Informe semanal de estrategia 1 de octubre
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1
Informe semanal de mercados
2
Asset Allocation
Mercados
ACTUAL Agosto Julio Junio Mayo Abril Marzo Febrero Enero Diciembre
CORTO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
LARGO EE UU ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
LARGO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����Renta fija emergente
= = = = = = = = = =
Corporativo Grado de Inversión
= = = = ���� ���� ���� = = =
HIGH YIELD (corporativo) = = = = = = = = = ����
���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����
ESPAÑA = = ���� ���� ���� ���� = = = =EUROPA = = = = = = = = = =EE UU = = = = = = = = = =JAPÓN = = = = = ���� ���� ���� ���� ����
EMERGENTES = = = = = = = = ���� ����
DÓLAR/euro = = = = = ���� ���� ���� = =
YEN/euro ���� ���� = = = = ���� ���� ���� ����
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Escenario Global
Semana “española”, turbulencias europeas� Con Grecia “aparcada” en la negociación de nuevos recortes de gastos, y con apoyo verbal del FMI, España ha sido por razones
distintas el principal punto de mira en Europa: o ….PGE: “políticos”, poco creíbles. Gasto que sólo crecerá en pensiones, becas (sin determinar) y servicio de deuda; ingresos que
aumentan principalmente vía Sociedades (límite 70% amortización) y juego. Cuadro macroeconómico poco creíble a día de hoy, con una mejora esperada desde el sector exterior optimista y un cambio esperado en la trayectoria de déficit de las CCAA muy exigente. Se habla de eliminar duplicidades y recortar gasto corriente y de personal por unos 13.000 millones (1,2% del PIB de España!!). Tradicionalmente los PGE adolecen de problemas de incumplimiento (en ejecución desde los gastos y en exceso de optimismo desde los ingresos), y estos no parecen una excepción. Parecen un forzado cuadre de cuentas para cumplir a rajatabla el objetivo europeo del déficit al 4,5% en 2013.
o …y unas CC AA que vuelven a generar “ruido”: adelanto de elecciones en Cataluña; Andalucía pidiendo el doble de lo previsto al fondo de liquidez autonómica,… No creemos que las CC AA cumplan objetivos en 2012-2013.
o ¿Afecta lo anterior a los mercados? Más a los secundarios que a las subastas (razonable colocación de letras en importe y bid/cover aunque a precios más altos comparados con mercado gris (entre 15 y 40 p.b.).
o Y todo esto sin saber al cierre del documento la decisión de Moodys o el stress test bancario. Seguimos esperando petición de asistencia financiera europea.
� Pero España no es todo. Nuevas muestras de problemas de gobernanza europea sobre la supervisión bancaria. No hemos visto
un acuerdo Merkel- Hollande sobre la revisión del sistema bancario europeo y sí un comunicado conjunto de los AAA europeos limitando la
supervisión única a los bancos viables y sistémicos y sobre nuevos problemas, no heredados (no a la mutualización de las pérdidas de los
bancos ya con problemas). ¿Se quiebran los avances de la cumbre de junio en puertas de la de octubre?
4
Escenario Global
Repasamos los datos…� En EE…”preparándonos” para el ISM y dato de empleo…
o Las mejores noticias vinieron desde la mejora de la confianza que apunta a descenso del desempleo y la Fed de Richmond que se suma al indicador de Filadelfia sugiriendo un ISM a mejor. Sobre el empleo, hemos seguido viendo posturas críticas dentro de la FED tras el anuncio de QE3: Plosserdefiende la no efectividad de las medidas de estímulo de cara a la mejora laboral y avisa de que ponen en peligro la credibilidad de la FED. No es el único disidente en este sentido (Lacker…) y reconocemos que es cierto el impacto cuestionable o medible de estas medidas heterodoxas.
o Mala cifra de pedidos de bienes duraderos: fuerte descenso del dato, muy especialmente desde las nuevas órdenes que van más allá del retroceso sugerido por el ISM. Además, estancamiento en el dato de envíos pesaría también de forma negativa en el PIB del 3t.
DESEMPLEO y CONFERENCE BOARD
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Desem
pleo (en %
)
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40
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100
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Conference Board (situación actual)
Tasa de desempleo (esc. izqda.)
Conference Board situac. actual (esc. dcha.invertida)
El ISM y los pedidos de bienes duraderos
-30%
-20%
-10%
0%
10%
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Var YoY órdenes bienes duraderos ex defensa
y ex aviación
30
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40
45
50
55
60
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ISM manufacturero
Ordenes
ISM
Fuerte cesión en nuevas órdenes
20.000
30.000
40.000
50.000
60.000
70.000
80.000
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Envíos y órdenes (en mill. de $)
Envíos ex defensa y aviación
Nuevas órdenes (ex defensa y aviación)
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Escenario Global
o Sesgo algo mixto desde las cifras inmobiliarias, aunque de importancia menor que los de la semana previa: pending home sales recortando ligeramente pero que aún amparan subidas de las ventas; y ventas de primera vivienda ligeramente por debajo de lo esperado aunque fuerte incremento de los preciso. Mantenemos la visión positiva sobre el sector ya comentada la semana pasada.
� Aunque relegados a segundo plano, repasamos los datos europeos..
o En Alemania, IFO que arroja nuevas señales de debilidad (componente de expectativas adentrándose en
zona contractiva, deslizamiento del dato de condiciones
actuales,…). Mientras tanto, informe del Bundesbank que
apunta a que la inversión deja de caer y el crecimiento está
sostenido por la “predisposición al consumo de los hogares” y
la construcción…Mensajes contrarios, del que nos quedamos con la encuesta del IFO, dada el tradicional
sesgo optimista de los bancos centrales sobre sus economías
(PIB 2013E +1,6% según el Bundesbank vs. +0,5% para el
BCE)…
o Débiles ventas al por menor en Europa (salvo Alemania…) y
precios controlados en Alemania y con alzas destacadas en
Italia, España...(¿precios regulados?).
� En Asia, se vuelve a especular con posible actuación de las
autoridades chinas. Además el banco de China inyecta cifra record
en operaciones swap. Mientras en Japón, tras el mal dato de la
semana previa del sector exterior, cifra de producción industrial
también negativa. Sobran razones (macro) para defender un yen más débil.
Repasamos los datos…
PRECIOS DE VIVIENDA REPUNTANDO
100
120
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160
180
200
220
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Precio medio (miles de $)
Precio medio vivienda segunda mano (en miles de $)
Precio medio vivienda nueva (miles de $)
IFO vs PIB
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IFO EXPECTATIVAS (esc. izqda.)
PIB YoY Alemania (esc. dcha.)
6
Renta Fija
CÉDULAS MULTICEDENTES ó MULTICÉDULAS
� Instrumentos emitidos por un fondo de titulización (cuyo subyacente es un conjunto específico de cédulas hipotecarias).
� Se rigen por la Ley de Titulizaciones.
� Riesgos:
� De Impago: muy acotado por las limitaciones legales aplicables a las cédulas que funcionan como respaldo de las multicédulasemitidias, en términos de LTV (Loan to Value o el valor del préstamo sobre el valor de tasación de la garantía), colaterales y obligatoriedad de línea de liquidez por cada serie de bonos emitida
� De amortización anticipada: por cambios en los flujos estimados a priori
� País: como cualquier otro instrumento de inversión
� Liquidez: alto
� Binomio Rentabilidad – Riesgo muy atractivo. Sobre todo dada la evolución reciente (asímetrica con respecto a la evolución de la deuda española).
� NUESTRAS RECOMENDACIONES:
� En Multicedentes: AyT (ES0312298088) 25/10/13 TIR aprox. 7%
� En Cédulas: Caixabank (ES0414970295) 26/01/17 TIR aprox. 4.7%
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Escenario Global
Divisas
� Por segunda semana consecutiva el euro se deprecia contra el dólar, sin embargo encuentra apoyo en la Media Móvil de 200 sesiones y recupera posiciones el jueves y el viernes, desligándose claramente estos días de la evolución en Europa. Mantenemos nuestra visión negativa sobre el euro y vemos el próximo soporte relevante en la zona de 1.26 una vez logre romper la resistencia en 1.2825.
� El par EURGBP cerró por debajo de la MM de 100 el jueves, pero se apoyó en la de 50 antes de girar al alza de forma clara. A pesar de la tendencia bajista de las ultimas sesiones no se ha roto la tendencia alcista de medio plazo y sobre todo se aprecian muchasordenes de compra en la zona cercana a 0.7950.
� El yen muestra una tremenda fortaleza una semana más en un entorno de risk off, a pesar de que los malos datos sobre las exportaciones del país sigue siendo el claro potencial catalizador para que las autoridades tomen cartas en el asunto decididamente paradepreciar su moneda.
� Sigue el movimiento totalmente lateral en el cambio del Dólar Australiano y el Canadiense y que mantiene a la media movil de 100 como referencia de la parte alta del rango sin que haya conseguido alcanzar el 1.01 que tenemos como nuevo objetivo a la baja. Mantenemos una semana más la estrategia y niveles.
Diario EURUSD:
Diario AUDCAD:
Actualización estrategias:
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Escenario Global
Materias primas� China se está convirtiendo en una pieza clave en la evolución
de los precios del petróleo (segundo consumidor mundial). Esta
semana el crudo subía por los rumores de que el gobierno chino pudiera reforzar las medidas de estímulo a su economía.
� Los problemas de deuda europea y el fortalecimiento del dólar en
las dos últimas semanas han llevado los precios de los cereales a la baja. Cabe destacar la importante corrección en el precio del maíz, que lleva cayendo desde la última semana de agosto. Los cereales subieron fuertemente este verano a raíz de la sequía que
azotó EEUU.
� Los ajustes del cobre y demás metales industriales se producen
por la preocupación de que la ralentización económica global afecte la demanda de productos manufactureros chinos.
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Mid & Small Caps Europeas
Renta Variable
� Vamos a aprovechar para revisar el segmento de pequeñas y medianas compañías europeas. Llevamos ya más de un año fuera del segmento como asset class, porque entendíamos que:
� Por un lado, las compañías de la periferia europea iban a ser aún más castigadas en su acceso a la financiación de los mercados que las grandes
� Por otro, las compañías de la Europa Core son fundamentalmente exportadoras, por lo que nuestra visión de crecimiento en emergentes aconsejaba no invertir en este tipo de compañías.
� Ahora bien, en el largo plazo demuestran mejores retornos, por lo que queríamos tras la subida del verano y una vez repasados los índices de grandes compañías desarrollados y emergentes, es momento de dar una vuelta a este segmento.
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Renta Variable
� Lo primero a revisar es la situación de las pequeñas y medianas compañías versus las grandes, como apreciamos en el gráfico de abajo a la izquierda, las valoraciones de estas respecto de las grandes han vuelto a su media de los últimos diez años, por lo que la diferencia está en el crecimiento.
� Si le echamos un vistazo a lo que espera el mercado, vemos que los crecimientos esperados están muy por encima que los de las grandes, incluso tendrían cierto margen para revisión a la baja
� El PER del índice es de 13 veces, similar como veíamos en anteriores semanales a los de grandes compañías, por tanto parece que cuando toque subir riesgo (todavía no…), sería conveniente utilizar parte de esta subida para incorporar algún fondo o acciones de pequeñas capitalización, si la visión económica no cambia
Mid & Small Caps Europeas
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� Semana de consolidación de niveles tras los avances impulsados tanto por las medidas de expansión cuantitativa de los bancos centrales como por el soporte que daba la semana de vencimiento trimestral de derivados. Durante la semana procedemos a abrir una apuesta dentro del sectorial de materiales básicos tras dos semanas consecutivas de descensos:
� ArcelorMittal (15%): tras los descensos de los últimos días el valor busca apoyo en la base del canal lateral ligeramente alcista iniciado desde los mínimos de junio 2012. El stop lo situamos por debajo del 76,4% de Fibonacci del último tramo alcista del valor desde dichos mínimos y por debajo de los mínimos marcados por el valor a lo largo del verano. Como objetivo situamos la parte alta del canal lateral en niveles de 13.40 donde se encuentran las medias relevantes de medio plazo del valor.
� La evolución de las operaciones abiertas esta semana ha sido la siguiente:
o Alcoa (15%): Tras el impulso alcista desde los mínimos de agosto el valor busca apoyo en el rango medio de ese movimiento, como niveles de soporte a respetar el valor tiene la zona de 8.93 – 8.69 y 8.40 equivalentes a los retrocesos relevantes de dicho impulso. El valor tiene como referencia de corto plazo el próximo día 9 de octubre donde inaugurará la temporada de presentación de resultados trimestrales en EEUU como viene siendo habitual.
o Proshares Ultrashort Yen (15%): Nueva semana de apreciación del Yen frente al dólar, a pesar del anuncio de nuevas medidas de expansión cuantitativa por parte del BOJ. El cruce cede los 78 yenes por dólar y busca mínimos anuales. En este punto pensamos que el riesgo de intervención se incrementa y mientras se respete el stop continuamos con la apuesta. La apreciación del dólar frente al euro en la semana compensa algo la negativa evolución de la apuesta esta semana.
o ETF Short Brent (15%): Evolución positiva para el crudo en la semana (+1%) con una evolución de menos a más, que deja el precio del barril de crudo Brent por encima de los 112$. Desde el punto de vista técnico el cruce busca medias relevantes en diario tras la ruptura de esta zona la semana pasada y estaremos atentos al comportamiento desde estos niveles para ajustar la recomendación
o ETF Short AEX (15%): Semana de consolidación para el selectivo holandés, tras no conseguir batir las resistencias en semanal de la MA(260). Desde el punto de vista técnico un cierre semanal por debajo de los 326.85 puntos abre el camino a niveles intermedis de rotura en la zona de 313.5
� Esta semana aprovechamos los descensos del mercado para pasar a un posicionamiento más neutral del producto, cargando peso en la parte direccional alcista en el sectorial de materiales básicos que ha mostrado un comportamiento mucho más debilitado que el resto de sectoriales cíclicos (-11.73% estas 2 últimas semanas frente a caídas del 10.44 en el bancario o del 8.39% en autos). El posicionamiento bajista se ve reforzado por la exposición al $ en 3 de las apuestas abiertas actualmente.
Renta Variable: Trading
Tras vencimiento trimestral semana de consolidación de niveles
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Composición Cartera Modelo
Renta Variable
� Como comentábamos en este semanal, en la subida de riesgo puede ser interesante incorporar alguna Small & Mid Cap. Señalamos aquellas que estando dentro de nuestra cartera modelo cumplen con ese requisito por Market Cap
Cto. BPA 12 meses 19,9%P/E 12 meses 10,1 xP/VL 12 meses 1,3 xDividendo 12 meses 3,7%Ev/Ebitda 12 meses 4,8 xRevisiones 1 mes Vtas. 12 meses -0,7%Revisiones 1 mes Ebitda 12 meses -1,0%Revisiones 1 mes BPA 12 meses 3,6%
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PERFIL DEFENSIVO
*datos de 18/09/2012 a 25/09/2012� Cambios Realizados:
� Se decide bajar, si cabe, aun más el riesgo de la cartera aprovechando la buena evolución que presentan en el año. Al ser una cartera que ni tiene, ni puede tener renta variable, rebajamos la exposición a crédito para consolidar la rentabilidad que lleva el fondo Europeo.
� Traspaso parcial 7% Henderson Euro Corp Bond al Carmignac Securité
RF Corto
29%
RF Corporativa
6%
RF Alternativa
21%
RF Flexible
22%
Cash
22%
� No posee renta variable, solamente activos de Renta Fija
14
PERFIL CONSERVADOR
� Nivel actual RV incluyendo fondos mixtos: 4,4 %
*datos de 18/09/2012 a 25/09/2012� Cambios Realizados:
� Ejecutamos una rotación entre fondos de RF de retorno absoluto, pasando de un fondo con sesgo hacia crédito a otro con sesgo hacia soberanos.
� Traspaso Total del JPM Income Opportunity al Ignis Absolute Return Gov
RF Corporativa
12%
RF Alternativa
31%
Mixto Equilibrado
8%
Cash
13%
RF Corto
16%
RF Flexible
20%
15
PERFIL EQUILIBRADO
*datos de 18/09/2012 a 25/09/2012
RF Alternativa
23%
Mixto Flexible
34%
RF Corto
20%
RF Flexible
23%
� Cambios Realizados:
� Ejecutamos una rotación entre fondos de RF de retorno absoluto, pasando de un fondo con sesgo hacia crédito a otro con sesgo hacia soberanos.
� Traspaso Total del JPM Income Opportunity al Ignis Absolute Return Gov
� Nivel actual RV incluyendo fondos mixtos: 20 %
16
PERFIL INVERSION
*datos de 18/09/2012 a 25/09/2012RV Global
27%
RF Flexible
23%
RF Alternativa
18%
Mixto Equilibrado
19%
RV Europa
13%
� Cambios Realizados:
� Rebajamos el riesgo de la cartera cambiando un fondo de RV por otro Mixto Flexible
� Traspaso Total del MS US Advantage al BNY Mellon Global Real Return
� Nivel actual RV incluyendo fondos mixtos: 53 %
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PERFIL DINAMICO
*datos de 18/09/2012 a 25/09/2012RV USA 13%
RV Global 17%
RV Europa 8%
RF Global 10%
RF Flexible 10%
Mixto Flexible 42%
� Cambios Realizados:
� Mantenemos el nivel de riesgo que en este caso es adecuado, pero rotamos los fondos de RV Americana para reflejar el cambio decidido en el Asset Class dentro de esa categoría
� Traspaso Total del MS US Advantage al Pioneer US Fundamental Growth
� Cartera concentrada 30-40 basándose en valores de crecimiento a través de la reinversión de capital, compañías lideres en su industria con ventaja competitiva y barreras de entrada, crecimiento en el largo plazo de empresas que innoven en su línea de negocio y evitando situaciones de “one time”)
� El enfoque Bottom-Up de seleccionar empresas y no hacer trading con valores, resulta en una cartera diversificada con baja rotación y sin utilizar stop-loss. Los valores son vendidos cuando no cumplen con los criterios anteriores en la selección de valores.
� Nivel actual RV incluyendo fondos mixtos: 64 %
18
Nivel de riesgo de los fondos mixtos en cartera
� DE MENOS A MÁS…
� CARMIGNAC PATRIMOINE
� Incrementa el nivel de riesgo de la cartera hasta el 50% (máximos del año)
� 42% en renta variable directa
� 8% en derivados sobre EuroStoxx 50, HSI y S&P 500
� Destaca la exposición a USD con un 28% de exposición neta (incluyendo derivados)
� El fondo sigue teniendo un sesgo al mundo emergente (tanto en RF como en renta variable) y al sector minería (sobre todo en renta variable)
� CARMIGNAC EMERGING PATRIMOINE
� También incrementa el nivel de riesgo (en líneas con el resto de fondos de la casa). Actualmente se sitúa en el 42,5%
� 36,5% en renta variable directa destacando el peso en Asia (19%) en valores de India, China, Hong Kong
� 6% en derivados sobre Bovespa, Kospi y Nifty (India)
� En la parte de renta fija destaca la posición en Turquía (9,5%) e Israel (7,5%)
� BNY MELLON GLOBAL REAL RETURN
� Se mantiene estable en los niveles de renta variable. Actualmente en el 51%. Si bien incluye opciones sobre S&P 500 para suavizar el comportamiento del fondo en las caídas.
� Geográficamente: 18% Europa Ex UK, 15,5% América del Norte y Reino Unido un 11%
� Sectorialmente: Farma y Biotecnología (11%), Minería (6,4%) y Energía (5%)
� En el Top ten destacan posiciones como ETF Physical Gold, Bayer, Total y Newcrest Mining
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Nivel de riesgo de los fondos mixtos en cartera
� BGF GLOBAL ALLOCATION
� En nivel de renta variable se ha mantenido muy estable durante el año, actualmente posee un 59%
� Geográficamente: 37% América del Norte, 10% Europa, 6% mercados emergentes y 5% Japón
� Sectorialmente: 17% Tecnología, 14% Energía, 13% Financieras y 12% Farma y Salud
� En el top ten destacan posiciones como Apple y SPDR Gold Trust
� AMUNDI INTERNATIONAL SICAV
� Sigue incrementando el nivel de riesgo hasta situarse en el 77,5% actualmente
� Geofráficamente: 47% Estados Unidos, 17,5% Japón. 11% Europa y 3% Latam
� Sectorialmente: 14financieras, 13% teconología y 12,5% industriales
� En el top ten destaca como mayor posición el SPDR Gold Trust con un 5% y valores como Cisco o Microsoft
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Información de mercado
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TABLA DE MERCADOS INVERSIS
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Parrilla Semanal de Fondos
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CALENDARIO MACROECONÓMICO
24
RESULTADOS
25
DIVIDENDOS