DETERMINANTES DE LAS TASAS DE RENDIMIENTO EN LA …
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FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS Y FINANCIERAS CARRERA: ECONOMÍA DETERMINANTES DE LAS TASAS DE RENDIMIENTO EN LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES (Período 1997 - 2000) POSTULANTE: DANIEL ATAHUACHI QUISPE TUTOR: LIC. PABLO CALDERÓN CATACORA La Paz — Bolivi 2001
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FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS Y FINANCIERAS CARRERA: ECONOMÍA
DETERMINANTES DE LAS TASAS DERENDIMIENTO EN LA BOLSA
BOLIVIANA DE VALORES (Período 1997 - 2000)
POSTULANTE: DANIEL ATAHUACHI QUISPE TUTOR: LIC. PABLO CALDERÓN CATACORA
La Paz — Bolivi2001
DEDICATORIA:
Dedico esta tesis, a mis padres Apolinar y Encarnación, ejemplo de fortaleza y sacrificio, del mismo modo le dedico a mis hermanos Adelio, David, Maria quienes me brindaron su apoyo en todo momento.
AGRADECIMIENTOS:
Quiero expresar un sincero agradecimiento al Lic. Pablo Calderón, tutor de este trabajo, por la constante colaboración y orientación, además de su capacidad, tanto académica como humana. Del mismo modo a los miembros del tribunal examinador: Lic. Pablo Ramos, Dr. Alejandro Mercado, Lic.MAE Reynaldo Yujra y Lic. Máximo Bairon por sus valiosas sugerencias y comentarios que mejoraron la presentación final de este trabajo de investigación
Hago extensivo mi agradecimiento a:
Al Lic. Sergio Loma L, del Departamento de Estudios y Desarrollo de la Bolsa; Al personal de la Bolsa Boliviana de Valores S.A.
Al lic. Javier Mercado B., Sub — Gerente de Operaciones de la Agencia de Bolsa CAISA S.A.
A la Lic. Carola Blanco M., Oficial de Cuentas de la Agencia de Bolsa Panamerican Securities S.A.
Al Lic. Joseph Gray, Jefe de Archivo y Correspondencia; y a la Lic. Marisol Mercado; funcionarios de la Superintendencia de Bancos y Entidades Financieras.
A la Universidad Mayor de San Andrés por haberme acogido en sus aulas y prepararme profesionalmente.
A mis familiares por su confianza y permanente aliento.
Y a tantos amigos que de una u otra manera contribuyeron para el desarrollo de está tesis.
ii
INDICE GENERAL
Introducción General 1
CAPITULO I: MARCO REFERENCIAL Y METODOLOGICO
1.1. DEFINICIÓN DEL TEMA DE INVESTIGACIÓN 5
1.2. IMPORTANCIA Y JUSTIFICACIÓN DEL TEMA DE INVESTIGACIÓN 6
1.3. PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA e
1.3.1. PROBLEMA CENTRAL 6
1.3.2. PROBLEMAS ESPECIFICOS 6
1.4. PLANTEAMIENTO DE HIPÓTESIS 7
1.4.1. VARIABLE DEPENDIENTE e
1.4.2. VARIABLE INDEPENDIENTE
1.4.3. VARIABLE MODERANTE 8
1.5. OBJETIVOS
1.5.1. OBJETIVO CENTRAL DEL ESTUDIO 8
1.5.2. OBJETIVOS SECUNDARIOS DEL ESTUDIO 8
1.6. METODOLOGÍA DE LA INVESTIGACIÓN
9
1.7. DELIMITACION TEMPORAL Y ESPACIAL
10
1.7.1. TEMPORAL 1c
1.7.2. ESPACIAL lo
1.8. ESTRUCTURA DEL TRABAJO 11
CAPITULO II: MARCO TEORICO
2.1. SISTEMA FINANCIERO 13
2.1.1. FUNCIONES DEL SISTEMA FINANCIERO 15
2.1.1.1. LA HIPÓTESIS DE MERCADOS EFICIENTES 15
2.1.1.1.1. LA FORMA DEBIL 16
2.1.1.1.2. LA FORMA SEMIFUERTE 17
2.1.1.1.3. LA FORMA FUERTE 17
2.1.1.2. EFICIENCIA EXTERNA Y EFICIENCIA INTERNA 18
2.1.1.3. LOS ANALISTAS DE MERCADO 19
2.1.2. MERCADO DE VALORES 2C
2.1.2.1. OBJETIVOS DEL MERCADO DE VALORES 21
2.1.2.2. CLASIFICACION DEL MERCADO DE VALORES 20
2.1.2.2.1. MERCADO DE CAPITALES 23
2.1.2.2.1.1. FUNCIONES ECONOMICAS Y SOCIALES DEL MERCADO DE CAPITALES 23
2.1.2.3. PARTICIPANTES DEL MERCADO DE VALORES 24
2.1.2.3.1. DEMANDANTES DE RECURSOS 25
2.1.2.3.2. OFERENTES DE RECURSOS 2E
2.1.2.3.2.1. SOCIEDADES ADMINISTRADORAS DE FONDOS DE INVERSIÓN 27
2.1.3. BOLSA DE VALORES 28
2.1.3.1. AGENTES DE BOLSA 32
2.1.4. SISTEMA BANCARIO 33
34 2.1.5. FINANCIAMIENTO
2.1.5.1. IMPORTANCIA DEL FINANCIAMIENTO 34
2.1.5.2. MERCADOS FINANCIEROS IMPERFECTOS 35
CAPITULO III: MERCADO DE VALORES EN BOLIVIA
3.1. INTRODUCCIÓN 3.9
3.2. MERCADO DE VALORES 31
3.2.1. LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES S.A. 40
3.2.2. COMPORTAMIENTO DE TRANSACCIONES BURSÁTILES (PERIODO 1990 - 2000)41
3.2.3. FONDOS DE INVERSION 56
3.2.3.1. FONDOS DE INVERSION EN EL MERCADO NACIONAL 56
CAPITULO IV: SISTEMA BANCARIO COMERCIAL PRIVADO
4.1. INTRODUCCIÓN 62
4.2. FINANCIAMIENTO A TRAVÉS DEL SECTOR BANCARIO 62
4.3. EL COMITÉ DE BASILEA 63
4.3.1. PRECEPTOS FUNDAMENTALES DE LOS PRINCIPIOS DE BASILEA 64
4.3.2. EL ACUERDO DE BASILEA Y LAS LEGISLACIONES VIGENTES 66
4.4. SISTEMA BANCARIO COMERCIAL BOLIVIANO 67
4.5. DEPOSITOS Y CARTERA DE CRÉDITOS DEL SISTEMA BANCARIO NACIONAL 70
iv
4.5.1. DEPOSITOS
4.5.2. CARTERA DE CREDITOS
73
4.5.3. LA LIQUIDEZ 75
4.5.3.1. CONTROL DE LIQUIDEZ DE LAS ENTIDADES BANCARIAS 76
4.6. DESEMPEÑO DE LA BANCA 77
4.6.1. RATIOS FINANCIEROS 78
4.6.1.1. LIQUIDEZ 78
4.6.1.2. SOLVENCIA 79
4.6.1.3. RENTABILIDAD 81
CAPITULO V: LA BOLSA BOLIVIANA COMO MECANISMO RELACIONADOR ENTRE LAS ENTIDADES BANCARIAS Y AGENCIAS DE BOLSA
5.1. VINCULO BANCA - AGENCIAS DE BOLSA 85
5.1.1. VOLUMEN DE OPERACIONES POR AGENCIA DE BOLSA 87
5.1.2. ANALISIS DE INDICADORES FINANCIEROS POR AGENCIA DE BOLSA 91
5.1.2.1. ACTIVO, PATRIMONIO, RESULTADOS, CLIENTES E INDICADORES FINANCIERO:
DE RENTABILIDAD
5.1.2.2. INDICADORES FINANCIEROS DE LIQUIDEZ
5.1.2.3. INDICADORES FINANCIEROS DE APALANCAMIENTO
5.2. EVOLUCION DE LAS TASAS DE RENDIMIENTO EN LA BBV
CAPITULO VI: VERIFICACIÓN DE LA HIPÓTESIS DE INVESTIGACIÓN - SUSTENTACIÓN EC ON O M ETRICA
6.1. OBJETIVOS DEL MODELO 101
6.2. DETERMINACIÓN DEL TAMAÑO DE LA MUESTRA 101
6.3. ESPECIFICACIÓN DEL MODELO 102
6.3.1. PRIMER MODELO 102
6.3.2. SEGUNDO MODELO 105
6.3.3. TERCER MODELO 107
6.4. ESTIMACIÓN DEL MODELO 110
6.5. CONCLUSIONES DEL MODELO 111
6.6. VERIFICACIÓN DE LA HIPÓTESIS 113
91
94
95
97
CAPITULO VII: CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES
7.1. CONCLUSIONES 115
7.2. RECOMENDACIONES 117
BIBLIOGRAFÍA
ANEXOS
vi
INDICE DE CUADROS
Página
CUADRO N° 3.1
TITULOS INSCRITOS EN BOLSA POR INSTRUMENTO
PERIODO 1990 — 2000 (En miles de Dólares Americanos) 43
CUADRO N° 3.2.
VOLUMEN GENERAL DE OPERACIONES POR INSTRUMENTOS Y
SERVICIOS PERIODO 1989 — 2000 (En miles de Dólares Americanos) 44
CUADRO N° 3.3
DISTRIBUCIÓN POR TIPO DE OPERACIÓN
PERIODO 1989- 2000 (En miles de Dólares Americanos) 45
CUADRO N° 4.1
EVOLUCION DE OBLIGACIONES CON EL PÚBLICO
PERIODO 1990 — 2000(En miles e Bolivianos) 71
CUADRO N° 4.2
DEPOSITOS A PLAZO FIJO POR VENCIMIENTO
(Composición Porcentual) 72
CUADRO N° 4.3
EVOLUCIÓN DE LA CARTERA BRUTA TOTAL (En miles de Bs.) 74
CUADRO N° 5.1
ESTRUCTURA ACCIONARIA DE LAS AGENCIAS DE BOLSA
DICIEMBRE DE 2000 87
CUADRO N° 5.2
ACTIVO, PATRIMONIO, RESULTADOS E INDICADOR DE RENTABILIDAD DE LAS
AGENCIAS DE BOLSA (EN MILES DE BOLIVIANOS)(DICIEMBRE 2000) 92
CUADRO N° 5.3
INDICADORES FINANCIEROS DE LIQUIDEZ (DICIEMBRE 2000) 95
CUADRO N° 5.4 INDICADORES FINANCIEROS DE APALANCAMIENTO (DICIEMBRE 2000) 96
CUADRO N° 6.1
CUADRO RESUMEN DE RESULTADOS — MODELOS ECOMETRICOS 110
INDICE DE GRAFICOS
Página
GRAFICO N° 3.1
COMPARATIVO ANUAL COMPRA — VENTA Y REPORTO EN MONEDA
EXTRANJERA PERIODO PERIODO 1989-2000 (En Dólares Americanos) 46
GRAFICO N° 3.2
EVOLUCION TRANSACCIONES DE COMPRA — VENTA ANUALES EN
MONEDA EXTRANJERA PERIODO 1989 — 2000 (En Dólares Americanos) 47
GRAFICO N° 3.3
DESAGREGADO OPERACIONES POR TIPO DE INSTRUMENTO MERCADO DE COMPRA
VENTA EN MONEDA EXTRANJERA PERIODO 1989 — 2000 (En dólares Americanos) 49
GRAFICO N° 3.4
VOLUMEN DE OPERACIONES ANUALES COMPRA—VENTA SECTOR
PÚBLICO PERIODO 1989 — 2000 (En Dólares Americanos) 50
GRAFICO N° 3.5
VOLUMEN TOTAL ANUAL TRANSADO DE DEPOSITO A PLAZO FIJO
PERIODO 1993 — 2000 (En Dólares Americanos) 53
GRAFICO N° 3.6
CRECIMIENTO PORTAFOLIOS DE INVERSIÓN PERIODO 1992 — 2000
(En Dólares Americanos) 58
GRAFICO N° 3.7
EVOLUCION PARTICIPANTES FONDOS DE INVERSIÓN PERIODO 1992 — 2000 59
GRAFICO N° 3.8
CRECIMIENTO PORCENTUAL DEL SISTEMA FINANCIERO NACIONAL
PERIODO 1995 — 1999 51
GRÁFICO N' 4.1
EVOLUCION CAPTACIONES - COLOCACIONES DEL SISTEMA BANCARIO
DEL SISTEMA BANCARIO PERIODO 1990 — 2000 (En Dólares Americanos).69
GRAFICA N° 5.1
VOLUMEN DE OPERACIONES POR AGENCIA DE BOLSA DICIEMBRE 2000 89
GRAFICA N° 5.2
AGENCIAS DE BOLSA — Ventas de reporto al 31 de Diciembre (millones de dólares) 90
GRAFICO N' 5.3
AGENCIAS DE BOLSA— NUMERO DE CLIENTES ACTIVOS DICIEMBRE 20000 93
GRAFICO N° 5.4
AGENCIAS DE BOLSA — CARTERA DE CLIENTES EN ADMINISTRACIÓN
AL 31 DE DICIEMBRE (millones de dólares) 94
GRFICO N° 5.5
EVOLUCION DE LAS TASAS DE RENDIMIENTO DE LOS PRINCIPALES VALORES
TRANSADOS EN LA BBB (Diciembre 1997 — Diciembre 2000) 98
viii
RESUMEN EJECUTIVO
El Mercado de Valores en Bolivia, se instituye en 1989 con el establecimiento de la
Bolsa Boliviana de Valores S.A. En la rueda de la Bolsa se transan títulos - valores de
corto y largo plazo mediante el mecanismo de subasta doble competitiva, es decir en
base a la concurrencia de la oferta y la demanda. Con la liberalización de las
economías, las transacciones de valores financieros en Bolsas de valores se convierten
en un mecanismo que coadyuva al normal funcionamiento del sistema financiero en una
economía de mercado. Frente a la actual coyuntura se tiene la necesidad de conocer
aspectos específicos relacionados con el funcionamiento de la bolsa de valores. Es así que la investigación sobre los determinantes de las tasas de rendimiento de los títulos —
valores en la Bolsa proporcionará mayores elementos de juicio valederos para el
reconocimiento de los principales factores que influyen en el comportamiento de las
tasas de rendimiento en la Bolsa Boliviana de Valores. Como hipótesis se afirma que el comportamiento de las tasas de rendimiento en la Bolsa Boliviana depende
fundamentalmente de la condición de liquidez de los principales bancos del sistema
financiero nacional. El atractivo de las negociaciones en la Bolsa de Valores se
enmarca en el comportamiento de las tasas de rendimiento a obtener en dicho
mercado, cuyas fluctuaciones podrían asemejarse a un termómetro que mide el grado
de liquidez que existe no solo dentro de este mercado, sino también en el conjunto del
sistema financiero. En el sistema financiero nacional prevalecen las instituciones
bancarias, estos intermediarios han empezado a expandir sus operaciones hacia otro
tipo de servicios financieros. En la actividad de las Agencias de Bolsa se puede
encontrar la existencia de dos grupos claramente diferenciados El primero que
corresponde a grupos financieros vinculados a entidades bancarias y el otro a los no
vinculados. En particular, las agendas vinculadas se rigen a criterios y políticas
financieras de la entidad bancaria, especialmente con relación al manejo de la liquidez
del banco asociado, quien a su vez constituye el cliente número uno de la respectiva
agencia. De esta manera, al participar en el mercado de valores pueden mejorar sus
políticas de administración de liquidez. Al convertirse el mercado de valores boliviano en
un mercado donde se transan preferentemente instrumentos de renta fija y de corto
plazo, y donde los bancos administran su liquidez temporal, es natural que los niveles
de las tasas de rendimiento estén relacionadas con la liquidez de las entidades
bancarias.
INTRODUCCIÓN
La economía boliviana debe seguir las sendas de la globalización de los mercados
bursátiles mundiales, generar las condiciones necesarias para que el mercado
bursátil trabaje bajo criterios de eficiencia y transparencia, para que los flujos de
información circulen libremente, incentivando a inversores, grandes y pequeños, a
canalizar sus recursos a actividades productivas que contribuyan al desarrollo y
crecimiento del país.
Durante los últimos años se hicieron grandes avances en el incentivo a la inversión
bursátil, la aprobación de la nueva Ley de Mercado de Valores promoverá la
profundización del mercado, este mecanismo, si bien es el pilar para el desarrollo
bursátil no es el único. Mostrar y hacer comprender las bondades de este mercado
al empresario nacional será tal vez una de las barreras más difíciles de superar, ya
que recurriendo a este mercado el empresario podrá competir más eficientemente y
trabajar bajo condiciones más ventajosas, dado que existirá una canalización más
eficiente de los recursos.
Prácticamente todas las decisiones en economía y finanzas se fundamentan en un
acontecer futuro, y por consiguiente involucran de una manera u otra la
incertidumbre, es decir, la posibilidad de que las expectativas no se cumplan.
La incertidumbre no es mensurable, en cambio el concepto riesgo está asociado a
una probabilidad, dependiendo en definitiva del nivel de información que se
disponga.
En las operaciones financieras, cada inversionista busca la mejor tasa de
rendimiento y si todas las oportunidades de inversión tuviesen el mismo riesgo,
todas escogerían la tasa pasiva más alta del sistema. Pero en la práctica cada
inversionista percibe un riesgo determinado, es por eso que buscara la combinación
1
tasa-riesgo que le de el mayor rendimiento, y así tendrá su propia combinación de
riesgo y rentabilidad óptimas en el sistema.
Así, el tema a desarrollar en la presente investigación esta orientado a presentar un
estado de análisis del comportamiento de las tasas de rendimiento de los diferentes
títulos — valores transados en la Bolsa Boliviana de Valores (BBV)1" (Periodo 1997
—2000). Este análisis de comportamiento se realiza a través de modelos
econométricos especialmente seleccionados.
La Bolsa Boliviana de Valores S.A. se inaugura el 20 de octubre de 1989 en la
ciudad de La Paz, con la apertura de la rueda de negociaciones. En la rueda de la
Bolsa se transan títulos - valores de corto y largo plazo, mediante el mecanismo de
subasta doble competitiva, es decir en base a la concurrencia de la oferta y la
demandan.
Los títulos inscritos y transados dentro de la rueda de negociación se clasifican en
instrumentos de renta fija e instrumentos de renta variable (acciones). Entre los
primeros destacan diversos tipos de bonos, certificados de depósito bancarios,
certificados de devolución de depósito (CDD's), depósitos a plazo fijo (DPF's),
certificados de depósito del Banco Central (CD's), Letras del Tesoro (LT's) y bonos
del Tesoro (BT's). En el segundo tipo de instrumentos, el mercado accionario se
reduce a una mínima cantidad de acciones inscritas y transadas, a lo largo de estos
años.
La BBV se constituye en un mercado de renta fija con escasa variedad de títulos
valores. En una primera etapa, desde 1989 hasta 1992, las transacciones se
concentraron en certificados de depósito del Banco Central. En una segunda etapa,
1 Esta Bolsa aunque esté titulada como Bolsa Boliviana de Valores S.A., sólo opera y se encuentra en la Ciudad de La Paz. 2 Las transacciones permitidas en la rueda de la BBV, consisten en operaciones de compra venta, operaciones de reporto, operaciones de cruce y operaciones de subasta.
2
desde 1994 hasta 2000, el principal instrumento transado en la Bolsa, fueron los
depósitos a plazo fijo. El año 1993 marcó una etapa de transición, donde las
transacciones se diversificaron entre CD's, distintos tipos de bonos. Actualmente
las transacciones están concentradas en DPF's con operaciones de corto plazo y
en reporto3. De esta manera la BBV, se ha constituido en un mercado interbancario
subordinado a los requerimientos de liquidez de los bancos inscritos en la Bolsa4.
En el sistema financiero nacional prevalecen las instituciones bancarias, estos
intermediarios han empezado a expandir sus operaciones hacia otro tipo de
servicios financieros. Cada uno de los bancos posee su propia Agencia de Bolsa a
través de la cual realiza operaciones en la Bolsa Boliviana de Valores. De esta
manera, al participar en el mercado de valores pueden mejorar sus políticas de
administración de excedentes de efectivo.
3 Las operaciones de reporto comenzaron en noviembre de 1990, con transacciones de certificados de depósito del Banco Central (CD's). 4 Montero Núñez del Prado. Marcelo ''Seis años de mercado de valore?. La Paz — Bolivia. 1995.
CAPITULO I MARCO REFERENCIAL Y METODOLOGICO
CAPITULO 1
MARCO REFERENCIAL Y METODOLOGICO
1.1. DEFINICIÓN DEL TEMA DE INVESTIGACIÓN
Durante los últimos 15 años se ha presentado una serie de cambios en el área
financiera, sin duda que el proceso de liberalización financiera y el del sistema
bancario cobran singular importancia Hasta 1985 Bolivia no contaba con un
sistema financiero completo, debido a la inexistencia de la actividad bursátil. Los
inversionistas tenían pocas opciones de inversión, ya que debían elegir entre los
instrumentos típicos de captaciones de la banca, como ser cajas de ahorro,
depósitos a plazo fijo y cuentas corrientes. No existían otras opciones más
rentables a corto plazo y se carecía totalmente de oportunidades a largo plazo. De
igual forma, los demandantes de capital que requerían oportunidades más
accesibles, a menores costos financieros y mayores plazos estaban también
limitados a la banca tradicional. Por ambas razones, la economía boliviana limitaba
sus posibilidades de crecimiento y se esperaba que la creación del mercado de
valores5 coadyuvara al crecimiento de la economía.
El sistema financiero actual, ya completo esta compuesto por la banca comercial y
la banca de inversiones. La intermediación financiera tiene como miembros a los
bancos comerciales, mutuales, fondos financieros privados y cooperativas de
ahorro y crédito, mientras que la banca de inversiones o mercado de valores
incluye a las bolsas de valores, los fondos de inversión y los agentes de bolsa, los
cuales son intermediarios entre los inversionistas y las entidades que emiten títulos
— valores.
5 El mercado de valores es el conjunto de operaciones de oferta (venta) y demanda (compra) de valores de corto, mediano y largo plazo emitidos por empresas privadas, públicas, mixtas, municipalidades y otras cuya característica es el establecimiento de una vinculación directa entre el inversionista y la empresa.
El presente trabajo pretende analizar y evaluar el problema del mercado de valores
boliviano, como un mero mercado asignador de las inversiones temporarias de las
entidades bancarias, pues las transacciones de reporto efectuados en dicho
mercado constituyen, a diciembre de 1999, el 91.96% del volumen total de
operaciones. Este porcentaje está por encima del promedio de 1998 que fue de
91.10%, indicando una tendencia hacia la conversión y consolidación del mercado
de valores en un mercado de dinero. Además, los montos transados y el nivel
alcanzado por las tasas de rendimiento dependen de la situación de liquidez que
atraviesan los diferentes bancos que han inscrito sus Depósitos a Plazo Fijo
(DPF's) en la Bolsa Boliviana de Valores S.A.
1.2. IMPORTANCIA Y JUSTIFICACIÓN DEL TEMA DE INVESTIGACIÓN
Con la liberalización de las economías, las transacciones de valores financieros en
bolsas de valores se convierten en un mecanismo que coadyuva al normal
funcionamiento del sistema financiero en una "economía de mercado".
Frente a la actual coyuntura, se tiene necesidad de conocer aspectos específicos
relacionados con el funcionamiento de la bolsa de valores. Es así que la
investigación sobre los determinantes de las tasas de rendimiento de los títulos —
valores en la Bolsa proporcionará mayores elementos de juicio valederos para el
reconocimiento de los principales factores que influyen en el comportamiento de las
tasas de rendimiento en la Bolsa Boliviana de Valores.
1.3. PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA
1.3.1. PROBLEMA CENTRAL
Las consideraciones anteriores respecto al tema, permiten establecer la
problemática central del trabajo de investigación con la siguiente interrogante:
6
¿Qué factores determinan el comportamiento de las tasas de rendimiento en la
Bolsa Boliviana de Valores?.
1.31. PROBLEMAS ESPECÍFICOS
Son los siguientes:
¿El mercado de valores boliviano se caracterizará por una fuerte
concentración de las operaciones en instrumentos bancarios de renta
fija?.
¿Gran parte del dinero que circula en el mercado de valores, financiará
operaciones de reporto de corto plazo, e impulsará la generación de un
mercado interbancario, al ser la Banca Comercial el principal participante
en este tipo de operaciones?
- ¿La Bolsa Boliviana de Valores será un mercado subordinado a los
requerimientos de liquidez de los bancos inscritos en Bolsa?
¿Las entidades bancarias intervendrán en la Bolsa Boliviana de Valores a
través de sus agendas de bolsa para administrar su flujo de caja o
recursos de alta liquidez?
1.4. PLANTEAMIENTO DE HIPÓTESIS
La hipótesis que se aborda con la presente investigación es la siguiente.
"El comportamiento de las tasas de rendimiento en la Bolsa Boliviana de
Valores depende fundamentalmente de la condición de liquidez de los
principales bancos del sistema financiero nacional"
7
1.4.1. VARIABLE DEPENDIENTE
El comportamiento de las tasas de rendimiento.
1.4.2. VARIABLE INDEPENDIENTE
Condiciones de liquidez de los principales bancos del sistema financiero nacional.
1.4.3. VARIABLE MODERANTE
La Bolsa Boliviana de Valores.
1.5. OBJETIVOS
1.5.1. OBJETIVO CENTRAL DEL ESTUDIO
El objetivo de investigación es el de identificar los factores que influyen en la
evolución de las tasas de rendimiento de títulos — valores en el Mercado de Valores
Boliviano.
1.5.2. OBJETIVOS SECUNDARIOS DEL ESTUDIO
- Diagnósficar el estado, de situación actual de la Bolsa Boliviana de
valores.
- Analizar la evolución y rendimiento de los principales instrumentos que se
transan en la Bolsa Boliviana de Valores.
- Hacer un análisis de los principales instrumentos inscritos en la Bolsa.
8
- Realizar un examen sobre el rol de los intermediarios o agentes de Bolsa.
- Analizar la actividad bancaria nacional y su relación con las agencias de
bolsa.
- Analizar los requerimientos de liquidez de las entidades bancarias y su
relación con el volumen de depósitos y cartera de créditos.
- Determinar el impacto de la actividad bancaria comercial privada en la
Bolsa de Valores.
1.6. METODOLOGÍA DE INVESTIGACIÓN
El presente trabajo de investigación utilizará varias partes de la subdivisión interna
del método general6.
El método de Abstracción, que consiste en separar lo necesario de lo innecesario o
secundario como proceso inevitable de identificación de lo conocido, como puente
hacia lo desconocido; el mismo que se lo usa en la especificación de las variables
que forman parte de los modelos econométricos planteados.
El método Histórico, en el que los diversos fenómenos de la naturaleza del campo
material se hallan marcados por la historia, como seguimiento natural que realiza el
hombre a través del tiempo como la evolución misma del hombre en que nace,
crece, se reproduce y muere, proceso coherente que contrasta con los esquemas
comparativos de los objetos en su norma ordenada, averiguada y comprobada.
6 YUGAR FLORES, Ricardo. °Métodos y Técnicas de Investigación Camino a la Tesis'. Producciones `fugar. La Paz — Bolivia. 1996. Pág. 103 —109.
9
El método de análisis, que constituye en la desagregación tanto material o mental
respecto a un objeto o cosa investigada para dar con la estructura básica de los
elementos.
El método de modelación científica, no es más que la consistencia de reproducción
natural o artificial respecto a un objeto original de estudio Los modelos ideales
consisten en la reproducción abstracta o ideal de objetos originales o de sus
propiedades, mediante ecuaciones matemáticas, sistemas lógicos, etcétera.
El método de síntesis, que es la conjunción o articulación, ya sea en lo material o
inmaterial, en cuanto a cada uno de los elementos de un objeto estudiado, bajo el
propósito final de fijar consistencia de cada una de sus particularidades del objeto.
Finalmente, si consideramos en forma global el presente trabajo de investigación, el
mismo utilizara el método de Deducción, que parte del razonamiento del hombre
respecto de lo general a lo particular.
1.7. DELIMITACIÓN TEMPORAL Y ESPACIAL
1.7.1. TEMPORAL
El presente trabajo de investigación, considera el período 1997 - 2000
1.7.2. ESPACIAL
Como espacio de investigación el trabajo considera al Mercado de Valores
Boliviano (Bolsa Boliviana de Valores).
10
1.8. ESTRUCTURA DEL TRABAJO
El presente trabajo de investigación se halla estructurado en siete partes Un primer
capitulo muestra el marco referencia! para poder comprender la temática que
analiza el presente trabajo. En el segundo capitulo, se realiza una exposición
teórica, por una parte definiendo los conceptos básicos utilizados en el presente
trabajo de investigación y por otra se presenta sucintamente las formas de
financiamiento en los mercados financieros que constituye en el marco teórico. Los
posteriores capítulos 3, 4, y 5 corresponden a un análisis descriptivo sobre el
Mercado de Valores Boliviano, el Sistema Bancario y la relación del Sistema
Bancario con las Agencias de Bolsa.
Consecuentemente, el capítulo 6 se verifica empíricamente la hipótesis central,
para lo cual se recurre a la utilización de una serie de modelos econométricos que
explicará el comportamiento de los rendimientos de los títulos — valores a través de
sus variables determinantes entre las que se incluye la liquidez de los principales
bancos privados del sistema financiero. Finalmente, en el capítulo 7, se da paso a
las conclusiones y recomendaciones, bibliografía y anexos.
11
CAPITULO lI MARCO TEORICO
CAPITULO II
MARCO TEORICO
2.1. SISTEMA FINANCIERO
Es el medio en el cual se realizan movimientos de recursos financieros entre agentes económicos superavitarios (oferentes de dinero) y agentes económicos deficitarios (demandantes de dinero)'. La Ley N° 1488 de Bancos y Entidades
Financierass, define como Sistema Financiero al conjunto de entidades financieras autorizadas para funcionar como tal. Mientras a las entidades financieras las define como aquéllas personas jurídicas domiciliadas en el país, cuyo objetivo social está referido al campo de la intermediación y de servicios financieros.
El sistema Financiero está compuesto por diversas instituciones, entre las cuales se destacan: Sistema Bancario, Sistema de Ahorro y Préstamo para la Vivienda, Compañías de Seguros, Almacenes Generales de Depósitos, Sistema Bursátil, Compañías de Factoraje, Compañías de Leasing, y otros.
Así, el sistema financiero forma parte importante del sistema económico, y es a través de éste que los recursos son asignados de la manera más eficiente.
Según Fernando Campero: "En Bolivia cuando se habla de sistema financiero se hace referencia, en términos de mercado, al mercado financiero (bancario), el mercado de seguros y el mercado de valores que opera a través de la Bolsa Boliviana de Valores... Este último se lo llama mercado de capitales".
Lo que el sistema financiero aporta a la economía que depende de la cantidad y la calidad de sus servicios, así como de la eficiencia con que los proporciona; sino
7 SACHS Y LARRAIN: "Macroeconomía en la Economía Global". Edit. Pretince Hall. 1994 8 Ver Ley N° 1488, de 1993
13
TITU LOS FlWINCIEROS
SISTEMA OFERENTES DEMANDANTES Agentes económicos que r FINANCIERO Agentes económicos que cuentan con recursos de
capital excedentes f requieren capitales
DINERO
existieran estos servicios, las economías tendrían que limitarse a la llamada
`autosuficiencia" o al trueque lo que obstaculizaría la producción especializada en la
cual se basa la economía moderna capitalista.
DIAGRAMA N 2.1
En este sentido, los mercados financieros están constituidos por todas las
transacciones que generan la creación de activos y pasivos financieros, y se refiere
al conjunto de mercados en los que las unidades deficitarias obtienen los recursos
de las unidades superavitarias, directa o indirectamente por el sector financiero9.
Las negociaciones se hacen a través de instituciones organizadas, tales como la
bolsa de valores y el sistema bancario.
Las formas de canalizar el ahorro hacia la inversión son muchas. Según la forma de
intermediación se clasifican en intermediación financiera indirecta o intermediación
financiera directa.
En la intermediación indirecta la canalización de recursos financieros es a través de
entidades que captan el ahorro, asumen el riesgo de la rentabilidad pactada con el
cliente y colocan los recursos de acuerdo a sus prioridades, sin ninguna
participación del ahorrista. En la intermediación directa el inversionista decide por
9 SÁNCHEZ, J.
14
cuenta propia donde invertir sus recursos económicos, tomando el riesgo de la inversión.
2.1.1. FUNCIONES DE SISTEMA FINANCIERO
Los intermediarios financieros son organizaciones que prestan servidos para reunir a los oferentes de dinero con los demandantes de dinero.
Los intermediarios financieros tienen cuatro funciones:
- Facilitar el proceso de ahorro — inversión, contactando a los oferentes con los
demandantes de dinero.
Minimizar los costos de transacción, de información y análisis económico —financiero de las inversiones.
- Diversificar las posibilidades de ahorro e inversión.
- Determinar los precios de los recursos en función a la oferta y demanda.
2.1.1.1. LA HIPÓTESIS DE MERCADOS EFICIENTES
Para que los mercados financieros contribuyan realmente a apoyar la actividad productiva de una economía estos deben tender a ser eficientes.
Por hipótesis, los mercados eficientes son aquellos donde los precios de los productos comercializados reflejan toda la información disponible sobre estos productos. En el mercado de valores esto implica que los precios de mercado reflejan el valor actual de los títulos valores y no es posible obtener beneficios extraordinarios usando la información disponible, siendo esta información accesible
15
a muy bajo costo para todos los participantes del mercado. En consecuencia hablamos de un mercado eficiente, queremos decir que el mercado está funcionando bien y que los precios son justos, en este sentido solo pueden esperar tasas de retorno ordinarias.
La teoría de mercados eficientes afirma que este mercado es una máquina procesadora de información eficiente. Los inversores que participan en él son racionales y los precios reflejan cualquier información básica que afecte las ganancias, por lo tanto los precios cambian únicamente frente a nueva información.
La realidad es que los mercados no se comportan de manera eficiente todo el tiempo y que pueden entrar en períodos de ineficiencia caracterizados por la formación de burbujas especulativasffi, además la eficiencia de los mercados tiene niveles, de manera que se puede hablar de mercados más o menos eficientes. Harry Roberts (1967) ha definido tres niveles de eficiencia de mercado: la forma débil, la forma semifuerte y la forma fuerte de eficiencia".
2.1.1.1.1. LA FORMA DEBIL
La forma débil de eficiencia, para los mercados financieros afirma que el precio de los títulos valores, siguen un proceso aleatorio, es decir que la información pasada no es capaz de predecir el comportamiento futuro de los precios. Esto implica que los precios de los títulos valores cambiarán solamente ante nueva información. Se dice que un mercado es de eficiencia débil o que satisface la forma de eficiencia débil cuando incorpora por completo la información de los precios pasados. La forma débil de eficiencia es el tipo de eficiencia más frágil que esperaríamos que un mercado financiero presente, por que la información histórica de los precios es la
1° Una burbuja especulativa, está definida como la desviación del precio de un activo, respecto de su valor verdadero. 11Roberts. H. V. "Stafistical versus clinical predictión of the stock marke?. Universidad de Chicago 1967.
16
información más accesible acerca de los títulos valores. Si fuera posible obtener
beneficios mediante el simple descubrimiento de los patrones de los movimientos
de los precios de los títulos valores, todos lo harían y en la competencia
desaparecería cualquier beneficio.
2.1.1.1.2. LA FORMA SEMIFUERTE
Un mercado cumple la forma semifuerte de eficiencia si los precios de los títulos
valores reflejan no solo los precios pasados si no toda la información disponible al
público. Es decir, se relaciona con la capacidad que tienen los mercados para
ajustar los precios ante nueva información, mientras más rápidamente se ajusten
los precios, más eficiente será el mercado. Cuando los mercados tardan en ajustar
los precios, permiten ganancias extraordinarias para algunos inversores, por lo que
esto mostraría cierto nivel de ineficiencia ya que no todos los participantes tendrían
las mismas oportunidades. (El rezago en el ajuste de los precios podría inclusive
enviar señales equivocadas al mercado, dificultando la evaluación correcta de los
precios. La existencia de un gran número de analistas y especialistas que saben
interpretar la información financiera permite que el mercado se ajuste rápidamente
y funcione con mayor eficiencia).
2.1.1.1.3. LA FORMA FUERTE
Esta versión de la hipótesis de mercados eficientes, expresa que los precios de los
títulos valores reflejan toda la información tanto pública como privada. La
información privada se refiere a información privilegiada para miembros de
empresas cotizantes en el mercado de valores. Así la forma fuerte de eficiencia
implica la forma semifuerte y ésta última implica la forma débil de eficiencia. Esta
forma fuerte es la más difícil de superar por los mercados financieros, puesto que
intenta mostrar que no existe información privilegiada en los mercados que se
puedan utilizar para beneficio particular. La existencia de información privilegiada
17
restaría confiabilidad a los precios ya que estos serían fácilmente manipulables por
un grupo pequeño. En la medida en que se concentre la información en un grupo
reducido de personas, los mercados financieros tienen menores posibilidades de
desarrollarse y crecer.
2.1.1.2. EFICIENCIA EXTERNA Y EFICIENCIA INTERNA
La eficiencia de los mercados se puede clasificar en eficiencia interna y eficiencia
externa. La eficiencia que comprende la hipótesis de mercados eficientes y sus
niveles de eficiencia es la eficiencia externa. Para que un mercado sea
internamente eficiente, los instrumentos allí negociados deberían ser
comercializados inmediatamente con bajas comisiones y a cualquier inversionista
dispuesto al canje. La eficiencia interna resulta entonces de:
a) Precios de compra y venta públicos, respaldados por especialistas listos a
comprar o vender a los precios publicados.
b) Comisiones que se determinan competitivamente y no altas comisiones fijas que
se llevan una buena porción de cada operación financiera.
c) Especialistas que no manipulen el precio de los títulos valores con los cuales
operan.
d) Que las empresas que coticen, publiquen sus estados financieros auditados,
oportuna y periódicamente.
Si un mercado es ineficiente internamente ya sea por manipulación de precios o por
comisiones elevadas o porque no proporciona la información adecuada acerca de
la situación financiera de las empresas o por todo lo anterior ese mercado muy
probablemente no será externamente eficiente. Por el contrario, mientras exista
18
competencia entre especialistas y se prohiban las prácticas anticompetitivas, la
misma competencia contribuirá a apoyar la eficiencia externa de los mercados. Que
el mercado sea eficiente no implica que los valores que se negocian en él no
ofrezcan rendimiento, sino por el contrario en estos mercados es posible determinar
el nivel de riesgo de cada valor y por lo tanto su rendimiento esperado. Las
ineficiencias se producen cuando se pueden ganar consistentemente rendimientos
superiores o inferiores a los esperados, esto implicaría que los precios de los
valores se encuentran consistentemente subvaluados a sobrevaluados.
2.1.1.3. LOS ANALISTAS DE MERCADO
Los analistas de mercado intentan predecir los precios de los valores y están
dedicados continuamente a evaluar los mercados, en tanto que los especuladores
se dedican a explotar las oportunidades rentables que presentan los mercados.
Según Keynes mientras los analistas conformen el grueso de los participantes del
mercado, los especuladores no influirán en la formación de los precios. Por el
contrario en la medida en que el número de especuladores crezca en el mercado,
surge el peligro de que los precios de los instrumentos se divorcien de sus valores
reales, creándose una burbuja especulativa. Resulta paradójico, por lo tanto, que
los analistas estén continuamente tratando de vencer al mercado, obteniendo
ganancias superiores cuando su existencia pierde sentido si el mercado es
eficiente, ya que únicamente lograrían la ganancia que les corresponde dado el
nivel de riesgo del título valor que adquieren.
La sola presencia de los analistas de mercado es lo que ayuda a lograr una mayor
eficiencia ya que al intentar aprovechar oportunidades de altos rendimientos del
mercado, más rápido se ajustarían los precios por la competencia entre analistas y
surgirán menos oportunidades de altas ganancias. En ausencia de los analistas, el
mercado probablemente perdería en eficiencia, por lo tanto es importante estimular
su presencia y competitividad. Entre los analistas se dan dos tipos de tendencias
19
para intentar estimar los precios futuros de los títulos valores, los analistas técnicos
y los analistas fundamentales.
El analista técnico es esencialmente la búsqueda de patrones recurrentes y
predecibles en el precio de los títulos valores. Según los analistas técnicos, la
sicología de los inversores es la que determina los precios del mercado, por lo tanto
se concentran en tratar de encontrar patrones de comportamiento psicológico que
se refleje en los movimientos de los precios lo que les permitirá predecir el
comportamiento futuro. Estos analistas subestiman la eficiencia del mercado hasta
su prueba débil, ya que consideran que los precios no siguen un proceso aleatorio,
buscando explotar tendencias pasadas que les permitan pronosticar precios
futuros.
El análisis fundamental se centra en la idea de que los valores que se cotizan en el
mercado tienen un "valor intrínseco", el cual es posible determinar para saber si los
precios de los títulos valores suben o bajan. Según estos analistas, el valor de los
títulos está determinado por los flujos de efectivo que son capaces de generar las
empresas emisoras. Por lo tanto estudian todas las variables que pueden afectar
estos flujos.
2.1.2. MERCADO DE VALORES
Es el conjunto de operaciones de compra y venta de valoresu donde la vinculación
entre los inversionistas y los emisores es directa. Se encuentran dentro un
esquema de naturaleza privada y supervisados a través de un órgano público (por
12 El valor, también llamado instrumento financiero, es una declaración de voluntad que engendra una obligación para el emisor de pagar a su poseedor legítimo una determinada suma, en el plazo y condiciones expresados en el título mismo.
20
ejemplo, la Intendencia de valores"), que ejerce tuición sobre todas las
operaciones y contratos denominados genéricamente de tipo bursátil.
En este mercado participan tanto empresas privadas, públicas y mixtas, y
municipalidades, donde la característica principal es la vinculación directa entre el
inversionista y la empresa". Los documentos negociados pueden ser privados
(acciones, bonos, obligaciones) y públicos (bonos estatales y letras del Tesoro
General de la Nación), de corto, mediano y largo plazo.
2.1.2.1. OBJETIVOS DEL MERCADO DE VALORES
El mercado de valores persigue varios objetivos, entre los cuales podemos nombrar
los siguientes:
- Procurar el incremento en los plazos de las transacciones, llegando así a
financiar proyectos de inversión con periodos de maduración de mediano y largo
plazo
Distribuir la riqueza, permitiendo la participación en el mercado de valores de la
población en general ya sea como inversionista o como accionista de las
empresas emisoras.
- La existencia de un mercado alternativo a los mercados financieros tradicionales
corno los bancarios.
13 La Ley de Participación y Crédito Popular promulgada el 15 de junio de 1998, establece la fusión de las Superintendencias de Pensiones, de Valores y Seguros en una única superintendencia, la Superintendencia de Pensiones, Valores y Seguros, y establece una instancia de apelación (la Superintendencia de Recursos Jerárquicos del SIREFI). El Superintendente de esta Superintendencia asignará a los Intendentes de Pensiones, Valores y Seguros. En consecuencia, la intendencia de valores fiscaliza y controla a los participantes del Mercado de Valores, vigilando que sus operaciones cumplan con los principios, políticas y objetivos de la ley de Mercado de Valores y sus reglamentos, divulgando información en forma oportuna, completa y veraz 14 MONTERO, Marcelo, 1995.
21
La creación de un mercado de capitales libre, competitivo, transparente y no
discriminativo, que asegure un adecuado flujo de fondos de los ahorristas hacia
los inversionistas. Además, estos recursos sean asignados hacia los proyectos
más rentables.
2.1.2.2. CLASIFICACION DEL MERCADO DE VALORES
Los mercados de valores poseen denominaciones o clasificaciones diferentes de
acuerdo a: si es la primera o posteriores transacciones de un valor, a las
características de organización; al tipo de documentos negociados y al plazo de
dichos documentos. De esta manera podemos dividir al Mercado de Valores de la
siguiente manera:
- Mercados formales e informales. En nuestro país al igual que en países
desarrollados, las transacciones con valores se realizan dentro de un marco
normativo, regulado y transparente que se conoce como mercado formal o
bursátil. Es decir, el mercado bursátil es el conjunto de operaciones que se
realizan en las bolsas de valores, donde los precios de los valores se
determinan por la libre oferta y demanda del mercado.
Todas las transacciones que se realizan fuera del mercado bursátil conforman el
mercado informal o extrabursátil. Las operaciones extrabursátiles no se realizan
en la rueda de la boisals. Sin embargo, se pueden organizar mecanismos
extrabursátiles que centralicen las operaciones en las Bolsas de Valores para
que tengan más transparencia y eficiencia; tal es el caso de la Mesa de
Negociación y las Subastas Públicas de Acciones no inscritas en Bolsa.
15 Es decir, es toda transacción de valores que no se realiza dentro un marco normado, regulado y transparente
22
Mercado Primario y Secundario. El primer caso es donde se produce la
primera venta o colocación de un valor del emisor al inversionista. El mercado
secundario es toda transacción de valor que se realiza después de la primera
transacción. Su característica es dar liquidez a los agentes. La Bolsa de Valores
es el mercado secundario por excelencia.
Mercado de dinero y de Capitales. En el mercado de dinero, se negocian
valores emitidos a plazos menores o iguales a un año, es decir, de corto plazo.
Estos valores, una tasa de rendimiento fija preestablecida que se cobra al
cumplimiento del plazo de vigencia. Con la emisión de valores de corto plazo
las empresas o entidades pueden financiar sus necesidades de dinero por
cortos períodos de tiempo, especialmente para cubrir deficiencias temporales en
sus flujos de caja o para capitales de operaciones.
Por su importancia el mercado de capitales se explica a continuación.
2.1.2.2.1. MERCADO DE CAPITALES
El mercado de capitales, se refiere al conjunto de operaciones de oferta y demanda
de valores de mediano y largo plazo, mediante los cuales las empresas pueden
financiar sus necesidades para llevar adelante proyectos grandes, como ser el
aumento de la capacidad productiva, captación de nuevos mercados (internos o de
exportación), diversificación de actividades y otrosI6.
2.1.2.2.1.1. FUNCIONES ECONOMICAS Y SOCIALES DEL MERCADO DE
CAPITALES.
El mercado de capitales se caracteriza por ser organizado, eficiente y desarrollado.
Sin embargo, en economías subdesarrolladas el mercado de capitales es todavía
16 ROSEMBERG, Jerry M: 'Diccionario de Administración y Finanzas'. Edit. Océano Colombia, 1993
23
incipiente.
Dentro de las funciones económicas se puede citar las siguientes:
Transformación, que consiste en transformar recursos de corto plazo en
recursos de largo plazo
Consolidación, que consiste en permitir a una industria en particular y a la
economía general, transformar sus obligaciones de corto plazo (créditos
bancarios o extrabancarios) en obligaciones a largo plazo o capital de
participación (acciones y bonos convertibles en acciones)
En lo social, se puede distinguir las siguientes funciones:
Redistribución del ingreso, se da debido a que el mercado de capitales ofrece
diferentes formas de ahorro e inversión, que representan una coparticipación en
los medios de producción, ya sea a través de acciones, o a través de fondos
mutuos, que a su vez generan, en forma simultanea, un ingreso para los
tenedores de valores.
- Financiación de inversiones públicas, se da cuando se capta recursos
económicos a través de la emisión de valores, sin que los inversionistas sufran
una disminución de sus ingresos, por el contrario, conforman un sistema de
ahorro.
2.1.2.3. PARTICIPANTES DEL MERCADO DE VALORES
En el mercado de valores participan los siguientes agentes económicos: los
demandantes de recursos, los oferentes de recursos y los intermediarios.
24
2.1.2.3.1. DEMANDANTES DE RECURSOS
Los demandantes de recursos, son las personas y entidades (naturales o jurídicas),
emisoras de valores con el objeto de captar recursos para financiar sus actividades
productivas. Estas entidades están constituidas por las empresas privadas y
públicas, el Banco Central, bancos comerciales, el Tesoro General de la Nación, los
Municipios y otras entidades que acuden para financiar sus inversiones y su gestión
en general.
Las empresas por su estructura jurídica pueden ser sociedades anónimas. Las
sociedades anónimas son una forma de asociarse a través de aportes de capital
representados en valores negociables (acciones) de igual valor, formando de esta
manera el capital de la sociedad, la responsabilidad de los socios, denominados
accionistas, es solamente hasta el monto de sus respectivos aportes
Una ventaja de las sociedades anónimas, es que pueden acudir al mercado de
valores para obtener financiamiento en sus planes de expansión, a través de
aumentos de capital o de préstamos a largo plazo, y de poder invertir en valores
cuando se tenga ganancias extraordinarias.
Una sociedad anónima puede reunir capitales de diversas formas, especialmente a
través de instrumentos como los bonos u obligaciones, las acciones ordinarias y las
acciones preferentes.
Se debe distinguir entre: capital autorizado, capital suscrito y capital pagado. El
primero, es la cifra fijada en la escritura de constitución o en las reformas
posteriores sobre un aumento de capital; el segundo, corresponde al monto de las
acciones suscritas, es decir, lo que los accionistas aportan; mientras que el tercero,
es la parte de capital suscrito que se ha pagado en dinero o en especie.
25
2.1.2.3.2. OFERENTES DE RECURSOS
Otra de las fuerzas participantes en el mercado son los inversores, que dicho de
forma sucinta cuentan con recursos excedentarios que desean invertir a objeto de
que puedan en un tiempo obtener rendimientos excepcionales.
"Se denomina inversionistas institucionales u oferentes de recursos a aquéllas
entidades o instituciones cuyo pasivo está constituido por obligaciones contingentes
o eventuales a largo plazo y que disponen de considerables volúmenes de fondos
aportados periódicamente por el público. Además, deben ser invertidos bajo
criterios de largo plazo, bajo riesgo y moderada rentabilidad"17.
Los inversionistas institucionales son entidades financieras especializadas en la
captación de ahorro personal y familiar, y a su vez, están autorizados para
encaminar los recursos y destinarlos hacia la realización de inversiones.
Existen cuatro factores que influyen en el proceso de decisión de inversión en los
diferentes valores que existen en el mercado18:
- Rendimiento, es la ganancia (expresada en términos porcentuales) de la
inversión en un valor o en un mecanismo con valores.
Riesgo, es la posibilidad de que una determinada inversión no pueda satisfacer
las expectativas del inversionista. El riesgo es directamente proporcional al
rendimiento.
17 CAMARGO, Victor M: "Bolsa de Valores". Ed. Atenea, La Paz, 1.995. Pág.28- Estracto de Informe 'Socimer Austral — Trans Africa", Chile, 1990 18 MONTERO, Marcelo: "Mercado de Valores, Bolsa de Valores y el Caso Boliviano". La Paz -Bolivia, 1995
26
Plazo, es el tiempo que uno espera para hacer rentable su inversión. Mientras
más largo es el tiempo, el riesgo se incrementa.
- Liquidez, es la facultad o atributo de un valor de ser fácilmente convertido en
efectivo.
El ofrecimiento de una nueva alternativa de ahorro por parte de estas entidades
(fondos de pensiones y fondos mutuos) permite atraer una gran cantidad de
ahorristas, pequeños, medianos y grandes logrando una gran concentración de
recursos.
Este número elevado de ahorristas hace posible mantener un flujo de caja de
retiros y colocaciones, manteniendo y acrecentando así un fondo suficiente para
realizar préstamos a corto, mediano y largo plazo, para satisfacer la demanda de
liquidez de los inversionistas.
Los inversionistas institucionales están llamados a cumplir un papel esencial como
protagonista para desarrollar el mercado de capitales.
Dentro de éstos se encuentran las compañías de seguros, fondos de inversión,
fondos mutuos de inversión, fondos de empleados, sociedades fiduciarias, fondos
de pensiones y cooperativas de ahorro y crédito.
2.1.2.3.2.1. SOCIEDADES ADMINISTRADORAS DE FONDOS DE INVERSIÓN Y
FONDOS DE INVERSIÓN
Son sociedades anónimas (S.A.) que se encargan de la administración de fondos
de inversión Los fondos de inversión son patrimonios autónomos y separados de
las Sociedades Administradoras de Fondos de Inversión que los administran. Están
constituidos por aportes de personas y empresas; la función del fondo es la de
27
invertir dicho patrimonio en valores de oferta pública19, están autorizados por la
Superintendencia de Valores, por cuenta y riesgo de los aportantes y bajo el
principio de diversificación de riesgos.
Los Fondos de Inversión se clasifican en:
- Fondos Abiertos o Fondos Mutuos: son aquellos cuyo patrimonio es variable y
las cuotas de participación son redimibles directamente por el Fondo.
- Fondos Cerrados: son aquellos cuyo patrimonio es fijo y las cuotas de
participación no son redimibles directamente por el Fondo.
Fondos Financieros: son aquellos que tienen la totalidad de su cartera
conformada por valores u otros instrumentos representativos de activos
financieros.
Estos fondos pueden ser de renta fija, renta variable o renta mixta, dependiendo
de las características de los valores en los que se invierte.
- Fondos no Financieros: son aquellos que tienen su cartera conformada por
valores representativos de activos de índole no financiero.
2.1.3. BOLSA DE VALORES
La Bolsa de Valores es una institución privada cuyos accionistas son, en su gran
mayoría, los agentes de bolsa que realizan operaciones en ella. Se define como el
lugar físico que facilita el financiamiento de empresas o instituciones que necesitan
recursos, a través de la venta de valores dirigidos hacia agentes económicos que
19 Se considera oferta publica de valores a toda invitación o propuesta dirigida al público en general o a sectores específicos que se realiza a través de cualquier medio de comunicación o difusión, ya sea personalmente o mediante la colaboración de aquellos intermediarios autorizados.
28
tienen excedentes y están dispuestos a invertir 20. La Bolsa de valores es parte
integral del mercado de capitales y representa su principal elemento para
concentrar y coordinar la oferta y demanda para recursos de inversión.
La bolsa de valores, mediante las regulaciones que le son impuestas por los
organismos de control y seguimiento, así como por sus propios reglamentos,
propende a crear mercados perfectos donde se compran y se venden valores.
Un mercado perfecto se refiere a:
- Libre concurrencia de compradores y vendedores
- Libre competencia para la fijación de precios y la adquisición de los valores
- Transparencia, al brindar la misma información a todos los concurrentes.
- Unidad de precio y lugar, es decir, idéntica valoración para productos similares.
Eficiente, en el sentido que los precios reflejan toda la información existente
sobre la empresa, de modo que las variaciones en los precios no son fruto de la
irracionalidad del mercado, sino de decisiones de individuos independientes
influidos por la disponibilidad de nuevas informaciones.
La bolsa de valores debe mostrar transparencia en las operaciones bursátiles, al
mismo tiempo ésta tiene que ser
- Controlada por la Intendencia de Valores
20 MONTERO, Marcelo, 1995
29
- Ordenada al tener una normativa específica que rige el desarrollo de las
operaciones.
- Continua, al operar todos los días en un determinado horario.
En suma, la bolsa de valores tiene que brindar la posibilidad de "vender a los
tenedores de valor y de °comprar" a los ahorristas o inversionistas en un ámbito
ordenado, transparente y controlado, de tal manera de mostrar seriedad, confianza
y seguridad tanto a los inversionistas como a los emisores de valores.
La eficiencia en un mercado depende de la organización institucional, y de la
capacidad del mercado del reflejar toda la información disponible para la toma de
decisiones racionales.
a.- Funciones de la Bolsa
La Bolsa de Valores tiene dos grandes funciones:
- La canalización del Ahorro
- El financiamiento.
A su vez, la canalización del ahorro, tiene como objetivos:
- Facilitar la canalización del ahorro, debido a que la concentración de un gran
número de inversionistas, permite que desde pequeños inversores a grandes
empresas accedan al financiamiento.
30
- Canalizar los recursos de los ahorristas hacia las actividades productivas ya que
al proporcionar precios determinados por el libre mercado refleja la situación de
los diferentes sectores de la economía.
- Las inversiones de renta variable permiten protegerse de la depreciación.
Otorga seguridad jurídica y económica mediante la buena información
garantizando: la legítima adquisición y propiedad de los valores y la calidad de
éstos.
- Otorgar liquidez a las inversiones, facilitando de esta forma la canalización de la
inversión hacia actividades productivas.
Por el lado del financiamiento, los objetivos son:
- Consolidar y transformar los recursos de corto plazo por recursos de largo
plazo.
- Facilitar la obtención de recursos de corto plazo y especialmente de largo plazo
- Reducir el auto financiamiento, es decir, la retención de utilidades.
Tiene entre sus principales funciones el promover un mercado regulado,
competitivo, expedito y publico para concentrar la oferta y demanda de valores, y
poder de esta manera ser canalizados los recursos eficientemente hacia la
inversión, es decir, hacia las inversiones más productivas, con menor riesgo y con
capacidad de pago.
La función económica de la bolsa de valores consiste en °fomentar y alentar las
transacciones para robustecer y dotar de liquidez al mercado secundario, y de este
31
modo, coadyuvar a un mayor desarrollo del mercado primario, a fin de que pueda canalizarse el ahorro interno hacia la inversión productiva, dotando al inversionista de condiciones de liquidez y rentabilidad°21
2.1.3A. AGENTES DE BOLSA
Completando los participantes en el mercado de valores, demandantes y oferentes, tenemos los intermediarios, que son las entidades encargadas de poner en contacto a los agentes económicos superavitarios (inversores) con los agentes económicos deficitarios (emisores). Los intermediarios desempeñan una doble función: actúan por cuenta propia y por cuenta de terceros, pero debiendo informar al público cuándo actúa a nombre propio y cuándo a nombre de terceros.
Los agentes de Bolsa son personas naturales o jurídicas que actúan como intermediarios entre la demanda y la oferta de valores. Acuden a la Bolsa para realizar las transacciones de valores en representación de sus clientes, éstos pueden ser tanto inversionistas como emisores.
Los agentes de Bolsa asesoran a sus clientes en:
- Tasas de interés, rendimientos y precios de los instrumentos financieros
- Análisis de las tendencias del mercado
- Situación económica — financiera de los emisores
- Rentabilidad, riesgo y liquidez de los valores.
21 VIDAL RAMÍREZ, Fernando: "La Bolsa de Valores — Un ensayo de Derecho Bursátil" De Cultura Cuiza S.A Lima 1988.
32
- Orientación en la posibilidad y financiamiento a través del mercado de valores.
- Estudio de ingeniería financiera, y
- Colocación de los valores en el mercado.
El objetivo principal de los agentes de bolsa es el de prestar servicios de
intermediación y de asesoría financiera.
Los agentes de bolsa, a diferencia de los bancos, no asumen el riesgo ni la
responsabilidad por las inversiones realizadas en los diferentes valores.
De alguna manera a los agentes de bolsa se les considera "depositarios de la fe
pública", pues a ellos acuden los inversionistas con la confianza de encontrar un
consejo objetivo y un servicio honesto, competitivo y transparente; es por eso que
la Superintendencia de Valores emite normas específicas para todos aquellos que
quieran actuar como intermediarios.
2.1.4. SISTEMA BANCARIO
Es el intermediario Financiero más importante del sistema financiero boliviano.
El sistema bancario capta recursos de sectores superavitarios en forma de
depósitos (depósitos a plazo fijo, depósitos a la vista cajas de ahorro), dando a
cambio un premio, es decir, la tasa de interés pasiva; y coloca estos recursos en
forma de créditos hacia las unidades deficitarias, recibiendo un premio dada por la
tasa de interés activa. La diferencia entre la tasa de interés activa y la pasiva es el
uspread" financiero, que es la ganancia que recibe el banco por actuar como
intermediario financiero.
33
En el proceso de canalización de recursos a través del sistema bancario, el
ahorrista no conoce al inversionista, es decir, administran recursos de terceros para
terceros.
El riesgo es asumido por el banco, debido a que es éste el que decide dónde irán
los recursos captados.
2.1.5. FINANCIAMIENTO
2.1.5.1. IMPORTANCIA DEL FINANCIAMIENTO
Se conoce como la estructura de capital a la combinación de diferentes títulos de la
empresa. La elección de la estructura de capital es básicamente aquella
combinación que maximice el valor de mercado.
Miller y Modigliani (MM)22, demostraron que las decisiones de financiación son
irrelevantes en los mercados perfectos.
La Proposición I de MM establece que una empresa no puede cambiar el valor total
de sus títulos fraccionando tan solo los flujos de tesorería en distintas corrientes: el
valor de la empresa viene determinado por sus activos reales, no por los títulos que
emite, lo que significa, que la estructura de capital es irrelevante mientras las
decisiones de inversión de la empresa se consideran como dadas.
Esta proposición, permite una completa separación entre las decisiones de
inversión y financiación, es decir, que cualquier empresa podrá utilizar las técnicas
de presupuestos de capital sin preocuparse por la procedencia de los recursos.
22 Al respecto ver, Brealley y Myers: Principios de Finanzas Corporativas Tercera Edición. Madrid, McGraw-Hill Interamericana. 1998.
34
Sin embargo, esto se cumple mientras los inversores pueden endeudarse o prestar
por cuenta propia en las mismas condiciones que la empresa, esto puede anular el
efecto de los cambios en la estructura de capital de la empresa Es decir, que si
tanto la empresa como los individuos pueden endeudarse y prestar a un mismo tipo
de interés, libre de riesgo, los individuos pueden anular el efecto de cualquier
modificación de la estructura de capital de la empresa.
La proposición II de MM nos dice: que la rentabilidad esperada de las acciones
ordinarias de una empresa endeudada crece proporcionalmente al ratio de
endeudamiento expresado en valores de mercado.
Sin embargo, cuando más endeudada la empresa mayor es la parte de este riesgo
que se transfiere de los accionistas a los obligacionistas.
Entonces, cualquier incremento en la rentabilidad esperada es compensado
exactamente por un incremento del riesgo y, por tanto, de la tasa de rentabilidad
requerida por los accionistas, es decir, que la rentabilidad requerida aumenta
simplemente para compensar el riesgo incrementa'.
2.1.5.2. MERCADOS FINANCIEROS IMPERFECTOS
Las finanzas son relevantes para el crecimiento porque las estructuras para la
intermediación de fondos son imperfectas23, es el "enfoque de intermediación de
deuda de Shaw".
De acuerdo con este autor, las imperfecciones más importantes que caracterizan la
estructura financiera de un país en desarrollo son: segmentación de mercados,
toma de decisiones a corto plazo, dificultades en el proceso de información, baja
movilidad de factores y mercados de capital reducidos.
23 SHAW, Roy T:"Mercadotecnia: Un Enfoque Integrador". México, Trillas. 1973.
35
Shaw plantea el argumento de la función del subdesarrollo financiero como
impedimento para el crecimiento, más allá de las consecuencias negativas de la
intervención del estado, la causa primordial del subdesarrollo financiero son
algunas características estructurales de las economías en desarrollo.
Una de las deficiencias estructurales24 en la explicación del subdesarrollo de los
mercados emergentes, es el alto nivel de incertidumbre. La fuente de la
incertidumbre es la alta volatilidad de las variables macroeconómicas claves, tales
como el nivel de actividad o la tasa de inversión.
Otro factor que impide el desarrollo de los mercados financieros son las debilidades
institucionales, que tienen costos de transacción muy altos, las instituciones que
comprenden la estructura de la intermediación financiera pueden minimizar los
costos en las transacciones de intermediación.
En países como el nuestro, la calidad de información y de los sistemas de
contabilidad son deficientes: El marco legal y regulatorio son típicamente débiles;
los derechos de propiedad ambiguos y es más difícil garantizar el cumplimiento de
los contratos financieros. Es decir, que la ineficiencia y baja confiabilidad de las
instituciones llevan a una fuerte incertidumbre.
La incertidumbre institucional malogra la estructura de mercados financieros,
aumenta el riesgo de los créditos, que afecta al desarrollo de la intermediación
financiera de largo plazo y la capacidad para diversificar el riesgo, esto implica
costos de transacción muy altos y las transacciones llegan a ser no rentables por lo
tanto los mercados vienen débiles e ilíquidos.
24 Al respecto ver, Fanelly, Jose M: "Estabilidad y Estructura: Interacciones en el Crecimiento Económico" Santiago de Chile, CEPAL 1994.
36
Algunas de las características de la estructura de intermediación financiera en los
países en desarrollo, son las siguientes:
- Mercados financieros ilíquidos, implican que será difícil para los agentes de
intermediación adquirir una escala mínima de eficiencia y un grado óptimo de
especialización en la producción de servicios financieros, lo que aumenta los
costos. En este sentido, habrá servicios financieros que no serán ofertados
debido a que no son rentables.
- La excesiva volatilidad y las dificultades en la evaluación del crédito impiden el
desarrollo del mercado.
Los mercados de crédito de largo plazo son muy pequeños y altamente
segmentados, el nivel de capitalización de las bolsas es bajo y la posibilidad de
diversificación de cartera son muy limitadas debido a la falta de diversidad en la
gama de actividades.
- El sistema bancario muestra deficiencias en la asignación del crédito esto se
debe a la información asimétrica y a los costos de agencia. La falta de
información de los deudores puede llevar a asignaciones de crédito ineficientes
que racionan a aquellos agentes con proyectos de mayor rentabilidad.
- Estas debilidades estructurales de los mercados financieros limitan la posibilidad
de que las familias y las firmas puedan obtener una combinación de riesgo —
rentabilidad óptima en la asignación de portafolio.
37
CAPITULO III MERCADO DE VALORES EN BOLIVIA
CAPITULO III
MERCADO DE VALORES EN BOLIVIA
3.1. INTRODUCCIÓN
En este capítulo se exponen las características más importantes de la Bolsa
Boliviana de Valores que demarcan el alcance de la investigación. Como ser, el
comportamiento de las transacciones bursátiles (periodo 1990 — 2000), títulos
inscritos en Bolsa por instrumento, y los fondos de inversión en el mercado
nacional.
En este sentido, se intenta permitir la formulación de una base de diagnóstico, que
es en función al conocimiento de los objetivos, estructura, operaciones, etc. que ha
seguido el desempeño de la actividad bursátil desde su constitución.
3.2. EL MERCADO DE VALORES
Este mercado, al igual que el sistema bancario, tiene como objeto canalizar el
ahorro del público hacia el sector productivo, el sector de servicios y otros; pero con
la diferencia que es el propio inversionista el que toma la decisión y asume el
riesgo.
Mediante la Ley N° 14379 del 25 de febrero de 1977, se promulgó el Código de
Comercio que, en su Libro Segundo, Titulo III, establece las normas para el
mercado de valores, bolsa de valores, agentes de bolsa y demás intermediarios
que forman el sistema bursátil.
La ley orgánica de la Comisión Nacional de Valores, el Código de Comercio y las
normas que dictaba la Comisión Nacional de Valores a través de Circulares,
regulaban, fiscalizaban y controlaban el funcionamiento y promoción del mercado
39
de valores. Tanto las Leyes, como las circulares y el código de comercio fueron
sustituidas por la nueva Ley del Mercado de Valores25.
En la actualidad sólo se encuentra en funcionamiento una bolsa de valores, la
Bolsa Boliviana de Valores S.A. con sede en la ciudad de La Paz26.
1 3.2.1. LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES S.A.
La creación de la Bolsa Boliviana de Valores es un proyecto que data de los años
40's, pero las condiciones económicas del país no permitieron su surgimiento en
aquella época.
La Bolsa Boliviana de Valores S.A., fue fundada el 19 de abril de 1979 por iniciativa
de un grupo de empresarios que junto con algunas empresas e instituciones
nacionales conformaron una sociedad anónima sin fines de lucro con el propósito
de desarrollar el mercado de valores.
El Código de Comercio en sus artículos 752 y 753 describe el Concepto, la forma
de constitución y objetivos de la Bolsa de Valores.
El artículo 752, enuncia que "la bolsa de valores es la entidad en la cual se
negocian valores privados y públicos sin perjuicio de que puedan negociarse
privadamente o por otros intermediarios". Mientras que el artículo 753 enuncia que
la bolsa de valores es una sociedad anónima con acciones nominativas no
endosables".
25 Luego de una larga espera, la Superintendencia de Valores (Ex CNV), ve materializada el 31/03/98 la ley de Mercado de Valores, instrumento legal que se consolida con una serie de reglamentaciones complementarias, mediante D.S. 25022 de 3/08/98, integrando todas las circulares de la ex CNV. 26 La Bolsa de Valores de Santa Cruz, actualmente no se encuentra en funcionamiento debido a que no existen agencias de bolsa; se requiere como mínimo 3 agencias.
Sin embargo, su funcionamiento se vio entorpecido por una serie de obstáculos de
carácter político y económico en la que se encontraba el país durante el periodo
1982 — 1985, la Bolsa Boliviana de Valores S.A. inicia sus actividades recién en
1989, comenzando sus operaciones con certificados de depósito (CD's) emitidos
por el Banco Central de Bolivia (BCB). Su función se concentra en la canalización
de recursos financieros de agentes superavitarios (oferentes de recursos) hacia
agentes deficitarios (demandantes de recursos), para así generar mayores
inversiones al interior del país.
En el Mercado de Valores Boliviano se realizan operaciones de compra, venta, y
reporto de corto, mediano y largo plazo de títulos valores emitidos por empresas,
entidades estatales, o bancos, ya sean estos de contenido crediticio, o de
participación. Estas operaciones se realizan en la Bolsa de Valores, lugar físico
donde se efectivizan transacciones.
3.2.2. COMPORTAMIENTO DE TRA$ISACCIONES BURSÁTILES, PERÍODO
ENERO 1989 — DICIEMBRE DE 2000.
Desde el inicio de las actividades de la Bolsa Boliviana de Valores, 1989, se
caracteriza por la fuerte concentración de operaciones en instrumentos bancarios
de renta fija. Es así que, en el 2000 los volúmenes de operaciones en la Rueda de
la Bolsa en renta fija alcanzaron a los $us 3.651 millones de los cuales los
Depósitos a Plazo Fijo (DPF's) de los bancos representaron 65.8% de participación,
seguidos de las Letras del Tesoro con un 18.33% y por los Bonos del Banco
Central de Bolivia 7.18%. La participación de los bonos del sector privado fue del
2.09% y de los bonos municipales fue del 0.45%. Tal como muestra el Cuadro
N°3.1 los DPF's son los valores con mayor representación en el volumen de
instrumentos inscritos en Bolsa, con un 93% del total.
41
Asimismo, el volumen de operaciones con DPF's bancarios fue significativamente
superior a los demás instrumentos negociados en el ruedo bursátil en el periodo
1989 a diciembre de 2000. El Cuadro N°3.2 señala que se negociaron $us 12.461
millones en DPF's, mientras que las Letras del Tesoro sólo alcanzaron a casi un
tercio poco más del volumen de los DPF's, $us 4.463 millones. El tercer
instrumento en volumen transado fueron los Certificados de Depósito emitidos por
el Banco Central de Bolivia, con $us 1.386 millones. Los bonos emitidos por
empresas privadas representaron una pequeña fracción del total de instrumentos
registrados en la Bolsa, el 1.8% del total.
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Las operaciones se concentraron en los Reportos (operaciones de compra con
pacto de reventa de un valor), que significaron el 83.2% del volumen total de
operaciones, con respecto a este tipo de operaciones en el 2000. Las operaciones
de compra venta representaron el 16.8% del total.
El Cuadro N°3.3 indica la fuerte participación de las operaciones de reporto en el
volumen total desde que se iniciaron las transacciones en el Ruedo. Es así que, los
Reportos constituyen el 81.0% del total de operaciones mientras que las compras —
ventas representan sólo el 19.0%.
Las negociaciones con acciones llegaron a $us 72.1 millones en el 2000,
representando el 1.93% del total de operaciones. No obstante, se registró un fuerte
crecimiento con relación a 1999. Las operaciones con acciones significaron un
minúsculo porcentaje desde el inicio de las operaciones bursátiles, pues, desde
1994, fecha de la primera transacción, las negociaciones sumaron un volumen total
de $us 89 millones27.
CUADRO N° 3.3
DISTRIBUCIÓN POR TIPO DE OPERACION
(Periodo 1989 a 2000) (En miles de Dólares EEUU)
INSTRUMENTOS 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996
Compra-Venta Reporto
29.668 518.113 183.566 907 186.919
104.591 162.122 105.034 231.790 131.355 416.585 915.058 820.351
386.442 1.310.545
INSTRUMENTOS 1997 1998 1999 2000 TOTAL Particip.
Compra - Venta Reporto
501.967 502.632 2.429.276 3.774.561
497.801 614.737 2.117.137 3.308.281 3.037.105 12.549.223
19,07 81,00/
FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES S.A. ELABORACIÓN: PROPIA
45
27 Ver Cuadro N° 3.2
4.000.000
3.500.000
3.000.0001 ••
2.500.000
1997 1996 1992 1991 1994 1993 1995
2.000.000
1.500.000
1.000.000 •
500.000 ,A10,
1~15 1989 1990 1998 1999 2000
Q CompraNenta
E Reporto
En este sentido la Bolsa Boliviana de Valores se caracterizó por sus transacciones
en instrumentos de renta fija, contando con escasa variedad de títulos y de
emisores, debido a la estructura propietaria de las empresas y el escaso número de
estas que cumplen con los requisitos para poder transar en la Bolsa.
En comparación con las operaciones de reporto28, las operaciones de compra -
venta son minoritarias. El gran desarrollo de las operaciones de reporto surge a
consecuencia del notable incremento de la posición en títulos de las Agencias de
Bolsa. Las Agencias de Bolsa administran, adicionalmente a las carteras de los
Fondos Comunes, otra cartera denominada "cartera propia", que en su mayoría
esta compuesta por operaciones de reporto.
GRAFICO N° 3.1
COMPARATIVO ANUAL COMPRA-VENTA Y REPORTO EN
MONEDA EXTRANJERA
(Período 1989 — 2000)(En Dólares EEUU)
FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES S.A.
ELABORACIÓN: PROPIA
28 Reporto es aquella operación de compra o venta de un título con pacto de recompra o reventa al cabo de un período no mayor a 45 días.
46
1991 1990
325.32,3 000 03---
718151 000.co.
1989
.699.362.103.29i
'482.350 a7e.o1l .491.475.25595:
I205 249 840,66'
1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
;462 953 764,93
......
134 739.254.41, 1141 171 298 62,
186587.£14.831 53.439 843,22,
700.000.000
600.000.000
500.000.000
400.000.000
300.000 000
200.003.000
100.000.000 •
Esta actividad paralela de las Agencias de Bolsa Nacionales implica una buena
fuente de ingresos29 no solo para ellas sino también para los bancos, de esta forma,
se corrobora el hecho que el Mercado de Valores en Bolivia es un mercado de
dinero y que funciona como "válvula" reguladora de liquidez de los bancos. Dota de
liquidez temporal a aquellas entidades que necesiten recursos quedando como
garantía para el oferente de recursos los títulos implicados en las transacciones.
GRAFICO N° 3.2 EVOLUCIÓN TRANSACCIONES DE COMPRA/VENTA ANUALES EN
MONEDA EXTRANJERA (Período 1989 — 2000)(En Dólares EEUU)
FUENTE: BOLETÍN ESTADÍSTICO BBV ELABORACIÓN: PROPIA
Durante el primer año de funcionamiento (1989), la Bolsa Boliviana de Valores
registró un volumen de transacciones equivalente a $us.18.1 millones (Gráfico
N°3.2.), concentrados en Certificados de Depósitos (CDs) del Banco Central de
Bolivia.
El volumen más bajo de transacciones en la Bolsa se dio en 1992, transándose
solamente $us 53.4 millones lo que equivale a un 16.4% de lo transado en 1990,
este descenso se debe básicamente a que en períodos anteriores el Banco Central
de Bolivia era el emisor más importante del mercado pero su participación
29 La fuente de ingresos proviene del Spread existente entre las tasas de reporto y las tasas de emisión del título y para los agentes que colocan liquidez en el mercado los ingresos provienen del interés en el período del reporto.
47
(Certificados de Depósitos, CDs) se reduce significativamente en los años 1991 y
1992 en 60% y 69% respectivamente. Una situación similar se dio en 1994, año en
el que se transó sólo un volumen equivalente al 27.22% del volumen transado en
1990, debido a la caída en la participación de títulos emitidos por el Banco Central
de Bolivia.
Un pequeño incremento en las transacciones de compra - venta y "cruces en
firme°3° se dio a fines de 1993. Este hecho es consecuencia a que las captaciones
del Sistema Bancario se incrementan en aproximadamente $us 803 millones
(Muller & AsociÁdos, 1994), este factor repercute directamente en las captaciones
de los Fondos Comunes de Valores de forma similar.
Instrumentos tales como: Bonos Bancarios Bursátiles (BBBs), Bonos Bancarios
Convertibles (BBC), Bonos de Corto Plazo (BCPs), Bonos de Largo Plazo (BLPs),
son instrumentos con una participación reducida dentro del volumen anual de
operaciones de compra - venta y cruce en firme (Véase Gráfico N°3.3) Por ejemplo,
los BBBs pasaron de tener una participación relativa del 3.17% en 1993 a una del
13.6% en 1994, para luego ir descendiendo hasta alcanzar una pobre participación
de solo 0.18% en 1997, y una participación nula en Diciembre de 2000. Por su
parte, los BBCs tenían una participación de 14% en 1993, en 1994 alcanzan una
participación del 23%, año a partir del cual su participación fue decayendo
paulatinamente hasta alcanzar el 1.1% en 1997, y una participación de 0.08% a
Diciembre de 2000.
La emisión y comercialización de títulos de renta fija por parte de las empresas
(Bonos) no sobresalió debido básicamente a la desconfianza por parte de los
inversionistas, como resultado de la falta de buenas garantías y a la liquidez de
estos en el mercado.
3° Cruce en firme se refiere a la situación en la cual, una agencia actúa como compradora y vendedora de un título.
48
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N°
3.3
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300.000.000
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O
1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
CD's BCB
LT's
BCB
—IR-- BT's
El Sector Público (Tesoro General de la Nación), a través del Banco Central de
Bolivia, fue uno de los agentes más activos dentro de las transacciones en el sector
bursátil, ya sea para captar recursos dirigidos al gasto o como instrumento de
regulación monetaria, a través de las Operaciones de Mercado Abierto. Este sector
utilizaba varios activos financieros como Bonos del Tesoro (BTs), Letras del Tesoro
(LTs), Certificados de Depósito del Banco Central de Bolivia (CDs BCB), etc.
GRAFICO N° 3.4
VOLUMEN DE OPERACIONES ANUALES COMPRA VENTA
SECTOR PUBLICO
(Período 1989 — 2000)(En Dólares EEUU)
FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES S.A.
ELABORACIÓN: PROPIA
El monto más significativo, en lo que a CDs del BCB refiere, se realizó en 1990.
Luego, este instrumento tendió a la caída en términos absolutos. Las Letras del
Tesoro (LTs) fueron utilizadas a partir de Diciembre de 1993 con la aprobación del
D.S. 23380, en la cual se establece que estos instrumentos serían utilizados para
financiar requerimientos de liquidez temporaria del gobierno en distintas monedas.
50
En 1994, fueron inscritos los Certificados de Devolución de Depósitos (CDDs) por el
Banco Central para hacer frente a las deudas de los Bancos Sur y Cochabamba
con los prestamistas, ya que el Banco Central desempeño la función de garante y
prestamista de última instancia de la banca comercial.
Otro de los instrumentos de importancia, a partir de 1995, para el Sector Público
fueron las LTs. Comenzando con un monto transado aproximado de $us 99
millones, crecieron en 89%, hasta alcanzar un monto cercano a $us 188 millones
en 1996. Posteriormente, se redujeron casi en un 35% para alcanzar un monto de
$us. 121 millones en 1996. La tendencia de los Bonos del Tesoro (BTs) fue
parecida, ya que la tasa de crecimiento de 1995 fue del 438% para luego caer en
casi un 94%.
Las operaciones con instrumentos públicos, en especial con LTs y BTs adquieren
mayor importancia en la medida que el Tesoro General de la Nación (TGN)
necesita cubrir sus deudas. La emisión de títulos es una de las formas de
financiamiento del sector público de naturaleza no inflacionaria y un instrumento de
regulación de política monetaria (Sachs, Larrain, 1993).
Los problemas del sector bancario, empezando con la liquidación de los Bancos
Sur y Cochabamba a fines de 1994, la crisis del Banco Boliviano Americano (1995),
los problemas de liquidez de BHN Multibanco (1995), y los problemas de cartera del
Banco de la Unión, desestabilizaron al Sector Bancario Nacional en 1995, creando
un ambiente de desconfianza entre el público y el Sistema Financiero Nacional
(Muller & Asociados, 1996). Debido a las oportunas intervenciones del BCB y del
FONDESIF31, que dotaron de créditos de liquidez al sector, el posible impacto de
esta inestabilidad financiera fue disminuido, devolviendo en cierta forma la
confianza del público a los bancos comerciales en operación en el país.
31 Fondo de Desarrollo del Sistema Financiero
51
Otro mecanismo que se utilizó para minimizar el impacto de la inestabilidad
financiera fue la inserción de las Letras del Tesoro (LTs), lo que implico lanzar estos
títulos al mercado con tasas de rendimiento altas, cuidando paralelamente la
posición de Reservas Internacionales acordadas con el Fondo Monetario
Internacional.
El incremento en la mora del Sistema Financiero provocó que este sector tomase
una posición más conservadora en la canalización de créditos a los diferentes
sectores de la economía. En este sentido, se generó un exceso de liquidez en el
Sistema Financiero lo que derivo en un incremento en la demanda por CDs del
BCB, aumentando de esta forma la inversión y su posterior comercialización en la
Bolsa Boliviana de Valores.
Las reformas estructurales llevadas a cabo en el país y en especial la reforma de
pensiones ocasionaron una brecha deficitaria en las arcas del Estado. Este fue otro
de los factores para expandir la emisión de títulos públicos.
Si bien la oferta de títulos del Banco Central de Bolivia fue siempre vista como una
alternativa de inversión, a pesar de sus bajas tasas de rendimiento, los problemas
de la desaceleración económica debida a las metas inflacionarias que debían
lograrse por medio de una política monetaria contractiva impuesta por el FMI, y el
incremento de la cartera en mora (Muller & Asociados, 1994) de los Bancos, factor
que apuntaba a una concesión de créditos más cautelosa al sector productivo del
país, fueron los factores que abrieron un nuevo horizonte de financiamiento a
emisores privados.
En resumen se puede decir que la evolución de las transacciones con títulos del
BCB disminuye a medida que la participación del TGN se incrementa, que es la
forma que debe darse para garantizar la independencia del BCB.
52
390.804.789,00 !382.812.710,61
317.906.193,01
-.,
Es a partir de 1994 que el volumen de transacciones de compra - venta y cruce en
firme de títulos privados y del BCB sufren incrementos constantes y paralelos;
130% entre 1994 y 1995, 62% entre 1995 y 1996, 39% entre 1996 y 199732, y
durante los períodos 1999 y 2000 sólo se incrementaron en 26%. La expansión del
Mercado Bursátil Nacional se debe básicamente al incremento en transacciones
con DPFs y, paralelamente, a la expansión de la cartera de inversión de la industria
de los Fondos de Inversión y Agencias de Bolsa.
Las transacciones en DPFs, desde sus inicios en abril de 1993, fueron tomando
mayor importancia. Los volúmenes transados de DPFs han marcado una tendencia
creciente a lo largo de los años, así comenzando con un volumen equivalente a
$us.35 millones en 1993 llegaron a alcanzar un volumen equivalente a $us.317
millones a fines de 1999, y hasta Diciembre de 2000 llegaron a un nivel de $us 382
millones, nivel que sobrepasa el monto transado en Diciembre de 1999 en casi un
20.42%,
GRAFICO N° 3.5
VOLUMEN TOTAL ANUAL TRANSADO DE DEPOSITO A PLAZO FIJO
(Período 1993 — 2000)(En Dólares EEUU)
450.000.000
400.000.000
350.000.000 •
300.000.000
15 250.000.000 Tu > 200.000.000
150.000.000
100.000.000
50.000.000
o
1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 años
FUENTE: BOLETÍN ESTADÍSTICO BBV
ELABORACIÓN: PROPIA
32 Dentro de las variaciones entre los distintos períodos se incorporan todas las transacciones de compra - venta y cruce en firme de todos los títulos de renta fija.
53
Un aspecto de importancia para justificar la significativa expansión de las
transacciones con DPFs fueron las limitadas oportunidades de inversión para los
Fondos de inversión y la búsqueda de financiamiento de mediano plazo por parte
del Sistema Financiero Nacional. Es decir, que la industria de los Fondos de
Inversión encontraron en el DPF un título que les proporcionaba una tasa de
rendimiento atractiva y de relativamente poco riesgo, y los bancos nacionales
encontraron en los Fondos de Inversión y Agencias de Bolsa una fuente segura de
financiamiento de corto y mediano plazo .
La creación de los Fondos de Inversión, incorporando al sector bursátil a casi
14.595 clientes adicionales (Ver Gráfico N° 3.7), incentivo el mercado de compra -
venta de forma muy acelerada, lo que se verifica por el alto nivel de transacciones
con DPFs.
Un factor importante que se deberá tomar en cuenta es que los bancos utilizan a
las Agencias de Bolsa, y por ende al Mercado de Valores, como válvula reguladora
de liquidez. Así, cuando los bancos necesitan obtener algo de liquidez acuden a
ella, y de la misma forma, cuando tienen algún excedente temporario de dinero. De
esta manera, el Mercado de Valores se estaría constituyendo en un mercado
Interbancario, con un notable predominio de títulos de emisión bancaria (DPFs), en
las operaciones tanto de compra - venta, cruce y reporto.
Las estrategias de descalce (gapping)33, entre los periodos de maduración de
activos y pasivos del emisor de DPF's que están en función directa a las
expectativas que este pueda tener sobre la evolución de las tasas de interés
nacional, puede ser otro factor que de forma directa o indirecta corroboró al
incremento de las transacciones con DPFs.
33 Se efectúa un gapping negativo cuando se prevee una caída en las tasas de interés de mediano y corto plazo, así los bancos buscan mantener pasivos financieros de corto plazo y activos de largo plazo. De forma inversa cuando se prevee una alza en las tasas de interés se busca tener activos a corto plazo y pasivos a largo plazo a esta estrategia se lo denomina gapping positivo.
54
Dado que la economía boliviana es una economía altamente dolarizada34 se espera
que la mayor parte de las transacciones se efectúe en moneda extranjera (Dólares
Americanos). Así el análisis incorpora datos diarios de transacciones bursátiles en
firme en divisa americana que representan casi un 95% del total.
En este sentido, el Mercado de Valores Boliviano es un mercado de instrumentos
de renta tija y de corto plazo, en el cual predominan las operaciones de reporto. Es
también un mercado dolarizado, en el cuál se transan en una proporción
mayoritaria Depósitos a Plazo Fijo de Instituciones Bancarias que operan en el
país, por lo que el estudio se enfocará en el comportamiento o desempeño de este
tipo de operaciones.
Durante los últimos años los crecimientos del mercado de compra - venta de títulos
valores no fueron tan grandes como el inicio (gráfico 3.1), pero, el Mercado de
Capitales se expande significativamente de forma global, incorporando en esta
expansión las operaciones de reporto y las operaciones con títulos de renta
variable. Pero se tiene siempre en cuenta que los DPFs han sido siempre los
activos de mayor crecimiento, con relación a cualquier otro activo financiero que se
transe en Bolsa.
Se puede decir que los incrementos de las transacciones de compra - venta se
debieron básicamente a la inserción de la industria de los Fondos de inversión en el
mercado y al funcionamiento de las Agencias de Bolsa Nacionales, por medio de
las cuales, los bancos del Sistema pueden regular su liquidez sin necesidad de
recurrir al Banco Central de Bolivia. La liquidez de los títulos del TGN es un factor
clave para que las transacciones de compra - venta sean altas. Ya que en períodos
de iliquidez cuando los Fondos y/o entidades financieras requieren de liquidez
34 Véase- E Antelo. 'Dolarizadón en la Post Estabilización en Bolivia. Algunas evidencias empíricas". UDAPE. 1990
55
inmediata se recurre al Banco Central, reportando estos títulos en la mayoría de los
casos, a tasas más bajas que las tasas de mercado.
3.2.3. FONDOS DE INVERSION
"Un fondo de inversión es el patrimonio constituido por inversiones en títulos de
oferta pública, por cuenta y riesgo de los participantes o aportantes, ya sean estos
personas naturales o jurídicas, con arreglo al principio de la distribución de riesgos"
(Reglamento a la Ley de Mercado de Valores).
3.2.3.1. FONDOS DE INVERSIÓN EN EL MERCADO NACIONAL
Los fondos de inversión comenzaron a operar en el Mercado Financiero Nacional a
partir de 1992, con una participación de solo 170 clientes, y con una cartera de $us
2.7 millones a Diciembre de 1992.
El crecimiento acelerado del sector impulso directamente al crecimiento de los
fondos de inversión, alcanzando, a diciembre de 2000, una cartera equivalente a
$us 255.6 millones. Hasta el 30 de diciembre de 2000 el Sistema Financiero
contaba con la participación de 11 fondos de inversión administrados cada cual por
una Agencia de Bolsa
Dentro la conformación de los fondos de inversión se cuenta, a diciembre de 2000,
con los siguientes fondos de inversión Abiertos que son:
56
FONDOS DE INVERSION al 31 de diciembre de 2000
RISA PREMIER, Agente: BISA SAFI S.A.
MERCANTIL, Agente: SAFI Mercantil de Inversiones Bursátiles S.A.
PORTAFOLIO BANCRUZ, Agente: Fondos Bancruz SAFI S.A.
RENTA CLASSIC, Agente: Citicorp Securities S.A.
FORTALEZA PRODUCE GANANCIA, Agente: Fortaleza SAFI S.A.
FORTALEZA LIQUIDEZ, Agente: Fortaleza SAFI S.A.
FORTALEZA PORVENIR, Agente: Fortaleza SAFI S.A.
BISA CAPITAL, Agente; BISA SAFI S.A.
MUTUO UNION, Agente: SAFI Unión S.A.
EFECTIVO, Agente: Nacional SAFI S.A.
CREDIFONDO RENTA FIJA, Agente: Credifondo SAFI S.A.
FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES
ELABORACIÓN: PROPIA
Hasta la fecha de análisis, la totalidad de los fondos de inversión contaban con un
total de 14.595 participantes.
El crecimiento de la industria de los Fondos de Inversión se debió principalmente al
rendimiento que estos ofrecen, que en general son mayores a los rendimientos
ofrecidos por las entidades bancarias (Veáse tabla N°3.1)
TABLA 3.1
TASAS DE RENDIMIENTO PASIVAS ANUALES NOMINALES A JUNIO DE
1998 PARA EL SISTEMA BANCARIO Y FONDOS DE INVERSION
Sector Tasas de interés promedio anual nominal'
Sistema Bancario Mutuales Financiera Fondee de "recele
3.73% 7.25% 8.25% 8.01% lasas aproximadas al 30 de junio de 199E
FUENTE: BOLETIN ESTADISTICO 88V Y BANCO CENTRAL DE BOLIVIA
ELABORACIÓN PROPIA
57
1.995 1.996 1.997 1.998 1.999 2.000 1.992 1.993 1.994
300.000.000
250.000.000
200.000.000
150.000.000
100.000.000
50.000.000
o - -
@1 Cartera
GRAFICO N° 3.6
CRECIMIENTO PORTAFOLIOS DE INVERSIÓN
(Período 1992-2000)(En Dólares EEU U)
FUENTE: BOLETÍN ESTADÍSTICO BBV
ELABORACIÓN: PROPIA
Las carteras de los Fondos de Inversión de Renta Fija están compuesto en su
mayoría en Depósitos a Plazo Fijo bancarios, aplicando líneas de inversión
basadas, en la mayor parte de los casos, en el estudio de los índices financieros del
emisor. Es bueno hacer notar que los inversionistas basan sus criterios de inversión
en el tamaño, reputación y trayectoria de los bancos. Este factor ocasiona
distorsiones muy serias el momento de tomar decisiones de inversión, ya que los
criterios asumidos son subjetivos y pueden distorsionar la imagen del banco frente
al Sistema y los inversionistas.
Los Fondos de Inversión dependen fuertemente del Sistema Bancario Nacional,
debido a que, por la poca profundidad del mercado, los Fondos de Inversión se ven
obligados a invertir a diversos plazos en DPFs, de esta forma, las captaciones de
los Fondos vuelven indirectamente a los bancos en los cuales el Fondo de inversión
invirtió sus recursos.
58
años
CISIST.BANCARIO "'MUTUALES CIFINANCIERAS DFONDOS DE INV.
Cre
cim
ient
o
180 -
160
140
120
100
80
60
40
20
-20 - 1.996 i.99...............................................:...................:_.,_............._.1::998 1_999..._
GRAFICO N° 3.7
EVOLUCIÓN PARTICIPANTES FONDOS DE INVERSION
(Período 1992 — 2000)
16.000
14.000
— ,..____
. J14.595 ..,..
12 198
12.000 co
19.552'
c cl- 8.000 .c7)ce 2 10.000
-e 03 6.000
1 6.255 5.139
o_
O
12.948 3.432
1.833
2.000170 S
1.992 1.993 1.994 1.995 1.996
Años
1.997 1.998 1.999 2.000
FUENTE: BOLETÍN ESTADÍSTICO BBV
ELABORACIÓN PROPIA
GRAFICO N° 3.8
CRECIMIENTO PORCENTUAL DEL SISTEMA FINANCIERO NACIONAL
(Período 1995 — 1999)
Fuente: Boletín Estadístico BBV y Muller & Asociados.
Elaboración Propia
59
Como se observa en el Gráfico N°3.7, el número de participantes de los Fondos de
Inversión fue incrementándose de forma paralela al crecimiento de las carteras de
inversión.
Es a partir de 1995 que el crecimiento de los Fondos de inversión, así como de las
Financieras dan un salto en el crecimiento que tenían (Véase Gráfica 3.8). Un factor
importante para tan notable incremento fueron las tasas de rendimiento que estas
instituciones ofrecían.
El factor clave para el incremento en las captaciones de las Financieras, como se
dijo anteriormente, son los rendimientos que ofrecían. Las actividades de estas
entidades estaban dirigidas a brindar a la población créditos de consumo así como
financiamiento para la pequeña empresa a tasas realmente altas pero, de fácil
acceso, lo que les permitía captar recursos a tasas altas y obtener un buen
diferencial de rendimiento que se reflejaba en las ganancias de dichas entidades.
De forma paralela, los Fondos de Inversión brindaban a los inversionistas tasas de
rendimiento mayores a las tasas de rendimiento de Mutuales y Bancos del Sistema
Financiero Nacional. De esta forma, los Fondos de Inversión, al igual que las
Financieras tuvieron un repunte en su crecimiento.
Para hacer la comparación sobre tasas de rendimiento se toman en cuenta las
tasas de rendimiento de cajas de ahorro de Bancos, Mutuales y Financieras, ya que
estas son las que comparten características similares con las cuentas en los
Fondos de inversión, debido a que los participantes de los Fondos de Inversión
pueden retirar sus recursos al igual que en caja de ahorro pero con pérdida de los
intereses de los recursos que retiran, mientras que en un Depósito a Plazo Fijo, si
bien podrían obtener una mayor tasa de rendimiento, tendrían que renunciar a la
liquidez que podrían obtener.
60
CAPITULO IV SISTEMA BANCARIO COMERCIAL BOLIVIANO
CAPITULO IV
SISTEMA BANCARIO COMERCIAL
4.1. INTRODUCCIÓN
El sistema financiero nacional todavía encuentra su máxima expresión en el
sistema bancario, que mantiene su esencia tradicional como la característica
predominante, la misma que no ha variado substancialmente en el tiempo, en el
soporte financiero a una gran cantidad de personas, naturales y jurídicas que
requirieron realizar alguna actividad económica, aunque la evolución de sus
procedimientos y sistemas le hayan permitido desarrollarse e implementarse en la
prestación de servicios diversos y en el incremento de una multiplicidad de
alternativas de oferta financiera. Entre las funciones que realiza están la de captar
los ahorros del público, conceder créditos, manejar el sistema de pagos y coordinar
las distintas transacciones financieras. Sin embargo de ello, se insiste en que el
sistema de otorgación de créditos y el financiamiento de las actividades productivas
no han evolucionado de acuerdo a las exigencias del esquema empresarial
nacional y a la economía misma del país.
Esta situación obliga a instituciones, empresas o industrias, a depender de una
actividad financiera regulada por un sistema bancario muy tradicional que no se
ajusta al modelo económico actual, caracterizado por una dinámica constante que
requiere un permanente reajuste del sistema de financiamiento en términos de
solidez, agresividad y modernidad.
4.2. FINANCIAMIENTO A TRAVÉS DEL SECTOR BANCARIO
Como se observa en el Diagrama N° 4.1, el financiamiento bancario es indirecto.
Los bancos se endeudan con el público incrementando sus pasivos y obligaciones
62
T. i PAÑa
Inversionistas o Ahorristas
Sistema Bancario
Empresas con necesidades de Financiamiento
4, T. i Pasiva —Recursos—i
Recursos
los que posteriormente los colocan a través de créditos. Al público en general, que
invierte en el sistema bancario, se les paga un premio que viene a ser la tasa de
interés pasiva. A las unidades económicas deficitarias con necesidades de
financiamiento, por el préstamo otorgado, se les cobra una tasa de interés activa
que es siempre mayor a la pasiva. Esta diferencia o spread, es el ingreso que
obtienen los bancos, con los que cubre sus gastos y obtiene utilidades.
DIAGRAMA N° 4.1
FINANCIAMIENTO A TRAVES DEL SISTEMA BANCARIO
ELABORACION: PROPIA
4.3. EL COMITÉ DE BASILEA
El Comité de Basilea35 sobre Supervisión Bancaria ha venido trabajando en el
fortalecimiento de la estabilidad financiera de las entidades financieras durante
varios años, tanto en forma directa como a través de sus diversos contactos con
supervisores en todo el mundo. En el año 1997 se ha dedicado a orientar la
supervisión prudencial en todos los países, mediante el establecimiento de
35 El Comité de Basilea para la Supervisión Bancaria es un Comité de autoridades de autoridades de supervisión bancaria que fue creada en 1975 por los Presidentes de los bancos centrales del Grupo de los Diez Países Consta de representantes de alto rango de las autoridades de supervisión bancaria y bancos centrales de Bélgica, Canadá, Francia, Alemania, Italia, Japón, Luxemburgo, Países Bajos, Suecia, Suiza, el Reino Unido y los Estados Unidos. Generalmente, se reúne en el Banco de Pagos Internacionales de Compensación (BIC) en Basilea, donde está ubicado el Secretariado Permanente.
63
relaciones con todos aquellos que no pertenecen al G-10, al igual que su anterior
trabajo dedicado a fortalecer la supervisión prudencial en sus países miembros. En
particular, el Comité ha preparado dos documentos para entregar:
- Un completo conjunto de Principios Básicos para una supervisión bancaria
efectiva (Los Principios Básicos de Basilea) y,
- Un compendio (para ser actualizados periódicamente) de las recomendaciones
vigentes del Comité de Basilea, pautas y estándares, muchos de los cuales
están referenciados en el documento de los Principios Básicos.
Ambos documentos fueron auspiciados por los Directores de los Bancos Centrales
del G-10 y presentados a los ministros de finanzas del G-7 y G-10 como
preparación a la Cumbre de Denver (Junio 1997).
4.3.1. PRECEPTOS FUNDAMENTALES DE LOS PRINCIPIOS DE BASILEA
Los Principios Básicos de Basilea para una efectiva supervisión bancaria, tienen los
siguientes preceptos fundamentales:
- Reducir el riesgo de pérdida de los depositantes y otros acreedores, además de
mantener la confianza en el sistema financiero.
- Los supervisores deben estimular y perseguir la disciplina de mercado,
fomentando una buena administración corporativa a través de una estructura
adecuada y el establecimiento de responsabilidades para el directorio del banco
así como la alta administración e intensificando la supervigilancia y
transparencia del mercado.
64
- Para ejecutar de manera efectiva sus labores, una supervisión debe tener
independencia operacional, los medios y facultades para reunir información,
tanto in situ como extra situ y la autoridad para hacer cumplir sus decisiones;
- Los supervisores deben comprender la naturaleza del negocio que emprenden
los bancos y asegurarse hasta donde les sea posible que los riesgos asumidos
por los bancos estén siendo correctamente manejados;
- Una efectiva supervisión bancaria exige que el perfil de riesgo de los bancos
individuales se evalúe y que se distribuyan los recursos supervisores según
corresponda.
- Los supervisores deben asegurarse que los bancos tengan los recursos
adecuados para asumir riesgos, incluyendo el capital suficiente, una sólida
administración, sistemas de control efectivos y registros de contabilidad; y
- Una cercana cooperación con otros supervisores es vital en especial cuando el
banco opera más allá de sus fronteras.
El espíritu de Basilea es el de fomentar un sistema bancario eficiente y competitivo
que responda a las necesidades de las personas en lo que se refiere a servicios
financieros de buena calidad a un costo razonable.
Las agencias nacionales deben aplicar los principios en la supervisión de todos los
bancos dentro de sus jurisdicciones36.
36 En los países donde existen entidades financieras no bancarias proveen servicios financieros similares a los de los bancos, muchos de los principios establecidos en los principios son aplicables a tales entidades.
65
www.bis.orcOpublibcbsca.htm
Los Principios Básicos de Basilea tienen como propósito servir como referencia
esencial para autoridades supervisoras y otras autoridades públicas en todos los
países e internacionalmente. Los principios han sido diseñados para ser verificables
por los supervisores, los grupos de supervisores regionales y el mercado en
general. En ese proceso de reuniones se ha sugerido que el FMI, el Banco Mundial
y otros organismos interesados usen los Principios en la asistencia individual a los
países para fortalecer sus disposiciones supervisoras en conexión con el trabajo
dirigido a promover una estabilidad macroeconómica y financiera global. La
implementación de los Principios fue revisada en la Conferencia Internacional de
Supervisores Bancarios del mes de octubre de 1998 y será revisado bianualmente
en lo sucesivo.
4.3.2. EL ACUERDO DE BASILEA Y LAS LEGISLACIONES VIGENTES
Los estándares de Basilea37 se empezaron a desarrollar a principios de la década
de los años 80, su objetivo fue establecer normas mínimas de regulación de los
sistemas bancarios. Estos estándares han ido mejorando paulatinamente,
actualmente se define un nuevo marco teórico para fijar normas dirigidas a
establecer reglas para promover la solvencia y seguridad del sistema financiero,
creando las condiciones para que los bancos compitan en igualdad de
oportunidades y, además, establecer parámetros uniformes independientemente de
la sofisticación o complejidad de las instituciones bancarias.
La ley del Banco Central recoge un criterio muy prudente del Principio N°6 de
Basilea al exigir que las entidades financieras están obligadas a mantener un
patrimonio neto equivalente a por lo menos 10% del total de sus activos y
contingentes, ponderados en función de sus riesgos.
66
Dentro el marco prudencial en el que se desarrolla la normativa de supervisión se
busca reducir el riesgo de pérdida de los depositantes y otros acreedores, además
de mantener la confianza en el sistema financiero. Por esa razón se presta una
atención especial a la evaluación del riesgo de crédito porque el activo más
importante de las entidades financieras es la cartera crediticia.
Mientras más fuertes y mejor administrados sean los bancos, mayor será su
capacidad de contar con una cartera sana y productiva. En este caso el órgano de
supervisión emite normas para controlar el riesgo crediticio. Una mala
administración crediticia puede influir de manera muy significativa y directa en la
liquidez y la solvencia de un banco, por lo tanto, un banco insolvente no podrá
cumplir con las obligaciones del público, y con el calce de plazo necesarios para su
programa de liquidez.
4.4. SISTEMA BANCARIO COMERCIAL BOLIVIANO
La característica principal de la banca es que capta el ahorro del público, asume el
riesgo de la rentabilidad pactada con el cliente (normalmente rentabilidades fijas)38
y canaliza tales fondos de acuerdo a sus prioridades sin ninguna participación del
ahorrista, es decir, el banco decide dónde serán invertidos los recursos que
obtienen del público.
A diciembre 2000, el sistema bancario comercial en Bolivia, está compuesto por 13
entidades bancarias, de las cuales 9 pertenecen a la banca privada nacional y 4
son entidades bancadas extranjeras39. Todas estas entidades financieras funcionan
38 Existen dos clases de rentabilidades; la rentabilidad fija que es cuando se sabe con antelación el rendimiento del valor corno ser un bono, y la rentabilidad variable que es cuando no se sabe con antelación el rendimiento del valor como son las acciones. 38 En el mes de mayo de 1999 el Banco Boliviano Americano S.A, fue intervenido por la Superintendencia de Bancos y Entidades Financieras mediante resolución 053/99, para su venta forzosa.
67
bajo la regulación y supervisión de la Superintendencia de Bancos y Entidades
Financieras.
El sector bancario desde el inicio de sus actividades hasta nuestros días,
representa una de las instituciones financieras más importantes que financia tanto
al público en general como a las distintas empresas constituidas en el país, para
que éstas financien sus proyectos de inversión.
Para poder recurrir a un crédito del sector bancario el prestatario potencial debe
cumplir con los siguientes requisitos:
Demostrar capacidad de pago. Es decir, las unidad deficitaria, a través de
proyecciones de su flujo caja, debe ser capaz de demostrar su capacidad de
pago.
Plazos relativamente cortos. Mientras más corto es el periodo del préstamo, el
riesgo que enfrenta el banco es menor, y por tanto, la tasa de interés activa que
cobra por prestar estos recursos también es menor. A la inversa, mientras más
largo es el periodo del préstamo, la tasa de interés activa es mayor debido a que
la empresa asume un riesgo mayor.
Aun con el funcionamiento del mercado de valores desde el año 1989, el sector
bancario sigue constituyéndose la principal fuente de captación de recursos y la
principal fuente de financiamiento.
68
1.995
AÑOS
1.995 1.997 1.998 1.999 2.000 1.990 1.991 1.992 1.993 1.994 El CAPTACIONES ■ COLOCACIONES
6.000.000
5.000.000
4.000.000 -
ID 3.000.000
-J
5 2.000.000
1.000.000 -
0
éL
x x.
Gráfico N° 4.1
EVOLUCION DEL SISTEMA BANCARIO NACIOAL
(Período 1990 — 2000)(En miles de Dólares Americanos)
FUENTE: SUPERINTENDENCIA DE BANCOS Y ENTIDADES FINANCIERAS
ELABORACIÓN: PROPIA
Las captaciones del público, las obligaciones con bancos e instituciones de
financiamiento y las obligaciones con el Banco Central de Bolivia nos dan como
resultados las fuentes de fondos o captaciones del sistema bancario privado. La
cartera del sistema representa los usos o colocaciones de dichos fondos. La
comparación entre las captaciones y colocaciones, nos indica el grado de relación
entre ambos.
El Gráfico N° 4.1 muestra que las captaciones son mayores a las colocaciones de
los recursos del sistema, la relación entre ambos lo confirma. El desfase en calce
es resultado de los depósitos obligatorios que realiza el sistema en el Banco
Central y de las consignaciones especulativas de público a corto plazo. Pero, las
diferencias entre ambos ha mantenido relativamente estable con una tendencia a
disminuir en los tres últimos años, si consideramos las colocaciones como
porcentajes de las captaciones, porque en 1990 las colocaciones representaban un
81.8% de las captaciones y a fines de 2000 se incremento a 83.8%.
69
El riesgo de calzadura está latente, debido a que algunos sectores de la economía
se financian con créditos de corto plazo operaciones con que son de mediano y
largo plazo, sabiendo que la banca renovará a su vencimiento las obligaciones,
producto de aumentos de los depósitos bancarios. Que pasaría si disminuyen
existe pérdida de depósitos, los bancos no podrían renovar las obligaciones de
estos sectores, luego entrarían en mora produciendo un deterioro de la cartera del
sistema bancaria
4.5. DEPOSITOS Y CARTERA DE CRÉDITOS DEL SISTEMA BANCARIO
NACIONAL
A partir de la aplicación de las reformas estructurales de 1985, el mercado
financiero boliviano mantuvo una tendencia hacia la liberalización de las tasas de
interés, al mayor control en la asignación del crédito y una reducción drástica de la
intervención directa del Estado Boliviano en la intermediación financiera.
4.5.1. DEPOSITOS
La principal fuente de financiamiento de las entidades bancarias son los depósitos
captados del público, por lo que su crecimiento contribuye a mejorar el margen de
colocación de créditos.
El depósito bancario es una operación en la cual una persona natural o jurídica
denominada Depositante, entrega a la entidad bancaria una determinada cantidad
de dinero. Este dinero es recibido por la entidad bancaria con el compromiso de
que en un plazo dado, el Banco restituya ese mismo dinero, esta restitución de
dinero puede ser a una fecha prefijada o cuando el depositante lo solicite.
Sin duda, los impactos negativos de la crisis financiera global influyeron en el
dinamismo de la banca nacional (Cuadro No 4.1), pues el comportamiento de las
70
captaciones del sistema bancario, muestra tendencia creciente en el volumen de
depósitos tanto en moneda extranjera como en moneda nacional. El alto grado de
dolarización de los depósitos, principalmente en las captaciones a plazo fijo,
expresa la desconfianza del público en la moneda local y en la política cambiaría y
la intencionalidad de remonetizar la economía boliviana en las últimas gestiones no
tuvo un impacto positivo debido a la caída de los precios internacionales de las
materias primas y a las crisis ocurridas en los mercados internacionales. Los
depósitos con mantenimiento de valor tienden a disminuir en forma paulatina de
86.67% de crecimiento en 1991 para 1993 sufre una baja en 57.05%, para el
período 1994 — 2000 se registra una tasa de crecimiento promedio negativa de
20.34%.
CUADRO N° 4.1
EVOLUCIÓN DE OBLIGACIONES CON EL PUBLICO
(PERIODO 1990 — 2000 — EN MILES DE BOLIVIANOS)
ANOS TOTAL-ME % TOTAL-MN % TOTAL-CMV % TOTAL- GRAL
1.990 2.174.423 81,43 312.484 11,70 183.310 6,86 2.670.217
1.991 3.618.446 82,63 418.591 9,56 342.191 7,81 4.379.228
1.992 5.320.062 86,91 423.370 6,92 378.106 6,18 6.121.538
1.993 7.464.361 8749 473.257 5,55 593.798 6,96 8,531.416
1.994 8.113.674 87,63 635.397 6,86 510.154 5,51 9.259.225
1.995 10.624.044 90,33 772.064 6,56 365.855 3,11 11.761.963
1.996 13.615.548 91,23 1.018.336 6,82 290.123 1,94 14.924.007
1.997 16.363.197 9154 1.240.468 6,94 271.114 152 17.874.780
1.998 18.333.671 92,48 1.277.182 6,44 213.660 1,08 19.824.513
1.999 19.910.083 93,28 1.296.925 6,08 138.383 0,65 21.345.392
2.000 21.148.989 93,68 1.310.012 5,80 115.771 0,51 22.574.772
FUENTE: SBEF, Boletines Informativos
ELABORACIÓN PROPIA
El comportamiento ascendente de los depósitos del público en el sector bancario,
se puede explicar en gran medida por la relativa estabilidad de la economía y por la
tendencia progresiva hacia una mayor diversificación de los servicios financieros
ofrecidos por las entidades bancarias.
71
El fuerte aumento en los plazos de los depósitos a plazo fijo" (Cuadro No 4.2)
significa que las tasas de interés pasivas cubren el riesgo país, con un mayor grado
de confianza del público hacia el sistema bancario nacional, debido a la existencia
del seguro implícito de depósito.
CUADRO N° 4.2
DEPOSITOS A PLAZO FIJO POR VENCIMIENTO
(Composición Porcentual)
Plazo Hasta 30 31 a 60 61 a 90 91 a 180 181 a 360 361 a 720721 a 1080 Mas de 1060 Promedio Días
1.990 20,90 10,06 54,75 10,30 3,98 0,00 0,00 0,00 95
1.991 15,82 11,42 48,74 16,95 704 0,00 0,00 0,00 111
1.992 18,50 10,30 37,00 21,50 11,80 1,00 0,00 0,00 129
1.993 11,30 7,20 26,20 30,40 12,10 12,70 0,00 0,00 175
1.994 9,40 5,99 22,30 20,10 14,40 27,90 0,00 0,00 215
1.995 9,90 7,10 22,90 19,00 12,00 29,20 0,00 0,00 210
1.996 7,10 5,70 17,50 18,40 15,60 37,50 0,00 0,00 239
1.997 6,10 4,80 12,10 17,90 15,70 4140 0,00 0,00 261
1.998 5,70 3,10 13,90 15,50 15,70 36,80 9,90 0,00 345
1.999 4,00 3,20 1100 14,00 19,30 32,90 14,10 0,00 390
2.000 2,80 2,80 10,90 13,50 16,50 31,10 15,10 7,10 458
FUENTE: SBEF, Boletines Informativos
Elaboración Propia
La disminución de la volatilidad de los depósitos, que se expresa a través del
aumento en el plazo promedio de permanencia de los depósitos a plazo fijo que de
239 días registrado en diciembre de 1996 creció a 261 días al cierre de 1997, 345 a
fines de 1998 y 458 a diciembre de 2000 (Cuadro N°4.2). Este hecho significa la
posibilidad, para los bancos, de ampliar plazos en la otorgación de cartera de
créditos y financiar proyectos por períodos de maduración más largos.
El comportamiento de los depósitos durante este período reflejan que se
comenzaron a ampliar los plazos a que el público deposita, es decir que la
40 Las cuentas de depósito a plazo fijo, son aquellas que permiten establecer tanto al depositante como al banquero, el lapso de tiempo por el cual esta cuenta se quedará en el banco y , cual seria la proporción de tasa de interés que el banco pague al depositante.
72
confiabilidad reforzada por incentivos de política monetaria, es mayor durante este
período.
A partir de 1991, con la entrada de capitales privados, se ha producido un
importante crecimiento en las captaciones del público, repercutiendo en los plazos
de permanencia de los mismos.
4.5.2. CARTERA DE CREDITOS
La Cartera de créditos esta constituida por los préstamos otorgados por un
determinado banco hacia una persona o empresa Sus elementos son: el
prestamista que presta el dinero, el prestatario que recibe el crédito, posteriormente
se determina la forma de pago, el plazo y la tasa de interés.
La colocación de créditos tiene la característica central de que las instituciones
bancarias, que juegan el gran papel de los intermediarios, son los que deben tomar
en cuenta muchos aspectos para otorgar un préstamo, pues se debe tener en
cuenta que los recursos fueron captados a través de depósitos, por lo cual si se
pierde esos recursos, la entidad bancaria, incurrirá en serios problemas de iliquidez.
En cuanto al monto total del crédito otorgado por la banca privada también ha
crecido (Cuadro No 4.3), aunque no al mismo ritmo que las captaciones del público,
debido principalmente a las modificaciones en la regulación sobre requisitos
patrimoniales y al proceso recesivo que ha enfrentado el sector productivo,
mayormente exportador, por una desaceleración global en la economía boliviana
como efecto de las crisis internacionales. No obstante, los bancos incrementaron el
volumen de sus colocaciones.
En el año 1990 el 67.99% (3.274,5 millones de Bolivianos) de los recursos de la
cartera de créditos han sido colocados en moneda extranjera, margen que se fue
73
acrecentando constantemente hasta llegar a 92.14% (Bs 23.798,6 millones) a fines
de 2000, mostrando una correlación directa con los recursos captados en dicha
moneda.
Lo anterior, manifiesta un proceso de dolarización de la cartera de créditos del
sistema bancario, afectando negativamente al signo monetario nacional, por lo que
los agentes adoptan una posición de precaución al depositar sus recursos en
moneda extranjera, como efecto del comportamiento del banquero al minimizar su
riesgo cuando otorga créditos preferentemente en moneda extranjera.
Contrariamente, las colocaciones del sistema en moneda nacional con
mantenimiento de valor fueron disminuyendo constantemente su participación, pues
de 26.48% en 1990 se redujo a 1.47% a 2000; en tanto que la participación
reducida de los créditos otorgados en moneda nacional se mantuvo relativamente
estable (5.93% en promedio).
CUADRO N' 4.3
EVOLUCIÓN DE LA CARTERA BRUTA TOTAL
(En Miles de Bolivianos)
AÑOS TOTAL-ME % TOTAL-MN % TOTAL-CMV % TOTAL-GRAL
1.990 3.274588 67,99 266.065 5,52 1275381 26,48 4.816.035
1.991 5.244.370 79,54 380.110 5,77 968.821 14,69 6.593.301
1.992 8.118.006 82,56 534.105 5,43 1.180.668 12,01 9.832778
1.993 11.353.814 85,52 735.190 5,54 1.186.832 8,94 13.275.836
1.994 13.071.166 86,51 895.766 5,93 1.143.142 7,57 15.110.074
1.995 15.003.122 86,76 1.015.794 5,87 1.274114 7,37 17.293.030
1.996 87,36 1.076.302 563 1.340.648 7,01 19.125.713 16.708.764
1.997 20.889.785 89,67 1.337.814 5,74 1.069.273 4,59 23.296.872
1.998 26.251.426 90,91 1.910.178 6,61 716.165 2,48 28.877.770
1.999 26.752.031 91,42 1.992.927 681 517.301 1,77 29.262.258
2.000 23.798.642 92,14 1.651.518 6,39 378.592 1,47 25.828.753 Fuente: SBEF, Boletines Informativos
Elaboración: Propia
74
Por otra parte, las nuevas tendencias financieras, permitieron a los bancos del
sistema financiero boliviano incursionar favorablemente en la banca personal, con
créditos a corto plazo destinados al consumo y créditos a pequeños prestatarios,
explotando sectores tradicionalmente ignorado& En una demostración del interés
por ampliar su horizonte, la banca ingresó al sector habitacional con créditos a largo
plazo usualmente atendido por las Mutuales de Ahorro y Préstamo para la
vivienda, lo que contribuyó a promover una mayor competencia en el mercado
financiero.
4.5.3. LA LIQUIDEZ
La liquidez nos permite saber que cantidad de dinero tiene el Banco para hacer
frente a sus obligaciones contraídas con el público depositante, tanto las legales
(Encaje Legal) como las necesarias para enfrentar variaciones en la cartera de
préstamos y depósitos. El propósito de mantener una adecuada posición de
liquidez es asegurar que el sistema Bancario pueda hacer frente a todas sus
obligaciones financieras.
Las entidades bancarias buscan en todo momento que la liquidez que poseen sea
en todo momento la adecuada, nunca insuficiente pero tampoco demasiada. Una
política adecuada de todo banco, sería la encaminada ha realizar una constante
vigilancia de todos los elementos e indicadores vinculados con liquidez.
Tanto los activos como los pasivos de un banco no pueden estar aislados y deben
relacionarse constantemente entre sí a través de los plazos.
Si los recursos que ingresan al banco son de depósitos a la vista estos deben
canalizarse hacía prestamos de rápida recuperación. Si los depósitos son a plazos
más largos, los créditos tendrán la misma lógica, de tal forma que se busque
75
siempre mantener un equilibrio para que no exista desfase cuando sudan
necesidades de liquidez.
La lógica que maneja cada entidad bancaria es: Si como banco se recibe liquidez a
través de los depósitos que debemos restituirlos en un mes, no sería lógico que ese
dinero lo prestemos a seis meses o más, por que surgiría un descalce que
ocasionaría iliquidez. Sin embargo la operación que realiza un banco, no se limita a
una sola, son varias operaciones que se realizan por lo cual los recursos que
ingresan al banco son abundantes, y debemos prestados por que ahí se encuentra
el beneficio de la intermediación financiera.
Las operaciones activas son la fuente de ingresos para los bancos, los cuales
deben encontrarse necesariamente proporcionadas a las operaciones pasivas, las
cuales dan origen a los compromisos del banco con terceros, con lo cual
deducimos que un aspecto fundamental es un adecuado manejo de volúmenes y
plazos.
4.5.3.1. CONTROL DE LIQUIDEZ DE LAS ENTIDADES BANCARIAS
Los intermediarios financieros que se desarrollan en el ámbito bancario, como parte
de la gestión empresarial, efectúan una programación de liquidez que controlan
diariamente, a través de la Gerencia Financiera de la entidad, buscando un
adecuado equilibrio entre sus fuente de fondos, fundamentalmente sus captaciones
y sus inversiones, manteniendo un margen de activos líquidos para inversiones
futuras. En este sentido, las entidades tienden a no mantener recursos ociosos,
equilibrando la rentabilidad con la capacidad de disponer de activos líquidos para
responder a requerimientos del público no previstos como ser la devolución de
depósitos. Por lo tanto esta programación considera el calce de plazos y los nuevos
márgenes de inversión posibles. La liquidez de las entidades del sistema bancario
nacional se nutre principalmente de dos vertientes que se detallan a continuación: i)
76
Activos líquidos, es decir Disponibilidades en caja y bancos e Inversiones
Temporarias, que se refiere a las inversiones en el corto plazo en entidades del
exterior o del ámbito local y; ii) Encaje legal, como una reserva legal, fijada por el
Banco Central de Bolivia
4.6. EL DESEMPEÑO DE LA BANCA
La administración de los bancos tiene la difícil tarea de conciliar tres objetivos que
son contradictorios entre sí: rentabilidad, solvencia y liquidez. Al país le preocupa
contar con un sistema bancario solvente. A los accionistas de los bancos les
interesa la rentabilidad. Al público y a la autoridad monetaria les interesa, - además
de contar con un sistema bancario sólido-, tener una banca con liquidez suficiente
para atender la demanda transnacional de dinero del público. En un extremo, la
máxima solvencia y liquidez se logra cuando los bancos no prestan dinero pero,
obviamente, ello implicaría la pérdida de rentabilidad y, por lo tanto, la inviabilidad
de la entidad bancaria. En el otro extremo, los banqueros pueden maximizar su
rentabilidad cuando prestan todos los depósitos del público, empero, ello
aumentaría el riesgo de un banco, deteriorando su salud y solvencia.
En consecuencia, cada entidad bancaria establece una estrategia tendente a lograr
un equilibrio entre solvencia, rentabilidad y liquidez. La solvencia está directamente
relacionada con el capital, es decir, con los recursos que arriesgan los accionistas y
que, eventualmente, deben cubrir las pérdidas por incobrabilidad de los créditos, es
mayor la seguridad que se brinda a los ahorristas. Asimismo, cuanto más grande es
el capital, mayor es el riesgo de los accionistas del banco y consiguientemente,
mayores sus incentivos para actual prudentemente.
La liquidez, es decir, los recursos disponibles como porcentaje de los depósitos del
público, depende de la coyuntura, pero, más allá del requerimiento mínimo
establecido por la autoridad monetaria, por medio del encaje legal (que representa
77
el mínimo de liquidez que debe mantener un banco), debe ser definida por la
administración de cada banco.
Finalmente, para que los inversores estén dispuestos a invertir en acciones de un
banco, este debe asegurar una rentabilidad suficiente para ser atractivo y atraer
capital suficiente para crecer y mantenerse en el mercado.
4.6.1. RATIOS FINANCIEROS
Ahora realizaremos un análisis de los principales indicadores financieros, tal como
se dijo en el anterior acápite, en lo referente a liquidez, solvencia y rentabilidad, con
el fin de exponer los aspectos cualitativos de la actividad financiera del sistema
bancario privado. (Ver Anexo 6)
4.6.1.1. LIQUIDEZ
"La liquidez de los bancos se juzga por su capacidad para satisfacer las
obligaciones con el público a corto plazo, a medida que éstas vencen; y a satisfacer
la demanda crediticia a medida que ésta aumenta Está capacidad se traduce
también, en la habilidad que tienen los bancos para convertir en efectivo
determinados activos o adquirir nueva deuda"41.
Cuanto más alto sea el índice de liquidez, mayor será la capacidad de satisfacer las
demandas de dinero inmediatas que se presentan por parte del público depositante
y consecuentemente menor será su rentabilidad. Por el contrario, cuanto más bajo
sea el índice, mayor será el riesgo de ser sorprendido por la demanda de dinero de
los clientes y por ende mayor será su rentabilidad. Entonces el banquero es el que
decide en última instancia el grado de riesgo que desea asumir.
41 Muller & Machicado Asociados. °Informe Confidencial" N° 87. Pág. 1
78
El primer índice relaciona las disponibilidades e inversiones temporarias con las
obligaciones a corto plazo42, los mismos tienen una evolución cíclica, con una leve
tendencia a crecer el período en consideración. El grado más bajo se registró en
1990 con 21.92% y el más alto en 1999 con 74.30%.
Si tomamos los activos que pueden ser realizados por la banca más los préstamos
que mantiene con otras entidades y el Banco Central, como una porción del total
del activo, obtenemos otro índice de liquidez. Este denota una evolución cíclica,
pero con una tendencia a decrecer en el período, donde el grado más bajo se dio
en el año 1996 con 22.10% y el más alto en 1999 con 35.95%.
Por lo tanto, el sistema bancario privado administró casi la misma cantidad de
fondos líquidos en este espacio de tiempo, porque las disminuciones de los
recursos del Banco Central fueron compensados con aumentos en los recursos
provenientes del público. La actitud de confianza del público en la seguridad del
sistema es inestable, hecho reflejado en las constantes oscilaciones de los
anteriores indicadores.
4.6.1.2. SOLVENCIA
La solvencia es la capacidad de la banca para poder enfrentar sus obligaciones en
el largo plazo O sea es la garantía que asegura la consecución de créditos que
apoyen su operación o que el depositante recurra a sus servicios. Los siguientes
indicadores de solvencia nos dirán si la banca puede hacer frente a sus
obligaciones o si la integridad de su patrimonio se encuentra comprometido.
La relación entre cartera en mora menos previsión para incobrables con la cartera
total nos da el tercer indicador financiero para evaluar el riesgo crediticio. "La
solvencia de una banco puede ser evaluado en términos crediticios y patrimoniales.
42 Obligaciones vista, caja de ahorros y Dpfs a 30 días.
79
El riesgo crediticio de un banco se define corno el riesgo de que los intereses y
capital sobre un préstamo no sean repagados. Internacionalmente un parámetro
ideal es del 5%, en Bolivia es aceptable hasta del 10% de cartera en mora sobre la
cartera total'"'.
La evolución de este indicador fue decreciente, donde el mayor índice se presentó
en 1990 con 6.06% y el menor en 1998 con 1.67%. Entonces, el sistema fue
reduciendo su riesgo crediticio a lo largo de los años; sin embargo, el repunte en el
año 2000 a 3.70% llama la atención.
El cuarto índice relaciona la cartera en mora menos previsiones sobre el patrimonio,
que es el riesgo de insolvencia patrimonial, más conocido como cobertura
patrimonial. "Este índice muestra hasta cuanto el valor de los activos puede declinar
antes de que la situación de los depositantes y otros acreedores estén en peligro;
se considera que una relación no mayor a 50% es razonable"".
El mencionado ratio evolucionó en forma cíclica, con una tendencia a decrecer,
donde el grado más alto se dio en 1990 con 56.30% y el más bajo con 15.21% en
1998. Lo que se debe resaltar es que cuando en 1998 se tenia el menor grado,
para 2000 repuntó a 27.80%. Entonces, el grado de compromiso del patrimonio de
la banca en relación a los activos que son susceptibles de originar una pérdida se
ha incrementado poniendo en peligro el mismo.
Si a lo anterior añadimos otro indicador que relaciona la cartera en ejecución sobre
el patrimonio, en el que su respectiva evolución fue similar al anterior, manifestando
que ante alguna contingencia se podría perder el 55.59% del patrimonio de la
banca.
43 Mollar & Machicado Asociados. Op. Cit. Pág. 2 66 Muller & Machicado Asociados. Op. Cit. Pág. 2
80
En consecuencia, el riesgo de insolvencia del sistema bancario privado se ha
incrementado por lo que es necesario incrementar los aportes de capital, de otra
forma la confianza que es el nexo entre la capacidad que tiene la banca para
apoyar el crecimiento de los negocios que financia y la productividad de la
economía, se verá completamente fragmentada.
4.6.1.3. RENTABILIDAD
La rentabilidad mide la capacidad que tiene la banca en la generación de
suficientes ingresos.
"El retorno sobre activos (resultado neto gestión/ total activo + contingente) mide la
eficiencia con lo que los bancos utilizan sus activos y contingentes para generar
utilidades o para incurrir en pérdidas. Mientras más alto sea el resultado la
probabilidad de que un banco está utilizando eficientemente sus activos es
mayor". La evolución de este índice denota una tendencia creciente, aunque en el
año 2000 se redujo fuertemente a 0.53% comparado con las gestiones anteriores;
el grado más alto se dio en 1994 con 0.79% y el más bajo se dio en 1990 con
0.17%.
La relación obligatoria patrimonio — préstamo o apalancamiento, que mide el
porcentaje de los activos de riesgo que pueden ser cubiertos con el patrimonio de
un banco, se calcula examinando el riesgo que pueden ser cubiertos con el
patrimonio de un banco, se calcula examinando el riesgo que extraña cada
préstamo. La Ley del Banco Central y Entidades Financieras instruye que ese
examen de riesgo se haga de acuerdo a una tabla aprobada por la
Superintendencia de Bancos con los siguientes coeficientes: i) El dinero en efectivo
que ésta en caja o en bóvedas o en inversiones seguras del banco para los créditos
Muller & Machicado Asociados. Op. Cit. Pág. 3
81
garantizados por los bancos centrales de otros países y los garantizados con dinero
depositados en el banco tienen 0% de riesgo. ii) 10% de riesgo para los créditos
garantizados por el Tesoro General de la Nación. iii)20% para los créditos
garantizados por bancos nacionales y extranjeros. Iv) 50% para los créditos con
hipoteca de casa. v)Y 100% de riesgo para los créditos con otros activos o servicios
de la empresa prestaría. Estos coeficientes se multiplican por el momento del
préstamo, los resultados se suman y el total debe ser mayor en 8% al patrimonio
neto del banco.
"El factor apalancamiento (total activo + contingente/ patrimonio) respecto del
patrimonio indica el tamaño del activo en relación al patrimonio de los bancos. El
incremento de este valor indica que los bancos están utilizando mayor deuda en
proporción al patrimonio para financiar sus actividades"46. La evolución del índice
manifiesta crecimientos constantes entre los años 1990 a 1996, par luego seguir
una tendencia decreciente; el valor más alto se dio en 1993 con 18.76% y el más
bajo en el 2000 con 11.83%.
El retorno sobre el capital es el mejor índice que "...mide la capacidad de un banco
de ofrecer una rentabilidad adecuada y competitiva a sus accionistas contra otras
alternativas de inversión"47. El comportamiento de este índice es el mismo que el de
los anteriores, donde el valor más alto se dio en 1994 con 14.64% y el más bajo en
1990 con 27%.
Por lo tanto, el incremento apreciable de las utilidades del sistema bancario privado
se debió a una disminución en sus costos, menores tasas de interés pasiva,
manteniendo las tasas activas constantes (Ver Anexo 7) , haciendo que el costo de
los recursos adicionales sea mucho menor al rendimiento que de ellos se obtenga.
Este hecho demuestra el porque de la preferencia del banquero en otorgar créditos
46 Muller & Machicado Asociados. Op. Cit. Pág. 3 47 Muller & Machicado Asociados. Op. Cit. Pág. 3
82
a actividades que son de alta rentabilidad y rotación a corto plazo. Aunque se debe
hacer notar que gran parte de los ingresos son absorbidos por los costos
administrativos.
83
CAPITULO V LA BOLSA BOLIVIANA COMO MECANISMO RELACIONADOR ENTRE ENTIDADES BANCARIAS Y AGENCIAS DE BOLSA
CAPITULO V
LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES COMO MECANISMO RELACIONADOR
ENTRE LAS ENTIDADES BANCARIAS Y AGENCIAS DE BOLSA
5.1. VINCULO BANCA — AGENCIAS DE BOLSA
Las Agencias de Bolsa definidas como entidades que actúan exclusivamente para
ejercer la función de intermediarios" en el mercado de valores, quienes son los
únicos autorizados para poder efectuar transacciones de oferta o demanda en la
rueda de la Bolsa de Valores, ya sea por instrucciones del público inversionista en
general, de las empresas privadas o de organismos públicos que emiten títulos
valores. Realizan normalmente las siguientes operaciones: compra venta de
valores; compra de valores con pacto de retroventa por plazos desde 1 hasta 45
días (límite del plazo máximo permitido por la normativa legal vigente), venta de
valores con pacto de recompra por plazos desde 1 hasta 45 días; emisión y
colocación de valores bonos u otros efectos de comercio; asesorías en ingeniería
financiera, reestructuración de pasivos y compraventa de empresas Las
operaciones de intermediación son realizadas mayoritariamente por cuenta propia y
minoritariamente por cuenta de terceros.
Las normas señalan que estás deben ser constituidas necesariamente como
Sociedades Anónimas, debiendo contar con un capital mínimo de DEG's 130.000 ó
DEG's 200.000, dependiendo de la amplitud de sus actividades.
En la actividad de las Agencias de Bolsa se puede encontrar la existencia de dos
grupos claramente diferenciados. El primero que corresponde a grupos financieros
vinculados a entidades bancarias y el otro a los no vinculados. En particular, las
agendas vinculadas se rigen a criterios y políticas financieras de la entidad
48 °Ley del Mercado de Valore? del 18 de Marzo de 1998. Artículo N° 17. Edición Oficial.
85
bancaria", especialmente con relación al manejo de la liquidez del banco asociado,
quien a su vez constituye el cliente número uno de la respectiva agencia.
En este sentido, los bancos comerciales participan en el mercado de valores a
través de las agencias de bolsa para colocar sus excedentes de efectivo en activos
de corto plazo y alta liquidez. De esta manera, al participar en el mercado de
valores pueden mejorar sus políticas de administración de excedentes de efectivo.
Las agencias de bolsa legalmente establecidas son actualmente 12. De ellas, 7 son
filiales de bancos comerciales y las restantes cinco agencias de bolsa son
independientes (o no filiales bancarias). El Cuadro N° 5.1. indica la estructura
accionaría de las diferentes agencias de bolsa, claramente se observa la existencia
de vínculos patrimoniales entre las agencias de bolsa y los bancos del sistema
financiero nacional.
En tal sentido, se evidencia que la participación de los bancos comerciales en la
conformación de la estructura accionaría de las agencias de bolsa vinculadas
supera el 96% del paquete total accionario. Este hecho, confirma el predominio de
las agencias de bolsa filiales bancarias sobre las agencias no vinculadas y la
influencia de la banca comercial sobre el mercado de valores a través de sus
agencias de bolsa en el manejo de sus recursos líquidos.
49 °La Prensa". Suplemento °Empresa, Cultura y Sociedad", presenta una entrevista con Juan Carlos Salaues, Vicepresidente Comercial del Banco Mercantil S.A. quien confirma la relación entre las Agencias de Bolsa y las Gerencias de Tesoreria del Banco. La Paz, 24 de octubre de 1999.
86
CUADRO N° 5.1
ESTRUCTURA ACCIONARIA DE LAS AGENCIAS DE BOLSA
Diciembre de 2000
AGENCIA DE BOLSA BANCO MATRIZ % de Propiedad Del Banco Matiz
% de Propiedad de Otros Accionistas
BBC Agencia de Bolsa Bancruz S.A.
BSC Banco Santa Cruz S.A.
98,00% 2,00%
BIA BISA S.A. Agente de Bolsa
79,18% 2082% BIS Banco BISA S.A.
CBA Credibolsa. Agente de Bolsa S.A.
BTB Banco de Crédito De Bolivia S.A.
98,80% 0,20%
MIB Mercantil Inversiones Bursátiles S.A.
BME Banco Mercantil S.A. 99,99% 0,01%
NVA Nacional de Valores S.A.
BNB Banco Nacional de Bolivia SA
99,00% 0,10%
VUN Valores Unión S.A. BUN Banco Unión S.A. 98,10% 1,90% VLP Valores Bursátiles
La Paz S.A. BLP Banco de
La Paz S.A.. 97.00% 3.00%
PAN Panamerican Secudties S.A.
100,00%
PRO Probolsa S.A. 100,00% CAI Compañía Americana
de Inversiones S.A. 100,00%
SER Sudamer S.A. Agente de Bolsa
100,00%
SUD Sudaval Agentes de Bolsa S.A.
- 100,00%
FUENTE: INTENDENCIA DE VALORES
La totalidad de estás agencias operan en la ciudad de La Paz, contando con
sucursales o ventanillas en Cochabamba y Santa Cruz instaladas en Bancos o
separadas.
5.1.1. VOLUMEN DE OPERACIONES POR AGENCIAS DE BOLSA
La participación de los agentes de bolsa bancarias se ha constituido en la más
activa desde el funcionamiento de la Bolsa Boliviana de Valores producto
especialmente de la emisión de los Certificados de Depósito del Banco Central que
87
al ofrecer rendimientos muy atractivos, en una primera etapa, fue un gran incentivo
que estimuló la participación de este sector.
Según se observa, el volumen total de operaciones realizadas por las agencias de
bolsa en diciembre de 2000 alcanzó un total de $us 627.6 millones (Ver Gráfica
5.1). Un elemento a señalar, de las seis agencias de bolsa con mayor volumen de
operaciones en ese momento, cinco de ellas estaban vinculadas patrimonialmente
a los bancos del sistema, estas fueron Agencia de Bolsa Bancruz (BBC) con un
total de operaciones de $us 154.5 millones Bisa Agente de Bolsa (BIA) con $us
54.2 millones, Credibolsa Agente de Bolsa (CBA) con $us 43.4 millones, Nacional
de Valores (NVA) con $us 42.9 millones, y Mercantil Inversiones Bursátiles (MIB)
con $us 37.05 millones. En tanto que, la agencia de bolsa no bancaria más
importante fue Panamerican Securities (PAN) con $us 27.0 millones.
En tal sentido, las seis agencias de bolsa más importantes a esa fecha abarcaron el
84.5% del volumen total de operaciones en la Bolsa Boliviana de Valores y las
restantes seis sólo abarcaron el 15.5%. Esta situación, confirma el predominio de
las Agencia bancarias sobre las no bancarias.
88
154.5 180.000.000
160.000.000
140.000.000 - 1 120.000.000 - s.- CU 100.000.000 -
ci 80.000.000 -
60.000.000
40.000.000
20.000.000 -
0 BIA BBC MIB PAN CBA NVA
Agencias de Bolsa O Total E Compra El Venta
37.05 -e"--- 25:3----7,.....;,, -27-2----27.021sti
17.6 .,..., .
,d--- • .. IIIVilz--•-1 , • ...
43.3 -42.9- 31.2
2.2
GRAFICA N° 5.1 VOLUMEN DE OPERACIONES POR AGENCIA DE BOLSA
DICIEMBRE 2000
FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES S.A.
ELABORACIÓN: PROPIA
Dada la participación activa de los agentes bancarios en la Bolsa Boliviana de
Valores. Ante eventuales problemas de liquidez que pueden provocar posteriores
problemas de descalce, los administradores de tesorería de los bancos comerciales
mantienen un contacto directo con las agencias de bolsa para recurrir a
mecanismos de financiamiento de corto plazo, a través de ellas realizan
operaciones de reporto y en menor medida operaciones de compra — venta. En
este sentido, las agencias de bolsa coadyuvan a que los bancos comerciales
realicen una mejor administración de recursos de flujo de caja o recursos de alta
liquidez.
Este hecho, ha originado situaciones que de alguna manera no promueven un
ambiente claro en cuanto se refiere la negociación de títulos — valores. Existe una
desleal competencia entre agentes bancarios y los agentes no bancarios en lo que
respecta a las transacciones con DPFs.
89
GRAFICA N° 5.2
AGENCIAS DE BOLSA — Ventas de reporto al 31 de Diciembre de 2000
(Expresado en millones de dólares)
70 -
58 42 60 -
Total 119,69
50
40 -
30
20 15,88
11,51
10 7,97 5,63 5,51 4,80
,11' 240 2,01 1,17
0 ;r1, 1-1 _EL BBC BIA CAI CBA MIB NVA PAN PRO SER SUD VLP
4,39
n VUN
FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES S.A.
ELABORACIÓN: PROPIA
Al tener clientes que desean invertir en este instrumento, los agentes bancarios
facilitan las operaciones de compra no considerando el tipo de comisiones que en
realidad debería cobrarse, beneficiando a sus clientes y por tanto perjudicando las
actividades de los demás clientes.
En tal sentido, existe un predominio de los agentes bancarios respecto a los
agentes no bancarios en lo que respecta al volumen de operaciones.
Finalmente, es muy importante para las entidades bancarias tener una buena
administración de sus recursos líquidos, éstas deben contar con el efectivo
suficiente para responder con sus obligaciones que mantiene con los clientes en el
momento que éstos lo requieran.
90
5.1.2. ANALISIS DE INDICADORES FINANCIEROS POR AGENCIAS DE BOLSA
A continuación, se relacionan los principales indicadores para analizar la
rentabilidad, la liquidez, y apalancamiento de las agencias de bolsa, mereciendo
una distinción entre agencias filiales bancarias y no filiales bancarias.
5.1.2.1. ACTIVO, PATRIMONIO, RESULTADOS, CLIENTES E INDICADORES
FINANCIEROS DE RENTABILIDAD
La rentabilidad patrimonial" o rendimiento es la relación entre el resultado neto de
la gestión y el patrimonio. El estudio de este rendimiento nos permite establecer la
tasa de recuperación del capital invertido por los accionistas en una agencia de
bolsa. Cuánto más elevado sea la rentabilidad patrimonial, mayor será sus
atractivos para potenciales inversionistas o socios que quieran capitalizar la
agencia de bolsa.
El Cuadro N° 5.2 muestra el activo, patrimonio, resultados netos, y el indicador de
rentabilidad sobre patrimonio de las Agencias de Bolsa. Al 31 de diciembre de
2000, el patrimonio del conjunto de las Agencias de Valores era de Bs. 68.7
millones y sus activos llegaban a Bs. 846.8 millones. La rentabilidad sobre
patrimonio muestra que, en promedio, las Agencias de Bolsa obtuvieron un 19.2 por
ciento, durante la gestión 2000.
so La rentabilidad patrimonial refleja el rendimiento del patrimonio. Una rentabilidad negativa significa una erosión (descapitalización) efectiva del patrimonio de la institución y, consecuentemente, de los recursos invertidos por los inversionistas o accionistas de la agencia de bolsa. Elevados índices de rentabilidad muestran eficiencia en el uso de los activos y mejoran las posibilidades de incrementar la base patrimonial de la agenda de bolsa.
91
CUADRO N° 5.2
ACTIVOS, PATRIMONIOS, RESULTADOS Y RENTABILIDAD DE LAS
AGENCIAS DE BOLSA
DICIEMBRE 2000
(En miles de bolivianos)
AGENCIA ACTIVO PATRIMONIO
RESULTADO NETO DE LA
GESTION
RENTABILIDAD
SOBRE
PATRIMONIO
FILIAL
BANCARIA
Bolsa Bancruz 396.269 15.858 5.284 33,3% SI
Mercantil de Inversiones 112.294 9.611 2.165 22,5% SI
Nacional de valores 82.058 7.571 1.929 25,5% SI
Bisa Bolsa 58.689 7.188 2.455 34,2% SI
Credibolsa 40.893 4.366 502 11,5% SI
Sudamer 39.148 3.671 80 2,2% NO
Sudaval 34.236 3.327 132 4,0% NO
Valores Unión 33.072 4.696 359 7E% SI
Caisa 19.443 3.420 111 3,2% NO
Panamerican Securities 17.636 3.764 534 14,2% NO
Probolsa 10.578 2.921 75 2,6% NO
Valores La Paz 2.488 2.363 -422 -17,9% SI
TOTAL 846.804 68.756 13.204 19,2% FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES
ELABORACIÓN: PROPIA
La relación del resultado neto de la gestión de las agencias de bolsa con sus
respectivos montos patrimoniales al finalizar la gestión 2000, muestra una
rentabilidad promedio del 19.2%. Por otra parte, las agencias de bolsa: Bolsa
Bancruz, Mercantil Inversiones, Nacional de Valores, Bisa Bolsa, que representan
el 33 por ciento del total de agencias, tienen un patrimonio superior al promedio
(Bs. 5.729 millones) del conjunto de agencias de Bolsa.
Por otro lado, los resultados netos de la gestión obtenidos al final de 2000, en
promedio ascienden a Bs. 1.100 millones, siendo las cuatro agencias de bolsa
citadas anteriormente que superaron dicho promedio.
92
Total 422 120
100
80
96
58 67
BBC BIA CAI CBA MIB NVA PAN PRO SER
13
n , SUD VLP VUN
36 26
I I o
25 31 21
6
43 60
40
20
Si bien 11 de las 12 agencias de bolsa obtuvieron resultados positivos al finalizar la
gestión 2000, solamente el 63.6 por ciento, de ellas generaron resultados por
actividades de intermediación, vale decir por ingresos operativos, dentro los cuales
la mayor influencia tuvieron las comisiones por administración de fondos de
inversión, como es el caso de Bolsa Bancruz, Panamerican Securities, Bisa Bolsa,
Mercantil de Inversiones, Caisa y Nacional de Valores.
El otro 36.4% de las agencias de bolsa obtuvieron sus utilidades por ingresos
financieros, principalmente por los rendimientos de sus valores de cartera propia los
cuales son generados gracias a las operaciones de reporto.
El total de la cartera propia de las agencias de bolsa está compuesta de la siguiente
manera: el 99.7% corresponde a valores de renta fija, dentro de los cuales los
Depósitos a Plazo Fijo (DPF's) bancarios representan el mayor porcentaje, seguido
por los bonos de deuda emitidos por empresas privadas, bonos estatales y Letras
del Tesoro.
GRAFICA N° 5.3
AGENCIAS DE BOLSA — NUMERO DE CLIENTES ACTIVOS
DICIEMBRE 2000
FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES
ELABORACIÓN: PROPIA
93
El restante 0.3% por ciento, corresponde a valores de renta variable, cuya
composición corresponde a acciones de empresas.
La cartera de clientes administrada por las agencias de bolsa, asciende a $us
330.68 millones al cierre de la gestión 2000 (Gráfica N° 5.4). Dicha cartera
corresponde a 422 clientes (Gráfica N° 5.3), de los cuales los clientes bancarios
son propietarios de la mayor parte de estas inversiones en valores, con una
participación aproximada del 80%. Las ventas en reporto de todas las agencias de
bolsa, al 31 de diciembre del 2000 alcanzó un volumen de $us 119.69 millones (Ver
gráfica N° 5.2).
GRAFICA N° 5.4
AGENCIAS DE BOLSA - Cartera de clientes en administración
Al 31 de Diciembre de 2000
(Expresado en millones de dólares)
r 120
100
80
60
40
20
92,59
- BBC
24.45 23,56
CAI
10,30
CBA
96,54
35,19
14,04
1,90 4,90
r-
Total 330,68
4,51 0,00
rol
22,71
BIA MIB NVA PAN PRO SER SUD VLP VUN
FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES S.A. ELABORACIÓN: PROPIA
5.1.2.2. INDICADORES FINANCIEROS DE LIQUIDEZ
De los Estados financieros presentados por las agencias de Bolsa a diciembre de
2000 las más líquidas resultan ser: Valores La Paz, Probolsa y Panamerican
94
AGENCIA DE BOLSA LIQUIDEZ FILIAL BANCARIA
6 Is Bancruz 1,04 Mercantil de Inversiones 1,09 Nacional de valores 1,07 Bisa Bolsa 1,13 Credibolsa 1,12 Sudamer 1,09 Sudaval 1,07 Valores Unión Caisa 1,16 Panamerican Securities 1,24 Probolsa 1,35 Valores La Paz 16,02 TOTAL PROMEDIO 1,08
SI SI SI SI SI NO NO SI
NO NO NO SI
securities. En el caso de Valores La Paz, el rato de liquidez resulta ser elevado
16.02 (ver Cuadro N° 5.3), lo que significa que dicha agencia de bolsa tiene activos
circulantes ociosos y, por tanto, se observa un indicador de rentabilidad negativo
(Ver Cuadro N° 5.2).
CUADRO N° 5.3
INDICADORES FINANCIEROS DE LIQUIDEZ (Diciembre 2000)
FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES
ELABORACIÓN: PROPIA
Según se puede observar que, en promedio, las Agencias de Bolsa obtuvieron un
ratio de liquidez de 1.08. Lo anterior significa que por cada Bs. 1.00 que deben las
agencias de bolsa en el corto plazo, cuentan con Bs. 1.08 para respaldar esa
obligación.
5.1.2.3. INDICADORES FINANCIEROS DE APALANCAMIENTO.
Este indicador nos sirve para diagnosticar sobre la cantidad y calidad de la deuda
que tiene la agencia de bolsa así como comprobar hasta qué punto se obtiene el
beneficio suficiente para soportar la carga financiera de endeudamiento.
95
Según se observa en el Cuadro N° 5.4, las agencias de Bolsa a diciembre de 2000
con mayores índices de apalancamiento resultan ser: Bolsa Bancruz, Credibolsa y
Nacional de Valores, lo que significa que las agencias vinculadas al sistema
bancario poseen un mayor nivel apalancamiento financiero.
CUADRO N° 5.4
INDICADORES FINANCIEROS DE APALANCAMIENTO
(Diciembre 2000)
AGENCIA DE BOLSA APALANCAMIENTO FILIAL BANCARIA
Bolsa Bancruz 96,0% SI Mercantil de Inversiones 91,4% SI Nacional de valores 90,8% SI Credibolsa 89,3% SI Bisa Bolsa 87,8% SI Valores Unión 85,8% SI Valores La Paz 5,0% SI TOTAL PROMEDIO 93.0%
Sudamer 90,6% NO Sudaval 90,3% NO Caisa 82,4% NO Panamerican Securities 78,7% NO Probolsa 72,4% NO TOTAL PROMEDIO 83.0% TOTAL PROMEDIO GRAL. 91,9% FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES ELABORACIÓN: PROPIA
Este ratio de apalancamiento financiero, dentro el grupo de agencias no vinculadas
a entidades bancarias resulta ser en promedio 83.0% y para el grupo de agencias
que mantienen vínculos es de 93.0%; esto significa que las agencias de bolsa
vinculados tienen un alto nivel de apalancamiento dentro sus operaciones en la
Bolsa Boliviana de Valores. Este ultimo indicador significa que por cada Bs. 1.00
que las agencias vinculadas tienen invertidos en activos Bs. 0.93 centavos han sido
96
financiados por las entidades bancarias, los cuales son dueños del 93.0% de las
agencias de bolsa, quedando 7.0% para otros accionistas — dueños del
complemento.
Tratando de conciliar los criterios de los acreedores con los puntos de vista de los
socios, es conveniente que la relación entre pasivos y patrimonios sea equitativa,
es decir que los mismos tengan una participación del 50% (cada una) sobre el total
de las obligaciones. Las agencias vinculadas en cuanto al nivel de endeudamiento,
presentan un reducido riesgo, debido a su bajo porcentaje de deuda y elevada
participación del aporte de los socios.
5.2. EVOLUCIÓN DE LAS TASAS DE RENDIMIENTO EN LA BBV
Inicialmente se puede decir que la tasa de rendimiento de un título valor es el rédito
que un inversionista obtiene como resultado de su inversión en estos activos
financieros. El atractivo de las negociaciones en la Bolsa de Valores se enmarca en
el comportamiento de las tasas de rendimiento a obtener en dicho mercado, cuyas
fluctuaciones podrían asemejarse a un termómetro que mide el grado de liquidez
que existe no sólo dentro de este mercado, sino también en el conjunto del sistema
financiero.
Por otra parte, el comportamiento de las tasas de rendimiento de los principales
instrumentos transados en la Bolsa Boliviana de Valores en el período 1997 — 2000
tales como los Depósitos a Plazo Fijo, Letras del Tesoro y Bonos del Tesoro, se
han mantenido con fluctuaciones muy similares, tal como se observa en el Gráfico
N° 5.5.
La fuerte participación de los Depósitos a Plazo Fijo bancarios en las transacciones
registradas en Bolsa, tanto en operaciones de compra — venta, como de reporto,
constituye el factor fundamental en la determinación de las tasas de rendimiento.
97
2,00 1
0,00 1MWIRMIMMWWWWWIT1 Oic-97 Jun-98
iil,h41111111J,L Jun-99
. ..111112112JMI 411 iitagailjaall~f 1-05, F Dic-99 Jun-00 Dic-00
ii
Dic-98
CID PF IELT BT
Al convertirse el mercado bursátil nacional en un mercado donde se transan
preferentemente instrumentos de renta fija y de corto plazo, y donde los bancos
administran su liquidez temporal, es natural que los niveles de las tasas de
rendimiento estén relacionadas con las tasas de captación de depósitos del público
por parte de las instituciones bancarias. También es importante enfatizar que los
niveles de las tasas de rendimiento de los principales títulos valores citados, se
hallan influenciados por el comportamiento de los requerimientos de liquidez de las
entidades bancarias, tal como se lo podrá demostrar más adelante mediante la
aplicación de modelos econométricos específicamente seleccionados para tal
efecto.
GRAFICO N° 5.5 EVOLUCION DE LAS TASAS DE RENDIMIENTO DE LOS
PRINCIPALES VALORES TRANSADOS EN LA BBV DICIEMBRE 1997 — DICIEMBRE 2000
FUENTE: BOLSA BOLIVIANA DE VALORES
ELABORACIÓN: PROPIA
Por otro lado, se puede advertir que las tasas de rendimiento de los Depósitos a
Plazo Fijo han registrado un comportamiento descendente desde diciembre de
1998, de 11.64% a 7.15% a fines de 2000. Consecuentemente, se refleja similar
98
tendencia decreciente en las tasas de rendimiento para transacciones con Letras
del Tesoro y Bonos del Tesoro de 12.39% y 1t64% en 1998 a 7.22% y 6.24% a
diciembre de 2000 respectivamente.
99
CAPITULO VI VERIFICACIÓN DE HIPÓTESIS -SUSTENTACIÓN ECONOMETRICA
CAPITULO VI
VERIFICACIÓN DE LA HIPÓTESIS DE INVESTIGACIÓN -
SUSTENTACIÓN ECONOMÉTRICA
6.1. OBJETIVO DEL MODELO
Una vez analizados los anteriores capítulos, se establecieron una serie de
elementos que permiten obtener conclusiones preliminares sobre posibles factores
determinantes en las tasas de rendimiento de títulos valores en la Bolsa Boliviana
de Valores.
El objetivo de este capitulo pretende probar cuantitativamente la hipótesis de la
tesis, de tal modo de medir y verificar empíricamente las relaciones económicas
planteadas, considerando una serie de variables explicativas; en el que el objetivo
principal es determinar que variables tienen mayor incidencia sobre las tasas de
rendimiento de los títulos - valores que se transan en la Bolsa Boliviana de Valores.
Para hacer correr los modelos se ha utilizado el Paquete Econométrico °E-views"
Versión 3.1
6.2. DETERMINACIÓN DEL TAMAÑO DE MUESTRA
El mercado de valores boliviano se caracteriza por la fuerte concentración de
operaciones en instrumentos bancarios de renta fija. Es así que hasta diciembre de
2000, existían 7 principales bancos (Banco Santa Cruz BSC, Banco Nacional de
Bolivia BNB, Banco Unión BUN, Banco Mercantil BME, Banco Bisa BIS, Banco de
Crédito BTB, Banco Económico BEC) que operaban activamente en la Bolsa
Boliviana de Valores a través de sus propias agendas de bolsa (Agenda de Bolsa
Bancruz S.A., Nacional de Valores S.A., Valores Union S.A., Mercantil Inversiones
Bursátiles S.A., BISA Agente de Bolsa S.A., y Credibolsa Agente de Bolsa S.A.).
También fue incluido el Banco Boliviano Americano BBA en las estimaciones por
101
que este banco participaba activamente en la Bolsa Boliviana de Valores a través
de su agencia de bolsa (BBA Valores Agencia de Bolsa S.A.) hasta mayo de 1.999.
Para la estimación del modelo econométrico se considero a las 8 instituciones
bancarias. Las 8 instituciones bancarias invierten generalmente en instrumentos de
renta fija. Asimismo, el volumen de operaciones con DPF's bancarios fue
significativamente superior a los demás instrumentos negociados en el ruedo
bursátil en el periodo 1.997 a 2000, alcanzando 9791.7 millones de dólares, las
Letras del Tesoro 3612.1 millones de dólares y los Bonos del Tesoro con 497.4
millones de dólares. Estas cifras confirman la importancia de la muestra
considerada para la elaboración de las estimaciones econométricas.
6.3. ESPECIFICACIÓN DEL MODELO
En el presente apartado se ha conformado tres modelos econométricos
especialmente seleccionados, considerando la gama de títulos — valores del
mercado de valores nacional, tomando en cuenta exclusivamente los principales
títulos — valores de renta fija que se transan en la Bolsa Boliviana de Valores:
Depósitos a Plazo Fijos (DPF's), Bonos del Tesoro (BT's), y Letras del Tesoro
(LT-s). En este acápite se presentan las mejores estimaciones econométricas, sin
embargo cabe señalar que se realizaron otras estimaciones considerando en
primera instancia la importancia de las tasa de interés, Volumen de Operaciones
por Agente de Bolsa, pero éstas no resultaron significativas, entonces se las
excluyeron del modelo. Por lo que a continuación pasaremos a desarrollarlos.
6.3.1. PRIMER MODELO
La variable principal, dependiente que se estudia es el Comportamiento de la
Tasa de Rendimiento de Depósitos a Plazo Fijo (DPF's).
102
Para el mejor manejo práctico y sencillo de las variables, es necesario nombrar
cada una expresando en sus respectivas unidades:
Variables Cuantitativas:
DPF's,= Tasa de Rendimiento Depósitos a Plazo Fijo, en el t-ésimo mes.
X1t = Liquidez de Bancos Participantes en la BBV (miles de Bs), en el t-ésimo mes.
XZ = Volumen de Operaciones de Reporto (miles $us), en el t-ésimo mes.
X3t4 = Tasa de Rendimiento de Fondos de Inversión a 30 días, desfasado en un
período, en el t-ésimo mes.
Variables Cualitativas y Perturbaciones:
DUMMYtt = 1 Si existe ordenamiento jurídico (Ley de mercado de valores)
= O Sí no existe ordenamiento jurídico (Ley de mercado de valores)
ut = Termino de perturbación económica y financiera (Termino
estocástico).
t = Para los meses 1", desde enero de 1.997 hasta el mes de diciembre de 2.000.
La relación de comportamiento es de la forma:
DPF's, = f( XZ , , DUMMY,, ,
103
La ecuación de comportamiento es del tipo POTENCIAL:
DPF's, =ea XPIIX2f 2 X3P, elja/MM Irt'u'
Para la Estimación de los parámetros que contiene esta regresión, es necesario
una transformación, que es linealizando aplicando logaritmos:
LDPF's, = a +131 LX1,+ fl2 LX2,+113 LX3,4 + ,64 DUMMY, + U, (1)*
Donde, además que:
DPF'st : es la variable dependiente o la endógena,
Xlt , X21, X314 , DUMMY1, , : son variables independientes o regresares
, 132 , 13, P4 ,: son los parámetros de la regresión que se deben estimar,
131,132,133 : son los coeficientes de elasticidades.
R1= Coeficiente de elasticidad DPFt — Mt
P2 = Coeficiente de elasticidad DPFt — X2t
133 = Coeficiente de elasticidad DPFt — X3m
Teniendo muy en cuenta las hipótesis clásicas de los términos de perturbación ut,
que deben tener las características de Ruido Blanco, éste permite que los
estimadores tengan todas las propiedades básicas: son estimadores insesgados,
consistentes y eficientes, o sea, de mínima varianza (ME11). Ut tiene Ruido Blanco
cuando cumple con las siguientes hipótesis:
* Regresión Logarítmica
104
1) E(Ut) = O Esperanza Nulo, t = 1, Z..., T
2) V(Ut) = 02 Homoscedasticidad (estabilidad)
3) E(Ut,l1j) = O Incorrelacionado t j
4) E(Ut,Xrt) = O Incorrelacionado i = 1, 2, ... , k
Con estas hipótesis, la ecuación 1) es un Modelo Econométrico, que es la
representación simplificada de una determinada realidad económica (tasa de
rendimiento de Depósitos a Plazo Fijo) y teniendo muy en cuenta las características
peculiares de la ciencia económica; lo nuestro esta adecuadamente especificado
para explicar el comportamiento de la ecuación (1).
6.3.2. SEGUNDO MODELO
La variable principal, dependiente que se estudia es el Comportamiento de la
Tasa de Rendimiento de las Letras del Tesoro (LT's).
Para el mejor manejo práctico y sencillo de las variables, es necesario nombrar
cada una, expresando en sus respectivas unidades:
Variables Cuantitativas:
LT'st= Tasa de Rendimiento Letras del Tesoro, en el t-ésimo mes.
X1t = Liquidez de Bancos Participantes en la BBV (miles de Bs), en el t-ésimo mes.
X2t = Volumen de Operaciones de Reporto (miles $us), en el t-ésimo mes.
X31.2 = Tasa de Rendimiento de Fondos de Inversión a 30 días, desfasado en dos
períodos, en el t-esimo mes.
105
Variables Cualitativas y Perturbaciones:
DUMMYtt = 1 Si existe ordenamiento jurídico (Ley de mercado de valores)
= O Sí no existe ordenamiento jurídico (Ley de mercado de valores)
ut = Termino de perturbación económica y financiera (Termino
estocástico).
t = Para los meses "t", desde enero de 1.997 hasta el mes de diciembre de 2.000.
La relación de comportamiento es de la forma:
LT'st = Xlt , X2t X3t.2 DUMMYlt U9 )
La ecuación de comportamiento es del tipo POTENCIAL:
LT1 s, =ea Xlf' X2132 x3332 el1410UMMY,+U,
Para la Estimación de los parámetros que contiene esta regresión, es necesario
una transformación, que es linealizando aplicando logaritmos:
LLT's, = + /Jai, + ,82I_X2, + fl3LX3,_2 + 4DUMMY, +U, (2)*
Donde, además que:
LT'st : es la variable dependiente o la endógena,
X1t , X2t , X3t,2 , DUMMYit , : son variables independientes o regresores
a , Dt , P2 P3, 34 son los parámetros de la regresión que se deben estimar,
Regresión Logarítmica
106
132, 133 : son los coeficientes de elasticidades.
(31 = Coeficiente de elasticidad LTí —
P2 = Coeficiente de elasticidad LTt — X2t
133 = Coeficiente de elasticidad Llit — X3t-2
Teniendo muy en cuenta las hipótesis clásicas de los términos de perturbación ut,
que deben tener las características de Ruido Blanco, éste permite que los
estimadores tengan todas las propiedades básicas: son estimadores insesgados,
consistentes y eficientes, o sea, de mínima varianza (MELI). Ut tiene Ruido Blanco
cuando cumple con las siguientes hipótesis:
1) E(Ut) = O Esperanza Nulo, t= 1, 2 T
2) V(Ut) = a2 Homoscedasticidad (estabilidad)
3) E(Ut,Uj) = O Incorrelacionado t m j
4) E(Ut,Xit) = O Incorrelacionado i = 1, 2, , k
Con estas hipótesis, la ecuación 2) es un Modelo Econométrico, que es la
representación simplificada de una determinada realidad económica (tasa de
rendimiento de Letras del Tesoro) y teniendo muy en cuenta las características
peculiares de la ciencia económica; lo nuestro esta adecuadamente especificado
para explicar el comportamiento de la ecuación (2).
6.3.3. TERCER MODELO
La variable principal, dependiente que se estudia es el Comportamiento de la
Tasa de Rendimiento Bonos del Tesoro (BT's).
107
Para el mejor manejo práctico y sencillo de las variables, es necesario nombrar
cada una, expresando en sus respectivas unidades:
Variables Cuantitativas:
BT's,= Tasa de Rendimiento Bonos del Tesoro, en el t-ésimo mes.
Xlj = Liquidez de Bancos Participantes en la BBV (miles de Bs), en el t-ésimo mes.
XZ = Volumen de Operaciones de Reporto (miles $us), en el t-ésimo mes.
X3j.1 = Tasa de Rendimiento de Fondos de Inversión a 30 días, desfasado en un
período, en el t-esimo mes.
Variables Cualitativas y Perturbaciones:
DUMMY,, = 1 Si existe ordenamiento jurídico (Ley de mercado de valores)
= O Sí no existe ordenamiento jurídico (Ley de mercado de valores)
uj = Termino de perturbación económica y financiera (Termino
estocástico).
t = Para los meses "t", desde enero de 1.997 hasta el mes de diciembre de 2000.
La relación de comportamiento es de la forma:
BT's, = f( X11, XZ , X3v, , DUMMY,, ,
108
La ecuación de comportamiento es del tipo POTENCIAL:
BT's =ea X111" x2#2 X3031e
-114DLIMMYt+et 1-
Para la Estimación de los parámetros que contiene esta regresión, es necesario
una transformación, que es linealizando aplicando logaritmos:
BT'st =a + Pah + tO2LX2,+133LX3,4 + LDUMMYt +Ut (3)'
Donde, además que:
BT'st : es la variable dependiente o la endógena,
X11, X21, X314 $ DUMMYit : son variables independientes o regresares,
a , , R2 , R3 , 134 son los parámetros de la regresión que se deben estimar,
, 132. 133 : son los coeficientes de elasticidades.
= Coeficiente de elasticidad BTt —
132 = Coeficiente de elasticidad BTt — X2t
P3 = Coeficiente de elasticidad BTt — X3t4
Teniendo muy en cuenta las hipótesis clásicas de los términos de perturbación ut,
que deben tener las características de Ruido Blanco éste permite que los
estimadores tengan todas las propiedades básicas: son estimadores insesgados,
consistentes y eficientes, o sea, de mínima varianza (MELI). U1 tiene Ruido Blanco
cuando cumple con las siguientes hipótesis:
1) E(Ut) = O Esperanza Nulo, t = 1, 2 T
Regresión Logarítmica
109
2) V(Uj) = rr2 Homoscedasticidad (estabilidad)
3) E(Ut,U)) = O Incorrelacionado t x j
4) E(Ut,X4 = O Incorrelacionado i = 1, 2, ... , k
Con estas hipótesis, la ecuación 3) es un Modelo Econométrico, que es la
representación simplificada de una determinada realidad económica (tasa de
rendimiento de Bonos del Tesoro) y teniendo muy en cuenta las características
peculiares de la ciencia económica; lo nuestro esta adecuadamente especificado
para explicar el comportamiento de la ecuación (3).
6.4. ESTIMACIÓN DEL MODELO
El siguiente cuadro es un resumen de los resultados de los tres modelos estimados,
(Ver Anexos 9, 10 y 11), donde:
CUADRO N° 6.1
CUADRO RESUMEN DE RESULTADOS
PRIMER MODELO Coeficiente de Estadístico Determinación °F"'
LDPF'st = 5.118032 - 0.448522LX1i + 0.331640LX21 - 1.17071400,i - 0.117719DUMMYi R2*
Estor Estándar (134701) (0.07793) (005764) (0.43729) (0.01655) Estadístico Ti (3.799554) (-5.754799) (5.752739) (-2.677170) (-7.110803) 0.836867 22.44366 Estadístico Durbin - Watson*" 2.080107
SEGUNDO MODELO
LLTs = 8.624810 - 0.686971LX1I+ 0.416192LX2 - 1.974217LX3+2 - 0.192394DUMMt Error Estándar (2.37479) (0.11324) (0101987) (0.85219) (0.06823) Estadístico 'V (3.631818) (-6.066283) (4.080837) (-2.316622) (-2.819517) 0.808114 2226035
Estadístico Durbin -Watson'"' 2.176749
TERCER MODELO
LBTs = 12.60717 - 0.8230641)(1i + 0.491108LX2i - 1A61096LX31+ - 0.191961DUMMYi Error Estándar (2.12793) (0.08047) (0.08969) (0.70893) (0.04381) 0.820518 24.81713
Estadístico -1- (5924596) (-10.22781) (14754890) (-2060968) (-4.381438) Estadístico Durbin - Watson"* 1.965060
Los coeficientes de determinación son altos, implicando que la asociacón entre variables (regresando y regresores) es plausible, por lo que cada uno de los modelos son significativos. **El Estadístico "F", que evalúa la significancia del coeficiente de determinación, es bastante representativo en cada una de las estimaciones, los mismos apoyan lo afirmado anteriormente, en el que los regresores de cada ecuaci "n contribuyen a explicar las variaciones de su respectivo regresando.
110
*** El Estadístico Durbin — Watson permite verificar la ausencia de Autocorrelación entre los diversos términos de perturbación, significando que las perturbaciones aleatorias de los periodos anteriores no están perjudicando ni positivamente ni negativamente en el comportamiento normal de las tasas de rendimiento.
En la interpretación del primer modelo de regresión múltiple de los Depósitos a
Plazo Fijo (DPF's), referente al estadístico "t" en orden de importancia, se evidencia
que la variable LX11 es muy significativa, esto indica que las tasas de rendimiento
de DPF's están explicadas fuertemente por la condición de liquidez de los
principales bancos comerciales privados que participan Bolsa Boliviana de Valores.
En segundo lugar se tiene el Volumen de Operaciones de Reporto que se realiza
en la Bolsa (LX2), presenta el signo esperado, es decir, afecta positivamente al
rendimiento de DPF's.
En el segundo modelo de tasas de rendimiento de Letras del Tesoro (LT's), la
variable (LX1) es bastante significativa, esto indica que la situación de liquidez de
los bancos que participan en la Bolsa Boliviana de Valores impacta en el
comportamiento de las tasas de rendimiento de las LT's. El nivel del Volumen de
Operaciones de Reporto (LX2) también resultó ser significativa, el efecto es
transmitido de manera directa en las tasas de rendimiento de las LT's.
El tercer modelo de tasas de Rendimiento de Bonos del Tesoro (BT's), la variable
LX1 resulta ser significativa al igual que en las anteriores estimaciones donde el
efecto de la condición de liquidez de los bancos que participan en bolsa determinan
el comportamiento de los BT's. Otra variable significativa, la tasa de rendimiento de
los fondos de inversión a 30 días (LX3), desfasado en un período, genera impactos
en las fluctuaciones de las tasas de rendimiento de los BT's de forma negativa.
6.5. CONCLUSIONES DE LAS ESTIMACIONES ECONOMETRICAS
A partir de las estimaciones econométricas encontrados, podemos establecer las
siguientes conclusiones:
111
- Los resultados de los tres modelos planteados presentan coeficientes de
bondad de ajuste altos. Los valores para el R2 y el R2 (ajustado) para el primer
modelo son: 0.84 y 0.80 respectivamente. Para el segundo modelo son: 0.81 y
0.78 respectivamente. Mientras que para el tercer modelo estos valores son:
0.82 y 0.79 respectivamente. Lo que implica una alta asociación entre las
variables (regresando y regresores) por lo que cada uno de los modelos son
bastante significativos.
- En cuanto al estadístico "F", el cuál docima la hipótesis nula de insignificancia
conjunta de las variables, al nivel del 5% rechazamos está hipótesis puesto que
el "F" calculado en los modelos estimados es superior al "F" de tablas51.
En los tres modelos estimados, la significación de las variables explicativas, se
observa que, son estadísticamente significativas, ya que el estadístico "t" de los
coeficientes estimados al nivel del 5%, es mayor al valor "t" crítico52.
Los resultados de todos los modelos de tasas de rendimientos anteriormente
estimados, muestran claramente que la evolución de comportamiento de tasas
de rendimiento, es efecto, de la condición de liquidez de los bancos
participantes en la bolsa, esta situación, confirma que las instituciones bancarias
utilizan a las agencias de Bolsa para administrar su liquidez. Además se permite
evidenciar que el comportamiento de tasas (DPF's, LT's, BT's) en el periodo
1997 - 2000 se ha mantenido con fluctuaciones muy parejas. Esta situación se
explica por que las tasas de emisión de Depósitos a Plazo Fijo bancarios, en el
periodo, han estado sujetas a su situación de liquidez, factor que influye
directamente en las tasas de transacciones bursátiles, pues las tasas pasivas y
51 La distribución Fj„ ro, l'a) presenta un valor de F(5,1, 4,44)=2.58 52 El estadístico' critico, para un nivel de significancia a=5%, bajo el supuesto de normalidad sigue una distribución to<n) con N - 2 grados de libertad. Para los tres modelos, el T crítico es tows, 449=2.02.
112
activas del sistema bancario son puntos referenciales para el mercado de
valores boliviano.
- Estos elementos permiten concluir que la Bolsa Boliviana de Valores se
constituya en un mercado interbancario, donde los montos transados y las tasas
de rendimiento dependen de la situación de liquidez con que cuentan los bancos
que participan en la Bolsa. Este hecho implica que, más allá del relativo
dinamismo de sus actividades, el verdadero rol del mercado de valores se vea
distorsionado.
6.6. VERIFICACIÓN DE LA HIPÓTESIS
Las estimaciones econométricas confirman que las tasas de rendimiento de los
principales títulos - valores transados en la Bolsa Boliviana de Valores; Depósitos a
Plazo fijo (DPF's), Letras del Tesoro (LT's), y los Bonos del Tesoro (BT's),
dependen de fundamentalmente de la condición de liquidez de los principales
bancos participantes en la Bolsa. De esta forma se corrobora el hecho de que el
Mercado de Valores en Bolivia es un mercado de dinero y que funciona como
"válvula" reguladora de liquidez de los bancos. Dota de liquidez temporal a aquellas
entidades que necesitan recursos quedando como garantía para el oferente de
recursos los títulos implicados en las transacciones, generalmente realizadas a
través de operaciones de reporto. Lo cual queda verificada la hipótesis planteada
en la presente investigación.
113
CAPITULO VII CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES
CAPITULO VII
CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES
A través del desarrollo del presente trabajo se han tocado aspectos tales como el
Sistema Financiero Boliviano, la organización de la Bolsa Boliviana de Valores,
Emisores, Inversores, Operaciones Bursátiles y las características de los
intermediarios del Mercado de Valores, que en su conjunto han permitido formar el
área de estudio en el que ubica el tema objeto de estudio.
A objeto de fundamentar la hipótesis planteada ante el problema de investigación
se ha formulado una serie de estimaciones econométricas para constatar los
efectos de la condición de liquidez del sector bancario sobre las tasas de
rendimiento de títulos-valores en el Mercado de Valores Nacional.
Como una consecuencia de los resultados alcanzados, seguidamente se detallan
las conclusiones a las cuales se ha llegado y sobre esta base se formulan las
recomendaciones de la tesis investigativa.
7.1. CONCLUSIONES DE LA INVESTIGACIÓN
Son las siguientes:
— De acuerdo a su estructura, el sistema financiero nacional está constituido por
dos grandes ámbitos, una relacionada al sistema bancario e instituciones
financieras y otra relacionada con el mercado de valores. Sin embargo de ello,
la actividad financiera nacional se encuentra predominantemente expresada por
las actividades que desarrolla la banca privada nacional en términos del
volumen de operaciones de capital, con una escasa participación de las
115
entidades financieras no bancarias, como lo son las cooperativas, mutuales y
otras.
- A pesar de los incrementos sustanciales en los niveles de captaciones
bancarias, la relativa volatilidad de los mismos revela la frágil situación del
sistema bancario privado.
- Las captaciones del sistema bancario está dolarizada por efecto de la
preferencia del público por los depósitos en moneda extranjera, también la
cartera de créditos por el comportamiento precautorio por parte del banquero
cuando otorga créditos preferentemente en moneda extranjera.
- El Mercado de Valores Nacional es un mercado donde se transan
principalmente valores de renta fija, con escasa diversidad de títulos-valores y
transacciones, con preponderancia de operaciones de corto plazo y en Dólares
Americanos, donde se transan preferentemente Depósitos a Plazo Fijo DPFs.
En tal sentido, los DPF's son los valores con mayor representación en el
volumen de instrumentos inscritos en Bolsa, $us 14M mil millones, con un
92.9% del total.
- En el 2000, los volúmenes de operaciones en la Rueda de la Bolsa en renta fija
alcanzaron a los Sus 3.651 millones de los cuales los Depósitos a Plazo Fijo
(DPF's) de los bancos representaron 65.8% de participación, seguidos de las
Letras del Tesoro con un 18.33% y por los Bonos del Banco Central de Bolivia
7.18%. Son los valores con mayor representación en el volumen de
instrumentos inscritos en Bolsa, con un 91.3% del total.
- La mayor parte del dinero que circula en la Bolsa Boliviana de Valores, financia
operaciones de reporto (compra con pacto de reventa) de corto plazo, a su vez
impulsando una especie de "mercado interbancario", al ser la Banca Comercial
116
el principal participante en este tipo de operaciones. Desde que se iniciaron transacciones en el ruedo, los Repartos constituyen el 81.0% del total de operaciones mientras que las compras - ventas de títulos-valores representan
sólo el 19.0%.
- Existe muy poco interés en efectuar operaciones de compra - venta con acciones, demostrando así que aún no contamos con un mercado de valores desarrollado, pues la mayor parte de los proyectos de inversión de gran envergadura continúan siendo financiados por la banca tradicional y no así por emisiones de papel como, por ejemplo, mediante la emisión de bonos o
acciones.
- Estás características perfilan la imagen de un mercado de valores de tipo interbancario, donde los montos transados y las tasas de rendimiento dependen del comportamiento de la liquidez de las entidades bancarias que participan en la Bolsa. Este hecho implica que, más allá del relativo dinamismo de sus actividades, el verdadero rol del mercado de valores se encuentre distorsionado.
- Los resultados de la sustentación econométrica confirman que las tasas de rendimiento de los principales valores transados en la Bolsa; Depósitos a Plazo Fijo (DPF's), Letras del Tesoro (LT's), y los Bonos del Tesoro (BT s), dependen de la condición de liquidez de los principales bancos participantes en la Bolsa Boliviana de Valores a través de sus agencias de bolsa
7.2. RECOMENDACIONES
De acuerdo a las conclusiones obtenidas se procede a efectuar las siguientes
recomendaciones:
117
- Se debe inyectar mayor liquidez en la Bolsa Boliviana de Valores, a través, de
una mayor participación de inversores institucionales (Gobierno, Agencias de
Bolsa, y la empresa privada). La poca cantidad de inversionistas que participan
del mercado de valores el escaso número de inversionistas extranjeros y la
relativa participación de los inversionistas institucionales en el mercado
secundario son elementos que no han permitido establecer una base de
estructura integral de la Bolsa Boliviana de Valores.
- Se debe alentar las ventajas que ofrece el financiamiento bursátil, a través de la
utilización de los medios adecuados para ello, como son las organizaciones que
asocian a las empresarios privados, de acuerdo al sector económico y a su
actividad principal y de las instituciones financieras, planteando el desafío de
incursionar en una nueva alternativa de financiamiento que, se considera
favorable para las expectativas empresariales.
- Un elemento importante, al que se debe prestar atención, es el de los procesos
de capacitación a la sociedad en su conjunto, en relación a la operatoria y de
alternativas de inversión y financiamiento relacionados con el mercado de
valores.
- En lo que se refiere a las Agencias de Bolsa; en primer término deberían realizar
una campaña de promoción y mercadeo agresivas para captar clientes
(especialmente emisores).
- Se debe fortalecer institucionalmente a la Bolsa. Dentro los once años de
operación, la BBV nunca ha podido, por diversas razones, constituirse dentro
del contexto económico como una institución de importancia que ejerza cierta
influencia sobre el acontecer económico del país como sucede con otras bolsas
en la mayoría de los países.
118
Finalmente debe ser una tarea compartida entre las instituciones participantes,
como ser el Gobierno, las Agencias de Bolsa y empresa privada desarrollar el
Mercado de Valores Boliviano. La importancia de desarrollar el Mercado de
Valores y dentro de éste, el mercado de capitales radica en que constituye un
medio de fortalecimiento del ahorro interno y opción atractiva para el ahorro
externo.
119
BIBLIOGRAFÍA
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Financiera y Liberalización Financiera en Bolivia". Análisis Económico —
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- BANCO CENTRAL DE BOLIVIA: "Boletín Estadístico". 1990, 1991, 1992,
1993, 1994, 1995, 1996, 1997, 1998, 1999, 2000.
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Editorial FOCET Boliviana Ltda. La Paz — Bolivia, 1994.
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- DORNBUSCH Rudiger y FISCHER Stanley: "Macroeconomía". Editorial
Stumpf, 1994.
- FANELLI., Jose M: "Liberalización Financiera y Cuenta de Capitales".
Revista de ciencias sociales del IDES. Argentina, 1998
- GUJARATI, D.: "Econometrfa". Tercer Edición. Ed. Mc GRAW-HILL.
Interamericana S. A. Colombia, 1997
120
- LEY DE BANCOS Y ENTIDADES FINANCIERAS, No 1488 de 14 de abril de
1993. Gaceta Oficial de Bolivia.
- DEL MERCADO DE VALORES N°1834 del 31 de Marzo de 1998. Gaceta
Oficial de Bolivia.
- LEY DE PENSIONES N°1732 del 29 de Noviembre de 1996. Gaceta Oficial de
Bolivia
- LEY DE PROPIEDAD Y CREDITO POPULAR N°1864 del 15 de Junio de 1998.
Gaceta Oficial de Bolivia.
- MONTERO N. del P. Marcelo : "Mercado de Valores, Bolsa de Valores y El
Caso Boliviano". La Paz — Bolivia, 1995.
- MONTERO N. del P. Marcelo: "Seis Años de Mercado de Valores". La Paz —
Bolivia, 1995.
- MULLER & MACHICADO ASOCIADOS. "Reactivación Económica". Informe
Confidencial, N° 22. La Paz — Bolivia, Mayo de 1987.
- MULLER & ASOCIADOS: "Seis años del Mercado de Valores". Informe N° 99
La Paz — Bolivia, Septiembre de 1995.
- MULLER & ASOCIADOS: "Evaluación del Sistema Financiero Nacional".
Informe N° 115, La Paz — Bolivia, Abril de 1998.
- MULLER & ASOCIADOS: "El Desempeño de la Banca y la Importancia de la
Institucionalidad". Informe N° 119, La Paz — Bolivia, Enero de 2001.
- NOVALES, Alfonso: "Econometría". Ed. Mc GRAW-HILL. Interamericana S.A.
Madrid, España, 1993.
121
- PINDYCK Robert — RUNFIELD, Daniel: "Modelos Econométricos". Ed. Labor
S.A. Barcelona — España, 1980.
- QUANTITATIVE MICRO SOFTWARE: "Econometric Views User Guide
(Versión 3.1). California U.S.A., 1998.
- RIVERO, Ernesto: "Principios de Econometda", Imp. Aguirre. Sucre — Bolivia,
1993.
- REGLAMENTO DE LA LEY DEL MERCADO DE VALORES. Decreto Supremo
25022 emitido el 22 de abril de 1998, Gaceta Oficial de Bolivia.
- SUPERINTENDENCIA DE BANCOS Y ENTIDADES FINANCIERAS:
"Boletines". 1990, 1991, 1992, 1993, 1994, 1995, 1996, 1997, 1998, 1999,
2000.
- SUPERINTENDENCIA DE RECURSOS JERÁRQUICOS: "Análisis Sectorial
del Sistema Financiero Boliviano (1998 — 1999)". La Paz — Bolivia, 2000.
- YUGAR F. Ricardo: "Métodos y Técnicas de Investigación Camino a la
Tesis". La Paz — Bolivia. 1.996.
- UNIDAD DE ANÁLISIS Y POLÍTICAS ECONÓMICAS: "Dossier de
Estadísticas Sociales y Económicas". Volumen N° 9. 1.999.
MATERIAL EN SISTEMA INFORMATICO
CD's.: SUPERINTENDENCIA DE BANCOS Y ENTIDADES FINANCIERAS
"Boletines Estadísticos Mensuales". De 1988 a 2000.
122
SOX2NV
ANEXO 1 OPERACIONES CON VALORES EN LA
BOLSA BOLIVIANA DE VALORES
(Período 1989 - 2000)
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ANEXO 2 TRANSACCIONES ANUALES, OPERACIONES
COMPRAfVENTA (Período 1989-2000)
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ANEXO 3 FONDOS DE INVERSIÓN EVOLUCIÓN DE CARTERA
(Período 1992 - 2000)
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ANEXO 4 FONDOS DE INVERSIÓN EVOLUCION DE NUMERO
DE PARTICIPANTES (Período 1992 - 2000)
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ANEXO 5 FONDOS DE INVERSION
TASAS DE RENDIMIENTO A 30 DIAS
(Período Enero 1997 - Diciembre 2000)
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ANEXO 6 EVOLUCIÓN RATIOS FINANCIEROS DEL SISTEMA
BANCARIO COMERCIAL PRIVADO
(Período 1990 - 2000)
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ANEXO 7 TASAS DE INTERES ANUAL DEL SISTEMA
BANCARIO COMERCIAL PRIVADO
(Período 1990 - 2000)
SISTEMA BANCARIO COMERCIAL PRIVADO
TASAS DE INTERES ANUAL*
(En Porc,entajes)
Años Pasivas(1)
Caja de Ahorro
PASIVAS ACTIVAS
EFECTIVAS EFE=CTIVAS
SPREAD PASIVAS
REALES
ACTIVAS
REALES
1990 811 14,42 22,21 7,79 2,07 17,74
1991 8,02 11,42 1105 7,63 3,95 2042
1992 8,19 11,65 1160 6,95 12,25 43,79
1993 7,75 10,15 17,85 7,70 9,46 46,03
1994 6,87 9,58 16,15 6,57 6,69 40,71 1995 7,12 11,28 17,82 6,54 8,10 34,86 1996 7,16 8,96 17,19 8 23 4,60 26,72 1997 6,21 8,32 16,21 7,89 8,80 32,21 1998 5,64 8,32 15,55 7,23 4,31 21,92
1999 5,48 8,77 16,26 7,49 9,31 26,16
2000 4,50 7,40 _ 15,31 7,91 6,48 25,51 FUENTE: BANCO CENTRAL DE BOLIVIA ELABORACIÓN: PROPIA
- En moneda extranjera para tasas pasivas y activas efectivas (1) En moneda extranjera
ANEXO 8
GRAFICOS DESAGREGADOS POR RENDIMIENTO
DE TITULOS VALORES
(Período Enero 1997 - Diciembre 2000)
ANEXO 9 RESULTADOS DE LA ESTIMACIÓN DEL PRIMER
MODELO ECONOMETRICO
Valor Porcentual CO O •.)
-0 O O O -O -O
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8 3
ANEXO 9
RESULTADOS DE LA ESTIMACIÓN DEL PRIMER MODELO ECONOMÉTRICO
Metodológicanente es necesario delimitar el tiempo y espacio para el mejor desenvolvimiento de la investigación y verificar la hipótesis en forma precisa y objetiva.
9.1. ESPECIFICACIÓN DEL MODELO ECONOMÉTRICO.
En nuestro caso la opción más práctica de verificar empíricamente la hipótesis, es a través de una evaluación cuantitativa del fenómeno de las Tasas de Rendimiento de títulos — valores que se transan en la Bolsa Boliviana de Valores; que es mediante la utilización de un Modelo Econométrico. Ahora, la principal variable que estamos estudiando es el Comportamiento de la Tasa de Rendimiento de Depósitos a Plazo Fijo (DPF's).
Para el mejor manejo práctico y sencillo de las variables, es necesario nombrar cada una, expresando en sus respectivas unidades:
Variables Cuantitativas:
DPF'sj= Tasa de Rendimiento Depósitos a Plazo Fijo, en el t-ésimo mes.
X11 = Liquidez de Bancos Participantes en la BBV (miles de Bs.), en el t-ésimo mes.
XZ = Volumen de Operaciones de Reporto (miles $us) en el t-ésimo mes.
X3j_j = Tasa de Rendimiento de Fondos de Inversión a 30 días, desfasado en un periodo, en el t-ésimo mes.
Variables Cualitativas y Perturbaciones:
DUMMYll = 1 Si existe ordenamiento jurídico (Ley de mercado de valores) = O Si no existe ordenamiento juridico (Ley de mercado de valores)
ut = Termino de perturbación económica y financiera (Termino estocástico).
t = Para los meses "t", desde enero de 1.997 hasta el mes de diciembre de 2.000.
La relación de comportamiento es de la forma:
DPF'st = f( X1,, X21, /Oh, , DUMMYIt ut )
La ecuación de comportamiento es del tipo POTENCIAL:
DPF' s, = &XI fi X2 f 2 X3 Pl eD4DUMMY t+Ert
Para la Estimación de los parámetros que contiene esta regresión, es necesario una transformación, que es linealizando aplicando logaritmos:
LDPF's, = La + 112 LX21 + ft3 LX.3t _fi + II4 DUMMV +U ( -i)'
Donde, además que:
DPF's, : es la variable dependiente o la endógena, X1t , X2, , X3,.1 , DUMMY,, , : son variables independientes o regresores,
Pi, N N , 14 : son los parámetros de la regresión que se deben estimar, Pf P2, ny : son los coeficientes de elasticidades.
D1= Coeficiente de elasticidad DPF's, - = Coeficiente de elasticidad DPF's, - X2t
133 = Coeficiente de elasticidad DPF's, - X3,.,
Teniendo muy en cuenta las hipótesis clásicas de los términos de perturbación u,, que deben tener las características de Ruido Blanco éste permite que los estimadores tengan todas las propiedades básicas: son estimadores insesgados, consistentes y eficientes, o sea, de mínima varianza (MELI). Ut tiene Ruido Blanco cuando cumple con las siguientes hipótesis:
1) E(U,) = O 2) V(Ut)= a2 3) E(Ut,1.11) = O 4) E(Ut,X,t) = O
Esperanza Nulo, t = 1, 2 T Homoscedasticidad (estabilidad) Incorrelacionado t j Incorrelacionado i = 1, 2, k
Con estas hipótesis, la ecuación 1) es un Modelo Econométrico, que es la representación simplificada de una determinada realidad económica (tasa de rendimiento Depósitos a Plazo Fijo) y teniendo muy en cuenta las características peculiares de la ciencia económica; lo nuestro esta adecuadamente especificado para explicar el comportamiento de la ecuación (1).
Para lo cual contamos con la información estadística de las variables que componen nuestro modelo, para luego estimar la ecuación (1):
CUADRO N° 9.1 Obs DPF's X1 X2 X3 DUMMY
1997:01 6.15 482.544 164.165 9.60 0.00 1997:02 5.90 510.371 228.564 9.80 0.00 1997:03 6.35 502.860 171.325 9.60 0.00 1997:04 7.69 503.560 234.915 9.60 0.00 1997:05 8.04 501.522 235.653 9.50 0.00 1997:06 8.69 511.421 186.595 9.40 0.00 1997:07 8.11 556.550 208.117 9.40 0.00 1997:08 6.56 568.477 185.475 9.40 0.00 1997:09 7.76 585.351 220 279 9.40 0.00
237.156 1997:10 8.18 573.165 9.30 0.00 1997:11 8.37 553.865 149.357 9.30 0.00 1997:12 9.53 575.675 207.674 9.30 0.00 1998:01 7.33 669.966 187.853 9.30 0.00 1998:02 7.51 651.829 294.496 9.20 0.00 1998:03 7.75 662.762 304.060 9.10 0.00 1998:04 7.52 668.499 348271 9.10 0.00 1998:05 10.66 771.453 356.262 9.10 0.00 1998:06 920 668.044 309.920 9.10 1.00 1998:07 8.81 468.305 316.431 9.10 1.00 1998:08 6.37 593.279 235.209 9.10 1.00 1998:09 7.63 515.086 342.378 9.00 1.00
* Regresión Logarítmica
11
1998:10 10.13 501.566 367.837 9.00 1.00 1998:11 11.96 505.328 388.488 9.00 1.00 1998:12 11.64 517.478 323.357 9.10 1.00 1999:01 6.09 524.645 252.151 9.10 1.00 1999:02 8.56 524.645 227.356 9.10 1.00 1999:03 7.78 553.273 229.766 9.10 1.00
253.885 1999:04 7.47 477.854 9.10 1.00 1999:05 7.68 502.472 271.746 8.70 1.00 1999:06 9.76 635.523 373.224 9.10 1.00 1999:07 7.44 645.879 265.204 9.0 1.00 1999:08 6.02 785.569 278.075 9.10 1.00 1999:09 6.16 780.475 247.400 9.20 1.00 1999:10 7.54 771.121 325.343 9.00 1.00 1999:11 7.95 805.235 298.724 6.90 1.00 1999:12 7.47 837.609 285.407 9.00 1.00 2000:01 4.80 876.104 190.538 9.10 1.00 2000:02 5.11 843.852 168.759 8.90 1.00 2000:03 5.72 887.953 239259 8.80 1.00 2000:04 5.78 891.107 265.998 8.70 1.00 2000:05 6.94 796.931 296.522 8.80 1.00 2000:06 6.79 770.014 276.926 8.80 1.00 2000:07 6.10 807.213 239.591 8.70 1.00 2000:06 6.66 809.256 279.867 9.00 1.00 2000:09 6.96 800.830 274.617 8.60 1.00 2000:10 7.44 730.883 271.690 8.10 1.00 2000:11 7.41 742.197 257.961 8.40 1.00 2000:12 722 862.965 275.628 8.00 1.00
FUENTE : Superintendencia de Bancos y Entidades Financieras. Elaboración: Propia
CUADRO N"9.2 DATOS LOGARITMIZADOS
Obs LDPF's LX1 LX2 LX3 DUMMY
1997:01 1.816452 6.179072 5.100872 2261763 0.000000 1997:02 1.774952 6.235138 5.431816 2.282382 0.000000 1997:03 1.848455 6.220312 5.143562 2.261763 0.000000 1997:04 2.039921 6 221703 5.459224 2.261763 0.000000
6.217647 1997:05 2.084429 5.462360 2.251292 0.000000 1997:06 2.162173 6.237193 5.228940 2.240710 0.000000 1997:07 2.093098 6.321757 5.338100 2.240710 0.000000 1997:08 1.880991 6.342961 5.222920 2240710 0.000000 1997:09 2.048982 6.372212 5.394895 2.240710 0.000000 1997:10 2.101692 6.351174 5.468718 2.230014 0.000000 1997:11 2.124654 6.316921 5.006339 2.230014 0.000000 1997:12 2.254445 6.355543 5.335970 2230014 0.000000 1998:01 1.991976 6.507227 5235660 2230014 0.000000 1998:02 2.016235 6.479782 5.685265 2.219203 0.000000 1998:03 2.047693 6.496416 5.717225 2.208274 0.000000 1998:04 2.017566 6.505035 5.852981 2.208274 0.000000 1998:05 2.366498 6.648276 1875666 2.208274 0.000000 1998:06 2.219203 6.504354 2.208274 1.000000 5.736314 1998:07 2.175887 6.149120 5.757105 2.208274 1.000000 1998:08 1.851599 6.385665 5.460474 2.208274 1.000000 1998:09 2.032088 6.244334 5.835915 2.197225 1.000000 1998:10 1998:11
2.315501 2.481568
6.217735 6.225208
5.907640 2.197225 2.197225
1.000000 1.000000 5.962262
1998:12 2.454447 6.248967 5.778757 2.208274 1.000000 1999:01 2.090629 5.530028 2.208274 1.000000 6.262722 1999:02 2.147100 6.262722 5.426517 2.208274 1.000000 1999:03 2.051556 6.315852 5.437061 2.208274 1.000000 1999:04 2.010895 6.169305 5.536881 2.208274 1.000000 1999:05 2.038620 6219540 5.604868 2.163323 1.000000 1999:06 2.278292 6.454448 5.922179 2208274 1.000000 1999:07 2.006871 6.470612 5.580499 2.197225 1.000000
111
1999:08 1.795087 6.666408 1627891 2.208274 1.000000 1999:09 1.818077 6.659903 1511006 2.219203 1.000000 1999:10 2.020222 6.647845 5.764880 2.197225 1.000000 1999:11 2.073172 6.691134 1699520 2.186051 1.000000 1999:12 2.010895 6.730551 5.653916 2.197225 1.000000 2000:01 1.568616 6.775485 5.249852 2.208274 1.000000 2000:02 1.631199 6.737977 5.128472 2.186051 1.000000 2000:03 1.743969 6.788919 5.477547 2.174752 1.000000 2000:04 1.754404 6.792465 5.583489 2.163323 1.000000 2000:05 1.937302 6.680768 5.692121 2.174752 1.000000 2000:06 1.915451 6.646409 5.623750 2.174752 1.000000 2000:07 1.808289 6.693588 5.476933 2.163323 1.000000 2000:08 1.896119 6.696115 5.634314 2.197225 1.000000 2000:09 1.940179 6.685649 5.615377 2.151762 1.000000 2000:10 2.006871 6.594253 5.604662 2.091864 1.000000 2000:11 2.002830 6.609615 5.552808 2.128232 1.000000 2000:12 1.976855 6.760374 5.619052 2.079442 1.000000
Elaboración: Propia a partir del Cuadro N 9.1
9.1.1. ESTIMACIÓN DEL MODELO.-
Para la Estimación del modelo (1), utilizamos el método tradicional de Mínimos Cuadrados Ordinarios(MCO), teniendo muy en cuenta las hipótesis clásicas de los términos de perturbación 111, que estas deben tener las características de Ruido Blanco (que la tasa de rendimiento de DPFt no tiene otras componentes perturbadoras que las conocidas en el sistema financiero), es decir por el momento, estamos frente a un modelo econométrico Homoscedastico e Incorrelacionado:
LDPF' s, = La + 131 LX1, +112 LX2, + 133 LX3,,, +134 DUMMY, +U, (1)
Se espera que los coeficientes presenten los siguientes signos:
pi negativo: la condición de liquidez de los bancos participantes en la BBV, afecta a la tasa de rendimiento de DPFt. Si los bancos ven disminuir su nivel de liquidez, entonces buscaran obtener liquidez en la BBV, ofreciendo mayores niveles de rendimiento en DPFs, para hacer frente a sus obligaciones de corto plazo. Por lo cual, existe una relación inversa.
132 positivo. Como el Volumen de Operaciones de Reporto es el reflejo del volumen de transacciones en la BBV, entonces las tasas de rendimiento sube cuando se registra un mayor Volumen de Operaciones de Reporto, y viceversa. Hay una relación directa.
f3 negativo: En la BBV hay una relación inversa entre las tasas de rendimiento de los DPFt inscritos, respecto a las tasas de rendimiento de los Fondos de Inversión desfasado en un periodo. Esto se explica desde el punto de vista del riesgo del inversionista, pues esté invertirá en los fondos de inversión cuando este último le ofrezca tasas de rendimiento atractivas y viceversa.
Bajo estas condiciones a priori, los signos de los parámetros deben ser de la siguiente forma alterna:
loga > o pica p2 > o 03 < 0 94<o
Mora con la utilización del Eviews, un paquete econométrico que utiliza el método MCO, se obtiene la Estimación del modelo (1):
iv
Dependent Variable: Method. Least Squares
LDPF
2000:12 endpoints
Sample(adjusted): 1997:05 Included observations. Convergence achieved Backcast: 1997:03 1997:04
44 alter adjusting alter 13 iterations
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 5.118032 1.347009 3.799554 0.0006 U(1 -0448522 0.077939 -5.754799 0.0000 LX2 0.331640 0.057649 E752739 0.0000
LX3(-1) -1.170714 0.437295 -2.677170 0.0112 DUMMY -0.117719 0.016555 -7.110803 0.0000 LDPF(-1) 0.311361 0.107651 2.892331 0.0065
AR(3) -0.293281 0.146971 -1.995507 0.0538 MA(1) -0.283577 0.208116 -1,362587 0.1817 MAf 2) -0.698099 0.176359 -3.958406 0.0004
R-squared 0.836867 Mean dependent var 2.028278 Adjusted R-squared 0.799580 S.D. dependent var 0.192577 S.E. of regression 0.086213 Akaike info criterion -1.883735 Sum squared resid 0.260146 Schwarz criterion -1.518787 Log likelihood 50.44217 F-statistic 22.44366 Durbin-Watson stat 2.080107 Prob(F-statistic) 0.000000
Inverted AR Roots .33 -.581 .33+.58i -.66 Inverted MA Roots .99 -.71
LDPF'st = 5.1180 - 0.448522LX1i + 0.331640LX2t - 1.170714108LX3t4 - 0.11771DUNIMYt (1.1)
En las estimaciones de los parámetros, se consigue los signos esperados, con lo que estamos consolidando la consistencia de nuestra hipótesis:
loga = 5.1180 pt = -0.448522 (32 = 0.331640 (33 = -1.170714 04 = -1.1771
INTERPRETACIÓN.- Para el manejo de los resultados y para su interpretación, es necesario tener presente la estructura de relación que debe existir y prevalecer entre ellas durante el periodo de análisis.
loga = 5.1180: parámetro estructural que significa que los LOPFt se mantiene explicado en un 5.1180 por ciento, al margen de la incidencia o relación que puede existir con las demás variables o regresores.
01 = -0.448522: Coeficiente que en la estimación econométrica resulta bastante significativa. Lo que indicaría es que la situación de liquidez de los bancos I.X1t , impactan fuertemente sobre las Tasas de Rendimiento de los Depósitos a Plazo Fijo LDPFt. Así que cuando la situación de liquidez de los Bancos Participantes en Bolsa LX1t aumenta en un 1 por ciento el resultado de ello será que la Tasa de Rendimiento de los DPFt disminuya en algo más del 0.44 por ciento, y viceversa.
132 = 0.331640: Coeficiente que también resultó ser bastante significativa y expresa que existe una relación directa proporcional entre el Volumen de Operaciones de Reporto LX2t , y las Tasas de Rendimiento de los DPFt. Asi que cuando aumenta el Volumen de Operaciones de Reporto LX2t en un 1 por ciento el resultado de ello será que la Tasa de Rendimiento de los DPFt aumente en 0.33 por ciento.
0.2
0.1
0.0
-0.1
-0.2
2.6
2.4
2.2
2.0
1.8
1.6
1.4
Fitted Actual Residual
97:0 98:01 98:0 99:01 99:0 00:01 00:0
03 = -1.170714: coeficiente que resultó en la estimación del modelo ser significativa y negativa. Al examinar elasticidades. Vemos que la Tasa de Rendimiento de los DPF'st son sensibles a los cambios experimentados en las Tasas de Rendimiento a 30 dias de los Fondos de Inversión desfasado en un período LX3t_1. Dicho coeficiente puede interpretarse en el sentido de que un
incremento en LX3t_1 en un 1% tendrá como consecuencia una disminución de las Tasas de
Rendimiento de los DPF'st en 1.17 por ciento aproximadamente.
9.1.2.- MATRIZ DE VARIANZAS- COVARIANZAS.-
La matriz de varianzas- covarianzas de los estimadores de los parámetros, nos sirve para medir la
precisión con que se estiman los parámetros, porque la eficiencia radica en las varianzas cuando éstas sean las más pequeñas; concretamente, estos coeficientes deben tender a cero, y no así con las covarianzas que no son indicadores de la eficiencia:
CUADRO N° 9.3 Matriz de Varianzas - Covarianzas
c LX1 LX2 LX3(-1) DUMMY
c 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000
LX1 0.000000 0.041765 0.003621 -0.004083 0.033997
LX2 0.000000 0.003621 0.048372 -0.003183 0.041456
LX3(-1) 0.000000 -0.004083 -0.003183 0.001202 -0.011430
DUMMY 0.000000 0.033997 0.041456 -0.011430 0.224536
9.1.3.- ESTIMACIÓN DE LA DEMANDA CON LA FUNCIÓN ESTIMADA
Este proceso nos sirve para realizar comparaciones entre la Tasa de Rendimiento de los DPF'st
estimado y el verdadero, estos llegan a ser residuos los cuales deben ser lo más pequeño para que la estimación sea eficiente, para este proceso utilizaremos la ecuación estimada:
GRAFICO N° 9.1
vi
CUADRO N° 9.4 Obs Actual Riad Residual
1997:05 2.08443 2.16153 -0.07111 1997:06 2.16217 2.10104 0.06113 1997:07 209310 2.14693 -0.05383 1997:08 1.88099 2.01908 -0.13809 1997:09 2.04898 2.06068 -0.01170 1997:10 2.10169 2.20037 -0.09868 1997:11 2.12465 2.06966 0.05499 1997:12 2.25444 2.13019 0.12426 1998:01 1.99198 1.95221 0.03976 1998:02 2.01624 1.96880 0.04744 1998:03 2.04769 2.03997 0.00772 1998:04 2.01757 2.16874 -0.15117 1998:05 236650 2.19168 0.17482 1998:06 221920 221704 0.00216 1998:07 2.17589 2.18632 -0.01043 1998:08 1.85160 1.97075 -0.11915 1998:09 2.03209 2.14321 -0.11113 1998:10 2.31550 2.36969 -0.05419 1998:11 2.48157 2.48213 -0.00057 1998:12 2.45445 2.37993 0.07452 1999:01 2.09063 2.15880 -0.06817 1999:02 2.14710 1.98075 0.16635 1999:03 2.05156 2.01325 0.03831 1999:04 2.01089 2.02935 -0.01845 1999:05 2.03862 2.06233 -0.02372 1999:06 2.27829 2.19180 0.08650 1999:07 2.00687 2.09784 -0.09097 1999:08 1.79509 1.91571 -0.12062 1999:09 1.81808 1.88092 -0.06284 1999:10 2.02022 2.02653 -0.00631 1999:11 2.07317 2.03109 004209 1999:12 2.01089 1.93427 0.07663 2000:01 1.56862 1.67135 -0.10273 2000:02 1.63120 1.52050 0.11070 2000:03 1.74397 174092 0.00305 2000:04 1.75440 1.77932 -0.02491 2000:05 1.93730 1.89574 0.04156 2000:06 1.91545 1.94024 -0.02479 2000:07 1.80829 1.85761 -0.04933 2000:08 1.89612 1.91779 -0.02168 2000:09 1.94018 1.93021 0.00997 2000:10 2.00687 2.01546 -0.00859 2000:11 2.00283 2.04859 -0.04576 2000:12 1.97685 1.96560 0.01126
9.1.4.- COEFICIENTE DE DETERMINACIÓN (R2 ).-
7" xly _ n(y2 R2 - P
it; 1 - - 0.836887 R 1 = 84%
YrY -n(Y)2
INTERPRETACIÓN.- Del porcentaje de la variación total de la Tasa de Rendimiento de DPF'st, el 84% esta explicado por el modelo econométrico, y nos indica que es una especificación adecuada del modelo, que los regresores escogidos con alta precisión son variables relevantes o claves, y el resto del 16% están explicadas por variables que no se encuentran dentro el modelo y otros factores aleatorios ( traumas, shoks aleatorios) los cuales ejercerán presión desde afuera lo cuál no es cuantifica b le.
vii
PI-CHOZO Ho IECH020 Ho
5.7
2.0
IA
ACEPTPOON Ho
A
-2677
-2.02 o
7
9.1.5.- PRUEBAS O DOCIMAS DE HIPÓTESIS.-
Las pruebas de hipótesis, nos sirven para determinar la relevancia o el orden de importancia de cada uno y el conjunto de las variables independientes sobre la variable principal en este caso sobre el comportamiento de la Tasa de Rendimiento de los DPF'sj y su respectiva evolución.
9.1.5.1.- PRUEBAS DE SIGNIFICACIÓN INDIVIDUAL-
1. Formulación de Hipótesis.-
Ho . Todos los Regresores son no significativos individualmente, H1. Todos los Regresares son significativos individualmente,
2. Nivel de significación.-
3. Estadístico de prueba.-
a= 5% = 05
14 , t =
SE (11,)
= 1 , 2 ,3 , 4 ,
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. LX1t -0.448522 0.077939 -5.754799 0.0000 LX2t 0.331640 0.057649 5.752739 0.0000
LX3t4 -1.170714 0.437295 -2.677170 0.0112 DUMMY -0.117719 0.016555 -7.110803 0.0000
4. Estadístico de tablas.- tp-a12;T-k) = t(0975; 44) = 2.02
5. Toma decisión.- Si t > til-cd2; T-k) se RH0 y se AH1.
Conclusión
Aun nivel de significación del 5% se llega a la conclusión de rechazar Ho y se acepta la H1, para los [3 1 p 2, p , y p 4 donde se puede indicar que estas variables son tan determinantes y significativas
mai
en el modelo. En donde estamos aceptando que el modelo está adecuadamente especificado y sirve para el análisis de predicción.
9.1.5.2.-
1.
PRUEBAS DE SIGNIFICACIÓN CONJUNTA.-
Formulación de hipótesis.-
Ho: 0, = O El modelo no esta adecuadamente especificado y no sirve. Ht : S, + O El modelo esta adecuadamente especificado y sirve.
2. Nivel de significación.- a = 5% = 0.05
3. Estadístico de prueba.-
R 2 T — k F —
* 22 .44
1 — R 2 k —1
4. Estadístico de tablas.- F(a, k-1, T40 = F(5%, 4.44) = 2.58
5. Torna de decisión.- Si F > kl,T40 se R H, y se Ahlt.
22.44 >2.58 = se R H, y se AHt.
Conclusión.- Se rechaza la Ho y se acepta la H1 al 5% de nivel de significación.
9.2.- TESTS FORMALES DE AUTOCORRELACIÓN.-
9.2.1.- Autocorrelacion de primer orden.-
La estructura de Autocorrelacion de Primer Orden AR(1): ut = pum + Vt
Vt tiene Ruido Blanco. p = Coeficiente de Autocorrelacion, y su rango es: -1 s p s 1
9.2.1.1.- Test de DURBIN-WATTSON:
El test tradicional para esta prueba es la siguiente:
ix
Zona de
Indesi- ción
4
No Exis‘ AR(1)
(-1)1110
Rita
Existe AR(1)
(-)
Zona de
Indesi- ción
RH0
Existe AR(1) (-1)
1. Formulación de Hipótesis;
110:p-=0 No existe autocorrelación positiva ni negativa de primer orden. H1: p x O Existe autocorrelación positiva o negativa de primer orden.
2. Nivel de significación; A.= 5% = 0.05
3. Estadístico de Prueba; Durbin — Watson stat = DW = 20 — /-3) = 2.08
Donde: DW = Coeficiente de Durbin — Watson.
El rango de movimiento de este coeficiente es: O < DW < 4
Si DW 2, entonces, no existe ningún tipo de Autocorrelacion de primer orden, p -, O
4. Estadístico de Tablas: Se construye la siguiente tabla, elaborado por el propio Durbin — Watson; con sus respectivas regiones adecuadamente distribuidas, para la toma de decisiones respecto de las hipótesis. Se toman en cuenta los siguientes parámetros de referencia:
T = 48
k• = 4
X = 5%
dL*=1.383
dU*=1.666
0 < d < dL" 0 < 2.08 < 1.383 (FALSO)
4 — dL• < d < 4 4-1.383 < 2.08 <4 2.617 < 2.08 < 4 (FALSO)
dL* < d s 1.383 s 2.08 S 1.666 (FALSO)
4 - dU*s. d s 4 - dL* > 4 — 1.666 s 2.08 s 4 — 1.383 2.334 s 2.08 <2.617 (FALSO)
5. Toma de decisión; Si clIP < DW < 4- d1.1* entonces, se AH0 y se RH0 Si DW < entonces, se RH0 y se AH0
1.66 < 2.08 < 2.34 No existe AR(1)
Conclusión: La toma de decisión, se acepta la Ho y se rechaza la H1 , donde se deduce que el modelo no está Autocorrelacionado.
Se acepta que no existe autocorrelación positiva ni negativa entre los diversos términos de perturbación, significando que las perturbaciones aleatorias y psicológicas de los periodos anteriores no están perjudicando ni negativamente ni positivamente el comportamiento normal de la Tasa de Rendimiento de los DPFt.
9.2.1.2.- Test de h- DURBIN.-
Para este test, es necesario rezagar una o varias veces la variable dependiente y ponerla como independiente:
LDPF' s, =a + + + fl3LX3,4 + fl,DUMMY +b-LDPF,..„ +U,
Esta ultima regresión se resuelve por simple aplicación de MCO, con el propósito de obtener la varianza del coeficiente de regresión del rezago:
Dependent Variable: LDPF
Meffloci- Least Squares
2000:12 adjusting endpoints
Date: 05/07/01 Time: 11:29 Sample(adjusted): 1997:02 Induded observadons: 47 atter
Variable Coefficient 5W. Error t-Statstic Prob.
C 4.114015 2.429039 1093680 0.0979
U(1 -1365157 0.112516 -3.245386 0.0023
1.)(2 0.415598 0.083411 4.982510 0.0000
1)(3(-1) -1235721 1782512 -1.579173 0.1220
DUMMY -0.134179 0.047714 -2.812135 0.0075
LDPF(-1) 0.383854 0.097824 3.923924 0.0003
R-squared 0.707831 Mean dependent var 2.019310
Adjusted R-squared 0.672201 S.D. dependent var 0.191536
S.E. of regression 0.109661 Akaike info crtterion 4.464095
Sum squared resid 0.493051 Schwarz crtterion -1227906
Log Nkelibood 40.40623 F-statistic 19.86596
Durbin-Watson stat 1.761385 Prob(F-statislic) 0.000000
La varianza del coeficiente de regresión de la variable dependiente rezagada es: V(&) = 0.0095695
El nuevo coeficiente de autocorrelación es: p = 1 - DW/2 =1 - 1.761385/2 = 0.12
1. Formulación de Hipótesis;
Ha: p = O No existe autocorrelación positiva ni negativa de primer orden. H1: p x O Existe autocorrelación positiva o negativa de primer orden.
2. Nivel de significación; X = 5% = 0.05
3. Estadístico de Prueba;
A - TV ( S )
h=1.11
4. Estadístico de Tablas: Z(14/2) = Zorts) = 1.96 (Tabla normal)
5. Toma de Decisión.- Si -Zilarzi< h< Zflan), sé AFto y se Mi
-1.96 <1.11 < 1.96, sé AHo y se RHI.
Conclusión.- Sé Acepta a Ho y se Rechaza la Ni al nivel de significación del 5%, donde se deduce que no existe autocorrelación positiva ni negativa entre los diversos términos de perturbación.
9.2.2: TEST DE AUTOCORRELACIÓN DE ORDEN SUPERIOR.-
La estructura de autocorrelación de orden superior AR(m) es la siguiente:
oí = PlUt-1 Pm utfil+ A
Vt tiene las características de Ruido Blanco. Vt - N(0, 02 )
9.2.2.1.- Test de LJUNG-BOX.-
El tests tradicional para esta prueba es la siguiente, sin perder de vista el concepto y significado que implica la conclusión a la que se llega:
1. Formulación de Hipótesis.-
Ho = O No existe autocorrelación positiva ni negativa de orden i Ht : p, = O Existe autocorrelación positiva o negativa de orden i
i = 1,2, ... , m
2. Nivel de Significación;
3. Estadístico de prueba:
a = 5% .2
JB = T (T + 2)I f)1
T - j
xii
Autocorrelation Partial Correlation AC PAC Q-Stat Prob 1 0.086 0.086 0.3517 2 -0207 -0.216 2.4185 3 -0.207 -0.177 4.5433 4 0.242 0.252 7.5144 0.006 5 0.223 0.121 10.098 0.006 6 0.126 0.166 10.948 0.012
.1- 7 -0.155 -0.036 12.266 0.015 -1- 8 -0.072 -0.017 12.560 0.028
9 0.272 0.264 16.834 0.010 10 0.050 -0.158 16.984 0.017
1. 1 11 -0.098 -0.038 17.577 0.025 I. 1- 12 0.046 0.207 17.711 0.039
13 -0.087 -0.329 18.206 0.052 .1 14 0.042 0.106 18.323 0.074 .1 15 0.001 -0.072 18.323 0.106
- -1-
16 17
0.070 -0.107
0.011 0.027
18.673 19.527
0.134 0.146
.1. 18 0.031 -0.139 19.603 0.188 19 -0.119 0.033 20.751 0.168
1. 20 0.026 0.027 20.810 0235
1 Corregram of Residual Squared
JB = 20.810
4. Estadístico de tablas.- X2(5% . 20) = 31.41
5. Toma de decisión.- Si JB < x2(09,,,9), se AH0 y se RH,.
20.81 <31.41, se AHo y se RH1.
Conclusión.- Sé Acepta la Ho y se Rechaza la H1 al nivel de significación del 5%, de donde se deduce que no existe autocorrelación de orden superior positiva ni negativa entre los diversos términos de perturbación.
9.2.2.2.- Tests de Q BOX- PIERCE.-
Seguimos con la estructura de autocorrelación de orden superior:
ut =Pt ut + P2Ut-2 + Pm l'hm 1" Vt
y, tiene las características de Ruido Blanco. Vt - N(0, 02)
El test tradicional para esta prueba, se realiza bajo los siguientes puntos esenciales:
1. Formulación de Hipótesis.-
110 : pi = O No existe autocorrelación positiva ni negativa de orden i. : pi # O Existe autocorrelación positiva o negativa de orden i.
2. Nivel de significación.- X = 5% = 0.05
3. Estadístico de Prueba.-
BP =T p j=1
Correlograma of residuals ocorrelation
Pardal Correlation AC PAC Q-Stat Prob 1 -0.060 -0.060 0.1675 2 -0.009 -0.013 0.1719
• 1. 3 -0.037 -0.039 0.2402 4 -0.206 -0.212 2.3960 0.122 5 -0.085 -6110 2.7682 0.251 6 -0.034 -0.062 2.8300 0.419 7 -0223 -0273 5.5553 0235 8 -0.108 -0253 6.2132 0.286 9 -0.014 -0.175 6.2240 0.399
10 -0.084 -0286 6.6476 0.466 11 0.166 -0.150 8.3315 0.402 12 0.309 0.110 14.375 0.110 13 0.118 0.064 15.286 0.122 14 -0.056 -0.192 15.499 0.161 15 0.083 0.021 15.975 0.192 16 -0.099 -0.007 16.682 0.214 17 -0.015 -0.021 16.698 0.273
Q = BP = 16.69
4. Estadístico de tablas.- X2(596,17) = 27.58
5. Toma de decisión .- Si Q < x2(596.12) se AH0 y se RH1. 16.69 < 27.58, se AH0 y se RH1.
Conclusión.- Sé Acepta la H0 y se Rechaza la H1 al nivel de significación del 5%, no existe autocorrelacián de orden superior positiva ni negativa entre los diversos términos de perturbación.
9.2.2.3.- Tests de Autocorrelacion de LM.-
Se considera la siguiente estructura de Autocorrelacion de orden p:
u( = p1 ut --I p2ut-2 + Pp ut-p Vt
VI tiene las características de Ruido Blanco. Vt N(0, 02).
El cuadro para la evaluación de los estadísticos de prueba, directamente se obtiene del paquete Eviews, con la consiguiente calculo de los residuos y su respectiva introducción como regresores.
xiv
Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test
F-statistic 1.476107 Probabilly 0242405 Obs1R-squared 3.420847 Probabifrty 0.180789
Test Equatien: Dependent Variable: RESID Method: Least Squares
Variable Coelficienl Std. Error tStanstic Prob 0 -1.000524 2.620766 1381768 01049
LX1 0.010843 0.116084 0.093405 0.9261 LX2 0.029372 0.100559 0.292085 0.7719
LX3(-1) 0.349228 0.822666 0.424508 16738 AR(3) -0.366054 0.271304 -1.349240 0.1859 MA(1) 2.721998 1.649775 1.649921 0.1079 MA(2) 1.330704 0.964761 1.379310 0.1765
RESID(-1) -2.740202 1.654713 -1.655998 0.1067 RESID(-2) -0.095165 0.451001 -0.211008 0.8341
R-squared 0.077747 Mean dependent var 0.000711 Adjusted R-squared -0.133054 S.D. dependent ver 0.107650 S.E. of regression 0.114588 Akaike info eriterion -1.314693 Sum squared resid 0.459567 Schwarz catedon -0.949745 Log likelihood 37.92324 F-stedistic 0.368815 Durbin.Watson stat 2014010 Prob(F-statistic) 0.929981
El test tradicional para esta prueba, se realiza bajo los siguientes puntos:
1. Formulación de
H0: No existe Autocorrelacióri de ningún orden. H1: Existe Autocorrelación de algún orden.
2. Nivel de significación.- l = 5% = 0.05
3. Estadístico de Prueba.- LM = (T - p)R2 = 3.42
4. Estadístico de tablas.- X2 (5%,3) = 9.34
5. Toma de decisión.- Si LM < x2(5% , 3) , se AH0 y se RH1.
3.42 <9.34, sé AH0 y se RH1.
Conclusión.- Sé Acepta la H0 y se Rechaza la H1 al nivel de significación del 5%.
9.2.2.4.- Tests de ARCH.-
Se generaliza mediante la siguiente estructura de Autocorrelacion, que es un proceso ARCH(p) que se denota de la siguiente manera:
v(u,)=a0 + a,uf i + a2ut2_2 + + a put2_ p
Mediante la estimación de la regresión original, se obtienen los residuos y el cuadrado de los mismos, con los cuales, se estima esta última regresión de Autocorrelacion:
u t = a 0 + a i tt + a 2ut _ 2 + + a u P P
XV
La estimación mínimo cuadrática de esta última regresión, se obtiene directamente con el paquete econométrico Eviews:
ARCH Test
F-stafisfic 1.171321 Probability 0.333766 ObCR-Iguared 3.556119 Probability 0.313556
Test Equation: Dependent Variable: RESIDA2 Method: Least Squares Sample(adjusted): 1997:08 2000:12 Induded observafions: 41 alter adjusting endpoints
Prob. Variable Coefficient Std. Error t-Statisfic
C 0.008114 0.002156 3.763896 0.0006 RESID^2(-1) 0.058403 0.162913 0.358494 07220 RESIDA2(-2) -0.203355 0.159369 -1.276004 0.2099 RESIDA2(-3) -0.188071 01 64398 -1.144002 02600
R-squared 0086735 Mean dependent ver 0.006038 Adjusted R-squared 0.012686 S.D. dependent var 0.007943 S.E. of regression 0007893 Akaike tofo critetion -6.753324 Sum squared resid 0.002305 Schweiz cdtedon -6.586146 Log likelihood 142.4431 F-statistic 1.171321 Durbin-Watson stat 1377983 Prob(F-statistic) 0.333766
El test tradicional para esta prueba se realiza bajo los siguientes puntos esenciales:
1. Formulación de Hipótesis.-
Ho : No existe Autocorrelacion en la varianza de los términos de error. H1: Existe Aufocorrelacion en la varianza de los términos de error.
2. Nivel de significación.- J, = 5% = 0.05
3. Estadístico de Prueba,- ARCH = T*R2 = 3.55
4. Estadístico de Tablas.- X2(sok 1) = 7.81
5. Toma de decisión.- Si ARCH <x1(5%.3) , se AH0 y se RH1.
3.55 < 7.81, se Alio y se RHi.
Conclusión.- Sé Acepta la Ho y se Rechaza la H1 al nivel de significación del 5%.
9.3.- TESTS FORMALES DE HETEROSCEDASTICIDAD.-
9.3.1.- Tests de PARK.-
Este test se realiza respecto de la variable explicativa que nos interesa de acuerdo a los objetivos, y que individualmente sea significativo para determinar la Tasa de Rendimiento de los DPF., en este caso resulta ser la situación de liquidez de los principales bancos participantes en la BBV; ya hemos determinado que el aumento relativo de ésta tiene efecto un efecto inverso en las Tasas de rendimiento de los DPFt. Para consolidar la consistencia de la hipótesis respecto de la liquidez de manera empírica con los resultados obtenidos, se espera la existencia de Homoscedasticidad en esta prueba; mejor dicho, que la Tasa de Rendimiento de los DPFt sea estable sin cambios muy significativos, respecto de la situación de liquidez de los participantes en la BBV de los últimos 4 años.
Lnu2j =a + e1
Según esta ultima regresión, es necesario obtener el cuadrado de los residuos con la regresión principal, y luego su estimación se da en el siguiente cuadro:
Dependent Variable: LNE2 Method: Least Squares Sample(adjusted): 1997:05 2000:12 Included observations: 44 alter atisbo endpoints
Variable Coefficient Std. Error t-Stalistie Pot,
C -0.768384 1227536 -0.062090 09508 LX1 -0.901335 1.908723 -0472219 0.6392
R-squared 0.005281 Mean dependent var -S609450 Adjusted R-squared -0.018403 S.D. dependent var 2.523839 S.E. of regression 2.546956 Akaike infla criterion 4,752064 Sum squared asid 272.4534 Schwarz criterion 4.833163 Log likelihood -102.5454 F-statistie 0222991
0.639215 Durbin-Watson stat 2.041273 Prob(F-stafistic)
El test tradicional para esta prueba, se realiza bajo los siguientes puntos:
1. Formulación de hipótesis.-
Ho: p = O Existe Homoscedasticidad o Inelasticidad. Fh : # o Existe Heteroscedasticidad o Elasticidad.
2. Nivel de significación.- A. = 5% = 0.05
3. Estadístico de prueba.- t = -0.472
4. Estadístico de tablas.- tuan, T-k) = t(0 975 , 48) = 2.0
5. Toma de decisión.- Si t c entonces, se AH0 y se RH1.
-0.472 <2.0, entonces, se AH0 y se RH1.
Conclusión.- Sé Acepta la Ho y se Rechaza la H1 al nivel de significación del 5%.
INTERPRETACIÓN.- Sé AH0 y se RH1. Estamos aceptando que existe Homoscedasticidad o Inelasticidad al nivel de significación del 5%. Estamos verificando empíricamente que la Tasa de rendimiento de los DPFj es estable o Inelástico respecto de la situación de liquidez de los bancos participantes en la BBV; mejor dicho, que las fluctuaciones de la tasa de Rendimiento de los DPFt, no han cambiado considerablemente el mercado en los últimos 4 años, más bien ésta variable ha sido cada vez más importante y determinante, se ha visto que no existen otros elementos mucho más que ésta.
9.3.2.- Tests de GLEJSER.-
Glejser sugiere regresionar los valores absolutos de los residuos sobre una variable independiente que se cree que esta muy asociada a la varianza de los términos de error, y es tasa de interés activa y se utiliza la siguiente forma funcional:
xvii
fuji = 32inx1t+ at
Otra vez es necesario la estimación de esta ultima regresión, justamente para la verificación del test:
Dependent Variable: Z Method: Least Squares
200012 after adjusling end • oints
Sample(adjusted): 1997:05 Included observations: 44
Variable Coefficient Std. Error [-Stallone Prob.
C 1213429 0.233946 0.912300 0.3668 LX1 -0.023577 0.036083 -0.653411 03171
R-squared 1010063 Mean dependent var 0.060640 Adjusted R-squared -1013507 S.D. dependent var 0.047826 S.E. of regression 0.048148 Akaike info criterion -3184682 Sum squared reíd 0.097366 Schwarz criterion -1103583 Log likelihood 7216301 F-statislic 0.426947 Durbin-Watson stat 1.864146 Prob(F-stalislie) 0.517052
El test tradicional para esta prueba, se realiza bajo los siguientes puntos esenciales:
1. Formulación de hipótesis.-
Ho : Rz = O Existe Homoscedasticidad o Inelasticidad. Ht : 62 é O Existe Heteroscedasticidad o Elasticidad.
2. Nivel de significación.- ? = 5% = 0.05
3. Estadístico de prueba.- t = -0.653
4. Estadístico de tablas.- t(.2/2 +a) = t(2925 .46) = 2.0
5. Toma de decisión.- Si t < t(t-v2,-r-k) entonces, se RHO y se AH1-
-0.653 <2.0, entonces, se RH0 y se AH1.
Conclusión.- Sé Rechaza la flo y se Acepta la H1 al nivel de significación del 5%.
9.3.3.- Tests de GOLDFELD-QUANDT-
Ordenamos los datos de forma creciente respecto de la liquidez de los bancos participantes en en la BBV LX1t, que es la variable que más nos interesa por su grado de representatividad financiera en el movimiento de recursos y en la determinación de las Tasa de Rendimientos de los DPFj de los últimos cuatro años, para luego, formar DOS SUBMUESTRAS adecuadamente determinadas por el método, sin perder de vista la estructura de relación preestablecidas desde el inicio y luego eliminando siempre:
d =176 = 48/6 = 8 términos centrales.
El tamaño de las dos submuestras es la siguiente: T1 = (T d)12 = 20 T2 = (T — d)/2 = 20
De modo que T = + T2 + d = 48
Con las dos submuestras, igualmente se estiman las funciones de la Tasa de Rendimiento de los DPF'st de los últimos 4 años, respectivamente, para luego obtener la Sumatoria del cuadrado de los residuos:
° 9 5 Obs LDPF's LX1 LX2 LX3 DUMMY
1997:01 2.175887 6.149120 5.757105 2.208274 1.000000 1997:02 2.010895 6.169305 5.536881 2.208274 1.000000 1997:03 1.816452 6.179072 5.100872 2.261763 0.000000 1997:04 2.084429 6.217647 5.462360 2.251292 0.000000 1997:05 2.315501 6.217735 5.907640 2.197225 1.000000 1997:06 2.038620 6.219540 5.604868 2.163323 1.000000 1997:07 1.848455 6.220312 5.143562 2.261763 0.000000 1997:08 2.039921 6.221703 5.459224 2.261763 0.000000 1997:09 2.481568 6.225208 5.962262 2.197225 1.000000 1997:10 1.774952 6.235138 5.431816 2.282382 0.000000 1997:11 2.162173 6.237193 5.228940 2.240710 0.000000 1997:12 2.032088 6.244334 5.835915 2.197225 1.000000 1998:01 2.454447 6.248967 5.778757 2.208274 1.000000 1998:02 2.147100 6.262722 5.426517 2.208274 1.000000 1998:03 2.090629 6.262722 5.530028 2.208274 1.000000 1998:04 2.051556 6.315852 5.437061 2.208274 1.000000 1998:05 2.124654 6.316921 5.006339 2.230014 0.000000 1998:06 2.093098 6.321757 5.338100 2.240710 0.000000 1998:07 1.880991 6.342961 5.222920 2.240710 0.000000 1998:08 2.101692 6.351174 5.468718 2.230014 0.000000 1.99V)9 ' - - ''..54441 ̂ ''' -- ' - '' - ' ..1.55.543' T533 37(Í.... t .21Ydlir ..--' --' --1 r. i1 4,4',.-.., 1998:10 2.048952 6.372212 5,394895 2.240710 0 0000* * .
998:11 1.551599 6,355665 5460474 2208274 1.0000 999:12 2.278292 6.454448 5.922179 2.208274 1 - 0000 99901 2.006871 6.470612 5.580499 2.1 .225 1;000000 999.02 2.016235 6_479782 5.685255 •
,,... ...
1999:05 2.017566 6.505035 5.852981 2.208274 0.000000 1999:06 1.991976 6.507227 5.235660 2.230014 0.000000 1999:07 2.006871 6.594253 5.604662 2.091864 1.000000 1999:08 2.002830 6.609615 5.552808 2.128232 1.000000 1999:09 1.915451 6.646409 5.623750 2.174752 1.000000 1999:10 2.020222 6.647845 5.784880 2.197225 1.000000 1999:11 2.366498 6.648276 5.875666 2.208274 0.000000 1999:12 1.818077 6.659903 5.511006 2.219203 1.000000 2000:01 1.795087 6.666408 5.627891 2.208274 1.000000 2000:02 1.937302 6.680768 5.692121 2.174752 1.000000 2000:03 1.940179 6.685649 5.615377 2.151762 1.000000 2000:04 2.073172 6.691134 5.699520 2.186051 1.000000 2000:05 1.808289 6.693588 5.478933 2.163323 1.000000 2000:06 1.896119 6.696115 5.634314 2.197225 1.000000 2000:07 2.010895 6.730551 5.653916 2.197225 1.000000 2000:08 1.631199 6.737977 5.128472 2.186051 1.000000 2000:09 1.976855 6.760374 5.619052 2.079442 1.000000 2000:10 1.568616 6.775485 5.249852 2.208274 1.000000 2000:11 1.743969 6.788919 5.477547 2.174752 1.000000 2000:12 1.754404 6.792465 5.583489 2.163323 1.000000
Con estas dos submuestras, otra vez se estiman las funciones de la Tasa de Rendimiento de los DPF'st, definidas al principio como Modelo Econométrico para una determinada realidad respectivamente:
xix
Dependent Variable: LDPF Method- Least Squares
1998:08 after adiusling endpoints
14 iteralions
Sample(adjusted): 1997:05 Induded observations: 16 Convergence achieved alter Backcast 1997:03 1997:04
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C -2.010920 6.754227 -0.297728 0.7746 DC1 0.325692 0672733 0.484132 0.6431 LX2 0.102434 0.285539 0358737 0.7304
LX3(-1) 1.010756 2.408107 0.419730 0.6673 DUMMY 0.237358 0.117613 2.018121 0.0834 LDPF(-1) -0.405251 0.583833 -0.694121 0.5100
AR(3) -0.160210 0.435436 -0.367930 0.7238 MA(1) -1572760 0.700240 -0.817949 0.4403 MAR) -0.412483 0.810565 -0608883 0.6265
R-squared 0.793276 Mean dependent var 2.102340 Adjusted R-squared 0.557019 S.D. dependent var 0.192465 S.E. of regression 0.128099 Akaike info criterion -0.973711 Sum squared resid 0.114865 Schwarz criterion -1539130 Log likelihood 16.78969 3.357689 F-statistic Durbin-Watson stat 2.417865 Prob(F-statislic) 0.064023
Inverted AR Roots 27+.471 .27 -.47i Inverted MA Roots .99 -.42
Dependent Variable: LDPF Method: Least Squares Sample: 1999:05 2000:12 Induded observations: 20 Convergence achieved afta 100 iterations Backcast 1999:03 1999:04
Variable Coeffident Std. Error t-Statistic Prob.
C 3.233977 4.031486 0.802180 0.4394 LXI -0.737948 0.432361 -1.706786 0.1159 LX2 0.545444 0.133877 4.074206 0.0018
1X3(-1) 0.555042 0.591139 0.938937 0.3679 DUMMY -0.241251 0.109445 -2204317 0.0497 LDPF(-1) -0.215266 0.142250 -1.513296 0.1584
AR(3) -0.335044 0.253666 -1.320810 0.2134 MA(1) 0.008203 0.160887 0.050985 0.9603 MA(2) -0.971867 0105700 -9.194590 0.0000
R-squared 0.905808 Mean dependent var 1.913779 Adjusted R-squared 0.837305 S.D. dependent var 0.174378 S.E. of regression 0.070336 Akaike info criterion -2.168896 Sum squared resid 0.054419 Schwarz criterion -1.720816 Log fikelihood 30.68896 F-statistic 13.22290 Durbin-Watson stat 1.611802 Prob(F-stalislic) 0.000123
Inverted AR Roots .35 -.60i .35+.60i -.69 Inverted MA Roots .98
EL test tradicional de la prueba de Goldfeld Quandt, será de la siguiente forma:
Formulación de hipótesis.-
Ho:
:
2 2 al 02
2 2 CF2
Existencia de HOMOSCEDASTICIDAD Existencia de HETEROSCEDASTICIDAD.
2. Nivel de significación.- = 5% = 0.05
3. Estadístico de prueba.- G = SRCARCI = 0.054419/0.114865 = 0.47
4. Estadístico de tablas.- FQ, (692)- k (6d/2)- = F($%, 12121 = Z69
Toma de decisión.- Si G < Fa, 0-9/2)- k (T-d/2)- se AH0 y se RH1.
0.47 <2.69, entonces, sé AH0 y se RH1.
Conclusión.- Sé Acepta la H0 y se Rechaza la 1-11 al nivel de significación del 5%.
9.3.4.- Tests de WHITE.-
Este esta considerado como el test global del modelo, es necesario tener presente el cuadrado de los residuos, y regresionar sobre el conjunto de las variables independientes y sus respectivos términos cruzados combinados, y directamente arroja el paquete
White Heteroskedasticity Test:
F-statistic 1.096424 Probabitily 0.410295 Obs'R-squared 2144542 Probabiltiy 0.368236
Test Equation: Dependent Variable: RESIDA2 Method: Least Squares Sample: 1997:05 2000:12 Included observations: 44
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C -7.568013 21.96601 -0.344533 17334 LX1 0.217874 3.126265 0.069691 19450
LX1"2 -0.003095 0.086284 -0.035866 0.9717 LX1I_X2 0.014018 0.061158 0229211 18206
LX1*LX3(-1) -0.150507 0.866435 -0.173709 0.8636 LX1*DUMMY 0.008153 0.053003 0.153821 0.8790 LXVLDPF(-1) 0.031746 0.080134 0.396161 0.6955
LX2 1.451221 2.098240 0.691638 0.4958 1_2(242 0.025401 1039841 0.637549 0.5298
LX2*LX3(-1) -0.796923 0.697769 -1.142101 02647 LX2`DUMMY -1060034 0.024257 -2.474898 0.0208 LX2`LDPF(-1) -1013936 0.054628 -0.255113 18008
LX3(-1) 2.452937 11.41537 0.214880 0.8317 I.X3(-1)42 0.702882 2.192900 0.320526 0.7513
U(3(-1)*DUMMY 0.393252 0.631767 0.622464 0.5395 LX3(-1)*I_DPF(-1) -0.195210 0.783737 -0.249076 0.8054
DUMMY -0.543143 1.611335 -0.337076 0.7390 DUMMTI_DPF(-1) -0.023146 0.043817 -0.528246 0 6022
LDPF(-1) 0.309864 2.064426 0.150097 0.8819 LDPF(-1)42 0.004060 0.050718 0.080058 0.9369
R-squared 1464669 Mean dependentvar 0.005912 Adjusted R-squared 0.040865 S.D. dependentvar 0.007683 S.E. of regression 0.007524 Akaike info criterion -6.138395 Sum squared resid 0.001359 Schwarz criterion -5.827399 Log likelihood 166.0447 F-statistic 1.096424 Durbin-Watson stat 2.214600 Prob(F-statistic) 0.410295
El test tradicional para esta prueba, se realiza bajo los siguientes puntos marcadamente esenciales:
1. Formulación de Hipótesis.-
H0 : Existencia de HOMOSCEDASTICIDAD H1: Existencia de HETEROSCEDASTICIDAD.
2. Nivel de significación.- I = 5% = 0.05
3. Estadístico de prueba.- W = T*R2 = 20.44
4. Estadístico de tablas.- X2(. ml = X2(5%, 19) = 30.14
5. Toma de decisión.- Si W <X2(:,, m), entonces, se AHo y se RH1.
20.44 <30.14, entonces, sé AH0 y sé RH1.
Conclusión.- Se Acepta la Ho y se Rechaza la H1 al nivel de significación del 5%.
9.4.- TESTS FORMALES DE MULTICOLINEALIDAD.-
9.4.1.- Tests de GLAUBER — FARRAR.-
Este test permite detectar las variables afectadas por la colinealidad, también es posible la obtención del coeficiente de correlación múltiple entre los regresores que es otro indicador de este fenómeno de corto plazo
La matriz de correlación.-
Es una matriz de correlación de orden cero entre los regresores o las variables independientes, que se denota con R:
Correlation Matriz LX1 LX2 LX3(-1) DUMMY
LX1 1,000000 0.080553 -0576255 0.351074 LX2 0.080553 1.000000 -0.417359 0.397785
LX3(-1) -0.576255 -0.417359 1.000000 -0.695723 DUMMY 0.351074 0.397785 -0.695723 1.000000
Inverse Correlation Matriz: LX1 LX2 1X3(-1) DUMMY
LX1 1,57413468 0,29305312 1,09275183 0,09104268 LX2 0,29305312 1,29919243 0,54262034 -0,24216914
LX3(-1) 1,09275183 0,54262034 2,78911266 1,34096684 DUMMY 0,09104268 -0,24216914 1,34096684 1,99731001
El test tradicional de Glauber — Farrar para nuestro modelo será lo siguiente:
1. Formulación de Hipótesis.-
Ho: No existe Colinealidad de LX1t con el resto de los regresores. : Existe Colinealidad de LX1t con el resto de los regresores.
2. Nivel de significación.- = 5% = 0.05
3. Estadístico de prueba.- A = ( -1 )(T - k)/(k -1) - 1)(T - k)/(k - 1) 1,5741
T =48 k = 5 Zt = 6.17
4. Estadístico de tablas.- Fp., k-1,1^-10 = F( 5% , 4, 43) = 2.59
5. Toma de decisión.- Si Z1 > F( 131, Ta) entonces, se RH0 y se AH:.
6.17 > 2.59, entonces, sé RHo y se AH1.
Conclusión.- Se Rechaza la H0 y se Acepta la H1 al nivel de significación del 5%.
9.5.- TESTS DE CAMBIOS ESTRUCTURALES.-
9.5.1.- Tests de CHOW.-
Este test sirve para verificar si pertenecen de hecho a la misma estructura los coeficientes de regresión estimados por medio de asignar a dos o más estructuras diferentes subconjuntos dados de observaciones. El problema es verificar la existencia de diferencias estructurales o simplemente los cambios estructurales significativos, que denotan notoriedad en las circunstancias económicas de características que corresponden a un determinado momento; mejor dicho, en dos escenarios de eventos económicos totalmente diferentes.
Chow Forecast Test: Forecast from 1998:08 to 2000:12
F-statistic 0.449648 Lag likelihood rallo 50.80993
Probaban), Probability
0.930850 0.007377
Test Equation: Dependent Vadable: LDPF Method: Least Squares Sample: 1997:05 1998:07 Included observations: 15 Convergence achieved after 9 iterations Backcast: 1997:03 1997:04
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 4.712697 2171981 0 227449 0.8276 LX1 -0108098 0669430 -0.012096 19907 LX2 1054436 0281875 0.193123 18532
LX3(-1) -1.317007 7.024844 -0.187478 0.8575 DUMMV 0.059717 0.280368 0.212996 0.8384 LDPF(-1) 0.031644 1.079980 0.029301 19776
AR(3) -0.374429 0.610853 -0.612962 15624 MA(1) -0.469221 0.743409 -0.631174 0.5512 MA 2) -1514793 0.743368 -0.692514 0.5145
R-squared 1585766 Mean dependent var 2.105702 Adjusted R-squared 0.033454 S.D. dependent var 0.118896 S.E. of regression 0.116890 Akaike info cntedon -1.171458 Sum squared resid 0.081980 Schwarz Grite:ion -0.746627 Log likelihood 17.78593 F-statistic 1.060572 Durbin-Watson sial 2.690240 Prob(F-statistic) 0.485175
Inverted AR Roots .36 -.62i .36+.62i Inverted MA Roots .99
El test tradicional de CHOW para nuestro modelo será de la siguiente forma:
12
10
8
6
4
2
o
Series: Residuals Sample 1997:05 2000:12 Observations 44
Mean -0.007311 Median -0.009510 Maximum 0.174822 Minimum -0.151173 Std. Dev. 0.077429 Skewness 0.296501 Kurtosis 2.757262
Jarque-Bera 0.752719 Probability 0.686356
1. Formulación de Hipótesis.-
Ho : No Existe Cambios Estructurales antes y después de aplicación de nueva Ley de Mercado de Valores.
H1 : Existe Cambios Estructurales después de aplicación de nueva Ley de Mercado de Valores.
2. Nivel de significación.- 2, = 5% = 0.05
3. Estadístico de prueba.- F = 0.449
4. Estadístico de tablas.- F = F(5% , 5, 38) = 2.46 - k, T-2k)
5. Toma de decisión.- Sí F > F1 k, k. T-2k), entonces, se RH0 y se
0.449 < 2.46, entonces, se AH1 y se RHo.
Conclusión.- Se Rechaza la H1 y se Acepta la Ho al nivel de significación del 5%.
9.6.- TESTS DE NORMALIDAD DE LOS RESIDUOS.-
9.6.1.- Tests de JARQUE - BERA.-
Es una prueba asintótica, que esta basada en los residuos MCO. Esta prueba calcula primero la Asimetría (A) y la Curtosis o apuntamiento (K) de los residuos:
-0.15 -0.10 -0.05
0.00
0.05
0.10
0.15
El test tradicional de Jarque — Bera para nuestro modelo será el siguiente:
1. Formulación de Hipótesis,-
H0 : Los Residuos se distribuyen Normalmente. RESIDt — N(0, G2). H1 : Los Residuos no se distribuyen Normalmente, RESIDt — N(0, 02).
2. Nivel de significación.- 2. = 5% = 0.05
xxiv
.1B = T 3. Estadístico de prueba.-
4. Estadístico de tablas.-
6A2
24
(K — 3) 2 1
6 = 0.75
2 _ 2 X (5,m) — X (5% , 2) 5 99
5. Toma de decisión.- SiJB < z2p„ , entonces, se AH0 y se RH1.
0.75 < 5.99, entonces, se AH0 y se Mi-
Conclusión.- Se Acepta la Flo y se Rechaza la Ht al nivel de significación del 5%.
9.7.- TESTS DE ESTABILIDAD DE LOS RESIDUOS.-
9.7.1.- Tests de CUSUM.-
Se basa principalmente en la suma acumulada de los Residuos Normalizados:
GRAFICO N° 9.2
0.3
0.2
0.1
0.0
-0.1
-0.2
----- - - -
___
-0.3 98:07 99:01 99107
I I 1
00 01
00:07
Recursive Residuals ± 2 S.E.
El test tradicional de CUSUM, se realiza bajo los siguientes puntos esenciales marcadamente ordenados:
1. Formulación de Hipótesis.-
H0 : Estabilidad y el supuesto de Normalidad del modelo. H1 : Inestabilidad y el supuesto de Anormalidad del modelo.
2. Nivel de significación.- ? = 5% = 0.05
3. Estadístico de prueba y de tablas.- Directamente se gráfica la serie Wt:
XXV
GRAFICO N° 9.4 1.6
1.2 —
0.8 —
0.4 —
0.0
-0.4
GRAFICO N° 9.3
10 ----- ---------------
----- __________ ----- ----
20
o
-10
-20 ,,,,,, ,,,,, 98:C7 99:01 99:07 0'0:131 ,,,, 0.0:d7
CUSUM ----- 5% Significance
4. Toma de decisión.-
Como serie la Wt no traspasa las bandas de confianza, se AH0 y se AH1. Estamos aceptando la existencia de Estabilidad y el supuesto de Normalidad del modelo. Que la brecha o la diferencia promedio de los últimos 4 años entre la Tasa de Rendimiento de los DPFt real y el estimado es estable sin presentar diferencias abismales, situándose dentro de los márgenes normales y permisibles.
9.7.2.- Tests de CUSUM Q.-
Este test utiliza los cuadrados de los residuos normalizados, y la docimacion tradicional es de informa esquemática:
1. Formulación de Hipótesis.-
H0 : Homogeneidad del modelo. H1 : Heterogeneidad del modelo.
2. Nivel de significación.- 25, = 5% = 0.05
3. Estadístico de prueba y de tablas.- Directamente se gráfica la serie St:
98:07
99:01
99:07
00:01
00:07
CUSUM of Squares ---- • 5% Significance
xxvi
4. Toma de decisión.- Como serie la St no traspasa las bandas de confianza en ningún momento, sé Rechaza la H1 y se Acepta la H0. Estamos aceptando la existencia de Homogeneidad del modelo. Que el cuadrado de la diferencia promedio de los últimos 4 años entre la Tasa de Rendimiento de los DPFt existente, y el estimado, es teóricamente y/o relativamente estable y relevante, situándose dentro de los márgenes de sostenibilidad y normalidad Esto implica que las imperfecciones de la Tasa de Rendimiento de los DPFt que se han producido durante algún periodo, siempre son corregibles en el tiempo por la naturaleza misma de las interacciones entre los agentes económicos privados y las entidades financieras, enmarcadas dentro las normas de funcionamiento establecidas por las entidades de supervisión y fiscalización.
ANÁLISIS DE ESTACIONARIEDAD CON RAÍCES UNITARIAS.-
9.8.1.- Tests de DICKEY- FULLER (DF).-
Básicamente se consideran las siguientes versiones de regresiones formalmente definidas para éste test en particular.
9.8.1.1.- Test de Dickey-Fuller para series En Niveles.-
LDPFt = 13LDPF14 + ut LDPFt = a + fILDPFt4 + ut ut tiene características de Ruido Blanco LDPFt = a + Ot + 13LDPF1.I+ Lit
ADF Test Statistic -1141288 1% Critical Velo& 5% Critica] Value 10% Crifical Value
-2.6120 -1.9478 -1.6195
'MacKinnon crifical 'tatues for rejection of hypothesis of a unit root.
Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(LDPF) Method: Least Squares Date: 05/07101 Time: 23:01 Sample(adjusted): 1997:02 2000:12 Included observations: 47 after adjustin9 encipoints
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
LDPF -1) 1.001682 0.011904 -1141288 0.8883
R-squared -1000002 Mean dependent var 0103413 Adjusted R-squared -1000002 S.D. dependen( var 0.165252 S.E. of regression 0.165252 Akaike info cdterion -0741644 Sum squared resid 1256177 Schwarz criterios -0102280 Log likelihood 1642864 Durbin-Watson stat 2.057093
XXVII
ADF Test Statistic 3283961 1% Critica' Value* 5% Critica' Value 10% Critica' Value
-3.57451 -2.9241 -2.59971
*Mackinnon critica' values for rejection of hypothesis of a unit root Augmented Dickey-Fuller Test Equalion Dependent Variable: D(LDPF) Meted: Least Squares Sample(adjusted): 1997:02 2000:12 Included observations: 47 after adjusting endpoints
Variable Coefficient Std. Error t-Statislic Prob.
LDPF(-1) -0.375061 0.114210 -3.283961 0.002 C 0.759497 0.231273 3.283977 0.002
R-squared 0.193323 Mean dependentvar 0.00341 Adjusted R-squared 0.175391 S.D. dependentvar 0.165252 S.E. of regression 0.150061 Akaike info aiterion -0.91392 Sum squared resid 1.013327 Schwarz criterion -0.83519 Log likehhood 23.47723 F-statistic 10.78440 Durbin-Watson stat 1.770311 Prob(F-statistic) 0.001986
ADF Test Stafistic -3.558220 1% Critica' Value* 5% Critica' Value 10% Grajea' Value
-4.1630 -3.5066 -3.1828
*Macl<innon atinar values for rejection of hypothesis of a unit root Augmented Dickey-Fuller Test Equalion Dependent Variable: D(LDPF) Method: Least Squares Sample(adjusted): 1997:02 2000:12 Included obsenrations: 47 alter adjusting endpoints
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
LDPF(-1) -0.418198 0.117530 -3.558220 0.0009 C 0.900568 0.251593 3.579467 0.0009
STREND(1997:01) -0.002255 0.001661 -1.357736 0.1815
R-squared 0.225761 Mean dependentvar 0.003413 Adjusted R-squared 0.190568 S.D. dependentvar 0.165252 S.E. of regression 0.148674 Akaike Info critedon -0.912414 Sum squared resid 0.972580 Schwarz critedon -0.794320 Log likefihood 24.44173 F-statistic 6.414992 Durbin-Watson stat 1.774494 Prob(F-stalislic) 0.003591
El test tradicional de Dickey - Fuller para la segunda regresión, se realiza bajo los siguientes puntos:
LDPF1 = a + 13LDPFt4 u, tiene características de Ruido Blanco
PRUEBA DE HIPÓTESIS TEST DE DICKEY-FULLER 1 Planteamiento de Hipótesis
Existe RU y LDPFt es No Estacionaria, entonces LDPFt es H° :
, Estacionaria en Diferencias. : p <1 No existe RU y LDPFt es Estacionaria, entonces LDPFt 1(0).
2 Nivel de Significación X = 5% = 0.05 3 Estadístico de Prueba 4 Estadístico de Tablas 5 Toma de Decisión
Conclusiones Se Rechaza
T = -3.28 rk) = DF(sok. 46) = -3.28
Si t < DF(1, rk) Entonces, se RH0 y se AH1 -3.28 < -2.92 Entonces, se RH0 y se AH1.
la Ho y se Acepta la H1 al Nivel de Significación del 5%
xxvÜ
INTERPRETACIÓN.- Se RH0 y se AH,. Estamos aceptando que no Existe Raíz Unitaria y LDPFt es Estacionaria, entonces LDPFt - 1(0).
9.8.1.1.1.- Test de Dickey-Fuller Ampliado (DFA) para series En Niveles.-
Este test se utiliza cuando los términos de error uj están autocorrelacionados positivo y negativamente. La técnica de solución consiste en rezagar la variable dependiente hasta eliminar el problema de correlación, y expresarlo corno variables independientes.
LDPFt =a + pLDPFt.., + ut ut no tiene Ruido Blanco
LDPFt = a + pLDPFt_i + Y1 LDPFt.i 132LDPFt_2 +... + OpLDPFt_p + st st RB
LDPFt = a + !LDPFt-1 +1311-DPFil st ct RB
ADF Test Statistic -3.615059 1% Criticar Value* 5% Cd5cal Value 10% Cribcal Velas
-3.5778 -2.9256 -2.6005
*MacKinnon criticar values for rejection of hypothesis of unit root. Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(LDPF) Method- Least Squares Sample(adjusted): 1997:03 2000:12 Included observafions: 46 afta adjusting endpoints
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
LDPF(-1) -0458058 0.126708 -3.615059 0.0008 D(LDPF(-1)) 0.190173 0.146833 1.295166 0 2022
C 0.929002 0.256680 3.619296 0.0008
R-squared 0.233843 Mean dependen( var 0.004389 Adjusted R-squared 0.198208 S.D. dependent var 0.166941 S.E. of regression 0.149483 Akaike info criterion -0.900269 Sum squared resid 0.960848 Schwarz criterion -0.781010 Log rikelihood 23.70619 F-statistic 6.562148 Durbin-Watson stat 1.993623 Prob(F-statistic) 0.003257
El test tradicional de Dickey - Fuller Ampliado para la segunda regresión, se realiza bajo los siguientes puntos marcadamente diferentes:
PRUEBA DE HIPOTESIS TEST DE D1CKEY-FULLER AMPLIADO 1 Planteo de Hipótesis
Ha : p =1 Existe RU y LDPFt es No Estacionaria y Autocorrelacionado. p < 1 No existe RU y LDPFt es Estacionaria e Incorrelacionado.
2 Nivel de Significación 2. = 5% = 0.05 3 Estadístico de Prueba T = -3.615 4 Estadístico de Tablas DFQ, = DF(5%, 45) = -2.925 5 Toma de Decisión Si t < DFQ„ -r-k) Entonces, se RHo y se Akh
-3.615 < -2.925 Entonces, se RHo y se AH,. Conclusiones: Se Rechaza la Ho y se Acepta la H1 al Nivel de Significación del 5%
INTERPRETACIÓN.- Se RH0 y se AH,. Estamos aceptando que no Existe Raíz Unitaria y LDPFt es Estacionaria e Incorrelacionado. Tenemos una Tasa de Rendimiento de LDPFt Estacionaria e Incorrelacionado, significa que estamos previniendo todo tipo de eventualidades, riesgos y contingencias de mercado que pueden ocurrir en el periodo actual, en función del nivel de Tasa de rendimiento de DPFj alcanzado en el periodo anterior.
9.9.- ANÁLISIS DE INTEGRACIÓN Y COINTEGRACION.-
9.9.1.- Cointegracion Bidimensional.-
9.9.1.1.- Test de Cointegración de Engle-Granger.-
Se parte de la regresión lineal simple: Ye = 3Xt ut
Def. Si Ye — 1(1), Xe — 1(1) y que los Resid e — 1(0), entonces, Ye y Xe están Cointegradas; y se denota con Yb Xt -CI(1,1). Además, Yt = ut es regresión de Cointegración.
Resumen: Ye — 1(1), Xe — 1(1) y Resid e — 1(0), Ye, Xe —CI(1,1). Con esta definición, se obtiene la siguiente expresión:
Todas estas aseveraciones, se verifican en forma taxativa y definitiva con tests de Cointegración de Engle-Granger, que a continuación se realiza en forma esquemática y ordenada.
GRAFICA N° 9.5 7
97:0 98.0
98.0 97:0 99:0
99:0
00.0' 00:0
LDPF LX1
LDPFt = Tasa de Rendimiento Depósito a Plazo Fijo (En porcentajes). LX1t = Liquidez de Bancos Participantes en la Bolsa Boliviana de Valores (En miles de Bs.).
XXX
10
-5 97:11 97:17 98:11 98:17 99:11 99:17 00:11 00:17
GRAFICO N° 9.6
Residual Actual Fitted
DPFt = 13X1t ut
Obs Actual Fitted Residí
1997:01 6.15000 5.32100 0.82900 1997:02 5.90000 5.62785 0.27215 1997:03 6.35000 5.54502 0.80498 1997:04 7.69000 5.55274 2.13726 1997:05 8.04000 5.53027 2.50973 1997:06 8.69000 5.63942 3.05058 1997:07 8.11000 6.13706 1.97294 1997:08 6.56000 6.26858 0.29142 1997:09 7.76000 6.45465 1.30535 1997:10 8.18000 6.32027 1.85973 1997:11 8.37000 6.10745 2.26255 1997:12 9.53000 6.34795 3.18205 1998:01 7.33000 7.38769 -0.05769 1998:02 7.51000 7.18770 0.32230 1998:03 7.75000 7.30826 0.44174 1998:04 7.52000 7.37152 0.14848 1998:05 10.6600 8.50679 2.15321 1998:06 9.20000 7.36650 1.83350 1998:07 8.81000 5.16398 3.64602 1998:08 6.37000 6.54207 -0.17207 1998:09 7.63000 5.67984 1.95016 1998:10 10.1300 5.53075 4.59925 1998:11 11.9600 5.57224 6.38776 1998:12 11.6400 5.70621 5.93379 1999:01 8.09000 5.78524 2.30476 1999:02 8.56000 5.78524 2.77476 1999:03 7.78000 6.10092 1.67908 1999:04 7.47000 5.26928 2.20072 1999:05 7.68000 5.54074 2.13926 1999:06 9.76000 7.00789 2.75211 1999:07 7.44000 7.12209 0.31791 1999:08 6.02000 8.66245 -2.64245 1999:09 6.16000 8.60627 -2.44627 1999:10 7.54000 8.50313 -0.96313 1999:11 7.95000 8.87930 -0.92930 1999:12 7.47000 9.23629 -1.76629 2000:01 4.80000 9.66077 -4.86077 2000:02 5.11000 9.30513 -4.19513 2000:03 5.72000 9.79143 -4.07143 2000:04 5.78000 9.82621 -4.04621 2000:05 6.94000 8.78773 -1.84773 2000:06 6.79000 8.49092 -1.70092 2000:07 6.10000 8.90111 -2.80111 2000:08 6.66000 8.92364 -2.26364 2000:09 6.96000 8.83073 -1.87073 2000:10 7.44000 8.05942 -0.61942 2000:11 7.41000 8.18418 -0.77418 2000:12 7.22000 9.51589 -2.29589
6
14
12
10
Residual Actual Fitted
GRAFICO N° 9.7
1.0
0.5 -
0.0
-0.5 -
-10 97:01 97:07 98:01 98:07 99:01 99:07 00:01 00:07
2.6
2.4
2.2
2.0
1.8
1.6
1.4
LnDPFt = f3LnX1 t + ut
Obs Actual Fitted Resid2 1997:01 1.81645 1.92328 -0.10683 1997:02 1.77495 1.94073 -0.16578 1997:03 1.84845 1.93611 -0.08766 1997:04 2.03992 1.93655 0.10337 1997:05 2.08443 1.93528 0.14915 1997:06 2.16217 1.94137 0.22081 1997:07 2.09310 1.96769 0.12541 1997:08 1.88099 1.97429 -0.09330 1997:09 2.04898 1.98339 0.06559 1997:10 2.10169 1.97684 0.12485 1997:11 2.12465 1.96618 0.15847 1997:12 2.25444 1.97820 0.27624 1998:01 1.99198 2.02542 -0.03344 1998:02 2.01624 2.01688 -0.00064 1998:03 2.04769 2.02205 0.02564 1998:04 2.01757 2.02474 -0.00717 1998:05 2.36650 2.06932 0.29718 1998:06 2.21920 2.02452 0.19468 1998:07 2.17589 1.91395 0.26193 1998:08 1.85160 1.98758 -0.13598 1998:09 2.03209 1.94359 0.08850 1998:10 2.31550 1.93531 0.38019 1998:11 2.48157 1.93764 0.54393 1998:12 2.45445 1.94503 0.50942 1999:01 2.09063 1.94931 0.14132 1999:02 2.14710 1.94931 0.19779 1999:03 2.05156 1.96585 0.08571 1999:04 2.01089 1.92024 0.09066 1999:05 2.03862 1.93587 0.10275 1999:06 2.27829 2.00899 0.26930 1999:07 2.00687 2.01402 -0.00715 1999:08 1.79509 2.07496 -0.27988 1999:09 1.81808 2.07294 -0.25486 1999:10 2.02022 2.06919 -0.04896 1999:11 2.07317 2.08266 -0.00949 1999:12 2.01089 2.09493 -0.08403 2000:01 1.56862 2.10891 -0.54030 2000:02 1.63120 2.09724 -0.46604 2000:03 1.74397 2.11310 -0.36913 2000:04 1.75440 2.11420 -0.35980 2000:05 1.93730 2.07943 -0.14213 2000:06 1.91545 2.06874 -0.15329 2000:07 1.80829 2.08342 -0.27513 2000:08 1.89612 2.08421 -0.18809 2000:09 1.94018 2.08095 -0.14077 2000:10 2.00687 2.05251 -0.04563 2000:11 2.00283 2.05729 -0.05446 2000:12 1.97685 2.10421 -0.12736
Aplicamos las Raíces Unitarias sobre los Residuos, para verificar si los Resid 2t - 1(0):
Res2t = ORes 2t_, + sn Res2t = a + 13Res2t1 + s2t Res2t = a + St + pResz_i + En
E2t tiene las características de Ruido Blanco.
ADF Test Statistic -2.689099 1% Critical Value 5% CriticalValue 10% Critical Voltio
-3.5745 -2/241 -2.5997
'MacKinnon critica! )(eines for rejection of hypothesis of a unit root.
Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(RES2) Method: Least Squares Sample(adjusted): 1997:02 2000:12 Included observations: 47 alter adjustS endpoints
Variable Coefficient Std. Error t-Stafistic Prob.
RES2(4) -0277930 0.103354 -2.689099 0.0100 C 0/01709 0.023655 1072266 0.9427
R-squared /138447 Mean dependentvar -0.000437 Adjusted R-squared 0.119301 S.D. dependentvar 0.172707 S.E. of regression /162078 Akaike info cdterion -0.759855 Sum squared resid 1.182120 Schwarz cdterion -0.681125 Log likelihood 1185660 F-statisfic 7231253 Durbin-Watson stat 1.832944 Prob(F-statistic) 0.010013
El test de Co'ntegración tradicional de Engle-Granger para la segunda regresión de residuos, se realiza bajo los siguientes puntos:
PRUEBA DE HIPÓTESIS TEST DE COINTEGRACION ENGLE-GRANGER 1 Planteamiento de Hipótesis
Ho =1 Res tienen RU, entonces LDPFi y LX1i son No Cointegrables.
p <1 Res no tienen RU, entonces LDPFt y LX11 son Cointegrables.
2 Nivel de Significación 1= 5% = 0.05 3 Estadístico de Prueba T = -2.689 4 Estadístico de Tablas DF(k, +40 = DF(s%, 20) = -2.924 5 Toma de Decisión Si t> DF(x, Ta) Entonces, se AHo y se RH1
-2.689 > -2.924 Entonces, se AH0 y se RHI. Conclusiones: Se Acepta la Ho y se Rechaza la H, al Nivel de Significación del 5%
INTERPRETACIÓN.- Estamos aceptando que los Residuos obtenidos de la regresión de Cointegracion LnDPFi = pLnX1j + ui, tienen Raíz Unitaria, entonces, LDPFi y DC1i son No Cointegrables, porque los Resida no es 1(0).
9.9.2.- Cointegración Multidimensional.-
9.9.2.1.- Test de Cointegración de JOHANSEN.-
Es necesario que las series que componen la regresión múltiple, todas deben ser del mismo orden de integración, básicamente de orden 1.
a).- Test para dos Variables:
LogDPFt = pilogrit + Lit
1
etiration Test Date: 05/08/01 Time: 15:01 Sample: 1997:01 2000:12 Induded obseniations: 46
Linear deterministic trend in the data Test assumption: Series: LDPF LX1 ,9s interval: 1 to 1
Likelihood 5 Percent 1 Percent E nvalue Ratio Critica' Velas Crifical Value
Hypothesized No. of CE(s)
0.377381 2314096 15.41 2014 0.035134 1.645249 3.76 6.65
None At most 1
*(**) denotes rejection of me hypothesis at 5%(1%) significance level L.R. test indicates 1 cointegrating equation(s) at 5% significance leve)
Unnormalized Cointegrating Coeffidents:
LDPF LX1 1 012236 0.580560
-0.115755 1686748
Normalized Coingrating Coefficients: 1 Cointegrating Equation(s) LDPF LX1 C
1.000000 0.573542 -5.724027 (T14091)
Log likelihood 70.79701
El test de Cointegración tradicional de Johansen para dos variables, se realiza bajo los siguientes puntos esquemáticamente definidos:
PRUEBA DE HIPÓTESIS TEST DE COINTEGRACION JOHANSEN 1 Planteamiento de Hipótesis
r = 0 No existe vectores de Cointegración, LDPFt y LX1t son series No Cointegrables
Fll : r = 1 Existe un vector de Cointegración, LDPFt y LX1t son series Cointegrables.
2 Nivel de Significación = 5% = 0.05 3 Estadístico de Prueba JH = 1.645249 4 Estadístico de Tablas VC..",itk) = VCJI1(591/4 46) = 3.76 5 Toma de Decisión Si JH < VCJI-10„-(4o Entonces, se AHo y se RH1
1.645249 <3.76 Entonces, se AH0 y se RH1. Conclusiones: Se Acepta la Ho y se Rechaza la H1 al Nivel de Significación del 5%.
r = Numero de Vectores de Cointegración (Ecuaciones de Cointegración)
INTERPRETACIÓN.- Estamos aceptando que No existe Vectores de Cointegración, LDPEt y LX1t son No Cointegrables; no son del mismo orden de integración.
b).- Test para n-Variables:
LogDPFt = 01109X1t 132109X2t PslogX3ti +u1
xxxiv
Johansen Cointe ration Test Date: 05/08/01 Time: 15:18 Sample: 1997:01 2000:12 included observations: 45 Test assumption: Linear deterministic trend in the data Series: LDPF LX1 LX2 LX.3(4) Lags interval: 1 to 1
Likelihood 5 Percent 1 Percent Eirenvalue Ratio Critical Value Criticar Value
Hypothesized No. of CE(s)
0475808 46.23057 47.21 54.46 1231100 1716517 2168 35.65 0.105911 5.339442 15.41 2014 0006682 0101705 176 615
None• At most 1 At most 2 At most 3
T*) denotes rejection of the hypothesis at 5%(1%) significance level L.R. rejects any cointegration at 5% significance level
Unnormalized Cointegrating Coefficients:
LDPF LX1 LX2 LX3(-1) 1.323094 0.844787 -0276021 0.340681 0.501662 -0271430 -1.055866 -5.426183 0224084 1895911 -0.322015 4220307 0.148754 -0.196739 0.077095 4248365
Normalized Cointegrating Coefficient Cointegrating Equation(s)
LDPF 1.)(1 LX2 LX3(-1) 1.000000 0.638494 -0.208618 0.257488
(011838) (0.11780) (015011)
Los likelihood 217.5230
C -5.562131
Normalized Cointegratim Coefficients: 2 Cointegrating Equalion(s)
LDPF LX1 LX2 LX3(-1) 1.000000 0.000000 -1.234988 -5.736819
(047548) (224721) 0.000000 1.000000 1.607486 9.388204
(0.74950) (3.54231)
Log likelihood 223.4358
C 17.49037
-36.10451
Normalized Cointegrating Coefficients: 3 Cointegrating Eguation s)
LDPF LX1 LX2 LX3(-1) 1.000000 0.000000 0.000000 -3.321481
(2.24687) 0.000000 1.000000 0.000000 6.244348
(2.77326) 0.000000 0.000000 1.000000 1955759
(2.20836)
Log likelihood 225.9547
C 5.304077
-2024258
-9167540
_1
El test de Cointegración tradicional de Johansen para Muchas variables, se realiza bajo los
siguientes puntos esquemáticamente definidos:
PRUEBA DE HIPÓTESIS TEST DE COINTEGRACION JOHANSEN 1 Planteamiento de Hipótesis
Ho : r = O No existe vectores de Cointegración. No existe Cointegración H1 : r =1 Existe un vector de Cointegración, entonces, Existe Cointegración.
2 Nivel de Significación = 5% = 0.05 3 Estadístico de Prueba JH = 46.23057 4 Estadístico de Tablas VCJHp..T.k) = VCIA(5%, 20) = 47.21 5 Toma de Decisión Si JH > VCJHQ..Ta) Entonces se RH0 y se AH1
46.23 < 47.21 Entonces, se RH1 y se ANo. Conclusiones: Se Rechaza la H1 y se Acepta la Flo al Nivel de Significación del 5%
r - Numero de Vectores de Cointegración (Ecuaciones de Cointegración)
INTERPRETACIÓN.- Estamos aceptando que no Existe un Vector de Cointegración, entonces, no existe Cointegración de las series. No hay una ecuación de Cointegración eso implica una relación de equilibrio de Corto Plazo que mantienen dos variables que no tienen el mismo orden de integración.
mooti
ANEXO 10 RESULTADOS DE LA ESTIMACIÓN DEL SEGUNDO
MODELO ECONOMETRICO
10:44 2000:12
45 after adjusting endpoints after 37 iterations of MA process too large for backcast)
Dependent Variable: LLT Method: Least Squares Date: 04/22/01 Time: Sample(adjusted): 1997:04 Included observations: Convergence achieved Eackcast: OFF (Roots
Variable Coetticient Std. Error t-Statistic Prob.
C 8.624810 2.374792 3.631818 0.0008 LX1 13.113244 -6.066283 0.0000 -0.686971 LX2 0.416192 0.1019E17 4.080837 0.0002
LX3(-2) -1.974217 0.852197 -2.316622 0_0262 DUMMV -0.192394 0.0613237 -2.819517 0.0077
0.138975 4570145 AR(1) 0.635138 0.0001 MA(1) -0.723592 0.257955 -2.805113 0 0080 MA(2) -0.594745 0.201462 -2.952139 0.0055
R-squared 0.808114 Mean dependent var 1.987131 Adjusted R-squared 0771811 S.D. dependent var 0_193056 S.E. of regression 0.092221 Akaike info criterion -1.769441 Sum squared resid 0.314676 Schwarz criterion -1.448257 Log likelihood 47.81243 F-statistic 22.26035 Durbin-Watson stat 2.176749 Prob(F-statistic) 0.000000
Inverted AR Roots .64 Inverted MA Roots 1.21 -.49
Estimated MA process is noninvertible
Correlo rama of Residuals
Date: 04/22/01 Time: 19:10 Sample: 1997:04 2000:12 Included observations: 45 Q-statistic probabilities adjusted for 3 ARMA term(s)
Autocorrelation Partial Correlation AC PAC 0-Stat Prob
1 -0.090 -0.090 0.3877 2 0.075 0.068 0.6664 3 -0.290 5.1565 -0.299 4 -0.175 -0247 6.7285 0 009 5 0.076 0.081 7.0307 0.030 6 0.070 0.030 7.2973 0.063 7 0.052 -0.087 7.4469 0.114 8 -0.142 -0.175 8.6072 0.126 9 -0.074 -0.054 8.9322 0.177
10 -0.223 -0.251 11.934 0.103 11 0.414 0.343 22.591 0.004 12 -0.155 -0.225 24.125 0.004 13 0.179 -0.041 26 238 0 003 14 -0.153 0.023 27.624 0.003 15 -0.111 28_694 0.004 -0.069 16 -0.039 -0.189 28.804 0.007
0.011 17 -0.033 -0.058 213.888 18 0.040 -0.146 29.011 0.016 19 0.018 -0.032 29.038 0.024 20 -0.024 -0_129 29.087 0.034
Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test:
F-statistic 4.098470 Probability Probability
0.024033 0.020007 Obs-R-squared 7 23302
Test Equation: Dependent Variable: RESID Method: Least Squares Date: 05/11/01 Time: 18:16
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C -0.787345 2.242717 -0.351067 0.7274 LX1 0.003915 0 106652 0.036640 0.9710
0.091271 0.613082 LX2 0.055957 0.5433 LX3(-2) 0.204590 0.701502 0.291645 0.7721
RESID(-1) 0.451499 0.159480 2.831068 0.0072 RESID(-2) -0.090477 0.162029 -0.558401 05797
R-squared 0_170072 Mean dependent var 8.94E-16 S.D. dependent var 0.124225 Adjusted R-squared 0.066331
S.E. of regression 0.120034 Akaike info criterion -1 280977 Sum 0.576326 squared resid Schwarz criterion -1.042458 Log likelihood 35.46247 F-statistic 1.639388 Durbin-Watson stat 2002364 Proh(F-statistic) 0.171E177
ADF Test Statistic -8.292757 1% Critica' Value* -3.5778 5% Critica! Value -2.9256 10% Critical Value -2.6005
tMacKinnon critical values for rejection of hypothesis of a unit root.
Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(LLT,2) Method: Least Squares Date: 05/11/01 Time: 23:04 Sample(adjusted): 1997:03 2000:12 Included observations: 46 atter adjusting endpoints
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
D(LLT(-1)) -1.219320 0.147034 -8.292757 0.0000 C 0.010270 0.025781 0.398366 0.6923
R-squared 0.609825 Mean dependent var 0.000581 Adjusted R-squared 0.600957 S.D. dependent var 0.276520 S.E. of regression 0.174677 Akaike mío criterion -0.609251 Sum squared resid 1.342531 Schwarz criterion -0.529745 Log likelihood 16.01277 F-statistic 68.76981 Durbin-Watson stat 1.981834 Prob(F-statistic) 0.000000
Series: Residuals Sample 1997:04 2000:12 Observations 45
Mean -0.002645 Median -0.006907 Maximum 0.222944 Minimum -0.195122 Std. Dev. 0.084526 Skewness 0.086150 Kurtosis 3.272314
Jarque-Bera 0.194705 Probability 0.907236
ARCH Test:
F-statistic 1.035259 Probabílity Obs*R-squared 1.058467 Probability
0.314752 0.303565
Test Equation: Dependent Variable: RESIDA2 Method: Least Squares Date: 04/22/01 Time: 19:16 Sample(adjusted): 1997:05 2000:12 Included observations: 44 after adjusting endpoints
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.006043 0.001946 3.105251 0.0034 RESIDA2(1) 0.155049 0.152385 1.017477 0.3148
R-squared 0.024056 Mean dependent var 0.007151 Adjusted R-squared 0.000819 S.D. dependent var 0.010703 S.E. of regression 0.010698 Akaike infa críterion -6.193048 Sum squared resid 0.004807 Schwarz criterion -6.111948 Log likelihood 138.2471 F-statistic 1.035259 Durbin-VVatson stat 1.924665 Prob(F-statistic) 0.314752
0.3
0.2
0.1
2.6
2.4
2.2
2.0
1.8
1.6
1.4
0.0
-0.1
-0.2
1111111111T111111IIIIIIII111111 1 11111 1 1111
97:07 98:01 98:07 99:01 99:07 00:01 00:07
Residual
Actual
Fitted
ANEXO 11 RESULTADOS DE LA ESTIMACIÓN DEL TERCER
MODELO ECONOMETRICO
Dependent Variable: LBT Method: Least Squares Date: 0492/01 Time: 11:11
2000:12 46 alter adjusting atter 64 iterations
endpoints Sample(adjusted): 1997:03 Included observations: Convergence achieved Backcast: 1997:01 199702
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 12.60717 2.127937 5.924696 0.0000 LX1 -0.823064 0.080473 -10 22781 0.0000
0.089592 5.475480 LX2 0.491108 0.0000 LX3(-1) -1.461096 0.708936 -2.060968 0.0462
DUMMY -0.191961 0.043812 -4.381438 0.0001 ARO) 0.489213 0.176471 2.772203 0.0086 MA(1) -0.451548 0.162929 -2.771446 0.0086 MA(2) -0.532922 0.162300 -3.283555 0.0022
R-squared 0.820518 Mean dependent var 6.629156 Adjusted R-squared 0.787455 S.D. dependent var 0.221837 S.E. of regression 0.102273 Akaike info criterion -1.565575 Sum squared resid 0.397470 Schwarz criterion -1.247550 Log likelihood 44.00822 F-statistic 24.81713 Durbin-Watson stat 1.965060 Prob(F-statistic) 0.000000
Inverted AR Roots .49 Inverted MA Roots .99 -.54
rrelo rama of Residuals __, Date: 04/22/01 Time: 19:28 Sample: 1997:03 2000:12 Included observations: 46 Q-statistic probabilities adjusted for 3 ARMA term(s)
Autocorrelation Partial Correlation AC PAC 0-Stat Prob
1 0.009 0.009 0.0042 2 -0.020 -0.020 0.0248 3 -0.237 -0.236 2.9031 4 -0.101 -0.104 34362 0 064
3.4764 5 0.027 0.018 0.176 6 0.065 0.006 3.7086 0_295 7 0.254 7.3646 0.118 0.223 8 -0 023 -0 014 7.3946 0.193 9 -0.043 -0.016 7.5041 0.277
10.090 10 -0.205 -0.109 0.164 11 0.045 0 074 10.216 0.250 12 -0.013 -0.050 10.228 0.332 13 -0.029 -0.124 10_284 0.416 14 -0.150 -0235 11.820 0 377
13_668 15 0.181 0.199 0 322 13.803 16 -0.043 -0073 0.388
17 -0.108 -0.147 14.694 0.399 18 -0.134 -0.166 16.109 0.375 19 -0.003 0.047 16.110 0.445 20 0.044 0.010 16274 0.505
Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test:
F-statistic 4.754140 ObstR-squared 9.026554
Probability Probability
0.014049 0.010962
Test Equation: Dependent Variable: RESID Method: Least Squares Date: 05/11431 Time: 23:27
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C -0.153755 2.521587 -0.060975 0.9517 LX1 0.018845 0.116081 0.162340 0.8719 1.X2 -0.025997 0.110279 -0.235738 0.8148
LX3(-1) 0.075429 0.858200 0_087892 0.9304 DUMMY 0.014014 0.067956 0 206218 0.8377
RESID(-1) 0.453906 0.153048 2.965771 0.0051 RESID(-2) -0.281339 0.155919 -1804428 0.0787
R-squared 0.192054 Mean dependent var -1.84E-15 Adjusted R-squared 0.070862 S. D. dependent var 0_132177 S.E. of regression 0_127408 Akaike info criterion -1 146238 Sum squared resid 0.649313 Schwarz criterion -0.870684 Log likelihood 33.93659 F-statistic 1.584713 Durbin-Watson stat 1.821655 Prob(F-statistic) 0.176833
ARCH Test:
F-statistic 1.076079 Probability Obs-R-squared 3.285872 Probability
0.370137 0.349614
Test Equation: Dependent Variable: RESIDA2 Method: Least Squares Date: 05/11/01 Time: 23:32 Sample(adjusted): 1997:05 2000:12 Included ebsenfations: 44 atter adjusting endpoints
Variable Coeflicient Std. Error t-Statistic Prob.
0.0425 C 0.009259 0.004417 2.096020 RESIDA2(-1) 0.220533 0.156598 1.408272 0.1668 RESIDA2(-2) 0.012516 0.159094 0.078673 0.9377 RESICIA2(-3) 0.108012 0.117075 0.922581 0.3618
R-squared 0.074679 Mean dependent var 0.014638 Adjusted R-squared 0.005280 S.D. dependent var 0.019389 S.E. of regression 0.019338 Akaike info criterion -4.966993 Sum squared resid 0.0149513 Schwarz criterion -4.804794 Log likelihood 113.2739 F-statistic 1.076079 Durbin-Watson stat 1.958523 Prob(F-statistic) 0.370137
ARCH Test:
F-statistic 0.000559 Probability Obs*R-squared 0.000585 Probability
0.981246 0.980703
Test Equation: Dependent Variable: RESIDA2 Method: Least Squares Date: 04/22/01 Time: 19:31 Sample(adjusted): 1997:04 2000:12 Included observations: 46 after adjusting endpoints
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.008751 0.002473 3.538705 0.0010 RESIDA2(1) 0.003601 0.152298 0.023644 0.9812
R-squared 0.000013 Mean dependent var 0.008782 Adjusted R-squared -0.023243 S.D. dependent var 0.013822 S.E. of regression 0.013982 Akaike info criterion -5.658642 Sum squared resid 0.008407 Schwarz criterion -5.578346 Log likelihood 129.3194 F-statistic 0.000559 Durbin-Watson stat 2.002517 Prob(F-statistic) 0.981246
Series: Residuals Sample 1997:03 2000:12 Observations 46
Mean -0.000935 Median -0.004688 Maximum 0.175999 Minimum -0.279061 Std. Dev. 0.093977 Skewness -0.536883 Kurtosis 3.438386
Jarque-Bera 2.578212 Probability 0.275517
Fitted Actual Residual
97:07 98:01 98:07 99:01 99:07 00:01 00:07
0.2
0.1
0.0
-0.1
-0.2
-0.3
ti /
7.4 7.2 7.0 6.8 6.6 6.4 6.2 6.0
ANEXO 12 ESTADOS FINANCIEROS AGENCIAS DE BOLSA
(Período 1997 - 2000)
CO
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