Situación Fondos Globales 1T19 - BBVA Research
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BBVA Research - Situación Fondos Globales 1T19 / 1 Situación de Fondos Globales en una montaña rusa Febrero de 2019
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BBVA Research - Situación Fondos Globales 1T19 / 1
Situación de
Fondos Globales en una montaña rusa
Febrero de 2019
Principales cuestiones
Los flujos de los Fondos de Inversión Globales (GIF) se encuentran en una montaña rusa desde el inicio del cuarto
trimestre de 2018
Un intenso episodio de volatilidad y aversión al riesgo a finales del año pasado provocó un fuerte retroceso en los flujos de
cartera de los mercados desarrollados (DM). Las salidas de capital se concentraron principalmente en Europa, en fondos
de renta variable y, en concreto, en aquellos fondos que invierten en la mayoría de los activos de riesgo (High yield y
Leveraged loans), mientras que la preferencia por activos líquidos de alta calidad aumentó
La fuga de capitales, el pasado mes de diciembre, estuvo desencadenada por una mayor incertidumbre a raíz del
enfriamiento del crecimiento mundial, la creciente amenaza proteccionista, los problemas políticos y sectoriales
específicos del área euro (AE) y la cautela de la Fed a la hora de afrontar el “endurecimiento cuantitativo”
De hecho, nuestro indicador interno de riesgo se situó en territorio de «huida del riesgo» dos veces en el cuarto trimestre
de 2018, por primera vez desde 2015, momento en el que las preocupaciones sobre una fuerte desaceleración en China
se intensificó.
Este clima condujo a la Fed a dar un giro en enero, lo que, junto con el estímulo de China y las expectativas de una tregua
en las negociaciones comerciales entre Estados Unidos y China, provocó un cambio positivo en los flujos de cartera.
Desde comienzos de 2019, los flujos de GIF hacia los mercados emergentes han aumentado, mientras que los mercados
desarrollados han experimentado una moderación evidente en el ritmo de los flujos de salida. Además, las señales de
advertencia han desaparecido, como se refleja en nuestro índice de sentimiento de los inversores
Suponiendo un aterrizaje suave del crecimiento mundial y en un contexto de una Fed más «dovish», las perspectivas para
los mercados emergentes han mejorado en los últimos tiempos. De cara al futuro, nuestro escenario base sugiere que los
mercados emergentes seguirían superando a los mercados desarrollados en cuanto a la captación de flujos de GIF a corto
plazo (pero a un ritmo más lento que en enero), si bien dependerá de las futuras medidas de la Fed en materia de tipos de
interés y de los progresos realizados en el conflicto comercial entre Estados Unidos y China. Dado que los riesgos que
rodean a las perspectivas mundiales siguen estando sesgados a la baja, no puede descartarse la repetición de episodios
de riesgo en los próximos meses e incluso trimestres
BBVA Research - Situación Fondos Globales 1T19 / 2
BBVA Research - Situación Fondos Globales 1T19 / 3
¿Cómo han evolucionado
los flujos durante el último
trimestre y qué los está
impulsando?
BBVA Research - Situación Fondos Globales 1T19 / 4
Los flujos de GIF hacia los EM y los DM (flujos semanales, promedio móvil 4 semanas, % ABG)
Doblando la esquina de 2019 - Contrariamente a lo que sucedía a finales
del año pasado, en 2019 se ha observado, hasta ahora, una marcada
moderación en las salidas de los DM y un aumento de las entradas en los EM
Fuente: BBVA Research, EPFR
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Mercados Emergentes Mercados desarrollados
• Giro «dovish» de la Fed y el BCE
• Nuevas esperanzas de un acuerdo comercial entre Estados
Unidos y China a la vista
• Un paso adelante en el estímulo político por parte de China
• Aumento de la probabilidad de un brexit «blando»
• Preocupaciones por el crecimiento mundial
• Incertidumbre comercial entre China y Estados Unidos
• Caída de los precios del petróleo
• Repunte de la volatilidad y corrección de la renta variable
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Desarrollados Global Emergentes
¿Qué hizo que los flujos volvieran a subir a principios de este año
después de un funesto final en 2018? El bueno, el malo y el feo
Fuente: BBVA Research
La creciente amenaza proteccionista,
la preocupación por la desaceleración de
China, el aumento de la incertidumbre
política y sectorial en la zona euro y una
Fed en «piloto automático» han puesto
nerviosos a los mercados financieros,
provocando una intensa volatilidad y una ola
de ventas masivas en diciembre de 2018
El giro «dovish» de la Fed, el
acercamiento de las diferencias
comerciales entre Estados Unidos y
la intensificación del estímulo político
por parte de China han sustentado, hasta
ahora, el giro positivo de los flujos de GIF
El bueno
El giro «dovish» de la Fed afectó a las
previsiones del mercado sobre la evolución de
las subidas de tipos de interés de la Fed
PMI manufacturero mundial (Nivel ± 50)
Las perspectivas de crecimiento mundial
se vieron mermadas. El ciclo global perdió
fuelle en el segundo semestre de 2018, en
consonancia con la ralentización del
comercio mundial. La debilidad de la
demanda mundial influyó en los precios del
petróleo. Además, se produjo un aumento
significativo de la probabilidad de recesión
en EE.UU en los próximos 12 meses
El feo El malo
Índice de renta variable de mercados
desarrollados y VIX (índices, 100: enero de 2015 y VIX, %)
1.75
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Actual Trimestre anterior
DOTS (previsión FED)
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Volatilidad (VIX, drch.) S&P Eurostoxx
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El reciente cambio de postura de la Fed apoyó a los mercados emergentes,
que se enfrentaban a una creciente volatilidad global
Diferencial de las divisas y bonos de ME
(índices)
Bono estadounidense a 10 años y USD
(% e índice DXY)
Fuente: BBVA Research
270
320
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Divisas (EMCI) Deuda Emergente (EMBI spread) drcha, inv
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10A EEUU Indice dólar (DXY, rhs)
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*Todas las inferencias comparativas entre países se basan en las entradas de recursos relativas a
los activos bajo gestión (ABG) totales de cada país. NO se basan en flujos efectivos en USD, que
suelen ser considerablemente superiores en Estados Unidos respecto a las demás economías
Fuente: BBVA Research, EPFR
Flujos de GIF por regiones en 4T18:
factores comunes frente a idiosincráticos (media mensual, % ABG)
Flujos de GIF por regiones en enero:
factores comunes frente a idiosincráticos (media mensual, % ABG)
Los flujos de entrada a los mercados emergentes este año se han visto
impulsados principalmente por un giro positivo de los factores comunes,
mientras que los factores idiosincráticos han seguido siendo favorables
-4 -2 0 2 4
Asia EM
LatAm
Europa EM
Periferia EZ
Núcleo EZ
Japón
EE.UU.
DM
EM
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Asia EM
LatAm
Europa EM
Periferia EZ
Núcleo EZ
Japón
EE.UU.
DM
EM
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Desglose de los flujos mensuales de
cartera por región DM (% de ABG)
Flujos acumulados hacia DM (% de ABG desde enero de 2018)
1T19 4T18
A pesar de que se moderan el ritmo de salida de flujos de DM,
su dinámica sigue siendo débil, sobre todo en la eurozona
Fuente: BBVA Research, EPFR
-6.0%
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EEUU Bolsa EEUU Bonos
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EE.UU Eurozona Japón
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Flujos hacia el alto rendimiento y
préstamos apalancados (promedio móvil 4 semanas % de ABG)
Flujos hacia los bonos soberanos y fondos del
mercado monetario (promedio móvil 4 semanas % de ABG)
Fuente: BBVA Research, EPFR
El cambio de sentimiento es palpable en el reciente apetito por los activos de
más riesgo en detrimento de los fondos de bonos soberanos y monetarios
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Leverage Loans High Yield
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Soberanos Mercados Monetarios
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Flujos de GIF hacia EM (flujos acumulados desde 2018, % ABG)
Desglose de los flujos mensuales de
cartera por región EM (% de ABG)
Fuente: BBVA Research, EPFR
Durante el 4T18, fueron los fondos asiáticos quienes permitieron a los EM
superar a DM. Sin embargo, la recuperación en 1T19 parece ser generalizada
1T19 4T18
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LatAm ASIA EX JP-CH Europa emergente
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LatAM EM Asia ex China Europa EM
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Advertencias de
nuestro indicador de riesgo
y sus implicaciones
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Índice de estado de sentimiento de los inversores* (por encima (debajo) de cero = propensión (aversión) al riesgo)
(*) véase el anexo para obtener más detalles.
Fuente: BBVA Research, EPFR
Alertas de «aversión al riesgo» (Las áreas coloreadas indican focos)
Los anteriores episodios de turbulencias en los mercados financieros coinciden con nuestra alerta de rescate
del riesgo
La alerta de «aversión al riesgo» se basa en los movimientos de los precios de los activos (tipos y VIX), mientras que las
alertas de «búsqueda de refugio» y «huida del riesgo» están incluidas en la alerta de «aversión al riesgo», pero se centran
en los movimientos bruscos de los flujos GIF: el término «búsqueda de refugio» está vinculado a movimientos bruscos de
activos de EM a activos de DM, mientras que el término «huida del riesgo» está vinculado a reducciones de la tenencia de
activos en los fondos GIF hacia otros activos (probablemente más líquidos)
Nuestro indicador de riesgo se situó en territorio de «huida del riesgo» dos
veces en 4T18. Este entorno propició un giro de 180 grados de la Fed
Lehman
Brothers
Crisis de
la deuda
europea
Fuerte caída
de los precios
del petróleo China
Conmoción
en los ME «Octubre
Rojo»
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"Preferencia
por riesgo"
"Aversión
al riesgo"
Devaluación
del yuan
chino
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Aversión al riesgo Búsqueda de refugio Huida del riesgo
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Apetito de los inversores por DM frente a EM (indicador expresado como desviación estándar de la media
histórica)
Fuente: BBVA Research, EPFR
La preferencia relativa por los EM ha aumentado desde octubre. Sin embargo, los fondos de EM continuaron registrando salidas
durante el cuarto trimestre, pero en menor medida
La pausa de la Fed parece haber aumentado el apetito por los EM, y especialmente por los bonos, los activos que más sufrieron durante el cuarto trimestre de 2018
Apetito de los inversores por la renta fija
frente a la renta variable (indicador expresado
como desviación estándar de la media histórica)
La preferencia de los inversores ha cambiado progresivamente hacia
la toma de posiciones en los mercados emergentes tras la pausa de la Fed
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China Trump Taper tantrum
Preferencia
por EM
Preferencia
por DM
"Octubre
rojo"
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Preferencia por Bolsa
Preferencia por Bonos
Mercados Emergentes
Mercados Desarrollados
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¿Qué es
lo siguiente?
BBVA Research - Situación Fondos Globales 1T19 / 15
Principales tendencias que justifican nuestras perspectivas
económicas y financieras
Perspectivas
económicas
Aterrizaje suave del
crecimiento mundial
Revisión a la baja del
crecimiento que afecta sobre
todo a los mercados
desarrollados, especialmente
a la UE
Revisión a la baja de los
precios del petróleo basada en
una combinación de factores
de oferta y demanda
Hipótesis
sobre riesgos clave
Tres hipótesis clave en
nuestras proyecciones:
• Disminución de las
tensiones comerciales entre
Estados Unidos y China:
Los aranceles no se
modifican, pero siguen
existiendo problemas
estructurales
• Los riesgos de cola en
Europa se resuelven
finalmente (brexit ordenado;
Italia)
• Una Fed más «dovish» (2
subidas frente a 3 subidas
en 2019; «dependencia de
los datos»)
• BCE (la subida de los tipos
de interés se aplaza hasta
2020), más margen para los
bancos centrales de los EM
En definitiva, los riesgos
mantienen su tendencia a
la baja
Bancos
Centrales
Más consciencia de los riesgos
a la baja (sensibilidad a las
turbulencias de los mercados)
y más prudencia en la
normalización de las políticas:
• Modificación de la tendencia
de los tipos de interés (la
Fed hace una pausa antes y
el BCE retrasa el ciclo de
subidas)
• Pero, no hay cambios en
las medidas no estándar
(balance), de momento
Volatilidad financiera que se
mantendrá durante un tiempo
(hasta el segundo trimestre
de 2019 mientras que
los temores sobre los riesgos
clave se moderan).
Bajos tipos de interés a largo
plazo gracias a los flujos hacia
activos con menor riesgo.
No se prevé que el dólar
estadounidense se aprecie
significativamente
Cautela en EM debido a la alta
volatilidad
Los bancos centrales (incluida
la Fed) se mantendrán
«dovish»
Un paso adelante en el apoyo
político por parte de China
Mercados
financieros
Fuente: BBVA Research
BBVA Research - Situación Fondos Globales 1T19 / 16
Flujos de cartera hacia EM (% de ABG)
Nuestro escenario central sugiere que los mercados emergentes seguirían superando a los mercados
desarrollados en cuanto a la captación de flujos de GIF a corto plazo, si bien las futuras medidas de la Fed
en materia de tipos de interés y de los progresos realizados en el conflicto comercial entre Estados Unidos
y China serán condicionantes claves.
Dicho esto, creemos que el atractivo de los mercados emergentes no parece sostenible dado que el
entorno más favorable ya se ha descontado por el mercado
Fuente: EPFR, BBVA Research
Perspectivas de flujos de cartera: Con el entorno más favorable para los EM
puesto ya en precio, es poco probable que los flujos hacia estos mercados
se mantengan (o intensifiquen) durante un largo periodo de tiempo.
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Idiosincrático Global
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Según nuestro análisis de sensibilidad, los EM
podrían mantener un clima positivo durante
la práctica totalidad de 2019 si:
Flujos de cartera hacia ME: escenario central frente a escenario positivo* (% de ABG)
La FED frena el endurecimiento: deja
de subir los tipos y reduce el ritmo de
la reducción de su balance
1
La volatilidad desciende a niveles
inferiores a los del escenario central 2
Los tipos de interés a largo plazo
estadounidenses siguen siendo muy
moderados (pendiente muy ajustada)
3
Fuente: EPFR, BBVA Research
En un escenario más favorable, con la Fed en una pausa
prolongada y menor volatilidad, la predisposición a la toma de
posiciones en EM podría durar hasta finales de año
*Hipótesis del escenario central: El VIX se mantendrá en torno al 18%, la Fed aumentará el tipo de
interés de los Fed- Funds dos veces en 25 pb cada una y continuará con la normalización de su
balance. Los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años terminarán 2019 en torno al 3,3%.
Hipótesis alternativas: El VIX descenderá progresivamente a niveles en torno al 15%, la Fed
aumentará el tipo de interés máximo de los Fed- Funds una vez en 25 puntos básicos y la
normalización de su balance será más lenta. Los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años
terminarán 2019 en torno al 2,90%.
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Alternativo Base
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¿Son los préstamos apalancados el
nuevo problema? El reciente clima
de mercado frenó las nuevas
emisiones. Sin embargo, los
vencimientos no deberían representar
una amenaza a corto plazo, ya que se
concentran entre 2024 y 2025.
¿Son las perspectivas crediticias de
China una patata caliente? La deuda
no financiera siguió aumentando,
apoyada por una relajación monetaria
«selectiva». La prudencia del mercado
se refleja en las presiones a la baja en
el mercado de valores y en las divisas.
03
Deuda no financiera (% del PIB)
Efecto sobre el crecimiento del PIB de
los aranceles y represalias aprobados
por EE. UU. (pp en dos años, comercio y canal financiero/confianza)
¿Podrían las tensiones comerciales
hacer descarrilar economía
mundial?
El aumento de los aranceles aprobado
ya ha influido en el crecimiento y la
competitividad de la economía y la
nueva ronda podría ser más dura.
01 02
Flujos de cartera hacia
fondos de préstamos apalancados* (promedio móvil 4 semanas, % de ABG)
-3.0%
-2.0%
-1.0%
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
D-09 D-10 D-11 D-12 D-13 D-14 D-15 D-16 D-17 D-18
Fuente: BBVA Research
¿ A qué hay que estar atentos este año?: Tensiones comerciales y
la desaceleración de China como principales amenazas, mientras que los
préstamos apalancados son una fuente potencial de preocupación
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-0.04
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Mundo
China
EEUU
Europa
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-5
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Brecha de crédito (dcha) Crédito Tendencia
BBVA Research - Situación Fondos Globales 1T19 / 19
Anexo
BBVA Research - Situación Fondos Globales 1T19 / 20
Glosario
GIF Fondos de Inversión Globales: se trata de los fondos cubiertos por la base de datos EPFR en la asignación
de «flujos de país», con los importes mostrados en millones de dólares estadounidenses. Esta base de
datos incluye los flujos en fondos denominados por países y los importes proporcionales en los fondos
conceptuados como globales o supranacionales
ABG Activos bajo gestión en la base de datos EPFR
DM Los mercados desarrollados incluidos en nuestra muestra son Alemania, Austria, Australia, Bélgica,
Canadá, Dinamarca, España, los Estados Unidos, Finlandia, Francia, Grecia, Hong Kong, Irlanda, Italia,
Japón, Noruega, los Países Bajos, Portugal, el Reino Unido, Singapur, Suecia y Suiza
EM Los mercados emergentes incluidos en nuestra muestra son Argentina, Brasil, Chile, China, Colombia,
Corea, Eslovenia, Filipinas, Hungría, la India, Indonesia, México, Perú, Polonia, República Checa, Rusia,
Sudáfrica, Tailandia, Turquía y Venezuela
