Comisión Nacional del Mercado de Valores

REGISTRO DE ENTRADA

ND 21112105001 24/07/201212:17

1111111111111111111111111

COMISiÓN NACIONAL DEL MERCADO DE VALORES

DIRECCiÓN GENERAL DE MERCADOS

cl Serrano, 47

28001 Madrid

Madrid, a 20 de julio de 2012

Muy Srs. nuestros:

Con fecha 25 de junio de 2012 hemos recíbido requerimiento solicitando información adicional en

relación con los informes financíeros anuales individuales y consolidados, emitido por la

COMISiÓN NACIONAL DEL MERCADO DE VALORES Y enviado el dia 20 de junio de 2012 con

nO de Registro de Salida 2012083350. En atención a este requerimiento de información les

acompañamos respuesta a los puntos solicitados.

~ ..,. 1. En la nota 4.c) de la memoria consolidada relativa a las inversiones en asociadas y el o E fondo de comercio, se indica que la entidad ha estimado el valor razonable (importe~

recuperable según la terminología empleada por la NIC 36: Deterioro de Activos) de sus

participaciones a fin de evaluar la necesidad de ajustar el valor contable de la participación,

considerando el mayor entre el precio de cotización al cierre del ejercicio y su valor en uso,

de acuerdo con la NIC 36.

En el ejercicio 2011, hay tres sociedades asociadas en las cuales el precio de cotización a

fin de año es inferior al valor en libros (Acerinox, Clínica Baviera e Indra Sistemas), de tal

forma que han utilizado el método de descuentos de flujos de caja para calcular el valor

razonable de cada asociada.

El valor razonable estimado por Corporación Financiera Alba asciende al cierre del ejercicio

a 11,99 €/acc. para Acerinox, 12,29 €/acc. para Clínica Baviera y 16,70 €/acc. para Indra

Sistemas, cuando sus respectivos valores en libros, estimados por este Departamento de

Informes Financieros y Corporativos, son próximos a 11,7 €/acc., 11,4 €lace. y 15,5 €/acc.

Atendiendo a la relevancia de estas inversiones, de conformidad con el párrafo 112.c de la

NIC 1: Presentación de Estados Financieros, aporten:

CORPORACIÓN FINANCIERA ALBA S.A. (:,mellcí, 77, 5," planra - 2H006 Madrid

Teléfono ()I 4.1637 10 - 1'<1:< 91 .,7."06737

hrr p://II'W\v.corporaei(,na Iha .es

1.1 Un análisis de sensibilidad donde se muestre el importe por el que debe cambiar el

valor o valores asignados a la hipótesis clave para que, tras incorporar el valor

recuperable todos los efectos que sean consecuencia de ese cambio sobre otras

variables usadas para medir el importe recuperable, se iguale dicho importe

recuperable de la asociada a su importe en libros (NIC 36 párrafo 134.f)

Este análisis de sensibilidad no debe circunscribirse exclusivamente a la tasa de

descuento empleada para descontar los flujos de efectivo estimados y a la tasa de

crecimiento a perpetuidad, sino que también debería incorporar alguna variable

clave en la estimación de los flujos de efectivo del periodo proyectado.

Incluimos el análisis de sensibilidad de las principales hipótesis de valoración de las tres

sociedades participadas por Corporación Financiera Alba cuyos precios de cotización al cierre del

ejercicio 2011 eran inferiores a su valor en libros. Dichas sociedades son Acerinox, Clínica Baviera

e Indra Sistemas.

Las hipótesis que se han considerado claves y para las cuales se ha realizado el mencionado

análisis de sensibilidad son:

a) Coste medio ponderado del capital (WACC).

b) Crecimiento a perpetuidad.

c) Margen de EBITDA sobre ventas/ingresos (%) utilizado para el valor terminal.

d) Variación de las ventas durante el período de proyección y el valor terminal.

e) Variación del margen de EBITDA durante el período de proyección y el valor terminal.

1. ACERINOX

El valor razonable estimado por Corporación Financiera Alba al cierre del ejercicio 2011

era de 11,99 €/acción. Para que el modelo utilizado arrojara un precio objetivo igual al valor en

libros (11,70 €/acción), las hipótesis claves deberían variar de la siguiente manera:

a) Coste medio ponderado de capital (WACC).

Tasa valor razonable 2011 8,6%

Tasa que iguala el valor en libros 8,7%

b) Crecimiento a perpetuidad.

Tasa valor razonable 2011 2,5%

Tasa que iguala el valor en libros 2,4%

c) Margen de EBITDA utilizado para el valor terminal.

•• • • •• a... 11,5%

Margen que iguala valor en libros 11,4%

d) Variación de las ventas durante el período de proyección y el valor terminal.

De acuerdo con nuestro modelo, las ventas deberían ser un 1,2% menores a las

estimadas para que el precio objetivo fuera igual al valor en libros.

e) Variación del margen de EBITDA durante el período de proyección y el valor

terminal.

De acuerdo con nuestro modelo, los márgenes de EBITDA deberían ser 0,1% inferiores a

los estimados para que el precio objetivo fuera igual al valor en libros, manteniéndose el resto de

las hipótesis iguales.

Estos menores márgenes implicarían un importe de EBITDA anual entorno al 0,8-1,0%

menor tanto para el período de proyección como para el valor terminal.

2. CLlNICA BAVIERA

El valor razonable estimado por Corporación Financiera Alba al cierre del ejercicio 2011 era

de 12,29 €/acción. Para que el modelo utilizado arrojara un precio objetivo igual al valor en libros

(11,4 €/acción), las hipótesis claves deberían variar de la siguiente manera.

a) Coste medio ponderado de capital (WACC).

Tasa valor razonable 2011 8,3%

Tasa que iguala el valor en libros 8,7%

b) Crecimiento a perpetuidad.

Tasa valor razonable 2011 2,0%

Tasa que iguala el valor en libros 1,4%

e) Margen de EBITDA utilizado para el valor terminal.

Margen valor razonable 2011 21,0%

Margen que iguala valor en libros 19,6%

d) Variación de las ventas durante el período de proyección y el valor terminal.

De acuerdo con nuestro modelo, las ventas deberían ser un 5,1% menores a las

estimadas para que el precio objetivo fuera igual al valor en libros.

e) Variación del margen de EBITDA durante el período de proyección y el valor

terminal.

De acuerdo con nuestro modelo, los márgenes de EBITDA deberían ser un 1,1% menores

a los estimados para que el precio objetivo fuera igual al valor en libros, manteniéndose el resto de

las hipótesís iguales.

Estos menores márgenes implicarían un importe de EBITDA anual entre un 6,5% y un

5,1% menor durante el periodo de proyección y el valor terminal.

3. INDRA SISTEMAS

El valor razonable estimado por Corporación Financiera Alba al cierre del ejercicio 2011 era

de 16,70 €/acción. Para que el modelo utilizado arrojara un precio objetivo igual al valor en libros

(15,5 €/acción), las hipótesis claves deberían variar de la siguiente manera.

a) Coste medio ponderado de capital (WACC).

Tasa valor razonable 2011 8,1%

Tasa que iguala el valor en libros 8,5%

b) Crecimiento a perpetuidad.

Tasa valor razonable 2011 2,0%

Tasa que iguala el valor en libros 1,5%

e) Margen de EBITDA utilizado para el valor terminal.

Margen valor razonable 2011 12,4%

Margen que iguala valor en libros 11,7%

d) Variación de las ventas durante el período de proyección y el valor terminal.

De acuerdo con nuestro modelo, las ventas deberían ser un 5,5% menores a las

estimadas para que el precio objetivo fuera igual al valor en libros.

e) Variación del margen de EBITDA durante el período de proyección y el valor

terminal.

De acuerdo con nuestro modelo, los márgenes de EBITDA deberían ser un 0,5% menores

a los estimados para que el precio objetivo fuera igual al valor en libros, manteniéndose el resto de

las hipótesis iguales.

Estos menores márgenes implicarían un importe de EBITDA anual entre un 4,9% y un

4,1% menor durante el período de proyección y el valor terminal.

2. En la nota 4.d) sobre activos financieros disponibles para la venta, la entidad señala

que se incluyen en esta partida las inversiones realizadas en las que no se tiene

influencia significativa y las que se hayan adquirido por una sociedad de capital riesgo.

Estos activos financieros disponibles para la venta se contabilizan por su valor

razonable, registrando las variaciones de valor en "otras reservas" del balance de

situación.

La NIC 28: Inversiones en Asociadas, establece en su párrafo n01 que esta norma se

aplicará al contabilizar las inversiones en asociadas. No obstante no será de aplicación

a las inversiones en asociadas mantenidas por; (a) organizaciones de capital riesgo, o

(b) instituciones de inversión colectiva, fondos de inversión u otras entidades similares,

entre las que se incluyen los fondos de seguro ligados a inversiones, que desde su

reconocimiento inicial hayan sido designadas como al valor razonable con cambios en

resultados o se hayan clasificado como mantenidas para negociar contabilizadas de

acuerdo con la NIC 39: Instrumentos financieros: Reconocimiento y valoración.

2.1 Justifiquen los motivos por los cuáles la entidad no ha registrado contablemente sus

participaciones en Grupo Empresarial Panasa, S.L. y Ocibar, S.A. de acuerdo con el

método de la participación, a pesar de mantener un porcentaje de participación superior

al 20%, porcentaje a partir del cual, se presume influencia significativa.

En cuanto al resto de participaciones clasificadas como activos financieros disponibles

para la venta, deberán indicar si en alguna de ellas Corporación Financiera Alba tiene

representación, directa o indirecta en su consejo de administración y, en caso

afirmativo, detallar las participadas donde ocurre esa circunstancia y los motivos por

los cuáles la entidad considera que no tiene influencia significativa sobre ellas.

Corporación Financiera Alba, SA mantenia al 31 de diciembre de 2011 las siguientes inversiones

en sociedades no cotizadas:

Porcentaje de

participación al

31 de diciembre

Inversión de 2011

Inversiones con porcentaje de participación superior al 20%

Grupo Empresarial Panasa, S.L. 26,76

Ocibar, SA 21,66

Inversiones con porcentaje de participación inferior al 20%

Grupo FLEX 19,75

ROS ROCA Environment 19,04

MECALUX, SA 14,23

Pepe Jeans 12,28

C.E. Extremadura 2,55

Corporación Financiera Alba, SA tiene representación indirecta en el Consejo de Administración

de las inversiones mencionadas anteriormente de la siguiente manera:

• 1 consejero en Grupo Flex y C.E.Extremadura

• 2 consejeros en ROS ROCA Environment, MECALUX, Pepe Jeans y Grupo Empresarial

Panasa

• y 3 consejeros en Ocibar

Dichas participaciones fueron adquiridas y figuran registradas al 31 de diciembre de 2011 (con la

excepción de un porcentaje minimo de la inversión Mecalux, S.A. y C.E.Extremadura, SA) en los

libros de la sociedad de capital riesgo que forma parte de Corporación Financiera Alba, S.A.

Para aquellas inversiones en las que existe un porcentaje de participación superior al 20%, si no

hay argumentos en sentido contrario, la normativa presume la existencia de influencia significativa,

y tendrían la categoría de sociedades asociadas y, por tanto, estarían dentro del alcance de la NIC

28, Inversiones en Asociadas.

Por otro lado, para aquellas inversiones a través de sociedades de capital riesgo en las que

Corporación Financiera Alba, SA tiene representación en el Consejo de Administración y un

porcentaje de participación inferior al 20%, lo primero podría ser un factor indicativo de la

existencia de influencia significativa. De determinarse la no existencia de influencia significativa,

estas inversiones, a efectos de registro y valoración, estarían dentro del alcance de la NIC 39,

Instrumentos Financieros: Reconocimiento y valoración y si, por el contrario, se determinase tal

existencia de influencia significativa estarían dentro del alcance de la NIC 28, Inversiones en

Asociadas.

En relación a lo indicado en los dos párrafos anteriores, Corporación Financiera Alba gestiona a

través de la sociedad Artá Capital, S.G.E.C.R., SA las inversiones que posee a través de la

sociedad de capital riesgo, mediante representación, en su caso, en el Consejo de Administración

de dichas inversiones, pero con voluntad de no interferir en sus procesos de fijación de políticas.

Por ello, para las inversiones con participación inferior al 20%, donde ni siquiera existe la

presunción de influencia significativa y con independencia de la existencia de representantes en los

Consejos de Administración, nuestra mejor interpretación y conclusión cualitativa a estos efectos

es que no se produce la existencia de influencia significativa, teniendo en cuenta, además, la

temporalidad en la permanencia en dichas inversiones.

En relación a las inversiones en las que se posee participación superior al 20%, la gestión que la

sociedad gestora realiza se produce sin interferir en el proceso de fijación de políticas y con un

claro ámbito temporal de permanencia de la inversión por lo que, a nuestro juicio, no existiría

tampoco influencia significativa, que por otra parte, es un concepto de carácter altamente subjetivo

y que contiene una carga de interpretación muy elevada.

En relación al registro y método de valoración de las inversiones que se posee a través de la

sociedad de capital riesgo, donde se pueda interpretar la existencia de influencia significativa,

procederemos a clasificar dichas inversiones en las cuentas anuales del ejercicio 2012, así como la

información comparativa correspondiente, en un epígrafe en el activo no corriente del balance

denominado "Inversiones financieras a valor razonable con cambios en pérdidas y ganancias"

valorándose a su valor razonable (como se ha venido realizando en los ejercicios precedentes) y

procediendo a registrar los cambios en el valor razonable de dichas inversiones en la cuenta de

pérdidas y ganancias. Dado que dichas inversiones figuran registradas según lo expuesto en la

norma de valoración 4.d y que, como consecuencia de las valoraciones efectuadas en la

determinación de dicho valor razonable, no se ha registrado durante el ejercicio 2011 ninguna

variación en el valor registrado, no se derivaría efecto alguno ni en el resultado del ejercicio 2011 ni

en el Patrimonio Neto por el hecho de estar registradas de una u otra manera.

2.2 Respecto a las entidades dónde Corporación Financiera Alba ejerza influencia

significativa, pero que no se hayan contabilizado por el método de la participación

por haber sido adquiridas por una sociedad de capital riesgo, cuantifiquen el efecto

sobre los estados financieros consolidados de haberlas contabilizado siguiendo el

método de la participación en los ejercicios 2010 Y 2011.

En contestación al párrafo 2.2 en referencia al efecto que hubiese tenido en los ejercicios 2010 y

2011 si se hubiesen contabilizado por el método de la participación sería el siguiente (en miles de

€):

EFECTO SOBRE LOS ESTADOS FINANCIEROS (en miles €)

2011 2010

Patrimonio Resultado Patrimonio Resultado

Ros Roca Environment, S.L. (35) (296) 998

Mecalux, S.A. (1.479) (3.303) (1.298)

Ocibar, S.A. 623 (614) (580)

Grupo Empresarial Panasa, S.L. (898) No aplica No aplica

Pepe Jeans, S.L. (1 ) 3.361 1.678

Grupo Empresarial Flex, S.A. (462) No aplica No aplica

(892) (2.212) 798

3. En la nota 9 de la memoria consolidada se incluyen los créditos a terceros

correspondientes al valor razonable de la deuda pendiente de cobro con el Grupo

Bergé: En 2011 han valorado dicha deuda en 100 millones de euros, con base en el

valor actual de la deuda sin cash sweep, con un tipo de descuento del 7,60% (Eur

Swap a 10 años más una prima de riesgo implícita). La recuperación de valor por

56.290 miles de euros se ha contabilizado como ingreso en el epigrafe de "deterioro

de activos" de la cuenta de pérdidas y ganancias consolidada.

Por otro lado, en las cuentas anuales del ejercicio 2009, la entidad señalaba que se

había deteriorado dicha deuda en 100 millones de euros, con base al valor actual de

la deuda sin cash sweep, con un tipo de descuento del 21,31% (EUR SWAP a 11 años

más una prima de riesgo implícita).

En la nota 4.e) se recoge la política contable seguida por la entidad para contabilizar

los préstamos y partidas a cobrar, que incluyen otros activos financieros y clientes y

otras cuentas a cobrar. Inicialmente se registran a valor razonable y posteriormente

a coste amortizado. La pérdida por deterioro del valor de estos activos financieros

es la diferencia entre el valor en libros y el valor actual de los flujos de efectivo

futuros que se estime que se van a generar, descontados al tipo de interés efectivo.

3.1 Justifiquen la conformidad del método empleado para calcular el deterioro y

posterior reversión parcial del referido crédito con lo recogido en el párrafo 63 de la

NIC 39, que establece que el deterioro se debe realizar manteniendo el tipo de interés

efectivo original.

3.2 Señalen qué circunstancias objetivas ocurridas en el ejercicio 2011 han motivado

que el tipo de descuento empleado para calcular el deterioro del activo financiero en

el ejercicio 2009 fuera del 21,31% y, en el ejercicio 2011, sea del 7,60%.

Indiquen si la refinanciación de la deuda del Grupo Bergé que se firmó en marzo de

2010 se tuvo en cuenta por parte de Corporación Financiera Alba, S.A. para evaluar

el posible deterioro de ese crédito en las cuentas anuales del ejercicio 2009

En la determinación del cálculo de los deterioros de los ejercicios referidos se ha tenido en cuenta

el valor actual de los flujos de caja futuros estimados, tal y como refleja el párrafo 63 de la NIC 39,

descontados al tipo de interés efectivo existente al cierre de cada ejercicio al tratarse de un activo

financiero que se valora a coste amortizado con tipo de interés variable, tal y como recoge la Guía

de Aplicación 84 de la NIC 39, la tasa de descuento para medir cualquier deterioro será(n) el(los)

tipo(s) de interés efectivo actual determinado(s) contractualmente.

A tal efecto se obtuvieron los siguientes tipos de interés efectivos para ambos periodos al efecto de

determinar el deterioro:

Ejercicio 2009: 3,58% (ver punto 3.3)

Ejercicio 2011: 3,78%

La situación existente a finales del ejercicio 2009 en relación con la refinanciación de dicha deuda

(la cual fue formalizada en marzo de 2010) provocó la necesidad de efectuar una reestimación de

los flujos de caja futuros derivados de dicha deuda atendiendo a dichas circunstancias que,

descontados al tipo de interés efectivo calculado al cierre del ejercicio 2009 arrojaba una valoración

que justificaba el registro de una corrección valorativa por deterioro por importe de 100 millones de

eurosya que se estimaba que no se iban a cobrar parte de los flujos de efectivo.

Durante el ejercicio 2011 se ha observado que el deudor ha respetado el calendario de cobros

contractualmente establecidos (relacionados con los intereses), por lo que entendimos que una

reestimación en los flujos de efectivo futuros era necesaria a los efectos de determinar si el valor

neto contable de la cuenta a cobrar estaba adecuadamente registrado al 31 de diciembre de 2011.

Por este motivo se procedió a realizar una reversión parcial de dicha corrección valorativa por

importe de 56 millones de euros en el ejercicio 2011.

Por otro lado, los tipos de descuento (21,31 % Y 7,60%) fueron incluidos fundamentalmente a título

informativo en las memorias de ambos ejercicios y se corresponden con el valor del tipo de

descuento que surgiria de igualar el valor contable de la referida cuenta a cobrar, una vez

corregida por el deterioro correspondiente, si se descontasen e igualasen a dicho valor los flujos de

efectivo contractualmente establecidos con el deudor.

3.3 Indiquen, a la fecha actual, el valor nominal de la deuda pendiente de cobro con el

Grupo Bergé y cuál es el orden establecido, al que hacen referencia en la memoria

consolidada, por el que se distribuirá el excedente de flujo de caja entre los distintos

tipos de deuda del Grupo Bergé, y el tipo de interés efectivo original de la cuenta a

cobrar.

• Valor nominal al31 de diciembre de 2011: 143.893.887 euros

• Existen 9 tramos, siendo el Tramo 9 la deuda de Alba:

• Orden de prelación establecido sobre flujo de caja disponible

o 1. Pago de intereses y comisiones

o 2. Amortización dispuesto Tramo 2

o 3. Amortización Tramo 3 y 4

o 4. Amortización Tramo 5

o 5. Amortización Tramo 7 y 9

• Orden de prelación establecido sobre el exceso de caja (Cash Sweep)

o 1. Tramo 1

o 2. Del resto, un 70% Tramo 5

o 3. Del resto, un 10% Tramo 7

o 4. Del resto, un 10% Tramo 9

o 5. Del resto, un 10% para dividendos

• Tipo de interés efectivo original de la cuenta a cobrar: 3,58%.

4. En junio de 2011, Corporación Financiera Alba firmó con Credit Agricole dos

contratos con vencimiento junio de 2014, bajo las denominaciones "share basket forward

transaction" y "cash-settled share basket swap transaction". Dado que la Corporación

Financiera Alba tiene el derecho legal de liquidación por diferencias de ambos contratos y

que su intención es hacer las liquidaciones por diferencias, han presentado la operación

como la recepción de un préstamo por importe de 250 millones de euros, con vencimiento

en 2014 y a tipo de interés variable.

Esta operación tiene como garantia pignoraticia 5.000.000 acciones de ACS, 10.000.000

acciones de Acerinox, 8.503.821 acciones de Indra Sistemas y 4.969.840 acciones de Ebro

Foods.

En la nota 23 c) de la memoria consolidada señalan que la variación del valor razonable, al

cierre del ejercicio, de los dos contrato firmados con Credit Agricole arrojan una variación

simétrica de variación positiva y negativa al 31 de diciembre de 2011, por un importe de

58.609 miles de euros, según la información proporcionada por la propia entidad financiera.

En este sentido:

4.1 Aporten información adicional sobre las condiciones contractuales de ambos

derivados, en especial, detallen los distintos flujos de efectivo que se intercambiarán y la

fecha en la que se producirán.

La Entidad ha firmado el 17 de junio de 2011 una operación estructurada en la que intervienen una

serie de derivados con el objetivo de captar financiación.

"Share Basket Forward Transaction" u "Operación a Plazo de Cesta de Acciones"

Este contrato está referenciado a un número de cestas de acciones de renta variable teniendo

cada una de ellas la siguiente composición:

Subyacente N° de Acciones

ACS 4,04

ACERINOX 8,08

INORA SISTEMAS 7,18

EBRO FOOOS 4,68

Concretamente, en el contrato se especifica que existen 618.587,75 cestas de acciones de este

tipo al que se le establece, para cada cesta de acciones, un "precio forward" o "precio de la

operación a plazo" de 404,15 euros. Este precio se obtiene de fijar un precio forward para cada una

de las acciones que componen la cesta.

La Entidad recibe 250 millones de euros en la fecha de inicio (27/06/2011) del contrato. Este

importe equivale al resultado de multiplicar el número de cestas de acciones por el importe forward

fijado.

A cambio de recibir este importe, la Entidad debe pagar periódicamente (trimestralmente, cada

27/06,27/09,27/12 Y 27/3) un 0,15% anual sobre el importe recibido en concepto de "comisión de

reestructuración".

En la fecha de vencimiento del contrato (20/06/2014), la Entidad deberá entregar a la contrapartida

bancaria el contravalor de estas cestas de acciones a 20/06/2014. Por tanto, el importe a liquidar

por la Entidad queda en función de la cotización de las acciones que componen las cestas de

referencia en la fecha de vencimiento: a mayor precio de cotización de las acciones a 20/06/2014,

la Entidad deberá abonar un importe mayor y viceversa.

En esta operación, la Entidad ha obtenido una financiación de 250 millones de euros (pasivo

financiero) por la que abona un tipo de interés fijo del 0,15% anual y cuyo valor de reembolso

dependerá del precio de cotización de las acciones en la fecha de vencimiento acordada

(20/06/2014).

"Cash-settled Share Basket Swap Transaction" u "Operación de swap de cesta de acciones

liquidada en efectivo"

Mediante este contrato (Equity Swap), la Entidad acuerda intercambiar una serie de flujos futuros:

a) Flujos a pagar: Euribor 3 meses + 0,8% sobre un nominal de 250 millones de euros. Estos

pagos serán trimestrales (cada 27/06, 27/09, 27/12 Y 27/3) hasta su fecha de vencimiento

(20/06/2014).

b) Flujos a pagar/recibir: revalorización (negativa/positiva) de unas cestas de acciones cuya

composición coincide exactamente con los términos económicos descritos en el apartado

anterior para el "Share Basket Forward Transaction" u "Operación a Plazo de Cesta de

Acciones", hasta la fecha de vencimiento acordada (20/06/2014). La Entidad deberá pagar

a la contrapartida bancaria en caso de revalorización negativa de las acciones mientras

que recibirá efectivo en caso de revalorización positiva de las acciones.

Cabe señalar que los flujos a pagar/recibir descritos en el apartado b) correspondientes a este

contrato responden a la definición de un forward comprado (posición larga). Mediante este

derivado, la Entidad se verá beneficiada ante subidas en el precio de cotización de las acciones

designadas como referencia en el contrato analizado y perjudicada ante bajadas en el precio de las

mismas.

4.2 Expliquen cómo está contabilizando el préstamo a tipo de interés variable, indiquen

su tipo de interés y los gastos financieros registrados en el ejercicio 2011.

En relación al "Share Basket Forward Transaction" u "Operación a Plazo de Cesta de Acciones", la

Entidad ha decidido aplicar la opción de valor razonable (en lugar de separar el instrumento híbrido

en un pasivo financiero y en un derivado implicito) siguiendo lo establecido en el párrafo 11A de la

NIC 39, y por lo tanto se valora todo el instrumento a valor razonable con cambios en la cuenta de

resultados:

"Si un contrato contuviese uno o más derivados implícitos, la entidad podrá designar a todo el

contrato híbrido (combinado) como un activo financiero o un pasivo financiero a valor razonable

cambios en resultados, a menos que:

a) el derivado o derivados implicitos no modifiquen de forma significativa los flujos de efectivo que,

en otro caso, habría generado el contrato, o

b) resulte claro, con un pequeño análisis o sin él, que al considerar por primera vez un instrumento

híbrido (combinado) similar, está prohibida la separación del derivado o derivados implícitos (... )"

Adicionalmente, cabe tener presente que el párrafo 42 de la NIC 32 establece que:

"Un activo financiero y un pasivo financiero serán objeto de compensación, de manera que se

presente en el balance su importe neto, cuando y solo cuando la entidad:

a) tenga actualmente el derecho, exigible legalmente, de compensar los importes reconocidos, y

b) tenga la intención de liquidar la cantidad neta, o de realizar el activo y cancelar el pasivo

simultáneamente."

En el apartado 11 del contrato, se establece que "si en cualquier fecha ambas partes tuvieran que

realizar pagos en la misma divisa (i) en lo que respecta esta operación o (ii) en lo que respecta a

esta operación y al swap de renta variable o (iii) en lo que respecta a esta operación y/o swap de

renta variable y/o la pignoración en su caso de ejecución de esa pignoración, en ese caso, en esa

fecha, las obligaciones de cada parte de realizar un pago de ese importe quedarán satisfechas y

liberadas automáticamente y, si el importe total que hubiera sido pagadero por una parte superara

al importe total que hubiera sido pagadero por la otra parte, serán sustituidas por una obligación

para la parte que hubiera tenido que pagar el importe más grande, consistente en pagar a la otra

parte el exceso del importe total más grande con respecto al importe total más pequeño."

Partiendo de lo establecido en esta cláusula y, adicionalmente, teniendo en cuenta que la Entidad

tiene la intención de liquidar estos contratos por la cantidad neta resultante, la Entidad ha

registrado sus posiciones netas por ambas operaciones en balance (entre el "Share Basket

Forward Transaction" u "Operación a Plazo de Cesta de Acciones", y el "Cash-settled Share Basket

Swap Transaction" u "Operación de swap de cesta de acciones liquidada en efectivo" ).

Una vez hemos descrito el tratamiento contable practicado, el pasivo financiero figura registrado

por un valor aproximado de 250.000 miles de euros y se ha registrado un gasto financiero

devengado que asciende a 3.154 miles de euros. El tipo de interés, como se ha comentado en

párrafos anteriores, se corresponde con el EURIBOR a 3 meses más un 0,8%, más un 0,15%

mencionado en párrafos anteriores.

4.3 De acuerdo con el párrafo 27 y siguientes de la NIIF 7: Instrumentos Financieros:

información a revelar, deberán desglosar los métodos y, cuando se utilice una técnica de

valoración, las hipótesis aplicadas para determinar los valores razonables de dichos

instrumentos financieros. A este respecto, deberán indicar cuál es el nivel de la jerarquía del

valor razonable de estos instrumentos.

Esta misma información también deberán suministrarla para los dos swaps de tipos de

interés que se señalan en la nota 23 c) de la memoria consolidada. Además, deberán

desglosar sus principales condiciones, incluyendo su valor nominal y los flujos que se

están intercambiando.

La jerarquía de valor razonable tiene los siguientes niveles:

(a) precios cotizados (sin ajustar) en mercados activos para activos o pasivos idénticos

(Nivel 1),

(b) variables distintas a los precios cotizados incluidos en el Nivel 1 que sean observables

para el activo o pasivo, directamente (es decir, como precios) o indirectamente (es decir,

derivadas de los precios) (Nivel 2), y

(c) variables, utilizadas para el activo o pasivo, que no estén basadas en datos de mercado

observables (variables no observables) (Nivel 3).

El nivel en la jerarquía de valor razonable, dentro del cual se clasifica la valoración del valor

razonable en su totalidad, se determinará sobre la base de la variable de nivel más bajo que

sea relevante para la valoración del valor razonable en su totalidad. A estos efectos, la

relevancia de una variable se evalúa con respecto a la totalidad de la valoración al valor

razonable. Si una valoración del valor razonable utiliza variables observables que requieren

ajustes importantes basados en variables no observables, la valoración es de Nivel 3.

Evaluar la relevancia de una variable en particular para la valoración del valor razonable en

su integridad requiere una apreciación, considerando los factores específicos del activo o

pasivo.

El "Share Basket Forward Transaction" u "Operación a Plazo de Cesta de Acciones" se incluye

dentro del nivel 2 de la jerarquía de valoración, y se valora estimando los flujos de caja futuros

basados en las cotizaciones de contado de las acciones subyacentes del instrumento financiero,

los dividendos estimados para las mismas y los tipos de interés para los plazos correspondientes,

obtenidos a partir de la estructura temporal de tipos de interés cotizada en la fecha de cierre, y

descontando dichos importes netos a liquidar estimados con los respectivos tipos de interés cupón

cero obtenidos de la misma estructura temporal de tipos de interés cotizada en la fecha de cierre,

más la prima por riesgo de crédito y liquidez estimada para financiar a la Entidad.

El "Cash-settled Share Basket Swap Transaction" u "Operación de swap de cesta de acciones

liquidada en efectivo" se incluye dentro del nivel 2 de la jerarquía de valoración, y se valora

estimando los flujos de caja futuros basados en las cotizaciones de contado de las acciones

subyacentes del instrumento financiero, los dividendos estimados para las mismas y los tipos de

interés forward y cupón cero para los plazos correspondientes, obtenidos a partir de la estructura

temporal de tipos de interés cotizada en la fecha de cierre, y descontando dichos importes netos a

liquidar estimados con los respectivos tipos de interés cupón cero obtenidos de la misma estructura

temporal de tipos de interés cotizada en la fecha de cierre.

Respecto a los swaps de tipos de interés, la Entidad ha firmado dos Interest Rate Swaps (IRS)

idénticos con dos contrapartidas bancarias diferentes (Banesto y Banco Sabadell) con los

siguientes términos económicos:

- Nominal: 125 millones de euros (Cada derivado)

- Vencimiento: 27/06/2014

- Tipo fijo (a pagar): 2,083%

- Tipo variable (a cobrar): Euribor 3 meses

- Liquidaciones: trimestrales (cada 27/06, 27/09, 27/12 Y27/3)

Estas dos operaciones de swaps de tipos de interés se incluyen dentro del nivel 2 de la jerarquía

de valoración, y se valoran estimando los flujos de caja futuros basados en los tipos de interés

forwards para los plazos correspondientes, obtenidos a partir de la estructura temporal de tipos de

interés cotizada en la fecha de cierre, y descontando dichos importes netos a liquidar estimados

con los respectivos tipos de interés cupón cero obtenidos de la misma estructura temporal de tipos

de interés cotizada en la fecha de cierre.

4.4 Aporten; (a) un análisis de sensibilidad para cada tipo de riesgo de mercado al que la

entidad esté expuesta en la fecha de presentación, mostrando cómo podría verse afectado

el resultado del ejercicio y el patrimonio neto por cambios en el valor razonable relevante de

riesgo, que sean razonablemente posibles en dicha fecha; (b) los métodos e hipótesis

utilizados al elaborar el análisis de sensibilidad; y (c) los cambios habidos desde el ejercicio

anterior en los métodos e hipótesis utilizados, así como las razones de tales cambios.

Debido a que los componentes de riesgo derivados del riesgo bursátil del "Share Basket Forward

Transaction" u "Operación a Plazo de Cesta de Acciones" y del "Cash-settled Share Basket Swap

Transaction" u "Operación de swap de cesta de acciones liquidada en efectivo" básicamente se

neutralizan, e incluso está previsto no realizar ni recibir ningún desembolso por dicho riesgo dado

que ambas posiciones se van a liquidar por el importe neto, se considera que el riesgo principal al

que la compañía está sometido es al riesgo de tipo de interés. Se ha realizado un análisis de

sensibilidad respecto al riesgo de tipo de interés y su potencial efecto en la cuenta de pérdidas y

ganancias para el pasivo financiero resultante de combinar ambas transacciones (el "Share Basket

Forward Transaction" u "Operación a Plazo de Cesta de Acciones" y el "Cash-settled Share Basket

Swap Transaction" u "Operación de swap de cesta de acciones liquidada en efectivo"). Para ello,

se ha partido de la situación y datos de mercado a 31 de diciembre de 2011, Y se ha cambiado en

paralelo toda la curva de tipos de interés, aumentando y disminuyendo un 0,50% y un 1,00% (en

aquellos casos en los que la curva de tipos de interés resultaba negativa, se ha considerado un

tipo de interés de 0,00%). El resultado obtenido considerando ambos productos contratados con

Credit Agricole ha sido ("Diferencia 0%" positiva significa beneficio):

SENSIBILIDAD VALOR RAZONABLE

Variación Ti VR Préstamo Diferencia 0%

1,00% -245.090.938,93 € 3.411.506,33 €

0,50% -246.883.841,88 € 1.618.603,38 €

0,00% -248.502.445,26 € 0,00 €

-0,50% -249.841.160,49 € -1.338.715,23 €

-1,00% -250.687.989,70 € -2.185.544,44 €

La explicación básica de este resultado reside en que la estructura temporal de tipos de interés en

la fecha de valoración es muy plana hasta la fecha de vencimiento de los instrumentos financieros

contratados con Credit Agricole, e incluso llega a ser inversa en algunos nodos de dicha curva, lo

que implica que al subir toda la estructura temporal de tipos de interés en un porcentaje fijo, suben

más los tipos de descuento que los tipos forward utilizados para calcular el flujo de caja a pagar,

por lo que el efecto de una subida en paralelo de la estructura temporal de tipos de interés provoca

una disminución del valor razonable del pasivo financiero vía utilizar relativamente unos mayores

tipos de interés de descuento (pese a ser un instrumento financiero a tipo de interés variable). Si se

produce una bajada en paralelo de la estructura temporal de tipos de interés, el mismo argumento

en sentido inverso explica el resultado.

De manera similar, y realizando las mismas asunciones, se ha calculado la sensibilidad al riesgo de

tipo de interés por parte de cada uno de los swaps de tipos de interés, con los siguientes

resultados para cada uno de los swaps contratados con Banesto y con Banco Sabadell ("Diferencia

0%" positiva significa beneficio):

SENSIBILIDAD VALOR RAZONABLE

Variación Ti VR Swap Diferencia 0%

1,00% -2.315.159,43 € 1.559.411,91 €

0,50% -3.044.273,68 € 830.297,66 €

0,00% -3.874.571,34 € 0,00 €

-0,50% -4.856.176,54 € -981.605,20 €

-1,00% -6.091.430,02 € -2.216.858,68 €

Si tenemos en cuenta los dos swaps conjuntamente, el análisis de sensibilidad seria:

SENSIBILIDAD VALOR RAZONABLE

Variación Ti VR Swap Diferencia 0%

1,00% -4.630.318,86 € 3.118.823,82 €

0,50% -6.088.547,36 € 1.660.595,33 €

0,00% -7.749.142,69 € 0,00 €

-0,50% -9.712.353,08 € -1.963.210,40 €

-1,00% -12.182.860,04 € -4.433.717,35 €

Finalmente, adjuntamos el análisis de sensibilidad respecto al tipo de interés resultante de

considerar todas las operaciones conjuntamente, realizando las asunciones anteriormente

reseñadas ("Diferencia 0%" positiva significa beneficio):

SENSIBILIDAD VALOR RAZONABLE

Variación Ti VR Conjunto Diferencia 0%

1,00% -249.721.257,80 € 6.530.330,15 €

0,50% -252.972.389,24 € 3.279.198,71 €

0,00% -256.251.587,95 € 0,00 €

-0,50% -259.553.513,58 € -3.301.925,63 €

-1,00% -262.870.849,74 € -6.619.261,79 €

En relación a los puntos indicados en el apartado 5 de su escrito relativo a la elaboración del Estado de Flujos de Efectivo según lo indicado en la NIC 7: Estados de Flujos de Efectivo y relativo a la información a incluir en relación con la NIC 24: Transacciones con partes vinculadas y NIC 17: Arrendamientos, agradecemos las recomendaciones efectuadas y les informamos que serán incorporadas en la Memoria de las Cuentas Anuales del ejercicio 2012.

En la confianza de que la presente resulte de utilidad a los efectos de la revisión en curso,

quedamos a su entera disposición para atender cualquier comentario o nueva solicitud de

información que estimen oportuno.

Sin otro particular, reciban un atento saludo

Ignacio Martínez Santos

Director Financiero