INICIO DE COBERTURA

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Octubre 2020 COX ENERGY AMÉRICAS: INICIO DE COBERTURA

INICIO DE COBERTURA

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Resumen Ejecutivo

PortafolioResumen Ejecutivo

COMPRA P.O. SEP2021* Ps.67.16

Precio (COXA*) Ps.33.50 Máx/mín desde OPI 34.00 / 31.71 Rendimiento P.O. 100.5% Capitalización de Mercado 5,445 millones Valor de la Empresa** 5,607 millones Acciones en circulación 163 millones Flotante 15% Volumen diario prom desde IPO <0.5 millones Precio al 08/10/2020 *Incluye descuento del 30% al valor intrínseco (Ps.95.94) **Incluye NIIF 16 y créditos con costo

INMEJORABLE PUNTO DE ENTRADA DADO EL AVANCE EN PROYECTOS Y TENDENCIAS DEL SECTOR Por medio de este documento, iniciamos cobertura de Cox Energy América, S.A.B. de C.V. (BMV: “COXA*”) (“COX”) con una recomendación fundamental de COMPRA y un precio objetivo por acción de Ps.67.16 (septiembre 2021). Lo anterior, implica un rendimiento potencial total del 100.5% respecto al precio de cierre del pasado 8 de octubre. El factor que consideramos más relevante y que determina mayormente nuestra recomendación de inversión en COX es que el precio actual no incorpora ni el avance en sus proyectos ni el potencial económico de éstos, en cambio, refleja la volatilidad e incertidumbre del contexto macroeconómico actual. Dada la evolución de empresas públicas similares en Europa y EE. UU., creemos que la apreciación de COX

Recomendación: COMPRA

Nuestra recomendación de inversión se fundamenta en: el descuento de la acción respecto a su valor intrínseco dado el avance y el potencial de su portafolio; la recuperación en la demanda de energía hacia 2021; las tendencias favorables en el sector a mediano-largo plazo; la asociación estratégica con diversos participantes; y menores tasas de interés. Nuestra recomendación es consistente con la visión a mediano-largo plazo de la compañía. Vemos que las decisiones de inversión y estrategia de COX toman en cuenta, más no están determinadas, las situaciones transitorias en sus mercados objetivo, de índole política o económica, más bien enfocándose en las proyecciones, como, por ejemplo, sus objetivos de producción sustentable o demanda a largo plazo.

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8-Jul-2

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5-Aug-20

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2-Sep-20

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16-Sep-20

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30-Sep-20

7-Oct-

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COX vs IPCbase 100 desde IPO

COX IPC

Jorge Plácido Jorge Lagunas Carlos Alcaraz +52 (55) 5412-4273 +52 (55) 2106-5592 +52 (55) 6609 5983 [email protected] [email protected] [email protected]

Fuente: BIVA

TABLA DE CONTENIDO Resumen y Conclusiones 2 Portafolio 4 Estrategia y Modelo de Negocio 6 Tesis de Inversión 10 Principales Riesgos 13 Valuación 15 Peers 17 Resultados Recientes y Proyecciones 18 Estado de la Industria y Tendencias en los Mercados de Cox 22 Reestructura Societaria y OPI 28 ESG 29 Historia de COX 31 Glosario 32

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detonará en cuanto comiencen a hacer el delivery de proyectos los siguientes trimestres. Por lo anterior, cimentamos nuestra convicción en que el punto de entrada actual es inmejorable. Vemos un contexto prometedor para COX en los próximos 24-36 meses derivado de los siguientes factores: i) recuperación en la demanda de energía en 2021 post COVID-19, ya que, pese a que el sector ha mostrado alta resiliencia, se beneficiará de tendencias macroeconómicas como la normalización de la actividad industrial; ii) aprovechamiento de tendencias sectoriales positivas, como menores costos de instalación, mayor eficiencia en los sistemas fotovoltaicos y un entorno más benigno para proyectos de generación no-fósil; iii) sus alianzas internacionales que le permitirán apalancarse de la experiencia de distintos líderes como estrategia para ganar mercado, impulsar su rentabilidad y mitigar el riesgo; y, iv) monetización y desarrollo de activos estratégicos, cuya rentabilidad se verá apuntalada por un menor costo de fondeo gracias a la perspectiva de bajas tasas de interés. Con base en estos catalizadores, creemos que los principales retos que seguirá encarando COX estarán centrados en: i) la liquidez en el mercado de compraventa de activos fotovoltaicos, ya que el número de transacciones desde 2018 ha sido escaso; y, ii) la rapidez de adaptación y apertura regulatoria en sus mercados objetivo en Latinoamérica para impulsar la inversión y el valor en la generación fotovoltaica. Cox Energy América pertenece al Grupo Cox Energy, encabezado por Cox Energy Solar S.A., fundado en 2014 en Madrid por Enrique Riquelme Vives, aprovechando su experiencia en el desarrollo y promoción de proyectos renovables en Latinoamérica. COX se posiciona como la primera y única opción pública de su ramo en Latinoamérica. COX se apalanca en la posición comercial y experiencia del Grupo, participando en toda la cadena de valor, desde la planeación, el desarrollo, gestión del EPC (engineering, procurement, construction), operación y desinversión en activos que se encuentran en explotación comercial o en desarrollo (al menos con estatus RtB); hasta el suministro y comercialización de energía. COX actualmente no ha contraído deuda con entidades financieras, hasta el momento se ha financiado únicamente con aportaciones de sus accionistas, sin embargo, buscará un esquema de Project Finance para desarrollar cada uno de sus activos tal que la relación equity/deuda sea 30%/70%, impulsando así el retorno del capital. El modelo de negocio de COX se fundamenta en tres segmentos: i) rotación de activos, D&S (Development and Sell); ii) la generación de energía renovable de origen solar fotovoltaica, D&O (Development and Own); y, iii) negocios complementarios que incluyen, entre otros, la Gestión del EPC, la operación y mantenimiento (O&M), el Asset Managament (AM), la Generación distribuida y, además, el Suministro de Energía. En julio de 2020, en un contexto de incertidumbre sin precedente, COX logró llevar a cabo su Oferta Pública Inicial (OPI) en la Bolsa de Valores Institucional (BIVA), obteniendo así el voto de confianza en alcanzar una alta rentabilidad a largo plazo por parte de sus accionistas. Cox Energy Solar cuenta con el 85% de participación de Cox Energy América, el 15% restante se encuentra en manos del público inversionista.

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Portafolio

Portafolio

PORTAFOLIO Cuenta con un portafolio estratégico con proyectos en distintas etapas de desarrollo en México, Chile, Colombia y Panamá. Hoy en día, su portafolio se compone de 1.8GW; y a través de su Plan Estratégico 2020-2024, buscará maximizar la rentabilidad con entrada en mercados estratégicos de Latinoamérica pertenecientes a la OCDE, principalmente, y monetización consistente en la rotación de sus activos en explotación comercial o con el estatus RtB desarrollados in-house por la propia Compañía. Además del portafolio mencionado, COX tiene oportunidades identificadas por 3,000 MWp. El portafolio actual de Cox está conformado por 36 proyectos solares fotovoltaicos en diferentes fases de desarrollo1. De acuerdo con la metodología de clasificación de Cox, el 38% de sus proyectos se encuentran en fase de Desarrollo Inicial o Early Stage, el 39% en Desarrollo Avanzado, el 21% como Backlog (una fase final previa a la construcción) y el 2% en Construcción y Operación. De acuerdo con su modelo de negocio, el portafolio de la Compañía se clasificará en i) proyectos para desarrollo y operación (de hasta 100MW aproximadamente) que mantendrá bajo su propiedad (30 proyectos); y, ii) proyectos medianos y grandes en desarrollo greenfield que se venderán cuando alcancen el estatus de Listos para Construir o RtB, o de Explotación Comercial. (6 proyectos). Portafolio Propiedad COX

Activo Ubicación MWp atribuible a COX Clasificación Prob. De

Éxito Est. RTB Est. COD

Atlacomulco México 114.00 D. Avanzado 68% Q4-2020 Q4-2021 Aparse México 24.00 D. Avanzado 68% Q3-2020 Q4-2021

Walmart Piloto Chile 0.21 Operación 100% Operando Operando Frusur Chile 0.24 Construcción 95% Q2-2020 Q1-2021

Frigorífico San Esteban Chile 0.13 Construcción 95% Q2-2020 Q1-2021 Duoc UC Chile 0.25 Backlog 86% Q2-2020 Q1-2021

Frigorífico San Rafael Chile 0.32 Construcción 95% Q2-2020 Q1-2021 MERCK Chile 0.30 Backlog 86% Q3-2020 Q1-2021

San Javier Chile 3.00 D. Avanzado 68% Q3-2020 Q1-2021 San Francisco Chile 10.80 D. Avanzado 68% Q1-2021 Q4-2021

Bulnes Chile 10.80 D. Inicial 34% Q1-2021 Q4-2021 Rio Maule Chile 10.80 D. Inicial 34% Q1-2021 Q4-2021

Thor Solar Chile 10.80 D. Inicial 34% Q2-2021 Q1-2022 Utility Ninhue Chile 10.80 D. Inicial 34% Q3-2021 Q2-2022 Utility Itahue Chile 10.80 D. Inicial 68% Q3-2021 Q2-2022

Fénix Solar Chile 10.80 D. Inicial 34% Q3-2021 Q2-2022 Arconte Solar Chile 10.80 D. Inicial 34% Q3-2021 Q2-2022

El Álamo Solar Chile 10.80 D. Inicial 34% Q3-2021 Q2-2022 Ternera Solar Chile 10.80 D. Inicial 34% Q3-2021 Q2-2022

Licuguay Solar Chile 10.80 D. Inicial 34% Q3-2021 Q2-2022 Curepto I Chile 10.80 D. Inicial 34% Q3-2021 Q2-2022

Balica Solar Chile 10.80 D. Inicial 34% Q3-2021 Q2-2022 Pradera Colombia 20.00 D. Inicial 34% Q3-2021 Q2-2022 Granja Colombia 10.00 D. Avanzado 68% Q4-2020 Q2-2021

Quillagua Colombia 18.00 D. Inicial 34% Q1-2021 Q4-2021 Valle Colombia 23.00 D. Inicial 34% Q1-2021 Q4-2021

Cultivo Colombia 37.00 D. Inicial 34% Q1-2021 Q1-2022 La Huayca 1 Panamá 30.00 D. Inicial 34% Q1-2021 Q4-2021

Totoralillo Panamá 35.00 D. Inicial 34% Q3-2021 Q2-2022 Carrizal Bajo Panamá 28.00 D. Inicial 34% Q4-2021 Q1-2023

TOTAL 483.85 TOTAL ponderado por Prob. de Éxito 225.34

1 Ver sección “Glosario”.

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Portafolio Rotación de Activos Activo Ubicación MWp atribuible

a COX Clasificación Prob. De Éxito Est. RTB Est. COD

El Sol de Vallenar Chile 308 Backlog 86% Q3-2019 Q1-2022 Valleland Chile 74 Backlog 86% Q3-2019 Q4-2021

La Meseta Chile 53 D. Avanzado 68% Q2-2020 Q2-2021 La Granja Solar (Zacatecas) México 90 D. Avanzado 68% Q4-2020 Q1-2022

Iscali (Campeche) México 300 D. Avanzado 68% Q4-2020 Q4-2021 El Pinto Solar (Campeche) México 500 D. Inicial 34% Q3-2022 Q1-2024

TOTAL 1,324.50 TOTAL ponderado por Prob. de Éxito 800.28

Fuente: COX Nota: en cuanto a “ponderado” se refiere a la capacidad atribuible a COX multiplicado por la probabilidad de éxito de cada proyecto. La Compañía clasifica los proyectos que desarrolla en fases o estatus con indicación de la probabilidad de que acabe “entrando” en Operación o explotación comercial y, todo ello, de acuerdo con sus estimaciones basadas en su experiencia y en información de carácter público.

México42%

Chile26%

Colombia18%

Panamá14%

Portafolio Propiedad COXPonderado por Probabilidad de Éxito

Desarrollo Avanzado; 40,30% Desarrollo

Inicial; 27,72%

Backlog; 31,89%

En Construcción; 0,06%

En Operación; 0,02%

Estado de Portafolio Global

Ponderado por Probabilidad de Éxito+3,000

MW• Oportunidades

Identificadas

+800 MW • Desarrollo Inicial

+600 MW

•Desarrollo Avanzado

+400 MW

•Backlog

1 MW •En Operación

Fuente: COX

* No integra proyectos desinvertidos antes de la reestructuración societaria Fuente: COX

Clasificación General de los Proyectos Clasificación General de los Proyectos*

México55%

Chile45%

Portafolio Rotación de Activos

Ponderado por Probabilidad de Éxito

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Estrategia y Modelo de Negocio

Estrategia y Modelo de Negocio

ESTRATEGIA Y MODELO DE NEGOCIO

COX tiene por objeto participar en el mercado Latinoamericano de energía eléctrica de origen solar fotovoltaico con un modelo de negocio orientado a la creación de valor en proyectos en diferentes etapas de desarrollo. La estrategia del modelo de negocio y las operaciones de la emisora giran en torno al desarrollo de activos de generación de energía renovable de origen solar fotovoltaico, y a la promoción y venta de proyectos en diferentes fases de desarrollo. Las características de los negocios principales de COX son:

• Desarrollar y Operar (D&O): Se enfoca en proyectos pequeños-medianos (hasta 100 MW aprox.); diversifica su riesgo en distintos mercados; tiene una estrategia dinámica en cuanto a venta de

Generación de Electricidad Desarrollar y Operar

Rotación de Activos Desarrollar y Vender

Oportunidad Identificada

Desarrollo Inicial

Desarrollo Avanzado

Backlog y Listo-para-construir

(RTB)

En Construcción En Operación

Fases de los Proyectos Según Estado de Maduración Fases de los Proyectos Según Estado de Maduración

Control del Terreno

Control del Terreno Estrategia de Comercialización

Estrategia de Comercialización Derechos de Interconexión

Derechos de Interconexión Permisos Medioambientales y Sociales

Permisos Medioambientales Estrategia y Modelo de Negocioy Sociales

Ingeniería

Ingeniería Construcción

Construcción Comisionamiento y Operación comercial

Comisionamiento y Operación comercial Tesis de Inversión

Go / No-Go Criteria Go / No-Go Criteria

ü Fase de Estudio ü Prefactibilidad

ü Capacidad de Conexión ü Línea Base

Medioambiental aprobada

ü Capacidad de Conexión ü Línea Base

Medioambiental aprobada

ü Estrategia de Venta de Energía aprobada

ü Medioambiental aprobado

ü Contrato de Conexión ü Ingeniería Detalle

ü Cierre Financiero ü Permisos de Construcción

Fuente: COX


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energía a privados con esquemas de precio basados en PPA2 y en el Mercado de Precios Contado o “Spot”3; aprovecha sinergias a lo largo de la cadena de valor.

• Desarrollar y Vender (D&S): Se enfoca en grandes proyectos; busca la desinversión en RtB (ready-to-build) o COD (commercial operation date); impulsa determinantemente la rentabilidad de COX por su margen de desinversión.

De forma complementaria al negocio principal de la Generación y la Rotación de activos, se llevan a cabo las actividades que acompañan típicamente al negocio principal:

• Suministradora • Generación distribuida o Autoconsumo • O&M (Operación y Mantenimiento) / AM (Asset Management) • Gestión del EPC

A efectos de esta valuación, nuestro modelo no incorpora el valor potencial del negocio que de forma complementaria a su actividad de Generación y Rotación de activos desarrolla la Compañía. Es decir, no hemos considerado el posible upside de sus actividades de Suministradora, Generación distribuida, O&M y AM y gestión del EPC. Esperamos incorporarlos a nuestra valorización a medida que la Compañía revele más información acerca de los ingresos y rentabilidades generados por estas unidades complementarias de negocio. Sobre la Generación de Energía La experiencia de COX en proyectos desde su desarrollo inicial, el conocimiento en la gestión de PPAs con terceros además de la capacidad interna para gestionar las actividades de O&M y AM, apuntalado en su estructuración financiera eficiente, le permite obtener como resultado final unos proyectos de generación de energía solar fotovoltaica donde se maximiza el retorno. Asimismo, crea valor mediante acuerdos estratégicos con socios nacionales e internacionales de reconocido prestigio. Sobre el Reconocimiento de Potencia Debido a su participación en el mercado eléctrico de México y Chile, COX complementará sus ingresos por generación y venta de energía con el “Reconocimiento de Potencia”. Es el reconocimiento de la capacidad aportada por la central o planta generadora en las horas de mayor demanda del sistema eléctrico, con esto se recibe el beneficio en la disminución de la facturación eléctrica de las cargas del proyecto en lo relativo a los cargos por demanda facturable. PLAN ESTRATÉGICO 2020-2024

1. La desinversión de activos no estratégicos para COX en Chile y México, principalmente por su gran tamaño y por la estrategia de venta de energía en estos proyectos. COX buscará maximizar el retorno en las desinversiones por su atractivo para fondos de infraestructura y fondos de pensiones o eléctricas, desinvirtiendo en las etapas de COD (Commercial Operations Date) o RtB (Ready-to-Build). Esta “Rotación de Activos” es uno de los ejes de la estrategia corporativa, convirtiendo, estas desinversiones en recurrentes, creando un gran valor en este proceso y reinvirtiendo los elevados márgenes en nuevos desarrollos D&S y aportando equity para proyectos propios D&O.

2 Ver glosario. 3 Ver glosario.

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2. Inicio de la construcción de activos estratégicos de pequeña y mediana potencia localizados estratégicamente para su maximización de precio/MW en la venta spot y mediante PPAs privados y públicos. Estos proyectos están estipulados para ser propiedad de COX, aprovechando su posicionamiento en toda la cadena de valor, lo que les permitirá obtener ingresos recurrentes por varias vías, tales como la Generación de Energía y Reconocimiento de Potencia, así como un mayor conocimiento y control del mercado. Los proyectos estarán ubicados principalmente en países pertenecientes a la OCDE (México, Chile, Colombia), donde COX aprovechará su conocimiento de mercado para ubicar los proyectos en zonas estratégicas de precios elevados de energía, gran consumo industrial (PPAs privados), redes de trasmisión deficientes (precios y nodos altos spot), y con una alta radiación solar para maximizar la productividad. En los mercados latinoamericanos no pertenecientes a la OCDE, COX invertirá en proyectos de generación propia centrados en una estrategia de proyectos de alta rentabilidad con reducida inversión en equity y con un nivel de apalancamiento elevado.

Como medida cautelar, resulta relevante distinguir el portafolio de activos que tomamos como fundamento para la valuación base. Pese a que el Target 2024 es de más de 1,400 MWp en operación propia, tomamos en cuenta para la valuación: i) los activos que hasta ahora ha hecho públicos COX (página 4), ponderándolos de acuerdo con su probabilidad de éxito (484 MWp, los cuales ponderados por su probabilidad de éxito resultan en 225 MWp); y, ii) 275 MWp de proyectos adicionales distribuidos proporcionalmente en sus mercados objetivo, los cuales proyectamos su incorporación al portafolio en 2024. Estos 275 MWp adicionales podrían ser resultado de los más de 3,000 MWp que COX tiene como oportunidades identificadas o como nuevos proyectos estratégicos que se generen los próximos ejercicios. De esta manera, acotamos los 1,400 MWp del Target 2024 a 500 MWp, por lo que creemos que la valuación presentada más adelante resulta absolutamente conservadora y presenta un muy importante upside conforme más se acerque COX a su Target 2024. Sobre las Operaciones del COX El portafolio actual está, actualmente, localizado en su mayor parte en México y en Chile, y se organizan en torno a las siguientes líneas de negocio

• Utility scale: plantas de generación solar

Fuente: COX


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• Autoconsumo: proyectos pequeños que se construyen generalmente en las techumbres de naves de procesos productivos de sus clientes. Estos proyectos no suelen superar los 2 MW

• Comercialización de energía usuarios calificados: actualmente sólo en México, pero en proceso de entrar en nuevos mercados debido a los cambios regulatorios como es el caso de Chile en el marco de la nueva Ley de Distribución Eléctrica que permitirá la entrada de comercializadoras de energía generando así mayor competencia en el usuario final calificado

1. Es el periodo que abarca toda la tramitación del proyecto, desde la identificación de la oportunidad

hasta el momento en el que se alcanza el estado de “backlog”. Incluye la búsqueda de ubicaciones, garantizar la interconexión para poder suministrar electricidad, la obtención de autorizaciones y permisos, la adjudicación de PPAs, y la negociación del financiamiento. El desarrollo de los proyectos in-house proporciona un mejor conocimiento del mercado, agilidad en la operación, confidencialidad y ahorro de costos. Esto se traduce en la creación de valor a partir de una inversión mínima, apuntalada por la experiencia del equipo.

2. Antes de comenzar la construcción de cada parque, COX obtiene financiación de terceras partes en un promedio del 70% del CAPEX requerido para su puesta en operación. El resto es financiado a través de capital aportado por la compañía. Estructurar la deuda de los proyectos internamente, permite mejorar condiciones y acelerar plazos.

Esta primera etapa puede tener una duración de hasta 24 meses dependiendo del proyecto y es una de las principales fuentes de generación de valor.

3. La actividad de construcción cubre todas las áreas de EPC, y comprende desde el inicio de las actividades de construcción una vez obtenida la notificación de inicio de obras y el desembolso inicial de capital, hasta llegar a la puesta en marcha del proyecto. El hecho de centralizar esta actividad permite un CAPEX menor, plazos más eficientes y licitar eficientemente BoS4

Los tiempos de ejecución de la construcción se estiman entre 6 y 18 meses. La Operación y Mantenimiento (O&M) son las operaciones que lleva a cabo la Compañía para mantener el activo en perfecto estado de funcionamiento. Un buen O&M permite mejorar los márgenes obtenidos, al favorecer elevados niveles de desempeño técnico a lo largo de su vida útil. En Asset Management (AM) incluye la gestión financiera y comercial de la planta (facturación, informes contables y financieros, administración de impuestos), administración de seguros y aquellos derivados de

4 Balance-of-systems, consiste en todos los elementos u obras que completan una planta de energía solar fotovoltaica (que no son los paneles solares, el inversor y la estructura de soporte donde se instalan los módulos) e incluye sistemas de control, medidores de energía, paneles eléctricos, cables de conexión, obras civiles y edificios, montaje mecánico y eléctrico y seguridad.

1Desarrollo de Proyectos

2Financiación

3Construcción

4Operación y

Mantenimiento(O&M)

5Asset Management

(A&M)

6Suministradora

Cadena de Valor Cadena de Valor

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Tesis de Inversión

Tesis de Inversión

la gestión técnica de los activos (reportes del rendimiento del O&M, incidencias, garantía del cumplimiento normativo, gestión y supervisión de los contratos, entre otros).

TESIS DE INVERSIÓN

Los principales factores que sustentan nuestra opinión de COMPRA para la acción de COX son:

1. Descuento a Valor Intrínseco El factor que consideramos más relevante y que determina mayormente nuestra recomendación de inversión en COX es que, en nuestra opinión, el precio actual no incorpora el avance en sus proyectos ni el potencial económico de éstos, en cambio, refleja la volatilidad e incertidumbre del contexto macroeconómico actual. A nuestro parecer, en parte, el precio actual de la acción, la cual se colocó en el rango bajo del precio objetivo de colocación (Ps.29.70 – Ps.44.60) incorpora los siguientes descuentos al valor intrínseco:

el momento de incertidumbre en el que se llevó a cabo la OPI, que reflejaba, por un lado, una baja demanda de energía, y por otro, condiciones de financiamiento volátiles

el estado actual de incertidumbre en la política energética en México que los proyectos se encuentran en una fase preoperativa

Respecto al primer punto, se proyecta para los mercados objetivos de COX una recuperación significativa de la actividad económica hacia 2021, lo que traerá consigo un incremento paralelo en la demanda de energía. Respecto al segundo punto, COX tiene un enfoque de inversión y operación a largo plazo, respaldando su toma de decisiones con proyecciones en la demanda y en la producción de energía, por lo que una política energética o incertidumbre en ésta en el corto plazo no es determinante. Además, aunque México representa ~45% del portafolio, sus otros mercados muestran tendencias regulatorias positivas, como Chile en cuanto a flexibilidad en el suministro.

Estructura Corporativa de COX Energy Cadena de Valor

Fuente: COX


IBOX Energía

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Octubre 2020 Cox Energy América: INICIO DE COBERTURA

Finalmente, respecto al tercer punto, pese a que bajo su nueva estructura societaria COX sigue desarrollando sus proyectos, su matriz, Cox Energy Solar, en el pasado ha demostrado su capacidad para el desarrollo de proyectos de generación de energía renovable de origen solar fotovoltaico y para la conclusión de acuerdos de suministro de energía o PPAs. La capacidad técnica y operativa de Cox Energy América, unidad constituida bajo una reestructura societaria a partir de los activos latinoamericanos de Cox Energy Solar, continúa intacta al trasladar desde la matriz su management a la nueva unidad, así como los acuerdos y alianzas alcanzados en el pasado al nuevo Grupo americano. Por el track de su equipo gestor, y por el avance actual del portafolio, esperamos comenzar a ver la conclusión de proyectos en el corto plazo. Dada la evolución de empresas públicas similares en Europa y EE. UU., creemos que la apreciación de COX detonará en cuanto comiencen a hacer el delivery los siguientes trimestres. Por lo anterior, cimentamos nuestra convicción en que el punto de entrada actual es inmejorable.

2. Recuperación de la demanda energética Las medidas de confinamiento a nivel global redujeron considerablemente la actividad económica, contrayendo como consecuencia la demanda energética. Por lo cual, esperamos que conforme se recupere la dinámica económica se vaya normalizando la demanda de energía en los mercados de COX.

Fuente: BID/IDB con datos del CEN (Chile) y CENACE (México)

Principales RiesgosFuente: IEA

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3. Estrategia enfocada en la alta rentabilidad de su negocio de Rotación de Activos (D&S)

COX basa su estrategia en la búsqueda y desarrollo de proyectos en zonas estratégicas, donde existen distorsiones del mercado eléctrico por una alta demanda de electricidad, lo que le permite realizar estrategias de venta y comercialización de energía con mayores márgenes. Los proyectos de este tipo requieren cantidades inferiores de inversión y presentan una alta rentabilidad al momento de vender, generando y monetizando una rápida creación de valor. Los costos de desarrollo hasta el estatus de RtB son reducidos, y cuando un proyecto alcanza dicho grado de desarrollo COX busca terceros interesados en adquirirlos. El precio obtenido por la desinversión será más elevado si cuenta, además, con esquemas de financiación y PPAs.

4. Tendencias positivas en la generación solar a mediano-largo plazo COX cuenta con un portafolio y un modelo de negocio posicionado para aprovechar las tendencias sectoriales positivas, entre las que destacan:

Caída en CAPEX por MW promedio en más del 87%, pasando de US$4.4 millones por MW en 2010 a US$0.5 a mitad de 2020. El factor clave ha sido una disminución dramática en los costos de los equipos y paneles solares como consecuencia de los aumentos de eficiencia y capacidad en Asia, y se espera que se profundice dicha tendencia positiva.

Mayor eficiencia en los sistemas fotovoltaicos ante otras fuentes de energía renovables y fósiles, alcanzando un levelized cost of electricity “LCOE” de ~30.4 USD/MWh (EIA, Annual Energy Outlook 2020). Este LCOE es el ingreso promedio estimado por unidad de electricidad para recuperar los costos de desarrollo. El estimado (US$30.4/MWh) es para el desarrollo de nuevos proyectos que entren en operación en 2025 y destaca por ser el más competitivo entre otros generadores de energía, como: eólica (onshore US$34.1/MWh y offshore US$115/MWh), geotérmica US$35.4/MWh, combustión US$68.7, y ciclo combinado (US$36.6).

Un entorno más benigno para proyectos de generación no-fósil, gracias a acuerdos internacionales como el Tratado de París (la energía solar aumentará su cuota de mercado en 20% en 10 años)

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Importante aumento en la inversión en el sector, el cual implicará un mayor número de participantes que podrían recurrir a la plataforma/activos de COX para entrar al sector y/o consolidar su posición. Se estima que la capacidad instalada solar aumentará 3.0x en los próximos 4 años con un incremento proyectado de un millón de MW fotovoltaicos. COX también se puede beneficiar de eventuales procesos de consolidación que se produzcan en el sector y en la región en la que desarrolla su actividad, tal y como ha sucedido con sus comparables small-cap en el mercado europeo, que ha respondido rápidamente al desafío, con OPIs y ampliaciones de capital. Este “desafío” se debería trasladar a otros mercados como el latinoamericano.

Fuente: Cox y diversas fuentes reconocidas

Principales RiesgosFuente: IEA

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Principales Riesgos

ValuaciónPrincipales Riesgos

5. Socios estratégicos Las alianzas internacionales de COX forman parte central en su modelo de negocio ya que le permiten apalancarse en la experiencia de distintos líderes como estrategia para ganar mercado, impulsar su rentabilidad y mitigar el riesgo. Históricamente ha ganado adjudicaciones de contratos PPA “en solitario” y mediante Joint Ventures con firmas como Nexus, X-ELIO, NRG, SONNEDIX y GPG. Además, puede considerarse como un “voto de confianza” a COX por parte de estas firmas, lo que respalda nuestra confianza en el management.

6. Menor costo de financiamiento

Los proyectos de desarrollo fotovoltaico son por naturaleza intensivos en capital, en especial, el modelo de negocio de COX busca un apalancamiento hasta en 70%. Por esto, una tendencia como la actual, en que las tasas globales se vienen reduciendo, implica un menor costo de financiamiento, impulsando aún más el retorno al capital. Adicional a un menor servicio de la deuda, que derivará en mayores flujos a sus inversionistas, se acota el costo del capital, lo que se traducirá en una valuación más atractiva.

PRINCIPALES RIESGOS Algunos de los factores que podrían afectar el desempeño operativo y financiero de COX, son:

1. Desempeño de la economía global y nacional.

De forma similar a como afectó el COVID-19 a la actividad económica global, trasladando así la afectación a la demanda de energía, algún otro factor en el futuro que afecte el crecimiento económico global podría afectar la demanda de energía en los mercados objetivo de COX, pudiendo llegar a afectar, aunque de manera temporal, a su estrategia basada en la venta a precios “spot” para los activos D&O o en los múltiplos de desinversión para aquellos activos considerados como D&S.

2. Regulación en materia energética

A pesar de que la tendencia en los mercados de COX es de una regulación que permite una mayor participación de generadores solares privados en el mercado eléctrico, un riesgo permanente es un cambio en regulación que pudiera afectar la operación o la rentabilidad a largo plazo de la compañía. Una mitigante a este riesgo son los PPAs con privados y la experiencia del Grupo para adaptarse.

3. Regulación en materia ecológica y sanitaria

Por su envergadura, los proyectos de COX se encuentran sujetos a disposiciones en materia de equilibrio ecológico y protección al medio ambiente. Las autoridades tienen la facultad de imponer sanciones compensatorias o inclusive detener de manera definitiva las operaciones de la empresa. Un mitigante es que la actividad de COX busca disminuir la huella de carbono, por lo que inclusive, podría recibir beneficios económicos adicionales, como por la venta de CELs en México en el mercado secundario. De acuerdo con la regulación del CENACE, todo generador de energía deberá presentar un mínimo de CELs como porcentaje de su generación total, por lo cual, aquellos generadores de energía no renovable se verán en la necesidad de acudir a un mercado secundario de CELs para poder cumplir con el marco regulatorio.

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Valuación

PeersValuación

4. COVID-19

Pensamos que el impacto de la pandemia sobre COX continuará afectando su valuación en el corto plazo. Un riesgo latente es que la pandemia continúe durante 2021 o años posteriores, acotando por un mayor plazo la demanda de energía en ciertos sectores de alto consumo, como el industrial.

5. Fuentes de financiamiento e incremento de tasas de interés

Dado que el modelo de COX se basa, igual que el resto del sector, en un apalancamiento elevado, una limitación en las fuentes de financiamiento, un incremento en la tasa de interés, o ambas, podría elevar el costo de desarrollo de COX significativamente o retrasar sus planes de crecimiento, afectando así su valor.

6. Baja bursatilidad

El índice de bursatilidad de COX es limitado. Este factor podría ser determinante al momento de cerrar una posición en COX, o bien, verse reflejado en una respuesta limitada del precio de la acción ante cambios fundamentales, pudiendo no reflejar su valor intrínseco en el largo plazo.

7. Volatilidad de los precios del mercado

Los precios de la electricidad están “estrechamente” ligados a la demanda, por lo que, las disminuciones en la actividad económica global pueden tener un impacto grave en la demanda eléctrica de los diversos tipos de consumidores, originando una disminución en los precios y, por ende, la rentabilidad de las inversiones.

8. Riesgos relacionados con proyectos Greenfield

Parte fundamental del modelo de negocio de COX es invertir y desarrollar proyectos de generación, los cuales requieren gastos significativos en ingeniería, permisos, legal, asesoría entre otros. Dada la etapa temprana de algún proyecto, existe el riesgo de abandono por causas como permisos o falta de financiamiento oportuno. Por riesgos de esta índole, COX utiliza su experiencia para declarar la probabilidad de éxito de cada proyecto. En la siguiente sección, ya hemos “descontado” dichos riesgos al incorporar la “probabilidad de éxito” de cada activo.

VALUACIÓN Con la finalidad de determinar un Precio Objetivo (PO) hemos utilizado las metodologías de valuación más comunes para un negocio en marcha de estas características. Con base en ello, aplicamos el método de flujos de efectivo descontados (DCF, por sus siglas en inglés) a la Suma de Partes de COX.

DCF Suma de Partes Consideramos que la herramienta más adecuada para valuar a COX es el método de flujos de efectivo libres al capital (FCFE, por sus siglas en inglés) descontados a valor presente de cada activo. Con este método podemos reflejar cómo se estará comportando cada activo y segmento de negocio, con supuestos específicos para cada actividad, mercado y distintas características no consolidadas en cuanto a su financiamiento, bajo una óptica de Project Finance.

Nuestro ejercicio base contempla la proyección del FCFE de cada “parte” en un horizonte de entre 20 y 30 años, para el periodo 2020 – 2050.

16


Con nuestras estimaciones, se observa que el valor presente del equity de la empresa sería de Ps.15,593 millones, equivalente a un valor intrínseco por acción de Ps.95.94. Sin embargo, debido a la poca operatividad de la acción, hemos aplicado un descuento al Valor Intrínseco de 30%, con el fin de establecer un objetivo alcanzable a 12 meses en cuanto al precio de mercado. Conforme incremente la operatividad de la acción y se comience a reflejar el valor intrínseco en el precio de mercado, iremos acotando dicho descuento. Los principales supuestos para el cálculo del capital accionario “por partes” fueron:

Desapalancamos la beta de cada comparable público de COX (GRE, SLR, SPK y SSO) y ponderamos una beta de proyecto de acuerdo con el market cap de cada peer

Reapalancamos la beta de cada mercado de acuerdo con una estructura de Project Finance compuesta por 70% de deuda

Tasa libre de riesgo: Tomamos como referencia el YTM promedio de 12 meses de las cotizaciones de los bonos referencia de 10 años de cada mercado

El equity risk premium y la tasa impositiva marginal la determinamos con información de cada mercado Tipo de cambio peso dólar de 21.50 en 2020, con una depreciación de 1% anual de acuerdo con la

estimación de Apalache para los próximos años

41,47

12,57

6,825,83

18,99

15,97

-5,71

-20

0

20

40

60

80

100

120

Ps. p

or a

cció

n

Contribución al Valor Intrínseco

Otros Corp.

Rot. De Activos Chile

Rot. De Activos México

Propiedades Panamá

Propiedades Colombia

Propiedades Chile

Propiedades México

17


1. Métricas de Valuación Destacadas (Suma de Partes)

Portafolio Propiedad COX México Chile Colombia Panamá Precio por MW (USD) 60 50 75 60

Inflación Energía 3% 2% 2% 2% CAPEX por MW (USD) 650,000 650,000 650,000 650,000

Tasa libre de riesgo 6.60% 2.29% 5.90% 0.00% Tasa de Impositiva 30% 27% 33% 25%

Costo del Capital Apalancado 14.2% 14.7% 20.0% 17.2% % Financiamiento Capital 30% 30% 30% 30%

% Financiamiento Senior (A) 50% 50% 50% 50% Spread p.b. 100 100 100 100

Vencimiento años 20 20 20 20 Años de gracia 2 2 2 2

% Financiamiento Junior (B) 20% 20% 20% 20% Spread p.b. 200 200 200 200

Vencimiento años 15 15 15 15 Años de gracia 3 3 3 3

Dividendo % CFO después de servicio de deuda 70% 70% 70% 70% Contribución al Precio Objetivo 41.47 12.57 6.82 5.83

Fuente: COX y Apalache Portafolio Actual + Proyectado Propiedad COX

Mercado

MWp atribuible a COX: activos

actuales ponderados por prob. de éxito

MWp atribuible a COX: activos

adicionales proyectados

2024 ponderados (COD Q4-

2024) México 94.4 115.2

Chile 58.8 71.7 Colombia 40.4 49.2 Panamá 31.8 38.8

TOTAL MWp 225 275 Fuente: Apalache

Para la valuación del segmento de Generación, conforme con lo mencionado en la sección Modelo de Negocio, se tomaron 225 MWp ponderados por la probabilidad de éxito del portafolio actual de COX y se añadieron en el 4T24 otros 275 MWp con el fin de mantener una expectativa razonable en cuanto al Target 2024 (1,400 MWp) que se ha planteado la Directiva.

18


2. Métricas de Valuación Destacadas (Suma de Partes)

Rotación de Activos Venta

Estimada Etapa @ venta USD MM/MW

El Sol de Vallenar 2Q22 RTB

0.65

Valleland 4Q21 RTB

0.65

La Meseta 2Q21 COD

0.65

La Granja Solar (Zacatecas) 2Q22 RTB

0.65

Iscali (Campeche) 1Q22 COD

0.65

El Pinto Solar (Campeche) 2Q24 COD

0.65 Potencia comprometida en PPAs @ venta 50%

% de CAPEX total RTB 20% % de CAPEX total COD 70%

Exit multiple RTB (MM USD/MW) 0.95 x Exit multiple COD (MM USD/MW) 1.50 x

Tasa de Impositiva 28.6% Tasa de Descuento 14.3%

Contribución al Precio Objetivo 34.96 Fuente: COX y Apalache

En cuanto a la Rotación de Activos, cabe destacar los múltiplos de salida incorporados, que resultan de transacciones comparables desde 2017 para una diversidad de mercados, plazo y monto comprometido en PPAs, y etapa de desarrollo del activo. Hemos decidido balancear nuestra expectativa de venta de los activos en el negocio de Rotación un 49% RtB y 51% COD (respecto a la capacidad en MWp ponderada por la probabilidad de éxito) por las siguientes razones: i) el escenario es neutral en cuanto a ingresos potenciales, ya que el RtB tiene un menor múltiplo de desinversión que el COD; y, ii) la creciente demanda por activos de estas características, por lo que las ventas podrían darse antes de lo esperado y posiblemente, antes de llegar a COD. 3. Métricas de Valuación Destacadas (Suma de Partes)

Otro Corporativo 2020 FY (Ps.) Crec. Anual

Otros Ingresos*

- n.d. Gastos Corporativos 130,000,000 2.0%

Tasa de descuento 15% Crecimiento Neto Residual Año

20 2% Contribución al Precio

Objetivo -5.71 Fuente: COX y Apalache

Como se menciona en la sección de Modelo de Negocio, para esta valuación no se tomaron en cuenta otros ingresos como Suministro hasta tener más información de cada actividad generadora de ingreso complementario. Por otra parte, se asigna un gasto corporativo en línea con lo que la Compañía ha reportado al primer semestre del 2020. Estimamos que este gasto se mantenga mayormente fijo, mientras que los costos variables se han asignado a cada proyecto de acuerdo con su capacidad instalada. Por lo anterior, esta última “parte” tiene una contribución actual negativa al precio objetivo, situación que se revertirá conforme se vayan tomando en cuenta otros ingresos complementarios.

19


El siguiente análisis de sensibilidad muestra el cambio en el Valor Intrínseco al variar porcentualmente las siguientes variables globales: el precio por MW vs. el costo de construcción; variación anual en el precio de la energía vs. tasa de descuento.

Sensibilidad Precio de la Energía vs Costo de Instalación (USD / MW)

Precio de la Energía (USD/MW)

-10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0%

Costo de Instalación (USD/MW)

10.0% 89.09 91.84 94.59 97.35 100.10 5.0% 89.76 92.51 95.27 98.02 100.77

0.0% 90.43 93.19 95.94 98.69 101.44 -5.0% 91.10 93.86 96.61 99.36 102.12

-10.0% 91.78 94.53 97.28 100.04 102.84 Sensibilidad Variación Precio de la Energía vs Tasa de Descuento

Tasa de Descuento (p.b.) -100 -50 0 50 100

Inflación de la Energía (p.b.)

-100 96.90 93.70 90.71 87.92 85.30 -50 99.80 96.41 93.24 90.29 87.52

0 102.90 99.30 95.94 92.81 89.88 50 106.22 102.38 98.82 95.50 92.40

100 109.77 105.68 101.89 98.36 95.07 Fuente: Apalache

En cuanto al tipo de cambio, juega un rol fundamental en cuanto a la valorización de COX, ya que los mercados de la energía toman como moneda base el dólar americano. Por esto, mostramos en el siguiente gráfico la variación en el Valor Intrínseco y Precio Objetivo de COX respecto a la variación del tipo de cambio MXN/USD, la cual resulta en una relación prácticamente lineal. De acuerdo con esto, incorporamos un análisis de sensibilidad del P.O. y V.I. vs. Tipo de Cambio USD/MXN

Múltiplos Objetivo: Actualmente COX no cuenta con historial de resultados financieros que permitan el cálculo de múltiplos de mercado y su valuación por esta vía, así como una comparabilidad con peers de mercado.

$40

$50

$60

$70

$80

$90

$100

$110

$20,00 $20,50 $21,00 $21,50 $22,00 $22,50 $23,00

COX

A

MXN/USD

Relación Valor Intrínseco y Precio Objetivo vs. Tipo de Cambio

Valor Intrínseco Precio Objetivo

Fuente: Apalache

Fuente: Apalache

20


Peers

Resultados y Proyecciones FinancierasPeers

Recomendación: Con base en el Valor Intrínseco (Ps.95.94) y descuento por bursatilidad (30%) mencionados previamente, estamos estableciendo el Precio Objetivo 12 meses (septiembre 2021) de COX en Ps.67.16 por acción con una recomendación fundamental de COMPRA. Lo anterior representa un rendimiento potencial esperado de 100.5% respecto al precio de cierre del 08 de octubre de 2020. Estas métricas nos permiten confirmar mediante herramientas técnicas que, una vez considerando la coyuntura actual y proyecciones razonables, COX Energy América cotiza a un descuento importante.

PEERS Como se mencionó en la sección anterior, por la etapa del modelo de negocio en que se encuentra COX no es posible comparar sus múltiplos y su desempeño contra sus peers que cotizan en mercados como España, Suecia, Francia, Alemania y Noruega. Sin embargo, será útil analizar a sus comparables para tener visibilidad del potencial del modelo de negocio de COX. En primer lugar, el desempeño en el mercado accionario de sus peers destaca por la fuerte apreciación en años recientes, gracias a los cambios en tendencias macroeconómicas globales, como lo es optar por energías renovables y crear esquemas fiscales favorables, así como por cambios en el sector, como lo es un menor costo de desarrollo y mayor eficiencia de los equipos.

En la gráfica anterior, podemos ver que la apreciación accionaria (base 100) de sus comparables va desde 1.8x hasta 6.5x en un periodo de 24 meses. Este hecho, así como el modelo de negocio de cada comparable, apoya nuestra tesis de inversión respecto a que, conforme se va haciendo el deployment, desarrollo y enajenación de parques solares, se va materializando el valor potencial del instrumento. Es relevante destacar que Solaria se incorporará al índice español IBEX-35 el 19 de octubre después de la decisión del Comité Asesor Técnico del IBEX en su reunión extraordinaria del pasado 7 de octubre. Se incorporará a este índice con una capitalización de mercado cercana a los €2,400 millones (es decir, Ps.60,000 millones). Esta circunstancia supone todo un espaldarazo al sector de las energías renovables (y, concretamente, al solar fotovoltaico) en un momento en el que, también, las compañías petroleras, constructoras y papeleras

50100150200250300350400450500550600650700

O-18 J-19 A-19 J-19 O-19 J-20 A-20 J-20 O-20

PEERS Públicosbase 100 2A

SOLARIA 100 SCATEC 100 GRENERGY 100 SOLARPACK 100

Fuente: S&P CapitalIQ

Fuente: Apalache

21


Resultados y Proyecciones Financieras

Resultados y Proyecciones Financieras

están incorporando a sus planes estratégicos la generación energía renovable como pilar fundamental, y en el que las compañías eléctricas han apostado definitivamente por la generación renovable. Esta apetencia por el sector de las energías renovables origina a la vez, una mayor querencia, por las plataformas “puras” y por sus proyectos. Las small-caps europeas se están moviendo rápidamente y, en este, sentido, el mercado europeo ha respondido rápidamente al desafío, con OPIs y ampliaciones de capital. Este “desafío” se debería trasladar a otros mercados como el latinoamericano.

(USD MM) P&L Balance peer Mkt Cap a) EV a) EV/Ing b) EV/EBITDA b) P/BV d) DT/EBITDA b)

EV/MW (Op) c)

EV/MW (Pipe) c)

Solaria (SLR) 2,624 2,961 50.7x 71.9x 12.3x 10.4x 7.2x 0.3x Scatec (SSO) 3,383 4,539 16.8x 21.3x 6.0x 7.1x 3.0x 11.4x

Grenergy (GRE) 552 671 6.6x 64.9x 15.1x 16.2x 6.5x 0.1x Solarpack (SPK) 648 1,089 6.4x 18.4x 6.1x 8.3x 2.4x 0.2x Neoen (NEOEN) 4,588 7,114 20.8x 22.7x 8.7x 10.3x 3.4x 1.0x Encavis (CAP) 2,673 4,626 13.5x 19.1x 11.2x 8.5x 6.5x 2.3x Falck (FKR) 1,866 2,821 6.3x 12.5x 4.2x 4.6x 2.5x 1.4x

Audax (ADX) 951 1,152 1.1x 18.1x na 7.3x 12.7x 3.0x Voltalia (VLTSA) 2,022 2,632 10.9x 27.6x 4.2x 7.9x 3.2x 0.3x

Benchmark 2,145 4,190 18.9x 29.0x 7.8x 8.7x 4.7x 2.9x COX (COXA*) 249 256 152.0x - 52.5x - - 0.5x

Fuente: Capital IQ y las emisoras al 2T20, con precios al 08/oct/2020 a) T.C. EUR/USD 1.17; NOK/USD 0.11; MXN/USD 21.5 b) Ingresos y EBITDA últimos 12 meses al2T20 c) MW en Operación y en Pipeline de acuerdo con el 2T20, incluye generación Solar y Eólica cuando aplique d) Valor en Libros Tangible

Derivado de la relativamente baja base comparativa de COX en cuanto a capitalización de mercado y su extenso pipeline, muestra gran potencial de apreciación a mediano plazo, lo cual esperamos se vaya ajustando al alza conforme se comiencen a concluir proyectos en desarrollo y se normalicen sus mercados en cuanto a las repercusiones económicas del COVID-19.

RESULTADOS RECIENTES Y PROYECCIONES FINANCIERAS Debido a la fase preoperativa en que se encuentra el modelo de negocio, los resultados del primer semestre no reflejan la rentabilidad esperada. Una vez que los activos entren en explotación comercial y se comience a ejecutar la línea de negocio consistente en la rotación de activos, los ingresos generados y el EBITDA crecerán. Ps. millones USD/MXN 21.50 21.72 21.93 22.15 22.37 22.60

Resultados Consolidados 6M20 2020 E 2021 E 2022 E 2023 E 2024 E 2025 E Gen., Dist. y Suministro de Energía 16 40 182 868 1,029 1,061 2,413

Rotación de Activos 0 0 2,140 11,697 0 4,406 0 Ingresos Totales 16 40 2,323 12,564 1,029 5,467 2,413

OPEX -77 -130 -154 -243 -276 -287 -297 Capitalización de Intangibles 0 0 -836 -2,974 0 -1,741 0

Utilidad de Operación -62 -90 1,311 9,244 624 3,308 1,983 Gastos Financieros 14 -1 0 0 -83 -125 -117

Ingresos Financieros 0 0 100 74 22 22 29 Impuestos 0 0 -393 -2,784 -166 -946 -558

Utilidad Neta -76 -131 918 6,533 397 2,260 1,337 mgn neto -489% -327% 40% 52% 39% 41% 55%

Depreciación 0 0 21 104 128 131 132 EBITDA -61 -90 1,332 9,347 753 3,439 2,115

mgn EBITDA 57% 74% 73% 63% 88% Fuente: Apalache

22


Hemos incorporado una estimación del USD/MXN independiente a COX A, consistente con la previsión realizada por Apalache para los próximos años. Nuestras proyecciones financieras toman en cuenta factores:

Fundamentales: precio por MW, radiación solar, demanda energética, costo de instalación,

incentivos fiscales, entre otros Macroeconómicos: tasas de interés, inflación, crecimiento económico, tipo de cambio, entre

otros. Particulares: Rentabilidad, escala, capacidad de desarrollo en plazos determinados, costos de

desarrollo por MW, entre otros.

Supuestos Fundamentales Relevantes México Chile Colombia Panamá Precio por MW (USD) 60 50 75 60

Inflación Energía 3% 2% 2% 2% CAPEX por MW (USD) 650,000 650,000 650,000 650,000

Reconocimiento de potencia (USD miles / MW al año) 108 15 n/a n/a Comercialización de Certificados de Energía Limpia

(USD/MW) 6 n/a n/a n/a

Fuente: Apalache Supuestos Rotación de Activos

Venta

Estimada Etapa @ venta USD MM/MW

El Sol de Vallenar 2Q22 RTB

0.650

Valleland 4Q21 RTB

0.650

La Meseta 2Q21 COD

0.650

La Granja Solar (Zacatecas) 2Q22 RTB

0.650

Iscali (Campeche) 1Q22 COD

0.650

El Pinto Solar (Campeche) 2Q24 COD

0.650 Potencia comprometida en PPAs @ venta 50%

% de CAPEX total RTB 20% % de CAPEX total COD 70%

Exit multiple RTB (MM USD/MW) 0.95 x Exit multiple COD (MM USD/MW) 1.50 x

Fuente: Apalache

23


Fuente: Apalache

Fuente: Apalache

0

20

40

60

80

100

120

140

-

200.000

400.000

600.000

800.000

1.000.000

1.200.000

1.400.000

2020 2022F

2024F

2026F

2028F

2030F

2032F

2034F

2036F

2038F

2040F

2042F

2044F

2046F

2048F

2050F

USD

/MW

h

kWh/

Year

Energía Producida y Precio Promedio de la Electricidad

Energía Producida Precio Promedio de Mercado

-1000

100200300400

500

- 20 40 60 80

100 120 140 160

2020 2022F

2024F

2026F

2028F

2030F

2032F

2034F

2036F

2038F

2040F

2042F

2044F

2046F

2048F

2050F

EBIT

DA

Ingr

esos

Ingresos y EBITDAUSD millones

Venta de Energía Reconocimiento de Potencia

Ingreso Certificado Energía Limpia EBITDA

Fuente: Apalache

Fuente: Apalache

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Reestructuraciòn Societaria y OPI

ESGReestructuraciòn Societaria y OPI

ESTADO DE LA INDUSTRIA Y TENDENCIAS EN LOS MERCADOS DE COX Estado y Tendencias Globales Las energías renovables han crecido a un ritmo acelerado durante los últimos años, alcanzando niveles récord y superando las adiciones anuales de capacidad de energía convencional. La energía solar fotovoltaica es aquella fuente de energía renovable y limpia que utiliza la radiación solar para producir electricidad a través del efecto fotoeléctrico, por el cual, ciertos materiales son capaces de absorber partículas lumínicas y liberar electrones, generando así, corriente eléctrica. Para este proceso son utilizadas celdas fotovoltaicas de materiales semiconductores de capa fina, como son, silicio policristalino, monocristalino o amorfo.

Fuente: Apalache

Estado de la Industria y Mercados de CoxFuente: Apalache

Fuente: Apalache

Fuente: Apalache

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

(50) -

50 100 150 200 250 300 350 400 450

2020

2021

F20

22 F

2023

F20

24 F

2025

F20

26 F

2027

F20

28 F

2029

F20

30 F

2031

F20

32 F

2033

F20

34 F

2035

F20

36 F

2037

F20

38 F

2039

F20

40 F

2041

F20

42 F

2043

F20

44 F

2045

F20

46 F

2047

F20

48 F

2049

F20

50 F

Deud

a / E

BITD

A

EBIT

DA

EBITDA (USD millones) y Deuda Total/EBITDA

EBITDA Deuda Total /EBITDA

- 10 20 30 40 50 60 70 80 90

(500)

-

500

1.000

1.500

2.000

2.500

2020 2022F

2024F

2026F

2028F

2030F

2032F

2034F

2036F

2038F

2040F

2042F

2044F

2046F

2048F

2050F

Divi

dend

os

FCFF

Flujo al Capital y DividendosUSD millones

FCFF FCFF Acumulado Dividendos*

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Durante los últimos años los proyectos de energía solar fotovoltaica han determinado el crecimiento de la industria de renovables. Se estima que la energía solar fotovoltaica continúe impulsando el crecimiento general de las energías renovables en los próximos años, teniendo en cuenta la disponibilidad de recursos, el potencial de mercado y la competitividad en los costos. De acuerdo con un estudio de la International Renewable Energy Agency, IRENA, sobre el futuro solar fotovoltaico, las instalaciones de energía solar fotovoltaica podrían crecer casi 6 veces en los próximos 10 años, alcanzando una capacidad acumulada de 2,840 MW en todo el mundo para 2030 y aumentando a 8,519 MW para 2050. Dicho estudio menciona que, a nivel mundial, alrededor del 60% de la capacidad total de energía solar fotovoltaica en el año 2050 será Utility Scale, mientras el 40% restante será generación distribuida. Espera además que las instalaciones fotovoltaicas distribuidas crezcan más rápidamente impulsadas por políticas y medidas de apoyo, así como por la participación del consumidor en la transformación de energía limpia.

Fuente: BloombergNEF

Fuente: BloombergNEF

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LATAM Latinoamérica tiene tres principales ventajas sobre economías emergentes en cuanto a inversión en fuentes de energía renovables: i) fuente abundante de recursos (solar, eólica, biomasa, entre otros); ii) un desarrollo de políticas públicas tal que se asigna mayor ponderación a subastas renovables que aumenten la capacidad; y, iii) la confianza de firmas internacionales en participar al igual que instituciones financieras para facilitar los recursos de los proyectos. México Actualmente la Secretaría de Energía de México ha impulsado un conjunto de normas que limitan la producción de energías renovables, en búsqueda de fortalecer la presencia de la Comisión Federal de Electricidad en el Sistema Eléctrico nacional. Esta incertidumbre ha generado un panorama turbio en el sector, por lo que los diversos participantes del mercado se han visto afectados en gran medida por la cancelación de subastas de largo plazo. El día 29 de abril el Centro Nacional de Control de Energía (CENACE) publicó un documento denominado “Acuerdo para garantizar la eficiencia, Calidad, Confiabilidad, Continuidad, y seguridad del Sistema Eléctrico Nacional, con motivo del reconocimiento de la epidemia de enfermedad por el virus SARS-CoV2 (COVID-19)”, el cual hace subraya que la generación de energía a través de Centrales Eléctricas eólicas y fotovoltaicas afecta la confiabilidad del Sistema Eléctrico Nacional (SEN) en su suficiencia, calidad y continuidad, y decreta una serie de acciones “estratégicas” para tomar el control del SEN. Seguido de esto el día viernes 15 de mayo la secretaría de energía publicó en el diario oficial de la federación la “Política de Confiabilidad, Seguridad, Continuidad y Calidad en el Sistema Eléctrico Nacional”, con la finalidad de implementar una serie de medidas para afrontar la disminución en la demanda eléctrica derivada de la contingencia de COVID-19, limitando así, los criterios, directrices y facultades de los diversos órganos reguladores para favorecer y fortalecer la posición de la CFE y sus empresas filiales. Esta polémica medida fue fuertemente criticada por diversas organizaciones a nivel global, argumentando que iba en contra de la transición energética mundial y el medio ambiente. Finalmente, el pasado 14 de agosto, el juez primero de distrito en Materia Administrativa otorgo una suspensión definitiva a la política de la SENER, gracias al amparo interpuesto por el Centro Mexicanos de Derecho Ambiental (CEMDA) y Greenpeace México. Dicha resolución deja sin efecto las limitaciones de conexión interpuestas a plantas de generación eólica y solar, manteniendo un marco regulatorio en favor de las energías limpias. Tras la reforma energética, la estructura del Sistema Eléctrico Nacional de México tuvo una transición desde un esquema centralizado y controlado por la CFE, a una estructura de mercado competitivo, basada en la interacción de las fuerzas de oferta y demanda a través de la implementación de un mercado spot, regulado por la CRE y el CENACE. La Ley de Transición Energética de México y la Ley General de Cambio

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Climático establecieron objetivos de 30% de generación de energía renovable para 2021 y de 35% para 2024. Para impulsar esta transición a energías renovables se ha creado el Certificado de Energía Limpia (CEL), el cual, es un título que acredita la producción de 1MWh de energía eléctrica por medio de fuentes renovables. Todo generador de energía deberá presentar un mínimo de CELs como porcentaje de su generación total, por lo cual, aquellos generadores de energía no renovable se verán en la necesidad de acudir a un mercado secundario de venta de CELs para poder cumplir con el marco regulatorio. En este respecto, los generadores de energía renovable tendrán un ingreso adicional con la venta de CELs, y, aquellos generadores de energía no renovable se verán obligados a adquirir CELs, impulsando así, la inversión y el desarrollo de energías renovables en el país. Cox Energy América centrará su estrategia en la desinversión de activos no estratégicos e iniciar la construcción de activos estratégicos aprovechando el conocimiento de mercado para ubicar los proyectos en zonas estratégicas o “nodos” de precios elevados de energía, gran consumo industrial, redes de trasmisión deficientes y alta radiación solar. A junio de 2020, la capacidad de energía solar instalada era de 5.5 GW, Cox Energy América cuenta con 1,028 MW en su portafolio actual en México.

Chile En Chile generar Energías Renovables No Convencionales (ERNC) está financiado principalmente por el sector privado, donde las energías renovables han mostrado ser más competitivas que las convencionales, derivado de una serie de regulaciones que fomentan el desarrollo de empresas en el sector. El sector eléctrico en Chile está regido por la Ley General De Servicios Eléctricos. El mercado de la energía en Chile separa las actividades de generación, transmisión y distribución, además cuenta con un sistema de precios nodales que se fija por mecanismos de mercado. Un volumen importante de la energía renovable en Chile se negocia a través de contratos de PPAs.

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Actualmente Chile se encuentra en un proceso de modificación de la Ley de Distribución, la cual prevé cambios que dividirán en tres grandes bloques la distribución, tales como: i) portabilidad eléctrica; ii) calidad de servicios; y, iii) generación distribuida. Dichos cambios permitirán a aproximadamente 6.7 millones de clientes decidir sobre el tipo de tarifa y tipo de suministro que les es más conveniente. De esta manera los hogares chilenos podrán optar i) a qué empresa comprar energía; ii) cómo quieren que se produzca esa energía; y, iii) el tipo de servicio que desean recibir. Actualmente Chile cuenta con una capacidad instalada superior a los 3.1 GW, distribuidos en un mercado estable, a través de diversos nodos de conexión, además de ser el país de América Latina con la financiación bancaria más eficiente.

Colombia De acuerdo con la Unidad de Planeación Minero-Energética (UPME) Colombia buscará promover el uso de Energías Renovables No Convencionales (ERNC), supliendo la utilización de combustibles fósiles con miras a descarbonizar su matriz energética. El mercado colombiano ha privilegiado la generación de energía hidroeléctrica, aunque la actual administración está en búsqueda de un incremento en la producción de ENRC (solar, eólica, biomasa, geotérmica). El mercado eléctrico de Colombia funciona a través de subastas y contratos de suministración de largo plazo y contratos PPA. A marzo de 2020 el mercado colombiano solar energético tenía una capacidad solar instalada de aproximadamente 108MW. Al respecto, el ministro de Minas y Energía espera que se sumen 2,700 MW en generación solar y eólica hacia 2022, gracias a la apertura sin precedentes del 2019 por una serie de subastas, donde se ofertó la energía a un precio aproximado de US$100 por MW.

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Centroamérica Panamá ha realizado cambios importantes en su regulación energética a partir de 2013, realizando exenciones arancelarias a la importación de bienes de capital utilizados para producir energías renovables, además de permitir hasta la fecha, la depreciación acelerada de los equipos utilizados para generarla. Actualmente el mercado energético de Panamá funciona a través de licitaciones donde se adjudican contratos al mejor precio disponible. Además, cuenta con uno de los porcentajes más altos de generación de energías renovables de América Central (20% de acuerdo con cifras del Sistema de la Integración Centroamericana de la CEPAL); por lo anterior Cox Energy América considera esta zona como fundamental en su desarrollo futuro de proyectos. Los generadores de energías limpias de Panamá pueden ser acreedores de un Certificado Internacional de Energía Renovable (I-REC) por cada MWh producido, los cuales tienen un valor de mercado que incrementa la rentabilidad de los proyectos energéticos renovables. Al cierre de 2019 Panamá contaba con una capacidad solar fotovoltaica instalada de 242MW. En octubre Panamá lanzará una subasta de energía renovable por 5 años con fecha de inicio del suministro el 1 de enero del 2021. La convocatoria a largo plazo incorporará criterios para desarrollar la contratación de energía limpia entre privados, actividad sin precedentes en ese país. Además de Panamá, existen dos mercados con un importante potencial a desarrollar dentro de la región Centroamericana, que son: Honduras y República Dominicana.

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Reestructuraciòn Societaria y OPI

ESGReestructuraciòn Societaria y OPI

República Dominicana ha impulsado mecanismos que incentivan la inversión en renovables durante los últimos años, principalmente basados en exenciones fiscales y preferencias de despacho en el Sistema Eléctrico Nacional Interconectado. De acuerdo con el Director de la Comisión Nacional de Energía, la matriz energética cuenta con ~4.9 GW, de los cuales ~1.1 GW corresponden a energías renovables, situando a dicho país con un ~24% de generación renovable con respecto al total de la matriz, cercana al 30% de generación renovable

rumbo a 2025. De la capacidad total renovable, 156 MW corresponden a energía solar fotovoltaica, un margen bajo para una región con alto potencial de radiación solar. Por su parte, Honduras tiene objetivos distintos en cuanto a generación de energía renovable. Durante 2016 el objetivo de la Secretaría de Energía, Recursos Naturales, Ambiente y Minas era abastecer el 60% de la demanda nacional eléctrica a través de fuentes renovables, lo cual, es muy distinto a la realidad actual. Las recientes resoluciones por parte del congreso de dicho país en favor de una exoneración de impuestos a la exportación de combustibles fósiles y carbón para la generación de energía han venido modificando de manera importante la composición de la matriz energética. Al cierre del primer semestre de 2020 la generación de energía eléctrica proveniente de la quema de carbón era de 10% debido al bajo costo de este, mientras que, la energía solar se ha convertido en la tercer mayor fuente de generación de la matriz energética. Los bajos niveles de generación de energía renovable de Honduras hacen de este, un posible destino de inversión a futuro, por lo cual, la estructuración y desarrollo de proyectos de energía solar fotovoltaica posee un área de oportunidad relevante, siempre y cuando la tendencia de apoyo gubernamental se incline hacia el apartado renovable generando un marco regulatorio similar al descrito para República Dominicana y Panamá.

REESTRUCTURACIÓN SOCIETARIA Y OPI Reestructuración de Cox Energy en Latinoamérica: El 11 de abril de 2020, Cox Energy Solar, S.A. finalizó un conjunto de transacciones corporativas, con la finalidad de realizar su reestructuración societaria en Latinoamérica.

Fuente: AHPEE

Reestructuraciòn Societaria y OPIFuente: AHPEE

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Con motivo de la reestructuración, Cox Energy Solar, S.A. llevo a cabo las siguientes operaciones: Traspaso de las participaciones de las sociedades chilenas y panameñas desde Cox Energy Solar,

S.A. a Cox Energy Latin América, S.L., mediante ampliación de capital por aportación no dineraria; Traspaso de las participaciones de Cox Energy México, S.A. de C.V., perteneciente a Cox Energy

Latin América, S.L. a Cox Energy Solar, S.A.; Traspaso desde Cox Energy Solar, S.A. a Cox Energy México, S.A. de C.V. todas las participaciones

sociales de Cox Energy Latin América, S.L. mediante ampliación de capital por aportación no dineraria;

Cambio de denominación social de Cox Energy México, S.A. de C.V. por Cox Energy América, S.A. de C.V.

Posteriormente, con motivo de la incorporación al mercado de valores, se aprobó el cambio de denominación social por el de Cox Energy América, S.A.B. de C.V. y adaptación de Estatutos Sociales como paso previo a la OPI y al listado de sus acciones en BIVA. Oferta Pública Inicial: Cox Energy América S.A. de C.V dio aviso de su OPI el 2 de julio y se concretó el 7 de julio. Se colocaron acciones ordinarias nominativas serie II, de libre suscripción, representativas de la parte variable de su capital social. La Compañía captó un monto de Ps.393.63 millones a un precio unitario de Ps.31.41 por Acción resultando un total de 12,531,922 nuevas Acciones Serie II emitidas. Derivado de la reestructura corporativa y la OPI, la estructura accionaria de COX Energy América resultó de la siguiente forma:

Accionista Capital Fijo Capital Variable Total Porcentaje Cox Energy Solar, SA 92.097% - 138,146,219 84.996%

Enrique Riquelme Vives 0.002% - 3,000 0.002% Público Inversionista 7.901% 100% 24,382,703 15.002%

Total 100% 100% 162,531,922 100% Fuente: Cox Energy América

Fuente: COX

Fuente: COX

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ESG

ESG

ESG En la actualidad, la preocupación e interés en temas ESG (Environmental, Social & Corporate Governance) ha dirigido los mandatos de inversionistas institucionales con la tesis de que una corporación que actúe de manera consistente con los intereses de sus Grupos de Interés generará un mayor valor a largo plazo y mitigará riesgos. COX, pese a sus relativamente pocos años en la industria, incorpora una serie de acciones, procesos y perfiles de acuerdo con las mejores prácticas ESG Medio Ambiente: Uno de los principios clave de COX es proporcionar energía solar competitiva y sostenible a nivel mundial a través de la integración innovadora de tecnología confiable, por lo que la sostenibilidad medioambiental es intrínseca a su negocio. Como parte de su preparación para cualquier licitación, analizan los riesgos ambientales que pudieran estar asociados con un proyecto determinado e identifican qué requisitos legales se impondrán al abordar dichos riesgos. Luego, preparan un plan de acción e incluyen cualquier salvaguarda ambiental social o acción de respuesta que tenga que hacer en el presupuesto para la oferta final.

Social: En fechas recientes la emisora ha comenzado a instalar un sistema global de administración ambiental y social amparado en el convenio número 169 de la OIT (Organización Internacional del Trabajo) sobre Pueblos Indígenas y Tribales en países independientes, el cual es un tratado internacional adoptado por la conferencia Internacional del Trabajo en Ginebra en 1989. El convenio se fundamenta en el respeto a las culturas y las formas de vida de los pueblos indígenas y reconoce su derecho sobre las tierras y

Fuente: COX

Fuente: COX

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Historia

recursos naturales, así como el derecho de decidir sus propias prioridades en lo que atañe al proceso de desarrollo. Actualmente COX ya cuenta con su primer proyecto que se ampara en este convenio el cual se acogió de forma voluntaria a una consulta indígena desarrollado en el desierto de Atacama en Chile. Gobierno Corporativo: El Consejo de Administración se conforma de 12 integrantes:

El Presidente Ejecutivo (Enrique Riquelme, también fundador y CEO) 6 Directores Asociados (50%) 5 Directores Accionistas (42%)

HISTORIA DE COX ENERGY 2014

• Se funda la compañía

Fuente: COX

Fuente: COX

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2015

• Acuerdo con NRG para la realización de proyectos en Latinoamérica. • Acuerdo con Waaree Solar para el desarrollo de la plataforma en Nueva Dehli, India

2016

• Inician la comercialización de energía en España. • Adjudicación de 264GWh por año en licitación de Chile por 20 años • Acuerdo con Attijariwafa Bank para el desarrollo de la plataforma en África francófona

2017

• Realizan desinversión a Sonnedix del 70% de la licitación adjudicada en Chile de 264 GWh anuales • Realizan desinversión del 80% del Proyecto La Granja Solar de 333 MWp a GPG • Obtiene licencia para comercializar electricidad en México • En conjunto con X-Elio se adjudican un PPA en México: Proyecto de 118 MW • Adjudicación de 360 GWh anuales en subasta pública de energía en Chile: 220 GWh en JV con

Sonnedix y 140 GWh en solitario por 20 años. 2018

• Obtiene el mayor PPA de la historia con Audax España de 660 MW por 20 años • Firma PPA con Nexus España de 300 MW por 20 años • Joint Venture con Sonnedix para desarrollar plataforma en Europa • Joint Venture con Nexus para la entrada minoritaria en la comercialización de energía en México y

su gestión • Logran PPA con Walmart Chile por 20 años

2019

• Separa sus activos en dos vehículos para separar las operaciones de Europa y Latinoamérica • Realizan desinversión del 30% en la sociedad chilena SVP P4

2020

• Oferta Pública Inicial de Suscripción de acciones de Cox Energy América en México y listado a través de la Bolsa Institucional de Valores

• Coloca Ps.393.6 millones a un precio de Ps.31.41 por acción

Glosario Backlog. Se refiere a proyectos que se encuentran en una fase final previa a la construcción donde el terreno y los accesos a la red eléctrica están asegurados; existe más de un 90% de probabilidad de obtención del permiso medioambiental y existe un contrato marco con un comprador de energía o un esquema de precios estabilizados, o bien, una visibilidad futura de precios en un arco spot de la energía. Para proyectos en Backlog la probabilidad de éxito es del 85%

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Desarrollo Avanzado. Corresponde a proyectos que se encuentran en una avanzada situación técnica y financiera dado que: el suelo está asegurado o se estima que existe más de un 50% de probabilidad de obtenerse; se han realizado las correspondientes solicitudes para acceder a la red eléctrica con una estimación superior al 90% de conseguirse; y se ha solicitado el permiso medioambiental. Para proyectos en Desarrollo avanzado la probabilidad de éxito es del 68%. Desarrollo Inicial. Son proyectos con factibilidad técnica y financiera, atendiendo a las siguientes circunstancias: existe posibilidad de suelo; y/o el acceso a la red eléctrica se considera viable operativamente. Para proyectos en Desarrollo Inicial la probabilidad de éxito es del 35%. En Construcción. Para proyectos que se encuentran con orden al constructor para el inicio de los trabajos sobre el terreno. Para proyectos en Construcción la probabilidad de éxito es del 95%. En Operación. Para proyectos en el que la responsabilidad del activo ha sido trasladada desde la compañía que desempeñe las funciones de constructor EPC al equipo de Operación de la Cox. PPA. Power Purchase Agreement por sus siglas eninglés, es un contrato a largo plazo de compraventa entre un generador y un comprador. Los compradores son comercializadores energéticos, que revenderán la energía comprada a sus clientes finales. El contrato fija el inicio de la operación y términos de pago. Los PPAs aseguran ingresos estables durante un largo periodo de tiempo, permitiendo acceder a mejores condiciones de financiamiento. Spot. En un mercado spot la entrega del subyacente se realiza al instante, dado que la electricidad es un commodity que no puede ser almacenado en grandes cantidades. En el sector de la energía, la electricidad comprada se paga un día antes de su entrega.

Declaraciones Sobre la información presentada Los analistas responsables de la elaboración de este reporte manifiestan que los análisis, valuaciones, opiniones, puntos de vista y conclusiones aquí expresadas reflejan una opinión totalmente independiente, la cual está basada en información que es considerada como pública y fidedigna. Apalache manifiesta que el personal que realiza este reporte cuenta con experiencia, capacidad técnica y prestigio profesional. El análisis desarrollado por Apalache es elaborado bajo los más elevados estándares de calidad y transparencia. Independientemente de la relación de negocios que Apalache podría estar llevando con las emisoras analizadas, existe una barrera “Chinese Wall” entre las áreas de negocio de Apalache y los analistas fundamentales, con la finalidad de garantizar su independencia en las opiniones y recomendaciones de inversión. En algunos casos, las coberturas brindadas por Apalache Análisis son brindadas mediante el pago de una contraprestación, siendo este un servicio cargado al emisor. No obstante, Apalache Análisis cuenta con total imparcialidad y autonomía en la construcción de su modelo y emisión de opiniones. Las coberturas de Apalache se llevan a cabo en grupos de análisis, teniendo la titularidad cada uno de los analistas involucrados, para asegurar la continuidad de las coberturas de los clientes, de acuerdo con los estatutos de Apalache. La información se presenta en forma resumida y no pretende ser completa. No existe declaración o garantía alguna, expresa o implícita, respecto de la exactitud, imparcialidad, o integridad de esta información.

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La información contenida en esta presentación es pública y fue obtenida en distintas fuentes. Las proyecciones o previsiones contenidas en este análisis son una recomendación generalizada y están basadas en suposiciones y estimaciones subjetivas sobre eventos y circunstancias que todavía no ocurren y están sujetas a variaciones significativas. No es posible garantizar el éxito de las estrategias planteadas. El precio objetivo (PO) presentado en este reporte refleja el posible desempeño esperado de la acción en un periodo específico de tiempo. Dicho desempeño está determinado por la metodología de valuación seleccionada por Apalache, la cual se basa en la combinación de una o más metodologías generalmente aceptadas para la valuación financiera de una empresa y que pueden incluir valuación por múltiplos, flujos de efectivo descontados (DCF por sus siglas en inglés), suma de partes, valor de liquidación y cualquier otra metodología apropiada para el caso particular. Cabe destacar que dicha valuación podría verse afectada por otros factores, tales como el flujo de noticias generales o específicas de la compañía, percepción de los inversionistas sobre la emisora, el sector y los mercados financieros, operaciones de fusiones y adquisiciones, entre otros. Alguno o todos estos factores pueden llevar a una recomendación contraria a la indicada por la simple valuación fundamental. Este análisis ha sido preparado con fines informativos. No se hace compromiso alguno respecto a la precisión, suficiencia, veracidad o exactitud de la información y opiniones aquí contenidas. Apalache no responderá por daño o perjuicio alguno derivado del presente. Esta presentación se basa en hechos y/o eventos que han ocurrido hasta esta fecha, por lo que hechos y/o eventos futuros pueden perjudicar las conclusiones aquí expresadas. Apalache no asume ninguna responsabilidad de actualizar, revisar, rectificar o anular esta presentación en función de cualquier acontecimiento futuro. Este reporte y su contenido son propiedad de Apalache y no puede ser reproducido o difundido sin el consentimiento previo por escrito de Apalache.

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