Acción 412 SISTEMAS FINANCIEROS INTERNACIONALES Y … · CONCEPTO Y CARACTERÍSTICAS DE UN SISTEMA...

SISTEMAS FINANCIEROS

Acción 412

INTERNACIONALES Y DE ESPAÑA

Edita: Fundación para el Desarrollo de los Pueblos de Andalucía

Avda. Agrupación Córdoba s/n (Antiguo Hospital Militar)

14007-Córdoba

Tlf: 957283626

www.fudepa.org

Imprime: Imprenta Luque - 2011

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Sistemas Financieros Internacionales y de España

1. CONCEPTO Y CARACTERÍSTICAS DE UN SISTEMA FINANCIERO

2. EL CONTEXTO INTERNACIONAL DEL SISTEMA FINANCIERO ESPAÑOL

3. ELEMENTOS BÁSICOS DE TODO SISTEMA FINANCIERO

4. ESTRUCTURA DEL SISTEMA FINANCIERO ESPAÑOL

5. EVALUACIÓN

OBJETIVOS

- Conocer el concepto, características generales, los elementos y las fun-ciones de todo sistema financiero.

- Encuadrar el sistema financiero español dentro del sistema financiero internacional.

- Analizar la estructura del sistema financiero español.

MÓDULO 1: EL SISTEMA FINANCIERO:CARACTERÍSTICAS GENERALES

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1. CONCEPTO Y CARACTERÍSTICAS DE UN SISTEMA FINANCIERO

Se define el sistema financiero de un país como el conjunto de institucio-nes, medios y mercados que permiten canalizar el ahorro de aquellas uni-dades de gasto con superávit (UGS) hacia aquellas unidades de gasto que precisamente necesitan de esos fondos para cubrir su déficit (UGD).

El sistema financiero cumple por tanto la misión fundamental en una eco-nomía de mercado, de captar el excedente de los ahorradores (unidades de gasto con superávit) y canalizarlo hacia los prestatarios públicos o privados (unidades de gasto con déficit). Esta misión resulta fundamental por dos razones: la primera es la no coincidencia, en general, de ahorradores e in-versores, esto es, las unidades que tienen déficit son distintas que las que tienen superávit; la segunda es que los deseos de los ahorradores tampoco coinciden, en general, con los de los inversores respecto al grado de liqui-dez, seguridad y rentabilidad de los activos emitidos por estos últimos, por lo que los intermediarios han de llevar a cabo una labor de transformación de activos, para hacerlos más aptos a los deseos de los ahorradores.

Por ejemplo, una pareja ha ahorrado una cierta cantidad de dinero, lo de-posita en un banco, y este lo canaliza hacia otra pareja que precisa de un préstamo hipotecario con el que afrontar el pago de la vivienda.

Los tres elementos básicos de todo sistema financiero son:

- Los intermediarios.

- El activo financiero que se canaliza.

- El mercado o lugar teórico de intercambio de los activos.

En los siguientes cuadros se refleja claramente el funcionamiento de un sistema financiero.

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Cuadro1.Elsistemafinanciero:esquema1

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Cuadro2.Elsistemafinanciero:esquema2

2. CONTEXTO INTERNACIONAL DEL SISTEMA FINANCIERO ESPAÑOL

Uno de los objetivos de este capítulo es analizar la estructura institucional del sistema fi nanciero español, sin embargo antes de entrar en la consi-deración de su estructura, conviene preguntarse primero por su inserción internacional, a un doble nivel:

1. Mundial

2. Europeo

En ambos casos no se trata de meras referencias geográfi cas, sino de la infl uencia que pueden tener ambos niveles sobre el propio sistema fi nan-ciero español, incluyendo algunas de las normas o principios que regulan su funcionamiento, porque, en un mundo tan globalizado como el actual, ningún sistema fi nanciero sufi cientemente desarrollado puede aislarse de su contexto internacional y, al mismo tiempo desde una perspectiva euro-pea, cabe preguntarse si tiene sentido seguir hablando del sistema fi nan-ciero español, una vez que ha perdido una de sus características más dife-renciadoras respecto a otros sistemas fi nancieros, cual es la de sustentarse en una moneda propia.

El sistema fi nanciero español debe considerarse parte integrante del siste-ma fi nanciero internacional, cuyos límites no están del todo bien defi nidos,

GENERACIÓNRENTA

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pero que, para nuestros efectos, teniendo en cuenta que la perspectiva que nos interesa destacar es la estabilidad del propio sistema, podemos consi-derar compuesto por los dos grandes grupos de elementos que se recogen en el cuadro 3:

Cuadro3.Sistemafinancierointernacional.Unavisiónestructural

Fuente: Guía del sistema fi nanciero español. Analistas fi nancieros internacionales

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1. Cada uno de los países, no tanto considerados aisladamente, sino en su interacción mutua, en particular por dos aspectos importantes:

a) Su política económica en sentido amplio, más concretamente sus políticas propiamente financieras: monetaria, cambiaria y fiscal, te-niendo en cuenta que, para países, como España, que forman parte del área euro, las dos primeras son únicas para esta área, mientras que la tercera se encuentra muy mediatizada por el control de los déficit públicos dentro de la Unión Europea (UE).

b) Su regulación y supervisión financieras.

2. Un conjunto de organizaciones institucionales, más o menos formali-zadas, que no nos corresponde explicar aquí en detalle, pero que pode-mos dividir en dos grandes grupos:

a) Organizaciones propiamente financieras, incluyendo el Banco Central Europeo (BCE), que aparece en el cuadro en otro lugar para reflejar su influencia directa sobre la política monetaria de los países del área euro.

b) Organizaciones de reguladores o supervisores financieros, o de normalización de la contabilidad internacional, para todo tipo de empresas, financieras o no.

Todas estas organizaciones están representadas en el Foro de Estabilidad Financiera (FEF), creado en abril de 1999, precisamente para promover la estabilidad financiera internacional en la supervisión y la vigilancia fi-nancieras. Hasta la fecha, es la única manifestación visible del proceso de reforma que debería dar lugar a lo que se ha llamado la nueva arquitectura financiera internacional.

No forma parte del FEF, pero puede considerarse una institución interna-cional con cierta relevancia para la integración financiera internacional, y, por tanto, también para la estabilidad del sistema financiero internacional, la Organización Mundial de Comercio (OMC), que, dentro de su ámbito, incluye el Acuerdo General sobre Comercio de Servicios (GATS, por sus siglas en inglés: General Agreement on Trade in Services), que abarca expresamente a los servicios financieros, incluyendo no sólo su prestación transfronteriza, sino también el derecho de establecimiento para prestarlos en el país de destino.

Forman parte del FEF, además, bancos centrales y autoridades reguladoras o supervisoras de un conjunto reducido de países, entre los que se encuen-tra España. Es precisamente esta composición del FEF la que inspira el cuadro

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citado, porque efectivamente, la estabilidad financiera internacional de-pende en último término de los países que puedan sufrir alguna crisis financiera susceptible de tener una mínima proyección internacional, fun-ción a su vez de su propia estabilidad financiera, pero también de las or-ganizaciones internacionales que, de una forma preventiva o a posteriori, puedan aportar soluciones a este tipo de crisis.

El sistema financiero internacional así concebido sirve de contexto ineludi-ble al sistema financiero español, al menos en un doble sentido:

1. Desde un punto de vista sustantivo, el comportamiento más o menos estable del sistema financiero español puede estar muy influido por la estabilidad financiera general que se observe en el sistema financiero internacional. En particular, una variable como el tipo de cambio, y en me-nor medida el tipo de interés, pueden depender muy estrechamente de la evolución del conjunto del sistema.

2. Desde una perspectiva normativa, algunas regulaciones del sis-tema financiero español pueden tener su origen, al menos en cuanto a principios básicos, en alguna de las organizaciones internacionales com-petentes en el tema. Éste es el caso, por ejemplo, de los requisitos de re-cursos propios de las entidades bancarias, que actualmente se encuentran armonizados a un nivel mundial por el Comité de Supervisión Bancaria de Basilea.

3. ELEMENTOS DEL SISTEMA FINANCIERO

3.1. LOS INSTRUMENTOS O ACTIVOS FINANCIEROS

Concepto

Se denominan activos o instrumentos financieros a los títulos emitidos por las unidades económicas de gasto, que constituyen un medio de mante-ner riqueza para quienes los poseen (un activo) y una obligación de pago (pasivo) para quienes los emiten. Al ser un pasivo para unos y un activo para otros no contribuye a incrementar la riqueza del país pero facilitan extraordinariamente la movilización de los recursos reales de la economía.

Los activos financieros son activos intangibles en tanto que son títulos que representan derechos legales sobre beneficios futuros.

Ejemplo: El Estado, una empresa, una economía doméstica, etc., que se comprometen a realizar pagos en el futuro mediante un título (derecho legal sobre beneficios futuros) se denomina emisor del activo financiero (prestatario-UGD), y el poseedor o propietario del título se denomina in-versor (prestamista-UGS). Algunos ejemplos de activos financieros son:

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• Un préstamo personal de una entidad financiera (inversor o pres-tamista) a una persona física (emisor o prestatario).

• Una Letra del Tesoro a un año emitida por el Estado (emisor o prestatario).

• Una acción de Telefónica (prestataria o UGD).

Funciones

Los activos financieros cumplen dos funciones económicas básicas:

1) Transferencias de fondos o recursos entre los agentes económicos, UGS y UGD (personas o instituciones que tienen exceso de fondos hacia aque-llas que los necesitan).

2) Transferencias de riesgos entre dichos agentes económicos.

Características

Los activos se caracterizan principalmente por los siguientes aspectos:

- Liquidez: es la facilidad y la certeza de convertir un instrumento financie-ro en dinero sin sufrir pérdidas.

- Riesgo: es la probabilidad de que al vencimiento el emisor cumpla sin dificultad sus compromisos de amortización.

- Rentabilidad: es la capacidad de un instrumento financiero para producir intereses o algún otro tipo de rendimiento al adquirente como pago de su cesión temporal de capacidad de compra y de su asunción, también tem-poral, de un riesgo.

Definidas las características, la relación entre ellas viene establecida por la función:

R = f(L,r)

Donde:

R = rentabilidad

L = liquidez

r = riesgo

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Generalmente, se puede decir que existe una relación directa entre renta-bilidad y riesgo ya que los títulos que exponen al inversor un mayor riesgo son los títulos que ofrecen una mayor rentabilidad esperada. En resumen, se podría decir que los títulos que ofrecen un mayor riesgo son más renta-bles y, generalmente, son menos líquidos.

Clasificación

Los activos financieros se pueden clasificar según distintos criterios, siendo algunos de ellos los siguientes:

1. Según el grado de liquidez relativa (en orden decreciente de ma-yor liquidez a menor liquidez) se pueden distinguir entre:

a) Dinero legal: monedas y billetes de curso legal.

b) Dinero bancario: depósitos a la vista.

• Depósitos a la vista (cuentas corrientes)

• Depósitos de ahorro (cuentas de ahorro)

• Depósitos a plazo (imposiciones a plazo fijo)

c) Deuda pública a corto plazo: son títulos negociables en los mer-cados financieros que son emitidos por el Tesoro Público Español y con vencimiento a corto plazo. Actualmente, el único título que cumpliría estos rasgos serían las Letras del Tesoro.

d) Pagarés de empresa: son activos financieros a corto plazo (infe-rior o igual a 18 meses) emitidos por empresas que gozan de una alta solvencia ya que no tienen una garantía real. Algunos de los principales emisores de pagarés son las empresas eléctricas.

e) Deuda pública negociable a medio y largo plazo.

• Para el medio plazo: Bonos del Estado (3 y 5 años)

• Para el largo plazo: Obligaciones del Estado (10,15 y 30 años)

f) Renta fija privada a medio y largo plazo: son títulos de deuda con vencimiento a medio y largo plazo pero que son emitidos por empresas privadas (bonos y obligaciones). Son menos líquidos ya que el volumen de emisión es menor.

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g) Acciones: se trata de títulos de renta variable y son los más sen-sibles ante cambios en el mercado. Se pueden distinguir dos tipos según coticen o no coticen en bolsa.

• Acciones negociadas en Bolsa

• Acciones sin cotización oficial

2. En función de quien sea la unidad emisora de dichos activos se puede distinguir entre:

a) Banco de España: emite billetes de curso legal.

b) Tesoro público: emite las monedad metálicas y, también, todos los valores negociables de deuda pública (Letras del Tesoro, Bonos del Estado, Obligaciones del Estado).

c) Bancos: emiten depósitos de cualquier tipo; también emiten cualquier tipo de renta fija privada con distintas características; también pueden emitir acciones.

d) Empresas no financieras: emiten, en el caso que adopten la for-ma de sociedad anónima, acciones; también pueden emitir paga-rés de empresa que son títulos con vencimiento a corto plazo; por último, también pueden emitir cualquier titulo de renta fija a largo plazo.

3.2. LOS INTERMEDIARIOS

Los activos financieros emitidos por las unidades económicas de gasto para cubrir su déficit, pueden ser adquiridos directamente por los ahorradores últimos de la economía. Sin embargo, a medida que ésta se desarrolla se hace necesaria la aparición de instituciones que medien entre las unidades de gasto con superávit y aquellos que posean déficit con el fin de abaratar los costes en la obtención de financiación, y de facilitar la transformación de unos activos en otros, haciéndolos más atractivos para ambos.

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Cuadro4.Agenteseconómicosdelsistemafinanciero

Los intermediarios tienen el papel de facilitar que los activos pasen de unas manos a otras. En concreto los objetivos de la intermediación aparecen recogidos en el siguiente cuadro.

Cuadro5.Objetivosdelaintermediación

AGENTES ECONÓMICOS(Divisiónclásica)

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1) En primer lugar, la actuación de los intermediarios financieros permite adecuarse a las necesidades de los prestamistas y prestatarios. En efecto, mediante, básicamente, la transformación de los plazos de sus operaciones, pueden realizar tal adecuación. Esta transformación significa de manera sencilla que captan recursos a corto plazo, y los ceden a plazos mayores. De esta forma, esta actuación permite que prestamistas y pres-tatarios no necesiten ponerse previamente de acuerdo sobre el plazo de la operación concertada.

Ejemplo: la banca comercial, capta pasivo entre el público (C/C. o de aho-rro), recursos que globalmente sirven para grandes operaciones de crédito o préstamo; generalmente la captación de estos pasivos suele ser a corto plazo, mientras que presta generalmente a plazos largos, contribuyendo así a la adecuación o transformación de cantidades y plazos.

2) En segundo lugar, la actuación de los intermediarios financieros permite reducir el riesgo de los diferentes activos mediante la diversifica-ción de la cartera. Además, éstos pueden obtener, a largo plazo, un rendi-miento de sus carteras superior al obtenido por cualquier agente individual al aprovechar las economías de escala que se derivan de la gestión de las mismas. Estas economías de escala aparecen por tres razones fundamen-tales:

a) Indivisibles: dado el volumen elevado de recursos del que dis-ponen los intermediarios financieros pueden adquirir activos de cualquier valor nominal, circunstancia que puede estar vedada a muchos individuos cuyos recursos sean inferiores a esos nominales mínimos. Por lo tanto, el intermediario financiero puede diversificar más, porque su cartera de acti-vos es mayor.

b) Economías de gestión: en un mercado financiero como el actual, caracterizado por corrientes continuas de información, es necesario obte-ner los conocimientos más complejos, rápidos y fiables sobre la evolución de los mercados, precios, desarrollo futuro de los mismos, etc. Dado el volumen de operaciones de un intermediario financiero, éste puede dedicar mayor cantidad de recursos para acceder a esa información y, además, lo hará de forma más eficiente, puesto que estas instituciones tienen un gran número de profesionales que se dedican a tiempo completo a manejar sus carteras de activos en función de esa información que obtienen.

c) Economías de transacción: se refiere a que las carteras de los individuos no permanecen constantes a lo largo del tiempo, sino que, por el contrario, requieren cambios en sus activos, los cuales suponen costes de transacción (impuestos, derechos y comisiones de mediadores, etc.). Al establecer estos costes normalmente como una cuantía fija, o bien de forma decreciente al valor de la operación, los intermediarios financieros

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incurren en costes más bajos y obtienen rendimientos más altos que los de un inversor particular.

3) Por último, los intermediarios financieros realizan la denominada gestión del mecanismo de pagos, permiten realizar pagos sin utilizar di-nero líquido, siendo este hecho fundamental para el buen funcionamiento del mercado financiero. Así, por ejemplo, la mayoría de las transacciones hoy día se realizan sin efectuar pagos en metálico, sino utilizando cheques, tarjetas de crédito, transferencias, etc., que son proporcionadas por los intermediarios financieros.

Tal como se observa en el cuadro 4 hemos de dividir los intermediarios financieros en dos: 1) los agentes especialistas o mediadores y 2) los in-termediarios financieros.

Agentes especialistas o mediadores:

La función de los mediadores es facilitar el contacto entre ahorradores (UGS) e inversores (UGD) interviniendo en el transvase de fondos de los prestamistas hacia los prestatarios y en el movimiento de títulos de ca-rácter primario en sentido contrario. Pueden actuar como brokers o comi-sionistas cobrando una comisión por sus servicios y sin asumir riesgos en las operaciones efectuadas por cuenta de terceros o pueden actuar como dealers, comprando y vendiendo activos por cuenta propia, no transfor-mándolos, y asumiendo el riesgo derivado de los movimientos de precios en los títulos negociados. Los mediadores, por tanto, no transforman ni crean activos nuevos, sólo contribuyen a la circulación de los títulos prima-rios emitidos, dando lugar al denominado mercado financiero privado, que es un mercado con mediadores pero no intermediario.

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Cuadro 6. Mediadores

Intermediariosfinancieros

Su actividad básica y razón de ser es prestar y pedir prestados fondos. También transforman los activos, ya que adquieren títulos primarios de las UGD (prestatarios), y venden títulos secundarios a las UGS (prestamistas), es decir emiten pasivos fi nancieros indirectos para obtener los fondos que precisan para otorgar fi nanciación a otros agentes mediante la adquisición de los activos fi nancieros emitidos por estos últimos. Los intermediarios fi nancieros, pues, transforman los títulos a tenor de las necesidades de mercado.

Ejemplo: Un banco comercial que presta y pide prestados fondos. El banco presta fondos a las UGD adquiriendo de ellas activos o títulos pri-marios (préstamo o crédito bancario) al mismo tiempo que capta fondos de las UGS mediante la venta de activos (cuentas corrientes o certifi cados de depósito) que son pasivos para la entidad fi nanciera que los emite y títulos secundarios en defi nitiva.

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Cuadro7.Intermediariosfinancieros

Clasifi cación de los intermediarios fi nancieros

Si bien pueden existir (y existen de hecho) diferencias entre los países, según sus características y modalidades, podemos distinguir en líneas ge-nerales dos tipos de intermediarios fi nancieros:

1. Intermediarios fi nancieros bancarios: están constituidos por el Banco Central y las entidades bancarias, y se caracterizan porque alguno de sus pasivos (billetes y depósitos a la vista) son pasivos monetarios, es decir, aceptados generalmente por el público como medio de pago y, por tanto, son dinero. Así pues, estas instituciones pueden generar recursos fi nancieros, no limitándose por consiguiente a realizar una función de me-diación bancaria.

Dentro de los intermediarios fi nancieros bancarios, el Banco Central es el encargado de ejecutar (y a veces, incluso, defi nir) la política monetaria na-cional, mientras que las entidades bancarias realizan operaciones activas con particulares, empresas, y otras instituciones, para lo cual necesitan captar recursos mediante la generación de depósitos a la vista, a plazo, etc.

2. Intermediarios fi nancieros no bancarios: a diferencia de los ante-riores, sus pasivos no son dinero, con lo cual su actividad es más media-dora que la de aquéllos. Dentro de este grupo se encuentran entre otros las entidades gestores de la Seguridad Social, Instituciones aseguradoras, Leasing, Factoring, etc.

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3.3. MERCADOS FINANCIEROS

Se entiende por mercado fi nanciero el mecanismo o lugar a través del cual se produce un intercambio de activos fi nancieros y se determinan sus precios. El sistema no exige, en principio, la existencia de un espacio físico concreto en el que se realicen dichos intercambios. El contacto entre los agentes que operan en estos mercados puede establecerse de diversas formas: telefónicamente o por telex, por correo, por ordenador, mediante mecanismos de subasta, etc.

Las funciones de un mercado fi nanciero se recogen en el siguiente cuadro:

Cuadro8.Funcionesdelosmercadosfinancieros

Cuanto mejor se cumpla este conjunto de funciones, mayor será la efi cien-cia de un mercado fi nanciero.

Características

Cuando se habla de un mercado fi nanciero, hay que tener en cuenta una serie de características que se aplican a todos y cada uno de ellos, que los defi nen y que nos orientarán sobre los activos que en él se intercambian y lo que podemos esperar de él. Estas características aparecen recogidas en el cuadro siguiente:

Poner en contacto a los agentes que intervienen

Reducir los plazos y costes de intermediación.

Proporcionar liquidez a los activos, siendo esta la mas caracteríctica de las funciones

Determinar el precio de los activos

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Cuadro9.Característicasdelosmercadosfinancieros

Clasificación

Establecer una clasifi cación precisa de los mercados fi nancieros no es una tarea fácil, ya que pueden adoptarse diversos puntos de vista para reali-zarla. En consecuencia vamos a realizar, una clasifi cación de los mercados fi nancieros con arreglo a diferentes criterios, no incompatibles entre sí, de tal forma que un mismo mercado puede pertenecer simultáneamente a cada una de las categorías de clasifi cación expuestas en el siguiente cua-dro.

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Cuadro10.Clasificacióndelosmercadosfinancieros

a) Mercados directos e intermediados

Por su forma de funcionamiento, un mercado es directo cuando los inter-cambios de activos fi nancieros se realizan directamente entre los deman-dantes últimos de fi nanciación y los oferentes últimos de fondos.

El mercado directo es además de búsqueda directa si los agentes, compra-dores y vendedores, se encargan por sí mismos de buscar su contrapar-tida, con una información limitada y sin ayuda de agentes especializados, mejores conocedores de las condiciones del mercado. Como ejemplos de este tipo de mercado de búsqueda directa podemos citar las compras y ventas de acciones u otros títulos no cotizados en Bolsa.

En los mercados directos aparecen, a veces, como consecuencia de la exis-tencia de un gran volumen de operaciones, agentes especializados que reciben el nombre de brokers (comisionistas) y que ponen en relación a los oferentes y demandantes de activos mediante el cobro de una comisión. La ventaja de estos agentes es que, al ser especialistas en operaciones de los mercados fi nancieros, disponen de mayor y más rápida información sobre los precios a que se están intercambiando los activos y sobre el volumen de órdenes de compra y venta, lo que permite ofrecer a sus clientes, a cambio

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de una comisión, la posibilidad de realizar operaciones a un coste menor al que tendrían que soportar por el procedimiento de la búsqueda directa.

Mercados intermediados son aquellos en que al menos uno de los partici-pantes en cada operación de compra o venta de activos es un intermediario financiero. Su presencia es imprescindible para desarrollar los procesos de inversión, especialmente en las empresas medianas y pequeñas, ya que la captación de fondos de forma directa está más al alcance del sector público o de las grandes empresas de reconocida solvencia.

Como ya hemos dicho, el papel de los intermediarios en los mercados fi-nancieros es fundamental al llevar a cabo un proceso de transformación de activos. Adquieren los títulos primarios emitidos por las unidades de gasto con déficit y los transforman en títulos indirectos o secundarios, emitidos por ellos mismos, con una serie de características distintas que los hacen más aptos para su aceptación por las unidades de gasto con superávit. Existen, sin embargo, como también hemos señalado ya, intermediarios que no transforman los activos, sino que simplemente compran y venden, manteniendo una cartera propia y contribuyendo con su actualización a la ampliación del mercado. Se denominan dealers (mediadores) y se ca-racterizan por tomar posiciones en aquellos activos con los que negocian, a diferencia de los brokers que, como hemos visto, se limitan a poner en relación a comprador y vendedor. Su remuneración la obtienen por la dife-rencia entre los precios de compra y venta de los títulos en que negocian y se justifica por el riesgo que asumen al incluir dichos activos en sus carte-ras y por asegurar la liquidez de los mismos.

Finalmente hay que considerar en este apartado los mercados de subasta, que vendrían a ser una especie de mercados directos pero con costes de búsqueda prácticamente nulos debido al gran volumen de información a disposición de todos los agentes que intervienen en ellos. Los mercados de subasta son mercados dotados de mecanismos centralizados para la publi-cación de órdenes de compra y venta y, por tanto, el conocimiento de éstas es por todos los participantes a la vez. Estos participantes pueden ser pri-vados o públicos, empresas o particulares, intermediarios financieros o no, y acudir al mercado en nombre propio o en representación de un tercero.

El mercado de subasta más característico y tradicional es la Bolsa de Va-lores, por lo que respecta al mercado de capitales. Otros mercados de su-basta típicos son el Mercado Oficial de Divisas y, en España, el Primario de Letras del Tesoro, como mercados monetarios.

b) Mercados monetario y mercado de capitales

Las características fundamentales distintivas de un mercado monetario son el corto plazo, el reducido riesgo y la gran liquidez de los activos que en el mismo se negocian. En general, los títulos con plazo de vencimiento igual

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o inferior al año o año y medio se consideran a corto plazo y a largo si el vencimiento es superior. Pero esta línea divisoria entre el plazo corto y el largo resulta obviamente discutible y no es aceptada por todos. Y así, en el mercado monetario se negocian activos emitidos con un plazo de venci-miento que, a veces, supera los tres e incluso cinco años. Por ello parece aceptarse que el rasgo más distintivo de los mercados monetarios debe ser la elevada liquidez y reducido riesgo de los títulos objeto de intercambio.

Los títulos que se negocian en los mercados monetarios pueden ser emi-tidos por el Estado u otros entes públicos, por los intermediarios financie-ros o por las grandes empresas, siendo la solvencia del emisor la que le confiere a los adquirentes un bajo nivel de riesgo por la tenencia de estos activos.

De acuerdo con la definición tradicional dada por la OCDE el mercado de capitales comprende las operaciones de colocación y financiación a largo plazo y las instituciones que efectúan principalmente estas operaciones. Dentro del mercado de capitales podemos hablar pues de dos mercados: el mercado de valores y el mercado de crédito a largo plazo.

Así pues, y aunque según hemos dicho, a veces se negocian títulos con vencimiento a medio plazo en los mercados monetarios, el largo plazo de los que son objeto de transacción en el mercado de capitales es su rasgo más característico.

El desarrollo del mercado de capitales es fundamental para la realización de los procesos de inversión, ya que éstos requieren la existencia de re-cursos financieros a largo plazo. Por lo tanto, los mercados de capitales, en sus modalidades de mercado de valores y mercado de créditos a largo plazo, constituyen la vía principal a través de la cual se canalizan los recur-sos financieros desde el sector de las familias al de las empresas, es decir, desde los ahorradores hacia los inversores.

A su vez los mercados de valores se dividen entre mercados de renta fija y mercados de renta variable. En los primeros se emiten y negocian títu-los que se remuneran con un tipo de interés nominal constante, fijado en el título al ser emitido. Estos títulos pueden ser emitidos por el Estado u otros organismos públicos (Deuda Pública) o por las empresas privadas o públicas financieras o no (obligaciones, bonos, etc.). A su vez , los títulos de renta variable no tienen un tipo de interés fijo sobre el nominal, y su rentabilidad depende generalmente de la existencia o no de beneficios (y su reparto) por parte de la entidad emisora, sea ésta una empresa finan-ciera o no financiera.

c) Mercados primarios y secundarios

Mercados primarios son aquellos en los que los activos financieros inter-cambiados son de nueva creación. Esto significa que un título sólo puede

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ser objeto de negociación una vez en un mercado primario, en el momento de su emisión.

En los mercados secundarios se comercia con los activos financieros ya existentes, cambiando la titularidad de los mismos; pero para ser compra-dos y vendidos en mercados secundarios los títulos han de ser negociables legalmente, facultad de la que sólo disfrutan algunos activos financieros.

Ejemplo: una ampliación de capital de una empresa emitiendo acciones y vendiéndolas por su valor nominal constituiría un mercado primario. La posterior venta de estas acciones por su titular en Bolsa a otro comprador se realizará en el mercado secundario.

Obviamente, el mercado secundario no supone la existencia de nueva fi-nanciación, pero ello no significa que carezcan de importancia, ya que permite la circulación de activos entre los agentes y la diversificación de su cartera, contribuyendo por ello al fomento del ahorro de la colectividad.

d) Mercados libres y regulados

Esta clasificación responde, en general, al grado de intervención de las au-toridades en los mismos, con finalidades diversas. En los mercados libres el volumen de activos intercambiados y su precio se fija solamente como consecuencia del libre juego de la oferta y la demanda.

En los mercados regulados, por el contrario, se altera administrativamente el precio o la cantidad de los títulos negociados y, por tanto, la financiación concedida a través de los mismos. A la financiación obtenida en estos mer-cados se la denomina financiación privilegiada. En cuanto a las formas de intervención de las autoridades son muy variadas: por ejemplo, las limita-ciones en los tipos de interés, máximos, mínimos o únicos o la obligación de los intermediarios de cumplir ciertos coeficientes de inversión, que les fuerzan a la adquisición de determinados activos financieros.

e) Mercados organizados y no organizados

Se llama mercado organizado aquel en que se comercia con muchos títulos de forma simultánea en un solo lugar (a través de un único sistema) gene-ralmente bajo una serie específica de normas y reglamentos.

El mercado organizado típico es la Bolsa, donde se negocian títulos de ren-ta fija y variable y otros instrumentos financieros de menor importancia relativa. Las transacciones se llevan a cabo con la intervención de agentes oficiales o intermediarios autorizados y existen unas reglas precisas res-pecto a la forma de llevar a cabo los intercambios, fijar las cotizaciones,

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inscribir los títulos, etc. Otros mercados organizados podrían ser el de di-visas y el interbancario.

Un mercado no organizado, por el contrario, es aquel en que, sin someti-miento a una reglamentación estricta, se intercambian activos directamen-te entre agentes o intermediarios sin necesidad de definir el sitio donde tiene lugar (o el sistema a través del cual se materializa) la transacción, ya que éste puede ser la oficina del agente o intermediario o cualquier otro lugar o sistema. Las condiciones de precio y cantidad las fijan, libremente, las partes y no se precisa la intervención de un agente mediador, aunque éste pueda existir.

f) Mercados centralizados y descentralizados

Una clasificación parecida a la anterior, aunque con ciertos matices diferen-tes, es la que sirve para distinguir entre mercados centralizados y descen-tralizados. Los primeros, en los que se suele negociar un gran volumen de títulos, se encuentran en los grandes centros financieros, en tanto que los segundos se suelen encontrar en todas las ciudades de cierta importancia.

Las razones que contribuyen a la formación de mercados centralizados son muy diversas, entre ellas destacan: a) la existencia de contratos-tipo para la negociación de la mayoría de los títulos; b) la no necesidad de que se realice la transmisión material del título; c) la reducción de costes que se consigue en estos mercados en la recogida y transmisión de información; d) la proximidad de estos mercados a las principales instituciones financie-ras que pueden suministrar, en caso necesario, una financiación inmediata suficientemente amplia y muy especializada, lo que facilita las transaccio-nes.

Los mercados descentralizados, por su parte, aparecen allí donde existe una institución financiera, cualquiera que sea su naturaleza, dimensión y volumen de operaciones, ya que cualquier transacción realizada por las mismas con uno o más clientes se realiza por acuerdo entre las partes, dando lugar al nacimiento de un mercado de esta naturaleza.

4. ESTRUCTURA DEL SISTEMA FINANCIERO ESPAÑOL

Hay que tener en cuenta que un sistema financiero no es un mecanismo estático, sino que evoluciona para mejorar su funcionamiento.

Para realizar el análisis institucional de nuestro sistema financiero, nos vamos a apoyar en el siguiente cuadro en el que se recoge su estructura.

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Cuadro11.Estructuraactualdelsistemafinancieroespañol

Tal como puede observarse en España, la máxima autoridad en materia de política fi nanciera corresponde al Gobierno, siendo el Ministerio de Econo-mía y Hacienda el máximo responsable de todos los aspectos relativos al funcionamiento de las instituciones fi nancieras.

En el mismo cuadro se observa en segundo lugar cómo en España existen tres órganos de control y supervisión:

- Banco de España

- Dirección General de Seguros y Fondos de Pensiones

- Comisión Nacional del Mercado de Valores.

También se puede observar claramente que son el Banco de España y la Comisión Nacional del Mercado de Valores los órganos que mayores com-petencias asumen es este ámbito, tanto por lo que se refi ere a las institu-ciones como a los mercados fi nancieros.

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Es el Banco de España, no obstante, al que le corresponden las mayo-res atribuciones, tanto por la magnitud de las entidades financieras bajo su control y volumen de recursos canalizados a través de las mismas, como por ser, en el ámbito del Sistema Europeo de Bancos Centrales, el encargado de ejecutar la política monetaria de nuestro país, aunque las competencias en cuanto a su definición, instrumentación y objetivos a alcanzar por ella para todos los países que han accedido a la Unión Econó-mica y Monetaria Europea (UEME), han sido transferidos al Banco Central Europeo (BCE) a partir de enero de 1999.

Del Banco de España dependen, en efecto, en primer lugar, las denomina-das entidades de crédito, en sentido estricto, cuya característica común es la posibilidad que tienen de captar, como actividad típica y habitual, fondos del público en forma de depósitos o títulos similares con obligación de su restitución, aplicándolos por cuenta propia a la concesión de crédi-tos o a operaciones de naturaleza similar. Pertenecen a esta categoría: el Instituto de Crédito Oficial (ICO), convertido hoy básicamente en agencia financiera del Gobierno; los bancos tanto españoles como extranjeros instalados en España; las Cajas de Ahorro, y las Cooperativas de Crédito.

En segundo lugar, dependen del Banco de España los Establecimientos Financieros de Crédito (EFC), es decir las tradicionalmente (hasta finales de 1996) denominadas Entidades de Crédito de Ámbito Operativo y Limi-tativo (ECAOL), que agrupaban a las antiguas Entidades de Financiación y Factoring, a las sociedades de Arrendamiento Financiero (Leasing) y a las Sociedades de Crédito Hipotecario, hoy en día integradas bajo la categoría uniforme de EFC, pues todas ellas pueden realizar todas las operaciones permitidas a este grupo.

Finalmente, también dependen de él las SGR (Sociedades de Garantía Recíproca), además de algunos de nuestros principales mercados finan-cieros (los interbancarios, el de divisas y, en parte, pues también depen-den de la CNMV, el de deuda pública anotada).

La Dirección General de Seguros y Fondos de Pensiones ejerce por su par-te todas las competencias respecto a las entidades aseguradoras de todo tipo y sobre las entidades gestoras de los fondos de pensiones.

El último de los órganos de control y supervisión del sistema Financiero Español es la Comisión Nacional del Mercado de Valores, que se constitu-ye como una entidad de derecho público, con personalidad jurídica propia y plena capacidad pública y privada, a la que se encomienda la supervi-sión e inspección del mercado de valores.

Además, esta Comisión se encarga de velar por la transparencia de este mercado, de la correcta formación de los precios y de la protección de los

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inversores, para lo cual difunde cuanta información sea necesaria a los participantes en el mismo. Ejerce también funciones de asesoramiento al Gobierno y al Ministerio de Economía y Hacienda y, en los casos en los que una Comunidad Autónoma tenga competencias en este ámbito, a sus órganos competentes.

De ella también dependen, pues, las Sociedades y Agencias de Valores, las entidades de inversión colectiva (sociedades y fondos), tanto mobiliaria como inmobiliaria, las entidades de capital riesgo y las sociedades gestoras de fondos de titulización, además obviamente de los mercados de valores, (bolsas y otros) y recientemente las empresas de asesoramiento financiero.

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5. EVALUACIÓN

Preguntas de respuesta múltiple

1. Los instrumentos o activos financieros son:

a) Instrumentos de transferencias de fondos.

b) Instrumentos de transferencias de riesgos.

c) Un pasivo para el emisor y un activo para el tenedor.

d) Son válidas todas las respuestas anteriores.

2. Los instrumentos o activos financieros:

a) Son instrumentos de transferencias de fondos y de riesgos.

b) En términos de economía cerrada, permiten incrementar la ri-queza de un país.

c) Son un activo para el emisor y un pasivo para el tenedor.

d) Todas las respuestas anteriores son válidas.

3. La liquidez de un instrumento financiero viene medida por:

a) La solvencia del emisor.

b) Por la gran facilidad y certeza de realizarlo a corto plazo sin sufrir pérdidas.

c) Por su alta rentabilidad

d) Las respuestas a) y b) son correctas.

4. Elija la alternativa correcta resultante de ordenar de mayor a menor li-quidez los siguientes instrumentos financieros: depósitos de ahorro (DA), obligaciones de sociedades privadas negociadas en mercados organiza-dos (OSA) y créditos bancarios (CB).

a) DA, CB y OSA.

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b) DA, OSA y CB.

c) OSA, DA y CB.

d) No pueden ordenarse ya que CB no es realmente un instrumen-to financiero.

5. Un instrumento financiero es tanto más rentable:

a) Cuanto menor es su riesgo y su liquidez.

b) Cuanto mayor es su riesgo y su liquidez.

c) Cuanto mayor es su riesgo y menor su liquidez.

d) Cuanto menor es su riesgo y mayor su liquidez.

6. Los instrumentos financieros emitidos a tipos de interés variable:

a) Son instrumentos de renta fija.

b) Son instrumentos de renta variable.

c) Pueden ser tanto de renta fija como de renta variable.

d) Tienen como ejemplo paradigmático a las acciones.

7. Una cuenta de ahorro en una entidad bancaria española es un instru-mento financiero:

a) Público

b) Directo

c) Indirecto

d) De escasa liquidez

8. Elija la alternativa correcta:

a) Los intermediarios financieros adquieren instrumentos financie-ros (IF) con el fin de revenderlos sin proceder a su transformación.

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b) Los comisionistas (o brokers) obtienen su remuneración por la diferencia entre los precios de venta y de compra de los IF que ne-gocian.

c) Los mediadores (o dealers) compran y venden IF sin crear otros nuevos.

d) Son válidas todas las respuestas anteriores.

9. La característica fundamental de un intermediario financiero bancario es:

a) Uno de los pasivos que genera es dinero.

b) Adquiere activos que transforma en otros más adecuados para los ahorradores últimos.

c) Opera como dealer.

d) Opera como broker.

10. El mercado de crédito bancario a medio y largo plazo:

a) Es un mercado de capitales.

b) Es un mercado monetario.

c) Es un mercado de búsqueda directa.

d) a) y c) son correctas.

11. Entre los órganos ejecutivos del sistema financiero español están:

a) Las Comunidades Autónomas.

b) La Comisión Nacional del Mercado de Valores.

c) El Ministerio de Economía y Hacienda.

d) Todas las respuestas anteriores son correctas.

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Preguntas de respuesta abierta o libre

1. Ponga un ejemplo de cada uno de los siguientes tipos de instrumentos financieros:

a) Directo e indirecto.

b) Público y privado.

c) Nacional y extranjero.

d) Emitidos singularmente y en serie.

e) Con cupón periódico, cupón cero y al descuento.

f) De renta fija (con interés fijo y variable) y de renta variable.

g) A corto, medio y largo plazo

h) Con garantía personal y real.

2. Explique y ponga un ejemplo de los siguientes tipos de mercados financieros:

a) Primario y secundario.

b) Monetario y de capitales.

c) Directo (de búsqueda directa, de subasta y con intervención de especialistas) e indirecto.

3. Indique los órganos ejecutivos encargados de la vigilancia de los si-guientes mercados:

a) Futuros y opciones financieros.

b) Divisas.

c) Bolsas de valores.

d) Interbancarios.

e) AIAF.

f) Deuda pública anotada.

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1. ANTECEDENTES HISTÓRICOS

2. ÓRGANOS DE GOBIERNO

3. FUNCIONES DEL BANCO DE ESPAÑA

4. EL BANCO DE ESPAÑA: LA POLÍTICA MONETARIA

5. EVALUACIÓN

OBJETIVOS

- Conocer las funciones principales del Banco de España.

- Analizar la política monetaria.

MÓDULO 2: EL BANCO DE ESPAÑA Y SUS FUNCIONES

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1. ANTECEDENTES HISTÓRICOS: DEL BANCO DE SAN CARLOS A LA AUTONOMÍA DE 1994.

El Banco de España se funda en 1782 con la denominación de Banco de San Carlos, creado por las dificultades que tenía planteadas la Hacienda, estando autorizado para realizar operaciones con el sector privado y con el público. Lo que lo caracterizaría será su vinculación con el Gobierno, de modo que los avatares de la economía del sector público condicionaron su existencia y su fin, el cual llegaría en 1829, creándose en abril de ese mis-mo año el Banco español de San Fernando, con la misión de ser un banco de emisión y descuento a la vez de financiar al Gobierno.

En 1844 surge el Banco de Isabel II, un competidor del Banco de San Fernando, llegando a una rivalidad que no le convenía a ninguno de los dos, por lo que en el año 1847, y tras mostrar ambos Bancos claras señas de una disolución, se fusionan, creando el Nuevo Banco español de San Fernando, con facultad para emitir billetes y crear sucursales en aquellos lugares donde no hubiese un banco de emisión.

En 1849 se concede al Nuevo Banco español de San Fernando el privilegio de emisión para toda España –exceptuando Barcelona y Cádiz, donde ya había bancos emisores-, aunque esa situación acabará en 1856, en virtud de la Ley 28 de Enero de ese mismo año, donde se establece un sistema de pluralidad de bancos de emisión, permitiéndose bancos particulares –uno por plaza-, cambiando el nombre de la banca por el de Banco de España-. Este sistema de emisión concluye en 1874 a raíz del DL del 19 de marzo, cuando se le concede al Banco de España el privilegio de emisión para toda la península e islas adyacentes, quedando el Banco de España configurado por su carácter privado y por ser uno de los centros de poder de España.

No será hasta 1921, y a raíz de la Ley de Ordenación Bancaria del 29 de di-ciembre cuando se le concede al Banco de España más funciones de Banco Central, con la pretensión de que fuera el centro de la política monetaria, bajo dirección del Ministerio de Hacienda, quedando más fija cuando a través de la Ley de Ordenación Bancaria de 1946 acentúa su dependencia hacia este Ministerio, y por ende, al Gobierno.

Diversas vicisitudes atraviesa la institución hasta que se llega al Plan de Estabilización del año 1959, en el que se sientan las bases de lo que sería la principal norma reguladora del sistema financiero español: La ley de ordenación del crédito y la Banca de 14 de Abril de 1962. Dos meses des-pués, con el DL 7 de Junio de 1962 se establece la naturaleza y personali-dad jurídica, su objeto, estructuras y funciones, pasando a convertirse de sociedad anónima a banco nacionalizado.

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En este DL se precisan las normas que definen el ámbito de sus funciones: a) operaciones de emisión, tesorería del Estado, servicio financiero de la Deuda del Estado;b)la ejecución de la política monetaria, regulación del mercado de dinero, información y asesoramiento al Gobierno en las mate-rias de moneda y crédito; c)control e inspección de la Banca privada, y d)movimiento de pagos internacionales, etc.

Los movimientos de pagos exteriores y centralización de reservas los des-empeñaba el InstitutoEspañoldeMonedaExtranjera(IEME), Hasta el DL 6/1973 cuando se ordena la extinción de este organismo, pasando dichas funciones al Ministerio de Comercio.

Las facultades del Banco de España quedan perfectamente delimitadas en el DL de Nacionalización y reorganización de 1962, aunque aún seguía dependiendo del Ministerio de Hacienda. No obstante, iniciado un proceso liberalizador en 1974, llevó al Banco de España a la dotación de una mayor autonomía con respecto a la Administración del Estado, proceso que se ini-cia oficialmente con la Ley Reguladora de los Órganos rectores del Banco de España del 21 de Junio de 1980, siendo completada definitivamente con la ley 13-1994 de 1 de Junio de Autonomía del Banco de España, quedando sometido al ordenamiento jurídico privado, salvo que actúe en el ejercicio de las potestades administrativas conferidas por las leyes.

Si bien a raíz de la Ley 12/1998 de 28 de Abril modifica su situación, esta-bleciendo que el Banco de España es parte integrante del Sistema europeo de Bancos Centrales (SEBC), por lo que queda sometido a las disposiciones del Tratado de la UEME y a los estatutos del BCE y del SEBC.

2. ÓRGANOS DE GOBIERNO

El artículo 17 de la Ley de autonomía del Banco de España establece los siguientes:

• Gobernador

• Subgobernador

• Consejo de gobierno

• Comisión ejecutiva

El Gobernador del Banco de España será elegido por el Jefe de Estado, a propuesta del presidente del Gobierno. Por otra parte, el Subgobernador se nombrará por el Gobierno a propuesta del Gobernador, quedando establecidos

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los requisitos de designación, así como el tiempo de mandato, incompa-tibilidades y motivos de cese los mismos tanto para el Gobernador como Subgobernador (aspectos recogidos en el cuadro 4.1).

Principales competencias del Gobernador del Banco de España:

a) Dirigir y presidir su Consejo de Gobierno y su Comisión ejecutiva.

b) Ostentar su representación legal a todos los efectos, y en especial, ante los Tribunales de Justicia.

c) Autorizar los contratos y documentos precisos y realizar las demás acti-vidades que resulten precisas en el desempeño de las funciones encomen-dadas al Banco de España.

d) Representarlo en las instituciones y organismos internacionales.

Cuadro 1 Requisitos de designación, tiempo de mandato, motivos de cese e incompatibilidades del gobernador y subgobernador del Banco de España

Fuente: Manual de sistema financiero español

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Será el Subgobernador quien asuma la dirección superior de los servicios comunes internos del Banco de España y sustituirá al Gobernador en los casos de vacante, ausencia o enfermedad.

El Consejo de Gobierno del Banco de España está integrado por los si-guientes miembros:

• El gobernador

• El subgobernador

• El director general del Tesoro y Política Financiera

• El vicepresidente de la CNMV

• Seis consejeros no natos designados por el Gobierno a propuesta del Ministro de Economía y Hacienda, debiendo ser estos españoles y con co-nocimientos amplios en el campo de la economía y el derecho.

Asistirán con voz y sin voto los directores generales del Banco de España, igualmente que el Ministro de Economía y Hacienda o el Secretario de Es-tado de Economía, tomándose los acuerdos por mayoría de votos y en caso de empate decidirá el voto del presidente.

La presidencia del Consejo de Gobierno corresponderá –por este orden- al gobernador, subgobernador o consejero no nato de mayor edad.

La ComisiónEjecutiva formada por:

• El gobernador, que actuará como presidente.

• El subgobernador.

• Dos consejeros, nombrados por el Consejo de Gobierno, a propuesta del gobernador, de entre sus miembros no natos.

La Comisión ejecutiva se reunirá siempre que el gobernador la convoque por iniciativa propia o a petición de dos de sus miembros. En cuanto a las competencias más relevantes del Consejo de Gobierno y la comisión eje-cutiva, se detalla en el cuadro 2.

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Cuadro 2: Competencias del consejo de gobierno y de la comisión ejecu-tiva del Banco de España.


3. FUNCIONES DEL BANCO DE ESPAÑA

Según la Ley 12/1998, le corresponden diversas funciones, entre las cua-les debe cumplir un objetivo fundamental, como es mantener la estabilidad de los precios en nuestro país.

En el cuadro 3 aparecen especificadas las funciones del Banco de España como miembro integrante del SEBC y las funciones propias o específicas.

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En los epígrafes posteriores desarrollaremos las formas en las que el Banco de España lleva a cabo su cumplimiento.

Cuadro 3: Funciones del Banco de España


3.1. POLÍTICA DE TIPO DE CAMBIO Y CONTROL DE CAMBIOS.

Podemos definir el control de cambios como el conjunto de posiciones legales y administrativas que regulan los cobros y pagos con el extranjero, en divisa o en moneda nacional, y la adquisición o cesión de bienes y dere-chos de contenido económico, entre los residentes y no residentes.

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El origen del control de cambio se encuentra en la necesidad de protección económica, con un objetivo específico como es el de preservar la riqueza nacional en un doble sentido:

• Evitar las salidas de divisas que no respondan a una estricta contra-prestación por bienes, derechos y servicios recibidos del extranjero;

• Procurar que todas las divisas cobradas en remuneración de bienes, derechos o servicios prestados al extranjero sean reembolsadas al país.

Hasta el RD 1816/1991, el sistema legal de control de cambios en nuestro país había mantenido, como principio fundamental, la restricción general de todas las transacciones, cobros, pagos y trasferencias con el exterior, pero la legislación actual sobre el control de cambios de 2003 supone un cambio radical, ya que como principio general establece la plena libertad de las transacciones con el exterior, así como de los cobros, pagos y tras-ferencias derivados de las mismas.

Sin embargo, en la nueva normativa sobre control de cambios se estable-cen cláusulas de salvaguardia que permiten el establecimiento excepcional y transitorio de restricciones con el exterior cuando se pueda ver afectado gravemente el interés nacional o en aplicación de medidas adoptadas por la Unión Europea. Además se establecen mecanismos de información y comunicación que permitan el conocimiento estadístico de las operaciones realizadas con el exterior.

Por tanto, en este ámbito es el Banco de España el que asume las funcio-nes básicas (RD 1816/1991):

1. Conceder a bancos, cajas de ahorro y otras entidades financieras autorización para actuar en el mercado de divisas, así como activida-des de cambio de moneda extranjera en establecimientos abiertos al público de acuerdo con su normativa reguladora.

2. Dictar las instrucciones relativas al contenido, procedimiento y fre-cuencia con que las entidades registradas deberán suministrar infor-mación sobre los cobros, pagos o trasferencias exteriores en que in-tervengan.

3. Ejercer el control e inspección de las operaciones efectuadas a tra-vés de las entidades registradas.

4. Ejercer las actuaciones de inspección e investigación que resulten necesarias para prevenir y, en su caso, corregir las actividades con-trarias a la legislación vigente.

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Por otro lado, en lo relativo apolíticadetipodecambio, en lo dispuesto en la Ley 12/1998, el Gobierno podrá consultar con el Banco de España en las materias relativas a esta política. Este último, sin perjuicio de que como parte integrante del SEBC deberá ajustarse a las decisiones del BCE, pudiendo realizar las operaciones exteriores que estime convenientes, y en particular:

a) Poseer, gestionar o adquirir y vender al contado o a plazo todo tipo de activos.

b) Efectuar cualquier tipo de transacciones bancarias con entidades nacionales o extranjeras o con organismos internacionales, incluidas las operaciones de concesión y obtención de préstamos.

Por lo que respecta a los mercados de cambio, el conjunto de operaciones financieras y no financieras entre residentes y no residentes en la zona euro, denominadas en diferente moneda, origina la oferta y la demanda de divisas, denominándose esto como mercado de divisas. Aunque a este mercado puede afluir toda clase de divisa, solo se admite a cotización ofi-cial las determinadas por el BCE, cuyos tipos de cambio oficiales con res-pecto al euro se publican diariamente en el B.O.E.

Por lo que se refiere al mercado de divisas al contado, solo intervienen las entidades financieras registradas (directrices del BCE).

Por lo que se refiere al movimiento diario de divisas, es producto de una forma cada vez más frecuente de decisiones financieras y especulativas a corto plazo, que se encuentran muy influidas por las expectativas sobre la evolución de los tipos de cambio y los niveles relativos de tipos de interés en los mercados.

En lo relativo al mercado de divisas a plazo, es aquel en que se realizan compraventas de divisas contra pago en moneda nacional, o en otra divisa, que se caracterizan por materializarse en un futuro (fecha pactada, aunque existen períodos estándar 1,3,6 meses), a diferencia de las operaciones al contado, donde generalmente la entrega de divisas se efectúa en dos días hábiles después de la transacción.

Normalmente, el tipo de cambio a plazo no coincide con el tipo de cambio al contado, diferenciando entre premio, si el tipo al contado –spot- es su-perior al tipo de cambio a plazo –forward- y descuento en caso contrario.

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3.2. EMISIÓN DE BILLETES Y PUESTA EN CIRCULACIÓN DE LA MO-NEDA METÁLICA.

A partir del 1 de enero de 2002 el euro se convirtió en la única moneda oficial de España, comenzando la circulación de billetes y monedas, siendo los únicos medios de pago legalmente aceptados.

De acuerdo con la normativa comunitaria, la emisión de billetes en euros corresponde al BCE y a los Bancos Centrales Nacionales, mientras que son los estados miembro de ésta los competentes para realizar emisiones de moneda metálica.

3.3. BANCO DEL ESTADO Y OPERACIONES CON PARTICULARES.

Dentro de la función del Banco del Estado se incluyen hoy por hoy sólo el Servicio de Tesorería y los servicios relativos a la Deuda Pública. Al realizar el Banco este servicio de tesorería, la Administración se evita el mante-nimiento de este gran departamento, ya que sería el Banco quien recibe los pagos y el que realiza los pagos por cuenta del Tesoro, a través de los llamados Talones de Tesorería.

La Ley de Autonomía del Banco de España de 1994 establece en los térmi-nos que se convengan con el Tesoro –y con las Comunidades Autónomas que lo deseen- el Banco de España podrá prestarles el ya mencionado servicio de Tesorería, llevando el mantenimiento de las cuentas, realizando ingresos y pagos, y en general todas las actividades bancarias necesarias, a excepción de descubiertos en dichas cuentas y de la concesión de cré-ditos, además de remunerar el Banco de España los saldos líquidos que mantengan en aquél.

Por lo que respecta a los servicios relativos a la Deuda Pública, y de acuer-do con la Ley de Autonomía de 1994, establece que en los términos que se convenga con el Tesoro y las Comunidades Autónomas que lo soliciten, el Banco de España prestará servicio financiero de la Deuda Pública, contri-buyendo con sus medios técnicos a facilitar los procedimientos de emisión, amortización, de gestión en general de aquella.

Sin embargo, no podrá adquirir directamente del emisor ninguna modali-dad de Deuda Pública. Solo podrá adquirirla en los mercados en el ejercicio de las funciones que tiene encomendadas, aunque si podrá:

a) Ser titular de cuentas y entidad gestora del Mercado de Deuda Pú-blica Anotada.

b) Abrir, en los términos pactados con el emisor, cuentas de valores donde los suscriptores de Deuda Pública puedan mantenerla directa-mente anotada.

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3.4. ORGANISMO RECTOR DEL MERCADO DE DEUDA PÚBLICA EN ANOTACIONES

El Banco de España es el órgano rector del mercado de Deuda Pública en Anotaciones, teniendo como funciones proponer su Reglamento, elaborar y aprobar circulares de desarrollo, administrar de acuerdo con los emisores de valores las emisiones admitidas en el mercado, y establecer las normas de contratación, obligaciones de información al Banco de España y publi-cidad de las operaciones, incluyendo los derechos y obligaciones de los miembros de este mercado.

Por otra parte, el registro de los valores negociados en este Mercado de Deuda Pública en Anotaciones corresponde a la Sociedad de Sistemas (Iberclear) y a las entidades participantes en el mismo en su condición de entidades gestoras. Iberclear se encarga de llevar las cuentas de valores correspondientes a la totalidad de los valores admitidos a negociación, bien de forma individualizada, en el caso de las cuentas abiertas en ella a favor de titulares a nombre propio, o bien de forma global, en el caso de las cuentas de clientes de las entidades participantes autorizadas como entidades gestoras.

La normativa que la regula además respecto a esta deuda anota los prin-cipios de unidad de representación (la representación de valores por ano-taciones en cuenta se aplica a todos los integrantes de la misma emisión), de irreversibilidad (los valores representados por anotaciones contables no podrán convertirse en general en títulos ni materializarse de cualquier otra forma) y de inscripción en escritura pública.

3.5. CENTRAL DE INFORMACIÓN DE RIESGOS Y CENTRAL DE BALANCES

Es un servicio público que tiene por finalidad recabar de las entidades de-clarantes, datos e informaciones sobre los riesgos de crédito, para facilitar a dichas entidades datos necesarios para el ejercicio de su actividad; per-mitir a las autoridades competentes, para la supervisión prudencial de di-chas entidades, el adecuado ejercicio de sus competencias de supervisión e inspección; y contribuir al correcto desarrollo de las restantes funciones que el Banco de España tiene legalmente atribuidas, correspondiendo su administración y gestión al Banco de España, con la obligación de declarar a la Central con una periodicidad mensual las siguientes entidades finan-cieras:

• Banco de España

• Entidades de crédito españolas, incluidas las filiales de entidades extranjeras.

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• Las sucursales en España de las entidades de crédito extranjeras.

• Los fondos de garantía de depósitos.

• Las sociedades de garantía recíproca y de refianzamiento.

La información a declarar a la Central de información de riesgos incluye los datos necesarios para identificar a las personas con quienes mantengan, directa o indirectamente, riesgos de crédito, así como las características de dichas personas y riesgos, incluyendo en particular, las que afecten al importe y a la recuperabilidad de éstos.

Los datos declarados a la Central de Información de Riesgos por las enti-dades obligadas serán exactos y puestos al día, de modo que respondan con veracidad a la situación actual de los riesgos, y de sus titulares en la fecha de la declaración.

Teniendo en cuenta lo anterior, los riesgos a declarar a la CIR son de dos tipos:

• Directos: derivan de los préstamos o créditos, de las operaciones de arrendamiento financiero, así como de los títulos-valores de renta fija que posea, con exclusión de la Deuda del Estado y otros organis-mos de la Admón. Central.

• Indirectos: los contraídos por la entidad con quienes garantizan o avalan operaciones de riesgos directos, y en especial: avales, afianza-mientos, garantías personales…

Podemos declarar estos riesgos declarables de la siguiente forma:

1. Titulares unipersonales residentes

a) Aquellos en los que el riesgo directo total con el titular es igual o superior a seis mil euros en el conjunto de sus negocios en España, o a setenta mil euros en el de cualquier otro país.

Si el riesgo es indirecto, en los negocios de cualquier país es igual o superior a sesenta mil euros (excluida España).

b) Cuando el titular es una Corporación local, fundación, sociedad mu-nicipal o provincial, se declararán todos sus riesgos.

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2. Titulares unipersonales no residentes

a) Cuando el riesgo directo o indirecto total en sus negocios de cual-quier país, considerado individualmente, es igual o mayor a trescien-tos mil euros.

b) Aquellos cuyo titular tenga riesgos contraídos en el conjunto de los negocios de España, y esté incurso en ciertas situaciones especia-les (quiebra, suspensión de pagos…) o tenga clasificado algún riesgo como dudoso, sea cual fuere su causa y cuantía.

3. Riesgos pluripersonales, concedidos a varios titulares. Dos supuestos:

a) En el caso de riesgos mancomunados, se dividirá su importe entre todos los titulares en partes iguales, salvo que del contrato se derive otro régimen de reparto.

b) Los riesgos solidarios se declararán separadamente atribuyendo a cada partícipe su importe total, pero indicando el número de partíci-pes de la operación.

Opcionalmente se podrán declarar riesgos directos o indirectos de cuantía inferior a las antes señaladas.

3.6. PROMOVER EL BUEN FUNCIONAMIENTO DEL SISTEMA DE PAGO

Como indicábamos en el cuadro 3, entre las funciones actuales del Ban-co de España se encuentra promover el buen funcionamiento del sistema de pagos en nuestro país. Por tanto, la vigilancia de los sistemas de pago constituye una herramienta básica de las actuaciones de los Bancos Cen-trales.

Esta vigilancia de los sistemas de pago no se restringe a los que podríamos considerar oficiales, sino también a los acuerdos contractuales de natura-leza privada y a los procesos informáticos que, por sus características o dimensiones, resultan relevantes para garantizar el cumplimiento por el Banco de España de la función que tiene encomendada en este ámbito.

Tradicionalmente, el Banco de España desarrollaba directamente las fun-ciones de compensación de las operaciones bancarias en nuestro país, pero desde 2005, se ha llevado a cabo en ellas una reestructuración, que ha supuesto que nuestro Banco Central, con el fin de hacer más explícita su tarea de vigilancia, haya traspasado muchas de esas funciones a las entidades de crédito que participan en los sistemas de pagos. Con esta re-forma, el sistema de pagos español se configura en torno a dos núcleos: un sistema de pagos mayorista (el antiguo Servicio de Liquidación del Banco

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de España –SLBE-) ahora sustituido porTARGET2-BE, y un sistema mino-rista, el Servicio Nacional de compensación Electrónica (SNCE).

El TARGET2-BE surge a partir de la modernización y actualización del siste-ma TARGET, que culmina con la creación, a partir del 19 de noviembre de 2007, de un nuevo sistema caracterizado por una única plataforma técni-ca, denominada plataforma compartida única, que se estructura legalmen-te como una multiplicidad del sistema de pago.

TARGE2-BE se encarga de procesar las órdenes de pago, como son la liqui-dación de la parte en euros de las operaciones de divisas del Eurosistema, la liquidación de trasferencias en euros resultantes de operaciones en sis-temas de compensación de grandes pagos transfronterizos o en sistemas de pequeños pagos en euros de importancia sistémica, y cualquier orden de pago en euros dirigida a un participante en TARGET2.

La participación en el sistema puede ser directa o indirecta:

• Participantes directos: las entidades de crédito establecidas en el Espacio Económico Europeo (EEE) o que actúen por medio de una sucursal establecida en él, así como los Bancos Centrales Nacionales de los Estados miembros de la UE, y el BCE.

• Participantes indirectos: podrá ser participante indirecto en el sistema cualquier entidad de crédito establecida en el EEE que no ac-túe como participante directo.

Por otra parte, la sustitución del SLBE por TARGET2-BE ha supuesto que, a pesar de que éste ofrece servicio de pagos amplios y avanzados, no in-corpora alguna de las funcionalidades que incluía aquél. En concreto, los relativos al registro y liquidación de las operaciones realizadas entre las entidades participantes en el mercado interbancario de depósitos.

En este nuevo servicio, cuyas liquidaciones se realizan por su importe bruto en varios momentos de cada sesión diaria, pueden ser admitidas entidades de crédito que sean participantes directos de TARGET2 y tengan suficiente solvencia y capacidad jurídica y técnica.

Por su parte, el ya citado Sistema Nacional de Compensación Electrónica se define como aquel en que las entidades de crédito llevan a cabo, mediante sistemas y procedimientos de naturaleza electrónica, la compensación de determinados medios de pago en nuestro país. Su gestión fue inicialmente asignada al Banco de España, pero desde 2005 ha pasado a ser desarrolla-da por la Sociedad Española de Sistemas de Pago (Iberpay).

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El SNCE compensa, mediante varios subsistemas, debido a la variedad de instrumentos de pago, cada uno de ellos especializado en un único instrumento, cheques, transferencias, efectos de comercio, adeudos por domiciliación… siendo su operativa bastante sencilla: en horarios diversos a lo largo del día en función del subsistema correspondiente, las entidades intercambian entre sí los datos representativos de los documentos que tienen para compensar, obteniéndose para cada par de entidades un saldo neto. Estos saldos son comunicados a Iberpay, que se encarga de verificar su case, y en caso de discrepancia, informar a las entidades para su re-solución. Una vez comunicados todos los datos bilaterales y resueltas las discrepancias, Iberpay obtiene un saldo neto acreedor o deudor por cada entidad y lo comunica a TARGET2 para su liquidación en las cuentas de tesorería de las entidades, adeudando primero las posiciones deudoras y abonando después las acreedoras.

Esta trasferencia permite a los consumidores, empresas y demás agentes económicos realizar pagos electrónicos en euros a cualquier beneficiario dentro de la UE, con las mismas condiciones básicas y con los mismos derechos y obligaciones, utilizando una sola cuenta bancaria y un único conjunto de instrumentos de pago. Como casi todas estas operaciones son generadas por los clientes bancarios, tanto personas físicas como empre-sas, suelen tener un importe relativamente reducido, de ahí su carácter de sistema de compensación minorista, como podemos comprobar en el cuadro 4, en el que se recoge la evolución del número de operaciones y su importe total, desglosados por subsistemas, llevados a cabo por el SNCE.

Cuadro 4: Evolución de las operaciones realizadas y de los importes en el SNCE por subsistemas (1997-2007).


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3.7. SERVICIO DE RECLAMACIONES.

El servicio de reclamaciones es un servicio creado con el fin de recibir y tramitar las reclamaciones de los clientes respecto a la actuación de las entidades de depósito, aunque posteriormente se amplió al conjunto de las entidades de crédito.

Sin embargo, la Ley de Medidas de reforma del sistema financiero, preveía que este servicio de reclamaciones se adscribiese al Comisionado para la defensa del cliente de servicios bancarios, dando el soporte administrativo y técnico para la tramitación de consultas y reclamaciones. El objetivo de todos ellos es proteger los derechos del usuario de servicios financieros dentro del respectivo ámbito material de competencias del Banco de Es-paña, de la Comisión Nacional del Mercado de Valores y de la Dirección General de Seguros y Fondos de Pensiones, y todos ellos sin perjuicio de la utilización, por parte de los usuarios, de otros sistemas de protección.

Estos comisionados serán personas de reconocido prestigio en el ámbito económico y financiero con más de diez años de experiencia profesional, y cuyo nombramiento corresponde al Ministro de Economía y Hacienda, oído el Gobernador del Banco de España y el Consejo de Consumidores y Usuarios.

Así, para la admisión y tramitación de reclamaciones ante este servicio, el usuario deberá acreditar haber formulado previamente su reclamación por escrito ante el defensor del cliente de la entidad.

Si el defensor del cliente no aceptara la reclamación, se resolviera insatis-factoriamente para el reclamante o pasasen más de dos meses sin reso-lución, el interesado podrá interponer su reclamación ante el Servicio de reclamaciones del Banco de España.

El procedimiento de reclamación se inicia a instancia de la persona inte-resada, quien lo presentará por escrito en el servicio radicado en la sede central del Banco de España, o en sucursales de éste. En el escrito debe figurar siempre una identificación suficiente del denunciante, del denuncia-do y de los hechos que motivan la reclamación.

El servicio abrirá un expediente a cada reclamación, en el que figurarán todas las actuaciones con ella relacionadas: denuncia, comunicación al de-nunciado, alegaciones… concluyendo el expediente con el informe motiva-do del servicio de reclamaciones, en un plazo máximo de 4 meses, comu-nicando a ambas partes y, en su caso, si de las actuaciones practicadas se dedujera quebrantamiento de las normas de disciplina o se detectasen indicios de infracción tributaria, conducta delictiva, etc., el Servicio dará cuenta a la Comisión Ejecutiva del Banco de España a los efectos que procedan.

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3.8. BANCO DEL SISTEMA BANCARIO.

La función del Banco de España como banco del sistema bancario com-prende la custodia de sus reservas líquidas y su actividad como prestamis-ta en última instancia.

El crédito al sistema bancario es la actividad más importante dentro de la función del banco de bancos que desarrolla el Banco de España. Este crédito al sistema bancario constituye tradicionalmente en nuestro país el instrumento monetario por excelencia para inyectar liquidez. Existen dife-rentes tipos de créditos al sistema bancario:

1. Adquisicióntemporaldeactivos. Se realizan a diversos plazos, siendo la más importante las correspondientes a las operaciones prin-cipales de financiación, que permiten inyectar liquidez en el sistema de forma regular, con una frecuencia semanal.

2. Préstamos personales. El Banco Central proporciona liquidez a un día contra la presentación de activos de garantía. Se trata pues, a diferencia de las operaciones anteriores, de créditos con una fina-lidad distinta de la regulación monetaria y, en general, las entidades los utilizan cuando prevén descubiertos al cierre de sus operaciones o insuficiencia en el cumplimiento del coeficiente de caja.

3.9. INTERVENCIÓN Y DISCIPLINA DE LAS ENTIDADES DE CRÉDITO.

La base legal de la actuación inspectora del Banco de España se encuen-tra en la Ley de Bases de 1962, aunque actualmente se rige por la Ley 26/1988 de 29 de Julio sobre Disciplina e Intervención de las entidades de crédito, que pretende corregir la enorme dispersión y variedad de las disposiciones anteriores sobre la materia, así como lagunas legales y falta de coordinación que las caracterizaba.

En su contenido podemos destacar los siguientes puntos fundamentales:

1) Corresponde al Banco de España el control e inspección de las en-tidades de crédito españolas, extendiéndose esta competencia a cual-quiera de sus oficinas o centros, dentro o fuera del territorio nacional.

2) En el caso de las sucursales en España de entidades de crédito autorizadas en otros Estados miembro de la UE, el Banco de España puede inspeccionarlas:

a. En el ejercicio de sus propias competencias de control, en parti-cular en lo que se refiere a la liquidez de la sucursal, a la ejecución

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de la política monetaria y al adecuado funcionamiento del sistema de pagos.

b. Para colaborar con las autoridades supervisoras del Estado miem-bro donde la entidad esté autorizada, especialmente en la vigilancia de los riesgos que asuman por operaciones realizadas en los mer-cados financieros españoles.

c. Para controlar que la actividad de la sucursal se realiza de con-formidad con las normas de interés general.

3) El Banco de España puede recabar de las sucursales de las enti-dades de crédito comunitarias la misma información que exija a las entidades españolas.

4) La inspección del Banco de España puede alcanzar igualmente a las personas españolas que controlen entidades de crédito de otros Estados miembros de la Unión Europea.

5) Control e inspección de la aplicación de la Ley 2/1981 sobre regu-lación del Mercado Hipotecario.

6) Lo dispuesto en este ámbito se entiende sin perjuicio de las com-petencias que tengan atribuidas las Comunidades Autónomas y de lo que resulte de los convenios entre ellas y el Banco de España.

Las inspecciones que efectúe el Banco de España pueden clasificarse en: ordinarias y extraordinarias. Las ordinarias, también llamadas periódicas pretenden comprobar el cumplimiento general de las normas vigentes así como el estudio general de la entidad inspeccionada. Las extraordinarias pretenden el análisis de algún aspecto concreto de la entidad de crédito.

Como consecuencia de las visitas de inspección se establecen unas actas de las actuaciones inspectoras y se levantan unos informes. Estas actas e informes pueden dar lugar a:

1. Archivo de las actuaciones.

2. Recomendaciones o mandatos a las entidades.

3. Apertura de expediente sancionador por infracciones a la normati-va, del que puede resultar la aplicación de sanciones.

El régimen vigente actual de sanciones e infracciones se recoge en la Ley 29 de julio de 1988. Varios aspectos a destacar: el régimen que establece

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no es solo para entidades bancarias sino para el conjunto de todas las enti-dades de crédito. En segundo lugar se determinan los sujetos pasivos de la potestad sancionadora, y por último se tipifican las infracciones pudiendo ir desde leves, graves y muy graves, prescribiendo las graves y muy graves a los cinco años y las leves a los dos, determinándose las sanciones que se les van a aplicar de acuerdo con los siguientes criterios.

a) Naturaleza y entidad de la infracción.

b) Gravedad del peligro ocasionado o del perjuicio causado.

c) Las ganancias obtenidas como consecuencia de los actos constitu-tivos de la infracción.

d) La importancia de la entidad de crédito.

e) Las consecuencias desfavorables de los hechos para el sistema fi-nanciero o la economía nacional.

f) La circunstancia de haber procedido o no a la subsanación de la infracción por propia iniciativa.

g) En el caso de insuficiencia de recursos propios, las dificultades ob-jetivas que puedan haber concurrido por alcanzar o mantener el nivel exigido.

h) La conducta previa de la entidad.

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4. EL BANCO DE ESPAÑA: LA POLÍTICA MONETARIA

4.1 INTRODUCCIÓN: SITUACIÓN ACTUAL Y EVOLUCIÓN HISTÓRICA

La Ley 12/1998 establece que, con el fin de alcanzar los objetivos del SEBC y llevar a cabo sus funciones, el Banco de España podrá realizar todo tipo de operaciones financieras, de conformidad con los principios generales e instrumentos establecidos por el BCE y, en particular:

a) Operar en los mercados financieros comprando y vendiendo al con-tado, a plazo o con pacto de retrocesión; y prestar o tomar prestado valores y otros instrumentos financieros denominados en cualquier moneda o unidad de cuenta.

b) Realizar operaciones de crédito con las entidades de crédito y de-más participantes en el mercado, con las garantías adecuadas.

c) Podrán mantenerse en el Banco de España los fondos inmoviliza-dos derivados del establecimiento de reservas mínimas impuestas en virtud de disposiciones dictadas conforme a los estatutos del SEBC.

El propósito de este apartado es analizar el proceso a través del cual el Banco de España instrumenta la política monetaria en la actualidad.

De forma sintética, la política monetaria en España, a partir de 1940, pue-de dividirse en cuatro períodos:

1. 1940 a 1959: período autárquico.

2. 1959 a 1973: período desarrollista.

3. Desde 1974 hasta 1998.

4. 1999 hasta la actualidad: política monetaria única en la UEME.

En el período autárquico, la política monetaria estuvo condicionada por la política de intervencionismo y proteccionismo económico, donde el com-portamiento de la cantidad de dinero estaba determinado por el déficit pre-supuestario del sector público y por el sector privado, siendo muy escasa la incidencia del sector exterior.

A partir de 1959 se inició un nuevo período, en el marco del antes citado plan de estabilización (1959), destacando tres hechos desde el punto de vista de la política monetaria:

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• La reforma fiscal de 1957, que permitió aumentar los ingresos públicos.

• La supresión del mecanismo de pignoración automática de fondos públi-cos.

• La apertura al exterior de la economía, lo que iba a suponer que el sector exterior pasase a desempeñar un importante papel en la política moneta-ria.

• Añadir también la reforma bancaria de 1962.

Sin embargo, el control monetario siguió siendo eficaz debido a la carencia de instrumentos adecuados y a la voluntad de mantener una política mo-netaria pasiva y supeditada al objetivo del desarrollo económico.

A finales de 1973 fue cuando se pasó de un sistema de dinero pasivo a otro, en el cual se desarrollaba una política monetaria activa y continuada. Analizaremos un poco más en detalle este período de tiempo que va desde 1974 hasta 1998.

4.2. LA POLÍTICA MONETARIA EN ESPAÑA DESDE 1974 HASTA 1998

Las magnitudes monetarias fundamentales utilizadas por el Banco de Es-paña durante este período.

En este período tan amplio de tiempo se produjeron modificaciones en las magnitudes monetarias con el fin de adaptarlas en cada momento a las exigencias establecidas. Esto supuso la definición de magnitudes moneta-rias cada vez más amplias, que pretendieron integrar todos esos nuevos activos dentro de la demanda de dinero de los agentes económicos.

En este sentido, en la década de los años noventa y como consecuencia en efecto de los cambios registrados en los últimos años de este período por el sistema financiero español y de la necesidad de armonizar la definición de los agregados monetarios con el resto de los países de la UE, el Banco de España procedió a modificar el contenido de las magnitudes monetarias que utilizó, bien para fijar sus objetivos monetarios hasta 1995, o bien como indicadores globales de su política monetaria, a partir de entonces.

Esta reforma de los agregados monetarios fue aplicada por el Banco de Es-paña a partir de enero de 1992, y desde entonces hasta 1998 ya se realizó siguiendo sus nuevas concepciones (resumidas en la figura 1).

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Por otra parte, el cuadro 5 nos muestra los agregados monetarios y credi-ticios. En la primera figuran los componentes de la base monetaria, y en la segunda las contrapartidas de esta, que son activos de aquél frente a los distintos sectores (público, privado, exterior…) entre otros activos. La tercera parte recoge la pro memoria los activos de caja.

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Cuadro 5: Agregados monetarios y crediticios (activos de caja y base mo-netaria).


La instrumentación de la política monetaria en estos años

Podríamos definir la política monetaria como la acción de las autoridades monetarias, dirigidas a controlar las variaciones en la cantidad o en el coste financiero, con el fin de alcanzar ciertos objetivos de carácter ma-croeconómico. Estos objetivos últimos no podrán ser logrados por la políti-ca monetaria en solitario, sino que deberá buscar una actuación conjunta y coordinada con otras ramas de la política económica, política fiscal…

En el caso de la política monetaria española, y dentro del período de políti-ca monetaria iniciada en 1974, podemos distinguir dos etapas en las cuales se siguieron estrategias diferentes:

1. Etapa primera: desde 1974 hasta finales de 1994.

2. Etapa segunda: a partir de enero de 1995 hasta enero de 1999 (fe-cha en la que se inicia la política monetaria única de la UEME).

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4.3.PRIMERAETAPA(1974-1994).UTILIZACIÓNDEUNOBJETI-VO MONETARIO INTERMEDIO EN TÉRMINOS DE VARIACIÓN DE LA CANTIDAD DEL DINERO.

Se establece una estrategia basada en la articulación de la política mone-taria en dos niveles:

1 nivel: Determinados objetivos finales referentes al nivel de empleo, pre-cios, producción, balanza de pagos... que actuaban como intermedio de la política monetaria, pudiendo ser la variable la cantidad de dinero, los tipos de interés a largo plazo…

2 nivel: Las autoridades tratan de regular la variable elegida como objetivo intermedio, a través del control de una variable operativa, pudiendo ser la liquidez bancaria, la base monetaria…

De forma gráfica podemos expresarlo del siguiente modo (figura 2)

Figura 2


Una vez descrito en términos generales el proceso se planteaba el proble-ma de la elección de las variables e instrumentos a utilizar, que en el caso de España, y a partir de finales de 1973 se resolvió de la forma siguiente:

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La elección del objetivo intermedio

Para explicar de un modo simple la forma en que se llevaba a cabo la elec-ción de la variable monetaria, denominada objetivo intermedio, partimos de la conocida identidad

Donde…

M = Cantidad de dinero

V= Velocidad media de circulación

P= Nivel general de precios

Yr= Volumen de renta en términos reales

Transformada dicha identidad en términos de tasas de crecimiento, ten-dríamos:

Esta última es la expresión de la que podemos obtener el crecimiento de M necesario para lograr el objetivo último en términos del aumento de la renta o producción nominal, dada una determinada variación de V, que el Banco Central deberá estimar pero que no controla.

La elección de la variable operativa y su relación con el objetivo intermedio en términos de cantidad

Si definimos el coeficiente legal de caja como la proporción de los depósi-tos y otras formas de captación de recursos ajenos, que las diversas enti-dades crediticias están obligadas a mantener en forma de depósitos en el banco emisor, podemos expresarlo como:

(Db)1

D+OPB+POICL=

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Junto a dicho coefi ciente legal mantienen cierta liquidez excedentaria o coefi ciente voluntario, que podemos expresar:

Cv=

Siendo (Db)2 los depósitos voluntarios en el Banco de España, con lo que, fi nalmente:

CL+Cv =

Es decir:

Y por tanto:

4.4.SEGUNDAETAPA(1995-1998).ESTRATEGIADIRECTA.

Dos fueron los factores principales determinantes de la fi jación, en 1995, de una nueva estrategia de política monetaria: el primero, la entrada en vigor de la Ley de Autonomía del Banco de España, que establecía explí-citamente que el Banco de España defi niría y ejecutaría la política mone-taria, con la fi nalidad primordial de lograr la estabilidad de los precios. El segundo, la persistencia de los procesos de innovación y desregulación fi nancieras, que, junto con la plena liberalización de los movimientos inter-nacionales de capital, hicieron perder estabilidad a la función de demanda de ALP, desaconsejando su utilización como objetivo monetario intermedio.

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Como consecuencia de lo anterior, el Banco de España modificó, en efecto, a partir del año 1995, su estrategia de política monetaria, abandonando la fijación de un objetivo monetario y pasando al seguimiento directo de un objetivo de inflación.

Por otra parte, la propia Ley de 1994 de Autonomía del Banco de España encomendó a éste la instrumentación de la política de tipo de cambio, de acuerdo con los objetivos fijados o acordados por el gobierno.

Además, y con el fin de tener una guía de actuación al no existir una re-lación directa y cuantificable entre los instrumentos primarios y el objetivo final, el Banco de España, siguiendo la experiencia de otros bancos centra-les, recurrió, con el fin de valorar adecuadamente las tendencias inflacio-nistas, a la utilización de un esquema complejo de análisis basado en la ob-servación de un conjunto de indicadores que le sirvieran de referencia para modificar, a lo largo del período fijado, el signo de su política monetaria.

Esquemáticamente, la configuración de estos años de política monetaria española podría representarse del modo expuesto en la figura 3.

Estos indicadores los podemos clasificar en tres grupos:

• Variables que permitían una vigilancia constante y directa de la in-flación y de sus perspectivas a medio y largo plazo. Un ejemplo sería el IPC y sus componentes.

• Variables que tenían el carácter de indicadores privilegiados capaces de contribuir a valorar la situación y las perspectivas inflacionistas, así como la influencia de la política monetaria sobre los precios a medio y largo plazo. Ejemplo de esto los agregados monetarios y fundamen-talmente los ALP.

• Variables que proporcionaban información sobre las expectativas de los mercados financieros y los agentes económicos acerca del curso futuro de la economía y que eran, básicamente, los diferenciales de tipo de interés con otros países, así como sus variaciones y la curva de rendimientos.

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Figura 3


4.5. LA POLÍTICA MONETARIA ÚNICA EN EL MARCO DE LA UEME A PARTIR DE 1999.

La UEME implica una política monetaria única en sus países miembros, lo que significa en suma que existe una entidad (BCE y SEBC) que tiene en exclusiva la capacidad de decidir sobre la regulación de la cantidad de di-nero y sobre los demás aspectos, en el conjunto del área.

La política monetaria única afecta directamente pues al sistema financiero de los Estados miembros, tanto a nivel de los bancos centrales de éstos como al de las entidades financieras que participan en su aplicación. Las principales tareas que lleva a cabo el SEBC se realizan a través del Euro-sistema. Éste comprende el BCE y los Bancos centrales nacionales de los Estados miembros que han adoptado el euro en la tercera etapa del UEME.

Para conseguir una aplicación de la política monetaria homogénea para toda la zona euro, fue preciso, en primer término, que a lo largo de la se-gunda etapa de la UEME, el antiguo Instituto Monetario Europeo (IME), y después el BCE, y los bancos centrales nacionales, desarrollasen unas

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estadísticas monetarias armonizadas, que permitieran elaborar un balance consolidado del sector de Instituciones financieras monetarias (IFM’s).

Así, de acuerdo a esa armonización, se entiende por IFMs aquellas insti-tuciones cuyos pasivos tienen una naturaleza monetaria. Comprende tres grupos principales de instituciones:

1. Bancos centrales (incluido el BCE).

2. Entidades de crédito residentes

3. Demás instituciones financieras.

El objetivo primordial del Eurosistema es mantener la estabilidad de los precios, y dado que existe un amplio consenso en que la evolución del nivel de precios a medio y largo plazo es un fenómeno monetario, las variables monetarias contienen una información muy útil sobre los movimientos fu-turos de los precios y, por tanto, pueden servir de guía para la ejecución de la política monetaria, así como para evaluar la situación del sistema financiero y de la economía en su conjunto. Por tanto, el Eurosistema ha definido diversos agregados monetarios.

M1 = efectivo en manos del público + depósitos a la vista en las IFMs de instituciones no financieras.

M2= M1+otros depósitos a corto plazo.

M3= M2+cesiones temporales de activos +participaciones en fondos de inversión del mercado monetario +instrumentos del mercado monetario +valores de renta fija con plazo original inferior a dos años.

Estrategia

La estrategia consiste en el conjunto de indicadores, reglas y procedimien-tos que utiliza el Banco Central para decidir cómo y cuándo utilizar sus instrumentos para conseguir mejor sus objetivos. Para lograrlo, el antiguo IME señaló ya que los principios generales que debían respetarse en la selección de la estrategia por el BCE eran: rendición de cuentas, transpa-rencia, orientación a medio plazo, continuidad y coherencia con el carácter independiente del SEBC. Teniendo en cuenta estos principios y las carac-terísticas generales que debe cumplir la estrategia de política monetaria, el Eurosistema ha adoptado una estrategia orientada hacia la estabilidad, que sirve de guía para sus decisiones de política, y que representamos en la figura 4.

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La estrategia consta de tres elementos:

a) Una definición cuantitativa del objetivo prioritario de la política monetaria única. En este sentido, el BCE considera conseguido el objetivo si el incremento interanual de los precios se sitúa por debajo del 2%, el cual habrá de mantenerse a medio plazo.

b) Un papel destacado para el dinero, señalado por el anuncio de un valor de referencia para el crecimiento de un agregado monetario amplio.

c) Una evaluación de las previsiones de evolución futura de los pre-cios y de los riesgos para la estabilidad de éstos en función de un conjunto amplio de indicadores.

Así pues podríamos formular la estrategia de la política monetaria del Eu-rosistema, a partir de la figura 4, como una estrategia nueva y distinta a las empleadas por otros países, que refleja las circunstancias y el entorno institucional únicos que caracterizan a los países que forman parte de la UEME. Una estrategia en la que el objetivo último exclusivo es el logro de la estabilidad de precios.

Figura 4


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Instrumentación

En los aspectos referidos a la instrumentación de la política monetaria única, el IME, en el documento en el que establecía inicialmente los plan-teamientos generales respecto a la misma, ya señalaba que los principios generales que debía cumplir esta instrumentación son los tres siguientes: Eficiencia operativa, ejecución descentralizada (son los bancos centrales nacionales de los países que se han incorporado a la zona euro los en-cargados de ejecutar la política monetaria en sus respectivos ámbitos de actuación) y por último armonización suficiente.

Teniendo en cuenta estos principios generales, las actuaciones de los ban-cos centrales, y en concreto, en el caso de nuestro país del Banco de Espa-ña, en la instrumentación de la política monetaria, se resume en el cuadro 11.

Operaciones de mercado abierto

Aquellas operaciones ejecutadas en los mercados financieras a iniciativa del Banco de España que supone la realización de cualquiera de las siguientes transacciones: operaciones temporales, operaciones de compraventa sim-ple a vencimiento, swaps de divisas y captación de depósitos a plazo fijo.

Su objetivo principal es el control de los tipos de interés, la gestión de la situación de liquidez del mercado y el envío de señales a los agentes eco-nómicos respecto al tono de la política monetaria aplicada.

Estas operaciones de mercado abierto pueden dividirse en cuatro catego-rías: operaciones principales de financiación, operaciones de financiación más a largo plazo, operaciones de ajuste y operaciones estructurales.

A. Operaciones de financiación: Dos tipos de operaciones:

a) Principales: Son operaciones temporales de inyección regular de liquidez. Su frecuencia y vencimiento es semanal. Su ejecución se realiza mediante subastas ordinarias o estándar.

b) Financiaciónmása largoplazo: Son operaciones temporales para la inyección adicional de liquidez, de frecuencia mensual y con vencimiento normalmente a tres meses. Su ejecución se realiza me-diante subasta ordinaria. En general con ellas, y a diferencia de las anteriores, no se pretende enviar señales al mercado, ejecutándose las mismas a tipo de interés variable normalmente.

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B. Operaciones de ajuste (fine tuning):

Su objetivo es gestionar la situación de liquidez del mercado y contro-lar los tipos de interés, suavizando los efectos que en ellos provocan las fluctuaciones inesperadas de la liquidez en el mercado. Estas operaciones se instrumentan mediante operaciones temporales, pero también pueden realizarse mediante swaps de divisas y captación de depósitos a plazo fijo y se ejecutan a través de subastas rápidas o procedimientos bilaterales.

C. Operaciones estructurales:

Estas operaciones se ejecutan siempre que el BCE desea ajustar la posición estructural del SEBC frente al sector financiero. Pueden realizarse de forma regular o no, a través de la colocación de emisiones de certificados de de-pósito del BCE, operaciones temporales o compraventas simples.

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Cuadro 6


Facilidades permanentes

Concedidas por el Banco de España a las entidades autorizadas a operar en este mercado, tiene por objeto inyectar o drenar liquidez en el sistema a un día, así como señalar la orientación general de la política monetaria y controlar los tipos de interés a un día.

Existen dos facilidades permanentes: facilidad marginal de crédito y facili-dad de depósito. La primera fija el límite máximo para los tipos de interés del mercado interbancario a un día, mientras que la de depósito establece el límite inferior.

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El tipo de interés se anuncia con antelación por el SEBC, el cual puede modificarlo en cualquier momento, surtiendo efectos el siguiente día hábil. Como puede verse en el gráfico 1, en el que se recogen los principales ti-pos de interés del BCE y del mercado monetario, desde el comienzo de la UEME, los tipos de interés de las operaciones principales de financiación, así como el Euribor, se han movido en el interior de la banda formada por las facilidades marginales de crédito y de depósito.

Gráfico1


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5. EVALUACIÓN

Preguntas de respuesta múltiple

1. Los movimientos de capital en España se hallan, con carácter general:

a) Regulados cuando se dirigen a países ajenos a la UE.

c) Liberalizados con todos los países del mundo.

d) Regulados cuando se dirigen a países miembros de la UE.

2. El Banco de España:

a) Presta al Estado el servicio de tesorería y el financiero de la deu-da pública.

b) Adquiere deuda pública en el mercado primario.

c) Supervisa la actividades de las entidades de crédito y sociedades de capital-riesgo.

d) a y c son correctas.

3. El Banco de España como banco del sistema bancario:

a) Custodia las reservas líquidas.

b) Concede créditos al sistema bancario adquiriendo temporalmen-te activos.

c) Proporciona financiación ilimitada a un día con garantía de valores.

d) Todas las anteriores son correctas.

4. El Sistema Nacional de Compensación Electrónica:

a) Es un sistema de compensación y liquidación de operaciones re-presentadas en anotaciones en cuenta.

b) Es un sistema dependiente de las Cámaras de Compensación.

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c) Es un sistema gestionado por el Banco de España que permite la compensación de instrumentos que recogen la movilización de medios de pago entre las entidades de crédito y su clientela.

d) Las respuestas b) y c) son correctas.

5. Señale cuál de las siguientes afirmaciones es correcta:

a) Iberclear es el sistema de liquidación de pagos que permite com-pensar operaciones bancarias transfronterizas en los países de la UEME.

b) Mediante el sistema TARGET se registran, compensan y liquidan las operaciones realizadas en los mercados de deuda pública y pri-vada española.

c) El sistema TARGET permite la interconexión entre los bancos centrales de los países miembros de la UEME.

d) Todas las respuestas anteriores son falsas.

6. El sistema TARGET de compensación:

a) Es el sistema de compensación y liquidación del mercado de deuda pública española.

b) Sirve para compensar operaciones interbancarias transfronteri-zas en la UEME.

c) Sirve para compensar operaciones bancarias al por menor en la OCDE.

d) Todas las respuestas anteriores son falsas.

7. La base monetaria es la suma de:

a) El efectivo en manos del público y los depósitos del sistema ban-cario en el banco central.

b) La circulación fiduciaria y los activos de caja del sistema banca-rio.

c) El efectivo en poder del sistema bancario y los depósitos del sis-tema bancario en el banco central.

d) El efectivo en poder del sistema bancario y en manos del público.

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8. La política monetaria única es:

a) Limita la fluctuación de los tipos de interés a muy corto plazo a una banda definida por las facilidades de crédito y de depósito.

b) Utiliza como objetivo último la fijación de los tipos de interés.

c) Inyecta liquidez a las entidades mediante operaciones de merca-do abierto y sin necesidad de que aquéllas aporten como garantía activos financieros.

d) Todas las respuestas anteriores son válidas.

9. El Banco de España concede créditos al sistema bancario mediante:

a) Préstamos con garantía hipotecaria.

b) Adquisición temporal de activos.

c) La facilidad marginal de depósito.

d) Reducciones en el coeficiente legal de caja.

10. El Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC) puede drenar liquidez:

a) Vendiendo valores en firme.

b) Reduciendo el coeficiente de caja.

c) Reduciendo los tipos de las facilidades marginales de depósito.

d) Todas las respuestas anteriores son correctas.

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1. CONCEPTO Y CARACTERÍSTICAS GENERALES

2. EL MERCADO INTERBANCARIO

3. EL MERCADO DE DEUDA PÚBLICA

4. EL MERCADO DE ACTIVOS EMPRESARIALES

5. EVALUACIÓN

OBJETIVOS

- Conocer el concepto, características generales y clasificación de los mer-cados monetarios en España.

- Analizar la estructura y funcionamiento del mercado interbancario, el de deuda pública y de activos empresariales.

MÓDULO 3: LOS MERCADOS MONETARIOS EN ESPAÑA

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1. CONCEPTO Y CARACTERÍSTICAS GENERALES

El mercado monetario español se puede definir como un conjunto de mer-cados al por mayor, en los que se intercambian activos financieros, que tienen como denominador común un plazo de amortización corto, un bajo riesgo y una elevada liquidez.

Por tanto sus características fundamentales son las siguientes:

- Negociación al por mayor: se negocian grandes cantidades de re-cursos financieros porque sus participantes son grandes empresas o entidades financieras.

- Escaso riesgo de los activos: motivado principalmente por la solven-cia de los emisores, al corto plazo de vencimiento y a las garantías reales.

- Alta liquidez: debido al corto plazo de los activos y a la existencia de mercados secundarios organizados.

- Negociación directa: entre los agentes del mercado o a través de intermediarios (brokers o dealers).

- Flexibilidad, imaginación e innovación: aparecen continuamente nuevos activos y nuevas técnicas de emisión de activos (emisión al descuento, emisión cupón cero, emisión de interés variable, etc.).

Dentro de los mercados monetarios podemos distinguir los siguientes mer-cados que iremos analizando uno a uno:

- El mercado interbancario

- El mercado de deuda pública anotada

- El mercado de activos empresariales

2. EL MERCADO INTERBANCARIO

Es el mercado en el que participan las instituciones financieras bancarias y no bancarias, incluido el Banco de España, para intercambiar recursos líquidos (depósitos y activos financieros).

Su origen se produce a principios de la década de los setenta, para atender a la distribución y ajuste de los excedentes y déficit de tesorería de las en-tidades, derivados del cumplimiento del coeficiente legal de caja.

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A través de este mercado las entidades con excedentes prestan dinero a las entidades con déficit a un plazo estipulado (que oscila normalmente entre un día y un y año) y a un tipo de interés determinado (referenciado por el tipo oficial del dinero).

La importancia del mercado interbancario se deriva de cuatro factores re-lacionados entre sí:

• Permite a las instituciones financieras gestionar su tesorería como una entidad de producción con objetivos y planificación propia que, además de sus funciones tradicionales, realiza todo tipo de arbitraje y negocio posible.

• Permite a algunas entidades financiar operaciones activas con recur-sos obtenidos al por mayor de otras entidades en este mercado.

• Permite a las instituciones cumplir con las exigencias del coeficiente de caja que obliga a mantener liquidez en forma de depósitos en el Banco de España.

• Permite al Banco de España influir sobre los agregados monetarios y crediticios vinculados con los activos de caja.

3. EL MERCADO DE DEUDA PÚBLICA

Este es el mercado en que se negocia la deuda pública (Letras del Tesoro, Bonos y Obligaciones del Estado) que se caracteriza por el mínimo riesgo, máxima seguridad y una buena rentabilidad al ser emitidos por el Tesoro Público y con la garantía del Estado. Su actividad se canaliza a través de entidades financieras con cuenta en la Central de Anotaciones del Banco de España (entidades gestoras).

Las características fundamentales de los valores públicos de mercado mo-netario aparecen recogidas en el cuadro 1.

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Cuadro1:Característicasfundamentalesdelosvalorespúblicosdemercado monetario

Existen dos tipos de mercados dentro del mercado de deuda pública:

- El mercado primario: es el mercado de emisión. La compra de valores en este mercado es aquella que se realiza en el momento en que éstos se emiten y se ofrecen al público por primera vez. En él adquiere un prota-gonismo esencial el Tesoro que determina las características, volúmenes y plazos de las emisiones que son canalizadas por el Banco de España (orga-nismo rector y supervisor). La Sociedad de sistemas (IBERCLEAR) tiene a su cargo la llevanza del registro de los valores negociados, organizando la compensación y la compensación de las operaciones que en él se realicen. Los inversores de este segmento son:

o Banco de España: adquiere en cartera Deuda, con la finalidad de utilizarla como instrumento de control e intervención del mercado.

o Inversores institucionales: bancos, cajas de ahorros, sociedades de valores, fondos de inversión, etc. Adquieren estos activos para su propia cartera, para negociar en el mercado o para cedérselos a sus clientes.

o Pequeños inversores finales: particulares o empresas que los ad-quieren directamente para mantenerlos en su cartera.

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Por lo que respecta a los sistemas de emisión de los fondos públicos, son varios los considerados en la normativa vigente y básicamente comunes para las Letras del Tesoro y Obligaciones del Estado, que podrán emitirse a través de varios procedimientos (ver cuadro 1): por subasta competitiva, tanto ordinaria como especial; por subasta restringida entre un número limitado de entidades autorizadas a participar en ella; mediante cualquier otro sistema que se considere adecuado en función del tipo de operacio-nes que se trate; y si el Director General del Tesoro y Política Financiera (DGTPF) lo considera conveniente para reordenar el mercado de Deuda del Estado, abriendo un breve plazo tras las subastas (segunda vuelta) para que las autoridades que sean autorizadas al efecto, puedan solicitar estos títulos.

Hay, pues, en primer lugar, tres tipos de subastas:

1) Las ordinarias, que tienen lugar con la periodicidad preestable-cida por el DGTPF, de acuerdo con el calendario anual de subastas que se establece a principio de cada ejercicio.

2) Las especiales, que serán las que con tal carácter, y fuera de la periodicidad mencionada anteriormente, se convoquen en las con-diciones que en cada caso se determinen.

3) Las restringidas, que son subastas competitivas entre un nú-mero limitado de entidades autorizadas a mediar en la colocación de valores, que adquieren compromisos de asegurar la emisión o de contrapartida en el mercado secundario, para cuyo fin el DGTPF podrá firmar los convenios y contratos necesarios y se encargará de fijar los criterios para elegir a las citadas entidades.

En ellas de pueden presentar dos tipos de solicitudes:

- Peticiones no competitivas: son aquellas en las que no se indica el precio a pagar o el tipo de interés solicitado, sólo es preciso in-dicar el importe nominal que se desea adquirir. Su importe nominal máximo conjunto no podrá superar el millón de euros, para las pre-sentadas por cada postor.

- Peticiones competitivas: son aquellas en las que se indica el pre-cio que está dispuesto a pagar (o el tipo de interés que se desea recibir) por la deuda que se solicita. Las que no especifiquen el precio (o el tipo de interés) se considerarán nulas y el DGTPF podrá limitar el número y el importe máximo de las que cada participante en la subasta puede presentar, así como fijar un precio mínimo (o un tipo de interés máximo) para tenerlas por válidamente presen-tadas a la misma.

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El importe nominal mínimo de las ofertas, tanto competitivas como no competitivas es de 1.000 euros, debiendo ser las peticiones por importes superiores múltiples enteros de esa cantidad.

La normativa vigente permite, además, que, en términos generales, la deu-da anotada sea emitida mediante cualquier otra técnica que se considere adecuada en función del tipo de operación de que se trate. En particular, el DGTPF podrá ceder parte o la totalidad de una emisión, a un precio con-venido, a una o varias entidades financieras, que aseguren su colocación.

Por otro lado, el DGTPF, cuando considere reordenar el mercado de deuda del Estado, al resolver una subasta o con carácter regular, podrá encargar al Banco de España que, inmediatamente después de las subastas ordina-rias (segunda vuelta), abra un breve plazo para que los creadores de mer-cado puedan solicitar deuda pública de la misma emisión recién subastada, en las condiciones generales fijadas en la propia subasta

- El mercado secundario: todos los valores del Tesoro se negocian en un mercado secundario muy activo en el que se intercambian los valores ya emitidos, y en el que participan la inmensa mayoría de los intermedia-rios financieros. Por lo tanto en este tipo de mercado, se incluyen todas las operaciones en las que la deuda pública anotada previamente emitida cambia de titular, y por tanto los precios resultantes de la negociación global de cada tipo de valores negociado pueden expresarse como una me-dia ponderada de los precios habidos en las diversas operaciones con ellos realizadas, suelen distinguirse dentro de él dos ámbitos de negociación:

1) Entre miembros del mercado actuando por cuenta propia (mercado mayorista) cabe distinguir a su vez dos sistemas de negociación:

• Sistema general de negociación por vía telefónica o negociación bilateral (segundo escalón), basado en la búsqueda directa de con-trapartida o a través de un mediador (broker) que pone en contacto a oferentes y demandantes.

• El mercado ciego o sistema de cotización centralizada a través de una plataforma electrónica: se trata de un segmento de negocia-ción en el que la contratación entre titulares de cuentas se realiza a través de algunas de las plataformas electrónicas existentes (SE-NAFS, MTS-España, Brokertec, etc.). De los titulares participantes en este mercado, tienen especial relevancia los creadores de mer-cado, que son un conjunto de entidades cuya función es la de favo-recer la liquidez y el buen y ordenado funcionamiento del mercado de deuda pública y cooperar con el Tesoro en la difusión exterior e interior de la Deuda del Estado.

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2) La negociación (en mercado minorista) con los agentes que no son miembros del mercado. Esta negociación se hace exclusiva-mente a través de las entidades gestoras que los clientes particula-res eligen para ello. Nivel de negociación menor.

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4. EL MERCADO DE ACTIVOS EMPRESARIALES

Mercados primarios

1. Pagarés de empresa

Los pagarés de empresa son valores de renta fija negociables, cualquiera que sea su instrumentación, seriados o no, con vencimiento a corto plazo, emitidos típicamente a descuento por grandes empresas, con la finalidad de diversificar sus fuentes de financiación y conocidos internacionalmente como papel comercial.

La emisión de pagarés suele responder a necesidades de circulante de las empresas, pero son susceptibles también de uso como financiación a me-dio y largo plazo, lo que puede instrumentarse mediante la rotación de los pagarés al vencimiento y a través de contratos con entidades bancarias para la adquisición de los no colocados entre el público (o, alternativamen-te, para la concesión de un crédito por igual importe) en caso de condicio-nes desfavorables del mercado de pagarés.

Como características fundamentales de los pagarés de empresa podemos señalar las siguientes:

a. Son activos que generalmente (salvo que vayan avalados) no lle-van garantía especial del emisor, por lo que su colocación depende, en gran medida, de la confianza del inversor en su solvencia.

b. Desde que comenzaron a emitirse en mercados organizados en nuestro país presentan en general un reducido nominal (alrededor de 1.500 euros), un vencimiento corto (el 85% del total a plazo menor a 6 meses) y un número escaso de grandes empresas emi-soras, aunque ampliado en los últimos años.

c. Su rentabilidad es parecida a la de otros activos financieros alter-nativos. Más en concreto suele ser algo superior a la de los valores públicos de similar plazo, suponiendo esta diferencia la suma de las primas de riesgo (que nace de la mayor certidumbre de devolución que los valores públicos disfrutan respecto a los privados) y liqui-dez (que se debe al menor desarrollo, en general, de los mercados secundarios de pagarés de empresa).

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En la figura siguiente se reflejan las modalidades actuales de emisión de pagarés de empresa:

Tradicionalmente los pagarés de empresa se emitían sobre todo en nuestro país a través del sistema back up o respaldo bancario, aun cuando también se realizaran colocaciones directas de pagarés por las empresas. Es decir, las empresas emisoras de estos activos se ponían de acuerdo con una en-tidad o grupo bancario, que les concedían un crédito a medio-largo plazo, generalmente sindicado y a tipo de interés variable, que aquellas usaban para respaldar su emisión de pagarés, de forma que, según fuera su tipo de interés inferior o superior al tipo de descuento de los pagarés, giraban contra el crédito o emitían pagarés para financiar sus actividades (aunque no siempre se permitía a la empresa esta libre elección).

En la actualidad, aunque se siguen empleando en ocasiones el sistema de colocación directa y el back up para emitir los pagarés de empresa, el mer-cado primario de estos activos se desarrolla sobre todo, tal como se puede apreciar en la figura anterior, a través de dos tipos de emisiones: en serie y a medida.

Dos son hoy, los grandes grupos de oferentes en el mercado de pagarés de empresa: por una parte, los denominados emisores habituales, normal-mente empresas bien conocidas, solventes y de gran dimensión. Suelen realizar las llamadas emisiones en serie, de relativamente bajos nominales (hasta 6.000 euros, por lo general) y plazos cortos (en torno a 3-6 me-ses habitualmente) de acuerdo con programas diseñados con anterioridad, registradas obligatoriamente en la CNMV y que se colocan entre los inter-mediarios financieros concurrentes por medio de subastas, quienes luego redistribuyen los pagarés entre el público.

Por otra parte, los que podrían denominarse nuevos emisores, aún siendo empresas también reconocidas y de buen nivel de solvencia, tienen menor tamaño. Estos emisores toman fondos prestados a través de las denomi-nadas emisiones a medida, que se caracterizan en general por la acomo-dación del demandante de fondos (el emisor de pagarés) a la existencia de la demanda de pagarés (compañías de seguros, sociedades y fondos de cartera, etc.) en cuanto a importe, plazo y tipo de interés. Estas emisiones

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se han canalizado fundamentalmente a través de los intermediarios fi nan-cieros y no hay que registrarlas necesariamente en la CNMV. Habida cuenta que sus demandantes buscan sobre todo con su adquisición rentabilizar sus excedentes de tesorería, estos pagarés tienen nominales unitarios ele-vados y vencimientos muy cortos (de una a tres semanas).

2. Títulos hipotecarios

El mercado hipotecario es uno de los segmentos del sistema fi nanciero con mayor infl uencia en la estabilidad macroeconómica y fi nanciera. De su funcionamiento depende la fi nanciación de la vivienda, que, en la actua-lidad representa una parte importante de la riqueza total de los hogares españoles, y, condiciona sus decisiones de consumo e inversión. Al mismo tiempo, desde la perspectiva de las entidades de crédito, los préstamos y los créditos hipotecarios tienen un gran peso en su balance, suponiendo más de la mitad del total del crédito al sector privado residente.

Los tres tipos de títulos que pueden ser emitidos por las entidades que conceden fi nanciación hipotecaria, para poder movilizar las carteras de préstamos hipotecarios que poseen, son tres: las cédulas, los bonos y las participaciones hipotecarias.

El motivo de incluir como mercado monetario al de títulos hipotecarios es-triba, en que, aunque se trata de activos con vencimiento a medio plazo, gozan de una gran liquidez y constituyen por tanto una inversión alterna-tiva a otros títulos más claramente monetarios.

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