FACULTAD DErepositorio.sibdi.ucr.ac.cr:8080/jspui/bitstream/123456789/1444/1/... · CASiRO & 7RUQUE...
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UNIVERSIDAD DE COSTA RICA FACULTAD DE DERECHO NUEVOS LINEAMIENTOS PARA EL MERCADO BURSÁTIL Y PERSONAS AUXILIARES DE ESTE. INTRODUCIDOS POR LA LEY PÚBLICA 107-204 DE LOS ESTADOS UNIDOS DE AMÉRICA. DENOMINADA "SARBANES-OXLEY". Tesis para optar por el Título de Licenciado en Derecho Fernando Martin Shum FaHas Ciudad Universitaria Rodrigo Facio 2007
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UNIVERSIDAD DE COSTA RICA
FACULTAD DE DERECHO
NUEVOS LINEAMIENTOS PARA EL MERCADO BURSÁTIL Y PERSONAS AUXILIARES DE ESTE. INTRODUCIDOS POR LA LEY
PÚBLICA 107-204 DE LOS ESTADOS UNIDOS DE AMÉRICA. DENOMINADA "SARBANES-OXLEY".
Tesis para optar por el Título de Licenciado en Derecho
Fernando Martin Shum FaHas
Ciudad Universitaria Rodrigo Facio
2007
Facultad de Derecho Área de Investigación
12 de JUNIO del 2007.
Doctor Rafael G o d l e z Bailar Decano Facultad de Derecho
Hago de su conocimiento que el Trabajo Final de Graduación del estudiante:
SENaQ FALLAS FERNANDO MARm
Titulado: YñUEVOS LINBMiENTOS PARA EL MERCADO BWFtSATIf, Y PERSONAS AtlxaIARE8 DE ESTE IPVTRODUCIDOS POR LA LEY PUBLICA 107-204 DE W S ESTXDOS -0s DE AMERICA DEIQOMINA ' SARBAHES -0XLEY
Fue aprobado por el Comité Asesor, a efecto de que el mismo sea sometido a discusión find. Por su parte, el suscrito ha revisado los requisitos de forma y orientación exigidos por esta Área y lo apruebo en el mismo sentido.
1 ..--. Informante: -u --. .-. LIC. .--.. RlCARDO - CASTRO CALVO + 4
Asimismo le hago saber que el Tribunal Examinador queda integrado por los siguientes profesores: --
1 Miembro: Lic. IWWI'ALI GARRO ZUñlGA 1 La fecha y hora para la PRESEMTACION PUBLICA de este trabaio se
Presidente
fijó para Juicios.
LIC.PEDR0 BEREYAL CWA- co-ES
el dia de junio del 2007, a las
Dr. Damiel Gadea N to
CASiRO & 7RUQUE ABOGADOS
1 de junio de4 2007
Doctor Danid Gadm Nieto Diredor, Ares de Inv&iga%h Fawhd de Dsrecho Uniwmidad de Costa Rica
En calidad de prufesx director del baba@ final de graduacibn, Mulado: NUEVOS LlNEAMIENTOS PARA EL MERCADO BURSATIL Y PERSONAS AUXILIARES DE ESTE, INTRODUCIDOS POR lA LEY PUBltCA 107-204 DE LOS ESTADOS UNIDOS DE AMERICA, DENOM 1 NADA 'SARBANES-QXLE Y, elaborado por el egresado: FERNANDO SHUM FAi lAS , deseo manifestarle que, revisado su contenido y vista la fwma da presmbckh, ei mismo cumple con todos los requisitos que la Facultado de Demdw exige por lo que, de manera satisfWOna, doy mi apmbadóri para prooeder a entregarlo, d Area de Invesügacibn, para pmcabr de cmfwmidad.
Deseo agregar que, el bma abordado par Femando Shum, merece un especial reconocimiento por m existir inYBSf@utm que b anteceda en nusstre casa de estudios y por ser un tema da actualidad, dentro del merada burs8ül estadounidense, pero sin duda, de repem.iMn intemackmaj.
Sea fa opurtunidad propia para reiterarle al seiror Director, tas muestras #e mi m8s arta consideracidn y respeto.
k b f d o Castro Cabo S
W COSTA BCA. APARTADO POSTAL -1OQB. C d l W E O ~ ~ ~ ~ S R
-:o-*(s#)- FAx:(B#)2#Ug
San José, 26 & Enero del 2007.
Sefior
Dr. Daniel G a d a Nieto
Director h e a de Investigación
Facultad de Derecho
UNIVERSIDAD DE COSTA RXCA
Estimado seiíor;
Me pamito hacer de su estimable conocimiento que he procedido a leer, en mi condición
de lector, el trabajo final de gradua~ibn dei egresado Fernando Shum Fallas, titulado
"Nuevos Lineamientos Para El Mercado Burshtil Y Personas Auxiliares De Éste,
Introducidos Pw La Ley Pública 107-204 De Los Estados Unidos De América,
Denominada "Sarbanes-Ouley'"'. Consecuente con lo anterior, procedo a hacer de su
conocimiento que la misma cumple con los requisitos académicos exigidos y por estas
razones apruebo el texto del trabajo.
Atentamente,
Lk, Pedro Chaves Corrales
4 de Junio, 2007
Sefior
Dr. Daniel Gadea Nieto
Director Area de Investigación
Facultad de Derecho
UNIVERSIDAD DE COSTA RICA
Estimado sefíor:
Por este medio aprovecho para saludarle y me permito comunicarle que he procedido a
leer, en mi condición de lector, el trabajo final de graduaci6n del egresado Fernando
Shum Fallas, titulado 'Wuevos Linemnientos Para El Mercado Burshtil Y Personas
Auxiliares De Éste, Introducidos Por La Ley PUblica 107-204 De Los Estados m i d o s De
América, Denominada "Sarbanes-Oxley'"'. En virtud de lo anterior, procedo a hacer de
su conocimiento que el trabajo de investigación aquí elaborado cuenta con mi
aprobltciirn.
Atentamente,
DEDICA TORIA
A mis padres y hennanas por complementar mi crecimiento personal cada
día.
Fernando
AGRADECIMIENTO
A mi familia, amigos, compaiieros de trabajo y profesores, todos los cuales
de alguna u otra manera han contribuido en mi furmacibn académica y
personal.
Fernando
Capítulo Primero: Mercado De Valores Estadounidense .................................. 6
SECCI~N PRIMERA: ANTECEDENTES HIST~RKOS Y PRINCIPIOS NORMATIVOS ..................................................... DEL MERCADO DE VALORES ESTADOUNIDENSE 6
ANTECEDENTES HIST~RICOS .............................................................................................. 6
.............. PRINCIPIOS NORMATIVOS DEL MERCADO DE VALORES ESTADOUNIDENSE 10
Securities Act of 1933 .......................................................................................................... 10
Securities Exchange Aci of 1934 ......................................................................................... '11
Trust lndenture Act of 1939 ................................................................................................. 13
lnvestment Company Aci of 1940 ....................................................................................... 13
......................................................................................... Investment Advisers Aci of 1940 14
SECCI~N SEGUNDA: LAS COMPAÑ~AS PÚBLICAS EN EL MERCADO DE VALORES ESTADOUNIDENSE ..................................................................................... 15
IPO: OFERTA PWBLICA INICIAL ............................................................................................ 15
Ventajas del IPO ................................................................................................................. 17
Desventajas del IPO ............................................................................................................ 18
DPO: OFERTA PÚBLICA DIRECTA ....................................................................................... 20
EL BANCO DE INVERSIONES ............................................................................................... 22
EL PROSPECTO ..................................................................................................................... 22
PREPARACI~N PARA CONVERTIRSE EN C O M P A ~ ~ A P~BLICA ........................... ... ......... 23
ANALISIS CORPORATIVO PREVIO AL IPO ......................................................................... 23
................................ Organizacidn Corporativa. Tamaiío y Estructura del Capital Social 24
1 . Directores y Administración .................................................................................... 33
Problemas de Contabilidad ............................................................................................. 41
........................................................................................ Documentos organizacionales 42
Cláusulas Anti-Takeover ................................................................................................. 45
Contratos de la compaiiia ............................................................................................... 48
Capífujo Segundo: Funcionamiento De Una Compañía Pública En El Mercado
De Valores Estadounidense .............................................................................. 50
SECCI~N PRIMERA: LAS BOLSAS DE VALORES EN LOS ESTADOS UNIDOS DE AMERICA ...................................................................................................................... so
......................................................................................... New York Stock Exchange (NYSE) 51
American Stock Exchange (AMEX) ......................................................................................... 52
NASDAQ ................................................................................................................................. 53
...................... Impacto de "Sarbanes-Oxley" en las bolsas de valores de los Estados Unidos 54
Crecimiento de los mercados fuera de Estados Unidos ...................................................... 55
Cambios en la cantidad de Ofertas Públicas Iniciales (IPO) en los Estados Unidos ........... 57
Aumento en la utilizacibn de Mercados Privados en EE.UU. .............................................. 63
S E C C I ~ ~ J SEGUNDA: OPERACI~N DE UNA COMPAÑSA COTIZADA P~BLICAMENTE ............................................................................................................. 6s
REQUISITOS DE PRESENTACI~N DE REPORTES Y OTRAS DECLARAC!ONES DE LA COMPAWA ............................................................................................................................. 65
Continuos requisitos de reportes al SEC; ............................................................................ 65
Reportes anuales en el formulario 1 O X .......................................................................... 67
Reportes trimestrales en el Formulario 10-Q .................................................................. 75
Reportes actuales en el formulario 8-K ........................................................................... 78
Requisitos de Reportes con NYSE. AMEX y NASDAQ ....................................................... 82
................................................................................ Obligación de la Compafiia a Declarar 83
REGLAS PARA LOS PODERES DE VOTACIÓN (Proxy Rules) ..................... .. .............. 86
Contenido del 'Proxy Statement* ............................................................................................. 86
. . .................................................................................................. Presentaaon y Diseminación 90
............................................................................ Envío Electrónico de Materiales del "Proxyn 97
REPORTE ANUAL A LOS ACCIONISTAS .............................................................................. 91
................................................................................. PROPUESTAS DE LOS ACCIONISTAS 92
ASAMBLEAS VIRTUALES DE SOCIOS .......................................
Capítulo Tercero: "Sarbanes-Oxley": Ley Pública í07-204 de los Estados
Unidos de América ..................................... ...................................................... 99
SECCI~N PRIMERA: ANTECEDENTES ....................................................................... 99
SECCIÓN SEGUNDA: CONTENIDO DE LA LEY SARBANES-OXLEY ..................... 101
I . JUNTA DE SUPERVISI~N DE LAS FIRMAS DE CONTABILIDAD PÚBLICA (PUBLIC .......................................... COMPANY ACCOUNTING OVERStGHT BOARD "PCAOB") 102
. II INDEPENDENCIA DEL AUDITOR .............................................................. 107
....................................................................................... ACTIVIDADES PROHIBIDAS 107
1 . Teneduría de libros y otros servicios relacionados a los registros contables o ............................................................. estados financieros del diente de auditoria 109
.................... 2 . Diselio e implementacibn de sistemas de información financiera 109
3 . Servicios de vatuación o valoración. "fairness opinionsm . o informes sobre ........................................ contribuciones en especie o "contribution-inkind reportd 111
........................................................................................ 4 . Servicios aduat-iales 112
5 . Servicios tercerizados o subcontratados de auditoria interna .......................... 112
6 . Funciones de administración o recursos humanos .......................................... 114
7 . Corredor o negociante. asesor de inversiones o servicios de banco de ................................................................................................................ inversiones 115
8 . Servicios legales y senricios de especialistas o peritos no relacionados a la auditona .................................................................................................................... 117
................................................................................................. Servicios Legales 117
..................................................................... Servicios de Especialistas o Peritos 119
....................................................................................... Servicios de Impuestos 1 19
. . Autoridad de Exencion .............................................................................................. 120
.............................. Aprobación previa para servicios no relacionados con auditoria 121
ROTACI~N DEL SOCIO DE AUDITORÍA Y ESTUDIO ACERCA DE LA ROTACI~N ................................ OBLIGATORIA DE LAS FIRMAS DE CONTABILIDAD PUBLICA 12 j
III . RESPONSABILIDAD CORPORATIVA ..................................................................... 127
............................................................ Comité de auditoria en las compañías públicas 127
.................................................. Responsabilidad corporativa por reportes financieros 130
............................................ Influencias impropias durante la realizaudn de auditorías 133
.................................................................. Confiscacidn de ciertos bonos y ganancias 134
................................................. Reglas de respunsabilidad profesional para abogados 135
Fondos de resarcimiento para inversionistas (en ingles "fair funds for investorsq ........ 139
............................................... 1V . DECLARACIONES FINANCIERAS MEJORADAS 140
........................................................................... Declaraciones en reportes peribdicos 140
......................................................... Normas mejoradas sobre conflictos de intereses -142
Declaración de transacciones que involucren a la administraci6n o a los principales .................................................................................................................... accionistas 142
........................................................... Código de 6iica para altos gerentes financieros 143
............................................ Declaración de experto financiero del comité de auditoría 145
Revisi6n mejorada de las declaraciones periddicas de los emisores ............................ 147
Revelaciones del emisor en tiempo real ....................................................................... 148
................................................. V . CONFLICTOS DE INTERÉS DE LOS ANALISTAS 148
VI . RECURSOS Y AUTORIDAD DE LA COMISI~N ................................................. 149
.......................................................................................... Autorización de distribución 149
................................... ................................. Comparecencia y práctica ante el SEC ..... 157
Autoridad de las cortes federales para imponer impedimentos a la participación en ................................................................................................................ ?+nny Stock" 157
................................................................................... VI1 . ESTUDIOS Y REPORTES 152
Estudio y reporte del GAO en relación con la consolidación de firmas de contabilidad ........................................................................................................................... pública 152
Otros estudios y reportes asignados al SEC ................................................................. 154
Estudio y reporte en relación con las agencias de calificación de crédito ................. 154
Estudio y reporte de infractores y violaciones ........................................................... 155
Estudio de acciones de aplicación de las nomas .................................................. 155
.............................................................................. Estudio de los Bancos de Inversión 156
VIII . RESPONSABILIDAD CORPORATIVA Y DE FRAUDE CRIMINAL ...................... 157
Delitos por alteración de documentos ........................................................................... 157
Destrucción. alteracidn. o falsificación de registros en investigaciones federales y .................................................................................................................... quiebras 157
Destnicción de reportes corporativos de auditoría ...................................... 1 5 8
Deudas no liquidables si son incurridas en violación a las leyes de fraude de valores .................................................................................................................................. 158
Prescripción de los delitos por fraude de valores ..................................................... 159
Revisión de los lineamientos federales para sentenciar por obstnicción a la justicia y fraude criminal .......................................................................................................... 159
Protección para empleados de compafiias públicas que proveen pruebas de fraude .................................................................................................................................. 160
Delitos por defraudar a los accionistas de compafiias phblicamente cotizadas ....... 161
.................... IX . MEJORAS A LAS PENAS PARA DELITOS DE CUELLO BLANCO 161
Intentos y conspiraciones para cometer fraudes criminales .......................................... 161
Sanciones penales para el fraude por m e o y telegrama ............................................ 162
Sanciones penales por violaciones a la ley "Employee Retirement lncome Security Act of ............................................................................................................................. 1974" 162
Modificación a los lineamientos de sentencias relacionados con ciertos delitos de cuello ........................................................................................................................... blanco 163
.................................................. Responsabilidad corporativa por reportes financieros 163
vii
....................................................... Certificaci6t-1 de reportes periódicos financieros N 3
................................................................................................... Sanciones penales 164
X . DECLARACIONES CORPORATIVAS DE IMPUESTOS .......................................... 164
XI . RESPONSABILIDAD POR FRAUDE CORPORATIVO ........................................ 165
... Intentar forzar un registro o de alguna otra manera impedir un procedimiento oficial 165
Autoridad del SEC para congelar temporalmente pagos .............................................. 166
.......................................... Modificaciones a los líneamientos federales de sentencias 167
Autoridad del SEC para prohibirle a las personas que sirvan como oficiales o directores ...................................................................................................................................... 168
Aumento de las sanciones penales bajo la ley "Securitíes Exchange of 1934" ............. 168
Represalias contra informantes ..................................................................................... 169
LIBROS ............................................................................................................................. 176
REVISTAS ......................................................................................................................... 176
PERI~DICOS .............................................. ....-. ................................................................ 177
............................................................................................................................... LEYES 177
REGLAMENTOS ............................................................................................................... 178
SITIOS DE INTERNET ...................................................................................................... 183
viii
FICHA BIBLIOGRÁFICA
SHUM FALLAS, FERNANDO MARTIN. Nuevos lineamientos para el mercado
bursátil Y personas auxiliares de éste. introducidos por la lev ~iiblica 107-204 de
los Estados Unidos de América. denominada "Sarbanes-Oxlevn. Tesis para optar
por el grado de licenciado en Derecho, Facultad de Derecho, Universidad de
Costa Rica, San José, Costa Rica, 2007.
DIRECTOR
Ricardo Castro Calvo.
LISTA DE PALABRAS CLAVES
Mercado de Valores - Bolsas de Valores - Sarbanes Oxley - Oferta Pública Inicial
-Mercado Bursátil - Protección a lnversionistas - Independencia de las Firmas de
Auditoría Pú btica - Mercados Financieros.
RESUMEN DEL TRABAJO
El treinta de Julio del año dos mil dos, se aprobó la Ley Pública 107-204 de
los Estados Unidos de América, la cual fue denominada "Sarbanes-Oxley",
nombrada así por sus propulsores, el senador Paul Sarbanes y el congresista
Michael Oxtey, mediante la cuat se establecen regulaciones en materia
corporativa, administrativa y contable, aplicables a empresas que emiten valores
cotizados en los mercados estadounidenses y personas auxiliares de este
mercado de valores, tales como los auditores externos que diagnostican los
estados financieros de estas empresas emisoras. En particular, "Sarbanes-Oxleyn
se considera como una reacción política a los escándalos corporativos de los
últimos años entre los cuales destaca el caso Enron.
Sarbanes-Oxlef es una ley criticada, entre otras cosas, por sus
ambigüedades, contradicciones, trámites fatigosos y costosos. Actualmente están
surgiendo una serie de cuestionamientos a los controles impuestos a las
compañías que cotizan sus acciones públicamente, pues para cumplir con los
mismos, se incurre en grandes gastos. El gran costo económico y el excesivo
requerimiento de reportes, informes y otros documentos parecen estar afectando a
las pequefias y medianas empresas, las cuales constantemente buscan corno
recortar gastos y modernizarse para crecer.
El trabajo ha sido estructurado en tres capitulas. El capítulo inicial consta de
dos secciones: la primera explica las generalidades del mercado de valores
estadounidense, con una descripción de la normativa y breve análisis hist~rico; la
segunda es un estudio general de la inscripción de las compafiías en las bolsas
nacionales de valores.
El capitulo segundo trata del funcionamíento de las cornpaiiias públicas en
el mercado de valores estadounidense, y está compuesto de dos secciones:
primeramente se expone el tema de las bolsa de valores, y luego se analiza el
funcionamiento mismo de las corporaciones, incluyendo, los nuevos linearnientos
aplicables que introduce la ley "Sarbanes-Oxley".
El capítulo tercero se divide en dos secciones y su terna especifico es la ley
"Sarbanes-Oxley*. En la primera sección se presentan los antecedentes más
destacables de esta norma, y en la segunda se explica el contenido de la misma,
siguiendo la estructura de su propio indice, y en donde además se correlaciona
con los reglamentos y regulaciones emitidos a su efecto, así como con estudios
realizados por diversas agencias según se prescribió en la misma "Sarbanes-
Oxleym.
El treinta de Julio del ano dos mil dos, se aprobó la Ley Pública 107-204 de
los Estados Unidos de América, la cual fue denominada "Sarbanes-Oxley",
nombrada así por sus propulsores, el senador Paul Sarbanes y el congresista
Michael Oxley, mediante (a cual se establecen regulaciones en materia
corporativa, administrativa y contable, aplicables a empresas que emiten valores
cotizados en los mercados estadounidenses y personas auxiliares de este
mercado de valores, tales como los auditores externos que diagnostican los
estados financieros de estas empresas emisoras. En particular, "Sarbanes-Uxley"
se considera como una reacción política a los escándalos corporativos de los
Ijltimos años entre los cuales destaca el caso ~ n r o n ~ .
La ley que ser6 objeto de estudia, entre otras cosas creó Consejo de
Vigilancia de la Contabilidad de Empresas Públicas, cuya finalidad es la de
supervisar la auditoria de Empresas Públicas, sujetas a las leyes de valores.
Asimismo establece la independencia de 10s auditores, y prohibe que se presten
servicios legales y servicios de experto no relacionados con la auditoría.
"Sarbanes-Oxley" es una ley criticada, entre otras cosas, por sus
ambigüedades, contradicciones, trámites fatigosos y costosos. La emisión de
Sobre Enron ver nota al pie número 64, en la pág. 34.
leyes, como respuesta política a la mayoría de tos problemas que surgen, en
muchas ocasiones no es una solución. Estas promulgaciones legislativas por lo
general solo hacen más difícil el desarrollo de las actividades para todos aquellos
que suelen apegarse a la ley. Por esta razón se deberia hacer un análisis
inteligente y ajeno a estas injerencias políticas para tener las regulaciones
necesarias con el fin de obtener la real promoción y canalización del ahorro hacia
la inversión productiva.
El presente trabajo tiene como objetivo general presentar los nuevos
lineamientos normativos que surgen con la aprobaci6n de la ley Sarbanes-Oxiey,
así como las modificaciones que ha producido en el mercado de valores.
A su vez, la investigación se propone como fines específicos explicar las
regulaciones relacionadas con conflictos de interés que pueden surgir dentro del
mercado de valores, cuyas repercusiones pueden llegar a ser considerables para
las personas físicas o jurídicas que adquieren los títulos de las compaiiias que se
cotizan públicamente. Asimismo se presentaran diversos aspectos dei gobierno
corporativo y cómo la ley Sarbanes-Oxley inserta diversos requisitos para evitar
conductas indebidas.
La hipótesis que se pretende responder con este trabajo es si la
promulgación de la ley "Sarbanes-Oxley", beneficia o entorpece al mercado de
valores estadounidense, incluyendo a las diversas partes involucradas, como lo
son los inversionistas, los emisores de títulos valores, los funcionarios y
empleados de éstos, así como otras personas auxiliares.
La metodología utilizada en la presente investigación fue la deductiva,
mediante la investigación bibliográfica/documental sobre el tema planteado. Cabe
remarcar la carencia de fuentes físicas y actuales para este estudio, por lo cual se
acudió con gran énfasis a documentos públicos tomados directamente de los sitios
en lnternet de diversas organizaciones estadounidenses e internacionales.
Actualmente están surgiendo una serie de cuestionamientos a los controles
impuestos a las compañías que cotizan sus acciones públicamente, pues para
cumplir con los mismos, se incurre en grandes gastos. El gran costo económico y
el excesivo requerimiento de reportes, informes y otros documentos parecen estar
afectando a las pequeñas y medianas empresas, las cuales constantemente
buscan como recortar gastos y modernizarse para crecer. Sin embargo, no es
discutible la importancia de la vigilancia para proteger al inversionista.
Es propósito de esta investigación mostrar los diversos aspectos de control
y vigilancia creados por la ley "Sarbanes-Oxleyn, para crear en el lector, una
imagen más amplia de los efectos de estas nuevas exigencias y supervisión.
La investigación ha sido estructurada en tres capítulos. El capítulo inicial
consta de dos secciones: la primera explica las generalidades del mercado de
valores estadounidense, con una descripción de la normativa y breve análisis
histórico; la segunda es un estudio general de la inscripción de las compañías en
las bolsas nacionales de valores.
El capítulo segundo trata del funcionamiento de las compañías publicas en
el mercado de valores estadounidense, y está compuesto de dos secciones:
primeramente se expone el tema de las bolsa de valores, y luego se analiza el
funcionamiento mismo de las corporaciones, incluyendo, los nuevos lineamientos
aplicables que introduce la ley "Sarbanes-Oxleyn.
El capitulo tercero se divide en dos secciones y su tema específico es la ley
"Sarbanes-Oxley". En la primera sección se presentan los antecedentes más
destacables de esta norma, y en la segunda se explica el contenido de la misma,
siguiendo la estructura de su propio índice, y en donde además se correlaciona
con los reglamentos y regulaciones emitidos a su efecto, así como con estudios
realizados por diversas agencias según se prescribió en la misma "Sarbanes-
Oxley" .
Capítulo Primero: Mercado De Valores Estadounidense
SECCIÓN PRIMERA: ANTECEDENTES HIST~RICOS Y PRINCIPIOS NORMATIVOS DEL MERCADO DE VALORES ESTADOUNIDENSE.
ANTECEDENTES HISTÓRICOS
Después de la Primera Guerra Mundial, se disfrutó de una prosperidad
económica en los Estados Unidos. Durante esta época, alrededor de veinte
millones de pequeños y grandes inversionistas pretendieron tomar ventaja de este
bienestar y colocaron sus fortunas en el mercado de valores. Se estima que de los
50 mil millones de dólares en nuevos títulos que se emitieron durante este periodo,
la mitad dejó de tener valor alguno2. Las compañías solían vender acciones y
bonos mientras anunciaban beneficios y ganancias fantásticas, sin mostrar
ninguna información de verdadera relevancia para los inver~ores.~ Durante estos
años se emitieron las denominadas "blue sky laws" o leyes de cielo azul, pues
ciertos legisladores consideraban que si no se aprobaban las normas para regular
el mercado de valores, algunas personas se aprovecharían y venderían títulos de
cualquier cosa, excepto del cielo azul4.
U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, The Investor's Advocate: How the SEC Protects Investors, Maintains Market Integxíty, and Facilitates Capid Formation, http://www.sec.gov/about/whatwedo.shtml Visitado el 25 de Julio de 2004.
U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, O&A: Small Business and the SEG v/news/press/2004-98hm Visitado el 25 de Julio de 2004.
JACKSON, H. y SYMONS, Jr. E. (1999) ))tion of Financia1 Institutions. St. Paul, Minnesota. West Group. p. 655.
En octubre de 1929 el mercado de valores colapsó, y se perdió el dinero de
una cantidad innumerable de inversores. De la misma manera, los bancos también
sufrieron, pues habían invertido grandes sumas. Cuando las personas se
enteraron de esto, sintieron el temor de que estas entidades financieras no
pudieran devolver los ahorros depositados. Debido a esto muchos corrieron a
retirar todo lo que había en sus cuentas, lo cual provocó muchas fallas en el
sistema bancario. Debido a la crisis y sucesiva depresión, la confianza pública en
los mercados decayó. Antes de estos hechos existía poco apoyo hacia regulación
federal sobre los mercados de valores, pero luego la situación cambió, y hubo un
consenso en el sentido de que para una recuperación de la economía, era
necesario que restaurar la confianza del público en el mercado de capitales. El
congreso entonces organizó audiencias para identificar los problemas y buscar
so~uciones~.
A raíz de los resultados de estos diálogos, el congreso estadounidense
aprobó las leyes denominadas "Securities Act of 1933" y "Securities Exchange Act
of 1934". Estas nuevas normas fueron creadas para restaurar la confianza de los
inversionistas mediante el establecimiento de un mercado de capitales más
estructurado y con mayor vigilancia estatal. Los principales propósitos de las
U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, The Investor's Advocate: How the SEC Protects Investors, Maintains Market Integrity, and Facilitates Capital Formation, http:l /www.sec.~ov/about/whatwedo.shtml Visitado el 25 de Julio de 2004.
mismas se pueden resumir como los siguientes: i) las compañías que ofrecen
valores públicamente, deben comunicarle al público la verdad acerca de sus
negocios, los títulos que venden y los riegos implícitos en la inversión; ii) las
personas dedicadas a la venta e intercambio de valores deben tratar a los
inversores justa y honestamente, y por lo tanto deben poner en primer lugar los
intereses los inversionistas6.
La ley llamada "Securities Exchange Act of 1934" establece y crea en su
sección 4, una comisión de bolsa y valores, denominada "Securities and Exchange
Commissionn (en adelante y para efectos del presente trabajo "SEC", por sus
siglas en ing~és)~. La misión del SEC es proteger a los inversionistas, mantener
mercados justos, ordenados y eficientes, así como facilitar la formación de capital.
Según el SEC, las leyes y reglamentos que norman la industria de valores en los
Estados Unidos derivan de un simple y sencillo concepto: todos los inversores, ya
sean grandes entidades o individuos, deben tener acceso a ciertos hechos básicos
acerca de una inversión antes de proceder a comprar, así también durante el
tiempo que la mantengan. Para lograr esto, el SEC requiere a las compañías que
se cotizan públicamente revelar al público cualquier información significativa
financiera o de otro tipo. Con esto se provee a todos los inversionistas con un
U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, The Investor's Advocate: How the SEC Proteas Investors, Maintains Market Integnty, and Facilitates Capital Formation, httv://www.sec.gov/about/whatwedo.shtml Visitado el 25 de Julio de 2004.
' Ley estadounidense denominada "Securities Exchange Act of 1934", revisada a setiembre 30, 2004, disponible en Internet en la siguiente dirección: htt~://www.sec. v/about/laws/sea34.pdf
fondo común de conocimientos, para que cada uno de ellos juzgue por sí mismo si
debe comprar, vender o conservar un título específico8.
El SEC supervisa a los principales participantes del mundo de valores,
incluyendo bolsas, corredores y comerciantes, auditores, asesores de inversiones,
así como también fondos mutuales o de inversión. Según esta entidad, su
efectividad en estas áreas se debe a la aplicación de su autoridad. Cada año, el
SEC presenta cientos de acciones contra individuos y compañías que violan las
leyes del mercado de valores. Las típicas faltas incluyen negociar con información
privilegiada (insider tradingg), fraude contable, y proveer información falsa o
engañosa con respecto de títulos y las compañías que los emiten''.
U.S. SECURITIES AND ElXCHANGE COMMISSION, The Investor's Advocate: How the SEC Protects Investors, Maintains Market Integrity, and Facilitates Capital Formation, hm>://www.sec.vov/about/whatwedo.shtml Visitado el 25 de Julio de 2004.
9 "Insider trading" es la venta o compra de un titulo, hecha por alguien que tiene a información material no pública acerca del titulo. '711sidertmdin~"~uede ser legal o no. Sería ilegal en elcaso de que la información material no esté todavía disponible al público, lo que haría que la transacción sea injusta con otros inversionistas. Los directores no son los únicos que pueden incurrir en 'Yinsider t dngYJ ilegal, también puede ser culpables de esto otras personas como -es y corredores de bolsa "Irni& tmoling" es legal, cuando la información material ya está a disposición de todo el público, y no se convierte en una ventaja sobre otros inversionistas. Fuente: . . Investopedia.com, Insider trading http://www.investopediacom/tem/i/insidertrading.asg visitado el 13 de Setiembre de 2006.
Un ejemplo muy conocido de negociar con información privilegiada, son las acusaciones hechas contra Martha Stewart, quién en diciembre de 2001 puso a la venta cuatro mil acciones de la compañía ImClone Systems, una firma propiedad de un amigo de la familia, justamente un día antes de que se diera a conocer públicamente cierta información, la cual hizo caer los precios de estos títulos. "Stewart, Martha" Encyclopzdia Britannica de Encyclopmiia Britannica Premium Service, http://www.britannica.com/eb/article-9396484 [Visitado el 21 de mayo de 20061.
lo U.S. SECURiTIES AND EXCHANGE COMMISSION, The Investox's Advocate: How the SEC Protects Investors, Maintains Market Integnty, and Facilitates Capital Formation, h~://www.sec.mv/about/whatwedo.shtml Visitado el 25 de Julio de 2004.
PRINCIPIOS NORMATIVOS DEL MERCADO DE VALORES ESTADOUNIDENSE
En Estados Unidos existen siete leyes que regulan la industria de valores.
Como se analizó en el apartado anterior, la intervención estatal en el mercado
inició luego de la Gran Depresión de 1929, para contrarrestar la desconfianza
creada alrededor del negocio de los títulos.
A continuación se presentará en orden cronológico la normativa en materia
de valores.
SECURITIES ACT OF 1933
Estableció un sistema federal para el registro de nuevas emisiones de
títulos". Se le refiere usualmente como 'truth in securities" (traducido literalmente
al castellano como "verdad en los valores"), y tiene 2 objetivos básicos1*:
i) requerir que los inversionistas reciban importante información financiera
y de otro tipo, concerniente a valores ofrecidos para la venta pública; y
ii) prohibir el engaño, la tergiversación, y otros fraudes en el comercio de
títulos.
l1 JACKSON, H. y SYMONS, Jr. E. (1999) Reelation of Financia1 Institutions. St. Paul, Minnesota. West Group. p. 659.
l2 U.S. SECUFüTIES AND EXCHANGE COMMISSION, Th n m htto://www.sec.~v/about/laws.shtml Visitado el 24 de Julio de 2004.
Uno de los principales medios para lograr la revelación de información
financiera relevante es el registro de los valores. Esto ayuda a los inversores para
hacer una decisión más estudiada. El SEC solicita precisión en los datos
solicitados a los emisores, no obstante lo anterior, esta entidad no garantiza los
mismos1'. Sin embargo la ley 'Securities Act of 1933". en la Sección 11. [77k] (a)"
establece expresamente que en caso de una declaración de registro de valores, la
cual contenga información falsa, o sea omisa en aspectos obligatorios, podrá
demandar a:
1) todas las personas que firmaron la declaración de registro;
2) cualquier individuo quien fungiese como director del emisor al
momento de ser presentada la declaración de registro.
SECURITIES EXCHANGE ACT OF 1934
. Con esta ley, el congreso estadounidense crea el "Securities and Exchange
Commissionn (se puede traducir como Comisión d e Valores y Bolsa, para efectos
del presente trabajo se le denomina por sus iniciales en inglés SEC)'~, y le otorga
- -- -
l3 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COhMISSION, The Laws That Govern the Secwities Industq, .tto:/ h Visitado el 24 de Julio de 2004.
l4 Ley estadounidense denominada "Securities Act of 1933", revisada a setiembre 30,2004, disponible en Internet en la siguiente dirección: htt~://www.sec.~v/about/laws/sa33.odf
l5 Sección 4 P84 (a) de la ley "Securities Exchange Act o f 1934".
amplias facultades sobre todos los aspectos del mercado de valores, lo cual
incluye facultades de registro, regulación y vigilancia de firmas de corredores,
agentes de transferencia, así como los organismos de valores autorregulados
(para efectos del presente trabajo denominadas como "SRO", por sus siglas en
inglés: "self regulatory ~rganization"'~). Una SR0 es por ejemplo la Bolsa de
Nueva York (NYSE). Uno de los principales motivos de la creación del SEC fue la
administración de los requisitos que pide el "Securities Act Of 1 933"17.
En las definiciones de esta ley se establece básicamente como organismos
de valores autorregulados: las bolsas de valores estadounidenses, las
asociaciones de títulos registrados, y las agencias liquidadoras registradas.
Esta norma además identifica y prohibe ciertos tipos de conducta en los
mercados y otorga al SEC facultades disciplinarias sobre las entidades y personas
que participan de éstos. Asimismo esta ley le da poder al SEC para requerir
información periódica de las empresas que transan sus acciones públicamente.
De conformidad con esta norma de 1934, cada SR0 debe crear
reglamentos que las autoricen a disciplinar a sus miembros por conductas
- - - - - - - - - - -
l6 "SelfRegulatory Organhztion" o SR0 es una organización no gubemamentai que tiene el poder de crear y aplicar regulaciones y estándares de la industria de valores. La prioridad es proteger a los inversores mediante el establecimiento de regias que promuevan la ética y la igualdad. Algunos ejemplos de S R 0 5 son los las bolsas de valores, el NatjonaiAssoa'ahon $Securik'es De& (IVASD, para información sobre NASD ver nota al pie número 103, en la pág. 53). Fuente: Investopedia.com, Sel atorv Or-mization - SRO, htt~://www.investopedia.com/tems/s/sro. visitado el 19 se setiembre de 2006.
l7 JACKSON, H. y SYMONS, Jr. E. (1999) Regulation of Financia1 Institutions. St. Paul, Minnesota. West Group. p. 660.
indebidas, y a establecer medidas para asegurar la integridad del mercado y la
protección de los inversionistas.
TRUST INDENTURE ACT OF 1939'~
Esta ley aplica para títulos de deuda como bonos, vales y pagarés ofrecidos
para la venta pública. A pesar de que estos valores pueden estar registrados de
conformidad con el Securities Act of 1933, no pueden ser prometidos al público sin
un acuerdo entre el emisor del bono y el tenedor del mismo, el cual se conoce en
inglés como "trust indenturenlg.
INVESTMENT COMPANY ACT OF 1 9 4 0 ~ ~
Esta norma regula la organización de compañías, incluyendo fondos
mutuales o de inversión, los cuales se dedican principalmente a la inversión, re-
inversión, comercio de valores, y cuyos mismos títulos se ofrecen públicamente a
inversionistas. La ley denominada "Investment Company Act of 1940" fue diseñada
para minimizar los conflictos de interés que se producen en estas complicadas
l8 Ley estadounidense denominada "Trust Indenture Act of 1939", revisada a setiembre 30, 2004, disponible en Internet en la siguiente dirección: ~m>://uww.sec.gov/about/laws/tia39.pdf
l9 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, The Laws That Govern the Secwities Industry, http://www.sec.gov/about/laws.shtml Visitado el 24 de Julio de 2004.
Ley estadounidense denominada "Investment Company Act of 19407', revisada a setiembre 30,2004, disponible en Internet en la siguiente dirección: ~://www.sec.eov/about/laws/ica40.~df
operaciones. Como parte de las obligaciones, estas compañías deben revelar su
estado financiero y políticas de inversión a los inversionistas cuando los títulos son
inicialmente comprados, y subsecuentemente, de manera periódica. En esta ley
no se le permite al SEC supervisar directamente las decisiones de inversión o
actividades de estas empresas, ni tampoco juzgar los méritos de sus
inversiones2'.
INVESTMENT ADVISERS ACT OF 1 9 4 0 ~
Los asesores de inversión están regulados por esta ley. Con ciertas
excepciones, esta norma requiere a las firmas o practicantes individuales que
reciben ingresos por brindar asesoría de inversiones en títulos valores, registrarse
con el SEC. Dado que "Investment Advisers Act of 1940" fue reformada en 1996,
generalmente solo los asesores que tienen más de 25 millones de dólares de
activos bajo su administración, o son consultores de alguna compañía de
inversiones registrada, deben inscribirse con el SEC".
21 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, The Laws That Govem the Sembes try . . Indus ,
htt~://www.sec.~v/about/laws.shtrnl Visitado el 24 de Julio de 2004.
Ley estadounidense denominada "Investment Advisers Act of 1940", revisada a setiembre 30,2004, disponible en Intemet en la siguiente dirección: http://www.sec. v/about/laws /iaa40.pdf
U.S. SECURmES AND EXCHANGE COMMISSION, Th ) htto://www.sec.~v/about/laws.shtml Visitado el 24 de Julio de 2004.
S E C C ~ ~ N SEGUNDA: LAS COMPAN~AS PÚBLICAS EN EL MERCADO DE VALORES ESTADOUNIDENSE.
IPO: OFERTA PÚBLICA INICIAL
Entre los primeros pasos que debe dar una compañía para convertirse en
pública, está la oferta pública inicial ó IPO (por sus siglas en inglés "initial public
offering").
Un IPO es el proceso por el cual una compañía hace la transición de una
entidad mantenida privadamente, a una empresa cuyas acciones se cotizan en
alguno de los mercado de valores de Estados Unidos. Por lo general, una firma
que está pasando por una oferta pública inicial, es joven y relativamente
desconocida, por esta razón las mismas son consideradas inversiones más
riesgosas. Sin embargo, algunas compañías privadas ya establecidas,
ocasionalmente deciden hacer oferta pública para incrementar su capital?
La mayoría de las compañías comienzan a levantar su capital a partir de un
pequeño número de inversionistas, los cuales carecen de un mercado líquido para
vender sus acciones, si así lo desearan. En el caso de que la compañía crezca y
24 PBS, Frontline: dot con: what are they thinking?: an ipo primer, hm:/ /www.pbs.ors/w@h/p s/frontline/shows/dotcon/thinkin~/~~mer.html Visitado el 10 de Junio de 2006.
necesitara tener capital adicional sin comprometer los activos adquiridos hasta el
momento, puede considerar beneficioso tomar las acciones requeridas para
incorporarse al mercado de valores. De esta manera puede obtener recursos en
mejores condiciones y los accionistas tienen una manera líquida de transar sus
participaciones.
Sin embargo, tanto el proceso de conversión, así como la operación de una
compañía publica conlleva tanto a gastos indirectos, como directos, todos los
cuales por lo general tienen relación a la obligación de reportar información a los
inversionistas y a los entes reguladores del mercado. De esta manera podemos
citar como directos, aquellos costos por servicios legales, contables, de auditoría,
así como también los honorarios del banco de inversiones. Por otro lado están los
indirectos, dentro de los cuales se encuentra el tiempo y esfuerzo de
administración para llevar a cabo la oferta, así como la pérdida debido a la venta
de acciones a un precio menor del que tendrá poco después de que se desarrolle
el IPO~~ .
25 RITIER Oay, R), Initid Public Offerin documento disponible en m://bear.cbaufl.edu/ritter/rittipo.htrn Visitado el 11 de Junio de 2006.
VENTAJAS DEL IPO*~
l . lncremento de capital. Una Oferta Pública le permite a una compañía
levantar capital, el cual puede ser utilizado como efectivo, adquisiciones,
investigación, desarrollo, marketing, expansión de planta y equipo.
2. Liquidez. Después de que las acciones de una compañía se negocian
en una bolsa, éstas tienen un valor de mercado y pueden ser
revendidas, lo cual aumenta la confianza de los inversores.
3. lncremento de prestigio. Las compañías publicas usualmente son más
conocidas y visibles que las privadas, lo cual les permite obtener un
mercado más amplio para sus bienes y servicios.
4. Valoracibn. Si las acciones se cotizan en una bolsa de valores, su precio
se establece por el publico. Esto es importante para que los propios
accionistas conozcan el valor de mercado de las mismas, asimismo es
Útil en caso de que se planee una fusión o venta de la empresa.
5. lncremento de riqueza. Los fundadores de la compañía usualmente
sienten que creció la riqueza corporativa después del IPO, pues antes
de esto, las acciones carecían de liquidez y tenían un precio más
subjetivo.
26 TAUBMAN, Q u i s E.), Considerations of an IPO, documento disponible en httr>://librarv.fmdlaw.com/2001 /Tan/1/127967.html Visitado el 5 de setiembre de 2006.
DESVENTAJAS DEL lpo2'
1. Tiempo y Gastos. Llevar a cabo un IPO consume mucho tiempo y es
costosa. Un IPO exitoso puede tomar un año o más para ser
completado, y una compañía podría gastar cientos de miles de dólares
en abogados, contadores, auditores, etc. Además, los honorarios del
banco de inversiones pueden llegar a ser desde el 3% al 10% del valor
de la oferta.
Divulgación de lnfonnación. Las reglas del SEC en cuanto a desglose
de información son bastante extensivas. De conformidad con la ley
denominada Securities and Exchanae Act of 1934, Las compañías
sujetas a los reportes deben informar acerca de la compensación de
altos directivos, transacciones con partes relacionadas a la empresa,
conflictos de interés, posiciones competitivas, planes para desarrollar
futuros productos, contratos materiales y demandas. Además, una vez
de que el IPO sea efectivo, la compañía deberá presentar
trimestralmente informes financieros no auditados, y anualmente está
obligada a proveerlos auditados. Además estos reportes deben contener
actualizaciones de información no financiera, tales como las contenidas
en la declaración inicial de registro, lo cual genera que aparte de
" TAUBMAN, @uis E.), Considerations o f an IPO, documento disponible en 0 Visitado el 5 de setiembre de 2006.
auditores, también se necesiten abogados que preparen trimestral y
anualmente las declaraciones. Otro factor importante es la obligación de
comunicarle al SEC sobre eventos materiales cuando éstos sucedan.
Toda la información transmitida al SEC está a disposición de
inversionistas, empleados y competidores.
3. Decisiones basadas en el precio de las acciones. Las decisiones de los
directores de la compañía pueden estar influenciadas por el precio de
las acciones o el sentimiento de que necesitan reconocimiento para el
capital social.
4. Revisiones reglamentarias. La compañia deberá estar abierta para
revisiones del SEC, con el fin de asegurar que la empresa está
presentando los debidos reportes y las divulgaciones de información
relevantes.
5. Caída del Precio de las Acciones. Si el precio de las acciones cae, la
compañía perderá confianza de mercado, la habilidad para mantener
empleados, y la riqueza personal de los inversionistas.
6. Vulnerabilidad. Si una gran porción de las acciones de la compañía se
venden al público, ésta puede ser objeto de un takeoveP8 o pérdida de
-
''Taéeod' se refiere a la acción en la cual un adquiriente hace una oferta por las participaciones de una compañia Un hkeow puede ser amistoso u hostil, en el caso en que la compañía que se va adqum no desea esa
poder del órgano director. Esto puede suceder como resultado del
disgusto de los inversionistas con la administración o se pude tratar de
invasores corporativos buscando una o~ortunidad.
DPO: OFERTA PUBLICA DIRECTA
A mediados de la década de 1990, algunas pequeiías compañías se
convirtieron en públicas sin utilizar un banco de inversiones, en algo que con el
tiempo se ha llamado Oferta Pública Directa (Direct Public Offer o DPO por sus
siglas en inglés)29. Una especial ventaja que tiene este tipo de oferta es la
reducción en los costos, por lo menos en cuanto a los honorarios del banco de
inversiones.
Bajo la ley denominada Securities Act of 1933, todas las ofertas para
vender acciones deben estar registradas con el SEC, o bien cumplir con alguna de
las excepciones30. Usualmente las DPO son hechas con la excepción de
situación. Definición tomada de Investopediacom - Takeover, h ttp : // www.in vestopediacom/terms/t/takeover.a~ visitado el 6 de setiembre de 2006.
A parhr de la década de 1960, agresivos inversionistas individuales y corporativos, se han interesado en llevar a cabo campañas para comprar una cierta cantidad de títulos de alguna compañía cotizada públicamente que les garantice control sobre la misma. Fuente: RATNER (David L.), Securities R d a t i o n . Quinta Edición. St. Paul, Minnesota. West Publishing Co. p. 107.
29 mxER @Y, R), documento disponible en htto://bear.cba.ufl.edu/itter/ittipobtm Visitado el 11 de Junio de 2006.
U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, W l a t i o n D Offerin h~://www.sec.~v/answe~~/rePd.htm Visitado el 24 de Julio de 2004.
Regulation A (texto disponible en htt~://www.sec.aov/about/forms/reaa.~df) o
según Rule 504 del Regulation D (localizable en
h tt~://www. sec.ciov/about/forms/recid.pd~32.
Por lo general la DPO de una compañía está dirigida a ciertos grupos
específicos, tales como su clientela, empleados, proveedores, distribuidores y
vecinos. Se considera una ventaja que en una DPO la compañía seleccione como
inversionistas a sectores específicos que valoran más sus productos, creencias y
prospectos para el futuro. Esto es particularmente importante para las empresas
que no desean comprometer sus valores y10 formas de hacer negociosu.
Sin embargo, se aconseja a los inversionistas precaución con las Ofertas
Públicas Directas, pues en estos casos no hay una tercera parte que vaya a poner
su reputación en riesgo (como por ejemplo el Banco de Inversiones), al realizar los
estudios de la compañía, así como la determinación de precio de las acciones34.
31 VIPO, Glossarp of Terms. h~://www.vipo.com/glossary.html Vistado el 4 de Setiembre de 2006.
3* VIPO, Clossary of Terrns, h~://www.vipo.corn/pIoss~.html Vistado el 4 de Setiembre de 2006.
33 DREW FIELLD DIRECT PUBLIC OFFERINGS, About DPOs, http://www.dfd~o.com/aboutdpoc.htm Visitado el 4 de Setiembre de 2004.
M RITI'ER (Jay, R), Initial Public Offerins, documento disponible en htto://bear.cba.ufl.edu/ritter/ritti~o.htm Visitado el 11 de Junio de 2006.
La compañía emisora de las acciones que se cotizaran públicamente
necesita la asistencia de un banco de inversiones (denominado en inglés
"investment bank", y también referido como "underwriter"). Los bancos compiten
por la emisión de los valores, en un proceso en el cual presentan sus credenciales
a los directores de la empresa, y hacen una valuación preliminar de de la
compañía, la cual por lo general toma la decisión con base en la experiencia que
tenga la entidad financiera, particularmente con IPO's en la misma línea de
negocios. Otra consideración para escoger es la credibilidad que tenga el analista
del banco de inversiones, quien emite reportes de la compañía durante el ano.
Asimismo la empresa puede usar más de un banco de inversión, conformando un
grupo sindicado de entidades financieras, dentro del cual alguno de éstos tomará
la dirección35.
EL PROSPECTO
La ley denominada "Securities Act of 1933" requiere a las compañías con
intención de convertirse en públicas, la presentación de un documento conocido
como "prospecto", el cual incluye la historia financiera, la estrategia de
crecimiento, los detalles de la oferta, así como información sobre la administración
35 PBS, Fronthe: dot con: what are t h e y , thinking?: an ipo primer, htt~://www.~bs.ore/~ebh/~aees/fiontlUle/~ho~~/d~t~on/thinkiri~/~nmet.html - - - Visitado el 10 de Junio de 2006.
de la compañía. Asimismo contiene competencia en la industria, y otros factores
de riesgo que los inversionistas querrían conocer por adelantadole.
PREPARACIÓN PARA CONVERTIRSE EN COMPAÑ~A PÚBLICA
Es difícil determinar cuando una empresa privada debe convertirse en
pública mediante la cotización de acciones en alguna bolsa. Para esto debe
recibir mucha información de potenciales bancos de inversión, así como de
abogados, contadores y otros. Además de contar con un patrón de crecimiento en
ganancias, ahorros o flujo de caja, así como suficiente efectivo para dar cierta
seguridad de que la compañía tiene oportunidad de cumplir exitosamente con su
estrategia después de la Oferta Pública Inicial ( 1 ~ 0 ) ~ ~ .
ANÁLISIS CORPORATIVO PREVIO AL IPO
Es importante verificar que la compañía está bien organizada desde un
punto de vista legal y empresarial antes de llevar a cabo el IPO, particularmente
ahora, en virtud de los extensos requerimientos establecidos por la Ley Sarbanes-
Oxley. Entre los puntos que se deben analizar están: la organización corporativa,
36 PBS, Frontline: dot con: what are they thinking!: an ipo primer, htto://www.~bs.org/ s/~ontline/shows/dotcon/thinkine/~rimer.hunl Visitado el 10 de Junio de 2006.
37 RR D O N W Y , An Insider's Guide to Going Public, Edición 2004, pág. 21. Disponible en http://capitalmarkets.ndonnellev.com/ref&bs goine ~ubiic.htrd, visitado el 4 de Setiembre 2006.
estructura del capital social y de la administración ejecutiva, capacidades de los
directores, las prácticas de administración y contabilidad, los documentos
organizacionales de la compañía (por ejemplo el pacto constitutivo, estatutos,
reglamentos), estrategias para evitar perder el control de la administración de la
empresa ("anti-takeover") y arreglos contractua~es~~.
Oraanización Cor~orativa, Tamaño Y Estructura del Ca~ital
La organización corporativa debería ser de fácil entendimiento para los
potenciales inversionistas. Sin embargo, por razones de peso, ya sea de índole
tributaria o de negocios, en ocasiones es necesario tener una estructura más
sofisticada, lo cual debe ser claramente explicado.
Determinar si una compañia es apta para un IPO ha sido tradicionalmente
resuelto mediante un estudio de ingresos y ganancias. Los bancos de inversiones
tienen estándares que varían según el manejo de la compañía, el producto y el
mercado, sin embargo, es deseable que la misma tenga un récord de alto
crecimiento consistente, así como potencial para seguir expandiéndose.
- - - - - -
38 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Goin P u b k Edición 2004, pág. 21. Disponible en http://capitalmarkets.rrdonnellev.com/reubs s i n 8 public.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
39 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Going Pubiic, Edición 2004, pág. 21. Disponible en http://cap~talmarkets.rrdonnelley.com/refpubs y i n e public.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
a) Títulos ~onvett ib les~~
Durante la fase de capital de riesgo o ventue capitaf', las compañías
mantienen una estructura participativa relativamente compleja. Una sociedad que
tenga acciones preferentes convertibles o bien títulos de deuda convertib~es~~
debe revisar sus documentos organizacionales en cuanto a las cláusulas "anti-
d i l~ t ion"~~, derechos especiales a voto, y derechos a redención44. Estas
situaciones suelen volverse problemáticas, por lo tanto la práctica normal es que
algunas sean eliminadas antes del IPO. Si no está previsto que títulos emitidos se
conviertan automáticamente una vez que se dé el IPO, tal vez podría ser
necesario antes de comenzar los procedimientos del IPO, obtener un acuerdo de
los dueños de estos títulos para que los mismo se conviertan automáticamente, o
RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Goinp. P u b l i ~ Edición 2004, págs. 21 y 22. Disponible en h~://capitalmarkets.rrdonnelley.com/re~ g i n s public.htmi, visitado el 4 de Setiembre 2006.
41 Venture Capital, VC, o capitai de riesgo se refiere a los fondos proporcionados por inversores a compañías que recién inician y tienen gran potencial de crecimiento. Tomado de Investorwords.com, Venture Capid Definition, http://www.investorwords.com/5236/venture capital.html visitado el 7 de setiembre de 2006.
42 Acciones prejierentes convertibles/titulos & deuda convertibles: Ambos términos se refieren a acciones preferentes y títulos de deuda de una compañía que pueden ser convertidos en acciones comunes. Definición tomada de de RR DonneUey, Glossaq, disponible en http://qidrnatkets.mdonneUep.com/ visitado el 4 de setiembre de 2006.
43 Dilzuion se refiere a cuando una compañía emite más acciones para incrementar su capital o financiar una adquisición, dando como resultado que los socios existentes sean dueños de una porción más pequeña como resultado. Definición tomada de Money Talk - FINNANCIAL GLOSSARY - CIO Mapzine Dec. 15.2000/ja.n. 1.. h~://~.cio.com/archive/010101/monep.html, visitado el 6 de setiembre de 2006.
Las cláusulas antidilwion son unas provisiones en un contrato de opción o en un título convertible que protegen al inversor de una disoiución, resultado de emisiones de acciones posteriores a un monto menor al que el inversionista había pagado originalmente. Definición tomada de Investopediacom - Anti-Dilution Provision, . . . h t t ~ : / / w w w . i n v e s t o ~ e d i a . c o m / t e r m s / a / ~ visitado el 6 de setiembre de 2006.
" Redención: Se refiere al repago del principal de una deuda o título valor en su madurez o antes. Así por ejemplo puede ser el caso de una sociedad que recompra su propio capital social. Definición tomada de WordReference.com, http: / /www.wordreference.com/definition/redemption, visitado el 6 de setiembre de 2006.
bien, modificar los documentos organizacionales de la compañía, para que el IPO
active la conversión automática.
b) Capital social ~u to r i zado~~
Es importante tener capital social autorizado antes de proceder a
transformar a la compañía en pública. Además el certificado de la compañía o su
pacto constitutivo debería autorizar suficientes acciones para cubrir stock splitsB,
aumentos de capital, o por requerimientos de una adquisición.
Si no existe suficiente capital autorizado no emitido, usualmente es
necesaria una votación de la asamblea de accionistas para modificar el certificado
o pacto constitutivo. Asimismo es recomendable la autorización de acciones
preferentes "blank-check"17, con el propósito de futuro financiamiento, a la vez
45 RR DONNELLEY, Edición 2004, pág. 22. Disponible en http://capitalmarkets.rrdonnelley.com/refpubs o i n o ~ublic.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
46 Cuando una compañia declara stock q6t1 el precio de las acciones va a disminuir, pero el número de las mismas se incrernentará proporcionalmente, lo cual también ocurriría con los dividendos que se paguen por cada una de eiias. Las empresas usualmente parten sus acciones, usando la figura del stock q6t, cuando consideran que el precio de las mismas excede la suma que los inversionistas pequeños están dispuestos a pagar. Definición tomada de U.S. SECUñITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Stock Splia http://www.sec.~v/answers/stocksplit.htm, visitado el 6 de setiembre de 2006.
Algunas compañías también llegan a hacer lo contrario: m n e d qkt, con lo cual reducen el número de acciones emitidas. Definición tomada de RR Donnelley, Glossary, h z : visitado el 4 de setiembre de 2006.
47 Acciones preferentes "bblmt-chtvk" ó "bhnk-check" Pn$md Stockl son un método utilizado por las compañías para simplificar el proceso de crear nuevas clases de acciones preferentes sin tener que recurrir a acuerdos de accionistas, con el fin de obtener fondos adicionales de inversionistas sofisticados. Para hacer esto, una sociedad debe modificar su pacto constitutivo para autorizar una clase de acciones preferentes, cuyos témiinos y condiciones pueden ser expresamente determinados por la Junta Directiva. Este tipo de capital preferente también suele usarse como una defensa a una toma de poder. Definición tomada de Investopedia.com, &k
como para implementar medidas contra intentos de toma de poder. Además, por lo
general es más fácil obtener aprobación de los accionistas para estos cambios
antes de que la compañía se convierta en pública. Algunos inversionistas de IPO's
tienen políticas que les prohíben invertir en una compañía con exceso de capital
autorizado, sin embargo, potenciales bancos de inversión pueden ser consultados
cuando se tome en consideración este tema.
c) Ajustes de Recapitalización en la FQación de Precios de la 0feda4'
Los estándares de elegibilidad de algunas de las bolsas de valores y
algunos de los otros mercados *over-the-counter" u O T C ~ , fijan un precio por
acción, así como un número mínimo de acciones que se venderán al público. Si un
precio es muy alto, puede llegar a limitar el número de potenciales inversionistas
Check Preferred Stock, ~ttp://www.investopedia.com/tms/b/blankcheckpreferred.~ visitado el 6 de setiembre de 2006.
48 RR DONNELLEY, h h Edición 22004, pág. 22. Disponible en htt~://ca~idmarkets.rrdonnellev.com/refDubs eoing ~ublic.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
49 Mercados aover-tbe-co~nter" u OTC, son aquellos donde se tranzan títulos que no pueden ser colocados en mercados formales (des como NYSE, TSX, AMEX, etc.), debido a que no cumplen con los requisitos mínimos. Entonces, estos valores son negociados en mercados OTC por vía telefónica, fax, o una red electrónica de transmisión de datos, a diferencia de los mercados formales, donde los tratos se hacen en un piso fisico. Las actividades de estos mercados son monitoreadas por el NatoonalAsso&on ofSem'des De&$ (NASD). Definición tomada de a) Investopediacom, Over-The-Counter Marka http://www.investoprLdia.com/terms/o/over - the - countermarket.asp visitado el 6 de setiembre de 2006; y de b) Investorwords.com, Qver-the-Counter Dehitioa, h t t o : / visitado el 6 de setiembre de 2006.; c) BAUMAN, Jeffrey D. (1994) Corporations: Law and Policy Matenals and Problems. Tercera Edición. St. Paul, Minnesota. West Publishing Co. p.898; y d) RATNER (David L.), Securities Re$ation. Quinta Edición. St. Paul, Minnesota. West Publishing Co. p. 5.
pues hace que grupos de 100 acciones o "round-10ts~~ sean muy costosos. Como
resultado, las compañías generalmente se ponen en un punto medio en la fijación
del precio de oferta y el "public float: que es el número de acciones que está en
manos de inversionistas públicos, a diferencia de los directores y oficiales de la
compañia o inversores que controlan el 50% o más de la compañía ("controlling-
interesty5'. Constantemente una compañía recapitaliza antes o en el momento de
efectividad de un IPO, con el fin de lograr el precio por acción y el "public float"
deseado. La Recapitalización se puede realizar mediante "stock split", "reverse
split" u otra reclasificación o modificación de la estructura accionaria. Los
potenciales bancos de inversión deben ser siempre consultados antes de tomar
cualquier tipo de recapitalización antes de un IPO, dado que los consejos sobre
este tema pueden variar según las diversas firmas.
d) Derechos de ~ e ~ i s t r o ~ ~
Derecho de Registro se define como un derecho contractual, que les da a
los titulares de acciones restringidas (o restricted stock, entendidas como aquellas
que tienen ciertas restricciones para su venta) la posibilidad de exigir a la
"Ro~nd-kot" es la unidad normal para el comercio de valores, el cual generalmente representa 100 acciones de capital. Cualquier cosa menor a 100 acciones se considera un lote incompleto. Definición tomada de Investopedia.com, Round Lot. htto://www.investooedia.com/terms/r/roundlot., visitado el 6 de setiembre de 2006.
51 Definiciones tomadas de Investoxwords.com, a) htt~://~ww.investorwords.com/3936/public float.htrn1 y b) h t t ~ : / /www.investorwords.com/ 1095/controlling interest.htm1, visitadas el 6 de setiembre de 2006.
52 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to G Publid Edición 2004, págs. 22 y 23. Disponible en , visitado el 4 de Setiembre 2006.
compañia emisora que registre las acciones con el SEC, lo cual haría que las
mismas queden disponibles para la venta al público53.
Otorgar derechos de Registro a los inversionistas es una táctica usualmente
necesaria para atraer capital durante la fase de capital de riesgo o venture capital
de una compañía, pues mediante ésta, los inversores adquieren la posibilidad de
que sus inversiones se conviertan en liquidas, mediante su inscripción en alguno
de los mercados de valores formales. Ciertos capitalistas de riesgo y otros
inversores anteriores a un IPO, obtienen Derechos de Demanda de Registro (o
Demand Registration ~ i ~ h t s ~ ) sobre sus inversiones. con el fin de que puedan
obligar a las compaflías a convertirse en públicas, a pesar de que la
administración o los fundadores de las mismas no estén de acuerdo.
Hay un tipo de derechos de registro llamados incidentales o "piggyback: los
cuales otorgan la facultad al inversionista de registrar sus acciones para la venta
pública en un mercado, cuando la compañia u otro inversionista inicia el proceso
de registro. Se consideran como menores al Derecho de Demandad de Registro o
. . 53 Definiciones tomadas de Investonvords.com, a) ~://www.investopedi;tcom/tems/r/rystrp y
, visitadas el 7 de setiembre de 2006.
5.1 Demand Rigba se entienden como los derechos contractuales que facultan a un accionista a forzar a la compañia a registrar sus acciones para una futura venta al público. Definición tomada de Investonvords.com, D , visitado el 7 de Setiembre de 2006.
Demand Registration Rights, pues los incidentales o "piggyback" no autorizan a su
titular a iniciar el proceso de registro55.
Si los inversionistas titulares de derechos de registro incluyen sus acciones
en el IPO, la oferta será más difícil de colocar, puesto que los nuevos
inversionistas se cuestionarán porqué los accionistas existentes se muestran
ansiosos de registrar sus títulos para la venta al público. Por esta razón es
recomendable que la compañía limite o elimine en el IPO, el numero de valores
ofrecidos mediante el ejercicio de estos derechos de registro.
e) Transacciones pre-/PO en los títulos de la compañía56
Las compañías deben tener especial cuidado con transacciones antes de la
fecha de efectividad del IPO, especialmente las que tengan lugar durante los 6
meses anteriores a esto, puesto a que podrían verse integradas con la oferta, y
por lo tanto no estarían bajo alguna excepción de registro con la ley "Securities Act
of 1933".
55 Tomado de Investopedia.com, w b a c k Remstration . . - Ri&ts, http://www.investo~edia.com/terrns/p/pi~backri&ts.asp, visitado el 7 de Setiembre de 2006.
56 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Going Publk, Ekiición 2004, págs. 23 y 24. Disponible en http://ca~italmarkets.rrdonnelley.com/refDus p i n ~ public.html visitado el 4 de Setiembre 2006.
La compañía deberá reportar en la declaración de registro del IPO, todas
las ventas de títulos valores no registradas ocurridas durante el periodo anterior de
3 años previos a la presentación de la misma.
De esta manera, las compañías deberán especificar en la declaración de
registro del IPO, cuál es la excepción por colocación privada (o pnvate
placemenS7) de acciones que siguieron para no registrar estas transacciones. Si el
SEC considera que no era una colocación privada válida, el IPO podría verse
retrasado hasta que se tomen medidas correctivas. Si el problema no puede ser
remediado, el SEC podría requerir una advertencia de factor de riesgo en el
prospecto, indicando que ventas anteriores de valores pueden haber sido ilegales,
y que los compradores podrían tener derecho a reclamar las sumas pagadas.
Debido a esto es importante que la compañía revise todas las transacciones que
ocurrieron durante el periodo de tres años anterior al IPO para identificar posibles
problemas.
57 Conseguir fondos a través de una colocación privada (pn'yatcpkmmemj da como resultado un número menor de inversionistas. Dado que la oferta privada no es hecha a muchos, la misma podría no tener la obligación de ser registrada con el SEC. Tomado de Investopediacom, Private Placemen~, h~://w\~.investopedia.com/tems/p/p~vate~1acement.asp, visitado el 8 de setiembre de 2006.
Otro tipo de situación previa al IPO es el caso de los inversores de capital
de clientes y10 socios corporativos, quienes demandan derecho a adquirir
cierto número de acciones en un futuro IPO de la compañía, como condición para
invertir o tener transacciones comerciales con la misma. En los mercados de "Hot
IPO", este tipo de derechos son muy buscados, pues en estos casos hay un
crecimiento sustancial en el precio de las acciones y las mismas no tienen
restringida su venta6', por lo cual generan ganancias en un corto plazo.
El SEC ha cuestionado el otorgamiento de estos derechos de participación
dentro de los 12 meses anteriores a la presentación de una declaración de registro
de IPO, y los ha considerado como "g~n-jum~ing"' ilegales.
58 Para definición de capital de riesgo o "mtm capitaZ"ver nota al pie número 41 en la pág. 25
59 'Sot PO': se refiera a una oferta pública inicial que es atractiva para muchos inversionistas y para cual existe gran demanda Por lo general, la demanda de los "Hot IPOWexcede ampliamente el número de acciones ofrecidas, lo que genera un repentino aumento en el precio tan pronto como son ofrecidas en el mercado. Debido a esto, los bancos de inversiones o u n f i t e r r usualmente ofrecen estas acciones a sus clientes más valiosos. Tomado de Investopedia.com, Hot PO. h~://www.investopedia.com/terrns/h/hotioo.~, vistado el 11 de setiembre de 2006.
60 Usualmente una de las formas de restringir la venta son los contratos denominados "iock-z$~", en los cuales los insidwJ o socios de una compañía antes del IPO, se comprometen con el banco de inversiones o u n M t e r a no vender sus acciones durante un período específico de tiempo. Esta medida se toma con el tin de darle algo de estabilidad al precio de los titulos durante los primeros meses de operaciones en las bolsas. Cuando pasa el término de la restricción, si los socios están buscando vender sus acciones, el precio de las mismas cae, al crearse un aumento en la oferta. Tomado de Investopedia.com, Lock-1 JD Aereement, httu://www.investooedia.com/terms/l/lockup.as~, visitado el 11 de setiembre de 2006.
61 "gm-j~mping" se refiere a la práctica ilegal de ofrecer órdenes de compra para adquirir acciones, antes de que el registro de la oferta inicial pública sea aprobado por el SEC. Si una compañía es declarada culpable de 'kun- jumping", el IPO será retrasado. Tomado de Investopedia.com, Gun-Tumomg,
, visitado el 11 de setiembre de 2006.
f ) Deuda ~xjstente'~
En términos generales, el endeudamiento de una compañia debe ser
revisado antes del IPO. Por razones de marketing, lo más deseable seria que las
deudas con partes relacionadas se paguen totalmente o en su lugar se consigan
arreglos de préstamos comerciales con tercera partes. A pesar que no existe
requerimiento del SEC para hacer esto (excepto los préstamos a directores
ejecutivos y otros altos funcionarios, tal y como lo prohibe la Ley Sarbanes-Oxley),
si se dan arreglos especiales, los mismos tendrían que ser explicados en el
Prospecto del IPO, lo cual haría que las acciones ofrecidas se vuelvan más
difíciles de vender.
1. Directores Y Administración
a) La Junta ~ j rec t iva~~
El tamaño de la Junta Directiva varía en cada compañía. En el caso de las
más recientes compañías publicas, la junta está conformada entre cinco y doce
miembros. Directores con experiencia externa mejoran el perfil de la compañía en
62 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Goine. Publi~ Edición 2004, pág. 24. Disponible en htt~://ca~italmarkets.rrdonnellev.com/refubs s i n g public.htmi, visitado el 4 de Setiembre 2006.
63 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Going Public, Edición 2004, págs. 24 y 25. Disponible en htt~://capitalmarkets.rrdonnelley.com/refDubs going public.htrn1, visitado el 4 de Setiembre 2006.
los mercados de capital, y usualmente son fuentes de conexiones expertas y de
nuevos negocios para la compañía.
Desde los escándalos de ~ n r o n ~ ~ y ~ o r l d c o m ~ ~ , los mercados públicos se
han enfocado en la calidad de la Junta Directiva, con particular énfasis en la
independencia de los directores externos de la junta. Cambios recientes en las
regulaciones del SEC, así como en los estándares del New York Stock Exchange
(NYSE) y National Association of Securities Dealers Automated Quotations
(NASDAQ) han:
requerido que las compañías que se encuentran registradas en los
mercados valores, tengan una mayoría de directores
independientes en su junta;
64 El 2 diciembre de 2001, Enron Corp. y sus subsidiarias, se declararon en bancarrota, lo cual la hacía en su momento, la más grande compañía en solicitar medidas de protección por quiebra en los Estados Unidos de América, lo cual tuvo como consecuencia que miles de trabajadores perdieran sus empleos, así como la pérdida de miles de millones de dólares de sus inversionistas. El fracaso de esta compañía, así como todas las revelaciones sobre irregularidades en la contabilidad y administración de la compañía, detonaron una crisis de desconfianza de los inversores en los mercados de valores estadounidenses. Fuente: UNITED STATES SENATE, Report of the Staff to the Senate Cornmittee on Governmental Affairs, Financial Oversieht of Enron: The SEC and Private- Sector Watchdogs, October 8, 2002, http:/lwnrw.senate._wv/-goa-aff/100702watdid report.?df, visitado el 11 de setiembre de 2006.
65 El 21 de julio de 2002, Worldcom Inc., y sustancialmente todas sus subsidiarias directas e indirectas, presentaron peticiones voluntarias para acogerse al Capítulo 11 del Código de Bancarrota de los Estados Unidos de América. Este caso se convirtió en la más grande bancarrota en la historia de los Estados Unidos de América Worldcom se declaró en quiebra aproximadamente un mes después de haber admitido públicamente el 25 de Junio de 2002, que había descubierto considerables irregularidades, las cuales darían como resultado ajustes en sus estados financieros por más de tres mil ochocientos millones de dólares. Fuente: UNITED STATES BANKRUPTCY COURT, First In terim Rmort of Dick Thorn http://fll.fmdlm.com/news.findlm.com/hdocs/docs/worldcom/thomburghls~t.pdf, visitado el 11 de setiembre de 2006.
- intensificar la definición de "independienten, particularmente en lo
relacionado con los miembros del comité de auditoría;
- requerido que los comités de auditoría, compensación y
nombramiento, consistan enteramente de directores
independientes, e;
- incrementado radicalmente las responsabilidades y las cargas de
trabajo de los comités de auditoría, compensación y
nombramiento.
Estos cambios, junto con la percepción de que la ley Sarbanes-Oxley y los
recientes cambios en los reglamentos han incrementado drásticamente la
responsabilidad de los directores, han provocado que les sea muy difícil a las
compañías públicas encontrar candidatos idóneos dispuestos a ocupar cargos en
la junta.
(i) Comité de ~ u d i t o r í a ~ ~
El New York Stock Exchange (NYSE) y el National Association of Securities
Dealers Automated Quotations (NASDAQ) exigen a las compañías públicas
inscritas, un comité de auditoría formado únicamente por personas que cumplan
RR DONNELLFiY, An Insider's Guide to Goine Public, Edición 2004, pág. 25. Disponible en http://capitalmarkets.rrdonnelley.com/reubsoublc.h, visitado el 4 de Setiembre 2006.
con la definición estricta del SEC en cuanto a independencia, la cual establece
que el miembro:
- no acepte directa o indirectamente, compensación alguna de la
compañías, más que los honorarios de la junta y el comité;
- no sea una "persona afiliadan de la compañía, o alguna subsidiaria.
Una persona que no es un ejecutivo de la empresa y no es dueño
de más del 10% de los títulos con derecho a voto de la compañía,
no será una "persona afiliadan de conformidad con la definición del
SEC.
Además, el NYSE y el NASDAQ requieren un mínimo de tres miembros en
el comité de auditoría. También cada uno de los miembros del comité de auditoría
debe además tener un conocimiento básico de estados financieros, y como
mínimo, uno de ellos deberá ser experto en administración financiera. Asimismo,
el SEC exige que las compañías informen periódicamente dentro del formulario
10-K si tienen un experto en administración financiera dentro del comité de
auditoría, y en caso negativo, deberán explicar el porqué.
(ii) Comités de nombramientos y cornpensa~ión~~
Las compañías inscritas en las bolsas que no son "compañías
contro~adas"~~ deben tener además un comité de compensación y uno de
nombramientos conformados enteramente por directores independientes.
Un comité de nombramiento se enfoca a evaluar la junta directiva de su
respectiva firma, y examinando las habilidades y características necesarias en los
candidatos de la junta. También pueden tener otras funciones, las cuales varían
de una compañia a otra6'.
El propósito del comité de compensación es liberar a la Junta Directiva de
ciertas responsabilidades relativas a las políticas y programas para la
compensación de ejecutivos, así como vigilar el cumplimiento de éstos7'.
67 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to G o i n ~ Public, Edición 2004, págs. 26 y 27. Disponible en http://capitalmarkets.rrdonnelley.com/ref visitado el 4 de Setiembre 2006.
NYSE y NASD han definido como "compañías controladas" a aquellas en las cuales cualquier individuo o grupo de inversionistas controlan más del 50% de las acciones. Fuente: DealLawyers.com, Are You Really ;a "Controiied Comvanv?", &://www.deallawvers.com/bl /archives/000562.hanI, visitado el 12 de setiembre de 2006.
. . 69 Investopedia, Nominauon Cornmittee, http://www.investo~edia.com/tms/n/nominationcommittee.asp, visitado el 12 de setiembre de 2006.
THERAVANCE, INC., Th-. http:/ /ir.theravance.com /charter comp.cfm, visitado el 12 de setiembre de 2006.
c. Responsabilidad - Seguros 0&07'
Con el fin de atraer directores y oficiales calificados, una compañía que
buscar convertirse pública debe obtener para éstos puestos seguros de
responsabilidad de una aseguradora con buena reputación.
Los últimos escándalos financieros y las consecuentes demandas legales,
han enfocado a los directores y oficiales acerca de la exposición personal que
podrían tener debido a los servicios prestados a la compañía. Anteriormente los
directores y oficiales de las compañías confiaban en las cláusulas de
indemnización establecidas en los estatutos de la compañía, pero actualmente, las
personas que ocupan estos cargos solicitan contratos de indemnización para
asegurarse ciertas protecciones contra futuros cambios de los estatutos, así como
ciertos procedimientos para el avance de los gastos y costos legales.
Sin embargo, hechos recientes han demostrado que aún si la compaiíía
tiene una obligación legal de indemnizar totalmente a estos funcionarios, en caso
de banca rota, imposibilidad o indisponibilidad de la compañia para satisfacer sus
compromisos, las cláusulas y los contratos de indemnización podrían quedar sin
valor alguno. Por esta razón, actualmente los directores y oficiales de la compañía
71 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Goine Public, Edición 2004, págs. 28 y 29. Disponible en http://capitalmarkets.rrdonnelley.com/refpubs_going_public.h~ visitado el 4 de Setiembre 2006.
solicitan los términos exactos de la póliza D&O, así como el monto del deducible y
de la cobertura.
Las pólizas D&O son seguros para los directores y oficiales de una
compañía y el objetivo de las mismas es protegerlos en el caso de una demanda
legal contra ellos, en la cual se argumente mal ejercicio de sus funciones7'.
La mayoría de las compañías incluyen amparo para ellas mismas en en su
seguro D&O. En el caso de una demanda, la cobertura podría fácilmente ser
utilizada en mayor parte para proteger a la compañia, dejando muy poco para los
directores y oficiales. Incluso si se establece una cláusula donde se le da prioridad
de pago a los directores y oficiales, antes que a la compañia, en caso de una
bancarrota, los jueces podrían reservar su decisión acerca de esta provisión, y
esto ocasionaría el congelamiento de desembolsos a los directores y oficiales,
durante el tiempo en que se dure el proceso de quiebra. Por esta razón, algunas
compañías obtienen cobertura aparte en donde los Únicos beneficiarios son los
directores y oficiales. Recientemente, las aseguradoras están ofreciendo pólizas
individuales a directores y oficiales de las compañías, con el fin de que no tengan
que compartir una misma cobertura con otros funcionarios de la compañía que
pudieran tener altas responsabilidades.
72 ALL BUSINESS, h~&~://www.allbusiness.com/business-finasiness- insur - r ante visitado el 13 de Setiembre de 2006.
Debido al incremento de las demandas legales en materia de valores y
compañías públicas, la tendencia a arreglos más costosos, así como el efecto en
cadena de los ataques terroristas del 11 de setiembre del 2001 sobre toda la
industria de seguros, la obtención de seguros D&O se ha vuelto mucho más difícil
y costosa. Las solicitudes para los seguros incluyen ahora diversas preguntas
acerca de estar en cumplimiento con las diversas normas del mercado de valores,
incluyendo la ley Sarbanes-Oxley, además de un estudio y revisión de la
composición de las juntas y comités, códigos de conducta, los lineamientos
internos de gobierno corporativo, y políticas de "insider trading"73.
d. Plan de incentivos de participación
En síntesis, un incentivo de participación es un tipo de remuneración para
los empleados que se basa en el rendimiento de una compañía74.
Existen varios tipos de incentivos de participación. Uno de los principales
es el incentivo de opción de acciones ("incentive stock optionl'), en el cual se le da
la opción al empleado de adquirir acciones de la compañía, la cual se podrá
73 Para definición de "nsider tmding"ver nota al pie número 9 en pág. 9.
74 iFire Technology, Benefits. http://www.ifire.com/AboutIfire/Benefit.~~, visitado el 13 de setiembre de 2006.
ejecutar en un plazo determinad^^^. Uno de los beneficios de este incentivo es el
tratamiento tributario, pues dadas las siguientes condiciones, las ganancias sobre
la venta de las acciones, serán tratadas como ganancia de capital, y no como
renta. Estas condiciones son si el empleado no vende sus acciones dentro de los
primeros dos años de haber recibido la opción, o dentro del año siguiente a haber
ejecutado la misma76.
Si la compañía no ha adaptado un modelo de opción de acciones para
algunos ejecutivos o algún otro plan de incentivos de participación, por lo general
se le recomendará hacerlo antes del convertirse en pública, ya que de lo contrario
se necesitaría la aprobación de todos los socios públicos77.
Problemas de Contabilidad
En los últimos años se le ha dado una gran atención a las deficiencias
percibidas en los sistemas financieros y contables existentes para compañías
75 Investopedia.com, Incentive Stock Option - ISO. htto://www.~nvesto~ediacom/tenns/i/iso.asp, visitado el 13 de setiembre de 2006.
76 ROGERS, Jr. (Eddy J.), Andrews Kurth UP, E;cpity Incentive Pro-ms, ~ág. G-5, documento disponible en h~://www.andrewskurth.com/PublicDocs/Edd~20Ro~rs.pdf, vistado el 13 de Setiembre de 2006.
77 RR DONNFLLEY, An Insider's Guide to Goin Public, Edición 2004, pág. 29. Disponible en htt~://ca~italrnarkets.~donne~.com/refiubs eoing oublic.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
públicas. Esta preocupación se convirtió en grave debido a los problemas de
prácticas contables que surgieron a partir del colapso de ~nron" a finales del
2001. Como resultado, las compañías que aspiran a ser públicas deberán pasar
por el escrutinio de sus estados financieros por parte de los auditores, el SEC, los
bancos de inversiones, sus consejeros, y los potenciales compradores de sus
acciones. Todos los problemas deben ser resueltos con mucha anterioridad al
IPO, ya que muchas ofertas iniciales públicas han sido retrasadas o pospuestas
indefinidamente por problemas contables, los cuales debían ser atendidos con
anticipo7'.
Documentos orcianizacionales
Como ya se ha indicado, antes de que una compañía se convierta en
pública, es más fácil obtener el voto de los accionistas para modificar el pacto
constitutivo, en razón .que la misma se encuentra controlada por un grupo
relativamente pequeño de accionistas. Por eso es importante revisar lo establecido
en cuanto a gobierno corporativo, incluyendo los derechos preferentes para la
adquisición de participaciones, características especiales de gobierno corporativo,
Sobre Enron ver nota al pie número 64, en la pág. 34.
79 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to G o h ~ P u b l i ~ Edición 2004, pág. 30. Disponible en , visitado el 4 de Setiembre 2006.
tales como votaciones que requieran mayoría absoluta, votación acumulativa para
directores, quórum no convencional, requisitos de la composición de la junta, todo
lo cual podría resultar inapropiado o no deseado para una compañía pública80.
Asimismo, es importante considerar el estado en donde está constituida la
sociedad. Si las leyes del lugar no son flexibles respecto a gobierno corporativo, o
no aíslan de responsabilidad a los directores y oficiales, la compañía debería
considerar reincorporarse en otro estado con leyes más favorables. Las
compañías públicas por lo general están constituidas en el Estado de ~elaware~',
ya que se considera que en éste la ley corporativa está bien establecida, y es
generalmente percibida como una de las más flexibles en varios aspectos en
cuanto a administración y directores, además sus cortes usualmente tiene un rol
principal resolviendo asuntos de primera impresión (conocidos en inglés como
"issues of first impression*e2) en relación con normativa corporativa83.
RR DONNELLEY, An Insider's Guide to G o i n ~ Public, Edición 2004, pág. 32. Disponible en http://cawitalrnarkets.rrdo~eUev.com/refDs mine public.htm1, visitado el 4 de Setiembre 2006.
Sitio de la División de Corporaciones del Estado de Delaware: httw://www.state.de.us/com/
82 En Estados Unidos y países con el sistema de mmmon kzw se habla de asuntos de primera impresión o %S= of Bt impression" , para referirse a casos que nunca habían sido tratados por una corte de apelaciones, y por lo tanto no existe un precedente que deba seguir el órgano juzgador. La decisión que se tome será precedente vinculante para futuros casos. Tomado de Law.com, visitado el 2 de febrero de 2007.
RR DONNEILEY, An Insider's Guide to Goine Pub l i~ Edición 2004, pág. 32. Disponible en http://capitalmarkets.rrdonnelky.com/re~bs ping public.htm1, visitado el 4 de setiembre 2006.
Para algunos, la ventaja no está en la ley corporativa del Estado de
Delaware, y de hecho la encuentran impenetrable, pobremente organizada y
confusa. Éstos dicen que la fortaleza se encuentra en su riqueza de decisiones
judiciales publicadas, en donde aplican su ley corporativa a hechos de la vida real,
y esta experiencia en la decisión de asuntos corporativos, hace que la aplicación
de la ley corporativa en Delaware sea muy predeciblew.
Otros mencionan que Delaware es un buen lugar para incorporar
compañías desde el punto de vista de éstas y sus accionistas; pero lo es todavía
mejor desde la perspectiva de los abogados, quiénes presentan demandas o
defienden a las compafiías. Asimismo afirman que el sistema judicial de Delaware
ha creado un ambiente en donde las demandas son abundantes, los honorarios
legales son altos, pero donde los directores, al final, quedan protegidos de
responsabilidad por la lenta y firme mano de la justicia judicial de ~ e l a w a r e ~ ~ .
84 O'SULLIVAN (Mike), Whp Delaware 1s a Co-oration Magnet http://wmv.co~lawblog.com/archives/000249.html, visitado el 14 de setiembre de 2006.
85 MACEY (Jonathan), Delaware: Home Of The World's Most +ensive Raincoat, htt~://www.hofstra.edu/PDFIlaw lawrev ideas macey vo133no4.pdf, visitado el 14 de setiembre de 2006.
Cláusulas Anti- Takeover
Las compañías deben considerar cuidadosamente sus posturas defensivas
con respecto a intentos no amistosos de toma de poderes (o "anti-takeover"). Los
cambios necesarios deberán hacerse antes del IPO, pues al igual que otras
modificaciones al pacto constitutivo y otras normas internas de las compañías, por
lo general es más difícil obtener votos para estas modificaciones. Existen vados de
mecanismos para maximizar el control de la compañía por lo accionistas
existentes antes del IPO, entre ellos86:
estructuras de voto con títulos de varias clases;
- requerir mayorías importantes de votos para gestiones
corporativas significativas;
- Juntas Directivas, en las cuales solo una parte de los directores
deban ser reelegidos en cualquier año (denominadas en inglés
"staggered board of dire~tors"~);
remoción del derecho de los accionistas a actuar por
consentimiento escrito;
remoción del derecho de los accionistas a convocar reuniones
especiales o extraordinarias;
86 RR DON-Y, An hsider's Guide to Goin Public, Edición 2004, pág. 33. Disponible en http://capitalmarkets.rrdonnellev.com/refDubs goino public.html, visitado el 4 de Setiembre 2006. 87 Wordreference.com, D fini 'o f w, - h m> : m m . / / wo r dre f r e ence . com/definition / s y ~ e r e d board of directos visitado el 14 de setiembre de 2006.
- limitaciones al derecho de los accionistas a modificar los
reglamentos;
- requerir que los directores solo sean removidos por causa;
- requerir aviso previo de los asuntos que se tratarán en las
reuniones de accionistas;
- adopción de un plan para la protección de los derechos de los
accionistas ("poison pill"); y
La "píldora veneno" o "poison pilln son estrategias usadas para hacer las
acciones menos atractivas a un potencial adquirentea8:
a) La denominada "flip-in" le permite a los actuales socios comprar más
acciones con un descuento. Mediante esto, los socios existentes generan una
ganancia instantánea, y sobretodo, diluyen la participación del adquirente.
b) la llamada "flip-over" permite a los accionistas existentes comprar las
acciones de un adquirente a un precio menor. Un ejemplo es cuando los
accionistas tienen el derecho a comprar las acciones del adquirente en una base
de2a1.
Investopediacom, Poison Pill, htto://www.investo~edia.com/terms/ /poison~ill.asp, visitado el 14 de setiembre de 2006.
Otro mecanismo es llamado "Pac-Man", y consiste en que la compañía que
es objetivo del ataque, se vuelve contra su atacante y trata de tomar control de
ésta mediante la compra de sus acciones89.
También existe una defensa llamada "Macamni", en la cual la compañia
emite bonos con la condición de que si la compañía sufre un "take over", los
mismos deberán ser pagados a un precio mayoPo.
Muchas compañías en etapa de IPO, implementaron una amplia cantidad
de defensas, pero muchas de estas a la vez se han dado cuenta que estas
estrategias incitan la ira de socios activistas y la desaprobación de inversionistas
institucionales ("institutional investorsd'). Con creciente éxito, los socios activistas
han apoyado propuestas en los "pmxy statementd2 para desmantelar "staggered
89 Investopediacom, Pac Man, htt~://www.investopedia.com/tems/p/pacman.asp, visitado el 14 de setiembre de 2006.
90 Investopediacom, Macaroni Defense, h t t ~ - : / /WWW .i n ves topedia.com/tem /m/macaronidefense.asp, visitado el 14 de setiembre de 2006.
91 Inversionistas institucionales o '$nstit#tiond investors" se refiere a personas u organizaciones no bancarias, que negocian títulos en grandes cantidades o por grandes montos, que los hace calificar para un trato preferencial y comisiones más bajas. Los inversionistas institucionales enfrentan regulaciones menos protectores, debido a que se presume que tienen mejor conocimiento y pueden protegerse a sí mismos. Observar qué están comprando los inversionistas institucionales es un buen indicador, porque se supone que saben lo que hacen. Algunos ejemplos de "institutional investors" son los fondos de pensiones y las compañías de seguros de vida. Tomado de Investopedia.com, Institutional Investor, http://www.investopediacorn/tetms/i/institutio nahvestor.asp, ' visitado el 14 de setiembre de 2006.
92 " P r o ~ y statement"es un documento en donde se le entrega a los accionistas la informaaón necesaria para que puedan ejercer un voto con la debida información. También se adjunta un documento @mxy simplemente) en donde el accionista autoriza a un representante, a otro socio o la a b s t t a c i ó n de la compañia a votar en su representación en la asamblea anual. Tomado de Investopediacom, htp://www.investo~edia.com/terms/o/oroxv.as~, visitado el 14 de setiembre de 2006.
boam' of directors" 93, o alguna otra táctica "anti-takeover". Como respuesta a
esto, actualmente los bancos de inversión están promoviendo a las compañías
para que no adopten este tipo de mecanismos, pues les preocupa que los mismos
tengan influencia en el precio de mercado del IPO.
Contratos de la c o m ~ a ñ í a ~ ~
Las compañías deben revisar las obligaciones contractuales que tengan,
para asegurarse de que sus promesas a otras personas no entren en conflicto ni
produzcan onerosas condiciones con la consumación del IPO. Es importante que
las empresas también tomen en cuenta que todos los acuerdos materiales deben
presentarse con la declaración de registro del IPO. Muchos de los términos de
estos contratos quedarán disponibles a todos, incluyendo competidores. De esta
manera, también resulta necesaria la identificación de convenios que requieran
consentimiento de la contraparte antes de que se haga público el contrato o
información confidencial contenida en éste.
93 Para definición de ''staggered board ~fIk'mctm"ver nota al pie número 87 en la pág. 45.
94 RR DONNEZLEY, An Insider's Guide to Goi Public, Edición 2004, pág. 34. Disponible en htto:/ /capitalrnarkets.rrdonnelley.com/refpubs ing public.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
Mediante una aplicación por separado, en la cual se expliquen los motivos,
la compañia debe buscar trato confidencial para las secciones delicadas de los
contratos que deben ser presentados al SEC. La visión del SEC en cuanto a trato
confidencial es bastante limitado, por lo cual las compañías deben esperar que
solo información muy restringida sea protegida, tal y como lo seria detalles de la
asignación de precios, y además la misma solo estaría protegida por un cierto
período de tiempo.
Las compañías con serias preocupaciones sobre estar forzadas a revelar
información acerca de sus patentes y licencias, deben considerar hablar con el
SEC antes de la presentación inicial de la declaración de registro. En algunos
casos las empresas eligen aplazar o abandonar un IPO, antes de revelar este tipo
de información.
Capítulo Segundo: Funcionamiento De Una Compañia Pública En El Mercado De Valores Estadounidense
SECCIÓN PRIMERA: LAS BOLSAS DE VALORES EN LOS ESTADOS UNIDOS DE AMÉRICA
En los Estados Unidos, una bolsa nacional de valores es aquella que se
encuentra registrada con el SEC, de conformidad con la Sección 695 de la ley
denominada Securities Exchange Act of 1934.
Actualmente existen diez bolsas de valores registradas como nacionales,
con el SEC, bajo la Sección 6(a) de la ley denominada Securities Exchange Act of
1 934:
American Stock Exchange (AMEX)'~
- Boston Stock Exchange
- Chicago Board Options Exchange
- Chicago Stock Exchange
- lntemational Securities Exchange
- The NASDAQ Stock Market LLC"
- National Stock Exchange (antes Cincinnati Stock Exchange)
95 Section 6 -- National Securities Exchanges, disponible en htt~://www.law.uc.edu/CCL/34Aa/sec6.html, visitado el 18 de setiembre de 2006.
% Sitio oficial: ~tt~://www.amex.com
97 Sitio oficial: htt~://www.nasdaq.com
- New York Stock Exchange (NYSE)"
- Pacific Exchange
- Philadelphia Stock Exchange
Ciertas bolsas están además registradas con el SEC bajo la Sección 6(g)
de la ley denominada Securities Exchange Act of 1934, con el propósito de
negociar títulos futuros.
Además hay 2 bolsas que el SEC eximió del registro como bolsas
nacionales, con base en un limitado volumen de transacciones:
Arizona Stock Exchange
virt-x plc (antes conocido como Tradepoint)
Las tres principales bolsas en Estados Unidos son New York Stock
Exchange (NYSE), American Stock Exchange (AMEX) y NASDAQ.
New York Stock Exchange (NYSE)
Ha sido la bolsa de valores más grande e importante del mundo, sin
embargo, como se analiza más adelante, es posible que después de Sarbanes-
Oxley, muchas compafiías se hayan ido a otras bolsas en mercados
98 Sitio oficial: htt~://www.nvse.com
internacionales. Las compañías registradas en NYSE, al 31 de diciembre de 2005,
tienen un valor de mercado aproximado de $21 billones. Compañías extranjeras
tienen una importante presencia en esta bolsa, pues éstas están valoradas en
aproximadamente $7.1 billonesg9. El volumen de las operaciones en promedio es
más de $1,600 millones, con un valor de mercado promedio de $55,000
mil~ones'~.
American Stock Exchange (AMEX)
Es una de las más grandes bolsas de opciones en los Estados Unidos. Se
encuentra en Manhattan y era conocida como Curb Exchange hasta 1921. Fue
pionera en "Index ~ ~ t i o n s " ' ~ ' y además es líder en el desarrollo de 'Exchange
Traded Funds" (ETFS)'~*, y a la vez calcula y publica una variedad de índices para
respaldar sus productos basados en índices. "lndex Options" hacen posible a los
99 NYSE Group, Listed Companp Directorp, * h : www.n . - - visitado el 18 de setiembre de 2006.
100 J3arron's Educationai Series, Inc, 2006. Answers.com, "New York Stock Exchange." Dictionary of Finance and Investment Temis, http://www.answ~.com/topic/new-vork-stock-chm-econocs, visitado el 18 de setiembre de 2006.
lo' aIndex Options" son opciones de compra o venta, expedidas sobre un índice específico del mercado acáonario, como el S&P 500. Fuente: OPENWORLD, Research Glossary, http: / /www.openworld.ws/in s/research ~losario.shtml, visitado el 18 de setiembre de 2006.
1°2 52cchange Traded Fundr" (ETF's) o usualmente denominados en castellano como Fondos Cotizados, son instituciones de inversión cuya cartera replica un índice y tienen como principal característica que sus participaciones están admitidas a negociación en una bolsa de valores. Fuente: AZUAGA (Carlos), ¿Qué son los fondos cotizados?, El Comercio Digital - Empresa Y Empleo, http://canales.elcomerciodi tal.com/em~resa/p~nci~imte/051204.han, visitado el 18 de setiembre de 2006.
inversionistas "negociar" un mercado completo para buscar ganancias o
protección de las fluctuaciones en los precios.
NASDAQ
Es la primera y más grande bolsa electrónica de valores en el mundo, la
cual registra más de 3,200 compañías, operada por Nasdaq Stock Market, Inc.,
que es en parte propiedad de National Association of Secutintes Dealers
(NASD)"~.
NASD es una asociación de negocios compuesta prácticamente por todos
los corredores en el mercado de valores estadounidense. Las bolsas de valores y
el NASD se mantienen mediante las cuotas de membresía de los corredores y los
"listing feesn de las compañías que se cotizanlM.
1°3 "National Association of Seclrtirites Dealers (NASD)" es una S R 0 (ver definición de SR0 en nota al pie número 16 en la pág. 12) responsable de la regulación de Nasdaq Stock Market (a pesar de que en los Últimos meses se han iniciado los pasos de separación para convertir el Nasdaq Stock Market en una bolsa nacional de valores), y mercados ow-tbe-counter (OTC, ver nota al pie número 49 en pág. 27). Asimismo administra exámenes para profesionales de inversión. Fuente: Investopedia.com, National Association of Securities Dealers - NASD, visitado el 19 de setiembre de 2006.
'O4 NEW YORK UNIVERSITY SCHOOL OF LAW (1996) ). Oxford University Press. P. 584.
El 13 de enero de 2006 el SEC emitió una ordenlo5 aprobando la solicitud
de NASDAQ Stock Market, Inc (NASDAQ) para convertirse en una bolsa nacional
de valores registrada. NASD, Inc, una asociación nacional de valores vigilaba las
operaciones de NASDAQ'~. Como resultado de esto, NASDAQ, podrá tomar los
pasos finales para completar su separación de NASD"~. El 30 de junio de 2006, el
SEC autorizó a NASDAQ para que empezara a operar como bolsa nacional de
valores con los títulos que NASDAQ tiene registrados, y separado de otros valores
registrados en la bolsa, hasta que complete todas las condiciones establecidas en
la orden que autorizó su solicitud para registrarse como bolsa nacional de
va10res108.
Impacto de "Sarbanes-Oxley" en las bolsas de valores de los Estados Unidos.
Se han realizado análisis y comentarios acerca del impacto de "Sarbanes-
Oxley" en las bolsas de valores de los Estados Unidos. Existe una preocupación
lo5 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, In the Matter of the Application of The Nasdaq Stock Market LLC for Registration as a National Securities Exchange,
v/litiPation/o~inions/34-53128.~df, visitado el 18 de setiembre de 2006.
U.S. SECLJRITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Hational Securities Exchangs, v/answers/exchanees.htm, visitado el 18 de setiembre de 2006.
lo' NASDAQ Newsroom, SEC Approves NASDAq's Exchange Registration Application, h t t o : / , vissection0ó905.stm.o el 18 de setiembre de 2006.
loa U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Press Release: Commission Approves NASD Rule Changes Reflecting Nasdaq's Registration as a National Securities Exchange and Issues Order Modifymg a Condition to Nasdaq's Operation as an Exchange, h& visitado el 18 de setiembre de 2006.
de que esta ley haya generado excesivas complicaciones de administración y
costos para las compañías que deseen ingresar al mercado de valores
estadounidense, principalmente para las empresas más nuevas y pequeñas'0g.
Sin embargo, existen factores importantes que no dejan claro si realmente
"Sarbanes-Oxley" impactó a las bolsas de valores de Estados Unidos, o se trata
de una combinación de varios hechos.
CRECIMIENTO DE LOS MERCADOS FUERA DE ESTADOS UNIDOS
Uno de los estudios más importantes fue el reporte emitido el día treinta de
Noviembre del año dos mil seis por una organización denominada "Committee On
Capital Markets Regulation" (CCMR) "O. Este comité de regulaciones de los
mercados de capital es un grupo independiente que inició sus labores en el año
dos mil seis y está compuesto por 23 líderes de la comunidad de inversionistas,
así como miembros de las áreas de negocios, finanzas, legal, contabilidad y
- - - - - -
'O9 En Costa Rica el alto costo de cumplir con la normativa de la Bolsa Nacional de Valores y de la Superintendencia General de Valores ha provocado la salida de gran cantidad de emisores. Esto mismo ha desincentivado a posibles nuevos emisores, que prefieren buscar financiarniento a través de la banca. Fuentes:
LEAL, David. (2005) "Firmas dejan mercado de valores por los altos costos de participar". Periódico La Nación. Sección: Economía Miércoles 30 de noviembre de 2005.
LEAL, David. (2005) "Salen 33 firmas de la Bolsa pero vohxnen de negociaciones creció". Periódico La Nación. Sección: Economía. Lunes 19 de diciembre de 2005.
LEAL, David. (2006) "Autoridades inquietas por salida de emisores accionarios de la Bolsa". Periódico La Nación. Sección: Economía. Viernes 25 de agosto de 2006.
LEAL, David. (2006) "Expertos estiman que normativa es costosa para firmas en Bolsa". Periódico La Nación. Sección: Economía Miércoles 30 de agosto de 2006.
'lo Este reporte está disponible en el sitio web de COMMITIEE ON CAPITAL MARKETS REGULATION, htt~://www.capmkts
académicas. El propósito de este comité es explorar asuntos relacionados con el
mantenimiento y mejora de la competitividad de los mercados de valores
estadounidenses.
Según el reporte de CCMR, los Estados Unidos han sido reconocidos
durante muchos años por tener los más grandes, líquidos y competitivos mercados
de valores; sin embargo este estudio señala diversas evidencias para determinar
que Estados Unidos está perdiendo esta posición líder en este sector.
Los 1~0 ' s " ' u ofertas públicas iniciales son una de las principales medidas
para determinar el bienestar financiero. Tomando esto en cuenta, podemos ver de
dónde proviene la preocupación de los diversos grupos. Según se muestra en la
Figura 3 en la página 60, en el año dos mil, del total de IPO's que se llevaron a
cabo durante ese período, el porcentaje del New York Stock Exchange y
NASDAQ, hacía ver diminutos a la participación de las bolsas de Londrés y Hong
Kong. Sin embargo, para el año dos mil cinco éstas Últimas dos en conjunto
superaron fácilmente a la bolsa de Nueva york'l2.
Sobre 'lnitidPubk'c OJ2r"ver pág. 15.
Revista "The Econornist", Edición 25 noviembre - 1 diciembre, "America's capital markets: Down on the &Qet", págs. 69 a 71.
El informe de CCMR indica que en el año dos mil y según el valor de los
IPO's la participación de las bolsas estadounidenses era de un cincuenta por
ciento, lo cual descendió dramáticamente a un cinco por ciento en el dos mil cinco.
Asimismo, si se toma en cuenta el número de IPO's en el mundo, los mercados en
Estados Unidos tenían el treinta y siete por ciento en el año dos mil, cifra que se
disminuye al 10 por ciento en el dos mil cinco"3.
CAMBIOS EN LA CANTIDAD DE OFERTAS PÚBLICAS INICIALES (IPO) EN
LOS ESTADOS UNIDOS
Como se puede observar en la Figura 1 que se presenta a continuación, los
años dos mil, dos mil dos y dos mil tres fueron muy similares en términos del
número de IPO's llevados a cabo. Durante este tiempo se mantuvo un promedio
anual de setenta y nueve. Esta estadística para el periodo de dos mil cuatro, dos
mil cinco y dos mil seis aumenta a aproximadamente ciento noventa y ocho ofertas
públicas iniciales por ario.
113 COMMI'ITEE ON CAPITAL MARKETS REGULATION, Interim R e ~ o r t - November 2006 (versión revisada al 5 de diciembre de 20061, documento disponible en formato PDF en hm>://www.capmktsre~.o~/pdfs/l1.30Committee Interim Re~ortREV2odt; visitado el 4 de enero de 2007.
Es muy difícil apuntar con exactitud la razón de la caída en el número de
IPO's llevados a cabo; debido a la existencia de varios factores que afectaron al
mercado de valores estadounidense, entre los cuales cabe destacar: i) los ataques
terroristas del once de setiembre de dos mil uno; ii) dos importantes compañías
públicamente cotizadas, Enron Corp. y Worldcom Inc. se declararon en
bancarrota, el dos de diciembre de dos mil uno y el veintiuno de julio de dos mil
dos, respectivamente, bajo una serie de circunstancias que dejaban duda de la
confiabilidad de las regulaciones de ese momento; iii) la aprobación de la Ley
Pública 107-204, denominada "Sarbanes-Oxley", el día treinta de julio de dos mil
dos, la cual hizo más estricta las normas que aplican sobre el mercado de valores.
Asimismo, otra circunstancia de importante influencia es el constante crecimiento
de los mercados de valores asiáticos en los últimos a f i ~ s ' ' ~ .
En los últimos meses hubo un intento por hacer algunas enmiendas en la
normativa, con el fin de dar un respiro a las compañías y recuperar la
competitividad de los mercados valores, la cual se podría estar perdiendo con la
excesiva regulación.
118 INTERNATIONAL MONETARY FUND Working Paper, Asian Ecpitp Markets: Growth. Opporhinities, ~d Challenoes, diciembre de 2006, disponible en: h : u m>// 1 . . U visitado el 17 de Abril de 2007.
El veinticuatro de abril de dos mil siete, el Senado Estadounidense rechazó
un proyecto para modificar el "Americas Competes Actn con la intención de reducir
las cargas que sufren las compañías pequeñas en virtud de los estrictos controles
introducidos por "Sarbanes-Oxley". Los propulsores de este proyecto fueron los
Senadores Jim Demint, Mel Martinez, John Cornyn y John ~ns ign"~.
Otros opositores a esta modificación que representan a grupos
consumidores, enviaron un comunicado a los senadores con el fin de solicitar el
rechazo de la reforma, pues consideran que no se debe suavizar los controles
para proteger a los inversioni~tas'~~.
Sería importante encontrar un balance en la regulación y controles para
beneficiar en la medida de lo posible a ambas partes: los inversionistas y las
compañías. Así como no se puede desproteger al inversor, resulta
contraproducente perjudicar a las empresas (afectando su competitividad y la de
los mercados), puesto que esto a la vez estaría también dañando al inversionista.
H9 Sitio oficial de Jim Demint, Senador por el estado de Carolina del Norte. Comunicado de prensa: Senate D e nie S Sarbanes-Wey Relief to U . S . S mal1 Businesse s . Disponible en ~://demint.senate.~/index.ch?FuseAction=PressReles.Del&PressRelee id=465. Visitado el primero de mayo de 2007.
líu Consurners Union. CU joins consumer advocates in ODDOS weakened investor ~rotections. Disponible en h~://www.consumersuni~n.org/odf/DeMint.~df. Visitado el primero de mayo de 2007.
AUMENTO EN LA UTILIZACIÓN DE MERCADOS PRIVADOS EN EE.UU.
Cuando compañías extranjeras deciden no realizar el procedimiento de las
ofertas públicas iniciales en Estados Unidos, usualmente obtienen capital al
acudir a mercados privados. Lo anterior al amparo de la llamada "Rule 1 4 4 ~ " ~ ' . la
cual permite que inversionistas instituci~nales'~~ trancen más libremente las
acciones colocadas privadamente.
El mercado alrededor de la llamada "Rule 144A" permite a los emisores
obtener capital sin tener que pasar por las regulaciones del mercado de valores
estadounidense. Durante el año dos mil cinco, aproximadamente el noventa por
ciento de las emisiones internacionales de acciones en los Estados Unidos fueron
hechas en el mercado privado, a diferencia de diez años antes, en mil novecientos
noventa y cinco, cuando estas emisiones se repartían en partes iguales entre los
mercados publico y privado'23.
121 Code of Federal Regulations, Title 17 Comrnodity and Securities Exchanges, Part 230, §230.144A, Private Resales of Securities to Institution~, revisado al ptimero de abril de 2006, h tt~://a257.g.akamaitech.net/7/257/2422/10a~r20061500/edocket.access.gpo. A v/cfr 2006/a~ratr/pdf/17cfr2 30.144A.pdC visitado el 5 de febrero de 2007.
Sobre Inm'onistar Institun'onalcs ver nota al pie número 91 en pág. 47. . , COMMI'ITEE ON CAPITAL MARKETS REGULATION, Interim Report - November 2006 (version
revisada al 5 de diciembre de 2006), documento disponible en formato PDF en b@: / /www.ca~mktsr org/~dfs/ll.30Committee Interim ReoortREV2~df, visitado el 4 de enero de 2007.
A pesar de la dificultad de determinar la razón por cual existe preferencia
por usar los mercados privados, el CCMR teme que esto se deba a las
declaraciones y reportes obligatorios introducidos por la ley Sarbanes-Oxley, así
como a las estrictas normas de responsabilidad del "Securities Act of 1933: los
cuales aplican sobre las compañías que se cotizan p~blicamente'~~.
lZ4 COMMlTIEE ON CAPITAL MARKESS REGULATION, Interim Rmort - November 2006 hersiós revisada al 5 de diciembre de 200% documento disponible en formato PDF en http://www.capmktsr~.~rg/pdfs/ll.30Committee Interim ReportREVZ.pdf, visitado el 4 de enero de 2007.
SECCIÓN SEGUNDA: OPERACIÓN DE UNA COMPAN~A COTIZADA PÚBLICAMENTE
REQUISITOS DE PRESENTACI~N DE REPORTES Y OTRAS DECLARACIONES DE LA COMPAÑÍA
CONTINUOS REQUISITOS DE REPORTES AL SEC;
Como resultado de presentar la declaración de registro con el SEC y
registrar títulos valores en el NYSE, AMEX o NASDAQ, las compañías quedan
sujetas a los requerimientos de reportes continuos al SEC. Para compafiias
domesticas (incorporadas en los Estados Unidos), esto incluye'25:
- Fórmulario 10-K: reportes anuales.
- Formulario 10-Q: reportes trimestrales.
- Formulario 8-K: reportes de eventos específicos.
Las declaraciones se hacen electrónicamente mediante el sistema EDGAR
(Electronic Data Gathering, Analysis, and Retrieval system), el cual realiza de
forma automatizada la recopilación, validación, indexación, aceptación y remite las
presentaciones hechas por compañías y otros al SEC. Su propósito principal es
incrementar la eficiencia y equidad del mercado de valores para el beneficio de los
inversionistas, corporaciones, y la economía, mediante la aceleración del recibo,
125 RR DONNETII.EY, An Insider's Guide to Goine Public Edición 2004, pág. 78. Disponible en htt~://capitalmarkets.rrdonnellev.com/ref@ubs going ~ublic.htmi, visitado el 4 de Setiembre 2006.
aceptación, diseminación y análisis de información corporativa que debe ser
revisada en un determinado periodo de tiempo. Únicamente las presentaciones de
información enviadas en texto sin formato o HTML son consideradas oficiales126.
A pesar de que todas las compañías deben hacer sus declaraciones
mediante EDGAR, no hay obligación de distribuir los reportes entre los
accionistas. Mientras algunas compañías únicamente distribuyen información de
manera trimestral, lo que generalmente es requerido es que se les envíe un
reporte anual y un proxy ~taternent'~~, antes de que sus votos sean solicitados
para la asamblea
Sin embargo el día 25 de Setiembre de 2006, el SEC anunció que invertirá
$54 millones para transformar este viejo sistema, el cual data de la década de
1980, y consiste básicamente en un gabinete electrónico. El nuevo sistema será
dinámico y tendrá herramientas de búsqueda en tiempo real con capacidades
interactivas. Los $54 millones corresponden a tres contratos específicos: i)
Modernización y Mantenimiento de la base de datos EDGAR para que pueda
utilizar sistemas interactivos de información ($48 millones); ii) Completar
U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, About E D G m visitado el 19 de setiembre de 2006.
ln Para información acerca de 'w statement"ver nota al pie número 92 en la pág. 47.
I za RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Going Public, Edición 2004, pág. 78. Disponible en htt~://ca~italmarkets.rrdonnellev.com/reubs - m i n ~ - - ~ublic.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
codificación XBRL'~' para declaraciones financieras GAAP (principios de
contabilidad generalmente aceptados, en inglés GAAP por "generally accepted
accounting principies") ($5.5 millones); iii) herramientas de información interactiva
para inversionistas ($500,000.00)~~~.
Re~ortes anuales en el formulario IO-K'~'
La ley Sarbanes-Oxley le requirió al SEC a introducir gradualmente plazos
más acelerados para la presentación de este formulario. En el 2005, el SEC hizo
los Últimos cambios en cuanto a las categorías de las compañías y los plazos que
tienen para hacer la presentación del formulario. De esta manera, actualmente
compañías con un "public float" (número de acciones que está en manos de
inversionistas públicos) de participación común de $700 millones o más, son
consideradas "grandes declarantes aceleradas", por lo cual, si su año fiscal
finaliza antes del 15 de diciembre tienen 75 días para hacer la presentación; y en
lP XBRL: extensible Business Reporting Language, es un lenguaje de comunicación de información bursátil y tinanciera, la cual provee grandes beneficios en la preparación, análisis y comunicación de información bursátil. La idea detrás XBRL es que en lugar de tratar toda la información como un bloque de texto, más bien identifica cada ítem individual de información, así por ejemplo el monto de ingresos netos de una compañía esti identificado por separado del resto de la información y esto facilita su uso en comparaciones, análisis, etc. Fuente: h~://www.xbrl.org/WhatIsXBRL/, visitado el 3 de octubre de 2006.
130 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, SEC to Rebuild Public Disclosure Spstem to M a k It 'Interactivt httD://www.sec.p-ov/news/Dress/2006/200ú visitado el 3 de octubre de 2006. La conferencia de prensa acerca de este tema fue transmitida por Intemet y se encuentra disponible en h~://www.connec~ve.com/events/secnews/secns-092506-chive.asx, accesada el 3 de octubre de 2006.
13' El formulario 10-K puede ser encontrado en la siguiente dirección: http:! /www.sec.eov/about/forms /formlO-k.~df
los casos de las compañías que tengan cierre fiscal el 15 de diciembre o después,
tienen 60 días. La empresas que tienen un "public floatJ' mayor a $75 millones,
pero menor a $700 millones, son consideradas como "declarantes aceleradas"
disponen de 75 días para hacer la presentación. Por último, las compañías con un
"public floatn menor a $75 millones, se les denomina "declarantes no
aceleradas", y tienen 90 días para entregar el formu~ario'~~.
"grandes declarantes aceleradas" ($700 Millones o más)
"declarantes no aceleradas"
El formulario 10-K debe ser firmado por una persona en representación de
la compañía, la mayoría de los directores de la compañía, el Presidente Ejecutivo
(Chief Executive Otficer o CEO en inglés), el Gerente Financiero (Chief Financia1
132 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Forn 10-y http://www.sec.~ov/answers/fornlOk.htm, visitado el 20 de setiembre de 2006.
Oficer o CFO en inglés), y el Gerente Principal de Contabilidad (Principal
Accounting Offícer o Controller en inglés)133.
Además, actualmente la Ley Sarbanes-Oxley, establece que tanto el CEO
como CFO deben incluir cada uno dos tipos de certificaciones. La primera es
conocida como "Section 302 Certification", y en esta ellos deben certificar que1?
- han leído el reporte;
a su conocimiento, la información no-financiera en el reporte
es precisa y completa;
a su conocimiento, la información financiera en el reporte
está debidamente presentada;
ellos son responsables por los controles y procedimientos
de declaración de la compañías, así como de los controles
internos sobre reportes financieros;
han evaluado la efectividad de estos controles al final del
período reportado;
--
133 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Going P u b l i ~ Edición 2004, pág. 79. Disponible en http://capidmarkets.rrdonneIlev.com/rebubs ging public.htm1, visitado el 4 de Setiembre 2006.
134 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Goino P u b l i ~ Edición 2004, págs. 79 y 80. Disponible en http://capitalmarkets.rrdonnellev.com/refDubs iny public.htm1, visitado el 4 de Setiembre 2006.
han declarado en el reporte cualquier cambio material en los
controles internos de la compañía que ocurrieron en el
cuarto trimestre fiscal; y
que han declarado al comité de auditoria de la compañía,
así como a los auditores externos, de cualquier deficiencia y
debilidad material en el diseño o operación de los controles
internos de la compañía, o fraude por parte de los miembros
del departamento financiero de la compañía.
Similarmente, en la segunda certificación, conocida como "Section 906
Certification" el CEO y CFO, deben certificar quef3=:
- el reporte cumple con los requerimientos de la ley
denominada "Securities Exchange Act of 1934";
que la información financiera en el reporte está debidamente
presentada.
El incumplimiento de presentar cualquiera de las 2 declaraciones es una
violación al "Securities Exchange Act of 1934". Sin embargo el "Section 906
Cettification" es requerido por una ley federal criminal, por lo cual incumplir con su
135 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Go Public, Edición 2004, pág. 80. Disponible en http://capitalrnarkets.rrdonneUev.com/refpubs min public.htrn1, visitado el 4 de Setiembre 2006.
presentación, o incluir una declaración falsa, podría ser procesado como un delito
federal. Con limitadas excepciones, la certificación de la Sección 302 debe ser
presentada con la redacción exacta que exige el SEC. Cualquier intento de
realizar modificaciones no será aceptado.
El formulario 10-K es muy extenso, y requiere mucha información que
aparece en la declaración de registro del IPO, inc~uyendo'~~:
- una descripción del negocio, propiedades (ubicación y
características de las plantas principales, minas, etc.),
juicios legales pendientes;
"Management's Discussion and Analysis" (MD&A'~~) de los
Últimos tres años fiscales;
estados financiaros auditados de los últimos tres años
fiscales (con hojas de estado de situación al final de los
últimos 2 años fiscales), junto con el reporte del auditor;
- información financiera de los últimos cinco años;
lM Para d d e de cada uno de los ítems a completar ver: PART 229STANDARD INSTRUCTIONS FOR FEING FORMS UNDER SECURITIES ACT OF 1933, SECURITIES EXCHANGE ACT O F 1934 AND ENERGY POLICY AND CONSERVATION ACT OF 1975-REGULATION S-K, en http:/ /www.washingtonwatchdop.o /documents/cfr/titie17/p~9.html
13' 'FManagement 'S Discussion and Analysis" (MDGA) es una sección en el reporte anual que se presenta al SEC, en el cual la administración de la compañía discutes varios aspectos de la compañía A pesar de que esta sección contiene información importante, los inversionistas deben ser cuidadosos, pues la misma no está auditada. Fuente: Investopediacom, Manement Discussion and Analvsis - MD&A, http://www.investowedia.com/terms/m/md~, visitado el 20 de setiembre de 2006.
información acerca del segmento de la industria del emisor,
clases de productos y servicios similares, operaciones
locales y en el extranjero;
declaración cuantitativa y cualitativa de los riesgos del
mercado (por ejemplo tasas de interés, tipo de cambio de
moneda extranjera, precio de las materias primas, precio de
las acciones, y otros);
información del valor de mercado de las acciones y sus
dividendos;
información acerca de la compensación de los directores y
los ejecutivos; y
información tabular acerca de los planes de incentivos de
participación, incluyendo un descripción del número de
acciones emitidas bajo planes aprobados por los accionistas
y bajo planes no aprobados; detalles de los planes no
aprobados por los accionistas o arreglos, así como la copia
escrita de estos planes o acuerdos.
Las reglas del SEC, por mandato de la ley Sarbanes-Oxley, incluyeron las
siguientes declaraciones en el formulario 1 o - K ' ~ ~ :
- las conclusiones del CEO y el CFO, acerca de la efectividad
de los controles y procedimientos de declaración de la
compañía;
un reporte separado de la administración acerca de la
efectividad de los controles internos sobre reportes
financieros;
la dirección del sitio web de la compañía, así como
explicación si la empresa expone copia de los reportes
periódicos, y si no lo hace, el porqué de esto;
si la compañía a adoptado un &digo de ética (y si no, el
porqué) para su presidente ejecutivo y sus altos gerentes
financiero^'^^;
si (y si no porqué), el comité de auditoría tiene al menos un
miembro que califique como "experto financiero para el
-- --
1 3 ~ RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Goino Public Edición 2004, pág. 81. Disponible en visitado el 4 de Setiembre 2006.
139 Ley "Sarbanes-Oxley", Título IV, Sección 406.
comité de auditoría* de conformidad con las reglas del
SEC'~'.
El SEC define al "experto financiero para el comité de auditorian como una
persona que tiene los siguientes atributo^'^':
- comprensión de principios generales aceptados en
contabilidad (en inglés GAAP por "generally accepted
accounting p~nciples'~ y estados financieros;
habilidad de evaluar la aplicación general de esos principios
en relación con la contabilidad de presupuestos, devengos y
reservas;
experiencia preparando, auditando, analizando o evaluando
estados financieros que presentan amplitud y nivel de
complejidad de asuntos contables, que son generalmente
comparables con la amplitud y complejidad de asuntos que
razonablemente se pueden esperar en los estados
financieros de la compañía registrada con el SEC; o
experiencia en la supervisión de una o más personas a
cargo de estas actividades;
Ley "Sarbanes-Oxley", Título N, Sección 407.
14' U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: Disclosure Required by Sections 406 and 407 of the Sarbanes-Oxley Act of 2002, visitado el 20 de setiembre de 2006.
- comprensión de controles y procedimientos internos de
reportes financieros; y
- comprensión de las funciones del comité de auditoria.
Re~ortes trimestrales en el Formulario I O - Q ' ~ ~
El plazo histórico de 45 días para presentar los reportes trimestrales en los
formularios 10-Q también se han acortado para "declarantes aceleradas". Para el
caso del formulario 10-Q, las compañías consideradas "grandes dedarantes
aceleradas" y las "declarantes aceleradas" tienen 40 días para hacer la
presentación de este formulario, mientras que las "declarantes no aceleradas"
mantienen su plazo de 45
142 El formulario 10-Q puede ser encontrado en la siguiente dirección: htt~://www.sec.~ov/about/forms/form10-a.~df
143 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Form 10-0,
http://www.sec.~ov/answers/fom10q.htm, visitado el 20 de setiembre de 2006.
El formulario 10-Q incluye estados financieros no auditados y provee una
visión continua de la posición financiera de la compañía durante el año. El reporte
debe ser presentado en los tres primeros trimestres del año fiscal de la
compañías, ya que en el cuarto trimestre se presenta el formulario IO-K'~'.
Principalmente la presentación del formulario 10-Q se compone de estados
financieros no auditados (pero revisados contadores públicos independientes) del
trimestre respectivo y año fiscal en curso, con información comparativa del año
fiscal anterior, y un MD&A'& de los periodos correspondientes'".
144 U.S. SECURITIES AND EXHANGE COh4MISSION, Fom 10-0. 3 visitado el 20 de setiembre de 2006.
145 Ver MD&A en nota al pie número 141 en la pág. 73.
RR DONNELLEY, Edición 2004, pág. 82. Disponible en http: //cawitalmarkets.rrdonnellev.com/rebubs ing public.htm1, visitado el 4 de Setiembre 2006.
Recientes adiciones a la declaración del Formulario 10-Q incluyen'47:
- las conclusiones del CEO y CFO acerca de la efectividad de
los controles y procedimientos de declaración al final del
trimestre;
cualquier cambio material a los controles internos de
reportes financieros de la compañía durante el trimestre; y
declaración relacionada con la recompra por parte de la
compañía de sus propias acciones'48, durante el trimestre
fiscal aplicable.
El formulario 10-Q debe ser firmado por alguien en representación de la
compañia, así como por el gerente general de finanzas o contabilidad. Las
certificaciones "Section 302" y "Section 906" también deben ser incluidas como
anexos al formulario 10-Q. El comité de auditoria usualmente revisa la información
financiera antes de que la misma sea introducida en el formulario, y
147 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Going Public, Edición 2004, pág. 82. Disponible en h t t ~ : / /capidmarkets.rrdonnellep.com/refpubs ine oublic.htmi, visitado el 4 de Setiembre 2006.
La mayoría de los estados de EE.UU. siguen la práctica del estado de Delaware, la cual permite que las compañías compren sus propias acciones en el mercado de valores. Es adquisición de sus propios títulos puede servir de dos maneras: a) se reduce el número de socios a los cuales hay que pagar dividendos y se incremente el valor de la compañía para los restantes accionistas; b) cuando los directores consideren que el precio de mercado de los títuios esta subvalorado, se puede producir cierta cantidad de capital al comprar sus propias acciones a un bajo monto y venderlas cuando suba el precio de las mismas. Fuente: ABERNATHY (Charles F.) (1995) Law ia the United States: Case and Materials. Washington D.C. International Law Institute.
preferiblemente previamente a que esa información se publique mediante informe
de prensa'49.
Rewrtes actuales en el formulario 8 - ~ ' ~ '
Adicionalmente a los formularios anuales 10-K y a los trimestrales 10-Q, las
compañías públicas deben también reportar eventos corporativos importantes de
manera más conforme sucedan. El formulario 8-K es el "reporte de actualidadn que
las compañías deben presentar ante el SEC para anunciar eventos mayores que
los accionistas deberían saberq5'.
Las instrucciones del formulario 8-K describen los tipos de eventos que
generan la obligación de presentarlo, incluyendo cualquiera de los siguientes:
Sección 1 - Operaciones y Negocios del Registrado
149 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Going R i b l i ~ Edición 2004, pág. 82. Disponible en htt~://ca~idmarkets.rrdonnellev.com/ref~ubs mine oublic.htm1, visitado el 4 de Setiembre 2006.
lS0 El formulario 8-K puede ser encontrado en la siguiente dirección: htt~://www.sec.~ov/about/forms/form8- kodf 151 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Form 8-K
/answers/form8k.htm, visitado el 21 de setiembre de 2006.
Suscripción de un contrato material definitivo (en inglés
"material definitive agreement"'52).
- Terminación de un contrato material definitivo.
- Bancarrota o administración judicial.
Sección 2 - Información Financiera
- Conclusión de adquisición o disposición de activos.
- Resultados de operación y condiciones financieras.
- Creación de una obligación financiera directa o una
obligación no incluida en el balance de situación (''o#-
balance sheet arrangement de la compañia.
Eventos que causan la aceleración o incremento de
obligaciones financieras directas u obligaciones no induidas
en el balance de situación.
- Costos relacionados con salidas de empleados y disposición
de activos antiguos.
- Daños sustanciales (activos tangibles e intangibles de la
compañía).
lS2 Para efectos del formulario 8-K, "ma&iai ak~6Mtim agreement" significa un contrato que establece obligaciones sustanciales y ejecutables contra la compañía, o derechos sustanciales a la compañía y ejecutables por la compañía en contra de una o más partes dentro del acuerdo, ya sea sujeto o no a condiciones. Definición tomada del propio formulario, disponible en: :/ /www.sec.~v/about/forms/form8-k.odf.
153 La definición de ("oofS-bdnce sket mgement ' l ) , puede ser encontrada en ítem 303(a)(4)(ii) del ReguL&on S-Y disponible en
Sección 3 - Mercado de Valores
- Notificación de desregistro de una bolsa, fracaso a cumplir
con reglas o estándares de una bolsa, transferencia de
bolsa.
Venta no registrada de participaciones accionarias.
Modificaciones importantes a los derechos de los
accionistas.
Sección 4 -Asuntos relacionados con estados financieros y contables
- Cambios en el contador certificador de la compañia.
- Desconfianza en estados financieros anteriormente
emitidos, o un reporte de auditoría o una revisión interina
relacionados.
Sección 5 - Gobierno Corporativo y Administración
- Cambios en el mandato de la compañía.
- Salida de Directores o Gerentes Principales, elección de
Directores, nombramiento de Gerentes Principales.
Modificaciones al Pacto Constitutivo o Estatutos; cambio en
el año fiscal.
- Suspensión temporal de negociación bajo los planes de
beneficios a los empleados.
- Cambios en el código de ética o renuncia a alguna provisión
del código de ética.
Sección 6 - Asset-Backed Securities (A BS)
"Asset-Backed Secunties" (ABS por sus siglas en inglés) son titulos
respaldados por activos'54. En términos generales estos valores están
respaldados por uno o varios activos, como lo son cuentas pendientes de tarjetas
de crédito, préstamos hipotecarios y créditos para automóviles. Se dice que están
respaldados por estos activos, pues su rendimiento depende de los bienes
subyacentes. En otras palabras, los flujos de caja de los bienes subyacentes son
la fuente primordial de pagos en este tipo de
El 15 de diciembre de 2004, el SEC aprobó nuevas reglas que por primera
vez proveen un amplio marco legal para los ABS. Anteriormente los emisores de
este tipo de valores debían hacer reportes periódicos de las fechas de distribución
y presentar declaraciones anuales en relación con la administración de los bienes.
'" CindoDías.com, Glosario de Ern~resa~, h~://www.cincodias.com/empresas/~osario.hl, vistado el 22 de setiembre de 2006.
155 WHITE (John R), Asset-Backed Securities. RR DONNELLEY, Real Corporate Lawyer, h ttp : //www.realcorporatelawver.com/fa~s/faaasset.hl#A, visitado el 22 de setiembre de 2006.
Las reglas más recientes establecen que los reportes periódicos de distribución se
harán en el nuevo formulario IO-D'~~, mientras que el 8-K se continuará utilizando
para reportar eventos y cambios importantes15'.
REQUISITOS DE REPORTES CON NYSE, AMEX Y NASDAQ
Al registrarse con las bolsas NYSE, AMEX o NASDAQ, se requiere suscribir
un contrato de enliste, el cual obliga a la compañia a publicar de manera rápida
cualquier noticia o información que razonablemente se espera que afecte
sustancialmente el mercado de su acción, aunque cada bolsa reconoce que las
compañías pueden aplazar el reporte por un periodo limitado de tiempo por
razones legítimas de negocios. Las bolsas se reservan el derecho de detener la
negociación de las acciones de una compañia o requerir la declaración de eventos
debido a rumores del mercado de actividades de negociación inusuales, a pesar
de que estas medidas se consideran drásticas158.
lM El formulario 10-D puede ser encontrado en la siguiente dirección: v/about/forrns/forml O-d.pdf
lS7 NOLAN (Anthony R.G.), SE A
. . f -B k . .
C aoDroves tina1 rule on disclosure and remstration o Asset ac ed Secunties, February 1, 2005, disponible en: h~://www.goodwin~rocter.com/y~e.as~x?~epath=/Files/pub~ications/no~an secaDo 2 01 05.~df, vistdo el 22 de setiembre de 2006.
lS8 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Goine Publ i~ Edición 2004, págs. 85 y 86. Disponible en http://capitalmarkets.mdonnelley.com/ref, visitado el 4 de Setiembre 2006.
Es recomendable para las compañías, incluso en los casos donde no haya
obligación legal, informen enseguida de eventos importantes que ocurrieron o que
ocurrirán con certeza, si no existe una razón de negocios por la cual retrasar el
anuncio. Eventos importantes en este contexto significan algo que un inversionista
razonable consideraría relevante a la hora de tomar una decisión como comprar,
vender o mantener una participación en la compañía. Pero la aplicación de esta
recomendación no es clara para acontecimientos que están en desarrollo, como
por ejemplo anunciar información acerca de una fusión, sin tener certeza de que
sucederá, lo cual podría hacer que inversores confundidos crean que esto sí
ocurrirá. Las compañías deben analizar cuidadosamente el impacto de este tipo
de declaraciones, las cuales podrían hasta afectar la mejor realización del
negocio, así como los resultados financieros del mismo.
Es ampliamente aceptado que una compañía tenga una política
irrenunciable de no comentar rumores del mercado, pues responder con "sin
159 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Goine P u b l i ~ Edición 2004, págs. 86 y 87. Disponible en http://capitalmarkets.rrdonnelley.com/ref, visitado el 4 de Setiembre 2006.
comentarios" no crea obligación de actualizar, a diferencia de una declaración que
niegue un rumor que posteriormente se convierte en verdadero.
EL REPORTE Y LA ASAMBLEAS ANUALES
Generalmente las compañías están obligadas por la ley de su estado a
celebrar una reunión anual de accionistas, y las reglas del SEC establecen la
obligación de enviar un proxy statement160 y un reporte anual a los accionistas,
junto o antes de enviar la solicitud de los poderes (proxies en inglés) para votar en
la elección anual de directores y la discusión de otros asuntos en la asamblea
anua1l6'.
Debido a que en ocasiones preparar el reporte anual resulta costoso,
algunas compañías simplemente distribuyen una copia de los reportes
presentados en el formulario IO-K'~~, con alguna información menor adicional, así
como una carta del CEO. En el pasado los bancos de inversión (undemriters)
solicitaban en algunas condiciones que se distribuyeran los reportes trimestrales
I O - Q ' ~ ~ como condición del IPO, y esto era además recomendado por diversas
organizaciones del mercado de valores. En la actualidad no es obligatoria y
además es conocido ampliamente que todos estos reportes están a disposición
Ver nota al pie número 92 en pág. 47.
RR DONNELLEY, An Insider's Guide to G o i n ~ Public, Edición 2004, pág. 95. Disponible en m:/ /capitalmarkets.rrdonnellev.com/refoubs i n ~ ~ublic.htrn1, visitado el 4 de Setiembre 2006.
162 Ver información del formulario 10-K en la pág. 67.
'63 Ver información del formulario 10-Q en la pág. 75.
del público con el SEC, así como en algunos de los sitios Web de las
compañía^'^^.
REGLAS PARA LOS PODERES DE VOTACIÓN (Proxy Rules)
La solicitud de poderes para votar o consentimientos de los accionistas
están sujetas a las reglas del S E C ' ~ ~ . Estas reglas aplican por ejemplo para la
solicitud de "proxies" para la elección de directores en la asamblea anual, y en
cualquier asamblea especial convocada para considerar una transacción
extraordinaria como una fusión o una gran emisión de acciones'66.
Contenido del "Proxy ~taternent"'~'
Cada socio debe recibir un "pmxy statement" el cual debe incluir la
información el Anexo 1 4 ~ ' ~ de las reglas del SEC. Entre otras cosas, el SEC
164 RR DONNELLEY, 3 Edición 2004, pág. 95. Disponible en h~://capitalmarkets.rrdonnellev.corn/refoubs min ~ublic.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
165 Las reglas del SEC para ? m e s " o 'Pmy Ruh" están disponibles en v/about/foms /reg14a.pdf.
RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Going Pub l i~ Edición 2004, pág. 95. Disponible en h~://ca~italmarkets.rrdonnellev.com/rebubs ine ~ublic.ht-1, visitado el 4 de Setiembre 2006.
16' De acuerdo con la reglas del SEC, un Y m y stufmeent" debe contener la información que establece el Anexo 1 4 4 el cual está disponible en http://www.sec.pv/about/forms/schedl4a.pdf.
requiere la información acerca de la compensación del CEO y los 4 ejecutivos
principales con mayores ganancias, incluyendo: salario, bonos, cualquier otra
compensación anual, remuneraciones a largo plazo (como recompensas de
acciones restringidas ("restncted stockdBg), opciones o planes de incentivos), así
como cualquier otra. Asimismo se debe describir los planes de pensiones. El
comité de compensación170 debe emitir un reporte escrito, el cual será incluido en
el "proxy statementl', en el cual este comité establece las bases para las políticas
de remuneración del CEO y de los gerentes generales, incluyendo la relación del
rendimiento corporativo y las compensaciones. Además deberá incluir un gráfico
linear representando el rendimiento acumulativo a los accionistas desde el IPO (o
desde los últimos cinco años, cual sea menor), y uno similar en donde se presente
la utilidad de las acciones incluida en un índice de mercado de valores y en un
índice publicado de la industria o grupo de compañías similares durante el mismo
periodo1 71.
Un ejemplo reciente de un statetnent" puede ser consultado en ~tp://www.shareholder.com /Common/Ed~/8066 1 /950152-06- 1701 /06-00.html.
169 Ver detinición de "mtn'ctedshck"en pág. 29.
170 Sobre el comité de compensación ver pág. 37.
171 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Goino Public, Edición 2004, págs. 95 y 96. Disponible en http://capitalmarkets.rrdonneiiev.com/rebubs ing ~ublic.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
4. Persona que hace la solicitud.
Intereses de ciertas personas en asuntos que se acordarán.
Acciones con votos y los principales titulares de las mismas.
Directores y Oficiales.
Compensación de Directores y Oficiales.
Contadores Públicos Independientes.
Planes de Compensación.
Autorización o Emisión de Acciones con fines diversos a su
colocación en la bolsa.
Modificación o Intercambio de Acciones.
Información Financiera y de otro tipo.
Fusiones, Consolidaciones, Adquisiciones, y asuntos similares.
Adquisición o Disposición de Propiedades.
Reafirmación de Cuentas.
Acciones con respecto a Reportes.
Asuntos que no requieren ser enviados.
Reforma a los Estatutos, Reglamentos y otros documentos.
Otras acciones propuestas.
Procedimientos de Votación.
174 Sobre el tema, puede consultarse el siguiente artículo: GARSA CASTAÑEDA (Julián J.), Appraisal Ri+& The "Fair" Valuation Of Shares In Case Of Dissení, Boletín Mexicano de Derecho Comparado, Nueva Serie Año -1, . . Número 96 Septiembre-Diciembre 1999, h~://www.~undicas.unam.mx/-blica/rev/boletin/cont/96/art/art4.htm, visitado el 25 de setiembre de 2006.
22. Información requerida en el "proxy statement" de la compañía.
a) General
b) Elección de directores
c) Aprobación del Contrato de Asesoría de Inversión
d) Aprobación del Plan de Distribución
23. Envío de documentos a accionistas que comparten una dirección.
El 26 de julio de 2006, el SEC votó a favor de adoptar cambios a las reglas
que regulan la declaración de remuneración de directores y ejecutivos,
transacciones con personas relacionadas, independencia de directores y otros
asuntos relacionados con gobierno corporativo, y propiedad de acciones por parte
de ejecutivos y directo re^'^^. El texto final de regla del SEC fue emitido el 29 de
Agosto de 2006'~~.
Presentación y Diseminación
El "pmxy statement" y el formulario del "pmxy" generalmente se presentan
al SEC en la misma fecha que son distribuidos a los accionistas. Cuando en la
asamblea anual se tratan asuntos no rutinarios (rutinarios son: la elección de
directores, selección de auditores, propuestas de los accionistas, incentivos de
175 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, SEC Votes to Propose Changes to Disclosure Requirements Conceming Executive Compensation and Reiated Matters, hm://www.sec.~ov/news/press/2006- l0.htrn. visitado el 26 de setiembre de 2006.
176 El texto final de esta regla del SEC está disponible en ~ttp://www.sec.~v/niles/fma1/2006/33-8732a.pdf.
participación o planes similares), se debe presentar ante el SEC un "proxy
statement" preliminar y un formulario de "proxy" al menos diez días antes de su
primera distribución a los a~cionistas'~~.
Envío Electrónico de Materiales del "Proxy"
Recientes criterios del SEC permiten a una compañía enviar
electrónicamente los materiales del "proxy" y los reportes anuales a sus
accionistas. La información debe estar accesible al socio de manera sencilla y sin
complicaciones, asimismo debe tener la posibilidad de salvar, conservar, imprimir
y seguir accediendo la información hasta que la asamblea sea levantada. El SEC
requiere que exista evidencia del envio electrónico de la información, lo cual
puede ser una confirmación de envío de un correo electr~nico'~~.
REPORTE ANUAL A LOS ACCIONISTAS
Si la compañía solicita "pmxjes" para la elección de directores, debe
proporcionar a los socios, además del "proxy statement", un reporte anual el cual
177 RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Goin Public, Edición 2004, pág. 98. Disponible en ?ublic.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
17* RR DONNELLEY, &I Insider's Guide to G o i n ~ Public, Edición 2004, pág. 98. Disponible en htto://capitalmarkets.rrdonnelley.com/refDubs m public.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
contiene alguna de la información requerida en el formulario 10-K, incluyendo
estados financieros auditados, así como otra información financiera y un MD&A"'
que cubra los últimos tres años fiscales. Copias del reporte anual a los accionistas
debe ser enviado al SEC antes de su distribución a los socios o en la fecha en que
los materiales de la solicitud de poderes para la elección sean presentados al
SEC; lo que suceda primero'80.
PROPUESTAS DE LOS ACCIONISTAS
El 21 de mayo de 1998, el SEC aprobó una regla de cómo deben funcionar
las propuestas de los accionista^'^'. La reforma convirtió a la regla 14a-8182 a un
formato Pregunta & Respuesta, con el fin de facilitar su lectura, entendimiento y
ejecución, tanto a compañías como a a~cionistas'~~.
'79 Ver MDe5-A en nota al pie número 137en la pág. 71.
RR DONNELLEY, An Insider's Guide to G o h Publi~ Edición 2004, pág. 99. Disponible en httr>://capitaimarkets.rrdonnellev.com/rebubs m ing ?ublic.html, visitado el 4 de Setiembre 2006.
U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Shareholder Proposals. /answers/shareholdeqrophtm, visitado el 26 de setiembre de 2006.
le2 La regia 14a-8 puede ser encontrada en el Regiamento 1 4 4 disponible en v/about/forms /regí4a~&.
U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: Amendments to Rules on Shareholder Proposals, h~://www.sec.gov/rules/fina1/34-40018.htq visitado el 26 de setiembre de 2006.
El 7 de setiembre de 2006 fue anunciado por el SEC que la División de
Finanzas Corporativa recomendará una modificación a la Regla 14a-8,
concerniente a la nominación de directores por parte de los socios. El texto que se
va a proponer todavía se encuentra en desarrollo, y tratará asuntos que surgieron
por una decisión de la U.S. Court of Appeals for the Second Circuit, la cual
contrasta de la interpretación histórica del SEC de la Regla 14a-8. El SEC
realizará esta reforma con el espíritu de que haya una aplicación consistente a la
Regla 14a-8 en los Estados Unidos, pues la misma regula derechos muy
importantes para los accionista^'^.
La Regla 14a-8 establece que las compañías deben incluir y especificar las
propuestas de los accionistas en el "pmxy statement" y el "proxy" relacionados con
una asamblea específica, siempre que las mismas: sean hechas por socios aptos;
sean enviadas dentro del plazo establecido; o que por su naturaleza no estén
prohibida^'^^.
Según la Regla 14a-8, en el acápite (b) (l), un socio es apto para hacer una
propuesta si ha tenido continuamente una participación con un valor de mercado
de al menos $2,000, o 1% de los titulos con derecho a voto por al menos un año
U.S. SECüRITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Press Release: Cornrnission Calendars Proposed Arnendment to Rule 14a-8 Goveming Director Nominations by Shareholders, htt~://ed~ar.sec.~v/new~/press/2006/2006-150.htm, visitado el 26 de setiembre de 2006.
RR DONNELLEY, An Insider's Guide to Goine Public, Edición 2004, pág. 100. Disponible en http:/ /capitalmarkets.rrdonnellev.com/refüubs irg pubiic.htm1, visitado el 4 de Setiembre 2006.
antes de enviar la propuesta. Por lo general, la fecha límite para enviar las
propuestas se puede encontrar en el "pmxy statement" del a60 anterior. Por lo
general la propuesta debe ser recibida en las oficinas principales de la compañía
al menos 120 días calendario antes de que el "pmxy statement" se empiece a
distribuir. Para evitar controversias, el SEC recomienda a los accionistas enviar
sus propuestas por medios electrónicos que les permitan probar la fecha de
ent rega186.
Como se mencionó anteriormente, la Regla 14a-8 fue modificada en 1998 a
un estilo de Pregunta & Respuesta. Precisamente en el punto número nueve
describe cuáles son las bases para que una compañía excluya una propuesta de
un s o ~ i o l ~ ~ :
- que la propuesta sea impropia bajo la ley del estado donde
la compañía esta incorporada;
que de aprobarse la propuesta, la compañía violaría alguna
regla estatal, federal o extranjera, a la cual está sujeta;
que viole la reglas de poderes o "pmxy tules":
U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Pro. Rules. R w . . . lation 14A - Sohcitabon Of w:/ /www . sec . gps/abo ut/forms/re~l4a.pdf, visitado el 26 de setiembre de 2006.
U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Pmxy Rdes. Regulation 14A - Solicita~on Of . . . P- h-:/ /www.sec.yv/about/forms/r~l4a.pdf, visitado el 26 de setiembre de 2006.
- que se trate de un agravio o queja personal, o la existencia
de un interés especial que no beneficie a los demás
accionistas;
- que no tenga relevancia: operaciones valuadas en menos
del 5% de todos lo activos de la compañia según al final del
último año fiscal, o 5% de sus ganancias y ventas brutas del
más reciente año fiscal, y si no es de otra manera
significativo para la compañía;
- si la compañía carece de poder o autoridad para
implementar la propuesta;
- si la propuesta trata con asuntos propios de las operaciones
de negocio ordinarias de la compañía;
- si están relacionadas con la elección de miembros de la
junta directiva o cuerpos análogos;
- si la propuesta entra en conflicto directo con alguna de las
propuestas de la propia compañía que se han enviado a los
accionistas para la misma reunión;
- si la compañía ya implementó sustancialmente la propuesta;
si la propuesta duplica otra previamente enviada para la
misma reunión;
si la propuesta ha sido reenviada sin que haya pasado el
plazo necesario para volverla a enviar; y
si la propuesta se refiere a montos específicos de dinero o
dividendos.
ASAMBLEAS VIRTUALES DE SOCIOS
En el año 2000, el Estado de Delaware modificó su Ley General
Corporativa con el fin de autorizar la celebración de asambleas virtuales de socios.
Esta reforma se dio a pesar de la crítica de inversionistas y personas preocupadas
con el gobierno corporativo. Entre las críticas se menciona que la falta de
presencia física aísla a los accionistas de los directores, gerentes y otros
funcionarios de la compañía, y además dificulta que los socios puedan verificar
que se están cumpliendo con todos los procedimientos en la celebración de la
asamblea'88.
SOCIAL, FUNDS, Newsroom: Delaware Law Allows "Virtual" Annual Meetingg, 30 de Junio, 2000, b: //www 1 vistado el 27 de setiembre de 2006.
La ley de Delaware establece que si la Junta Directiva lo autoriza y además
se procede de conformidad con los lineamientos de ésta, los accionistas y
apoderados ("proxy holders" en inglés) que no estén presentes en una asamblea
de socios pueden18':
a) participar en la misma por medio de una comunicación
remota;
b) ser considerados como presentes en personas y votar en la
asamblea, sin importar si la asamblea se celebra en un lugar
designado o simplemente mediante medios de
comunicación remota, siempre y cuando: (i) se establezcan
los medios y procedimientos para verificar que una personas
considerada como presente y con derecho a votar es un
socio o apoderado; (ii) se implementen medidas razonables
para asegurar a los socios y apoderados oportunidad de
participar y votar, incluyendo la posibilidad de leer o
escuchar los procedimientos de la asamblea
concurrentemente; (iii) se registren y se mantengan por la
compañía los votos u otras participaciones de los socios o
apoderados en la asamblea.
189 STATE OF DELAWARE, O n ' Título 8 Corporaciones, Capítulo 1. Ley General Corporativa, Subcapitulo VII. Asambleas, Elecciones, Votos y Notificaciones, httr>://www.delcode.state.de.us/title8/cOOl /sc07/index.htm, visitado el 28 de setiembre de 2006.
Muchas compañías trasmiten sus asambleas anuales a través de Internet,
sin embargo el efecto de la reforma en la ley de Delaware, es que ni siquiera se
requiera un lugar físico de reunión. Previo a que una compañía realice su primera
asamblea a través de un medio virtual, es importante considerar ciertos obstáculos
y detrimentos que podrían sobrepasar las ventajas. Por ejemplo, es posible que no
todos los socios tengan acceso a lnternet o tengan problemas con éste, por lo cual
la compañía debería estar preparada para recibir estas quejas. Asimismo, se
deben implementar procedimientos para verificar la identidad de los participantes,
así como el registro de los resultados de votaciones. En abril del año 2000, lnforte
Inc. se convirtió en la primera compafiía en tomar ventaja de esta reforma en la ley
de Delaware y reportó como resultado considerables ahorros en tiempo y
Se espera que el uso de medios remotos en las asambleas de socios sea
primeramente incorporado como suplemento, y no como sustituto a la reunión
física. Las compañías más antiguas posiblemente mantendrán sus antiguos
métodos, sin embargo las recientes compafiías de alta tecnología buscarán
agresivamente reflejar su negocio y estilo1g1.
190 RR DONNELLEY, Al Edición 2004, pág. 101. Disponible en visitado el 4 de Setiembre 2006.
lgl WILCOX Oohn C.), Yirtual Meetines in Delasvare-More Questions than Answer~, http://www.~o~sonshareholder.comlpdf/Curbuu.PDF, visitado el 28 de Setiembre de 2006.
Capítulo Tercero: "Sarbanes-Oxley": Ley Pública 107-204 de los Estados Unidos de América
SECCI~N PRIMERA: ANTECEDENTES
El 30 de Julio de 2002 se firmó la ley pública 107-204 de los Estados
Unidos de América como respuesta a una serie de escándalos contables y
financieros que sacudieron el mercado de valores estadounidensei*. Un equipo
de legisladores liderados por el Senador Paul Sarbanes y el Representante
Michael G. Oxley, elaboró el texto, por lo cual esta ley es conocida como
"Sarbanes-Oxley", y además fue titulada como Ley de Reforma Contable de
Compañías Públicas y de Protección al Inversionista de 2002 (en inglés "Public
Company Accounting Reform and lnvestor Pmtection Act of 2002")'~.
Los principales descalabros financieros-corporativos que se dieron a inicios
del presente siglo fueron los de Enron y Woridcom. El 2 diciembre de 2001, Enron
Corp. y sus subsidiarias, se declararon en bancarrota, lo cual la hacía en su
momento, la más grande compañía en solicitar medidas de protección por quiebra
19* THE WHITE HOUSE, Corporate Responsability, President Bush S i s Corporate Cormption Bdl, visitado el 29 de setiembre de 2006.
193 POWERS (Ead), What 1s Sarbanes OxlepL http://www.resoutcesforattorneps.com/sarbanesoxleparticle.hmil, visitado el 29 de setiembre de 2006.
en los Estados Unidos de América, lo cual tuvo como consecuencia que miles de
trabajadores perdieran sus empleos, así como la pérdida de miles de millones de
dólares de sus inversionistas. El fracaso de esta compañía, así como todas las
revelaciones sobre irregularidades en la contabilidad y administración de la
compañia, detonaron la primera de serie de crisis de desconfianza de los
inversores en los mercados de valores estadounidense^'^^.
Pocos meses después, el 21 de julio de 2002, Worldcom Inc., y
sustancialmente todas sus subsidiarias directas e indirectas, presentaron
peticiones voluntarias para acogerse al Capítulo 11 del Código de Bancarrota de
los Estados Unidos de América. Este caso se convirtió en la más grande
bancarrota en la historia de los Estados Unidos de América. Worldcom se declaró
en quiebra aproximadamente un mes después de haber admitido públicamente el
25 de Junio de 2002, que había descubierto considerables irregularidades, las
cuales darían como resultado ajustes en sus estados financieros por más de tres
mil ochocientos millones de dólareslg5.
194 UNITED STATES SENATE, Report of the Staff to the Senate Committee on Govemmental Affairs, Financia] Oversizht of Enron: The SEC and Private-Sector Watchdoes, October 8, 2002, http://www.senate. v / -~ovt -af f /10070Zwatch~rt .pdf , visitado el 11 de setiembre de 2006.
195 UNITED STATES BANKRUPTCY COURT, First Interim Re~ort of Dick Thornbureti, ~://fll.findlaw.com/navs.hdlm.com/hdocs/docs/worldcom/thomb~ls~t.~df, visitado el 11 de setiembre de 2006.
SECCI& SEGUNDA: CONTENIDO DE LA LEY SARBANES-OXLEY
La Ley Sarbanes-Oxley está conformada por once
1. Junta de Supervisión de las Firmas de Contabilidad Pública (Public
Company Accounting Oversight Board "PCAOBn)
11. Independencia del Auditor
II l. Responsabilidad Corporativa
IV. Declaraciones Financieras Mejoradas
V. Conflictos de Interés de los Analistas
VI. Recursos y Autoridad de la ~omisiónl~'
VII. Estudios y Reportes
VIII. Responsabilidad Corporativa y de Fraude Criminal
IX. Perfeccionamientos a las Sanciones por Delitos de Cuello Blanco
X. Declaraciones de Impuesto Corporativas
XI. Responsabilidad por Fraude Corporativo
A continuación se presenta una descripción de los detalles más importantes de
cada título de esta ley.
El texto de la Ley Sarbanes-Oxley está disponible en http://www.sec.~ov/about/Ims/soa2002.pdf
lg7 Para efectos del texto de la ley, "Comisión" se refiere al 'Secun'ties and Exchmge Conmnj.sion" o SEC por sus siglas en inglés.
l. JUNTA DE SUPERVISIÓN DE LAS FIRMAS DE CONTABILIDAD
PÚBLICA (PUBLIC COMPANY ACCOUNTING OVERSIGHT BOARD
"PCAO B")'"
Esta ley crea la Junta de Supervisión de Firmas de Contabilidad Pública
(PUBLIC COMPANY ACCOUNTING OVERSIGHT BOARD " PCAOB")'~~ para
supervisar la auditoría de compañías públicas y otros emisores sujetos a leyes de
valores y otras relacionadas, con el fin de proteger a los inversores y más allá el
interés público, en la preparación de reportes de auditoría informativos, precisos e
independiente^^^^. La PCAOB tiene las siguientes responsabi~idades~~':
1- registrar a las firmas de contaduría pública que preparan reportes
para compañías públicas y otros emisores;
2- establecer y10 adoptar por reglamentos, estándares de auditoría,
control de calidad, ética, independencia y otros, relacionados con la
preparación de reportes de auditoría;
3- realizar inspecciones de las firmas de contaduría públicas
registradas;
Ig8 El sitio oficial de la PCAOB es http: / /www.pcaob.or;.
lg9 En Costa Rica, el 9 de febrero de 2005, se publicó en el diario oficial La Gaceta, el Reglamento De Auditores Externos y Medidas De Gobierno Corporativo Aplicable a Los Sujetos Fiscalizados Por SUGEF, SUGEVAL y SUPEN, el cual se crea un registro de auditores elegibles, los cuales serán los únicos elegibles para la prestación de servicios de auditorías externas para sujetos fiscalizados.
m Ley "Sarbanes-Oxley Act of 2002", Título 1, Sección 101 párrafo (a).
Ley "Sarbanes-Oxley Act of 2002", Título 1, Sección 101 párrafo (c).
4- efectuar investigaciones y procesos disciplinarios, así como imponer
las sanciones apropiadas en los casos que lo amenten, en relación
con las firmas de contaduría pública registradas y las personas
asociadas con éstas;
5- realizar otros deberes que la PCAOB (o el SEC, por reglamento o
orden) determine que son necesarias o apropiadas para promover
altas normas profesionales, y mejorar la calidad de los servicios de
auditoría ofrecidos por firmas de contaduría pública registradas y
personas asociadas a ellas, con el fin de proteger a los inversionistas
y más allá el interés público;
6- exigir el cumplimiento de la Ley Sarbanes-Oxley, los reglamentos de
la PCAOB, los estándares profesionales, las leyes de valores
referentes a la preparación y emisión de informes de auditoría y las
obligaciones y responsabilidades de los contadores al respecto, por
firmas de contabilidad pública registradas y personas asociadas a
ellas; y
7- establecer el presupuesto y la administración de las operaciones de
la PCAOB y de su personal.
La Junta de Supervisión de Firmas de Contabilidad Pública o PCAOB está
conformada por cinco miembros, nombrados entre prominentes personas de
integridad y reputación que hayan demostrado dedicación a los intereses de los
inversionistas y el público, y un entendimiento de la naturaleza y las
responsabilidades por las declaraciones financieras requeridas a las compañías
públicas y otros emisores de conformidad con la leyes de valores y las
obligaciones de los contadores con respecto a la preparación y emisión de
reportes de auditoría relacionados a dichas de~laraciones~~~.
Únicamente dos miembros de la Junta de Supervisión de Firmas de
Contabilidad Pública o PCAOB deberán ser o haber sido contadores públicos
certificados de conformidad con las leyes de uno o más estados, siempre y
cuando, si uno de esos dos miembros es el presidente, ella o éI no podrá haber
practicado su profesión por al menos cinco años antes de su nombramiento.
Asimismo todos los nombrados en la Junta deberán servir a sus labores durante
jornadas de tiempo completo, y no pueden ser contratados por ninguna persona ni
estar comprometidos en cualquier otra actividad profesional o de negocios. Los
personeros de la Junta no pueden tener participación en las utilidades de una
firma de contaduría pública, ni tampoco recibir ningún tipo de pago de estamJ.
Ley "Sarbanes-Oxley Act of 2002", Título 1, Sección 101 párrafo (e) (1).
m3 Ley "Sarbanes-Oxley Act of 2002>, Título 1, Sección 101 párrafos (e) (2) y (3).
La PCAOB debe enviar un reporte anual2M (incluyendo sus estados
financieros auditados) al SEC, ente que deberá transmitir una copia de este
informe, dentro de los 30 días posteriores a su recepción al Comité de Asuntos
Bancarios, de Vivienda y Urbanos del Senado, así como al Comité de Servicios
Financieros de la Cámara de ~e~resentantes~".
Las firmas de contaduría pública deben registrarse según el reglamento de
la PCAOB al respecto206, el cual establece entre otras cosas, el uso del Formulario
1 para solicitud de registro2''. Asimismo la Ley Sarbanes-Oxley establece que la
siguiente información debe formar parte de la solicitud de registro, en el detalle en
que la PCAOB determine2?
a) el nombre de todos los emisores para los cuales la firma ha
preparado o emitido reportes auditados durante el atío calendario
inmediatamente anterior, así como para cuáles emisores la firma
espera prepararlos o emitirlos durante el año en curso;
LOS reportes anuales pueden ser consultados en el sitio Web de PCAOB, específicamente en httv://www.~caob.ore/About h e PCAOB/'I'he Board/index.as~x.
205 Ley "Sarbanes-Oxley A a of 2002", Título 1, Sección 101 párrafo (h).
Public Company Accounting Oversight Board, Rules. Section 2. Registration and Reporting, httv://www.~caobuc.om/Rdes/Rules of the Board/Seaion 2.pdf, visitado el 3 de octubre de 2006.
207 Public Company Accounting Oversight Board, Form 1 - Application For R htt~://www.~caobuc.org/Re~stration/Forml Sample.pdf, visitado el 3 de octubre de 2006.
Ley "Sarbanes-Oxley Act of 2002", Títuio 1, Sección 102 párrafo @) (2).
b) los honorarios anuales recibidos por la firma, de parte de cada uno
de los emisores por servicios de auditoría, otros servicios contables,
y servicios no relacionados con auditoría;
c) otra información financiera vigente para el año fiscal más
recientemente completado por la firma (como razonablemente podrá
solicitarlo la PCAOB);
d) una declaración de la calidad de las políticas de control de la firma
para sus prácticas de auditoría y contabilidad;
e) una lista de todos los contadores asociados con la firma que
participan o contribuyen en la preparación de reportes de auditoría,
especificando el número de licencia o certificación para cada uno de
ellos, así como los números de las licencias estatales de la firma;
9 información relacionada con procesos penales, civiles,
administrativos, o disciplinarios que se encuentren pendientes contra
la firma o alguna de las personas asociadas, en relación con
cualquier reporte de auditoría;
g) copia de cualquier declaración periódica o anual presentada ante el
SEC por un emisor durante el año calendario inmediato precedente
que revele desacuerdo contable entre el emisor y la firma en
conexión con un informe de auditoria proporcionado o preparado por
la firma para tal emisor; y
h) otra información que los reglamentos de la PCAOB o el SEC
especificarán como necesaria o apropiada para el interés público o
protección de los inversionistas.
II. INDEPENDENCIA DEL AUDITOR
ACTlVl DADES PROH l Bl DAS
La Ley Sarbanes-Oxley hace una modificación de la ley denominada
"Securities Exchange Act de 1934" mediante la adición de un texto al final de la
Sección IOA, en el cual, entre otras cosas se establece una lista con los servicios
que no puede ofrecer una firma de contaduría pública a los emisores:
1- teneduría de libros y otros servicios relacionados a los registros
contables o estados financieros del cliente de auditoria;
2- diseño e implementación de sistemas de información financiera;
3- servicios de valuación o valoración, "faimess opinions" o informes
sobre contribuciones en especie o "contribution-in-kind reports";
4- servicios actuaria~es~'~;
5- servicios tercerizados o subcontratados de auditoria interna;
6- funciones de administración o recursos humanos;
7- corredor o negociante, asesor de inversiones o servicios de banco de
inversiones;
8- servicios legales y servicios de especialistas o peritos no
relacionados a la auditoria; y
m "Fairness opinions" son opiniones realizadas por profesionales las cuales determinan si los términos y condiciones de una transacción son adecuados, y por lo genetal son acerca de adquisiciones y hsiones. Fuentes: i) BNP PARIBAS BANK, htti>:/paribas.com/fairness - op ini o n , visitado el 3 de
2006, . .
octubre de ii) Investopedia.com, u ~://www.investop~.com/tems/f/faimessopinion.~ consultado el 3 de octubre de 2006, iii) U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Commission Ado ts Rules Stren-ghenine Auditor Independence. hm:/ /www.sec. v/news/press/2003-9.htq visitado el 3 de octubre de 2006.
210 LOS servicios actuariales están enfocados a la evaluación económica y financiera de las contingencias o riesgos en las relaciones contractuales. Fuente: PricewaterhouseCoopers, Actuarial Services, htn>://www.pwcelobal.com/extweb/semice.nsf/docid/1AFC5A393912F4FC8525701B00545F1E, visitado el 3 de octubre de 2006.
A continuación se procederá comentar los servicios que no pueden ejecutar
las firmas de contabilidad pública a los emisores:
1. Teneduría de libros y otros sen/icios relacionados a los registros contables o estados financieros del cliente de auditona
Dentro de esto se induye: A) mantenimiento o preparación de los registros
contables del auditado; B) preparación de estados financieros del cliente auditado
que se presenten ante el SEC, o bien que sean la base de los que se presenten
ante el SEC; y C) preparar u originar la información fuente detrás de los estados
financieros del auditado2' l.
2. Disetío e implementacidn de sistemas de información financiera
Las reglas del SEC enumeran las siguientes actividades dentro de este tipo
de servi~ios~'~:
=11 Code of Federal Regulations, Titie 17 Commodity and Securities Exchanges, Part 210, §210.2-01 . . Oualtffcabons of accountants, (c)(4)(9(A), revisado al primero de abril de 2006, hm://a257 . e . akarnat 'tech.net/7/257/2422/1Oa~r200615OO/edocket.access . g p . gov/cfr 2006/aprqtr/pdf/17cfr2 10.2-01.Ddf. visitado el 3 de octubre de 2006.
212 Code of Federal Regulations, Titie 17 Commodity and Securities Exchanges, Part 210, §210.2-01 Q uahcations 'ti . of accountants, (c)(4)(ii, revisado al primero de abril de 2006, hm://a257 . P . akamaitec h.net/7/257/2422/10a~r20061500/edocket.access . gpo . ev/cf r 2006/aprqtr/pdf/ 17cfr2 102-01 .pdf, visitado e1 3 de octubre de 2006.
A) operación directa o indirecta, o la supervisión de la operación del sistema
de información del diente auditado, o la administración del la red local del
cliente auditado; o
B) diseñar o implementar sistemas de hardware o software que agregan un
suministro de información subyacente a los estados financieros o generan
información significativa para los estados financieros del cliente auditado
como un todo.
Designar, implementar u operar sistemas que afectan las dedaraciones
financieras podría colocar a la firma de contabilidad en un rol de administración, o
dar como resultado que la firma de contabilidad audite su propio trabajo, o
testificar acerca de la efectividad de los sistemas de control internos designados o
implementados por la misma firma de contabilidad. Sin embargo esta prohibición
no le impide a la firma de contaduría evaluar los controles internos de un sistema
que ha sido diseñado implementado u operado ya sea como parte de una
auditoría o de un servicio de avalúo, y luego dar su recomendación a la
administración. Asimismo, la firma de contabilidad no estaría impedida para hacer
recomendaciones a la administración u otros proveedores de servicios, acerca de
asuntos de controles internos en conjunto con el diseño e instalación de un
sistema por parte de otro proveedor de servicios213.
3. Servicios de valuación o valoración, "faimess opinions", o informes sobre contribuciones en especie o "contribution-in-kind reports".
Se encuentra prohibidos estos servicios, a menos de que sea razonable
concluir que los resultados de los mismos no serán sujetos de los procedimientos
de auditoría de los estados financieros del emisor214
Los servicios de valuación o valoración incluyen cualquier proceso de
estimación del valor de activos, ya sean tangibles o intangibles, así como pasivos.
Asimismo abarcan, entre otras cosas, la valoración de investigaciones y
desarrollos en proceso, instrumentos financieros, activos y pasivos adquiridos en
una fusión, así como bienes raíces. "Faimess opinions" y "contribution-in-kind
reports" son opiniones y reportes en los cuales una firma da su opinión acerca de
la idoneidad de una transa~ción~'~.
213 U.S. SECURTTIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: Stren . .
-&ening the Comnussion's Requirements Re-mdine Auditor Inde~endence, h~://vvww.~ec.~v/des/final/33-8183.htm, visitado el 3 de octubre de 2006.
214 Code of Federal Regulations, Title 17 Cornrnodity and Securities Exchanges, Part 210, $210.241 Qualtfications of accountana (c)(4)(iii), revisado al primero de abril de 2006,
akarnaitech.net/7/257/2422/ 10apr20061500/edocket.access.gpo. v/cfr 2006/a~rqtr/pdf/17cfr2 10.2-01.pdf. visitado e1 3 de octubre de 2006.
215 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Ru . . le: &en&enin~ the Comsion's
Requirements Re-eardmo Auditor Independence, hp://www.~ec.~v/niles/firia1/33-8183h visitado el 3 de octubre de 2006.
4. Sen/icios actuanales
Dentro de éstos, se consideran cualquier servicio actuarialmente orientado,
que involucre la determinación de los montos registrados en los estados
financieros y cuentas relacionadas del cliente auditado, aparte de la asistencia a
un cliente en el entendimiento de los métodos, modelos, supuestos y entradas
usados para computar una suma, a menos de que sea razonable concluir que los
resultados de estos servicios no serán sujetos de los procedimientos de una
auditoría de los estados financieros del emiso?I6, ya que de lo contrario podría
producirse que la firma de contabilidad termine auditando su propio trabajo2I7.
5. Sen/icios tercerizados o subcontratados de auditotia interna
Se prohíbe cualquier servicio de auditoria interna que ha sido
subcontratado por el diente auditado, y que se relaciona sus propios controles
internos de auditoría, sistemas o declaraciones financieros, a menos de que sea
216 Code of Federal Regulations, Title 17 Commodity and Securitits Exchanges, Part 210, 8210.241 Oualifications of accountane, (c)(4)(iv), revisado al primero de abril de 2006, h ttr>/57.~.akamaitech.net/7/257/2422/ : 1Oa~r20061500/edoc ket.access.gpo.~ov/cfr 2006/m/pdf/17cfr2 10.2-01.pdf. visitado el 3 de octubre de 2006.
217 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: StrenPthenin~ the Cornrnission's Belirements Rearding Auditor Indevendence b: / / ~ m . s e c . v/mles/finai/33-8183.htm, visitado el 3 de octubre de 2006.
razonable concluir que los resultados de estos servicios no serán sujetos de los
procedimientos de una auditoría de los estados financieros del emisoP8.
Esto se debe a que en la subcontratación de los servicios de auditoría
interna, la firma de contabilidad asume responsabilidades de administración y se
convierten en parte del sistema de control de la compañía, y de esta manera la
firma podría verse en una situación en que deba auditarse a sí misma. A pesar de
esto, de conformidad con los estándares generalmente aceptados de auditoría (en
inglés "generally accepted auditing standards" o "GAAS"), durante la realización de
una auditoría, el auditor evalúa los controles internos de la compañia, y al hacer
esto, podría dar recomendaciones para mejoras en los mismos. Según las
"GAAS> hacer estas recomendaciones es parte de las responsabilidades del
auditor, por lo cual no constituiría un servicio subcontratado de auditoría interna2''.
218 Code of Federal Regdations, Title 17 Comrnodity and Securities Exchanges, Part 210, $210.2-01 Oualifications of accounwts, (c)(4)(v), revisado al primero de abril de 2006,
.akamaitech.net/7/257/2422/ 1 0a~r20061500/edocket.access.ggo. v/cfr 2006/aeratr/pdf/17cfr2 10.2-01 .pdf, visitado el 3 de octubre de 2006.
219 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: Stremening the Commission's e Auditor Independence, visitado el 3 de
octubre de 2006.
6. Funciones de administración o recursos humanos
Las funciones de administración contemplan actuar, ya sea temporal o
permanentemente, como un director, gerente o empleado de un cliente auditado, o
bien ejecutar cualquier función en toma de decisiones, supervisión, o monitoreo en
curso ("ongoing monitoing") del cliente a~ditado~~'.
Los servicios de recursos humanos son prohibidos cuando: A) se busca
posibles candidatos para cargos gerenciales, ejecutivos o directivos; B) se ocupan
de pruebas psicológicas u otros programas de análisis formal o evaluación; C) se
realizan chequeos de referencias de posibles candidatos para un cargo ejecutivo o
directivo; D) se actúa como negociador en representación del cliente auditado,
tales como determinando puestos, estatus o títulos, compensación, retribuciones
adicionales, u otras condiciones de empleo; E) se le recomienda o aconseja a un
cliente auditado contratar a un candidato específico (excepto, que una firma de
contabilidad puede, por pedido de su cliente auditado, entrevistar candidatos y
asesorar al cliente de la aptitud del candidato para puestos de contabilidad
financiera, administrativos o de controlz2'.
220 Code of Federal Regulations, Title 17 Comrnodity and Securities Exchanges, Part 210, $210.2-01 Quahfications of accountane, (c)(4)(vii, revisado al primero de abril de 2006,
o.pv/cfi 2004/aprqtr/pdf/17cfr2 10.2-01.pdf. visitado el 3 de octubre de 2006.
Code of Federal Regdations, Title 17 Comrnodity and Securities Exchanges, Part 210, $210.2-01 Oualifications of accountants, (c ) (4 ) ( , revisado al primero de abril de 2006, http://a257.~akamaite&.net/7/257/2422/1ar2006 500/edocket.access.gpo.mv/cfr 2006/a~ratr/odf/ 17cfr2 10.2-Ol.pdf, visitado el 3 de octubre de 2006.
La asistencia en la selección o desarrollo de recursos humanos coloca a la
firma de contabilidad en una posición en la cual tiene interés por el éxito de los
empleados que la firma de contabilidad ha escogido, probado y evaluado. En un
caso tal, es posible que la firma de contabilidad se muestre reacia a sugerir que
los empleados que recomendó contratar han fallado con el cumplimiento de su
trabajo adecuadamente, así como también sería posible que difícilmente la firma
de contabilidad aceptara la existencia de defectos en sus servicios de recursos
humanos222.
7. Corredor o negociante, asesor de inversiones o sen/icios de banco de inversiones
La Ley "Sarbanes-Oxley" también prohíbe actuar como corredor-negociante
(ya sea registrado o no), promotor, banco de inversiones, tomar decisiones o tener
de cualquier forma autoridad discrecional sobre inversiones, ejecutar
transacciones para la venta o compra de inversiones, todo lo anterior en
222 U.S. SECURmES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule . . : Strenethening the Commisston's
Reauirements Resarding Auditor Inde~endence http://www.~ec.~ov/nJes/finai/33-8183.ht visitado el 3 de octubre de 2006.
representación del cliente auditado, o bien tener custodia de activos del mismo,
tales como títulos valores que haya adquiridoz3.
Dentro de la última modificación por parte del SEC a los reglamentos, se
incluyó la prohibición de ser corredor-negociante no registrado, pues la naturaleza
del riesgo no cambia por el hecho de estar registrado o no como corredor-
negociante. Vender directa o indirectamente las acciones o títulos de un cliente
auditado es incompatible con la responsabilidad de la firma auditora de asegurar al
público que la condición financiera de la compañía está justamente presentada.
Cuando una firma de auditoría en cualquier condición, recomienda a cualquiera
(incluyendo a clientes que no sean de auditoría) la venta o compra de los títulos
emitidos por un cliente auditado, la firma tiene interés de que sus
recomendaciones sean correctas. En esta situación, por ejemplo, si se descubre
un error contable en los estados financieros, y la firma de auditoría en su condición
de asesor de inversiones de terceros, les había recomendado la compra de títulos
de la compañía auditada, es muy posible que la firma de auditoría se muestre
* Code of Federal Regulations, Titie 17 Commodity and Securities Exchanges, Part 210, $210.201 Qualifications of accountants, (c)(4)(viiii, revisado al primero de abril de 2006,
.akamaitech.net/7/257/2422/ 1Oapr20061500/edocket.access.g~o.p0v/~fr 2006/aprqtrlpdfll7cfr2 visitado e1 3 de octubre de 2006.
reacia a recomendar la modificación de los estados financieros, si la misma
modifica negativamente el precio de los valores que recomendóP4.
8. Sen/icios legales y servicios de especialistas o peritos no relacionados a la auditoria
Servicios Legales
Las prohibiciones relacionadas con la independencia también incluyen la
prestación de servicios legales a clientes de auditoría, cuando los mismos podrían
ser provistos por otra persona o firma con licencia, o de cualquier manera
calificada para la abogacía dentro de la jurisdicción correspondienteP5.
Los reglamentos de conducta profesional en los Estados Unidos establecen
que un abogado debe representar a su cliente afanosa y diligentemente dentro de
los limites de la ley; debe tomar cualesquiera medidas legales y éticas requeridas
para reivindicar la causa de un diente y debe actuar de manera consistente por los
mejores intereses del cliente. El SEC ha mantenido por mucho tiempo un criterio
acerca de que una persona no puede ser un afanoso abogado para la
administración de una compañía y a la vez mantener la objetividad e imparcialidad
U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: Strewenin? the Commission's h e : / /www .sec.~ov/niles/final/33-8183.htm, visitado el 3 de
octubre de 2006.
m Code of Federal Regulations, Title 17 Commodity and Securities Exchanges, Part 210, 5210.2-01 Qualifications of accountants, (c)(4)(ix), revisado al primero de abril de 2006, htto://a257.~.akamaitech.net/7/257/2422/10a~r20061500/edocket.access.gpo.~ov/cfr 2006/a~ratr/odf/17cfr2 10.2-01.~df, visitado el 3 de octubre de 2006.
necesarias para un auditor. La Corte Suprema de los Estados Unidos enfatizó en
el caso Estados Unidos contra Arthur Young & CO.*=, que si los inversionistas
tuvieran que ver al auditor como un abogado del cliente corporativo, el valor de la
función de auditor como sí misma podría perdersez7.
Las Cuatro Firmas Grandes de contabilidad se vieron directamente
afectadas en cuanto a la prestación de servicios legales a sus clientes auditados.
En el año dos mil uno, cuando eran las Cinco Firmas Grandes de contabilidadz8,
juntas tenían más abogados que las cinco firmas legales más grandes del mundo.
En el dos mil cuatro, KPMG anunció el desligue de su red legal denominada
~ ~ e g a l ~ ~ ~ . De igual forma, las audi toras Deloife, PncewaterhouseCoopers y Emst
& Young debieron reestructurar su práctica legal para cumplir con los requisitos
de independen~ia.~~'.
United States v. Arthur Young & CO., 465 U.S. 805 (1984), ~/caselaw.lp.findlaw.com/scn~ts/ tcase.~~?court=us&vo1=465&invol=80~, visitado el 6 de octubre de 2006.
227 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: Stren-gthening the Commission's Requirements Re-eardine Auditor Independence. a visitado el 3 de o a b r e de 2006.
228 Arthur Andersen era una de las Cinco Firmas Grandes en el 2001. El escándalo de Enron marcó el fin para esta firma.
Ver además: httD://www.sec.gov./info/accountants/sta.
"O INTERNATIONAL FINANCLAL SERVICES LONDON, Services: Citv Business Series, Marzo 2005, .uk/pdf handler.cfm?fle=CBS Services 2005&CFID =729979&CFToken=8628459Q,
visitado el 14 de diciembre de 2006.
Servicios de Especialistas o Peritos
La Ley "Sarbanes-Oxleyn también veda la prestación de opiniones u otros
servicios de especialistas o peritos con el propósito de abogar por un cliente
auditado o un representante legal de éste en un juicio, en un procedimiento
regulador o administrativo, o en una investigación. La independencia del auditor no
sería considerada trasgredida si en las situaciones anteriores, éste provee en su
testimonio datos fácticos del trabajo realizado o explica las posiciones tomadas
conclusiones alcanzadas durante la ejecución de cualquier servicio al cliente
a~ditado*~'.
Servicios de ~ m ~ u e s t o s * ~
El SEC considera que los servicios de impuestos son únicos dentro de los
otros no relacionados con auditoría. En estos casos leyes detalladas de impuestos
deben ser aplicadas consistentemente, y el "Interna1 Revenue Service" o IRP
tiene la discreción de auditar cualquier declaración tributaria. Adicionalmente las
Code of Federal Regulations, Title 17 Cornmodity and Securities Exchanges, Part 210, 9210.2-01 1 (c)(4)(x), revisado al primero de abril de 2006, htt~://a257.~.akamaitech.net/7/257/2422/1Oa~r20061500/edocket.access.gpo. v/cfr 2006/a~ratr/pdf/ 17cft-2 j&&&p& visitado el 3 de octubre de 2006.
232 U.S. SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: Strengthenin~ the Cornrnission's Reauirements Remdine Auditor Inde~endence. hnp://ww~.sec.~v/niIes/final/33-8183.h~ visitado el 3 de octubre de 2006.
233 ' 7 n t d h n e Smce" o IRS es la agencia gubernamental en los Estados Unidos que se encarga de la recaudación de impuestos, y opera bajo la autoridad del Departamento del Tesoro. Fuente: Investopedia.com, Internal Revenue Service - IRS, httD://www.investo~edia.com/terms, visitado el 6 de octubre de 2006.
firmas de auditoría y contabilidad históricamente han provisto un amplia gama de
servicios tributarios a sus clientes auditados.
El SEC ha reiterado su posición acerca de que una firma de auditoría puede
brindar servicios de impuestos a sus clientes auditados sin menoscabar su
independencia. De esta manera las firmas de contabilidad publica o auditoría
pueden continuar brindando a sus clientes auditados servicios de impuestos, tales
como cumplimiento con las normas tributarias, planificación fiscal y asesoría de
impuestos.
No obstante, la simple denominación de "servicio de impuesto" no
necesariamente elimina su potencial para dañar la independencia.
Específicamente, la firma de contabilidad no cumpliría con el requisito de
independencia si representa a un cliente auditado, ante una corte tributaria, de
distrito o federal.
Autoridad de Exención
La Junta de Supervisión de Firmas de Contabilidad Pública (PUBLIC
COMPANY ACCOUNTING OVERSIGHT BOARD "PCAOBn) tiene la autoridad de
eximir casuísticamente de las anteriores prohibiciones a cualquier persona, emisor
de títulos valores, compañías de contabilidad pública o transacción, en la medida
que sea necesario o apropiado para el interés público y que sea consistente con la
protección de los inversionistas, todo cual esta sujeto a revisión del SEC'~.
Aprobación previa para setvicios no relacionados con a u d i t ~ r í a ~ ~ ~
Una firma de contabilidad registrada puede brindar servicios no
relacionados con auditoría, incluyendo servicios de impuestos, siempre y cuando
éstos no estén enlistados como prohibidos en la Ley "Sarbanes-Oxleynl Sección
201 (a) (g), párrafos (1) a (9)236, y tengan la autorización previa del comité de
auditoría de la compañía, de conformidad con lo establecido en relación con el
consentimiento previo para los servicios de auditoría en la sección 202 (i)237.
ROTACIÓN DEL SOCIO DE AUDITOR/A Y ESTUDIO ACERCA DE LA
ROTACIÓN OBLIGATORIA DE LAS FIRMAS DE CONTABILIDAD PÚBLICA
La Ley "Sarbanes-Oxley" agregó un párrafo (j) a la Sección 10A de
"Securities Exchange Act of 1934", en el cual se establece que es ilegal que una
compañía de contabilidad pública inscrita con la PCAOB brinde servicios de
234 Ley "Sarbanes--ley Act o f 2002", Títuio 11, Sección 201 párrafo @).
Ley "Sarbanes-Oxley Act o f 2002", Títuio 11, Sección 201 párrafo (a).
La cual corresponde a la sección 10 A (g) de la Ley "Securities Exchange Act o f 1934".
237 La cual corresponde a la sección 10 A (i) de la Ley "Securities Exchange Act of 1934".
auditoría a un emisor de títulos valores, si el socio de auditoría (que tiene la
responsabilidad primaria de la auditoría o responsable de su revisión) ha realizado
servicios de auditoría para tal emisor en alguno de los cinco años fiscales
previos238.
Asimismo, la ley "Sarbanes-Oxleyn, en la sección 207 del Título I I , ordenó al
Contralor General de los Estados realizar un estudio y revisión de los
efectos potenciales de convertir en obligatoria la rotación de las firmas de
contabilidad públicas240. Esta norma define "rotación obligatorian como la
imposición de un límite de tiempo en el cual una firma de contabilidad pública
registrada puede ser la auditora de un emisor de títulos valores en parti~ula?~'.
En noviembre de 2003, la entidad denominada "Govemment Accountability
ORce" (en aquel entonces llamada "General Accounting Otfice'), emitió un reporte
del estudio realizado, en el cual básicamente concluía que en virtud de los
Ley "Sarbanes-Oxley Act of 2002", Título 11, Sección 203.
"9 El Contralor General de los Estados Unidos es el director de la actualmente denominada "Gomment AcconntabikiJ wce" (antes 'GenmIAcmnna'ng O$ice9>, http://www.gao.gov.
240 En Costa Rica, el 9 de febrero de 2005, se publicó en el diario oficial La Gaceta, el Reglamento De Auditores Externos y Medidas De Gobierno Corporativo Aplicable a Los Sujetos Fiscalizados Por SUGEF, SUGEVAL y SUPEN, el cual establece un conjunto de requisitos de idoneidad, experiencia profesional e independencia para los profesionales o f m a s que presten servicios de auditoría externa a los sujetos fiscalizados. Entre los requisitos se dispuso la rotación cada cinco años del auditor o firma auditora y se crea un registro de auditores elegibles. Sin embargo, en diciembre de 2006, la Sala Constitucional anuló el art'culo 8 y el transitorio 1 de este reglamento, los cuales normaban lo referente a la rotación de auditores. Ver: http://www.woder- judicial.m.cr/sdaconstitucional/rewortes-votos/2006/diciembre/rv5v6-12-06.d~.
"' Ley "Sarbanes-Oxley Act of 2002", Título 11, Sección 207, párrafo (c).
argumentos en pro y en contra de la rotación obligatoria de firmas de contabilidad,
así como de los nuevos requisitos de la ley "Sarbanes-Oxley" concernientes a la
independencia y calidad de la función auditor, lo más recomendable es que el SEC
y la PCAOB monitoreen y evalúen la efectividad de esta ley y sus requisitos para
de determinar si serán necesarias reformas, tales como la rotación obligatoria de
la firma de auditoría, con el fin de mejorar la independencia y calidad del auditor
para proteger el interés público242.
Hay 3 condiciones que afectan los asuntos de calidad y rotación de
auditoría:
1. Cercanía con la administración del cliente243:
i) Pomué la rotación del auditor podría ser la respuesta: la naturaleza
de los procesos de auditoría requieren que los auditores interactúen
extensamente con sus clientes. Relaciones de largo tiempo podrían
traer consigo problemáticas cercanías entre el auditor y la
administración de las compañías. Un ejemplo de esto es el caso de
Enron Corp. y su firma auditora Arthur Andersen, LLP. Los últimos
242 UNITED STA?"S GENERAL ACCOUNTING OFFICE, Public Accounting Firms: Required Study on the Potentiai Effects of Mandatory Audit F i Rotation, h_tt~://ww\k-.pao.~v/new.items/d04216.pdf, visitado el 8 de octubre de 2006.
UNITED STATES GENERAL ACCOUNTING OFFICE, Mandatory Audit Firm Rotation Study: Study Questionnaires, Responses, and Su- o f Respondents' Comments,
v/new.items/dO4217.pdfy visitado el 8 de octubre de 2006.
243 AREL (Barbara), BRODY Pchard G.), PANY (Kurt), Audit Firm Rotation and Audit quali-, The CPA Journai Online, January 2005, octubre de 2006.
tenían espacios permanentes en las oficinas de Enron, y además
participaban de diversas actividades de los empleados de Enron.
Cuando se llega a dar un evento contencioso, este tipo de relaciones
cercanas crean un conflicto de interés y pueden afectar
negativamente el proceso de auditoría. Además estas cercanías han
provocado que muchos auditores sean contratados por sus antiguos
clientes, como ocurrió con Enron, en donde se descubrió que
algunos de sus empleados trabajaron anteriormente en Arthur
Andersen, LLP. Este tipo de contrataciones provocaba que los
auditores pudieran estar en algún tipo de audición para futuros
puestos dentro del cliente auditado.
Pomué la rotación del auditor riodria NO ser la resriuesta: los
auditores deben interactuar a diario con la administración de sus
auditados, y estas relaciones ocurren a pesar de la duración de la
relación de auditoria. Durante sus revisiones, los auditores requieren
de la colaboración de los clientes auditados. Esta cooperación se
dificulta más con firmas de auditoría nuevas, pues al inicio enfrentan
un proceso de ir conociendo al cliente, y no tienen la respetuosa
relación profesional que se va creando con el tiempo. La confianza
en los auditores debe estar dada por su propia profesión, pues el
objetivo fundamental de ésta es dar seguridad y confiabilidad a los
estados financieros. Además, algunos consideran que la ley
"Sarbanes-Oxleyn a remediado en cierto extremo el problema de la
cercanía; así por ejemplo, ahora el comité de auditoría es el
encargado del nombramiento, compensación y vigilancia de la firma
de auditoría.
2. Antigüedad y ~uper f lu idad~~:
i) Pomué la rotacidn del auditor ~odria ser la res~uesta: el trabajo del
Auditor puede envejecer y comenzar a ver la auditoría como una
simple repetición de antiguos trabajos. Este envejecimiento fomenta
una tendencia a anticipar resultados, en lugar de mantenerse alerta a
sutiles cambios en las circunstancias. Muchos de los problemas se
dan cuando los auditores, principalmente los menos experimentados,
confían en exceso en los reportes financieros de años anteriores, los
cuales sin embargo es importante considerar, segun afirman las
firmas de auditoría.
ii) Pomué la rotación del auditor podría NO ser la res~uesta: asimismo,
que una misma firma haya realizado la auditoría en el año anterior,
produce en ocasiones importantes beneficios y a la vez incrementa
244 AREL (Barbara), BRODY (Rrchard G.), PANY (Kurt), Audit F im Rotation and Audit Oualia The CPA Journal Online, January 2005, hm://www.nvsscpa.or~/cpajournal/2005/105/essentials/p36.htm, visitado el 8 de octubre de 2006.
la efectividad de la auditoria. La familiaridad que el auditor tiene con
la compañia provee un mejor entendimiento de los asuntos y mejora
la apreciación de los cambios que han tomado lugar de un año a
otro. Dada la complejidad de muchas compañías de hoy, es muy
difícil que un auditor entienda completamente el negocio en un corto
periodo de tiempo. Se ha demostrado que la fallas en auditorías son
mayores cuando los auditores son nuevos y no han desarrollado el
conocimiento institucional necesario para una completa auditoria.
3. Interés de satisfacer al cliente245:
La posibilidad obtener honorarios de auditoria por largos periodos de
tiempo, producen una situación en la que obviamente la decisión de negocios es
complacer al cliente para retenerlo.
i) Pomué la rotación del auditor podría ser la res~uesta: sin una
conexión de largo tiempo con el cliente, el auditor no enfrenta
conflictos de interés y puede actuar más libremente. El saber que
otra firma de auditoria entrará en un futuro, crea una preocupación
de que ésta vaya a encontrar algún descuido. Asimismo, la rotación
ayuda con el problema de que el auditor subconscientemente desee
complacer al cliente.
245 AREL (Barbara), BRODY (Rtchard G.), PANY (Kurt), Audit Firrn Rotation and Audit Ouaii~, The CPA Journal Online, January 2005, htt~: / /www.nvssc~ao /~paiownal/2005/105/essentials/p36.htm, visitado el 8 de octubre de 2006.
ii) Poraué la rotación del auditor mdría NO ser la resouesta: Aún con la
rotación obligatoria, la tentación se mantiene por conservar a los
clientes por todo el periodo preestablecido. Debido a esto, es posible
que las firmas de auditoría se vean aún más presionadas por no
perder al cliente prematuramente. Así, incluso con la rotación
obligatoria, podrá haber un deseo consciente o subconsciente de
complacer al cliente.
III. RESPONSABILIDAD CORPORATIVA
Comité de auditoría en las comoañías ~ ú b l i c a s ~ ~ ~
El primero de abril de 2003, el SEC aprobó reglas en las cuales se instruye a
las bolsas y asociaciones nacionales de valores (en inglés "national securities
exchanges" y "national securities associationsn respectivamente) prohibir el listado
de los títulos valores de cualquier emisor que no cumpla con los siguientes
requisitos del comité de auditoría, según se establecen en la ley "Sarbanes-Oxleyw,
246 Ver más sobre el comité de auditoría en la página 35.
y de conformidad con la Sección IOA, (m) (1) de la ley "Securities Exchange Act
n247. de 1934", párrafo agregado por la Sección 301 de ley "Sarbanes-Oxley .
cada uno de los miembros del comité de auditoría del
emisor debe ser un miembro de la junta directiva y además
cumplir con las condiciones de independencia248;
el comité de auditoría debe ser directamente responsable
por el nombramiento, compensación, retención y vigilancia
de trabajo de cualquier firma de contaduría pública
registrada, contratada con el propósito de preparar o emitir
un reporte de auditoría, servicios de revisión o
certificaciones, además la firma de contabilidad pública
registrada debe reportarle directamente al comité de
el comité debe establecer procedimientos para la recepción,
retención y tratamiento de quejas relacionadas con -
247 UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, SEC Reauires Exchange Lishg Standards for Audit Cornmittees, htm://www.sec. v/news/r>ress/2003-43.htm, visitado el 9 de octubre de 2006.
UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Standards Relatine To Listed Companp Audit Comrnittees. h q : / /www.sec. v/niles/fmal/33-8220.htm, visitado el 9 de octubre de 2006.
Code of Federal Regulations, Title 17 Cornmodity and Securities Exchanges, Patt 240, 240.10A-3, Listhg standards relatine to audt comrnittees, revisado al primero de abril de 2006, htta://a257 . e . akarnai 'tech.net/7/257/2422/10apr20061500/edocket.access.o.v/cfr 2006/aprqtr/pdf/17cfr2 4Q&&Q& visitado el 9 de octubre de 2006.
248 Ley "Sedt ies Exchange A a of 1934", Sección 10A (m) (3)(A).
249 Ley "Sedties Exchange A a of 1934", Sección 10A (m) (2).
contabilidad, controles internos contables o asuntos de
auditoría, incluyendo procedimientos para que los
empleados envíen confidencial y anónimamente sus
preocupaciones acerca de asuntos cuestionables de
contabilidad o a~ditoría'~~;
- el comité de auditoría debe tener la autoridad para contratar
los servicios de consultores independientes y otros
asesores, según considere que sean necesarios para
cumplir con sus ob~i~aciones'~'; y
- el emisor de los títulos valores debe proveer los fondos, que
el comité de auditoría determine, para el pago: i) de la firma
de contabilidad pública registrada contratada para realizar o
emitir un reporte de auditoría; ii) de cualquier asesor
contratado por el comité de auditoríaZ5'.
250 Ley "Securities Exchange Act of 1934", Sección 10A (m) (4).
Ley "Securities Exchange Act of 1934", Sección 10A (m) (5).
252 Ley "Securities Exchange Act of 1934", Sección 10A (m) (6).
El nuevo párrafo (m) de la Sección 10A de la ley "Securities Exchange Act
of 1934" establece dos criterios para ser considerado independiente, los cuales
establecen que un miembro de un comité de auditoría no puede253:
i) aceptar honorarios por consultoría, asesoría o de cualquier otro tipo,
en alguna condición que no sea la de miembro de la junta directiva, o
de algún comité de ésta; o
j) ser una persona afiliada al emisor de los títulos valores o cualquiera
de sus subsidiarias, en alguna condición que no sea la de miembro
de la junta directiva, o de algún comité de ésta.
Responsa bilidad corporativa por re~ortes financieros
Según la Sección 302 de la ley "Sarbanes-Oxley", el SEC debe requerir
mediante reglamento, que los principales gerentes ejecutivos, así como los más
importantes gerentes financieros, o personas ostentando funciones similares,
certifiquen en el reporte anualzY y en el trimestral255 que256:
253 Ley "Securities Exchange A a of 1934", Sección 10A (m) (3) (B).
254 Sobre reportes anuales ver información acerca del formulario 10-K en la pág. 67.
255 Sobre reportes anuales ver información acerca del formulario 10-Q en la pág. 75.
256 Ley "Sarbanes-Oxley", Sección 302.
Code of Federal Regulations, Title 17 Cornmodity and Securities Exchanges, Patt 240,$240.13a-14, Certification gf disclosure in annual and quarterlv repom, revisado al primero de abril de 2005, h~://a257.e.akamaitech.net/7/257/2422/01apr20051500/edocket.access vlcfr 2005/aprqtr/pdf/17cfr2 40.13a-14.pdf, visitado el 10 de octubre de 2006.
1) han revisado el reporte;
2) a su conocimiento el reporte no contiene información falsa de un hecho
material, y que tampoco omite un hecho material, sin el cual la declaración
sería engañosa;
3) a su conocimiento las declaraciones financieras incluidas en el reporte
presentan debidamente todos los aspectos materiales de la condición
financiera y de los resultados de operación del emisor hasta y por los
periodos reportados;
4) que los gerentes firmantes:
a) son responsables por el establecimiento y mantenimiento de
controles internos;
b) han diseñado estos controles internos para asegurar que la
información material del emisor de los títulos valores y sus
subsidiarias consolidadas, les sea dada a conocer por otros
dentro de estas entidades, particularmente durante el periodo en
el que preparan los reportes;
UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: Certification of Disclosure in Com~anies' Ouarterly and Annual Reports. htp//www.sec.mv/rules/final/33-8124.htt-n visitado el 10 de octubre de 2006.
c) han evaluado la efectividad de los controles internos a la fecha y
dentro de los 90 días previos al reporte;
d) han presentado en el reporte sus conclusiones acerca de la
efectividad de sus controles internos basadas en su evaluación a
la fecha;
5) los gerentes firmantes han revelado a los auditores del emisor y al comité
de auditoria de la junta directiva (o sus equivalentes):
a) todas las deficiencias importantes en el diseño u operación de los
controles internos, que podrían afectar adversamente la
capacidad del emisor de registrar, procesar, resumir y reportar
información financiera, y han identificado las deficiencias
importantes en los controles internos del emisor;
b) cualquier fraude, significativo o no, que involucre a la
administración u otros empleados que tengan un role importante
dentro de los controles internos del emisor; y
6) los gerente firmantes han indicado en el reporte si han habido o no cambios
importantes en los controles internos o en otros factores que puede afectar
considerablemente los controles internos subsecuentemente a la fecha de su
evaluación, incluyendo acciones correctivas en relación con deficiencias
importantes y debilidades de consideración.
Influencias i m ~ r o ~ i a s durante la realización de auditorías
La Sección 303 de la Ley "Sarbanes-Oxley" prohíbe a los gerentes o
directores, o cualquier otra persona que actúe bajo la dirección de un emisor de
títulos valores, realizar cualquier acción con el fin de influenciar fraudulentamente,
coaccionar, manipular, o engañar a cualquier contador público independiente o
certificado, con el fin de obtener que éste emita estados financieros
significativamente erróneos.
El SEC tuvo a su cargo la elaboración de la reglamentación de esta
sección, y a su criterio, entre las conductas que constituyen influencia impropia se
incluye, pero sin limitar las siguientes, ya sea directa o indirectamente2=':
- ofrecer o pagar sobornos y otros incentivos financieros, incluyendo la
proposición de futuros empleos o contratos para servicios no
relacionados con auditoría;
- proveer análisis legales engañosos o imprecisos al auditor;
257 UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: Improper Influence on Conduct of Audits, visitado el 12 de octubre de 2006.
amenazar con cancelar contrataciones existentes para servicios de
auditorías u otros, si el auditor objeta la contabilidad de la compañía o
emisor;
intentar separar a un socio (de la firma auditora) del contrato de
auditoria, debido a que éste objeta la contabilidad de la compañía o
emisor;
chantajear; y
realizar amenazas físicas.
Confiscación de ciertos bonos v ganancias
En caso que una compañía o emisor que deba preparar una segunda
declaración financiera debido a un incumplimiento importante, ocasionado por una
conducta indebida en relación con cualquier requisito de declaración financiera de
las leyes de valores, el presidente ejecutivo o gerente general financiero del
emisor deberá rembolsar a éste ultimo poFS8:
1) cualquier bono o cualquier otra compensación de incentivo o
participación recibida durante un periodo posterior de 12 meses a la
UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Fial Rule: Improper Influence on Conduct of Audits. http://www.sec.gov/niles/ftnal/X47890.htm, visitado el 12 de octubre de 2006.
primera presentación o publicación de la declaración financiera que
se debe corregir o presentar nuevamente;
2) cualquier ganancia obtenida por la venta de títulos valores de la
compañía o emisor durante ese periodo de 12 meses.
Realas de reswnsabilidad ~rofesional Dara aboaados
La Sección 307 de la ley "Sarbanes-Oxley" designa al SEC como
encargado de emitir las reglas que establecen los estándares mínimos de
conducta profesional de los abogados que comparecen y practican ante el SEC,
en las cuales se debe incluir una norma:
1) que requiera a los abogados reportar al director legal de la compañía o
al presidente ejecutivo de ésta, acerca de evidencia de una violación
material a las leyes de títulos valores, incumplimiento de una obligación
fiduciaria o falta similar; y
2) que requiera a los abogados a reportar esta evidencia al comité de
auditoría o otro comité de la junta directiva, o bien a ésta última, en caso
de que el director legal o presidente de la compañía no responda
apropiadamente a la evidencia, mediante la aplicación de medidas
correctivas o sanciones con respecto de la violación.
La definición de "abogados que comparecen y practican ante el SEC" (en
inglés "appearing and practicing before the Commission") ha sido definida en el
reglamento aprobado por el SEC el 23 de junio de 2003~~', y según éste, esa frase
significa 260:
(i) tratar cualquier asunto con el SEC, incluyendo
comunicaciones de cualquier forma;
(ii) representar a una compañía o cualquier otro tipo de
emisor en un proceso administrativo o en relación con
cualquier investigación, consulta, requerimiento de
información o citación del SEC;
(iii) brindar asesoraría con respecto a las leyes
estadounidenses de títulos valores, las reglas y
reglamentos del SEC, relacionados con cualquier
documento que el abogado ha notado que será
presentado o enviado al SEC;
259 UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, SEC Adopts Attomey Conduct Rule Under Sarbanes-Oxley Act, http://www.sec.~ov/news/press/2003-13.htm, visitado el 19 de octubre de 2006.
260 Code of Federal Regulations, Titie 17 Commodity and Securities Exchanges, Part 205, Standards Of Professional Conduct For Attorneys Appearing And Practicing Before ?'he Commission In The Representation Of An Issuer, revisado al primero de abril de 2006, htt~://www.access.ggo.pov/nm/d~r/waisi 06/17cfr205 06.htmi, visitado el 13 de octubre de 2006.
(iv) asesorar a un emisor en relación con el cual se requiera
información, declaración, opinión u otro escrito según las
leyes estadounidenses de títulos valores, las reglas y
reglamentos del SEC.
Sin embargo, dentro de la definición de "abogados que comparecen y
practican ante el SECn, no se incluye un abogado que: 1) realiza las anteriores
actividades en un contexto que no es la relación abogado-clientex'; 2) es un
"abogado extranjero no compareciente"262.
Este reglamento define "abogado extranjero no comparecienten comox3:
1) aquel que tiene licencia para ejercer el derecho en una jurisdicción
fuera de los Estados Unidos;
2) aquel que no practica y no brinda asesoría legal relacionada con leyes
estatales o federales de títulos valores; y
Code of Federal Regulations, Title 17 Commodity and Securities Exchanges, Part 205, $205.2 (a) (2) (9, Standards Of Professionai Condua For Attorneys Appeanng And Practicing Before The Comrnission In The Representation Of An Issuer, Definitions, revisado ai primero de abrii de 2006, h~://www.access.~o.eov/nara/cfr/waisid 06/17cfr205 Ob.htn-11, visitado el 13 de octubre de 2006.
a* Code of Federal Regulations, Title 17 Commodity and Securities Exchanges, Part 205, $205.2 (a) (2) (i], Standards Of Professionai Conduct For Attorneys Appearing And Practicing Before The Cornrnission In The Representation Of An Issuer, Definitions, revisado ai primero de abrii de 2006, htt~://www.access. o.~v/nara/cfr/waisidx 06/17cft-205 06.hmil, visitado el 13 de octubre de 2006.
a3 Code of Federal Regulations, Title 17 Commodity and Securities Exchanges, Part 205, $205.2 0, Standards Of Professionai Conduct For Attorneys Appearing And Practicing Before The Cornmission In The Representation O f An Issuer, Definitions, revisado al primero de abrii de 2006, h~://www.access.~o.pov/nara/cfr/waisi 06/ 17cft-205 06.htm1, visitado el 1 3 de octubre de 2006.
3) aquel que:
i. realice actividades que constituirían comparecer y practicar
ante el SEC, pero solo incidentales a, o en el curso ordinario
de la práctica del Derecho en una jurisdicción fuera de los
Estados Unidos; o
ii. comparezca o practique ante el SEC únicamente en consulta
con un abogado que está admitido o tiene licencia para
practicar en alguna jurisdicción de Estados Unidos.
Es importante considerar que el reglamento que emitió el SEC no excluye
completamente a los abogados extranjeros, sino únicamente a aquellos que no
comparecen o practican ante el SEC, o bien lo hacen mediante un abogado con
licencia para ejercer dentro de alguna de las jurisdicciones de Estados Unidos.
Cuando fue propuesto el texto del reglamento se generó gran controversia en
cuanto a la aplicación de la ley estadounidense sobre abogados extranjeros, lo
cual incluía argumentos sobre la aplicación territorial de la ley, así como -el
conflicto de normas entre las vigentes en los Estados Unidos y las de cada
UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, SEC Proposes Rules to Implement Sarbanes-Oxley Act Provisions Conceming Standards of Professional Conduct for Attomeys,
v/news/~ress/2002-158htrn, visitado el 19 de octubre de 2006.
UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Roundtables on Auditor Independence and Attomev Conduct. htto://www.sec.eov/news visitado el 19 de octubre de 2006.
AMERICAN BAR ASSOCIATION, i 1 . .
Eth cs n Representing Oqamational Clients Afte r Sarbanes-Oxley, . 2003 Spring Meeting of the ABA Section of Business Law Los Angeles, Califomia April 5, 2003,
El reglamento del SEC establece expresamente que la violación a la reglas
de responsabilidad profesional de los abogados no crea derecho a personas
privadas para que establezcan acciones en contra de abogados, bufetes o
emisores. La autoridad para aplicar estas normas es exclusiva del S E C ~ ~ ~ .
Fondos de resarcimiento para inversionistas (en inglés "fair funds for investors")
Si en un proceso judicial o administrativo promovido por el SEC, esta
entidad obtiene por condena o conciliación alguna suma como condena civil, la
misma deberá entrar a formar parte de un fondo para la indemnización de los
inversi~nistas~~~. Asimismo, el SEC está autorizado para recibir, mantener,
administrar y utilizar donaciones de diversos tipos2".
Así por ejemplo, los inversionistas de w o r l d ~ o m ~ ~ * que fueron defraudados,
recibirán pronto un pago inicial por indemnización de $150 millones de dólares.
http://www.abanet.o /buslaw/comorateres~onsibilitv/clearin&ou~e/O3~~rine/1O/h0me.html, visitado el 13 de agosto de 2005.
Code of Federal Regulations, Title 17 Cornrnodity and Secufities Exchanges, Part 205, 9205.7 (a) y @), Standards Of Professional Conduct For Attomeys Appearing And Practicing Before The Comrnission In The Representation Of An Issuer, Dehitions, revisado al primero de abril de 2006, h ~ : / / w w w . a c c ~ o . p v / n a r a / c f r / w a i s i 06/17cfr205 M.htm1, visitado el 13 de octubre de 2006.
Ley "Sarbanes-Oxley", Título 111, Sección 308, párrafo (a).
Ley "Sarbanes-Oxley", Título 111, Sección 308, párrafo @).
Sobre WorldCom ver nota al pie número 65 en la pág. 34.
Este dinero proviene de un fondo de $750 millones de dólares en total, los cuales
provienen de la pena que el SEC obtuvo de parte de ~ o r l d ~ o m ~ ~ ~ , y está
administrado mediante un fideicomiso denominado WorldCom Victim ~ n r s t ~ ~ ~ .
El párrafo (c) de la Sección 308 de la ley "Sarbanes-Oxley" había estipulado
que el SEC deberá estudiar y preparar un reportez7' acerca de la acciones para
aplicar la ley por parte del SEC durante los cinco años anteriores a la ley, que han
incluido procedimientos para obtener penas civil o resarcimientos, con el fin de
identificar las áreas donde estos procedimientos podrían ser utilizados para
restituir a los inversionistas afectados, de manera eficiente, efectiva y justa.
IV. DECLARACIONES FINANCIERAS MEJORADAS
Declaraciones en re~ortes ~eriódicos
Este cuarto título de la ley "Sarbanes-Oxley", empieza con una adición al
final de la Sección 13 de la ley "Securities Exchange Act of 1934", la cual viene a
m9 UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSSION, Defrauded WoddCom Investors Set to Receive Initial $150 Million Payout From SEC 'Fair Fund', http://www.~ec.~v/news/~ress/2006/2006-
visitado el 23 de octubre de 2006.
270 Sitio oficial: http://www.worldcomvictimtnist.com.
271 UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSSION, Report Pursuant to Section 308(@ of e. th h~://www.sec.~~v/news/studies/sox308creport.pdf, visitado el 24 de octubre de 2006.
requerir que cada reporte, el cual se deba presentar ante el SEC y contenga
estados financieros, debe ser preparado de conformidad con los principios de
contabilidad generalmente aceptados (en inglés GAA P por "generally accepted
accounting principies") y además deberán reflejar todos los ajustes correctivos
que hayan sido identificados por una compañia de contaduría pública272.
Asimismo, dentro de este título se ordena al SEC emitir los reglamentos en
los cuales se establezca el requisito de declarar en los reportes anuales y
trimestrales todas las transacciones, arreglos, obligaciones (incluyendo las
contingentes) que estén fuera de los balances financieros (en inglés "off-balance
~ h e e t " ~ ~ ) y relaciones del emisor con entidades o personas no consolidadas, que
puedan tener efectos futuros importantes en la condición financiera274.
- - - - -
272 Ley "Sarbanes-Oxley", Título IV, Sección 401, párrafo (a).
273 "0$1b&nce sheetjnann'ng"es un tipo de financiamiento mediante el cual grandes gastos de capital se mantienen fuera de los estados financieros mediante diversos métodos de clasificación. Usualmente esto es usado por las compañías para mantener sus pasivos bajos. Fuente: Investopedia.com, Qff-Balance-Sheet Financing, http://www.investopedia.com/terms/o/obsf.as vistado el 22 de octubre de 2006.
n4 Ley "Sarbanes-Oxley", Título IV, Sección 401, párrafo (a).
UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: Disclosure in Management's Discussion and Analysis about Off-Balance Sheet Arrangernents and Aggregate Contractual Obligations, h : visitado el 22 de octubre de 2006.
Normas meioradas sobre conflictos de intereses
La Seccidn 402 de la ley "Sarbanes-Oxley" introduce en la Sección 13 de la
ley "Securities Exchange Act of 1934", una prohibición a los préstamos personales
para ejecutivos. De esta manera se declara ilegal que cualquier emisor extienda o
mantenga un crédito en la forma de préstamo personal a cualquiera de sus
directores o ejecutivos275.
Declaración de transacciones Que involucren a la administración o a los princi~ales
accionistas
Otra de las modificaciones que hace "Sarbanes-Oxleyn a la ley "Securities
Exchange Act of 1934" es crear la obligación de presentar ciertos reportes para i)
cualquiera que sea propietario beneficiario, ya sea directa o indirectamente de
más del 10% de cualquier clase de título valor que se encuentre registrado en
alguna de las bolsas nacionales de valores; o ii) quien sea director o gerente del
emisor de estos títulos276.
Estas declaraciones deben ser presentadas277:
275 Ley "Sarbanes-Oxley", Título IV, Sección 402.
276 Ley "Sarbanes-Oxley", Títuio W , Sección 403.
Z7' Ley "Sarbanes-Oxley", Títuio IV, Sección 403.
a) en el momento en que se registran estos títulos valores
en una de las bolsas nacionales de valores;
b) dentro de los 10 primeros días de haberse convertido en
propietario beneficiario, director o gerente, y deben
indicar la cantidad de títulos que se poseen;
c) si se ha dado un cambio en la propiedad de los títulos, o
si alguna de éstas personas han vendido o comprado los
títulos valores mediante un contrato de intercambio (en
inglés "swap agreement").
Código de ética Dara altos aerentes financieros
Actualmente las compañías y otros emisores de títulos valores deben
declarar si han adoptado un código de ética que aplique para sus jerarcas
ejecutivos, financieros, contables, contralores o personas que desempeñen cargos
similares. En caso de que no lo hayan hecho al momento de la declaración, deben
indicar el porqué de esto278.
- - - - - -
n8 Ley "Sarbanes-Oxley", Título IV, Sección 406.
De conformidad con el reglamento emitido por el SEC, y según lo ordena la
sección 406 de la ley "Sarbanes-Oxley", "código de ética" se debe entender como
un conjunto escrito de estándares diseñados razonablemente para desalentar las
malas conductas y p rom~ve?~~:
1) conductas honestas y éticas, incluyendo el manejo ético de conflictos de
interés reales o aparentes entre relaciones personales y profesionales;
2) declaraciones completas, justas, precisas, oportunas y comprensibles en
los reportes y documentos que el emisor presenta ante el SEC, así como en
otras comunicaciones públicas;
3) cumplimiento con todas las leyes y reglamentos gubernamentales;
4) reportes internos rápidos sobre violaciones al código de ética a una o varias
personas apropiadas identificadas en el mismo; y
5 ) responsabilidad por adherencia al código de ética.
Code of Federal Regulations, Titie 17 Cornrnodity and Securities Exchanges, Part 229, 5 229.406, Code of &, revisado al primero de abril de 2006, hm>://a257.eakamaitech.net/7/257/2422110apr20061500/edodret.access.gpo.gov/cfr 2006/aprqa/wdf/l7cfr2 29.406.pdf. visitado e1 23 de octubre de 2006.
UNITED STATES SECüRITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Disdosure Required by Sections 406 md 407 of the Sarbanes-Oxlev Act of 2002, htt~:/l~vww.sec.~ov/niles/tuial/33-8177. visitado el 22 de octubre de mO6. (El SEC hizo correcciones a estos reglamentos, las cuales se encuentran disponibles en htq://www . sec . mv/m les /fina1/33-8177a.htm )
Las modificaciones y renuncias al código de ética deben ser comunicadas
al SEC mediante el formulario 8-K, así como presentar esa información en el sitio
en lntemet del emisoPBO. Por "renuncia" se entiende como la aprobación por parte
de la compañia o emisor, de una desviación o incumplimiento material de una
norma del código de ética281.
Dedaración de exmrto financiero del comité de auditoría
En el reporte anual, las compañías públicas y otros emisores de títulos
valores deben declarar si tienen al menos un experto financiero dentro del comité
de auditoría, y de lo contrario deben justificar porque no lo tienen282.
Como se analizó en el contenido del formulario de reporte anual I o - K ~ ~ ~ , e1
SEC define al "experto financiero para el comité de auditoría" como una persona
que tiene los siguientes atributos284:
Code of Federal Regulations, Title 17 Commodity and Securities Exchanges, Part 229, 9 229.406, Code of ethics. revisado al primero de abril de 2006, h t t~ : / /a257 . e . akamaitec h.net/7/257/2422/1Oa~r20061500/edodretaccess.~c~ 2006/aprqtr/~df/17cft2 29.406.pdf. visitado e1 23 de octubre de 2006.
UNITED STA= SECüRITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Disclosure Required by Sections 406 and 407 of the Sarbanes-Oxlev Act of 2002 ~://www.sec.mv/niles/fina1/33-81~.htm visitado el 22 de octubre de 2006. (El SEC hizo correcciones a estos reglamentos, las cuales se encuentran disponibles en htto://www.sec.mv/niles/final/33-8177h )
LeJT "Sarbanes-Oxley", Título N, Sección 407.
Sobre el formulario 10-K ver pág. 67.
U.S. SECüñITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Final Rule: Disclosure Required by Sections 406 and 407 of h e Sarbanes-Oxley Act of 2002, bttp://www.sec.gov/niles/fina1/33-8177.h visitado el 20 de setiembre de 2006.
comprensión de principios de contabilidad generalmente
aceptados (en inglés GAA P por "generally accepted
accounting principies") estados financieros;
habilidad de evaluar la aplicación general de esos principios
en relación con la contabilidad de presupuestos, devengos y
reservas;
experiencia preparando, auditando, analizando o evaluando
estados financieros que presentan amplitud y nivel de
complejidad de asuntos contables, que son generalmente
comparables con la amplitud y complejidad de asuntos que
razonablemente se pueden esperar en los estados
financieros de la compañía registrada con el SEC; o
experiencia en la supervisión de una o más personas a
cargo de estas actividades;
comprensión de controles y procedimientos internos de
reportes financieros; y
comprensión de las funciones del comité de auditoria.
Revisión meiorada de las declaraciones ~eriódicas de los emisores
El SEC tiene la obligación de revisar las declaraciones anuales de los
emisores de manera regular y sistemática285. Para programar estas revisiones, el
SEC debe considerar, entre otros factores286:
1) emisores que han emitido modificaciones importantes de los resultados
financieros;
2) emisores que experimenten una volatilidad significativa en los precios de
sus acciones en comparación con otros;
3) emisores con las capitalizaciones más grandes del mercado;
4) compañías emergentes con disparidades en las razones de precios a
ganancia por acción (en inglés 'price to eamings r a t i ~ s " ~ ~ ) ;
5) emisores cuyas operaciones afectan significativamente alguno de los
sectores importantes de la economía; y
6) cualquier otro factor que el SEC considere relevante.
L.ey "Sarbanes-Oxley", Título IV, Sección 408, párrafo (a).
Ley "Sarbanes-Oxley", Título N, Sección 408, párrafo @).
207 Wce-Earnings Ratio" es una proporción de vaiuación que se obtiene ai dividir el valor de mercado de la acción entre las ganancias por acción de un período determinado. Así por ejemplo, si un acción se cotiza a $80.00, y durante el último año obtuvo como ganancia $2.00, la proporciónpnio agananiapor acción o ')rice-eanings mtio" es de 40. Fuente: Investopedia.com, Price-Earning Ratio - P / E Ratia, htt~://www.investo~edia.corn/tems/~/wrice-eino.w, visitado el 23 de octubre de 2006.
Revelaciones del emisor en t iem~o real
Cada emisor deberá revelar al público información adicional concerniente a
cambios importantes en la condición financiera u operaciones del emisor, en
inglés, lo cual podrá incluir información de las tendencias o cualitativa, así como
presentaciones gráficas.
V. CONFLICTOS DE INTERÉS DE LOS ANALISTAS
Las bolsas nacionales de valores, así como las asociaciones de valores
registradas, deben tener sus propios reglamentos diseñados para manejar
razonablemente conflictos de interés que puedan surgir cuando los analistas de
valores recomiendan títulos valores en reportes de investigación y en
comparecencias públicas, lo anterior con el fin de mejorar la objetividad de sus
investigaciones y brindar a los inversores con información más útil y confiab~e*~~.
El término "analista de valores" se refiere a: (i) cualquier persona asociada
a un corredor o comerciante de valores registrado, quien es el principal
responsable por la preparación de un reporte de investigación, (ii) cualquier
Ley "Sarbanes-Oxley", Título V, Sección 501, párrafo (a).
persona asociada que reporta directa o indirectamente a un analista de valores en
conexión con la preparación del reporte de ínvestigación, ya sea que esta persona
ostente o no el título de "analista de valoresn289.
"Reporte de ínvestígacídn" significa una comunicación escrita o electrónica
que incluye un análisis de títulos valores de compañías o industrias individuales,
los cuales además proveen información razonablemente suficiente sobre la cual
se basa un decisión de inversiónzg0.
VI. RECURSOS Y AUTORIDAD DE LA COMISIÓN
Autorización de distribución
Al emitirse la ley "Sarbanes-Oxley", se autorizó la distribución adicional de
$776,000,000 al SEC para el año fiscal 2003, de los cuales:
(1) $1 02,700,000 debían estar destinados para cubrir compensación
adicional, incluyendo salarios y beneficios, tal y como se autoriza
- - -
m Ley "Sarbanes-Oxley", Título V, Sección 501, párrafo (a).
LeJr "Sarbanes-Oxley", Título V, Sección 501, párrafo (a).
en la ley denominada "Investor and Capital Markets Fee Relief
~ c t ' ~ ~ ' .
(2) $108,400,000 estarían disponibles para tecnología de
información, mejoras de seguridad, recuperación y mitigación de
actividades a luz de los ataques terroristas del 11 de setiembre
de 2001.
(3) $98,000,000 debían ser destinados a la contratación adicional de
no menos de 200 profesionales calificados para brindar una mejor
supervisión de los auditores y servicios de auditorías como lo
establezcan las leyes federales de títulos valores, además para
optimizar los esfuerzos investigativos y disciplinarios del SEC con
respectos a estos auditores y servicios, y asimismo para un
equipo de profesionales adicionales, necesarios para fortalecer
los programas del SEC que involucran total revelación,
prevención y supresión de fraude, manejo de riesgo, revisión de
la tecnología de la industria, cumplimiento, inspecciones,
exámenes, regulaciones de mercado y administración de
inversiones.
291 "Investw and CqbitaiMmkets Fee RebefAR', ley pública de los Estados Unidos número 107-123, disponible en . . htt~://frwebeate.access.mo.~ov/cmbin/tdoc.c?dbne=107 conv ~ubiic iaws&docid=f:~ubll23.107.~df, visitada el 25 de octubre de 2006.
Comparecencia Y ~ráctica ante el SEC
El SEC puede censurar a cualquier persona, o denegarle temporal o
permanente el privilegio de comparecer y ejercer ante éste, si después de un
debido proceso comprueba que la persona292:
(1) no posee las capacidades requeridas para representar a otros;
(2) carece de carácter o integridad, o ha realizado conductas
profesionales no éticas o impropias; o
(3) ha violado o ayudado e incitado dolosamente, a la violación de
alguna estipulación de las leyes de valores y las regulaciones y
reglamentos emitidos al efecto.
Autoridad de las cortes federales para im~oner im~edimentos a la ~artici~ación en
"Pennv ~ t o c k ' ~
En un proceso por violación a las leyes de títulos valores durante el
ofrecimiento de "penny stock: las cortes tienen la facultad de prohibir condicional
Ley c'Sarbanes-Oxley", Título VI, Sección 602.
293 Tenny Stock" se refiere a acciones que se cotizan por menos de $1.00 por acción (o en algunos casos por menos de $5.00). Por lo general este tipo de acciones tienen precios muy especulativos y son altamente riesgosos. Fuentes: 9 Investorwords.com, Pennv Stock Detinition, h : : k.h visitado el 24 de octubre de 2006; ii) Investopedia.com, Pennp Stock, h~://www.investopedia.com/tems/p/pennvstock.asc?, visitado el 24 de octubre de 2006.
o incondicionalmente, permanente o temporalmente, que una persona participe de
este tipos de ofertas294.
VII. ESTUDIOS Y REPORTES
Estudio v re~orte del en relación con la consolidación de firmas de
contabilidad ~ública
En la Sección 701 de la ley "Sarbanes-Oxleyn, le asignan al GAO la
realización de un estudio296:
(1) para identificar:
a. los factores que han llevado a la consolidación de las firmas de
contabilidad pública desde 1989 y la consecuente reducción en el
número de firmas capaces de proveer servicios de auditoría para las
grandes empresas nacionales y multinacionales que están sujetas a
la leyes de títulos valores;
-~ ~
294 Ley "Sarbanes-Oxley", Título VI, Sección 603.
295 "Goumrment Acmntabikg Wc2' (antes "General Acmt/nting rnce'?, hm: 1 lwww.~ao.~ov
Ley "Sarbanes-Oxley", Título VII, Sección 701.
b. el impacto presente y futuro de la situación indicada anteriormente
en la formación de capital, los mercados de valores, tanto el nacional
como el internacional; y
c. soluciones a los problemas encontrados, incluyendo formas de
incrementar la competencia y el número de firmas capaces de
brindar servicios de auditoría para estas organizaciones.
(2) los problemas, si los hubiera, enfrentados por las grandes empresas como
resultado de la limitada competencia entre firmas de contabilidad pública,
incluyendo:
a. costos más altos;
b. baja en la calidad de los servicios;
c. deterioro en la independencia del auditor; o
d. faltante de opciones; y
(3) si y en qué medida, las regulaciones federales o estatales impiden la
competencia entre las firmas de contabilidad pública.
El reporte del GAO señala que la consolidación de las firmas más grandes de
contabilidad pública se debe a muchos factores, sin embargo primordialmente por
la necesidad y el deseo de297:
1) mantener el ritmo del crecimiento y del alcance global de las compañías
públicas para las cuales las firmas trabajan;
2) alcanzar economías más grandes de escala, así como éstas modernizan
operaciones y habilidades tecnológicas; y
3) expandir las habilidades técnicas y específicas de la industria.
Otros estudios Y reportes asicrnados al SEC
Estudio y reporte en relación con las agencias de calificacidn de
Por ordenanza de la Sección 702, el SEC realizó un estudio y reporte2Qg en
relación con el rol, importancia e impacto de las agencias de calificación de
297 UNITED STATES GENERAL ACCOUNTING OFFICE, Fublic Accountllie Firms. Mandated Studp on . . Consolidation and C o r n ~ e t l t i o ~ /new.items/d03864.pdf, visitado el 24 de octubre de 2006.
Ley "Sarbanes-Oxley", Título VII, Sección 702.
UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Report on the Role and Function of Credit Rating Agencies in the Operation of the S e d t i e s Markets, h ~ : / / m . s e c . e o v / n e w s / s t u d i e s / c r e d ~ visitado el 24 de octubre de 2006.
300 Las agencias de calificación de crédito se encargan de estimar el valor crediticio de personas físicas y entidades. Éste se encuentra basado en la historia de préstamo y repago, así como en la disponibilidad de bienes y la extensión de los pasivos. Fuente: Investopedia.com, Credit Ratinp, htto://www.investo~ediacom/tems/c/creditrating;a~g visitado el 24 de octubre de 2006.
Estudio y reporte de infractores y violaciones301
La Sección 703 de "Sarbanes-Oxleyn, establece que el SEC debe estudiar y
reportar acerca de la proliferación de violaciones de las leyes de títulos valores y
las penas existentes. El 24 de enero de 2003, el SEC emitió el respectivo
informe302.
Estudio de acciones de aplicación de las
El SEC realizó un estudio para revisar y analizar todas las acciones de
aplicación de las normas que involucran violaciones a los requisitos de declaración
impuestos por las leyes de títulos valores, así como correcciones a estados
financieros, las cuales se tomaron dentro de los 5 años anteriores a la
promulgación de "Sarbanes-Oxley". Todo lo anterior con la finalidad de identificar
áreas de declaración que son más susceptibles de fraude, manipulación
inapropiada, o administración inapropiada de ganancias, tal y como
reconocimiento de ingresos y el trato contable de entidades especiales para
operaciones fuera del balance (en inglés "off-balance sheet special purpose
Ley "Sarbanes-Oxley", Título VII, Sección 703.
UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Studv And Re~ort On Viojations By Securities Professionals, ht~://www.sec.gov/news/studies/sox703 r epo- . f, visitado el 24 de octubre de 2006.
30' Ley "Sarbanes-Oxley", Título VII, Sección 704.
entities"). El reporte de este estudio fue también publicado el día 24 de enero de
2 0 0 3 ~ ~ ~ .
Estudio de los Bancos de ~ n v e r s i ó n ~ ~ ~
Según lo establecía la ley "Sarbanes-Oxley", el G A O ~ ' ~ realizó un estudio
para determinar si los bancos de inversión y los asesores financieros asistían a las
compañías públicas para que manipularan sus ganancias y ocultaran su verdadera
condición financiera. En marzo del 2003, el GAO emitió su reporte en relación con
este estudio, donde señala diversas acciones de los bancos de inversión en el
caso de Enron. El reporte,por ejemplo, menciona que ciertos bancos de inversión
estructuraron transacciones para la compra de activos financieros de Enron, la
cual reportó las mismas como ventas, sin embargo el examinador del proceso de
quiebra de Enron concluyó que la esencia de estos negocios no era la venta de
activos. sino aue eran ~réstamos con aarantía307.
UNITED STATES SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION, Report Pursuant to Section 704 of the Sarbanes-Oxlev Act of 2002 http://www.sec.gov/news/shidies/sox704report.pdf, visitado el 24 de octubre de 2006.
3 0 ~ Ley "Sarbanes-Oxley", Títuio VII, Sección 705.
3M "Gomment Acmuntabidty Wck' (antes "GenemiAcmnting Oflce'), http: / /wrvw.gao.w
30' UNITED STATES GENERAL ACCOUNTING OFFICE, Investrnent Banks. The Role of Firms and Their Anaiysts with Enron and Global Crossing, http://wnw.gao. v/new.items/d03511.pdf, visitado el 25 de ombre de 2006.
VIII. RESPONSABILIDAD CORPORATIVA Y DE FRAUDE CRIMINAL
Este título de "Sarbanes-Oxleyn puede ser llamado como "Ley de
Responsabilidad Corporativa y de Fraude Criminal de 2 0 0 2 ~ ~ ~ ~ .
Delitos por alteración de documentos
El capítulo 73 del título 18 del Código de los Estados Unidos es modificado
por la Sección 802, del título Vlll de la ley "Sarbanes-Oxley", mediante la adición
de varios párrafos309:
Destrucción, alteración, o falsificación de registros en investigaciones federales y quiebras.
Cualquiera que intencionalmente altere, destruya, mutile, oculte, encubra,
falsifique o haga falsos asientos en cualquier registro, documento u objeto tangible
con la intención de impedir, obstruir, o influenciar la investigación, será multado y10
encarcelado hasta 20 años310.
Ley "Sarbanes-Oxlef', Título VIII, Sección 801.
Ley "Sarbanes-Oxley", Título VIII, Sección 802.
OFFICE OF THE LAW REVISION COUNSEL, U.S. HOUSE OF REPRESENTAlTVES, United States Título 19, Capítulo 73, Sección 151 9, h e : / /uscode.house.gvv/uscode-
-, visitado el 25 de octubre de 2006.
Destmcción de reportes corporativos de auditoría
Cualquier contador que realice una audtioría de un emisor, debe conservar
todos los documentos y revisiones de la auditoría por cinco años, contados a partir
del fin del periodo fiscal en que se realizó. La violación dolosa de esto será
sancionada con una multa y10 10 años de
En esta misma sección se le asigna al SEC la emisión de regulaciones
respecto a la retención de registros relevantes de auditoría. En las regulaciones
emitidas, el SEC estableció que las firmas de contabilidad deben retener por siete
años los registros relevantes de las auditorías y revisiones de los estados
financieros de sus clientes312.
Deudas no liquidables si son incunidas en violación a las leyes de fraude de
Se establece que las deudas incurridas en violación a las leyes de fraude
de valores no son liquidables en procesos de quiebra314.
311 OFFICE O F THE LAW REVISION COUNSEL, U.S. HOUSE OF REPRESENTATIVES, United States Cn8n, Título 19, Capítulo 73, Sección 1520, http://uscode.house.gov/uscode- c&/fastweb.exe?-eetdoc+uscvie 7t20+750+ 1 + +%28%29%20%20AND%20%28%2818%29%20ADJ%20US CW90/o3ACITE0/o200/o20AND0/o200/o28CHA~0/o2OADT0/02O0/02873~/0290/oB0/o3AE_~CITE0/o2O~o2O0/o2Q %20%20%20%20, visitado el 25 de octubre de 2006.
312 Code of Federal Regulations, Title 17 Comrnodity and Securities Exchanges, Part 210, $210.246 Retention of ~ d l t and review records, revisado al primero de abril de 2006, htt~://a257.e.akamaitech.net/7/257/2422/10a~r20061500/edocket.access.mo.eov/cfr 2006/aoraa/~df/l7cfr2 10.2-06.pdf. visitado el 24 de octubre de 2006.
313 Ley "Sarbanes-Oxley", Título VIII, Sección 803.
Prescripción de los delitos por fraude de valores315
Se modifica el plazo de prescripción para acciones privadas que involucren
reclamos por fraude, engaño, manipulación o evasión en contravención con los
requisitos reglamentarios concernientes a las leyes de valores, en el sentido de
que podrán ser presentadas antes de: (i) dos años después del descubrimiento de
los hechos que constituyen la violación; o (ii) cinco años después de la
vio~ación~'~.
Revisidn de los lineamientos federales para sentenciar por obstrucción a la justicia y fmude tim mina?^^
Se autoriza la Comisión de Sentencias de Estados Unidos para que
promulgue los lineamientos o modificaciones necesarias para intensificar los
314 OFmCE OF THE LAW REVISION COUNSEI+ U.S. HOUSE OF REPRESENTATIVES, United States Título 11, Sección 523, párrafo (a), http://uscode.house.pv/uscode-
cei/fastweb.exe?~etdoc+uscview+t09tl2+3724+1+ +%28%29%20%20AND%200/0280/02811%29%20AD1%20iJ ~ C%~~%~ACITE%~~AND%~~~/O~~USC~/O~O~O/~~F~ 0%20%28523%29%29%3AC1TE0/o200/0200/o200/o20~/o200/o 20%20%20%20, visitado el 24 de octubre de 2006.
315 Ley "Sarbanes-Oxley", Título VIII, Sección 804.
316 OFmCE OF THE LAW REVISION COUNSFL, U.S. HOUSE OF REPRESENTATIVES, United States Gzk, Título 28, Sección 1658, htt~://uscode.house.~v/uscode- cm/fastweb.exe?~etdoc+u~cview+t26t28+3386+0+ +0/~280/~290/~U)%20AND0/~200/~280/~28280/~290/~2OAD10/~2OU SC%29%3ACITE%20AND%20%28USC/'o2W/o2F10%20%281658%29%23%3;\CITE0/02O0/o200/oU)0/o2O0/o2O %20%20%20%20, visitado el 25 de octubre de 2006.
317 Ley "Sarbanes-Oxley", Título VIII, Sección 805.
lineamientos de sentencia para crímenes relacionados con obstrucción a la
justicia3'*.
Protección para empleados de compaiiías públicas que proveen pruebas de fraude3"
Se establecen protecciones dentro del Código de Estados Unidos para la
los empleados de compañías públicas que voluntariamente proveen pruebas de
fraude o violaciones de las leyes de valores por parte del emisor. Ninguna
compañía pública ni ninguno de sus gerentes, empleados, contratistas,
subcontratistas o agentes de ésta, podrá despedir, degradar, suspender,
amenazar, acosar o de cualquier manera discriminar a un empleado en virtud de
un acto legal hecho por éste: 1) proveer información o causar que ésta sea
provista, o de otra manera asista en una investigación relacionada con una
violación a la normativa de valores; 2) presentar, producir la presentación,
testificar, participar o asistir de cualquier manera en un procedimiento relacionado
a una presunta violación de la normativa de títulos valores, disposición de la ley
federal respecto a fraude en perjuicio de los accionistas320.
318 UNITED STATES SENTENCING COMMISSION, bplement To The 2002 Guidelines Manual, Junio 25, 2003, htt~://www.ussc. v/2002su~~a/2002supp.p&, visitado el 25 de octubre de 2006.
319 Ley "Sarbanes-Oxley", Título VIII, Sección 806.
320 OFFICE OF THE LAW REVISION COUNSEX, U.S. HOUSE OF REPRESENTATIVES, United S Q & S GQCk, Título 18, Sección 15144 htto://uscode.house.~v/uscode-
C%29%3ACITE%20AND%200/028USC0/o2Ow0/02F100/03.00/0281 514a0/0230/03.90/03AC1TE0/020~/0200/o3.00/020~/02Q %20%20%20%20. visitado el 25 de octubre de 2006.
Delitos por defraudar a los accionistas de compafiias públicamente cotizadas3*'
Será multado y10 sancionado hasta con 25 años de prisión, quien
dolosamente ejecute, o intente ejecutar un esquema o artificio: (1) para defraudar
a cualquier persona en conexión con cualquier título valor registrado; (2) para
obtener dinero o propiedades en conexión con la compraventa de un título valor
registrado, por medio de argumentaciones o pretensiones falsas o fraudu~entas~~?
IX. MEJORAS A LAS PENAS PARA DELITOS DE CUELLO BLANCO
Este título de "Sarbanes-Oxley" puede ser llamado como "Ley de Mejoras a
las Penas para Delitos de Cuello Blanco de 2 0 0 2 " ~ ~ ~ .
Intentos v cons~iraciones Dara cometer fraudes criminales324
Se establece que aquel que intente cometer los delitos descritos en el
capitulo 63 del Titulo 18 del Código de Estados Unidos (fraude por
321 Ley "Sarbanes-Wey", Título VIII, Sección 807
3" OFFICE OF THE LAW REVISION COLJNSFL, U.S. HOUSE OF REPRESENTATIVES, United Título 18, Capítulo 63, Sección 1348, ~~://uscode.house.gov/uscode-
c~/fastweb.exe?petdoc+uscview+tl7t20+684+0++%28%29%20%20AND%20%28%2818%29%20AD1%20US C%29%3ACITE0h20AND%200/o28USC%2W/o2F10%20%281348%29%29%3ACITE%7O0/o2OAND0/o2O0/o~ CKAPTERO/O~~ADT%~~~/O~~~~%~~~/O~~~/O~AEXPCITE~/O~O~/O~OYO~~YO~O~/O~O~/O~O~/O~Q, vistado el 25 de octubre de 2006.
323 Ley "Sarbanes-Oxley", Título IX, Sección 901.
324 Ley "Sarbanes-Oxley", Título IX, Sección 902.
correspondencia), estará sujeto a las mismas sanciones establecidas para la
efectiva comisión del delito325.
Sanciones Denales Dara el fraude r>or correo Y te~ec i rama~~~
Con la ley "Sarbanes-Oxley" se incrementan las penas para los fraudes por
correo327 y telegramau8, siendo que éstas pasan de un máximo de cinco años a
un máximo de veinte.
Sanciones Denales por violaciones a la lev "Em~loyee Retirement lncome Securitv
Act of 1 974"329
Se incrementan las multas y las penas de prisión en caso de violación a la ley
"Employee Retirement lncome Security Act of 1974". De esta manera la multa
pasa de $5,000 a $100,000, y en caso de que el infractor sea una persona jurídica,
325 OFFICE OF THE LAW REVISION COUNSEL, U.S. HOUSE OF REPRESENTATIVES, United States Título 18, Capítulo 63, Sección 1349, http://uscode.house.gov/uscode-
cei/fastweb.exe?eetdoc+uscview+tl7t20+685+ 10++%28%29%20%20A, visitado el 25 de octubre de 2006.
326 Ley "Sarbanes-Oxley", Título IX, Sección 903.
3n OFFICE OF THE LAW REVISION COUNSEL, U.S. HOUSE OF REPRESENTATTVES, United States W, Título 18, Capítulo 63, Sección 1341, / /uscode.house.pv/uscode- cm/fastweb.exe?mtdoc+uscPiew+tl7t20+677+0++0/~288%29%20%20~ visitado el 25 de octubre de 2006.
328 OFFICE OF THE LAW REVISION COUNSEL, U.S. HOUSE OF REPRESENTATIVES, United SW m, Título 18, Capítulo 63, Sección 1343, ~ttp://uscode.house.~v/uscode-
tdoc+uscview+tl7t20+679+0++%28%290/0200/020AN, visitado el 25 de octubre de 2006.
329 Ley "Sarbanes-Oxley", T í d o IX, Sección 904.
el castigo pasa de $100,000 a $500,000. La pena de prisión pasa de un año a
diez330.
Modificación a los lineamientos de sentencias relacionados con ciertos delitos de
cuello blanco331
Se ordena a la Comisión de Sentencias de Estados Unidos que promulgue
los lineamientos o modificaciones necesarios para intensificar los lineamientos de
sentencia para ciertos delitos de cuello blanco332.
Responsabilidad cor~orativa por reportes financieros333
Certificación de reportes periódicos financieros
Cada reporte que contenga estados financieros presentados por un emisor
ante el SEC, debe estar acompañado por una declaración escrita hecha por el
presidente ejecutivo y gerente general financiero (o quiénes ocupen puestos
equivalentes). Esta declaración debe certificar que los estados financieros
cumplen con los requisitos de la ley "Securities Exchange Act of 1934", y que la
330 OFFICE O F THE LAW REVISION COUNSEL, U.S. HOUSE OF REPRESENTATIVES, Ynited Título 29, Capítulo 18, Sección 1131, http://uscode.house.pv/uscode-
cPi/fastweb.exe?~etdoc+u~cview+t29t32+516+0++0280020020, visitado el 25 de octubre de 2006.
331 Ley "Sarbanes-Oxlep", Título IX, Sección 905.
332 UNITED STATES SENTENCING COMMISSION, Wplement To The 2002 Guidelines Manual, Junio 25, 2003, h~://www.ussc. v/2002suppa/2002supp.pdf, visitado el 25 de octubre de 2006.
333 Ley "Sarbanes-Oxleyn, Título IX, Sección 906.
información contenida en el reporte presenta justamente, en todos los aspectos
materiales, la condición financiera y los resultados de operaciones del emisor334.
Sanciones
Quien certifique cualquier declaración, conociendo que el reporte no cumple
con todos los requisitos necesarios, será multado hasta por al suma de $1,000,000
y10 sentenciado a prisión hasta por 10 años. En el caso de que la certificación se
haga intencionalmente la multa será de hasta $5,000,000, y la pena de prisión de
hasta 20 años336.
X. DECLARACIONES CORPORATIVAS DE IMPUESTOS
Este título corresponde únicamente a una recomendación que hace el
Senado de los Estados Unidos, según se indica que a juicio de éste, las
declaraciones federales de impuestos deberían estar firmadas por el presidente
- -
33 OFFICE OF THE LAW REVISION COUNSEL, U.S. HOUSE O F REPRESENTATIVES, United States Título 18, Capítulo 63, Sección 1350, párrafos (a) y @), h~://uscode.house.yv/uscode-
~~/fastweb.exe?getdoc+uscview+tl7t20+686+0++%28%29%20%20AN, visitado el 25 de octubre de 2006.
335 Ley "Sarbanes-Oxley", Título IX, Sección 306.
3% OFFICE OF THE LAW REVISION COUNSEL, U.S. HOUSE O F REPRESENTATIVES, United S t W s w, Título 18, Capítulo 63, Sección 1350, párrafo (c), http://uscode.house.~v/uscoda
tdoc+uscview+t17t20+686+0++%28%29°/~200/~20AN, visitado el 25 de octubre de 2006.
ejecutivo (en inglés "chief executive oficef o "CEO" por sus siglas) de cada
corporación337.
XI. RESPONSABILIDAD POR FRAUDE CORPORATIVO
Este titulo puede ser citado como "Ley de Responsabilidad por Fraude
Corporativo de 2 0 0 2 " ~ ~ ~ .
Intentar forzar un registro o de alguna otra manera imoedir un roced di miento oficial
Otra de las adiciones que la ley "Sarbanes-Oxleyn hace al Código de los
Estados Unidos, estipula que se impondrá una multa y10 penalizará con prisión
hasta por 20 años, a quien corr~ptamente~~~:
(i) altere, destruya, mutile u oculte un registro, documento u
otro objeto, o intente hacerlo, con la intención de
perjudicar la integridad del objeto o su disponibilidad para
ser usado en un procedimiento oficial; o
(ii) de otra manera obstruya, influencie o impida cualquier
procedimiento oficial, o intente hacerlo.
337 Ley "Sarbanes-Oxley", Título X.
338 Ley "Sarbanes-Oxley", Título XI, Sección 1101.
339 OFFICE OF THE LAW REVISION COUNSEL, U.S. HOUSE OF REPRESENTATIVES, United States W, Título 18, Capítulo 73, Sección 1512, http://uscode.house.gov/uscode- c~/fastweb.exe?eetdoc+usmierv+tl7t20+741+0++%28%23%20%20AN, visitado el 25 de octubre de 2006.
Autoridad del SEC para congelar temporalmente ~ a a o s ~ ~ ~
La ley "Sarbanes-Oxley" modifica a la denominada "Securities Exchange
Act of 1934", mediante la adición de un texto, el cual le otorga al SEC la facultad
de solicitar a la corte federal de distrito una orden temporal para que se deposite
en plica341 y bajo la supervisión de la corte, los pagos extraordinarios que se vayan
a realizar a los directores, gerentes, socios, contralores, agentes o empleados
involucrados, durante una investigación que involucre posible violaciones de las
leyes federales de valores por un emisor. El depósito debe ser en una cuenta que
gane intereses y por un periodo de 45 días, el cual puede ser prolongado por otros
45 días más por la corte si se demuestra que existe una buena causa para
hacerlo. El periodo de depósito y su extensión no pueden sobrepasar
conjuntamente de 90 días durante el periodo de investigación342.
Si después de la investigación se presenten cargos contra el emisor o la
persona involucrada, la orden de mantener los pagos se mantendrá, sujeta a la
340 Ley "Sarbanes-Oxley", Título XI, Sección 1103.
341 Depósito en plica, o lo comúnmente denominado en uiglés "esmw'! Fuente: WordReference.com y Diccionario de la Lengua Española, http://www.rae.es, visitados el 25 de octubre de 2006.
Ley "Securities Exchange A a of 1934", Sección 21C (c) (3) (A) (i) y (iv).
aprobación de la corte, hasta la conclusión de todos los procedimientos legales
relacionados al
En el caso de que después de terminada la investigación no se presenten
cargos, el depósito en plica deberá terminarse a la expiración de los 45 días, y los
pagos disputados serán devueltos al emisor o a la persona que estaba
presuntamente invo~ucrada~~~.
Modificaciones a los lineamientos federales de sentencias345
En esta la sección 1104 de la ley "Sarbanes-Oxleyn se le instruye a la
Comisión de Sentencias de Estados Unidos que revise e intensifique los
lineamientos de sentencia aplicables a fraudes de valores y contabilidad, así como
a delitos similar-es346.
343 Ley "Securities Exchange A a of 1934", Sección 21C (c) (3) (B) (i).
344 Ley "Securities Exchange A a of 1934", Sección 21C (c) (3) (B) (ii).
345 Ley "Sarbanes-Oxley", Título XI, Sección 1104.
346 UNITED STATES SENTENCING COMMISSION, Supplement To The 2002 Guidelines Manual, Junio 25, visitado el 25 de octubre de 2006.
Autoridad del SEC Dara orohibirle a las Dersonas aue sirvan como oficiales o
directores347
En cualquier proceso de cese y desistimiento (en inglés "cease-anddesist')
el SEC puede emitir una orden para prohibir condicional o incondicionalmente,
temporal o permanentemente, que cualquier persona sirva como oficial o director
de cualquier emisor de títulos valores registrados, si la conducta de éste
demuestra incapacidad para prestar estos
Aumento de las sanciones wnales baio la ley "Securities Exchanae of 1 934n349
La sección 1106 del Titulo XI de la ley "Sarbanes-Oxley" aumenta las
multas y las penas de prisión establecidas como sanción para las violaciones de la
"Secuntes Exchange of 1934" (otras que las establecidas en la sección 30A de
esta ley). De esta manera, para personas físicas la multa pasa de $1,000,000 a
$5,000,000, y la pena de prisión de un máximo de diez años a veinte. Para el caso
de personas jurídicas, la multa pasa de $2,500,000 a $25,000,000~~~.
347 Ley "Sarbanes-0x14, Títuio XI, Sección 1105.
Ley "Securities Exchange Act of 1934", Sección 21C (0. 349 Ley "Sarbanes-Oxleym, Títuio XI, Sección 1106.
350 Ley "Securities Exchange Act of 1934", Sección 32.
Re~resalias contra informante^^^'
Quien tome acciones perjudiciales contra cualquier persona, incluyendo
interferencia con su empleo o sustento, por haber provisto información verdadera
relacionada con la comisión o posible comisión de un delito federal, deberá ser
multado y10 penado con hasta diez años de
351 Ley "Sarbanes-Oxley", Título XI, Sección 1107.
352 OFFICE OF THE LAW REWSION COUNSEZ, U.S. HOUSE OF REPRESENTA-, United Sta@ u, Título 18, Capítulo 73, Sección 1513, ~: / /uscode.house.~v/uscode-
tdoc+uscview+tl7t20+742+0++%28%29%20%2OAN, visitado el 25 de octubre de 2006.
El presente trabajo de investigación genera una visión general del
funcionamiento de los emisores que cotizan públicamente sus títulos valores en el
mercado de valores estadounidense. Una de las primeras percepciones recibidas
es la complejidad normativa existente, la cual es ampliada además por la
promulgación de la ley "Sarbanes-Oxley". Sin embargo la intención de los
legisladores es clara: proteger a una de las partes más vulnerables y a la vez una
de las más importantes en el negocio de valores, como lo es el inversionista.
La determinación de los beneficios o perjuicios de "Saróanes-Oxley"
requiere más que un estudio analítico de la ley. Lo realmente necesario es revisar
con el tiempo los resultados prácticos y las experiencias vividas. No obstante lo
anterior, algunos pequeños emisores tienen actualmente problemas para sostener
el cumplimiento de todos los nuevos requisitos, reportes y declaraciones, por lo
cual existe la posibilidad de que no obtengamos resultados prácticos ni
experiencias de muchos que se vayan quedando en el camino. De conformidad
con el análisis de los de los IPO's que se realizaron, así como su valor,
y los mercados en donde estuvieron, es posible apuntar un cambio radical a partir
de la entrada en vigencia de "Sarbanes-Oxley". Sin embargo, tal y como se
353 Ver Figura 1, Figura 2 y Figura 3 en las págs. 58, 59 y 60, respectivamente.
explicó, hay otros factores que también afectaron el mercado de valores
estadounidense, como lo fueron los ataques terroristas, los escándalos de Enron y
Worldcom, y también el crecimiento de las bolsas asiáticas.
Cualquier compañía para estar en conformidad con la normativa del
mercado de valores, específicamente con los nuevos requerimientos, procesos,
certificaciones y otros adicionados con la promulgación de "Sarbanes-Oxley", debe
asumir grandes costos, tales como honorarios de abogados, contadores,
auditores, banco de inversiones, además de los nuevos gastos que podrían llegar
a sobrevenir a nivel interno, dentro de los cuales cabe resaltar el mejoramiento de
controles internos, sistemas de reporte de información y de comunicación con los
inversionistas, entre otros; y también el pago de altos salarios para funcionarios y
empleados de alto nivel, debido a la gran responsabilidad personal que asumen
actualmente al desempeñar estos cargos. Además como se analizó en el presente
trabajo, hay otros sacrificios, como la publicación de casi toda la información de
las compañías, lo cual hace que las mismas queden completamente expuestas a
sus competidores y a otras personas o entidades de dudosas intensiones.
Según los estudios, en los escándalos financieros de principios del presente
siglo, se presentaron conductas indebidas por parte de diversas partes del
mercado de valores, dentro de las cuales destacan y preocupan las firmas de
contabilidad pública y auditoría. Los inversores, el mercado de valores y el público
en general, deben confiar en los reportes de auditoría que emiten estos
profesionales, muchas veces sin apego a los principios fundamentales de su
profesión.
Parece incompatible con su naturaleza, el crecimiento y poder económico
de las firmas de contabilidad publica. A pesar de esto, para auditar complejas y
grandes compañías, las cuales llegan a extenderse globalmente, puede resultar
necesario e indispensable, contar con una amplia serie de recursos y cantidad de
profesionales.
Es común ver noticias en el sitio Web del Uníted States Securities and
Exchange Commissíon (SEC) acerca de conciliaciones con pagos millonarios
como sanción para diversas de estas firmas auditoría y contabilidad publica,
muchas de las cuales han sido respetadas y gozan todavía de renombre. Es
posible que "Sarbanes-Oxleyn todavía no haya tenido el tiempo necesario de
inyectar todos sus beneficios al mercado de valores, pero se debe seguir
pensando y estudiando en la forma más efectiva de incrementar la independencia
e imparcialidad de los auditores al máximo.
Un paso importante dado por "Sarbanes-Oxleyn, es la prohibición de que se
brinden servicios no relacionados con auditoría por parte de las firmas de
contabilidad pública. Antes de esta norma se había dado un crecimiento de gran
importancia dentro de estas firmas, pues poco a poco fueron agrupando diversas
índoles de profesionales, con lo cual no solo se desempeñaban en contaduría
pública, sino que además se encontraban en la posibilidad de ofrecer otros tipos
de prestaciones, transformándose en firmas de servicios corporativos, dentro de
los cuales se ofrecían trabajos incompatibles con los ideales y la razón de ser del
auditor.
"Sarbanes-Oxleyn no debe ser tomado como la victoria en la lucha por la
protección de los inversionistas. Es apenas un comienzo, y sus virtudes son
altamente discutidas. Fundamental es el estudio general de las normas del
mercado de valores: ¿ayudan realmente cuando las leyes, regulaciones y
reglamentos son tan complejos? La respuesta parece difícil, si no se regula habría
un desorden catastrófico en el gobierno corporativo y las finanzas de los emisores.
Sin embargo el lado opuesto, la sobre-regulación, como posiblemente esté
sucediendo actualmente, puede también llegar a acabar con el mercado de
valores.
El comercio es algo tan dinámico que su regulación debe ser práctica para
que éste pueda desarrollarse a su propio ritmo. Además es primordial la claridad,
pues es considerablemente más dificil cumplir con reglas que no son entendibles
con facilidad, o si las mismas presentan ambigüedades, y es posible que
infracciones a éstas se deban más a la confusión y al desconocimiento que al
dolo. Por eso, las normas deben ser claras y concisas. Es menester eliminar las
estipulaciones innecesarias, las cuales muchas veces se convierten en un pesado
requisito, cuya ausencia no perjudicaría en nada. Sin embargo, es fundamental
mantener aquellas medidas que garanticen el suministro, al inversionista y al
público, de la información necesaria para tomar las decisiones pertinentes, y que
sirvan para verificar el correcto desempeño de labores por parte de directores,
oficiales, gerentes y todo el resto de personas relacionadas con cada emisor.
También es importante que las abundancias normativas no alejen a potenciales
compañías públicas, pues siempre es bueno para la economía en general, el
ingreso de nuevos competidores, los cuales crean más oportunidades de
inversión, fuentes de trabajo, y rivalidad, siendo esto último muy importante y
beneficioso, ya que muchas veces instaura una lucha competitiva por mejorar los
bienes y servicios, así como sus precios.
Sería importante encontrar un balance en la regulación y controles para
beneficiar en la medida de lo posible a ambas partes: los inversionistas y las
compañías. Así como no se puede desproteger al inversor, resulta
contraproducente perjudicar a las empresas (afectando su competitividad y la de
los mercados), puesto que esto a la vez estaría también dañando al inversionista.
Finalmente, se puede concluir que la promulgación de la ley "Sarbanes-
Oxley" sí vino a beneficiar el mercado de valores y todos los participantes de éste,
sin embargo, no es perfecta, por lo cual se debe estudiar y revisar, tanto su
contenido como los resultados de su aplicación, con el fin de crear un balance
perfecto entre lo que realmente se debe regular y requerir y lo que no. Con las
grandes compañías cotizadas públicamente no solo se benefician los
inversionistas, sino que también resulta favorecida la economía en general. Es
muy preocupante que la excesiva regulación termine asfixiando al mercado de
valores. De no existir empresas que tranzan sus participaciones en bolsas de
valores, seguramente sería muy difícil o tal vez imposible, que alguna corporación
de capital cerrado lograra obtener los fondos necesarios para hacer todos los
desarrollos, expansiones e investigaciones para la creación y el mejoramiento de
muchas de las cosas que tenemos y disfrutamos hoy en día.
LIBROS
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Washington D.C. lnternational Law Institute.
BAUMAN, Jeffrey D. (1 994) Comorations: Law and Policv Materials and Problems.
Tercera Edición. St. Paul, Minnesota. West Publishing Co.
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Paul, Minnesota. West Group.
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West Publishing Co.
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participar". Periódico La Nación. Sección: Economía. Miércoles 30 de noviembre
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creció". Periódico La Nación. Sección: Economía. Lunes 19 de diciembre de 2005.
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