Documento del Instituto Fernand Braudel de Economía Mundial Asociado a la Fundação Armando Alvares Penteado - 2009

¿Recesión o Depresión?

Millones, Billones, TrillonesNorman Gall

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Norman Gall es director ejecutivo del Instituto Fernand Braudel de Economía Mundial y editor de Braudel Papers.

1. Números GigantesDesde la antiguedad, aun antes que las matemáticas for-

males surgiesen en Egipto y Mesopotamia para regular las plantaciones, recursos hídricos, reservas de granos e im-puestos en las civilizaciones desarrolladas, la humanidad ha estado embarcada en la búsqueda de regularidad. En las glorias de la economía moderna, esta búsqueda ha culmi-nado en teorías y prácticas que pocos entienden: “Expecta-tivas racionales”, “mercados eficientes”, “riesgo gerencial”, “teoría del portafolio”. El énfasis en los mercados financie-ros estaba en la predicción, utilizando herramientas ma-temáticas exóticas en programar computadores poderosos que detecten oportunidades para el lucro con variaciones mínimas en modelos de regularidad a largo plazo, prescin-diendo de posibles disturbios en esos patrones provocados por descuido o por locuras colectivas. Según Thomas J. Sargeant, destacado teórico de las expectativas racionales,

“en situaciones recurrentes la forma en que el futuro de-viene del pasado tiende a ser estable, y la gente ajusta sus pronósticos conforme a ese modelo estable.” Al mismo tiempo parece que hemos heredado de las sociedades pri-mitivas lo que Dirk Struik, historiador de las matemáticas, llamaba “amor por números grandes, un amor tal vez esti-mulado por el deseo muy humano de exagerar la extensión de los rebaños y las bajas enemigas”.

Los rebaños y los enemigos de hoy están en las empresas financieras. Ellas idolatran los grandes números. Se pres-tan billones para ganar más billones. Pero muchas luchan por sobrevivir en el altar de una presumida regularidad y

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en sus programas matemáticos, que han creado monstruos que los llevan aún más profundo en el reino de lo irreal. Empero, la regla de los grandes números continúa hoy en los millones, billones y trillones gastados por gobiernos y bancos centrales para prevenir un encogimiento de la eco-nomía mundial que destruya el progreso de las décadas recientes. Andrew Sheng, miembro de nuestro instituto antes de volverse consejero de la Comisión regula-toria de Bancos de China llamó las pre-sentes dificultades “una verdadera crisis bancaria al por mayor con enormes efec-tos derivados de amplificación” agregando que “es probable que la crisis actual pre-sencie cambios mayores en la teoría eco-nómica, perspectiva filosófica y estructura institucional”.

The Wall Street Journal comentaba las noticias de que el gobierno estadouniden-se tendría un déficit de más de un billón (mil millones) de dólares en 2009, sin contar más billones a ser gastados en res-catar bancos y compañías de seguros y es-timular la economía. “La mente humana no está muy bien equipada para imaginar-se un número tan largo. Un cheque por un billón –un millón de millones- tendría 12 ceros. El homo sapiens no había aún evolucionado hace un trillón de segundos: 31.546 años en el pasado, los Neander-thales aún trataban de hacer fuego”. En efecto, el déficit presupuestario creció a US$1,8 trillón, o el 13,6% del producto interno bruto nacional (PIB), el más gran-de desde el ingreso de los Estados Unidos a la II Guerra Mundial, en 1942.

Otros números son no menos impre-sionantes. Un estudio publicado por el Banco Asiático de Desarrollo (ADB) es-tima que las pérdidas mundiales en accio-nes bursátiles y bonos y en devaluaciones puede haber alcanzado $50 billones, el equivalente financiero a cuatro quintos del PIB mundial. En 2008, las acciones en los mercados mundiales perdieron aproxi-madamente $27 billones o el 40% de su valor pre-crisis, en tanto que los merca-dos de bienes raíces decreció un 20%. El estudio estima que las pérdidas financie-ras en Asia llegaron a $9,6 billones y en América Latina a $2,1 billones. Los fon-dos privados de pensiones en países ricos

llegaron a $5 billones en los diez primeros meses de 2008. Las viviendas en Estados Unidos perdieron $11 billones en valor el mismo año, cantidad equivalente al 80% del PIB, una disminución del 18% reflejo de las caídas de las acciones y previos de las viviendas, con la mitad de las pérdidas concentradas en el primer trimestre. Estas pérdidas siguieron a la bonanza en la que el valor de los bienes raíces dobló entre 1990 y 2000 en términos nominales, para crecer otro 50% en 2007.

Todo esto sobrevino repentinamente. Los gobiernos de todo el mundo ahora luchan para amortiguar y revertir estas pérdidas y disminuir el desempleo. Según el Fondo Monetario Internacional (FMI), el gobierno estadounidense ha compro-metido $11,2 billones, iguales al 80% del GDP de 2008, para contener la crisis en los años por venir. Esta cifra incluye recortes de impuestos y gastos especiales para estimular la economía, así como cré-ditos y garantías emitidas por el Tesoro y la Reserva Federal para salvar el sistema fi-nanciero. Juntos, el total de compromisos de los gobiernos para lidiar con la crisis se aproxima a un tercio del PIB mundial de $62 billones en 2008.

Mucho se ha hablado de que estamos enfrentando otra Gran Depresión. Los resultados de las dificultades de hoy pue-den ser mejores o peores que aquellos de los años de 1930, pero no es seguro que sean diferentes. Las diferencias yacen en el mayor tamaño y complejidad de la eco-nomía mundial. La población mundial se ha triplicado desde entonces, de 2.100 millones a 6.800 millones, y está mucho más concentrada en pueblos y ciudades, con niveles de consumo mejorados. La interdependencia nace de mejores comu-nicaciones y tecnología del transporte que hacen más rápida la transmisión de cono-cimiento y de nuevas dificultades. Pese a las diferencias entre entonces y ahora, las mentes de muchos gobiernos y diseñado-res de políticas económicas están prisio-neras de mitologías de la Gran Depresión. Más sobre este punto más adelante.

Con toda la retórica y las iniciativas políticas, al debate le falta cómo extraer la economía mundial del síndrome de la deuda, de las de vivienda a las del gobier-

Consejo director: Embaixador Rubens Ricupero (Presidente), Eduardo José Bernini (Vice-Presidente), Hilton Casas de Almeida, Sérgio Silva do Amaral, Eliana A. Cardoso, José Cechin, Claudia Maria Costin, Francisco R. Gros, Antônio Corrêa de Lacerda, Arnim Lore, Roberto Macedo, Felícia Reicher Madeira, Marcos Antonio Magalhães, Joseana R. do Amaral Marcinano, Idel Metzger, Gilberto Natalini, Charles B. Neilson, Dany Rappaport, John Henry Schulz, Luiza Erundina de Sousa y Beno Suchodolski.

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Braudel Papers es una publicación del Instituto Fernand Braudel de Economía

Mundial

Editor: Norman GallEditor Asistente: Nilson Oliveira

Editorial: Danrley Calabrezi

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no y de los préstamos internacionales que mantuvieron los niveles de consu-mo que en los Estados Unidos vino a ser identificado como “el sueño ame-ricano”. Otros países, notablemente España, Inglaterra, Francia, Italia, Australia Corea y Brasil, también lu-chan por pagar por las explosiones de consumo alimentadas con deuda.

En 1987 yo trabajaba para la revis-ta Forbes, informando sobre la econo-mía mundial desde Sao Paulo, cuando mi editor, Jim Michaels, me pidió que investigara la gran Depresión en el contexto de la bonanza de Wall Street que llevó al derrumbe de los mercados de valores en octubre de 1987. Estuve cuatro meses en esa tarea y escribí un ensayo que empezaba así:

La Gran Depresión to-davía nos persigue como ningún otro evento en la experiencia económica de la humanidad. Pero el folclore del derrumbe de 1929 y la depresión han empañado esos he-chos. Qué pasó realmen-te? La expansión crediti-cia engendrada por la I Guerra Mundial llevó a la gran Depresión. Pue-de algo semejante como el derrumbe de Wall Street de 1929 ocurrir de nuevo. Por supuesto. Po-dría un derrumbe así desencadenar una depresión mundial como la de los años de 1930? Negarlo demasiado confiadamente sería repetir el exceso de confianzas de 1929. Pero el mun-do es hoy diferente. La gente dice que tiene una red protectora, compuesta por instituciones más fuertes, mayor conocimiento económico y mayor ca-pacidad financiera gubernamental, Pero se cometen errores y las redes de protección están sobrecargadas”.

“Cómo pudo esto ocurrir?” se preguntó el consorcio de los bancos centrales del mundo, el Banco Inter-nacional de Compensaciones (BIS), de Basilea, Suiza, en la apertura de su

informe anual de 2009. “Nadie pen-só que el sistema financiero podría colapsar. Había suficientes salvaguar-dias. Había una red de seguridad: los bancos centrales que prestarían dinero cuando fuese necesario, seguro sobre los depósitos y protección al inver-sionista que liberaba a los individuos de preocuparse sobre la seguridad de su riqueza, reguladores y supervisores para observar a los individuos y evi-tar que sus gerentes y dueños tomasen demasiado riesgo”.

Este ensayo junta tres temas: (1) el terremoto financiero que sacude a la economía mundial; (2) la expe-riencia histórica de la Gran Depre-sión y su significado hoy en día; (3)

los masivos esfuerzos de gobiernos, bancos centrales e instituciones in-ternacionales para estabilizar la eco-nomía mundial, con atención espe-cial a las medidas adoptadas por la nueva administración estadouniden-se del presidente Barack Obama.

Más y másLos números se alimentan de nú-

meros. Estos números yacen en la proliferación de activos financieros en las últimas tres décadas, sobre-pasando la capacidad institucional para manejarlos, como lo explicamos en nuestro ensayo en Braudel Papers “Dinero, codicia, tecnología” (No. 42/2008), publicado pocos días an-tes de la quiebra del banco de inver-siones Lehman Brothers, lo que in-

tensificó la crisis financiera. Según el Instituto Global McKinsey (MGI), los activos financieros mundiales –el total de depósitos bancarios, títulos de deuda y accionesse multiplicaron de $10 billones en 1980, alrededor del total del PIB mundial, a $241 billones en 2007. Desde el 2002 esos valores se duplicaron y represen-taron más de cuatro veces la produc-ción global de bienes y servicios. La globalización financiera se acentuó al crecer los flujos internacionales de capital en un 19% en 2007 para lle-gar a $11,2 billones. El aumento fue igual a un quinto del PIB mundial. Como signo de la integración finan-ciera global, un cuarto de los valores

y títulos mundiales y un tercio de todos los bonos gubernamentales están en manos de inversionis-tas extranjeros.

La profundización fi-nanciera, expresada en la relación de actives con el PIB, se expan-dió a muchos países. En 1990, solamente 33 países tenían actives fi-nancieros superiores a su PIB. En 2007 ese nú-mero se había casi tripli-cado y cubría 90 países.

Los activos brasileños crecieron el 27% anual desde 2002 para alcanzar $3,3 billones en 2007, el doble de su PIB, alimentado por ingresos de capitales extranjeros atraídos por los vibrantes mercados accionarios, las tasas de interés más altas del mundo y superávits comerciales resultado de las exportaciones para una creciente economía mundial. Los superávits comerciales de los principales expor-tadores –en especial China, Alema-nia, Japón, Sudeste Asiático y países petroleros llovieron en los Estados Unidos y alimentaron el creciente crédito, estimulado por las tasas ne-gativas de interés que multiplicaron los activos y llevaron a aberraciones, principalmente a la burbuja de las viviendas y derivativos, que causa-

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ron daños severos a las instituciones financieras. Estados Unidos e Ingla-terra se volvieron muy dependientes de las actividades financieras y de bienes raíces, sostenida por los in-gresos de capital extranjero. Las deu-das del sector financiero estadouni-dense saltaron de 22% del PIB en 1981 al 117% a fines de 2008. Las del de Inglaterra subieron al 250%. En Estados Unidos, los sectores fi-nancieros, bienes raíces y de seguros generaron el 18% del PIB, frente a solo el 12% del manufacturero y el gubernamental.

El informe de McKinsey sobre los activos financieros globales excluye a los derivados: acuerdos para cambiar el riesgo de los participantes por una comisión. Según el BIS, los merca-dos globales de derivados crecieron un 32% anualmente dese 1990. Desde 2000, los acuerdos privados conocidos como derivados transados en el mercado secundario (OTC de-rivatives) multiplicaron su valor no-minal de menos de $100 billones a $863 billones, casi el cuádruple de todos los activos financieros regis-trados y 14 veces el PIB mundial. El negocio creció tan rápido que en 2004 los papeles de los contratos de derivados inundaron los depósitos de las oficinas financieras, con mon-tañas de documentos desatendidos. Empero, el presidente de la reserva Federal, Alan Greenspan, aseguró a los mercados: “El desarrollo de los créditos derivados ha contribuido a la estabilidad de del sistema banca-rio permitiendo, especialmente a los bancos más grandes y sistemática-mente importantes, medir y mane-jar su riesgo de crédito más efectiva-mente”.

Entre 1990 y 2007, el total de los débitos hipotecarios en los esta-dos Unidos se multiplicó de $2,5 billones a $19,5 billones. De 2000 a 2007, el consumo personal creció un 44% en tanto que las deudas de las familias escaló de 101% a 138% del ingreso disponible. En los últimos cuatro años, $2,3 billones (equiva-

lentes a casi un quinto del PIB), fue prestado con garantía hipotecaria so-bre viviendas y refinanciamiento hi-potecario para sostener nuevos nive-les de consumo. Gran parte de esta deuda se volvió la base de la pirámi-de de activos financieros absorbidos por las instituciones financieras por todo el mundo, utilizando dinero prestado. Al escribir sobre “La Gran Depresión” en la revista Foreign Affairs en 1932, Edwin F. Gay, his-toriador económico y primer rec-tor de la Harvard Business School, subrayaba sobre el surgimiento del crédito que sobrevino tras la I guerra Mundial de una manera que bien se aplicaría a la bonanza de las hipo-tecas de alto riesgo y derivados de nuestro tiempo:

El fervor bélico, ayudado e infla-mado por una organización enérgi-ca, colocó los bonos de gobierno en manos de millones de personas que nunca habían tenido instrumentos de crédito. No habían sido educadas en el uso del crédito; simplemente recibieron una nueva visión de sus posibilidades. La base fue coloca-da para el vasto y crédulo mercado crediticio de la post guerra que cul-minó en la portentosa especulación de 1928 y 1929. Crédito en gran escala es una invención moderna, un instrumento de inmenso poder, comparable con los primeros movi-mientos en el campo físico. Pero los ingenieros del crédito saben mucho menos de las limitaciones y control de su nuevo órgano que los ingenie-ros del vapor y la electricidad del propio.

Buenas noticias de BrasilBuenas noticias llegaron de Bra-

sil, que puede sufrir menos en esta crisis si se une a las economías bien manejadas de otros países emergen-tes, como chile, Perú, India y Chi-na en evitar reacciones exageradas a las dificultades actuales. En verdad, la crisis mundial puede brindarle una oportunidad histórica si logra

recomponer sus políticas. Bien co-locado para capear el encogimiento de la economía mundial, Brasil pue-de sufrir algunos daños pero estaría mucho mejor si pudiese superar su debilidades institucionales, mayor-mente en el sector público, donde el atraso en mejorar la educación y la infraestructura comprometen su fu-turo y donde la clase política es len-ta en aceptar responsabilidad y está inclinada a episodios de corrupción flagrante. Sin embargo, Brasil es un gran exportador de alimentos y au-tosuficiente en energía, aumentada el año pasado con el descubrimiento de enormes campo de gas y petróleo en su plataforma marítima. Tiene un mercado doméstico grande y bien desarrollado con un eficiente sistema de distribución sobre todo su vasto territorio. Cuenta con una base in-dustrial poderosa y emprendedores creativos. Mientras las economías ricas de Europa, Asia y América del Norte incurren en enormes cargas fiscales por el envejecimiento de su población, Brasil se beneficia de de un “bono demográfico” causado por la declinación en su tasa de fertilidad durante la mitad del siglo pasado: el crecimiento de su población en edad de trabajar (15- 64) y reducción de su promedio de dependientes, es de-cir los que se encuentran entre 0-14 años. Se espera que el beneficio se extienda hasta 2040. El sistema ban-cario brasileño es fuerte tras su recu-peración de la crisis de mediados de la década de 1990. Su deuda pública ha caído del 85% del PIB en 2002 al 65% hoy y el FMI espera que cai-ga aún más, al 54% hasta 2014. En cambio, las deudas gubernamentales de los países ricos, agobiada por el envejecimiento poblacional, subiría del 78% del PIB en 2007 a 114% en 2014. Después de dos siglos de endeudamiento crónico, Brasil es ahora una nación acreedora, con re-servas monetarias de $207.000 mi-llones y su gobierno puede prestar en su propia moneda.

“Esta semana yo presté 10.000

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millones al FMI”, Lula anunció or-gulloso al inaugurar un Nuevo cam-pus universitario de la Universidad estadual de Sergipe, en el noreste. “Antes, cuando Brasil hablaba con Europa o los Estados Unidos, habla-ba como si fuese un perro callejero. Ahora Brasil es fuerte y vivimos en estabilidad económica”. En el pri-mer trimestre de 2009, el PIB de Brasil se redujo en un 0,8% respec-to al trimestre anterior, mucho me-nos que la Unión Europea (-2,4%), Alemania (-3,8%), Japón (-4%), Rusia (-9,5%) y México (-5,9%). Según Armínio Fraga, ex presidente del Banco Central de Brasil (1999- 2003) y miembro de nuestro institu-to, “Brasil experimenta una recesión más normal mientras otros países atraviesan por una enorme crisis de apalancamiento (financiero). No tu-vimos una mega explosión del cré-dito, de modo que no tuvimos un estallido de apalancamiento como el resto del mundo. Estuvimos un poquito recalentados, pero el ban-co central reaccionó bien cuando fuimos afectados en Octubre y No-viembre por la crisis mundial.”

SobrecapacidadLa Organización para la coope-

ración económica y Desarrollo (OECD), con sede en París, que congrega al grupo de las nacio-nes más ricas, cree que la economía mundial se encogerá un 2,7% en 2009, y que sus 30 estados miem-bros experimentarán una contrac-ción del 4,3%, el peor resultado económico desde la II Guerra Mun-dial. Esta caída coloca una urgen-te pregunta: ¿Cómo podría el resto del mundo lidiar con el exceso de capacidad, un asunto mayúsculo en los años de 1930, en respuesta a las caídas agudas de la demanda de Es-tados Unidos y otros países de alto consumo? Una respuesta corriente es que los países asiáticos altamente exportadores, con superávits en sus cuentas corrientes, podrían estimular el consumo interno. Pero el tama-

ño de sus economías es demasiado pequeño para compensar la aguda declinación en el consumo de Esta-dos Unidos, que subió a $4 billones en los últimos años. Michael Pettis, de la Universidad de Peking, esti-maba que, para compensar la caída en la demanda de Estados Unidos, China tendría que aumentar su pro-pio consumo al 17% de su PIB o el 40% de su consumo actual, lo que es muy improbable. China anunció el mayor programa mundial de es-tímulo al consumo doméstico y la inversión, pero los países asiáticos más pequeños son menos capaces de acrecentar la demanda mundial. Pettis arguyó que los países asiáti-cos, más que aceptar el costo políti-co de eliminar la sobrecapacidad con la quiebra de fábricas y desempleo, como China, que sufre con la caída de las exportaciones, ellos probable-mente se embarquen políticas agresi-vas de exportación, a través de sub-sidios, devaluaciones monetarias y tarifas de importación. “El resto del mundo no tolerará esto, que llevaría a una guerra comercial con un en-cogimiento del comercio mundial”, agrega. “Es interesante comparar eso con los años de 1920 y 1930 porque ocurrió la misma cosa. Entonces los Estados unidos producían en exceso y Europa consumía en exceso”. El riesgo principal hoy, según el FMI, es que “la retroalimentación entre la actividad real y los mercados fi-nancieros se intensificará, llevando a efectos aún más tóxicos para el creci-miento global”.

Hoy la palabra de nida es “desg-lobalización”. Con el encogimiento del comercio mundial por primera vez desde 1982, el puerto de Singa-pur, gasta hacer poco un hormiguero de barcos contenedores y tanqueros en la encrucijada entre el Este y el Oeste, se ha vuelto un enorme es-tacionamiento de cargueros de Asia, Europa, Estados Unidos, Sudamé-rica y el Medio Oriente, anclados a lo largo de kilómetros sobre la costa, cuando las exportaciones de Singa-

pur se encogen en un 35% y el des-empleo lleva a los extranjeros y téc-nicos a volver a casa.

Siglos de crisis“El encogimiento necesario del

sistema financiero tiene lugar en tiempo real”, dice Kenneth Rogoff, de la Universidad de Harvard y ex economista jefe del FMI. Rogoff y Carmen Reinbhart de la universidad de Maryland recientemente escri-bieron un par de estudios que nos permiten entender las dificultades de hoy en un contexto más amplio. Trazaron la regularidad de las crisis financieras que, en algunos casos, se remontan a siglos, comenzando con la mora en 1430 de Edward III de Inglaterra sobre deudas de banque-ros italianos tras una fracasada inva-sión de Francia empezada durante la Guerra de los cien Años. Descubrie-ron que “los países que experimen-tan un repentino flujo de grandes capitales corren el riesgo de tener una crisis de deuda”, al igual que una “serie de moras en la deuda ex-terna –es decir, repetidas moras so-beranas- es la norma en toda región del mundo, incluso en Asia y Euro-pa.”

De manera que no es impensable que los Estados Unidos, el mayor re-ceptor de flujos de capital en nuestro tiempo, pueda caer en mora o bus-car modificar sus rápidas y crecientes obligaciones en el futuro, con im-pacto sobre la estructura de la eco-nomía mundial. Rogoff y Reinhart (R&R) rechazan las distinciones en-tre las deudas domésticas y externas de los gobiernos: “Así como la deuda interna debe venir de la misma ca-dena de ingresos que la de los pagos para la deuda externa, la implicación es que la extensión de la deuda do-méstica puede ser muy importan-te en evaluar la sustentabilidad de los pagos de la deuda externa de un país.” R&R revisaron las crisis ban-carias en 66 países desde 1800 y en-contraron sorprendentes similitudes entre los mercados avanzados y los

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emergentes en ciclos de precios de viviendas que rodearon estas crisis, con caídas promedio del 36% de su máximo. Estas crisis también provo-can caídas agudas en los ingresos gu-bernamentales y grandes aumentos en la deuda pública (un promedio del 86% para la muestra) durante tres años después del estallido del problema. Esto puede ser el anun-cio de futuros episodios en Estados Unidos y otros países actualmente golpeados por dificultades financie-ras. R&R observan que “mientras muchas ahora economías avanzadas se han graduado en la historia de moras de las deudas soberanas o de elevada inflación (sobre el 20%), la graduación de la crisis bancaria se ha mostrado, hasta ahora, virtualmen-te imposible”. Descubrieron que las crisis bancarias se volvieron más fre-cuentes desde comienzos de la déca-da de 1970. Cuando el movimiento internacional de capitales se inten-sificó en comparación con la estabi-lidad que prevalecía en las primeras décadas después de la guerra, gracias a un desarrollo económico más ace-

lerado, mayor regulación de los mer-cados financieros internos y control de capitales que impedía actividades más allá de las fronteras.

La bonanza previa al reciente des-plome en Estados Unidos fue sos-tenida parcialmente con un flujo torrencial de capitales extranjeros, públicos y privados. Esto involucró “un clásico canal de transmisión o de contagio” con el cual institucio-nes financieras alemanas y japonesas (y otras, desde tan lejos como Ka-zakhastán) buscaban retornos más elevados en el mercado estadouni-dense de alto riesgo, tal vez debido a que las oportunidades de lucro en los bienes raíces era limitado, en el mejor de los casos, y sombrío en el peor, (y a que) muchas de las seña-les de la corrida hacia la crisis de las hipotecas de alto riesgo estaban pre-sentes en muchas otras economías avanzadas (que) estaban teniendo sus propias burbujas de bonanza de los bienes raíces. Esto, en sí mismo, hace a estos países vulnerables a las generalmente horribles consecuen-cias del desplome de los mercados

de activos, independientemente de lo que pueda estar ocurriendo en estados Unidos.” Rogoff y Reinhart sostienen que los costos de estos des-plomes van más allá de los rescates (bancarios) para abarcar el desem-pleo, la pérdida de ingresos impo-sitivos y del PIB y grandes aumen-tos en los gastos gubernamentales y de préstamos en un horizonte de aproximadamente tres años.

Ahora la seguridad de la red, extendida sobre décadas de pros-peridad, ha sido socavada por la pirámide de activos financieros y compromisos, construidos sobre una plataforma de garantías públicas y privadas que han crecido allende la capacidad de las instituciones para manejarlas y sostenerlas. Hay gran perplejidad y confusión sobre qué hacer. Robert Samuelson, de The Washington Post observaba: “La gran lección del año pasado es cuán poco entendemos y podemos controlar la economía. Esta ignorancia ha gene-rado la inseguridad de hoy, que a su vez ahora es una realidad gobernante de la crisis”.

2. Deus abençoe a América

Con la elección de un nuevo presi-dente en Estados Unidos, florecieron las esperanzas de que Barack Obama fuese a revivir la mística de salvación del presidente Franklin D. Roosevelt (1933-45) y el Nuevo Trato, venera-do en el folclore americano por sus esfuerzos contra la Gran Depresión.

“El camino será largo”, dijo Oba-ma tras su victoria la noche del 5 de noviembre, “Nuestra subida será em-pinada”. Después de la elección, la tapa de la revista Time retrató a un doble de Obama como un resplan-deciente FDR con una confiada y casi insolente sonrisa, y la famosa ci-garrera apretada en los dientes, bajo las alas de un sombrero gris, con un titular que anunciaba: “El Nuevo tra-to”. Obama levantó tanta esperanza que, aun antes de la inauguración,

una escuela de Long Island recibió su nombre; autoridades locales en Missouri, Kansas y Florida hicieron lo mismo con calles y avenidas, y en mi barrio de clase media en Sao Pau-lo abrió un nuevo bar con el nombre de “Barak (sic) Obama Choperia”. El día de su posesión casi dos millones de personas se apretujaron en el gran centro comercial en Washington que se extiende del Capitolio al Lincoln Memorial, y muchos millones más en todo el mundo encendieron los televisores para ver a Obama jurar al cargo y escucharlo anunciar “una nueva era de responsabilidad”: “Hoy les digo que los desafíos que enfren-tamos son reales. Ellos son graves y muchos. Enfrentarlos no será fácil o en corto tiempo. Pero sepa esto, América: los enfrentaremos”.

Lo dijo porque la gente está asus-tada en la primera crisis económica global desde los años de 1930. “Es-tados Unidos ha sufrido un ataque cardíaco”, dijo Rogoff a una au-diencia de negocios en Sao Paulo. “Como en otros ataques cardíacos, el paciente debe cambiar su forma de vida”. El FMI vio similitudes entre la Gran Depresión y las actuales difi-cultades en que Estados Unidos “era el epicentro de ambas crisis” y “en ambos episodios la rápida expansión del crédito y la innovación financie-ra llevaron a un alto apalancamien-to y crearon debilidades adversas a los choques. Sin embargo, mientras la bonanza crediticia en los años de 1920 fue principalmente un fenóme-no de Estados Unidos, la de 2004-07 fue global, con crecientes palancas y

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riesgos en las economías avanzadas y en muchas economías emergentes”.

Desde abril de 2008, la caída glo-bal de la producción industrial ha seguido de cerca la declinación de los 14 meses después de junio de 1929, mientras los mercados bursá-tiles mundiales seguían hasta hace poco un curso descendiente pro-fundo. “Los mercados mundiales de acciones se han recuperado un poco desde marzo, y el comercio mundial se ha estabilizado, pero aún siguen tendencias mucho más bajas que las que tuvieron durante la Gran Depresión”, observó Barry Eichengreen, de la Universi-dad de California (Berkeley), miembro de nuestro Institu-to, y Kevin O’Rourke, Del Trinity College de Dublin, estudioso de estas tendencias. La caída en un 28% de los precios de las viviendas en las dificultades actuales es más del doble que la caída en la Gran Depresión. El mayor temor es por la pérdida de trabajo. El desempleo en Estados Uni-dos subió a 9,5%, aún debajo del desempleo registrado en la Depresión, del 25% en Esta-dos Unidos, 21% en Inglate-rra y 34% en Alemania, Pero el temor crece. The Economist alertó sobre “una crisis glo-bal de empleo” en la que “la gravedad, amplitud y proba-ble extensión de la recesión, junto a cambios en la estructura del mercado de trabajo tanto en países ricos como emergentes, sugieren que el mundo está por experimentar su peor aumento en el desempleo en décadas”. Agregó que “muchos de los trabajos de ayer, desde el del al-bañil español al del operador de Wall Street no están retornando. La gente tendrá que cambiar de viejas a nue-vas ocupaciones”.

“Libertad del Miedo”La emergencia en tiempos de crisis

de un líder prometedor como Oba-

ma evoca El Nuevo Trato. “Las refor-mas de Roosevelt se han vuelto una piedra de toque inevitable en el argu-mento político americano, un talis-mán invocado por todos los partidos para legitimar o condenar según la ocasión, emblema y barómetro de las actitudes americanas hacia el gobier-no mismo”, observó el historiador de la Universidad de Standford, Da-vid Kennedy, en Libertad del Miedo (1999), una historia de los años de la depresión. Kennedy argumentó que las innovaciones institucionales del

Nuevo Trato “pueden ser sintetizados en una palabra simple: Seguridad… seguridad para los capitalistas y con-sumidores, para empleados y emplea-dores, para las corporaciones y los agricultores y casa-tenientes y ban-queros y constructores también. Tra-bajo, seguridad, seguridad del estilo de vida, seguridad financiera, seguri-dad en los mercados…” Este sentido de seguridad parece desvanecerse.

Barak Obama es el político más talentoso en llegar a la Presidencia de Estados Unidos desde Roosevelt. Sus habilidades comunicativas, su capaci-

dad organizativa y autodisciplina fue-ron puestas a prueba en su campaña presidencial y en los primeros logros de gobierno. Sus iniciativas en políti-ca externa –hacia Europa, Irán, Irak, Cuba y el impasse palestino-israelí- ganaron amplio apoyo, aunque eran limitadas a declaraciones de buenas intenciones. Más específicamente, asumió grandes riesgos al oponerse al talibán en Afganistán y Pakistán, como parte de un imperativo político de establecer su credibilidad en segu-ridad nacional. En política interna,

sus declaraciones fueron elo-cuentes pero faltas de detalle. El detalle salió del Congreso que, bajo influencia de grupos de presión, mutiló y aumentó el derroche los grandes y po-rosos programas de gastos –en políticas de salud, energía y ambiente- en las que sus fun-cionarios de la Casa blanca no lograron presentar propuestas legislativas formales. El Con-greso hizo su parte creando lagunas y exenciones que ex-trajeron ingresos federales y tasas de la emisión de carbón dirigidas al ahorro de energía y protección del ambiente, obsequiando permisos a varias industrias en lugar de subas-tarlos, lo que le habría propor-cionado los ingresos que nece-sita para reducir el déficit. La mayoría de los expertos cree que las emisiones de carbono

podrían ser reducidas más y de ma-nera directa y transparente a través de impuestos. Pero esta estrategia fue rápidamente descartada a causa de la renuencia nacional a nuevos impues-tos, pese a que estados Unidos tiene una de las menores cargas impositi-vas entre países ricos.

Obama puede empantanarse en dificultades inabordables al lidiar con la crisis financiera que heredó. Si el mundo emerge relativamente pronto de la recesión de 2008-10, Estados Unidos deberá enfrentar las consecuencias de una economía alta-

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mente apalancada, agobiada por una amenaza triple de enormes deudas en viviendas, finanzas públicas y pasivos internacionales, con amplios com-promisos fiscales para nuevos pro-gramas de salud, energía, educación y ambiente. Si la economía mundial permanece atascada, Estados Unidos y otros gobiernos que gastaron enor-mes sumas en la primera vuelta de la crisis para sostener el consumo y el sistema financiero, pueden carecer de capacidad para gastar o para prestar más. Las únicas opciones serían im-puestos o inflación.

En febrero, el congreso aprobó el plan por $787.000 millones para es-timular la economía y apoyar a los afectados por la crisis, y para nuevas inversiones en educación, salud e in-fraestructura. A comienzos de esa se-mana, en su primera conferencia de prensa televisada, Obama advirtió si el Congreso no actuaba “la crisis podría convertirse en catástrofe”. La comunidad de negocios, apoyaba el paquete en general, pero la minoría congresal republicana se oponía casi unánimemente arguyendo que sería derrochador y colocaría una carga pesada de deudas públicas sobre las futuras generaciones, al parecer es-perando que las medidas fuesen tan ineficientes que los escándalos surgi-dos de gastos gubernamentales apre-surados en tan larga escala crearían la plataforma para que recuperarse de las derrotas electorales de 2006 y 2008.

Al maniobrar en territorio desco-nocido, en medio de mucho y liviano hablar del “Nuevo Trato”, podríamos comparar personalidades y posiciones políticas de Obama y Roosevelt.

• Roosevelt era el vástago de ho-landeses aristócratas del valle del rio Hudson. En cambio Obama se so-brepuso a las dificultades de un naci-miento y niñez irregulares – al igual que otros presidentes- para sobresalir. Mientras Obama no tuvo experien-cia ejecutiva antes de ser presidente, FDR fue secretario asistente de la marina durante la I guerra Mundial

y gobernador del estado de Nueva York (1929-32), aunque algunos han dicho que era superficial. Walter Li-ppmann, el influyente columnista político que entrevistó varias veces a Roosevelt, lo definió como “una suerte de boy scout amigable…una persona agradable, sin calificacio-nes importantes, menos aun para ser presidente”. Pero el juez Oliver Wen-dell Holmes encontró que Roosevelt compensaba su “intelecto de segunda clase” con un “temperamento de pri-mera clase”. Mientras FDR abando-nó la Escuela de Leyes de Columbia al cabo de sólo un año, Obama fue elegido por sus compañeros como presidente de la prestigiosa Harward Law Review, el primer estudiante de color en alcanzar ese honor. Mientras FDR no tenía pretensiones intelec-tuales allende su colección de estam-pillas, barcos modelo y esporádicas lecturas de historia naval, Obama es un orador y escritor brillante. El principal vehículo de comunicación de Obama es el gran discurso, en tanto que el de FDR eran las tertu-lias en la radio, entonces un nuevo medio. A pesar de estas diferencias en orígenes y carácter, ambos exhibían extraordinaria seguridad, disciplina y voluntad de mando en enfrentar los desafíos. En su clásico La Tradición Política Americana, el historiador Richard Hofstadter observaba: “En el centro del Nuevo trato estaba no una filosofía sino un temperamen-to. La esencia de este temperamento era la seguridad de Roosevelt y aún cuando operaba en terreno no fami-liar y podía equivocarse, no cometió graves errores.”. Mientras Obama se rodeó de los mejores y más brillantes economistas de Harvard, Berkeley y Chicago, FDR desdeñó a los econo-mistas. “Ocurre que yo sé”, dijo a su audiencia radial en una tertulia, “que los economistas profesionales han cambiado, durante mucho tiempo, su definición de las leyes económicas cada cinco o diez años.” Fue su aira-da oposición a sus principales conse-jeros económicos que Roosevelt, más

experto que Obama, apartó a estados Unidos de las reglas de oro a los dos días de asumir el cargo. Fue un golpe maestro que habilitó a su gobierno a expandir la oferta monetaria y dete-ner la espiral descendiente de la de-flación.

Al responder a la crisis económi-ca, ambos tuvieron que hacer algo grande al posesionarse. FDR alcanzó a presidencia en lo profundo de la Depresión, cuando el desempleo lle-gaba al 25% de la fuerza de trabajo y el PIB caía en un 40%, en tanto que Obama juró en enero de 2009, cuando el tamaño de la crisis aún no estaba claro. En respuesta a los temo-res de otra Gran Depresión, Obama lanzó planes de gastos masivos en contraste con la cautela de FDR. Ro-osevelt luchó en la elección de 1932 como conservador en materia de gas-tos, denunciando los déficits federa-les en que incurrió su oponente, El presidente Herbert Hoover (1929-33), causado por ingresos impositivos declinantes y gastos de emergencia. FDR prometió que, de ser electo, cortaría el gasto gubernamental en 25%. Aun con esos aumentos los gastos fiscales en 1932 eran sólo 8% del PIB, frente al 24% de hoy. Como presidente, Roosevelt mantuvo su vo-cación por la ortodoxia fiscal, combi-nada incongruentemente con la ex-pansión del papel del gobierno, hasta que la ortodoxia catapultó una rece-sión importante en 1937 que agotó el impulso político del Nuevo Trato. Las reformas sociales e instituciona-les del Nuevo Trato y los propuestos por la administración de Obama –en salud, energía, educación y ambien-te- eran producto de la improvisa-ción. FDR evitó recursos populistas hasta que empezó a prepararse para la reelección en 1936. Para entonces, tenía que enfrentar ataques al fracaso del Nuevo Trato para vencer la de-presión. Estos ataques, que socava-ban las perspectivas de FDR, venían de líderes obreros desencantados con las políticas pro-negocio de Roose-velt y t demagogos como el senador

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Huey “Kingfish” Long, de Louisiana, cuyo movimiento de “compartir la riqueza” amenazaba dividir la con-vención demócrata, y del Padre Fran-cis Couchlin, el sacerdote radial de Detroit, cuyos programas nacionales anticipaban los ataques radiales con-servadores sobre Obama hoy en día. Roosevelt respondió con una catara-ta de legislación social aprobada por el congreso en 1935-46. Diez meses antes de la elección, FDR contra-atacó: “Hemos ganado el odio de la ambición atrincherada. Si les damos curso ellos seguirán el curso de todas las autocracias del pasado: poder para ellos y esclavitud para el público”. Con una amplia retórica pero caute-loso en acción, al enfrentar a la voci-ferante oposición de derecha, Obama ha evitado hasta ahora declaraciones como esas. Por otra parte, Obama opera en un ambiente político más complejo.

Entonces y ahoraLas analogías entre Roosevelt y

Obama, que éste parecía cultivar, son ricas en hechos y en folclore. Oímos hablar tanto de una nueva Gran De-presión y un “Nuevo Trato” que po-dríamos reflexionar provechosamente sobre las diferencias entre entonces y ahora:

1. En los años de 1930, Estados Unidos era la principal nación acree-dora y depositaria de las reservas mundiales de oro mientras que hoy es el principal deudor del mundo. Amplios déficits en cuenta corriente dejaron a Estados Unidos con $2,5 billones en obligaciones internacio-nales netas en 2007, el doble de una década atrás. China y Japón tienen más de la mitad de los títulos del te-soro estadounidense. Con más prés-tamos necesarios para financiar los estímulos y los paquetes de rescate bancario ahora aprobados, Estados unidos será aún más dependiente de los extranjeros que ya poseen el 57% de los títulos del tesoro y el 24% de la deuda privada.

2. En 1925-29 Estados Unidos

producía casi la mitad de la produc-ción industrial del mundo y sus im-portaciones absorbían el 40% del comercio de materias primas y pro-ductos agrícolas. Hoy, su papel de productor está muy reducido, pero mantiene su papel clave como im-portador. La globalización de las fi-nanzas es compensado con la integra-ción mundial de complejas cadenas de productos manufacturados, fuer-temente dependientes del mercado de Estados Unidos.

3. En los años de 1930, China, India, Corea, Irán, Argelia, Sudá-frica, Egipto y el golfo Pérsico eran dependencias coloniales o semi-colo-niales, ampliamente atrapadas en la estagnación económica, mientras hoy son, como grupo, independientes y

actores importantes en la economía mundial. Los teatros principales de las tensiones geopolíticas actuales –Pakistán, Irán, Irak y Corea del Nor-te- eran colonias o protectorados ex-tranjeros en los años de 1930.

4. La pasada década era tiempo de progreso y estabilidad en gran parte del mundo, mientras en los años de 1920 Europa y Asia eran teatro de conflictos políticos, hiperinflación y penurias. En sí, la Depresión no era una catástrofe demográfica. La Gran Depresión era una calamidad, pero no una catástrofe. El Oxford English Dictionary dice que la calamidad tiene raíces en la idea de daño a las cosechas y significa “aflicción o ad-versidad”, mientras que catástrofe significa “un efecto que subvierte el orden o sistema de cosas, un desastre repentino, amplio y fatal”. En otras

palabras, calamidad es una experien-cia que puede ser vivida y soportada, en tanto que una catástrofe es defi-nitiva. En este sentido, la economía mundial fue gravemente sacudida y dañada, pero permaneció intacta. A pesar del gran sufrimiento de mi-llones de personas, las tasas de mor-talidad en Estados Unidos, como en el resto del mundo, continuaron declinando durante la Depresión. Curiosamente, la violencia organi-zada ocurría sólo esporádicamente y en menor escala. Pero la Depresión fue un episodio clave entre la las dos guerras mundiales de 1914 y 1945, que juntas costaron 100 millones de vidas y, al pasar el tiempo, son vistas como una experiencia histórica. “ En un amplio sentido, la causa primaria de la gran Depresión fue la guerra de 1914-18”, escribió Hoover en el pá-rrafo inicial de sus memorias. “Sin la guerra no podría haber habido una depresión de esas dimensiones. Po-dría haber habido un ciclo recesivo normal, pero en la oportunidad habi-tual, aún ese reajuste probablemente no habría tenido lugar en ese parti-cular período ni habría habido una “Gran Depresión”. El gran peligro de una crisis económica mundial hoy sería el resurgir del tipo de naciona-lismo radical y revanchismo que dio lugar al Nazismo en Alemania y que podría tener grandes impactos sobre China y Estados Unidos.

5. El epicentro de la crisis de los años de 1920 y nuestro tiempo fue Wall Street. Ambos episodios abra-zaron la globalización, pero en esos tiempos el metabolismo de la globa-lización era lerdo para nuestros pa-trones debido a limitaciones tecno-lógicas que hoy parecen anticuadas. Los viajes transatlánticos eran a va-por, llevaban varios días; en cambio ahora, en jet, llevan pocas horas y proporcionan nuevas oportunidades para encuentros internacionales y conferencias que juntan a presiden-tes, primeros ministros, ministros de finanzas y bancos centrales para una frecuencia delirante de cumbres

La Gran Depresión era una calamidad, pero no

una catástrofe.

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inconcebible en los años de 1920. Había pocas instituciones interna-cionales, frente a la proliferación que tienen en nuestro tiempo y poco monitoreo sobre la economía mun-dial. En esos días, los banqueros se comunicaban principalmente por correo, cuando una carta de Nueva York a Londres llevaba una semana en llegar, y el telégrafo era utilizado sólo en situaciones urgentes. El uso de teléfono transatlántico era raro y precario. Cartas y documentos eran enviados por servicio postal, ahora en desuso gracias a la comunicación vir-tualmente sin costo por correo elec-trónico en la internet, que propor-ciona acceso a enormes volúmenes de información en casi todo lugar de la tierra. La lentitud de la comunica-ción y de su proceso en el pasado ha sido olvidada en nuestra era de trans-misión instantánea y barata de datos entre miríadas de computadores dis-persos alrededor del mundo, para no hablar de los teléfonos celulares aho-ra en manos de miles de millones, in-cluso de los más pobres del mundo.

6. En las décadas de 1920 y 1930 las estadísticas económicas estaban aún en su infancia, mientras hoy es-tamos inundados con información, procesada por hordas de analistas en agencias internacionales, bancos, go-biernos, universidades y consultorías privadas que robustecen nuestro po-der colectivo de juicio y predicción. Empero, en nuestra economía mun-dial fuertemente integrada, algunos dicen que la crisis financiera actual fue provocada por una falla de in-formación, un tipo específico de in-formación necesaria para establecer precios en la vasta y compleja gama de títulos. El verdadero error, sin em-bargo, no fue de naturaleza técnica sino de ausencia de sabiduría y de contención.

7. En los años de 1920 no apare-cía ninguna limitación de recursos naturales del tipo que ampliamente se percibe hoy, cuando las naciones compiten vigorosamente por recursos en medio de nuevas preocupaciones

con la degradación ambiental.8. En los años precedentes a la

crisis de 1929 en Wall Street, las fa-milias invertían fuertemente en ac-ciones. En 2005-2007, empero, las familias eran vendedoras netas de ac-ciones que totalizaban $2,2 billones y contraían fuertes préstamos, prin-cipalmente para costear sus gastos de consumo.

9. Los precios de las materias pri-mas y productos agrícolas empezaron a caer en 1926, tres años antes de la crisis, y se hundieron en un 70% en-tre 1926 y 1933 para permanecer en ese nivel durante gran parte de la dé-cada de 1930. En contraste, la crisis financiera de 2007- 2008 ocurre con los precios de los alimentos, petróleo y minerales en ascenso provocado por la capacidad limitada para un consumo creciente. Después de una caída al final de 2008 y comienzos de 2009, comenzaron a subir otra vez.

10. Ninguna otra crisis económica afectó jamás una población tan urba-nizada con la nuestra estos días. La población mundial era ampliamente rural en 1930, mientras hoy hay una mayoría urbana. Siquiera el 75% de la población de 33 naciones incluso las más ricas de la OECD y los paí-ses latinoamericanos más importan-tes vive ahora en pueblos y ciudades, lo que deja a los residentes urbanos, más que a los rurales, más vulnera-bles a las fluctuaciones de los merca-dos financieros y de materias primas y productos agrícolas (principalmen-te petróleo y alimentos). Ha habido en nuestra era importantes avances en justicia social. Países de ingresos medios en Asia y Latinoamérica han protagonizado una expansión ex-presiva de la clase media mundial. Como indicador de esta expansión, casi se ha duplicado el número de personas que emergió de la pobre-za extrema para vivir con entre $2 y $13 por día: 2.600 millones entre 1990 y 2005.

11. Tanto la década de 1920 como el período desde 1990 eran en Esta-dos Unidos eras de dinero barato,

con inflación de precios baja y rápido crecimiento de los activos financie-ros. En la década de 1920 el Secre-tario del Tesoro Andrew Mellon fue tan reverenciado como Alan Greens-pan hasta hace poco. La fama de Me-llon en sus 11 años como Secretario del Tesoro, más tiempo que ningún otro en el cargo, fue haber logrado superávits presupuestarios y cortes en la deuda y los gastos gubernamen-tales, viendo que las tasas de interés [permanecieran bajas y sin encontrar “evidencias de sobre-especulación” en las acciones, que parecían moverse “de una manera ordenada”.

12. Mientras los millares de quie-bras bancarias en la Gran Depresión involucraban principalmente insti-tuciones pequeñas, la crisis de hoy afecta a los diez bancos más grandes que tienen dos tercios de los depósi-tos del país, con negocios complejos y compromisos mundiales. Durante la década de 1920, muchas personas dijeron que el país tenía demasiados bancos. “Ninguna comunidad pue-de proporcionar recursos adecuados, funcionarios competentes y directo-res experimentados para un banco por cada 750 habitantes, como el caso de North Dakota, o 1.400 en iowa”, decía un informe del Natio-nal bureau for Economic Research n(NBER), meses antes de la crisis de 1929. E, grueso de las quiebras ban-carias era precisamente en ciudades pequeños y estados apenas poblados. En 1931, el peor año de quiebras bancarias antes de 1933, tres cuartos de las 2.293 clausuras eran de bancos pequeños no pertenecientes al Siste-ma de la Reserva Federal e involu-craban al 2% de todos los depósitos bancarios estadounidenses. De los bancos quebrados, el 80% tenía un capital inferior a $25.000. Eugene White, historiador de la Universidad de Rutgers, dice que las quiebras de los primeros años de la depresión fueron prácticamente una extensión de los casi 10.000 cierres, fusiones y absorciones de bancos en la década de 1920, y agrega que “la importan-

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cia de la crisis bancaria de 1930 en la historia de la Gran Depresión pa-rece algo inflada”. La cosa sorpren-dente en todo el pánico es que el sistema financiero se mantuvo jun-to. El daño habría sido mucho ma-yor si Hoover no se hubiese apartado de su credo por la empresa privada para crear la Reconstruction Finance Corporation (RFC), el instrumento más poderoso del capitalismo de es-tado en la historia estadounidense, para salvar al sistema financiero de los efectos del colapso de la deuda y los pagos en Europa en 1931. En menos de ocho meses en 1932, el RFC prestó $1.300 millones (equi-valentes a $20.000 millones de hoy) a 5.520 instituciones financieras. En marzo de 1933, prestó otros $365 millones a 62 fe-rrovías para evitar una mora masiva en sus bonos. Sin estos crédi-tos, la mitad de todos los bonos ferroviarios habrían entrado en mora. Hoy se procura aplicar innovaciones de este tipo.

13. Lo que nos sal-vó esta vez de la de-presión y un pánico mayores fueron los seguros sobre de-pósitos, iniciados bajo el Nuevo Tra-to. Hoy, 119 países han implantado seguros para los depósitos. Roosevelt es recordado como el padre de los seguros para los depósitos, los que desde los años de 1930 salvaron a Estados unidos de sucesivos pánicos bancarios. Empero, como conserva-dor fiscal, se opuso a esas garantías. Aunque político pragmático nunca muy claro en política económica, FDR era un convencido de su posi-ción como para vetar l garantía a los depósitos que figuraba en la platafor-ma demócrata de 1932 y reiteró su oposición en su primera conferencia de prensa como presidente, sólo para ceder ante una presión abrumadora y después apropiarse de la idea cuando,

en 1933, fue aprobada la Ley Glass-Steagall. Desde 1886 había habido 150 proyectos en el congreso para garantizar los depósitos bancarios, pero todos fracasaron. Las oportu-nidades resurgieron cuando el repre-sentante Henry Steagall previno al jefe de bancada y portavoz de la Cá-mara de Representantes John Nance Garner en abril de 1932: “Ud. sabe, este Hoover va a despertar un día y venir aquí con un mensaje recomen-dando garantizar los depósitos ban-carios y, seguro si lo hace, será reelec-to”. FDR se oponía a la idea porque muchos estados la habían experimen-tado y habían fracasado. Nueva York en 1819- 37 y ocho estados más tras

el pánico de 1907. Los fondos eran demasiado pequeños para sobrevivir en el momento en que varios bancos quebrasen al mismo tiempo. Em The banking Crisis of 1933, Susan Ken-nedy observó que la Federal Deposit Insurance Corporation (FDCI) “tuvo éxito por exactamente las mismas ra-zones que sus críticos más acérrimos la condenaban al fracaso: había de-masiados bancos fuertes responsables de las pérdidas de los débiles”. Con el tiempo, sin embargo, la libertad del miedo volvió vulnerables tanto a los fuertes como a los débiles. La libertad del miedo se volvió tan po-derosa que, hace más de una década, el FDIC dejó de cobrar a los bancos primas por sus depósitos, dejándolos con reservas severamente disminui-

das ante quiebras bancarias y depen-dientes de la Reserva Federal para imprimir moneda y cubrir sus com-promisos con los depositantes en las desequilibrios de hoy.

14. Mientras Roosevelt no logró poner fin a la Gran Depresión, con el desempleo que permanecía sobre el 14% a lo largo de la década de 1939, su legado fue la preservación y for-talecimiento de las instituciones de la nación ante grandes adversidades. Obama será juzgado con la misma medida.

SufrimientoEl sufrimiento de hoy es aún pe-

queño comparado con la experiencia de la Gran Depresión. El desempleo creció de un 3% en 1929 al 25% en 1933, mien-tras en nuestro tiem-po dobló de 4,4% a comienzos de 2007 a 9,5% en junio de 2009, con la pérdida de seis millones de em-pleos, y puede llegar al 10-12% en 2010. En-tonces, como ahora, el desempleo estaba con-centrado en los jóvenes y sin educación, más

en negros e hispánicos, aunque hoy crece rápido entre los profesionales. La pobreza más abyecta está concen-trada en la población rural, un pro-blema de largo plazo. En la época de la crisis de 1929, una depresión agrí-cola estaba comiéndose los ingresos de los agricultores durante casi una década. Entonces, con la agricultura que proporcionaba el30% de todos los empleos frente a un mero 4% actual, la agricultura colapsó repenti-namente en dos tercios entre 1929 y 1932.

En el invierno de 1930-31. Un re-portero en Chicago observaba: “Uno puede manejar sobre el lindo puente de la Avenida Michigan a la media-noche con todas las luces alrededor configurando una ciudad de belleza

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incomparable, mientras sólo tres me-tros abajo, en el nivel bajo del mismo puente, 2.000 sin techo, decrépitos y temblorosos se envuelven en papel de periódicos pasados para evitar conge-larse, dormían sobre polvo de estiér-col”. Chicago pagaba a sus maestros con vales de impuestos y,. después, en el invierno de 1932-33, no les pa-gaba nada.

En la víspera de la actual crisis fi-nanciera, Chicago era una ciudad Americana con la mayoría de sus re-sidentes con hipotecas de alto riesgo y donde ahora tienen lugar muchas ejecuciones y desalojos. Hoy las vul-nerabilidades de los estadounidenses son especialmente visibles en la deca-dencia de las ciudades industriales y en la resaca de la explosión inmobi-liaria de los estados de Florida, Neva-da, Arizona y sur de California. Los problemas de Chicago de hoy son di-ferentes de los de la Depresión. Están lejos de los imponentes rascacielos de The Loop, donde Chicago ha conso-lidado su papel como centro de ad-ministración financiera, leyes y finan-zas. Son problemas de division social y económica y pobreza residual.

A comienzos de este año, en un estudio sobre reforma de las escuelas en las grandes ciudades estadouni-denses, nuestro equipo de investiga-ción del Instituto Fernand braudel de Economía Mundial visitó la es-cuela secundaria William R. Harper en un extendido ghetto negro de Englewood, al sur de chicago. En-glewood es una comunidad fustiga-da por males sociales cuyos precarios sobrevivientes habitan los restos de-crépitos de casas particulares de dos pisos y casi un siglo de antigüedad, ahora divididas en moradas de varias familias. El barrio apenas poblado está regado de iglesias evangélicas y tiendas de licores, en medio de casas abandonadas cerradas con tablas y terrenos baldíos antes ocupados por viviendas que se cayeron a pedazos. La directora de la escuela secundaria. Kenyatta Stransberry, es una mujer baja y de armas llevar que ha tenido

algún éxito en reducir la violencia es-colar motivando a los indisciplinados estudiantes y obligando a los profe-sores a volver a Harper una escuela del cambio para tratar de superar las plagas de peleas de pandillas, drogas, desertores, abandono filial y fracaso académico. “Tres cuartos de nues-tros de nuestros alumnos son criados por sus abuelas”, dijo. La Oficina de Censos informa que 4,7 millones de niños, o sea el 6% de los menores de 18 años, son criados por sus abuelos, un problema especialmente agudo en comunidades como Englewood. Las escuelas públicas Chicago han forma-do una unidad especial para ayudar a los abuelos a criar niños y enfrentar las crecientes penurias económicas. Desde un elevado de la línea ferro-

viaria Green Line en un viaje hacia el centro de Chicago, vemos otros ba-rrios en ruinas como Englewood ex-tendidos sobre el desolado horizonte urbano. El destino de Englewood es compartido por vecindarios de la faja de ciudades que se extiende por el este hacia Detroit, Cleveland, Akron, Toledo y Buffalo, y por ciudades de la costa este como Baltimore, Filadel-fia y Providence, para nombrar algu-nas. Si la crisis en curso se agudiza, o persiste por mucho más, será difícil decir cómo y de qué forma estas co-munidades sobrevivirán.

Cerca de un décimo de las casas de Cleveland está vacío, tras unos 10.000 embargos en 2007-08. An-tes un centro industrial y cultural líder, Cleveland perdió la mitad de su población desde 1960 y se volvió unas de las ciudades más peligrosas

del país. El Departamento de la Vi-vienda y Desarrollo Urbano (HUD) ofreció vender a la ciudad sus propie-dades abandonadas en Cleveland por $100 cada una. Inversionistas exter-nos, conocidos como “flippers”, llo-vieron sobre Cleveland para comprar propiedades en ruinas al precio de un televisor de tela plana para reven-derlas por un valor tres o cuatro ve-ces mayor. Una pareja de California, Sheila y Eric Tomasi, compró en Cle-veland unas 200 casas de las 2.000 que adquirió en 2008 en 22 estados. La pareja vendió las casas con lucro, financiada con hipotecas que empa-quetaban y titularizaban para la ven-ta a inversionistas. Los bancos y otros prestamistas ahora tienen cerca de un millón de casas embargadas en Esta-dos Unidos, que permanecen vacías durante un promedio de ocho meses, tiempo suficiente para que los vánda-los las vacíen de baños, pilas, alfom-brado, cocinas, cañerías y alambres. La ciudad de Cleveland está proce-sando a 21 prestamistas por crear inconvenientes públicos, arguyendo que la degradación de las viviendas embargadas, a menudo invadidas por sin- techo, destruye los vecindarios. Los costos de mantener y reparar ca-sas vacías es tan alto que los bancos rehúsan tomar posesión de inmue-bles embargados en ciudades como Búfalo, Kan sas y Jacksonville. La demolición de cada casa cuesta un promedio de $8.000. Otras ciudades –Minneapolis, Detroit, Youngstown, Phoenix y Cincinnatiutilizan fondos federales de emergencia para demoler viviendas vacantes.

El gobierno municipal de Balti-more procesa al banco Wells Fargo de California por prejuicio racial al empujar a los prestatarios negros a adquirir hipotecas de alto riesgo con intereses elevado, aun cuando sus antecedentes de crédito los calificaba para préstamos de bajo interés. “El departamento de hipotecas de Wells Fargo tenía una unidad de mercados emergentes que trabajaba específi-camente con iglesias de la población

“Tres cuartos de nuestros de nuestros

alumnos son criados por sus abuelas.”

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negra, porque calculaba que los líde-res de las iglesias ejercitaban mucha influencia y podrían convencer a los miembros de sus congregaciones a contraer préstamos riesgosos”, de-nunció un funcionario del sector de préstamos de Wells Fargo. Autorida-des de Baltimore dicen que está des-ocupada la mitad de las casas sujetas a ejecución de hipotecas de Wells Fargo suscritas entre 2005-2008 y el 71% se encuentra principalmente en barrios de población negra.

Hasta ahora, las penurias han sido limitadas a pesar del aumento de la ejecución de hipotecas, desempleo y quiebras bancarias. En septiembre, un reportero de la BBC entrevistó a mujeres de clase media en la rica ciudad de Santa Bárbara, California, que dormían al lado de sus mascotas en sus automóviles en un estaciona-miento municipal, tras haber sido desalojadas de sus viviendas. Todos los días eran obligadas a dejar el esta-cionamiento a las 06:00. Estaban en-tre los 7.3 millones de estadouniden-ses que, según cálculos, deben dejar de pagar sus hipotecas entre 2008 y 2010, de los cuales unos 4,3 millones probablemente perderán sus vivien-das.

Liquidación totalLas ventas de garaje proliferaron

en Manteca, California, llamada el epicentro de la crisis de las ejecucio-nes hipotecarias, donde el valor me-dio de las viviendas cayó a la mitad desde 2006. “Liquidación total”, de-cían los anuncios clasificados, cuan-do los residentes desesperados se des-pachaban los detritos de la explosión del consumo en sus patios descuida-dos: decoraciones navideñas, ropas, hornos a micro-ondas, juguetes, re-productores DVD, refrigeradores, la-vadoras, El triciclo de Marita Duarte, tres años, fue vendido por su madre por $3 cuando la niña pedaleaba. Su madre perdió el trabajo como floris-ta dos meses antes. Un reportero ra-dial habló con el dueño de una casa de empeños en Manassas, Virginia,

cerca de Washington, que desplega-ba sobre su mostrador docenas de anillos, collares, brazaletes y aretes. “Cuando ellos compraron, tenían dinero. Estos ítems no son baratos”, dijo el prestamista. “Cuando la gente comienza a desprenderse de de obje-tos como relojes Rolex y guitarras de lujo, es porque (la crisis) está tocan-do a todos, no sólo a los están a la mitad del camino al fondo del pozo. Es entonces que uno sabe que las co-sas están mal”.

Muchas familias que eran clase media, expulsadas de sus viviendas, ahora viven en moteles desvencija-dos, a menudo del bolsillo de au-toridades locales, en las afueras de Denver, Chattanoogqa, Boston y muchas otras ciudades. Han sido llamados “los sin-techo escondidos”. Antes del colapso, A Greg Haywor-th, graduado de 44 años de la Uni-versidad de Syracuse, le iba bien en el financiamiento de hipotecas sobre bienes raíces. Ahora su familia de cinco duerme en dos camas, cocina pasta sobre planchas eléctricas apiña-do en el cuarto de un motel repleto en Orange County, California, una zona rica con muchos moteles viejos que alojaban a visitantes de Disne-yworld. “Yo le debo a mis hijos irnos de aquí”, dijo Hayworth, que tenía dificultades en encontrar trabajo es-table. “Le prometí a mi hija quin-ceañera que estaríamos fuera para su cumpleaños. Eso fue la semana pasada y aún estoy aquí”. El gobier-no del condado de Fairfax, Virginia, paga $65 la noche para que Rober-to Polight, su esposa y dos hijos es-tén en el Breezeway Motel mientras aguardan un espacio en el refugio del condado. Su familia y sus ense-res, apretujados en cajones de basura en la esquina del cuarto del motel. “Pero estamos juntos”, dijo el hom-bre de 44 años. “Estamos juntos, y todo esto de mudarnos de un lado a otro, de tener todo arrinconado, no será por mucho tiempo…esperamos. Toda esta situación hace que uno vea cuán cerca uno puede estar de perder

todo: casa, niños, juguetes, ropa”.El ingreso per cápita de Estados

Unidos en 2007 era de $45.000, calculados en Paridad de Compra (PPP), frente a $32.000 para el área del Euro y Japón, y $9.000 de Bra-sil. Empero, este promedio esconde la precariedad de amplios segmentos de la población estadounidense. Wal-Mart distribuye comida gratis en más de 3.300 de sus tiendas en todo el país como parte de una creciente red de “bancos de comida” operados por entidades de caridad y el sector privado. Una de ellas se encuentra en la Iglesia de la fe Luterana en Lehigh Acres, Florida, donde recientemente, una mañana de viernes 221 familias, muchas de las cuales habían perdido sus casas embargadas, hacían fila para recibir pan. A unos 100 metros, ope-rarios de la construcción despedidos, hurgaban en las bolsas plásticas de basura en patios cubiertos por densa hierba, en busca de CDs, repuestos, alambres de cobre, cualquier cosa que pudieran vender. “Lehigh Acres, al igual que gran parte de Florida y muchas barriadas en todo el país, nación con la especulación en su DNA”, observaba The New York Ti-mes. La especulación fue la que gene-ró el proceso febril por el cual casas y apartamentos cambiaban de dueño en un mercado recalentado de bienes raíces. “A veces, las casas se venderían tres o cuatro veces en pocos meses y nadie las habitaba”, dijo un agente. Pero hoy los precios de las vivien-das en Lehigh Acres, un suburbio de Fort Myers, en la costa de Florida frente al Golfo de México han caído un 80% de su máximo el 2005. Mu-chos analistas creen que los precios continuarán a caer nacionalmente, con un 25% de las familias con deu-das hipotecas hipotecarias mayores al valor de sus viviendas. La caída es reforzada por el ingreso de las hipo-tecas ejecutadas en los mercados de-primidos dispuesto por los tenedores de títulos que juntaban hipotecas de alto riesgo para buscar recuperar algo de sus inversiones.

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En la epidemia de ejecuciones y abandono de las viviendas por par-te de los deudores, imposibilitados de cubrir los pagos mensuales de las hipotecas, vecindarios medio vacíos se han vuelto escenarios de delitos donde predominan los narcotrafican-tes. Bajo reglas flexibles en extremo, 10.000 delincuentes convictos fue-ron empleados en el negocio hipote-cario, 4.000 de ellos como agentes li-cenciados de bienes raíces. Sang-Min “Sonny” Kim, dueño de un negocio de tatuajes, ganó $4 millones al ven-der 90 propiedades, principalmente en vecindarios pobres de Tampa con escaso o casi ningún pago anticipa-do. Muchos de los compradores eran traficantes convictos que desaparecie-ron rápidamente. El financiamiento fraudulento de los negocios de Sonny

Kim, sin mayores preguntas, fueron titulares de la quiebra de las hipo-tecas de alto riesgo para Wachovia, Wells Faqrgo, Bank of America, Leh-man Brothers, fannie Mae y Freddue Mac, Reunidos en un motel, 50 de los moradores restantes de Lehigh acres dirigieron una carta al presi-dente Obama pidiendo $270 millo-nes para construir carreteras y $62.5 millones para detener las ejecuciones. Pero Obama se apegó a generalida-des cuando visitó la zona unos días después. “Sé que Fort Myers tuvo el año pasado la tasa más alta de ejecu-ciones en la nación. Sé que vecinda-rios completos están marcados con carteles de ejecución hipotecaria y que familias en toda la ciudad sien-ten que han perdido su lugar en el sueño americano”. Presionadas por

el gobierno para evitar ejecuciones y desalojos, las empresas administrado-ras de hipotecas ablandaron las con-diciones de muchos préstamos. Pero una investigación de la agencia Fitch de calificación descubrió que de 65% a 75% de los préstamos estaban en mora otra vez a año de ser renego-ciados. Pam Ioro, alcalde de Tampa, dijo puntualmente: “Si algo bueno puede salir de esta calamidad econó-mica es que está llevando a que nos revaluemos nosotros mismos como país, como estado y como sociedad. Tenemos que reevaluar nuestras insti-tuciones en las que confiamos y aho-ra no confiamos más. Tenemos que reevaluar el papel del gobierno en el sector privado. Y localmente y como estado tenemos que reevaluar las ba-ses de nuestra economía”.

3. ¿Qué han hecho?El pánico que estalló en septiem-

bre de 2008 Ha sido llamado del “meltdown”, el colapso, ahora un cli-ché de los mercados, que alude a un accidente en una planta nuclear en el que el centro radioactivo se funde y emite una contaminación letal so-bre el aire de la región circundante, como en el desastre de Chernobyl en Ucrania, en 1986. El financista George Soros observaba en noviem-bre de 2008 que “ocurrió lo inconce-bible: el sistema financiero verdade-ramente se derritió… Una profunda recesión es ahora inevitable y la po-sibilidad de una depresión no puede ser descartada. Cuando a principios de año predije que estábamos ante la peor crisis financiera desde 1930, no anticipaba que las condiciones se de-teriorarían tanto”.

Mucho ha cambiado en estos me-ses para transformar la estructura de los mercados financieros, tras los frenéticos fines de semana de reunio-nes internacionales, negociaciones e improvisaciones entre los funcio-narios del Tesoro norteamericano, la Reserva Federal, bancos, políticos

y gobiernos y bancos centrales de varios países. La expansión subca-pitalizada de la actividad financie-ra, apalancada con dinero prestado, repentinamente se revirtió. Bancos, fondos de protección y compañías de seguros quedaron atrapadas por com-promisos que no podían financiar. El “desapalancamiento” sobrevino a la par que el pánico se extendía. Los contratos “derivativos”, muchos de ellos de complejidad incomprensible aun para profesionales, provocó una repentina e implacable demanda so-bre el escaso capital. El impacto fue acusado por el “sistema financiero de las sombras” de los fondos de protec-ción, bancos de inversiones, capitales privados y agentes que jugaron un papel clave en la expansión mundial del volumen de crédito. El FMI es-tima que las instituciones financieras de Estados Unidos y Europa encaran hasta 2010 desvalorizaciones poten-ciales de casi $4 billones en créditos y títulos de valores en sus libros.

Antes del derrumbe, había una Gran Moderación, el período en que el sistema bancario de estados Uni-

dos, como un todo, estaba libre de pánicos entre la aprobación de la re-forma Glass-Steagall del Nuevo Tra-to en 1933, que separó a los bancos comerciales asegurados de los bancos de inversiones más riesgosos, y el es-tallido de la crisis actual en 2007. Bajo el régimen de moderación, no sólo estaban aseguradas las obligacio-nes de la mayor parte de los bancos, sino que las carteras de los bancos fueron más valoradas debido a las restricciones gubernamentales en la creación de bancos, topes en los in-tereses y la prohibición de bancos in-terestatales que creaban monopolios locales sobre los depósitos. Pero la es-tructura de los mercados financieros cambió con la desregulación de los bancos y los negocios de valores que tuvo lugar después de 1970. En 1998 se llegó al clímax al acabar la división la separación de los bancos comercia-les de los de inversiones creada por la Ley Glass-Steagall de 1933, de la era de la Depresión, que restringió las prácticas financieras que expo-nían el dinero de los depositantes a riesgos mayores. La revocatoria de

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esas restricciones posibilitó que las instituciones tomadoras de depósitos compitiesen por los negocios tradi-cionales de los bancos de inversiones, tomando riesgos mayores en tanto que el gobierno Clinton, encabezado por el Secretario del Tesoro Robert Rubin y Alan Greenspan, adoptaba medidas contra la regulación de los derivativos. En 2004, la Comisión de Valores y Cambio cedió a las pre-siones de los cinco mayores bancos de inversiones de Wall Street para liberarlos de los requerimientos de capital que les impedía tomar más débitos para financiar más acuerdos derivativos. “La regulación de las transacciones de derivativos negocia-dos privadamente por profesionales es innecesaria”, dijo Greenspan en 1998. “La reglamentación que tiene ningún propósito útil daña la eficien-cia de los mercados dirigida a elevar los niveles de vida”. Pero durante una sesión de cuatro horas ante un comité congresal que lo interpela-ba en2008 Greenspan confesó que fue un error asumir que los merca-dos podrían regularse a sí mismos. “Aquellos entre nosotros que confia-mos en el interés de las instituciones de crédito en proteger a los accio-nistas, yo mismo incluido, estamos bajo una chocante incredulidad. Este

paradigma de riesgo gerencial moder-no dominó durante décadas. Todo el edificio intelectual, sin embargo, co-lapsó en el verano del año pasado”.

Al escribir sobre El Pánico de 2007 Gary Gorton, de la Universidad de Yale, observó que “el sistema banca-rio estaba metamorfoseándose en un mundo de financiamientos no conta-bilizados y de derivativos: el sistema bancario de las sombras. Los acti-vos no incluidos en los bancos están fuera del alcance de los reguladores, pero migran de vuelta a las institu-ciones reguladas cuando las cosas van mal. Desde mi niñez imaginaba a los bancos como un edificio im-presionante con cajeros, funcionarios de crédito, guardias y mucho dinero, pero estoy fuera de época. Gorton ar-guye que “el sistema bancario de las sombras es, de hecho, un sistema real y considerar que los eventos actuales constituyen un pánico bancario es vital para pensar sobre el futuro del sistema financiero”. En verdad, es más difícil distinguir entre la idea de mi niñez de un banco y lo que J.P., Morgan hace como uno de los prin-cipales sobrevivientes de la debacle, al comprar instituciones financieras en quiebra (Bear Stearns y Washing-ton Mutual) a bajo precio y redu-ciendo su perfil de riesgo y a la vez

permanecer como el más grande ban-co del sistema bancario de las som-bras. Su exposición de $81 billones en derivativos, más de cinco veces el PIB de Estados unidos, sobrepasa el volumen compuesto de sus dos prin-cipales rivales, Goldman Sachs ($40 bkillones) y Bank of America ($39 billones). Cinco bancos controlaron el 96% de todos los negocios deri-vativos rastreados por las autoridades estadounidenses y actúan como fi-nanciadores, custodios, contrapartes y facilitadores del sistema bancario de las sombras.

Grandes bancosEn 2008-09, mientras la crisis fi-

nanciera crecía, el Citigroup y otros grandes bancos en Estados Unidos y Europa se volvieron protegidos del estado. Cuando sus pérdidas se mul-tiplicaban hasta $36.000 millones en seis trimestres, y con más pérdidas a la vista, el Citigroup fue salvado con auxilios del gobierno federal. Pri-mero, junto a inyecciones de dinero dadas a otros bancos bajo el TARP (Programa de Socorro a Activos Pro-blemáticos, dotado de $700.000 millones), recibió un préstamo de $25.000 millones en octubre de 2008. Luego, en sólo una semana de noviembre, Citigroup perdió el 60%

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de su capitalización en las bolsas (26% en un día, el 20 de noviembre) cuando inversionistas en pánico hu-yeron de sus posiciones forzando la intervención del gobierno. Así, al filo de la medianoche del domingo 23 de noviembre, al concluir otro final de semana tumultuoso, el gobierno acordó inyectar otros $20.000 millo-nes en el Citigroup y absorber 90% de cualquiera de las pérdidas sobre los $306.000 millones de sus activos problemáticos. A cambio, el gobier-no recibió $27.000 millones de sus acciones preferenciales con dividen-dos del 8% y garantías de compra de otro 8% de las acciones comunes del grupo, con lo que se volvió due-ño de un 35% del banco. Días antes, una acción del Citigroup, hasta hace poco un ícono del capitalismo global, costaba menos que una taza de café.

“?Puede europa estar muy atrás?”, preguntaron Daniel Gros y Stefa-no Micossi, del Centro de Estudios Políticos europeos, en Bruselas. “El problema crucial de este lado del At-lántico es que los mayores bancos eu-ropeos son demasiado grandes para quebrar pero también demasiado grandes para salvarlos”. Los activos de los bancos de la Unión europea totalizan $52 billones, cuatro veces del PIB europeo. Un informe de la Comisión Europea dirigido a sus mi-nistros de finanzas, previno: “Para al-gunos estados miembros, puede que un alivio de activos para sus bancos no sea más una opción viable, vis-tas las restricciones presupuestarias existentes y/o las dimensiones de sus balances respeto al PIB”. Los activos del Deutsche Bank totalizan unos $3 billones, iguales al 85% del PIB alemán, con su apuntalamiento alto (activos en proporción a la participa-ción de los accionistas), sólo un euro de capital tangible por cada 55 euros de activos, casi el doble del coefi-ciente depósitos/patrimonio líquido de Bear Stearns y Lehman Brothers antes que ambos quebrasen. Los ac-tivos de Barclay totalizaban $3 billo-nes, iguales al PIB británico, con un

índice de apuntalamiento de 50/1. Los 12 mayores bancos europeos te-nían un apuntalamiento de 35/1, comparado con el 20/1 de los prin-cipales bancos estadounidenses, pero con una proporción declarada de sólo 10/1 para satisfacer las reglas de adecuación de capital. La AIG había vendido $300.000 millones en segu-ros de crédito a los bancos europeos “con el propósito de otorgarles ali-vio regulatorio de capital…a cambio de una mínima comisión”, según su informe anual. En octubre de 2008, el 40% de los $590.000 millones en pérdidas globales de los créditos ban-carios golpeó a las instituciones euro-peas. El FMI más que dobló su cál-culo de pérdidas sobre $23 billones en créditos y títulos, de $945.000 millones en abril de 2008 a $2.2 bi-llones en enero de 2009. Agregó: “La velocidad y tamaño del impacto del circuito negativo entre la economía y el sistema financiero ha abrumado las reacciones tomadas hasta ahora”.

Los problemas actuales de los conglomerados de bancos en todo el mundo ocurren en el clímax de un siglo de expansión y consolida-ción acelerado de modo agresivo en los últimos diez a través de torren-tes de fusiones y adquisiciones. Los orígenes de conglomerados como el Royal Bank de Escocia (RBS) y el Fortis, de los países del Benelux (Bél-gica, Holanda y Luxemburgo), que hoy son rescatados por sus respecti-vos gobiernos, estén en la explosión capitalista de comienzos del siglo 18. El RBS era un pequeño ban-co que quería crecer. Lo consiguió, emergiendo por poco tiempo como el banco más grande del mundo en activos en 2007, como el principal financista de la extracción de gas y petróleo mientras compraba más de 40 subsidiarias, una campaña frené-tica de adquisiciones que llegó a su pico con la compra por $101.000 millones del banco holandés ABN-Amor, la mayor adquisición de la historia bancaria, orquestada en con-junto por el RBS, Fortis y el Banco

Santander, de España. La transacción con el ABN-Amor acabó siendo mu-cho para RBS y Fortis que acabaron buscando ayuda de sus respectivos gobiernos. El Fortis, un gigante de bancos y seguros con operaciones en más de 50 países y obligaciones equi-valentes al triple del PIB de Bélgica, fue nacionalizado y dividido entre los tres países del Benelux bajo una furiosa disputa entre los accionis-tas cuando el valor de sus acciones cayó cuatro quintas partes. El 19 de enero de 2009, RBS anunció pérdi-das de $45.000 millones en 2008, las mayores de la historia empresa-rial británica, declarando débilmente activos por $3,2 billones, iguales al 166% del PIB británico, apuntalado 291 veces sobre una capitalización de mercado de sólo $11.000 millones. El gobierno británico fue forzado a nacionalizar RBS e inyectar $47.000 millones en capital extra y garanti-zar $605.000 millones de los activos tóxicos de RBS. “El gobierno britá-nico parece cada vez más a una piton que se ha tragado un hipopótamo”, escribió el columnista Martin Wolf del Financial Times. El arquitecto de la cumbe y caída de RBS, Fred Go-odwin, renunció en desgracia como presidente a la edad de 50 años, con una pensión vitalicia anual de $1,2 millón.

La confusión ha suscitado esfuer-zos extraordinarios de los gobiernos y bancos centrales. El BIS exhortó a los grandes bancos a “achicarse, ser más simples y más seguros”, expresando, al mismo tiempo, cierto pesimismo en relación a los esfuerzos de salva-mento:

Los paquetes de rescate están inten-sificando la concentración del sector financiero y los riesgos sistémicos, al mismo tiempo en que las reformas en la política regulatoria busca vol-ver más administrables esos riesgos. Afortunadamente, las autoridades en muchos países comprenden esto y buscan soluciones. Lo cierto es que las instituciones financieras se vuel-

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ven más complejas, las exigencias en la administración de riesgos crecen mucho más rápido. Una institución financiera grande e integrada posee hoy centenas de subsidiarias, todas operando casi independientemente: es imposible para cualquier indi-viduo entender lo que hacen todas las partes de esa organización, mu-cho menos cómo van a interactuar en respuesta a un acontecimiento mayor. En tales casos, una adminis-tración de riesgos a nivel de toda la empresa parece una imposibilidad. Además, algunos bancos no sólo son demasiado grandes para quebrar, sino al tener relaciones importantes con un gran número de institucio-nes, también están demasiado in-terconectados como para quebrar. Las autoridades deben insistir en que las instituciones sean compren-sibles tanto para quienes las dirigen como para quienes las reglamentan y supervisan. Y en el futuro, una fir-ma financiera demasiado grande o demasiado interconectada para que-brar debe ser demasiado grande para existir.

El destino del sistema financiero de las sombras y de varios conglo-merados bancarios fue esculpido por la búsqueda de mayores resultados en mercados de abundante liquidez, dando lugar a inversiones descuida-das en todo el mundo. Desde 1990 el número de fondos de protección (hedge) se multiplicó por 14 para llegar a 14.000, recibiendo $33.000 millones globalmente en comisiones durante la explosión de 2007, equi-valentes a todos los pagos por bonos del sector de títulos de crédito de Wall Street. El rápido crecimiento de los fondos de protección de $29.000 millones en 1990 a $1,9 billón en 2007, significaba que la cantidad de dinero a ser administrada abrumaba tanto el limitado número de gerentes calificados como la gama de oportu-nidades del mercado, reforzando la tendencia a contraer préstamos gran-des para aprovechar el mercado en

alta y de inventar nuevas formas de especulación. La Ley de Moderniza-ción de Futuros de Materias Primas y Productos Agrícolas (Commodities) de 2000 no sólo liberó de reglas a los instrumentos financieros conocidos como “credit default swaps” (canje de créditos incumplidos) y los eximió de las viejas leyes que prohibían la es-peculación de los inversionistas que apostaban a la mora sobre el pago de obligaciones y otros títulos que no poseían. La exención de estas le-yes activó olas de “moras de seguros” causando casi nada en comparación con las ganancias potenciales, que alimentaban la especulación contra firmas de Wall Street y que quebra-ron en 2008. L volumen total de apuestas en CDs en los mercados fi-nancieros fue cuatro veces el valor de todas las obligaciones y empréstitos y bonos subyacentes.

A medida que la situación se agra-vaba, los bancos y otras instituciones financieras se descapitalizaron al ha-ber contraído préstamos pesados para comercializar activos exóticos que habían perdido su valor. Gorton es un matemático que, diez años antes, había creado los CDs que durante un tiempo generaron lucros volumino-sos y fáciles para AIG, llevando a ex-cesos posteriores que acabaron con el colapso del grupo en septiembre de 2008. Hasta entonces, dos tercios de todo el crédito en Estados Unidos era concedido por por instituciones no bancarias. “Los valores de las cartas de constitución se erosionaron bajo una enorme competencia”, Gorton escribió después. “El crecimiento de títulos derivativos causó una enorme demanda por garantías”. La Asocia-ción Internacional de intercambios y Derivativos informó que “el aumento de garantías utilizadas en conexión con la transacción libre de derivati-vos creció de $2,1 a $4 billones du-rante 2008, una tasa de crecimiento del 86% tras un crecimiento del 60% en 2007. De 2003 a 2008, el volu-men de los CDs se duplicó cada año hasta alcanzar $16 billones. Gordon

agregó que “el sistema bancario de las sombras es, de hecho un sistema bancario. Realiza una función im-portante que debería ser reconocida y protegida”, es decir, con garantías del gobierno. Antes, cuando la crisis escalaba en junio de 2008, Timothy Geithner, el presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York y hoy Secretario del Tesoro de Obama, propuso pedir al congreso otorgar al presidente amplios poderes para ga-rantizar todos los débitos del sistema bancario.

El sistema financiero de las som-bras ha sufrió su mayor trauma en marzo de 2008 con la quiebra de bear Stearns, que era la contraparti-da en 750.000 contratos derivativos pendientes con un valor nominal de $10 billones en posiciones de nego-ciación con cerca de 5.000 firmas. En el primero de esos frenéticos fines de semana, la quiebra de Bear fue prevenida por unas horas antes de la apertura de los mercados asiáticos el lunes 17 de marzo, con una compra de emergencia de J.P. Morgan Chase, valuada en $29.000 millones de ga-rantías federales. La crisis llevó a los negocios con derivativos de los ban-cos de inversiones a los brazos de los bancos comerciales.

Al anochecer del domingo 7 de septiembre, otro fin de semana exte-nuante, un cansado Henry Paulson, Secretario del Tesoro, anunció que el gobierno actuaría y compromete-ría cientos de miles de millones de dólares para rescatar Fannie Mae y Freddie Mac, el par de empresas pa-trocinadas por el gobierno que ab-sorbían casi la mitad de los $12 bi-llones de débitos hipotecarios en los Estados Unidos. Las hipotecas fueron reembaladas (“rebanadas y cuadricu-ladas”) y vendidas como cantidades enormes de derivativos complejos por los cinco mayores bancos de in-versiones de Wall Street, en base a mucha habilidad y poco capital. Esos títulos de crédito garantizados por hipotecas (MBSs) se convirtieron en parte de la masa mayor de derivati-

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vos que eran las apuestas sobre fluc-tuaciones del mercado, incluso las notorias CDs, que habían alcanzado un valor nominal de $62 billones, equivalente al PIB mundial. A cam-bio de una comisión, el vendedor de un CDS prometía el pago de la deu-da de la empresa en caso de mora. Anteriormente defensor de una re-glamentación holgada de los merca-dos financieros, Christopher Cox, el presidente de la SEC, cambió de posición en octubre de 2008, cuando declaró:

El hueco negro regulatorio para los CDs es uno de los problemas más graves de esta crisis. El mercado para los CDs tiene escasamente 10 años. Ha doblado su tamaño en apenas dos años. Ha crecido entre los vacíos y costuras del actual sistema regu-latorio, de tal forma que ni las co-misiones ni entidad gubernamental alguna pueden alcanzarlo. Nadie tiene autoridad regulatoria sobre los CDs, ni siquiera para requerir una información básica. Los canjes de CDs en el mercado extrabursá-til atrajeron la atención de las más grandes instituciones financieras del mundo hacia una red de interco-nexiones donde la falla de cualquier institución podría amenazar a todo el sistema financiero.

De modo que todas las autorida-des financieras del planeta se movi-lizaron para salvar al mundo, dentro del espíritu del Comitá para salvar al

Mundo –Greenspan, el entonces Se-cretario del Tesoro Robert Rubin (ex Goldman Sachs, futuro Citicorp) y Larry Summers, ahora asesor econó-mico de Obama—consagrados hace una década en la portada de Time. Pero hoy las cosas son más difíciles. La complejidad de los procesos y acontecimientos aún en curso puede ser visualizada concentrándose en las consecuencias y fracasos de Lehman Brothers y AIG.

LehmanEl lunes 13 de septiembre, Leh-

man Brothers, el banco de inversio-nes con 158 años y 600.000 cuen-tas, perdió la batalla para sobrevivir y entró en falencia en un paso que el banco Internacional de Compen-saciones (BIS) calificó como “uno de los más grandes acontecimientos del crédito (y) una de las primeras banc arrotas globales de una grande y compleja institución financiera”. El día de la bancarrota de Lehman, las acciones de Wall Street cayeron 500 puntos y el pánico se generalizó.

Lehman y Goldman Sachs eran los sobrevivientes de un racimo de bancos de inversiones de Wall Street fundado por inmigrantes germa-no-judíos a mediados del siglo 19. Marcus Goldman comenzó como vendedor ambulante en Filadelfia en 1848 antes de mudarse para Nueva York y comenzar su propia firma de corretaje. Otro ambulante, Henry Lehman, el mayor de tres hermanos Lehman, abrió un negocio de pro-

ductos secos en Montgomery, Ala-bama, en 1850, comenzando con el comercio del algodón, y llevó su ne-gocio a Nueva York ocho años des-pués. Lehman Brothers y Goldman Sachs realizaron muchas operaciones conjuntas en 1906-24 y obtuvieron fondos europeos para pequeños ne-gocios que fueron desdeñados por las casas tradicionales de inversiones. Lehman había sido un pionero en el financiamiento de nuevas industrias –aerolíneas, electrónicos, cine, servi-cios petroleros y televisión. Antes y durante la Gran Depresión, Lehman fue cauteloso, manteniendo líquido un tercio de su portafolio y pagando dividendos prioritariamente, en tan-to que Goldman, hoy la locomotora de Wall Street, perdió casi todo su capital tras construir un conglome-rado de empresas de flotaciones espe-culativas.

En la carrera inherentemente ines-table que caracterizaba a la mayoría de los bancos de inversiones, Leh-man compró otras firmas, fue absor-bido en 1984 por American Expresss, que una década después la vendió en un lanzamiento de acciones com-pradas por muchos funcionarios, lo que le permitió volver a ganar inde-pendencia. En su juventud, Stephen Schwarzman, millonario fundador del grupo de participaciones privadas (prívate equities) Blackstone, fue di-rector gerente de Lehman. Más tar-de observó que “Lehman Brothers tenía un ambiente interno extrema-damente competitivo, lo que al final

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se volvió disfuncional”. En 2008, con deudas de $640 millones, enor-mes pérdidas inmobiliarias enormes e imposibilitado de pagar crecientes garantías sobre derivativos, Lehman se volvió de lejos la mayor quiebra corporativa en la historia de Estados Unidos.

El ejecutivo Richard Fuld Jr. era no solamente el más antiguo jefe en funciones de Wall Street, pero tam-bién director del Banco de la Reserva Federal de Nueva York. Orogullo-so e irascible ex corredor, a menudo llamado “Gorila” por los empleados, Fuld se unió a Lehman como estu-diante universitario en 1967 y dirigió la firma desde 1994. Expandió dra-máticamente los negocios con una paga de $480 millones durante esos años. Pero Fuld era una figura deses-perada y solitaria en el nervioso fin de semana antes que Lehman plan-tease la bancarrota.

En medio de sospechas de que el portafolio inmobiliario de Lehman estaba sobrevaluado en $10.000 mi-llones, la bancarrota fue catapultada por demandas del J.P. Morgan Cha-se, que procesaba sus negociaciones, por $10.000 millones en garantías adicionales sobre las posiciones de Lehmanb, al mismo tiempo en que una pérdida de $6.700 millones se acumulara en el segundo y tercer tri-mestres. Sus activos incluían $10.200 millones en hipotecas Alt-A, tam-bién conocidas como “préstamos de mentiroso”, concedidas a personas que no comprobaban sus ingresos, y $11.500 millones en financiamiento de adquisiciones apuntaladas. Cer-ca del 40% de las hipotecas de alto riesgo empaquetadas y vendidas a in-versionistas por Lehman habrían sido morosas.

En junio, ejecutivos de Lehman viajaron secretamente a Seul en un frustrado intento de persuadir al esta-tal Korea Development Bank a com-prar una participación en la empresa. Las conversaciones se reiniciaron en agosto, cuando los coreanos propu-sieron invertir $4.000- 6.000 millo-

nes por una gran porción, que Fuld rechazó, esperando una oferta mejor. Las negociaciones cada vez más fre-néticas acabaron una semana antes de la quiebra de Lehman, causando una caída del 45% en las acciones del banco en un día, lo que llevó la declinación de su valor al 90% en lo que iba del año. Hacia el viernes por la tarde había tantos clientes que re-tiraban dinero de sus cuentas que el flujo de caja de Lehman estaba abru-mado.

“Si no hacen algo, el resultado será muy malo”, dijo el Presidente de la Reserva Federal de Nueva York, Ti-mothy Geither, actual Secretario del Tesoro de Obama, a los banqueros, sugiriendo que el sector privado res-catase a Lehman. En todo ese fin de semana, hasta las horas finales antes de plantear la bancarrota, Fuld trató frenéticamente de persuadir al Bank of America y al británico Barclay que comprasen Lehman. Atacado por rescatar a banqueros ricos e irres-ponsables, las autoridades estadouni-denses decidieron dejar que Lehman quebrase, después que otros bancos rehusaron unirse en un rescate sin soporte gubernamental. El día des-pués de la declaratoria de bancarro-ta, Barclay anunció que compraría la divisiones norteamericanas comercial y de inversiones privadas de sus com-promisos inmobiliarios. Una semana después, Nomura, una corretora ja-ponesa, dijo que compraba los nego-cios de Lehman en Europa, el Medio oriente y la región asiática y del Pací-fico. Dos meses antes, el Fed rehusó el pedido para convertir a Lehman en un banco comercial tomador de depósitos regulado por la Reserva Fe-deral, una concesión que, al agravarse la crisis, fue otorgada después a otros bancos de inversiones y a la gene-ral Motors Acceptance Corporation (GMAC). El consejero de reestructu-ración del tribunal de falencias infor-mó que $75.000 millones del valor de Lehman fue destruido por el caos en que la solicitud de quiebra fue registrada. Sus negocios de compra

y venta de acciones y de inversiones que generaban $4.000 millones de lucros anuales fueron vendidos por menos de $500 millones. La quiebra causó tres estragos profundos en los mercados financieros.

Primero, al estar Lehman envuel-to en unas 900.000 transacciones de derivativos, sembró pánico en el enorme, frágil y empañado merca-do de CDSs. Las contrapartes en sus negocios con CDSs, estimados en $400.000 millones, no pudieron re-cibir el pago sobre sus pedidos de se-guro contra falencias. Esa confusión dejó a los bancos sin capital y a oscu-ras sobre sus propias posiciones con acreedores y deudores.

Segundo, Lehman era un gran prestamista y un intermediario en el mercado comercial de papeles de préstamos a corto plazo sobre los cuales muchas firmas dependían para sus capitales de giro. Buena parte de esos papeles comerciales eran com-prados por fondos mutuales del mer-cado monetario (MMFs), vehículos vistos como super seguros y utiliza-dos por personas físicas para guardar efectivo. Estos fondos crecieron rápi-damente tras la crisis de las hipote-cas de alto riesgo, en agosto de 2007, cuando la capacidad de crédito de los bancos de ambos lados del Atlántico se agotó, con los bancos europeos dependientes de los MMFs para fi-nanciar sus inversiones en títulos de crédito americanos garantizados por hipotecas, además de otros derivati-vos complejos. Las grandes institu-ciones financieras de estados Unidos operaban con fondos del mercado monetario con activos de $100.000 millones a $400.000 millones cada uno. Entre los MMFs menores, con $84.000 millones en activos pero como el fondo con más rápido cre-cimiento de todos, estaba el reserve Primary, que fue pionero en esa lí-nea de negocios en los años de 1970. En 2006, en el auge del aumento del crédito, el Reserve tentó aumen-tar su\ participación en el mercado, zambulléndose en activos de rendi-

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miento mayor, cincluso $785.000 millones en papeles comerciales de Lehman, que cuando Lehman que-bró fueron valorados en cero. Ese hecho llevó a la quiebra al Reserve, cuando “quebr al dólar” (“break de buck”, o el valor de sus activos de-bajo de la cantidad depositada en unidades de un dólar), provocando pánico y retiros de $200.000 millo-nes de los mercados monetarios en tres días. Para el BOS, la quiebra de Lehman también “provocó tensión en los mercados globales interbanca-rio y de cambio, porque condujo a una corrida a los fondos de mercado monetario, los mayores suplidores de financiamiento en dólar a bancos no norteamericanos en Estados Unidos”. Loa mercados internacionales de mo-neda se paralizaron por el temor y desconfianza entre los bancos. Entre otros fundos impactados estuvieron el de Wachovia, de North Carolina, con 3.400 filiales en todo el país, que quebró dos semanas después con el peso de una exposición de $494 millones del Lehman, además de fa-lencias contractuales en bienes raí-ces y tarjetas de crédito. El pánico de los depositantes forzó al gobierno a garantizar la totalidad de los $3.4 billones en fondos del mercado mo-netario, pero aun estas garantías no pudieron prevenir el colapso de loa mercados de papeles comerciales y préstamos interbancarios, de los que dependían las actividades comercia-les normales. La quiebra de Lehman también sacudió el mercado de $10 billones de los contratos de reposi-ción, en el cual las instituciones fi-nancieras y fondos hedge prestaban títulos de crédito de un día para otro para financiar a bajo costo inversio-nes de largo plazo y alto rendimien-to.

Tercero, Lehman fue administrado como una firma global, con cientos de fondos hedge que depositaban in-versiones con Lehman como primer corredor con subsidiarias en varios países. La principal unidad de corre-taje de Lehman, que atendía a varios

fondos hedge en transacciones com-plejas, ostentaba más de $40.000 millones en activos de clientes como garantía, buena parte de los cuales fueron vueltos a prestar a 97 firmas en otras transacciones. La recupera-ción de activos de clientes que Leh-man mantenía como garantías se ha vuelto difícil. La quiebra dejó entre $40.000 y $70.000 millones en dine-ro corriente congelados en la subsi-diaria europea de Lehman. A medida que la quiebra se aproximaba, el va-lor de mercado de los activos de Le-hman, que nominalmente eran $1.1 billón, encogía rápidamente en me-dio de una gran confusión, mientras sus precios caían y se multiplicaban las demandas de garantías.

La crisis financiera se expandió a muchos pises. Entre otros acreedores de Lehman estaban cientos de fondos hedge; el gigante suizo UBS, con una exposición de $4.000 millones, ade-más de pérdidas de $42.000 millones anteriores en valores complejos, des-pués salvado por el gobierno suizo; el fondo publico noruego de pensio-nes, con $800 millones en acciones y bonos de Lehman; Reserve Primary, el fondo de mercado de dinero que tenía $785 millones en deudas de Lehman, principalmente en papeles de corto plazo; el gobierno de Vene-zuela y bancos privbados con unos $700 millones en notas de Lehman; y, no el menor, €8>€9 en présta-mos del Banco Central Europeo. Unos 106.000 inversores minoristas en Hong Kong, Singapur y Taiwan,

principalmente ancianos, perdieron más de $4.000 millones en títulos de crédito diabólicamente complejos conocidos como “minitítulos Leh-man”, que eran CDOs que reunían las deudas de hasta 150 institucio-nes. Bancos y aseguradoras japone-sas enfrentaban pérdidas potenciales de $2.400 millones. El Royal Bank, de Escocia, (RBS) admitió que tenía $1.800 millones en títulos de Leh-man. Freddie Mac anunció que había perdido $1.600 millones en créditos a Lehman. Acreedores no asegurados registraron demandas que totalizaron $200.000 millones en el tribunal de falencias.

En un mercado tomado por el miedo, los bancos y fondos hedge navegaban la tormenta de rumores apostando en el derrumbe de otros en una orgía de canibalismo especu-lativo. El 17 de septiembre, dos días después del colapso de Lehman, un falso rumor se esparció entre los co-rredores: Deutsche Bank había can-celado había cancelado una línea de crédito de $25.000 millones a Mor-gan Stanley. Los registros de las ne-gociaciones mostraron que Merrill Lynch, Citigroup, Deutsche Bank, UBS, Royal Bank of Canada, Swiss Re y algunos fondos hedge habían apostado en CDS a la quiebra de Morgan Stanley, disparando una ola de ventas de acciones al descubierto del banco de inversiones. Los inter-cambios de garantías contra falen-cias son una manera de especular en quiebras sin ser dueños de la deuda subyacente, algo conocido como el fenómeno del “acreedor vacío”. Otro rumor falso decía que Morgan Stan-ley tendría $200.000 millones en riesgo en negociaciones con AIG, que estaba al borde de la quiebra. Entanto, corredores de J.P. Morgan, UBS, Deutsche bank y Credit Suis-se procuraban calmar a los clientes de Morgan Stanley sugiriéndoles que seria demasiado arriesgado conservar sus cuentas en la empresa. En cues-tión de días, tres cuartos de los 1.100 clientes de fondos hedge de Morgan

Apostando en el derrumbe de

otros en una orgía de canibalismo especulativo.

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sacaron dinero de la firma. La es-peculación empujada por el miedo trajo de vuelta el ambiente caótico que había llevado al colapso a Bear Stearns en marco de 2008 y que iría a envolver una casi falencia del Citi-group semanas después.

Poco después de La bancarrota de Lehman, los tres bancos de inver-siones que sobrevivieron buscaron protección institucional. El temor cundió y las quiebras se multiplica-ron. Cinco grandes bancos de inver-siones –débilmente regulados, des-cuidados del riesgo y pródigamente compensados- cesaron de existir. The Wall Street Journal anunció “el fin de Wall Street” que había simbolizado el apogeo de las finanzas del siglo 20. Los negocios de estos bancos de in-versiones, sobrevivientes hasta hace poco en un mundo marcado por bo-oms fabulosos y quiebras colosales, se había vuelto tan complejo, masivo y oscuro que desde afuera, a pesar de intuir problemas, no tenían idea pre-cisa de las dificultades.

Morgan Stanley y Goldman Sachs tuvieron permiso para volverse ban-cos tomadores de depósitos sujetos a estrictos requerimientos de capital, solución que las autoridades federales habían denegado a Lehman. Gold-man había estudiado una posible toma por parte del Citigroup antes que el tesoro inyectase $125.000 mi-llones en nuevo capital para los nue-ve bancos más grandes de Estados Unidos, inclusive Gloldman y Citi-group, como parte de los $787.000 millones del programa del Tesoro lla-mado Programa de socorro a Activos Problemáticos (TARP), aprobado a duras penas por el congreso en una atmósfera de miedo y recriminación el 3 de octubre.

El día del colapso de Lehman, la corretora gigante Merril Lynch, con pérdidas de $52.000 millones en sus portafolios de bienes raíces y deri-vativos, se salvó del derrumbe ven-diéndose al Bank of America, que así se convirtió en la firma de servicios financieros más grande del mundo,

con activos por $2,9 billones en ac-tivos, culminando una historia de fu-siones y adquisiciones desde hacía un siglo, desde que su precursor, el Ban-co de Italia, fuera fundado en San Francisco en 1904, con la mirada en los inmigrantes.

El principal de Bank of America, Kenneth Lewis, procuró salirse del acuerdo tras conocerse pérdidas aún mayores y después que 11 ejecutivos de Merril recibieron $10 millones cada uno en bonos antes de que con-cluyese el rescate. Lewis dijo después que el Tesoro y agentes de la Fed, ar-gumentando riesgos para el sistema financiero, lo amenazaron con la pér-dida de su trabajo si rehusaba aplicar el acuerdo de Merrill. A principios de 2008, Bank of America com-pró Countrywide, el mayor emisor de hipotecas del país, que sangraba pérdidas por sus hipotecas por $1,4 billón y a cuyo jefe el gobierno en-juició más tarde enjuiciado por frau-de. Bank of America recibió después $45.00 millones en fondos TARP junto a $118.000 millones en garan-tías federales contra pérdidas futuras.

En las dos semanas que siguieron a la quiebra de Lehman, la Fed creó nueva liquidez inyectando $240.000 millones en trueques en los bancos centrales de Canadá, Suecia, Aus-tralia, Dinamarca, Noruega, Nueva Zelandia, Brasil, México, Corea y Singapur. Los préstamos contraí-dos porel gobierno estadounidense se dispararon. Con estados Unidos más dependiente de de financia-miento externo debido a los ahorros bajos y a los déficits inflados por los salvamentos, The Wall street Journal observó que “Estados Unidos ahora se arriesga a ser el mayor deudor de alto riesgo del mundo”. El Presidente George w. Busch, en un mensaje por TV. Culpó de la crisis financiera a la “masiva cantidad de dinero (que) de los inversionistas extranjeros que flu-yó hacia Estados Unidos”.

AIGAl día siguiente de la declaratoria

de bancarrota de Lehman, autorida-des de Estados Unidos virtualmente nacionalizaron el American Inter-nacional Group (AIG), la mayor aseguradora del mundo, fundada en Shanghai en 1919, con 116.000 empleados y subsidiarias en 130 paí-ses. El gobierno inicialmente dispuso de $85.000 millones para AIG, con una tasa anual de interés punitiva del 14%, para pagar a sus acreedores en complejos acuerdos derivativos y tomó el 80% de la propiedad de la compañía. Fue el primer paso de un compromiso federal que desde en-tonces creció a $182.000 millones. Fue unn precio de terror. Una quie-bra aún mayor, sólo días después del colapso de Lehman, no podría ser absorbida por los mercados financie-ros. La revista Fortune informó que “el gobierno percibió el martes que había gravemente errado al dejar que Lehman cayera, y sabía que no podía empeorar el error dejando que AIG cayera un día después”.

El terror llegó con el Cisne Negro. En el ahora vocabulario de moda de los mercados financieros, un Cis-ne Negro es un evento que se no se creía que pasaría. En su libro El Cis-ne Negro: El impacto de lo improbable (2007), Nassim Nicholas Taleb, un operador y profesor de ingeniería de riesgo en la Universidad de Nueva York, lo llamó un evento raro “del que nadie habla, pues se sale de los modelos –aquellos que tú te sentirías avergonzado de discutir en público porque no parece plausible”. En esta línea, algunos matemáticos de Fi-nancial Products, una subsidiaria de AIG, cocinaron un modelo que mos-trabaun 99,85% de probabilidades deque AIG nunca tendría que pagar algo sobre las deudas que aseguraba con CDSs. Así, AIG cobraba sólo una fracción de un penny (0,0002) anuales por cada dólar de crédito protegido en sus primera gran tran-sacción con CDS propuesta por J.P. Morgan para asegurar algunos de los préstamos del banco. Si se multipli-ca $0,0002 por cientos de miles de

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millones de dólares, un CDS podría producir un gran flujo anual de efec-tivo durante varias décadas. Puesto que AIG era una compañía asegura-dora, no un banco, y gozaba de una calificación AAA, subsidiaria Finan-cial Products escapaba de las regu-laciones gubernamentales y no se le requería que guardase reservas para respaldar el riesgo que estaba asu-miendo con los CDS. Tom Savage, ex presidente de AIGFP, dijo que la economía de Estados unidos tendría que desintegrarse en una depresión mayúscula para precipitar eventos que requirieran que AIG cubriese quiebras. “Los modelos sugerían que el riesgo era tan remoto que las co-misiones eran casi dinero gratis”, dijo Savage. “Era sólo co-locar el dinero en sus libros y disfrutar del dinero”. Una década después Financial Pro-ducts que comenzase a vender estos produc-tos en 1998, AIG en-frentaba obligaciones a instituciones financie-ras en todo el mundo por $500.000 millo-nes. La credibilidad de estos compromisos de Financial Products era respaldada por la calificación de AAA de la que disfrutaba AIG, que fue barrida por los eventos imprevistos. Según su informe anual, AIG utilizó su calificación para vender $300.000 millones en seguros CDS a bancos europeos “con el propósito de pro-porcionales alivio de capital regula-torio antes que reducción de riesgos a cambio de una comisión mínima garantizada”. Al salvar a AIG, el teso-ro de estados Unidos salvó a bancos europeos altamente apuntalados de pérdidas en sus calificaciones de cré-dito y confianza de los mercados tras una evasión masiva de requerimien-tos regulatorios relativos suficiencia de capital.

Los negocios convencionales de AIG con seguros eran lucrativos,

pero Financial Productos había sufri-do severas pérdidas en CDS y tran-sacciones CDO (obligaciones por la garantía de deudas) que habían sido muy rentables antes del colapso del mercado de hipotecas titulizadas en 2007. Un análisis de los registros contables de Financial Products tras la caída de AIG mostró que as obli-gaciones de la subsidiaria incluían $2.7 billones en intercambios y otras posiciones en 50.000 negociaciones pendientes que envolvían otras 2.000 empresas. Algunas de esas transac-ciones complejas eran CDOs mul-tisectoriales, una m parte de ellas sustentada por múltiples hipotecas, préstamos para la compra de auto-móviles y valores a recibir de tarjetas

de crédito, tan complejas que eran difíciles de negociar o de evaluar con precisión. Vender estas complejas ga-rantías exponía a AIG a tres riesgos: 1) falencias de los bonos asegurados; garantías debida a clientes si los títu-los de crédito asegurados perdían va-lor o si la calificación de la deuda de AIG fuese devaluada; 3) reducciones de la base de capital de AIG cuando estos contratos perdiesen valor. Los tres riesgos se tornaron realidad.

AIG, cuando el mercado inmo-biliario comenzó a derrumbarse, en 2007, desencadenó una desastrosa cadena de acontecimientos. Los títu-los de crédito apoyados en hipotecas que AIG había asegurado sufrieron desvalorizaciones en sus calificacio-nes de crédito, generando demandas

de contrapartes en esos contratos por miles de millones de dólares en más garantías, conforme lo estipula-ban los acuerdos, Muchos acreedores habían comprado los contratos de CDS como apuestas especulativas, sin siquiera ser dueños de las deudas subyacentes. “Vender al descubierto sobre obligaciones, comprando un contrato de CDS, conlleva riesgo ili-mitado, pero también un potencial ilimitado de lucro”, argumentó Geor-ge Soros. “En contraste, vender CDS ofrece lucros limitados pero riesgos prácticamente ilimitados. AIG, Bear Stearns, Lehman Brothers y otros fueron destruidos por tentativas de manipular el precio de las acciones con la venta de gran cantidad de ac-

ciones al descubierto, en el que las ventas de acciones al descubier-to y compra de CDSs se ampliaran y refor-zaron mutuamente.” Las ganancias de papel de los apostadores es-taban protegidas, y sus pérdidas anuladas por la intervención fede-ral. Buena parte de los $182.000 millones que el gobierno desembolsó para ayudar a AIG fue

un pase para pagar demandas de ga-rantías de los acreedores de AIG so-bre intercambio de deudas, al igual que los acreedores de Bear Stearns con derivativos complejos habían sido resarcidos por el paquete federal de rescate seis meses antes. El dinero de la Fed también fue utilizado para financiar la compra de otros títulos complejos que a su vez, habían per-dido valor. El nuevo ejecutivo jefe de AIG dijo que incluso esa cantidad de ayuda del gobierno podría no salvar a la gigantesca aseguradora multina-cional.

En medio de furiosas disputas so-bre demandas de garantias, Federal Reserve Bank of New York creó dos vehículos especiales, Maiden Lane II y Maiden Lane III, con $52.500

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El sistema financiero de las som-bras levantó su perfil con el arresto en Nueva York de Bernard Maddof, un ejecutivo de 70 años que presidió Nasdaq, donde se negocian las accio-nes de tecnología electrónica, y con-sejero de la SEC, que fue cabeza de la mayor corredora irregular de accio-nes del mundo. Maddoff confesó su culpa por lo que describió como un “gigantesco esquema Ponzi” que jun-tó dinero durante décadas antes de colapsar en diciembre de 2008, con pérdidas que él calculó en $50.000 millones. Aludiendo a Charles Ponzi, un inmigrante italiano llamado Char-les Ponzi que encabezó un notorio sistema fraudulento en Boston que a su vez prometía retornos del 50% para depósitos mantenidos por has-ta 45 días. Era una piámide de pa-gos cuyos nuevos ingresos permitían al operador pagar lucros altos en la medida en que sumas altas le ingre-saban atraídos por la euforia.

La operación de Madoff fue un esquema Ponzi dirigido a los ricos, ofreciendo grandes pero no especta-culares retornos (10% alm20% anual) con gran regularidad durante largos períodos que trajo un gran surgi-miento de la liquidez en las últimas dos décadas sin mayores cuestiona-mientos sobre cómo Madoff inver-tía el dinero. Esto dramatizó cuan descuidadamente enormes flujos de dinero circulaban por el mundo en busca de rendimientos. Madoff fue prestigiado por bancos, fondos de cobertura (hedge) y por círculos fi-lantrópicos judíos. Sus víctimas más famosas fueron judíos notables, ta-les como el cinematografista Steven Spielberg, el Nobel Elie Weisel, el senador Frank Lautenberg, de New Jersey, la ex estrella del beisbol San-di Koufax, y Henry Kaufman,uno de los economistas más respetados de Wall Street. Algunos observadores vieron quela estrategia de Madoff de comercializar opciones fuera de las bolsas formales era implausible, pues los volúmenes de los que informaba eran más grandes que la capacidad del mercado para absorberlos, pero investigaciones de la SEC (Comisión de Bolsa y Valores de Estados Uni-

dos) no encontraron irregularidades, lo que llevó a su presidente, Christopher Cox a admitir “aparentes fallas” de la institución en la investigación de “creí-bles y específicas acusaciones” contra Madoff desde 1999, quien “mantenía varios libros y documentación falsa, y otorgaba información falsa sobre sus consejerías a los inversionistas y regu-ladores”. El colapso vino con la paráli-sis de los mercados de crédito al final de 2008 y los retiros en masa de efec-tivo de los fondos hedge por parte de los inversionistas, una reacción en ca-dena de demandas que dejó a Madoff incapacitado de responder a $7.000 millones de rescates a principios de diciembre de 2008/ “El sr. Madoff no era un gerente de fondos hedge pero administraba cuentas para clientes den-tro de su firma, un acuerdo que habría facilitado cualquier fraude”, observó the Financial Times. “Pero sus misterio-sos retornos atrajeron entre 0.5%-1% del total de activos de la industria de fondos de cobertura (hedge). Su des-empeño era lisonja para los hedge funds, los supuestos fraudes ahora los avergüenza”. Los mayores perdedores fueron bancos europeos, varios de los cuales habían sufrido grandes pérdidas con las hipotecas titularizadas en Es-tados Unidos; fondos de fondos (FOF), que distribuyen dinero a otros fondos de cobertura , y obras judaicas de ca-ridad. Más allá de los círculos afluen-tes de judíos, Madoff trabajó con una

red alimentadora de fondos en tres continentes, pagando comisiones por transferencias de dinero. Banco de Santander, de España, había co-locado $2.800 millones con Madoff, principalmente recursos de inversio-nistas institucionales. Otros expues-tos a riesgos fueron el Bank Medici, de Viena ($2.100 millones), el Banco Fortis, holandés ($1.350 millones); la Union Bancaire Privée, de Suiza ($1.250 millones); HSBC ($1.000 mi-llones); BHP Paribas ($479 millones); Royal Bank of Scotland ($612 millo-nes); el español BBVA ($370 millo-nes); el gigante francés de seguros AXA ($137 millones);. Los principales fondos de cobertura (hedge) invo-lucrados fueron Fairfield Greenwich Advisers ($7.500 millones); Tremont ($3.000 millones); Ascot ($1.800 mi-llones). En Brasil, las inversiones en los fondos Madoff fueron hechas a través del Banco Santander y Ban-co Safra. El 29 de junio, Madoff fue sentenciado a 150 años de prisión a causa del que un juez denominó “fraude extraordinariamente maligno” que causó perjuicios estremecedores sobre ricos y pobres por igual. Tras leída la sentencia, Madoff se dio la vuelta para enfrentar a sus víctimas y decir. “Lo siento, Se que esto no les ayuda”. Se negó persistentemente a revelar a los fiscales cómo realizaba sus negocios e insistió en que opera-ba solo.

BERNAND MADOFF Y LAS FINANZAS DE LAS SOMBRAS

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millones, para comprar, de las sub-sidiarias de AIG, CDOs y títulos apoyados en hipotecas. Así satisfacía las demandas de bancos importantes –inclusive Goldman Sachs, Deuts-che Bank, Societé Generale, Merril Lynch, Crédit Agricole. AIG debe otros $10.000 millones en apuestas especulativas no cubiertas por el res-cate federal.

Estos problemas anunciaban pér-didas para Goldman Sachs, el mayor socio comercial de AIG, cuyo éxito como banco de inversiones premier de Wall Street inspiró en sus rivales la llamada “envidia Goldman”. En 2007, Goldman lucró $11.600 mi-llones, sin precedentes entre bancos de inversiones. Sus 30.522 emplea-dos, incluso secretarias, tuvieron pa-gos promedio de $600.000, inclu-so $69 millones para su jefe, Lloyd Blankfein, nacido en Bronx e hijo de un funcionario postal que dirigía la estrategia de Goldman. Pese a su exposición de $20.000 millones de derivativos de AIG, Goldman asegu-ró que la firma no tenía “exposición material” en la época del rescate fe-deral, habiendo ya recibido $7.500 millones de AIG en garantías contra el valor declinante de de los títulos que Goldman había desvalorizado a medida que la crisis se agravaba. Pero al comenzar 2009 , el vehículo Maiden Lane III del Fed de Nueva York, creado para absorber las ma-las deudas de AIG, compró $14.000 millones de los $20.000 millones de Goldman en contratos no pagos de derivativos con la AIG, por su va-lor nominal. “Fue una transacción óptima para Goldman y otras con-trapartes, algo que sólo podría ser conseguido con el gobierno”, señaló The Wall Street Journal. A medida que la crisis se desenvolví, Goldman fue recibiendo otros privilegios. És-tos incluían acceso de los bancos de inversiones a dinero barato de los préstamos de liquidez del Fed, tras la falencia de Bear Stearns en marzo de 2008, y a seguro sobre depósitos y garantías federales como resultado

de haber recibido cartas constituivas de bancos federales, como parte de su fuga hacia la tutela protectora du-rante las convulsiones que siguieron al colapso de Lehman y AIG, en sep-tiembre.

El talento y el éxito volvieron de Goldman y peso político pesado. Dos de sus jefes, Robert Rubin y Henry M. Paulson, ocuparon la Se-cretaría del tesoro desde 1995. Paul-son fue reclutado para el trabajo en Julio de 2006, cuando el boom cre-diticio lleva al zenit, por el Jefe de Gabinete del presidente George W. Bush, Joshua B. Bolten, ex ejecutivo de Goldman. Rubin jugó uhn papel decisivo en bloquear la regulación de los derivaqtivos en 1998. Varios ex ejecutivos de Goldman ocupan otros puestos claves en el tesoro. Cuando AIG fue salvada, en septiembre de 2008, Paulson designó un miembro del directorio de Goldman, Edward M. Liddy, para dirigir el fallido gi-gante de los seguros. Geithner fue designado como presidente del Fed de Nueva York por un directorio encabezado por Stephen Friedman, ex presidente de Goldman. The Wall Street Journal subrayó:

“La mitad del mundo financiero ya piensa que Goldman dirige el Te-soro de Estados Unidos y el Fed, si bien eso parezca injusto. El público americano está furioso con los salva-mentos de AIG y los bancos, arqui-tectada por el Fed y el tesoro, que han ayudado a empresas como Gold-man Sachs. Y adivinen ¿a quién el comité de búsqueda del Sr.Friedman escogió como sucesor del Sr. Geith-ner cuando éste dejó el Tesoro? Otro alumno de Goldman, William Du-dley”.

Captura regulatoriaA medida que la crisis ganaba

fuerza, surgieron preguntas sobre si el Fed u otras autoridades de Washing-ton estaban sometidas a una captura regulatoria por parte de Wall Street. En agosto de 2008, semanas antes de la quiebra de Lehman y AIG, el

profesor Wiullem Buiter, de London School of Economics y ex miembros del Comité de Política Monetaria del Bank of England, avisó sobre la “captura regulatoria” del Fed en un discurso en la conferencia anual de presidentes de bancos centrales en Jackson Hole, Wyoming, patrocina-da por el Federal Reserve Bank , de Kansas City:

A lo largo de 12 meses de la crisis, es difícil evitar la impresión que el Fed está demasiado cerca de los mercados financieros y de las principales ins-tituciones financieras, y demasiado receptivo a sus solicitudes especiales, como para realizar las decisiones co-rrectas para la economía como un todo…Creo que una razón clave es que el Fed escucha lo que le dice Wall Street y cree lo que escucha; de cualquier forma, el Fed actúa como si creyera lo que Wall Street le dice. Wall Street dice al Fed sobre pérdi-das y sobre lo que las pérdidas repre-sentan para la economíaen general y qué debería el Fed hacer. Las pérdi-das de Wall Street fueron realmente grandes, merecidamente en muchos casos. Wall Street se envolvió dema-siado al exagerar el impacto en la economía del rápido desapalanca-miento (contracción de las dimensio-nes de los balances) que tenía lugar .Wall Street quería amplios recortes rápidamente para ayudarla en re-paraciones de solvencia, no sólo de liquidez, y Wall street quería recibir amplia liquidez con garantías sobre-valoradas. ¿Por qué Wall Street con-siguió lo que quería?

Parte de la influencia de Wall Street puede explicarse por sus gran-des poderes de lobby y las contribu-ciones de campaña hechas por insti-tuciones financieras a miembros de comités congresales claves, que lidian con la legislación bancaria. Desde 1990, las firmas financieras han reali-zado contribuciones políticas que to-talizan $2.200 millones a legisladores y gastado $3.600 millones en traba-

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jos de lobby, más que cualquier otra industria. El senador Richard Dur-bin, demócrata, de Illinois, observó que los bancos son “todavía el lobby más poderoso” en el Congreso y que “francamente son dueños del lugar”. Después de una campaña que llevó 20 años y $300 millones en gastos de lobby, los bancos persuadieron al congreso en 1999 de abrogar la Ley Glass-Steagall de 1933, que les pro-hibía le negocio de títulos. La activi-dad de lobby se intensificó cuando el Tesoro redactaba la revocatoria y lue-go cuando el Congreso bajo Obama consideraba propuestas para fortale-cer la regulación del sistema financie-ro.

En su libro mprofético The Fed (2001), Martin Mayer, el principal periodista financiero estadounidense y miembro de nuestro instituto, aler-tó:

Al haber obtenido control de super-visión sobre todos los servicios de la industria financiera, el Fed deberá traer a la luz…las maniobras escon-

didas de los imperios de los bancos privados,la negociación de los de-rivativos, el super apuntalamiento acompañado de excesiva dependen-cia sobre la diversificación y proba-bilidad. Y el Fed nunca creyó en la luz del sol como desinfectante. La tragedia para todos nosotros ocu-rriría en caso que la reverencia del Fed, del Tesoro y del Congreso por personas que ganan mucho dinero, nos dejase desprotegidos contra al-guna repentina revelación de la ver-dad, qu sólo se vuelve obvia vista en retrospectiva, sobre cuanto muchos de ellos no saben lo que hacen.

Los asuntos técnicos en la regula-ción bancaria, mucho más complejos ahora que en 1930, no son fáciles de entender por el público. Las propues-tas Obama-Geithner parecen haber sido debilitadas por el lobby de los bancos y son insuficientes ante las demandas generalizadas para un sis-tema financiero más seguro. “El sis-tema financiero debería ser capaz de absorber y no generar los golpes de la

economía y del sistema financiero”, argumentó el Bank of England en su informe Financial Stability Report de junio de 2009, inclusive: (1) Infor-mación más frecuente y detallada de los bancos sobre sus riesgos y relacio-nes con la red financiera; (2) mayor seguro propio de los bancos con más capital accionario y protección de la liquidez con obligaciones del gobier-no de alta calidad; (3) limitación del tamaño y complejidad de los bancos para evitar dilemas del tipo “demasia-do grande para quebrar” con el que los gobiernos ahora confrontan al li-diar con crisis; (4) planeamiento de-tallado de los bancos para desmonta-je en caso de falencia. Las propuestas Obama-Geithner dicen más respecto a estructuras regulatorias que al fun-cionamiento del sistema financiero. Además, las discusiones legislativas sobre esas propuestas apenas comen-zaron y su resultado es difícil de pre-ver. Antes, Rahm Enanuel, diputado de Illinois y ahora jefe de gabinete de la Casa Blanca, veía “al sistema polí-tico mirando hacia el abismo”.

4. Temor a lo DesconocidoLa experiencia histórica enseña

que gobiernos y bancos centrales pueden mejorar pero no resolver solos la turbulencia económica y el sufrimiento causado por el colap-so inevitable de distorsiones que se acumularon desde la Gran Depre-sión y en décadas recientes. La falta de precedentes sobre el éxito de pro-gramas de estímulo a economías en gran escala alimenta las dudas sobre las perspectivas sobre si el programa de estímulos de Obama alcanzará sus objetivos de volver a la “normali-dad” precrisis de empleo pleno, que era sostenido por una explosión de crédito y recurrentes déficits en las cuentas internacionales. No se co-noce hasta ahora otro escenario para “normalidad”.

La expansión financiera y la inno-vación produjeron, antes que esca-

paran del control y abrumaran a las instituciones, importantes beneficios como mejoría del niveles de vida, oportunidades y justicia social en muchos países y rápido crecimiento del comercio mundial, centrado en la demanda alimentada por la explo-sión del crédito en Estados Unidos. La principal pregunta hoy es cuánto de esta mejoría es sustentable.

Prevalece el miedo a lo descono-cido. “Aun los expertos desconocen lo que pasa”, dijo recientemente ante una audiencia de la Universidad de Columbia el ex presidente de la Re-serva federal (1979087), Paul Volc-ker, 81 años. “No recuerdo época alguna, quizá incluso la gran Depre-sión, cuando las cosas se bvinieron abajo tan rápido y tan uniforme-mente”, agregó Volcker, quien ahora encabeza el Economic Recovery Ad-

visory del presidente Obama. “Los mercados financieros incontrolados operando globalmente se han des-plomado y no podemos replicarlos en su formas anteriores”.

Toda vaída grande como esta revi-ve la idea de las “ondas duraderas en la vida económica”, una teoría con-trovertida lanzada por el economista ruso Nikolai Kondratiev que des-agradó a las autoridades soviéticas, las que en 1928 lo condenaron al Gulag, donde después fue ejecutado. La idea de Kondratiev sobre ciclos económicos de 50 años de duración, en promedio, parece afín al argu-mento de George soros de que “la crisis actual marca el fin de una era de expansión del crédito basada en el dólar como moneda internacional de reserva. Las crisis periódicas (an-teriores) fueron parte de un proceso

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mucho mayor de “subidas y baja-das”. La crisis actual es el punto final de un superboom que duró más de 60 años.

La visión difundida que ahora te-nemos es de una crisis prolongada. En abril de 2009, el FMI observa-ba que “la caída global actual puede persistir más que un ciclo normal de negocios”, pues “recuperaciones después de las crisis financieras son significativamente más lentas que otras recuperaciones… La caída ac-tual está fuertemente sincronizada y está asociada con una profunda cri-sis financiera, una rara combinación en el período de postguerra. Consi-guientemente, es proba-ble que la caída sea par-ticularmente severa, y la recuperación lenta. No es sorpresa, entonces, que muchos comentaris-tas en busca de paralelos históricos con el episo-dio actual, miren a la Gran Depresión”.

El pesimismo fue moderado por un sur-gimiento de los precios agrícolas y materias pri-mas y de las acciones en marzo de 2009. Algunos lo llamaron “burbuja del rescate”, con billones de dólares que llovían sobre la economía mundial por causa de los financiamientos de emergencia de los bancos centrales y los progra-mas gubernamentales de estímulo.

A mediados de junio, el pro-medio industrial Dow Jones ha-bía subido un 34% del fondo del 9 de marzo mientras el índice de Standard&Poor marcaba si mayor ganancia trimestral desde agosto de 1938. La retoma verificada en múl-tiples categorías de activos reflejaba el cambio en las percepciones sobre la economía global mientras ella se esforzaba para salir de las profundi-dades de la crisis financiera. Los in-versionistas estaban eufóricos con la oportunidad de recuperar el dinero

perdido durante la caída, cuando las economías dieron señales de estar llegando al fondo del pozo.

Pero no faltaron palabras de cau-tela. “Las recesiones raramente son fenómenos simples”, observó Gary Schilling, consultor económico. “Nosotros las describimos como modelos con diseño de dientes de sierra que recorren líneas de tenden-cia declinante, con falsas retomadas normales antes que la recuperación finalmente comience”. Llamó la atención al hecho de que, en ocho de las 11 recesiones vividas por Es-tados Unidos en la post-guerra, in-cluso la actual, hubo al menos un

trimestre de crecimiento real del PIB. Arminio Fraga alertó: “No de-bemos olvidar los balances fiscales sobrecargados de varios gobiernos, que apuntan hacia más riesgo, o más impuestos en el futuro de inflación, o hacia una combinación de las dos cosas. Podemos prever un escenario en que 2009 será mejor de lo que imaginábamos meses atrás, pero en el que los años siguientes, de 2010 a 2012, serán peores de lo que pre-veíamos. Estamos ante una gran in-certidumbre”.

En la gran Depresión, hubo re-tomas del mercado de acciones en 1930, 1931 y 1932, seguidas de fuertes caídas, cuando el desempleo

subió y la producción cayó. Una retoma sostenida no ocurrió sino después del 15 de marzo de 1933, cuando el Dow ganó un 15%, la mayor ganancia histórica en un solo día, al reabrir el NYSE tras estar ce-rrado 10 días al Roosevelt dictar feriado bancario y prohibir la ex-portación de oro, además de una devaluación del dólar que permitió al Fed expandir la disponibilidad de dinero.

La oferta d dinero se expande más rápido estos días. “Es muy fácilmen-te el mayor estímulo fiscal concer-tado que el mundo ha presenciado en tiempos modernos”, dijo Jim

O’Neill, economista jefe de Goldman Sachs. “Esa liquidez impactará todo lo que le es sensible, desde títulos de crédito con renta fija a través de acciones y precios de in-muebles hasta la riqueza personal de los indivi-duos”. Pero las perso-nas se están poniendo nerviosas al continuar el desempleo en alza. “No creo que lo peor haya pasado”, dijo Larry Summers, el ex secreta-rio del Tesoro y profe-sor de Harvard, ahora consejero económico

jefe de Obama. “Es muy probable que se pierdan más empleos. Sería sorprendente si el PIB no alcanzara todavía su punto más bajo. Lo que parece real es que el sentido de pá-nico en los mercados y caída libre de la economía se ha calmado y uno no tiene la impresión de una situación tan fuera de control como hace unos meses”. Sin embargo, el creciente desempleo levanta el miedo entre los Demócratas de ser derrotados en las elecciones congresales de noviembre de 2010. Warren Buffet, el reveren-ciado mil-millonario e inversionista que apoyó a Obama en la elección de 2008, se unió a otros en llamar un segundo programa de estímulo,

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mientras los críticos decían que lo que Obama trataba de hacer ya era demasiado. Hace tres décadas, un histórico informe de la OECD sobre la estagflación, Hacia el Empleo Ple-no y Estabilidad de Precios, mostró hace tres décadas lo difícil que es lle-var a cabo este tipo de acción guber-namental:

Uno de los aspectos más sorpren-dentes de la política fiscal es la di-ficultad de ejecutar los planes de gasto gubernamental después que las partidas han sido dispuestas en el nivel político. Hay un proceso intricado y protegi-do entre numerosas agencias individuales, por el cual las decisiones presupuestarias de-ben pasar, y una variedad de autorizaciones es necesaria después de trazados los pla-nes finales… Además de los problemas legislativos y ad-ministrativos (están) las di-ficultades obvias del control del dinero –o incluso saber, en las operaciones de organi-zaciones gubernamentales de dimensión mayor, si ciertos gastos serán o no realizados”.

La meta inmediata ha sido reparar el sistema financiero. Hasta alcanzar eso, el BIS ad-virtió que “estímulos de gran escala pueden fácilmente re-sultar en nada, como ocurrió en Japón hace una década. El resul-tado sería una acumulación gigante de deuda pública sin un retorno a un crecimiento robusto”.

Para escapar de esta trampa, Es-tados Unidos necesita de una deva-luación monetaria para restaurar el equilibrio en sus cuentas internacio-nales y reducir la dependencia del crédito externo y las importaciones baratas que ha socavado su capaci-dad industrial. La devaluación fue el primer y más crucial artificio em-pleado por Roosevelt para revivir la economía de Estados Unidos en

1933. Pero entonces Estados Unidos era el mayor acreedor del mundo, en tanto que hoy es el principal deu-dor, que necesita prestarse mucho más para cubrir déficit comerciales y billones de dólares en gastos para sostener la producción y el consumo después de la caída de su sistema fi-nanciero.

¿“Qué acabó la Gran Depre-sión”?

Christina Romer, presidenta del Consejo de Asesores Económicos de

Obama e historiadora de la Depre-sión, sostuvo que el paquete de es-tímulo de $789.000 millones agrega un 2,5% al déficit de dos años se-guidos, en tanto que el Nuevo trato nunca aumentó el déficit en más del 1,5% del PIB. Agregó: “Del corazón del país, espero que éste habrá sido un momento Rooseveltiano cuando el presidente se presentó y adoptó una decisión que era necesaria”. En-mpero, Romer arguyó en un influ-yente ensayo en 1992 sobre ¿“Qué Acabó la Gran Depresión”? que la política fiscal “contribuyó casi nada

a la recuperación antes de 1942”. Los gasto federales casi triplicaron en la década hasta 1939, pero debajo del 10% del PIB, menos de la mitad del nivel de hoy, insuficiente para una gran influencia sobre la deman-da total. Los impuestos cayeron a la mitad en 1930-32, cubriendo me-nos de la mitad de los gastos fede-rales, en tanto que la deuda pública se disparó, llevando a FDR a atacar sin misericordia a la laxitud fiscal de Hoover en la elección de 1932. Em-pero, “Roosevelt había filtrado du-

rante mucho tiempo con la inflación como remedio para la Depresión” , una caisa his-tórica de los intereses agríco-las en el Partido Demócrata desde la Depresión de 1870, según David Kennedy. “La inflación era necesaria vir-tualmente en todas partes de la agenda del Nuevo Trato”. Durante sus “caóticos” cien primeros días de gobierno, con los precios agrícolas en el 41% de sus niveles de 1926, FDR escribió a un amigo: “Es simplemente inevitable que tengamos que inflacionar”. Devaluó el dólar y quitó a Es-tados Unidos del patrón oro en abril de 1933, y lanzó un programa gubernamental de compra de oro. Cada mañana durante las siguientes semanas Roosevelt fijó el precio oficial del oro, mientras comía hue-

vos fritos en el desayuno, los defen-sores de la moneda dura abandonaba el gobierno disgustados.

Romer escribió que el crecimien-to económico en Estados Unidos se aceleró al 8% anual en 1933-37 y al 10% en 1938-41, explicando que la expansión monetaria guió la reacti-vación con enormes influjos de oro después que Roosevelt se posesio-nó, gran parte como resultado de la fuga de capitales provocado por los problemas políticos en Europa. Las reservas monetarias en oro se dupli-caron de 1933 a 1935, y volvieron

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a duplicarse en 1940. Las tasas rea-les de interés permanecieron bajas o negativas y estimularon las compras de productos de consumo. Los Esta-dos Unidos estaban entre los últimos países en devaluar, pero una reacti-vación económica similar tuvo lugar en otros países que dejaron el patrón oro a comienzos de la Depresión.

¿Cuánto más y en qué forma puede la política económica modi-ficar el impacto de las distorsiones que enfrentamos hoy? Los debates son confusos. Los expertos están sin ideas. “Desafortundamente, no hay consenso sobre una alternativa pre-ferible”, escribió Russell Roberts, de la Universidad George Mason, en un artículo titulado “No haga sólo algo, sosténgase”, aludiendo a los esfuer-zos frenéticos de Hoover en 1932 para extraer a Estados Unidos de la Gran Depresión. “Los economistas están tan despistados como los polí-ticos. Así como en los años de 1930 , se desconoce si los que dictan las políticas entienden lo que están ha-ciendo. Necesitan abrir camino para las fuerzas naturales. Necesitan de-jar caer los precios de las viviendas. Necesitan dejar que las firmas vayan a la bancarrota. Necesitan dejar que las firmas saludables crezcan. Nece-sitan dejar que las firmas saludables compren las firmas enfermas. Es tiempo de dejar que los imprudentes caigan y que los prudentes tomen las oportunidades. Una recesión está en camino (o ya llegó) independiente-

mente de lo que pase en Washing-ton. La cuestión es si el intento de detenerla la empeorará y la volverá otra Gran Depresión.

“!Liquiden!”Estas recomendaciones se ase-

mejan al “liquidacionismo” de los décadas de 1920 y1930, según el cual precios y salarios debían colap-sar junto a los excedentes de mano de obra y producción. La reserva Federal procuraba una política li-quidacionista, vinculada a apoyar el patrón oro aun cuando la base mo-netaria había disminuido en un ter-cio entre 1929 y 1933. En ese cami-no, el secretario del Tesoro Andrew Mellon, el tercer hombre más rico de Estados Unidos, dijo a Hoover después del colapso de los merca-dos en 1929: “Liquida la mano de obra, liquida las acciones, liquida a los agricultores, liquida los bienes raíces. Eso va a purgar la podredum-bre del sistema. Los altos costos de vida y los estilos de vida lujosos can a caer. La gente trabajará más duro, vivirá una vida con más moral. Los valores serán reajustados, y la gente emprendedora recogerá las piezas”. Mellon le recordó a Hoover de sus memorias infantiles de la depresión de 1873, cuando decenas de miles de haciendas habían sido ejecutadas; cuando las ferrovías eran liquidadas, cuando los bancos quebraban, cuan-do la gente quedó sin trabajo y mu-chedumbres vagaban por las calles.

En 1783 la depresión era profunda y dolorosa, dijo Mellon, pero en un año la economía empezó a recupe-rarse por sí sola.

Desde tiempos antiguos, la jus-tificación moral de la existencia del estado ha sido la protección de sus ciudadanos. De modo que Hoover respondió a Mellon que en la década de 1870 “incontables sufrimientos pudieron evitarse, que nuestra eco-nomía había sido mucho más simple 60 años atrás cuando éramos en un 75% un pueblo agrícola en contraste con un 30% actual; que el desem-pleo en los primeros años de la crisis había sido mitigado con el retorno aq sus familias en el campo de gran número de desempleados…” En su discurso “Encuentro con el Destino” pronunciado en el Franklin Field de Filadelfia, al aceptar la nominación de la convención demócrata para la reelección en 1936, FDR proclamó: “Mejor las fallas ocasionales de un gobierno que vive en un espíritu de caridad que las omisiones persisten-tes de un gobierno congelado en el hielo de su indiferencia”.

Durante la Gran Depresión, pro-vocada por las distorsiones financie-ras menores y menos complejas que en nuestro tiempo, el Nuevo Trato no consiguió estabilizar el nivel de los ingresos per cápita hasta 1939- 40, pese a todas sus innovaciones políticas. El desempleo no llegó a los niveles de finales de los años de 1920 hasta 1942, cuando Esta-

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dos Unidos ingresaba a la II Guerra Mundial. En otras partes y en otros tiempos, los esfuerzos gubernamen-tales para superar el encogimiento aplicando programas de estímulos habían sido desiguales, en el mejor de los casos. El genio de Roosevelt y el Nuevo Trato yacía en la preserva-ción y modernización de las institu-ciones.

Un debate acalorado tiene lugar sobre cuánto más debe gastar el go-bierno para estimular la economía mundial. Hay muchas experiencias en este campo de políticas que, por lo demás, ofrecen pocas lecciones. Los americanos quieren más estí-mulo fiscal de los europeos, que no concuerdan. Summers la llamó “agenda de demanda universal”. Pero Europa la rechaza. Con la canciller alemana a su lado en Berlín, el pre-sidente francés Nicolas Sarkozy dijo que “el problema no es gastar más sino en implementar un sistema de regulación de manera que no se reproduzca la catástrofe económi-ca y financiera que el mundo está viendo”. Mientras muchos queda-ron sorprendidos con el déficit en el presupuesto de Obama para 2009, equivalente a un 13,6% del PIB, y proyecciones de aumento de la deu-da pública bien en el futuro, otros protestaron diciendo que era insufi-ciente el aumento de gastos de estí-mulo. Algunos economistas partida-rios de Obama concordaron con los críticos en que las medidas podrían ser ineficientes, pero arguyeron que el gobierno debería estar gastando el doble. Paul Krugman, Premio Nobel 2008 y columnista de The New York Times recogió “un sentimiento de 1que América no está levantándose a la altura del mayor desafío económi-co en 70 años” y que los consejeros de Obama “parecen alarmantemente dispuestos a concordar en medidas a medias”. Krugman agregó: “El pro-blema es que el gobierno Obama es demasiado cauteloso, aunque es más audaz que otros. El plan de estímu-lo debería ser al menos 30% más

grande y rehúsa adoptar cualquier medida dramática para lidiar con los bancos, (tal como) la nacionaliza-ción temporal del Citigroup y posi-blemente el Bank of America.” Pero John Taylor de Stanford University, teórico monetarista conservador, re-cogió la alarma de muchos sobre las proyecciones oficiales de un aumen-to radical de la deuda federal de Es-tados Unidos en la próxima década: “Yo creo que el riesgo que colca esta deuda es sistémico y podría causar más daños a la economía que la re-ciente crisis financiera”.

Solvencia del EstadoSi las economías se hunden otra

vez en recesión o estagnación, hay pocas esperanzas que los gobier-

nos y bancos centrales lleven a cabo rescates financieros y programas de estimulo en la escala anunciada en meses recientes a causa de la enorme deuda pública en la que se ha incu-rrido. Resultado de la actual ola de rescates financieros y programas de estímulo, en muchos países hay pre-ocupación por la solvencia del esta-do como institución. Las finanzas públicas están siendo afectadas por bajas en la recolección de impuestos resultantes de la desaceleración de la economía cuando los gobiernos son presionados para ofrecer más tipos de ayuda de emergencia a los hoga-res, negocios e instituciones financie-ras. “Esta perspectiva fiscal sombría levanta temas de solvencia fiscal y eventualmente puede desencadenar reacciones adversas de los mercados”, informó el FMI. “Esto debe ser evi-

tado: la confianza de los mercados en la solvencia de los gobiernos es una fuente clave de estabilidad como precondición para la recuperación económica”. En la reunión del G20 de naciones desarrolladas y emergen-tes, se espera que el promedio pon-derado de los déficits gubernamen-tales aumente cinco veces de 2007 al 2009-10, en tanto que las deudas públicas de los países más ricos cre-cería un cuarto hasta el 104% del PIB para 2014.

El FMI calcula que, al 19 de mayo de 2009, 18 países avanzados habían comprometido $18,6 billo-nes, equivalentes al 30% del PIB mundial, para el rescate de insti-tuciones financieras, incluso inyec-ciones de capital para bancos, prés-tamos gubernamentales y compra de activos problemáticos, apoyos de bancos centrales y garantías. Los $11,2 billones gastados o compro-metidos por Estados Unidos equiva-len a tres quintos de estos compro-misos. Otros pesos pesados en los rescates financieros son Gran Bre-taña (82% del PIB), Suecia (70%), Holanda (40%), Austria (35%), Alemania y España (22% cada uno) y Bélgica (31%). El caso extremo es Irlanda que, en pánico por el co-lapso de su bonanza de bienes raí-ces, garantizó todas las obligaciones en su sistema bancario, equivalentes al 267% de su PIB. Estas cifras in-cluyen medidas de estímulo llevadas a cabo por varios países, principal-mente vía recortes de impuestos y aumentos en gastos públicos. Como resultado de estos esfuerzos anti cri-sis, es posible que las economías más ricas del mundo puedan ser agarra-das en una trampa de deudas en los próximos años, agravando los costos estructurales de poblaciones que envejecen. Los costos de la cri-sis financiera son altos, pero el FMI estima que el costo de sostener a las poblaciones que envejecen será 10 veces mayor que el de la crisis finan-ciera durante las próximas décadas. El crecimiento de la deuda pública

En muchos países hay preocupación por la solvencia del estado como institución.

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de esos países, del 78% del POIB en 2007 al 114% en 2014, signifi-caría que estos gobiernos deberían $40.000 a cada ciudadano. Estas deudas podrían crecer al 150% del PIB si el crecimiento económico no logra reactivarse y si las presiones de varios gobiernos para prestarse de los mercados financieros eleva las tasas de interés.

¿Recesión o depression? Esta es, créanlo o no, la menor de las cues-tiones. Esta historia de Millones, billones y Trillones, está aún en de-sarrollo y nos dice que nos acerca-mos a los límites de escala y com-plejidad en el manejo de los asuntos humanos, más visiblemente en los mercados financieros y en los com-promisos de los gobiernos. La gran cuestión es ahora la capacidad de los gobiernos de lidiar tanto con las

contingencias pendientes como con acontecimientos imprevistos. Esto va más allá de la capacidad fiscal del estado para sostener la demanda y para cuidar a sus ciudadanos de la tercera edad y expandir los ser-vicios médicos. En cuestión está la habilidad del estado, bajo crecientes presiones fiscales, para construir y mantener infraestructuras, combatir guerras, responder a desastres na-turales y epidemias en casa y afuera y emprender otras misiones huma-nitarias internacionales. Estas con-tingencias inspiran cautela cuando miramos hacia el futuro. Las condi-ciones de la política económica han cambiado. Seremos crecientemente forzados a reconocer las limitacio-nes fiscales y operacionales del go-bierno. Como resultado de la actual crisis financiera, la red de protección

está sobrecargada. El estado no pue-de salvar a todos ni puede garantizar todo. Desafortunadamente, los me-nos necesitados de protección reci-ben protección privilegiada, viciados en el parasitismo fiscal, en tanto que los más necesitados reciben un trato de mala calidad. Las limitaciones del gobierno a veces puede ser superada con políticas innovadoras, pero las intervenciones deberían ser escogidas cuidadosamente, basadas en priori-dades claras. Las prioridades debe-rían estar en aliviar los sufrimientos allí donde es posible y en invertir para el futuro, principalmente en educación e infraestructura. Nues-tras metas deberían ser preservar las instituciones de la democracia y del capitalismo a la par que modernizar el estado e intensificar el enfoque en la justicia social.

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El autor agradece la assistencia de investigación de André Luiz Oliveira.Traductor: Harold Olmos.