Aproximación al valor de Productos Ramo S.A. Catalina ...
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Aproximación al valor de Productos Ramo S.A. Catalina García Mora 201023039 Proyecto de Grado para Optar por el Título de Ingeniero Industrial Asesor: Elkin Eduardo Ramírez Prieto Co-asesor: Nicolás Villarreal Daza Universidad de los Andes Facultad de Ingeniería Departamento de Ingeniería Industrial Bogotá D.C. Diciembre 2014
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Aproximación al valor de Productos Ramo S.A.
Catalina García Mora
201023039
Proyecto de Grado para Optar por el Título de Ingeniero Industrial
Asesor: Elkin Eduardo Ramírez Prieto
Co-asesor: Nicolás Villarreal Daza
Universidad de los Andes
Facultad de Ingeniería
Departamento de Ingeniería Industrial
Bogotá D.C.
Diciembre 2014
i
Tabla de contenido
Lista de gráficas ................................................................................................................................. iii
Lista de Tablas ................................................................................................................................... iii
1. Introducción ...............................................................................................................................1
2. Objetivos ....................................................................................................................................2
2.1 Objetivo General ................................................................................................................2
2.2 Objetivos Específicos ..........................................................................................................2
3. Análisis del entorno ....................................................................................................................3
3.1 Comportamiento de la economía .......................................................................................3
3.2 Sector manufacturero en Colombia ...................................................................................4
3.2.1 Sector de alimentos y bebidas en Colombia ...............................................................5
3.2.2 Sector de productos de panadería..............................................................................7
4. Productos Ramo S.A. ..................................................................................................................9
4.1 Descripción General ...........................................................................................................9
4.1.1 Misión .......................................................................................................................10
4.1.2 Visión ........................................................................................................................10
4.1.3 Objetivos Corporativos .............................................................................................10
4.1.4 Valores Corporativos ................................................................................................10
4.2 Historia .............................................................................................................................11
4.3 Productos .........................................................................................................................13
Línea de negocios Pan ..............................................................................................................13
Línea de negocios de Ponqué ...................................................................................................14
Línea de negocios Galletas y colaciones ...................................................................................15
Línea de negocios Pasabocas....................................................................................................16
5. Valoración ................................................................................................................................17
5.1 Valoración por Flujos de Caja Descontados ......................................................................18
5.1.1 Tasa de descuento ....................................................................................................18
ii
5.1.1.1 Weighted Average Cost of Capital (WACC) ...........................................................18
5.1.1.2 Capital Asset Price Model (CAPM) ........................................................................22
5.1.2 Flujo de caja libre ......................................................................................................23
Proyecciones ........................................................................................................................24
5.2 Valoración por Múltiplos de Mercado ..............................................................................26
5.3 Comparación métodos .....................................................................................................29
6. Conclusiones ............................................................................................................................30
7. Referencias ...............................................................................................................................32
iii
Lista de gráficas
Gráfica 1.Crecimiento del PIB nacional 2000-2012 ............................................................................3
Gráfica 2.Crecimiento histórico y proyectado (2013-2017) del valor agregado nacional por
escenarios. .........................................................................................................................................4
Gráfica 3. Nivel de importaciones y exportaciones del sector alimentos y bebidas 2001 – 2008 ......6
Gráfica 4. Participación por sector del consumo total de los hogares en Colombia ...........................7
Gráfica 5. Participación del Mercado-Colombia-Retail Value- 2013 ...................................................8
Gráfica 6. Tamaño del Mercado panadería en Colombia (2008-2013) ...............................................8
Gráfica 7. Comportamiento ingresos operacionales de Ramo (2006-2013) .....................................24
Gráfica 8. Rangos del Enterprise Value de Ramo estimado a partir de los múltiplos .......................28
Gráfica 9. Comparación de EV estimado para Ramo por medio de EV/Sales y FCFF ........................29
Gráfica 10. Comparación de EV estimado para Ramo por medio de EV/EBITDA y FCFF ..................29
Gráfica 11. Comparación de EV estimado para Ramo por medio de EV/EBIT y FCFF .......................30
Gráfica 12.Comparación de Enterprise Value promedio obtenido para los diferentes métodos. ....31
Lista de Tablas
Tabla 1. Sectores que componen el Sector Manufacturero en Colombia ..........................................4
Tabla 2. Productos Línea de Negocios – Pan ....................................................................................13
Tabla 3. Productos Línea de Negocios - Ponqué ...............................................................................15
Tabla 4. Productos Línea de Negocios – Galletas y Colaciones.........................................................16
Tabla 5. Productos Línea de Negocios – Pasabocas ..........................................................................16
Tabla 6. Principales métodos de valoración .....................................................................................17
Tabla 7. Canasta de empresas comparables con Ramo ....................................................................20
Tabla 8. Estructura del Flujo de Caja Libre .......................................................................................24
Tabla 9. Proyecciones del FCFF hasta 2018 (en miles de $US) .........................................................25
Tabla 10. Proyecciones del FCFF 2019-2024 (en miles de $US) ........................................................25
Tabla 11. Resultados de la valoración mediante el Flujo de Caja Libre ............................................26
Tabla 12. Canasta de empresas comparables y sus múltiplos de mercado ......................................27
Tabla 13.Estadísticas de los rangos de los múltiplos ........................................................................27
1
1. Introducción
Productos Ramo S.A. es una compañía que lleva más de 60 años en el mercado. Actualmente es una
de las marcas más queridas y tradicionales de Colombia la cual nació industrializando productos de
la cocina artesanal con sabores muy arraigados en el colombiano (Revista Dinero, 2012). Debido al
éxito que ha demostrado tener la compañía y al gran poder de recordación que tiene la marca en la
población colombiana, desde hace más de diez años, múltiples inversionistas han demostrado su
interés en adquirirla o bien, formar alianzas estratégicas con ella.
Dado el potencial que ven en la compañía Productos Ramo otras empresas nacionales e
internacionales, es importante entonces que sus dueños tengan noción del valor aproximado que
tiene su compañía en función de las condiciones del mercado y las expectativas de crecimiento de
la empresa.
Según Pablo Fernández (2008) la valoración de una empresa es un ejercicio de sentido común, pero
no trivial, que requiere unos pocos conocimientos técnicos y mejora con la experiencia. Este
ejercicio se lleva a cabo por múltiples propósitos de acuerdo con los intereses que tengan los dueños
o gerencia de la compañía. Para este caso, el ejercicio se lleva a cabo no porque la compañía tenga
intenciones de salir a bolsa o porque haya decidido aceptar las propuestas de los inversionistas, sino
porque por medio de éste Ramo puede evaluar el impacto de decisiones estratégicas sobre la
continuidad de la empresa o bien, realizar planificaciones estratégicas con base en sus productos
y/o clientes o definir en caso de que cambien de opinión y decidan vender, el valor mínimo que
estarían dispuestos a exigir.
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2. Objetivos
2.1 Objetivo General
Este proyecto tiene como objetivo principal plantear una propuesta rigurosa sobre una valoración
de la compañía tradicional colombiana Productos Ramo S.A. por medio de distintos métodos, para
de este modo obtener una aproximación al valor de la firma.
2.2 Objetivos Específicos
Realizar un estudio de la situación actual de la compañía y el sector en el que ésta se
desempeña.
Definir supuestos congruentes con el funcionamiento de la compañía y del sector, que
sirvan como base para realizar estimaciones de indicadores financieros futuros que sean
requeridos dentro de los cálculos de algunos de los métodos de valoración planteados.
Calcular un valor estimado de la compañía por medio del método de flujos de caja
descontados, mediante una correcta estimación de los flujos futuros y de la tasa de
descuento a utilizar.
Aproximar el valor de la compañía Productos Ramo S.A. mediante el método de múltiplos
de mercado, mediante la correcta selección de una canasta de compañías comparables.
Comparar el resultado obtenido por cada uno de los métodos planteados, para concluir con
respecto al valor estimado de la firma.
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3. Análisis del entorno
3.1 Comportamiento de la economía
Según un informe presentado por Fedesarollo (2013) el tamaño de la economía colombiana “pasó,
en términos reales, de $284.761 miles de millones en el año 2000 a 470.055 miles de millones en el
año 2012, con un aumento del 65%, para una tasa de crecimiento promedio anual de 4,3%. No
obstante, su crecimiento año a año fluctuó considerablemente durante el período, como
consecuencia de los ciclos de auge y recesión que ha experimentado la economía mundial” (ver
Gráfica 1).
Fuente: Fedesarrollo
Gráfica 1.Crecimiento del PIB nacional 2000-2012
En el informe elaborado por Fedesarrollo, la organización realiza las proyecciones del crecimiento
del PIB del país, teniendo en cuenta múltiples factores, como los son el crecimiento histórico de
sectores de la economía, participación de las regiones de Colombia en el PIB nacional, entre otros.
En el escenario base, se observa que para los próximos 3 años, la economía en el país seguirá
creciendo y a una mayor tasa que la que actualmente presenta. Lo anterior se puede observar en la
4
Fuente: DANE y proyecciones Fedesarrollo.
Gráfica 2.Crecimiento histórico y proyectado (2013-2017) del valor agregado nacional por escenarios.
3.2 Sector manufacturero en Colombia
Para poder entender el comportamiento del sector manufacturero en el país es importante primero
identificar qué tipo de actividades están comprendidas en el mismo. Se le denomina actividad
industrial al producto de las operaciones productivas que se dedican a la transformación de materias
primas en productos para el consumo final o intermedio; pero, estrictamente “las actividades
manufactureras están representadas por la transformación continua y a gran escala de materias
primas en productos transformables; dicha actividad se denomina en la contabilidad nacional
sectorial industrias manufactureras o simplemente manufactura, para así distinguirlas de otras
actividades transformadoras”. (Duque Gallego, Velasco Bonilla, López, & Rebolledo Noriega, 2013)
El DANE establece que los subsectores en los que se clasifican las actividades manufactureras en
Colombia son los que se observan en la Tabla 1:
Tabla 1. Sectores que componen el Sector Manufacturero en Colombia
1 Alimentos y bebidas
2 Algodón, fibras, textiles, confecciones, cuero, calzado y marroquinería
3 Madera y muebles
4 Papel, cartón y actividades de edición e impresión
5 Refinación de petróleo, químicos, y productos de caucho y plástico
6 Minerales no metálicos
7 Metalmecánica y maquinaria
8 Otros Rubros
5
Según Procolombia (2014), antes Proexport, gracias a los múltiples acuerdos comerciales que ha
suscrito Colombia y a su posición geográfica, el país se ha convertido en un centro de producción y
distribución. Adicionalmente, afirma que el país cuenta con costos competitivos, un mercado
interno atractivo, mano de obra calificada y el apoyo del gobierno para una inversión segura y
rentable en el sector manufacturero.
Para 2013 la industria manufacturera obtuvo un Producto Interno Bruto de US$42.595 Millones y
una participación del 11% del PIB total, ubicándose así como la cuarta actividad productiva más
representativa de la economía colombiana (Procolombia, 2014). Según el DANE (2014) en diciembre
de 2013, la producción real del sector manufacturero, sin incluir trilla de café, presentó un
incremento de 1,5% con relación a igual mes de 2012, cuando registró una disminución de 3,0%.
En este mismo año (2013) las exportaciones de la industria manufacturera alcanzaron los US$8.361
millones, 5,4% superior a lo registrado el año anterior, lo cual representa una participación del
14,2% de las exportaciones totales colombianas.
3.2.1 Sector de alimentos y bebidas en Colombia
La industria de alimentos y bebidas se ha convertido en uno de los sectores más promisorios para
la competitividad del país en los mercados globales, debido a la diversidad regional y la riqueza de
los productos colombianos ante el mundo (Ministerio de Educación Colombia, 2012).
Según la Clasificación Industrial Internacional Uniforme (CIIU Rev.3) adaptada para Colombia, la
producción de alimentos y bebidas incluye: transformación y conservación de carnes y pescado,
elaboración de aceites, transformación de frutas, verduras y hortalizas, productos lácteos, molinería,
almidones y productos preparados para animales, productos de panadería, macarrones y productos
farináceos similares, ingenios azucareros y trapiches, producción de otros productos alimenticios y
elaboración de bebidas (DANE, 2008).
La industria de alimentos en Colombia aporta importantes cifras macroeconómicas, pero más allá
de esto, es una fuente en el bienestar de la población, en especial, de la población rural (Ministerio
de Educación Colombia, 2012). La competencia en este sector es alta, pues adicional a que existe un
gran número de compañías vinculadas al mismo, muchas de éstas son multinacionales que llegaron
6
al país a buscar su espacio y lo han conseguido efectivamente; dentro de éstas podemos destacar
Nestlé, Frito Lay, Kellogg’s y Bimbo, entre otros.
Resulta entonces el sector de alimentos y bebidas uno de los más representativos de la industria
colombiana. De acuerdo con el DANE, para el año 2007 al sector contaba con 1.485 empresas
equivalente al 20,46% del parque empresarial del país (Rivera Godoy & Ruiz Acero, 2011). El
personal ocupado era el 21,72% del ocupado en el país. La producción bruta era del 28,23%, el
consumo intermedio del 30,42%, el valor agregado del 25,48%, la inversión neta del 30,48% y los
activos del 27,22% del total del país.
En cuanto a la balanza comercial del sector, ésta fue positiva en relación con el nivel de
importaciones y exportaciones. En conjunto, las empresas del sector presentaron un mayor número
de exportaciones que de importaciones desde el año 2000 hasta el año 2008, como se muestra en
la Gráfica 3, lo cual es un indicador relevante de competitividad (Rivera Godoy & Ruiz Acero, 2011).
Tomado de: (Rivera Godoy & Ruiz Acero, 2011)
Gráfica 3. Nivel de importaciones y exportaciones del sector alimentos y bebidas 2001 – 2008
Para marzo de 2013, se registró que a pesar de que la industria manufacturera había disminuido un
1,9% en relación al año anterior, se presentaron variaciones positivas en la fabricación de productos
alimenticios con un 7,1%; los productos lácteos con un 8,3%; y la elaboración de bebidas; con un
4,1% (CCOA, 2013). Históricamente, se observa que ante una industria que ha presentado altas y
bajas en su producción y consolidación económica, el sector de alimentos y bebidas ha sido una de
las categorías que recurrentemente ha presentado variaciones positivas en esta industria nacional
y que adicionalmente presentó indicadores importantes en la economía local en la primera década
de siglo. En esta década las actividades manufactureras contribuyeron en promedio en un 14,5% al
7
Producto Interno Bruto Nacional y para 2010 el 20% de este PIB Industrial estaba en manos del
sector de Alimentos y bebidas (Duque Gallego, Velasco Bonilla, López, & Rebolledo Noriega, 2013).
Según cifras del Banco Mundial, como se observa en la Gráfica 4, en los hogares colombianos el
sector del que más se consume es del sector de Alimentos y Bebidas, pues 35% de los ingresos son
destinados a comprar productos pertenecientes al éste. El segundo sector en el que más gastan los
hogares colombianos es en el de Vivienda con un 20%.
Fuente: Banco Mundial
Gráfica 4. Participación por sector del consumo total de los hogares en Colombia
3.2.2 Sector de productos de panadería
La industria de productos de panadería se encarga de generar ingresos cercanos a los 3 billones de
pesos al año y se conforma por compañías industriales, medianas y pequeñas, donde estas últimas
se encargan de concentrar más del 70% del mercado (Sectorial, 2014). La producción nacional se ha
visto amenazada por la entrada de nuevos competidores, o al menos así lo afirma Héctor Javier
Galindo, presidente ejecutivo de la Asociación Nacional de Fabricantes de Pan (ADEPAN), quien
afirma que anteriormente “en los supermercados nacionales, de los productos de panificación que
se encontraban en las góndolas el 90% eran colombianos y el 10% eran importados, hoy la
proporción está completamente al revés” (Castañeda, 2014).
A continuación se muestra una gráfica que ilustra la participación del mercado de los principales
jugadores:
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Fuente: (Euromonitor International, 2014)
Gráfica 5. Participación del Mercado-Colombia-Retail Value- 2013
Como se puede ver en la Gráfica 5, dentro de este sector Productos Ramo S.A. durante 2013
representó cerca del 5% del mercado siendo la segunda compañía con mayor participación después
de Bimbo, que posee alrededor del 10% de la categoría. Lo que se traduce en grandes oportunidades
de ganar participación, pues es un mercado muy disperso en cuanto a participación.
Adicionalmente, a continuación se puede ver el crecimiento del sector tanto en valor como en
volumen entre 2008 y 2013.
Fuente: (Euromonitor International, 2014)
Gráfica 6. Tamaño del Mercado panadería en Colombia (2008-2013)
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4. Productos Ramo S.A.
4.1 Descripción General
La empresa Productos Ramo S.A. es una empresa colombiana líder en el manejo de alimentos de
panadería y pastelería con más de 60 años de trayectoria en el mercado. A lo largo de los años, la
compañía ha logrado consolidarse como una empresa de tradición colombiana debido a que sus
productos están al alcance de todos los consumidores. El producto más representativo de la marca
es el Chocorramo del cual se estima que vende 600.000 unidades diarias en su presentación
tradicional y 300.000 unidades pequeñas (Revista Dinero, 2012). Por medio de éste, Ramo logró lo
que muchas empresas de consumo masivo en el sector de alimentos no han alcanzado con ninguno
de sus productos, la fidelidad de una gran cantidad de consumidores.
Actualmente cuenta con tres plantas de producción ubicadas en Mosquera, Sabaneta y Palmira y
para la distribución, Productos Ramo emplea los emblemáticos triciclos que abastecen dos veces
por semana las tiendas en una cuidadosa zonificación. La compañía genera más de 3.000 puestos
de trabajo directos y 1.500 indirectos, produce su propia harina, el chocolate y hasta los 500 mil
huevos diarios que necesita (Gómez, 2008).
Debido al posicionamiento que ha adquirido la compañía, ha llamado la atención de otras empresas
las cuales han demostrado interés en adquirirla. En los años 90, cuando se empezó a hablar de la
necesidad de que las empresas se globalizaran para subsistir, se dio a conocer del interés de
multinacionales como Bimbo por hacerse a Ramo (Gómez, 2008). En 2012, el entonces presidente
de Productos Ramo, Carlos Hugo Escobar, afirmó que en los últimos cinco años, al menos diez
inversionistas le tocaron las puertas para invertir en la compañía, bien sea comprándola o como
socios estratégicos. No obstante, la respuesta rotunda de la compañía ha sido no; Escobar afirma:
“Como Colombia está de moda, muchas empresas de alto prestigio internacional han buscado
acercamientos para entrar al mercado, pero nunca hemos estado interesados” (Revista Dinero,
2012).
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4.1.1 Misión
“En la familia Ramo S.A nos dedicamos a dar deliciosos y verdaderos momentos de felicidad en
cada mesa los hogares colombianos, perfeccionando nuestro proceso de producción cada día,
comprometidos con el medio ambiente y el bienestar de nuestro país”.
4.1.2 Visión
“Compartir a nivel mundial los mejores y más deliciosos productos, garantizando en cada
mordida la mejor calidad al mejor precio, inspirados por la innovación, el amor, y la alegría,
reconocidos como una empresa pionera a nivel Nacional y con una trayectoria de más de 100
años en los corazones Colombianos”.
4.1.3 Objetivos Corporativos
Extender nuestros deliciosos productos en el mercado mundial.
Evaluar las posibilidades de abrir nuevas plantas de producción para abastecer la demanda
en cada rincón del país.
Innovar cada día para mantener nuestro portafolio de productos y enfrentar el mercado
actual.
Ofrecer productos de la más alta calidad y los mejores precios
Perfeccionar nuestros procesos de producción cada día.
Desarrollar y generar el crecimiento de la empresa lo que contribuye a la estabilidad
económica a nuestros más de 2.500 sus empleados a nivel nacional.
4.1.4 Valores Corporativos
1. Servicio al Cliente:
Promovemos relaciones de confianza de estar más cerca del corazón de los colombianos
depende nuestro éxito y el crecimiento de la fidelidad de nuestros clientes.
2. Compromisos con Nuestros Colaboradores:
Adquirir equipos e infraestructura de alto desempeño, en un clima laboral sano, seguro
y agradables relaciones personales basadas en el respeto a nuestros más de 2.500
empleados a nivel nacional.
3. Trabajo en Equipo:
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Es fundamental para llevar a cabo la totalidad de nuestros procesos y brindar la mejor
calidad a nuestros productos.
4. Respeto:
Por el medio ambiente y todo lo que nos brinda, el amor y la pasión que como empresa
colombiana esperamos, recibimos y brindamos a los demás.
5. Ética:
Hacer los mejores ponqués viene acompañado de un trabajo muy serio en investigación
es importante reflejar este valor ya que para los clientes es indispensable saber de la
existencia de éste dentro de la compañía.
6. Calidad:
Haciendo uso adecuado de los recursos, proyectamos una imagen de calidad y
transparencia en cada una de sus líneas de productos.
7. Costos:
De la optimización de los recursos económicos podemos competir en el mercado no
solo con calidad sino con precios justos para nuestros consumidores.
4.2 Historia
La exitosa Empresa que es en la actualidad Productos Ramo S.A., tuvo su inicio en la década de 1950.
En esta época, su fundador, el Señor Rafael Molano Olarte, se desempeñaba como empleado en
Bavaria, y por pedido de sus compañeros de oficina, comenzó a venderles los ponqués que su esposa
Ana Luisa, preparaba (Gómez, 2008).
En un principio, la venta de los ponqués se realizaba únicamente por encargo de sus compañeros,
sin embargo, gracias a un crédito de la Cooperativa de Bavaria, Rafael Molano, decide apostarle a
su producto, ampliando los canales de distribución, para llevar los ponqués de su esposa a pequeñas
tiendas de barrio. Para adaptarse a las nuevas condiciones de venta, los fundadores modifican la
presentación del producto, lo amarran con cintas de seda y lo porcionan (Productos Ramo S.A, 2013).
A mediados de la década siguiente, al ver el éxito de su producto, Rafael Molano abandona su
trabajo en la cervecería y apoyado en un crédito bancario, inicia el proceso de estandarización y
tecnificación de su producción. No sólo adquieren una batidora y un horno de mayor tamaño sino
que también abandonan la producción casera y se trasladan a la primera planta de la Empresa
ubicada en Bogotá.
12
(Fue sólo hasta esta época en que la Compañía toma su nombre, gracias a la forma que tenía la cinta
con la que habían decidido amarrar el ponqué para entrar a las pequeñas tiendas.)
Ahora bien, como resultado de esta mejora en el proceso productivo, la Empresa logra diversificar
su portafolio de productos, incluyendo nuevas opciones como Ponqué Gala y Ponqué Ramito,
logrando posicionarse en el mercado colombiano.
Gracias al éxito que empezaba a vislumbrarse, la Compañía se ve obligada a abrir nuevas plantas de
producción, una en Antioquia y otra, en una clara muestra de la visión de su fundador, en el Parque
Industrial Ramo en Mosquera (Cundinamarca), zona que en la actualidad es sin duda, uno de los
sectores industriales más importantes del país.
A inicios de la década de 1970, la Organización desarrolla nuevos productos, entre los cuales se
encuentra su producto estrella, Chocoramo, el producto de mayor venta de la compañía en la
actualidad.
En el año 1973, Ramo cambia su modelo de operación, y debido al crecimiento de materias primas
inestables, Molano decide crear la granja avícola Avinsa, de la cual obtenía la mayoría de los huevos
requeridos para su producción. Hoy en día, dicha granja cuenta con más de 600.000 gallinas.
Adicionalmente, Ramo también produce el concentrado especial con el que se alimentan estos
animales.
Otro hito importante en la historia de esta Compañía se dio en 1975 cuando aparece la distribución
en triciclos, gracias a los cuales Ramo logró llegar con mayor economía y eficiencia a todas las
regiones del país.
Antes de finalizar la década, Ramo abre una planta en la ciudad de Palmira, con el fin de mejorar su
participación en el mercado del Suroccidente del país. Con la tercera planta, la Empresa ya tenía
cubiertas las 3 principales ciudades del país: Bogotá, Medellín y Cali.
Durante los años 80, la Compañía continúa diversificando su oferta, abriendo nuevas líneas
productivas, entre las cuales se destacan la del Pan Ramo y luego la línea de fritos, con la cual vieron
la luz a los reconocidos Tostacos y Maizitos, primeros pasabocas de maíz en Colombia.
A mediados de los 90, con el fin de controlar la calidad de los ingredientes y buscando optimizar su
operación, Ramo compra el Molino las Mercedes, donde recibe el trigo y lo procesa especialmente
para producir la harina de sus ponqués, galletas y pan.
13
Si bien Ramo y sus productos se encuentran bien posicionados frente al grueso de la población del
país, durante el siglo XXI la Empresa ha continuado complementando su oferta con nuevos
productos los cuales le han permitido mantenerse activos en un mercado cada vez más competitivo
y globalizado.
4.3 Productos
El amplio portafolio de productos que ofrece Ramo se distribuye básicamente en cuatro líneas de
negocio: Ponqués, Pasabocas, Colaciones y galletas y Pan.
En la Tabla 2 a la Tabla 5 se detallan cada uno de los productos que tiene la Compañía para sus 4
líneas de negocios, así:
Línea de negocios Pan
PAN CASERO
PAN ROSCÓN
PAN INTEGRAL Y MOGOLLA
PAN EXTRALARGO
Tabla 2. Productos Línea de Negocios – Pan
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Línea de negocios de Ponqué
PONQUÉ TRADICIONAL
MIS 9’S
PONQUÉ FELICIDADES
GALA
GALA FAMILIAR
GALA INDIVIDUAL
PONQUÉ RAMITO
PONQUÉ RAMITO FRUTOS
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CHOCORAMO
BARRA DE CHOCORAMO
GANSITO
CHOCOBROWNIES
GALA MITI
CHOCO BROWNIE MINI
Tabla 3. Productos Línea de Negocios - Ponqué
Línea de negocios Galletas y colaciones
GALLETAS - Lecheritas, Limoncitas,
Carmelitas y Cucas.
COLACIONES - Panderitos, Ochos,
Españoletas, Tesoros Y Surtidas
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ARTESANAS
Tabla 4. Productos Línea de Negocios – Galletas y Colaciones
Línea de negocios Pasabocas
MAIZITOS NATURALES
TOSTACOS – QUESO Y PICANTES
MAIZITOS LIMÓN
ACHIRAS
MAIZITOS TOMATE
Tabla 5. Productos Línea de Negocios – Pasabocas
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5. Valoración
En primer lugar se debe calcular la tasa de descuento apropiada para descontar los flujos de la
compañía. Esta estimación debe tener en cuenta las condiciones del mercado en el cual se
encuentra la empresa, es decir, el mercado colombiano.
Es importante también tener en cuenta que con base en los estados financieros de la compañía se
realizan las proyecciones de los mismos para de este modo calcular el flujo de caja libre y
descontarlo con la tasa apropiada.
Para llevar a cabo la valoración de la compañía se emplearán dos de las principales metodologías de
valoración según Pablo Fernández (ver Tabla 6). La primera de ellas es el descuento de flujos, más
específicamente del Flujo Libre de Caja de la compañía; Fernández (2008) asegura que este método
es apropiado y “correcto” para realizar la estimación del valor de empresas con expectativas de
continuidad como lo es Ramo, pues al basarse en el descuento de flujos la empresa es considerada
como un ente generador de flujos de fondos y, por ello, sus acciones y su deuda son valorables como
otros activos financieros.
Por otra parte, se usará la metodología de valoración por múltiplos pues éstos pueden utilizarse
como contraste del valor obtenido por descuento de flujos.
Tabla 6. Principales métodos de valoración
Fuente: (Fernández, 2008)
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5.1 Valoración por Flujos de Caja Descontados
5.1.1 Tasa de descuento
Antes de proceder a calcular la tasa de descuento o costo de capital asociado a Productos Ramo S.A,
es importante tener en cuenta las condiciones de eficiencia del mercado en el cual se desempeña
la compañía, es decir, el mercado colombiano.
El mercado del país no cumple siquiera con la forma semi-fuerte de eficiencia, pues no incorpora
toda la información relevante pasada, presente y las expectativas futuras debido a que el número
de acciones transadas al día no es lo suficientemente alto como para considerar que es un mercado
profundo y líquido. Por esta razón, se considera el mercado de Colombia como un mercado
emergente y por tanto tiene un riesgo país asociado.
Esta condición resulta relevante para estimar la tasa de descuento debido a que para realizar esto,
los parámetros que se empleen deben ser cifras que provengan de mercados eficientes,
independientemente del modelo empleado. Adicionalmente, también se debe tener en cuenta el
riesgo país para realizar los cálculos de la tasa de descuento. Tanto el costo de la deuda como el del
equity se ven afectados por el riesgo país, pues el costo de la deuda incluye la prima por riesgo, el
margen de intermediación y el riesgo país. Y por su parte, el costo del equity 1) se calcula a partir
del costo de la deuda y 2) incorpora el riesgo país sumándoselo a la prima por riesgo en el modelo
del CAPM.
5.1.1.1 Weighted Average Cost of Capital (WACC)
Para calcular el costo de capital por medio de la metodología del WACC es necesario contar con
ciertos parámetros como la tasa libre de riesgo, el margen de intermediación, la prima por riesgo,
la tasa impositiva, el riesgo país, la relación deuda-equity óptima, el costo de la deuda y el costo del
equity.
En este sentido, el WACC debe reconocer la rentabilidad mínima exigida por el inversionista dado el
hecho de que éste es quien incurre en el riesgo cuando financia un proyecto. Es decir, el WACC mide
el promedio ponderado de los costos de las fuentes de financiación caracterizados como deuda y
equity.
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En primer lugar se debe calcular el costo de la deuda el cual se estima de la siguiente manera:
𝐾𝐷 = 𝑅𝑓 + 𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟𝑚𝑒𝑑𝑖𝑎𝑐𝑖ó𝑛 + 𝑅𝑖𝑒𝑠𝑔𝑜 𝑝𝑎í𝑠
Tasa libre de riesgo
La tasa libre de riesgo fue encontrada usando el valor spot de los Us Treasury Bonds Zero Coupon
Yield 10 years. Este valor spot es de 2,0817% para el día 12 de diciembre de 2014 y fue obtenido de
Bloomberg. Se elige este horizonte de tiempo debido a que, en general, las compañías incurren en
deuda de largo plazo bajo el principio de balancear el horizonte de tiempo de sus fuentes de
financiamiento con la vida económica de sus proyectos de inversión (Villarreal J. E., 2010).
Riesgo país
Debido a que Ramo se encuentra en un mercado emergente, se debe tener en cuenta este
componente para calcular el costo de la deuda debido a que es un riesgo no diversificable.
Para estimar este riesgo existen tres principales metodologías:
1. Spread de los bonos soberanos
2. Las desviaciones estándar relativas
3. Spread + las desviaciones estándar relativas.
Los métodos 2 y 3 no son aplicables al caso de Colombia por la falta de robustez estadística y los
niveles de error estándar que se tendrían (Villarreal J. , 2013), por tanto el método empleado para
obtener el riesgo país es el primero donde se usa el valor del spread de los bonos soberanos del
gobierno colombiano (EMBI+). Para la fecha la media histórica de este índice es de 2,242%.
Margen de intermediación
Productos Ramo S.A. no tiene una calificación internacional de riesgo definida por alguna sociedad
calificadora como por ejemplo Standard&Poor’s, por tanto se asume que la compañía tiene la misma
calificación de riesgo que el país. Al consultar Bloomberg, se obtuvo que las calificadoras S&P y Fitch
le otorgan a Colombia una calificación de BBB+.
Según investigación de la NYU Stern School of Business, el margen de intermediación para una
calificación de BBB+ es de 2% (Damodaran, 2013).
Costo de la deuda
Con base en los parámetros mencionados anteriormente, se obtuvo que:
20
𝐾𝐷 = 𝑅𝑓 + 𝐶𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟𝑚𝑒𝑑𝑖𝑎𝑐𝑖ó𝑛 + 𝑅𝑖𝑒𝑠𝑔𝑜 𝑝𝑎í𝑠
𝐾𝐷 = 6,32%
Prima por riesgo de mercado (Risk Premium)
Se buscó en Bloomberg el rendimiento adicional del mercado S&P 500 frente a la tasa libre de riesgo
de Estados Unidos (T-Bonds 10 years). Se calculó el promedio ponderado histórico de este
rendimiento con ayuda de la función CRP. El valor encontrado para la risk Premium fue de 6,29%.
Costo del equity
Para que las metodologías del WACC y del CAPM sean consistentes, es necesario hacer ciertas
modificaciones al modelo planteado de éste último. Estas modificaciones fueron planteadas por
Villarreal (2010) con el fin de que el costo de oportunidad incorpore los costos de transacción e
impuestos que se presentan en el ámbito real. Entonces, no se emplea la tasa libre de riesgo sino
un costo de la deuda que incluye el riesgo país. Por tanto, el costo del equity se puede calcular como
𝐾𝐸 = 𝐾𝐷(1 − 𝜏) + (𝑅𝑝 + 𝐶𝑅) ∗ 𝛽𝐸
No obstante, dado que no se cuenta con el 𝛽𝐸 de Ramo se debe buscar una canasta de empresas
comparables para poder obtener el beta desapalancado (unlevered) y el D/E óptimo para los activos
de la compañía.
En primer lugar, para construir la canasta se eligieron empresas del sector de productos horneados
que provinieran de países con mercados eficientes tales como Japón, Alemania, Italia, Francia,
Canadá, Reino Unido, entre otros. Una vez hecho esto, se seleccionaron aquellas empresas que
dentro de sus actividades incluyeran la elaboración de ponqués, galletas, pasabocas y pan.
Finalmente, se eliminaron las empresas cuyo valor del beta fuera menor a cero o fuera un dato
atípico (dos desviaciones por encima o por debajo de la media). Los datos fueron tomados de la
base de datos de Bloomberg.
Tabla 7. Canasta de empresas comparables con Ramo
Empresa País Tasa
impositiva
SAMLIP GEN FOODS Corea del Sur 24,20%
SEOUL FOOD INDUS Corea del Sur 24,20%
21
ARYZTA AG Suiza 17,92%
FLOWERS FOODS Estados Unidos 40,00%
J & J SNACK FOOD Estados Unidos 40,00%
SANFILIPPO (JOHN Estados Unidos 40,00%
Para desapalancar el beta de cada empresa se hace por medio de la fórmula
𝛽𝑈 =𝛽𝐿
(1 +𝐷𝐸
∗ (1 − 𝜏))
Para calcular el beta desapalancado de los activos de Ramo se calculó el promedio de la canasta de
empresas para a partir de éste estimar el 𝛽𝐸. Por otra parte, para calcular la razón deuda-equity
óptima se realiza el promedio de la relación deuda/equity de la canasta.
𝛽𝑈 = 0,7444
𝐷
𝐸ó𝑝𝑡𝑖𝑚𝑎= 40,79%
Una vez teniendo el beta desapalancado y la relación deuda-equity óptima se estima el beta del
equity con base en:
𝛽𝐸 = 𝛽𝑈 + 𝛽𝑈 ×(1 − 𝜏)𝐷
𝐸
𝛽𝐸 = 0,9479
Se obtiene que
𝐾𝐸 = 𝐾𝐷(1 − 𝜏) + (𝑅𝑝 + 𝐶𝑅) ∗ 𝛽𝐸
𝐾𝐸 = 12,32%
Una vez se cuenta con todos los parámetros mencionados anteriormente se puede calcular el WACC
después de impuestos mediante
𝑊𝐴𝐶𝐶 =𝐷
𝐷 + 𝐸× (1 − 𝜏)𝐾𝐷 +
𝐸
𝐷 + 𝐸× 𝐾𝐸
𝑊𝐴𝐶𝐶 = 9,98%
22
Esta es la tasa de descuento apropiada para la valoración de Productos Ramo S.A. como compañía,
teniendo como supuesto que la empresa tenderá en el futuro a tener una estructura de capital
óptima.
5.1.1.2 Capital Asset Price Model (CAPM)
El modelo del CAPM es la estimación de la tasa de descuento como el retorno esperado de
determinado activo en función del beta define como la volatilidad de la rentabilidad de un activo
ante movimientos de la rentabilidad del mercado (Pérez Hernández, 2008), por tanto, tiene como
principal objetivo estimar la rentabilidad de cada activo en función de su riesgo.
Como bien lo define Pérez Hernández (2008) este modelo tiene como base múltiples supuestos
teóricos:
1. Todos los inversionistas se comportan de acuerdo con el modelo media-varianza propuesto
por Markowitz.
2. Mismo horizonte temporal de las operaciones de inversión.
3. Existe información simétrica y por tanto, eficiencia del mercado.
4. No existen restricciones institucionales como la imposibilidad de vender a corto o
endeudamiento a la tasa libre de riesgo.
5. No existen los impuestos ni las comisiones.
6. No se puede influir sobre el precio del activo. Por tanto, competencia perfecta
7. El trading de activos se lleva a cabo continuamente en el tiempo
Como se mencionó anteriormente, al estimar un costo de oportunidad que represente las
condiciones de la realidad, se deben tener en cuenta factores los impuestos y costos de
transacción y los ajustes dados la ineficiencia del mercado colombiano. Por esto, se empleará el
modelo planteado por Villarreal en su paper (Consistent Methodology for the Calculation of the
Cost of Capital in Emerging Markets, 2010).
Recordemos que al calcular el costo del equity por medio de este modelo, se empleó el beta del
equity, entonces para obtener el costo de capital de la compañía se debe emplear el beta de los
activos apalancados (𝛽𝐿), el cual se calcula por medio de
𝛽𝐿 = 𝛽𝐸 ∗𝐸
𝐸 + 𝐷
23
𝛽𝐿 = 0,6732
Una vez obtenido este valor se puede proceder a calcular el costo de oportunidad por medio
del modelo:
𝐶𝐴𝑃𝑀 = 𝐾𝐷(1 − 𝜏) + 𝛽𝐿(𝑅𝑝 + 𝐶𝑅)
𝑪𝒐𝒔𝒕𝒐 𝒅𝒆 𝑪𝒂𝒑𝒊𝒕𝒂𝒍 = 𝟗, 𝟗𝟖%
Al comparar este valor con el obtenido mediante la metodología del WACC es posible ver que
coinciden y que por tanto los métodos empleados son consistentes entre sí. Esta consistencia
se debe a que los supuestos bajo los que se rigen son los mismos y que se les realizaron las
mismas modificaciones para que tuvieran en cuenta los costos de transacción, impuestos y
riesgo país.
5.1.2 Flujo de caja libre
El Flujo de Caja Libre o FCFF por sus siglas en inglés, corresponde al flujo de fondos operativo, esto
es, el flujo de fondos generado por las operaciones de la compañía, sin tener en cuenta su estructura
de capita, después de impuestos (Fernández, 2008). Es decir, es el dinero que quedaría disponible
en la compañía después de haber cubierto las necesidades de reinversión en activos fijos y en
necesidades operativas de fondos, suponiendo que no existe deuda y que, por tanto, no hay cargas
financieras.
Es importante tener en cuenta que se deben realizar las proyecciones basadas en los estados
financieros, puesto que se considera que la compañía seguirá en el mercado y tiene oportunidades
de crecimiento y por esto se deben considerar flujos infinitos.
En palabras de Villarreal (2013), bajo este método se considera que el activo a valorar es una
empresa entendida como un portafolio de proyectos reales en marcha y potenciales que generará
flujos de caja perpetuos.
Para la construcción del Flujo de caja libre se emplea el método indirecto, es decir, a partir de los
estados financieros básicos: el Balance General y el Estado de Resultados por medio del modelo:
24
Tabla 8. Estructura del Flujo de Caja Libre
FLUJO DE CAJA LIBRE Fuente
EBIT Estado de Resultados
(+)Depreciación, amortización Estado de Resultados
(-)Impuestos operativos Hipotético
(-)Δ Net Working Capital Balance General
(-)CAPEX Balance General
Para realizar las proyecciones mencionadas, se debe determinar un horizonte de tiempo apropiado.
Para este caso, se estimarán los Flujos de Caja libre generados por Productos Ramo en los próximos
10 años, pues es una empresa que tiene expectativas de crecimiento y expansión.
Proyecciones
Dentro de los parámetros más importantes que se tuvieron en cuenta a la hora de realizar las
proyecciones se encuentran:
Ingresos operacionales: según los registros históricos que se tienen de la compañía, los ingresos
operacionales presentan un comportamiento lineal, por tanto se estima que este comportamiento
se va a mantener y se modela esta variable bajo una regresión que minimiza el error cuadrático.
Gráfica 7. Comportamiento ingresos operacionales de Ramo (2006-2013)
Costos de Ventas: Dado el comportamiento histórico se estima que éstos corresponden en
promedio al 68% de los ingresos operacionales.
R² = 0.9828
$0
$50,000,000
$100,000,000
$150,000,000
$200,000,000
$250,000,000
$300,000,000
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Comportamiento de los ingresos operacionales (COP)
25
Gastos de administración y ventas: Se explican en función de los ingresos operacionales y se
proyectó con base en el porcentaje que actualmente representan de los mismos, pues así lo definió
la compañía.
Tasa impositiva: Se asume que ésta se mantiene constante con respecto al valor que toma
actualmente, es decir, de 33%.
Capital de Trabajo: Éste se proyectó con base en una estimación que realiza Damodaran con
respecto a que la razón de inventario sobre ventas para un mercado emergente en el sector de
Procesamiento de comida es de 12,47%.
Después de realizar las proyecciones, se pudo hallar el flujo de caja libre para cada año
Tabla 9. Proyecciones del FCFF hasta 2018 (en miles de $US)
FLUJO DE CAJA LIBRE 2014 2015 2016 2017 2018
EBIT $ 12.230 $ 13.193 $ 14.155 $ 15.118 $ 16.081
Depreciaciones $ 3.774 $ 4.071 $ 4.368 $ 4.665 $ 4.962
EBITDA $ 16.004 $ 17.264 $ 18.524 $ 19.783 $ 21.043
Impuestos Operacionales $ 3.940,97 $ 4.064,31 $ 4.360,86 $ 4.657,41 $ 4.953,95
Δ Capex -$ 1.158 $ 6.176 $ 6.176 $ 6.176 $ 6.176
Δ Working Capital -$ 9.291 -$ 136 -$ 136 -$ 136 -$ 136
FCFF $ 22.512 $ 7.160 $ 8.123 $ 9.086 $ 10.049 Fuente: Estimación propia
Tabla 10. Proyecciones del FCFF 2019-2024 (en miles de $US)
Nombre 2019 2020 2021 2022 2023 2024
EBIT $ 17.043 $ 18.006 $ 18.968 $ 19.931 $ 20.894 $ 21.856
Depreciaciones $ 5.259 $ 5.556 $ 5.853 $ 6.150 $ 6.447 $ 6.744
EBITDA $ 22.302 $ 23.562 $ 24.822 $ 26.081 $ 27.341 $ 28.601
Impuestos Operacionales $ 5.250,50 $ 5.547,05 $ 5.843,59 $ 6.140,14 $ 6.436,69 $ 6.733,23
Δ Capex $ 6.176 $ 6.176 $ 6.176 $ 6.176 $ 6.176 $ 6.176
Δ Working Capital -$ 136 -$ 136 -$ 136 -$ 136 -$ 136 -$ 136
FCFF $ 11.012 $ 11.975 $ 12.938 $ 13.901 $ 14.864 $ 15.827
Fuente: Estimación propia
Por otra parte es importante tener en cuenta que se debe calcular el valor terminal de la compañía,
el cual corresponde a una aproximación o estimación de los flujos de caja a perpetuidad después
del período explícito de proyección. Partiendo de esta idea el valor de la firma se puede calcular
como
𝐸𝑉 = ∑𝐶𝑓𝑡
(1 + 𝐾𝑐)𝑡 +𝑇𝑒𝑟𝑚𝑖𝑛𝑎𝑙 𝑉𝑎𝑙𝑢𝑒𝑛
(1 + 𝐾𝑐)𝑛
𝑡=𝑛
𝑡=1
26
Bajo el enfoque de Perpetuidad bajo crecimiento estable, el cual propone obtener el valor terminal
partiendo del cálculo de la perpetuidad del Flujo de caja “normalizado” bajo condiciones estables
(Villarreal J. E., 2013). Lo anterior se puede representar como
𝑇𝑉𝑓 =𝐹𝐶𝐹𝐹𝑡+1
(𝑊𝐴𝐶𝐶 − 𝑔)
Para términos de este ejercicio se definió que el parámetro g que representa el crecimiento a
perpetuidad toma un valor de 4,78%, lo cual es menor que las expectativas máximas de crecimiento
de la economía colombiana, el cual se espera que para 2017 tome un valor máximo de 5,84% como
se ilustró al principio de este documento en la sección 3.1.
Tabla 11. Resultados de la valoración mediante el Flujo de Caja Libre
Resultados Descuento Flujo de Caja Libre (miles de US)
VP FCFF $ 88.613
Valor Terminal $ 334.100
VP Valor Terminal $ 117.322
Enterprise Value $ 205.935
Fuente: Estimación propia
Como se observa el valor estimado de Ramo es de US$ 205.935.000 teniendo en cuenta las
proyecciones de la compañía a futuro y sus capacidades de crecimiento y expansión en el mercado.
5.2 Valoración por Múltiplos de Mercado
La valoración por múltiplos calcula el valor de una empresa por medio del valor conocido que toman
otras empresas comparables. Este método parte de la base de que los mercados son eficientes y
que toda la información disponible se ve reflejada en los precios (García Estévez, 2010).
Para evaluar el valor de Productos Ramo por medio de este enfoque se eligieron tres múltiplos de
los múltiplos de mercado que tradicionalmente se usan y que resultan más adecuados,
pertenecientes a la categoría de múltiplos de valor. Este tipo de múltiplos requieren dos inputs:1)
una estimación del valor de la firma o de sus activos operacionales en el numerador y 2) una medida
de las utilidades, ganancias o valor en libros en el denominador.
Enterprise Value/ EBIT: Por una parte el EV es una medida del valor de la compañía y se
utiliza como alternativa a la capitalización bursátil. Por otra, el EBIT como bien se sabe es
27
una buena base para la proyección de rentabilidad futura. Este múltiplo permite eliminar
posibles distorsiones causadas por diferentes grados de endeudamiento y diversas cuotas
de impuestos.
Enterprise Value/ EBITDA: Con respecto al múltiplo anterior, este múltiplo evita los efectos
de las amortizaciones de bienes materiales que varían muy fuerte o los diferentes métodos
de amortización. Este indicador es de gran importancia pues es muy apropiado para realizar
comparaciones internacionales de valoración pues todas las distorsiones significativas a
nivel internacional se eliminan con el EBITDA (García Estévez, 2010).
Enterprise Value/Sales-Ratio: Este múltiplo presenta la ventaja de que se eliminan
distorsiones en los resultados por el uso de diferentes reglas de contabilidad.
Adicionalmente, cuando una compañía tiene un EBITDA negativo, los dos múltiplos
planteados anteriormente no se pueden emplear. En estos casos, el múltiplo EV/Sales
resulta el más apropiado (Macabacus, 2012).
Una vez definidos los múltiplos a evaluar, es necesario identificar la canasta de empresas que
se van a emplear para calcularlos. Las empresas que componen la canasta pertenecen a
mercados que siguen al menos la forma semi-fuerte de la Hipótesis de Eficiencia de Mercado y
que adicionalmente, dentro sus actividades se dediquen, en este caso, a la elaboración de
ponqués, pan, galletas y pasabocas (snacks).
Tabla 12. Canasta de empresas comparables y sus múltiplos de mercado
EV / Sales EV/ EBITDA EV / EBIT
SAMLIP GEN FOODS 1,3794 23,5500 40,9721
SEOUL FOOD INDUS 1,0756 14,7742 29,6735
ARYZTA AG 1,5888 12,6090 20,9181
FLOWERS FOODS 1,2957 11,5488 16,6041
J & J SNACK FOOD 2,1004 13,4165 18,0741
SANFILIPPO (JOHN 0,6873 8,8164 11,8808
Promedio 1,35 14,12 23,02
Fuente: Bloomberg
Con base en esta canasta se obtienen las principales estadísticas de los múltiplos a partir de las
cuales se procederá a calcular el rango en el que se encuentra el Enterprise value según cada uno
de éstos.
Tabla 13.Estadísticas de los rangos de los múltiplos
EV / Sales EV/ EBITDA EV / EBIT
Min 0,687 8,816 11,881
28
Promedio 1,355 14,119 23,020
Max 2,100 23,550 40,972
Para hallar el valor del Enterprise value por medio del uso de los múltiplos de mercado elegidos se
hacen los cálculos:
𝐸𝑉 = 𝑚ú𝑙𝑡𝑖𝑝𝑙𝑜 ∗ 𝑆𝑎𝑙𝑒𝑠
𝐸𝑉 = 𝑚ú𝑙𝑡𝑖𝑝𝑙𝑜 ∗ 𝐸𝐵𝐼𝑇𝐷𝐴
𝐸𝑉 = 𝑚ú𝑙𝑡𝑖𝑝𝑙𝑜 ∗ 𝐸𝐵𝐼𝑇
De donde se obtiene:
Fuente: Elaboración propia
Gráfica 8. Rangos del Enterprise Value de Ramo estimado a partir de los múltiplos
Como se observa el rango más angosto se obtuvo por el múltiplo de EV/Sales donde a partir del cual
se puede estimar que el Enterprise value de Ramo se encuentra entre US$84.835.000 y
US$259.263.000. En cuanto al múltiplo de la razón EV a EBITDA, se obtuvo un valor mínimo de
$US121.861.000, un promedio de $195.155.000 y un valor máximo de $325.509.000. Finalmente, el
múltiplo EV/EBIT es el que presenta un rango más amplio con valores extremos de 114.471.000
dólares y 394.766.000 dólares.
En términos generales se puede observar que los valores promedios del Enterprise Value obtenido
por medio de los tres múltiplos, están contenidos en cualquiera de los tres rangos estimados.
29
5.3 Comparación métodos Es importante hacer una comparación entre los dos métodos implementados para realizar la
aproximación al valor de la compañía Productos Ramo S.A. con el fin de determinar si se obtuvo un
valor similar entre ellos. Para esto se realizan la Gráfica 9, Gráfica 10 y Gráfica 11.
Gráfica 9. Comparación de EV estimado para Ramo por medio de EV/Sales y FCFF
Gráfica 10. Comparación de EV estimado para Ramo por medio de EV/EBITDA y FCFF
84,835
167,198
259,263
205,935
US$0
US$50,000
US$100,000
US$150,000
US$200,000
US$250,000
US$300,000
Min Promedio Max FCFF
En m
iles
EV estimado según múltiplo EV/Sales y FCFF
121,861
195,155
325,509
205,935
US$0
US$50,000
US$100,000
US$150,000
US$200,000
US$250,000
US$300,000
US$350,000
Min Promedio Max FCFF
En m
iles
Valor de EV de Ramo según múltiplo EV/EBITDA
30
Gráfica 11. Comparación de EV estimado para Ramo por medio de EV/EBIT y FCFF
Con base en los resultados presentados anteriormente se puede afirmar que el valor de la compañía
Ramo obtenido mediante la metodología de los Flujos de Caja Libre descontados a la tasa apropiada,
es consistente con la metodología de comparación relativa o enfoque de múltiplos, pues el valor
obtenido por el primer método (US $205.935.000) se encuentra contenido en cada uno de los
rangos de los múltiplos.
6. Conclusiones
En términos generales fue posible alcanzar el objetivo de plantear una propuesta rigurosa sobre una
valoración de la compañía tradicional colombiana Productos Ramo S.A. por medio de distintos
métodos.
El valor de la compañía Productos Ramo S.A. obtenido por medio de la metodología de los flujos de
caja libre descontados es de US $205.935.000. Los flujos fueron descontados a una tasa apropiada
que incorpora las condiciones de eficiencia de mercado en Colombia, los costos de transacción e
impuestos. Este costo de oportunidad fue obtenido por medio de la metodología del WACC y toma
un valor de 9,98%.
El rango más angosto se obtuvo por el múltiplo de EV/Sales y es de [US $84.835.000 ; US
$259.263.000]. En cuanto al múltiplo de la razón EV a EBITDA, se obtuvo un rango de
114,471
221,802
394,766
205,935
US$0
US$50,000
US$100,000
US$150,000
US$200,000
US$250,000
US$300,000
US$350,000
US$400,000
US$450,000
Min Promedio Max FCFF
En m
iles
Valor de EV de Ramo según múltiplo EV/EBIT
31
[US$ 121.861.000 ; US$ 325.509.000]. Finalmente, el múltiplo EV/EBIT es el que presenta un rango
más amplio al estimar el valor de la compañía [US$ 114.471.000 ; 394.766.000].
Gráfica 12.Comparación de Enterprise Value promedio obtenido para los diferentes métodos.
Las proyecciones realizadas para los flujos de caja de la compañía en los próximos diez años
demuestran las oportunidades de crecimiento y expansión que ésta tiene, lo cual también se ve
reflejado en el valor de la compañía obtenido.
US$167,198.36
US$195,155.07
US$221,802.01
US$205,935.45
$- $50,000 $100,000 $150,000 $200,000 $250,000
EV / Sales
EV/ EBITDA
EV / EBIT
FCFF
Miles de USD
Comparación EV de Ramo según métodos
32
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