Dirección Estratégica de Dirección Estratégica de FinanzasFinanzas

- 4ta. Sesión -- 4ta. Sesión -

Objetivo:Objetivo: Conocer el Presupuesto de Conocer el Presupuesto de Capital. Política de Dividendos.Capital. Política de Dividendos.

UNIVERSIDAD DE TARAPACÁNEUMANN BUSINESS SCHOOLMaestría en Dirección y Gestión de Empresas

Presupuesto de Capital y Presupuesto de Capital y RacionamientoRacionamiento

Por lo común, las empresas operan bajo racionamiento de capital y tienen más proyectos independientes aceptables de los que pueden financiar.

En teoría, el racionamiento de capital no debe existir. Las empresas deben aceptar todos los proyectos que tienen VAN positivos (o TIR mayor que el costo de capital).

En general, las empresas tratan de aislar y seleccionar los mejores proyectos aceptables sujetos a un presupuesto de gasto de capital establecido por la administración.

El objetivo del racionamiento de capital es seleccionar el grupo de proyectos que proporcione el valor presente neto global más alto y que no requiera más dinero que el presupuestado.

Presupuesto de Capital y Presupuesto de Capital y Racionamiento - VANRacionamiento - VAN

Método del Valor Presente Neto (VAN)

El método del valor presente neto (VAN) se basa en el uso de los valores presentes para determinar el grupo de proyectos que maximizará la riqueza de los propietarios. Se implementa clasificando proyectos con base en la TIR y luego evaluando el valor presente de los beneficios de cada proyecto posible, para determinar la combinación de los proyectos con mayor valor presente neto y en la que la mayor parte del presupuesto se utiliza en la inversión inicial total.

Cualquier presupuesto de la empresa que no se usa no incrementa el valor de la empresa. En el mejor de los casos, el dinero que no se utiliza se puede invertir en valores bursátiles o devolver a los propietarios en forma de dividendos en efectivo.

Criterio:

VAN de los Proyectos Evaluación

utilizando VAN:

Se invierte en todo proyecto con VAN mayor que cero (hasta que se

agoten los fondos disponibles para

inversión)

Monto de Inversión

El Presupuesto de Capital es una relación de los proyectos de inversión programados, habitualmente preparada para cada año.

“A” “B” “C”

“D” “E”0

Interrogantes que debemos responder

¿Hemos utilizado el criterio que más valora el inversionista?

¿Hemos elegido la mejor manera de rentabilizar la inversión?

¿Hemos considerado los riesgos de cada proyecto?

¿Hemos considerado los valores de rescate al final del horizonte del proyecto?, ¿hemos considerado las opciones estratégicas?

Fondos disponibles

para inversión

Presupuesto de Capital y Presupuesto de Capital y Racionamiento - VANRacionamiento - VAN

Presupuesto de Capital y Presupuesto de Capital y Racionamiento - TIRRacionamiento - TIR

Método de la Tasa Interna de Rendimiento (TIR)

El método de la tasa interna de rendimiento implica diagramar las TIR de un proyecto en orden descendente contra la inversión total de dinero. Este diagrama se llama programa de oportunidades de inversión. Trazando la línea del costo de capital y luego imponiendo una restricción de presupuesto, el administrador financiero puede determinar el grupo de proyectos aceptables.

El problema con esta técnica es que no garantiza el máximo rendimiento monetario total y, por consiguiente, la riqueza de los propietarios. Solamente proporciona una solución satisfactoria a los problemas de racionamiento de capital.

Criterio:

TIR de los Proyectos Evaluación

utilizando TIR:

Se invierte en todo proyecto con TIR mayor que el Costo de Capital

(hasta que se agoten los fondos disponibles para

inversión)

Monto de Inversión

El Costo de Capital contempla el costo de todas las fuentes de capital de una empresa ponderada por su proporción respecto del

total del capital invertido.

“A” “B” “C” “D” “E”

Costo de Capital

Fondos disponibles

para inversión

Presupuesto de Capital y Presupuesto de Capital y Racionamiento - TIRRacionamiento - TIR

Presupuesto de Capital yPresupuesto de Capital yProyectos de Inversión sin VRProyectos de Inversión sin VR

Concepto de InversiónPresupuesto de Capital por Proyecto (en

miles de US$)

“A” “B” “C” “D” “E”

Compra de Terreno 700 1,000 1,000 1,200 2,150

Compra de Maquinaria y Equipos 1,000 900 1,400 1,500 800

Construcción y Montaje de Planta 2,000 2,400 1,800 800 500

Total Inversión Instalación 3,700 4,300 4,200 3,500 3,450

Capital de Trabajo requerido 1,300 1,200 600 400 550

Total Inversión requerida 5,000 5,500 4,800 3,900 4,000

VAN del Proyecto (sin considerar VR) 3,000 2,800 2,700 -100 -140

TIR del Proyecto 18% 17% 16%

Beneficio / Inversión 60% 51% 54%

Período de Recuperación (años) 5 3 5

VR = Valor de Rescate de la Inversión luego del décimo año

Utilizar los Criterios de evaluación de Proyectos adecuados para el inversionista: VAN, TIR, Período de Recuperación (Payback) y/o Índice de Rentabilidad (Beneficio / Inversión). Considerar también si contamos con fondos ilimitados o si existe racionamiento de capital, ya que esto afectará el método de Priorización de los Proyectos utilizado.

Considerar el Valor de Rescate: al final del horizonte del proyecto (usualmente 10 años), éste tiene algún valor para alguien, ya sea porque se venden los activos o porque se transfiere toda la operación. El dinero que se estima se puede obtener de la transacción mencionada es el Valor de Rescate, el cual debemos considerar en nuestro Flujo de Caja y traerlo a valor presente, ya que afecta el VAN del proyecto. Asimismo, considerar las Opciones Estratégicas, ya que pueden generar ingresos o flujos adicionales a los previstos operativamente.

Proyectos independientes, excluyentes y complementarios: no todo proyecto es compatible con los demás (excluyente), lo que presenta la necesidad de elegir entre cuál implementar. Por otro lado, hay proyectos que tienen efectos económicos positivos sobre otros (complementarios). Finalmente, existen proyectos cuya correlación es baja o nula (independientes).

De ser posible, considerar los Beta: introduce el concepto de riesgo al análisis.

Presupuesto de Capital Presupuesto de Capital Conceptos a considerarConceptos a considerar

Presupuesto de Capital yPresupuesto de Capital yProyectos de Inversión con VRProyectos de Inversión con VR

Concepto de InversiónPresupuesto de Capital por Proyecto (en

miles de US$)

“A” “B” “C” “D” “E”

Compra de Terreno 700 1,000 1,000 1,200 2,150

Compra de Maquinaria y Equipos 1,000 900 1,400 1,500 800

Construcción y Montaje de Planta 2,000 2,400 1,800 800 500

Total Inversión Instalación 3,700 4,300 4,200 3,500 3,450

Capital de Trabajo requerido 1,300 1,200 600 400 550

Total Inversión requerida 5,000 5,500 4,800 3,900 4,000

VAN del Proyecto (sin considerar VR) 3,000 2,800 2,700 -100 -140

Valor Presente del rescate (VR) al 10 mo. Año

1,000 700 1,100 1,200 4,300

VAN del Proyecto (considerando VR) 4,000 3,500 3,800 1,100 4,160

¿Si consideramos el Valor de Rescate, cambiaría nuestra decisión de inversión?, ¿ocurrirá lo mismo si consideramos las opciones estratégicas?

Cuanto más grande la inversión requerida por un proyecto, debemos encontrar más oportunidades para optimizar el uso de los activos. A estas oportunidades, propias de proyectos con presupuestos de capital "estratégicos" grandes, también se les llama opciones estratégicas.

Estas oportunidades permiten alterar los flujos de efectivo y el riesgo de los proyectos y, con ellos, los resultados de los criterios de evaluación utilizados.

Los tipos más comunes de opciones reales son:

Abandono, flexibilidad, crecimiento y período de ocurrencia.Abandono, flexibilidad, crecimiento y período de ocurrencia.

Estas opciones consideran con anticipación el impacto económico de ciertas acciones contingentes sobre el flujo de efectivo y el riesgo del proyecto. El reconocimiento explícito de opciones reales integradas en proyectos de preparación de presupuestos de capital hará que los criterios de evaluación estratégicos del proyecto sean diferentes de los criterios de evaluación tradicionales.

Presupuesto de Capital yPresupuesto de Capital yOpciones EstratégicasOpciones Estratégicas

Tipo de opción Descripción

Opción de abandonoOpción para abandonar o terminar un proyecto antes del fin de su vida planeada.

Opción de flexibilidad

Opción que incluye la oportunidad de diseñar el proceso de producción para aceptar entradas múltiples, usar tecnología de producción flexible para crear varios resultados reconfigurando la misma planta y equipo, comprar y conservar capacidad excedente en industrias de capital intensivo sujetas a grandes oscilaciones en la demanda de producción, etc.

Opción de crecimiento

Opción para desarrollar proyectos continuos, ampliar mercados, ampliar o reequipar plantas, etc.; que no serían posibles sin la implementación del proyecto que se está evaluando.

Presupuesto de Capital yPresupuesto de Capital yOpciones EstratégicasOpciones Estratégicas

Tipo de opción Descripción

Opción de período de ocurrencia

Opción de determinar cuándo se toman varias acciones respecto de un proyecto. Esta opción reconoce la oportunidad de la empresa de retrasar la aceptación de un proyecto durante uno o más períodos, para acelerar o disminuir el proceso de implementación de un proyecto en respuesta a nueva información, o detener temporalmente un producto en respuesta a las condiciones cambiantes del mercado del producto o de la competencia

Presupuesto de Capital yPresupuesto de Capital yOpciones EstratégicasOpciones Estratégicas

OJO: Debemos tomar en cuenta que al considerar las opciones estratégicas no solo debemos “agregar” los ingresos marginales o saldos positivos adicionalmente generados por la opción evaluada en el flujo de caja, también tendremos que considerar los egresos generados por los costos de desmontaje y demolición, los posibles ingresos perdidos por la paralización de la operación, etc. Es decir, debemos tomar en cuenta los movimientos de efectivo adicionales (explícitos) así como los costos de oportunidad.

¿Cómo se comporta el riesgo de un proyecto de inversión respecto del mercado?

Al emprender Proyectos con riesgo, debemos tomar en cuenta la Rentabilidad Esperada de la Empresa (Costo del Capital de la Empresa) y la de inversiones sin riesgo (BTP), así como los Beta de los Proyectos

Porcentaje de Rentabilidad

esperada

Beta del Proyecto

La Rentabilidad Esperada de los Proyectos aumenta con el Costo de Capital de la Empresa

Si un Proyecto es bueno su Rentabilidad

Promedio (la que probablemente se

obtenga) debería ser mayor a la Rentabilidad Esperada de los demás

Proyectos, al mismo nivel de Beta

Beta de la Empresa

Rentabilidad BTP

Rentabilidad Esperada de

la Empresa

Rentabilidad Esperada de los

Proyectos

Costo del Capital de la Empresa

Presupuesto de Capital, Presupuesto de Capital, Riesgo y Beta de ProyectosRiesgo y Beta de Proyectos

Presupuesto de Capital y Presupuesto de Capital y Riesgo de ProyectosRiesgo de Proyectos

Métodos de comportamiento para manejar el riesgo

El riesgo, en la preparación de presupuesto de capital, es el grado de variabilidad de los flujos de efectivo de los proyectos. Proyectos con poca probabilidad de aceptabilidad y un amplio margen de flujos de efectivo esperados son más riesgosos que proyectos que tienen una probabilidad alta de aceptabilidad y un margen estrecho de flujos de efectivo esperados.

Usualmente, en los proyectos el riesgo proviene casi totalmente de los flujos positivos de efectivo, porque la inversión inicial por lo general se conoce con relativa certeza. Desde luego, estos flujos positivos se derivan de algunas variables relacionadas con los ingresos (nivel de ventas y cobranzas), el costo de las materias primas, sueldos y salarios, gastos, impuestos, etc.

Los métodos de comportamiento se pueden usar para tener una "idea" del nivel de riesgo del proyecto, en tanto que otros métodos reconocen explícitamente el riesgo del proyecto:

Análisis de sensibilidad, análisis de escenarios, árboles de decisión y simulación

Análisis de Sensibilidad

El análisis de sensibilidad es un método de comportamiento que utiliza algunos valores posibles para una variable dada, como flujos positivos de efectivo, para evaluar el impacto de esa variable sobre el rendimiento de la empresa, medido aquí por el VAN. Con frecuencia esta técnica es para tener una idea de la variabilidad del rendimiento en respuesta a los cambios de una variable importante. En la preparación de presupuestos de capital, uno de los métodos de sensibilidad más comunes es estimar los VAN asociados con los estimados pesimistas (los peores), los más probables (esperados) y los optimistas (los mejores) de flujos positivos de efectivo. El rango se puede determinar restando los VAN que resulten pesimistas de los VAN optimistas.

Presupuesto de Capital y Presupuesto de Capital y Riesgo de ProyectosRiesgo de Proyectos

Análisis de Escenarios

El análisis de escenarios es un método de comportamiento similar al análisis de sensibilidad pero con mayor alcance, que evalúa el impacto sobre el rendimiento de la empresa de cambios simultáneos en una gran cantidad de variables, como los flujos positivos de efectivo, los flujos negativos de efectivo y el costo de capital. Por ejemplo, la empresa podría evaluar el impacto de la alta inflación (escenario 1) y de la baja inflación (escenario 2) sobre el VAN de un proyecto. Cada escenario afectará los flujos positivos y negativos de efectivo, así como el costo de capital de la empresa, lo que dará como resultado diferentes niveles de VAN. Quien toma la decisión puede usar estos estimados de VAN para evaluar el riesgo implicado respecto del nivel de inflación. La amplia disponibilidad de computadoras y hojas de cálculo ha mejorado en gran medida el uso de los análisis de escenarios y de sensibilidad.

Presupuesto de Capital y Presupuesto de Capital y Riesgo de ProyectosRiesgo de Proyectos

Árboles de decisión

Los árboles de decisión son un método de comportamiento que utiliza diagramas para trazar las diversas alternativas y beneficios, benéficos de decisiones de inversión, junto con su probabilidades de ocurrencia. Su nombre se deriva de su parecido con las ramas de un árbol. Los árboles de decisión se basan en estimados de las probabilidades asociadas con los resultados (beneficios) de los cursos de acción que se pueden tomar. Los beneficios de cada curso de acción se ponderan según la probabilidad asociada, se suman los beneficios ponderados y luego se determina el valor esperado de cada curso de acción. La alternativa que proporcione el valor esperado más alto es la elegida.

Presupuesto de Capital y Presupuesto de Capital y Riesgo de ProyectosRiesgo de Proyectos

Simulación

La simulación es un método de comportamiento basado en estadísticas, el cual aplica distribuciones de probabilidades predeterminadas y números aleatorios, para estimar los riesgos. Conjugando los diversos componentes de flujos de efectivo en un modelo matemático y repitiendo el proceso varias veces, se desarrolla una distribución de probabilidades de rendimiento del proyecto. El proceso para generar números aleatorios usa distribuciones de probabilidades para flujos positivos y negativos de efectivo, lo que permite determinar los valores de cada una de estas variables. Sustituyendo estos valores en el modelo matemático se obtiene un VAN.

Los flujos negativos de efectivo brutos, son bastante comunes. Las simulaciones más complejas usando componentes individuales de flujos positivos y negativos, como volumen de ventas, precio de venta, costo de materia prima, costo de mano de obra, gastos de mantenimiento, etc. A partir de la distribución de rendimientos, quien toma las decisiones puede determinar no sólo el valor esperado del rendimiento, sino también la probabilidad de alcanzar o exceder un rendimiento dado. El uso de computadoras ha hecho posible el método de simulación.

Presupuesto de Capital y Presupuesto de Capital y Riesgo de ProyectosRiesgo de Proyectos

La Política de Dividendos se refiere a cómo la administración de la empresa tratará las utilidades que genere el negocio indicando. Entre otros aspectos, evalúa la proporción de las utilidades que retendrá para futuras inversiones y aquella que distribuirá en efectivo entre sus inversionistas (dividendos).

¿Es importante considerar la Política de Dividendos?

NoNo. La Teoría Residual de los Dividendos Es una escuela de pensamiento que sugiere que el dividendo pagado no afecta el valor de la empresa y que se debe ver como un residual, es decir, la cantidad que queda una vez que se han tomado todas las oportunidades de inversión aceptables.

Concuerda con la teoría de la irrelevancia de dividendos propuesta por Modigliani y por Miller, quienes sostienen que el valor de la empresa está determinado solamente por el rendimiento y riesgo de sus activos, y que la manera en que divide su flujo de utilidades entre dividendos y utilidades retenidas no afecta su valor. Concluyen que puesto que los dividendos son irrelevantes para el valor de una empresa, ésta no necesita tener una política de dividendos.

Política de DividendosPolítica de Dividendos

Si la empresa necesita financiamiento, cuanto más grande es el pago de dividendos, mayor es la cantidad de financiamiento que se debe obtener.

SíSí. La Teoría de la Relevancia de los DividendosLa teoría expuesta por Gordon y por Lintner sugiere que existe una relación directa entre la política de dividendos de la empresa y su valor de mercado.

Su argumento es que los inversionistas consideran que los dividendos actuales son menos riesgosos que los dividendos o ganancias de capital futuros. "Más vale pájaro en mano que cien volando". Gordon y Lintner sostienen que los pagos de dividendos actuales reducen la incertidumbre del inversionista, haciendo que los inversionistas descuenten las ganancias de la empresa a una tasa más baja y, quedando lo demás igual, den un valor más alto a las acciones de la empresa. Por el contrario, si los dividendos son reducidos o no se pagan, la incertidumbre del inversionista crecerá, elevando el rendimiento requerido y bajando el valor de la acción.

El pago de dividendos otorga a los accionistas el efectivo necesario para diversificar el riesgo de su cartera de inversiones, al poder adquirir acciones de otras empresas.

Política de DividendosPolítica de Dividendos

Las decisiones de los administradores financieros y de los accionistas apoyan la creencia de que la política de dividendos afecta el valor de las

acciones.

Dirección Estratégica de Dirección Estratégica de FinanzasFinanzas

- 4ta. Sesión -- 4ta. Sesión -

Objetivo:Objetivo: Conocer el Presupuesto de Conocer el Presupuesto de Capital. Política de Dividendos.Capital. Política de Dividendos.

UNIVERSIDAD DE TARAPACÁNEUMANN BUSINESS SCHOOLMaestría en Dirección y Gestión de Empresas