La prima de riesgo y las betas. Resultado de encuestas y

sentido común

Pablo Fernández

IESE Business SchoolMadrid, 20 de junio de 2011

Algunos artículos publicados en 2010 y 2011

Prima de riesgo del mercado utilizada para España: encuesta 2011 http://ssrn.com/abstract=1822422

Market Risk Premium Used in 56 Countries in 2011: A Survey with 6,014 Answers http://ssrn.com/abstract=1822182

US Market Risk Premium Used in 2011 by Professors, Analysts and Companies. http://ssrn.com/abstract=1805852

Apuntes y preguntas sobre la “crisis” en España http://ssrn.com/abstract=1780934

22 Problemas Sencillos de Finanzas Resueltos y 530 Respuestas Erróneas http://ssrn.com/abstract=1767898

Shareholder Value Creators in the S&P 500: 1991-2010 http://ssrn.com/abstract=1759353

Bancos españoles en 1991-2010. Creación de valor y rentabilidad para los accionistas http://ssrn.com/abstract=1754397

Ranking de Gestoras de Fondos de Pensiones en España: 1990-2010 http://ssrn.com/abstract=1749394

Ranking de Gestoras de Fondos de Inversión en España 1990-2010 http://ssrn.com/abstract=1746849

Telefónica: 1991-2010: Creación de valor y rentabilidad http://ssrn.com/abstract=1743044

Rentabilidad y Creación de Valor de 125 Empresas Españolas en 2010 http://ssrn.com/abstract=1740556

IBEX 35: 1991-2010. Rentabilidad y creación de valor http://ssrn.com/abstract=1737860

WACC: definición, interpretaciones equivocadas y errores http://ssrn.com/abstract=1633408

201 preguntas sobre finanzas http://ssrn.com/abstract=1617323

Equity Premium: Historical, Expected, Required and Implied http://ssrn.com/abstract=933070

Algunos artículos publicados sobre betas y primas de riesgo de mercado

La prima de riesgo del mercado (market risk premium) http://ssrn.com/abstract=897676

La prima de riesgo del mercado según 100 libros http://ssrn.com/abstract=1166703

Prima de riesgo del mercado utilizada: encuesta 2008 http://ssrn.com/abstract=1159818

Prima de riesgo del mercado utilizada para España: encuesta 2011 http://ssrn.com/abstract=1822422

Are Calculated Betas Worth for Anything? http://ssrn.com/abstract=504565

Beta = 1 Does a Better Job than Calculated Betas http://ssrn.com/abstract=1406923

Levered and Unlevered Beta http://ssrn.com/abstract=303170

On the Instability of Betas: The Case of Spain http://ssrn.com/abstract=510146

Equity Premium: Historical, Expected, Required and Implied http://ssrn.com/abstract=933070

Market Risk Premium Used in 56 Countries in 2011: A Survey with 6,014 Answers http://ssrn.com/abstract=1822182

US Market Risk Premium Used in 2011 by Professors, Analysts and Companies: A Survey with 5.731 Answers http://ssrn.com/abstract=1805852

Market Risk Premium Used in 2010 by Analysts and Companies: 2,400 Answers http://ssrn.com/abstract=1609563

Market Risk Premium Used in 2010 by Professors: A Survey with 1,500 Answers http://ssrn.com/abstract=1606563

The Equity Premium in 150 Textbooks http://ssrn.com/abstract=1473225

Otros

• Valor del derecho a voto. Comparación del valor de las acciones de una empresa: unas con y otras sin derecho a voto

• ¿Era previsible la quiebra de Lehman, la de los bancos islandeses…, el fraude de Madoff?

• Productos estructurados (bono + opciones)

• Nuevos convertibles con conversión obligatoria

• Empresas que demandan a analistas de inversiones…

Un libro y un artículo recomendado

• “The Little Book of Valuation” de Aswath Damodaran

• 2011 Presidential Address. “Discount Rates” de John Cochrane.

Se puede descargar en:http://faculty.chicagobooth.edu/john.cochrane/research/papers/AFA_pres_speech.pdf

MRP or EP (Equity Premium): 4 different concepts

1. Historical equity premium (HEP): historical differential return of the stock market over treasuries.

2. Expected equity premium (EEP): expected differential return of the stock market over treasuries.

3. Required equity premium (REP): incremental return of a diversified portfolio (the market) over the risk-free rate required by an investor. It is used for calculating the required return to equity.

4. Implied equity premium (IEP): the required equity premium that arises from assuming that the market price is correct.

Evolution of the Required Equity Premium (REP) used or recommended in 150 finance and valuation textbooks

Mail sent on March and April 2011Market Risk Premium used in 56 countries in

2011: a survey with 6,014 answersWe are doing a survey about the Market Risk Premium

(MRP) that companies, analysts and professors use to calculate the required return to equity in different countries.

3 questions:1. The Market Risk Premium that I am using in 2011 for

my country ___________ is: _________%2. The Market Risk Premium that I am using in 2011 for

USA is: _________%3. Books or articles that I use to support this number:Comments

US

Some comments. Do not use MRP

1. As a Marxist political economist and philosopher, I find it unethical to practice such thinking in my personal and professionallife.

2. US valuator. Your question is too general: it demonstrates that you don't understand how it is determined. The MRP is the systematic portion of risk in excess of the risk free rate, and is made of a large company risk premium and a small company risk premium, both of which are systematic, determined from the market. Added to these is the unsystematic risk premium of the specific company risk for the nuances of the particular company you are looking at.

3. US appraisal firm: A fee is required.4. I cannot answer because I work in a constant ''time condition

shortage'‘5. I put all my money in the CD at US banks.

Some comments. Do use MRP

1. Just tradition, really2. History, history, I know forecasters are using 5-6%, but the unknown is also forecast with a systemic risk, at least 2%3. I can tell you are an academic. In the real world of business sales, very few buyers consider risk premiums, butrather think in terms of required rate of return given the risk of the business.4. Just because the risk free rate changes, it does not imply that the overall rate of return for the acquisition of businesses will change.5. Basically the average dividend yield on the S&P and the Dow plus a 3% GDP growth rate less the two year Treasury yield6. I do this only with students, not for firms or as a consultant, I make my students decide, requiring them to have a positive MRP in the SML7. Economic fundamentals would suggest GDP growth + Inflation + perhaps 1%

Apuntes y preguntas sobre la “crisis” en España

Apuntes y preguntas sobre la “crisis” en España

• Obvio: esta crisis, como todas, es el resultado de decisionesconcretas tomadas por personas concretas.

• Esta “crisis” se superará cuando el sentido común, el trabajo bien hecho, la competencia profesional y la veracidad vuelvan a ser la tónica dominante en la sociedad (dirigentes políticos, directivos de empresas, organismos reguladores, empleados…).

• Verdad y responsabilidad son y serán, cada vez más, características competitivas de los países.

Dos gráficos

Declaraciones de don Pedro Solbesy de doña Elena Salgado

25 ab 07. Yo no veo afectado para nada el sector de la construcción.24 oc 07. El 3,3% de crecimiento en España es una cifra razonable.11 feb 08. Los que auguran el riesgo de recesión no saben nada de economía. 8 mayo 08. Nuestras previsiones … en 2010 … crecer … cercano al 3%. 24 julio 08. A recesión no llegaremos en ningún caso, y a crecimiento negativo espero

que tampoco. 24 sep 08. Nosotros no hemos negado nunca la crisis. 9 oc 08. Ninguna entidad española está en riesgo18 en 09. Hemos utilizado todo el margen que teníamos contra la crisis. ----------------7 mayo 09. "La situación económica está teniendo algunos brotes verdes".8 junio 09. “No hay ninguna caja que necesite ser intervenida”.3 sep 09. "lo más agudo de la crisis lo estamos dejando atrás".27 jul 10. "La prima de riesgo de la deuda española tiene que bajar más”. (Era 1,4%)23 nov 10. "El ataque de los especuladores se dirige contra el euro, no contra España”.2 dic 10. "Ahora podemos decir que estamos saliendo de la crisis”.13 dic 10. estoy absolutamente segura de la solidez del sistema financiero español.21 dic 10. "No va a haber más recortes sociales”.

¿Ignorancia o mentira?Párrafos de la carta enviada por los inspectores del Banco de España a

don Pedro Solbes el 26 de mayo de 2006… crecimiento desordenado del crédito -especialmente, en la parte dedicada a la

financiación de la actividad inmobiliaria- … falta de determinación demostrada por el Gobernador para exigir a las entidades el rigor en la asunción de riesgos exigible a gestores de recursos ajenos.

… conceder operaciones cuya rentabilidad esperada no justificaba en modo alguno el riesgo asumido al concederlas.

…complaciente actitud del Gobernador ante el desmedido crecimiento del crédito en España –principalmente inmobiliario-.

el Banco de España cuenta con los medios normativos necesarios para poner freno a los crecimientos del crédito que considere inadecuados.

pasividad del Banco de España Nosotros, los inspectores y técnicos de supervisión del Banco de España… siendo

conscientes como nadie de los riesgos a los que nos enfrentamos, no podemos ser tan optimistas como está demostrado ser… nuestro Gobernador.

… el número de familias que tendrá que afrontar serias dificultades para hacer frente a sus compromisos financieros, crecerá de manera alarmante.

Don MAFO sustituyó a don J. Caruana al frente del Banco de España en julio de 2006

2,02,53,03,54,04,55,05,56,0

Jan-98 Jan-99 Jan-00 Jan-01 Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11

TIR

Bo

no

10

año

s (%

) TIR Bono 10 EspañaTIR Bono 10 Alemania

0,00,51,01,52,02,53,0

Jan-98 Jan-99 Jan-00 Jan-01 Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11TIR

dife

renc

ial B

ono

10 a

ños

(%)

España - Alemania

Algunas preguntas sobre la crisisLos problemas de muchas Cajas de Ahorros, ¿provienen de su denominación y

estructura jurídica o de las decisiones tomadas por algunos de sus responsables (consejeros, directivos, “cercanos”…)?

Para resolver los problemas de las instituciones financieras, ¿es razonable que sigan los directivos y consejeros responsables de esos problemas al frente de las mismas?

Contemplando la carta enviada por los inspectores del Banco de España a don Pedro Solbes el 26 de mayo de 2006 y las declaraciones posteriores de don Pedro Solbes, doña Elena Salgado, don Miguel Ángel Fernández Ordóñez y don Jaime Caruana , ¿qué cree que deberían hacer?

¿Cómo resumiría la actuación del Banco de España como institución durante la crisis? ¿Cree que en contraste entre la reciente dimisión de un ministro alemán por no citar a los autores de algunos párrafos que contenía su tesis y la ausencia de dimisiones en España tiene algún efecto en los diferenciales de la deuda?

Una intervención (acción de obligar a los dirigentes políticos a realizar reformas obvias para corregir desequilibrios de cobros y pagos) de España, ¿sería deseable o desastrosa?[1] Las únicas intervenciones del Banco de España han sido: Caja Castilla La Mancha (marzo de 2009, propiciada por el auditor) y Cajasur (mayo de 2010).

Sentido común y diccionario

• Responsabilidad (RAE): Deuda, obligación de reparar y satisfacer, por sí o por otra persona, a consecuencia de un delito, de una culpa o de otra causa legal. Cargo u obligación moral que resulta para alguien del posible yerro en cosa o asunto determinado.

• CITA DE ¿MARCO TULIO CICERON?. "El presupuesto debe equilibrarse, el Tesoro debe ser reaprovisionado, la deuda pública debe ser disminuida, la arrogancia de los funcionarios públicos debe ser moderada y controlada, y la ayuda a otros países debe eliminarse para que Roma no vaya a la bancarrota. La gente debe aprender nuevamente a trabajar, en lugar de vivir a costa del Estado." Año 55 a .C.