Un marco macro de secuencias inteligibles

Escuela de Verano de la CEPAL

24 de julio de 2013

Esteban Pérez CaldenteyDivisión de Financiamiento para el desarrollo

El contexto

2

Desde 1946 la investigación en macroeconomía se ha desarrollado de acuerdo a dos paradigmas

• El primero parte de la premisa que la actividad económica viene motivada por las acciones o más precisamente las aspiraciones de los individuos.

• Central para este marco conceptual es una función de producción, que postula que la sustitución entre factores de producción y flexibilidad de precios genera un nivel de producto potencial.

• Las posibilidades de producción y las dotaciones de los factores definen, en conjunción con las preferencias, un nivel de empleo y desempleo naturales excluyendo la posibilidad de desempleo involuntario. Las fluctuaciones (el ciclo) se definen en torno a la tendencia. La tendencia actúa como centro de gravedad de las fluctuaciones.

• La intensidad y duración de las fluctuaciones se explican en base a una serie de imperfecciones de mercado tales como las rigideces de precios. Las imperfecciones permiten explicar además porqué se generan sub-utilización de recursos y están en la base de la efectividad de la política económica.

• En dicho paradigma el dinero, el sistema financiero, juega un paradigma secundario.

El enfoque y sus características

4

Hogares EmpresasCorriente

EmpresasCapital

Gobierno ∑

Consumo

Gasto Gobierno

Inversión

PIB (Y)

Salarios

Beneficios

Impuestos

∑

Las piezas constitutivas del enfoque stock-flow

5

Etapas de elaboración

6

Matriz de transacción

Matriz de flujos de fondos

Matriz de hojas de balance

Características del enfoque stock-flow

• Es un marco de consistencia por lo que no requiere satisfacer condiciones de equilibrio ‘ex ante.’

• Los flujos monetarios de bienes, servicios y activos se refieren a la venta y compra en un periodo discreto en el tiempo (trimestre, año).

• En este sentido la construcción de modelos stock-flow permite la incorporar el cambio y la evolución en el análisis.

• El marco analítico no impone un peso excesivo en el razonamiento deductivo sino más bien resaltar la compatibilidad de configuraciones de transacciones.

Características del enfoque stock-flow

• El marco analítico se contruye sobre una ley fundamental en macroeconomía: los acrivos (stocks) y flujos tienen que satisfacer las restricciones de los agentes económicos y de la economía en su conjunto de tal manera que todas las retsricciones son compatibles.

• El enfoque parte de la lógica de qu sólo algunas configuraciones de transacciones son compatibles para todos los agentes econ ٕómicos.

• Como resultado, la modelización stock-flow generalmente parte de la especificación de transacciones, flujos de fonods seguidos por hojas de balance para un conjunto determinado de sectores económicos y variables.

• Las transacciones (matriz) se centra en los flujos mientras que las matrices de flujos de fondos y hojas de balances sen centran en los stocks. Una vez determinada la consistencia este enfoque postula suposiciones de comportamiento sobre los agentes y los parámetros que permiten la especificaciónde un modelo.

 

Características del enfoque

• El modelo se analiza de una perspectiva de equilibrio stock a partir de la cual se deriva un equilibrio de flujos.

• En esta posición el nivel de ingreso se determina por una combinación de la postura fiscal y el desempeño exportador.

• El funcionamiento del modelos fuera de esta posición se analiza mediante la interacción de flujos y stocks. En particular los flujos de ingreso determinados por la postura fiscal y el desempeño exportador equilibran el cambio en el stock de activos en el sector privado y la suma de sus fuentes de financiamiento. A la vez los stocks influencian a los flujos.

• La medida en la cual los stocks pueden influenciar los flujos dependerá de si el efecto combinado de la postura fiscal y desempeño exportador se traducen en un aumento o disminución de los activos netos del sector peivado.

Desarrollo del enfoque e implicaciones

10

Hogares EmpresasCorriente

EmpresasCapital

Gobierno ∑

Consumo

Gasto Gobierno

Inversión

PIB (Y)

Salarios

Beneficios

Impuestos

∑

Las piezas constitutivas del enfoque stock-flow

11

Hogares EmpresasCorriente

EmpresasCapital

Gobierno ∑

Consumo -C +C 0

Gasto Gobierno

+G -G 0

Inversión +I -I 0

PIB (Y) Y 0

Salarios +WB -WB 0

Beneficios -F +F 0

Impuestos -T +T 0

∑ Ahorro Privado

0 Inversión privada

Superávit Gobierno

0

Las piezas constitutivas del enfoque stock-flow

12

La relación sector privado gobierno

13

Si un gobierno tiene de manera consistente superávits el crecimiento sólo se puede mantener con una acumulación de deuda en el sector privado.

Los beneficios no se distribuyen a los hogares…más bien se transforman en una fuente de financiamiento de las empresas

14

Hogares EmpresasCorriente

EmpresasCapital

Gobierno Sector externo

∑

Consumo -C +C 0

Gasto Gobierno +G -G 0

Inversión +I -I 0

Exportaciones +X -X 0

Importaciones -M -M 0

PIB (Y) Y 0

Salarios +WB -WB 0

Beneficios -F +F 0

ImpuestosTransferencias

-T +T -T 0

∑ Ahorro Privado

0 Inversión privada

Superávit Gobierno

Déficit sector externo

0

La introducción del sector externo

15

Las implicaciones con el sector externo

16

Posibles escenarios

El caso Español es ilustrativo

171980

19821984

19861988

19901992

19941996

19982000

20022004

20062008

20102012

-15

-10

-5

0

5

10

GOVEXTPDEBT

España:Balances del sector privado, público y privado (1980-2012)Porcentajes del PIB

Fuente: FMI, WEO (2013)

Balances financieros y patrón de crecimiento en América Latina entre 1990-2006

18

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

Government External Sector Private Sector

Por

cent

ajes

del

PIB

19

  1990-1995 1995-2000 2000-2007 2004-2007 2008-2009Argentina -1.2 -1.3 3.0 1.9 3.0

Bolivia -3.8 -3.1 7.1 10.5 9.2Brasil -0.4 -1.8 2.0 3.7 0.8Chile -4.3 -3.5 -1.5 -2.6 -0.5

Colombia 0.5 1.5 3.1 2.0 0.8Costa Rica -1.5 -0.5 -2.5 -3.7 -4.3Ecuador -3.9 -0.1 -0.9 -0.9 -5.5

El Salvador -2.6 0.8 2.3 2.6 3.3Guatemala -1.8 -0.4 -2.0 -2.9 -1.9Honduras 0.1 -1.9 -2.0 -2.7 1.0

México -7.0 -3.4 -4.4 -4.3 -7.6Nicaragua -2.2 -0.4 1.1 0.2 0.6Panamá -34.3 -21.8 -16.6 -15.3 -18.4

Paraguay -2.5 -4.3 -3.7 -6.8 -6.9Perú 4.7 -1.1 1.4 1.0 -0.9

R. Dominicana -6.1 -4.3 1.5 2.7 1.5Uruguay 0.2 0.6 2.2 0.9 -1.8

Venezuela 6.8 6.1 12.4 12.6 9.8Promedio -3.3 -2.2 0.1 -0.1 -1.0

Fuente: Sobre la base de datos oficiales y del FMI

América Latina: balance financiero del sector privado (en porcentajes del PIB)1990-2009

Un enfoque para entender los efectos de la crisis global en América Latina

20

Hogares

Empresas

Gobierno

Sector externo

Sector financiero

Un enfoque para entender los efectos de la crisis global en América Latina

21

Balance de recursos

Igualdad ahorro=inversión

Combinación de 6 y 7

Beneficios

22

Region Years GDPGrowth

Households Government

External Sector Gross Formation of Fixed Capital

(Current account)

In Mill US$ (Constant)

% of GDP

In US$ Mill % of GDP

In Mill. US$ (Constant)

% of GDP

South America

19952001200420072008

4.01.14.26.46.1

76,56187,166 (∆=10,605)92,417 (∆=5,251)112,622 (∆=20,206)120,481 (∆=7,858)

-1.82 -3.01-0.66 0.88 0.78

1,514-69 (∆=1,445)7,106 (∆=7,175)8,353 (∆=1,247)6,246 (∆=-2,108)

-2.9-2.31.72.10.1

16,81519,465 (∆=2,650)19,156 (∆=-309)27,809 (∆=8,653)31,452 (∆=3,643)

18.717.817.820.721.6

Central America

19952001200420072008

4.61.97.27.14.4

8,28610,670 (∆=2,384)11,677 (∆=1,007)14,296 (∆=2,621)15,020 (∆=723)

…. -1.81-2.60 0.01 -1.38

-570-1,155(∆=-585)-1,393(∆=-238)-2,967(∆=-1,574)-4,040(∆=-1,073)

-6.4-6.0-5.5-8.6-11.4

1,7474,353 (∆=2,605)5,229 (∆=876)7,812 (∆=2,583)8,241 (∆=428)

19.819.819.722.923.7

Evidencia empírica para América del Sur y América Central

Utilizando la ecuación de beneficios se llegan a balances sectoriales

23

Balance sectoriales

Implicaciones para América Central y América del Sur

El patrón de crecimiento de América Central dependía de sobremanera del financiamiento externo

24

Balance de la cuenta financiera de la balanza de pagos para América Central y América del Sur 1990-2010 (Porcentajes del PIB)

Pérez Caldentey y Vernengo (2012)

¿Cuál fue el ajuste a la crisis en ambas regiones?

25

[MOSTRAR GRAFICOS EN WORD]

El ajuste en América Central fue más fuerte

26

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

Central America South America

Perc

enta

ges

of G

DP

2.7% of GDP

-7.5% of GDP

-1.6% of GDP

Pérez Caldentey y Vernengo (2012)

Desapalancamiento del Sector Privado en América del Sur y América Central (2008-2009)

Esto se reflejó en una fuerte contracción en la inversión

27

  1991-1995 1996-2003 2004-2007 2008 2009 2010

Rate of growth of fixed capital formation (US$ constant 2000)

South America 8.5 1.2 15.6 14.6 -6.5 13.3

Central America 11.2 4.4 10.8 5.8 -17.5 7.9

Mexico 2.0 7.6 8.1 5.9 -11.9 2.4

Rate of growth of private credit

South America 5.2 -0.1 9.6 15.3 6.4 6.1

Central America 3.5 12.3 6.1 8.7 0.3 -1.0

Mexico 0.0 -12.2 12.1 14.3 -0.3 -1.2

Pérez Caldentey y Vernengo (2012)

Un esquema de esta naturaleza podría explicar en parte la razón del desempeño de las sub regiones en la crisis más reciente

28

América Central

Y el efecto en el sector financiero

29

ROEDec. 2006 Dec. 2007 Dec. 2008 Dec. 2009 ∆% 2008-2009

Central AmericaGuatemala 17.1 21.2 20.6 17.8 -13.6El Salvador 13.0 10.2 7.9 2.6 -67.1Honduras 19.8 20.5 17.1 11.4 -33.3Nicaragua 25.3 22.6 18.2 4.9 -73.1Costa Rica 19.0 13.9 14.9 8.6 -42.3

Panama 14.1 15.9 17.2 12.6 -26.7Average 18.1 17.4 16.0 9.7 -39.6

South AmericaArgentina 13.0 14.1 21.3 17.6 -17.4

Brazil 15.7 19.5 9.7 14.7 51.5Chile 22.9 25.7 16.6 23.6 42.2

Colombia 12.0 19.3 17.9 18.4 2.8Peru 33.3 31.0 25.0 24.7 -1.2

Average 19.4 21.9 18.1 19.8 9.4

Mexico 21.8 14.2 25.0 24.7 -1.2

Pérez Caldentey y Vernengo (2012)1

Rentabilidad del sector financiero en América Central y América del Sur (2006-2009)

La incorporación de flujos de fondos y matriz de hojas de balance

30

Hogares EmpresasCorriente

EmpresasCapital

Gobierno Bancos ∑

Consumo -C +C 0

Gasto Gobierno

+G -G 0

Inversión +I -I 0

PIB (Y) Y 0

Salarios +WB -WB 0

Beneficios +F -F 0

Impuestos -T +T 0

∆ Préstamos

0

∆ Efectivo -∆Mh -∆M -∆Mb 0

∆ Depósitos -∆M +∆M 0

∆Papeles -∆Bh +∆B -∆Bh 0

∑ 0 0 0 0 0 0 31

Hogares ProducciónEmpresas

Gobierno Bancos ∑

Préstamos -L +L 0

Efectivo +Mh -M +Mb 0

Depósitos +M -M 0

Papeles +Bh +B -Bh 0

Capital tangible

+Kh +Kf 0 0

Posición patrimonial

NWh NMf NWg NWb 0

La matriz de flujos se complementa con una matriz de hojas de balance

32

Households Firms Banks Government External sector S

Current CapitalC -C +C 0I +INV -INV 0G +G -G 0M -M -M +M 0X +X +X -X 0T -Th -Tf +Tt 0W +W -W 0rlb -rlf +rlrtb +rtb -rtb 0rd +rdDh +rdDf -rDt 0

DividendsFB FBh FBf FBg -CAB 0

Cash -DHP -DHP +DHP 0Demand deposits -DDd +DDd 0

Time deposits -DTd +DTd 0

Treasury bills -DTb +DTb 0

Loans +DLf -DLb 0

Capital -Deq +Deq 0S 0 0 0 0 0

INV +INV +INVCash +HP -HP 0

Demand deposits +Dd -Dd 0Time deposits +Td -Td 0Treasury bills +TB -TB 0

Loans -Lf +Lf 0Capital +Eq -Eq 0

Foreign assets +Fg -Fg 0Balancing Item NWh NWf NWb NWg NWfs -INV

Transactions matrix (payment (-), receipt (+))

Flow of funds (sources (+) uses (-))

Balance sheet matrix (assets (+) liabilities(-))

Implicaciones para el análisis de la demanda agregada

34

• Para analizar esto se puede partir por ejemplo de una especificación estándar de la demanda agregada:

Y = Gasto privado + gasto público –T + B

Activos = α Gasto Privado Activos = Deuda del sector privado +Deuda del sector público+B

Y = (DSPr +DSPu+B)/α + GSPu+ B

DSPu = G-T y T=θYB= X-M y M=μY

Implicaciones: demanda agregada y deuda

Y= A1 (G+X) + A2DSPr

A1= (α+1)/(α+αμ+μ+θ)

A2= 1/ (α+αμ+μ+θ)

Implicaciones: demanda agregada y deuda

La diferencia entre la demanda agregada y la ‘demanda agregada’: el caso de la Gran Depresión

 

GDP in billions of

current dollars

Private debt (individual and non-corporate)

Aggregate demand (with individual and non-corporate

debt)Rate of change in

GDP

Rate of Change in aggregate demand (with individual and

non-corporate debt)

1929 103.6 72.9 106.5    

1930 91.2 71.8 90.1 -12.0 -15.4

1931 76.5 64.9 69.6 -16.1 -22.8

1932 58.7 57.1 50.9 -23.3 -26.9

1933 56.4 51 50.3 -3.9 -1.2

1934 66 49.8 64.8 17.0 28.8

1935 73.3 49.7 73.2 11.1 13.0

1936 83.8 50.6 84.7 14.3 15.7

1937 91.9 51.1 92.4 9.7 9.1

1938 86.1 50 85 -6.3 -8.0

1939 92.2 50.8 93 7.1 9.4

El caso de los Estados Unidos en la crisis de 2008-2009

2006 2007 2008 2009 2010

GDP 12,915,600 13,611,500 14,337,900 14,347,300 14,453,800Private debt 33,196,817 36,553,385 40,596,586 42,045,481 40,185,976Government

debt 6,556,391 6,893,467 7,321,592 8,615,051 10,167,585Aggregate demand 17,305,144 18,809,226 17,089,654 14,146,829

Estados UnidosTasa de variación de la demanda agregada con y sin deuda

2007-2010

39

2007 2008 2009 2010-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

PIB Demanda agregada

Tasa

s de

cre

cim

ient

o

• En este caso el nivel de producto viene determinado por dos variables exógenas (el gasto de gobierno y las exportaciones):

Y = A1(G+X) + A2∆Deuda Sector Privado∆Deuda Sector Privado=0Y=A1(G+X)

En una situación de más largo plazo se puede suponer que el cambio en la deuda del sector privado es igual a 0

40

De manera más precisa el nivel de producto se determina por el gasto de gobierno y las exportaciones y las propensiones

respectivas

41

Estado Estacionario

20% en la postura fiscal

20% en el desempeño exportador

1.Gasto de gobierno 150 180 150

2.Presión fiscal 0.333 0.333 0.333

3. Postura Fiscal 450 540 450

4. Exportaciones 200 200 240

5. Propensión a importar 0.444 0.444 0.444

6. Desempeño exportador

450 450 540

Flujos de Steady State

7. Ingreso nacional 450 489 501

8.Ingreso de gobierno 150 163 167

9. Importaciones 200 217 223

10. Déficit de gobierno 0 17 -17

11. Balance externo 0 -17 1742

Postura fiscal y desempeño exportadorEl caso del Caribe

0

5

10

15

20

25

30

35

40

AB DO GRE STK STL SV BAR BEL GUY JAM

Fiscal stance Export performance ratio

Source: Pérez Caldentey (2007)

Siguiendo los pasos de la tasa de crecimiento a través de la postura fiscal aumentada…(steady state)

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

14

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Model

Actual

Y también fuera del steady state

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

14

16

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Actual

Out of steady state model