ACTUALIZACIÓN DE LA CALIFICACIÓN DE RIESGO A LA PRIMERA, SEGUNDA,

TERCERA Y CUARTA EMISIÓN DE OBLIGACIONES DE

TIENDAS INDUSTRIALES ASOCIADAS TIA S.A.

A AGOSTO DE 2013

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1Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen excelente capacidad de pago del capital e intereses, en

los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada ante posibles cambios en el emisor y su

garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en general.

El signo (-) indica la posibilidad de que la categoría asignada podría descender hacia su inmediata inferior.

TIENDAS INDUSTRIALES

ASOCIADAS

(TIA) S.A.

Primera Emisión Segunda Emisión Tercera Emisión Cuarta Emisión

Fecha de Comité: 23 de Agosto de 2013 23 de Agosto de 2013 23 de Agosto de 2013 23 de Agosto de 2013

Monto de la emisión:

Hasta por US$10,000,000.00

Hasta por US$12,000,000.00

Hasta por US$15,000,000.00

Hasta por US$20,000,000.00

Saldo: US$655,000.00 US$3,000,000.00 US$9,093,7500.00 US$16,644,538.00

Plazo: 1.440 días Serie “P”: 1,440 días

Serie “M”: 1,800 días Serie “C”: 1,440 días Serie “W”: 1,800

Serie “D”: 1,440 días Serie “E”: 1,800 días

Tasa de interés:

“Serie L”: 7.0 % fija “Serie R”: TPR+2.00%.

Serie “P” y “M”: 7% fija.

Serie “C” y “W”: 7.5% fija.

Serie “D” y “E”: 7.5% fija.

Amortización de capital e intereses: Trimestral Trimestral Trimestral Trimestral

Garantías y Resguardos:

Garantía General, Resguardos de Ley

Garantía General, Resguardos de Ley

Garantía General, Resguardos de Ley

Garantía General, Resguardos de Ley

Fecha de vencimiento: Junio de 2014 Abril de 2014 Julio de 2016 Septiembre de 2017

Calificación Asignada: AAA1 AAA AAA AAA-

Analista: Katherine Lindao J.

k.lindao@scrla.fin.ec

PRESENCIA BURSATIL TIENDAS INDUSTRIALES ASOCIADAS (TIA) S.A. mantiene vigente en mercado de valores los procesos objeto de calificación. La Primera Emisión de Obligaciones fue aprobada en Julio de 2008 con resolución número 08-G-IMV-4056. La Segunda Emisión de Obligaciones fue aprobada en Abril de 2010 con resolución número SC.IMV.DJMV.DAYR.G.080.0002292. La Tercera Emisión de Obligaciones fue aprobada en Julio de 2011 con resolución número SC-IMV-DAYR-DJMV-G-11-4086. La Cuarta Emisión de Obligaciones aprobada en Septiembre de 2012, con resolución número SC-IMV-DJMV-DAYR-G-12-5623. Es importante indicar que a la fecha de corte y presentación de éste informe el emisor se encuentra en proceso de emitir una quinta emisión de obligaciones por un monto de US$20,000,000 a 1,800 días con una tasa de interés de 7.5%.

FUNDAMENTACIÓN

Producto de la recuperación sostenida de la capacidad de compra de la población ecuatoriana, el sector de “Comercio al por mayor y al por menor” es uno de los que mejor desempeño ha alcanzado en el actual periodo de estabilidad de la economía del país. El negocio del retailing en el cual participa el emisor como operador de la tercera cadena de autoservicios de Ecuador, ha logrado una mayor cobertura a nivel nacional gracias a la expansión de las cadenas de distribución. En el caso del emisor TIA, su red de almacenes supera ya las 154 tiendas en 55 ciudades del país. Las ventas de la empresa llegaron de US$440.3 millones en el año 2012, y los resultados registrados al pasado junio permiten estimar que al cierre del periodo se encuentren en un monto cercano a US$500 millones. El margen de ventas promedio de los dos últimos periodos ha sido de 21.46% sobre ingresos con el que cubre gastos de administración y ventas de 20.44%, luego de lo cual alcanza una utilidad operacional de 1.61%, la cual, si se considera los 8.96% de ingresos extras permiten generar en el periodo un monto de flujo depurado

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de efectivo de US$41.68 millones el cual, considerando que emplea un promedio de activos de US$160.25 millones, le representa una rentabilidad de 31.09%. Cabe indicar que el margen de ventas en los últimos años ha sido decreciente, mientras se ha mantenido el de gastos, razón por la cual la utilidad operacional también ha venido descendiendo porcentual y nominalmente; por el contrario, los otros ingresos extras han ido creciendo, lo cual compensa el descenso ya indicado y permite generar una utilidad neta creciente. La estructura de capital de la Empresa está compuesta por US$44.88 millones de deuda financiera y US$29.04 millones de inversión accionarial, señalando una relación de 1.55 (Junio 2013: 2.97) entre ambas fuentes de fondos; no obstante si se incluye la deuda futura producto de la quinta emisión de obligaciones y la aplicación de dichos fondos éste ratio ascendería a 3.60 veces (US$51.54 millones de deuda financiera). Los pasivos con costo financian el 25.47% de los activos totales (Junio 2013: 25.16%) y el 11.14% (Junio 2013: 23.84%) son de corto plazo. Aunque los activos líquidos de la empresa resultan menores al de sus pasivos corrientes, la alta rotación de sus productos determina la generación de flujo suficiente para cubrir los vencimientos corrientes de sus pasivos. Las emisiones de obligaciones presentan garantía general, por lo que está respaldada con los activos libres de gravamen de la Empresa a más de cumplir con los resguardos exigidos en la normativa. Las cadenas de supermercados han reemplazado gradualmente a las tradicionales tiendas de abastos de las esquinas de los barrios, en particular en las grandes ciudades del país. Muestra de ello es la exitosa expansión del emisor que hoy maneja una red de 154 tiendas en 55 ciudades del país. El efectivo generado por la normal operación del negocio, le permite cubrir con muy amplia holgura las demandas fondos producto de las obligaciones financieras que componen su estructura de capital. Basado en ello, el Comité de Calificación se pronuncia por mantener a la Primera, Segunda y Tercera Emisión de Obligaciones de TIENDAS INDUSTRIALES ASOCIADAS S.A. TIA, en la categoría de riesgo “AAA”, y a la Cuarta Emisión de Obligaciones en la categoría de de “AAA-“.

1. Calificación de la Información

Para la presente emisión de riesgo el emisor ha proporcionado entre otros requerimientos de información de la Calificadora, lo siguiente: Estados Financieros auditados desde el 2005 al 2009, elaborados bajo las Normas Ecuatorianas de Contabilidad (NEC); Estados Financieros auditados desde el 2010 al 2012, e internos a Junio de 2013 elaborados bajo las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF); Detalle de activos libres de Gravámenes; etc.

Los estados financieros para el periodo analizad fue auditado por la firma auditora Deloitte & Touche con número de SC-RNAE No. 019. En los períodos señalados incluido el año 2011, el auditor menciona que no recibieron respuesta a la solicitud de confirmación del saldo por concepto de dividendos con ex-accionista (accionista en el 2010) de la Empresa. En informes de auditoría anteriores además del mencionado enunciado, también se menciona que la compañía no ha registrado provisiones por concepto de jubilación patronal, la cual es requerida de acuerdo al estudio actuarial realizado por un profesional independiente. De acuerdo a lo expuesto por las mismas firmas auditoras en su momento, y exceptuando lo comentado para el periodo 2011 hacia atrás, mencionan que los estados financieros de esos periodos presentan razonablemente, en todos los aspectos importantes, la situación financiera de la Empresa. La evaluación de los elementos cualitativos del riesgo de la industria se ha realizado en base al análisis de información provista directamente por la Institución y la extraída de otras fuentes externas. Cabe resaltar que la calificación otorgada está basada en la información proporcionada por el Emisor para el efecto, la cual debe cumplir con los requerimientos exigidos por la normativa legal, siendo el Emisor responsable de que la documentación entregada a la Calificadora sea idéntica a la presentada ante el organismo de control, sin perjuicio de que cualquier diferencia entre la información evaluada por la Calificadora y la presentada al ente de control pueda ser -una vez comunicada a la Calificadora- conocida y analizada por ésta en un nuevo Comité de Calificación. Una vez que se verificó que la información cumple con los parámetros de validez, suficiencia y representatividad acorde a la metodología interna de la Calificadora para los últimos tres ejercicios anuales; y que el emisor tiene capacidad para cumplir sus gastos financieros vigentes, se procedió con la aplicación normal de los procedimientos de calificación.

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2. Análisis de la Solvencia Histórica del Emisor

El cálculo de la cobertura histórica de los gastos financieros de la presente emisión se basó en información contenida en los estados financieros auditados terminados desde el 2005 hasta el 2009, elaborados bajo las Normas Ecuatorianas de Contabilidad (NEC); Estados Financieros auditados a Diciembre del 2010 y 2012, bajo las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF); así mismo, se utilizó el estado financiero interno a Junio de 2013 bajo NIIF. La cobertura de gastos financieros se obtiene de confrontar el flujo de efectivo depurado, generado por los activos productivos de la Empresa con los gastos derivados de los pasivos con costo. Los activos contables han sido ajustados para eliminar aquellos que no han contribuido a la generación de flujo de efectivo. La deuda financiera que mantiene la Empresa al momento de la calificación de riesgo fueron incluidos en el análisis con una tasa igual a la tasa vigente ponderada de dichos créditos, organizados por acreedor. El resultado obtenido nos reflejó que históricamente los gastos financieros han sido cubiertos por el flujo depurado de los ejercicios anteriores de manera suficiente.

AÑO 2010 AÑO 2011 ANO 2012

Activos Promedio US$110,101,901 US$130,081,124 US$146,352,599

Flujo Depurado Ejer. US$35,070,727 US$37,767,314 US$42,349,278

% Rentabilidad Act. Prom. Ejercicio 31.85% 31.67% 28.94%

3. Evaluación de los Riesgos de la Industria

El flujo de fondos generado por la empresa emisora se origina de la compra al por mayor y venta al detalle de artículos de consumo humano, artefactos menores del hogar, productos de limpieza de uso casero, prendas de vestir y otro tipo de artículos. Consecuentemente, el análisis del riesgo industrial presentado a continuación, se ha sustentado primordialmente en la evaluación de las características del sector comercial en el Ecuador, especialmente del segmento de supermercados. Sector Comercial De acuerdo a las cifras preparadas por el Banco Central del Ecuador (BCE) que consideran el cambio de año base (del 2000 al 2007), el Producto Interno Bruto (PIB) del país alcanzó un crecimiento en términos reales de 5% en el año 2012. Uno de los segmentos que mantiene una importancia vital dentro de la estructura económica del país es el de “Comercio”, que contribuyó con 10.6% del PIB total en el ejercicio 2012, y con un comportamiento variable acorde al movimiento de la economía total que resultó en un crecimiento promedio de 4.0% desde el año 2007, al tiempo que la economía en su conjunto registraba un crecimiento promedio de 4.1% en igual lapso. En el año 2010 el PIB del sector tuvo una importante variación real de 8%, mientras que en el año 2011 llegó a 6%, y al cierre del ejercicio 2012 la variación real anual fue de 3%, la cual se espera según proyecciones oficiales se expanda a 4.1% para el 2013 (igual valor para el PIB total).

Fuente: Banco Central del Ecuador

Por otro lado, de acuerdo a las cifras publicadas por la Superintendencia de Compañías, el conjunto de sociedades categorizadas en la actividad económica principal de “Comercio” (con información tanto en NIIF como en NEC) registró en el año 2011 activos por un total de US$16,784 millones, pasivos por US$11,178 millones, patrimonio de US$5,605 millones, e ingresos totales por US$34,469 millones. Además, en la categoría “Comercio” se contaban 10,197 empresas con información en NEC y 1,093 en NIIF, que empleaban a 134,876 y 108,971 personas, respectivamente.

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 (proy)

Variación PIB Total vs PIB Comercio

PIB Total PIB Comercio

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Otra herramienta para evaluar el desempeño del sector está dada por el Estudio Mensual de Opinión Empresarial del Banco Central del Ecuador que abarca 800 grandes empresas de cuatro ramas de actividad económica: Industria, Comercio, Construcción y Servicios a fin de determinar el llamado Índice de Confianza Empresarial (ICE). En diciembre de 2012, el ICE de la rama Comercial mostró un crecimiento de 25.2 puntos para ubicarse en 1019.2. El ciclo del ICE Comercio se encuentra 2.9% por debajo de su tendencia de crecimiento de corto plazo. Un factor importante a considerar dentro del sector comercial es que una significativa porción de sus ventas se originan en bienes importados, particularmente bienes de consumo, que durante el año 2012 alcanzaron un total de US$4,825 millones (FOB) y que significaron un incremento de 1.7% respecto al valor del año anterior. La evolución mostrada por las importaciones de bienes de consumo duradero y no duradero en los últimos años se muestra a continuación, donde se aprecia la disminución que se dio en el año 2009 y la posterior recuperación de los montos importados hasta el año 2012, si bien este último no mostró mayor variación respecto al ejercicio anterior (valores en millones de US$ FOB).

Fuente: Banco Central del Ecuador

El segmento comercial incluye a su vez dos niveles de intermediación en la distribución y/o comercialización de bienes (el uno, entre el fabricante, productor o importador y el consumidor final; y dos, cuando en la cadena de valor mencionada, intervienen los comerciantes minoristas). En el primer nivel de intermediarios aparecen las figuras importador-distribuidor y los mayoristas. El grupo de importadores-distribuidores son agentes que asumen todos los riesgos comerciales, desde contactar al proveedor, movilizar la mercadería y distribuirla entre sus diferentes almacenes para llegar al consumidor final, las inversiones superan (generalmente) los US$100 millones de dólares; de manera general los agentes de este segmento cuentan con medios suficientes para mantener sucursales a nivel regional o nacional. Entre las ventajas de este segmento están las de contar con una extensa lista de productos para comercializar (licores, alimentos, electrodomésticos, ferretería, perfumería, cosméticos y en algunos casos automóviles) y poder ofrecer menores precios debido a que no hay intermediarios que vuelvan oneroso el negocio de la distribución. Dentro del mismo segmento, están los importadores más pequeños, los cuales se especializan en segmentos específicos como bienes de consumo y alimentos, construcción y ferretería, medicinas y cosméticos. También pertenece a este grupo, los almacenes con “grandes superficies” o hipermercados, cuya característica principal es exhibir la mayor cantidad de productos en el mismo lugar. Finalmente, los mayoristas, segmento que se abastece del fabricante local y/o del importador, asumiendo el riesgo de colocar y vender los productos aunque no se encarga directamente de la transacción con el proveedor o productor. Los mayoristas adquieren poder de negociación acorde al monto de compra y por ende pueden ofrecer descuentos al consumidor final; suelen tener sucursales a nivel local. En el segundo nivel de intermediación se encuentran los minoristas, que constituye un sector muy atomizado que en su gran mayoría cuentan con un máximo de dos puntos de venta a nivel local. En el Ecuador se ha estimado que existen 210 tiendas (entre minoristas e informales) por cada 100,000 habitantes; sin embargo, la tendencia del número de participantes en el segmento disminuye en el tiempo, lo cual se debe a que los grandes actores del segmento de comercialización abarcan progresivamente áreas atendidas por los minoristas. A pesar de lo mencionado, el negocio aún representa atractivo para los comerciantes, puesto que genera importantes ingresos promedio, especialmente, en aquellos nichos de mercado distantes de las áreas de acción de los supermercados, mini markets o autoservicios. En este grupo también se encuentran las “cadenas de supermercados” menores, cuyo target es la población urbana de clase media–baja y baja. Otras modalidades para llegar al cliente final son los “agentes representantes” y las “franquicias”, que se distinguen por manejar pocas líneas de productos y actúan por cuenta y en nombre del representado. La identificación de los tres segmentos de la comercialización al por mayor y menor, evidencia el alto nivel competitivo existente en el segmento, donde el riesgo de sustitución entre uno u otro agente no solo

0

2,000

4,000

2009 2010 2011 2012

Evolución de la Balanza Comercial / Bienes de Consumo

No Duradero Duradero

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dependerá de espacios amplios, o del stock de mercadería acorde a las necesidades de los diferentes clientes, sino de servicios adicionales, como facilidades de pago, calidad de los productos, atención al cliente, limpieza, servicios anclas, entre otras características. Segmento de Autoservicios Entre los principales actores del mercado en el sector comercial de autoservicios se encuentran Corporación Favorita C.A., Corporación El Rosado S.A., Tiendas Industriales Asociadas (TIA) S.A., Mega Santamaría S.A., y otras empresas de menor tamaño, cuyas principales características se mencionan a continuación. 1) Corporación Favorita C.A., es la Empresa líder del segmento con ventas de US$1,688 millones en el año 2011 y 117 establecimientos a nivel nacional de sus diversos formatos de supermercados -acorde al nivel socio económico que atiende- y que operan bajo los nombres comerciales Supermaxi, Megamaxi, Juguetón, Gran Aki y Súper Despensa Akí, estos dos últimos destinados al nivel socio económico bajo. Esta Empresa aplica una estructura vertical, contando desde procesadoras de carnes y aves, panificadoras hasta industrias lácteas (cuenta con un sistema de distribución interno para abastecer a sus puntos de ventas diariamente de ser el caso) y además para mantener los altos niveles de calidad realiza controles sistemáticos de los productos. Por su tamaño, tiene un alto poder de negociación y cuenta además con infraestructura para generación de energía hidroeléctrica que sirve mayormente a las empresas del grupo, donde se incluyen también otros negocios comerciales relacionados con el ramo ferretero, artículos tecnológicos, artículos para el hogar, libros, entre otros. 2) Corporación El Rosado S.A., con ventas en el 2011 de US$827 millones, maneja las marcas Mi Comisariato, Ferrisariato, Mi Juguetería, HiperMarket y la versión “mini” de los Mi Comisariatos. Aplica una estructura horizontal, centrándose en la venta directa por medio de sus locales de tamaño pequeño, medio y los hipermercados. Tiene una central de compras y se abastece directamente de productos extranjeros para ciertas líneas de productos. A diferencia del líder del segmento, atiende a la clase media, media–baja y popular principalmente de la región Costa y con especial énfasis en la ciudad de Guayaquil. También mantiene un alto poder de negociación frente a proveedores. El grupo administra 114 establecimientos a nivel nacional y cuenta además con una división de entretenimiento bajo la que operan centros comerciales, cines, restaurantes, tiendas y una radio. 3) Tiendas Industriales Asociadas (TIA) S.A., que alcanzó ventas de US$373 millones en el 2011 bajo las marcas Almacenes Tía, Súper Tía, Tiendas “Multiahorro”/“Tía Express”. A diferencia de las otras dos empresas, el nicho de mercado de este oferente son los lugares apartados y que no son cubiertos por la competencia, apuntando al nivel socioeconómico medio y menores en dichas zonas. Cuenta con centros de distribución y con 155locales –incluyendo los de la cadena Supermercados Magda que adquirió en 2012- ubicados estratégicamente tanto en ciudades como en zonas rurales compitiendo directamente con el sector informal, mercados populares y minorista en general. 4) Mega Santamaría S.A., que reportó ingresos por US$ 267 millones y cuyo radio de acción está mayormente en la ciudad de Quito, donde se ubica en el grupo de supermercados de menor posicionamiento pero con una creciente cobertura. 5) A continuación se ubica un grupo de supermercados de limitado tamaño y especializados al atender áreas geográficas u ofrecer tipos de alimentos específicos (Coral Hipermercados, La Española, Avícola Fernández, Verónica, Del Corral, entre los principales) que atienden en sectores comerciales de las mayores ciudades del país. En la rama de actividad económica comercial destacan también empresas dedicadas a la venta de productos farmacéuticos, prendas de vestir, artículos de ferretería, material de papelería, entre otros artículos de consumo, que realizan la distribución de sus productos al consumidor final a través de cadenas de establecimientos localizados estratégicamente en los principales centros poblados.

4. Análisis de la Capacidad de Pago Esperada de la Empresa

4.1. Metodología de las Proyecciones

Para efectuar el análisis de la capacidad de pago se han considerado los siguientes parámetros: • Para evaluar la capacidad de pago histórica se ha utilizado información contenida en los estados

financieros auditados de los años 2004 al 2009 bajo NEC, auditados de los años 2010 al 2012, más el corte interno a Junio de 2013, bajo NIIF.

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• Se han eliminado las distorsiones que presentan los libros contables que afectan la determinación de la real capacidad de generación de efectivo por parte de los activos productivos de la Empresa.

• Los flujos depurados de cada ejercicio se la ha analizado en términos reales, corregidos por la tasa de inflación de cada período anual mencionado.

• Se han obtenido las rentabilidades de cada período, al contrastar los flujos depurados bajo NEC y bajo NIIF, de acuerdo al caso, con los activos productivos ajustados de cada periodo aplicando la norma contable respectiva.

• Con el flujo depurado obtenido como promedio simple entre los flujos NEC y NIIF, se estableció la cantidad de recursos que la empresa tiene capacidad de generar dado su nivel de activos productivos.

• La información de pasivos afectos a pago de intereses reportados por el emisor a Junio de 2013, es utilizada para encontrar los gastos de orden financiero que al momento debe honrar la firma. Se han considerado el saldo de las emisiones de obligaciones que el emisor mantiene vigente en el mercado.

• Para evaluar la capacidad de pago futura de la empresa se ha construido un modelo que comprende un horizonte de 10 semestres el cual incluye el tiempo de vigencia de la quinta emisión de obligaciones objeto de estudio.

• El modelo proyectado se sustenta en la observación de que los ingresos del emisor son función de dos variables, una, el número de tiendas abiertas de la cadena de almacenes y otra, las ventas promedio de las tiendas.

• La tasa de crecimiento incluida en el modelo para el número de tiendas se deriva de observar el comportamiento histórico de tal variable y las proyecciones futuras del emisor.

• La estructura de costos y gastos de operación incluida se obtiene del análisis de los egresos observados en la evaluación histórica dando mayor peso a los dos últimos estados financieros por evidenciar de mejor manera la realidad actual de la entidad.

• Para evaluar la sensibilidad de la señalada holgura a la ocurrencia de eventos adversos que afecten la normal operación de la empresa se han construido escenarios negativos incidiendo sobre las principales variables de ingresos y egresos.

5. Indicadores Adicionales de la Situación Financiera del Emisor.

5.1. Resultados, Rentabilidad y Eficiencia

Al 31 de diciembre del 2012, TIA registró ingresos relacionados con su actividad del orden de los US$440.36 millones, monto 17.93% superior al alcanzado durante el mismo periodo del 2011 (US$373.40 millones), que fueron generados por la comercialización de productos de consumo masivo (comestibles, perfumería, perecederos, textiles, hogar, temporadas y otros). Históricamente el emisor evidencia un crecimiento nominal promedio del 20.42% y real del 14.43%.

(*) Datos bajo NIIF

Los ingresos del Emisor se conforman de las ventas de los segmentos de comestibles, perfumería, perecederos, textiles, hogar, temporadas y otros, siendo las líneas de Combustibles, Perfumería y Perecederos las que reportan una mayor participación con el 35.35%, 23.11% y 13.09% respectivamente, mismas que históricamente reducen ligeramente su participación. Para el primer semestre del 2013 el emisor obtuvo US$230.66 millones de

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ingresos, cifra que representa el 52.38% de los resultados del año 2012, por lo que se esperaría que el emisor mantenga su comportamiento creciente.

(*) Datos bajo NIIF

Por su parte, el costo de ventas del emisor al cierre del 2012 ascendió a US$348.97 millones, monto superior en un 20.07% en relación al año 2011 (US$290 millones), registrando una mayor absorción sobre ventas (2011: 77.84%; 2012: 79.25%). Este rubro se encuentra compuesto principalmente por compra de mercadería disponible para la venta en cada uno de los locales de la entidad, lo cual es acorde con la naturaleza del negocio en estudio y no incluye el descuento y bonificación en compras que recibe el emisor de sus proveedores. Cabe indicar que el crecimiento del costo de ventas incurrido es más acelerado que el demostrado por los ingresos. Los gastos de administración y ventas ascendieron a US$90.53 millones al cierre de 2012, monto que a pesar de ser superior al registrado durante el 2011 (US$75.77 millones), mantiene similares montos de absorción sobre ventas (2011: 20.29%; 2012: 20.56%) y resulta inferior al promedio histórico (20.83%). El rubro sueldos y salarios es el principal egreso dentro de los gastos administrativos, lo cual es consistente con la estrategia de crecimiento aplicada por la entidad, observándose que la estructura del negocio se acopla al crecimiento de la institución. El resultado operacional del emisor pasó de US$6.96 millones en el 2011 a US$839 mil en el 2012, evidenciando una reducción tanto en montos como en márgenes durante dichos periodos (2011: 1.87%; 2012: 0.19%).

(*) Datos bajo NIIF

Es importante indicar que aún no se han considerado los otros ingresos del emisor, que ascienden a US$38.09 millones que corresponden al monto neto entre los ingresos adicionales que obtiene el emisor por el arriendo de las perchas a sus proveedores (2012: US$22.19 millones; 2011: US$9.4 millones; US$2010: US$8.1 millones) menos el descuento y bonificación en compras (2012: US$15.90 millones; 2011: US$16.5 millones; US$2010: US$12 millones).

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150,000,000.00

200,000,000.00

2009 2010 2011* 2012*

Evolución Ventas por líneas de producto

Comestibles

Perfumería

Perecederos

Textiles

Hogar

Temporadas

Otros

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Por otro lado los gastos financieros presentan un comportamiento creciente a partir del año 2008, periodo en donde el emisor incursiona en mercado de valores como fuente de financiamiento. El resultado operacional sumado a los otros ingresos y posterior a los gastos financieros, pago de participaciones e impuestos generaron una utilidad neta de US$24.02 millones (2011: US$20.26 millones). Por su parte el EBITDA pasó de US$38.52 millones en el 2011 a US$45.7 millones en el 2012, mientras que en márgenes de EBITDA pasó de 10.32% a 10.39%, decreciendo ligeramente respecto a los años anteriores, y resultando suficiente para cubrir el pago de los gastos financieros generados por las emisiones de obligaciones.

(*) Datos bajo NIIF

5.2. Estructura Financiera y Endeudamiento Patrimonial.

Estructura de Activos A diciembre del 2012, los activos totales de TIA crecieron en aproximadamente 20.64%, al pasar de US$146.1 millones en el 2011 a US$176.22 millones; dentro del agregado, los rubros más significativos son los activos fijos e inventarios. Los activos corrientes mantienen una participación del 46.16% mientras que los no corrientes son el 53.84% - cabe indicar que las otras cuentas por cobrar (dividendos anticipados a accionistas) clasificados de corto plazo fueron consideradas por la calificadora como de largo plazo-, en ambos casos se evidencia crecimiento en relación al año anterior. Los activos fijos de la institución pasaron de US$61.7 millones a US$77.28 millones entre el 2011 y el 2012, es decir crecieron en 16.22%, producto de la apertura de nuevas tiendas. El stock de existencias pasó de US$45.9 millones en el 2011 a US$50.01 millones al 2012, lo cual equivale a un crecimiento del 8.88%, alineado aquello con el crecimiento regional y local de la empresa. Por su parte las cuentas por cobrar comerciales decrecieron en un 64.61%, al pasar de US$9.61 millones en el 2011 a US$3.40 millones. A Junio de 2013 los activos totales fueron de US$168.99 disminuyendo respecto al año 2012 producto de menores niveles de efectivo. Estructura de Financiamiento

A Diciembre de 2012 los pasivos totales del Emisor aumentaron en un 21.79%%, cerrando en US$147.17 millones (2011: US$120.84 millones), dicho crecimiento fue producto del nuevo endeudamiento con costo y proveedores. El 66.99% de los mencionados pasivos son de corto plazo y un 33.01% de largo plazo, cabe indicar que las otras cuentas por pagar (dividendos por pagar a un accionista) clasificados de corto plazo fueron consideradas por la calificadora como de largo plazo. Las obligaciones con proveedores son el principal rubro de los exigibles representando el 43.81% de los pasivos totales, y se incrementan en montos respecto al periodo anterior (2012: US$64.47 millones, 2011: US$51.92 millones). La rotación promedio es de 67 días.

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Las obligaciones con bancos (corto y largo plazo) ascienden a US$44.88 millones (2011: US$32.21 millones), cuyo importante incremento observado a partir del 2009 es debido a la incursión del Emisor en Mercado de Valores además del endeudamiento regular que mantiene con instituciones financieras. El Patrimonio del Emisor se incrementó en un 15.13%, pasando de US$25.23 millones en el año 2011 a US$20.04 millones en el 2012, crecimiento que es producto del registro de las utilidades del ejercicio. Cabe indicar que el capital social representa menos del 1% de los recursos patrimoniales, soportándose casi en su totalidad en las utilidades del periodo.

A Junio de 2013 los pasivos ascienden a US$154.65 millones, mientras que los recursos patrimoniales fueron de US$14.33 millones. A Diciembre de 2012, los activos ajustados fueron de US$73.93 millones, soportado en su totalidad por los activos fijos del emisor (104.54%), mientras que el capital de trabajo es de 1.29% y el resultado neto de otros activos y pasivos no corrientes representa el -5.82%. La estructura de capital de la Empresa está compuesta por US$44.88 millones de deuda financiera y US$29.04 millones de inversión accionarial, señalando una relación de 1.55 (Junio 2013: 2.97) entre ambas fuentes de fondos. Los pasivos con costo financian el 25.47% de los activos totales (Junio 2013: 25.16%) y el 11.14% (Junio 2013: 23.84%) son de corto plazo. Aunque los activos líquidos de la empresa resultan menores al de sus pasivos corrientes, la alta rotación de sus productos determina la generación de flujo suficiente para cubrir los vencimientos corrientes de sus pasivos. A partir del 2008, la Empresa cambia su estructura de financiamiento al incrementar la carga en pasivos financieros (principalmente mercado de valores) respecto a los recursos patrimoniales. Históricamente se observa el incremento de los pasivos con costo dentro de la estructura de financiamiento.

(*) Datos bajo NIIF

La relación ventas versus los activos ajustados representó 5.96 veces en el último año, disminuyendo respecto al periodo previo (6.50), esto refleja que el emisor genera ingresos de 5.96 dólares por cada dólar invertido. Liquidez El emisor registra índices de liquidez inferiores a 1 producto de mantener importante niveles de pasivos corrientes respecto a sus activos corrientes, lo cual es propio de los negocios de retail quienes presentan capital de trabajo comercial negativo originado por las mayores obligaciones con proveedores respecto al nivel de stock que deben mantener para suplir la demanda de su cartera de clientes. En el siguiente gráfico se observa una relación capital de trabajo comercial para ventas negativa en la mayoría de los periodos.

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(*) Datos bajo NIIF

El ciclo de efectivo resultó de -12 días, producto de un mayor plazo de pago a proveedores respecto los días de recuperación de cartera y rotación de inventario, lo que evidencia que los proveedores financian la operación del emisor.

5.3. Capacidad de Generación de Flujo y Cobertura

A diciembre del 2012 y 2011, la Empresa muestra un índice de cobertura de gastos financieros de 13.11 y 16.29, respectivamente, que a pesar de haber disminuido aún genera suficiente flujo de recursos para cubrir sus gastos de orden financiero. El deterioro anual de éste índice es producto de las mayores obligaciones que se han presentado. No obstante, a pesar de dicha reducción en la cobertura producto de mayores obligaciones con costo, el emisor habría cubierto sus deudas en periodos inferiores a un año.

(*) Datos Bajo NIIF

6. Análisis de Factores Cualitativos de la Empresa

6.1. Posición de la Empresa en su industria

Tiendas Industriales Asociadas TIA S.A. fue constituida en Ecuador en diciembre de 1960 inaugurando su primer establecimiento en un local ubicado en las calles Chimborazo y Luque de la ciudad de Guayaquil. La empresa innovaba el concepto de vender víveres y demás artículos para el hogar y la familia sin la necesidad de ejercer la compra en el momento; en 1961 se instala en la ciudad de Quito, para después expandirse progresivamente a otras ciudades, contando con 154 locales a nivel nacional. Dentro del negocio la entidad lleva más de 50 años en el mercado local y ha enfocado sus estrategias hacia la población con nivel socioeconómico medio-bajo, ampliando su abanico de ubicaciones geográficas hacia áreas alejadas que no son cubiertas por los otros supermercados posicionados del país. En Junio del 2011 el emisor adquirió a la compañía Magda Espinosa S.A., compañía dedicada a la compra y venta de artículos al por mayor y menor de productos de consumo masivo para su posterior venta al detalle. La compra realizada por TIA S.A. se encuentra registrada como

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inversiones en acciones y aún se mantiene una deuda por el pago de éste concepto a Farmaenlace Cía. Ltda.

La estrategia comercial de la Entidad en parte se sustenta en el crecimiento en locales bajo la denominación “Tía”, “Súper Tía” y “Tía Express”, cuyas diferencias radican en el espacio físico que se cuente en cada una, la densidad poblacional del área de influencia del local, el tipo de producto que se expende en cada una, y de acuerdo a ello, se obtiene un mayor margen de ganancia.

TIA: Formato de negocio convencional, ubicados en ciudades con poblaciones mayores a 25.000 habitantes, con áreas superiores a 300 metros cuadrados con un surtido variado en artículos de alta y baja rotación. SUPERTIA: Formato de supermercado, ubicados en ciudades con poblaciones mayores a 125.000 habitantes, con áreas superiores a 700 metros cuadrados, con un mayor surtido (abarrotes, víveres, perecederos, panadería, pastelería, comidas preparadas, cárnicos y frutas y verduras). TIA EXPRESS: Formato de Negocio Barrial, ubicados en Barrios, con áreas superiores a 200 metros cuadrados, con un desarrollo en marcas propias. A Diciembre de 2012 alcanzó los 154 locales (2011: 134 locales) - incluyendo las bodegas y centros de distribución de frío - ubicados en 55 ciudades en el país, mostrando un continuo crecimiento del número de almacenes (con un máximo de 15 y mínimo de 5 locales por año). A más de los locales de atención al público que mantiene a la fecha, y que incluyen locales propios y alquilados (de acuerdo a estrategias comerciales de la entidad), TIA S.A. cuenta con centros de distribución nacional en la ciudad de Guayaquil que cubre todas las ciudades de la Costa, un centro regional de distribución regional ubicado en la ciudad de Quito para el resto de ciudades y tres centro de distribución de frío para la distribución de mercadería de perecederos. El mix de productos óptimo para el negocio del emisor en términos sencillos corresponde a los productos de mayor rotación, como son limpieza e higiene personal, y artículos para el hogar, seguido por los comestibles, donde el margen puede llegar a ser muy atractivo. Actualmente también han incorporado al mix productos de la marca Xtreme, donde el consumidor puede encontrar cocinas, televisores, cafeteras, planchas, DVD, ventiladores. El origen de estos productos en su mayoría es de China. Desde el 2007 la administración incursionó en marcas propias, sobre todo en los productos de alta rotación como son arroz, azúcar, atún, fideos, granos secos, papel higiénico, que compra a proveedores locales para su expendio bajo la marca propia. En la parte comercial, el emisor continua aplicando la misma estrategia de ofertas de cada temporada, conservando un moderado nivel de stock de mercadería. El emisor cuenta con un programa de fidelización de clientes, por medio de su tarjeta “Tarjeta Más” la cual otorga puntos a los clientes por cada valor de consumo en sus compras, mismos que son acumulables y permiten el canje de artículos en promoción en futuras compras. Del análisis histórico realizado sobre los proveedores locales se evidenció que el principal cubre menos del 10% de las compras de tal manera que se evidencia un menor riesgo en los atrasos o la falta de despacho desde los proveedores. El riesgo también se atenúa por la larga relación comercial con los proveedores (900 proveedores) y la adquisición de beneficios como crédito directo con líneas abiertas. En relación a los proveedores nacionales, el plazo promedio esta alrededor de los 30 días como mínimo pero puede extenderse hasta 45 días en cuanto a los proveedores del exterior dependiendo del embarque y del proveedor, puede extenderse hasta 120 días. Aproximadamente, 40% de los productos que expende la entidad son de origen local, mientras que la diferencia es importado, de esta proporción de productos importados, el 60% provenían de la China; porcentajes que pueden variar dependiendo del ciclo del negocio. Un factor de riesgo sistemático que afecta a la Empresa es al tipo de cambio de la moneda de uso oficial en el país de origen, en algunos casos, encareciendo las importaciones. A pesar de ello, hasta el momento la entidad ha podido manejar y mantener los márgenes en los diferentes productos que expenden, lo cual radica en los relativamente pequeños montos de compras solicitados a los proveedores del exterior en comparación a las compras nacionales.

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Comentando solamente sobre los supermercados, TIA se ha ubicado como la tercera empresa más importante de los supermercados en el Ecuador, detrás de Corporación La Favorita y Corporación El Rosado. TIA adaptó su estrategia para cubrir las necesidades insatisfechas de los clientes de la “tienda de la esquina”, las cuales han perdido posicionamiento a pesar de su cercanía al domicilio del potencial cliente y líneas específicas de ventas. Otro conjunto de empresas que conforman la competencia indirecta del emisor, al vender líneas de productos que también ofrece TIA, son: Productora Ecuatoriana Proesa, Quifatex, Gerardo Ortiz e hijos, Almacenes De Prati, Comohogar (Sukasa), Superdeporte (Marathon), Pydaco, Comercial Etatex, Casa Comercial Tosi, Devies Corp., Nuevas Operaciones Comerciales (NUCOPSA), Televisión y ventas Televent, Distribuidor Ditoni Quito, Pycca, Payless Shoessource Ecuador, Almacenes Estuardo Sánchez, Distribuidora Geyoca, Cohervi, Paco Comercial e Industrial, Almacenes Boyacá y Súper Bahía (Súper Éxito). En cuanto a las políticas gubernamentales si bien en los últimos períodos los aranceles han mostrado incrementos para ciertos productos y en periodos anteriores se gravó con ICE (impuesto a consumos especiales) a productos de consumo, además del establecimiento de cupos a otros productos, la eficiencia de la empresa hasta ahora le ha permitido superar los cambios sin afectar de manera abrupta los precios para el consumidor final, práctica que se espera continúe sin ocasionar afectaciones significativas en el flujo de caja del negocio.

Estructura Accionarial De acuerdo a la información proporcionada por el Emisor; el capital social asciende a US$107,590 dividido en 5,379,500 acciones de US$0.02 de valor nominal unitario. El paquete accionarial de la entidad se resume a continuación:

Accionistas Número de Acciones % de Part.

Grant Invest Pte. Ltd 1,958,162.00 36.40% Innoparticipaciones Lp 1,638,851.00 30.46% Innovent Investment Lp 1,308,272.00 24.32% Innovent Investment S.A. 302,179.00 5.62% Nuñez Valella Rodriguez Daniel y Rafael 106,181.00 1.97% Accionista Exluido Separado 65,855.00 1.22%

De acuerdo a la composición del capital accionario de Tiendas Industriales Asociadas (TIA) S. A. la misma es una compañía de nacionalidad ecuatoriana, constituida de acuerdo a las Leyes ecuatorianas pero con calificación de empresas extranjera de acuerdo al Régimen Común de Tratamiento a los capitales extranjeros previstos en la Decisión 291 de la Comisión del Acuerdo de Cartagena. El 23 de Noviembre del 2011, la Junta General Extraordinaria de Accionistas, en razón del incumplimiento en la entrega de información por parte del accionista Reco S.A. sociedad extranjera y basada en lo dispuesto en la Ley de Compañías, resuelve la exclusión de éste accionista que representaba la participación accionaria del 1.2242%. Respecto a la política de dividendos, el Emisor, no ha establecido una política específica, siendo establecidas de acuerdo a lo acordado en las Juntas Generales de Accionistas. De acuerdo a información incluida en el prospecto de emisión, la Empresa presenta como compañías vinculadas a Magda Espinoza S.A. y Plaza Tía Uno S.A. Solidasa.

7. Análisis de Sensibilidad

De acuerdo a la metodología expuesta en el punto 4.1, los eventos desfavorables incluidos en el Análisis de Sensibilidad y sus respectivas fluctuaciones para la determinación de la solvencia histórica y esperada del Emisor que se presentan a continuación:

Evento

Esc. Base

Esc. Nº 1

Esc. Nº 2

Número de Tiendas País 158 156 154 Margen de Ventas 21.46% 20.92% 20.38% Relación Gastos Operativos/Ingresos 20.44% 20.96% 21.47%

Cobertura 13.64 11.45 9.54

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8. Calificación Preliminar

La Calificación preliminar corresponde al análisis de la capacidad de pago esperada en escenarios desfavorables e independientes, los cuales dieron como resultado que no difieren en ningún caso más de una categoría de la encontrada en el análisis base, por los factores anteriormente expuestos se otorga a la Primera, Segunda, Tercera y Cuarta Emisión de TIENDAS INDUSTRIALES ASOCIADAS (TIA) S. A. la Calificación Preliminar de “AAA”.

9. Calificación Final

9.1 Garantía y Resguardos

Las obligaciones objeto de calificación de riesgo, cuentan con garantía general, es decir con todos sus activos no gravados, conforme lo dispone el artículo 162 de la Ley de Mercado de Valores. Para efectos de la garantía general, no se considerarán los activos diferidos, ni en litigio ni comprometidos de alguna manera. Los activos totales a Junio de 2013, una vez conocido el monto de activos libres de gravamen menos los activos diferidos, se encuentran dentro del marco establecido en la L.M.V., permitiendo obtener una cobertura sobre los saldos de la emisión. Las emisiones cumplen con los resguardos establecidos en el Artículo 11, Sección I, Capítulo III, Subtítulo I, Título III de la Codificación de las Resoluciones expedidas por el Consejo Nacional de Valores, que hace referencia a las disposiciones comunes a la Oferta Pública de Valores. Así mismo la Junta General Extraordinaria y Universal de Accionistas de la Compañía se compromete a mantener como resguardos a la emisión lo siguiente: a) Determinar las medidas orientadas a preservar el cumplimiento de su objeto social o finalidad de las actividades del emisor, tendientes a garantizar el pago de las obligaciones a los inversionistas; b) No repartir dividendos mientras existan títulos valores obligaciones en mora y; c) mantener la relación de los Activos Libres de Gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en el Art. 13, sección I, Capítulo III, Subtítulo I, Título III de la Codificación de las Resoluciones expedidas por el Consejo Nacional de Valores. Para el cumplimento del primer resguardo, la emisora se obliga a continuar manteniendo su política proactiva en cuanto a la comercialización y a la diversificación; prudente en cuanto al crecimiento, privilegiando a los productos de alto margen frente al volumen. A Junio de 2013 de acuerdo a lo indicado por el emisor se estarían cumpliendo con los resguardos de ley. Adicionalmente, la empresa se compromete a mantener durante el periodo de vigencia de esta emisión un nivel de endeudamiento con costo equivalente hasta el 40% de los activos de la empresa. A Junio de 2013 el endeudamiento con costo representa el 25.47% sobre los activos de la empresa.

9.2 Calificación Final

Las cadenas de supermercados han reemplazado gradualmente a las tradicionales tiendas de abastos de las esquinas de los barrios, en particular en las grandes ciudades del país. Muestra de ello es la exitosa expansión del emisor que hoy maneja una red de 154 tiendas en 55 ciudades del país. El efectivo generado por la normal operación del negocio, le permite cubrir con muy amplia holgura las demandas fondos producto de las obligaciones financieras que componen su estructura de capital. Basado en ello, el Comité de Calificación se pronuncia por mantener a la Primera, Segunda y Tercera Emisión de Obligaciones de TIENDAS INDUSTRIALES ASOCIADAS S.A. TIA, en la categoría de riesgo “AAA”, y a la Cuarta Emisión de Obligaciones en la categoría de de “AAA-“.

10. Hechos Posteriores

Entre el 30 de Junio de 2013 y la fecha de emisión del presente informe de calificación de riesgo no se produjeron eventos que, en opinión de la Administración de la Compañía, pudieran tener un efecto significativo sobre la calificación de riesgo.

Declaración de Independencia

Dando cumplimiento a lo dispuesto en el artículo 190 de la Ley de Mercado de Valores, a nombre de la Sociedad Calificadora de Riesgo Latinoamericana S. A., y en mi condición de representante legal de la Empresa, declaro bajo juramento que ni la calificadora de riesgo, ni sus administradores, miembros del Comité de Calificación, empleados en el ámbito profesional, ni los accionistas, se encuentran incursos en ninguna de las causales previstas en los literales del mencionado artículo.

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Además, cabe destacar que la calificación otorgada por la Calificadora a presente Emisión de Obligaciones de Tiendas Industriales Asociadas TIA S.A., no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía de pago del mismo, ni estabilidad de su precio, sino una evaluación sobre el riesgo involucrado en éste.

Ing. Pilar Panchana Ch.

Gerente General

Agosto 2013

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SOCIEDAD CALIFICADORA DE RIESGO LATINOAMERICANA SCRLA S.A. Fecha: abr/2013

TIENDAS INDUSTRIALES ASOCIADAS (TIA) S. A.

2008 2009 2010* 2011* 2012* Junio 2013 *

RESULTADOS, RENTABILIDAD Y EFICIENCIA

Ingresos 227,258,376.00 264,050,421.00 312,637,249.00 373,403,093.00 440,358,488.34 230,656,360.00

Costo de Ventas -168,427,539.00 -200,707,226.00 -239,953,674.00 -290,658,438.00 -348,979,450.51 -177,757,881.00

Utilidad Bruta 58,830,837.00 63,343,195.00 72,683,575.00 82,744,655.00 91,379,037.83 52,898,479.00

Gastos Administrativos y Generales -50,685,171.00 -54,096,915.00 -64,030,378.00 -75,777,248.00 -90,539,498.18 -47,845,936.00

Gastos de Venta - - - - - -

Utilidad Operativa 8,145,666.00 9,246,280.00 8,653,197.00 6,967,407.00 839,539.65 5,052,543.00

Gastos Financieros -169,105.00 -705,683.00 -1,363,226.00 -2,318,557.00 -3,229,799.00 -1,867,872.00

Otros Ingresos (Egresos) Netos 13,311,731.00 16,750,709.00 20,175,776.00 25,964,205.00 38,098,200.00 10,883,384.00

Utilidad Antes de Pago Impuestos y Particip. 21,288,292.00 25,291,306.00 27,465,747.00 30,613,055.00 35,707,940.65 14,068,055.00

Participación Empleados -3,193,244.00 -3,899,548.00 -4,121,673.00 -4,591,958.00 -5,356,191.00 -2,110,208.00

Impuesto a la Renta -4,153,098.00 -5,498,453.00 -5,342,390.00 -5,757,915.00 -6,321,810.00 -2,640,489.00

Utilidad Neta 13,941,950.00 15,893,305.00 18,001,684.00 20,263,182.00 24,029,939.65 9,317,358.00

EBITDA 25,437,708.00 30,976,167.00 33,664,951.00 38,519,052.00 45,741,388.83 19,826,489.00

- - - - - -

% de variación nominal Ingresos 30.15% 16.19% 18.40% 19.44% 17.93% 4.76%

% de variación real Ingresos 19.59% 11.39% 14.58% 13.31% 13.28% 3.78%

COGS 32.22% 19.17% 19.55% 21.13% 20.07% -49.06%

COGS/Ventas 74.11% 76.01% 76.75% 77.84% 79.25% 77.07%

Margen Bruto 25.89% 23.99% 23.25% 22.16% 20.75% 22.93%

Gastos Administrativos y Generales / Ventas 22.30% 20.49% 20.48% 20.29% 20.56% 20.74%

Gastos de Venta / Ventas 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%

Gasto Operativos / Ventas 22.30% 20.49% 20.48% 20.29% 20.56% 20.74%

Margen Operativo 3.58% 3.50% 2.77% 1.87% 0.19% 2.19%

Otros Ingresos (Egresos) Netos/ Ventas 5.86% 6.34% 6.45% 6.95% 8.65% 4.72%

Margen Neto 6.13% 6.02% 5.76% 5.43% 5.46% 4.04%

Margen EBITDA 11.19% 11.73% 10.77% 10.32% 10.39% 8.60%

Retorno sobre Patrimonio Promedio (ROE) Anual 99.21% 91.65% 89.71% 91.41% 99.92% 34.33%

Retorno sobre Activo Promedio Ajustados (ROA) Anual 19.33% 16.32% 16.35% 15.58% 16.42% 5.81%

ESTRUCTURA FINANCIERA Y ENDEUDAMIENTO PATRIMONIAL

Caja y Equivalentes de Caja 3,913,927.00 11,357,674.00 10,294,439.00 8,600,503.00 20,276,913.58 9,839,101.00

Deudores 5,256,555.00 6,974,077.00 7,462,154.00 9,614,331.00 3,402,370.00 8,599,187.48

Existencias 25,667,576.00 30,334,889.00 40,762,435.00 45,934,746.00 50,012,554.29 55,452,536.00

Activo Fijo 33,373,430.00 36,234,933.00 51,015,110.00 61,769,722.00 77,283,829.00 80,002,918.00

Otros Activos Corrientes 131,340.00 171,221.00 2,730,562.00 5,841,290.00 7,650,307.00 9,710,713.60

Otros Activos No Corrientes 7,096,002.00 10,425,911.00 9,549,521.00 14,314,895.00 17,595,379.00 5,388,799.00

ACTIVOS TOTALES 75,438,830.00 95,498,705.00 121,814,221.00 146,075,487.00 176,221,352.87 168,993,255.08

Pasivo Financiero C/P 4,166,668.00 4,416,668.00 3,584,138.00 3,000,000.00 5,000,000.00 10,136,587.05

Pasivo Financiero L/P - 8,454,063.00 18,263,064.00 29,212,647.00 39,882,329.00 32,385,335.17

Pasivos con Proveedores 34,824,447.00 38,629,779.00 46,547,704.00 51,926,677.00 64,478,381.00 73,784,878.77

Otros Pasivos Corrientes 12,032,639.00 14,506,735.00 13,092,111.00 15,365,778.00 15,913,585.00 15,831,263.96

Otros Pasivos No Corrientes 8,401,401.00 10,820,748.00 17,457,735.00 21,339,417.00 21,899,333.00 22,520,045.69

PASIVOS TOTALES 59,425,155.00 76,827,993.00 98,944,752.00 120,844,519.00 147,173,628.00 154,658,110.64

PATRIMONIO 16,013,673.00 18,670,712.00 22,869,469.00 25,230,968.00 29,047,724.99 14,335,144.29

*NIIFNEC

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2.00 - - - -0.12 0.15

Capital de trabajo comercial -3,900,316.00 -1,320,813.00 1,676,885.00 3,622,400.00 -11,063,456.71 -9,733,155.29

Capital de trabajo -11,887,688.00 -4,298,653.00 1,609,775.00 2,698,415.00 950,178.87 -6,014,604.65

ACTIVOS AJUSTADOS TOTALES 20,180,343.00 31,541,443.00 44,716,671.00 57,443,615.00 73,930,053.87 56,857,066.66

Deuda Bancaria C.P. 4,166,668.00 4,416,668.00 3,584,138.00 3,000,000.00 5,000,000.00 10,136,587.05

Obligaciones Financieras L.P. (Incluye Porción Corriente) - 8,454,063.00 18,263,064.00 29,212,647.00 39,882,329.00 32,385,335.17

TOTAL PASIVOS CON COSTO 4,166,668.00 12,870,731.00 21,847,202.00 32,212,647.00 44,882,329.00 42,521,922.22

TOTAL INVERSIONES EN ACCIONES 16,013,673.00 18,670,712.00 22,869,469.00 25,230,968.00 29,047,724.99 14,335,144.29

TOTAL CAPITAL INVERTIDO 20,180,341.00 31,541,443.00 44,716,671.00 57,443,615.00 73,930,053.99 56,857,066.51

Deuda Financiera / Capital invertido 20.65% 40.81% 48.86% 56.08% 60.71% 74.79%

Inversiones en acciones / Capital invertido 79.35% 59.19% 51.14% 43.92% 39.29% 25.21%

Deuda Financiera / Patrimonio 0.26 0.69 0.96 1.28 1.55 2.97

Deuda Financiera / EBITDA 0.16 0.42 0.65 0.84 0.98 2.14

Pasivos C.P./Deuda Financiera 100.00% 34.32% 16.41% 9.31% 11.14% 23.84%

Pasivos L.P./Deuda Financiera 0.00% 65.68% 83.59% 90.69% 88.86% 76.16%

Deuda Financiera / Activos Ajustados 20.65% 40.81% 48.86% 56.08% 60.71% 74.79%

Deuda Financiera / Activos 5.52% 13.48% 17.93% 22.05% 25.47% 25.16%

Capital de trabajo comercial / Ventas -0.02 -0.01 0.01 0.01 -0.03 -0.04

Ventas / Activos Ajustados 11.26 8.37 6.99 6.50 5.96 4.06

Ratio de liquidez 0.69 0.82 0.89 0.87 0.83 0.75

CxC días 8 10 9 9 3 7

Inv. Días 56 55 62 58 52 56

CxP días 75 70 71 65 67 75

Ciclo de efectivo (días) -11 -5 -0 2 -12 -12

CAPACIDAD DE GENERACIÓN DE FLUJOS Y COBERTURA

Flujo Depurado Ajustado 28,791,982.88 33,550,568.61 35,070,726.83 37,767,313.58 42,349,277.99 18,744,816.08

Activos Promedio Ajustados 72,133,840.94 97,376,617.78 110,101,901.01 130,081,123.62 146,352,599.00 160,253,713.01

% Rent. Act. Prom. Ejerc: 39.91% 34.45% 31.85% 31.67% 28.94% 23.39%

Flujo Depurado sobre Rent. Act. Prom. Ejerc: 11,492,224.27 11,559,660.63 11,171,068.52 11,962,073.59 12,254,386.72 4,385,148.07

Cobertura Histórica Flujo depurado / Gastos Financieros 170.26 47.54 25.73 16.29 13.11 10.04

Deuda Financiera / Flujo Depurado Ajustado 0.14 0.38 0.62 0.85 1.06 2.27

Deuda Financiera / EBITDA 0.16 0.42 0.65 0.84 0.98 2.14