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LAS CONSECUENCIAS DE LA CRISIS EN LA ECONOMÍA ESPAÑOLA
RAFAEL MUÑOZ DE BUSTILLO LLORENTE. Catedrático de Economía Aplicada
Santander, 5 de julio de 2012
ESQUEMA • Elementos comunes y factores específicos • Efectos en el corto plazo • Efectos en el medio y largo plazo • Caeteris non paribus: de rupturas y otros cambios radicales.
Elementos comunes y factores específicos
• Elementos comunes: Crisis financiera (sobredimensionamiento) y ruptura de los mecanismos de crédito con doble efecto recesivo: caída directa de la demanda efectiva + caída de la demanda efectiva por el parón de crédito y la reducción del endeudamiento (Keynes + Minsky).
• Elementos específicos:
– Elevado endeudamiento exterior – Fuerte crecimiento pre-crisis – Alto nivel de endeudamiento privado – Burbuja inmobiliaria – Elevada elasticidad del empleo al PIB – Alta exposición del sector financiero al sector inmobiliario y de la
construcción
-3,27 -3,13
-6,72
-8,0
-7,0
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2008
2010 Elevado endeudamiento exterior:
Saldo de la Balanza de Bienes y Servicios (% del PIB). España 1960-2010
87,5
103,0
76,1
127,6
121,0
70
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90
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110
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1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Eurozona Alemania España Francia
Fuerte crecimiento pre-crisis Evolución del PIB real. 200 = 100
• Alto nivel de endeudamiento. (crecimiento del 14,5% anual en el periodo 2000-8, 71% exterior) fruto de: – Una política de muy bajos tipos de interés (marcados por el
estancamiento de Alemania). – Desregulación financiera. – Fallos de la supervisión del Banco de España
52 47 73 69
114 136 110
66
101 85 44
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113 75
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100
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200
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RU España Francia Alemania
Instituciones financieras Unidades domésticas Empresas no financieras Sector Público
380
308 343
273
Deuda como % del PIB , 2008
Fuen
te: M
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Glob
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Crecimiento anual del precio de la vivienda: 1996-2007
Fuente: Eiglsperger y Haine (2009): “EU housing statistics” IFC Bulletin No 31, p. 111-22, IBS.
22,6
17,6
-5
0
5
10
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20
25
1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007
Irlanda España Alemania Francia Eurozona 41% 23 % (caída desde el P máximo)
Burbuja inmobiliaria
Elasticidad del empleo con respecto al PIB (∆% Empleo/∆%GDP): 2008-09
-0,28
0,00
0,12 0,14 0,18 0,23 0,23 0,25 0,28 0,29 0,31 0,33 0,35 0,35 0,38 0,41 0,42 0,44 0,47
0,52 0,60
0,72 0,73
1,04 1,08
1,78
-0,5
0,0
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EU(15)
B
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-6 -4 -2 0 2 4 6
Crec
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), 20
10
Crecimiento del PIB (%) 2010
Doble crecimiento
Crecimiento del PIB + destrucción de empleo Contracción del PIB + destrucción de empleo
El impacto sobre el PIB se ha visto potenciado por
• El proceso de consolidación fiscal realizado desde 2010.
• El alto nivel de endeudamiento de las familias • El alto nivel de endeudamiento de empresas
no financieras • El mantenimiento del parón del crédito como
resultado de las sospechas sobre la solvencia del sector financiero.
• Impacto de la consolidación fiscal – Lógica teórica de la consolidación expansiva:
• Se reduce el efecto Crowding out (¿existe crowding out con tipos de interés casi negativos?)
• Teorema de la Equivalencia Ricardiana • “Hada de la confianza”
– Efectos negativos • Dinámica Keynesiana: La caída del gasto público y el
aumento impositivo reduce la demanda efectiva y genera una caída del PIB (“segunda recesión”).
Contrastaciones. • Ivanova y Weber (2011) en IMF. Efecto multiplicador
positivo
Fuente: Regional Economic Outlook: Europe. Strengthening the Recovery, May 2011, p. 22
Tasa de variación del PIB pm real (y previsiones)
-5,0
-4,0
-3,0
-2,0
-1,0
0,0
1,0
2,0
3,0
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2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
∆ % PIB pm
∆ % PIB pm previsiones FMI
∆ % PIB pm previsiones PNR 2012
Fuente: INE, IMF World Economic Outlook (april, 2012) y PNR España 2012.
• El efecto negativo se ve potenciado por el endeudamiento de las familias. – Las crisis vinculadas a burbujas inmobiliarias y crecimiento
de la deuda de las familias están asociadas con mayores contracciones del PIB y del consumo de las familias
Fuente: IMF, Abril 2012, cap. 3: “Dealing with household debt”.
Caída en el consumo en 2010 (con respecto a la tendencia pre-crisis)
Variación del ratio Deuda familiar/ renta (2002-06)
Evolución de la actividad económica tras la explosión de una burbuja inmobiliaria
Fuen
te: I
MF,
Abril
201
2, c
ap. 3
: “De
alin
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ith h
ouse
hold
deb
t”, p
. 94
Y por el parón del crédito
Fuente: Informe de Estabilidad Financiera 04/2012. Banco de España, p. 25
908,5913
1087,915
0
200
400
600
800
1000
1200 19
60
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19
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19
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20
12
PNB pm (€ 2005)
Escenario sin crisis
Escenario sin crisis suponiendo un crecimiento medio de 2.5 % (frente al 3.2% del período 1993-2008)
Diferencial del PIB ≈ 20% (13% con respecto al max.)
5 años
Fuen
te: A
MEC
O
¿Qué se puede esperar en el medio plazo?
• “What’s the Damage? Medium-term Output Dynamics After Finantial Crises”, IMF World Economic Outlook, oct. 2009, cap. 4. – Impacto significativo sobre la tendencia, que tarda en recuperarse. – El estímulo fiscal reduce la caída de output a medio plazo. – “La relación entre reformas estructurales y (menores) caídas del output es
en cierto modo más débil” (p. 142)
(p. 145)
- Posible efecto sobre el output potencial
Mecanismos de trasmisión.
• Aumento del desempleo y del desempleo de larga duración – Posible histéresis
• Posible caída de la tasa de actividad • Caída de la inversión y acumulación de capital
23,17
52,15
0,00
10,00
20,00
30,00
40,00
50,00
60,00
2
005T
I
200
5TII
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5TIII
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6TI
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7TI
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1TI
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201
2TI
% desempleados de larga duración. España 2005-2012
Fuente: EPA y elaboración propia.
56,9 59,94
68,42 66,86
45,89
53,35
0
10
20
30
40
50
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70
80
200
5TI
200
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6TI
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201
2TI
Ambos sexos Hombres Mujeres
33,47
18,42
70,91
61,77
92,21 92,54
28,17 28,43
0
10
20
30
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2
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I
2
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2
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2
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I
2
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II
2
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III
2
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2
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I
2
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I
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II
2
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III
2
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IV
2
009T
I
2
009T
II
2
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III
2
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IV
2
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I
2
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II
2
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III
2
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IV
2
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I
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2
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2
012T
I
De 16 a 19 años De 20 a 24 años De 25 a 54 años De 55 y más años
Tasa de actividad masculina
Comportamiento de la tasa de actividad (%) Fu
ente
: EPA
y e
labo
raci
ón p
ropi
a.
0,0
20,0
40,0
60,0
80,0
100,0
120,0
140,0
160,0 19
71
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19
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1976
19
77
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19
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19
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19
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19
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19
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19
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19
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19
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2000
20
01
2002
20
03
2004
20
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13
EU15 España EE.UU Alemania
Índice de inversión en equipo (€ 2005). 2005 = 100
Fuen
te: A
MEC
O
• A pesar de ello, la fuerte caída del empleo ha derivado en un aumento de la relación capital/trabajo. Normalmente se produce lo contrario
0
50
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150
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Relación capital/trabajo. España: 1960-2013
Fuen
te: A
MEC
O
-12,7
-52,2
-25,9
-17,7
-16,1
-11,3
-60 -50 -40 -30 -20 -10 0
Total
F Construcción
C Industria manufacturera
L Actividades inmobiliarias
K Actividades financieras y de seguros
T Actividades de los hogares como empleadores, etc
%
Destrucción de empleo (1er trimestre de 2008-4º trimestre de 2011)
29 Fuente: elaboración propia a partir de datos de la EPA.
0,6
2,2
5,9
12,2
14,9
19,9
-12,7
-15 -10 -5 0 5 10 15 20 25
R Actividades artísticas, recreativas y de entretenimiento
P Educación
D Suministro de energía eléctrica, gas, vapor y aire acondicionado
O Administración Pública y defensa; Seguridad social obligatoria
E Suministro de agua, actividades de saneamiento, gestión de residuos y descontaminación
Q Actividades sanitarias y de servicios sociales
Total
%
Destrucción de empleo (1er trimestre de 2008-4º trimestre de 2011)
Fuente: elaboración propia a partir de datos de la EPA.
-14
-11
-25
-20
2
-14
-29
-10
-27-25
0
-19
-7
-11 -11-8
5
-6
-35
-30
-25
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-15
-10
-5
0
5
10Quintil 1 Quintil 2 Quintil 3 Quintil 4 Quintil 5 Total
%
Crecimiento del empleo (3er trimestre de 2007-4º trimestre de 2010)
Total Hombres Mujeres
Fuente: elaboración propia a partir de datos de la EPA.
Polarización
Otros efectos. • Cambio en la distribución funcional de la
renta.
55,0
48,8
45,0
51,2
40,0
42,0
44,0
46,0
48,0
50,0
52,0
54,0
56,0
% MS % EBE
Fuen
te: I
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labo
raci
ón p
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a.
-Efectos negativos en: -(1) sostenibilidad de las pensiones, (P/PIB).p = cs (MS/PIB) -(2) reducción del peso de la deuda de las familias. -(3) desigualdad personal/familiar (IG2007 = 31.3; IG2010 = 33.9)
EBE/PIB % MS/PIB %
• A más largo plazo – Reducción de la inversión en I+D + i (pública).
• Caída de 4.2 % en 2010 • Caída de 7.3 % en 2011 • Caída de 25 % en 2012
– Reducción del gasto en educación.
• ¿Cambio en el modelo social? – ¿Hacia un Estado de Bienestar residual?
+/- ↓ 40% en términos reales
“No debería estar sucediendo nada de esto. Como en 1931, los países occidentales tienen los recursos que necesitan para evitar la catástrofe y, de hecho, recuperar la prosperidad (y tenemos la ventaja añadida de saber mucho más que nuestros bisabuelos sobre cómo se producen las depresiones y la manera de ponerles fin). Pero el conocimiento y los recursos no sirven de nada si quienes los poseen se niegan a utilizarlos. Y eso es lo que parece estar ocurriendo. Los fundamentos de la economía mundial no son, en sí, tan preocupantes; es la casi universal abdicación de la responsabilidad la que me llena, a mí y a muchos otros economistas, de una sensación de angustia cada vez mayor”.
P. Krugman, 25/06/2012
•D. Rodrik: El fin del mundo tal y como lo conocemos (Jun. 13, 2012) •N. Roubini: A global perfect storm, Social Europe Journal (19/06/2012)
• ¿Que hacer? • Plano europeo
– Secuenciación de la consolidación fiscal – Garantía de financiación a tipos razonables – BCE con plenas funciones – Reivindicación del modelo social europeo
• Plano nacional – Austeridad en lo superfluo, suficiencia en lo esencial. – Reconstrucción de un sistema fiscal solvente con
capacidad de financiación de gasto – Desarrollo de sectores productivos alternativos:
competitividad interna.
Autor Resultado
Auerbach and Gorodnichenko (2010)
En recesión las estimaciones de los multiplicadores tienden a ser entre 2 y 2.5 veces más altas que cuando no se tiene en cuenta el momento del ciclo.
Corsetti et al. (2010) Para un panel de países los multiplicadores tienden a ser mucho más elevados en tiempos de crisis. El output aumenta alrededor del doble del aumento de gasto.
Almunia et al (2009) VAR technique, instrumental variables, and qualitative evidence for a panel of 27 countries in the period 1925–1939 and find large fiscal multipliers, for example, for expenditure a multiplier of 2.5 on impact and 1.2 after one year.
Blanchard and Perotti (2002) Los multiplicadores son próximos a la unidad. Romer and Romer (2010), Un aumento exógeno de los impuestos de un 1 % del PIB genera una caída
de más del 1,5% en el primer año y un 2,5% después de dos años. Schindler et al. (2009). Como regla se puede usar un multiplicador del gasto de 1.5 a 1 en países
grandes y de 1 a 0.5 en países medianos. A rule of thumb is a multiplier.
Fuente: Ivanova y Weber (2011) y elaboración propia
Autor Muestra Conclusiones Comentario
Alberto Alesina y Silvia Ardagna (1998): Tales of Fiscal Adjustments, Economic Policy n.27, October 1998
OECD countries for the period 1960-1994
Are fiscal consolidations always contractionary? The answer is no: several fiscal adjustments have been associated with expansions even in the short run
(1) Interaction of wealth effects on consumption and expectations of future tax liabilities. (2) credibility argument. A fiscal consolidation, if perceived as permanent and successful, can bring about a discrete reduction in real interest rates. (3) Interaction with labor market institutions affecting labor costs
Alesina, Alberto and Ardagna, Silvia (2009): Large Changes in Fiscal Policy: Taxes Versus Spending, (NBER), Working Paper No. 15438
107 periods of fiscal adjustment. It draws on 21 OECD countries from 1970 to 2007.
First, there are 21 cases (from a total of 107) of successful fiscal adjustment (that is, debt-to-GDP ratios decline by more than 4.5% of GDP). Second, there are 26 cases (from a total of 107) of ‘expansionary fiscal adjustments’. Third, in terms of countries, 10 (out of 19) countries experience ‘successful fiscal adjustments’, while nine (out of 19) experience ‘expansionary fiscal adjustments
Alberto Alesina (2010): Fiscal adjustments: lessons from recent history, Ecofin meeting in Madrid, April 15 2010
Do fiscal adjustments always cause recessions? The answer to this question is a loud no. Fiscal adjustments, even large ones, which reduce budget deficits, can be successful in reducing relatively quickly debt over GDP ratios without causing recessions. Fiscal adjustments based upon spending cuts are those with, by far, the highest chance of success.
Jaime Guajardo, Daniel Leigh, and Andrea Pescatori (2011): Expansionary Austerity: New International Evidence, IMF Working Paper WP/11/158
17 OECD countries over the period 1978-2009. The dataset contains a total of 173 fiscal policy changes.
We examine the historical record, including Budget Speeches and IMF documents, to identify changes in fiscal policy motivated by a desire to reduce the budget deficit and not by responding to prospective economic conditions. Using this new dataset, estimates suggest fiscal consolidation has contractionary effects on private domestic demand and GDP. In the baseline specification a 1 percent of GDP fiscal consolidation reduces real private consumption by 0.75 percent within two years, while real GDP declines by 0.62 percent.
The standard method used to identify fiscal consolidation in the literature may bias the analysis toward finding support for the expansionary austerity hypothesis. In contrast, estimation results based on fiscal actions identified directly from contemporaneous policy documents provide little support for the expansionary austerity hypothesis.
Nakamura y Steinsson (2011): Fiscal Stimulus in a Monetary Union: Evidence from U.S. Regions
Importancia de las compras militares en los estados de EEUU
Aggregate military build-ups and draw-downs have dierential eects across regions. We use this variation to estimate an \open economy relative multiplier" of approximately 1.5.
El fundamento teórico-empírico de la hipótesis de la austeridad expansiva
¿BURBUJA, QUÉ BURBUJA?
• José Luis Malo de Molina, Director del servicio de estudios del Banco de España (2007) Descartó de plano que exista el menor riesgo de esa evolución: "Nunca hemos hablado de burbuja inmobiliaria -zanjó-, ni esperamos otra cosa que no sea una suave desaceleración". www.eldiariomontanes.es
• Pedro Solbes, Vicepresidente del Gobierno y ministro de economía
(2007) considera que el sector de la construcción continuará adelante y que no hay motivos para temer un pinchazo brusco de la llamada burbuja inmobiliaria, a pesar de que el euribor continúa subiendo. www.hispanidad.com
• Ángel Gurría, Secretario general de la OCDE (2008).
Señaló hoy que en España "el 'boom' inmobiliario está pasando a un aterrizaje mucho más suave que en otros sitios" porque no había "burbuja" especulativa(…) "'Chapeau' para el sistema financiero español" que "entre la competencia y la seriedad de las autoridades reguladoras (...) parecería que le ha ido mejor que en otros casos. www.soitu.es
• Juan Iranzo, director del Instituto de Estudios Económicos (IEE): «Juan Iranzo se desmarca de estas apreciaciones y advierte que las grandes bajadas de inmobiliarias y constructoras en Bolsa se deben a una situación de “histeria colectiva injustificada ya que la construcción sigue teniendo buenas perspectivas en España”. Iranzo admitió a Servimedia que diversos factores como la subida de los tipos de interés, el escándalo de Marbella o la incertidumbre ante una posible imposición de gravámenes a los pisos vacíos pueden provocar una cierta desaceleración en la actividad del sector pero descartó que dichos fenómenos puedan llevar a su hundimiento. Sin embargo, aseguró que factores como las buenas perspectivas en la obra pública deberían contribuir a mantener la tranquilidad del sector» (ABC, 25/4/2007)
Entre los puntos fuertes mencionó la solidez del sistema financiero, que Rodríguez Zapatero vinculó a que España cuenta con un sistema de supervisión de calidad. Tras señalar que el sistema español cuenta con los mejores datos de eficiencia y rentabilidad y con niveles de solvencia y provisión muy elevados, "superiores a los de cualquier sistema financiero", elogió al Banco de España, que ha ejercido su control sobre la banca "con rigor y con una exigencia superior a la de cualquier otro banco central". A su juicio, ha sido así como se ha impedido la proliferación de hipotecas de baja calidad.
Zapatero califica al sistema financiero español como “el más sólido del mundo”
Acto organizado en Nueva York por la Cámara de Comercio de Estados Unidos Público, 25/09/2008
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Peso del sector financiero en el EBE, la Masa Salarial, el empleo equivalentre y el VAB total. España 2000-10
% MS %EBE % E Eq % VAB
Fuente: INE, Contabilidad Nacional y elaboración propia
%
Dani Rodrik, 2009
“Lets have a view of what the financial sector is supposed to do, and lets see if they’re doing it, and how they need to change.”
Joseph Stigliz (2010)
“ I never really bought the idea the the contributions made by the finantial sector could be measured as growth. The recorded contribution always seemed exagerated.
Tony Atkinson 2009
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1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
EU15 Germany
Ireland Greece
Spain France
United Kingdom United States
Costes laborales unitarios: 1990-2013
Fuente: AMECO