfil crediticio de Grupo Elektra. HR Ratings ‘HR AA+’ - Factores que fundamentan la calificación: i.) sólida capacidad de

pago de la emisión, ii) el crecimiento observado en las comisiones, iii.) restricción de sal salida de remanentes hacia Intra durante los primeros dos años, iv.) el fondo de reservas de intereses por seis pagos, v.) la cobertura sobre la TIIE 28 limitada hasta el 7.3% con vigencia hasta el 7 de mayo del 2015, vi.) amplia distribución geográfica, y vii.) garantía de cumplimiento por parte de Grupo Elektra. ELEKTRA 7.25% 2018 Fitch ‘BB-’ - Principales factores que fundamentan la calificación: i.) estabilización de

ventas comerciales, ii.) el performance de Advance America, iii.) la fortaleza de Banco Azteca a pesar de las métricas de calidad en activos, y iv.) la expectativa de una disminución gradual del apalancamiento. Factores que podrían mejorar la calificación: i.) una disminución sostenida en los niveles de apalancamiento ajustado y ajustado neto a niveles de 3.5x y 3.0x respectivamente, y ii.) fortalecimiento de la calidad crediticia del banco combinada con la estabilización tanto de las ventas como del flujo de caja de la operación comercial. Factores que podrían afectar a la calificación de forma negativa: i.) un deterioro mayor del apalancamiento de niveles actuales, ii.) una violación de los covenants, iii) un incremento acelerado en deuda sin un incremento correspondiente en EBITDA de la división comercial o de Advance America, y iv.) un deterioro en la calidad crediticia de Banco Azteca.

1 AMAI Asociación Mexicana de Agencias de Investigación de Mercado



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Departamento de Análisis Fundamental, Económico, Cuantitativo y Deuda

Análisis Deuda

Araceli Espinosa Elguea,

PhD Directora de Análisis de Deuda (52) 55 1103 -66000 x6641 [email protected]

Jesús Viveros Hernández Análisis de Deuda (52) 55 1103 -66000 x6649 [email protected]

Mauricio Arellano Sampson Análisis de Deuda (52) 55 1103-6600x4132 [email protected]

Análisis Fundamental

Gustavo Terán Durazo,

CFA Director Análisis Fundamental (52) 55 1103-6600x1193 [email protected]

Analistas Senior

Martín Lara Telecomunicaciones, Medios y Financiero (52) 55 1103-6600x1840 [email protected]

Carlos Hermosillo Bernal Consumo (52) 55 1103-6600x4134 [email protected]

Pablo Duarte de León Fibras y Hoteles (52) 55 1103-6600x4334 [email protected]

Ramón Ortiz Reyes Cemento, Construcción y Concesiones (52) 55 1103-6600x1835 [email protected]

Federico Robinson Bours

Carrillo

Energía, Conglomerados, Industriales y

Minería (52) 55 1103-6600x4127 [email protected]

Analistas Junior

Juan Enrique Ponce Telecomunicaciones, Medios y Financiero (52) 55 1103-6600x1693 jponce@actinver,com.mx

Ana Cecilia González

Rodríguez Fibras y Hoteles (52) 55 1103-6600x4130 [email protected]

Enrique Octavio Camargo

Delgado

Cemento, Construcción y Concesiones,

Energía, Conglomerados, Industriales y

Minería

(52) 55 1103-6600x1836 [email protected]

Análisis Económico y Cuantitativo




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Ismael Capistrán Bolio

Director Análisis Económico y

Cuantitativo (52) 55 1103-6600x1487 [email protected]

Jaime Ascencio Aguirre Economía y Mercados

(52) 55 1103-6600

x793325

[email protected]

Santiago Hernández

Morales Análisis Cuantitativo

(52) 55 1103-6600 x4133

[email protected]

Roberto Galván González Análisis Técnico

(52) 55 1103 -66000x5039

[email protected]




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Límite de responsabilidades

Guía para recomendaciones sobre inversión en emisoras y/o emisiones de Deuda Corporativa, bajo Cobertura de Actinver.

Compra Fundamental A juicio del Analista, en los próximos doce meses, la calidad crediticia y liquidez de la emisora, así como la

perspectiva de los mismos, es positiva y sólida. La valuación de los bonos depende de las condiciones actuales y expectativas de tasas de

interés y de las características propias de cada bono.

Neutral. A juicio del Analista, en los próximos doce meses, la calidad crediticia y liquidez de la emisora, así como la perspectiva de los

mismos, es estable y sólida. La valuación de los bonos depende de las condiciones actuales y expectativas de tasas de interés y de las

características propias de cada bono.

Inferior al mercado A juicio del Analista, en los próximos doce meses, la calidad crediticia y liquidez de la emisora, así como la perspectiva

de los mismos, es débil. La valuación de los bonos depende de las condiciones actuales y expectativas de tasas de interés y de las

características propias de cada bono.

En revisión con perspectiva favorable

En revisión con perspectiva negativa o desfavorable

Declaraciones importantes.

a) De los analistas:

“Los analistas que elaboramos Reportes de Análisis:

Jaime Ascencio Aguirre; Mauricio Arellano Sampson; Enrique Octavio Camargo Delgado; Ismael Capistrán Bolio; Pablo Enrique

Duarte de León; Araceli Espinosa Elguea; Roberto Galván González; Ana Cecilia González Rodríguez; Carlos Hermosillo Bernal;

Santiago Hernández Morales; Martín Roberto Lara Poo; Ramón Ortiz Reyes; Juan Enrique Ponce Luiña; Federico Robinson Bours

Carrillo; Gustavo Adolfo Terán Durazo; Jesús Viveros Hernández, declaramos”:

1. “Todos los puntos de vista, acerca de las emisoras bajo cobertura corresponden exclusivamente al analista responsable de la misma y reflejan fidedignamente su visión. Todas las recomendaciones emitidas por los analistas son elaboradas en forma independiente a cualquier entidad, incluyendo a la institución en la que prestan sus servicios o personas morales que pertenecen al mismo grupo financiero o empresarial. El esquema de remuneración no está basado ni relacionado, en forma directa ni indirectamente con alguna recomendación en específico, y sólo se percibe una remuneración de la entidad para la cual los analistas prestan sus servicios.

2. “Ninguno de los analistas con cobertura de emisoras mencionadas en este reporte ocupa ningún empleo, cargo o comisión en las emisoras bajo su cobertura, ni en ninguna de las personas que forman parte del Grupo Empresarial o Consorcio al que éstas pertenezcan. Tampoco los han ocupado durante los doce meses previos a la elaboración del presente reporte”.

3. “Las recomendaciones sobre emisoras, realizadas por el analista que las cubre, se basan en información pública y no existe garantía alguna de su asertividad con respecto al desempeño que se observe realmente en los valores objeto de la recomendación”

4. “Los analistas mantienen inversiones objeto de sus reportes de análisis en las siguientes emisoras: AC, ACTINVR, ALFA, ALPEK, ALSEA, AMX, AZTECA, CEMEX, CHDRAUI, FEMSA, FIBRAMQ, FINDEP, FUNO, GENTERA, GFREGIO, GRUMA, ICA, IENOVA, KOF, LAB, LIVEPOL, MEXCHEM, OHLMEX, POCHTEC, PE&OLES, TLEVISA, SORIANA, SPORTS, VESTA, WALMEX.

b) De Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Grupo Financiero Actinver

1. Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Grupo Financiero Actinver, en ningún caso podrá garantizar el sentido de las recomendaciones contenidas en los reportes de análisis para asegurar una futura relación de negocios.



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2. Todas las unidades de negocio de Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Grupo Financiero Actinver pueden explorar realizar negocios con cualquier compañía mencionada en los documentos de análisis. Toda compensación por servicios dada en el pasado o en el futuro, recibido por Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Grupo Financiero Actinver por parte de cualquier compañía mencionada en este reporte no ha tenido y no tendrá ningún efecto en la compensación otorgada a los analistas. Sin embargo, así como ocurre con cualquier otro empleado de Grupo Actinver y sus filiales, la compensación que puedan gozar nuestros analistas será afectada por la rentabilidad de la que goce Grupo Actinver y sus filiales.

3. Al cierre de cada uno de los tres meses anteriores, Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Grupo Financiero Actinver, NO ha mantenido inversiones, directa o indirectamente, en Valores o Instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean Valores, objeto de los Reportes de Análisis, que representen el uno por ciento o más de su cartera de Valores, cartera de inversión, de los Valores en circulación o del subyacente de los Valores de que se trate, con excepción de los siguientes:, AEROMEX*, BOLSA A, FINN 13 y FSHOP 13, SMARTRC14

4. Ciertos Consejeros y directivos de Actinver Casa de Bolsa, S.A. de C.V. Grupo Financiero Actinver ocupan un cargo similar en las siguientes emisoras: AEROMEX, MASECA, AZTECA, ALSEA, FINN, MAXCOM, SPORTS, FSHOP y FUNO.

5. Este reporte será distribuido entre todas aquellas personas que cumplan con el perfil para la adquisición del tipo de valores sobre los que se recomienda en su contenido.

Para conocer los cambios de recomendaciones de los analistas, dar clic aquí.

i AMAI Asociación Mexicana de Agencias de Investigación de Mercado

http://www.actinver.com/documentos/IAnalisis/Analisis/Doc/PaginaActinver/OtrosDocumentos/CambioRecomendaciones.pdf

Costos Financieros 10,280 11,954 16% A/B 6.8% … · largo plazo, ya que se consolidó con el...

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