Estimados de resultados 2T2014: Utilidad neta de nuestra ... Trimestrales - 2T2014.pdf · En Kallpa...

Alberto Arispe

Jefe de Research

(511) 630 7500

[email protected]

Marco Contreras

Analista Senior: Consumo & Otros

(511) 630 7528

[email protected]

Edder Castro

Analista: Minería

(511) 630 7529

[email protected]

Humberto León

Analista: Minería Junior

(511) 630 7527

[email protected]

Sebastián Cruz

Analista: Energía

(511) 630 7527

[email protected]

Fiorella Torres

Asistente

(511) 630 7500

[email protected]

Financieras

Consumo

Infraestructura

Energía

Minería

1: En el caso de Credicorp las ventas están representadas por el ingreso neto de intereses.

2: El EBITDA de Buenaventura no incluye el aporte de las asociadas.

3: Las variaciones de Trevali son T/T dado que su única mina en producción (Santander) inició producción comercial en febrero de 2014.

n.a.: no aplica / n.s.: no significativo

Fuente: Kallpa SAB

Atacocha

Minera IRL

-4.3%0.150

-42.1%n.s.USD

200.0

50.0

76.1

82.1

5.4%

26.2

193.2

67.7

6.5 -0.9

73.4

41.1

71.1

InRetail

47.4%

EBITDA

n.a.

178.1

129.9

Moneda

PEN MM

PEN MM

PEN MM

209.8

Rio Alto

El Brocal

Luna Gold 15.8

285.3

283.4

Graña y Montero

Ferreycorp

Southern Copper

Cerro Verde

USD

USD

Trevali3 USD MM 19.2

13.2%2.1 -0.4 -43.7% -77.7%

15.5

19.9

30.9

14.3

4.5

30.8

20.7

USD

PEN

54.5

PEN

PEN

USD

Buenaventura2

Volcan

Milpo

3.9%n.s.

-1.1

16.6% 27.4% 8.9%

24.5%

0.8%

25.7%

78.4% n.s. 38.0% n.s. 8.2%

0.7% 0.4%

2.6% 8.9 n.s.

16.0%

-0.2% 18.6% 17.5% -18.2% 5.4%

39.5% n.s. 24.2% n.s.

-2.4%

7.7% 15.6% 42.5%

7.0%-24.2% -51.9% 26.9%

0.5%-12.0% 3.5 -14.1%

-78.8%

n.s.

6.0% 29.9% 45.5% n.s. 21.1%

USD MM

1,538.6

1,355.6

62.2%

0.7%

18.3%

1,532.6

392.3

-35.5% n.s. -13.9%

0.1 -83.9%

100.8

52.7

375.3

51.0% -5.2%

8.7% 12.7% 48.4%

6.4

149.3

742.4

PEN MM

USD MM

USD MM

USD MM

USD MM

USD MM

USD MM

USD MM

USD MM

21 de Julio de 2014

A/A A/A Mg. A/A

2.8%

Resumen de estimados trimestrales

Ut. NetaVentas

1,428.8

1,543.4

1,463.0

EQUITY RESEARCH | Estimados Trimestrales

Recomend. Mg.

4.8%

19.2% n.a. n.a. 273.2%

16.00

9.90

USD 545.2 155.00

2.55

10.90

3.17

2.52

1.51

15.60

22.00

29.00

2.25

11.15

-9.2%

Credicorp1

Alicorp

4.6%

n.s.

13.6% 18.2%

USD MM

PEN MM

PEN

USD

Comprar

Comprar

Mantener

Mantener

Comprar

Comprar

Mantener

Comprar

Mantener

Comprar +

Vender

USD 1.40 Comprar

Comprar +0.446 -2.7 0.200

Relapasa PEN 0.345 Mantener USD MM 1,179.1 1.9% 30.44 n.s.

13.00

1.10

1.07

0.260

VFPrecio

151.16

8.55

17.40

10.10

1.92

0.300

32.40

Estimados de resultados 2T2014: Utilidad neta de nuestra muestra crecería

32.0% A/A ante la ausencia de pérdidas cambiarias

En Kallpa SAB estimamos que la utilidad neta de nuestra muestra de empresas en cobertura

(17 empresas) tendrá un incremento de 32.0% A/A en el 2T2014. El crecimiento de este

trimestre estará liderado por las empresas de demanda interna (+527.5% A/A) y en menor

medida por las empresas mineras (+6.5% A/A). La principal razón del incremento en la utilidad

neta del 2T2014 será la ausencia de pérdidas por diferencia de cambio. Recordemos que en el

2T2013 el tipo de cambio sufrió una depreciación de 7.5% T/T; mientras que en el 2T2014 no

registró variación significativa.

Dentro de las empresas relacionadas a la demanda interna, todas las empresas de nuestra

muestra registrarían incrementos en la utilidad neta, destacando los incrementos en el sector

financiero (+273.2% A/A) e infraestructura (+160.7% A/A). No obstante, destacan InRetail y

Ferreycorp; las cuales revertirán las pérdidas que registraron en el 2T2013 ocasionadas por la

fuerte depreciación de la moneda local.

El sector minero registrará un aumento de 6.5% A/A en la utilidad neta del 2T2014. Las

productoras de metales preciosos verían una reducción de 2.4% A/A en su utilidad neta, a

pesar que el precio del oro disminuyó 15.4% A/A, ante la reversión de pérdidas por parte de

Rio Alto. Las cupríferas mantendrán utilidades estables ya que el menor precio del cobre (-

5.1% A/A) se verá contrarrestado por una mayor producción de Southern Copper. Por último,

las polimetálicas (excluyendo Volcan por ingresos extraordinarios por derivados en el 2T2013 y

Trevali que no produjo en el 2013) revertirán pérdidas por la expansión de Milpo y El Brocal; y

mayor eficiencia operativa en Atacocha.

25.40

11.14

1.14

2.65

2.39

PEN

USD

2.9% -17.7% 11.0%PEN

PEN

11.5%

Mantener

Comprar

Mantener

8.8%

n.a.

-16.5%

Sector / Empresa

mailto:[email protected]






Estimados Trimestrales | 2T2014

Financieras - Credicorp Ltd. (NYSE, BVL: BAP)

Fuente: Credicorp, Kallpa SAB Fuente: Credicorp, Kallpa SAB

Consumo - Alicorp S.A.A. (BVL: ALICORC1)

Fuente: Alicorp, Kallpa SAB Fuente: Alicorp, Kallpa SAB

www.kallpasab.com 2

Estimamos una utilidad neta para el 2T2014 de S/. 545.2 MM. Esta representaría un incremento de 273.2% A/A, debido al

aumento de los ingresos de la empresa y a la pérdida por traslación de S/. 213.0 MM ocurrida en el 2T2013, producto de la

depreciación del Nuevo Sol. De no considerar las pérdidas cambiarias la utilidad neta crecería 10.5% A/A.

La utilidad operativa registraría un incremento de 35.6% A/A en el 2T2014 debido al aumento en el ingreso neto de intereses

y a que durante el 2T2013 se registró una pérdida de S/. 35.0 MM en venta de valores, consecuencia del deterioro de la

cartera de bonos soberanos de Credicorp. Asimismo, en el 2T2013 se registró una pérdida contable por valorización de

contratos forward de US$ 32.9 MM, que de no considerarse el crecimiento de la utilidad operativa sería de 16.4% A/A.

El ingreso neto de intereses de la compañía crecería 19.2% A/A en el 2T2014 sustentado en un aumento en las colocaciones

en soles de la compañía y en la incorporación de los ingresos de Mibanco. La reducción en la tasa de encaje en soles

realizada a fines de marzo de 12.5% a 12.0% también contribuiría al crecimiento.

Estimamos una utilidad neta para el 2T2014 de S/. 73.4 MM, aumentando 47.4% A/A. El incremento estará sustentado en la

pérdida por diferencia de cambio de S/. 65.2 MM registrada en el 2T2013. Este efecto superará al impacto de la caída de

9.2% A/A en el EBITDA. Sin tomar en cuenta la pérdida cambiaria, la utilidad antes de impuestos hubiera caído 14.3% A/A.

En el caso del EBITDA esperamos una caída de 9.2% A/A. Creemos que el incremento de las ventas será más que

contrarrestado por un aumento significativo en los gastos operativos de la empresa. Destacamos que adicionalmente se

registraron otros ingresos operativos por S/. 8.7 MM en el 2T2013. De esta manera el margen EBITDA de la compañía

pasaría de 13.4% en el 2T2013 a 11.5% en el 2T2014.

Los ingresos de Alicorp crecerían 5.4% A/A, impulsados principalmente por el crecimiento orgánico de la compañía. Cabe

destacar que dentro de los estados financieros del 2T2014 también veremos los efectos iniciales de la adquisición de Global

Alimentos (realizada en abril de 2014) y de la venta del negocio de alimento para mascotas. A diferencia del 1T2014, este

trimestre no tendrá el efecto estacional del menor consumo de pastas durante el verano.

Estimados Trimestrales

13.4% 12.5%

15.3%

10.8% 11.5%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

0

50

100

150

200

250

300

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % S/. MM

Gráfico Nº 4: EBITDA vs. Margen EBITDA

EBITDA Margen EBITDA

27.6% 27.5%

28.7%

27.2% 27.6%

20%

22%

24%

26%

28%

30%

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

500

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % S/. MM

Gráfico Nº 3: Ut. Bruta vs. Margen Bruto

Ut. Bruta Margen Bruto

43.9%

42.0%

45.8%

40.7%

44.3%

30%

32%

34%

36%

38%

40%

42%

44%

46%

48%

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Gráfico Nº 1: Eficiencia operativa

1.83

6.28

5.30

8.30

6.84

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

8.0

9.0

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Gráfico Nº 2: Utilidad por acción (S/.)

http://www.kallpasab.com/


Consumo - InRetail Perú Corp. (BVL: INRETC1)

Fuente: InRetail, Kallpa SAB Fuente: InRetail, Kallpa SAB

Infraestructura - Graña y Montero S.A.A. (NYSE: GRAM, BVL: GRAMONC1)

Fuente: Graña y Montero, Kallpa SAB Fuente: Graña y Montero, Kallpa SAB

www.kallpasab.com 3

Estimamos una utilidad neta para el 2T2014 de S/. 41.1 MM, revirtiendo la pérdida de S/ 54.6 MM registrada en el 2T2013.

Esto sería el resultado de una mejora en los márgenes de la empresa y de la ausencia de la pérdida por diferencia de cambio

de S/. 96.1 MM del 2T2013. La utilidad antes de impuestos crecería 66.4% sin considerar el tema cambiario.

En el caso del EBITDA la compañía registraría un descenso de 16.5% A/A, a pesar de los mayores ingresos, debido a la

finalización de algunos contratos de altos márgenes en la unidad de ingeniería y construcción. Asimismo, durante el 2T2013

se registró un ingreso extraordinario de S/. 10.7 MM, por la reversión de provisiones en relación a la adquisición de CAM.

Los ingresos de Graña y Montero crecerían 8.8% A/A (menor dinamismo al de trimestres anteriores). Creemos que, a pesar

de la desaceleración de la actividad económica en el Perú, la compañía alcanzará nuestro estimado de ventas para este año

de S/. 6,568.1 MM. Esto sustentado en el fuerte backlog que queda por ejecutar para el 2014 de US$ 1,669.9 MM.

En el caso del EBITDA se incrementaría en 27.4% A/A en el 2T2014, mejorando el margen EBITDA hasta 8.9% (8.1% del

2T2013) debido a: i) mayor participación de los centros comerciales (apertura de Real Plaza en Cajamarca y Cuzco en

diciembre de 2013, y de Real Plaza Salaverry en mayo de 2014); y, ii) mayor penetración de marcas propias.

Los ingresos del segundo trimestre de 2014 de InRetail tendrán un crecimiento de 16.6% sustentado en i) la apertura de

nuevas tiendas en los últimos 12 meses (+12 supermercados, +125 farmacias y +178K m2 de área bruta arrendable); y, ii)

una sólida recuperación en las ventas de mismas tiendas en supermercados de +4.0% y de +5.0% en farmacias, luego de un

2T2013 con una caída de 2.1% en supermercados y un crecimiento de 0.4% en farmacias.

Estimamos una utilidad neta para el 2T2014 de S/. 71.1 MM, la cual registraría un aumento de 18.2% A/A. Destacamos que

este aumento está sustentado en la pérdida por diferencia de cambio de S/. 51.8 MM del 2T2013. De omitirse la pérdida

cambiaria la utilidad antes de impuestos caería 22.7% A/A ante la caída del EBITDA.


-2.1%

2.1% 2.4%

4.8% 4.0%

0.4%

4.0%

6.9%

9.3%

5.0%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Gráfico Nº 5: Crec. ventas mismas tiendas (SSS)

SSS Supermercados SSS Farmacias

8.1% 8.2%

10.6%

8.3% 8.9%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % S/. MM



18.5%

15.6%

17.4%

14.9%

16.4%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

20%

0

50

100

150

200

250

300

350

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % S/. MM



17.8%

13.8%

17.0%

13.2%

14.7%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

20%

0

50

100

150

200

250

300

350

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % S/. MM





Infraestructura - Ferreycorp S.A.A. (BVL: FERREYC1)

Fuente: Ferreycorp, Kallpa SAB Fuente: Ferreycorp, Kallpa SAB

Energía - Refinería La Pampilla S.A.A. (BVL: RELAPAC1)

Fuente: Relapasa, Kallpa SAB Fuente: Relapasa, Kallpa SAB

www.kallpasab.com 4

En el caso del EBITDA, este presentaría una caída de 17.7% A/A. Las razones de esta caída serían: i) el elevado margen

bruto que se obtuvo durante el 2T2013 (22.7%) producto del la fuerte depreciación de la moneda local (debido a que casi la

totalidad del giro de negocio de la compañía se realiza en dólares pero ésta debe reportar en soles); y, ii) un ingreso de S/.

14.1 MM consecuencia de las ventas de maquinaria Bucyrus acordadas antes de su adquisición.

En el caso del EBITDA, esperamos que la compañía registre US$ 30.4 MM en el 2T2014, desde una pérdida de US$ 9.9 MM

en el 2T2013. Creemos que esto será el resultado de las mejoras internas que se vienen implementando en la refinería como

el uso de gas natural como combustible y, la reducción de slop y su puesta en valor como producto terminado.

Estimamos que la utilidad neta del 2T2014 será de US$ 8.8 MM, revirtiendo la pérdida neta de US$ 21.6 MM del 2T2013,

ante la mejora de los márgenes de la empresa.

Prevemos que los ingresos se incrementen en 1.9% A/A ante la mayor demanda de combustibles a nivel nacional.


Estimamos una utilidad neta para el 2T2014 de S/. 52.7 MM, con lo que la compañía revertiría la pérdida neta de S/. 12.7 MM

del 2T2013, que fue causada principalmente por un pérdida por diferencia de cambio de S/. 107.0 MM. De no considerar esta

última la utilidad antes de impuestos registraría un retroceso de 20.6% A/A ante los menores márgenes de la empresa.

Con respecto a los ingresos de Ferreycorp esperamos un ligero incremento de 2.9% A/A en el 2T2014, el cual seguirá siendo

impulsado por la unidad de venta de repuestos y servicios.

13.8% 13.0%

10.2%

11.7% 11.0%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % S/. MM



22.7% 22.8% 22.2%

22.8% 22.0%

10%

12%

14%

16%

18%

20%

22%

24%

140

160

180

200

220

240

260

280

300

320

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % S/. MM



1.9%

4.5%

2.4%

5.6% 5.4%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

0

10

20

30

40

50

60

70

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM

Gráfico Nº 11: Utilidad Bruta vs. Margen Bruto


-0.9%

1.8%

-1.0%

3.1%

2.6%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

-20

-10

0

10

20

30

40

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM





Minería - Southern Copper Corporation (NYSE, BVL: SCCO)

Fuente: Southern Copper, Kallpa SAB Fuente: Southern Copper, Kallpa SAB

Minería - Sociedad Minera Cerro Verde S.A.A. (BVL: CVERDEC1)

Fuente: Cerro Verde, Kallpa SAB Fuente: Cerro Verde, Kallpa SAB

www.kallpasab.com 5Estimados Trimestrales

Estimamos una utilidad neta de US$ 375 MM en el 2T2014, es decir +0.7% A/A. Prevemos que los mayores impuestos

pagados por el nuevo esquema tributario en México contrarrestarán los avances operativos y la mayor producción reflejados

en el EBITDA y en los ingresos, respectivamente.

En el caso del EBITDA, esperamos se ubique en US$ 742 MM en el 2T2014 (+12.7% A/A). Esto se explica principalmente

por el ahorro en los costos de energía proveniente del inicio de operaciones del proyecto de Rodillos de Molienda de Alta

Presión en Cuajone. Además, esperamos un incremento aproximado de 20.0% A/A en la depreciación. En consecuencia,

esperamos que el margen EBITDA pase de 46.7% a 48.4% al cierre del 2T2014.

Anticipamos que los ingresos habrían ascendido a US$ 1,533 MM en el 2T2014, es decir +8.7% A/A, a pesar de la caída de -

5.1% A/A en el precio promedio del cobre en el trimestre. La producción de cobre estaría alrededor de 168,000 TM impulsada

por una mayor producción en sus operaciones peruanas. Esperamos que los trabajos de mantenimiento de mina en

Toquepala y el proyecto de Rodillos de Molienda de Alta Presión (HPGR por sus siglas en inglés) en Cuajone permitan

mejorar las leyes de mineral y la tasa de recuperación, respectivamente.

Estimamos una utilidad neta de US$ 100.8 MM (-5.2% A/A) en el 2T2014. La caída bottom line se debe a que se empezó a

pagar regalías y el impuesto especial a la minería en el 2014 ya que en el 2013 expiró su contrato de estabilidad tributaria.

En el caso del EBITDA, esperamos se ubique alrededor de los US$ 200 MM en el 2T2014 (+0.4% A/A). Esperamos que los

gastos de ventas y administrativos se mantengan en los mismos niveles que en el 1T2014. En consecuencia, el margen

EBITDA no presentaría variaciones significativas y se mantendría alrededor de 51.0% en el 2T2014.

Anticipamos que los ingresos alcanzarían los US$ 392.3 MM en el 2T2014, es decir +0.7% A/A, debido a: i) un nivel de

producción similar al del mismo periodo del 2013; y, ii) prevemos que el precio realizado de cobre sea de US$/Lb. 2.75

(10.0% por debajo del precio promedio de cobre en el trimestre). Recordemos que en el 2T2013, el precio realizado fue de

US$/Lb. 2.55 (21.5% por debajo del precio promedio del metal rojo).

1.09

0.98

1.00 1.02 1.00

0.5

0.6

0.7

0.8

0.9

1.0

1.1

1.2

100

110

120

130

140

150

160

170

180

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Cash Cost (US$/Lb.)

000' TM

Gráfico Nº 13: Producción de cobre y Cash Cost

Producción Cash Cost

46.7%

49.3%

47.3%

49.7% 48.4%

30%

35%

40%

45%

50%

55%

-

100

200

300

400

500

600

700

800

900

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM



82% 76%

83%

77% 80%

18% 24%

17%

23% 20%

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

MM Lb.

Gráfico Nº 15: Producción de cobre

Concentrados de Cobre Cátodos de Cobre

51.1%

63.4%

58.3%

53.8%

51.0%

30%

35%

40%

45%

50%

55%

60%

65%

70%

0

50

100

150

200

250

300

350

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM





Minería - Compañía de Minas Buenaventura S.A.A. (NYSE, BVL: BVN)

Fuente: Buenaventura, Kallpa SAB Fuente: Buenaventura, Kallpa SAB

Minería - Volcan Compañía Minera S.A.A. (BVL: VOLCABC1)

Fuente: Volcan, Kallpa SAB Fuente: Volcan, Kallpa SAB

www.kallpasab.com 6

Anticipamos que los ingresos disminuyan en 24.2% A/A en el 2T2014 hasta ubicarse en US$ 283.4 MM. Esto se explica por 2

razones: i) un ingreso extraordinario de US$ 83.4 MM por coberturas con derivados de plata registrado en el 2T2013; si se

excluye dicho efecto los ingresos habrían caído en 2.5% A/A, y ii) un menor precio de plata (-15.4% A/A) y cobre (-5.1% A/A).


Estimamos una caída de 18.2% A/A en la utilidad neta en el 2T2014, hasta ubicarse en US$ 15.5 MM. Esto debido al menor

aporte por resultados de asociadas, específicamente de Yanacocha dada la menor producción de oro en el trimestre (-34.5%

A/A).

En el caso del EBITDA (excluyendo el EBITDA de asociadas), esperamos sea de US$ 50.0 MM, el cual es 18.6% A/A mayor

al registrado en el 2T2013. Recordemos que en dicho periodo Buenaventura obtuvo una pérdida operativa de US$ -4.3 MM

por la caída abrupta en la cotización de los metales preciosos. Además, desde entonces la compañía ha implementado

políticas de reducción de costos buscando una mayor eficiencia operativa en sus instalaciones.

Anticipamos que las ventas se mantendrán en el mismo nivel del 2T2013, es decir alrededor de US$ 285.0 MM. Prevemos

que el aporte de El Brocal y la C.H. Huanza ayudarán a compensar la menor producción de oro en Yanacocha (-34.5% A/A

en el 2T2014) y los menores precios de oro (-9.0% A/A) y plata (-15.4% A/A). De manera consolidada, esperamos que la

producción de oro disminuya alrededor de 25.0% A/A y la producción de plata se mantenga alrededor de 4.4 MM de onzas.

Estimamos una utilidad neta de US$ 19.9 MM en el 2T2014, es decir una caída de 78.8% A/A debido a que en el 2T2013 la

empresa obtuvo una ganancias por derivados de cobertura. Si se excluyese dicho ingreso extraordinario, la utilidad neta

habría disminuido en 57.8% A/A.

En el caso del EBITDA, esperamos que se ubique en US$ 76.1 MM en el 2T2014 (-51.9% A/A). Esperamos un cash cost

consolidado similar al del 1T2014. En este trimestre comenzó a operar la nueva Unidad Económica Administrativa (UEA)

Alpamarca - Río Pallanga, la cual habría impulsado ligeramente los resultados financieros debido a que aún se encuentra en

etapa de ramp-up .

70.5

59.7

65.4 66.1 66.0

20

30

40

50

60

70

80

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Cash Cost (US$/TM)

000' TM

Gráfico Nº 19: Prod. de zinc y Cash Cost

Producción de zinc Cash Cost

42.3%

30.7%

24.3% 23.1%

26.9%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%

0

25

50

75

100

125

150

175

200

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM



4.44

4.93 4.80

4.15

4.43

3.0

3.4

3.8

4.2

4.6

5.0

5.4

100

120

140

160

180

200

220

240

260

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

MM Oz. Ag 000' Oz. Au

Gráfico Nº 17: Producción de metales preciosos

Oro Plata

14.7%

29.9%

17.9% 17.6% 17.5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

0

25

50

75

100

125

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM





Minería - Compañía Minera Milpo S.A.A. (BVL: MILPOC1)

Fuente: Milpo, Kallpa SAB Fuente: Milpo, Kallpa SAB

Minería - Rio Alto Mining Ltd. (TSX, BVL: RIO)

Fuente: Rio Alto, Kallpa SAB Fuente: Rio Alto, Kallpa SAB

www.kallpasab.com 7

En el caso del EBITDA, esperamos un incremento de 29.9% A/A, explicado por los mayores ingresos y por el menor cash

cost , el cual caería 12.3% A/A, al pasar de US$/Oz. 754 en el 2T2013 a US$/Oz. 661 en el 2T2014, en línea con el guidance

de la compañía. No obstante, el menor cash cost sería parcialmente contrarrestado por un aumento de 34.7% A/A en los

gastos administrativos.

Anticipamos que los ingresos de la compañía crezcan 6.0% A/A en el 2T2014. Esta expansión se deberá al incremento de

producción en 12.6% A/A, al pasar de 48,427 Oz. Au en el 2T2013 a 54,517 Oz. Au en el 2T2014. No obstante, este

crecimiento se verá contrarrestado por el efecto del menor precio del oro vendido de US$/Oz. 1,290 en el 2T2014 vs.

US$/Oz. 1,315 en el 2T2013.


Estimamos que la utilidad neta del 2T2014 será US$ 14.3 MM, revirtiendo la pérdida de US$ -3.2 MM registrada en el

2T2013. Esto sería producto del mayor EBITDA (+29.9% A/A), así como por la menor tasa impositiva efectiva, la cual

calculamos en 34% para el 2T2014 vs. 135% registrado en el 2T2013 (por provisiones por impuestos diferidos).

Estimamos una utilidad neta de US$ 30.9 MM, 62.0% A/A superior a los US$ 19.0 MM obtenidos en el 2T2013. Esto se debe

al aumento en la producción (zinc, plomo y plata) y una disminución de los costos. Además, esperamos una tasa impositiva

efectiva alrededor de 38.0% para el 2T2014, por debajo del 42.7% registrado en el 2T2013.

En el caso del EBITDA, este aumentará en 15.6% A/A hasta US$ 82.1 MM debido al aumento en la producción y al menor

gasto en amortización de intangibles (consecuencia de ajustes en las metodologías contables). Por otro lado, esperamos que

los gastos administrativos y de ventas se mantengan en los mismos niveles.

Prevemos ventas por US$ 193.2 MM en el 2T2014, es decir +7.7% A/A, por una mayor producción de finos de zinc, plomo y

el contenido de plata en sus concentrados (en línea con la data del Ministerio de Energía y Minas al cierre de mayo). Esto se

debe a la ampliación de la capacidad instalada en Cerro Lindo de 15,000 tpd a 17,000 tpd ejecutada y operativa (ramp-up ) en

el trimestre.

48,427

59,157

70,551

53,463 54,517

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Oz. Au

Gráfico Nº 23: Producción de La Arena

37.1%

52.1% 45.2%

43.5% 45.5%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM



35.1

36.3

34.9

36.4

35.5

30

31

32

33

34

35

36

37

38

1.0

1.2

1.4

1.6

1.8

2.0

2.2

2.4

2.6

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Cash cost (US$/TM)

MM TM Tratadas

Gráfico Nº 21: TM Tratadas y Costo por TM Tratada

TM Tratadas Cash Cost Consolidado

39.6% 38.8%

35.5%

42.7% 42.5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

50%

-

10

20

30

40

50

60

70

80

90

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM





Minería - Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (BVL: BROCALC1)

Fuente: El Brocal, Kallpa SAB Fuente: El Brocal, Kallpa SAB

Minería - Trevali Mining Corporation (TSX, BVL: TV)

Fuente: Trevali, Kallpa SAB Fuente: Trevali, Kallpa SAB


Estimamos que la utilidad neta del 2T2014 será de US$ 0.1 MM. Esto representará una caída de 83.9% T/T, explicada por el

menor EBITDA. Además, esperamos una tasa impositiva efectiva de 34.0% para el 2T2014, en línea con el 33.9% registrado

en el 1T2014.

En el caso del EBITDA, esperamos una caída de 14.1% T/T debido a los menores ingresos (-12.0% T/T). Asimismo,

esperamos un costo por tonelada métrica tratada de US$/TM 50.5, 0.6% T/T por encima de los US$/TM 50.2 registrados en

el 1T2014. Por otro lado, el retroceso del EBITDA se verá explicado por un incremento de 22.2% T/T en los gastos

administrativos.

Prevemos que los ingresos de la compañía retrocedan 12.0% T/T en el 2T2014, por una menor producción de zinc, plomo y

plata. Esto se debe a las labores subterráneas en el depósito Magistral Norte, para incorporar mineral de la Zona Rosa en la

producción. No obstante, el mayor precio promedio de zinc (+2.2% T/T) contrarrestaría parcialmente lo anterior.

Estimamos una utilidad neta de US$ 4.5 MM para el 2T2014, contrastando con la pérdida neta obtenida en el 2T2013 de

US$ -10.8 MM. Esto se debe al comportamiento esperado de las ventas y eficiencia operativa detallado líneas abajo.

En el caso del EBITDA, esperamos que se ubique en US$ 20.7 MM en el 2T2014 superando ampliamente el resultado del

2T2013 donde obtuvo un EBITDA negativo de US$ -3.0 MM. Esperamos el mismo nivel de eficiencia operativa y gastos

administrativos reportado en el primer trimestre del 2014. Como resultado esperamos que el margen EBITDA se ubique en

38.0% durante el 2T2014.

Prevemos que los ingresos crezcan en 78.4% A/A hasta alcanzar los US$ 54.5 MM. Esto se explicaría con el inicio de

operaciones del tajo polimetálico Colquijirca (ramp-up ) en el 2T2014. En consecuencia, esperamos que la estrategia de

enfocarse en cobre haya sido dejada de lado y se haya comenzado a producir en menor medida zinc y plomo, ya que en

teoría la ampliación habría concluido en el mes de marzo. Recordemos que en el 2T2013, el precio de los metales preciosos

disminuyó abruptamente y la empresa no había definido aún la mejor estrategia productiva.

19.0

33.1 33.0

37.5

33.0

0

5

10

15

20

25

30

35

40

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

000' TM

Gráfico Nº 25: Producción de Concentrados de Cu

-9.8%

24.1%

37.4%

18.3%

38.0%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

-10

-5

0

5

10

15

20

25

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM



18.7%

18.3%

12%

13%

14%

15%

16%

17%

18%

19%

20%

1.6

2.0

2.4

2.8

3.2

3.6

4.0

4.4

1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM



173,820 171,169

50.2 50.5

40

42

44

46

48

50

52

100,000

110,000

120,000

130,000

140,000

150,000

160,000

170,000

180,000

1T2014 2T2014e

Cash cost (US$/TM) TM Tratadas


TM Tratada Costo por TM



Minería - Luna Gold Corp. (TSX, BVL: LGC)

Fuente: Luna Gold, Kallpa SAB Fuente: Luna Gold, Kallpa SAB

Minería - Compañía Minera Atacocha S.A.A. (BVL: ATACOBC1)

Fuente: Atacocha, Kallpa SAB Fuente: Atacocha, Kallpa SAB

www.kallpasab.com 9

En el caso del EBITDA, esperamos una caída de 44.2% A/A. De esta manera, el margen EBITDA de la compañía pasaría de

33.4% en el 2T2013 a 13.2% en el 2T2014. Esto debido a los menores ingresos (-43.7% A/A) y al mayor cash cost A/A que

esperamos para el 2T2014 de US$/Oz. 725 vs. US$/Oz. 681. Asimismo, el menor EBITDA se explica por los mayores gastos

administrativos los cuales proyectamos se incrementen 6.0% A/A.

Proyectamos que los ingresos de la compañía retrocedan 43.7% A/A en el 2T2014. Esta caída estaría explicada por un

volumen vendido de 13,882 Oz. Au (producción de 14,262 Oz. Au), el cual será menor en 39.2% al volumen vendido del

2T2013 de 22,819 Oz. Au (producción de 18,853 Oz. Au). Asimismo, influenciará el menor precio promedio estimado de oro

vendido de US$/Oz. 1,290 versus US$/Oz. 1,479 en el 2T2013.

Estimamos que la utilidad neta del 2T2014 será de US$ -0.4 MM, cayendo desde US$ 8.7 MM en el 2T2013. La utilidad neta

pasaría a terreno negativo como resultado de la caída del EBITDA (-44.2% A/A) y mayores gastos financieros.

En el caso del EBITDA, esperamos que se ubique en US$ 6.4 MM, contrastando con el EBITDA de US$ -3.1 registrado en el

2T2013. De esta manera, el margen EBITDA de la compañía pasaría de -16.5% en el 2T2013 a 24.2% en el 2T2014. Esto

debido a las mayores ventas en el trimestre y una reducción de 4.4% A/A en el cash cost , el cual pasaría de US$/TM 46.6 a

US$/TM 44.5 como resultado de las mejoras operativas realizadas a lo largo del 2013. Por último, no esperamos mejoras

significativas en sus gastos administrativos en el trimestre.


Prevemos que los ingresos habrían alcanzado los US$ 26.2 MM, 39.5% por encima de lo registrado en el 2T2013 debido a

mayores precios del zinc (12.5% A/A) y el plomo (2.2% A/A). Por otro lado, esperamos que la producción de plomo se

incremente por encima de 20.0% A/A, y la de zinc se reduzca alrededor de 20.0% A/A, en línea con los datos publicados por

el Ministerio de Energía y Minas al cierre de mayo.

Estimamos que la compañía registre una pérdida neta de US$ -1.1 MM en el 2T2014, inferior a los US$ -10.6 MM obtenidos

en el mismo periodo del 2013. Este resultado sería influenciado por el incremento en el EBITDA explicado a continuación.

18,853

20,997 22,177

19,414

14,262

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Oz. Au

Gráfico Nº 29: Producción de Aurizona

33.4%

21.3%

17.0%

28.6%

13.2%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM



46.6

45.0

44.3 44.5 44.5

40

41

42

43

44

45

46

47

300,000

320,000

340,000

360,000

380,000

400,000

420,000

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Cash Cost (US$/TM)

TM Tratadas


TM Tratadas Cash Cost

-16.5%

32.5%

26.9%

22.6% 24.2%

-25%

-15%

-5%

5%

15%

25%

35%

45%

-6,000

-4,000

-2,000

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM





Minería - Minera IRL Ltd. (AIM: MIRL, BVL: MIRL, TSX: IRL)

Fuente: Minera IRL, Kallpa SAB Fuente: Minera IRL, Kallpa SAB

www.kallpasab.com 10

Estimamos que la utilidad neta del 2T2014 será de US$ -2.7 MM, cayendo desde US$ -0.3 MM en el 2T2013. Esta caída

conversa con el retroceso del EBITDA de US$ 2.2 MM a US$ -0.9 MM y será afectada por mayores gastos financieros.

En el caso del EBITDA, esperamos que se ubique en terreno negativo, tal como explicamos en el párrafo anterior. De esta

manera, el margen EBITDA de la compañía pasaría de 22.1% en el 2T2013 a -13.9% en el 2T2014. Esto debido a la caída

de los ingresos y al aumento significativo del cash cost A/A. Según nuestras proyecciones, el cash cost ascenderá a

US$/Oz. 890 en el 2T2014 versus US$/Oz. 653 del 2T2013. Esta tendencia al alza continuará en la medida que Corihuarmi

se acerca hacia el final de su vida útil, en el 2015.

Prevemos que los ingresos de la compañía retrocedan 35.5% A/A en el 2T2014. Esta caída se explicará por: i) la menor

producción vendida para el trimestre de 5,038 Oz. Au comparada con la registrada en el 2T2013 de 6,949 Oz. Au y ii) el

menor precio promedio de venta del oro de US$/Oz. 1,290 vs. US$/Oz. 1,447 en el 2T2013.


6,633 6,296 6,446

5,834

5,038

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Oz. Au

Gráfico Nº 33: Producción de Corihuarmi

22.1%

11.1%

3.3%

19.4%

-13.9%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

2T2013 3T2013 4T2013 1T2014 2T2014e

Mg. % US$ MM





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Apéndice: Declaraciones de Responsabilidad

Certificación del analista

El analista que preparó el presente reporte certifica que: i) las opiniones expresadas en el presente reporte de valorización, en

relación con el emisor y panorama de la empresa, reflejan su opinión personal y ii) ninguna parte de su compensación salarial fue,

es o estará relacionada directa o indirectamente a las recomendaciones expresadas en el presente reporte.

Las compensaciones económicas del analista que preparó este reporte están basadas en diversos factores, incluyendo pero no

limitadas a las rentabilidades de Kallpa Securities SAB y las ganancias generadas por sus distintas áreas, incluyendo banca de

inversión. Además, el analista no recibe compensación alguna por las empresas que cubre.


El reporte de valorización fue preparado por trabajadores de Kallpa Securities SAB, que mantienen el título de Analista. Las

personas involucradas en la elaboración del presente reporte están autorizadas a mantener acciones.

0% a +15% Mantener

El rango asignado a cada empresa cubierta por el analista en estos reportes se basa en el análisis/seguimiento que Kallpa

Securities SAB ha venido realizándole a la empresa. En algunos casos el analista puede expresar su punto de vista en el corto

plazo a traders, vendedores, ciertos clientes de Kallpa Securities SAB pero dicho punto de vista puede diferir en el tiempo por la

volatilidad del mercado y otros factores.

El valor fundamental calculado por Kallpa Securities SAB se realiza sobre la base de una o más metodologías de valorización

comúnmente utilizadas entre analistas financieros, incluyendo, pero no limitadas a flujos de caja descontados, comparables,

valorización In Situ o cualquier otra metodología aplicable. Cabe destacar que la publicación de un valor fundamental no implica

garantía alguna que este sea alcanzado.

Vender - < - 30% > + 30% Comprar +

Vender -30% a -15% +15% a +30% Comprar

Mantener

Generales

Este documento es exclusivamente para fines informativos. Bajo ninguna circunstancia debe ser usado o considerado como una

oferta de venta o solicitud de compra de acciones u otros valores mencionados en él. La información en este documento ha sido

obtenida de fuentes que se creen confiables, pero Kallpa Securities SAB no garantiza la veracidad o certeza del contenido de este

reporte, o de los futuros valores de mercado de las acciones u otros valores mencionados. Las opiniones expresadas en este

documento constituyen nuestra opinión a la fecha de esta publicación y están sujetas a cambios sin previo aviso. Kallpa Securities

SAB no garantiza que realizará actualizaciones del análisis ante cualquier cambio en las circunstancias de mercado. Los productos

mencionados en este documento podrían no estar disponibles para su compra en algunos países.

Kallpa Securities SAB tiene políticas razonablemente diseñadas para prevenir o controlar el intercambio de información no-pública

empleada por áreas como Research e Inversiones, Mercado de Capitales, entre otras.

-15% a 0%

Los precios de las acciones en el presente reporte están basados sobre el precio de mercado al cierre del día anterior a la

publicación del presente reporte, al menos que sea explícitamente señalado.

Definición de rangos de calificación

Kallpa Securities SAB cuenta con 5 rangos de valorización: Comprar +, Comprar, Mantener, Vender y Vender -. El analista asignará

uno de estos rangos a su cobertura.



KALLPA SECURITIES SOCIEDAD AGENTE DE BOLSA

GERENCIA GENERAL

Alberto ArispeGerente(511) 630 [email protected]

COMERCIAL FINANZAS CORPORATIVAS

Enrique Hernández Ricardo CarriónGerente Gerente(51 1) 630 7515 (51 1) 630 [email protected] [email protected]

EQUITY RESEARCH

Marco Contreras Edder Castro Humberto León Sebastián Cruz Fiorella TorresAnalista Senior Analista Analista Analista Asistente(51 1) 630 7528 (51 1) 630 7529 (51 1) 630 7527 (51 1) 630 7533 (51 1) 630 7500

[email protected] [email protected] [email protected] [email protected] [email protected]

TRADING

Eduardo Fernandini Jorge Rodríguez Eduardo MacphersonHead Trader Trader Trader(51 1) 630 7516 (51 1) 630 7518 (51 1) 630 7520

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VENTAS - OFICINA EL POLO VENTAS - OFICINA MIRAFLORES

Hernando Pastor Daniel Berger Gilberto Mora Walter LeónRepresentante Representante Representante Representante(51 1) 630 7511 (51 1) 630 7513 (51 1) 630 7510 (51 1) 243 8024

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VENTAS - OFICINA AREQUIPA

Jesús Molina Ricky GarcíaRepresentante Representante(51 54) 272 937 (51 54) 272 937

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ADMINISTRACIÓN DE PORTAFOLIOS

Javier Frisancho Rafael Sánchez-AizcorbePortfolio Manager Gerente Comercial(51 1) 630 7517 (51 1) 630 7500

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OPERACIONES SISTEMAS

Alan Noa Mariano Bazán Ramiro MisariJefe de Operaciones Analista - Tesorería Jefe de Sistemas(51 1) 630 7523 (51 1) 630 7522 (51 1) 630 7523

[email protected] [email protected] [email protected]

CONTROL INTERNO CONTABILIDAD

Elizabeth Cueva Mireya MonteroFuncionaria de Control Interno Contadora General(51 1) 630 7521 (51 1) 630 7524

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