Finanzas: El coste de capital, temario por Xavier Puig y Gemma Cid

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BLOQUE 2 El coste de capital. 2.1. Introducción El término “Coste de Capital” es una traducción literal del “Cost of Capital” anglosajón. No debemos confundirnos, pues no se trata del coste de los capitales propios de la empresa, el Coste de Capital es el coste de todos los recursos de financiación, es decir, fondos propios más la deuda con terceros. Coste capital = Coste fondos propios + coste deuda Pero, ¿qué queremos decir cuando hablamos de “coste”? Las empresas, como las personas, para poder llevar a cabo cualquier proyecto que suponga una inversión, necesitan conseguir previamente los recursos necesarios para llevarla a cabo. Cuando hablamos de coste nos referimos al precio que se ha de pagar por esos recursos. En el caso de las personas, la financiación de los proyectos puede venir a través de su propio ahorro, o bien pueden pedir prestado a las entidades financieras. Ambas fuentes tienen su coste, incluso cuando las personas utilizan su propio ahorro, no podemos decir que sea una financiación “gratis”, pues existe el coste de oportunidad.

Un joven desea comprar una moto que cuesta 2.000€. Como no tiene el dinero necesario, decide pedir un préstamo. El banco le cobra un 10% de intereses. ¿Qué paga finalmente por adquirir la moto? En total 2.200€, que corresponden los primeros 2.000 al pago de la moto, y los 200 restantes a pagar los intereses al banco. En este caso no existe duda, el coste de su financiación es el 10% que el banco le ha cobrado.

© Xavier Puig / Gemma Cid 1

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Supongamos ahora que sus padres deciden prestarle el dinero necesario para la compra de la moto para evitarle el pago de intereses al banco. Ahora sólo deberá desembolsar 2.000€ para comprar la moto. En un principio parece una financiación sin coste… pero ¿lo es realmente? El joven sabe que sus padres pueden obtener un rendimiento del 3% por esos 2.000€ en su banco, así que ve claramente que para ellos, prestarle el dinero les supondría “perder” esa cantidad. Como no desea que sus padres pierdan dinero, el joven les paga el 3% de intereses por los 2.000€, para que sus padres “ni ganen ni pierdan”. El coste de la financiación ha pasado a ser ahora del 3%. Por último, imaginemos que el joven dispone de 2.000€ ahorrados, así que está satisfecho, pues podrá comprar la moto desembolsando únicamente ésta cantidad y sin ningún coste adicional. El día antes de la compra, un amigo le comenta que ha invertido en un fondo de inversión y que está obteniendo una rentabilidad del 15%. Ahora se le plantea una duda: si no compra la moto puede transformar esos 2.000€ en 2.300€ (ignoremos por un instante que la inversión conlleva un riesgo), así que, de alguna forma, el joven siente que está pagando realmente 2.300€ por la moto, es decir, que está teniendo un “coste” del 15%, no porque vaya a pagar los 300€ efectivamente, sino porque va a dejar de ganarlos. ¿Es realmente cero el coste cuando la fuente de financiación es el ahorro? ¿O hubiera sido el coste cero si los padres hubieran prestado el dinero al joven sin cobrarle el 3%? No. En ambos casos existe el coste de oportunidad del rendimiento que no se está obteniendo en un proyecto alternativo de inversión.

Para las empresas, la financiación de los proyectos también puede venir a través de su propio ahorro, los beneficios obtenidos y no distribuidos como dividendos (es decir, la autofinanciación), o bien pueden pedir financiación adicional, ya sea a sus socios o accionistas, en cuyo caso hablamos de financiación propia (ampliación de capital), o bien aumentar su deuda o financiación ajena con terceros (emisión de bonos o deuda bancaria1) . Igual que antes, todas las fuentes de financiación tienen coste. En el caso de un préstamo bancario, el coste serán los pagos que hemos de realizar en concepto de intereses, comisiones, etc., y este coste será el rendimiento que obtiene el banco por invertir en la empresa. En el caso que la empresa emita bonos y los inversores los adquieran en los mercados financieros, el coste serán igualmente los pagos de cupones, y este coste será nuevamente el rendimiento que obtiene el inversor por comprar el bono. En el caso de la financiación interna, los accionistas están invirtiendo en la empresa

1 La deuda bancaria puede tratarse de forma idéntica a una emisión de bonos cuyo nominal completo ha sido adquirido por la entidad financiera.


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en detrimento de otras posibles inversiones, y sólo mantendrán esa inversión si la empresa les retribuye, como mínimo, con el mismo rendimiento que esas inversiones alternativas. Este coste de oportunidad (lo que podrían ganar los accionistas en otras inversiones) es el coste de los recursos propios de la empresa, pues es el rendimiento que hemos de conseguir dar a los accionistas por su inversión. El coste de capital para la empresa será la suma de los costes de retribuir a todas las fuentes de financiación (si hablamos del coste total, del importe, no del coste en porcentaje).

Graficamente: PASIVO INVERSORES Coste 1 Inversor 1 – invierte y requiere rendimiento 1 Coste 2 Inversor 2 – invierte y requiere rendimiento 2 Coste 3 Inversor 3 – invierte y requiere rendimiento 3 Lo que es coste para la empresa, es rendimiento para el inversor. La suma de los costes de retribuir a todos los inversores es el coste de capital para la empresa.

Pero cuando hablamos del coste de capital es más habitual hacerlo en términos de porcentajes, tasas o tipos de interés. En este caso, el coste de capital es la media ponderada de dichos costes. Aunque en los apartados posteriores desarrollaremos con detalle su cálculo, una primera aproximación de la fórmula del coste de capital (WACC o “Weighted Average Cost of Capital” en su terminología inglesa) sería la siguiente.

DEDk

DEEkWACC DE +

⋅++

⋅= '

Es decir, el coste del capital es una media del coste de los fondos propios (kE, de “equity”) y del coste de la deuda (kD, de “debt”), cada uno de ellos ponderado por el peso de cada tipo de financiación sobre el total del pasivo.


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Vista la definición del término “coste de capital”, y antes de pasar a su cálculo, veamos algunos factores que le afectan: Las condiciones económicas generales: tanto si suben los tipos de interés como si sube la inflación. Si suben los tipos de interés, porque al inversor se le incrementan los rendimientos que obtiene en sus inversiones alternativas, y por tanto su coste de oportunidad, entonces la empresa debe retribuirle más, y su coste de capital aumenta. También el coste de la deuda aumenta en un entorno de tipos crecientes. Si sube la inflación, porque disminuye el poder adquisitivo del rendimiento, y el inversor precisa que la retribución que recibe sea mayor si quiere mantener el poder adquisitivo igual al que tenía antes de la subida de precios. Si los tipos de interés o la inflación disminuyen, el efecto es justo el contrario. Las condiciones de mercado: si los títulos de la empresa presentan más iliquidez o volatilidad en el mercado, esto supone un plus de riesgo para el accionista o obligacionista, pues puede encontrarse que desea vender sus títulos y no encuentra contrapartida, o la encuentra a un precio inferior al que deseaba. Si el inversor tiene un plus de riesgo, entonces va a exigir una mayor tasa de rendimiento requerida, y la empresa tendrá un coste de capital mayor. Por el contrario, aquellas empresas cuyos títulos sean muy líquidos y el inversor no tenga los riesgos que comentábamos, van a poder permitirse dar una retribución un poco menor al accionista. Las condiciones financieras y operativas de la empresa: vimos en el anterior bloque que las decisiones que la empresa toma respecto a su estructura de costes fijos, es decir, si decide apalancarse, aumenta el riesgo sobre el beneficio de la misma. Si la empresa se apalanca operativamente (aumenta su proporción de costes fijos operativos sobre los variables) puede obtener unos beneficios o pérdidas operativas mayores a partir de variaciones en ventas. Vimos, en cualquier caso, que aumenta su riesgo operativo. Si la empresa decide apalancarse financieramente (aumenta su proporción de deuda dentro de su estructura de capital) la empresa puede aumentar su rentabilidad sobre los capitales (ROE), o bien disminuirla más rápidamente. Vimos, en cualquier caso, que aumenta su riesgo financiero. También analizamos que el riesgo global de la empresa es el producto de ambos riesgos. Ahora sabemos que, a más riesgo, más tasa de rendimiento requerida por los inversores, y por tanto, más coste de capital para la empresa. No sólo de los accionistas, una empresa muy apalancada (con mucha deuda y más peligro de insolvencia), puede encontrarse que los bancos le encarecen la deuda, dado su mayor riesgo. También la cantidad de financiación puede incrementar los costes, por ejemplo, por mayores gastos de emisión. Vistos estos factores, veamos ahora cómo se calcula el coste del capital.


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2.2. Cálculo del coste de capital. Cuando un inversor decide invertir en una empresa (financiarla) también tiene que decidir el tipo de inversión que va a realizar en la misma, o de qué forma le va a financiar, pues las características, exigencias y riesgos que conlleva ser accionista no son las mismas que conlleva poseer un título de deuda. Y ya hemos visto que el riesgo que corre el inversor determina la retribución que espera obtener. Por tanto, dentro de una misma empresa, no va a requerir la misma tasa de rendimiento el accionista que el propietario de un título de deuda, es decir: que el prestamista de fondos. El accionista, como socio de la empresa que es, participa de forma directa de los beneficios de la empresa. Si la empresa obtiene muchos beneficios, el accionista recibirá un rendimiento muy elevado, ya sea a través de dividendos o vía un incremento del valor de las acciones en el mercado. Pero si la empresa tiene pérdidas también la inversión del accionista se verá reducida, no cobrará ningún dividendo y seguramente sus acciones perderán valor. En el caso de un acreedor, el rendimiento es totalmente estable y conocido de antemano, y serán los flujos de pago de la deuda establecidos en el inicio del proceso de financiación, ya sean intereses en el caso de un préstamo, o pago de cupones en el caso de financiarse a través de la emisión de títulos, como bonos o pagarés. Incluso en el caso que la situación de la empresa empeorase hasta el punto de la suspensión de pagos, o en el límite la quiebra, los poseedores de deuda de la empresa cobrarían antes que los accionistas, por lo tanto su riesgo en éste sentido es también menor. El hecho de que ambos colectivos de inversores tengan riesgos diferentes nos lleva a pensar que también requerirán unos rendimientos mínimos diferentes. ¿Qué colectivo exigirá una mayor rentabilidad? Evidentemente el que soporte más riesgo, es decir, el de los socios o accionistas. Puede parecer una idea extraña, pues se tiende a pensar que los recursos propios no tienen coste, sobre todo si la empresa no paga dividendos sino que retiene los beneficios como autofinanciación. Esta visión no tiene en cuenta el coste de oportunidad de los accionistas, y ya hemos visto que éste es un coste que, aunque no suponga un pago directo (como el pago de intereses de un préstamo, por ejemplo), es igualmente importante a la hora de tomar decisiones de inversión. Si un accionista puede obtener una rentabilidad superior en otra inversión alternativa de igual riesgo, no mantendrá las acciones de nuestra empresa, pues de esta forma estaría perdiendo dinero (decisión ineficiente desde el punto de vista económico). Veamos el cálculo del coste de cada tipo de financiación y después el coste de capital total.


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2.2.1. El coste de la deuda. Cuando una empresa obtiene recursos a través de financiación bancaria o de la emisión de títulos de deuda, todos los pagos que la empresa debe realizar para la devolución de los recursos más el precio, o interés, que paga por ellos, quedan prefijados en el momento del inicio de la inversión, nada se deja al azar ni al hecho que la empresa obtenga más o menos beneficios. Por ello, el cálculo del coste de la deuda es un ejercicio relativamente sencillo, que sólo precisa de los conocimientos técnicos necesarios relativos a los cálculos de VAN y TIR. En este caso, no aplicados a decidir proyectos de inversión de la empresa, sino a calcular costes de financiación (que a su vez, no lo olvidemos, son proyectos de inversión para quien nos financia).

Imaginemos una empresa que realiza una emisión de bonos para financiarse. Cada bono tiene un nominal de 100 euros, y paga el 8% de interés anual, y el vencimiento es a los 10 años.

La estructura del bono sería la siguiente:

102 )1(108...

)1(8

)1(8100

DDD kkk +++

++

+=

Si no hay ningún otro importe que afecte a la operación, despejando KD (coste de la deuda) hallaríamos un coste del 8%.

Si la empresa tuviese un coste de emisión del 1%, ahora la estructura del bono sería:

102 )1(108...

)1(8

)1(81100

DDD kkk +++

++

+=−

Y despejando obtendríamos KD = 8,07%. El coste de la deuda es ahora mayor, ya que los costes de emisión han hecho que el dinero que efectivamente recibe la empresa en el momento inicial es menor.

Cualquier otra característica de la emisión se debería ir incorporando a la fórmula.

En el caso de financiación bancaria, el cálculo sería similar, sustituyendo los cupones del bono por el flujo de pagos que el producto generase, por ejemplo las cuotas de un préstamo.

Si la deuda total está compuesta por varios bonos, préstamos, etc. calcularíamos el coste de cada uno y luego haríamos una media ponderando cada coste por el peso de su financiación sobre el total. Existen muchos tipos de deuda, desde los clásicos préstamos bancarios, bonos pagarés, etc. hasta la actual multitud de productos con características de emisión diversas: tipos de interés variables, con máximo (cap), mínimo (floor), o ambos (collar), deuda subordinada, deuda en divisa… En todos los casos, para obtener el coste de la deuda se tratará de obtener la estructura de flujos de la operación y calcular la TIR.


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Es importante señalar que el pago de intereses constituye un gasto fiscalmente deducible, ya que hace que paguemos menos impuestos.

Veamos un ejemplo de dos empresas, A y B. Ambas obtienen el mismo BAII, pero la primera no paga intereses mientras que la segunda sí: La empresa B tiene unos costes de la deuda de 100 u.m. por tanto el BAI de la empresa A es 100 u.m. mayor que el de la empresa B. Fijémonos que la diferencia entre los beneficios netos no es, en cambio, de 100, sino de 65 u.m., la diferencia de 35 u.m. es el ahorro fiscal que ha tenido la empresa B por haber pagado intereses. Y aunque el BN neto es menor, fijémonos que se lo reparten entre la mitad de accionistas, pues a los tenedores de la deuda ya se les ha retribuido.

En el cálculo del coste de la deuda de la empresa deberá tenerse en cuenta este ahorro fiscal, que va a disminuir el coste según la siguiente fórmula:

)1(' τ−⋅= DD kk

En la fórmula, "" τ es el tipo impositivo.

En el caso de la empresa que emitía los bonos al 8%:

)1(' τ−⋅= DD kk = 8% (1-0,35) = 5,2% O bien podemos modificar la estructura del bono suponiendo que en realidad la empresa solo paga el 65% del cupón, el resto es ahorro fiscal:

102 )1(2,105...

)1(2,5

)1(2,5100

DDD kkk +++

++

+=

Ahora, despejando kD hallaríamos de nuevo un coste de la deuda del 5,2%.

Empresa

A Empresa B Recursos propios, “equity” (E) 2.000 1.000 Deuda, “debt” (D) 0 1.000 Recursos totales 2.000 2.000 BAII 500 500 Intereses (10%) 0 100 BAI 500 400 Impuestos (35%) 175 140 BN 325 260


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2.2.2. El coste de los fondos propios. Cuando la empresa se financia con fondos propios no existe una corriente de pagos predefinida, como existía con la deuda, que nos permitía hacer cálculos de VAN y TIR. Ahora los inversores son los accionistas, socios, o propietarios de la empresa, por tanto la retribución que obtendrán dependerá de los beneficios que obtenga la misma. Si la empresa tiene beneficios, el accionista recibirá dividendo o bien, si el beneficio se reinvierte en la empresa, el valor de sus acciones ascenderá. Pero si la empresa tiene pérdidas, aparte de que no cobrará dividendos, el valor de sus acciones descenderá. Es decir: un accionista puede “ganar” por dos vías: plusvalías y dividendos, pero ambas se obtendrán si la empresa consigue beneficios. El beneficio empresarial es la fuente primera de cualquier ganancia obtenida por el accionista. El cálculo se presenta, desde el inicio, mucho más complejo. Para poder estimar el coste de los fondos propios veremos dos modelos. Ambos se basan en la obtención del coste a partir de estimar la tasa de rendimiento requerida de los accionistas por su inversión en la empresa. El primer modelo y sus variaciones (el llamado de Gordon-Shapiro), se basa en estimar los dividendos que la empresa va a distribuir a los accionistas. Una vez estimados los flujos, se va a poder hacer cálculos de VAN y TIR con ellos, de forma similar a como lo hacíamos con la deuda. El segundo modelo, el CAPM (“Capital Asset Pricing Model”) parte de la base que la tasa de rendimiento requerida por los accionistas se puede obtener a partir de la tasa de rendimiento de un activo sin riesgo, añadiéndole una prima de riesgo específica del valor. Veamos ambos modelos. 2.2.2.1 Gordon-Shapiro La tasa de rendimiento requerida por parte del accionista se puede medir a partir de la corriente de dividendos esperados de la sociedad. Este modelo parte del supuesto que el precio teórico de la acción es igual al valor actual de la corriente de flujos (dividendos) que el accionista recibirá de la empresa. d1 d2 d3 … dn


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Habrá tres variaciones, según las hipótesis de comportamiento de los dividendos:

a) el primero supondrá dividendos constantes

b) el segundo dividendos crecientes a una tasa “g” constante (fórmula de Shapiro).

c) el tercero añade que la tasa de crecimiento de los dividendos “g” es función de dos factores: el crecimiento de las inversiones, y la rentabilidad que las nuevas inversiones consiguen (fórmula de Gordon).

a) y b) tienen como hipótesis que todo el beneficio se reparte como dividendo, en cambio c) incorpora la reinversión dentro de la empresa. Partiendo de hipótesis diferentes, ambos autores llegaron a las mismas conclusiones, que ahora veremos. a) Dividendos constantes El supuesto de dividendos constantes supone: d1 = d2 = d3 = … = dn Si actualizamos los flujos a partir de la fórmula del VAN:

∑∞

=∞ +=

+++

++

+=

120 )1()1(

...)1()1( i

iEEEE k

dkd

kd

kdP

Aplicando las propiedades de la suma de infinitos términos (cuyo resultado es: “primer término” dividido por [1 + “razón de creciminento”]), podremos obtener una fórmula muy sencilla para el cálculo del coste de los fondos propios:

0PdkE =

Veamos un ejemplo:

Las acciones de la empresa ABC cotizan en el mercado a 12 euros. La empresa no tiene deuda y paga un dividendo de 2 euros por acción, entonces el coste de los fondos propios (y del capital) de la empresa es:

%6,16166,0122

0

====PdkE

Si la empresa sólo se financia con acciones, invertirá en aquellos proyectos de inversión que le ofrezcan una rentabilidad (TIR) mayor al 16,6%


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b) Dividendos crecientes a tasa “g” constante (Shapiro) El supuesto de dividendos crecientes supone: d1 = d0 · (1 + g) Si actualizamos los flujos a partir de la fórmula del VAN:

∑∞

=

−

++

=+++

+++

++

=1

11

3

21

211

0 )1()1(...

)1()1(

)1()1(

)1( ii

E

i

EEE kgd

kgd

kgd

kdP

Si operamos en el sumatorio, teniendo en cuenta que es la suma de n serie de infinitos términos del tipo i

Ei kg )1()1( 1 ++ − y cuya razón es )1()1( Ekg ++ ,

hallaremos que la suma es igual a )(1 gkE − , de tal manera que la fórmula queda:

gP

gdkgkgd

gkdP E

EE

++

=⇒−+

=−

=0

0010

)1()()1(

)(

Veamos un ejemplo:

Las acciones de la empresa ABC cotizan en el mercado a 12 euros. La empresa no tiene deuda y acaba de pagar un dividendo de 2 euros por acción, que el mercado considera crecerá a un ritmo del 10%. El coste de los fondos propios, que en este caso coincide con e coste del capital total de la empresa es:

%33.282833,01.012

)1.01(2)1(

0

0

0

1 ==++⋅

=++

=+= gP

gdgPdkE

Si la empresa sólo se financia con acciones, invertirá en aquellos proyectos de inversión que le ofrezcan una rentabilidad (TIR) mayor al 28.33%

c) Dividendos crecientes a tasa “g” función del crecimiento de las inversiones y la rentabilidad de las mismas (Gordon) Este modelo pretende introducir en el modelo anterior el hecho que, si la empresa retiene una parte de los beneficios como autofinanciación, la rentabilidad adicional que se obtiene redunda en un crecimiento de los beneficios y dividendos. Por tanto, estos dos parámetros: el porcentaje de beneficios que se retiene (le llamaremos “b”) y la rentabilidad que se obtiene por esos beneficios (le llamaremos “R”), determinan la tasa “g”. Ahora trataremos de estimar “g” en función de b y R.


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Los dividendos podremos calcularlos como el beneficio obtenido menos la parte que se ha quedado dentro de la empresa como beneficios retenidos: En t=1 )b1(BBbBd 1111 −⋅=⋅−= El beneficio del año siguiente se corresponderá con el beneficio anterior más el rendimiento de la parte de beneficio retenido: En t=2 )bR1(BB)Rb(BB 1112 +⋅=⋅⋅+= Y el dividendo lo hallaremos como sigue: En t=2 )bR1(d)b1()bR1(B)b1(Bd 1122 +⋅=−⋅+⋅=−⋅= Como sabíamos con anterioridad que d2 = d1 ∙ (1 + g) Entonces g = bR

Podemos transformar la fórmula obtenida en el modelo de Shapiro como sigue:

bRP

bRdgP

gdkE ++

=++

=0

0

0

0 )1()1(

Veamos un ejemplo:

Las acciones de la empresa ABC cotizan en el mercado a 12 euros. La empresa no tiene deuda y acaba de pagar un dividendo de 2 euros por acción. La empresa retiene un 40% de los beneficios, y obtiene una rentabilidad del 25% El coste de los fondos propios, que en este caso coincide con e coste del capital total de la empresa es:

%33.282833,0)25.04.0(12

)25.04.01(2)1(

0

0 ==⋅+⋅+⋅

=++

= bRP

bRdkE

Si la empresa sólo se financia con acciones, invertirá en aquellos proyectos de inversión que le ofrezcan una rentabilidad mayor al 28.33%


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2.2.2.2 CAPM El modelo anterior (con sus variantes), para el cálculo del coste de los recursos propios se sustenta en hipótesis de dividendos crecientes a una tasa constante para poder estimar los dividendos futuros. Un método más desarrollado y complejo es el “Capital Asset Pricing Model” (CAPM). El modelo se basa en el hecho, ya comentado, que el coste de los recursos propios es igual a la tasa de rendimiento que el accionista exige por su inversión. La inversión en el capital de una empresa siempre conlleva un riesgo, así que el inversor, para sentirse compensado, exigirá a la empresa un “plus” de rendimiento por encima del que le exigiría a una inversión en activos sin riesgo. El modelo recoge esta interpretación del riesgo, y parte de la base de que la tasa de rendimiento requerida por un inversor es igual a la tasa de rendimiento sin riesgo más una prima de riesgo (el “plus” de rentabilidad por asumir riesgo).

RiesgoimaPrrr fi += Para obtener la rentabilidad del activo sin riesgo suele utilizarse la de títulos de renta fija emitidos por el estado a largo plazo. Para obtener la prima de riesgo que el inversor exige a la empresa, el modelo realiza dos pasos:

Primero estima la prima de riesgo del mercado, o el “plus” de rentabilidad que se le exige al mercado (no a la empresa) por encima del rendimiento del activo sin riesgo. Es la prima que compensa al inversor por el riesgo asumido. La prima de riesgo al mercado se halla como la diferencia entre la rentabilidad del mercado y la del activo sin riesgo ( fm rr − ). Como rendimiento del mercado se suele utilizar el rendimiento de un índice bursátil, por ejemplo, en el mercado español se usa el del “Ibex 35”.

Después asigna a la empresa un coeficiente (β) que determina en que

medida varían los rendimientos de la acción respecto a la variación del rendimiento del mercado. Este coeficiente se multiplica a la prima del mercado, aumentándola o disminuyéndola según su valor. Entonces: Prima Riesgo empresa (i) = coef. β de la empresa (i) x Prima Riesgo mercado = = )rr( fmi −⋅β


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Si sustituimos en la fórmula inicial, obtenemos la fórmula general del modelo CAPM: )rr(rr fmifi −⋅β+= Mediante esta formula podemos calcular la rentabilidad requerida a los fondos propios de una empresa (o coste de recursos propios), a partir de la tasa de rendimiento del activo sin riesgo, de la tasa de rendimiento del mercado, y del coeficiente β, que vincula el riesgo de la empresa al del total del mercado: si su riesgo es mayor (β>1) su prima de riesgo también será mayor que la del mercado, si su riesgo es menor (β<1) se le exigirá “menos prima” que al mercado. Es básico poder calcular la β del título del que deseamos saber su coste de recursos propios. 2.2.3. El Coste de capital como media ponderada Hasta ahora hemos visto las diferentes formas de calcular los costes individuales de cada fuente de financiación. Por ello, si deseamos conocer el coste de capital total de la empresa tendremos que calcular un coste medio ponderado de las diferentes fuentes. El coste de capital de una empresa calculado como la media ponderada del coste de capital de sus fondos propios el coste de capital de su endeudamiento, es lo más aceptado, tanto académicamente como en la práctica. Ya habíamos adelantado una primera aproximación a la fórmula del WACC:

DEDk

DEEkWACC DE +

⋅++

⋅= '

En dicha fórmula no habíamos incorporado todavía el efecto de la fiscalidad que hemos visto al explicar el cálculo del coste de la deuda: )1(' τ−⋅= DD kk . Por tanto, la fórmula del WACC finalmente queda:

DEDk

DEEkWACC DE +

⋅−++

⋅= )1( τ


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Ejemplo: Imaginemos la empresa ABC que se financia en un 40% con fondos propios, y en un 60% con deuda. La tasa de rendimiento que exigen los accionistas es del 20%, y el banco presta dinero con un tipo de interés del 10% y el tipo impositivo es del 35%. El coste de capital de la empresa ABC es aproximadamente del 12%

119,060,0)35,01(10,040,020,0)1( =⋅−⋅+⋅=+

⋅−⋅++

⋅=DE

DkDE

EkWACC DE τ

Aunque es un ejemplo sencillo, hemos hecho un primer cálculo del coste de financiación de una empresa. Sabemos que a la empresa ABC su pasivo le cuesta un 12%. Es evidente que esta es una información absolutamente necesaria para saber en qué proyectos invertir y a qué proyectos es mejor no destinarle recursos. ¿No? En efecto, si la empresa solicita financiación es para realizar inversiones que le produzcan rendimientos. Pero, ¿Qué rendimientos? ¿Qué proyectos son rentables para la empresa y cuáles se deberían rechazar? En definitiva, ¿Cuál es la mínima rentabilidad que la empresa debe exigirle a un proyecto de inversión? Como la empresa no desea tener pérdidas, deberá obtener de sus activos o inversiones una rentabilidad que como mínimo sea igual a los costes que va a tener su pasivo o financiación, por tanto una rentabilidad que cubra su coste de capital.

Gráficamente: ACTIVO PASIVO INVERSORES Rendimiento 1 Coste 1 Inversor 1 Rendimiento 2 Coste 2 Inversor 2 Rendimiento 3 Coste 3 Inversor 3 Los activos deben obtener una rentabilidad como mínimo igual a los costes que la empresa va a tener para retribuir a sus fuentes de inversión (el coste del capital). Por tanto, el coste del capital va a ser la tasa mínima de rendimiento que exigiremos a los proyectos de inversión que se le planteen a la empresa.


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Entonces, el coste de capital de la empresa es la tasa de retorno o tasa de rendimiento requerida para los proyectos de inversión de la empresa. Como habitualmente se utilizan el VAN (valor actualizado neto) o la TIR (tasa interna de rendimiento) para evaluar proyectos de inversión, diremos que el coste de capital de la empresa va a ser:

• la tasa a la que descontaremos los flujos si calculamos el VAN del proyecto de inversión: si es positivo realizamos la inversión, y si es negativo la descartamos

• o bien la tasa con la que compararemos la TIR del proyecto de inversión: si la TIR del proyecto es mayor a esa tasa (al coste del capital) realizamos el proyecto y si es menor lo descartamos.


Finanzas: El coste de capital, temario por Xavier Puig y Gemma Cid

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