Sede Puerto Montt Seminario de Grado

LA GENERACIN DE VALOR EN LAS EMPRESAS S.A. DE LA INDUSTRIA

SALMONERA: ESTUDIO A TRAVS DEL EVA, PERODO 2006-2012

Tesina presentada como requisito para

optar al Grado de Licenciado

en Administracin.

Profesor Responsable: Jenny Pulgar P.

Profesor Patrocinante: Oscar Guevara

JONATHAN COLIN GONZLEZ

GUSTAVO OYARZN TOLEDO

PUERTO MONTT CHILE

2013

INDICE DE MATERIAS

RESUMEN

1. INTRODUCCIN ....................................................................................................... 1

1.1 Planteamiento del Problema ................................................................................ 1

1.2 Objetivo General .................................................................................................. 1

1.3 Objetivos Especficos........................................................................................... 2

1.4 Preguntas de Investigacin .................................................................................. 2

1.5 Hiptesis .............................................................................................................. 3

1.6 Operacionalizacin de Conceptos ........................................................................ 3

1.7 Justificacin de la Investigacin .......................................................................... 4

2. MARCO DE REFERENCIA DEL ESTUDIO .......................................................... 6

2.1 Marco Terico ...................................................................................................... 6

2.1.1 Indicador Valor Econmico Agregado (EVA) .................................................. 6

2.1.2 Utilidad Antes de Intereses y Despus de Impuestos (NOPAT) ....................... 7

2.1.3 Activo Operacional Neto (AON) ....................................................................... 8

2.1.4 Costo Promedio Ponderado de Capital (WACC) .............................................. 9

2.1.5 Ventajas del EVA ............................................................................................ 11

2.2 Marco Emprico ................................................................................................. 12

2.2.1 La Industria Salmonera en Chile ..................................................................... 12

3. MATERIAL Y METODOLOGA DE ANLISIS ................................................. 14

3.1 Materiales y Fuentes de Datos ........................................................................... 14

3.2 Tipo de Investigacin ......................................................................................... 15

3.3 Poblacin............................................................................................................ 16

3.4 Seleccin de la Muestra ..................................................................................... 16

3.5 Metodologa de Anlisis .................................................................................... 17

3.5.1 Definicin de Variables ................................................................................. 17

3.5.2 Planteamiento del Modelo ............................................................................. 18

3.5.3 Variables Incluidas en el Modelo .................................................................. 18

4. PRESENTACIN Y DISCUSIN DE RESULTADOS ........................................ 20

4.1 Variables Fundamentales Para el Clculo del EVA .......................................... 20

4.2 Factores Externos que Inciden en el EVA ......................................................... 20

4.2.1 Produccin Mundial de Salmn ...................................................................... 20

4.2.2 PIB Per cpita .................................................................................................. 22

4.2.3 Ingresos Ordinarios ......................................................................................... 22

4.3 Valor Econmico Agregado en la Industria Salmonera .................................... 24

4.4 Impacto de Factores Externos en el EVA .......................................................... 26

4.4.1 Impacto del Virus ISA en el EVA ................................................................... 27

4.4.2 Impacto de la Sobreoferta en el EVA .............................................................. 28

4.4.3 Impacto de la Crisis Financiera en el EVA ..................................................... 28

5. CONCLUSIN ........................................................................................................... 29

6. BIBLIOGRAFA ........................................................................................................ 31

7. ANEXOS ..................................................................................................................... 33

NDICE DE TABLAS

Tabla 1: Clculo del NOPAT ............................................................................................. 8

Tabla 2: Clculo del Activo Operacional Neto .................................................................. 9

Tabla 3: Indicadores fundamentales para el clculo del EVA ......................................... 20

Tabla 4: Regresin Economtrica .................................................................................... 27

NDICE DE GRFICOS

Grfico 1: Produccin Mundial de Salmn ...................................................................... 21

Grfico 2: Tasa de Crecimiento PIB Per cpita ............................................................... 22

Grfico 3: Ingresos Ordinarios Empresas Salmoneras S.A. ............................................ 23

Grfico 4: EVA Histrico Empresas Salmoneras S.A. .................................................... 24

Grfico 5: Promedio EVA Industria Salmonera .............................................................. 24

RESUMEN

Con el paso del tiempo y la llegada de la globalizacin, muchas mtricas financieras

se han ido modernizando con el fin de estandarizar la medicin de su informacin

contable con el propsito de facilitar el uso de la informacin tanto para inversionistas

como para el directorio de las empresas. En los aos ochenta la firma norteamericana

Stern&Stewart cre la razn financiera, para determinar el valor de la empresa,

denominada EVA, que es calificada como la mtrica ms innovadora del ltimo tiempo.

La problemtica que lleva a desarrollar este tema es que no existen estudios que

demuestren una relacin emprica entre las variables externas que afectaron a las

empresas que cotizan en la Bolsa de Comercio en Chile, durante el perodo 2006-2012 y

la creacin o destruccin de valor. Se debe mencionar, que el motivo que llev a la

formulacin de este estudio, es analizar y medir el impacto que variables externas a las

empresas del sector salmonero que cotizan en la Bolsa de Comercio en Chile han

influido en la creacin o destruccin de valor en la industria, medido a travs del EVA.

El mtodo de investigacin utilizado para llevar a cabo la presente investigacin es

la realizacin de un modelo economtrico para conocer la incidencia de los factores

externos (virus ISA, sobreoferta mundial de salmn y crisis econmica), en la mtrica

EVA.

Si bien, la industria salmonera chilena durante el periodo 2006-2012 ha pasado por

periodos tanto de destruccin, como generacin de valor. Durante dicho periodo el

sector fue afectado por varios factores externos, que segn la presente investigacin el

nico de estos que estadsticamente incidi en el valor econmico agregado fue la

sobreoferta mundial de salmn, la cual provoc la destruccin de valor para dichas

empresas.

1

1. INTRODUCCIN

Actualmente las empresas, se han ido adaptando rpidamente al uso de nuevos

indicadores financieros, entre ellos el EVATM

que facilita a las empresas informacin

con respecto a su generacin o destruccin de valor, las cuales son calculados acorde a

la perspectiva interna, que a su vez se ve afectada por variables de contexto. En el caso

de la industria salmonera es desconocida su creacin o destruccin de valor durante el

tiempo y ms aun la injerencia que han tenido variables externas tales como la

sobreoferta en la industria, la crisis financiera y el virus que afect de manera

sistemtica a la industria en su desempeo en la creacin o destruccin de valor.

1.1 Planteamiento del Problema

Con la llegada de la globalizacin la competitividad entre las empresas se ha vuelto

algo fundamental, por lo que ha sido indispensable el desarrollo de mecanismos capaces

de medir el desempeo de las empresas, desde el punto de vista tanto de los agentes

internos como externos. Es por esto que durante la dcada de los ochenta la firma

norteamericana Stern&Stewart, cre el indicador financiero EVA para calcular el valor

econmico agregado de las empresas. Es posible definir al EVA como el importe que

queda en una empresa una vez cubierta la totalidad de los gastos y la rentabilidad

mnima proyectada o estimada por los administradores (Amat, 1999).

1.2 Objetivo General

Determinar si las empresas pertenecientes a la industria salmonera y que cotizan en

la Bolsa de Comercio de Chile han creado valor. Analizando variables externas y su

incidencia en el indicador financiero EVA (durante el perodo 2006-2012).

EVA

TM es una marca registrada de Stern Stewart Management & Co. Algunos autores utilizan la sigla

VEA (Valor Econmico Agregado).

2

1.3 Objetivos Especficos

- Estimar las variables fundamentales que determinan el valor econmico

agregado (EVA) en las empresas que cotizan en bolsa, de la industria salmonera

en Chile, durante el periodo 2006-2012.

- Identificar los factores externos que inciden en la variacin de creacin de valor

de las empresas que cotizan en la bolsa de la industria salmonera chilena, durante

el periodo 2006-2012.

- Evaluar el comportamiento de las empresas que cotizan en la bolsa de la

industria salmonera en Chile durante el periodo 2006-2012, por medio del

indicador de valor EVA.

- Medir el impacto de los factores externos en la generacin o destruccin del

EVA de las empresas que son sociedades annimas abiertas de la industria

salmonera, que cotizan en la bolsa, durante el periodo 2006-2012 en Chile.

1.4 Preguntas de Investigacin

- Cul es el valor que adquieren las variables que determinan el EVA, en las

empresas que cotizan en la bolsa, de la industria salmonera en Chile, durante el

periodo 2006-2012?

- Qu factores externos han influido en la generacin o destruccin de valor de

las empresas que cotizan en bolsa, de la industria salmonera en Chile, durante el

periodo 2006-2012?

3

- Cul ha sido el EVA, de las empresas que cotizan en la bolsa, de la industria

salmonera en Chile durante el periodo 2006-2012?

- Cul ha sido el impacto de los factores externos en la creacin de EVA, de las

empresas que cotizan en la bolsa, en la industria salmonera chilena durante el

periodo 2006-2012?

1.5 Hiptesis

Las variables externas influyen en la generacin o destruccin de valor de las

empresas que cotizan en bolsa de la industria salmonera, durante el perodo 2006-2012.

Las variables externas no influyen en la generacin o destruccin de valor de las

empresas que cotizan en bolsa de la industria salmonera, durante el perodo 2006-2012.

1.6 Operacionalizacin de Conceptos

Variables independientes: Factores externos que afectan a la industria salmonera,

tales como:

Virus ISA (Anemia Infecciosa del Salmn): enfermedad viral, que afect los

centros de cultivo de la industria salmonera chilena en el ao 2008.

Crisis econmica mundial: correspondiente a un perodo de escasez en la

produccin, comercializacin y consumo de productos y servicios, la que

naci en el ao 2008 en Estados Unidos, producto de la entrega excesiva de

crditos a personas que no eran capaces de cumplir con sus compromisos

adquiridos con la banca.

Sobreoferta: acumulacin de inventario invendible de salmn a nivel

internacional a fines del 2010 y comienzos del 2011, producto del auge de

precios a nivel internacional, post crisis del 2009.

4

Variable dependiente: Indicador financiero EVA, el cul puede entenderse como el

valor en exceso que obtiene una empresa o industria una vez se han deducido todos sus

costos y gastos, y se ha satisfecho una rentabilidad mnima esperada por los accionistas

(Amat, 1999), a su vez este se calcula como la resta de la utilidad de las actividades

ordinarias antes de intereses y despus de impuestos, con el producto entre los activos

operacionales netos (AON) y el costo promedio ponderado de capital (WACC).

1.7 Justificacin de la Investigacin

En las ltimas dcadas se ha observado cmo las grandes compaas a nivel mundial

han entrado en la competencia por conseguir nuevos capitales que les permitan invertir

en nuevos proyectos, para lograr un desarrollo ptimo. Es por ello que esta investigacin

naci desde una perspectiva en la cual es vital el rendimiento obtenido de las compaas

y su costo de capital. Realizar un anlisis a la mtrica EVA, como indicador financiero

relativamente nuevo en el mundo de las finanzas, pero muy relevante segn importantes

economistas, es un indicador fundamental para medir el desempeo de una organizacin,

desde la frmula financiera se han analizado sus variables internas y a partir de ellos

determinar si una empresa independiente del rubro en que se desenvuelve, est

generando o destruyendo valor. Pero se desconoce el grado en que las variables externas

de un determinado sector pueden influir en el clculo de este indicador.

La eleccin de la industria del salmn a nivel nacional se justifica debido a que la

produccin mundial de salmones y trucha de cultivo, alcanz las 2,4 millones de

toneladas brutas, de las cuales Chile obtuvo un repunte a aos anteriores con una

produccin de salmn de 760 mil toneladas, representando un aumento de 31% respecto

al ao anterior, lo que pone a Chile como el segundo productor de salmn y trucha en el

mundo despus de Noruega.

5

Esto deja claro lo importante del sector a nivel nacional, ms an si consideramos

que un 95% de la produccin nacional de salmn se concentra en la dcima regin de

Los Lagos. (Salmon Chile, 2012)

6

2. MARCO DE REFERENCIA DEL ESTUDIO

2.1 Marco Terico

2.1. 1 Indicador Valor Econmico Agregado (EVA)

Los grandes cambios mundiales, como la globalizacin, que llevan consigo la

apertura de mercados, las crisis internacionales, entre otras, han llevado a las empresas a

evolucionar junto con l, creando un indicador financiero completo, que permita

entregar informacin clave tanto para los clientes externos como internos, con la

finalidad de mantenerlos informados, es por esto que cuando se hace referencia al Valor

Econmico Agregado, EVA por sus siglas en ingls (Economic Value Added), que data

de finales de la dcada de los 80, perteneciente a la firma Stern Stewart & Co. radicada

en Nueva York, Estados Unidos de Amrica, empresa que introdujo y registr como

marca el indicador EVA.

En la presente investigacin, se realiza desde el punto de vista econmico, es decir

desde la misma mirada y enfoque en la cul lo realizan dueos, accionistas y ejecutivos

de una empresa, quienes tienen como objetivo la maximizacin de utilidades y creacin

de valor en sus compaas.

Es pertinente mencionar que el indicador financiero EVA hace referencia a valor no

solo como el residuo o utilidad que entrega una empresa o sector, ya que este

simplemente puede ser obtenido de los estados de resultado de cada empresa, para

Stewart, uno de sus creadores, el EVA es una medida residual de los ingresos, en la cual

se restan el costo de capital de explotacin de los beneficios generados por la empresa.

Amat (1999) entrega la definicin acerca del EVA, como el importe que queda una vez

se han deducido de los ingresos la totalidad de los gastos, incluido el costo de

oportunidad de capital y los impuestos.

7

Segn los autores Medina y Gallegos (2005), el EVA fue creado para la valoracin

de empresas y parte de la consideracin de rentabilidad frente al costo de capital sobre

un costo inicial que al ser proyectado y descontado al valor actual, permite determinar el

valor de mercado que la direccin superior ha generado o destruido con el capital

utilizado.

La formula para calcular el EVA se presenta a continuacin:

Para determinar el valor agregado de una empresa, a travs del EVA este debe ser

calculado mediante factores que explican la creacin o destruccin de valor, los cuales

son:

2.1. 2 Utilidad Antes de Intereses y Despus de Impuestos (NOPAT)

La utilidad de las actividades ordinarias antes de intereses y despus de impuestos

(UAIDI) o NOPAT por sus siglas en ingles (Net Operating Profit After Taxes) es

obtenida del estado de resultado de las compaas. La importancia de este indicador

radica en que otorga la utilidad operativa efectiva de una compaa, cuando esta se

dedica al desarrollo de su giro principal. Implica deducir todos los costos y gastos, sin

considerar depreciaciones, amortizaciones de diferidos y otros gastos que se causan,

pero no implican desembolso efectivo de dinero, sin embargo considerando el pago de

impuestos.

A partir de lo anterior, se plantea el siguiente cuadro para la obtencin del NOPAT

8

Tabla 1: Clculo del NOPAT

NOPAT

Utilidad operativa

(+) Depreciaciones

(+) Amortizaciones

(+) Provisiones de cartera

(-) Impuestos

(=) Total Utilidad de las actividades ordinarias antes de inters y despus de

impuestos

Fuente: Elaboracin propia.

2.1. 3 Activo Operacional Neto (AON)

El Activo Operacional Neto (AON) hace referencia a aquellos activos que

intervienen directamente en la generacin de utilidades operativas, en palabras ms

simples son los recursos invertidos en activos que permiten a la empresa dedicarse a su

giro principal, es por esto que se sugiere eliminar para su clculo aquellos activos que

forman parte de la estructura no operacional de la empresa.

As mismo, solo deben considerarse aquellos activos que se financian con la

estructura de Capital (deuda financiera y patrimonio); por ello tambin deben omitirse

pasivos que para la compaa, no representan un costo explicito en trminos de costo de

capital (WACC); ejemplo de ellos son los proveedores y otro pasivos similares.

A partir de lo anterior, se plantea el siguiente cuadro para la obtencin del AON.

9

Tabla 2: Clculo del Activo Operacional Neto

AON

Activos Totales

(-) Cuentas por Pagar a Proveedores y otros pasivos corrientes y no corrientes sin

costo de capital explcito.

(-)Activos no Operacionales

(=) Activo Operacional Neto

Fuente: Elaboracin propia.

2.1.4 Costo Promedio Ponderado de Capital (WACC)

El costo promedio ponderado de capital (WACC), por sus siglas en ingls

Weighted Average Cost of Capital, es segn Amat (1999) el costo promedio de toda la

financiacin que ha obtenido la empresa. La empresa necesita obtener financiacin para

sus inversiones, la cual puede ser interna o externa. Toda financiacin, incluido el

capital social aportado por los accionistas o la autofinanciacin, tiene un costo.

Precisamente, uno de los objetivos que debe alcanzar la poltica financiera de la empresa

es que el costo medio de todas las fuentes de financiacin sea lo ms reducido posible.

Este costo medio se denomina costo de capital y se obtiene con base en la medida

ponderada del costo de todos los elementos del capital de la empresa.

Siendo:

kd: costo de la deuda.

Deuda: deuda financiera total.

10

Patrimonio: patrimonio a valor de mercado.

kc: costo de capital propio.

t: impuesto a la renta.

A partir de la mtrica valor agregado, es que Amat (1999) plantea que existen cuatro

estrategias generales para que las empresas incrementen el EVA y por lo tanto logren

generar valor. Estas consisten en: a) aumentar la utilidad de las actividades ordinarias

antes de intereses y despus de impuestos (NOPAT), b) disminuir el costo de los activos,

c) disminuir el costo promedio ponderado del capital (WACC), y d) que el aumento de

los costos de los activos por inversin sea menor que la utilidad generada por estos.

Por otro lado, tambin han surgido estrategias ms especficas con respecto a como

las empresas o compaas podran generar valor. A continuacin se citan algunas

estrategias: mejorar e incrementar la eficiencia de los activos que se poseen; bajar o

reducir al mximo la carga fiscal; orientar las inversiones en activos que rindan por

encima del costo del pasivo; reducir los activos, manteniendo el NOPAT; medidas como

la implementacin del Justo a Tiempo (JIT), orientadas a reducir inventarios, optimizar

la produccin, y producir solo lo que se necesita; alquilar equipos o activos en vez de

adquirirlos; reducir el plazo en tiempo y volumen en dinero, de las cuentas por cobrar.

En base a lo expuesto, si se utiliza alguna de las estrategias anteriormente

mencionadas, se puede esperar un aumento del indicador financiero EVA, lo que se

traduce en la creacin de valor para los accionistas, siendo este el fin de toda actividad

lucrativa.

Es de importancia sealar el alcance que hace Amat (1999), con respecto a las

limitaciones y ventajas en el uso del EVA.

11

2.1. 4 Limitaciones del EVA

- EVA es un indicador de carcter financiero que no explica las causas de las

ineficiencias operacionales ocurridas durante un ejercicio y que ignora los flujos

de caja producidos por el negocio.

- EVA es un indicador orientado a corto plazo (por ejemplo, penaliza las

inversiones de largo plazo, que producirn una reduccin del EVA en los

primeros ejercicios).

- EVA tiene una naturaleza histrica, puesto que mide el exceso (valor aadido)

del resultado operativo sobre el costo total de financiar los activos que generan

dicho resultado operativo y no contempla las expectativas futuras.

- Un EVA positivo en un ejercicio no significa que una empresa haya creado

valor, al igual que un EVA negativo no significa que una empresa haya destruido

valor en dicho ejercicio, ya que adquiere mayor importancia el anlisis de la

variacin de EVA, si sta fue negativa o positiva en relacin al perodo anterior.

2.1. 5 Ventajas del EVA

- EVA considera el costo total de financiar los activos que generan el resultado

operativo porque incorpora tanto el costo de los recursos propios, como los de

terceros.

- EVA mezcla conceptos contables con conceptos de mercado.

Como conclusin, la razn ms importante para adoptar el EVA como principal

meta financiera, es que se relaciona directamente con el valor de mercado, ya que

descontado el EVA generado por un proyecto, automticamente resulta su valor presente

neto, debido a que el costo del nuevo capital invertido para financiar el proyecto est

explcitamente restado en el clculo del EVA.

12

2.2 Marco Emprico

2.2. 1 La Industria Salmonera en Chile

En Chile, el EVA es un indicador sumamente nuevo pero que con el paso del

tiempo ha ido tomando un importante papel en el plano empresarial, es por ello que en el

pas existe una empresa llamada Econsult que publica un ranking de las empresas de los

sectores ms relevantes a nivel nacional. Actualmente son 132 empresas participantes,

cada una de ellas con sus determinados clculos del EVA para un determinado perodo.

Entre los sectores se encuentra el sector agrcola, alimentos, comercio, construccin,

forestal, vitivincola, minera, pesca, salud, telecomunicaciones y transporte (Econsult,

2012).

Es por ello que en esta investigacin se elegir la industria salmonera, que ha sido el

sector que ms ha contribuido al desarrollo regional, debido al constante incremento de

las exportaciones, exceptuando el perodo de crisis del ao 2009, donde sufri las

consecuencias de un virus y una crisis econmica. Sin duda la X Regin de Los Lagos,

es un gran expositor de la industria salmonera, ya que cuenta con las condiciones

geogrficas adecuadas para aprovechar dicho sector, lo que lo podran llevar a

posicionarse a nivel nacional y lograr consolidarse en el mercado mundial.

La salmonicultura es una de las actividades industriales ms importantes de Chile,

siendo adems uno de los productores ms grandes del mundo, desde el comienzo su

desarrollo no se ha detenido, su produccin mundial ha pasado desde casi cero a

principios de los 80s a ms de 1,4 billones antes de la irrupcin del virus ISA

(NEVASA, 2012).

Segn cifras de 2012, Chile es el segundo productor ms importante a nivel

mundial, su participacin mundial creci desde el 1,5% en 1987, al 35% los siguientes

30 aos. Durante ese perodo, la produccin total en el mundo pas de 136 mil toneladas

a 1,4 millones de toneladas, tambin las exportaciones de Chile pasaron de 50 mil

13

millones de dlares en 1989 a casi 1,2 mil millones de dlares en 2003, representando

alrededor de un 6% de las exportaciones totales (NEVASA,2012).

Lo anterior demuestra que Chile es un pas consolidado como exportador de salmn,

ya que logr el 6% del total de exportaciones a nivel mundial.

Por lo dems y a modo de referencia se consideran 4 empresas de la industria del

salmn que cotizan en la Bolsa de Comercio de Santiago, ellas son Multifoods,

Aquachile, Invermar, Australis y Camanchaca, todas ellas han sido las de mejor

desempeo en lo que va de 2013. Al cierre del 1 de marzo de 2013, las acciones del

sector crecieron entre 20% y 58% en el ao, recuperando parte de las duras prdidas

registradas en 2012 (entre 17% y 60%) (NEVASA 2012).

Retomando el virus ISA, en 2012 la industria revivi de la oscuridad de 2008 y

2009 cuando el virus ISA y una crisis econmica provoc el desplome de la produccin

y una sobreoferta en el sector, obligando a renegociar deudas que, para un total de casi

40 empresas, bordeaban los US$ 2.000 millones con la banca. Junto con ello, se

implementaron normativas ms estrictas para la produccin con el objeto de evitar

nuevas dificultades sanitarias y resguardarse ante futuras crisis.

Por lo dems, el sector se encuentra en un perodo donde se mantiene constante

todos sus procesos ya que se est volviendo a especular que posiblemente las crisis que

hace tiempo los atacaron puedan regresar, pero con una magnitud mucho ms elevada.

14

3. MATERIAL Y METODOLOGA DE ANLISIS

3.1 Materiales y Fuentes de Datos

Con respecto a los mtodos y tcnicas de obtencin de informacin de las variables

independientes, estas fueron obtenidas mediante la recoleccin de informacin y datos

histricos, por lo cual corresponde a fuentes de datos secundarios.

Los datos de la prdida de produccin de salmn en Chile durante el perodo que

afect el virus ISA a la industria salmonera chilena en el ao 2008, se obtuvo utilizando

como variable proxy los ingresos ordinarios, o ingresos que perciben las empresas por

dedicarse a sus giros principales, los que se obtendrn directamente desde los estados de

situacin financiera de las empresas en cuestin.

La informacin requerida para analizar la crisis financiera del ao 2009 se obtuvo

utilizando una variable proxy, que para este caso ha sido seleccionada el PIB per cpita

de Chile, obtenida desde la base de datos del Banco Mundial, para reflejar los efectos

que la crisis ha causado en la industria salmonera, durante el perodo 2006-2012.

La informacin necesaria para analizar la sobreoferta generada por la industria

salmonera, se obtuvo utilizando como variable proxy la produccin mundial de salmn,

la cual se obtuvo desde la Organizacin de las Naciones Unidas para la Agricultura y la

Alimentacin (FAO), la que otorgar informacin histrica sobre la produccin mundial

del salmn.

Con respecto a los mtodos y tcnicas de obtencin de informacin de las variables

que permitirn el clculo del EVA, estas se obtuvieron a partir de la informacin

financiera otorgada por la Superintendencia de Valores y Seguros de Chile (SVS), ms

especficamente de los estados financieros (EE-FF) de cada una de las empresas que

actualmente cotizan en la Bolsa de Comercio de Santiago, es decir las empresas

AquaChile, Multifoods (antiguamente Multiexports), Invermar y Camanchaca.

15

El diseo de investigacin corresponde a un anlisis no experimental, ya que para el

caso de la presente investigacin las variables independientes tales como produccin,

crisis financiera y sobreoferta ya han ocurrido durante el perodo 2006-2012 en su

contexto natural, al igual que su efecto sobre la variable dependiente EVA, por lo cual

no pueden ser manipuladas.

El tipo de diseo de investigacin es de carcter longitudinal, debido a que el inters

de la investigacin es analizar a travs del tiempo las relaciones de las variables

independientes, tales como: produccin, crisis financiera y sobreoferta, con la

generacin o destruccin de valor de las empresas que cotizan en bolsa de la industria

salmonera en Chile, a travs del perodo 2006-2012, datos que sern obtenidos a final de

cada ao.

El tipo de diseo longitudinal de la investigacin es de panel, puesto que la

investigacin se enfoca en cinco empresas de la industria salmonera chilena y su

evolucin ser medida a final de cada ciclo financiero, durante el perodo 2006-2012.

3.2 Tipo de Investigacin

El tipo de investigacin es cuantitativo, ya que segn el objetivo de la investigacin,

se recolectarn y analizarn datos financieros de las empresas que cotizan en la bolsa, de

la industria salmonera chilena entre los aos 2006-2012, con el fin de medir si esta,

durante el perodo, gener o destruy valor. Tambin se medir el impacto que variables

cuantitativas externas provocaron en la generacin o destruccin de valor econmico

agregado durante el perodo 2006-2012, en las empresas que cotizan en bolsa, de la

industria salmonera chilena.

La investigacin se puede definir del tipo de alcance descriptivo, ya que se analizar

mediante el clculo del EVA, la generacin o destruccin de valor, de las empresas que

cotizan en la bolsa, de la industria salmonera durante el perodo 2006-2012, mediante la

determinacin de las variables fundamentales del indicador financiero EVA y los

16

factores externos que incidieron en la industria salmonera en Chile durante el perodo

2006-2012.

La investigacin se puede definir del tipo de alcance correlacional, ya que medir el

grado de relacin existente entre la creacin o destruccin de valor de las empresas

chilenas que cotizan en bolsa, durante el perodo 2006-2012 y los factores externos que

afectaron a la industria salmonera chilena, durante los aos 2006-2012.

3.3 Poblacin

Acorde al planteamiento, la unidad de anlisis de la investigacin sern las

empresas de la industria salmonera chilena, que sean sociedades annimas abiertas y

coticen en la Bolsa de Comercio de Santiago, vigentes durante el perodo 2006-2012, las

cuales corresponden a la poblacin de estudio, que deben tener disponibles al final de

cada ao sus estados financieros consolidados, para el perodo 2006-2012. Con respecto

a la delimitacin de la presente investigacin no posee ya que se trabajar con la

totalidad de la poblacin en estudio.

3.4 Seleccin de la Muestra

El tipo de muestreo de la investigacin es de tipo no probabilstico, debido a que la

muestra de empresas que cotizan en bolsa de la industria salmonera chilena, no es

escogida al azar, sino ms bien es elegida arbitrariamente, acorde a las caractersticas de

la investigacin.

En la presente investigacin la muestra consta de las siguientes empresas,

Multifoods, AquaChile, Invermar y Camanchaca, dejando fuera a Australis por no

presentar la totalidad de sus estados financieros de manera clara.

17

3.5 Metodologa de Anlisis

El objetivo principal es, determinar cmo el virus ISA, la sobreoferta de salmones

en el mundo y la crisis financiera, afectan en la variacin del indicador financiero de

creacin de valor para las empresas salmoneras chilenas que coticen en la Bolsa de

Comercio de Santiago, y con ello determinar la incidencia con la que afectan estas

variables en la creacin o destruccin de valor de dichas empresas, a travs del anlisis

de un modelo economtrico.

3.5.1 Definicin de Variables

Variables independientes: Factores externos que afectan a la industria salmonera,

tales como:

Virus ISA (Anemia Infecciosa del Salmn): enfermedad viral, que afect los

centros de cultivo de la industria salmonera chilena en el ao 2008.

Crisis econmica mundial: correspondiente a un perodo de escases en la

produccin, comercializacin y consumo de productos y servicios, la que

naci en el ao 2009 en Estados Unidos, producto de la entrega excesiva de

crditos a personas que no eran capaces de cumplir con sus compromisos

adquiridos con la banca.

Sobreoferta: acumulacin de inventario invendible de salmn a nivel

internacional a fines del 2010 y comienzos del 2011, producto del auge de

precios a nivel internacional, post crisis del 2009.

Variable dependiente: Indicador financiero EVA, el cul puede entenderse como el

valor en exceso que obtiene una empresa o industria una vez se han deducido todos sus

costos y gastos, y se ha satisfecho una rentabilidad mnima esperada por los accionistas

(Amat, 1999).

18

3.5.2 Planteamiento del Modelo

Mediante un modelo de regresin lineal mltiple (MRLM), se explicar el

comportamiento de una determinada variable que denominaremos variable a explicar,

variable endgena o variable dependiente, la cual est en funcin de una serie de

variables explicativas, mediante la siguiente relacin de dependencia lineal.

Donde:

Variable dependiente del modelo

Representa el valor medio de (Y), cuando todas las variables explicativas (X),

valen cero.

Representa el incremento del valor (Y), cuando la variable explicativa (X),

aumenta en una unidad y el resto de las variables explicativas permanecen constantes.

Variables independientes del modelo

Representa el trmino de perturbacin o error del modelo.

3.5.3 Variables Incluidas en el Modelo

: Indicador financiero EVA, el cul puede entenderse como el valor en exceso que

obtiene una empresa o industria una vez se han deducido todos sus costos y gastos, y se

ha satisfecho una rentabilidad mnima esperada por los accionistas, este indicador debe

ser calculado acorde a la informacin contable de las empresas chilenas de la industria

salmonera, vigentes durante el perodo 2006-2012 la cul se encuentra disponible en la

base de datos de la Superintendencia de Valores y Seguros.

19

Total de Ingresos Ordinarios, entindanse estos por el total de las ventas de una

empresa o ingresos ordinarios obtenidos de forma habitual y consuetudinaria, esta

informacin ser obtenida directamente desde los Estados Consolidados de Resultados

Integrales de las empresas, en los cules se encuentra disponible en miles de millones de

dlares, esta variable refleja de manera fiel el impacto que el Virus ISA caus en los

cultivos de las empresas salmoneras, disminuyendo las producciones y por ende las

ventas de dichas empresas, durante el perodo 2006-2012.

: Produccin Mundial de Salmn y Trucha (cultivo), correspondientes a cosechas de

salmn Atlntico, salmn Coho y truchas, medidos en toneladas de pescado entero

desangrado (TON WFE), dicha informacin ser recabada de los Anlisis Kontali,

informes con informacin correspondiente a cosechas y cultivos acucolas mundiales. Se

ha escogido la produccin mundial de salmn, de manera de reflejar de la manera ms

exacta las repercusiones que ha tenido la sobreoferta del salmn a nivel mundial, durante

el perodo 2006-2012, la relacin reside en que, debido a la excesiva produccin

mundial u oferta de salmn acorde a la demanda del mismo, generar sobreoferta.

Pib: PIB per cpita, en dlares a precios actuales. El PIB per cpita es el producto

interno bruto dividido por la poblacin a mitad de ao. El PIB es la suma del valor

agregado bruto de todos los productores residentes en la economa ms todo impuesto a

los productos, menos todo subsidio no incluido en el valor de los productos. Se calcula

sin hacer deducciones por depreciacin de bienes manufacturados o por agotamiento y

degradacin de recursos naturales. Datos en US$ a precios actuales. El PIB per cpita

manifestar el impacto de la crisis econmica sobre el valor monetario de la produccin

de bienes y servicios en la economa chilena, a travs del perodo 2006-2012.

: representa el trmino de perturbacin estocstica o error del modelo, en otras

palabras corresponde a una variable que incluye todas aquellas variables omitidas del

modelo, pero que afectan a la variacin de la mtrica EVA.

20

4. PRESENTACIN Y DISCUSIN DE RESULTADOS

A continuacin se presentarn los resultados ms relevantes obtenidos durante el

transcurso de la investigacin:

4.1 Variables Fundamentales Para el Clculo del EVA

Tabla 3: Indicadores fundamentales para el clculo del EVA

Fuente: Elaboracin propia segn datos obtenidos de los EE.FF disponibles en SVS.

4.2 Factores Externos que Inciden en el EVA

4.2.1 Produccin Mundial de Salmn

A continuacin se presentar el comportamiento a nivel mundial de la produccin

de salmn a nivel mundial, entre los aos 2006 a 2012, utilizado como variables proxy2

para estimar el nivel de sobreoferta en el mercado

1 Activos Operacionales Netos, calculados bajo la igualdad Activos Operacionales=Activos Operacionales

Netos. 2 Variable usada para representar a otra, que no puede ser observada directamente o que es demasiado

compleja como para captarla.

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

AquaChile

AON 279.290 249.657 193.595 399.256 449.376 471.860 431.188

NOPAT 98.033 47.283 16.203 -40.420 58.215 79.425 710

WACC 9,68% 13,00% 15,23% 6,28% 4,54% 18,50% 8,40%

Multifoods

AON 110.310 210.332 91.073 101.928 230.070 243.631 231.290

NOPAT 47.024 32.518 15.479 32.123 25.418 25.610 33.768

WACC 10,86% 17,70% 25,75% 8,76% 9,13% 13,92% 6,36%

Invermar

AON 83.090 61.9921 169.503 142.029 207.0151 259.2931 189.286

NOPAT 19.195 14.931 -25.993 26.668 12.558 22.720 18.082

WACC 10,59% 10,14% 14,66% 9,17% 7,19% 12,33% 6,82%

Camanchaca

AON - - 204.629 120.379 240.100 408.639 417.472

NOPAT - - 20.505 -12.488 27.434 17.749 25.057

WACC - - 9,64% 7,55% 8,52% 20,30% 9,00%

21

Grfico 1: Produccin Mundial de Salmn

Fuente: Elaboracin propia segn datos obtenidos de NEVASA.

Como se puede apreciar segn el Grfico N1, el cual muestra el comportamiento

de la produccin mundial del salmn, durante el perodo 2006 a 2012. La produccin

mundial haba estado creciendo a una tasa constante de entre 7% a 9% entre los aos

2007 y 2008 respectivamente. En el ao 2008 producto de la irrupcin del virus ISA en

el mercado salmonero afect para el ao siguiente con una variacin del -1,8%, de la

produccin mundial, la que retom una leve alza del 0,3%. Durante fines del 2010 y

comienzos del 2011, producto del auge en los precios del salmn llev a un exceso de

produccin lo que se vio reflejada en la sobreoferta existente en el perodo y una

variacin de la produccin del 10,3% para el 2011 y 19,8% para el 2012.

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Produccin Mundial 1.596 1.715 1.869 1.836 1.842 2.031 2.434

-

500

1.000

1.500

2.000

2.500

3.000

Mile

s d

e T

on

ela

das

WTF

22

4.2.2 PIB Per cpita

A continuacin se presenta el comportamiento del PIB per cpita chileno, entre los

aos 2006 a 2012, utilizado como variable proxy para estimar el nivel de la crisis

econmica.

Grfico 2: Tasa de Crecimiento PIB Per cpita

Fuente: Elaboracin propia segn datos obtenidos del Banco Central de Chile.

Como se puede apreciar segn el Grfico N2, el cual muestra el comportamiento

de la produccin mundial del salmn, durante el perodo 2006 a 2012. El PIB per cpita

durante el ao 2007 se comport de manera constante con variaciones promedio de

10,8% respecto al ao anterior. El ao 2009 por incidencia de la crisis econmica el PIB

per cpita sufre una leve cada del 5,3%, desde el ao 2010 a 2012 el PIB per cpita

contina creciendo a tasas decrecientes, hasta llegar a un 5,9% el ao 2012.

4.2.3 Ingresos Ordinarios

A continuacin se presenta el comportamiento de los ingresos ordinarios de las

empresas salmoneras chilenas, AquaChile, Multifoods, Invermar y Camanchaca, entre

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Tasa CrecimientoPibPercpita

8,1% 7,2% 4,3% -1,0% 6,2% 7,2% 6,4%

-2,0%

0,0%

2,0%

4,0%

6,0%

8,0%

10,0%

Tasa

de

cre

cim

ien

to

23

los aos 2006 a 2012, utilizado como variable proxy para estimar el impacto del Virus

ISA.

Grfico 3: Ingresos Ordinarios Empresas Salmoneras S.A.

Fuente: Elaboracin propia segn datos obtenidos de los EE.FF disponible en SVS.

El Grfico N3 muestra los ingresos ordinarios de las empresas salmoneras S.A. y

su comportamiento durante el perodo 2006-2012. Como comportamiento general de

todas las empresas se puede notar un movimiento uniforme a travs del tiempo, puede

apreciarse una cada de los ingresos en el ao 2009 producto de la crisis financiera

mundial conjuntamente al impacto del Virus ISA en el mercado, el descenso en los

ingresos de dichas empresas fue paulatino hasta el ao 2010 producto de la sobreoferta

mundial, como consecuencia del auge de los precios a nivel internacional, luego de la

crisis del 2009.

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Camanchaca 411.807 265.998 258.276 326.140 400.132

Invermar 80.891 69.995 80.531 59.379 51.410 123.648 147.018

Multifoods 176.560 194.495 205.207 179.464 202.053 278.981 253.777

AquaChile 501.137 483.707 553.214 439.522 387.841 501.151 409.541

-

200.000

400.000

600.000

800.000

1.000.000

1.200.000

1.400.000

Mile

s U

SD

24

4.3 Valor Econmico Agregado en la Industria Salmonera

Grfico 4: EVA Histrico Empresas Salmoneras S.A.

Fuente: Elaboracin propia

Grfico 5: Promedio EVA Industria Salmonera

Fuente: Elaboracin propia (promedio acorde al tamao de sus Activos Operacionales Netos)

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

AquaChile 71.006,3 14.820,8 -13.275,1 -65.489,7 37.818,9 -7.863,58 -35.491,1

Multifoods 35.041,2 -4.702,92 -7.970,20 23.190,2 4.416,45 -8.301,83 19.057,9

Invermar 10.394,7 8.647,64 -50.841,9 13.647,3 -2.329,78 -9.245,82 5.176,05

Camanchaca 774,916 -21.575,3 6.971,50 -65.218,7 -12.519,3

-80.000,000

-60.000,000

-40.000,000

-20.000,000

-

20.000,000

40.000,000

60.000,000

80.000,000

Mile

s d

e D

la

res

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

EVA Industria 32.058,1 5.467,62 -13.289,6 -23.083,6 15.598,3 -27.014,6 -11.930,1

-30.000,000

-20.000,000

-10.000,000

-

10.000,000

20.000,000

30.000,000

40.000,000

Mile

s U

SD

25

Por medio de este estudio, en general se observa que existe un persistente cambio en

el Valor Econmico Agregado de la industria salmonera durante el perodo 2006 a 2012,

de las empresas salmoneras S.A , las cuales son AquaChile, Multifoods, Invermar y

Camanchaca. El Grafico N4 y N5 muestra tal comportamiento en el trascurso del

tiempo, sin embargo, este anlisis pretende definir aquellos factores determinantes de

generar o destruir valor en esta industria, y si tal o tales factores persisten en el tiempo.

Es as, que luego de haber calculado la mtrica EVA a la industria salmonera, se tiene

que para el ao 2006 la totalidad de las empresas mostraron un escenario en el cual

todos lo clculos del valor econmico agregado nos otorgan un valor positivo que en

palabras simples se refiere a la creacin de valor para tal perodo. Sin embargo durante

el ao 2007 se puede apreciar un fuerte descenso en la creacin de valor, donde incluso

el promedio de las industrias lleg a 5.467,623MUS$.

En el primer semestre del ao 2008, surgieron una serie de hechos desafortunados

que llevaron a la industria chilena del salmn a la destruccin del mismo, todo esto

producto de la crisis ms profunda de la industria nacional, caracterizada por una fuerte

cada en los precios internacionales del salmn, el alza de los precios, aumentos de la

inflacin interna, y un fuerte deterioro de las condiciones sanitarias y productivas como

consecuencia de la aparicin del virus ISA en la isla de Chilo, X Regin del pas, la

primera empresa en sufrir las consecuencias de tales factores negativos fue Invermar, la

cual durante 2008 sufre una fuerte cada del EVA perjudicando la normalidad de los

aos anteriores 2006 y 2007 estimando para tal perodo un valor de -508,41MUS$ lo que

provoca una destruccin de valor para la empresa.

Durante el transcurso del ao 2008 este negativo escenario de la industria

salmonera nacional se agudiz an ms, en especial por la rpida expansin del virus y

por la llegada de una de las ms severas crisis financieras a nivel mundial que se tenga

memoria. Como resultado de la situacin anterior, la industria en general, se vio afectada

en sus resultados productivos y financieros, generndose grandes prdidas patrimoniales

e impulsando una compleja restructuracin del sector y del modelo de operacin de la

industria. La empresa AquaChile durante el ao 2008 tuvo un EVA de -13.275,1MUS$

26

el cual se agudiz aun mas para el ao 2009, producto de la crisis financiera mundial que

se propag durante ese perodo y afect no slo a la industria salmonera nacional si no

tambin a otros sectores econmicos del pas, AquaChile destruy valor continuando

con los malos resultados producto de aquellos factores negativos que oblig al sector a

realizar una reingeniera de sus procesos.

Para el ao 2010 y comienzos del 2011 la empresa que mas tuvo dificultades para la

generacin de valor fue Camanchaca el cual tuvo una notoria destruccin de valor para

ese perodo con un Eva negativo de -65.218,8MUS$ ya que en ese mismo ao se

produjo una acumulacin de inventario invendible llamado sobreoferta de la produccin

de salmn, producto del auge de precios a nivel internacional, post crisis del ao 2009.

El sector salmonero en general, durante los aos 2011 y 2012, correspondiente a los

aos post Virus ISA, Crisis Financiera y Sobreoferta, fueron perodos en que las

empresas siguieron destruyendo valor el cual se puede observar en el grafico N4 donde

todas tuvieron resultados negativos como AquaChile con -7.863,59MUS$, Multifoods

con un EVA de -8.301,84MUS$, Invermar con un EVA de -9.245,82MUS$ y

Camanchaca con un resultado de -65.218,18MUS$. Sin embargo el ao 2012 las

empresas Invermar y Multifoods lograron generar valor, sin embargo el sector en

general no logr salir de la destruccin de valor.

La empresa Multifoods ha sufrido los mismos efectos que las empresas

mencionadas es decir a creado valor para los aos 2006 y destruido valor por incidencia

de los factores crisis econmica, virus ISA y sobreoferta, para los aos 2007, 2008 y

2011 pero con magnitudes mas mesuradas, ya que es la empresa mas estable

financieramente.

4.4 Impacto de Factores Externos en el EVA

Para efectos de conocer si los factores externos influyen o no en la generacin de

valor se utilizarn las siguiente hiptesis, nula y alternativa, respectivamente:

27

Las variables externas no influyen en el EVA de las empresas que cotizan en la

bolsa de la industria salmonera de Chile.

Las variables externas influyen en el EVA de las empresas que cotizan en la bolsa de

la industria salmonera de Chile.

El testeo formal se realiza haciendo uso de la tcnica estadstica P-Value que es la

probabilidad que permite declarar la significancia de las variables externas, a partir de la

siguiente regresin economtrica. El nivel de significancia con el cual se trabaja fue

asignado en un 10% (=10%)

Tabla 4: Regresin Economtrica

4.4.1 Impacto del Virus ISA en el EVA

De acuerdo con el signo se podra afirmar que el virus ISA tiene una influencia

positiva en la generacin de valor. No obstante, para conocer la significancia estadstica

de esta variable, se realiza la siguiente prueba de hiptesis, segn datos de la Tabla N4.

La conclusin de acuerdo con la prueba es que no se rechaza la Hiptesis Nula, es

decir, se puede afirmar con un 90% de confianza que el virus ISA no incide en el valor

econmico agregado de las empresas salmoneras que cotizan en la bolsa de comercio de

Chile, durante el perodo 2006-2012.

Variable Coef P-Value

IO 576 0,944

Q 85.556- 0,067

Pib 621.983 0,145

P-Value >

94,40% > 10%

Elaboracin propia, segn datos obtenidos Anexo 1

28

4.4.2 Impacto de la Sobreoferta en el EVA

De acuerdo con el signo se podra afirmar que la sobreoferta tiene una influencia

negativa en la generacin de valor. No obstante, para conocer la significancia estadstica

de esta variable, se realiza la siguiente prueba de hiptesis, segn datos de la Tabla N4.

La conclusin de acuerdo con la prueba es que se rechaza la Hiptesis Nula, es

decir, se puede afirmar con un 90% de confianza que la sobreoferta incide en el valor

econmico agregado de las empresas salmoneras que coticen en la bolsa de comercio de

Chile, durante el perodo 2006-2012.

4.4.3 Impacto de la Crisis Financiera en el EVA

De acuerdo con el signo se podra afirmar que la crisis financiera tiene una

influencia positiva en la generacin de valor. No obstante, para conocer la significancia

estadstica de esta variable, se realiza la siguiente prueba de hiptesis, segn datos de la

Tabla N4.

La conclusin de acuerdo con la prueba es que no se rechaza la Hiptesis Nula, es

decir, se puede afirmar con un 90% de confianza que la crisis financiera no incide en el

valor econmico agregado de las empresas salmoneras que cotizan en la bolsa de

comercio de Chile, durante el perodo 2006-2012.

P-Value <

6,70% < 10%

P-Value >

14,50% > 10%

29

5. CONCLUSIN

En base a los argumentos anteriormente expuestos en la presente investigacin, que

muestra al indicador financiero EVA como una mtrica que posee la capacidad de

entregar informacin relevante, tanto para inversionistas, como para el directorio de la

empresa, se decidi utilizar dicho indicador financiero para analizar la generacin o

destruccin de valor a travs del tiempo en la industria salmonera chilena y la incidencia

de variables externas en esta.

Luego de haber aplicado la mtrica EVA a las empresas sociedades annimas de la

industria salmonera chilena, durante el perodo 2006-2012, es posible afirmar que dichas

empresas durante el perodo 2006-2007 han creado valor segn el indicador EVA, sin

embargo, los aos posteriores 2008-2009 el promedio de la industria a destruido valor.

Para el ao 2010, cre nuevamente valor y posteriormente en los aos 2011 y 2012

vuelve a destruir valor agregado.

Segn la Hiptesis de Investigacin planteada Las variables externas influyen en la

generacin o destruccin de valor de las empresas que cotizan en bolsa de la industria

salmonera, durante el perodo 2006-2012, esta solo se cumple parcialmente, debido a

que estadsticamente la nica variable externa que influye es la sobreoferta mundial de

salmn.

Es innegable que la aparicin del virus ISA y la crisis financiera mundial, tuvieron

un efecto negativo sobre el sector, sin embargo, la evidencia emprica de la presente

investigacin muestra que la incidencia de estos factores no es significativa

estadsticamente. Una de las razones que lo explica puede ser que tales variables

influyen con cierto rezago en el desempeo de las empresas, y el modelo realizado no

captura este fenmeno.

Por lo tanto, luego de haber realizado la investigacin, es posible afirmar que se

cumpli con todos los objetivos previamente estipulados, llegando a la conclusin que la

30

industria salmonera chilena durante el periodo 2006-2012 ha pasado por periodos tanto

de destruccin, como generacin de valor.

31

6. BIBLIOGRAFA

1) EVA VALOR ECONOMICO AGREGADO. 1999. Por Oriol Amat. 19 ed.

Barcelona. Norma S.A, Bogot. 195p

2) ECONSULT. 2012 [ en lnea] [consulta: 27 mayo 2013]

3) BONILLA, F. 2009. El valor econmico agregado (EVA) en el valor del

negocio. [en lnea]

[consulta: 28 mayo 2013]

4) CRCAMO, H. 2013. Industria Salmonera comienza a ver la luz al final del

tnel. [en lnea] El Mostrador en Internet. 4 de marzo, 2013. <

http://www.elmostrador.cl/noticias/negocios/2013/03/04/industria-salmonera-

comienza-a-ver-luz-al-final-del-tunel/> [consulta: 30 mayo 2013]

5) FINANZAS CORPORATIVAS. 2009. Por Steven A. Ross et al. 8 ed.

Mxico. McGraw Hill, Madrid. 917pp

6) GONZLEZ, M y SAZ, R. 2005. Relacin entre EVA y los retornos

accionarios.[en lnea]

[consulta: 28 mayo 2013]

7) MEDINA, A. y GALLEGOS, C. Comparacin entre los mtodos VEA y FEL en

la valorizacin de empresas. [en lnea]

[consulta: 27 mayo 2013]

8) NEVASA. 2012 [en lnea] [consulta: 27 mayo 2013]

9) PIZARRO, C y MORENO, F. 2012. La industria salmonera registr

exportaciones histricas en 2011. [en lnea] La Tercera en Internet. 15 de febrero,

2012. < http://diario.latercera.com/2012/02/15/01/contenido/negocios/10-

32

100596-9-la-industria-salmonera-registro-exportaciones-historicas-en-

2011.shtml> [consulta: 30 mayo 2013]

10) SALMONCHILE, Informe Econmico Salmonicultura 2007

[consulta: 3 noviembre 2013]

33

7. ANEXOS

Anexo 1: Cuadro STATA, Regresin Economtrica