ctor Alvargonzález DEL MERCADO CUADERNOS 48
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CUADERNOS DEL MERCADO Víctor 48 Alvargonzález FEBRERO 2021
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Víctor
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FEBRERO 2021
VíctorAlvargonzález
Cuadernosdel mercado
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Víctor
Alvargonzález
Í n d i c e
Resumen 4
Renta variable Janet piensa a lo grande 5Israel, nuevo indicador bursátil 8Reddit vs Wall Street 10¿Materias primas? No sin inflación 14
Divisas Una teoría sobre la fortaleza del euro 16
Apéndice: notas y glosario de términos 20
Í n d i c e
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C uánto tiempo perdemos escuchando el ruido de los mercados y pasamos por alto lo que dicen quienes de verdad tienen po-
der para mover las bolsas. Es comprensible. Resulta muy aburri-do escuchar una comparecencia de Janet Yellen ante la cámara de representantes de los Estados Unidos. O los comentarios de los miembros de la Reserva Federal o del BCE. Así que en “Los Cuadernos” hacemos ese trabajo por Ud. Hoy le toca el turno a la nueva secretaria del tesoro de los EE.UU.
A continuación saltamos el charco y nos vamos a Israel. Es un auténtico lujo contar con la información privilegiada y el gran indicador adelantado que supone conocer la evolución del pro-ceso de vacunación y de la presión hospitalaria en el país que ha sabido adelantarse a todos los demás. Porque, aunque sea a trancas y barrancas, lo que pase allí acabará replicándose en el resto del mundo.
Y, como no podía ser de otra manera, hablamos de Reddit. La primera reacción es pensar que estamos ante una versión actualizada del limpiabotas que le pregunta al banquero qué valores comprar. Un análisis detallado muestra las diferencias. Y aporta información interesante.
Finalmente hablaremos de si es el momento de entrar en fondos de materias primas ¿sonará finalmente este año “la flauta”? Y luego analizaremos cómo es posible que el euro permanezca fuerte frente al dólar, cuando Europa sigue siendo la última de la fila en crecimiento y digitalización.
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Esperando que este “Cuaderno” resulte de su agrado, reciba un saludo muy cordial,
Víctor Alvargonzález
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Informemensual deestrategia
correspondiente al mes de
febrero de 2021
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R e s u m e n
La evolución de la economía dependerá de la normalización y esta del proceso de vacunación. Israel se ha convertido en un indicador adelantado.
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Si Janet Yellen piensa “a lo grande” se-ría un error llevarle la contraria. Habrá “fiesta” y la pagarán las generaciones venideras.
Lo que ha ocurrido con Reddit recuerda más al antiguo “parquet” de la bolsa y los “chicharros” que a la historia del limpiabotas y el banquero.
La explicación de la fortaleza del euro hay que buscarla en el funcionamiento del mercado de divisas y no en la teoría económica.
En EE.UU. el fin de la pandemia coincidirá con la confluencia de tres “tsunamis”: el del estímulo monetario, la ayuda económica y el plan de infraestructuras.
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«La estrategia de “me gasto lo que tengo y lo que no y el que ven-ga detrás que arree” es muy buena para las bolsas aunque sea muy mala para “el que viene
detrás”...
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“Con los tipos de interés en niveles his-tóricamente bajos, lo más inteligente
que podemos hacer es pensar a lo gran-de”. Es exactamente lo que dijo Janet Ye-llen en su reciente comparecencia ante el senado de EE.UU. Sólo le faltó decir “y el que venga detrás, que arree”, que supon-go que en inglés habría sonado rarísimo.
No es una crítica, es sólo una consta-tación: la estrategia para compensar las consecuencias económicas de confina-mientos y limitaciones de la movilidad se puede definir de forma muy breve y muy clara: fabricar dinero en grandes cantidades, pedirlo también prestado en canti-dades iguales o mayores y que sean las generaciones futuras las que se hagan car-go de las consecuencias de esa política monetaria y de pagar esa deuda. Una vez se decidió cerrar literalmente la economía probablemente sea la única política posi-ble para evitar que se destruya el tejido
productivo y haya una depresión econó-mica de proporciones desconocidas.
Consecuencias de esta política tendrán que manejarlas los ciudadanos que estén pagando impuestos dentro de 10 o 15 años, los pensionistas y los políticos que se tengan que enfrentar al vencimiento de esa deuda. A corto y medio plazo la deu-da no genera problema alguno, porque gracias a los bancos centrales se emite con un tipo de interés mínimo o incluso negativo. Si pides prestados 1.000 millo-nes y no tienes que devolver un céntimo hasta dentro de 10 años, ni devenga nin-gún tipo de interés, ¿qué problema tienes ahora? Ninguno.
Para evitar malentendidos, permítanme aclarar que no critico la estrategia. Soy asesor financiero y mi misión no es cri-
ticar la forma en la que se ha gestionado la pandemia sino establecer si lo que se está haciendo es bueno o malo para las bolsas, los bonos u otros activos finan-cieros donde coloca la gen-te sus ahorros. Y en este sentido mi opinión es muy clara: la estrategia de “me gasto lo que tengo y lo que no y el que venga detrás
que arree” es muy buena para las bolsas aunque sea muy mala para “el que viene detrás”.
Renta variable Janet
piensa a lo grande
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«Falta ver el efecto económico del momento en el que se junten los tres “tsunamis”: el de las ayudas, el del dinero fabricado por la “fed” y el del plan de
infraestructuras.
Y Yellen lo tiene cla-ro: con los tipos de inte-rés en niveles histórica-mente bajos y siendo el país con mayor calidad crediticia del mundo y la divisa de referencia mundial, habría que ser tontos para no aprove-char la oportunidad y endeudarse hasta las cejas a un coste real-mente bajo. Lo tiene tan claro que en su compa-recencia no descartó la posibilidad de emitir bonos con vencimiento a 50 años.
Con la caja llena, ba-rra libre para incremen-tar el endeudamiento y con el partido demócra-ta controlando ambas cámaras —aunque con un margen muy estrecho—, la fiesta del gasto y la inversión pública va a ser histórica. Biden ya ha anunciado un pro-grama de construcción y re-novación de infraestructuras por importe de 1,3 billones de dólares para los próximos tres años, pero hay econo-mistas que calculan que po-drían llegar a ser hasta tres billones en diez años. Y la nueva administración quiere lanzar ya un nuevo programa
de ayudas por im-porte de 1,9 billones de dólares. Estamos hablando de dinero que en gran parte son cheques que les llegan directamente a los norteamerica-nos a su domicilio.
Si a eso añadimos
el dinero emitido y que seguirá emitien-do durante una tem-porada la Reserva Federal, tenemos no uno, sino varios “tsunamis” de liqui-dez llegando al sis-tema financiero y a
la economía: el de la Fed, el de las ayudas y el del programa de
infraestructuras. Por eso resulta extraño ver cómo hay tantos analistas que no se dan cuenta de que, si bien es cierto que todo esto tendrá malas consecuencias en
el largo plazo, a corto plazo es auténtico maná para las bolsas.
En realidad gran parte de esto ya está descon-tado en las cotizaciones bursátiles porque igual que hay analistas que no se han dado cuenta de la
La fiesta del gasto y la inversión pública va a ser histórica
Fuente: Money Week
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magnitud de este tsunami de liquidez hay otros que sí. Pero queda recorrido. Falta ver cuál es el efecto económico y bursátil del momento en el que se junten los tres “tsunamis” y coincida con el fin de la pan-demia y el fin de las restricciones al movi-miento y al contacto físico.
No es de extrañar que el tipo de interés del bono americano haya pasado del 0,72 % que cotizaba a inicios del cuarto trimestre del año pasado al 1 % en la actualidad. Y eso pese a que la Reserva Federal sigue comprando bonos a mansalva (1).
Para ponerle números a lo anterior utili-zaremos las predicciones de una entidad financiera que desde luego conoce bien la economía norteamericana. Según Goldman Sachs, este año el PIB de EE.UU. crecerá un 6,6 %, gracias al impulso del segundo semestre (cuando nosotros calculamos que se juntarán las tres olas del “tsunami”). Y el desempleo será del 4,5 % a final de año (desde el 6,7 % actual). La economía norteamericana estaría más o menos don-de estaba antes de la pandemia pero con un nivel de liquidez —“gasolina”, si me per-miten la comparación— muy superior.
Lo que va a tener su gracia es cuando la Fed deje de comprar y el mercado de bonos se de cuenta que ni la oferta mone-taria ni la deuda han sido nunca tan eleva-das y que los planes de expansión dejan pálido al famoso Plan Marshall. Pero de eso ya hablaremos en otra ocasión
Lecciones del “think big” para una cartera de
fondos
X Es importante distinguir qué tipo de fondos de inversión se van a beneficiar del “think big”. Podrían ser muy distintos de los que se han beneficiado de la pan-demia.
X Habrá que decidir, si fuera el caso, cuándo será el momento adecuado de tomar posiciones en sectores y empresas especial-mente perjudicados por las medi-das de confinamiento y distancia-miento social.
X Podría darse la circunstancia de que el “think big” de los EE.UU. beneficia incluso más a otros paí-ses que a la propia Norteamérica.
X Habrá que tener mucho cuida-do con los fondos que invierten en bonos de largo plazo. Y no ol-vidar que lo que hagan los bonos norteamericanos influye en los del resto del mundo, y muy especial-mente en los de Latinoamérica.
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Israel, nuevoindicadorbursátil
«A efectos del “timing” de la normalización es impor-tantísimo tener una idea de cuándo estará vacunada la población de riesgo y de-caerán las restricciones al
movimiento.
Cada mes enviamos
a nuestros clientes de Nextep un vídeo en el
que comentamos cuáles pensamos que son las fuerzas que van a marcar la evolu-ción de los mercados en el corto y medio plazo. Correctamente identificadas, per-miten jugar con ventaja.
Entre las cuestiones que mencionamos en el último vídeo —que se llama “Vídeo análisis: Mirando a Yellen y a Israel”— co-mentábamos que una de esas fuerzas es el proceso de vacunación. O más bien los datos relativos al proceso de vacunación.
Si bien los mercados se fijan actualmente mu-cho más en los progra-mas de estímulo econó-mico y monetario porque saben que eso es lo que va a mover la economía y los resultados empre-sariales cuando pase la pandemia, a efectos de timing de la normalización es importantísi-mo tener una idea de cuándo estará vacu-nada la población de riesgo. Porque eso reducirá la presión sobre los hospitales y
el sistema sanitario y, en consecuencia. se irán relajando las medidas de control de movimientos que tanto afectan a la eco-nomía.
En esta ocasión los inversores tenemos la suerte de que el proceso de vacunación tiene aspecto de ir a ser como una carrera de atletismo. Claramente hay corredores de primera, segunda y tercera clase. Y las distancias entre ellos son impresionantes.
También podría compararse a un cam-peonato de fútbol en el que compiten equi-pos de primera segunda y tercera divi-sión. De momento, Israel y el Reino Unido son jugadores de primera división y van a la cabeza de la clasificación. EE.UU. se-ría un jugador de segunda división, aun-
que hay estados que ya funcionan como jugado-res de primera. Y cono-ciendo cómo funcionan allí las cosas creo que subirán de clasificación en breve. Finalmente y como no podía ser me-nos, la Unión Europea juega en tercera gracias a su burocracia y sus bu-
rócratas, a los que parece que además de ineficaces les han “madrugado” en el proceso de compra de vacunas y en los plazos.
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Alvargonzález«El proceso de vacunación en Israel y sus resul-tados son un magnífico indicador adelantado de cómo será el proceso de
normalización.
Gráfico nº 1: Los primeros puestos en la carrera de la vacunación.
Para los inversores esta metáfora de-portiva tiene mucha más importancia que la mera anécdota: nos permite invertir contando con información adelantada, casi diría que privilegiada. Podemos esta-blecer nuestra estrategia de inversión te-niendo delante un monitor de televisión en el que podemos ver cómo será el futuro. Y de eso van los mercados: de invertir ahora en función de cómo pensamos que serán las cosas dentro de seis me-ses o un año (más si se tra-ta de un inversor de largo plazo). Y si pensamos que las vacunaciones son un dato importante en relación con cuál sea la situación sa-nitaria y en consecuencia económica en
el futuro, pocas veces vamos a tener un indicador tan fiable.
Seguramente Europa llegará tarde mal
y a rastras, pero al final la cuestión es sa-ber si se va a llegar —si funcionan las va-cunas— y cuánto se va a tardar. Si Israel
y el Reino Unido son los primeros de la clase de vacunación e inmunizan a su población de riesgo en un plazo determinado —y por lo tanto normalizan en gran medida la situación sanitaria y económica—, podemos inferir cuándo
llegarán los atletas de segunda división y tercera división.
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te: F
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«Lo de Reddit se parece más a una versión “millenial” del antiguo “parquet” de la bolsa —con sus grupos, rumores , especulación y “chicharros”— que
a lo del limpiabotas.
Meses antes de que
se produjera el “crash” del 29 en la Bolsa
de Nueva York, el conocidísimo banquero John D. Rockefeller se sentaba a limpiar-se los zapatos en un limpiabotas. Mientras hacía su trabajo, el limpiabotas le pregun-tó qué acciones debería comprar. No sa-bemos si Rockefeller le dio los consejos, lo que si sabemos es que al acabar se di-rigió al despacho de su agente de bolsa y ordenó vender todo lo que tenía.
Moraleja: en bolsa, cuando todo el mundo compra, ha llegado la hora de ven-der. Primero, porque significa que no que-dan muchos compradores para impulsar los precios, y segundo, porque está en la naturaleza de los mercados que la música se pare justo cuando todo el mundo está invertido. Es lo que genera los pánicos y las grandes caídas que caracterizan el comportamiento cíclico —a largo plazo— de los merca-dos. Si no se crearan burbujas, no podrían estallar. Y se crean cuando compra todo el mundo y compra de todo.
Lo que está ocurriendo con el grupo de “traders” que se agrupan en torno a plata-formas como Reddit se parece a la histo-
ria del limpiabotas, pero un análisis deta-llado lleva a la conclusión de que estamos más bien ante una versión virtual y “mille-nial” del antiguo “parquet” de la bolsa.
Más concretamente se parece a aque-llos corrillos, sus rumores y la compraven-ta especulativa de “chicharros” (valores que habían perdido el favor de los inver-sores y que solían tener un volumen de negociación muy bajo y, por lo tanto, sus precios eran muy sensibles a cualquier cambio en la oferta o la demanda, eran muy manipulables).
El caso que nos ocupa tiene sus parti-cularidades: los “traders” de Reddit pre-fieren valores donde haya un gran número
de posiciones “cortas”, es decir, de inversores que en lugar de apostar su dinero a que un valor suba, lo que están haciendo es apostar a que baje. Sin entrar en detalles técnicos para no complicar la comprensión del asunto principal, es fá-cil de entender que si el va-lor en lugar de bajar sube,
los “cortos” pierden dinero.
Y, de nuevo sin entrar en detalles, créanme si les digo que una situación en la que hay mucha gente en posición “cor-ta” a poco que suba el valor se ven obliga-dos a cubrir sus posiciones y esto se tra-
Reddit vs Wall Street
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duce en que tienen que comprar precisamente ese valor que están apos-tando porque baje, lo que hace que suba más. Es como que tienen que cavar su propia tumba (en la operativa de ponerse “cortos”, los especuladores venden valo-res que realmente no tienen, los toman prestados en la esperanza de recomprar-los más baratos y llevarse al diferencia).
Así va creándose una bola de nieve de la que al “corto” le resulta muy difícil sa-lir o tiene que hacerlo con grandes pérdi-das, que a su vez son beneficios para el que aprovechó su error. Espe-cialmente en el caso de las víctimas de los “traders” de Re-ddit, que sue-len elegirlas en lo que se llama “crowded tra-des”, es decir, apuestas en las que se agolpan un número muy grande de especuladores —incluidos grandes fondos de inversión— apostando todos en la misma dirección y en un valor relativamente pequeño, ilíquido y de muy difícil salida. La trampa perfecta.
Es cierto que los compradores —los de Reddit— en muchos casos juegan a la lotería y sin grandes análisis de las em-presas —o directamente ninguno—, pero
también tienen la picardía y la inteligencia para aprovecharse de la estupidez y del espíritu de rebaño de los “cortos”, que si-guen ciegamente al consenso bajista, en este caso sobre un valor. Y es algo que siempre ha funcionado en los mercados: saber ir contra el consenso.
Sin duda este asunto presenta aspec-tos negativos que no debemos perder de vista. El primero es que está bien que se democratice la inversión, pero una cosa es que la gente de a pie invierta y otra que se dedique a la especulación salvaje. Si esto
llegara a ex-tenderse sería una muy mala señal para los mercados.
Ta m p o c o ayuda que coincida con la fiebre de las cr ip tomone-das. Yo creo que a la larga
llegarán a ser activos de inversión al estilo del oro, con un valor basado en la oferta y la demanda y un mercado rodado y regula-do. Pero, a día de hoy, es una actividad que se parece mucho más a la ruleta que a un mercado de inversores. Ciertamente la ren-ta variable también puede llegar a parecer-se a un casino, pero si te quedas “colgado” con unas acciones de Microsoft o de Uni-lever tienes “algo” que paga unos dividen-
Reddit, la versión “millenial” del “parquet” y sus “chicharros”
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«Los confinamientos han llevado a mucha gente a sentarse delante de una pantalla a especular con cosas que no requieran grandes conocimientos de
inversión.
dos y que detrás tiene un negocio, lo que aumenta las probabilidades de que puedas llegar a recuperar tu dinero. No se puede decir lo mismo de las criptomonedas.
En el tema de las “cripto” da la sensación de que los confinamientos han llevado a mucha gente a sentarse delante de una pantalla a especular en cualquier tipo de actividad que no requie-ra grandes conocimientos de inversión. Y eso tiene un punto de ludopatía que pue-de acabar mal y que tendre-mos que vigilar si se extien-de a las acciones cotizadas y/o si lo de Reddit es la primera fase.
Hay también una lectura que nos inte-resa mucho con este asunto y que está relacionada en parte con la estrategia que estamos aplicando en nuestras carteras re-comendadas de cara a 2021. Este tipo de eventos podría estar confirmando aquello sobre lo que me habrán escuchado y leído mucho últimamente: la rotación que vamos a ver y a ser posible aprovechar este año en los mercados.
No voy a alargarme repitiendo la cues-
tión, la tienen por ejemplo en el número 44 de estos “Cuadernos” (Octubre 2020) y en varios artículos que he publicado al respec-to (2), pero básicamente se trata de que los inversores van a ir buscando valores cuyos
precios resulten baratos y pudieran subir de cara a la normalización económica. Y saliendo de otros que subieron mucho al calor de la economía del confinamiento y pudieran haber tocado techo.
Muchos de los valores en los que han fijado su atención los especuladores al estilo de los foreros de Reddit —y lo de “especuladores” no lo digo de forma peyorativa, es una forma de trabajar en los mercados— tienen una cosa en común: son valores olvi-dados por la gran mayoría de los inversores. Aunque es un caso de una magnitud extre-
ma, es un caso claro de rotación interna dentro del mercado.
Adjunto también enlace a la versión corta del vídeo que publicamos en noviembre en Twitter https://www.nextepfinance.com/llega-la-gran-rotacion-a-los-mercado/ —hay una versión larga para clientes en la web de Nextep— anunciando que se iba a iniciar dicho proceso de rotación. También fue el tema central de la jornada de inversión que dimos a finales de di-ciembre —que se llamaba “Coloquio digi-tal: Qué pasará en 2021 en los Mercados Financieros”— y cuyo contenido íntegro está disponible en abierto en la web de Nextep: https://www.nextepfinance.com/grabacion-coloquio-digital-que-pasa-ra-en-2021-en-los-mercados-financieros/
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Lo que realmente suele ser siempre una mala señal para el mercado es que la gen-te en general se lance a comprar accio-nes sin control. Gente que normalmente tiene su dinero en cuenta corriente y que nunca ha comprado fondos de inversión o acciones. Eso acabará ocurriendo y será un aviso inequívoco. Pero no parece que el caso de Reddit pueda aplicarse al pú-blico en general.
De hecho, actualmente la mayoría de la gente que podría invertir está fuera del mercado, bien por miedo del momento en el que vivimos o porque han seguido los consejos de los analistas y economistas con visión pesimista de la situación. Es-tos analistas y economistas son mayoría y han insistido en que hay que mantenerse al margen de la inversión en renta varia-ble, aduciendo el riesgo de una nueva “crisis” —como si no viniéramos de una bien grande—, las consecuencias de la “represión financiera”, que hay una “bur-buja”, que todo está “muy caro”, etc.
Puede que en Estados Unidos haya algo de “infección” especulativa entre la población en general, pero mi opinión es que todavía no como lo que había a fina-les de los 80 o durante la burbuja de las “puntocom”. Sólo hay que ver los niveles de liquidez en manos del público y el volu-men de la llamada oferta monetaria —que no incluye las inversiones financieras—- para entender que, de momento, tanto los Robinhood como los Reddit son minoría. La mayoría de la gente sigue teniendo su dinero en cuentas corrientes, depósitos o directamente debajo del colchón.
Lecciones del caso Reddit para una cartera de fondos
X Habrá que estar muy atentos al día en que la mayoría de la gente opere con Ro-binhood y participe en Reddit.
X Para tener una cartera ganadora habrá que trabajar con un asesor o gestor que entienda que este año vamos a asistir a un gran proceso de rotación dentro de la renta variable.
X El inversor o su asesor tienen que te-ner una hoja de ruta muy clara en relación con el proceso de rotación, porque va a ser gradual y selectivo.
X Lo que está ocurriendo con Reddit se centra en valores pequeños, pero el pro-ceso de rotación se va a producir también en grandes compañías.
X Será importante trabajar con plata-formas multimarca. Con la mejora de las posibilidades de la gestión activa la selec-ción de fondos retoma importancia y con-viene tener una gran variedad de produc-tos a elegir.
X Tener acceso a gran variedad de fon-dos de gestión activa no significa trabajar con productos caros. Los mismos fondos se venden mucho más baratos en plata-formas competitivas.
X El asesor no sólo tendrá que ayudar a elegir fondos, también plataformas de dis-tribución que cumplan las condiciones de variedad de producto y comisiones.
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Todos los años hay
un “clásico” entre los a n a l i s t a s
que consiste en buscar algo que haya caí-do mucho y decir que va a subir, a ver si “suena la flauta” (y de paso vender muchos fondos del activo en cuestión generando la esperanza de que éste es “su” año). De he-cho esta estrategia es algo muy habitual en el lado contrario: el de los analistas y “eco-nomistas jefe” que viven de anunciar crisis (sabiendo que tarde o temprano habrá una).
Pero hoy vamos a ver un tipo de activo que se utiliza más en el sentido de reco-
mendar comprar a ver si sale bien. Y que también es un “clásico”, porque lleva mu-chísimos años perdiendo posiciones fren-te a otros activos de riesgo y es un gran candidato a que “suene la flauta”.
Se trata de las materias primas. Su mala evolución de los últimos años sólo es comparable a la de los fondos “de valor”. Y si no, vean el gráfico número dos, don-de se mide la evolución de la rentabilidad de este activo en relación a las acciones cotizadas. Llevan haciéndolo peor desde hace muchos años, pero nunca han ido tan por detrás. No es de extrañar que sur-jan voces —algunas muy serias— reco-mendando tomar posiciones.
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Gráfico nº 2: Rentabilidad de las materias primas en relación con las acciones.
¿Materiasprimas? No sin inflación
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«La condición necesaria para que suban los fondos que invierten en materias primas es que repunte la
inflación.
Vaya por delante que estoy convencido de que las materias primas tendrán su mo-mento y que probablemente ese momen-to esté cada día más cerca. Y en Nextep queremos ser los primeros en dar la bue-na nueva a nuestros clientes y notificarles que ha llegado el momento de comprar algo que está tan barato. Y que tarde o temprano por la simple naturaleza cíclica de la economía y los mercados acabará subiendo. Pero hay que tener cuidado con el timing. Hasta que repunte la inflación —y a ser posible repunte bastante— es muy difícil que repunte el precio de las materias primas.
A las materias primas tam-bién les viene muy bien que haya crecimiento, precisa-mente porque el crecimiento genera demanda y eso a su vez suele ayudar a que su-ban los precios. Pero es im-portante tener en cuenta que no siempre es necesario que haya crecimiento para que repunte la inflación, aunque sea lo más habitual. Hay un escenario económi-co que se llama “estanflación” donde se unen el estancamiento económico con el incremento de la inflación y que puede ser muy bueno para las materias primas.
Así que la condición necesaria para que suban los fondos que invierten en ma-terias primas es que repunte la inflación. Si además mejora el crecimiento, mejor que mejor. En consecuencia, antes de
invertir en materias primas tenemos que plantearnos qué posibilidades hay de que aumente la inflación y en qué plazo.
Las condiciones para que repunte la in-flación ya se están creando: una masa mo-netaria única en la historia que coincidirá con planes de estímulo monetario y econó-mico masivos que, una vez desaparezca el virus, podrían llevarnos a un escenario de crecimiento no ya normal, sino superior a lo normal. Y todo coincidiendo con un mar de liquidez en el sistema. Es un escenario del libro para que repunte la inflación.
Y entonces ¿por qué esperar? La respuesta se llama revolución digital. Si no hubiera revolución digital probablemente ya estaríamos recomendan-do desde Nextep nom-bres de fondos y ETF que
se beneficien del incremento de precio de las materias primas. Pero si algo ha de-mostrado la revolución digital es su ca-rácter desinflacionista, algo que por otra parte ha sido común en todas las revolu-ciones industriales.
Una de las principales características de la digitalización es que para hacerse con los mercados de las empresas tradi-cionales lo que hace es ofrecer algo mejor y, muy importante: a un precio más barato. Esa sería la primera fuerza desinflacionis-ta. Pero también es muy competitiva inter-
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namente. Basta que alguien se pase con los precios para que surja otro que ofrezca lo mismo al precio anterior o más barato. Y no es necesario montar grandes infraes-tructuras físicas para entrar a competir, lo que hace que la entrada de nuevos juga-dores sea relativamente rápida.
Evidentemente esto puede cambiar, pero habría que tener alguna señal al res-pecto, normalmente vía indicadores ade-lantados no ya sólo de la inflación futura, sino de los precios y la competencia en el
mundo digital. Son indicadores que, por cierto, seguimos muy de cerca en Nextep y compartimos en nuestra cuenta de Twit-ter. La tienen en @NextepFinance.
Hasta que no tengamos datos consis-tentes en el tiempo sobre un aumento de las expectativas de inflación o alguna in-dicación de que los gigantes digitales em-piezan a subir precios, tendremos que es-perar antes de “lanzarnos” a la piscina de las materias primas, no sea que en lugar de una flauta lo que suene sea un bocinazo.
Si hay algo que choca actualmente con la teoría económica es que el euro se
mantenga fuerte frente al dólar. ¿Cómo es posible, cuando la economía norteame-ricana está aguantando mucho mejor la pandemia y la administración Biden se va a gastar más dinero que las europeas en relanzarla?
En EE. UU. el último índice de actividad (PMI) del sector de manufacturas se en-cuentra en máximos (59,1). Un record. En plena pandemia. El de servicios está en 57,5, muy cerca de los máximos previos a la pandemia. ¿Y en Europa? El de ma-nufacturas es claramente inferior —54,5—pero es que el de servicios está en 45, es decir, 12,5 puntos por debajo del nortea-mericano. Y recordemos que en una eco-nomía avanzada quien más aporta al PIB es el sector servicios. Pueden verlo en los gráficos 3 y 4, donde las líneas verdes son los índices de actividad (las barras grises el PIB).
DivisasUna teoríasobre la fortaleza del euro
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Gráfico nº 3: Indice de actividad económica en EE.UU
Se utilice el dato que se utilice, la con-clusión es la misma: la economía nortea-mericana bate por goleada a la europea durante la pandemia, ya lo hacía antes de la pandemia y con toda seguridad lo hará cuando acabe. Y lo hará porque las pre-visiones de estímulo en Norteamérica ya superan a la europeas.
Además de los estímulos y ayudas, Bi-den ha anunciado un plan de 1,3 billones de dólares en infraestructuras, pero tam-bién hay una cuestión estructural: una economía dinámica y digitalizada como la norteamericana lo hará siempre mejor que una economía burocrática, hiperregulada e infradigitalizada como es la europea.
Gráfico nº 4: Indice de actividad económica de la eurozona
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«Los tipos europeos son demasiado al-tos en relación con los norteamerica-nos, pero Christine Lagarde no puede bajarlos mucho más ni incrementar las compras de bonos.
Analizados los hechos, todavía resulta más extraño que el euro esté tan fuerte en su relación de cambio con el dólar. El mo-tivo hay que buscarlo probablemente en el funcionamiento de los mercados, espe-cialmente en las particularidades del mer-cado de divisas.
En Europa la lluvia de la pandemia cae sobre el char-co de la euroesclerosis. Para que el BCE pudiera frenar el proceso deflacionista que genera esta mezcla, proce-so que se ha agravado por los nuevos confinamientos y limitaciones a la movilidad, tendría que bajar tanto los ti-pos de interés oficiales que, en la práctica, es imposible hacerlo. O dicho de otra manera: con el nivel de deflación en el que se encuentra la eurozona y el que va camino de tener a corto plazo, incluso siendo negativos sus tipos resultan demasiado altos en térmi-nos relativos (en relación con el agujero deflacionista al que se dirige). Y el BCE no tiene espacio para bajarlos mucho más.
Si ya es una distorsión económica bru-tal que países como España o Italia co-bren por tomar prestado dinero cuando sus cuentas nunca han sido peores y su deuda mayor, o que haya que pagar por tener dinero en el banco, imagínense el grado de perversión financiera al que po-dríamos llegar si los tipos de interés —los
oficiales y los del mercado de bonos— bajaran todo lo que sería necesario que bajaran para poder compensar la presión deflacionista en la euroesclerótica y con-finada Europa. Se frenaría la subida del euro, pero se crearía un problema mucho mayor.
Christine Lagarde no pue-de bajar mucho más los tipos de interés porque le crearía un problema gravísimo a la banca y tampoco puede tri-plicar sus compras de bonos si no quiere crear la madre de todas las burbujas. Y que se rebelen los países del norte de Europa y gran parte de sus contribuyentes y pen-sionistas. Lagarde tiene las
manos atadas y los “traders” de divisas huelen “sangre” —metafóricamente ha-blando— y ahí es cuando entra en juego el negocio de la especulación: si el BCE está contra las cuerdas, terreno abonado para ponerse corto en euros.
Lo suyo es que esta fortaleza del euro, que no lo es sólo frente al dólar sino tam-bién frente a la libra esterlina y bastantes divisas de países emergentes, sea tempo-ral. No sólo por su falta de lógica económi-ca, sino porque la deflación se frenará con la normalización. Pero, en el corto plazo, recuerden que las fuerzas del mercado son poderosas. Permítanme recordarles que un solo especulador rompió el ERM
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(“Exchange Rate Mechanism”) europeo, germen del actual euro. Y lo hizo ponién-dose corto en una de sus divisas (la libra). Se llamaba George Soros y aparte de ha-cer una fortuna ha quedado como ejem-plo de hasta qué punto el mercado puede influir en la cotización de las divisas.
Cuestiones a considerar en una cartera de fondos sobre
la fortaleza del euro
X Si invertimos en países que no sean europeos nos podemos llevar la sorpresa de que aunque suba la bolsa del país en el que hemos in-vertido ganemos menos que el índi-ce de referencia
X Esto se debe a que muchos fondos que invierten a nivel interna-cional y especialmente si es en Esta-dos Unidos no “cubren” la divisa, es decir, el valor del fondo se ve afecta-do por las oscilaciones de la divisa.
X Esto puede ser positivo si la divisa distinta del euro sube, nega-tivo en caso contrario.
X Para hacerse una idea de lo importante que es esto, los fondos que invierten en Norteamérica que no cubren la divisa este año han su-bido un 9 % menos que los que sí lo hacen.
X La gran mayoría de los fondos que se distribuyen en España e in-vierten en Estados Unidos distribui-dos por bancos españoles o gestio-nados por entidades españolas no cubren la divisa y lo han hecho peor que el índice de referencia.
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Víctor
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En este informe me limito a dar mi opinión sobre los mercados y comento, de forma genérica, cómo hago mis inversiones, sin considerar más perfil de inversión que el mío propio, el cual no tiene porque coincidir con el del lector.
Este es, por lo tanto, un servicio puramente informativo y una opinión exclu-sivamente personal, que trata de aportar ideas e información y no sustituye en ningún caso un asesoramiento perfilado, personalizado y donde se haya analizado previamente y con detalle el perfil del inversor.
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Notas
(1) La relación entre los tipos de interés y el precio de los bonos:
X Supongamos que compro un bono que ofrece un cupón del 3 % anual. Supongamos a continuación que, como consecuencia de la bajada de tipos en el mercado, un bono similar ofrece seis meses después un tipo de interés del 2 %. Obviamente yo no voy a vender mi bono —que ofrece un 3 %— por el mismo precio que se vende en el mercado el que ofrece un 2 %. Lo venderé
ApéndiceNotas yglosariode términos
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por un importe superior que equilibre los cupones. Al bajar el tipo de interés del mercado el precio de mi bono ha subido.
Así funciona el mercado: el precio de un bono sube cuando el tipo de interés de bonos similares cae en el mercado. Que es más o menos lo que lleva ocu-rriendo en Europa desde hace décadas. A finales de los 80 el bono español a 10 años ofrecía un cupón superior al 10 %. Actualmente es del 0,40 %. De ahí el buen comportamiento que han tenido los fondos de renta fija en el periodo: bono comprado, bono que se revalorizaba al cabo de unos años. Pero ahora el margen de bajada es mínimo, por no decir nulo. Y no les quiero decir si su-bieran los tipos de interés. El valor de los fondos de renta fija, especialmente los de largo plazo, caería a plomo.
(2) Xhttps://blogs.elconfidencial.com/mercados/telon-de-fondo/2020-12-16/no-sera-un-ano-para-la-gestion-pasiva-de-carteras_2873816/
