Renta Fija, los cimientos de un portafolio sólido · 2012. 12. 14. · Agenda V Seminario...

Renta Fija, los cimientos de un portafolio sólido

Patricio Muñoz Reinoso Gerente de Renta Fija Local LarrainVial Administradora General de Fondos

Agenda

V Seminario LarrainVial Antofagasta Diciembre de 2012

2

TEMA 1:

La estructuración de un portafolio sólido

TEMA 2:

Decisiones en el mundo de Renta Fija

TEMA 3:

Oportunidades en Renta Fija

3

TEMA 1:

La estructuración de un portafolio sólido


La renta fija es menos volátil que las acciones y entrega estabilidad a los portafolios

4

Como se puede ver en el siguiente gráfico que muestra retornos móviles de 12 meses, los bonos corporativos tienen un retorno promedio de 9,4% anual y nunca rentan negativo.

Fuente: LarraínVial

Evolución retorno 12 meses: Deuda Corporativa Chilena vs. IPSA

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

ene-02 jul-03 ene-05 jul-06 ene-08 jul-09 ene-11 jul-12

Deuda Corporativa

Chile

IPSA

Retorno 12 meses

promedio Deuda Corporativa Chile

Retorno 12 meses

promedio IPSA



4


El IPSA tienen un retorno mayor (15,4%), pero la distribución de retornos tiene mucha mayor dispersión y hay períodos de retorno negativo.


-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%


Deuda Corporativa

Chile

IPSA

Retorno 12 meses


Retorno 12 meses

promedio IPSA




4


El IPSA tienen un retorno mayor (15,4%), pero la distribución de retornos tiene mucha mayor dispersión y hay períodos de retorno negativo.


-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%


Deuda Corporativa

Chile

IPSA

Retorno 12 meses


Retorno 12 meses

promedio IPSA

Dispersión Renta Variable

Dispersión Renta Fija



Para facilitar la comparación de activos se grafica la relación riesgo (dispersión) - retorno

5

Plano riesgo retorno – Renta Fija vs. Índices Accionarios

Del análisis anterior concluimos que no sólo importa el retorno, si no que también el riesgo de

los instrumentos financieros. El riesgo de los instrumentos se mide con la variable estadística

desviación estándar que en finanzas se conoce como volatilidad. A mayor volatilidad,

mayor es la dispersión de retornos y, por lo tanto, mayor es el riesgo.

El siguiente permite resumir las dos variables relevantes de cualquier activo financiero. Vemos

el mismo análisis anterior de retorno y dispersión, pero en un plano riesgo-retorno.



-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%


Deuda Corporativa

Chile

IPSA

Retorno 12 meses


Retorno 12 meses

promedio IPSA

Volatilidad Renta Variable

Volatilidad Renta Fija

19%

5%

Para facilitar la comparación de activos se grafica la relación riesgo (dispersión) - retorno

5


4%

8%

12%

16%

0% 5% 10% 15% 20% 25%

Reto

rn

o A

nu

ali

zad

o

Volatilidad Anualizada

19%

15,4%


Del análisis anterior concluimos que no sólo importa el retorno, si no que también el riesgo de

los instrumentos financieros. El riesgo de los instrumentos se mide con la variable estadística

desviación estándar que en finanzas se conoce como volatilidad. A mayor volatilidad,

mayor es la dispersión de retornos y, por lo tanto, mayor es el riesgo.

El siguiente permite resumir las dos variables relevantes de cualquier activo financiero. Vemos

el mismo análisis anterior de retorno y dispersión, pero en un plano riesgo-retorno.

IPSA

DEUDA CORPORATIVA CHILENA


9,4%

Esta gráfico nos permite comparar una gran cantidad de activos para determinar diferencias

6


IPSA BOVESPA

MEXBOL

4%

8%

12%

16%

20%

0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%

Reto

rn

o A

nu

ali

zad

o


Renta Fija


Del siguiente gráfico podemos concluir que, en general, la renta variable tiene una volatilidad

mucho mayor que la renta fija.

Además podemos ver que dentro de las distintas clases de activos (renta fija o renta variable)

también se dan diferencias de retorno y volatilidad.


Podemos ver ahora que combinando renta fija con acciones podemos obtener la volatilidad deseada

7

La curva línea roja, más conocida como frontera eficiente, muestra que a partir de la

combinación de las distintas clases de activos (en este caso renta fija y renta variable),

podemos obtener un portafolio con un nivel de volatilidad acotado.

Frontera Eficiente Money Market e IPSA

Fuente: LarrainVial

Depósitos a Plazo

IPSA

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

0% 5% 10% 15% 20%

Reto

rn

o A

nu

alizad

o



Además de bajar volatilidad, la renta fija puede aumentar el retorno del portafolio

7

Como los activos financieros se comportan de distinta forma (correlación negativa), dentro de

un portafolio se neutralizan los movimientos de los activos individuales, entonces obtenemos

un mayor retorno y una disminución de la volatilidad. Este comportamiento se es lo que se

conoce como diversificación.

Las flechas azules un nivel de retorno mayor a un mismo nivel de volatilidad.

Frontera Eficiente Money Market, IPSA y Deuda Corporativa

Fuente: LarrainVial

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

0% 5% 10% 15% 20%

Depósitos a Plazo

IPSA

Deuda Corporativa


Reto

rn

o A

nu

alizad

o


Entonces…

8

La renta fija tiene menor volatilidad que la renta variable.

Gracias a la combinación de distintos activos, podemos construir una frontera

eficiente y, por lo tanto, podemos diseñar un portafolio con el nivel de volatilidad

acorde con nuestras necesidades.

La renta fija es un activo necesario para construir un portafolio sólido, ya que nos

permite disminuir volatilidad y aumentar rentabilidad de la inversión.


9

TEMA 2:

Decisiones en el mundo de Renta Fija


¿Cómo fijamos un precio para los activos de renta fija?

Para responder a esta pregunta, es necesario definir un concepto esencial:

Los movimientos de los precios de los instrumentos de renta fija, se

mueven en base a expectativas:

Los precios en renta fija se determinan en base a expectativas

10

Expectativas

de TPM

Expectativas

de Inflación Spreads

Estructura de Tasas en Pesos

Estructura de Tasas de Emisores con Riesgo Bonos Corp., Bancarios, Letras Hip., etc.

+ +

Estructura de Tasas en UF


El Banco Central regula la tasa de interés a un día, es decir, si necesito dinero hoy y lo pago mañana, el Banco Central me presta el dinero a la Tasa de Política Monetaria (TPM).

Pero, ¿qué pasa si necesito dinero prestado a más de un día?, ¿a qué tasa me prestan?. Depende de la evolución que se estime de la TPM:

11

TASA 1 DÍA = 5,00%

TPM DÍA 1: 5,00%

A partir de la TPM calculamos las tasas de interés a distintos períodos de tiempo




11

TASA 2 DÍAS = 4,50%

TPM DÍA 1: 5,00%

TPM DÍA 2: 4,00%





11

TASA 3 DÍAS = 4,00%

TPM DÍA 1: 5,00%

TPM DÍA 2: 4,00%

TPM DÍA 3: 3,00%





11

TASA 1 AÑO = 4,57%

TPM DÍA 1: 5,25%

TPM DÍA 2: 5,25%

TPM DÍA 60: 5,0%

TPM DÍA 365: 4,25%



12

Fuente: LarrainVial

Curva de tasa de interés

3,50

3,75

4,00

4,25

4,50

4,75

5,00

5,25

ago-12 ago-13 ago-14 ago-15 ago-16 ago-17 ago-18 ago-19 ago-20 ago-21




TPM

Nominal


12

3,50

3,75

4,00

4,25

4,50

4,75

5,00

5,25





Fuente: LarrainVial


TPM

Nominal


12

3,50

3,75

4,00

4,25

4,50

4,75

5,00

5,25



A partir de las expectativas de movimientos de TPM podemos construir la tasa de interés nominal para cualquier plazo.


Fuente: LarrainVial


TPM

Nominal


13

4,75

5,00

5,25

5,50

5,75

6,00


Al cambiar las expectativas de movimientos de TPM, cambia la composición de tasas hacia el futuro y, por lo tanto, cambia la forma de la curva nominal.

Veamos que pasa si ahora las expectativas son alzas de la TPM.

Y cambios en las expectativas de TPM afectan la curva nominal y el precio de los activos nominales

Fuente: LarrainVial

Curva de tasa de interés – Expectativa de trayectoria de TPM subiendo

TPM

Nominal


Sabemos que la relación entre las tasa nominales y las tasas reales se puede

aproximar por la siguiente fórmula:

Entonces, gracias a esta relación podemos calcular la tasa real a partir de la

tasa nominal:

Las expectativas de inflación juegan un rol clave en la determinación de la curva real

14

InflaciónRN REALNOMINAL

InflaciónNR NOMINALREAL


La estructura de la curva de tasas en UF, se construye a partir de la curva en pesos y las expectativas de inflación futuras.

Por ejemplo, supongamos el mismo ejemplo anterior, con expectativas de inflación de 3% anuales constantes para el futuro:

A partir de la inflación podemos calcular la estructura de tasas reajustables

15

1,00

1,50

2,00

2,50

3,00

3,50

4,00

4,50

5,00

5,50


Fuente: LarrainVial

Curva de tasa de interés real – Inflación constante en 3%

Real

Nominal

3%

3% 3%


0,00

1,00

2,00

3,00

4,00

5,00

6,00

7,00


Y podemos ver que cambios en las expectativas de inflación implican cambios en la curva real

16

La “estructura” de la curva de tasas en UF, se construye a partir de la curva en pesos y las expectativas de inflación futuras.

Ahora veamos que sucede si disminuyen las expectativas de inflación de corto plazo.

Fuente: LarrainVial

Curva de tasa de interés real – Expectativas de inflación bajan en el corto plazo

Real

Nominal

2,2% 2,6% 2,9%


El riesgo de crédito nos sirve para determinar la tasa de interés para instrumentos riesgosos

17

SpreadNB NOMINALNOMINAL

SpreadRB REALREAL

Los emisores libres de riesgo por definición son los gobiernos de los distintos países, por cuanto siempre pueden emitir billetes para pagar sus deudas.

Otros emisores que no sean del gobierno, como por ejemplo bonos corporativos, reciben un castigo ya que se les demanda una tasa de interés mayor que al gobierno.


Dependiendo del riesgo de crédito del emisor, agregamos un spread a la tasa del gobierno

18

3,00

3,50

4,00

4,50

5,00

5,50

6,00

6,50

7,00


Como el bono corporativo tiene un riesgo mayor, le demandaremos mayor tasa que al gobierno y, por lo tanto, agregaremos un spread a la curva libre de riesgo.

Entre otras variables, el spread depende del emisor del bono y del plazo del préstamo.

Spread

Nominal

Nominal

Fuente: LarrainVial

Curva de tasa de interés instrumentos con spread


Entonces…

19

Las decisiones en renta fija, al igual que en renta variable se hacen en base

a expectativas.

Las variables que determinan los precios en renta fija son: TPM, inflación y

riesgo de crédito.

Con las expectativas de movimientos de TPM construimos la curva nominal.

Con las expectativas de inflación construimos la curva real o curva UF.

Con la evaluación del emisor, construimos una curva de spread.


20

TEMA 3:

Oportunidades en Renta Fija


Les presentamos nuestros productos de renta fija, que son los vehículos para captar oportunidades

21

Duración

% UF

50%

100%

1 año 2 años 3 años 4 años 5 años 6 años

25%

75%

Corporativo

Letras Hipotecarias

Depósitos

Gobierno

FI DEUDA CORPORATIVA

HIPOTECARIO

AHORRO ESTRATEGICO

AHORRO CAPITAL

AHORRO PLAZO


Ahorro a Plazo: Corto plazo nominal, entrega exposición a movimientos de TPM (30 días)

22

Duración

% UF

50%

100%


25%

75%

Corporativo

Letras Hipotecarias

Depósitos

Gobierno


HIPOTECARIO

AHORRO ESTRATEGICO

AHORRO CAPITAL

AHORRO PLAZO


Ahorro Capital: Mediano plazo reajustable, entrega exposición a UF (90 días)

23

Duración

% UF

50%

100%


25%

75%

Corporativo

Letras Hipotecarias

Depósitos

Gobierno


HIPOTECARIO

AHORRO ESTRATEGICO

AHORRO CAPITAL

AHORRO PLAZO


Hipotecario y Corporativo, Deuda Corporativa Chile: Largo plazo con exposición a spread (6m-1año)

24

Duración

% UF

50%

100%


25%

75%

Corporativo

Letras Hipotecarias

Depósitos

Gobierno


HIPOTECARIO

AHORRO ESTRATEGICO

AHORRO CAPITAL

AHORRO PLAZO


Ahorro Estratégico: Largo plazo con inversión táctica siguiendo nuestras mejores ideas (6m-1año)

25

Duración

% UF

50%

100%


25%

75%

Corporativo

Letras Hipotecarias

Depósitos

Gobierno


HIPOTECARIO

AHORRO ESTRATEGICO

AHORRO CAPITAL

AHORRO PLAZO


Determinamos oportunidades analizando las tres variables macro descritas: TPM, inflación y spread

26

Expectativas

de TPM

Expectativas

de Inflación Spreads

Estructura de Tasas en Pesos

Estructura de Tasas de Emisores con Riesgo Bonos Corp., Bancarios, Letras Hip., etc.

+ +

Estructura de Tasas en UF

Comparamos nuestras expectativas con las del mercado y tomamos decisiones

de inversión donde encontremos discrepancias.


Inflación: Señales mixtas, pero esperamos mayor inflación el próximo año

27

La crisis internacional ha repercutido en nuestra economía a través de la inflación, ya que estamos comerciando bienes y servicios a precios más bajos. Esta es la llamada inflación transable.

La inflación doméstica (no transable) continúa por sobre el rango meta del Banco Central.

Fuente: INE, LarrainVial

Inflación: Bienes y servicios no transables vs. Bienes y servicios transables (12m)


0,4%

4,3

%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

Ene.1

1

Feb.1

1

Mar.

11

Abr.

11

May.1

1

Jun.1

1

Jul.11

Ago.1

1

Sep.1

1

Oct.

11

Nov.1

1

Dic

.11

Ene.1

2

Feb.1

2

Mar.

12

Abr.

12

May.1

2

Jun.1

2

Jul.12

Ago.1

2

Sep.1

2

Oct.

12

Transable

No Transable

Meta Inflación

2,1

0

1

2

3

4

5

mar.

10

may.1

0

jul.10

sep.1

0

nov.1

0

ene.1

1

mar.

11

may.1

1

jul.11

sep.1

1

nov.1

1

ene.1

2

mar.

12

may.1

2

jul.12

sep.1

2

nov.1

2

Inflación IPC

Meta

Inflación: Señales mixtas, pero esperamos mayor inflación el próximo año

28

La fuerte caída en la inflación transable durante noviembre, hace caer la inflación al piso del rango meta del Banco Central.

Hoy es un punto muy atractivo de entrada, ya que la inflación debería repuntar fruto del dinamismo de la economía local.

Sumamos a esto que una intervención del tipo de cambio haría subir la inflación transable

Fuente: INE, LarraínVial

Inflación: Variación Anual


Duración

% UF

50%

100%


25%

75%

Corporativo

Letras Hipotecarias

Depósitos

Gobierno


HIPOTECARIO

AHORRO ESTRATEGICO

AHORRO CAPITAL

Inflación: Ante sorpresas inflacionarias, los fondos invertidos en UF serán los beneficiados

29

Es importante destacar que en la curva nominal esperamos

un retorno estable, mientras en la curva UF esperamos

ganancias de capital, es decir, no esperamos retornos

estables, si no que saltos discretos positivos.


TPM: El mercado ya incorpora un par de alzas para el futuro. No esperamos una variación mayor

30

Duración

% UF

50%

100%


25%

75%

Corporativo

Letras Hipotecarias

Depósitos

Gobierno

AHORRO PLAZO

El fondo Ahorro a Plazo se presenta como una excelente alternativa por:

Las tasas de los depósitos a plazo están entregando un alto devengo y

no vemos más alzas en la TPM de las que el mercado incorpora

actualmente. Por lo tanto, entregará un retorno estable con una acotada

volatilidad.

En el caso de riesgo de un recrudecimiento de los problemas de las

economías desarrolladas, este fondo tendría guanacias de capital.


Duración

% UF

50%

100%


25%

75%

Corporativo

Letras Hipotecarias

Depósitos

Gobierno


HIPOTECARIO

AHORRO PLAZO

Spread: Si el escenario continúa como hasta hoy, no vemos cambios en riesgo de crédito

31

Mientras continúe el dinamismo de la economía local, los

balances de las empresas se ven sólidos para pagar las

deudas

Sin cambios en el riesgo de crédito y con tasas bases

relativamente estables, esperamos que los instrumentos

con spread entreguen un devengo estable


Sin embargo, la incertidumbre es grande y recomendamos diversificar

32

Existen eventos de riesgo en los mercados internacionales, principalmente en

Europa y, en menor medida, en China y Estados Unidos

De materializarse cualquiera de estos eventos, la TPM y la inflación bajarían

drásticamente, lo que produciría utilidades en la curva nominal y posibles pérdidas

en la curva UF

En caso contrario, es decir que se tomen medidas estructurales para solucionar los

problemas internacionales, los instrumentos nominales podrían experimentar

pérdidas

En el caso que el tipo de cambio continúe apreciándose, podría haber intervención

esterilizada por parte del Banco Central que produciría pérdidas en las tasas largas

Entonces, frente a la incertidumbre, la mejor decisión es la diversificación ya que

logramos disminuir la volatilidad del portafolio ante cualquier evento


Duración

% UF

50%

100%


25%

75%

Corporativo

Letras Hipotecarias

Depósitos

Gobierno

AHORRO ESTRATEGICO

AHORRO PLAZO

Un sólo fondo: Ahorro Estratégico, el fondo de nuestras mejores ideas

33

Manejamos el portafolio de una manera táctica

aprovechando las oportunidades que el mercado nos

entrega

Diversos premios desde su creación


Entonces…

34

Ahorro a Plazo porque no esperamos alzas de TPM que muevan la curva nominal

y produzcan pérdidas. Este fondo entregará un devengo estable y con poca

volatilidad

Ahorro Capital, Hipotecario y Corporativo y Deuda Corporativa Chilena

porque esperamos un rebote en la inflación que producirá saltos discretos de

retorno en el fondo

Hipotecario y Corporativo y Deuda Corporativa Chilena porque entregarán un

devengo estable debido a la mantención del riesgo de crédito

Ahorro Estratégico porque tiene nuestras mejores ideas y lo posicionamos para

obtener el mayor retorno frente al escenario que enfrentamos


35 V Seminario LarrainVial Antofagasta Diciembre de 2012

46,0%

6,9%

32,5%

4,1%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%

promedio

1 Trimestre

2 Trimestre

3 Trimestre

4 Trimestre

Última reflexión: históricamente, el 1T del año es el más rentable en renta fija

Tomando el promedio de los retornos trimestrales del BCU-5 durante los últimos 10 años, vemos que el primer trimestre representa cerca de la mitad del retorno del año de este instrumento. Además este instrumento nunca ha rentado negativo durante los primeros tres meses del año.

Esta ciclicidad se debe a la compra de instrumentos reajustables para ganar la inflación esperada de Marzo.

Fuente: Bloomberg, LarrainVial

Estacionalidad: Promedio de contribución del retorno del BCU-5 por trimestre



Tomando el promedio de los retornos trimestrales del BCU-5 durante los últimos 10 años, vemos que el primer trimestre representa cerca de la mitad del retorno del año de este instrumento. Además este instrumento nunca ha rentado negativo durante los primeros tres meses del año.

Esta ciclicidad se debe a la compra de instrumentos reajustables para ganar la inflación esperada de Marzo.

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

02-01-2007 02-01-2008 02-01-2009 02-01-2010 02-01-2011 02-01-2012


Estacionalidad: Caída de tasa del BCU-5 fruto de la demada cicíclica del 1T

41,6%

18,7% 18,0%

14,0%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

promedio

1 Trimestre

2 Trimestre

3 Trimestre

4 Trimestre



Tomando el promedio de los retornos trimestrales del depósito reajustable a un año durante los últimos 5 años, vemos que el primer trimestre representa cerca de la mitad del retorno del año de este instrumento. Además este instrumento nunca ha rentado negativo durante los primeros tres meses del año.

Esta ciclicidad se debe a la compra de instrumentos reajustables para ganar la inflación esperada de Marzo


Estacionalidad: Promedio de contribución del retorno del D-UF al año por trimestre

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