Valoracion de Activos Físicos

7/25/2019 Valoracion de Activos Fsicos

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GESTIN FINANCIERA

Profesor: Rodrigo La Fuente


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1 Consideraciones Generales

a) Se debe tener siempre en cuenta que un mismo proyecto puede tener flujosdiferentes segn el agente para el cual se evala.

b) Se define proyecto puro como un proyecto que es financiado en un 100% concapital propio por un solo inversionista. Posteriormente, se pueden obtener los flujosde para cada combinacin posible de financiamiento de la inversin, as! como paralos participantes en "l.

c) Se debe considerar tambi"n que cada inversionista en particular tiene distintoscostos de oportunidad del dinero y de los recursos que puede aportar #tiempo,terreno, maquinarias, etc.). $ su ve, cada inversionista enfrenta una situacintributaria diferente, debido a la progresividad del impuesto a la renta de las

personas, a si es nacional o e&tranjero o al 'rea de actividad del proyecto #algunasest'n e&entas de impuesto, y otras est'n gravadas con impuestos adicionales).

(*+ - /$+$


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d) os ingresos y egresos relevantes para la elaboracin del flujo de caja son marginales o

incrementales. s decir, deben reflejar las variaciones que se producir'n en los ingresos yegresos de los propietarios del proyecto respecto a los que obtendr!an sin el proyecto. Por lotanto no se deben considerar ingresos o egresos que se recibir'n o se pagar'n de todas manerascon o sin proyecto #ej. empresa en marca), sino que en los ingresos adicionales o que sedejar'n de ganar, o en los egresos adicionales o que se aorrar'n debido al proyecto

(/ c2proyecto 3 (/ s2proyecto 4 (/ proyecto

e) -e igual forma, se debe considerar separadamente un proyecto que se puede descomponer ensubproyectos, ya que se corre el riesgo de ocultar un mal negocio con un buen negocio #j.cultivos en terrenos cercanos a una ciudad el negocio agr!cola y el inmobiliario).

f)a evaluacin debe realiarse respecto a un caso base #sin proyecto), que es la situacin actualoptimiada. 5o siempre es mejor acer un proyecto, a veces basta mejorar lo que ya ay.

g) l orionte de evaluacin y la definicin de los per!odos de tiempo para la estimacin delflujo de caja son determinados por las caracter!sticas del proyecto #como por ejemplo la vidatil de los activos, y por los intereses o necesidades de los inversionistas participantes #como porejemplo el financiamiento). j. /entral idroel"ctrica, cuyo tiempo de construccin es de 6 a7osy el de operacin cercano a 80 a7os.

(*+ - /$+$


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) l orionte del proyecto puede ser menor a la vida til de los activos de inversin delproyecto. n ese caso se debe considerar al final del proyecto el valor econmico de lainversin.

i) n el c'lculo del flujo de cada per!odo se suman los ingresos y egresos que se estimanocurrir'n dentro de "l. Supuesto todos los ingresos y egresos ocurrir'n a mediados o final dela7o. l flujo de ingresos y egresos es una funcin continua que se apro&ima a un flujo discreto

j) l a7o 0 representa oy, en realidad no es un periodo, sino que un momento instant'neo detiempo. n "l ocurren autom'ticamente inversin, pr"stamos, capital de trabajo, etc.

1 9 6 8 : nn310

(1

(

0

(9(6

(8

(:

(n31(n

a7o 1

a7o 9

a7o 6

a7o 8

a7o :

a7o n

(*+ - /$+$


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;) a unidad monetaria que se use para elaborar el flujo de caja puede ser cualquiera. -esdevalores reales, es decir de igual poder adquisitivo, como las *(, *>?. nominales, como pesos de cada a7o. o importante es que cada flujo y suscomponentes est"n e&presados en la misma unidad y que posteriormente e&ista consistenciaentre la unidad de cuenta de los flujos y el costo de oportunidad del dinero.

/omo la elaboracin del flujo de caja es una estimacin del futuro, abitualmente es m'ssimple trabajar con valores nominales.

l) tro aspecto a considerar es la variacin de los precios relativos de losbienes2servicios2factores que determinan los ingresos y costos. Por ejemplo, un e&portadorcuyos precios est'n determinados en dlares y sus costos en pesos. Puede ser que ca!das enlos precios internacionales o en tipo de cambio afecten de manera importante los flujos delproyecto.

m) os valores de ingresos y egresos deben estar netos #sin considerar) de @mpuesto al Aalor

$gregado #@A$), ya que el @A$ de las ventas menos el @A$ de las compras es una recaudacinde impuestos que las empresas acen para el stado, y por lo tanto no son ingresos ni egresosrelevantes para el flujo de caja de los due7os del proyecto.

.2 Estructura del Flujo de Caja Privado

a estructura del flujo de caja debe reflejar los factores que determinan

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los montos monetarios que se recibir'n del proyecto. Son de particular importancialos aspectos tributarios, ya que la Be&plotacinC de un proyecto permitegeneralmente obtener utilidades contables y sobre ellas se deber'n pagar impuestosal stado #S@@).

Se distinguen dos conceptos flujo operacional y flujo de capitales. l primero serefiere a los ingresos2egresos obtenidos con la e&plotacin del negocio que

pagar'n2descontar'n impuestos. n tanto que el de capitales se refiere a lasinversiones necesarias para iniciar el negocio, su financiamiento y su recuperacinal final del proyecto, y "stas no pagan ni descuentan impuestos.

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os componentes del flujo son los siguientes

Periodo 0 Periodo 1 .... Periodo nD @ngresos por AentasD @ntereses por -epsitosD tros @ngresosD23 Eanancias2P"rdidas de /apital3 /ostos (ijos3 /ostos Aariables3 Pago de @ntereses por /r"ditos

3 -epreciaciones egales3 P"rdidas del jercicio $nterior= Utilidad Antes de Impuestos3 @mpuesto de Primera /ategor!a #1:%)= Utilidad Despus de ImpuestosD -epreciaciones egalesD P"rdidas del jercicio $nterior32D Eanancias2P"rdidas de /apital= Flujo de Caja Operacional3 @nversin (ijaD Aalor Fesidual de los $ctivos3 /apital de


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Aeamos aora detalladamente cada componenteIngresos por Ventas: son el producto entre los volmenes de ventas de losproductos2servicios que ofrece el proyecto y sus precios #como ya emos dico sin @A$).

Intereses por Depsitos:son las ganancias de intereses obtenidas por inversiones financierasdel proyecto.

Otros Ingresos: incluye otros ingresos que puede obtener la firma, como por ejemplo,reventa de insumos, arriendos recibidos, etc.

Ganancias/Prdidas de Capital:"stas ocurren cuando se liquida inversin fija que tiene unvalor contable inicial y que se deprecia legalmente en el tiempo, e&istir' una ganancia decapital cuando el valor de reventa #valor econmico) es superior a su valor libro, la gananciaser' igual a la diferencia entre ambos valores y se considerar' como un ingreso. $lcontrario, si el valor de liquidacin es inferior a su valor libro, entonces e&istir' una p"rdidade capital igual a la diferencia, y que se considerar' como un egreso.

Costos i!os: son los costos en que el proyecto debe incurrir para mantener enfuncionamiento el proyecto en cada per!odo y que son idependientes del volumen deproduccin. Por ejemplo, personal administrativo, pago de arriendos de propiedades, etc.

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Costos Varia"les: "stos dependen del volumen de produccin, y pueden incluir la compra deinsumos, mano de obra directa, distribucin, etc.

Pago de Intereses por Crditos #tam"in llamado Gastos inancieros$: corresponde al serviciode las deudas comprometidas, el que es determinado por la tasa de inter"s de los cr"ditos y delsaldo impago de la deuda asta ese momento.

Depreciaciones %egales: es la asignacin de una cuota que supone considerar el desgaste,agotamiento o envejecimiento de un activo de inversin. s el resultado del cuociente entre elvalor de adquisicin y una estimacin de la vida til medida en tiempo, unidades de produccin uotro tipo de medida adecuada, la que se llamar' legal.

as vidas tiles legales normales autoriadas por el Servicio de @mpuestos @nternos #S@@) paraalgunos activos son las siguientes

=aquinaria en general 90 a7osGerramientas pesadas y ve!culos 90 a7os

Gerramientas livianas 10 a7os=uebles de oficina 10 a7osdificios para fabricas de ladrillos 80 a7os/onstrucciones con estructura de acero, cubierta yentrepisos de perfiles de acero o losas de ormign 100 a7osHienes electromec'nicos o electrnicos utiliadosen la computacin o procesamiento de datos#sometidos a una utiliacin de 1I rs.2d!a o menos) 10 a7os

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l S@@ autoria que los activos se deprecien en un periodo que sea la mitad de la vida til legalnormal si es que las instalaciones trabajan en un sistema de tres turnos. $ esto se le llamadepreciacin legal acelerada. l argumento de esta disposicin tributaria es que debido al usom's intensivo el desgaste ocurrir' antes. *na e&cepcin a lo anterior, es que lasconstrucciones nunca se pueden depreciar aceleradamente aunque en su interior e&istanmaquinarias o instalaciones que si lo acen.

Siempre se debe recordar que los terrenos no se deprecian.

Prdidas del &!ercicio Anterior:la legislacin tributaria permite reconocer como gastocontable las p"rdidas contables del a7o anterior, "stas se pueden acumular asta por cincoa7os, con e&cepcin de las actividades agr!colas y forestales, las que pueden acumularp"rdidas de ejercicios anteriores indefinidamente.

Utilidad Antes de Impuestos: a suma #con sus correspondientes signos) de las partidasanteriores nos permite calcular las utilidades contables que el proyecto generar' en un

periodo determinado. Si es positiva se pagar'n impuestos, si es negativa se podr' acumularcomo p"rdida para el periodo anterior.

Impuesto de Primera Categor'a: la actual legislacin impositiva cilena e&ige que lasempresas paguen un impuesto a las utilidades contables #llamado @mpuesto de Primera/ategor!a), el porcentaje alcana a un 1:%, y no discrimina entre los destinos que puedentener esas utilidades #reinversin en el negocio o reparticin entre los due7os del proyecto).

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Utilidad Despus de Impuestos: corresponde a la diferencia entre las *tilidades $ntes de

@mpuestos y el pago de @mpuesto de Primera /ategor!a. s decir, corresponde a las utilidadescontables que se Bllevar'nC los due7os del proyecto. G$S


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lu!o de Ca!a Operacional al corregir la *tilidad /ontable -espu"s de @mpuestoscon los flujos con signo contrario se7alados anteriormente, obtendremos un flujoreal, llamado flujo operacional, que resume los resultados de la operacin del

proyecto.

In)ersin i!a: corresponde a los recursos involucrados para adquirir los activosfijos necesarios para la e&plotacin del proyecto. *sualmente incluye terrenos,edificios, maquinaria, ve!culos, etc. a mayor!a de estos activos son legalmentedepreciables #salvo los terrenos), lo que se refleja en la cuenta de depreciacin delflujo operacional.

Valor *esidual de los Acti)os: es el valor al que se puede liquidar la inversin alfinal de la vida til del proyecto. M por lo tanto, est' determinada por su valor dereventa.

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Capital de +ra"a!o: corresponde a la valoracin de los recursos monetarios y f!sicos querequiere un proyecto para mantenerse en funcionamiento, la necesidad de estos recursos seorigina en los desfases entre los pagos de costos y los flujos de ingresos.

stos desfases ocurren debido a

3 la necesidad de adquirir previamente y mantener volmenesm!nimos de materias primas, productos en proceso y terminados, repuestos,

etc. a causa de esto son los tiempos de transporte de las materias primas, laseconom!as que se pueden lograr en la compra por volumen, el balanceo de l!neas deproduccin y contar con un volumen de producto terminado que pueda

satisfacer los pedidos de los clientes.

3 l tiempo transcurrido entre el acuerdo de las ventas y el tiempo transcurridoentre el despaco y cancelacin de ellas, en especial cuando ay cr"dito a loscompradores.

3 as obligaciones tributarias mensuales el pago de @A$ #ladiferencia entre el @A$ de ventas y el de compras) del periodo y un adelanto al impuestoa las utilidades #@mpuesto de Primera /ategor!a), llamado Pago Provisional =ensual#PP=), el que se calcula como el 1% de las ventas #sin @A$)

l capital de trabajo puede ir variando de a7o en a7o, dependiendo, por ejemplo, del volumende produccin, cambio en las condiciones de

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financiamiento de las compras de materias primas o ventas. Si las variaciones son significativas,puede justificarse estimar el capital de trabajo para cada a7o.

*ecuperacin del Capital de +ra"a!o:en el flujo de caja se considera que la inversin en capitalde trabajo se recupera !ntegramente. sto se e&plica porque en el flujo operacional se anconsiderado todos los ingresos y costos de operacin de cada periodo, y si se est' agregando uncapital adicional para financiar los d"ficits transitorios, este capital debe quedar sobrante en elbalance de ingresos y cosos del periodo.

Si el capital de trabajo requerido para el periodo siguiente es igual al del periodo anterior,entonces "ste se ir' recuperando y reinvirtiendo sucesivamente. Si no fuesen iguales, entoncesse recuperar!a parcialmente una parte o se requer!a una nueva reinversin en "ste.

Prstamo: corresponde al financiamiento proveniente de cr"ditos obtenidos en institucionesfinancieras.

Amorti,aciones:corresponde a la disminucin del saldo impago de un pr"stamo. Por lo tanto lasuma de las amortiaciones es igual al monto del cr"dito.

a suma desde la @nversin asta las $mortiaciones se llama lu!o de Capitales, lascomponentes de este flujo no pagan ni descuentan impuestos. a ran de ello es que la leygrava las ganancias obtenidas de inversiones y no las inversiones en s! mismas.

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jemplo de flujo de caja y estimacin de capital de trabajo

0 1 2 3 4 5

Ingresos por ventas 11.825 11.825 11.825 11.825 11.825

Ganancia de Capital 2.300

Costos de Operacin (4.313) (4.313) (4.313) (4.313) (4.313)

Seldo Sr. !lores (3."00) (3."00) (3."00) (3."00) (3."00)

Gasto !inanciero (#80) (#80) (520) (2"0)

$epreciacin %egal (2.200) (2.200) (2.200) (2.200) (2.200)

Utilidad antes Imptos. 932 932 1.192 1.452 4.012I&p. 1a Categor'a (140) (140) (1#) (218) ("02)

Utilidad desp. Imptos. 793 793 1.013 1.234 3.410

Ganancia de Capital (2.300)

$epreciacin %egal 2.200 2.200 2.200 2.200 2.200

Flujo Operacional 2.993 2.993 3.213 3.434 3.310

Inversin !ia (s*I+,) (11.000)

I+, Inversin (1.80) 1.80+alor -esidal 2.300

Capital de ra/ao (1.31")

-ec. Capital de ra/ao 1.31"

rsta&o #.#"

,&ortiacin (2.5) (2.5) (2.5)

Flujo de Capitales (.500! 1.9"0 (2.599! (2.599! (2.599! 3.1

Flujo de Caja #oc. (.500! 4.973 394 15 "3 .92


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$es 1 $es 2 $es 3 $es 4 $es 5 $es

rodccin 5"" 5"" 5"" 5"" 5"" 5""

Ingresos (c*I+,) 11"2#"2 11"2#"2 11"2#"2 11"2#"2

Costos Fijos

,rriendos (c*I+,) 88500 88500 88500 88500 88500 88500

ano de O/ra """"# """"# """"# """"# """"# """"#

Seldo Sr. !lores 300000 300000 300000 300000 300000 300000

Costos %aria&les

ano de O/ra "#880 "#880 "#880 "#880 "#880 "#880

aterias ri&as (c*I+,) 3448 3448 3448 3448 3448 3448

,ga 6nerg'a (c*I+,) 8343" 8343" 8343" 8343" 8343"

'astos Financieros

Intereses 0000 0000 0000 0000 0000 0000

Impuestos

(17 +entas s*I+,) 0000 854 854 854 854 854

I+, Co&pras 0000 (2##55) (40482) (40482) (40482) (40482)I+, +entas 0000 1##3#0 1##3#0 1##3#0 1##3#0 1##3#0

I+, ensal 0000 154#0 14"#42 14"#42 14"#42 14"#42

Crdito I+, Inversin (180000) (1820530) (1"#3#88) (152#04") (1380304) (12335"2)

ago ensal 0000 0000 0000 0000 0000 0000

Inresos)*resos ("1"45) ("31) 4"2831 4"2831 4"2831 4"2831

Inresos)*resos +cum. ("1"45) (131"42") (85355) (30#"4) #20"" 5348#

$in (In)*r +cum! , (131"42")


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AF$E (@5$5/@F

$nalicemos el siguiente ejemplo para una empresa que desesa evaluaruna inversin de 1900 y que tiene una tasa de impuesto de 80% y tasade descuento del 10%.

00 ?00

Eastos 3180 100 900 9:0

-epreciacin 800 800 800

*tilidad $. @mpto 3180 100 600 1:0@mpuestos 0 80 190 I0

*tilidad 5eta 3180 I0 1?0 >0

(lujo de caja 31680 8I0 :?0 8>0

&' ) *+,-,


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Gay capital prestado y la deuda se devuelve al final0 1 9 6

@nversin 31900 80

Prestamo 1000 31000

@ngresos I00 >00 ?00Eastos 3180 100 900 9:0

@ntereses100 100 100

-epreciacin 800 800 800

*tilidad $. @mpto 3180 0 900 :0

@mpuestos 0 0 ?0 90*tilidad 5eta 3180 0 190 60

(lujo de caja 3680 800 :90 3:L0

&' ) 2/-1,

AF$E (@5$5/@F


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/omo vemos el resultado de nuestro ejemplo es que resultam's conveniente pedir prestados los fondos.

ste efecto se conoce como apalancamiento financiero. Se produce por el eco que los intereses permiten reducir

impuestos y por el eco de diferir la inversin en eltiempo. $l pedir prestado el desembolso lo realio en eltercer a7o en el caso del ejemplo.

a pregunta que surge aqu! Nes correcto descontar en

ambos casos con la misma tasa los flujosO

AF$E (@5$5/@F


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'PL0C'C0E: !!ET PT0! P'R'L0304'R ' 0&ER05

Gay inversiones que tienen impl!cita una determinada tasa decrecimiento del stoc; del capital invertido #plantaciones de 'rboles,a7ejamiento de vinos, cr!a de animales, etc.)

Surge el problema de determinar entonces cual es el momento ptimopara liquidar la inversin.

$nalicemos a trav"s de un ejemplo num"rico. Supongamos que la tasa de inter"s del mercado es del :% y que la

inversin inicial es de 100 para comprar un bosque que crecer' a unatasa Qi% por a7o.

Se puede construir la siguiente tabla

R (ila 1 Aalor del bosque al final de cada a7oR (ila 9


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R (ila : Aalor actual del beneficio neto obtenido descontado al :%.R (ila I @ndica la tasa interna de retorno #


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Puede ocurrir que un proyecto tenga A$5 positivo, pero aun siendorentable oy convenga postergar su inversin.

jemplo de esto puede ser una carretera cuya evaluacin depende delnmero de ve!culos que circulan y estos son funcin del tiempo.

a7os

Henef.



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u6ongamos un 6ro7ecto de vida 8til infinita 7 9ue no camia elmonto de la inversi;n inde6endiente de cuando se realice.

Sea una inversin de @, una tasa de descuento r y los beneficios aumentan1 cada a7o

Si invierto aora el A$5 del proyecto ser'

A$5o 4 3@ D 12#1Dr) D 92#1Dr)9 D TTT. #1)

Si postergo 1 a7o la inversin el A$5 ser'

A$51 4 3@2#1Dr) D 92#1Dr) D 62#1Dr)9 D TT.. #9)

a ganancia de A$5 de postergar la inversin se obtiene restando #9)menos #1).



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#9) 3 #1) se obtiene

A$51 3 A$5o 4 @ 3 #@D1)2#1Dr) 4 @ 3 #@DH1)2#1Dr)

-e esto se desprende que el resultado seguir' siendo positivo astaque Hi 4 r U @. n este punto la diferencia de A$5 se ace 0.

Por lo tanto en el caso de un proyecto de vida til infinita que nocambia el monto de su inversin debe realiarse cuando los beneficios

del primer a7o son iguales al costo de capital de la inversincomprometida en el proyecto.



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u6ongamos a


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#9) 3 #1) se obtiene

A$51 3 A$5o 4 #r U @ 3 H1)2#1Dr) D HnD12#1Dr)nD1

l momento ptimo de inversin se produce cuando el delta A$5 es iguala 0

PFP*S


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'PL0C'C0E: T'!'= PT0! 4E L'0&ER05

l problema surge en este caso para aquellos proyectos en que sus beneficios dependen de lainversin que se realice. 5uevamente el problema lo resolvemos planteando el problema para dos tama7os diferentes y

aciendo la diferencia. l A$5 para una inversin @1 es

A$51 4 3@1 D H5i1

2#1Dr)i

l A$5 para una inversin @9 es

A$59 4 3@9 D H5i92#1Dr)i

l tama7o ptimo se obtiene cuando A$59 3 A$51 4 0


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4esde otro 6unto de vista. Se define


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'PL0C'C0E: REE!PL'> 4E E30P

as variables relevantes en el problema de reemplao de equipos sonR /ostos de operacinR Fendimiento

R /osto de capital.

Supongamos el siguiente ejemplo para los pr&imos tres a7os

='quine vieja =aquina 5ueva

Aalor 4 10000 Aalor 4 11?00@ngreso 5eto 4 8000 @ngreso 5eto 4 8L80

/ostos de reemplaar la maquina vieja

$7o 011?00 $7os 1368000


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Heneficios de reemplaar la maquina vieja$7o 010000 $7os 1368L80

(lujos 5eto de reemplaar la maquina vieja

$7o 0 31?00 $7os 136 L80

n este caso resulta un A$5 positivo el reemplaar la m'quina. n resumen el problema de reemplao de equipos depender' del los ingresos marginales que me genere la

nueva m'quina, el aorro de costos y el diferencial entre el valor de la m'quina nueva y la vieja.


31/31

@nversin anuali%ada

/ostos de

operacin

anuali%ados

/.$.

$7os #VnV)

'PL0C'C0E: REE!PL'> 4E E30P

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