ETFs en las Inversiones de Compañías de Seguros – 2020...Figura 4: Crecimiento histórico de...

Investigación

Colaborador

Raghu Ramachandran

Head of Insurance Asset

Channel

raghu.ramachandran@

spglobal.com

ETFs en las Inversiones de Compañías de Seguros – 2020 INTRODUCCIÓN

En nuestro primer informe de 2015, utilizamos tendencias históricas para

proyectar que las compañías de seguros duplicarían su uso de ETFs en los

cinco años siguientes. Cinco años más tarde, el uso de estos fondos en las

inversiones de aseguradoras efectivamente se duplicó desde 2015. En el

período de un año finalizado el 31 de diciembre de 2019, las compañías de

seguros aumentaron sus activos en administración (AUM) de ETFs en

16%, llegando a US$ 31.2 mil millones. Observamos un alza en el uso de

ETFs de renta variable y renta fija. Si bien el uso general de ETFs

aumentó, algunas partes de la industria que habían sido activas en el uso

de estos fondos se alejaron. Aunque el uso de ETFs de renta fija se

incrementó, el uso de valuación sistemática (VS) disminuyó.1

RESUMEN

Al cierre de 2019, las compañías de seguros de EE. UU. habían invertido

US$ 31.2 mil millones en ETFs. Esto representa una pequeña fracción de

los US$ 4.4 billones en AUM de ETFs y una parte todavía más pequeña de

los US$ 6.7 billones en activos admitidos de las aseguradoras de EE. UU.

La figura 1 muestra el uso de ETFs por parte de compañías de seguros

estadounidenses durante los últimos dieciséis años.

Figura 1: Crecimiento de AUM de ETFs

Fuente: NAIC a través de S&P Global Market Intelligence. Datos al 31 de diciembre de 2019. Este gráfico posee fines ilustrativos.

1 Este informe refleja la información al cierre de 2019. Puesto que los mercados han cambiado de manera dramática en el primer trimestre

de 2020, publicaremos un análisis de las transacciones durante dicho período una vez que hayamos procesado los datos.

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AUM de ETFs

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ETFs en las Inversiones de Compañías de Seguros – 2020 Mayo 2020

INVESTIGACIÓN | Seguros 2

Luego de disminuir ligeramente en 2018, el uso de ETFs aumentó 16% en

2019. De hecho, el crecimiento del uso se ha mantenido consistentemente

en un cifra similar durante la última década, como vemos a partir de la tasa

compuesta de crecimiento anual (TCCA) en los períodos de uno, tres,

cinco y diez años (ver figura 2). Esto equivale aproximadamente a la

duplicación de los AUM de ETFs cada 4.5 años.

Figura 2: TCCA de AUM de ETFs


A diferencia de los AUM de ETFs, la cantidad de acciones de ETFs

mantenidas por aseguradoras se redujo (aunque solo en 0.6%) por primera

vez desde 2007. Sin embargo, como muestra la figura 3, el número de

acciones de ETFs utilizadas por compañías de seguros ha aumentado

considerablemente en los últimos dieciséis años.

Figura 3: Crecimiento en la participación en acciones de ETFs


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Acciones de ETFs

Luego de disminuir ligeramente en 2018, el uso de ETFs aumentó 16% en 2019. A diferencia de los AUM de ETFs, la cantidad de acciones de ETFs mantenidas por aseguradoras se redujo en 0.6%.



El aumento en el uso de ETFs sobrepasó el alza en los activos admitidos,

a pesar de que los activos admitidos en inversiones de aseguradoras

subieron 6.8%. Durante los últimos dieciséis años, el alza en el uso de

ETFs ha sobrepasado considerablemente el crecimiento de los activos

admitidos (ver figura 4).

Figura 4: Crecimiento histórico de activos admitidos y AUM de ETFs


Utilizamos una regresión lineal para crear modelos del crecimiento de los

AUM y acciones de ETFs en las inversiones de compañías de seguros.2

Estos modelos se ajustan de manera precisa al crecimiento histórico del

uso de ETFs por parte de las aseguradoras (ver figuras 5 y 6).

Figura 5: Regresión lineal de AUM de ETFs


2 Ver Anexo 2.

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Real Modelada

El aumento en el uso de ETFs sobrepasó el alza en los activos admitidos… …a pesar de que los activos admitidos en inversiones de aseguradoras subieron 6.8%.



Figura 6: Acciones de ETFs reales y modeladas


Utilizamos estos modelos de regresión para calcular la tendencia de

crecimiento de los ETFs. Si las compañías de seguros continúan

invirtiendo de acuerdo con la tendencia actual, el uso de ETFs podría casi

duplicarse nuevamente en cinco años, tomando en cuenta las tendencias

en AUM y acciones. Esto representa un crecimiento considerablemente

más rápido que el de los activos admitidos (ver figura 7).

Figura 7: Crecimiento proyectado de activos admitidos, AUM de ETFs y acciones de ETFs

Fuente: NAIC a través de S&P Global Market Intelligence y Cerulli Associates. Datos al 31 de diciembre de 2019. Este gráfico posee fines ilustrativos.

El número de ETFs utilizados por la industria aseguradora aumentó a 479

en 2019. Si bien el número de compañías de aseguradoras que usan ETFs

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AUM de ETFs Acciones de ETFs Activos admitidos

Para crear modelos del crecimiento de los AUM y acciones de ETFs mantenidos por aseguradoras, utilizamos regresiones lineales. Si las compañías de seguros continúan invirtiendo de acuerdo con la tendencia actual, el uso de ETFs podría casi duplicarse nuevamente en cinco años.



se redujo, el total de aseguradoras existentes también disminuyó, por lo

que el porcentaje de compañías que usan ETFs aumentara ligeramente a

35% (ver figura 8). En general, los ETFs representaron solamente 0.46%

del total de activos admitidos.

Figura 8: Uso de ETFs


ANÁLISIS POR TAMAÑO, ESTRUCTURA DE PARTICIPACIÓN

Y TIPO DE COMPAÑÍA

En esta sección, analizamos el uso de ETFs según diferentes categorías.

En particular, examinamos si es que el tamaño, la estructura de

participación o los tipos de seguros suscritos afectan el uso de ETFs.3

Las mega aseguradoras tuvieron participación en la mayoría de los activos,

pero mantuvieron solo un tercio de las participaciones en ETFs (figura 9).

Figura 9: AUM de ETFs y activos admitidos por tamaño de compañía

Fuente: NAIC a través de S&P Global Market Intelligence. Datos al 31 de diciembre de 2019. Los gráficos poseen fines ilustrativos.

3 Ver Anexo 1.1 para definiciones de tamaño y estructura de participación.

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Activos admitidos

En general, los ETFs representaron solamente 0.46% del total de activos admitidos. Las mega aseguradoras tuvieron participación en la mayoría de los activos admitidos… …pero solamente mantuvieron un tercio de las participaciones en ETFs.



En 2018, observamos a grandes compañías abandonar su participación en

ETFs. Si bien los AUM de ETFs aumentaron en todas las categorías de

tamaño durante 2019 (ver figura 10), las empresas grandes y pequeñas

continuaron vendiendo sus acciones de ETFs (ver figura 11).

Figura 10: AUM de ETFs por tamaño de compañía


Figura 11: TCCA de AUM y acciones de ETFs por tamaño de compañía


Curiosamente, las compañías pequeñas vendieron ETFs ampliamente en

2019, mientras que las empresas grandes añadieron ETFs de renta fija

(azul oscuro) y vendieron ETFs de renta variable (amarillo, ver figura 12).

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Los AUM de ETFs aumentaron en todas las categorías de tamaño en 2019. Las aseguradoras grandes y pequeñas continuaron vendiendo sus acciones de ETFs.



Figura 12: Cambio en acciones de ETFs mantenidas por aseguradoras pequeñas y grandes

Aseguradoras pequeñas Aseguradoras grandes


Si bien las empresas grandes han presentado históricamente el mayor

número de ETFs en la industria, en 2019 las mega aseguradoras las

sobrepasaron en cuanto a AUM. No obstante, como porcentaje de activos

admitidos, el uso de ETFs se mantuvo inversamente proporcional al

tamaño (ver figura 13).

Figura 13: AUM de ETFs y ETFs como porcentaje de activos admitidos por tamaño de compañía


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AUM de ETFs

AUM de ETFs como % de activos admitidos

Curiosamente, las compañías pequeñas vendieron ETFs ampliamente en 2019, mientras que las empresas grandes añadieron ETFs de renta fija y vendieron ETFs de renta variable. Si bien las empresas grandes han presentado históricamente el mayor número de ETFs en la industria… …las mega aseguradoras las sobrepasaron en cuanto a AUM en 2019.



En cuanto a tipo de compañía, las empresas de seguros de Vida tuvieron

la mayor cantidad de activos admitidos, pero las aseguradoras de

Propiedad y Accidentes (P&C por su sigla en inglés) tuvieron más ETFs

(ver figura 14).

Figura 14: AUM de ETFs y activos admitidos por tipo de compañía


Los AUM de ETFs mantenidos por aseguradoras de P&C y Salud

aumentaron en 2019, mientras que los AUM de las aseguradoras de Vida

se mantuvieron relativamente sin variación (ver figura 15).

Figura 15: AUM de ETFs por tamaño de compañía


Sin embargo, las compañías de seguros de Vida vendieron poco más de

16% de sus acciones en ETFs durante 2019. Las aseguradoras de Salud

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En cuanto a tipo de compañía, las aseguradoras de Vida tuvieron la mayor cantidad de activos admitidos, pero las aseguradoras de P&C tuvieron más ETFs. Los AUM de ETFs mantenidos por aseguradoras de P&C y Salud aumentaron en 2019… …mientras que los AUM de las aseguradoras de Vida se mantuvieron relativamente estables.



presentaron el mayor aumento en el uso de ETFs, tanto en cuanto a AUM

como acciones (ver figura 16).

Figura 16: TCCA de AUM y acciones de ETFs por tamaño de compañía


Pero las ventas de ETFs de aseguradoras de Vida no fueron

generalizadas. De hecho, estas compañías incluso añadieron ETFs de

renta variable (azul oscuro). Las ventas de ETFs que no están en el núcleo

de un portafolio (amarillo) representaron casi todas las ventas de

aseguradoras de Vida (ver figura 17).

Figura 17: Cambio en acciones de ETFs de aseguradoras de Vida


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Las aseguradoras de Salud presentaron el mayor aumento en el uso de ETFs, tanto en cuanto a AUM como acciones. Las aseguradoras de Vida vendieron poco más de 16% de sus acciones en ETFs durante 2019. Sin embargo, las ventas de ETFs que no están en el núcleo de un portafolio representaron casi todas las ventas de aseguradoras de Vida.



No es sorprendente que las aseguradoras de Vida presentaran la menor

cantidad de ETFs como porcentaje de los activos admitidos (ver figura 18).

Figura 18: AUM de ETFs y ETFs como porcentaje de activos admitidos por tamaño de compañía


Las Sociedades Anónimas (S.A.) tuvieron la mayor cantidad de activos

admitidos y ETFs (ver figura 19).

Figura 19: AUM de ETFs y activos admitidos por estructura de participación


Luego de disminuir en 2018, los AUM de ETFs mantenidos por Sociedades

Anónimas se mantuvieron relativamente inalterados en 2019, mientras que

los AUM mantenidos por Sociedades Mutualistas y Otras compañías

aumentaron (ver figura 20).

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S.A.

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AUM de ETFs

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Activos admitidos

No es sorprendente que las aseguradoras de Vida presentaran la menor cantidad de ETFs como porcentaje de los activos admitidos. Las Sociedades Anónimas tuvieron la mayor cantidad de activos admitidos y ETFs.



Figura 20: AUM de ETFs según estructura de participación


Esto es porque las Sociedades Anónimas vendieron su participación en

ETFs, mientras que las Sociedades Mutualistas y Otras compañías

aumentaron su participación (ver figura 21).

Figura 21: TCCA de AUM y acciones de ETFs por estructura de participación


Como resultado de esto, las Sociedades Anónimas tuvieron la mayor

participación en AUM de ETFs, pero la menor como porcentaje de los

activos admitidos (ver figura 22).

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Luego de disminuir en 2018, los AUM de ETFs mantenidos por Sociedades Anónimas se mantuvieron relativamente inalterados en 2019, mientras que los AUM mantenidos por Sociedades Mutualistas y Otras compañías aumentaron. Esto es porque las Sociedades Anónimas vendieron su participación en ETFs, mientras que las Sociedades Mutualistas y Otras compañías aumentaron su participación.



Figura 22: AUM de ETFs y ETFs como porcentaje de activos admitidos según estructura de participación


ANÁLISIS SEGÚN FOCO DE NEGOCIOS

Para verificar si el uso de ETFs varió según el tipo de suscripción realizada

por una compañía de seguros, analizamos las inversiones en ETFs según

el objetivo de negocios de las empresas.

En el caso de las aseguradoras de P&C, el uso de ETFs se encuentra más

o menos en proporción con los activos admitidos (ver figura 23).

Figura 23: AUM de ETFs y activos admitidos según foco de P&C


Si bien las compañías de seguros Personales y Comerciales aumentaron

su uso de ETFs en 2019, las empresas de Reaseguros disminuyeron

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AUM de ETFs

Personales

Comerciales

Reaseguros

Otros P&C

Activos admitidos

Como resultado de esto, las Sociedades Anónimas tuvieron la mayor participación en AUM de ETFs, pero la menor como porcentaje de los activos admitidos. En el caso de las aseguradoras de P&C, el uso de ETFs se encuentra más o menos en proporción con los activos admitidos.



ampliamente su participación; y la cantidad mantenida por otras

aseguradoras de P&C es insignificante (ver figura 24).

Figura 24: AUM de ETFs según foco de aseguradoras de P&C


Si bien los AUM de ETFs de compañías de seguros Comerciales y

Personales aumentaron en un porcentaje similar (23% y 22%), el número

de acciones mantenidas por empresas de seguros Personales se mantuvo

relativamente sin variaciones, mientras que las aseguradoras Comerciales

presentaron un alza de 11% (ver figura 25).

Figura 25: TCCA de AUM y acciones de ETFs según foco de P&C


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Si bien las compañías de seguros Personales y Comerciales aumentaron su uso de ETFs, las empresas de Reaseguros disminuyeron ampliamente su participación. Si bien los AUM de ETFs en compañías de seguros Comerciales y Personales aumentaron en un porcentaje similar… …el número de acciones mantenidas por empresas de seguros Personales se mantuvo relativamente sin variaciones, mientras que las aseguradoras Comerciales presentaron un alza de 11%.



A pesar de esta alza, los AUM de ETFs de las aseguradoras Comerciales

fueron los más bajos como porcentaje de los activos admitidos.

Figura 26: AUM de ETFs y ETFs como porcentaje de activos admitidos según foco de aseguradoras de P&C


Como muestra la figura 18, las aseguradoras de Vida presentaron menos

de la mitad de ETFs que las empresas de P&C y el número de empresas

(en términos absolutos y como porcentaje del total) fue más bajo para los

seguros de Vida. Por ello, la participación promedio por compañía fue casi

el doble que en el caso de las aseguradoras de P&C. Si bien las

compañías de Anualidades presentaron el grueso de los activos admitidos

en la categoría de aseguradoras de Vida, el uso de ETFs fue más

diversificado (ver figura 27).

Figura 27: AUM de ETFs y activos admitidos según foco seguros de Vida


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AUM de ETFs

Anualidades

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Vida

Vida y Salud

Otros Vida

Activos admitidos

A pesar de esta alza, los AUM de ETFs de las aseguradoras Comerciales fueron los más bajos como porcentaje de los activos admitidos. Si bien las compañías de Anualidades presentaron el grueso de los activos admitidos en la categoría de aseguradoras de Vida, el uso de ETFs fue más diversificado.



Luego de septuplicar su uso de ETFs entre 2008 y 2016, las aseguradoras

de Vida y Salud lo han reducido a la mitad en los últimos tres años. Las

compañías de Anualidades han mantenido su asignación de ETFs

prácticamente inalterada en los últimos dos años. Sin embargo, las

aseguradoras de Vida y, más recientemente, las empresas de Vida y

Anualidades han aumentado su asignación a ETFs.

Figura 28: AUM de ETFs según foco de aseguradoras de Vida


Como porcentaje de los activos admitidos, las empresas de Vida

presentaron la mayor asignación a ETFs (ver figura 29).

Figura 29: AUM de ETFs y ETFs como porcentaje de activos admitidos según foco de aseguradoras de Vida


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2014

2015

2016

2017

2018

2019

AU

M d

e E

TF

s (

mile

s d

e m

illo

nes)

Anualidades

Vida y Anualidades

Vida

Vida y Salud

Otros Vida

0.00%

0.25%

0.50%

0.75%

0

1

2

3

Anualidades Vida y Anualidades Salud Vida y Salud Otros Vida

AU

M d

e E

TF

s c

om

o %

de a

ctivos a

dm

itid

os

AU

M d

e E

TF

s (

mile

s d

e m

illo

nes d

e d

óla

res)

AUM de ETFs AUM de ETFs como % de activos admitidos

Luego de septuplicar su uso de ETFs entre 2008 y 2016, las aseguradoras de Vida y Salud lo han reducido a la mitad en los últimos tres años. Las aseguradoras de Vida y, más recientemente, las empresas de Vida y Anualidades han aumentado su asignación a ETFs. Como porcentaje de los activos admitidos, las empresas de Vida presentaron la mayor asignación a ETFs.



En el segmento de Salud, el uso de ETFs y el crecimiento del uso de ETFs

se produjo casi completamente en las compañías de seguros de Salud

integral (ver figura 30).

Figura 30: AUM de ETFs según foco de aseguradoras de Salud


En 2019, el crecimiento en acciones de ETFs de las aseguradoras de

Salud se produjo principalmente en ETFs de renta fija (ver figura 31).

Figura 31: Cambio en AUM y acciones de ETFs de aseguradoras de Salud

AUM de ETFs Acciones de ETFs


0

1

2

3

4

5

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

AU

M d

e E

TF

s (

mile

s d

e m

illo

nes d

e d

óla

res)

Salud integral

Dental/Vista

Medicare/Medicaid

Otros Salud

En el segmento de Salud, el uso de ETFs y el crecimiento del uso de ETFs se produjo casi completamente en las compañías de seguros de Salud integral. En 2019, el crecimiento en acciones de ETFs de las aseguradoras de Salud se produjo principalmente en ETFs de renta fija.



ANÁLISIS SEGÚN CLASE DE ACTIVOS

En 2019, la cantidad de activos en ETFs mantenidos por compañías de

seguros se incrementó en el caso de ETFs de renta variable y renta fija.

Los AUM de ETFs de renta variable aumentaron en 20%, mientras que los

AUM de ETFs de renta fija se incrementaron en 13% (ver figura 32).4

Figura 32: AUM de ETFs según clase de activos


Como muestra la figura 33, las acciones de ETFs mantenidas por

aseguradoras solamente disminuyeron debido a Otras clases de activos.

Figura 33: Cambio en acciones de ETFs por clases de activos


4 Ver Anexo 1.2 para definiciones de clases de activos.

0

5

10

15

20

25

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

AU

M d

e E

TF

s (

mile

s d

e m

illo

nes d

e d

óla

res)

Renta variable Renta fija Otra

En 2019, los AUM de ETFs de renta variable aumentaron 20%, mientras que los ETFs de renta fija presentaron un alza de 13%. En general, las acciones de ETFs mantenidas por compañías de seguros solamente disminuyeron debido a Otras clases de activos.



Durante los últimos diez años, las compañías de seguros han

incrementado su uso de ETFs de renta fija y, como porcentaje del total,

mantuvieron más ETFs de renta fija que el mercado general de ETFs de

EE. UU. (ver figura 34).

Figura 34: AUM de ETFs de aseguradoras y el del mercado de EE. UU. según clase de activos


En cuanto a tipo de compañía, las aseguradoras de Salud mantuvieron la

mayor cantidad de ETFs de renta fija y las aseguradoras de P&C

mantuvieron la menor cantidad (ver figura 35).

Figura 35: Asignación de activos según tipo de compañía


Renta variable

Renta fija

Otra

Aseguradoras

Renta variable

Renta fija

Otra

Mercado de EE. UU.

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

P&C Vida Salud

Asig

nació

n


Las aseguradoras participaron en más ETFs de renta fija que el mercado general de ETFs de EE. UU. En cuanto a tipo de compañía, las aseguradoras de Salud mantuvieron la mayor cantidad de ETFs de renta fija y las aseguradoras de P&C mantuvieron la menor cantidad.



Luego de un alza considerable en el uso de ETFs de renta fija en 2016 y

2017, las aseguradoras de Vida (especialmente de gran tamaño) han

disminuido su asignación a renta fija en los últimos dos años (figura 36).

Figura 36: AUM de ETFs de aseguradoras de Vida según clase de activos


En la categoría de aseguradoras de P&C, las compañías de seguros

Comerciales mantuvieron un mayor porcentaje de ETFs de renta fija, ya

que las compañías de seguros Personales redujeron su asignación a ETFs

de renta fija durante los últimos dos años (ver figura 37).

Figura 37: AUM de ETFs de renta fija según foco de aseguradoras de P&C


0

1

2

3

4

5

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

AU

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e E

TF

s (

mile

s d

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nes d

e d

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res)


0

1

2

3

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

AU

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e E

TF

s (

mile

s d

e m

illo

nes d

e d

óla

res)

Comerciales Personales

Luego de aumentar sus AUM de ETFs de renta fija en 2016 y 2017, las aseguradoras de Vida los disminuyeron en los últimos dos años. Las compañías de seguros Comerciales mantuvieron un porcentaje mayor de ETFs de renta fija que las compañías de seguros Personales.



En seguros de Vida, a pesar de que las compañías enfocadas en seguros

de Vida y las compañías con foco en Anualidades tuvieron prácticamente

los mismos AUM de ETFs, las aseguradoras de Anualidades tuvieron una

mayor asignación a ETFs de renta fija (ver figura 38).

Figura 38: AUM de ETFs según foco de aseguradoras de Vida


En cuanto a tamaño, las mega aseguradoras, las compañías grandes y las

medianas presentaron aproximadamente la misma asignación, mientras

que las pequeñas aseguradoras asignaron la mitad de recursos a ETFs de

renta fija (ver figura 39).

Figura 39: Asignación de activos según tamaño


Renta fija

Renta variable

Otra

Vida

Renta variable

Renta fija

Otra

Anualidades

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%


Asig

nació

n


Las compañías de Anualidades tuvieron una mayor asignación a ETFs de renta fija que las aseguradoras de Vida. Las aseguradoras pequeñas presentaron casi la mitad de asignación a ETFs de renta fija que las mega aseguradoras, las compañías grandes y las medianas.



En cuanto a estructura de participación, las Sociedades Anónimas tuvieron

una mayor asignación a ETFs de renta fija, ya que aumentaron sus ETFs

de renta fija y vendieron su participación en ETFs de renta variable. Las

Sociedades Mutualistas presentaron menos asignación a renta fija, pero

aumentaron su participación en ETFs de renta fija y de renta variable.

Otras compañías incrementaron su participación en renta variable y

redujeron considerablemente su participación en renta fija, por lo que

presentaron la menor asignación a renta fija (ver figura 40).

Figura 40: Asignación de activos según estructura de participación


Análisis de ETFs de renta variable

La mayor parte de la asignación a ETFs de renta variable se dividió entre

empresas mixtas y de alta capitalización. Las empresas de capitalización

media y baja tuvieron asignaciones similares. La distribución en las

compañías de seguros en general replicó al mercado de ETFs de EE. UU.

(ver figura 41).

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

S.A. S.M. Otra

Asig

nació

n


Las Sociedades Anónimas tuvieron una mayor asignación a renta fija, ya que aumentaron sus ETFs de renta fija y vendieron su participación en ETFs de renta variable. La mayor parte de la asignación a ETFs de renta variable se dividió entre empresas mixtas y de alta capitalización.



Figura 41: AUM de ETFs de aseguradoras y mercado de EE. UU. según capitalización de mercado


La asignación presentó pocas variaciones en cuanto a tamaño, tipo de

compañía y estructura de participación. Sin embargo, la asignación varió

ampliamente según foco de negocio (ver figuras 42 y 43).

Figura 42: Asignación de capitalización de mercado a renta variable según

tamaño, estructura de participación y tipo de compañía


Mixta

BajaMedia

Alta

Aseguradoras

Mixta

BajaMedia

Alta

Mercado de EE. UU.

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

Asig

nació

n

Mixta Alta Media Baja

La asignación presentó pocas variaciones en cuanto a tamaño, tipo de compañía y estructura de participación. Sin embargo, la asignación varió ampliamente según foco de negocio.



Figura 43: Asignación de capitalización de mercado a renta variable según

foco de negocio


En cuanto a las estrategias de Crecimiento y Valor, la mayor parte de los

activos de ETFs mantenidos por aseguradoras fueron Mixtos (figura 44).

Figura 44: AUM de ETFs de aseguradoras según estilo de inversión


La asignación a ETFs sectoriales por parte de aseguradoras fue menor

que la del mercado de ETFs de EE. UU. (ver figura 45).

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

Anualidades Vida Comerciales Personales

Asig

nació

n

Mixta Alta Media Baja

0

5

10

15

20

25

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

AU

M d

e E

TF

s (

mile

s d

e m

illo

nes d

e d

óla

res)

Mixto Valor Crecimiento

En cuanto a las estrategias de Crecimiento y Valor, la mayor parte de los activos de ETFs mantenidos por aseguradoras fueron Mixtos. La asignación a ETFs sectoriales por parte de aseguradoras fue menor que la del mercado de ETFs de EE. UU.



Figura 45: AUM de ETFs de aseguradoras y del mercado de EE. UU. según sectores


Adicionalmente, las aseguradoras han estado reduciendo su participación

en ETFs de sectores específicos (ver figura 46).

Figura 46: TCCA de AUM y acciones de ETFs según sector


Cabe destacar que la asignación a ETFs sectoriales por parte de

aseguradoras varió notoriamente en comparación con la del mercado de

EE. UU., que a su vez presentó diferencias con la asignación sectorial del

mercado de alta capitalización, representado por el S&P 500® (ver figura

47).

Sectorial

No sectorial

Aseguradoras

Sectorial

No sectorial

Mercado de EE. UU.

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

Sectorial No sectorial

TC

CA

AUM de ETFs

1 año

3 años

5 años

10 años

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

Sectorial No sectorial

TC

CA

Acciones de ETFs

1 año

3 años

5 años

10 años

Las aseguradoras han estado reduciendo su participación en ETFs de sectores específicos. Las asignaciones sectoriales de las aseguradoras variaron notoriamente en comparación con el mercado de EE. UU., que a su vez fueron diferentes a las del S&P 500.

https://espanol.spindices.com/indices/equity/sp-500



Figura 47: Asignación sectorial de aseguradoras y mercados de EE. UU.


Análisis de ETFs de renta fija

Mientras el mercado estadounidense de ETFs de renta fija mostró una

amplia diversificación, el mercado de seguros se concentró principalmente

en ETFs corporativos (ver figura 48).

Figura 48: AUM de ETFs de aseguradoras y del mercado de EE. UU. según categoría de bonos


Las aseguradoras transitaron considerablemente hacia ETFs de renta fija,

ajustándose básicamente a los cambios regulatorios (ver figura 49).

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

Servicios deComunicaciones

Consumo Discrecional

Productos de PrimeraNecesidad

Energía

Finanzas

SaludIndustrial

Materiales

Bienes Inmobiliarios

Tecnologías de laInformación

Servicios de UtilidadPública

Mercado de EE. UU.

Aseguradoras

S&P 500

Amplios

Corporativos

Tesoro

Otros

Aseguradoras

Amplios

Corporativos

Tesoro

Otros

Mercado de EE. UU.

Mientras el mercado estadounidense de ETFs de renta fija mostró una amplia diversificación, el mercado de seguros se concentró principalmente en ETFs corporativos. Las aseguradoras transitaron considerablemente hacia ETFs de renta fija, ajustándose básicamente a los cambios regulatorios.



Figura 49: AUM de ETFs de renta fija según tipo de bono


Si bien las compañías añadieron ETFs corporativos en el último período de

un año, redujeron su participación en ETFs de bonos del Tesoro (figura 50)

Figura 50: TCCA de AUM y acciones de ETFs según calificación crediticia


Las compañías de seguros de Vida invirtieron más en ETFs corporativos,

mientras que las aseguradoras de Salud prefirieron ETFs amplios de

mercado (ver figura 51).

0

1

2

3

4

5

6

7

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

AU

M d

e E

TF

s (

mile

s d

e m

illo

nes d

e d

óla

res) Amplios Corporativos Tesoro Otros

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

TC

CA

AUM de ETFs

1 año

3 años

5 años

10 años

-60%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%T

CC

A

Acciones de ETFs

1 año

3 años

5 años

10 años

Si bien las compañías añadieron ETFs corporativos en el último período de un año, redujeron su participación en ETFs de bonos del Tesoro. Las compañías de seguros de Vida invirtieron más en ETFs corporativos, mientras que las aseguradoras de Salud prefirieron ETFs amplios de mercado.



Figura 51: Asignación a tipos de bonos según tipo de aseguradora


Las diferencias en asignación persistieron en diferentes líneas de negocio

y las compañías de Anualidades invirtieron casi exclusivamente en ETFs

corporativos. En el sector de seguros de P&C, las aseguradoras

Comerciales presentaron asignaciones más amplias a ETFs de renta fija

en comparación con empresas de seguros Personales (ver figura 52).

Figura 52: Asignación a tipos de bonos según foco de negocio de aseguradoras de Vida y P&C


La asignación a ETFs corporativos aumentó de acuerdo con el tamaño de

las compañías, mientras que la asignación a ETFs amplios de mercado

disminuyó (ver figura 53).

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

P&C Vida Salud

Asig

nació

n

Amplios Corporativos Tesoro Otros

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

Anualidades Vida Comerciales Personales

Asig

nació

n


Las diferencias en asignación persistieron en diferentes líneas de negocio y las compañías de Anualidades invirtieron casi exclusivamente en ETFs corporativos. La asignación a ETFs corporativos aumentó de acuerdo con el tamaño de las compañías, mientras que la asignación a ETFs amplios de mercado disminuyó.



Figura 53: Asignación a tipos de bonos según tamaño


Las Sociedades Anónimas tuvieron la menor asignación a ETFs amplios

de mercado y la asignación más alta a ETFs corporativos (ver figura 54).

Figura 54: Asignación a tipos de bonos según estructura de participación


Si bien las aseguradoras invirtieron principalmente en ETFs con grado de

inversión, presentaron una mayor proporción de ETFs high yield que el

mercado de EE. UU. (ver figura 55).

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%


Asig

nació

n


0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

S.A. S.M. Otra

Asig

nació

n


Las Sociedades Anónimas tuvieron la menor asignación a ETFs amplios de mercado y la asignación más alta a ETFs corporativos. Si bien las aseguradoras invirtieron principalmente en ETFs con grado de inversión… …presentaron una mayor proporción de ETFs high yield que el mercado de EE. UU.



Figura 55: AUM de ETFs de aseguradoras y del mercado de EE. UU. según calidad crediticia


Las aseguradoras continuaron aumentando su asignación a ETFs high

yield y ETFs con grado de inversión, mientras que redujeron su

participación en ETFs mixtos (ver figura 56).

Figura 56: AUM de ETFs de renta fija según calidad crediticia


En los últimos años, el crecimiento de ETFs high yield ha sido más rápido

que el de ETFs con grado de inversión (ver figura 57).

Mixtos

Grado de inversión

High Yield

Aseguradoras

Mixtos

Grado de inversión

High Yield

Mercado de EE. UU.

0

1

2

3

4

5

6

7

8

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

AU

M d

e E

TF

s (

mile

s d

e m

illo

nes d

e d

óla

res) Mixtos Grado de inversión High Yield

Las aseguradoras continuaron aumentando su asignación a ETFs high yield y ETFs con grado de inversión, mientras que redujeron su participación en ETFs mixtos. En los últimos años, el crecimiento de ETFs high yield ha sido más rápido que el de ETFs con grado de inversión.



Figura 57: TCCA de AUM y acciones de ETFs de renta fija según calificación crediticia


Las Sociedades Anónimas presentaron una mayor asignación a ETFs high

yield que cualquier otro tipo de aseguradora. La asignación a estos ETFs

aumentó junto con el tamaño de las compañías (ver figura 58).

Figura 58: Asignación de calidad crediticia según estructura de participación y tamaño de compañía


Las aseguradoras de P&C tuvieron la mayor asignación a ETFs high yield,

mientras que las compañías de seguros Personales presentaron casi 50%

de su participación en ETFs de renta fija en la categoría High yield (ver

figura 59).

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

Mixto Grado deinversión

High Yield

TC

CA

AUM de ETFs

1 año

3 años

5 años

10 años-80%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

Mixto Grado deinversión

High Yield

TC

CA

Acciones de ETFs

1 año

3 años

5 años

10 años

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

S.A. S.M. Otra Pequeñas Medianas Grandes Mega

Asig

nació

n

Mixtos Grado de inversión High Yield

Las Sociedades Anónimas presentaron una mayor asignación a ETFs high yield que cualquier otro tipo de aseguradora. Las aseguradoras de P&C tuvieron la mayor asignación a ETFs high yield.



Figura 59: Asignación de calidad crediticia según tipo de compañía y foco de negocio de seguros de Vida y P&C


En cuanto a vencimiento, las aseguradoras invirtieron principalmente en

ETFs mixtos (ver figura 60).

Figura 60: AUM de ETFs de renta fija según vencimiento


Sin embargo, en los últimos años, las empresas han comenzado a

diversificar sus inversiones en grupos de vencimiento más específicos (ver

figura 61).

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

Sa

lud

Vid

a

P&

C

An

ualid

ad

es

Vid

a

Com

erc

iale

s

Pe

rsonale

s

Asig

nació

n

Mixtos Grado de inversión High Yield

0

1

2

3

4

5

6

7

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

AU

M d

e E

TF

s (

mile

s d

e m

illo

nes d

e d

óla

res)

MixtosCortosIntermediosLargosAño específicoUltracortos

En cuanto a vencimiento, las aseguradoras invirtieron principalmente en ETFs mixtos… …sin embargo, en los últimos años, las empresas han comenzado a diversificar sus inversiones en grupos de vencimiento más específicos.



Figura 61: TCCA de AUM y acciones de ETFs de renta fija según vencimiento


Las Sociedades Mutualistas utilizaron más ETFs ultracortos y cortos que

cualquier otro tipo de estructura de participación, mientras que las mega

aseguradoras rara vez utilizaron algún otro tipo de ETF cuyo vencimiento

no fuera mixto (ver figura 62).

Figura 62: Asignación de vencimiento de renta fija según estructura de participación y tamaño de compañía


Las empresas de seguros de Vida tendieron a seguir invirtiendo en ETFs

mixtos en comparación con otros tipos de compañías, pero presentaron

una asignación considerablemente más alta a ETFs de larga duración (ver

figura 63).

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

180%

Mix

tos

Ultra

cort

os

Cort

os

Inte

rme

dio

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Larg

os

Añ

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specífic

o

TC

CA

AUM de ETFs

1 año

3 años

5 años

10 años

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

180%

200%

Mix

tos

Ultra

cort

os

Cort

os

Inte

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dio

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Larg

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Añ

o e

specífic

o

TC

CA

Acciones de ETFs

1 año

3 años

5 años

10 años

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

S.A. S.M. Otra Pequeñas Medianas Grandes Mega

Asig

nació

n

Mixtos Ultracortos Cortos Intermedios Largos Año específico

Las Sociedades Mutualistas utilizaron más ETFs ultracortos y cortos que cualquier otro tipo de estructura de participación… …mientras que las mega aseguradoras rara vez utilizaron algún otro tipo de ETF cuyo vencimiento no fuera mixto. Las empresas de seguros de Vida tendieron a seguir invirtiendo en ETFs mixtos en comparación con otros tipos de compañías.



Figura 63: Asignación de vencimiento de renta fija según tipo de compañía y foco de negocio de seguros de Vida y P&C


Valuación Sistemática

La Valuación Sistemática (VS) es un tratamiento contable que tiene el

potencial de reducir la volatilidad de los ingresos en las finanzas

reglamentarias. De los US$ 8.5 mil millones invertidos en ETFs de renta

fija, las aseguradoras designaron 19% como VS (ver figura 64).

Figura 64: Designación de VS en ETFs de renta fija


En 2019, la designación como VS cayó en comparación con 2017 y 2018

(ver figura 65).

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

P&

C

Vid

a

Sa

lud

An

ualid

ad

es

Vid

a

Com

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iale

s

Pe

rsonale

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Asig

nació

n

Mixtos Ultracortos Cortos Intermedios Largos Año específico

VS

No VS

De los US$ 8.5 mil millones en ETFs de renta fija, las aseguradoras designaron 19% como VS. En 2019, la designación como VS cayó en comparación con 2017 y 2018.



Figura 65: Designación histórica de VS en ETFs de renta fija


Las aseguradoras de Vida utilizaron más ETFs de VS que las empresas de

seguros de Salud o P&C. Las compañías de tamaño mediano y las mega

aseguradoras fueron las mayores usuarias de VS. Las S.A. designaron

fondos como VS de manera más frecuente que otros tipos de compañía

(ver figura 66).

Figura 66: Designación como VS en ETFs de renta fija según tipo de compañía, estructura de participación y tamaño


Los ETFs con un año de vencimiento específico fueron el único tipo de

vencimiento que presentó la mayor parte de sus inversiones designada

como VS. Los ETFs con grado de inversión tuvieron un uso más elevado

de VS que los ETFs high yield y los ETFs mixtos. Por último, los ETFs

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

2017

2018

2019

Desig

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n c

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S

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80%

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100%

Asig

nació

n

VS No VS

Las aseguradoras de Vida utilizaron más ETFs de VS que las empresas de seguros de Salud o P&C. Sin tomar en cuenta la caída en ETFs de smart beta, el uso de ETFs por parte de compañías de seguros creció en cuanto a AUM y acciones.



amplios de mercado presentaron la menor designación como VS, mientras

que Otros ETFs tuvieron la más alta (ver figura 67).

Figura 67: Asignación de designación como VS según vencimiento, calidad crediticia y tipo de bono


ANÁLISIS DE ETFS DE SMART BETA

La mayoría de las inversiones en ETFs realizadas por aseguradoras de

EE. UU. correspondió a ETFs de beta tradicional. La industria de seguros

asignó recursos a diferentes tipos de beta de una manera similar a la del

mercado general de ETFs de EE. UU. Si bien cerca de 12.4% del mercado

estadounidense invirtió en ETFs de smart beta, las compañías de seguros

asignaron solamente 10.7% de los AUM a estrategias alternativas smart

beta (ver figura 68).

Figura 68: AUM de ETFs de aseguradoras y del mercado de EE. UU. según tipo de beta


0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

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90%

100%

Mix

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cort

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Cort

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os

Asig

nació

n

VS No VS

Beta tradicional

Smart beta

Beta activo

Aseguradoras

Beta tradicional

Smart beta

Beta activoApalancado/Inverso

Mercados de EE. UU.

La mayoría de las inversiones en ETFs realizadas por empresas de EE. UU. correspondió a ETFs de beta tradicional. La industria de seguros asignó recursos a diferentes tipos de beta de una manera similar a la del mercado general de ETFs en EE. UU. Por tipo de compañía y estructura de participación, las aseguradoras de P&C y Otras compañías utilizaron más ETFs de smart beta, respectivamente.



El uso de smart beta varió poco por tamaño. Las compañías pequeñas y

las mega aseguradoras tuvieron un uso ligeramente elevado. No obstante,

por tipo de compañía, las aseguradoras de P&C utilizaron más ETFs de

smart beta y según estructura de participación, Otras compañías utilizaron

más ETFs de smart beta (ver figura 69).

Figura 69: Asignación de tipo de beta según tamaño, tipo de compañía y estructura de participación


En contraposición a lo ocurrido en 2018, las empresas añadieron tipos

alternativos de beta, mientras que vendieron su posición en ETFs de beta

tradicional (ver figura 70).

Figura 70: TCCA de AUM y acciones de ETFs según tipo de beta


0%

10%

20%

30%

40%

50%

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80%

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100%A

sig

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n

Beta tradicional Smart beta Beta activo Apalancado/Inverso Modelo propio

-20%

0%

20%

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Be

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ctivo

Ap

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3 años

5 años

10 años

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-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

Be

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dic

ional

Sm

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be

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Be

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ctivo

Ap

ala

ncado/Invers

o

Mo

delo

pro

pio

TC

CA

Acciones de ETFs 1 año

3 años

5 años

10 años

En contraposición a lo ocurrido en 2018, las empresas añadieron tipos alternativos de beta, mientras que vendieron su posición en ETFs de beta tradicional. Dentro de los ETFs de smart beta, las aseguradoras prefirieron ETFs de dividendos y los AUM asignados a esta categoría casi se duplicaron en 2019.



Dentro de los ETFs de smart beta, las aseguradoras prefirieron ETFs de

dividendos y los AUM asignados a esta categoría casi se duplicaron en

2019. Los ETFs de calidad tuvieron un alza significativa en asignación

durante los últimos dos años (ver figura 71).

Figura 71: AUM de ETFs según tipo de smart beta


ANÁLISIS VARIADO

Las compañías de seguros invirtieron principalmente en ETFs domésticos,

lo cual fue más evidente para ETFs de renta fija que de renta variable (ver

figura 72).

Figura 72: AUM de ETFs de renta variable y renta fija de las aseguradoras según región geográfica


0

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400

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2019

AU

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mill

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res)

Dividendos

Multifactorial

Baja volatilidad

Calidad

Ponderaciónequitativa

Crecimiento/Valor

Temático

Otro

Doméstica

Internacional

Global

Renta variable

Doméstica

InternacionalGlobal

Renta fija

Las compañías de seguros invirtieron principalmente en ETFs domésticos… …esto fue más evidente para ETFs de renta fija que de renta variable. Durante los últimos tres años, la tasa de crecimiento de los ETFs internacionales ha sido el triple que la de los ETFs domésticos.



Sin embargo, Durante los últimos tres años, la tasa de crecimiento de los

ETFs internacionales ha sido el triple que la de los ETFs domésticos (ver

figura 73).

Figura 73: AUM de ETFs de aseguradoras según región geográfica


Si bien se discute ampliamente el tema de los criterios ambientales,

sociales y de gobierno corporativo (ESG) como factor controlador en las

decisiones de inversión, ni el mercado de ETFs de EE. UU. ni las

aseguradoras que utilizan ETFs han invertido en ETFs de ESG de manera

significativa. El mercado general de ETFs en EE. UU. solo asignó 0.45% a

ETFs de ESG. En la industria de seguros, siete aseguradoras acumularon

una inversión de US$ 100 millones en ETFs de ESG, lo que representa

0.32% del uso total de ETFs por parte de aseguradoras y un porcentaje

insignificante de los activos admitidos.

Observando la distribución geográfica de las aseguradoras que utilizan

ETFs, empresas ubicadas en Illinois, Nueva York y Texas fueron los

principales usuarios de ETFs (ver figura 74). Sin embargo, en comparación

con el monto de activos admitidos, la empresas de Nueva York tuvieron

una menor asignación a ETFs (ver figura 75).

0

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AU

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TF

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mile

s d

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illo

nes d

e d

óla

res) Doméstica Internacional Global

Si bien los criterios ESG son un tema de amplia discusión, el mercado de ETFs de EE. UU. y las compañías de seguros solamente asignaron 0.45% y 0.32% a ETFs de ESG, respectivamente.



Figura 74: AUM de ETFs de aseguradoras según domicilio

Menos ETFs Más ETFs Fuente: NAIC a través de S&P Global Market Intelligence. Datos al 31 de diciembre de 2019. Este gráfico posee fines ilustrativos.

Figura 75: Sobreponderación y subponderación de ETFs versus activos admitidos según domicilio

Menos peso Más peso Fuente: NAIC a través de S&P Global Market Intelligence. Datos al 31 de diciembre de 2019. Este gráfico posee fines ilustrativos.

No obstante, las empresas en Nueva York aumentaron su asignación a

ETFs en cerca de 5.5 veces en los últimos cinco años (ver figura 76).

Empresas ubicadas en Illinois, Nueva York y Texas fueron los principales usuarios de ETFs. En comparación con el monto de activos admitidos, las empresas de Nueva York tuvieron una menor asignación a ETFs.



Figura 76: Uso de ETFs por parte de compañías domiciliadas en Nueva York


La distribución geográfica de empresas que utilizan ETFs varió según tipo

de aseguradora (ver figura 77) y según clase de activos (ver figura 78).

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2019

AU

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TF

s (

mile

s d

e m

illo

nes d

e d

óla

res)

No obstante, las empresas en Nueva York aumentaron su asignación a ETFs en cerca de 5.5 veces en los últimos cinco años.



Figura 77: Distribución geográfica de ETFs según tipo de compañía

TIPO DE COMPAÑÍA

DISTRIBUCIÓN GEOGRÁFICA DE ETFS

P&C

Menos ETFs Más ETFs

Vida


Salud

Menos ETFs Más ETFs Fuente: NAIC a través de S&P Global Market Intelligence. Datos al 31 de diciembre de 2019. Esta tabla posee un fin ilustrativo.

La distribución geográfica de las inversiones en ETFs varió según tipo de compañía de seguros.



Figura 74: Distribución geográfica de ETFs según clase de activos

CLASE DE ACTIVOS

DISTRIBUCIÓN GEOGRÁFICA DE ETFS

Renta variable


Renta fija


Otra

Menos ETFs Más ETFs Fuente: NAIC a través de S&P Global Market Intelligence. Datos al 31 de diciembre de 2019. Esta tabla posee un fin ilustrativo.

La distribución geográfica varió según clase de activos.



ANEXO 1 METODOLOGÍA

La Asociación Nacional de Comisionados de Seguros (NAIC por su sigla en inglés) exige que todas las

compañías de seguros de EE. UU. presenten una declaración anual ante los organismos reguladores

estatales. Esta declaración incluye una lista detallada de todos los títulos mantenidos por las

compañías de seguros. S&P Global Market Intelligence (SPGMI) recopila estos datos obtenidos de la

NAIC y los hace disponibles en un formato utilizable. Usamos esta base de datos para extraer todas

las participaciones de compañías de seguros en ETFs, tanto actuales como históricas. Adicionalmente,

First Bridge, una compañía de CFRA que se dedica a proporcionar datos y análisis de ETFs, entrega

una lista de los ETFs de EE. UU., así como las características de cada fondo, tales como clase de

activos, estrategia de acciones, calidad crediticia de bonos, etc. Combinamos la clasificación de ETFs

de First Bridge con la información de las declaraciones reglamentarias de SPGMI, a fin de comprender

mejor la manera en que las aseguradoras utilizan los ETFs.

Anexo 1.1: Datos de S&P Global Market Intelligence

Para todas las compañías de seguros de EE. UU., utilizamos las informaciones de la NAIC de acuerdo

con la recopilación de SPGMI. Las aseguradoras estadounidenses enviaron los datos a la NAIC al

cierre de febrero de 2020. SPGMI extrajo la información y la cargó en su base de datos. La integridad

de la base de datos dependió de que SPGMI recibiera oportunamente las informaciones de la NAIC y

del nivel de control de calidad realizado por SPGMI. A fin de obtener información oportuna y completa,

extrajimos los datos para el presente análisis el 13 de abril de 2020.

SPGMI clasifica a las compañías de diversas maneras. En el caso de las compañías que forman parte

de un grupo, clasificamos todas las compañías de la misma manera que el grupo. Por ejemplo, si un

grupo está compuesto por compañías individuales que presentan diferentes estructuras de

participación (Sociedades Anónimas, Intercambio Recíproco, Sindicato de Lloyd), el grupo podría

clasificarse como una Sociedad Anónima. Para efectos de este análisis, asignamos la estructura de

participación de la entidad principal a todas las subsidiarias. Realizamos una asignación similar en

todas las características de este informe.

En 2019, la base de datos de SPGMI incluyó 7,568 empresas individuales. De este total, 1,530

empresas no informaron activos para el período entre 2004 y 2019, por lo tanto, las sacamos del

análisis, lo que nos dejó con un total de 6,038 entidades. La mayoría de estas (3,849 o 64%)

pertenecieron a uno de los 625 grupos de aseguradoras, lo que dejó 2,189 entidades de seguros

independientes. Para efectos de nuestros análisis, nos referimos a “compañías” como la combinación

de los 625 grupos y las 2,189 entidades individuales, lo que arroja un total de 2,814 compañías en

nuestro análisis.

Figura 79: Compañías y Grupos

TIPO COMPAÑÍAS

INDIVIDUALES COMPAÑÍAS

INDEPENDIENTES PARTE DE UN

GRUPO NÚMERO DE

GRUPOS

GRUPOS MÁS COMPAÑÍAS

INDEPENDIENTES

P&C 3,432 1,329 2,103 327 1,656

Vida 1,069 403 666 145 548

Salud 1,537 457 1,080 153 610

Total 6,038 2,189 3,849 625 2,814

Fuente: NAIC a través de S&P Global Market Intelligence. Datos al 31 de diciembre de 2019. Esta tabla posee un fin ilustrativo.



Es posible que algunas compañías no hayan declarado sus estados financieros, que la NAIC no los

haya informado a SPGMI, o bien que los datos no hayan llegado a la base de datos de SPGMI hasta el

13 de abril de 2020. Para someter a prueba la integridad de los datos, comparamos los activos

informados de las 6,038 empresas en 2018 frente a 2019. De las 6,038 entidades, 163 presentaron

activos en 2018, pero no en 2019. Sin embargo, estas compañías representaron solo 0.33% del total

de activos admitidos en 2018 (ver figura 80). Un desglose adicional por tipo de compañía reveló que el

mayor número de informantes tardíos como porcentaje de activos admitidos perteneció a las

aseguradoras de Salud.

Figura 80: Empresas sin informaciones

TIPO DE COMPAÑÍA NÚMERO DE COMPAÑÍAS ACTIVOS ADMITIDOS (%)

P&C 80 0.29

Vida 24 0.27

Salud 59 1.82

Total 163 0.33


En diciembre de 2019, la industria de seguros en EE. UU. presentaba US$ 6.7 billones en activos

admitidos (ver figura 81).

Figura 81: Activos admitidos históricos


Para la industria de seguros como un todo, los activos admitidos crecieron 6.8% en 2019. Esta cifra

superó ampliamente el promedio a largo plazo de 3.57% (ver figura 82).

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2019

Activos a

dm

itid

os (

bill

ones d

e d

óla

res)



Figura 82: Crecimiento de activos admitidos


Separamos las empresas según tamaño, con base en su cantidad de activos admitidos al 31 de

diciembre de 2019.

• Pequeñas Activos admitidos < US$ 500 millones

• Medianas US$ 500 millones ≤ Activos admitidos < US$ 5 mil millones

• Grandes US$ 5 mil millones ≤ US$ 5 mil millones < US$ 50 mil millones

• Mega: Activos admitidos ≥ US$ 50 mil millones

Durante los últimos dieciséis años, los activos admitidos se han concentrado en las mega

aseguradoras. En 2019, las mega empresas representaron 63% de los activos admitidos totales de la

industria (ver figura 83).

Figura 83: Activos admitidos por tamaño de compañía


-1%

0%

1%

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3%

4%

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2012

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2014

2015

2016

2017

2018

2019

Cre

cim

iento

de a

ctivos a

dm

itid

os

Tasa de crecimiento activos admitidos Promedio

PequeñasMedianas

Grandes

Mega



Las compañías de seguros de Vida representaron aproximadamente 66% de todos los activos

admitidos en la industria de seguros (ver figura 84). Este valor se ha mantenido constante en los

últimos 16 años.

Figura 84: Activos admitidos por tipo de compañía


SPGMI clasifica la estructura de participación de una aseguradora de catorce maneras diferentes, las

cuales condensamos en tres tipos de estructuras.

• S.A.: Sociedades Anónimas

• S.M. Sociedades Mutualistas

• Otros: Blue Cross/Blue Shield sin fines de lucros, Blue Cross/Blue Shield S.A.,

Sociedades de Responsabilidad Limitada, Sindicato de Lloyd, Empresas sin fines

de lucro, Alianzas (todos los tipos), Titularidades únicas, Intercambio Recíproco,

Grupos de Retención de Riesgos, Sindicatos, Rama de Reaseguradoras

Extranjeras de EE. UU. y Otras compañías

Las Sociedades Anónimas mantuvieron la gran mayoría de los activos admitidos, mientras que la

Sociedades Mutualistas representaron solo 22% (ver figura 85).

P&C

Vida

Salud



Figura 85: Activos admitidos por estructura de participación


Los datos de SPGMI también nos permitieron clasificar a las empresas según su foco de negocio. A

efectos prácticos, agrupamos esta información de manera distinta a SPGMI.

S.A.

S.M.

Otra



Figura 86: Número de compañías según foco de negocios

ASEGURADORAS DE VIDA

NÚMERO DE COMPAÑÍAS

ASEGURADORAS DE P&C


ASEGURADORAS DE SALUD


Seguros individuales de vida

134 Seguros de P&C (primas netas emitidas mínimas)

539 Seguros de salud integral 169

Seguros de Vida (primas netas emitidas mínimas)

87 Seguros personales 315 Seguros de salud (primas netas emitidas mínimas)

148

Anualidades 63 Seguros para propiedades comerciales

195 Seguro dentales/ vista 85

Seguros de accidentes colectivos y salud

54 Seguros contra negligencia médica

150 Proveedor de Medicare 78

Seguros especiales de accidentes y salud

51 Seguros de compensación al trabajador

108 Proveedor de Medicaid 55

Otros seguros de vida 39 Líneas comerciales 102 Otros seguros de salud 48

Seguros de crédito 38 Otros seguros de P&C 88 Otros seguros de salud 27

Seguros de vida 29 Seguros de responsabilidad comercial

81

Foco de seguros de vida y anualidades

26 Líneas financieras comerciales

42

Seguros individuales de accidentes y salud

13 Reaseguros 18

Seguros de vida y accidentes y salud

8 Grandes reaseguradoras 10

Anualidades y seguros de accidentes y salud

6 Líneas de accidentes y salud

7

Seguros de bienes personales

1

Total 548 Total 1,656 Total 610


SPGMI utiliza 13 clasificaciones para aseguradoras de P&C (ver figura 86). Dividimos estas

clasificaciones en los siguientes cuatro grupos.

• Comercial: Foco en líneas comerciales financieras, Foco en responsabilidad comercial

general, Foco en líneas comerciales, Foco en negligencia médica, Foco en

propiedad comercial y Foco en compensación al trabajador

• Personal: Foco en líneas de seguros personales y Foco en seguros de bienes personales

• Reaseguros: Foco en grandes compañías de reaseguros y Foco en empresas de reaseguros

• Otros: Foco en seguros de accidente y salud, Seguros de P&C con primas netas

emitidas mínimas y Otros seguros de P&C

Las compañías de seguros Comerciales y Personales presentaron aproximadamente la misma

cantidad de activos (ver figura 87).



Figura 87: Activos admitidos según foco de empresas de P&C


Como muestra la figura 86 muestra, SPGMI utiliza 12 clasificaciones para las aseguradoras de Vida.

Condensamos estas clasificaciones en los siguientes cinco grupos.

• Anualidades: Foco de anualidades y Foco de anualidades y seguros de accidentes y salud

• Vida: Foco de seguros individuales de Vida, Foco de seguros de vida y seguros de

vida con primas netas emitidas mínimas

• Vida y Salud: Foco de seguros de vida y de accidentes y salud, Foco de seguros de

accidentes colectivos y salud, Foco de seguros especiales de accidentes y

salud, Foco de seguros individuales de vida y seguros de accidentes y salud

• Vida y Anual.: Foco de seguros de vida y anualidades

• Otros: Foco de seguros de crédito y otros seguros de vida

En el caso de las aseguradoras de Vida, las empresas de Anualidades presentaron casi la mitad de los

activos admitidos (ver figura 88).

Figura 88: Activos admitidos según foco de aseguradoras de Vida


Personales

Comerciales

ReasegurosOtras P&C

Anualidades

Vida y Anualidades

Vida

Vida y SaludOtros Vida



Como muestra la figura 86, las aseguradoras de Salud presentaron siete focos de negocios, que

redujimos a cuatro grupos.

• Seguros de salud integral: Seguros de salud integral

• Seguro dentales/ vista: Seguro dentales/de la vista

• Medicaid/Medicare: Proveedor de Medicaid y Proveedor de Medicare

• Otros: Foco en otros seguros de salud, Seguros de salud con primas

netas emitidas mínimas y Otros seguros de salud

La mayoría de los activos admitidos en esta categoría perteneció a las compañías de seguros de salud

integral (ver figura 89).

Figura 89: Activos admitidos según foco de aseguradoras de Salud


A partir de la base de datos de SPGMI, extrajimos una lista de todos los ETFs mantenidos por

compañías de seguros. Realizamos esto al hacer coincidir los números del símbolo de cotización

(ticker) y CUSIP de los ETFs con los de una lista maestra. Cuando el CUSIP y los números del

símbolo de cotización no coincidieron de manera exacta, utilizamos un método manual para identificar

al ETF correcto. A pesar de la verificación de errores, las aseguradoras no siempre enviaron

información completa o correcta. En la medida en que los datos subyacentes tuvieron errores, este

análisis contiene errores.

Anexo 1.2: Información de First Bridge

Entre 2015 y 2017, utilizamos a First Bridge como la fuente de datos de ETFs en nuestro análisis. En

2018, utilizamos a Morningstar y los datos de 2019 provienen nuevamente de First Bridge. En la

medida en que algunas de clasificaciones difieren entre estas fuentes, este análisis variará en

comparación con informes anteriores. Utilizamos etiquetas de categorización desarrolladas por First

Bridge en lugar de definiciones propias. Por ejemplo, utilizamos la definición de First Bridge para smart

beta. Como en el pasado, asumimos la consistencia e integridad de los datos proporcionados por First

Bridge.

Salud integral

Medicare/Medicaid

Dental/Vista Otros Salud



Para el cierre de 2019, First Bridge nos proveyó una lista de 2,344 fondos. Observamos que las

aseguradoras no invirtieron en la gran mayoría de estos fondos. Si bien nos referimos a estos como

ETFs, los fondos presentaron diferentes estructuras legales. La amplia mayoría de los fondos de la

lista correspondió a ETFs abiertos. No obstante, algunos fondos de gran tamaño poseen una

estructura de fideicomiso de unidad de inversión. La lista incluyó 168 títulos de deuda cotizados en

bolsa, los cuales excluimos del análisis. Las estructuras legales restantes no representaron una

cantidad relevante de activos (ver figura 90). Por esta razón, no analizamos el uso de los fondos según

estructura legal y nos referimos a estos fondos como ETFs.

Figura 90: AUM de ETFs según estructura legal

Fuente: First Bridge. Datos al 31 de diciembre de 2019. Este gráfico posee fines ilustrativos.

De igual modo, los datos de CFRA también distinguen entre fondos activos y fondos pasivos. Si bien

se ha producido un alza en el uso de ETFs activos, el monto invertido fue bajo (ver figura 91). Por ello,

no realizamos ningún análisis con respecto a los fondos activos versus fondos pasivos.

Figura 91: AUM de ETFs según fondos activos vs. pasivos


ETF

Fideicomiso de unidad de inversión

Fideicomiso otorgante

Pasivos

Activos



First Bridge proporciona los AUM y el precio de cada fondo. Al dividir los AUM por el precio, podemos

aproximar el número de acciones en circulación en cualquier período. Analizamos el crecimiento de las

acciones con el objetivo de identificar qué parte del crecimiento de los AUM se debió al alza de precios

en los títulos y cuánto se debió al incremento real en las inversiones. Este análisis no fue perfecto. A

diferencia del análisis de AUM, los splits de acciones afectarían estas cifras. Además, los ETFs que

cotizan con descuento o con una prima afectarían el cálculo de las acciones. No obstante, en un nivel

global, el análisis de acciones fue direccionalmente útil.

Por primera vez en 2019, los AUM de ETFs sobrepasaron los US$ 4 billones (ver figura 92). En los

últimos diez años, los AUM de ETFs han aumentado a una tasa anualizada de 19%. El alza no se ha

debido solamente al repunte sostenido en los mercados de valores, ya que el número de acciones en

circulación también subió durante el período en 12% de manera anual (ver figura 93).

Figura 92: AUM de ETFs y crecimiento de acciones


Figura 93: TCCA de AUM de ETFs y crecimiento de acciones


-

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60

70

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5,000

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2016

2017

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2019

Accio

nes d

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AU

M d

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TF

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res)


0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%


TC

CA

1 año

3 años

5 años

10 años



A menudo, First Bridge clasificó los ETFs de manera más detallada de lo que se necesitaba para este

análisis. En estos casos, combinamos los campos a fin de que nuestro análisis fuera más

comprensible.

Por ejemplo, el campo de Clases de activos de First Bridge contenía seis categorías diferentes.

Redujimos estas categorías a tres.

• Renta variable: Acciones

• Renta fija: Bonos

• Otros: Commodities y metales, Divisas, Fondos con fecha objetivo/Fondos

multiactivos y Otros tipos de activos

La gran mayoría de los ETFs de EE. UU. fueron ETFs de renta variable. Los ETFs de renta fija han

crecido considerablemente en años recientes y abarcaron 18% del mercado de ETFs al cierre de 2019

(ver figura 94).

Figura 94: AUM de ETFs según clase de activos


First Bridge separó los ETFs de renta variable en ocho categorías según capitalización de mercado.

Consolidamos estas clasificaciones en cuatro categorías.

• Mixta: Mercado amplio/Capitalización múltiple

• Alta: Capitalización alta y mega

• Media: Capitalización media, Capitalización alta y media, Capitalización baja y media

• Baja: Capitalización baja y micro

La mayoría de los AUM de ETFs de renta variable se dividió básicamente entre ETFs de alta

capitalización y ETFs mixtos. Las categorías de capitalización media y capitalización baja se

repartieron los activos restantes de manera pareja. En cuanto a estilos de inversión, los ETFs mixtos

presentaron la mayor asignación (ver figura 95).

Renta variable

Renta fija

Otra



Figura 95: AUM de ETFs según capitalización de mercado

Fuente: First Bridge. Datos al 31 de diciembre de 2019. Los gráficos poseen fines ilustrativos.

First Bridge clasificó los campos de sectores individuales de los ETFs de renta variable, identificando el

sector de las inversiones en ETFs. También incluyó un campo para los fondos que no tenían un sector

específico o rotaban entre diferentes sectores. A partir de esto, creamos dos categorías para identificar

si es que un ETF correspondía a un ETF sectorial.

• No sectorial: No se aplica, rotación/combinación de sectores

• Sectorial: Todos los otros

Si bien las inversiones en ETFs sectoriales crecieron 25% en 2019, el número de acciones en estos

ETFs disminuyó 2.5%, lo que indica que el mercado no presentó un crecimiento activo de su inversión

en estos instrumentos. Los ETFs sectoriales representaron solamente 13% de las asignación a renta

variable (ver figura 96).

Figura 96: AUM y acciones de ETFs sectoriales de renta variable y crecimiento de la TCCA


Alta

Mixta

Media

Baja

Capitalización de mercado

Mixto

Valor

Crecimiento

Estilo de inversión

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%


TC

CA

1 año

3 años

5 años

10 años

No sectorial

Sectorial



Comparamos la asignación del mercado de ETFs a diversos sectores en relación con la asignación

sectorial dentro del S&P 500 y notamos que los inversionistas en ETFs no replicaron las

ponderaciones sectoriales del mercado más amplio (ver figura 97).

Figura 97: Asignación sectorial de ETFs versus asignación sectorial del S&P 500

Fuente: First Bridge y S&P Dow Jones Indices LLC. Datos al 31 de diciembre de 2019. Este gráfico posee fines ilustrativos.

First Bridge clasificó a los ETFs de bonos en ocho tipos. Redujimos esta clasificación a seis tipos de

bonos.

• Amplio de mercado: Amplio de mercado

• Corporativo: Corporativo

• Tesoro: Bonos del Tesoro y Gubernamentales

• Municipales: Municipales

• Protegidos contra la inflación: Protegidos contra la inflación

• Otros: Convertibles, Hipotecarios y No se aplica

La mayor asignación fue realizada a los ETFs amplios de mercado. Los inversionistas se retiraron de

ETFs corporativos en 2018, mientras que en 2019 aumentaron su asignación en 40% y la asignación

no volvió a los niveles anteriores (ver figura 98).

0%

5%

10%

15%

20%

25%Servicios de Comunicación

Consumo Discrecional

Productos de Primera Necesidad

Energía

Finanzas

SaludIndustrial

Materiales

Bienes Inmobiliarios

Tecnologías de la Información

Servicio de Utilidad Pública

S&P 500

Sector ETF



Figura 98: AUM de ETFs de renta fija según tipo de bono


En cuanto a calidad crediticia, First Brdige clasificó a los ETFs de bonos como Grado de inversión,

High yield, Mixtos o No se aplica. Los ETFs con grado de inversión conformaron la mayor parte de los

ETFs de bonos. En cuanto a vencimiento, First Bridge clasificó a los ETFs de bonos en seis grupos.

< 1 año, 1-3 años, 3-10 años, 10+ años, Mixtos y Año específico. Etiquetamos estos grupos de

duración de la siguiente manera: Ultracortos, Cortos, Intermedios y Largos, respectivamente. La

mayoría de los ETFs de bonos tuvo un vencimiento mixto (ver figura 99).

Figura 99: AUM de ETFs de renta fija según calidad crediticia y vencimiento


La mayoría de los AUM y acciones de ETFs tuvo ponderaciones según capitalización de mercado. Los

proveedores de índices y patrocinadores de ETFs han creado nuevos índices y ETFs, que describen

de manera formulista parte de la metodología de los administradores activos. El primer intento clasificó

Amplio

Corporativo

Tesoro

Municipal

Inflación Otro

Grado de inversión

High Yield

Mixto N/A

Calidad crediticia

Ultracorto

Corto

Intermedio

Largo

Mixto

Año específico

Vencimiento



las acciones según su relación precio-ganancias (P/E). Un grupo de "Valor" contuvo acciones con un

ratio P/E bajo, mientras que un grupo de "Crecimiento" contuvo acciones un ratio P/E alto. First Bridge

clasificó las ponderaciones de portafolios de seis formas: Beta tradicional, Smart beta, Beta activo,

Apalancado/Inverso y Modelo propio.5 La amplia mayoría de los ETFs en EE. UU. utilizó una

ponderación por Beta tradicional o capitalización de mercado. Los inversionistas han asignado poco

más de 12% a ETFs de smart beta (ver figura 100).

Figura 100: AUM de ETFs por tipo de beta


De los ETFs que usan Smart beta, 98% correspondió a ETFs de renta variable. Para estos ETFs, First

Bridge utiliza 15 clasificaciones de Smart beta, que condensamos en los siguientes cinco tipos.

• Dividendos: Dividendos

• Baja volatilidad: Baja volatilidad

• Multifactoriales: Multifactoriales

• Temáticos: Temáticos

• Otros: Crecimiento/Valor con ponderación factorial, Crecimiento/Valor con

capitalización por ponderación, Replicación de fondos hedge, Beta

elevado/bajo, Opciones, Ponderación por ingresos, Estrategias, Control

de riesgo/VIX, Calidad, Momentum y Ponderación equitativa.

Los ETFs de dividendos fueron los más frecuentes. Sin embargo, desde su creación en 2011, la

asignación a ETFs de baja volatilidad ha aumentado considerablemente (ver figura 101).

5 Vea las descripciones detalladas de smart beta de First Bridge:

https://www.firstbridgedata.com/smartbetadefinitions/Smart%20Beta%20Definition%20Framework.pdf.

Beta tradicional

Smart beta

Beta activo

Apalancado/Inverso

Modelo propio

https://www.firstbridgedata.com/smartbetadefinitions/Smart%20Beta%20Definition%20Framework.pdf



Figura 101: AUM de ETFs de renta variable según tipo de smart beta


La mayoría de las aseguradoras (72%) invirtió en el mercado doméstico de ETFs, mientras que 19%

invirtió en mercados internacionales y 9% en mercados globales (ver figura 102).

Figura 102: AUM de ETFs según región geográfica


Geográficamente, los inversionistas asignaron recursos a ETFs de renta variable de manera similar al

mercado general de ETFs, pero los ETFs de renta fija presentaron un mayor foco doméstico (ver figura

103).

-

50

100

150

200

250

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

AU

M d

e E

TF

s (

mile

s d

e m

illo

nes d

e d

óla

res)

Dividendos Baja volatilidad Multifactorial Temático Otro

Doméstico

Internacional

Global



Figura 103: AUM de ETFs de renta variable y renta fija según región geográfica


Las aseguradoras no invirtieron mucho en ETFs de ESG, no obstante, las inversiones en estos fondos

han aumentado rápidamente. En 2019, los inversionistas incrementaron su uso de ETFs de ESG en

155%. Cuando los inversionistas invirtieron en ETFs de ESG, lo hicieron principalmente en ETFs de

ESG ampliamente diversificados, en lugar de tipos específicos de ESG (ver figura 104).

Figura 104: ETFs de ESG


Doméstico

Internacional

Global

AUM de ETFs de renta variable

Doméstico

Internacional

Global

AUM de ETFs de renta fija

No ESG

ESG

0

2

4

6

8

10

12

14

16

ES

G

En

erg

ía lim

pia

Gobie

rno c

orp

ora

tivo

Relig

ioso

Ba

ja h

uella

de c

arb

ono

Gestió

n d

e r

esid

uos

Sh

aria

h

AU

M d

e E

TF

s

Tipo de ESG



ANEXO 2 REGRESIÓN LINEAL

Para crear un modelo del crecimiento de los AUM de ETFs, aplicamos una regresión lineal a los datos

(ver figura 105).

Figura 105: Regresión lineal de AUM de ETFs


Con base en los datos, la siguiente ecuación muestra los AUM de ETFs proyectados en función del

año.

ln(AUM de ETFs) = 0.1420 × Año − 262.5194

Este modelo tuvo un coeficiente de determinación de 96.33%. El coeficiente de determinación explica

cuán bien el modelo explica los resultados reales. Este valor puede oscilar entre 0% y 100%. Un valor

de 0% implica que la variable independiente (año) no puede explicar la variable dependiente (AUM).

Un valor de 100% implica que el modelo explica la variable dependiente de manera exacta. Usando

este modelo, estimamos los AUM futuros, asumiendo que el crecimiento continúe en consonancia con

la tendencia histórica.

Realizamos un ejercicio similar con el número de acciones mantenidas por compañías de seguros (ver

figura 106).

Figura 106: Regresión lineal de acciones de ETFs


0

5

10

15

20

25

30

35

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

AU

M d

e E

TF

s

Reales Modeladas

0

100

200

300

400

500

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

Accio

nes d

e E

TF

s (

mill

ones) Reales Modeladas



Con base en los datos, la siguiente ecuación muestra los AUM de ETFs proyectados en función del

año.

ln(Acciones de ETFs) = 0.1167 × Año − 215.5730

Este modelo tuvo un coeficiente de determinación de 94.48%. Usando este modelo, estimamos el

crecimiento futuro de las acciones, asumiendo que el crecimiento continúe en consonancia con la

tendencia histórica.



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