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Informe semanal de mercados

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Escenario Global

Riesgo financiero (I)

� Cuando el camino parecía algo allanado tras los acuerdos de la cumbre

Europea, Papandreu se desmarca con un voto de confianza y una posible convocatoria de referendum. ¿Efecto? Se pone en total entredicho meses y avances supranacionales, se paraliza el siguiente tramo de ayuda y se abre la puerta a (más) discusiones sobre una salida de Grecia de la Zona Euro. Tras idas y vueltas, la situación parece quedar como sigue…

o Voto de confianza que daría paso a la posible formación de un

Gobierno de coalición negociado

o ¿Elecciones anticipadas? Pedidas por la oposición y no

recomendables en este momento según el Ministro de Finanzas,

Venizelos.

o No referendum…

o Sobre la continuidad de Grecia en el euro, las posturas a favor son mayoritarias (Barroso, Van Rompuy,…) pero “no a cualquier precio” (Juncker) y dejando clara la mayor importancia de

la estabilidad del euro sobre Grecia (Merkel).

� De la reunión del G20, (aún celebrándose a cierre de este documento). ¿Hay apoyo para Europa? Sí verbal (Rusia) ¿Y económico? El PM canadiense se refiere a un plan de contingencia en caso de una salida de

Grecia del Euro, China podría importar más,…¿Poco concreto?

� ¿Y la FED? Después de reconocer el fortalecimiento de la economía en tercer trimestre, avisan de que el consumo ha crecido menos en los últimos

meses y rebajan un escalón el ritmo de crecimiento asociado a la situación en Europa. En cifras, cerraríamos un 2011 con crecimientos del 1,6-1,7% 8 (esperado) y un 2012 en el 2,7% (por encima de mercado), con menos empleo (8,6% vs. 8% antes esperado). Y

nuevamente puertas abiertas sobre un mayor estímulo en próximos meses…. ¿QE3?

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Escenario Global

Riesgo financiero (II)

� La bajada de tipos (25 p.b.) por sorpresa marca el estreno del nuevo Presidente del BCE. ¿Qué ha dado de sí la comparecencia?

o Lo fundamental, la decisión sobre tipos: tomada de forma unánime y atendiendo a la debilidad de los datos macro, sin amenaza desde la inflación. ¿Han jugado algún papel los precios? Sí, pero secundario, o menor que en la historia previa de

decisiones del BCE. Antes los precios a la baja eran condición necesaria; ahora "juegan" pero "después" del crecimiento. ¿Habrá

nuevas bajadas? Ni admite ni descarta, manteniendo la célebre expresión de Trichet: el BCE "never precommit".

o ¿Previsiones macro? Materializados los riesgos a la baja en crecimiento, y reconocido el impacto de las tensiones financieras, creen que habrán de revisar a la baja las previsiones y que el crecimiento será "moderado" en el segundo semestre.

Desde los precios, dicen que el IPC se mantendrá por encima del 2% durante algunos meses para seguir cediendo pero sin que

anticipen riesgo de deflación. Sin novedad frente al dibujo esperado para el IPC.

o ¿Habló de Grecia? Sí, para decir que es difícil dar respuesta a una situación que cambia constantemente. Tajante y legal al referirse a la hipotética ruptura de la Zona Euro: "no está en el Tratado".

o Sobre el resto de periféricos, vaguedad en las respuestas sobre Italia…

o ¿Y las compras de bonos periféricos? Nuevamente "ecos" de Trichet: programa limitado en cantidad, condicional y temporal. No da más pistas de que comprará más para mantener/bajar los tipos de la deuda de los países ("dependen de respuestas políticas

internas, no de ayuda externa"), ni menos ("decisión de tipos desvinculada de la de compra de periféricos").

o ¿Jugará el BCE el papel de "prestamista de última instancia? No. Dice que no está en la esencia del papel del BCE. Es decir, en este punto, no está dispuesto a "ir más allá" en el papel del BCE en la crisis periférica.

En suma, más que nuevo discurso, atentos al nuevo modo, donde el BCE ha sido capaz de adelantarse, y se ha basado más en actividad (prevista) que en precios (pasados). Positivo pero temporal/limitado: seguimos pendientes de Grecia.

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Escenario Global

Riesgo financiero (III)

� Repasamos los indicadores de riesgo, tensos…

o Lo más importante: nueva ampliación del spread italiano, por encima de los 400 p.b. y próximo a máximos, con tipos a

10 años próximos al 6,20%, y un 2 años en el 5,2%!. No es de extrañar, teniendo en cuenta los mínimos avances en materia económica desde Italia, que sigue quedando corta y rezagada en los avisos desde Europa y carece de dirección política. Y aquí está el riesgo, en Italia, el tercer mercado del mundo en términos de deuda pública y con un nivel de emisiones para 2012 similar al

alemán. Cambio político y compromisos urgen. Italia es, en nuestra opinión, el decisivo catalizador: relevo de Berlusconi (¿más cercano tras nuevo disidentes entre los diputados?) y planes económicos concretos.

o Otros: TED spread que ha vivido nuevos máximos en la semana, depósitos ante el BCE también en altos…

� Al margen de cerrar la semana con menos interrogantes que los que

teníamos días atrás, se ha abierto una “caja de pandora”, una situación de incertidumbre no cerrada totalmente. Escenarioaún incierto sometido a tensiones (dudas) políticas; pero en el que podríamos volver a eliminar de la ecuación los escenarios más dramáticos (eso sí, con menos convicción que antes).

Necesariamente, aunque hemos eliminado parte del problema griego,

debemos de mantenernos en modo defensivo todavía(asumiendo que el rango de trading está algo por encima del visto en

agosto-septiembre), coherente con los indicadores de riesgo percibido.

5

Escenario Global

� Semana “grande” de la macro americana…

o ISM manufacturero (50,8 vs. 52 est y 51,6 ant..), aunque por debajo de lo esperado, los componentes esconden una mayor calidad por encima de la cifra (buen dato de nuevas órdenes y caídas en inventarios y precios). Recordamos cómo

en otros momentos (02-03; 06-08) hemos tenido cifras de ISM

por debajo de 50 que no han venido acompañadas de caídas del

PIB. Nuestro escenario para 2012 apuesta por crecimientos por debajo del 2% pero positivos. También recortes en el ISM no manufacturero (52,9 vs. 53,5 est. y 53 ant.), pero sin sorpresas en la composición.

o Buenas cifras de empleo en conjunto, con creación inferior a la prevista (80k vs. 95k est.), pero fuerte revisión de los datos anteriores que añaden 102k empleos más, y con origen en el sector privado.

En general, tasas medias de 100k puestos creados (o medias de peticiones semanales por debajo de las 400k) son claramente bienvenidas, y en este punto llevamos unos meses. Por lo demás, tasa de desempleo que cede pero testimonialmente: del 9,08% al 9,01%. En este entorno macro, la evolución del desempleo está llamada a ser lenta, como ya ha sugerido la FED.

Crecimiento (I)ISMs apuntando a crecimiento moderado

25

30

35

40

45

50

55

60

65

70

feb-80

feb-81

feb-82

feb-83

feb-84

feb-85

feb-86

feb-87

feb-88

feb-89

feb-90

feb-91

feb-92

feb-93

feb-94

feb-95

feb-96

feb-97

feb-08

feb-09

feb-10

feb-11

feb-12

ISMs

ISM manufactureroISM no manufacturero

CREACIÓN DE EMPLEO NO AGRÍCOLA

-900

-700

-500

-300

-100

100

300

500

700

ene-80

ene-82

ene-84

ene-86

ene-88

ene-90

ene-92

ene-94

ene-96

ene-98

ene-00

ene-02

ene-04

ene-06

ene-08

ene-10

ene-12

En rojo el "minimo" razonable para la FED (varios): 100k /mes

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Escenario Global

� En Europa, PMIs definitivos, “negativos”: sesgo a la baja, especialmente en servicios y fuertes recortes en Italia. Todo lo anterior sigue configurando una brusca desaceleración para la Zona Euro, a medio camino entre crecimiento y recesión. En este entorno, ligero repunte del paro alemán.

� En Reino Unido datos mixtos: vuelta a terreno contractivo en materia industrial, junto con un PIB del tercer trimestre mejor de lo

esperado (0,5% QoQ vs. 0,3% est.).

� Semana de PMIs entre los emergentes, con China dibujando una suave desaceleración, en una semana en la que se ha vuelto a sugerir crecimientos a menos en 2012 (8,5%), con precios a la baja

(IPC del 2,8% desde el ), lo que alentaría el “parón” en las subidas de

tipos. En el resto, mejora en la India y Brasil y escasas novedades en

Rusia. A fecha de hoy seguimos esperando desaceleración no dramática entre los emergentes, pero que podría ser foco de dudas en 2012 sustituyendo así a los temores sobre los precios.

Crecimiento (II) SERVICIOS2011ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT50 53 53 52 50 47 49 48 46 44 Italia60 59 60 57 56 58 53 51 50 51 Alemania58 60 60 63 63 57 54 57 52 45 Francia49 51 49 50 51 47 46 45 45 42 España56 57 57 57 56 54 52 52 49 46 Zona €55 53 57 54 54 54 55 51 53 51 UK

MANUFACTURERO2011ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT57 59 56 56 53 50 50 47 48 43 Italia60 63 61 62 58 55 52 51 50 49 Alemania55 56 55 58 55 53 50 49 47 49 Francia52 52 52 51 48 47 46 45 44 44 España57 59 58 58 55 52 50 52 49 47 Zona €62 61 57 55 52 51 49 49 51 47 UK

PMIs emergentes

30

35

40

45

50

55

60

65

jun-07

ago-07

oct-07

dic-07

feb-08

abr-08

jun-08

ago-08

oct-08

dic-08

feb-09

abr-09

jun-09

ago-09

oct-09

dic-09

feb-10

abr-10

jun-10

ago-10

oct-10

dic-10

feb-11

abr-11

jun-11

ago-11

oct-11

PMI industrial

PMI Brasil PMI Rusia

PMI India PMI China

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Escenario Global

Renta fija

� Actualizamos las carteras de renta fija para este mes. Desde su creación acumulan una rentabilidad del 0,64% la conservadora y del 2,57% la agresiva. No se proponen cambios sobre las carteras del mes pasado.

Renta Fija ISIN Vencimiento Rating S&P Duración SectorNAMEBANCO POPULAR ESPANOL ES0413790009 18/10/2012 AAA 0,92 FinancialBANKIA SA ES0414950826 14/03/2013 AAA 1,28 FinancialAYT CEDULAS CAJAS GLOBAL ES0312298088 25/10/2013 A+ 1,87 FinancialBBVA SENIOR FINANCE SA XS0503253345 23/04/2015 AA- 3,18 FinancialSANTANDER INTL DEBT SA XS0624668801 18/05/2015 AA- 3,19 FinancialTELEFONICA EMISIONES SAU XS0410258833 03/02/2014 BBB+ 2,05 CommunicationsABERTIS INFRAESTRUCTURAS ES0211845237 14/10/2016 BBB+ 4,40 Consumer, Non-cyclicalGAS NATURAL CAPITAL XS0436905821 09/07/2014 BBB 2,48 UtilitiesINSTITUT CREDITO OFICIAL XS0589735561 31/03/2014 AA- 2,20 GovernmentFUND ORDERED BANK RESTRU ES0302761004 19/11/2014 AA- 2,78 Government

A+ 2,44 TIR 4,52%

BONOS INVERSIS CM CONSERVADORA

Renta Fija ISIN Vencimiento Rating S&P Duración SectorNAMEABENGOA SA XS0469316458 25/02/2015 B+ 2,68 IndustrialALCATEL-LUCENT XS0564563921 15/01/2016 B 3,33 CommunicationsOBRASCON HUARTE LAIN SA XS0503993627 28/04/2015 Ba2 3,00 IndustrialLAFARGE SA XS0434974217 24/11/2016 BB+ 3,89 IndustrialFIAT FINANCE & TRADE XS0451641285 15/09/2014 BB 2,54 FinancialFCE BANK PLC XS0466777223 17/01/2014 BBB- 1,91 FinancialAYT CEDULAS CAJAS GLOBAL ES0312298088 25/10/2013 A+ 1,87 FinancialABERTIS INFRAESTRUCTURAS ES0211845237 14/10/2016 BBB+ 4,40 Consumer, Non-cyclicalBONOS Y OBLIG DEL ESTADO ES00000123B9 30/04/2021 AA- 7,22 GovernmentBBVA SENIOR FINANCE SA XS0503253345 23/04/2015 AA- 3,18 Financial

BBB- 3,40 TIR 6,62%

BONOS INVERSIS CM AGRESIVA

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Escenario Global

Divisas

Actualización:

� Tácticamente seguimos neutrales el en EURUSD: a pesar que la

bajada de 25pb son buenas noticias para la posición estratégica larga

de Dólar, en el corto plazo pesan demasiado los bandazos que se

están produciendo en el plano político, lo que hace totalmente

inmanejable una estrategia de corto plazo.

� El EURAUD ha tenido una semana marcada por la bajada de tipos,

con días de amplios rangos pero muy escasa direccionalidad. El

MACD esta a punto de dar señal alcista después de habernos

acercado mucho al objetivo fijado. Vigilaremos el par de cerca y

ajustamos el Stop para sumar mayor rentabilidad en caso de vuelta.

� Similar situación ocurre con el Franco Suizo, tras acercarse al

objetivo después de la intervención del Yen, retrocedió bruscamente

y se ha quedado en un rango estrecho. Subimos stop para proteger

rentabilidad y vigilamos el acercamiento a la media móvil de 200.

� Al igual que el Euro, la Libra se ha comportado algo errática en los

últimos días. En esta situación, y tras haber alcanzado el objetivo

inicial, mantenemos las posiciones tácticas largas con la vista puesta

en la posible rotura de la MM de 200. Esta posición es un buen

complemento a la estratégica corta de EURUSD.

EURUSD Diario:

GBPUSD Diario:

9

Escenario Global

Materias primas

Semana de ajustes después de las importantes subidas de la semana anterior. Tan solo el oro y el petróleo se mantienen en positivo.

� El crudo apenas varía en precio esta semana

manteniéndose en un rango de precios muy próximo a

su media de las últimas 50 sesiones. Los “buenos”datos económicos que vienen de Estados Unidos (PIB y empleo) contrastan con las muestras de

desaceleración en Europa unida a la

incertidumbre del caso griego. Tendremos que estar atentos a la situación europea que puede tirar a la baja la cotización del petróleo.

� El oro termina la semana con una leve subida, consiguiendo superar los 1760 dólares por onza que

llevaba seis semanas si alcanzar. La preocupación por la situación en Europa, la apreciación del dólar y las caídas en los mercados de renta variable pueden ser nuevos estímulos para próximos incrementos del precio.

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Asset Allocation

Mercados

ACTIVO RECOMENDACIÓN 2011ACTUAL Septiembre Agosto Julio Junio Mayo Abril Marzo Febrero Enero Diciembre

RENTA FIJA CORTO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

LARGO EE UU �������� �������� �������� ���� ���� ���� �������� �������� ���� ���� ����

LARGO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����Renta fija emergente

= = = = = = = ���� ���� = =

Corporativo Grado de Inversión

���� ���� ���� = = = = = = = =

HIGH YIELD (corporativo) ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

GESTIÓN ALTERNATIVA ���� ���� ���� ���� �������� �������� �������� �������� �������� �������� ��������

RENTA VARIABLE IBEX ���� ���� ���� �������� ���� ���� ���� ���� ���� ���� =

EUROPA �������� �������� ���� �������� ���� ���� ���� ���� ���� �������� ��������EE UU ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����JAPÓN ���� ���� ���� ���� = =

EMERGENTES ���� ���� ���� ���� ���� = = = = = =

DIVISAS DÓLAR/euro ���� = = ���� ���� ���� ���� ���� = = =

YEN/euro ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� = ����

11

CALENDARIO MACROECONÓMICO

12

La semana en Renta Variable

Mercados

� Los últimos cuatro días en Bolsa han venido totalmente

condicionados por los acontecimientos en torno al referendum

griego. Como hemos venido repitiendo no ha tenido sentido tratar

de operar en renta variable al calor de dichos acontecimientos. De

hecho el martes se rompía la tendencia que se había iniciado en

octubre, sin que por ello podamos señalar que técnicamente se

hayan quebrado soportes importantes.

� Sobre los sectores, poca novedades ya que bancos, automóviles,

seguros, industriales,…han sido los sospechosos habituales.

� Seguimos manteniendo que tras la bajada de tipos del jueves y la

retirada del referendum, nos encontramos más próximos al 27 de

octubre, aunque el ritmo de aumento de activos de riesgo en los

distintos niveles de cada perfil se debe moderar. De hecho,

seguiríamos siendo especialmente cuidadosos en los perfiles bajos

(1 y 2) en los que no aumentaríamos el volumen de renta variable

por encima del 15%.

� Por mercados Europa vuelve a ser Europa el que sufre el castigo

más severo, mientras que Estado Unidos ha logrado volver al

entorno de los 1.250.

� Toca subir un escalón en renta variable y hacerlo especialmente en los perfiles agresivos. Los sectores que pensamos que mejor lo van a hacer son los mismos que hemos venido recomendando: consumo, tecnología, determinados segmentos del industrial. Sin embrago incorporamos más peso a bancos en la cartera como vemos en la página siguiente

SECTORES EUROPEOS

SECTORES ESTADOS UNIDOS

� Datos a 04.11.2011 a las 12:00 h

Evolución semanal

-2,9%

-3,4%

-9,0%

-1,4%

-2,0%

-0,2%

-1,4%

-0,7%

-1,9%

-3,4%Mat. básicos

C. Cíclico

Industrial

Finanzas

Petróleo

Telecoms

Utilities

Consumo no cíclico

Tecnología

Farmacia

Evolución desde 31/12/10

-8,4%

-18,5%

-26,0%

-1,0%

-0,6%

-7,7%

0,9%

-14,4%

-21,1%

-7,5%

Evolución desde 31/12/10

-9,8%

2,8%

2,6%

-3,8%

-17,7%

10,3%

4,5%

4,5%

-5,5%

3,3%

Evolución semanal

-4,6%

-2,8%

-4,0%

-1,9%

-6,5%

-1,2%

-2,1%

-3,7%

-3,6%

-2,7%

Industriales

Mat. básicos

Consumo Cíclico

Petróleo

Telecomunicaciones

Tecnología

Finanzas

Utilities

Consumo no cíclico

Farmacia

13

Volvemos a las valoraciones

Mercados

� No hablaremos esta semana de niveles técnicos, ya por todos

conocido, pero sí queremos dejar de forma gráfica el patrón de

movimiento de los índices en los últimos meses y lo que pareció

ser y de momento queda en suspenso de la última semana.

� Lo cierto es que hemos vuelto a ese rectángulo previo al 27 de octubre, pero eso sí con la excepción de Estados Unidos.

Seguimos pensando que será Europa la que en 3-6 meses

conseguirá tener un mejor comportamiento, pero el S&P es el

que está marcando que la crisis no vaya a más y es el que nos

puede avisar de que la pauta rectangular ha quedado atrás.

� Mientras tanto seguimos tomando posiciones de manera muy suave. Daimler y REE han sido las últimas adquisiciones.

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RESULTADOS

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DIVIDENDOS

TABLA DE MERCADOS INVERSIS

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