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perspectivas y retos

La abundante liquidez y las buenas perspectivas eco-nómicas se han traducido, para las empresas españo-las, en unas extraordinarias condiciones definanciación por parte de las entidades bancarias,muy activas en los últimos años y con una oferta es-pecialmente competitiva en términos nunca observa-dos con anterioridad, tanto en tipo de interés comoen plazo y nivel de obligaciones exigidas.

De igual manera, estos mismos factores han faci-litado, en paralelo y también para beneficio del teji-do empresarial, el desarrollo de nuevos canales definanciación claramente complementarios a la finan-ciación bancaria como son el Mercado Alternativo deRenta Fija (MARF) para la emisión de títulos de rentafija privada y los fondos de direct lending (o préstamodirecto), que ponen en contacto a inversores con em-

presas a través de préstamos bilaterales de carácterprivado.

Tanto el MARF como los fondos de direct lending sedirigen especialmente a empresas de capitalizaciónmedia con EBITDAS desde dos millones de euros (nor-malmente cuatro en el caso del MARF). Para estas em-presas, el ciclo económico actual presentaimportantes oportunidades de crecimiento y, por lotanto, nuevas necesidades de inversión, lo que estaríamotivando que cada vez un número mayor de compa-ñías valoren los atributos que, más allá del puro costefinanciero, estas alternativas de financiación puedenofrecer para el crecimiento de sus negocios.

Sobre el Mercado Alternativo de Renta FijaEl MARF, mercado que afortunadamente cada vez pre-

El mundo de la financiación empresarial ha experimentado en los últimos años una renovación. La presencia deproveedores alternativos de financiación se afianza en nuestra economía con empresas que, cada vez más, entienden laimportancia de la diversificación en sus fuentes de financiación con un foco en el crecimiento estable a largo plazo yde inversión. Dichas financiaciones actúan tanto de manera alternativa como de manera complementaria a la bancariay destacan por adaptarse con mayor flexibilidad a las necesidades de las empresas.

Financiación empresarial: la

diversificación se afianza en 2017

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Irene Peña @IrenePcuenca | Consultora sénior área Corporate Finance de AfiIsabel Gaya | Consultora sénior área Corporate Finance de Afi

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cisa menos introducciones, se configura como unmercado autorregulado organizado como un sistemamultilateral de negociación, lo que le confiere mayorflexibilidad y la capacidad de elaborar sus propiasnormas de funcionamiento y de incorporación o ex-clusión de valores. Su gestión depende, en última ins-tancia, de Bolsas y Mercados Españoles (BME).

Desde su creación en octubre de 2013, al MARFhan accedido un total 39 nuevos nombres de compañí-as, es decir, compañías que participaban por primeravez en los mercados de deuda, en las denominadasemisiones «inaugurales». En grandes números, estose habría traducido en un total de 1.400 millones deeuros de financiación a largo plazo a través de bonosy obligaciones y 4.200 millones de euros registradosen programas de pagarés, de los que se encontraríanvigentes en la actualidad programas por importe deaproximadamente 2.100 millones de euros.

En el año que acaba de culminar, el MARF acogiónueve nuevas emisiones de bonos y obligaciones (mis-ma cifra que en 2016), lo que representa un volumende financiación total de 359 millones de euros con uncoste medio del 5,2% (4,3% si se excluyen los fondosde titulización, cuyo coste financiero es más relevan-te). También en 2017 el MARF destacó tanto por la di-versificación sectorial de los emisores como por eltipo de instrumento utilizado.

Poniendo especial atención al tipo de instrumen-to, los bonos de proyecto han continuado afianzandosu presencia en el mercado, con dos emisiones de so-ciedades del Grupo Solaria destinadas a refinanciarproject finance asociados a plantas fotovoltaicas y unprograma de Ekondakin para financiar parte de laconstrucción de una planta de tratamiento y reciclajede residuos y producción de electricidad. Con estastres emisiones, el MARF suma un total de ocho bonosen el segmento de bonos de proyecto, que está resul-tando ser uno de los más dinámicos.

Adicionalmente, se registraron dos programas detitulización, uno de ellos de crédito a pymes (Magda-lenas-PYMES) y otro de crédito a particulares (IMWanna). El resto de las emisiones consistieron en bo-nos corporativos con plazos entre cinco y siete años yamortización a vencimiento de Masmóvil y Audax,que repiten como emisores, y de Batle y Sacyr, que seestrenaron en el mercado.

En cuanto a los programas de pagarés, se registra-ron un total de 21 programas a lo largo del año, de losque 11 consistieron en renovaciones de programas re-gistrados en años anteriores y 10 se correspondieroncon nuevos emisores de este tipo de instrumentos.Existe gran flexibilidad en cuanto a tamaño de losprogramas, que oscilan entre los 20 y los 250 millonesde euros, siendo el importe más frecuente de 50 mi-llones de euros.

Ventajas de acceder a mercados de deuda¿Qué ventajas han encontrado las empresas que hanemitido en el MARF? En primer lugar, acceder a es-tructuras de financiación menos habituales en la fi-nanciación bancaria como son el largo plazo y losesquemas de amortización bullet (a vencimiento). Estetipo de financiación favorece las inversiones en creci-miento y promueve una visión más a largo plazo delnegocio en las empresas. Además de estos aspectos, lafinanciación vía instrumentos de renta fija puede re-sultar en cierta medida más flexible que la financia-ción bancaria en términos de obligaciones ylimitaciones.

Por otro lado, es inherente a la participación enmercados de capitales una mayor disciplina asociadaal comportamiento de las empresas, que adquierencompromisos de transparencia y buenas prácticas consus inversores y con el propio mercado, lo que se tra-duce en una mejor percepción por parte del resto deagentes de la compañía. Asociado a este hecho, al tra-tarse de emisiones públicas (frente a un contrato pri-vado de financiación) la compañía obtiene una mayorvisibilidad y reconocimiento, que puede resultar fa-vorable de cara a sus clientes, la consecución de nue-vos contratos y el cierre de nuevas financiaciones.

Direct lendingUn paso más allá en términos de complementariedad ala financiación bancaria es el direct lending. Este tipo definanciación, más parecida a la financiación bancaria(carácter bilateral, formalizada a través de un contratoprivado, al contrario de la renta fija, donde los térmi-nos de la financiación obtenida y el destino de los fon-dos son de carácter público), está encontrando cada vezmayor encaje entre las empresas españolas.

El acercamiento de los fondos en nuestro país hasido gradual y se ha enfrentado, especialmente en los

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Pagarés Nominal emitido Pagarés en vigor

Fuente: Afi a partir de BME (Bolsas y Mercados Españoles).

Evolución histórica volúmenes definanciación en el MARF

(datos acumulados, miles de millones de euros)

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nados, pla-zos largos y esquemas de amor-

tización más holgados. En términos de demanda, 2017 ha sido un año

muy positivo para el levantamiento de nuevos fon-dos, no solo en nuestro país, sino a nivel europeo. Eneste sentido, el entorno de bajos tipos de interés ca-racterístico de los últimos años estaría favoreciendola búsqueda de rentabilidad en inversiones poco lí-quidas como pueden ser las de estos fondos (o el pro-pio MARF). Esta circunstancia está suponiendo elacercamiento de una base de inversión -en su mayo-ría institucional- a las empresas.

La presencia de fondos de direct lending es cada vezmayor y está compuesta tanto por fondos españolescomo por fondos extranjeros que están abriendo ofici-nas en España y que, incluso, tienen fondos específi-cos para la inversión en nuestro país. En losaproximadamente cinco años de desarrollo de esta fi-gura en España, se han cerrado en torno a 60 opera-ciones, con fondos posicionados tanto en tramossenior, como unitranche, mezzanine y distress.

Se trata, por tanto, de un tipo de financiaciónaceptada y valorada por un número cada vez mayorde empresas, que deberá tender a afianzarse en nues-tro país, especialmente en la medida en que la ofertapor parte de las entidades bancarias se normalice,una vez retirados los estímulos del Banco Central Eu-ropeo, y los requerimientos regulatorios establecidosen materia de capital sesguen la oferta bancaria ha-cia plazos más cortos y riesgos con menor consumo decapital ::

últimos años, a una fuerte competencia por partede las entidades bancarias. Es por eso que lamayoría de estos fondos ha sabido reo-rientar su oferta, pasando de unproducto más estandarizado queno era competitivo con el cré-dito banca-rio

en tér-minos de coste hacia

un producto más de nicho enfocado a situaciones enlas que los atributos principales de este tipo de finan-ciación, como son su flexibilidad y agilidad, puedendar una solución diferencial.

Al tratarse de financiación privada, las solucio-nes que ofrece el direct lending se alejan de esquemasfijos. Por el contrario, se consiguen adaptar a la es-trategia de crecimiento de la empresa, facilitando,por ejemplo, la capitalización de intereses y venci-mientos a largo plazo. Es por ello que es una figuraque cada vez encuentra un mayor encaje en compañí-as que necesitan una financiación muy a medida o ensituaciones donde la velocidad de los fondos en el cie-rre de operaciones puede ser clave, como en procesosde fusiones y adquisiciones.

Con todo, son también cada vez más frecuenteslas fórmulas en las que bancos y fondos de direct len-ding ofrecen soluciones conjuntas. Es aquí donde seaprecia, de manera más evidente, la complementarie-dad entre ambas vías de financiación, ya que los fon-dos ocupan posiciones donde las entidades bancariasse sienten menos cómodas, como son tramos subordi-

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