Las Pymes y El Mercado de Capitales Como Opción de Financiamiento

Taller de Grado 2

Entrega Final

Presentado Por:

Sebastián Cualla Rubio

Pontificia Universidad Javeriana

18 de Diciembre de 2014

2

Contenido

Objetivos………………………………………………………………………………pág.3

Introducción…………………...……………………………………………..……….pág.4

Marco Legal…...…………………………………………………………………….pág.14

Análisis Crítico del Marco Teórico………………………………………….……..pág.19

Metodología………………….……………………………………………….……..pág.20

Resultados……………………………………………………….………………….pág.31

Conclusiones……………………………………………………………….……….pág.35

Recomendaciones………………………………………………………….………pág.35

Bibliografía……………………………………………….………………………….pág.37

3

Objetivos

Objetivo General

Determinar formas alternativas de financiación para las pequeñas y medianas empresas en Colombia mediante el estudio de alternativas no usadas actualmente para reducir los costos de las mismas al recurrir a fondos externos.

Objetivos Específicos

Definir la viabilidad del ingreso de las pequeñas y medianas empresas al mercado de capitales en Colombia.

Encontrar formas alternativas de financiación existentes fuera del país y determinar su posibilidad de aplicación en Colombia.

Examinar las alternativas de financiación en Colombia y determinar cuáles son las menos costosas.

Analizar qué alternativas de financiación son óptimas para cada tipo diferente de industria.

4

Introducción

A través de este trabajo investigativo se han buscado las maneras posibles de

financiar un negocio, especialmente en sus etapas más tempranas como micro,

pequeña y mediana empresa. Ésta financiación puede desde el interior o exterior

de la compañía y se desglosa de la siguiente manera:

Figura 11: Fuentes de Financiación Fuente: McGraw-Hill.es

1 Figura basada en la información recopilada de http://www.mcgraw-hill.es/bcv/guide/capitulo/8448170814.pdf

Fuentes de Financiación

Según Plazo

Corto Largo

Según Origen

Interno Externo

Según Exigibilidad

Propia Ajena

5

Consecuentemente, las fuentes de financiación según origen se desglosan de la

siguiente manera:

Figura 2: Fuentes de Financiación Según Origen Fuente: Propia

Según Origen

Interna

Utilidades Retenidas

Aportes de Capital

Emisión de Acciones

Fondos de Depreciación

Venta de Activos Fijos

Externa

Créditos de Proveedores

Créditos Bancarios

Créditos de Fomento

Bonos

Leasing

Cofinanciación

Cartas de Crédito

Aceptaciones Bancarias y Financieras

Factoring

Titularización

Sobregiro Bancario

Tarjetas de Crédito

Ángeles Inversionistas

Fondos de Capital de

Riesgo

6

Los fondos de capital de riesgo, pertenecientes a la financiación externa, se

dividen en las siguientes categorías:

Figura 3: Fondos de Capital de Riesgo Fuente: Propia

Red de Ángeles Inversionistas

El término se refiere a personas naturales que se dedican a financiar iniciativas

empresariales prometedoras necesitadas de dinero y demás recursos materiales e

intelectuales que le permitan llevar a cabo su plan de negocios.

Red de Ángeles Inversionistas de Capitalia Colombia

Ángeles Inversionistas Bavaria

Club de Ángeles Inversionistas del Caribe

Red de Ángeles Inversionistas TIC Hub Bog

Red de Ángeles Inversionistas de Santander

Ángeles Inversionistas Cámara de Comercio de Bogotá

Red de Ángeles Inversionistas del Eje Cafetero

Fondos de Capital de

Riesgo

Growth Capital

Private Equity

Buy-Out

Venture Capital

Capital Semilla

Mercado de Capitales

Incubadoras de Base

Tecnológica

Programas de Gobierno

7

Fondos de Capital de Riesgo

Programas de Gobierno

SENA (gobierno)

Bancóldex (Economía Mixta)

Innpulsa Colombia (Capital semilla)

Banca de las oportunidades

Incubadoras de Base Tecnológica

Colciencias (gobierno)

Venture Capital

Son inversiones de capital hechas en negocios que recién comienzan y que tienen

un alto potencial de crecimiento. Ésta inversión es de un alto riesgo pero a su vez

también representa un alto retorno al inversor. Permite a los emprendedores

obtener fondos para sus negocios cuando no pueden acceder a las formas de

tradicionales de financiación por su corta experiencia crediticia o su falta de

respaldo.2

Inversor

Capital Semilla

Es la inversión inicial en una empresa lo cual le permite arrancar su

funcionamiento. Al igual que el venture capital ésta inversión representa una

participación accionaria en la empresa así como en la toma de decisiones.

Coomeva

Interactuar

Capital Medellín

Growth Capital

Éste capital está designado a permitir el crecimiento acelerado de una compañía

madura la cuál necesita un inversor para una reestructuración o una reducción de

2 http://www.investopedia.com/terms/v/venturecapital.asp

8

su nivel de apalancamiento, lo cual le permite entrar en nuevos mercados y

expandirse vertical y horizontalmente.

SEAF

COF-Andes Capital

Promotora-Escala

Fondo de Capital Privado Inversor

Fondo de Capital Privado de Cine Hispanoamericano

Promotora Progresa Capital

Private Equity

Los private equity se dedican a crear una cartera de acciones en empresas no

cotizadas en el mercado de valores, aportando apoyo en la gestión de la misma y

retirándose en un largo plazo. Potencian el desarrollo financiero y administrativo

de una empresa antes de que esta entre en el mercado público de capitales.

Generalmente adquieren la mayoría accionaria para tener control de la dirección

de la empresa (exceptuando las inversiones de venture capital y growth capital

donde generalmente se invierte en una minoría de la propiedad de la empresa).3

Fondo de Capital Privado de Infraestructura Brookfield Colombia

Tribeca Fund I – FCP

Tribeca Energy Fund

Tribeca Homecare Fund

Altra FCP I

Fondo de Capital Privado Nexus

Fondo Aureos Colombia

3http://www.virtual.unal.edu.co/cursos/sedes/manizales/4010039/Lecciones/CAPITULO%20IV/fuentes1.htm

9

Promotora Escala Capital

Fondo Transandino

Colombia FCP

Fondo de Capital Privado TEKA I

Fondo MAS Colombia – LatAm

Kandeo I Colombia Financial Services

Fondo Brilla Colombia

Victoria Capital Partners

FCP Valorar Futuro

LAPEF V

LCP II

Palm Fund

Southern Cross Group

LAPEF Latin America Private Equity Fund

Global securities capital fund

10

Tabla 1

Comparación Entre Venture Capital y Growth Equity

Venture Capital Growth Equity

Inversión en empresas en edad temprana con un plan de negocios sin consolidar.

Inversión en empresas maduras con un plan de negocios consolidado.

Inversión en múltiples empresas en nacimiento dentro de una industria o sector.

Inversión en el líder de mercado percibido dentro de una industria o sector.

Inversión sujeta a proyecciones de crecimiento de la rentabilidad de la empresa.

Inversión sujeta a un plan definido para alcanzar potencial de rentabilidad.

Inversión en empresas con requerimientos futuros de capital indefinidos.

Requerimientos futuros de capital nulos o limitados para alcanzar potencial de rentabilidad.

Fuente: Pehub

Tabla 2

Comparación Entre Control Buy-Out y Growth Equity

Control Buy-Out Growth Equity

Inversión en una posición patrimonial de control parcial o exclusivo de la empresa

Inversión en una posición patrimonial minoritaria

Inversión en empresas con una alta rentabilidad y un flujo de caja consistente

Inversión en empresas con un flujo de caja libre limitado o nulo

Con frecuencia emplean financiación de la deuda para apalancar la inversión

Inversión en empresas con una deuda financiada mínima o nula

Inversión en un punto donde los ingresos y las utilidades están proyectados a crecer de forma constante

Inversión en un punto crítico donde el growth capital puede significar un crecimiento substancial en los ingresos y las utilidades4

Fuente: Pehub

4Ambos cuadros comparativos están basados en información de

http://www.pehub.com/2012/11/09/growth-equity-the-intersection-venture-capital-

control-buyouts/

11

La Asociación Colombiana de Pequeñas y Medianas Empresas de la Industria en

sus diferentes sedes regionales ofrece los siguientes programas de apoyo a los

micro, pequeños y medianos empresarios:

Modelo de desarrollo Mipyme

Este modelo es la base del direccionamiento estratégico de ACOPI Antioquia:

Figura 45: Direccionamiento Estratégico de ACOPI Antioquia Fuente: Acopi Antioquia

5 Figura sacada de http://www.acopiantioquia.org/desarrollo-empresarial/mipyme.html

12

Prodes ®

Programa de Desarrollo Sectorial Empresarial

Éste programa:

- Está orientado al mejoramiento integral de las empresas en el corto,

mediano y largo plazo.

- Responde a la globalización.

- Ayuda a conformar redes empresariales.

- Motiva el aprendizaje colectivo y permanente en las empresas.

- Fomenta la cultura de cooperación en lugar de una individualista.

- Fomenta la mentalidad largoplacista en lugar de la cortoplacista.

Objetivos del PRODES ®

- Aumento en las ventas.

- Aumento o sostenimiento de empleos.

- Aumento en la competitividad y la productividad.

- Mayor generación de negocios.

Balance 2011

Éste año dejó un balance de mejoramiento del 9% en el desarrollo de las

empresas involucradas llegando al 48%. Para obtener éste resultado se utilizó la

herramienta PASE® De ACOPI Antioquia, la cual sirve para medir el grado de

desarrollo colaborativo de las empresas intervenidas.6

Gestión I+D

Esta estrategia de intervención tiene como objetivo aumentar la competitividad,

productividad e innovación de las pymes en la región mediante una estrategia de

intervención basada en la asociatividad empresarial, partiendo del mejoramiento

interno de las empresas y su ensamble con la cadena de abastecimiento,

integrándola a las propuestas de desarrollo territorial. Ésta estrategia ha permitido

una mayor vinculación entre el sector público y las empresas del sector privado.7

6 http://www.acopiantioquia.org/desarrollo-empresarial/prodes-r-.html

7 http://www.acopiantioquia.org/desarrollo-empresarial/gestion-id-html

13

El modelo de Gestión i+D de Acopi Antioquia descrito anteriormente se resume en

la siguiente ilustración:

Figura 58: Gestión i+D Fuente: Acopi Antioquia

8Cuadro sacado de http://www.acopiantioquia.org/desarrollo-empresarial/gestion-id-html

14

Marco Legal

La ley 590 de 2000 con sus respectivas modificaciones es la encargada de regular la interacción entre las pymes y el gobierno, así como métodos mediante los cuales el mismo gobierno debe propiciar el desarrollo de las empresas micro, pequeñas y medianas.

Bancóldex al ser de economía mixta se presenta como un intermediario entre el gobierno nacional y las empresas necesitadas de capital para crecer, motivo por el cual se presenta un cuadro comparativo a continuación mostrando para que sirven tanto la ley como Bancóldex y que indicadores y requisitos se manejan para que las empresas se puedan ver cobijadas.

LEY 590 DE 2000 (Con sus modificaciones)

¿Para qué?

Artículo 34. Modificado por la Ley 905 de 2004, artículo 18. Préstamos e inversiones destinados a las Mipymes. Para efecto de lo establecido en el artículo 6º de la Ley 35 de 1993, cuando el Gobierno Nacional verifique que existen fallas del mercado u obstáculos para la democratización del crédito, que afecten a las micro, pequeñas y medianas empresas, en coordinación con la Junta Directiva del Banco de la República determinará de manera temporal la cuantía o proporción mínima de los recursos o líneas de crédito, que, en la forma de préstamos o inversiones, deberán destinar los establecimientos que realicen actividades de otorgamiento de créditos al sector de las Micro, pequeñas y medianas empresas. Artículo 35. Democratización del crédito. El Gobierno Nacional tendrá, con relación a las Mipymes, las funciones de formular políticas de democratización del crédito y financiamiento para el establecimiento de nuevas empresas, promover la competencia entre los intermediarios financieros, determinar la presencia de fallas de mercado que obstaculicen el acceso de estas empresas al mercado financiero institucional y adoptar los correctivos pertinentes, dentro del marco de sus competencias.

Parágrafo. Para tal fin el gobierno Nacional reglamentará la incorporación de estímulos e incentivos para que el sistema financiero coloque recursos importantes de crédito en apoyo de las Mipymes.

Artículo 36. Democratización accionaria. El Gobierno Nacional estimulará la capitalización de las Mipymes, propiciando la democratización accionaria.

15

Artículo 37. Adquisición de títulos de emisión colectiva por parte de los Fondos de Pensiones. Los Fondos de Pensiones podrán adquirir títulos de emisión colectiva por grupos organizados de Mipymes que a su vez, obtengan el respaldo de emisores debidamente inscritos y registrados, y de conformidad con las disposiciones que regulan dichos fondos.

38 Parágrafo. El Gobierno Nacional promoverá la asociatividad de las Mipymes con el fin de consolidar su acceso al mercado de capitales.

Artículo 38. Líneas de crédito. El Gobierno Nacional propiciará el establecimiento de líneas de crédito para la capitalización empresarial, como instrumento para mejorar la relación entre el capital social y el pasivo externo de las compañías pertenecientes al estrato de las Mipymes.

Artículo 39. Sistemas de microcrédito. Con el fin de estimular las actividades de microcrédito, entendido como el sistema de financiamiento a microempresas, dentro del cual el monto máximo por operación de préstamo es de veinticinco (25) salarios mínimos mensuales legales vigentes sin que, en ningún tiempo, el saldo para un solo deudor pueda sobrepasar dicha cuantía autorizase a los intermediarios financieros y a las organizaciones especializadas en crédito

micro empresarial, para cobrar honorarios y comisiones, de conformidad con las tarifas que autorice el Consejo Superior de Microempresa, no repuntándose tales cobros como intereses, para efectos de lo estipulado en el artículo 68 de la Ley 45 de 1990 9.

Requisitos

Artículo 43. Estímulos a la creación de empresas. Los aportes parafiscales destinados al Sena, el ICBF y las Cajas de Compensación Familiar, a cargo de las micro, pequeñas y medianas empresas que se constituyan e instalen a partir de la promulgación de la presente ley, serán objeto de las siguientes reducciones:

1. Setenta y cinco por ciento (75%) para el primer año de operación.

2. Cincuenta por ciento (50%) para el segundo año de operación; y

3. Veinticinco por ciento (25%) para el tercer año de operación.

Parágrafo 1. Para los efectos de este artículo, se considera constituida una micro, pequeña o mediana empresa en la fecha de la escritura pública de constitución, en el caso de las personas jurídicas, y en la fecha de registro en la Cámara de Comercio, en el caso de las demás Mipymes.

9 http://www.alcaldiabogota.gov.co/sisjur/normas/Norma1.jsp?i=12672

16

Así mismo, se entiende instalada la empresa cuando se presente memorial dirigido a la Administración de Impuestos y Aduanas respectiva, en la cual manifieste lo siguiente:

a) Intención de acogerse a los beneficios que otorga este artículo;

41 b) Actividad económica a la que se dedica;

c) Capital de la empresa;

d) Lugar de ubicación de la planta física o inmueble donde se desarrollará la actividad económica;

e) Domicilio principal.

Parágrafo 2. No se consideran como nuevas micro, pequeñas o medianas empresas, ni gozarán de los beneficios previstos en este artículo, las que se hayan constituido con anterioridad a la fecha de promulgación de la presente ley, aunque sean objeto de reforma estatutaria o de procesos de escisión o fusión con otras Mipymes.

Parágrafo 3. Quienes suministren información falsa con el propósito de obtener los beneficios previstos en el presente artículo deberán pagar el valor de las reducciones de las obligaciones parafiscales obtenidas, y además una sanción correspondiente al doscientos por ciento (200%) del valor de tales beneficios, sin perjuicio de las sanciones penales a que haya lugar. (Nota: Artículo reglamentado por el Decreto 525 de 2009.).

Artículo 44. Programa de jóvenes emprendedores. El Gobierno Nacional formulará políticas para fomentar la creación de empresas gestionadas por jóvenes profesionales, técnicos y tecnólogos.

El Gobierno Nacional, expedirá las disposiciones reglamentarias para dar materialidad a lo previsto en este artículo.

Artículo 45. Modificado por la Ley 905 de 2004, artículo 22. Líneas de crédito para creadores de empresa. El Instituto de Fomento Industrial o quien

haga sus veces y el Fondo Nacional de Garantías establecerán, durante el primer trimestre de cada año el monto y las condiciones especiales para las líneas de crédito y para las garantías dirigidas a los creadores de micro, pequeñas y medianas empresas.

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Indicadores

Artículo 40. Modificado por la Ley 905 de 2004, artículo 19. Condiciones especiales de crédito a empresas generadoras de empleo. El Fondo Nacional de Garantías S. A. podrá otorgar condiciones especiales de garantía a empresas especialmente generadoras de empleo, por un setenta por ciento (70%) del valor del crédito requerido para el emprendimiento, de conformidad con el reglamento que expida el Gobierno Nacional, el cual se debe llevar a cabo dentro de los seis (6) meses siguientes a la sanción de la presente ley.

Parágrafo. El Gobierno Nacional establecerá condiciones especiales que permitan al Fondo Nacional de Garantías, la venta de los bienes recibidos como dación en pago, con el fin de volverlos líquidos a la mayor brevedad, y así otorgar nuevamente, con esos recursos, garantías a las micro, pequeñas y 39 medianas empresas, Mipymes.

BANCÓLDEX

¿Para qué?

Como administrador de Programas Especiales, Bancóldex se encarga de promover el emprendimiento a través del programa Innpulsa Colombia mediante diversos programas destinados a la innovación y la competitividad así como mediante cofinanciación no reembolsable. Esto se desarrolla por medio del Fondo de Modernización e Innovación para las micro, pequeñas y medianas empresas.

Para empresas con alto potencial exportador existe el Programa de Transformación Productiva, enfocado en impulsar la competitividad y productividad de empresas de todo tamaño que quieren abrirse camino en el extranjero.

Requisitos

Innpulsa: Emprendimiento dinámico innovador:

Se refiere a emprendimientos que cuentan con una visión global y crean o resuelven necesidades existentes en el mercado con un potencial elevado de crecimiento rápido, rentable y sostenido. Además deben contar con la virtud de crear innovación y generar valor extraordinario.

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Los requisitos son los siguientes:

- Margen Operativo mayor al 8%.

- Tener potencial de ventas igual o superior a los $4.000 millones entre los primeros 5 a 10 años.

- Tener promedio histórico de margen operativo mayor al 4%.

- Contar con empleados con ingresos superiores a 3 salarios mínimos mensuales legales vigentes. 10

Indicadores

Innpulsa:

Con este programa las pymes reciben financiación y herramientas para enfrentarse al competitivo mundo empresarial que se presenta difícil para empresas nacientes o en crecimiento.

Innpulsa Mipyme se concentra en la innovación de nuevos productos, mejoramiento de los mismos y modernización de maquinaria en las micro, pequeñas y medianas empresas que tengan más de dos años de operación11.

10 http://www.innpulsacolombia.com/?lang=es&seccion=EmprendimientoDinamicoInnovador

11 http://www.innpulsacolombia.com/?lang=es&seccion=MiPyme

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Análisis crítico del marco teórico

A través del marco teórico se exponen los antecedentes de los planes de apoyo del Estado colombiano a las micro, pequeñas y medianas empresas como el Instituto de Fomento de Industrial, ayuda que resulto ser insuficiente ya que solo cobijaba a empresas con activos mayores a los 1.800 millones dejando de lado a las micro y pequeñas empresas más vulnerables. Es por esto que a través de los años este instituto fue teniendo modificaciones que lo llevaron a convertirse en un banco de segundo piso para luego dividirse en Finurbano para las microempresas y Propyme para las pequeñas y medianas empresas. A partir del 2003 el instituto fue liquidado y la financiación de las pymes quedó en manos de Bancóldex, el SENA, Colciencias e inversores privados. El mercado de valores se presenta como una posibilidad inexistente para las micro y pequeñas empresas, y casi inexistente para la mayoría de las medianas empresas, debido al patrimonio mínimo exigido para poder ser emisor ($7.000.000.000 de pesos). Éste estándar tan alto imposibilita a las empresas en crecimiento alcanzar un financiamiento más económico que el tradicional. Es por eso que la mayoría de ellas debe recurrir a los métodos tradicionales como los bancos de primer piso, elevando sus costos financieros e impidiendo un desarrollo más acelerado. Cómo ejemplo de una alternativa se muestra el American Stock Exchange (AMEX), el segundo mercado de capitales de Estados Unidos, el cual agrupa a las medianas empresas que no cumplen los requisitos para entrar a la New York Stock Exchange. Éste ejemplo debe ser un espejo para Colombia, lo cual permitiría un endeudamiento más económico para las empresas más pequeñas, resultando en una industria más fuerte y desarrollada.

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Metodología

Una vez recopilados los datos acerca de las opciones disponibles para que las empresas, y especialmente, las pymes se puedan financiar, se debe pasar a la etapa de recopilación de datos que nos permitan entender de modo cuantitativo como se están financiando este tipo de empresas y que carencias hay en la oferta que impiden el crecimiento de este tipo de compañías.

Con este fin nos enfocaremos en las empresas pertenecientes al sector real, el cual agrupa a la mayoría de las pymes en Colombia. Para recopilar los datos utilizaremos la base de datos Benchmark12, la cual incluye datos financieros de 364.619 empresas de Colombia. En el sector real en específico hay información de 36.190 empresas incluyendo su Estado de Resultados, Balance general y Flujo de Caja. Luego de hacer un filtro por activos totales equivalente al tope máximo de 30.000 salarios mínimos para poder ser considerada como mediana empresa, la búsqueda arroja 21.961 pymes13 las cuales serán objeto del estudio a continuación. De ésta cantidad 626 corresponde a microempresas, 11.391 a pequeñas empresas y 9.944 a medianas empresas.

Con este fin, expondremos el promedio de los montos de financiación de las micro, pequeñas y medianas empresas, dividiéndolos en financiación externa e interna. A esto agregaremos una comparación de los costos de distintos crédito disponibles para las empresas así como el costo de una emisión de bonos o acciones. Finalmente éstos datos serán agrupados en relación a la teoría del pecking order y analizados mediante una regresión que arroje conclusiones sobre las validez de dicha teoría.

Pecking Order

Para hacer un análisis matemático de la situación de las pymes en Colombia recurriremos a la Pecking Order Theory, planteada por Gordon Donaldson en 1961, la cual se refiere a la preferencia de las empresas a la hora de financiarse. Según esta teoría las empresas prefieren la financiación interna como las utilidades retenidas a la deuda emitida, la deuda de capital propio o la emisión de acciones, ya que esta genera una devaluación de las acciones antiguas. Según esta teoría la preferencia para financiarse comienza con las utilidades retenidas, luego el crédito externo y por último el patrimonio. En el caso de necesitar obligatoriamente financiación externa las empresas prefieren endeudarse con agentes externos a emitir deuda propia debido a los costos de información

12 Base de datos suministrada por la biblioteca de la Pontificia Universidad Javeriana. 13 Se descartaron empresas carentes de información financiera completa.

21

involucrados14. Esto se ve reflejado en el ratio de endeudamiento (deuda/recursos propios) y la composición del pasivo de la empresa15. En este orden de ideas, una empresa que siga este modelo a la perfección debería presentar un peso de déficit financiero por cada peso de deuda. Llevando el Pecking Order a la práctica, hay estudios correspondientes a los años 1979-1982 los cuales indican que un 62% de los gastos de capital de la empresas no-financieras corresponden a fondos generados internamente, incluyendo inversiones en inventario y otros activos. Un estudio de Brealy y Myers’ en 1984 indica que el grueso de los recursos externos de las empresas no –financieras provinieron de préstamos de terceros, mientras que la emisión de acciones nunca superó el 6%. Éstas estadísticas resultantes le dan validez al Pecking Order Theory y muestran un patrón de comportamiento de las empresas, complementado en 1999 por un estudio de Shyam-Sunder y Myers tomando los datos de empresas entre 1971 y 1989. A pesar de dichos estudios la Pecking order theory ha sido objeto de críticas y objeciones de parte de otros estudios. Ésta teoría asume que los gerentes actúan en favor de los intereses de los socios, sin tener en cuenta el problema de la agencia donde los gerentes pueden perseguir intereses propios en vez de maximizar el valor de la compañía. El mismo Gordon Donaldson en 1969 admitió que las empresas objeto de su estudio no tenían como objetivo la maximización de las utilidades de los accionistas, hecho demostrado posteriormente con otros casos por Myer and Majluf (1984). Según Myers la Pecking Order Theory no puede explicar todo el problema relacionado con el financiamiento. En el año 2003 Frank y Goyal construyeron un estudio acerca del comportamiento financiero de las empresas participantes del mercado público de valores entre 1971 y 1988. Los resultados arrojaron que en promedio la financiación interna no alcanza a cubrir las inversiones, por lo que muchas de las empresas objeto de ese estudio acudían a financiación externa. Asimismo se encontró que la deuda neta no es equivalente al déficit financiero en una mayoría de los casos. Sin embargo hay que tener en cuenta que la Pecking Order theory se refiere a las preferencias a la hora de financiarse, lo que no quiere decir que las empresas no deban recurrir a financiación externa. 16

Se ha tomado éste modelo para mostrar numéricamente si las pymes colombianas pueden optar por preferir la financiación interna por encima de la externa o si por lo contrario tienen que recurrir obligatoriamente a endeudarse con terceros primero, a un costo más alto, para poder crecer.

14 http://www.economia48.com/spa/d/pecking-order-theory/pecking-order-theory.htm

15 http://www.economia48.com/spa/d/ratio-de-endeudamiento/ratio-de-endeudamiento.htm

16 http://edissertations.nottingham.ac.uk/1393/1/Dissertation.pdf

22

Ésta teoría se define por la siguiente ecuación:

DIVt: Dividendos en el año t. It: Inversiones en el año t. DWt: Cambio en capital de trabajo en el año t. Ct: Flujo de caja después de costo financiero en el año t. DDt: Deuda emitida en el año t. DEt Net: Capital emitido en el año t

DEFt = DIVt + It + DWt - Ct = DDt + DEt

23

Las 21.961 pymes seleccionadas están repartidas de la siguiente manera según región y sector:

Tabla 4

Pyme Por Región

Departamento # de Pymes

%

Amazonas 6 0,03%

Antioquia 2.885 13,14%

Arauca 18 0,08%

Atlántico 942 4,29%

Bogotá 11.980 54,55%

Bolívar 384 1,75%

Boyacá 128 0,58%

Caldas 273 1,24%

Caquetá 11 0,05%

Casanare 79 0,36%

Cauca 92 0,42%

Cesar 63 0,29%

Chocó 3 0,01%

Córdoba 113 0,51%

Cundinamarca 825 3,76%

Guaviare 3 0,01%

Huila 162 0,74%

La Guajira 25 0,11%

Magdalena 161 0,73%

Meta 167 0,76%

Nariño 89 0,41%

Norte de Santander 281 1,28%

Putumayo 8 0,04%

Quindío 100 0,46%

Risaralda 328 1,49%

San Andrés y Providencia

34 0,15%

Santander 638 2,91%

Sucre 38 0,17%

Tolima 204 0,93%

Valle del Cauca 1.921 8,75%

Total 21.961 100,00%

Fuente: Propia

24

La financiación a la que recurren las pymes en Colombia para crecer se muestra en los siguientes cuadros dividida en financiación interna y externa. Al final se puede ver el capital, endeudamiento y apalancamiento de las empresas según el tamaño. Los datos corresponden a los promedios de las empresas pertenecientes al grupo en cuestión.

Tabla 5

Financiación Pymes

Financiación Pymes

Formas de Financiación Promedio % Promedio

Externas Bancos $ 143 9,15%

Bonos y Papeles Comerciales $ 341 21,83%

Proveedores $ 386 24,72%

Bancos (LP) $ 248 15,89%

Bonos y Papeles Comerciales (LP) $ 0,03 0,002%

Proveedores L.P. $ 29 1,87%

Acciones Preferenciales $ 1 0,06%

Internas Anticipo de Impuestos y contrib o saldo $ 0,06 0,004%

Aportes de Capital $ 195 12,47%

Utilidades Retenidas $ 123 7,86%

Corrección Monetaria $ - 0,00%

Depreciación y Amortización $ 96 6,14%

Ingresos extraordinarios $ - 0,00%

Total $ 1.560 100,00%

Indicadores Promedio

Capital $ 595 Endeudamiento 102% Apalancamiento 204%

Fuente: Propia

25

Tabla 6

Financiación Microempresas

Financiación Microempresas

Formas de Financiación Promedio % Promedio

Externas Bancos 16 -3,91%

Bonos y Papeles Comerciales 0,005 -0,001%

Proveedores 54 -13,26%

Bancos (LP) 19 -4,69%

Bonos y Papeles Comerciales (LP) 0 0,00%

Proveedores L.P. 11 -2,71%

Acciones Preferenciales 0,04 -0,01%

Internas

Anticipo de Impuestos y contrib o saldo 19 -4,60%

Aportes de Capital 30 -7,41%

Utilidades Retenidas -567 140,66%

Corrección Monetaria 0 0,00%

Depreciación y Amortización 16 -4,06%

Ingresos extraordinarios 0 0,00%

Total $ (403) 100,00%

Indicadores Promedio

Capital 430 Endeudamiento 1888% Apalancamiento 77%

Fuente: Propia

26

Tabla 7

Financiación Pequeñas Empresas

Financiación Pequeñas Empresas

Formas de Financiación Promedio % Promedio

Externas Bancos 100 19,51%

Bonos y Papeles Comerciales 0 0,02%

Proveedores 139 27,09%

Bancos (LP) 65 12,72%

Bonos y Papeles Comerciales (LP) 0 0,01%

Proveedores L.P. 11 2,13%

Acciones Preferenciales 1 0,11%

Internas Anticipo de Impuestos y contrib o saldo 64 12,54%

Aportes de Capital 58 11,25%

Utilidades Retenidas 39 7,54%

Corrección Monetaria 0 0,00%

Depreciación y Amortización 36 7,08%

Ingresos extraordinarios 0 0,00%

Total $ 513 100,00%

Indicadores Promedio Capital 267 Endeudamiento 51% Apalancamiento 102%

Fuente: Propia

27

Tabla 8

Financiación Medianas Empresas

Financiación Mediana Empresa

Formas de Financiación Promedio % Promedio

Externas Bancos 636 22,08%

Bonos y Papeles Comerciales 0 0,00%

Proveedores 689 23,90%

Bancos (LP) 471 16,36%

Bonos y Papeles Comerciales (LP) 0 0,00%

Proveedores L.P. 51 1,78%

Acciones Preferenciales 1 0,05%

Internas

Anticipo de Impuestos y contrib o saldo 240 8,33%

Aportes de Capital 362 12,55%

Utilidades Retenidas 262 9,10%

Corrección Monetaria 0 0,00%

Depreciación y Amortización 169 5,86%

Ingresos extraordinarios 0 0,00%

Total $ 2.882 100,00%

Indicadores Promedio

Capital 981 Endeudamiento 49% Apalancamiento 328%

Fuente: Propia

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Costos Reales de Financiación

A continuación se exhibe una comparación de los costos de financiarse bajo diferentes mecanismos. En todas las opciones el cálculo se realizó bajo la suposición de que los recursos requeridos eran de $1.232.000.000 pesos colombianos a un plazo de 5 años.

Tabla 9

Comparativo de Créditos

Créditos (5 años) Tasa (EA)

Costo (en pesos colombianos)

Créditos de Fomento Entidades vigiladas por Superfinanciera

Capital de trabajo y sostenimiento empresarial

7,94% 308.372.778

Modernización empresarial y Colciencias

7,39% 286.088.310

Entidades no vigiladas por Superfinanciera

Capital de trabajo y sostenimiento empresarial

8,74% 341.020.108

Modernización empresarial 8,19% 318.545.472

Créditos Bancarios

Cartera Ordinaria 24% 1.011.765.924

Fuente: Propia

Costo emisión de acciones: $200.986.40017

Costo emisión de bonos: $212.626.34718

Con esta información se puede observar que los costos de financiación interna (emisión de acciones) son menores a todas las opciones de financiación externa calculadas, lo que marca una pauta de beneficios para todas las empresas que puedan seguir este camino.

17 Valor calculado sin incluir el costo de la banca de inversión (estructurador), asesoría legal y la comisión de colocación sobre el monto de la emisión, ya que estos valores no son fijos y se negocian independientemente. Información obtenida del simulador de costos de la Bolsa de Valores de Colombia. 18 Valor calculado sin incluir el costo de la banca de inversión (estructurador), asesoría legal y revisoría fiscal, ya que estos valores no son fijos y se negocian independientemente. Información obtenida del simulador de costos de la Bolsa de Valores de Colombia.

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Según las empresas objeto de éste estudio, los datos económicos tomados de la base de datos y adaptados a la ecuación del pecking order son los siguientes:

Tabla 10

Pecking Order Pymes

Inversiones $ 150

Cambio en Capital de Trabajo $ 60

Dividendos -$ 204

(-)Flujo Después de costo Financiero $ 283

Total -$ 277

Financiación Total $ 1.560

Diferencia $ 1.837

Fuente: Propia

Tabla 11

Pecking Order Microempresas

Inversiones $ 127

Dividendos -$ 132

Cambio en Capital de Trabajo -$ 330

(-)Flujo Después de costo Financiero $ 150

Total -$ 485

Financiación Total -$ 403

Diferencia $ 82

Fuente: Propia

Tabla 12

Pecking Order Pequeñas Empresas

Inversiones $ 110

Dividendos -$ 412

Cambio en Capital de Trabajo $ 55

(-)Flujo Después de costo Financiero $ 528

Total -$ 775

Financiación Total $ 513

Diferencia $ 1.289

Fuente: Propia

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Tabla 13

Pecking Order Medianas Empresas

Inversiones $ 197

Dividendos $ 29

Cambio en Capital de Trabajo $ 90

(-)Flujo Después de costo Financiero $ 10

Total $ 306

Financiación Total $ 2.882

Diferencia $ 2.576

Fuente: Propia

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Resultados

Luego de realizar una regresión en Microsoft Excel 2010 usando la financiación total como rango Y de entrada y las

variables inversión, dividendos, cambio en capital de trabajo y flujo de caja después de costos financieros como

rango de entrada X, los resultados fueron los siguientes:

Tabla 14

Resultados de la Regresión19

Fuente: Propia 19 Tabla elaborada en Microsoft Excel.

Estadísticas de la regresión

Coeficiente de correlación múltiple 0,088354826

Coeficiente de determinación R 2̂ 0,007806575

R 2̂ ajustado 0,007625815

Error típico 3138,396583

Observaciones 21961

ANÁLISIS DE VARIANZA

Grados de libertad Suma de cuadrados Promedio de los cuadrados F Valor crítico de F

Regresión 4 1701504387 425376096,7 43,1874376 3,73847E-36

Residuos 21956 2,16256E+11 9849533,11

Total 21960 2,17958E+11

Coeficientes Error típico Estadístico t Probabilidad Inferior 95% Superior 95% Inferior 95,0% Superior 95,0%

Intercepción 1538,540111 21,60684844 71,20613241 0 1496,189132 1580,89109 1496,189132 1580,891091

Inversiones 0,091105257 0,028167519 3,234408326 0,00122075 0,035894891 0,14631562 0,035894891 0,146315623

Flujo Despues de costo Financiero -0,01035001 0,00297074 -3,483983647 0,00049497 -0,016172874 -0,00452715 -0,016172874 -0,004527145

(-) Dividendos -0,007568493 0,003997667 -1,893227696 0,05834073 -0,015404207 0,00026722 -0,015404207 0,000267221

Cambio en Capital de Trabajo 0,147341793 0,011531803 12,77699528 2,9923E-37 0,124738628 0,16994496 0,124738628 0,169944958

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Gráfico 1: Probabilidad Normal20 Fuente: Propia

Gráfico 2: Cambio en Capital de Trabajo21 Fuente: Propia

20 Gráfica elaborada en Microsoft Excel. 21 Gráfica elaborada en Microsoft Excel.

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Gráfico 3: Dividendos22 Fuente: Propia

Gráfico 4: Flujo Después de Costo Financiero23 Fuente: Propia

22Gráfica elaborada en Microsoft Excel. 23Gráfica elaborada en Microsoft Excel.

34

Gráfico 5: Inversiones24 Fuente: Propia

24 Gráfica elaborada en Microsoft Excel.

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Conclusiones Los resultados obtenidos en la regresión muestran lo siguiente:

- El flujo después del costo financiero y los dividendos tienen una relación negativa con la financiación, diciendo que con mayor financiación hay un menor flujo de caja después de costo financiero y menores dividendos pagados también.

- Las inversiones y el cambio en capital de trabajo tienen una relación positiva con la financiación, lo que quiere decir que mayor financiación significa mayores inversiones y capital de trabajo.

- El estadístico t de los dividendos fue de (-1,8) resultando insuficiente para afirmar que el Pecking Order se cumple perfectamente. El resto de resultados si cumplen con ésta teoría, por lo que el pecking order para las pymes colombianas se cumple parcialmente.

Recomendaciones Éste trabajo nos ha llevado por un recorrido de todas las ofertas que tienen las pymes colombianas para financiarse, así como las limitaciones a las que se enfrentan para poder acceder a financiaciones con un menor costo. Como se muestra en el desarrollo metodológico, las microempresas son las que sufren un golpe más fuerte con la financiación tan costosa a la que están sometidas teniendo un 1.888% de endeudamiento, hecho que hace muy difícil que un negocio prospere. Además estas empresas cuentan con menores flujos de caja y menores dividendos gracias a los altos costos de financiación, hecho que desestimula la inversión por parte de terceros en negocios jóvenes y no permite la integración de dichas empresas con sus respectivas industrias. Es por esto que el Gobierno nacional y la empresa privada deben tener en las microempresas una herramienta para combatir la pobreza y la informalidad, fortaleciendo a los pequeños negocios, lo que generaría más empleo y llevaría a un país más industrializado y próspero. Por eso, además de aportar recursos económicos, se les debe dar a los empresarios más pequeños herramientas para fortalecerse, como una bolsa de valores para las pymes similar a la AMEX en Estados Unidos que le dé a las empresas más vulnerables económicamente las mismas herramientas y oportunidades que tienen las empresas más grandes. También deben fortalecerse agremiaciones empresariales como la Acopi para que las pymes además de recibir asesoramiento puedan ingresar a través de estas mismas agremiaciones al mercado de capitales. Si una empresa no alcanza el mínimo patrimonial para ingresar a la Bolsa de Valores de Colombia, una agremiación de varias pymes en la misma situación sí podría. Esta es una

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posibilidad a explorar por el gobierno y las empresas ante el difícil panorama que enfrentan los empresarios emprendedores en Colombia.

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