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Técnicas de análisis bursátil
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
ETAPA V
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
6. ETAPA V. LA DETERMINACIÓN DE LA TASA DE DESCUENTOTasa de descuento: Tasa exigida por el accionista
Método: CAPM, desarrollado por Sharpe
6.1 WACC
WACC: Weighted Average Cost of Capital – Coste Medio Ponderado del Capital
Recursos de la empresa:
•Capital
•Acciones preferentes
•Deuda
Hay que calcular el coste de cada uno de estos recursos
WACC: media ponderada de todas las fuentes de financiación usados por la empresa
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
6.1 WACC
WACC: media ponderada de todas las fuentes de financiación usados por la empresa
Ke: Coste de las acciones
Kd: Coste de la deuda después de impuestos
Kps: coste de las acciones preferentes
E: Valor de mercado de las acciones
D: valor de mercado de las deuda
PS: valor de mercado de las acciones preferentes
ke E + kd D + Kps PSWACC = --------------------------------
E + D + PS
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
6.1 WACC
WACC: media ponderada de todas las fuentes de financiación usados por la empresa
ke E + kd D + Kps PSWACC = --------------------------------
E + D + PS
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
6.1.1 Coste de los Recursos Propios: Ke
Coste del accionista o Cost of Equity: remuneración que requiere un inversor para comprar una acción de la empresa
Método de cálculo basado en CAPM:
•Toda inversión en función de: rentabilidad y riesgo
E[Rm]: rendimiento esperado del mercado
Rf: rendimiento del activo libre de riesgo
Ke = Rf + Beta (E[Rm] – Rf)
Prima de riesgo de mercado
ke E + kd D + Kps PSWACC = --------------------------------
E + D + PS
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
6.1.1 Coste de los Recursos Propios
La prima de riesgo de mercado
•Se suele usar un período mínimo de 10 años
Ke = Rf + Beta (E[Rm] – Rf)
Prima de riesgo de mercado
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
6.1.1 Coste de los Recursos Propios
La prima de riesgo de mercado
•España: de 1974 a 1998 la rentabilidad de la renta fija ha sido mayor que la de la Bolsa
•Es una característica extraña de España, debido a:
•Alta inflación
•Altos défictis públicos: altos intereses de la deuda
•Mercado bursátil poco desarrollado
Tasa libre de riesgo
•Bonos del Estado a 10 años
Ke = Rf + Beta (E[Rm] – Rf)
Prima de riesgo de mercado
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
6.1.1 Coste de los Recursos Propios
Cálculo de la Beta
Mide la relación del título con el mercado
• Beta >1 = Si el activo amplifica los movimientos del mercado
• Beta <1 = Si el activo reduce los movimientos del mercado
• Cálculo: regresión lineal simple de los rendimientos del activo sobre los rendimientos obtenidos por el mercado
• En España para el rendimiento del mercado se usa el IBEX 35 o IGBM
• Empresas que se dedican a su cálculo: Bloomberg, Standard and Poors, Value Line
• Depende de:
1. El tipo de negocio
• Empresas cíclicas: Mayor Beta
2. Grado de apalancamiento operativo
• Relación costes fijos/variables
• Alto apalancamiento operativo = mayor Beta
3. Apalancamiento financiero
Ke = Rf + Beta (E[Rm] – Rf)
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
Cálculo de la Beta
Fuente de información: www.sbolsas.es en Informes mensuales:
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
Cálculo de la Beta
• Para empresas que no coticen o con un periodo de cotización muy corto:
• Se usa la Beta de empresas comparables
Beta apalancada y desapalancada
Normalmente las Betas de las diversas fuentes de información es una Beta Apalancada:
• Con una determinada estructura financiera
Beta desapalancada: deducir el efecto de la estructura financiera, de la forma:
Ba = Bd (1 + [1-t] [D/E] )
Donde:
Ba: beta apalancada
Bd: beta desapalancada
t: tasa de impuestos
D/E: ratio deuda / fondos propios
Para usar una Beta de una compañía comparable se debe:1. Obtener la Ba de la compañía comparable
2. Desapalancar la Ba del punto anterior
3. Calcular la Ba con la estructura financiera de la compañía que queremos valorar
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
6.1.1 Coste de los Recursos Propios: Ke
Ke = Rf + Beta (E[Rm] – Rf)
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
6.1.2 Coste de las distintas clases de deuda: Kd
Coste siempre después de impuestos
Se debe tener en cuenta todas las fuentes de deuda:
• Descuento de efectos de comercio
• Pólizas de crédito
• Pólizas de préstamo
• Bonos, obligaciones
• Otros: arrendamiento financiero, factoring…
Dependerá de:
1. Tipos de interés
2. Riesgo financiero o de insolvencia de la empresa
3. Desgravación fiscal
ke E + kd D + Kps PSWACC = --------------------------------
E + D + PS
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
6.1.3 Coste de las acciones preferentes: Kps
Tasa de rendimiento de los inversores en acciones preferentes
Acciones preferentes:
• Preferencia en el cobro de dividendos y en el caso de liquidación
• Dividendo constante
• No es obligatorio pagarlo si hay pérdidas
Normalmente:
Kps > Kd
Kps < Ke
ke E + kd D + Kps PSWACC = --------------------------------
E + D + PS
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
ETAPA V
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN1. Descuento de flujos libres de caja
Equity Value (E): VE + VR + C +/- D
A
BC D
+
++ =
Valor estimado de las acciones
+/-
VE
VRC D
+
++ =
Valor estimado de las acciones = E
+/-
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN1. Descuento de flujos libres de caja
Equity Value (E): VE + VR + C +/- D
-Valor de la Empresa (VE): Valor presente a la fecha de valoración de los flujos libres de caja, que se estima generará la Sociedad a lo largo del período proyectado
- Valor residual (VR): calculado como el valor presente a la fecha de valoración del flujo libre de caja normalizado que se estima generará a perpetuidad a partir del último año proyectado
- Valor de mercado de otros activos no afectos a las actividades que desarrolla la Sociedad (C)
- Posición financiera neta de la Sociedad (D).
A
BC D
+
++ =
Valor estimado de las acciones
+/-
VE
VRC D
+
++ =
Valor estimado de las acciones = E
+/-
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN1. Descuento de flujos libres de caja
A
BC D
+
++ =
Valor estimado de las acciones
+/-
VE
VRC D
+
++ =
Valor estimado de las acciones = E
+/-
FLCi VRVE = ------------- + ----------
(1 + Ke)i (1 + Ke)n
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓNFlujos Libres de Caja:
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN1. Descuento de flujos libres de caja
A
BC D
+
++ =
Valor estimado de las acciones
+/-
VE
VRC D
+
++ =
Valor estimado de las acciones = E
+/-
FLCn+1 FCL (1+g)VR = --------------- = -----------------
Ke – g ke - g
g = tasa de crecimiento de FLC a perpetuidad
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN2. Método de valoración por comparables
PER (Price Earning Ratio)
Dividir el precio de la acción entre el Beneficio por acción
P
PER = --------
BPA
Indica el nº de veces que la ganancia está incluida en el precio pagado
PER de empresas del mismo sector
Inconvenientes:
•Si el mercado valora erróneamente la compañía comparable, nosotros también
•No permite valorar compañías en pérdidas
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN2. Método de valoración por comparables
Ratio Precio / Ventas
P
PVentas = --------------
Ventas
Para empresas con Beneficios / Pérdidas
Las ventas son menos volátiles que otras variables
Inconvenientes:
•La diferencia en los márgenes con sus competidoras no es perceptible
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN2. Método de valoración por comparables
Otros Múltiplos
P
Múltiplo EBIT = --------------
EBIT
P
Múltiplo EBITDA = --------------
EBITDA
P
Valor Contable FFPP = --------------
VCFFPP
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN2. Método de valoración por comparables
Otros Múltiplos
•Transacciones comparables
•Nº visitas de la página web, suscriptores, nº habitaciones en hoteles…
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN2. Método de valoración por comparables
Ejemplo de Compañías cotizadas comparables:
Múltiplos País/ Cap.Mdo Caja y Deuda
Nombre de la compañía Mercado divisa equivalent total EV EV/Ventas EV/ EBIT EV/ EBITDA PER
BARON DE LEY SM 228 0.1 39.4 267 4.2 x 14.3 x 12.8 x 12 xBODEGAS RIOJANAS SA SM 38 0.0 23.9 62 5.1 x 22.6 x 16.2 x 37 xCIA VINICOLA DEL NORTE DE ES SM 163 0.1 21.5 185 5.5 x 21.9 x 16.6 x 22 xMICHEL LAROCHE FP 16 3.9 27.4 40 1.4 x 13.7 x 8.4 x 19 xROBERT MONDAVI CORP-CL A US 392 0.0 335.9 728 1.6 x 13.4 x 9.4 x 15 xBODEGAS Y VINEDOS SANTA EMIL CI 63,643 1894.3 3735.5 65,484 4.3 x 11.6 x 11.5 x 14 xSOCD ANONIMA VINA SANTA RITA CI 159,793 9265.9 30474.9 181,002 2.6 x 16.3 x 12.5 x 22 xCRANSWICK PREMIUM WINES LTD AU 38 0.6 45.4 83 1.6 x 16.0 xDROMANA ESTATE LIMITED AU 9 0.4 0.6 9 3.6 x 17.2 x 13.1 x 12 xEVANS & TATE LIMITED AU 53 0.0 36.0 89 3.3 x 13.6 x 10.3 x 18 xMCGUIGAN SIMEON WINES LTD AU 463 2.7 126.9 587 7.0 x 34.1 x 32.9 xPETER LEHMANN WINES LIMITED AU 131 2.0 21.4 150 3.4 x 14.8 x 13.1 x 19 xSOUTHCORP LIMITED AU 3,304 42.5 746.1 4,008 2.0 x 14.9 x 10.9 x 11 xXANADU WINES LIMITED AU 41 0.2 15.7 56 4.2 x 18.3 x 12.0 x 19 x
Datos en millones
MEDIA 3.5 x 17.4 x 14.0 x 18.3 x
MEDIA AJUSTADA 3.4 x 16.4 x 12.9 x 17.2 x
MEDIA MÁS COMPARABLES 4.9 x 19.6 x 15.2 x 23.6 x
MEDIANA 3.5 x 14.9 x 12.7 x 18.6 x
Com
pañí
as m
ás c
ompa
rabl
es
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN2. Método de valoración por comparables
Ejemplo de Transacciones comparables:
Fecha de la transacción Comprador País Target País % adquirido EV/Ventas EV/ EBIT EV/ EBITDA
04/08/97 Ducde SA(Codorniu) Spain Bodegas Bilbainas SA Spain 100 5.4 x 32.8 x 26.1 x26/03/98 Arco Bodegas Unidas(Cofir) Spain Bodegas Campo Burgo(Arco) Spain 100 0.8 x 6.6 x 5.5 x26/07/98 Bodegas Julian Chivite Spain Vina Salceda* Spain 100 5.4 x 24.4 x 19.8 x28/03/00 Caja Duero Spain Arco Bodegas Unidas Spain 3 2.5 x n.a n.a31/07/01 Torreal Spain Cune Spain 9 6.5 x 19.7 x 16.8 x20/12/01 Allied Domecq PLC United Kingdom Bodegas y Bebidas Spain 100 1.3 x 24.7 x 14.4 x01/11/01 Natra SA Spain Torre Oria(Natra SA) Spain 20 1.6 x 13.2 x 9.5 x24/01/02 Corp Financiera de Galicia Spain Bodegas Terras Gauda SA Spain 5 4.6 x 32.6 x 21.6 x06/11/02 Mercapital Servicios Spain Bodegas Lan SA(Tuboplast) Spain 85 2.7 x 14.3 x 10.3 x12/09/02 Castillo Perelada Cavas Vinos Spain Cims de Porrera Spain 50 1.9 x 7.5 x 4.9 x
3.3 x 19.5 x 14.3 x3.2 x 19.5 x 14.0 x
MEDIA MÁS COMPARABLES 5.0 x 22.8 x 18.3 x
* Datos de 1996 excepto ventas, 1997
Múltiplos
Tran
sacc
ione
s co
mpa
rabl
es
MEDIAMEDIA AJUSTADA
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
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Capitulo 9 – Análisis fundamental
Fuente: www.expansin.com del 14/2/2011
Bestinver: gestora independiente participada por Acciona
•Bestinver tampoco tiene posiciones en bancos extranjeros, “por las dificultades de leer sus balances”, explican.
•Bestinver es una firma reconocida a nivel internacional por su estilo de gestión valor, que busca compañías baratas en el parqué independientemente de si gana más o crece a un mayor ritmo que sus competidores. Por tanto, Paramés y Guzmán consideran que la crisis y las caídas que ha provocado en la renta variable han sido una gran oportunidad.
“Hemos comprado a precios casi regalados. Nuestra cartera cotiza a un 50% de descuento después de haber subido un 100% en los dos últimos años. Nunca habíamos tenido una cartera tan buena como ahora”, aseguran.
•Una de las lecciones que han aprendido estos gestores en la crisis es que mejor tener pocos títulos en cartera muy bien analizados que muchos algo menos supervisados. Por ello, Bestinverha pasado de invertir en 130 valores antes de la crisis a 49. “Como dice Buffet, hay que tener todos los huevos en la misma cesta y vigilarlos de cerca”, destacan.
•La firma de Acciona se distinguió por no invertir en compañías tecnológicas. Y el tiempo le dio la razón cuando un año después estalló la burbuja puntocom. Al igual que en este sector, Bestinverno invierte en empresas proveedoras de software y biotecnológicas, ya que “no entendemos el negocio”.