LOS MÉTODOS MÁS COMUNES DE VALORACIÓN DE EMPRESAS,
EJEMPLO REAL Y RESULTADOS COMPARATIVOS UTILIZANDO EL
MÉTODO POR F.C.L. EN EL DEPARTAMENTO DE BOYACÁ DURANTE LOS
PERIODOS 2005 – 2010 A 56 EMPRESAS
JUAN JOSÉ PINZÓN PIRIACHE
UNIVERSIDAD DE SAN BUENAVENTURA
FACULTAD DE CIENCIAS EMPRESARIALES
ADMINISTRACIÓN DE EMPRESAS
BOGOTÀ, D.C. 2012
LOS MÉTODOS MÁS COMUNES DE VALORACIÓN DE EMPRESAS,
EJEMPLO REAL Y RESULTADOS COMPARATIVOS UTILIZANDO EL
MÉTODO POR F.C.L. EN EL DEPARTAMENTO DE BOYACÁ DURANTE LOS
PERIODOS 2005 – 2010 A 56 EMPRESAS
JUAN JOSÉ PINZÓN PIRIACHE
CÓDIGO 20053161021
Trabajo presentado como requisito parcial para optar el titulo de profesional
en Administración de Negocios.
Asesor:
Dra. Violeta Zuluaga
UNIVERSIDAD DE SAN BUENAVENTURA
FACULTAD DE CIENCIAS EMPRESARIALES
ADMINISTRACIÓN DE EMPRESAS
BOGOTÀ, D.C. 2012
LOS MÉTODOS MÁS COMUNES DE VALORACIÓN DE EMPRESAS,
EJEMPLO REAL Y RESULTADOS COMPARATIVOS UTILIZANDO EL
MÉTODO POR F.C.L. EN EL DEPARTAMENTO DE BOYACÁ DURANTE LOS
PERIODOS 2005 – 2010 A 56 EMPRESAS
Resumen
El presente artículo, recopila la información de los métodos de valoración de
empresa más utilizada de acuerdo al experto Pablo Fernández, y es
complementado con los resultados obtenidos al comparar los indicadores de 56
empresas colombianas, a las que se aplicó el método de valoración de empresas
por Flujo de Caja libre FCL, finalmente la ejemplificación sobre la utilización del
método de valoración por flujo de caja libre a una de las 56 empresas
seleccionadas.
Introducción
Como estudiantes y profesionales de las carreras de las ciencias empresariales,
es fundamental conocer y administrar herramientas que permitan la toma de
decisiones, buscando a compradores la oportunidad de generar inversión o
dueños y accionistas estrategias para la mejora de la empresa. Hoy la
competitividad y la globalización, han generado en las empresas, una presión por
el resultado, el crecimiento económico, y la rentabilidad de los accionistas. Así
mismo la concurrencia de empresas en un mismo centro de trabajo dificulta la
captación de estos recursos.
Las empresas colombianas están cada día más interesadas y enfocadas en
analizar y evaluar su desempeño, de manera que este desempeño pueda ser
evaluado por programas, o empresas que ofrecen sus servicios para valorar, y
finalmente expertos que les permitirán a los empresarios obtener los mejores
valores económico en un futuros, con el fin de disminuir los posible riesgos del
mercado, y generando benefició a todos los autores de internos y externos de la
empresa. Esto es posible porque la generación de valor permite informar el efecto
que tiene las decisiones, mediante un control y seguimiento con el fin de
anticiparse a las políticas macroeconómicas y cambios que tienen los mercados.
Las finanzas han sido protagonistas principales en la vida organizacional.
Cumpliendo una tarea esencial para el ahorro, la inversión y la financiación. Por
eso, la valoración de empresas reúne estrategias que integran estos conceptos,
mediante teorías y modelos probados que aseguren el éxito al menor costo
posible.
En la profundización del siguiente artículo, sobre valoración de empresas por el
método de F.C.L. a la aplicación de 56 empresas proporcionará al lector la
dinámica y ejemplificación de los pasos necesarios para comprender y aplicar, el
modelo que de acuerdo a este artículo es el más apropiado de los métodos de
valoración de empresa.
Durante la conceptualización de este artículo, se describirán brevemente algunos
de los métodos de valoración de empresa como el PER, valor contable, valoración
por múltiplos, descuentos de flujo, creación de valor, entre otros modelos. Pero,
resaltando el modelo de flujo de caja libre, diferenciando entre beneficio y flujo de
fondos. Así mismo, un par de párrafos describen sobre valoración de riesgos en la
aplicación de la metodología, y como los factores internos y externos influyen
sobre la empresa. El impacto sobre los costos emocionales, y los activos
intangibles en el proceso de valoración.
Uno de los objetivos de este artículo es obtener resultados comparativos entre los
indicadores de valor de las empresas encuestas, y recopilarlos en una base de
Excel que se convierta en supuesto o herramienta de información, cuya finalidad
es académico-practico, para la aplicación del conocimiento de las finanzas
corporativas.
En el desarrollo final del artículo se obtienen las conjeturas por los resultados
comparativos al aplicar la valoración de empresa por el método de flujo de caja
libre, de acuerdo a una clasificación que se le dio a cada una de las empresas por
sus características sectores. Posterior, extraeremos de la referencia anterior una
empresa los pasos utilizados en la aplicación del método de flujo de caja para la
valoración de empresas identificando los indicadores financieros y cuantificables
utilizados para llegar al valor presente del bien.
1. MARCO TEÓRICO
El valor de un bien está dado por la utilidad que proporciona, o la cantidad de
dinero u otro elemento permita su cambio. Valorar un bien consiste, en estimar su
precio, pero teniendo en cuenta que el valor y el precio son conceptos diferentes,
el valor es una posibilidad, mientras que el precio es una realidad. (Investigaciones
Europeas de Dirección y Economía de la Empresa. 2001. 49-66). La valoración de
empresas es un estudio minucioso de la situación financiera actual de una
empresa y las proyecciones en el futuro, dando a conocer el verdadero valor de la
empresa el cual es fundamental para las ventas, adquisiciones, riesgos, etc. con el
fin de realizar buenas negociaciones.
Existen una gran variedad de circunstancias para tomar la decisión de calcular el
valor de una empresa, alguna de ellas son para emitir acciones a una bolsa de
valores, o tomar decisiones sobre la continuidad de la empresa cuando se está en
crisis, planificar estrategias, determinar impuestos, solucionar conflictos judiciales,
entre otros. Pero, sin duda, el ejercicio de valorar una empresa es por la relación
de compra o venta de la misma, ya que el vendedor espera identificar el valor
mínimo que puede recibir por su empresa y el comprador cual es el valor máximo
que puede pagar por ella.
De acuerdo a varios autores como Tom Copeland, Tim Koller, Jack Murrin en su
libro valoración: medición y gestión de valor; y Pablo Fernández en su libro
valoración de empresas. Como medir y gestionar la creación de valor. Se puede
clasificar en grupos los principales métodos de valoración, a continuación se
explicara brevemente cada uno de estos métodos identificando los pro y contra de
estos métodos.
Tabla 1 Clasificación de Métodos de valoración.
Métodos Estáticos Métodos Dinámicos Otros Métodos de Valoración
Métodos Intrínsecos Métodos Extrínsecos
Valor Neto Patrimonial
Múltiplos sobre compañías
Descuento de Flujos de Caja Proyecciones financieras
Valor Neto Patrimonial Ajustado
Múltiplos sobre Transacciones
Coste de Capital
Valor de Liquidación
1.1. Clasificación de los métodos de valoración de empresas
Son diversas las clasificaciones que diferentes autores expertos en valoración de
empresas, han otorgado a los métodos de valoración, aunque existen de base una
información que coinciden todos. La utilización de modelos que basan toda su
información en documentos contable y no se relacionan con el exterior. A
continuación desarrollaremos esta información:
1.1.1. Métodos Estáticos
Los métodos estáticos se dividen parcialmente en dos: los primeros llamados
Intrínsecos ya que utilizan para hallar el valor de la empresa únicamente los datos
contables de la compañía; y los segundos extrínsecos, este combina información
contable de la compañía a evaluar con información de compañías que tengan
algunas características similares.
1.1.1.1. Valor Neto Patrimonial
Como se indicó este método de valor neto patrimonial hace parte de los métodos
intrínsecos, se define como la obtención de los fondos propios de la compañía y
se halla por los activos (existencias, cuentas por cobrar, tesorería, bienes, etc)
menos los pasivos (deudas bancarias, proveedores, entre otras).
Los grandes errores de este modelo son que no genera para el vendedor ni para
el comprador expectativas de crecimiento futuras. Adicional el valor contable (valor
Neto patrimonial) no coincide con el valor del mercado.
1.1.1.2. Valor Neto Patrimonial Ajustado
Lo que lo hace diferente al anterior son las diferencias positivas o negativas que
puedan resultar entre el valor contable y el valor real de las partidas de activo y
pasivo, realmente es estimar cada partida al valor del mercado.
Ejemplo claro de valor de mercado son los bienes (Activos fijos Materiales) que
aunque contablemente su valor sea mínimo por efectos de depreciación, un bien
obsoleto puede tener valor en el mercado. Así mismo con los activos inmateriales
marca, goodwill, entre otros pueden tener un valor mayor o menor que en los
libros contables.
Una de las desventajas de este método por valor neto patrimonial ajustado es la
dificultad en determinar el valor del mercado de cada una de las partidas que se
desean calcular no siempre es fácil sobre todo en las inmateriales, igual que la
anterior no proyecta expectativas futuras de crecimiento
1.1.1.3. Valor de Liquidación
Como su nombre lo indica, es la diferencia del ejercicio de vender todos los
activos y posterior pago de los pasivos de la empresa. Aunque es similar a los
anteriores, la gran diferencia radica en los costos, producto de la terminación de la
empresa o liquidación, despidos sin justa causa que ameritan indemnizaciones
laborales. Así mismo en la liquidación o venta de bienes o activos son vendidos a
un menor valor del mercado por la necesidad de cubrir la totalidad de los pasivos
de manera rápida.
Para el comprador final, genera menos incertidumbre en bienes y deudas que se
adquieren, el gran inconveniente es que este valor solo tiene validez si realmente
se va a liquidar la empresa, razón que no se tiene en cuenta la rentabilidad de los
activos.
1.1.1.4. Valoración por comparación de compañías
De acuerdo a este método se busca compara empresas del mismo sector con
tamaños similares, las referencias buscadas son aquellas empresas que están en
Bolsa, ya que permiten determinar el valor de una acción independiente basado en
la oferta y la demanda. Una vez recopilado los datos de las empresas
comparables se determina el ratio (ventas o beneficio) para cada empresa.
Algunas ventajas son la facilidad de aplicar el supuesto de comparación; este
método presenta un gran inconveniente de acuerdo a Pablo Fernández, ninguna
compañía es igual a otra, razón que es incorrecto utilizar este método solamente.
1.1.1.5. Valoración por comparación de transacciones
Es muy similar al anterior, se utiliza como fuente de información el precio pagado
en la transacción de compañías similares a las que se quieren valorar. Presenta
las mismas desventajas del anterior método, más la dificultad de la recopilación de
los datos pues mucha información es confidencial en este tipo de transacciones.
1.1.1.6. Valoración PER
Se define como el precio de la acción (Price Earnings Ratio) es la relación entre el
precio de las acciones de una empresa y su beneficio después de impuestos. Este
método presenta las mismas características de comparación de compañías, se
calcula el coeficiente PER utilizando como fuente de información la capitalización
bursátil, y posterior se multiplica por el beneficio neto anual.
En un ejemplo si tenemos el número de acciones y el precio de la acción de una
compañía, más la utilidad de la empresa podemos hallar el coeficiente PER.
# Acciones X Precio de Acción = Valor de la empresa / Utilidad = PER
Algunos inconvenientes pueden ser cuando los mercados hay incertidumbre de
precios por factores internos o externos ya que las acciones pueden estar sub
valoradas o sobre valoradas. Por si solo el método sigue siendo un valor estático
extrínseco, aunque se relaciona con empresas de sectores, aun no estima en el
futuro valor de la empresa.
1.1.1.7. Valor de los dividendos
Los dividendos se definen como la ganancia efectiva a los accionistas y en un flujo
periódico que ellos reciben por el número de acciones que este posea. No todas
las acciones o empresas están obligadas a pagar dividendos, o por la
incertidumbre del pago o política de dividendos, estas son algunos inconvenientes
de este método.
En este método hay que determinar la rentabilidad exigida por los accionistas Kp,
y se origina un supuesto de crecimiento de la empresa DPA, y un crecimiento
esperado g para obtener el valor de la acción hacia el futuro
Valor de la acción = DPA / (Kp – g)
1.1.2. Métodos Dinámicos de Valoración
A diferencia de los métodos estáticos, valoran la empresa con las expectativas
futuras de esta. Pero, también contemplan el valor de los activos a precios del
mercado, característica de métodos estáticos, y le adicionan la estimación de los
flujos futuros de rentabilidad que éste sea capaz de generar. De acuerdo a los
autores mencionados en este artículo los métodos de basados en el descuento de
flujo de fondos es el único método de valoración conceptualmente correcto
(Valoración de empresas: cómo medir y gestionar la creación de valor. Pág. 42)
1.1.2.1. Valoración por descuento flujo de caja
Éste puede resumirse en calcular el valor actual de los flujos de caja libre que
generará la empresa en el futuro, otra definición es valorar los recursos propios de
una empresa, menos el valor del endeudamiento y otros derechos de los
inversionistas (Valoración: medición y gestión del valor. Pág. 178)
Existe diversificación sobre los métodos de valoración por flujo de caja, entre ellos
los flujos de caja libre que recogen las entradas y salidas, a diferencia del
beneficio neto no solamente recoge partidas contables; flujos de caja generados
en el futuro, estos contemplan las partidas que tendrán movimientos en el futuro,
por la incertidumbre de estimar proyecciones a largo plazo, se opta por flujos
proyectados en un tiempo, generando un valor final; y por último los flujos de caja
descontados a valor presente, donde es necesario traer al momento actual los
flujos futuros, mediante la aplicación de una tasa de descuento.
Algunos aspectos fundamentales de valoración por descuento de flujo de caja son:
definir los componentes relevantes, conocer una perspectiva histórica de los
resultados, desarrollo de supuestos en proyecciones para los elementos del flujo
de caja, y finalmente el cálculo del flujo de caja resultante.
Este proceso se divide en 4 pasos. Primero en definir el tiempo a proyectar,
aunque esta es la pregunta que se hace, la respuesta radica en la información
conocida, los cambios que se esperan hasta una estabilización como regla general
se debe tomar 5 o 6 años.
Paso 2: Estimación de los flujos de caja libre, se calcula de la obtención del
Beneficio Antes de Intereses Impuesto (BAII) menos impuestos igual al Beneficio
Operativo Neto, más gastos que no son salida de fondos como amortizaciones
menos inversiones más o menos aplicaciones del fondo de maniobra operativo
(Capital circulante) igual Flujo de caja libre
Paso 3: Determinación de la tasa de descuento, es este paso se deben traer a
valor hoy los ingresos futuros, se aplicará una tasa de descuento de acuerdo al
país o sector, la tasa de descuento es equivalente a la rentabilidad exigida por los
accionistas y entidades financieras. Así:
CMPC = [CRA * RA / (RA + RP)] + [CRP * RP / (RA + RP)]
CMPC Coste medio ponderado (tasa de descuento)
CRA Coste neto de los recursos ajenos (equivalente al tipo de interés una
vez deducida la tasa impositiva)
CRP Coste neto de los recursos propios (equivalente a la rentabilidad
exigida por los accionistas)
RA Valor de los recursos ajenos de la compañía
RP Valor de los fondos propios de la compañía
Paso 4: Calculo de valor terminal, para terminar se debe valorar la empresa al final
de ese periodo. Así
Valor Terminal = CFL n +1 .
CMPC - g
CFL n +1 Es el flujo de caja libre esperado el primer año después del periodo
considerado en la proyección
CMPC Tasa de descuento
g Es el crecimiento esperado a perpetuidad (normalmente inflación)
Por último es necesario eliminar el endeudamiento no operativo, y una vez
calculado el valor presente de flujos de caja y el valor residual, se resta el
endeudamiento no operativo de la compañía a la fecha de la valoración
Este método presenta las siguiente ventajas recoge información del balance y
cuenta de resultados incluyendo inversiones, refleja con mayor precisión el
entorno presente y futuro, incorpora un análisis del riesgo; y algunos
inconvenientes son que requiere mayor nivel de información de la empresa y del
sector, dificulta en la estimación de supuestos futuros que se pueden ver alterados
por temas macroeconómicos.
1.1.3. Otros Métodos de valoración
Coste de capital, dentro de la valoración de empresas y partiendo de los flujos de
caja libre se entiende como las expectativas de los accionistas y del proveedor de
financiación ajena y estos para ser compensados por el coste de oportunidad de
invertir en una empresa o hacer la inversión en otros activos
Existen diferentes métodos de valoración de empresa, que de acuerdo a las
necesidades y a la estructura de la empresa y el mismo sector será necesario a
aplicar, pero lo más importante es preguntarse realmente lo que se busca con este
proceso. Pero, primero medir los riesgos de aplicar un método de valoración. A
continuación se hablara unos párrafos sobre conceptos no matemáticos, pero
importantes a la hora de valorar una empresa.
1.2. OTROS FACTORES QUE INFLUYEN EN LA VALORACIÓN DE
EMPRESA
Como se indicó en la introducción analizaremos brevemente una serie de
artículos, que no están directamente relacionados con los métodos de valoración
de empresas. Pero, son muy importantes a la hora de aplicar el método más
conveniente, pues el comprador debe revisar los riesgos de la compra y el
vendedor las emociones que incrementan el valor de la empresa.
Una de los errores más comunes de hacer valoración de empresas es la
evaluación previa de los riesgos, y de acuerdo a los artículos (ISSN 1392-2785
ENGINEERING ECONOMICS. 2007) la variedad de factores que lo causan y la
ausencia de una clara metodología, no pueden asegurar los supuestos necesarios
para la obtención de los flujos de dinero en la proyección de los futuros años, ya
que estos factores sistemáticos como los macroeconómicos y sectoriales, y no
sistémicos como el clima al interior de la compañía deben afectar directamente las
tasa de riesgo de acuerdo a la proporción de información disponible.
Las emociones, y principalmente en las empresas familiares como lo indica el
artículo Emotional Returns and Emotional Costs in Privately Held Family
Businesses: Advancing Traditional Business Valuation, juegan un papel principal
en la toma de decisiones y afecta directamente el valor de la empresa los autores
Joseph H. Astrachan, Peter Jaskiewicz precisan que en el futuro este tipo de
empresas administren modelos de cálculo integrando para el valor total el FV valor
financiero más EV el valor emocional.
Por lo anterior los artículos INTANGIBLE ASSETS IN THE VALUATION
PROCESS: A SMALL BUSINESS ACQUISITION STUDY y Business Valuation
Model Based on the Analysis of Business Value Drivers, nos generan unos tips
algunos de ellos son: cómo identificar los activos intangibles y la correcta
aplicación de modelos de valoración del bien; conocer el estado de la competencia
y la participación de la empresa en el sector; así como el nombre de la marca, o
de la misma empresa, por eso la investigación evidencia los componentes críticos
de la reputación de ésta; conocer la relación entre los clientes y proveedores, y
todos aquellos que interactúen con la empresa, y uno de las importantes el
recurso humano, la cultura organizacional, liderazgos, estos son activos
intangibles que están involucrados en la compra – venta de la empresa a valorar.
2. METODOLOGÍA DE LA INVESTIGACIÓN
La recopilación de datos del presente artículo, fue el resultante de una serie de
trabajos finales de Finanzas Corporativas, durante el 2005 - 2009 y mediante el
proceso de administrar los datos, se seleccionaron 56 Empresas Colombinas, que
contenían toda la información necesaria y completa para realizar la comparación
de resultados.
En la selección de las 56 empresas, es importante nombrar que se evaluó la
homogenización de la empresas, descartando aquellas que los valores de sus
flujos sean mayores por sus características de Multinacionales.
2.1. El comienzo de la base de datos
Es importante recordar al lector que esté artículo, servirá como referente
académico para investigaciones sobre valoración de empresas colombianas, pues
el propósito de convertir una base de Excel consolida con la información relevante
de las empresas, y comparar indicadores expuestos, traerá referentes sobre la
situación de algunos sectores económicos del departamento de Boyacá.
Para llegar a la base de Excel, fue necesaria primero la obtención de la
información de las empresas, se descargaron todos los datos adjuntos que se
encontraban enviados a un servidor. Estos se encontraban en formato Word que
acompañaban toda la explicación e información necesaria de apoyo para la
valoración y Excel con las formulaciones y ecuaciones necesarias para llegar a la
obtención del valor de la empresa por FCL.
Esta información, era de carácter libre y publica, como: estados financieros de
hasta tres años, tasas de mercado, políticas pago a proveedores, cartera e
información de endeudamiento, balance general, estructura del patrimonio, y
cualquier información que permita ser utilizada en la valoración de empresas.
Una vez descargada la totalidad de la información, y descartando las empresas
que no cumplían con el mínimo de la información necesaria para la aplicación de
la comparación de los indicadores o valores a evaluar. A continuación, se
enumeran las 56 empresas colombianas, y de acuerdo a sus características como
misión, visión, razón social entre otras se clasificaron en grupos por sectores así
Empresa Sector TERMINAL DE TRANSPORTES DE CHIQUINQUIRA S.A. TRANSPORTES
SOTRANSA DUITAMA S.A TRANSPORTES
COOTRALLANERO LTDA TRANSPORTES
TAXTURISTICO PAIPA S.A TRANSPORTES
COOPERATIVA DE TRANSPORTADORES FLOTA NORTE LTDA TRANSPORTES
SAMA S.A E.S.P SERVICIOS PUBLICOS
ASEO URBANO SA ESP SERVICIOS PUBLICOS
COSERVICIOS SA ESP SERVICIOS PUBLICOS
CAMARA DE COMERCIO DE TUNJA SERVICIOS
COMFABOY SERVICIOS
SERVIBOY LTDA SERVICIOS
TERMINAL DE TRANSPORTES S.A SERVICIOS
RENTABIEN SERVICIOS
COOPERATIVAS HOGARES DE BIENESTAR SERVICIOS
SERVICIOS INTEGRALES LOS LANCEROS OC SERVICIOS
ORGANIZACIÓN ANDRES AVELLA SERVICIOS
CARGANDO S EN CS SERVICIOS
CARROCERIAS EL CENTAURO SERVICIOS
UNIDAD CLINICA DE IMPLANTOLOGIA ORAL SALUD
HOSPITAL SAN RAFAEL TUNJA SALUD
HOSPITAL REGIONAL VALLE DE TENZA SALUD
MEDILASER SALUD
ACERIAS PAZ DEL RIO S.A. MINERIA
SIDENAL S.A. MINERIA
CARBONES DE BOYACA S.A. MINERIA
FRIGORIFICO CHIQUINQUIRA S.A GANADERIA
LACTEOS LA SABANA LTDA GANADERIA
CARNES FRIAS BIFF GANADERIA
PASTEURIZADORA LA MEJOR S.A. GANADERIA
DIAZ Y RAMOS LTDA DISTRIBUIDOR
DULCES LA CUCHARITA DISTRIBUIDOR
DISTRIBUCIONES PREISCOL LTDA DISTRIBUIDOR
C.I. OCCITANIA LTDA DISTRIBUIDOR
DIMETCO DISTRIBUIDOR
TEKNOTRONIX LTDA. DISTRIBUIDOR
EL LAPIZ NEGRO LTDA DISTRIBUIDOR
DISTRISAGI LTDA DISTRIBUIDOR
TROPIBOY DISTRIBUIDOR
RELCARSEM LTDA DISTRIBUIDOR
SOELCO LTDA DISTRIBUIDOR
COMERCIALIZADORA AGRÍCOLA S.A DISTRIBUIDOR
EUROMOTORS S.A DISTRIBUIDOR
ALBORAUTOS LTDA DISTRIBUIDOR
IRACA DISTRIBUIDOR
LIBRERÍA Y PAPELERIA CORSI DISTRIBUIDOR
DISTRIBUCIONES MEDICAS DISTRIBUIDOR
COOPERATIVA DE TRANSPORTADORES DEL SOL COOPERATIVA
CANAPRO COOPERATIVA
GRÚAS Y EQUIPOS LTDA CONSTRUCCION
CONSTRUVIR LTDA CONSTRUCCION
CONSTRUCTORA CASANARE LTDA CONSTRUCCION
DICOARC S.A.S CONSTRUCCION
MINERALES Y OBRAS CIVILES S.A. DUITAMA - BOYACA CONSTRUCCION
RICARDO LEON CARVAJAL FRANKLIN CONSTRUCCION
CONSTRUCTORA MARMAL CONSTRUCCION
CULTIVOS AGROLEIR AGRICULTURA
A continuación resumen de los pasos necesarios en la metodología de recolección
aplicada a este artículo.
Fuente propia
PROCESO INCIAL ACADEMICO
• PROYECTO SEMINARIO FINANZAS CORPORATIVAS
• CAPACITACIÓN ESTUDIANTES
• DESARROLLO DE EJEMPLOS DE MODELOS VALORACIÓN EMPRESA
• ENTREGA TRABAJO FINAL VALORACIÓN DE UNA EMPRESA REAL COLOMBIANA
• ACOMPAÑAMIENTO, Y TUTORIAS CONSTANTE PERMITENDO EL EJERCICIO FINAL
FASE RECOLECCIÓN
• UBICAR LAS FUENTES DE LA INFORMACIÓN
• CONSOLIDACIÓN UNIFORME DE LAS VALORACIONES
• GENERACIÓN DE BASE DE DATOS
FASE FNAL
• TOMA DE LAS MUESTRAS (INFORMACIÓN COMPLETA)
• HOMOLOGACIÓN POR SECTORES
• GENERACIÓN CUADROS COMPARATIVOS.
3. Resultados de las valoraciones
Posterior a la obtención de la información y clasificación en una base de Excel se
aplicó tablas dinámicas y gráficas, para determinar la comparación de los
resultados o valores obtenidos en promedio de las empresas que componen cada
sector para el presente artículo.
A continuación revisaremos algunos conceptos como activos, pasivos, patrimonio,
betas, BAII, entre otros que fueron encontrados al realizar la comparación.
3.1. Los betas
Es una medida de la volatilidad de un activo (acción o valor) a la variabilidad del
mercado, de modo que los valores altos del beta β denotan más volatilidad
(Levinson, Mark (2006). Guide to Financial Markets. London: The Economist
(Profile Books). pp. 145–6) Son los que miden el riesgo de la inversión respecto al
riesgo del mercado.
De acuerdo a la base de Excel, se encuentra que un caso de beta muy alto es el
sector de la agricultura, lo que refiere a que el nivel de riesgo es muy alto para las
empresas de estas características, esto se da por los efectos macroeconómicos.
Mientras el beta más bajo lo tienen las empresas constructoras debido a el
respaldo de sus negocios y el alto crecimiento del valor de la finca raíz.
SECTORES Promedio β
CONSTRUCCION 1,14
GANADERIA 1,18
SERVICIOS PUBLICOS 1,21 MINERIA 1,24 SALUD 1,4
SERVICIOS 1,41 DISTRIBUIDOR 1,43 TRANSPORTES 1,49 COOPERATIVA 1,57 AGRICULTURA 1,59
3.1.1. ¿Qué es un Beta?
Es un coeficiente de riesgo propio para cada empresa. Está mide la interacción
entre el riesgo promedio del mercado y el riesgo que tiene la empresa al realizar
una inversión. Hoy en el mercado existen compañías dedicadas al cálculo de las
β, así mismo se puede utilizar otras betas de manera comparables.
3.1.2. ¿Cómo se calcula el Beta?
Es una relación entre la volatilidad de los retornos de una acción y la volatilidad de
los retornos del mercado. La manera más fácil de calcular el beta es en un Excel
utilizando las fórmulas de covarianza en el mercado “Rm” y la empresa “Ri” y
varianza mercado.
3.1.3. ¿Cuál es su finalidad del Beta?
Es una medida de riesgo, se usa para estimar que tan riesgosa es una inversión.
Mide únicamente los riesgos sistemáticos o de mercado (no mide aquellos riesgos
que son diversificarles). El β no es una medida de riesgo individual, sino relativa al
mercado. Si bien es una medida histórica, se usa para tratar de predecir el riesgo
futuro.
3.1.4. Justificación de los Betas utilizados en los ejercicios
La justificación para la utilización de estos β es que se necesita minimizar la
incertidumbre de predecir el futuro, a algunas probabilidades estadísticas
mediante la aplicación de fórmulas matemáticas, que reduzcan esta incertidumbre
y generen riesgos sistemáticos, partiendo del principio que la historia tiende a
repetirse. Todos los betas utilizados en las empresas que se clasificaron por
sectores para la tabla de resultados comparativos fueron extraídos de fuentes de
información libre como Portafolio, Universidad del Valle, BANREP, DANE, entre
otros medios de información de acuerdo al sector, ubicación y fechas.
3.2. Estructura del Balance General
Los activos son los bienes que la empresa posee, pasivos las deudas de la
empresa y patrimonio es la diferencia entre activo y pasivo, así como el capital de
la empresa; sirve para proporcionar una imagen numérica de lo que sucede al
interior de ella (Introducción a la contabilidad Financiera. 2000)
La Situación Financiera que tienen las empresas investigadas, y el
comportamiento promedio de activos, pasivos y patrimonio, y de acuerdo a la
información recopilada y clasificada nos indica que las cooperativas y los servicios
de transporte son las empresas mejor estructuradas, de acuerdo al balance
general de la muestra tomada para el ejercicio. Además de mantenerse con
recursos propios, y de entidades financieras, su endeudamiento con accionistas y
socios es menor.
SECTORES Promedio Promedio Promedio
de Activo de Pasivo Patrimonio
COOPERATIVA $ 21.500.528.015 $ 12.211.054.295 $ 9.289.473.720
SERVICIOS $ 13.821.806.638 $ 7.246.213.351 $ 5.918.033.959
SERVICIOS PUBLICOS $ 13.604.818.140 $ 7.171.078.770 $ 6.433.739.370
MINERIA $ 6.843.161.338 $ 3.137.636.215 $ 3.705.525.123
GANADERIA $ 2.746.504.786 $ 904.746.174 $ 1.841.758.612
AGRICULTURA $ 2.998.515.444 $ 1.910.035.556 $ 1.088.479.888
CONSTRUCCION $ 2.331.971.195 $ 1.469.468.879 $ 862.502.316
DISTRIBUIDOR $ 1.600.495.544 $ 1.062.247.463 $ 538.248.082
TRANSPORTES $ 4.975.971.652 $ 4.531.853.176 $ 444.118.476
SALUD $ 27.032.051 $ 8.691.548 $ 18.340.503
Total general $ 5.659.018.143 $ 3.220.576.637 $ 2.394.897.908
3.3. Otros indicadores financieros
Los servicios públicos y la construcción son los sectores que más impuestos
legales deben pagar, mientras los transportes la ganadería y la agricultura son los
sectores que más utilidades NOPLAT (beneficio antes de intereses después de
impuestos) genera. Así como una de los sectores con menor apalancamiento
pueden ser el sector de la salud, por su relación directa con el gobierno.
SECTORES UAII NOPLAT-UODI
IMPUESTO TEORICO
AGRICULTURA 227.743.224,00 152.587.960,08 75.155.263,92
CONSTRUCCION 489.760.822,64 324.019.263,05 165.741.559,59
COOPERATIVA 615.831.725,58 496.932.709,86 118.899.015,72
DISTRIBUIDOR 1.591.593.858,67 1.066.092.056,76 528.434.163,51
GANADERIA 1.760.433.493,91 1.418.031.276,36 342.402.217,55
MINERIA 974.239.146,12 600.595.361,96 373.643.784,16
SALUD 49.225.874,00 35.239.944,17 13.985.929,83
SERVICIOS 4.987.328.557,82 4.644.331.258,62 342.997.299,20
SERVICIOS PUBLICOS 2.544.367.143,93 1.656.205.753,19 888.161.390,73
TRANSPORTES 4.812.554.230,00 4.809.603.782,21 2.950.447,79
Total general 18.053.078.076,66 15.203.639.366,25 2.852.371.072,02
De acuerdo a la aplicación de los métodos de valoración de empresa por Flujo de
caja y costo de capital se hallaron indicadores de la rentabilidad esperada por los
accionistas y entidades financieras. Por eso, y de acuerdo a la comparación el
costo de la deuda del sector agrícola en la investigación es alto esto quiere decir
que la empresa debe y paga un alto valor por su deuda mientras lo que está
financiado por los socios es un valor muy bajo. El sector salud y transportes se
financian bajo su patrimonio, lo cual hace bajar sus utilidades a los accionistas
SECTOR Promedio Porcentaje Deuda Wd
Promedio de Porcentaje del Patrimonio Wp
Promedio de Costo de Deuda Kd
Promedio de Costo del
Patrimonio Kp
AGRICULTURA 0,44 0,56 0,13 0,04
CONSTRUCCION 0,35 0,56 0,1 0,27
COOPERATIVA 0,14 0,86 0,1 0,13
DISTRIBUIDOR 0,31 0,69 0,11 0,19
GANADERIA 0,28 0,72 0,1 0,22
MINERIA 0,18 0,82 0,05 0,09
SALUD 0,05 0,95 0,07 0,29
SERVICIOS 0,28 0,72 0,11 0,21
SERVICIOS PUBLICOS 0,25 0,75 0,08 0,14
TRANSPORTES 0,15 0,85 0,1 0,19
Total general 0,26 0,73 0,1 0,2
Rótulos de fila Crecimiento_ Ingresos
Relación costos
Crecimiento Del Mercado G
AGRICULTURA 0,03
0,06
0,03
CONSTRUCCION 0,03
0,05
0,03
COOPERATIVA 0,75
0,53
0,03
DISTRIBUIDOR 0,47
0,50
0,04
GANADERIA 0,30
0,19
0,03
MINERIA 0,06
0,05
0,03
SALUD 0,38
0,36
0,03
SERVICIOS 0,60
0,55
0,03
SERVICIOS PUBLICOS 0,38
0,37
0,04
TRANSPORTES 0,67
0,66
0,03
Total general 0,42
0,40
0,03
Rótulos de fila Costo de Capital
AGRICULTURA 0,079478
CONSTRUCCION 1,066971898
COOPERATIVA 0,24753572
DISTRIBUIDOR 2,822902928
GANADERIA 0,725581121
MINERIA 0,248743639
SALUD 1,08276
SERVICIOS 1,91880378
SERVICIOS
PUBLICOS
0,37021872
TRANSPORTES 0,85698252
Total general 9,419978326
3.4. ¿Cuál y por qué se considera el sector más atractivo? En este periodo y
ubicación.
De acuerdo a la actividad, políticas y objeto de las 56 empresas seleccionadas. La
investigación realizada en el segundo periodo del 2010, emanó unas conclusiones
obtenidas en la investigación o resultados de las mismas.
No existe un sector ganador, ni mucho menos perdedor. La información que fue
recopilada y consolidada, para posterior ser comparada en un Excel por sectores y
de acuerdo a la utilización de los ítems tales como: activo, pasivo, patrimonio, tasa
libre, tasa de mercado, prima de riesgo, Beta, UAII, Impuestos, NOPLAT,
porcentajes de deuda, porcentaje de patrimonio, costo de deuda, costo de
patrimonio, crecimiento de ingresos, relación de costos, crecimiento del mercado,
inversión de activos fijos y costo de capital.
Recordemos que la información resultante pertenece sectores ubicados en el
departamento de Boyacá entre el 2005 – 2010. En estos sectores tiene
prevalencia la agricultura y la ganadería ya que este es un departamento que se
presta para esas características de negocios. El promedio de crecimiento en los
ingresos, los costos y crecimientos del mercado, fluctúa y es difícil prever los
cambios y como indicador puede ser inestable. Pero, aun así los ingresos en las
empresas del sector de la agricultura y la ganadería crecen en relación
proporcional con el mercado. Adicional como se indicó en los párrafos de los betas
la agricultura presenta un β de menor riesgo.
Así, sin poder afirmar que el sector de la agricultura y la ganadería, sea el más
importante para invertir o el que presente mejores indicadores en las tablas
comparativas, la ubicación le genera favoritismo.
4. Aplicación práctica Modelos de Valoración
Como se indicó en el inicio del artículo este presenta características académico-
practicas. A continuación tomaremos una empresa a la que se le aplico los
métodos de valoración, y expondremos para ver los pasos de aplicación de cada
uno de los métodos de valoración vistos en este artículo. La empresa
seleccionada fue del sector servicios por sus características de razón social,
misión, visión y objetivos de nombre Servicios Integrales los Lanceros OC NIT
900.245.091-7 ubicado en Duitama
4.1. Información Básica
Fue necesario recolectar información histórica entre los años 2007 – 2009 como el
balance general, estados de resultados, y cualquier otra información que permita
conocer el estado de la empresa y sector
2009 2008 2007
ACTIVO
CORRIENTE 536.103.841 452.372.334 97.147.623
EFECTIVO 35.433.749 133.379.353 3.693.006
Caja 1.011.140 2.166.752 2.621.060
Bancos 34.422.609 131.212.601 1.071.946
INVENTARIOS 41.916.130 44.800.888 29.277.576
Inventario ACPM 41.916.130 44.800.888 29.277.576
CUENTAS POR COBRAR 458.753.962 274.192.093 93.454.617
anticipo de contratos y Proveedores 18.767.500 93.454.617
deudores por ventas de bienes 458.753.962 255.183.593
anticipo de IVA 241.000
NO CORRIENTE
PROPIEDAD PLANTA Y EQUIPO 216.034.382 216.034.382 -
Edificaciones 211.950.000 211.950.000
Muebles y equipos de Oficina 2.306.330 2.306.330
Equipo de cómputo y comunicaciones 6.534.369 6.534.369
Maquinaria y Equipo 3.759.900 3.759.900
Depreciación Acumulada (8.516.217) (8.516.217)
TOTAL ACTIVO 752.138.223 668.406.716 126.425.199
2009 2008 2007
PASIVO
CORRIENTE 352.220.322
261.542.229
8.655.892
CUENTAS POR PAGAR 335.716.778
248.537.911
8.521.845
Costos y Gastos por pagar 221.210.907
237.057.357
8.259.623
Proveedores 111.725.513
8.465.707
retención en la fuente por pagar 714.275
817.924
262.222
Impuestos a las ventas retenidas 143.170
134.670
Retenciones y Aportes de Nomina 1.922.913
2.062.253
IMPUESTOS 16.503.544
13.004.318
134.047
Industria y Comercio por pagar 657.486
2.566.481
Impuesto de renta por pagar 15.846.058
10.437.837
134.047
NO CORRIENTE 291.926.925
357.338.821
113.033.121
OTROS PASIVOS 291.926.925
357.338.821
113.033.121
fondo sociales 256.232.861
240.576.104
Obligaciones Laborales 9.400.410
9.765.641
Ingresos recibidos por anticipado
292.538
113.033.121
Ingresos Recibidos para terceros 26.293.654
106.704.538
TOTAL PASIVO 644.147.247
618.881.050
121.689.013
PATRIMONIO
CAPITAL SOCIAL 7.600.000
7.300.000
4.200.000
Aportes Sociales 7.600.000
7.300.000
4.200.000
RESULTADOS DEL EJERCICIO 63.384.230
41.751.347
536.186
excedente del ejercicio 79.230.288
52.189.184
670.233
RESERVAS 10.571.884
134.047 -
reserva de Protección de Aportes 10.571.884
134.047 -
FONDOS DE DESTINACION ESPECIFICA 26.434.862
340.272 -
Revalorización de Aportes 26.434.862
340.272 -
TOTAL PATRIMONIO 107.990.976
49.525.666
4.736.186
TOTAL PASIVO + PATRIMONIO 752.138.223 68.406.716
126.425.199
ESTADO DE RESULTADOS 2007 – 2009
2.009 2.008 2.007
VENTAS 2.301.754.177 7.301.869.113 155.187.419
COMBUSTIBLES ACPM 2.281.661 7.310.384.467 161.187.419
REPUESTO Y ACCESORIOS 23.469.743 15.030.560 -
LUBRICANTE Y ADITIVOS 25.815.900 18.310.774 -
PRODUCTOS DE ASEO 468.845
menos: DESCUENTOS EN VENTAS 41.856.688 6.000.000
Descuentos en Ventas 29.662.115 41.856.688 6.000.000
Menos: COSTO DE VENTAS 2.136.926.640 6.754.789.353 148.988.347
COMBUSTIBLE ACPM 2.096.033.909 6.726.565.510 148.988.347
REPUESTOS Y ACCESORIOS 20.012.506 13.386.551 -
LUBRICANTE Y ADITIVOS 20.483.915 14.837.292 -
PRODUCTOS DE ASEO 396.310
UTILIDAD OPERACIONAL 164.827.537 547.079.760 6.199.072
Más: INGRESOS NO OPERACIONALES 38.511.029 136.544.150 -
SERVICIOS 38.511.029 136.544.150 -
ARRENDAMIENTOS 10.090.905 32.972.723 -
TRANSPORTES 12.017.000 35.405.000 -
LAVADAS 11.834.566 47.466.427 -
ADMINISTRATIVOS 4.568.558 20.700.000 -
Menos: GASTOS DE ADMINISTRACION 113.651.211 397.269.171 5.290.839
GASTOS DE PERSONAL 32.959.305 97.860.128
GASTOS GENERALES 19.912.923 69.852.319 5.290.839
ARRENDAMIENTOS 39.570.000 112.559.570
MANTENIMIENTO Y REPARACIONES 1.908.774 19.533.127
TRANSPORTE, FLETES Y ACARREOS 6.365.900 44.945.454
SERVICIOS PUBLICOS 11.457.189 40.084.930
IMPUESTOS 657.486 3.917.426
DEPRECIACION 819.634 8.516.217
EXCEDENTE OPERACIONAL 89.687.355 286.354.739 908.233
Más: OTROS INGRESOS 1.849.894 9.892.849 -
OTROS 9.538.695 -
RECUPERACIONES 1.849.894
HOSPEDAJE 318.814 -
FINANCIEROS 35.340 -
Menos: GASTOS OPERACIONALES 12.306.961 244.058.404 238.000
FINANCIEROS 289.961 4.058.404 238.000
TRANSPORTE TKT COOTRANS 12.017.000
FONDO INFRAESTRUCTURA 240.000.000 -
UTILIDAD DEL EJERCICIO ANTES DE IMPUESTO 79.230.288 52.189.184 670.233
menos: IMPUESTOS 15.846.058 10.437.837 134.047
UTILIDAD DEL EJERCICIO 63.384.230 41.751.347 536.186
Posterior a la información anterior, procedemos a calcular los métodos de valoración
estáticos, para ello primero hay que utilizar la información base 2009, para crear la
estructura de capital:
ESTRUCTURA DE CAPITAL AÑO 2009
Tesorería $ 35.433.749 Proveedores $ 111.725.513,00
Deudores $ 458.753.962 Deuda Bancaria $ 221.210.907,00
Inventarios $ 41.916.130 Deuda a Largo Plazo $ 291.926.925,00
Obligaciones tributarias $ 19.283.901,60
Activos Fijos $ 216.034.382 Capital y Reservas $ 107.990.976,40
Total Activo 752.138.223 Total pasivos 752.138.223
Estado de Resultados
Ventas $ 2.301.754.177,00
Costo de Ventas $ 2.136.926.640,00
Utilidad Bruta $ 164.827.537,00
Gastos Generales y Operación $ 113.651.211,00
Utilidad Operacional $ 51.176.326,00
Ingresos $ 40.360.923,00
Utilidad Operacional $ 91.537.249,00
Intereses $ 12.306.961,00
Utilidad antes de Impuestos $ 79.230.288,00
Impuestos 20% $ 15.846.057,60
Utilidad Neta $ 63.384.230,40
Valor Neto Patrimonial
Valor Neto Patrimonial
Total Activo $ 752.138.223,00 Capital Social $ 107.990.976,40
Deudores con Bancos $ 221.210.907,00
Deudores con proveedores $ 111.725.513,00
Deudores con Largo Plazo $ 291.926.925,00
Deudores con Obligaciones tributarias $ 19.283.901,60
VNP $ 107.990.976,40 VNP $ 107.990.976,40
Podemos observar que después de restar los activos de los pasivos tenemos un
valor patrimonial de $107.990.976 comparado con un valor del activo de
$752.138.223 lo que quiere decir que la empresa está financiada con pasivo en un
73% y solo un 27% corresponde a patrimonio; por lo tanto la empresa con este
método estaría valorada en $107.990.976.
Valor Neto Patrimonial Ajustado
partida valor contable valor en mercado Plusvalía
CXC $ 458.753.962,00 $ 412.878.565,80 $ (45.875.396,20)
Inventarios $ 41.916.130,00 $ 46.107.743,00 $ 4.191.613,00
Activos Fijos $ 216.034.382,00 $ 260.500.000,00 $ 44.465.618,00
Total Diferencias $ 716.704.474,00 $ 719.486.308,80 $ 2.781.834,80
Cuando se estiman valores en mercado, hay que tener presente las políticas por
ejemplo de recolección de cartera por pronto pago, y muchas veces tenemos
activos que en el mercado puedan tener valor mucho mayor que en libros.
Total Activo $ 752.138.223,00 Capital Social $ 107.990.976,40
Deudores con Bancos $ 221.210.907,00
Deudores con Proveedores $ 111.725.513,00
Deudores con Largo Plazo $ 291.926.925,00
Deudores con Obligaciones tributarias $ 19.283.901,60
± Diferencias $ 2.781.834,80 ± Diferencias $ 2.781.834,80
VPN AJUSTADO $ 110.772.811,20 $ 110.772.811,20
Según este método aplicado la empresa tendría un valor de $110.772.811
después de restar las diferencias existentes entre el valor real que es el de
mercado y el valor en libros de la compañía, aunque la diferencia no es relevante
comparada con el valor neto patrimonial.
Valor de Liquidación
Partidas Valor Contable Valor Liquidación Plusvalía
Activo Fijo $ 216.034.382,00 $ 260.500.000,00 $ 44.465.618,00
Existencias $ 41.916.130,00 $ 46.107.743,00 $ 4.191.613,00
Clientes $ 458.753.962,00 $ 412.878.565,80 $ (45.875.396,20)
Costo cese de Actividad $ 9.000.000,00 $ (9.000.000,00)
Total Diferencia $ 716.704.474,00 $ 728.486.308,80 $ (6.218.165,20)
Recordemos que este método de valoración por liquidación, contempla un cese de
actividades de la empresa lo cual obliga a pagar indemnizaciones las mas
comunes son por terminación de contratos.
Si la empresa se llegara a liquidar no alcanzaría a recuperar el valor de sus
activos, por el contrario quedaría con una deuda de -$6.218.165 para cubrir el total
de sus pasivos.
Valor de Liquidación Ajustado
Total Activo $ 752.138.223,00 Capital Social $ 107.990.976,40
Deudores bancos $ 221.210.907,00
Deudores con Proveedores $ 111.725.513,00
Deudores con Largo Plazo $ 291.926.925,00
Deudores con Obligaciones tributarias $ 19.283.901,60
± Diferencias $ (6.218.165,20) ± Diferencias $ (6.218.165,20)
Valor de liquidación Ajustado $ 101.772.811,20 $ 101.772.811,20
Si la empresa se llegara a liquidar y se ajusta con el valor que se quedaría
adeudando para cubrir el valor de los activos y los pasivos; tendríamos que la
empresa valdría $101.772.811
Hasta acá hemos revisamos los métodos estáticos. A continuación descubriremos
otros conceptos necesarios para llegar a encontrar el valor de la empresa. así que
analicemos que es el EVA
4.2. EVA
Son las siglas de Valor Económico Agregado es un concepto utilizado en las
finanzas desde los noventa el primero en utilizarlo fue Alfred Marshall y se
entiende como la diferencia entre el valor de la planta, los inventarios, etc., al final
y al comienzo del año, es tomada como parte de sus entradas o como parte de
sus desembolsos, de acuerdo a si se ha presentado un incremento o un
decremento del valor. (capital The Principles of Economics.1980) Lo que queda de
sus ganancias después de deducir los intereses sobre el capital a la tasa corriente
es llamado generalmente su beneficio por emprender a administrar". La idea del
beneficio residual apareció en la literatura de la teoría contable en las primeras
décadas de este siglo; se definía como el producto de la diferencia entre la utilidad
operacional y el costo de capital.
2009 2008 2007
Activo 752.138.223 668.406.716 126.425.199
Depreciaciones (8.516.217)
(8.516.217) -
Utilidad antes de Intereses e Impuestos 89.687.355 286.354.739 908.233
Utilidad Neta 63.384.230 41.751.347 536.186
Patrimonio 107.990.976 49.525.666 4.736.186
Dividendos
Cotización de Acciones
Número de Acciones
Costo del Dinero 7% 7% 7%
Esta empresa no presenta acciones, lo cual impide la aplicación de los métodos
de valoración como método por dividendos, entre otros que interactúan con las
acciones en bolsa.
Indicadores 2009 2008 2007
Precio de Mercado $ 0 $ 0 $ 0
Utilidad por Acción
Dividendos por Acción
ROI 8,43% 6,25% 0,42%
ROE 58,69% 84,30% 11,32%
Recordemos que el ROI, se puede definir como el retorno de la inversión y se
calcula la utilidad neta sobre los activos; y el ROE es la rentabilidad financiera o de
los fondos propios y se halla con los beneficios después de impuestos (utilidad
neta) sobre fondos propios (Patrimonio)
2009 2008 2007
Kc 20,19% 20,19% 20,19%
I 21% 22,42% 21%
Tx 20,00% 20,00% 20,00%
Kd 17,06% 17,06% 17,06%
Kp 29% 29% 29%
Tasa Libre 7,47% 7,47% 7,47%
Prima de Riesgo 13,85% 13,85% 13,85%
B 1,53 1,53 1,53
Estructura de Capital de 60D/40P
Deuda 73,00% 73,00% 73,00%
Patrimonio 27,00% 27,00% 27,00%
2009 2008 2007
UAII $ 89.687.355 $ 286.354.739 $ 908.233
Impuesto Teórico (20,%) $ 34.529.632 $ 110.246.575 $ 349.670
NOPLAT = UODI $ 55.157.723 $ 176.108.164 $ 558.563
Costo de Capital 20,19% 20,19% 20,19%
EVA $ 33.355.192,92 $ 166.109.321,26 $ (397.635,56)
Definamos el UAII como Beneficios o utilidad antes de interés e impuestos,
NOPLAT (net operating profit after taxes) Beneficio de la empresa sin apalancar.
También se denomina beneficio antes de intereses después de impuestos.
de acuerdo con el EVA podemos observar que en el primer año hubo un EVA
negativo, debido a que la empresa solo tenía pocos meses de inicio, en el
segundo año se recuperó debido a la utilidad operacional; pero finalmente para el
año 2009 se destruyó valor debido a la disminución significativa de la Utilidad
Operacional
4.3. Costo de Capital
En el costo de capital, es el rendimiento requerido sobre los distintos tipos de
financiamiento recursos propios o deuda externa. Este costo puede ser explícito o
implícito y ser expresado como el costo de oportunidad para una inversión. La
determinación del costo de capital implica la necesidad de estimar el riesgo,
analizando los componentes que conformarán el capital (como la emisión de
acciones o la deuda).
LANCEROS OC Estructura de Capital
73/27
Costo de la Deuda 17,06%
Costo de Patrimonio 28,66%
Costo de Capital 20,19%
Fuente BANREP
Este valor representa el costo que asume la empresa por financiarse con recursos
ajenos y propios. Según estos resultados mantener el patrimonio le cuesta un
28,66%, financiarse con recursos ajenos le cuesta 17,06% para un costo de
capital de 20,19% que es el costo de financiamiento con patrimonio y pasivo que
asume la empresa. Basado en lo anterior y teniendo en cuenta que el 73% de la
estructura de capital pertenece a recursos ajenos indica que la empresa solo
trabaja para cubrir el pasivo y no está generando la rentabilidad a los
inversionistas quienes poseen el 27 % de patrimonio, ni mucho menos está
creando valor a la empresa ya que a mayor deuda menor valor de la misma.
4.4. Modelos de Flujos de Caja
Para hallar el valor por el método de flujos de caja, adicional a conocer la
información contable de la compañía y conocer los pronósticos futuros como
supuestos de inflación, y crecimiento. Hay que conocer las políticas que la
empresa desea desarrollar en el futuro.
Balance General (2009)
Millones de Pesos
Proveedores 111.725.513
retención y AP nomina 1.922.913
Tesorería 35.433.749 impuestos x pagar 17.360.989
Deudores 458.753.962 costos y g x pagar 221.210.907
Inventarios 41.916.130 deuda largo plazo 291.926.925
Activos Fijos 216.034.382 Capital y Reservas 107.990.976
Total Activo 752.138.223 Total pasivos 752.138.223
Estado de Resultados
Ventas 2.301.754.177
Costo de Ventas 2.136.926.640
Utilidad Bruta 164.827.537
Gastos Generales y Operación 112.831.577
Utilidad Operacional 51.995.960
Intereses -
Utilidad antes de Impuestos 51.995.960
Impuestos 20% 10.399.192
Utilidad Neta 41.596.768
Recordemos que el primer paso es definir el tiempo en años, de los flujos de caja
a proyectar, para el presente ejercicio se trabajara con 5 años de proyección y
como año 0 la información real del 2009, en ese momento se esperaba una
proyección de inflación de 2,28% y un gradiente 4%
AÑO 0
Ventas 2.301.754.177
Costos 2.136.926.640
utilidad bruta 164.827.537
Gastos 112.831.577
Depreciación 819.634
BAII 51.176.326
BAII 51.176.326
Impuesto Teórico 20% 10.235.265
NOPLAT 40.941.061
Amortización y Depreciación 819.634
Inversiones en Activo Fijo
Inversiones en fondo de maniobra 6% 183.883.519
FLUJO DE CAJA LIBRE (142.122.825)
El siguiente paso es la estimación de Flujo de caja, para hallar los flujos de caja,
se debe con anterioridad proyectar el beneficio antes de intereses e impuestos de
la empresa a valorar. Nos apoyamos en la inflación para considerar un crecimiento
lineal en los rubros necesarios. A partir del BAII y de la información esperada se
obtiene los flujos de caja libre
1 2 3 4 5 2.354.234.172
2.407.910.711
2.504.227.140
2.604.396.225
2.708.572.074
2.185.648.567
2.235.481.355
2.324.900.609
2.417.896.633
2.473.024.677
168.585.605
172.429.357
179.326.531
186.499.592
235.547.398
115.404.137
118.035.351
122.756.765
127.667.036
132.773.717
819.634
819.634
819.634
819.634
819.634
52.361.834
53.574.371
55.750.132
58.012.922
101.954.047
52.361.834
53.574.371
55.750.132
58.012.922
101.954.047
10.472.367
10.714.874
11.150.026
11.602.584
20.390.809
41.889.467
42.859.497
44.600.105
46.410.338
81.563.237
819.634
819.634
819.634
819.634
819.634
11.033.011
11.694.992
12.396.691
13.140.493
13.928.922
31.676.090
31.984.139
33.023.048
34.089.479
68.453.949
En el paso para halla la tasa de descuento, que involucra costos de recursos
ajenos, en el caso de entidades financieras por un posible crédito, o costos de
recursos propios que es la rentabilidad exigida por los accionistas
CMPC = CRA * RA
+ CRP * RP
RA + RP RA + RP
Reemplazando los valores en la formula
7,47% T free Kp 28,66%
21,32% T mdo
1,53 B
21,32% Ix Kd 17,06%
1
20% Tasa Impositiva
27% Wp Kc 20,19%
73% Wd
Costo recursos Ajenos 17,06%
Recursos Ajenos $ 291.926.925,00
Recursos Propios $ 107.990.976,40
Costo Recursos 28,66%
Propios
Kc o CMPC o Tasa de Descuento de 20,19%
Ahora bien ya tenemos los flujos de caja y la tasa de descuento hay que traer
cada flujos de caja al valor presente
1 2 3 4 5 Valor Flujo libre
FLUJO DE CAJA LIBRE
31.676.090
31.984.139
33.023.048
34.089.479
68.453.949
111.146.628
Valor Flujo Libre $111.146.628
31.676.090/(1+20,19%)^1 + 31.984.139/(1+20,19%)^2.…..68.453.949/(1+20,19%)^5
Posterior tomamos vamos a encontrar el Valor terminal, así:
CFL n+1 = Flujo De Caja 5 / (1+g) 68.453.949/(1+4) 71.192.107
Valor Terminal = Flujo de caja (CFL n+1) 71.192.107 .__
(Tasa Descuento – g) (20,19% - 4%)
Valor Terminal = 439.739.849,85
Ahora este valor lo llevamos al presente
Valor Presente = Valor Futuro (valor terminal) 439.739.849,85 .
(1 + CMPC) ^ 5 (1+20,19%)^5
VPN VT = $175.332.102,32
Valor Apalancado sumatoria de $111.146.628 + $175.332.102= 286.478.730
Deuda o recursos ajenos 291.926.925
Valor sin apalancamiento Valoración FCL (5.448.195)
Los flujos de caja proyectos le permite a los directivos de la empresa determinar
la liquidez con la que contara la empresa en los próximos 5 años, y permiten
diseñar las estrategias de financiación. basados en la anterior teoría y los
resultados obtenidos tenemos que para la empresa Los Lanceros OC que esta
tendrá unos flujos de caja para el año 1 de 31,676,089 millones de pesos para el
año 2 de 31,984,139,25 millones de pesos, para el año 3 de $33,023,047,91
millones y para el 4 de $34,189,478,93 e irán en aumento y su variación será
moderada; ya para el año 5 su variación incrementara al doble por valor de
$68,453,948,83 millones, lo que le permite a la empresa tener mayor liquidez para
cubrir todos los gastos y costos operativos. todos estos resultados basados en
una inflación estimada del 2,28% para los dos primeros años y de 4% para los
tres siguientes.
En conclusión después de aplicar los flujos de caja de la empresa proyectados a 5
años y teniendo en cuenta la inflación, tenemos que la empresa tendría un valor
de $286,478,730,33 millones de pesos con su respectivo apalancamiento y sin
ese apalancamiento la empresa tendría un valor de $(-5,448,194,67) millones de
pesos lo que indica que la empresa funciona gracias a recursos ajenos, por lo
tanto la empresa no está cumpliendo con su objeto social y mucho menos está
manteniendo el patrimonio de los socios ni sus estrategias están encaminadas a
que este rente lo esperado.
5. RECOMENDACIONES
• Es muy importante para los dueños, accionistas e inversionistas conocer el
futuro de la empresa, y para ello existen diferentes herramientas que
permitan evaluar los distintos indicadores de generación de valor. Muy
importante que exista la capacidad de inversión en un proceso de
valoración de empresa de una firma externa, ya que permitirá diagnosticar
el estado actual de la empresa a evaluar al resto de empresas del mismo
sector.
• No solamente la valoración de empresas se utiliza en un proceso de
compra-venta, aunque es para lo más utilizado. Pero, también debe
aplicarse cuando la empresa quiera realizar una inversión grande, pues
permitiría conocer mediante el modelo de flujo de caja los comportamientos
anuales en el futuro
• Muchas veces es apresurado el proceso de valoración de empresas, así
como optar por un método. Es muy importante primero conocer los riesgos
internos y externos que rodean el proceso de valoración, es crítico aplicar
una valoración cuando existe inestabilidad a niveles macroeconómico, y
cambios espontáneos que alteren los indicadores como inflación, tasas de
interés entre otros
• Sectores como los de tecnología, o que su producto sea de rápida
evolución y cambios no es muy conveniente realziar flujos de caja a largo
tiempo.
6. Referencias
Referencias primarias
Fernández, Pablo (1999). Valoración de Empresas. Gestión 2000.Primera
Edición
Copeland, Koller y Murrin (2004) Valoración, Medición y Gestión del valor.
Deusto.
Álvarez Piedrahita, Iván (2002). Finanzas Estratégicas y Creación de Valor.
Professional Finance. Segunda Edición. 2002.
Referencias complementarias.
Besly, Scott y Brigham, Eugene(2001). F. Fundamentos de Administración
Financiera.
Doceava Edición. McGraw-Hill Interamericana Editores S. A. de C. V. México.
R.Charles, Moyer (2003). Administración Financiera Contemporánea. Octava
Edición. International Thomson Editores S. A. de C. V. México.
Brealy, Myers. (1993).Principios de Finanzas Corporativas. McGraw-Hill
Interamericana Editores S. A.
Van Horne, James C. Fundamentals of financial management. Nine Edition.
New Jersey.
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